Hva' nu Vækstdanmark? - DVCA

Danish Venture Capital and Private Equity Association
Kapitalfonde i 2009/10
DVCAs vækstkatalog:
Hva’ nu Vækstdanmark?
Årsskrift fra DVCA om god selskabsledelse i kapitalfonde
27 forslag til ny dansk vækst

for København som handelsplads og metropol.
Hvem er DVCA?
DVCA (Brancheforeningen for venture- og kapitalfonde,
og for business angels) er brancheforeningen
for en række investorer, der investerer
i unoterede virksomheder.
Medlemsfordelingen på segmenter er pt. ca.:
æ 30 kapitalfonde
æ 20 ventureselskaber
æ 80 business angels
æ 70 associerede medlemmer
DVCAs formål er at fremme venturekapital- og
kapitalfonde samt business angels’ interesser.
Foreningens mission er at skabe konkurrencedygtige
rammer for aktivt ejerskab. DVCA er
uafhængig af særinteresser, der ikke vedrører
foreningens formål og mission.

Forord:
27 forslag til ny vækst i Danmark
DVCAs medlemmer er i
den unikke situation, at
de har evnen til at skabe
fremtidens vækst
DVCA har samlet 27
konkrete forslag i dette
vækstkatalog
www.dvca.dk
Forord
Med en vækstdagsorden, der fylder massivt både i politik, medier og hos erhvervslivet,
ønsker DVCA med vores udgangspunkt at give vort bud på fremtidens Vækst-
danmark. DVCAs medlemmer er i den unikke situation, at de har evnen til at skabe
fremtidens vækst.
Business angels, venture- samt kapitalfonde er helt centrale medspillere, når vi skal
øge produktiviteten, fremme forskningen og skabe væksten, der både sikre arbejdspladser
og skabelsen af velstand til danskerne. Vi ser det når DVCAs medlemmer tør
satse på at finansiere udviklingen af lægemidler, eller når ”søvnige” hjemmemarkedsvirksomheder
får det professionelle skub, der udvikler dem til internationale
spillere.
Risiko er et plusord
Vi vil fortsætte det gode arbejde. Derfor skal der ske en kulturforandring i
Danmark. Risiko skal være et plusord. Det er tvingende nødvendigt, at vi skaber et
samfund, hvor det er attraktivt at tage en chance, der kan skabe ny vækst. Vi skal
sikre appetitten på risiko og vækst i samfundet. Både til nystartede virksomheder
med store globale markedspotentialer indenfor eksempelvis ICT, Life Sciences og
Cleantech, men også til de mere modne virksom-heder, der med erfaring kan skabe
ny vækst.
Lige konkurrencevilkår med udlandet
For at fremme væksten er vi nødt til at skabe bedre rammevilkår i Danmark.
Business angels, venture- og kapitalfonde skal kunne konkurrere på lige vilkår med
udlandet – fordi vi er en lille, åben økonomi med et beskedent hjemmemarked og
samtidig er ekstremt internationale på både vores afsætning- og finansieringsside.
Det specielle ved DVCAs medlemmer er, at de på den ene side er stærke finansielt,
men samtidig har store kompetencer og netværk til at drive virksomheders operationelle
udvikling.
Stabilitet i skattepolitikken
Danmark ændrer meget ofte skattepolitik. Næsten 300 gange er den samlede skattepolitik
blevet ændret i de sidste ti år. Derfor skal der sikres stabilitet på det utrygge
skatteområde. Konstante skatteændringer – ofte i en negativ retning – skader
appetitten på risiko og hæmmer investeringslysten i Danmark.
27 vækstforslag
Ovenstående er de tre vigtigste budskaber for DVCA. Samlet har DVCA 27 konkrete
forslag i dette vækstkatalog, som er vores bud på at sikre ordentlige rammevilkår
for en helt væsentlig del af dansk erhvervsliv – de aktive investorer. Business angels,
venture- og kapitalfonde har alle en unik evne til at gøre den private sektor
mere robust. Bedre rammevilkår er en forudsætning for at udnytte potentialet.
3

Indholdsfortegnelse
www.dvca.dk
Indhold
DVCAs vækstkatalog..................................................................................................... .. 3
1. Ny vækst efter krisen kræver nye tanker................................................................. .. 5
2. Ny Vækst gennem bedre rammevilkår..................................................................... .. 8
Nr. 1 Skattemæssig stabilitet er vigtigt..............................................................................8
Nr. 2 Afskaffelse af iværksætterskatten - 25 % skatten ved ejerandele under 10 %.............8
Nr. 3 Selskabskatten skal ned........................................................................................10
Nr. 4 Vækstkredit: Danmarks vækstlag skal stilles lige med koncerner...............................11
Nr. 5 Afskaf topskatten.................................................................................................. 12
Nr. 6 Øget konkurrence i den offentlige serviceproduktion er nødvendig........................... 12
Nr. 7 Den offentlige indkøbspolitik skal også have fokus på innovative vækstiværksættere. 13
Nr. 8 Fornuftig implementering af AIFM-direktivet i dansk ret er vigtigt..............................14
Nr. 9 Solvens II – ideen er god, udførelsen er dårlig.........................................................15
Nr. 10 Ligestil danske venture- og kapitalfondes muligheder for fundraising med udlandet..16
3. Væksten og danske pensionister har brug for kapitalfonde................................... 17
Nr. 11 Generationsskifte i virksomheder forudsætter bedre finansieringsmuligheder.......... 20
Nr. 12 Begrænsningen af rentefradrag - årsag til flere konkurser i Danmark..................... 20
Nr. 13 Afskaffelse af carried interest beskatning..............................................................21
Nr. 14 Endnu en teknisk revision af skattereformen er nødvendig.....................................21
Nr. 15 IFU skal have endnu friere hænder....................................................................... 23
4. Venturebranchen er Danmarks vækstmotor............................................................ 24
Nr. 16 Lånekapital til vækstvirksomheder og venturefonde...............................................25
Nr. 17 Dansk Vækstkapital skal investere på markedsmæssige vilkår................................26
Nr. 18 Vækstfonden bør tilføres egenkapital og syndikere med Dansk Vækstkapital........... 27
Nr. 19 Overskydende midler fra erhvervspakken skal gå til Fondskapital...........................28
Nr. 20 Bedre rammer for brug af optioner og warrants i start-up virksomheder................. 28
Nr. 21 Flere midler til Proof of Concept-ordningen...........................................................29
5. Business angels – de allermindste virksomheders største støtte..........................30
Nr. 22 Mere velfungerende business angels netværk.......................................................30
Nr. 23 Oprettelse af matchingfond for business angel investeringer..................................31
Nr. 24 Rate- og kapitalpensioner skal understøtte vækstiværksættere...............................32
Nr. 25 Øget gennemsigtighed blandt investorer om deres investeringspræferencer............32
Nr. 26 0-bureaukrati for iværksættervirksomheder...........................................................33
Nr. 27 Flere early stage venturefonde i Danmark.............................................................33
6. Miniguide til venture- og kapitalfonde i Danmark...................................................34
7. Miniguide til business angels i Danmark................................................................. 35
4

1. Diagnosen: Ny vækst efter krisen
kræver nye tanker
Store virksomheder
leverer rekordresultater -
de små lider
Offentlige underskud
(i % af BNP) og andelen af
voksne danskere i arbejde
www.dvca.dk
Ny vækst i Danmark kræver radikale ændringer af vores erhvervsklima. For det
står rigtig dårligt til i Danmark. Det skyldes, at vi har et erhvervsliv, der er ved at
brække midt over.
På den ene side har vi de store virksomheder, som i disse år leverer rekord-resultater
og har det rigtigt godt. Samtidig er der de mindre virksomheder, som har
Danmark som hjemme- og hovedmarked og som virkelig lider.
Danmark er i ubalance
Årsagen er, at de store virksomheder kan ligge en stor del af deres vækst i den
del af verden som i disse år oplever stor fremgang, mens de små virksomheder,
hvis afsætning henvender sig til hjemmemarkedet og som derfor er nødt til at
investere i Danmark, ikke har den mulighed. I normale tider vil det betyde stor
arbejdsløshed. Men ikke i disse år på grund af den massive tilbagetrækning fra
arbejdsmarkedet. I stedet ser vi, at den private sektor simpelthen ikke kan bære
den offentlige sektor mere, og vi har store offentlige budgetunderskud – lige så
langt øjet rækker. Det illustrerer de to nedenstående figurer.
Figur 1a: Offentlige underskud (i % af BNP)
Offentlig saldo i pct. af BNP
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
2000
2010 2020 2030 2040 2050
Figur 1b: Andelen af voksne danskere i arbejde
52
51
50
49
48
47
Kilde: Finansministeriet, 2011 ”…Vi kan jo i låne os til velfærd! ”
Note: (1 % af BNP = ca. 17,5 mia. kr.)
Note: De angivne beregninger er fremskrivninger baseret på, at der ikke foretages reformer
Andel af befolkningen, pct.
46
2000
2010 2020 2030 2040 2050
Kilde: Finansministeriet, 2011 ”…Vi kan jo i låne os til velfærd! ”
Note: (1 % af BNP = ca. 17,5 mia. kr.)
Note: De angivne beregninger er fremskrivninger baseret på, at der ikke foretages arbejdsmarkedsreformer
Diagnosen
5

De kommende 10 år vil vi
se en økonomisk udvikling
uden lige i BRIC-landene
BRIC-landenes vækst og
middelklasse 2000-2020
www.dvca.dk
Verdens nye økonomier har fart på
Mens Danmark har vækst- og produktivitetsudfordringer i den private sektor, er
det langt fra tilfældet med verdens nye økonomier. I de kommende ti år vil vi se
en økonomisk udvikling i ”emerging markets”, som vil overgå de flestes fantasi.
Ser vi på væksten, så vil BRIC-landenes (Brasilien, Rusland, Indien, Kina) andel af
verdens vækst de næste ti år være 45 %, mens USA, Tyskland og Japans (G3) andel
vil være 20 %. ”Beyond-BRIC-landene” (Vietnam, Kenya, Nigeria etc.) er ikke talt
med. Det fremgår af figur 2a.
Måske endnu mere sigende er udviklingen i BRIC-landenes middelklasser, defineret
som den andel af befolkningen, hvis indkomst er større end 30.000 kr. I dag
er der rundt regnet 800 mio. mennesker i BRIC-landenes middelklasser. I 2020
vil der være 1,6 mia. mennesker. Antallet i G7 vil til sammenligning være nogenlunde
konstant på 750-800 mio. mennesker. Det fremgår af figur 2b. Udviklingen i
Beyond-BRIC-landene er igen ikke talt med.
Figur 2a: BRIC landenes vækst 2000-2020
50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0
China
Russia
India
Brazil
Figur 2b: BRIC landenes middelklasse 2000-2020
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
Brazil
Russia
Kilde: Morgan Stanley, BRICs, Monthly, 10/03
India
China
BRICs
2001-2010
2000
BRICs
2010
Diagnosen
G3
2011-2020
Antal mio indbyggere med indkomst højere end USD 6.000
G7
2020
6

Danmarks eksport til BRIClandene
var lig med
eksporten til Holland i 2009
www.dvca.dk
Det bør stå klart for enhver, at hvis man parrer ovenstående informationer med
viden om den danske erhvervsstruktur, så befinder Danmark sig på en brændende
platform i dag. Vi tror, at vi har en eksportorienteret økonomi, som ”grådigt” kan
spise af fremtidens muligheder. Men der er ingen BRIC- eller Beyond-BRIC-lande
blandt vores ti største handelspartnere. Først på en 12. plads kommer Kina, mens
Rusland er nr. 15 og Brasilien og Indien er helt nede på 32. og 33. pladsen. Med
andre ord er Danmark nok eksportorienteret, men det er til lande, der står i stampe.
Det er der ikke meget vækst i.
DVCAs vækstmodel
Danmarks velstands- og dermed også det offentlige velfærdsniveau defineres af
vores evne til at producere. Populært sagt skal velstand skabes førend velfærden kan
fordeles. Vores samlede vækst bestemmes af den samlede arbejdskraft, den tilstede-
værende kapital og vores innovationskraft. En optimal udnyttelse af disse tre
typer ressourcer giver den højest mulige produktivitet og dermed produktion og
velstand – hvis man vel at mærke har en optimal forståelse af afsætningssiden
også. Som det er illustreret i figur 3 nedenfor.
Figur 3. Vækstskabelse i Danmark
Stor og
kompetent
arbejdsstyre
Økonomisk vækst
Globale udfordringer og muligheder
Innovation og produktiv anvendelse af ressourcerne
Investeringer
Sunde og stabile økonomiske rammer
Kilde: DI, Vækstudredning 2010
Viden og
innovation
Diagnosen
Vi støtter op om en sund økonomi og en stor arbejdsstyrke
DVCA vil gerne gøre det helt klart, at vi bakker op om sunde og stabile økonomiske
rammer i Danmark. Vi er tilhængere af sunde offentlige finanser, lav inflation
og en stabil valutakurs.
Vi kan ikke blive ved med at have et massivt underskud på de offentlige finanser,
som vi har i øjeblikket. Det udhuler vores fremtidige vækstmuligheder.
En stor og kompetent arbejdsstyrke ligger også DVCA meget på sinde. Vi bakker
derfor fuldstændig op om tiltag, der medfører et øget udbud af arbejdskraft.
DVCA støtter derfor en aktiv arbejdsmarkedspolitik, og vi støtter en fortsat
nedsættelse af marginalbeskatningen.
7

2. Ny Vækst gennem bedre rammevilkår
Forslag nr. 1:
Hvad er iværksætterskatten?
æ Iværksætterskatten
er en 25 % ekstraskat
for aktiegevinster hos
de aktionærer, der ejer
mindre end 10 % af en
virksomhed – typisk
igennem et holding-
selskab.
æ Den effektive skatteprocent
er 67,5 % på alle
gevinster over 48.300 kr.
æ Til sammenligning er
topskatteprocenten for
en lønmodtager på lidt
over 56 % for alle
indtægter over 389.900 kr.
i 2011.
Forslag nr. 2:
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
Skattemæssig stabilitet er vigtigt
Det står klart, at der er en række generelle rammevilkår, der er helt nødvendige at
få ændret for at få Danmarks vækst op i gear igen. Når spidskompetencerne blandt
DVCAs medlemmer er at kombinere det bedste fra den internationale finansielle verden
med det bedste fra den operationelle verden, spiller skattevilkår en central rolle.
300 lovændringer truer stabiliteten
Skattemæssig stabilitet er første DVCA’s prioritet. Desværre er Danmarks
generalieblad ikke godt. Gennem de sidste ti år har vi været vidende til næsten 300
ændringer af de danske skattelove. Og specielt inden for de sidste fem år har vi
set en række skattelovforslag og inddrivelseskampagner rettet mod DVCAs medlemmer.
Disse er bl.a.:
æ Nye regler om carried interest-beskatning for venture- og
kapitalfondspartnere i 2009.
æ Iværksætterskatten i 2009.
æ Lovforslag vedrørende skærpelse af regler om skattemæssig
klassifikation af skattetransparente selskaber i 2008.
æ Nye regler om rentefradragsbegrænsning i 2007.
æ Skærpet kontrolindsats mod kapitalfondes transaktioner – siden 2007
DVCAs medlemmer er en af Danmarks absolut væsentligste kilder til tiltrækning
af udenlandsk investeringer til landet. Investeringerne foregår via professionelle
kapitalforvaltere og andre pengetanke. Deres vigtigste krav,
førend de overhovedet vil diskutere investeringer med en dansk venture- eller
kapitalfond, er skattemæssig stabilitet og regler, der sikrer, at de kun beskattes et
sted af deres investering - nemlig i deres hjemland.
Hver eneste gang Folketinget ændrer kapital- og venturefondenes beskatnings-regler,
bemærker investorerne det. Og hver eneste gang stilles spørgsmålet; hvad bliver
det næste? Tør vi give en dansk fond rådighed over vores penge i de næste ti år?
Det er derfor afgørende, at den skattemæssige stabilitet i Danmark er noget, der
værnes om.
DVCA foreslår, derfor at regeringen og folketing værner om den skattemæssige
stabilitet for business angels, venturefonde og kapitalfonde og ikke indfører nye
bebyrdende regler, der truer denne stabilitet.
Afskaffelse af iværksætterskatten ved ejerandele under 10%
DVCA anerkender den proces, som regeringen har været igennem, siden iværksætterskatten
blev indført i 2009. Sidst i 2010 blev det som en del af Finansloven for
2011 aftalt, at iværksætterskatten skulle lempes med 70 mio. kr.
For DVCA er udgangspunktet klart. Vi kvitterer for udviklingen i regeringens
synspunkter, men vi vil gerne slå fast, at Danmark selv efter lempelsen fortsat står
tilbage med en iværksætterskat.
8

www.dvca.dk
Iværksætterskatten er tilfældig og gift for VækstDanmark
Iværksætterskatten rammer fuldstændig tilfældigt. Havde du før skattereformens
vedtagelse en ejerandel på 9,9 % i en virksomhed ifalder du skatten. Mens du er fri af
skattens regler, hvis du ejer 10,1 %. Det illustrerer figur 4 nedenfor.
Figur 4. Sådan rammer iværksætterskatten
Selskab A
Investors ejerandel = 9 pct.
Ejerselskab / investor
Selskab B
Investors ejerandel = 11 pct.
Ingen skattefritagelse Skattefritagelse
Mange vækstvirksomhederne skal ofte igennem flere investeringsrunder. detmedfører,
at eksisterende aktionærer udvandes, hvis de ikke går med i den nye
investeringsrunde. Dermed kommer iværksætterskattens 10 % -grænse i spil. Nogle
investorer kan eller vil ikke forsvare deres 10 % +, mens andre måske gerne vil. Derfor
er der set flere eksempler på, at virksomheders vækst er fladet ud, fordi kapitalen til
vækst er blevet væk.
DVCA har undersøgt iværksætterskattens betydning – og det er nedslående læsning.
For business angels vedkommende vil iværksætterskatten over de næste fem til syv år
reducere investeringerne med mindst fire mia. kr. Ligeså nedtrykkende er beskeden
fra vækstvirksomhederne; knap 40 % af de virksomheder, der har fået venturekapital
i Danmark gennem tiderne er ramt af iværksætterskatten. Iværksætterskattens
skadelige effekter er markante.
Regeringens 2020-mål er i fare
Det er DVCAs vurdering, at fjernes iværksætterskatten ikke, så vil Danmark få færre
vækstvirksomheder i de kommende år. Regeringens 2020-mål om, at Danmark skal
være blandt de lande i verden, hvor der er flest vækst-iværksættere, nås dermed
heller ikke.
DVCA foreslår derfor, at iværksætterbeskatningen af unoterede porteføljeaktier
iværksætterskatten afskaffes fuldstændigt.
9

Forslag nr. 3:
www.dvca.dk
Selskabsskatten skal ned
Selskabsskatten er blandt de rammevilkår, der påvirker hele erhvervslivet. Derfor er den
samfundsøkonomiske betydningen særdeles stor. Ydermere kan det konstateres, at selvom
skattesatsen er faldet, så er provenuet steget – målt som provenu i procent af BNP.
Det er udtryk for en bevidst skattepolitisk prioritering om at beskytte skattebasen.
Figur 5. Skattesats og provenu i procent af BNP 1985-2008
Skattesats (pct.)
50
40
30
20
10
0
1985 1987
1989
Selskabsskatsats
Provenu (pct. af BNP)
1991
1993
1995
1997
1999
DVCA’s vækstkatalog
Provenu i procent af BNP
2001
2003
2005
2007
Kilde: Dansk Erhverv, Perspektiv nr. 9, 2010.
Selskabsskatten i andre lande
Det er ikke kun i Danmark, at selskabsskatten er sænket siden 1990. Fra
2000 til 2010 er den gennemsnitlige skatteprocent i hele EU faldet fra 31,9 %
til 23,2 %. Danmarks skatteprocent er således i dag højere end andre EUlandes.
Danmarks skattesats er høj på trods af, at tilstedeværelse i Danmark
ikke er nødvendig for internationale virksomheder. Blandt EU’s mindre og
mellemstore lande er selskabsskatteprocenten 21,5 %.
Når man kigger på, hvor fremtidens vækst ligger i verden, er det imidlertid helt andre
mindre og mellemstore lande, som vi skal sammenligne os med. Det er de mindre
højvækstlande og områder som Taiwan, Hongkong og Singapore vi skal spejle os i.
Alle disse steder er selskabsskatteprocenten mellem 15 og 20 %.
Gevinster ved lavere selskabsskat
For der er flere gode argumenter for at fokusere på lavere selskabsskat:
æ Lavere selskabsskat bidrager til, at Danmark bliver et land, hvor globale virksomheder
vil åbne europæisk, regionalt hovedsæde. Selskabsskatten er således en
katalysator for flere job i Danmark. Både gennem tiltrækning af udenlandsk
arbejdskraft og gennem brug af dansk arbejdskraft. Dermed tiltrækkes ny innova-
tion til Danmark.
æ Selskabsskatten er ekstremt forvridende i forhold til værdiskabelsen i den
private sektor. Og derfor er selvfinansieringsgraden meget høj.
æ Sænkning af selskabsskatten vil øge afkastet af investeringer. Det vil – alt andet
lige – føre til stigende investeringer og dermed et større kapitalapparat med en
højere produktivitet og realløn for de beskæftigede til følge.
DVCA foreslår derfor, at Danmarks selskabsskatteprocent til stadighed skal være blandt
de laveste i EU. Konkret foreslår DVCA, at selskabskatten sættes ned til 15 % inden 2015.
5
4
3
2
1
0
10

Forslag nr. 4:
Skatten på udviklingsaktiviteter
i koncerner
Koncern A’s udviklingsak-
tiviteter er placeret i et
selskab for sig (udvikling
A/S). Driften er placeret i et
driftsselskab (Drift A/S). De
to selskaber er forbundet via
et moderselskab; Koncern A
A/S ejer begge selskaber
100 %. Drift A/S har et overskud
på 100 og Udvikling
A/S et underskud på 100.
Drift A/S:
Overskud før skat på 100 kr.
Udvikling A/S:
Underskud på -100 kr.
Samlet selskabsskatte-
betaling for Koncern A A/S
bliver da:
25 % * (100 +(- 100) = 0 kr.
Vækstkreditter i UK
I UK kan små og mellemstore
virksomheder få
tilbagebetalt forsknings- og
udviklingsomkostninger fra
staten, hvis virksomheden
giver underskud.
Dette gælder for virksomheder
med under 500
ansatte, en omsætning på
100 mio. £ og en balance
på 86 mio. £.
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
Vækstkredit – Danmarks vækstlag skal stilles lige med koncerner
Nye højteknologiske virksomheder udviklet af venturefonde har i deres opstartsfase,
hvor de udvikler deres produkter, som regel ingen eller meget begrænsede indtægter.
Faktisk er der ofte store underskud i udviklingsfasen. Venturemodellen bygger
nemlig på, at venturefinansierede vækst-virksomhed har set rigtigt og har et produkt
klar, når markedet er modent.
Venturebranchen diskrimineres
Med de store underskud følger også, at virksomheden typisk har et meget stort skattemæssigt
underskud. Underskud, der i mange tilfælde aldrig aktiveres og modregnes
i overskud til glæde for venturebranchen. Firmaerne er solgt inden.
Samme bekymring har et datterselskab i en koncern ikke. Her kan moderselskabet
reelt ”udnytte” et underskud i et datterselskab med udviklingsaktiviteter og kompensere
med overskuddet fra et andet datterselskab.
Sådan er det ikke for et almindeligt selskab i en venturefond, selvom formålet er
nøjagtigt det samme: At skabe fremtidens teknologi. Her er skatten stadig 0 for
udviklingsselskabet. Mens det overskudsgivende selskab i ventureporteføljen
naturligvis skal betale sin selskabsskat af overskuddet.
Det skaber en asymmetri mellem nystartede, unge vækst-virksomheder og etablerede
koncerner med hensyn til udviklingsaktiviteter. Vækstkreditter vil skabe en
symmetri for vækst-virksomhederne. Med de nye regler, vil danske vækstvirksomheder,
der ikke er koncernforbundne, blive ligestillet med selskaber i UK, Frankrig
og Canada.
DVCA foreslår, at videnstunge virksomheder får den skattemæssige værdi af deres
underskud betalt tilbage i kontanter fra staten i takt med at de opbygges.
11

Forslag nr. 5:
Forslag nr. 6:
www.dvca.dk
Afskaf topskatten
En afvikling af topskatten vil øge den marginale gevinst for en topskatteyder fra 43,9 øre
pr. ekstra lønkrone til 57,7 øre pr. ekstra lønkrone. Det er en forbedring på godt 30 pct.
Lutter gevinster af en afskaffelse af topskatten
Samtidig øges den enkeltes gevinst ved at, uddanne sig og gøre en ekstra indsats på
arbejdsmarkedet. Og gevinsten ved sort arbejde, og gør-det-selv arbejde reduceres
også. Samtidig er en lavere topskat også med til at forbedre Danmarks lønkonkurrenceevne.
Alle disse fordele er centrale elementer for det innovative Danmark. For fremtiden
kendetegnes af nationernes kamp om cutting edge jobs. Når væksten vender tilbage
til Danmark, er det ikke de traditionelle industrijobs, der vil drive væksten. De knap
100.000 job 1 , der er tabt i industrien, byggeriet og transportsektoren siden finanskrisens
start, er væk for altid. De kommer ikke tilbage.
Derfor er det bydende nødvendigt, at vi ikke kun går efter en bedre uddannet arbejds-
styrke eller løntilbageholdenhed som middel til vækst. Vi skal også turde gå efter
at udvikle nye job med højt vidensindhold og vidensintensive industrier og booste
vores produktivitet af den vej. Det er den solide og bæredygtige vej til at finansiere
fremtidens velfærdsamfund.
Desværre er Danmark langt bagefter i globaliseringenskapløbet og en af de absolut
mest effektive måde at tiltrække job til Danmark er ved at reducere skatten på den
sidst tjente krone.
DVCA foreslår derfor, at topskatten afskaffes.
Øget konkurrence af den offentlige serviceproduktion er nødvendig
Konkurrenceudsættelse af den offentlige service sikrer, at opgaverne løses bedst og
billigst. Samtidig medfører udbud også ofte, at der bliver mere plads til den enkelte
ansattes kerneopgave, hvad enten det er børnepasning, hjemmepleje, analyse af røntgenbilleder
eller lignende.
Regeringen og kommunernes Landsforening (KL) indgik derfor i 2006 en aftale om
konkurrenceudsættelse. Denne aftale indebar, at den kommunale konkurrenceudsættelse
under ét skulle øges med en fjerdedel. Konkurrenceudsættelsen måles via
den såkaldte ”Indikator for KonkurrenceUdsættelse” (IKU).
Tabel 1. IKU’en fra 2006-2009
2006 2007 2008 2009
Indikator for konkurrenceudsættelse (IKU) 20,2 23,7 24,8 25,0
Kilde: Notat ”Baggrund om forslag til initiativer vedr. øget privat og offentlig konkurrence”, Vækstforum 2010
DVCA ser meget positivt på denne aftale til trods for, at man på det seneste har kunnet
se en aftagende stigningstakt i antallet af udbud og områder, der udbydes. DVCA
er derfor varm tilhænger af, at IKU’en øges til 31,5 % i 2015. Her er DVCA helt enig
med regeringens ambition.
1 Danmarks Statistik, Statistikbanken, NAT KE114.
DVCA’s vækstkatalog
12

Regler dræber private børnehaver
En privat leverandør af
fx børnehaver må i dag
kun trække et eventuelt
overskud ud af driften,
hvis dagtilbuddet ikke
er en del af kommunens
forsyning af dagtilbud.
Forslag nr. 7:
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
IKU’en og andre regler bør gå hånd i hånd
Men vi bør være endnu mere ambitiøse. På mellemlang sigt bør kravet til kommunerne
være udbudspligt på alle serviceområder, hvor der ikke foretages en myndighedsvurdering
samtidig. Det er også afgørende, at alle regler samtidig gennemgås for at
sikre, at der ikke er faldgrupper for privat involvering.
DVCA ser gerne, at der i første omgang lægges vægt på at få gennemtrawlet uddannelsesområdet,
daginstitutionsområdet og ældreområdet (fx børnehaver, vuggestuer,
erhvervsskoler, VUC’er, gymnasier og plejecentre). Samtidigt er det vigtigt, at der
kan skabes stabile rammer om de privates involveringer.Kommer det offentlige konstant
og laver markante reformer, ødelægges konkurrencen.
DVCA foreslår, at udbudspligt på stadig flere områder følges op af ”markedsudvalg”
på relevante ministerområder, således at regler og barrierer for privat inddragelse i
serviceproduktionen fjernes.
Den offentlige indkøbspolitik skal have fokus på iværksættere
Den offentlige sektors indkøbspolitik har stor indflydelse på udviklingen i samfundet
som helhed. Både i Danmark og i resten af EU. Derfor er det afgørende, at den
offentlige sektors indkøbspolitik tilrettelægges intelligent, så den er med til at
understøtte både Danmark og de resterende EU-landes innovationskraft.
SBIR er god inspiration
En mulighed for at tænke nyt er, at Danmark i EU arbejder for en europæisk udgave af
det amerikanske SBIR-program (Small Business Innovation Research programme).
Hvert år forpligter 11 amerikanske føderale ministerier og styrelser sig på at reservere
en lille del (under fem pct.) af deres udviklingsomkostninger til udvikling af små og
mellemstore virksomheder.
Selve programmet har tre faser. I første fase finder myndigheden et antal egnede
leverandører til en højteknologisk udviklingsopgave, hvorefter alle tildeles midler til
at udvikle opgaven. Kun de bedste går videre til anden runde, hvor midlerne er større
og markedet nærmere. I tredje fase, hvor selve produktet færdiggøres, er der ingen
offentlig støtte. Her er virksomheden afhængig af private medinvestorer.
DVCA foreslår, at regeringen på EU-plan arbejder for en europæisk udgave
af SBIR-programmet.
13

Forslag nr. 8:
www.dvca.dk
Fornuftig implementering af AIFM-direktivet i dansk ret er vigtigt
EU-parlamentet har i det sene efterår 2010 godkendt Ministerrådets udkast til
AIFM¬-direktiv (Alternative Investment Fund Managers). DVCAs konklusion efter
gennemlæsning af direktivet er, at DVCAs medlemmer kan imødese lovgivning, der
påbyder kapital- og venturefonde betydelige administrative og økonomiske byrder i
fremtiden. Et lille udsnit af disse byrder er:
æ Krav om indbetaling af en betydelig kapital fra fondens partnere på en lukket
konto – penge, der ikke kan investeres i venture- og kapitalfonden, og som der-
med ultimativt udelukker talenterne fra vores branche i at være med i nye fonde.
æ Krav om uafhængige vurderingsmænd på porteføljevirksomhederne – oveni de
vurderinger, der i dag foretages af selskabernes revisorer og kapitalfonde i forbin-
delse med kvartalsmæssige afrapporteringer.
æ Krav om ”EU-pas” førend fonden kan markedsføre sig overfor investorer i andre
EU-lande. Det sker uanset størrelse på fonden, hvilket hæmmer konkurrencen og
særligt skader mindre lande som Danmark.
æ Krav om opdeling af kapitalfondens opgaver i en investeringsafdeling og en
risikostyringsafdeling. Risikostyringsafdelingen skal være uafhængig af investe-
ringsafdelingen.
DVCA håber på en fornuftig implementering af direktivet i dansk ret
Det er næppe nogen overraskelse, at DVCA er stærkt imod AIFM-direktivet.
Folketinget har været bemærkelsesværdigt enig i regeringens forhandlinger i Ministerrådet
om AIFM-direktivet. Det skyldes formentligt, at regeringens udgangspunkt
for behandlingen af direktivet har været ”Dansk indspil om åbenhed og ansvarlighed på
kapitalmarkederne i Europa 2 ” , som blev vedtaget af et enigt Folketing i efteråret 2008.
Nu er tiden en anden. Det kan dokumenteres, at kapitalfondene ikke er skyld i finans-
krisen. Det kan dokumenteres, at kapitalfonde har virket stabiliserende på økonomien,
og det kan dokumenteres, at både venture- og kapitalfonde er vækstskabere.
Det mener DVCA, at den kommende implementeringsproces i dansk ret bør afspejle.
Fx skal Danmark tage politisk stilling til, hvordan vi vil implementere de dele af direktivet,
hvor medlemsstaterne har mulighed for at vedtage strammere regler end de
i direktivet nævnte. De danske venture- og kapitalfonde er små ift fonde i andre EU
lande; derfor vender AIFM-direktivet i forvejen den tunge ende nedad og risikerer
derfor at straffe små lande og små fonde ekstra hårdt. DVCA er derfor imod enhver
form for dansk overimplementering af direktivet. For alternativet er, at venture- og
kapitalfondes konkurrencevilkår forringes i forhold til andre EU-landes venture- og
kapitalfonde.
DVCA vil derfor gerne opfordre regeringen til at inddrage DVCA i processen omkring
implementeringen af AIFM-direktivet. Ikke mindst fordi venture- og kapitalfonde
er et nyt arbejdsområde for mange danske myndigheder.
DVCA foreslår, at Danmark ikke overimplementerer AIFM-direktivet. Det kan
fx ske ved, at de danske myndigheder inddrager DVCA i implementeringen af
AIFM-direktivet i dansk ret.
2 Se det danske indspil her: www.retsinformation.dk/Forms
DVCA’s vækstkatalog
14

Forslag nr. 9:
www.dvca.dk
Solvens II – ideen er god, udførelsen er dårlig
Kapital i venturefonde rejses bl.a. fra pensionskasser og forsikringsselskaber. Disse
selskabers markedsvilkår ændres i disse år meget kraftigt på grund af Solvens II
direktivet.
Solvens II direktivet er europæiske pensions- og forsikringsselskabernes nye grundlov
på investeringssiden. Grundlæggende er ideen med reglerne nyskabende og overordentlig
fornuftige, idet reguleringens fokus nu ændres fra at være regelbaseret til at
være risikobaseret. Det er en god udvikling.
På nuværende tidspunkt er reglerne begyndt at materialisere sig. De vil, hvis det nuværende
europæiske udkast til regler bliver de endelige, medføre en betydelig reduktion
af pensionskasser og forsikringsselskabers investeringer i venture- og kapitalfonde.
Det skyldes, at pensions- og forsikringsselskabers investeringer i venture- og
kapitalfonde fejlagtigt er kategoriseret som højrisikoinvesteringer.
De europæiske lovgivere har ulykkeligvis ikke skelnet mellem forskellige fondstyper
samt andre former for unoterede investeringer, trods store forskellige imellem dem.
Det virker til, at man i sin iver for at ramme spekulative hedge-fonde har taget fremtidens
kapital- og venturefonde med i samme båd, og derfor risikerer at skade investeringerne
i vækstvirksomheder.
Sikkerhedskapital er alt for høj
Udviklingen tyder på, at den kommende regulering vil ramme pensionskasser og forsikringsselskabers
investeringer i venture- og ikke mindst kapitalfonde meget hårdt.
I det seneste udkast foreslås det således, at der holdes en sikkerhedskapital på 49 øre
for hver krone, der investeres i venture- og kapitalfonde. Det betyder, at afkastet på
investeringerne skal være meget højt for at kompensere for den krævede sikkerhedskapital.
Det kan dansk vækst ikke være tjent med.
DVCA er helt på det rene med, at pensionskasserne kan lave interne modeller, der
viser, at sikkerhedskapitalen ikke skal være høj. Problemet er bare, at kravene til
modellerne er så komplicerede og bureaukratiske, at det ikke kan betale sig for danske
pensionskasser at udarbejde dem. DVCA frygter derfor, at pensionskasserne vil
sige nej til investeringer i venture- og kapitalfonde fremover.
Derfor opfordrer DVCA til, at regeringen enten arbejder for, at kravene til sikkerhedskapital
for alternative investeringer sænkes eller i højere grad segmenteres, eller at
der udarbejdes en ”plug and play”-standard for, hvorledes pensionskassernes interne
model skal se ud.
15

Forslag nr. 10:
www.dvca.dk
Vækst
Ligestil danske venture- og kapitalfondes muligheder med udlandet
Forudsætningen for, at danske venture- og kapitalfonde kan tiltrække kapital fra en
amerikansk pensionskasse til investering i danske selskaber, er, at pensionskassen
ikke bliver beskattet af gevinst og tab på investeringen i den danske fond før pengene
rammer amerikansk jord. Sker der dansk beskatning af afkastet ved investering i
danske venture- og kapitalfonde i Danmark, vil de udenlandske investorer typisk
vælge dansk baserede fonde fra og investere i udenlandske fonde, der udvikler udenlandske
virksomheder. Danmark må derfor søge at undgå, at danske venture- og
kapitalfonde skattemæssigt stilles dårligere end udenlandske fonde.
Udgangspunktet i dansk skatteret og i de dobbeltbeskatningsoverenskomster, som
Danmark indgår, er, at aktieavancer kun beskattes i det land, hvor aktionæren er
hjemmehørende (bopælslandet). Men dansk skattepraksis er anderledes. Her er
konklusionen, at selvom udenlandske investorer nok indtil videre har undgået
dobbeltbeskatning, så er afgørelserne konkret begrundet og betinget af, at en række
forhold er opfyldt. Det kan derfor være vanskeligt at anvende dem generelt i relation
til at investering i danske fonde.
Med den nuværende retstilstand vil der derfor være en skattemæssig usikkerhed
for udenlandske investorer, der investerer i danske venture- og kapitalfonde. Denne
usikkerhed kan være ødelæggende for fx en dansk kapitalfond, der er i konkurrence
med en udenlandsk fond om et kapitaltilsagn fra en amerikansk pensionskasse.
DVCA foreslår derfor, at der lovgives, så det endeligt fastslås, at udenlandske investorer,
der investerer i danske venture- og kapitalfonde kun beskattes i hjemlandet
af avancerne på den indskudte kapital.
16

3. Væksten og danske pensionister har
brug for kapitalfonde
Afkastet på en ”C20-aktie”
og en “kapitalfondsaktie”
Forestil dig, at du har
100 kr. og du får henholdsvis
16 % og 36 %
afkast hvert år siden 2000.
Du hævede pengene
1. januar 2008.
Afkast ”C-20”-aktien”:
100 kr.* (1,16) 8 = 328 kr.
Afkast ”kapitalfondsaktien”
100 kr.* (1,36) 8 = 1170 kr.
Årsagen til denne store
forskel (842 kr.) er
”renters rente” -effekten.
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
I dag er der knap 2000 familieejede virksomheder i Danmark, hvor den bogførte værdi
af aktiverne er over 50 mio. kr. – og hvor direktøren er over 55 år. CEBR (Center for
Economic and Business Research) ved CBS vurderede i 2008, at knap 800 af disse virksomheder
kunne være interessante for kapitalfonde at videreudvikle 3 . Vi ved samtidig,
at hvis der ikke kommer en professionel køber ind i de familieejede virksomheder,
men familieejerskabet fortsætter, så har det gennemsnitligt set en dårlig indflydelse
på virksomhedens udvikling og overskud 4 . Så der er al mulig god grund til at være
glad for kapitalfondenes bidrag til at generationsskiftene i Danmarks virksomheder.
Afkast er forbilledligt godt
Samtidig er kapitalfonde gode til at give deres investorer et godt afkast. Således viser
en undersøgelse foretaget af ATP, at hvis man sammenligner det rå bruttoafkast mellem
kapitalfonde og C20, samt endda gør det mellem 2000-2008, hvor aktiemarkedet
toppede under opturen, så gav kapitalfonde et årligt afkast på 36 %, mens aktiemarkedet
gav et årligt afkast på 16 %.
Ganske vist skal der være et ekstra afkast i kapitalfonde, fordi det er en illikvid investering
og administrationsomkostningerne sandsynligvis også er højere for investorerne.
Alligevel taler 20 % i forskel for sig selv også i absolutte termer.
Men hvem får den gevinst? Det gør kapitalfondenes investorer – og det er for en stor
dels vedkommende alle os danskere gennem opsparingen i pensionskasserne.
En del af årsagen til kapitalfondenes gode afkast er givetvist, at kapitalfonde er gode
til at skabe operationel værdi og gode til at sælge deres selskaber når udviklingsopgaven
er fuldført. Det bekræftes bl.a. af en analyse foretaget af Münchens Tekniske
Universitet. Den viser, at kapitalfondene – når alt andet er skraldet væk – er bedre
end de børsnoterede virksomheder til at skabe varige værdier. Således er den operationelle
værdiskabelse 6 % -point højere om året i kapitalfondsejede danske selskaber,
når man sammenligner dem med børsnoterede selskaber.
Forskerne hamrer således en tyk pæl igennem postulatet om, at kapitalfondes virksomheder
ikke skaber operationel værdi i deres virksomheder 5 .
3 Økonomi- og Erhvervsministeriet: ”Ejerskifte – din virksomheds fremtid” (2008), side 15. Rapporten er
tilgængelig her: www.ebst.dk/publikationer/ivaerksaettere/Ejerskifte/Ejerskifte_-_Din_virksomheds_fremtid
4 Se www.dvca.dk/uploads/Publikationer på side 16.
5 Du kan læse mere om analysen ved at klikke her: www.dvca.dk
17

Kapitalfondenes resultater:
æ 2,3 mia. kr. i betalte
selskabsskatter i 2009.
Svarende til 8,4 % af
samtlige selskabsskatter.
Kapitalfondsejede
selskaber beskæftiger
kun 3,3 % af de private
ansatte.
æ 36 % i årligt afkast mod
aktiemarkedets 16 %.
æ 6 %-point mere operationel
værdiskabelse
sammenlignet med
børsnoterede
virksomheder
æ Den organiske vækst
gennem krisen er
markant bedre end
forretningen Danmark
som sådan.
www.dvca.dk
Kapitalfonde
Kapitalfonde er ikke skyld i finanskrisen – de modvirker den!
Modsat opfattelsen hos flere, er kapitalfondene ikke skyld i finanskrisen – faktisk
viser den nyeste forskning det stik modsatte. Undersøgelser foretaget i forbindelse
med de årlige World Economic Forum-møder i schweiziske Davos viser, at de ”kapitalfondsintensive”
brancher har oplevet større vækst end andre brancher, uanset om
man måler det på produktion, værdiskabelse eller arbejdspladser. Specifikt i forhold
til arbejdspladser ses det, at kapitalfonde kan medvirke til at reducere konjunktur-
udsving. Undersøgelsen blev foretaget af forskere fra blandt andet Harvard University 6 .
Den internationale undersøgelse er siden blevet bakket op af en ren dansk undersøgelse
udarbejdet af CBS 7 . Undersøgelsen viser, at kapitalfondsejede danske virksomheder
har fyret færre medarbejdere end andre danske virksomheder. Rent faktisk
har de kapitalfondsejede danske virksomheder haft en medarbejdervækst på 8 % i
årene 2006-2009.
CBS-undersøgelsen matches af undersøgelser foretaget af Deloitte for DVCA. Således
var kapitalfondene i kriseåret 2008 i stand til at vise en organisk vækst på 10 %, mens
hele Danmarks vækst i 2008 var -1,1 % målt på BNP jf. Eurostat. Tallene for 2009 er
ligeledes overraskende gode. Her var den danske vækst på -5,2 % målt på BNP og
kapitalfondenes organiske vækst var igen bedre, nemlig -4,5 % 8 .
Skatten betales også…
Kapitalfonde i Danmark har også bidraget skattemæssigt til samfundet. 3,3 % af de
privat beskæftigede i Danmark er ansat i en virksomhed, der er ejet af en kapitalfond.
Alligevel bidrager kapitalfondenes virksomheder med, hvad der svarer til knap 8,4
% af det samlede selskabsskatteprovenu. Helt præcist betalte kapitalfondenes virksomheder
2,4 mia. kr. i 2009 i selskabsskatter.
6 Se artiklen “Private equity, industry, performance and cyclicality” i World Economic Forum:
“Globalization of Alternative Investments, The Global Economic Impact of Private Equity
Report 2010”. Rapporten kan downloades her: members.weforum.org/pdf/FinancialInstitutions
7 Poulsen, Thomas og Bjørn Lund-Nielsen. ”Kapitalfondsejede selskaber klarer tilsyneladende
lavkonjunkturen bedre”. Finans/Invest. 2010; Nr. 7, s. 11-17.
8 Se her: www.eu-oplysningen.dk/fakta/tal/BNP_vaekst/ Tallene for danske kapitalfondes organiske vækst
er taget fra den type af kapitalfondsejede virksomheder, som ligner den danske erhvervsstruktur mest.
Nemlig små og mellemstore virksomheder.
18

Ny åbenhed bør bane vej
for mere politisk fairness
www.dvca.dk
Ny åbenhed bør bane vej for mere politisk fairness
Da kapitalfondene for fem-seks år siden for alvor kom på banen i dansk erhvervsliv
med opkøbene af ISS og TDC, gik der et sug igennem dansk politik. Hvem var disse
fonde? Hvem stod bag? Og hvad ville de med vores hæderkronede virksomheder?
Det har lige siden været en topprioritet for branchen at aflive nogle af de myter, der
opstod i kølevandet på disse opkøb. DVCA erkender blankt, at mere åbenhed burde
have været til stede allerede før kapitalfondene kom i søgelyset. Men kapitalfonde
er i dansk sammenhæng en ung branche. Derfor kom vi en postgang for sent med
åbenheden, men vi har taget revanche siden. Det viser vores årlige rapporter om kapitalfonde,
som frit fremlægger en række nøgletal på blandt andet skat, medarbejdere,
overskud og afkast. Rapporterne kan downloades fra vores hjemmeside 9 .
DVCA håber på en ny start
Så udover at bidrage til udvikling af dansk erhvervsliv, øge forbrugsmulighederne,
uden at belaste samfundet med støttepakker som følge af finanskrisen, og med en
vækst, der slår samfundets generelt, betaler kapitalfonde og deres virksomheder
faktisk også skat. Meget endda. Og samtidig har vi i de forløbne år åbnet os op for
samfundet.
Krisen er blevet håndteret professionelt af kapitalfondene. De virksomheder, som
kapitalfondene ejer, har oplevet en langt mindre omsætningsnedgang end erhvervslivet
generelt, og virksomhederne har været klart bedre til at generere overskud. Vel
at mærke uden at fyre flere medarbejdere end erhvervslivet generelt har gjort under
krisen.
Det er derfor ikke underligt, at DVCA mener, at kapitalfondene har været jaget vildt
på mange områder i de forløbne år, men vi erkender, at noget af den tidligere kritik
for manglende åbenhed var berettiget. Samtidig er vi også af den opfattelse, at kritikken
er i langt overvejende grad er ude af proportioner. Kapitalfonde er ude på at
skabe gode vækststærke virksomheder på lang sigt, ikke kortsigtet profit.
Nej tak til både positiv eller negativ særbehandling
Kapitalfonde i Danmark ønsker ikke positiv særbehandling overhovedet. Men Kapitalfonde
ønsker heller ikke negativ særbehandling. Derfor har DVCA i det følgende
en række forslag til modificering af den reguleringstsunami, som DVCAs medlemmer
har været vidende til de sidste fem år. I fremtiden er det vigtigt, at der kommer mere
lovgivningsmæssig stabilitet for kapitalfondene – og navnlig deres investorer. Kapitalfonde
opbygges efter internationale standarder, fordi investorerne kræver det, og
her skal Danmark kunne følge med.
På den baggrund præsenterer DVCA i det følgende foreningens forslag vedrørende
kapitalfonde.
9 Se mere her: www.dvca.dk/index.php/publikationer/kapitalfonde
DVCA’s vækstkatalog
19

Forslag nr. 11:
Forslag nr. 12:
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
Generationsskifte i virksomheder forudsætter finansieringsmuligheder
En seriøs og fremtidssikret vækststrategi blandt små- og mellemstore virksomheder
i Danmark forudsætter, at finansieringen tages seriøst. Det er velkendt,
at der findes flere finansieringsformer end klassisk lån og egenkapital – fx hybrid
kapital, som kombinerer elementer fra såvel lån som egenkapital. Disse
finansieringsformer kan i visse tilfælde anvendes, hvor banken ikke ønsker at lånefinansiere,
og hvor investorer stiller for store krav til den indflydelse, de skal have til
gengæld for indskud af yderligere egenkapital.
Udbredelsen af nye finansieringsformer i Danmark er ikke stor. Selskabslovningen
kender til instrumenter som konvertible obligationer, udbyttegivende gældsbreve og
præferenceaktier. Lovgivningen på dette område har dog stået stille i snart 40 år,
hvilket står i modstrid til udviklingen i en række andre lande. Det forværrer danske
virksomheders mulighed for at foretage generationsskifter – og risikerer at påvirke
Danmarks muligheder for at udnytte landets vækstpotentiale.
Udover selskabslovgivningen er skattereglerne særdeles besværlige at have med at
gøre, hvis man ønsker at bruge de nye finansieringsformer. Der er eksempler på, at
hybride finansieringsformer er umulige at anvende, fordi investorer enten beskattes
hårdere end ved brug af de traditionelle instrumenter eller ved, at det kapitalsøgende
selskab ikke kan opnå det fradrag for lån, som man normalt kan.
DVCA anbefaler derfor, at området undersøges, så uklarheder og uhensigtsmæssigheder
for brug af hybride finansieringsformer i selskabs- og skattelovgivningen ikke
hindrer Danmarks vækst.
Begrænsningen af rentefradrag - årsag til flere konkurser i Danmark
I foråret 2007 gennemførte Folketinget en ændring af reglerne om virksomheders
fradrag for gæld. Grundideen var, at færre af virksomhedernes renteudgifter kunne
trækkes fra i skat. Til gengæld blev den generelle selskabsskat sænket.
Siden lovforslaget blev vedtaget er hele verdensøkonomien blevet udsat for en voldsom
lavkonjunktur. Det betyder, at virksomheder med en lav egenkapitalandel står
svagere, end hvis loven ikke var blevet gennemført. Det kan Danmark ikke være
interesseret i. Tværtimod har Danmark en interesse i, at så mange virksomheder som
muligt overvinder krisen. Når adgangen til at fradrage renteudgifter svækkes, stiger
skatten. På den måde bærer Folketinget faktisk et medansvar for nogle virksomheders
konkurs. Det hjælper i den forbindelse ikke, at selskabsskatten blev sænket generelt.
For mange virksomheder havde før 2007 investeret i nye produktionsanlæg etc. med
forventning om et yderligere positivt fremtidigt cash flow. De havde, da krisen ramte
Danmark, ikke tilstrækkeligt reserver til at modstå krisen. Det ser vi resultatet af nu.
Unlevel playing field - igen
Men de nye regler regler indebærer også et grundlæggende brud på princippet om lige
muligheder for danske virksomheder sammenlignet med udlandet. Således har loven
betydet, at danske investorer (industrivirksomheder, velhavende enkeltpersoner,
kapitalfonde og pensionskasser m.v.) er blevet taberne igennem en lavere dansk
konkurrencedygtighed. Udenlandske investorer, der kan optimere kapitalstrukturen
ved bl.a. at placere gælden i et land, hvor der er større fradragsret end i Danmark,
er vinderne. De kan betale mere for de gode danske virksomheder end danske
investorer, som skal leve med den begrænsede fradragsret vedr. finansieringsudgifter.
20

Forslag nr. 13:
Forslag nr. 14:
www.dvca.dk
Et godt eksempel fra virkelighedens verden er tyske Xellas ønske på at overtage
betonvirksomheden H+H. Lykkedes denne transaktion for Xella, kan akkvisationsgælden
placeres i udlandet. Og danske investorer kan ikke konkurrere med Xella,
fordi de ikke kan få handlen finansieret attraktivt nok.
Unlevel playing field – igen igen
Indgrebets loft over fradraget for nettofinansieringsudgifterne svarende til en standard
speciel forrentning (4,5 pct. i 2011) af den skattemæssige værdi af driftsaktiverne er
meget skadelig. De virksomheder, som har mange driftsaktiver, vil få et højere loft
for rentefradrag end de virksomheder, der har færre eller næsten ingen driftsaktiver.
Populært sagt vil en maskinfabrik med mange maskiner og bygninger blive bedre
stillet end en medicinal- eller biotek- virksomhed. Det finder DVCA problematisk –
basalt set er vi tilhængere af, at danske regler skal være sektorneutrale.
DVCA foreslår, derfor at skatte-reglerne mod fradrag for renteudgifter fra 2007 afskaffes
igen til gavn for dansk konkurrencedygtighed.
Afskaffelse af carried interest beskatning
Venture- og kapitalfondes grundlæggende rolle er at tiltrække midler fra institutionelle
investorer mv. til investering i danske unoterede virksomheder. Fondene er
dermed pensionskassernes mulighed for at sprede risiko og indtjening, så pensionsindskud
ikke alene investeres i obligationer, fast ejendom og børsnoterede aktier.
Med indførslen af personbeskatningen af venture- og kapitalfonspartnernes
ekstraafkast for succesfulde investeringer – den såkaldte carried interest beskatning
blev Danmark foregangsland i negativ forstand.Det er problematisk at beskatte
carried interest, når kapital- og venturefondenes resultater er så gode og vigtige for
Danmarks fremtidige vækst. Allerede nu har vi set, at kapital- og venturefondspartnere
har valgt at flytte til udlandet på grund af skatten. Det kan være med til at mindske
antallet af dansk-baserede fonde og dermed generelt reducere fondenes interesse
for danske virksomheder: Dermed mister Danmark de vigtige, fremtidige bidrag til
væksten, som kapital- og venturefondene kan sikre.
DVCA foreslår derfor, at personbeskatning af en carried interest afskaffes.
DVCA’s vækstkatalog
Endnu en teknisk revision af skattereformen er nødvendig
DVCA er glad for den dialog, som foreningen har haft med det politiske system siden
skattereformens vedtagelse. Der er dog stadig – set med DVCAs briller – tekniske
problemer i skattereformen, som der bør tages hånd om hurtigst muligt, og som ikke
indebærer store provenutab for staten.
Lagerbeskatning af carried interest består fortsat
Folketinget besluttede i forbindelse med den endelige vedtagelse af lovforslaget om
personbeskatning af carried interest, at tidspunktet for beskatning af venture- og
kapitalfondspartneres carried interest skulle være det såkaldte retserhvervelsestids-
punkt. Det betyder på mere jævnt dansk det tidspunkt, hvor pengene står på en
bankkonto, som bærer venture- eller kapitalfondspartnerens navn.
21

www.dvca.dk
Vækst
Problemet er, at dette tidspunkt ikke er lig det tidspunkt, hvor man kan bruge
af pengene – det såkaldte disponeringstidspunkt. Venture- og kapitalfondenes
investorer har nemlig medbestemmelsesret over venture- og kapitalfondspartnerens
konti. Og investorerne vil ikke frigive pengene til venture- og
kapitalfondspartnerne, førend de er helt sikre på, at partnerne ikke skal betale
nogle af pengene tilbage. Dårlige investeringer kan nemlig medføre tilbagebetaling af
midler fra venture- og kapitalfondspartnerens konto til investorerne.
Dermed står partnere i venture- og kapitalfonde i den absurde situation, at de skal
betale skat af midler, som de ikke har dispositionsret over. Det er et stort problem for
de venture- og kapitalfondspartnere, der ikke har en formue eller ejendele, som kan
tjene som genstand for lånesikkerhed i banken. Og dem er der faktisk en del af. Med
oprettelsen af Dansk Vækstkapital kommer der formentlig endnu flere.
Partnere, der har investeret personligt, beskattes med tilbagevirkende kraft
For det andet rammes de medlemmer af investeringsteamet, som investerer personligt
ind i venture- eller kapitalfonden urimeligt hårdt. Jf. aktieavancebeskatningslovens §
17A er der ikke fastsat indgangsværdier for de medlemmer af investeringsteamet, der
investerer personligt i venture- eller kapitalfonde.
De værdier, der allerede inden lovens ikrafttræden er optjent i fondenes investeringer,
men endnu ikke er realiseret og udbetalt, beskattes dermed med en højere
skattesats, end hvad der var gældende forud for vedtagelsen. Det er beskatning med
tilbagevirkende kraft.
DVCA foreslår derfor, at en venture- eller kapitalfondsansat,der er berettiget til
carried interest, først skal betale sin skat, når merafkastet kan gøres endeligt op i
forbindelse med fondens afvikling.
DVCA foreslår endvidere, at samt diskrimanitationen mod partnerne, der har investeret
personligt afskaffes.
22

Forslag nr. 15:
www.dvca.dk
IFU skal have endnu friere hænder
IFU (Industrialiseringsfonden for Udviklingslandene) har tilbagebetalt hele sit
oprindelige indskud til staten og betaler i dag årlige afkast til staten.
Med høj vækst i de udviklingslande og områder såsom Nigeria, Kenya og Mellemamerika
er IFU’s investeringsområder også blevet interessante for danske venture-
og kapitalfonde. I dag er flere danske kapitalfonde fx eksponeret i Kina gennem
deres porteføljevirksomheder. Over de næste få år forventer DVCA, at endnu flere
af DVCA’s medlemmer vil søge nye partnere i disse ”Beyond-BRIC” udviklingslande
gennem deres porteføljevirksomheder.
Jo mere IFU kan fungere som en traditionel kapitalfond, desto lettere vil det være
for danske kapitalfonde at koble sig på IFU’s projekter, netværk og partnere. IFU’s
nuværende balance er ca. 2 mia. kr. Dette svarer til under 3 % af den samlede kapitalfondskapital
i Danmark. Helt konkret er der en række initiativer, som man kunne
overveje, når det gælder IFU, der vil gøre fonden mere attraktiv for danske kapitalfonde
og deres porteføljevirksomheder:
1) Tag internationale investorer fra udviklingslandene ind i IFU’s ejerkreds og
bestyrelse for at give IFU mere lokal viden. Viden som danske kapitalfonde kan
trække på, når de investerer i “Beyond BRIC” -landene.
2) Giv IFU en mere proaktiv projektudviklingsrolle, således at de kan skabe mere
værdi for danske virksomheder og deres investorer.
3) Tag initiativ til, at IFU på længere sigt privatiseres og gøres til en selvstændigt
opererende kapitalfond.
DVCA foreslår, at IFU’s rammer løsnes yderligere efter ovenstående retningslinjer,
således, at virksomhederne i Danmark kan være på forkant med opbygningen af de
store markeder, der pt. skabes i de mest udviklede udviklingslande.
23

4. Venturebranchen er
Danmarks vækstmotor
Det er en god investering
for samfundet at investere
i venturefonde, der igen
investerer og udvikler de
nye vækstvirksomheder
www.dvca.dk
Venturebranchens samfundspotentiale er højt
Det er dokumenteret, at det samfundsmæssige afkast af venture er stort, mens det
privatøkonomiske afkast af venture er begrænset. Således har en undersøgelse udarbejdet
af Deutsche Bank af de samfundsøkonomiske effekter af ventureinvesteringer
i 14 europæiske lande – herunder Danmark – samt USA, vist, at den samfundsøkonomiske
væksteffekt er på 9,6. Til sammenligning giver offentlige infrastrukturprojekter
sjældent en effekt større end 1 10 .
Det er derfor klart en god investering for samfundet at investere i venturefonde, der
igen investerer og udvikler de nye vækstvirksomheder, som kan generere indkomstskatter
og dermed samfundsmæssigt afkast til Danmark.
Der er et stort uudnyttet potentiale
De virksomheder, som er eller har været venturefinansieret i USA, bidrager med 16
% af BNP, mens det tilsvarende tal i Danmark er 2 %. Dette indikerer et stort uudnyttet
potentiale på op til otte gange, eller en 14 % udvidelse af BNP, hvis Danmark
spiller kortene rigtigt. Denne forskel mellem Danmark og USA er et synligt bevis for,
hvor meget det danske samfund lider under de nuværende investorfjendske ramme-
betingelser. Hvis den danske innovation nød godt af samme gunstige rammevilkår
som i USA, ville vort samfund kunne blive meget rigere. I stedet har vi på flere punkter
rammevilkår, hvor pelsen på den unge virksomhed sælges, før bjørnen er skudt.
De virksomheder, som skabes, har typisk mange højtuddannede, der genererer en
høj omsætning per medarbejder. Det betyder stor værdiskabelse, og vil give et stort
bidrag til den danske produktivitet – bare ved at arbejdskraften flytter til andre
sektorer. Samtidig er der også tale om et meget interessant beskatningsgrundlag selv
ved moderate skatteprocenter.
Det store samfundsøkonomiske potentiale er imidlertid ikke et incitament for private
investorer til at investere aktivt. Det eneste incitament, som har en effekt, er et
fornuftigt privatøkonomisk afkast på investeringer i venturefonde.
...og derfor bør vi arbejde for lige vilkår med udlandet
Derfor bør samfundet – i egen interesse – skabe de bedst mulige rammebetingelser
for investorer, venturebranche og vækstvirksomheder. Bedre rammebetingelser vil
øge afkastet, hvilket igen vil tiltrække mere privat kapital fra både ind- og udland,
hvilket så igen vil medføre en markant vækstforøgelse både direkte og indirekte via
afledte effekter. Kort sagt handler det om at få samfundshjulet til at rulle.
Venturebranchen er gennem de seneste 10-15 år modnet, og iværksætterne er blevet
mere erfarne. Det betyder, at der kan sættes flere penge i arbejde. Potentialet
er forøget. En forbedring af rammebetingelserne vil medvirke til, at der også fremover
kommer flere vækstiværksættere, og specielt flere som har prøvet det før; de
såkaldte serieiværksættere.
I princippet er det i samfundets interesse, at der tilføres flest mulige midler til vækst-
iværksætterne. Imidlertid er der ikke uendelig mange gode ideer og gode iværksættere
på et givet tidspunkt, men mængden vil øges over tid. Derfor bør incitamenterne
og de direkte midler, som tilføres området, løbende justeres og øges.
10 Se følgende link, side 4: www.dbresearch.com/prod/dbr_internet_en-prod
DVCA’s vækstkatalog
24

Det er centralt, at det
privatøkonomiske afkast
for venturebranchens
investorer bliver højere
Forslag nr. 16:
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
Samfundets indsats skal afstemmes med konjunkturerne
Det er velkendt, at den private kapital, som er til rådighed for ventureinvesteringer,
altid rammes meget hårdt af recessioner. Det skyldes, at kapitalmarkederne
rammes på værdien af deres andre investeringer. Derfor bliver de overallokeret i f.eks.
ventureinvesteringer og stopper derfor nyinvesteringer til et stykke ind i den næste
højkonjunktur.
Denne dynamik skaber et behov for at sikre tilførsel af kapital på lempeligere vilkår
i recessioner. Vi ved samtidigt, at de selskaber, som startes i recessioner, vil opleve
mindre konkurrence senere hen, fordi der er færre konkurrenter, som opnår finansiering.
Derfor bør samfundet have en mekanisme, som sikrer tilførsel af midler
straks en recession er under opsejling.
Bedre langsigtede rammevilkår tak!
DVCA vil gerne undgå, at den til enhver tid siddende regering skal lave feberredninger
hvert tiende år for at redde venturebranchen. Venturebranchen har trådt sine
barnesko. Det ses på afkastene til investorerne – som er stigende for de nyere venturefonde
sammenlignet med de gamle. 11 Alligevel er investeringer i venturebranchen
og dermed danske vækstiværksættere stadig ikke et attraktivt investeringsalternativ
for institutionelle investorer.
Årsagen er, at selvom venturebranchen på investeringssiden nok har et nationalt
fokus, så er venture på finansieringssiden en global branche. Venturefondenes store
private investorer; amerikanske pensionskasser, velhavere fra Schweiz og Mellemøsten,
og de såkaldte Sovereign Wealth Funds, placerer pengene hos de venturefonde,
der har de bedste rammevilkår globalt. Her halter Danmark langt bagefter.
Det er i det lys, DVCA ser de fem mia. kr., der investeres af pensionskasserne i Dansk
Vækstkapital. DVCA er begejstret for pakken, der giver mulighed for, at en masse
vækstvirksomheders potentiale kan realiseres. Pakken forbedrer dog ikke afkastet
for venturefondenes investorer – som er et centralt behov.
DVCA har derfor følgende forslag til forbedring af venturefondene og dermed
vækstiværksætteres rammevilkår. Forslagene skal nøje sammentænkes med forslaget
om Vækstkreditter, som DVCA anser for det helt centrale forslag til at sikre
lige vilkår med udlandet.
Lånekapital til vækstvirksomheder og venturefonde
Den kommende ordning vedrørende vækstlån til vækstselskaber, som fx kan være
venturefinansierede, vil bidrage til at øge det privatøkonomiske afkast af ventureinvesteringer.
Vækstlån er ubetinget en god ide, men den kan gøres endnu bedre. Beløbsgrænsen på
de €1 mio. kr. er for begrænset for de virksomheder, som har det største potentiale.
Fx er der inden for bioteksektoren og dele af cleantechsektoren meget store og langvarige
investeringsbehov . Vækstlånsordningen løber foreløbigt frem til og med 2015.
En vurdering er, at der samlet vil blive givet vækstlån for i alt ca. 250 mio. kr.
11 Se afrapportering fra udvalget om risikovillig kapital side 33. Udvalgets rapport er tilgængelig
her: www.oem.dk/publikationer/2010/udvalget-om-risikovillig-kapital
25

Forslag nr. 17:
www.dvca.dk
Det svarer til, at der vil blive givet vækstlån til ca. 40 virksomheder i løbet af en femårig
periode. I betragtning af, at der over en fire-årig periode i normale konjunkturer
finansieres omkring fire-fem gange så mange virksomheder, så er det samlede antal
af vækstlån skuffende.
Ordningens præcise udformning er endnu ukendt, men DVCA vil gerne advare mod,
at lånene kun kan gives i første investeringsrunde. Venturefonde og andre private
investorer ønsker ofte at finansiere selskaber med et begrænset beløb, og så følge op
med mere, hvis virksomheden når de opstillede mål. Hvis der kun tillades lån i første
investeringsrunde, skaber vækstlån et incitament til at investere mere tidligt, hvor
risikoen er højere. Det er hverken i investorernes eller vækstlångivers interesse.
Kommer vækstlån også ind i senere investeringsrunder, sikres det, at vækstlånene
først trækkes ind, når den første risiko er fjernet. Det vil også åbne for, at selskaberne
kan bruge vækstlån som driftsfinansiering. Mange unge virksomheder har vanskeligt
ved at opnå driftslån i bankerne før de bliver profitable og kan dokumentere dette
over en længere periode.
Det betyder, at driften skal finansieres ved egenkapital eller, at væksten begrænses
pga. manglende driftsfinansiering. Det er uhensigtsmæssigt.
Dansk Vækstkapital skal investere på markedsmæssige vilkår
Den 13. januar 2011 indgik økonomi - og erhvervsminister Brian Mikkelsen (K), F&P,
ATP og LD en aftale om at stille risikovillig 5 mia. kr. i vækstkapital til rådighed
for iværksættere og små og mellemstore virksomheder med vækstpotentiale. Dansk
Vækstkapital, som skal forvalte de 5 mia. kr. får skudt 1,25 mia. kr. ned direkte fra
landets pensionskasser og 3,75 mia. kr. fra Vækstfonden.
Vækstfondens midler er lånt hos pensionskasserne, der modtager 1,5 % over den
ti-årige stabsobligation i rente. Dansk Vækstkapital skal herefter skyde midlerne ind
i venture-, mezzanin- og kapitalfonde. Heraf må maksimalt 20 % gå til venturefonde.
Samlet set er Dansk Vækstkapitals setup angivet i nedenstående figur:
Figur 6. Dansk Vækstkapitals opbygning
Min. 1,25 mia. kr.
egenkapital
Venturefonde
Vækstlån
Pensionsinstitutter
Min. 3,75 mia. kr. lån
Vækstfonden
Bestyrelse
Dansk Vækstkapital
Small cap fonde Mid cap fonde Mezzaninfonde
Vækstkaution 3
Mezzaninkaution
DVCA’s vækstkatalog
Derfor foreslår DVCA, at vækstlånsordningen bliver fleksibel, så der kan trækkes på større
lån og på lån senere end første investeringsrunde. DVCA ser også gerne rammen forøget.
Virksomheder
X mia.
Investeringsfonde
26

Forslag nr. 18:
www.dvca.dk
Dansk Vækstkapital skal operere på markedsvilkår indenfor aftalens rammer
Det centrale for DVCA er, hvordan Dansk Vækstkapital skal operere. Og her skræmmer
historien. Da regeringen i 2009 besluttede at allokere 500 mio. kr. til nye
venturefonde i forbindelse med erhvervspakken, var der så mange politiske krav
med, at det ikke lykkedes venturefondene at finde privat matchingkapital.
Det er også væsentligt at erkende, at venturemarkedet ikke er et isoleret dansk
marked. Derfor bør udenlandske venturefonde, som er aktive i Danmark og repræsenteret
i Danmark med bemandet kontor, også tænkes aktivt ind i fondens investeringskriterier.
Disse fonde vil ofte have bedre muligheder for at tiltrække international
privat kapital, hvilket vil have en stor positiv virkning på samfundsøkonomien.
DVCA opfordrer derfor alle til at værne om, at Dansk Vækstkapital får et mandat til
at investere på markedsmæssige vilkår. Det er nødvendigt for, at Dansk Vækstkapital
kan udvikle sig til at blive en god forretning både for Danmark og investorerne.
DVCA foreslår derfor, at Dansk Vækstkapital får et mandat til investere på
markedsmæssige vilkår. Fx bør Dansk Vækstkapitals tilsagn klassificeres som private
kapital, så der ikke opstår hæmmende krav om, at Dansk Vækstkapital skal matches
af anden privat kapital.
Vækstfonden bør tilføres egenkapital og kunne syndikere frit
Det er DVCAs opfattelse, at Vækstfonden har spillet og fortsat spiller en meget stor
og positiv rolle for dansk venture og vækstiværksættere. Vi ser ikke det perspektiv
ændre sig fremover og håber derfor, at Vækstfonden løbende tilføres egenkapital fra
staten, således at Vækstfonden kan agere proaktivt i recessioner.
Samtidig er det vigtigt at sikre, at både Vækstfonden og Dansk Vækstkapital kan
investere i den samme fond. På den måde kan det sikres, at en venturefond – fx en
nystartet en af slagsen - kan få et fornuftigt kapitalgrundlag.
DVCA foreslår det, at Vækstfonden kan investere i fonde sammen med Dansk Vækstkapital,
og at disse to parter kan være tilstrækkelig investorbase for venturefonde.
27

Forslag nr. 19:
Forslag nr. 20:
www.dvca.dk
Overskydende midler fra erhvervspakken skal gå til Fondskapital
Da regeringen i 2009 besluttede at allokere 500 mio. kr. til nye venturefonde i forbindelse
med erhvervspakken, var der så mange politiske krav med, at det indtil videre
kun er lykkes én venturefond at finde privat matchingkapital. Dermed er der mellem
91 og 256 mio. kr. i ufordelte midler fra erhvervspakken.
Som DVCA har fremført, er det vigtigt, at Vækstfonden fremover investerer mere i recessioner,
dvs får en anticyklisk investeringsrytme. Derfor bør Vækstfondens kapital-
grundlag i forhold til venturefonde forøges, da det pt. er så godt som umuligt – på
trods af venturebranchens store samfundsmæssige bidrag – at rejse privat kapital.
Dermed vil en overførsel af overskydende midler fra erhvervspakken til Vækstfonden
også falde godt i tråd med Vækstfondens formål om at fremme vækst i iværksættervirksomheder
for derigennem at opnå større samfundsøkonomisk afkast.
DVCA foreslår, at de overskydende midler fra erhvervspakken fra 2009 kanaliseres
over i Vækstfondens fund-of-funds aktiviteter, kaldet Fondskapital.
Bedre rammer for brug af optioner og warrants i start-up virksomheder
For mange nystartede virksomheder indenfor især hightech kan aktieoptioner og tildeling
af aktier være afgørende for virksomhedens udviklingsmuligheder i de første
tidlige stadier.
Optioner og warrants sikrer nøglepersoners loyalitet
Ved hjælp af optioner og warrants kan lønomkostningerne nemlig holdes nede, og for
business angels og ventureselskaberne kan optioner og warrants dermed være en god
sikkerhed for, at nøglemedarbejdere bliver i virksomheden, indtil den er veletableret,
og optionerne og aktierne kan realiseres med gevinst.
I de selskaber, som business angels og ventureselskaberne investerer i, er der endvidere
et stort behov for at kunne tiltrække erfarne bestyrelsesmedlemmer, men samtidigt
er der også begrænsede finansielle ressourcer, idet sådanne selskaber som oftest
er underskudsgivende i de første udviklingsår.
28

Forslag nr. 21:
www.dvca.dk
Skattereformen har ødelagt en del af mulighederne for at bruge ordningerne
Med skatteformen ændredes reglerne. Før 1. januar 2010 var der fastsat følgende
grænser for, hvor meget den ansatte kan tildeles, idet den ansatte i samme år enten kan:
I. modtage aktier og købe- og tegningsretter, hvor værdien af de modtagne aktier
m.v. ikke overstiger 10 pct. af den ansattes årsløn, eller
II. modtage købe- eller tegningsretter, hvor udnyttelseskursen maksimalt er 15 pct.
lavere end markedskursen på de aktier, som de modtagne retter giver ret til at
erhverve eller tegne, og aktier, hvor værdien heraf ikke overstiger ti pct. af den
ansattes årsløn
Med skattereformen slettes II også kaldet ”15 pct. -reglen”. Dette vil begrænse
muligheden for, at selskaber kan bruge incitamentsordninger i aflønningsøjemed.
Tværtimod bør ordningen udvikles, så den i højere grad kan bruges af investorer som
aflønningsværktøj.
DVCA foreslår derfor, at:
æ “15 pct. - reglen” genindføres
æ Bestyrelsesmedlemmer omfattes af Ligningslovens § 7H
æ Den ansatte skal kunne tildeles aktier for mere end ti pct. af lønnen
DVCA’s vækstkatalog
Flere midler til Proof of Concept-ordningen
DVCA kan observere, at der i dag ikke findes tilstrækkelige muligheder for, at forskere
og opfindere kan få finansieret den helt tidlige udviklingsfase. På den måde går
Danmark glip af nye muligheder for at skabe grobund for nye vækstvirksomheder.
Specielt på universiteter, andre højere læreanstalter, forskningsinstitutioner og
hospitaler genereres der forskningsresultater og opfindelser, som er på et så tidligt
stadie, hvor det er svært at vurdere, om disse er teknologisk bæredygtige og har et
kommercielt potentiale.
Der er derfor brug for flere midler, så forskningsresultater og opfindelser, der med en
målrettet indsats kan skabe et teknologisk og forretningsmæssigt proof-of-concept,
realiseres. Perspektivrige projekter skal have en chance til at bevise deres teknologiske
og kommercielle potentiale.
DVCA foreslår, at kommercialiseringen bliver styrket ved, at midlerne til proof of
concept hæves til 100 mio. kr. om året. Rammen er 30 mio. kr. i 2011 og 2012.
29

5. Business angels – de allermindste
virksomheders største støtte
En undersøgelse udarbejdet
af Deutsche Bank af
de samfundsøkonomiske
effekter af ventureinvesteringer
i 14 europæiske
lande - herunder Danmark
– samt USA, viste,
at den samfunds-
økonomiske væksteffekt
multiplikator er på 9,6.
Forslag nr. 22:
www.dvca.dk
DVCA’s vækstkatalog
Business angels i Danmark har i gennemsnit hver ca. 11 mio. kr. investeret i virksomheder
12 . Det relativt lille beløb gør, at business angels oftest investerer i meget små
selskaber. Og dermed tager meget store risici.
Faktisk kan man sige, at business angels er de allermindste vækstvirksomheders
allerstørste støtte. Investeringer, der er til stor nytte for samfundet. En undersøgelse
udarbejdet af Deutsche Bank af de samfundsøkonomiske effekter af ventureinvesteringer
i 14 europæiske lande - herunder Danmark – samt USA, viste, at den samfunds-
økonomiske væksteffekt multiplikator er på 9,6. Til sammenligning giver offentlige
infrastrukturprojekter sjældent en effekt større end 1 13 .
Det er dermed uden tvivl en god investering for samfundet at bevare business angels’
muligheder for at investere i vækstvirksomheder, som skaber afkast til Danmark.
Men det skal kunne betale sig at investere i vækstiværksættere. Desværre har
regeringen ikke været business angels venligt stemt i de sidste to år. Specielt iværksætterskatten
har gjort ondt. Derfor er afskaffelsen af iværk-sætterskatten danske
business angels hovedønske, men der er også andre problemer, som branchen vil have
afhjulpet.
Mere velfungerende business angels netværk
Danmark har pt. fem business angels netværk. Netværkenes hovedaktivitet er at få
præsenteret og træffe beslutning om investering i vækstiværksættere. Der er dog
mangel på institutionalisering i netværkene. Det er langt fra sikkert, at det er de
rigtige cases, der præsenteres, de ”rigtige” business angels, der sidder i netværkene,
og de rigtige præsentationer, der gives til business angels.
Professionel support til Danmarks business angel netværk
Det er i samfundets interesse, at business angels laver så få fejl som overhovedet
muligt i investeringsprocessen, og at der er så mange af dem som muligt. Simpelthen
fordi – som fremført ovenfor – Danmarks business angels giver en bedre kapital-
allokering af den risikovillige kapital. Dertil kommer, at succesfulde exits oftest
investeres i nye virksomheder. Dermed skabes en positiv spiral. Men i dag er
mange potentielle BA’s ikke med i netværkene. Hvilket alt andet lige gør, at
det fulde potentiale ikke udnyttes.
Derfor foreslår DVCA, at der fra det offentliges side tages initiativ til en professionel
supportering af de nuværende business angels netværk. DVCA foreslår, at det offentlige
fremover understøtter:
æ Sekretariatsbetjening. Det er vigtigt at hele investeringsprocessen understøttes
administrativt – fra screening af virksomheder til underskrivelse af den endelige
investeringsaftale.
æ Webservices. Der er behov for udarbejdelse af webservices til at understøtte
investerings-aftalen med vækstiværksætterne, fx termsheets, standard investe-
ringsaftale etc.
æ Virtuel sammenknytning. Det bør sikres, at landets business angels miljøer virtuelt
kan være sammenhængende på investeringssiden. Det kan sagtens ske, at den
rigtige business angel til en vækstvirksomhed sidder i et andet business angel miljø.
12 Læs mere om business angels i Danmark her: www.foranet.dk/policy--research/ivaerksaetteri
13 Se følgende link, side 4: www.dbresearch.com/prod/dbr_internet_en-prod
30

Forslag nr. 23:
www.dvca.dk
Oprettelse af matchingfond for business angel investeringer
Partnerkapital – en business angel matchingfond under Vækstfonden – har i årene
2007-2010 investeret i ti start-up virksomheder. Kravet var, at Vækstfondens investe-
ringer skulle matches 1-til-1 af business angels. Partnerkapital har i gennemsnit
investeret sammen med seks-syv business angels.
I 2010 besluttede Vækstfondens bestyrelse at nedlægge Partnerkapital. Baggrunden
var ifølge Vækstfonden, at Partnerkapital ikke har vist tilstrækkelige resultater til at
blive selvbærende inden for en overskuelig fremtid.
Der er behov for en smidig, kommercielt fokuseret matchingfond
DVCA ønsker ikke nødvendigvis en genoplivning af Partnerkapital. Men DVCA
finder, at det er vigtigt, at der findes smidige, kommercielt fokuserede matchingsfonde
for business angels i Danmark.
Hele ideen bag fx Sting Capital i Sverige er, at business angels sammen med institutionelle
investorer har bygget en early stage fond. Deltagerkriteriet for business
angels – udover faglige kompetencer - er, at de tillige også er indstillet på at
co-investere i udvalgte porteføljeselskaber. Dette sikrer, at Sting Capital har meget
intens sparring med vækstvirksomhederne i porteføljen.
Sting Capital blev oprettet som et offentligt privat partnerskab i 2004 involverende
blandt andet Innovationsbron, som arbejder for at kommercialisere opfindelser i
Sverige samt KTH (Kungliga Tekniska högskola).
DVCA foreslår, at der tages initiativ til at oprette en matchingfond for business
angels eventuelt efter svensk forbillede.
31

Forslag nr. 24:
Forslag nr. 25:
www.dvca.dk
Rate- og kapitalpensioner skal understøtte vækstiværksættere
I 2005 blev skattelovgivningen på DVCAs foranledning ændret, så det var muligt at
anvende rate- og kapitalpensioner til at investere i unoterede ejerandele.
Regeringen havde store forhåbninger til ordningen. I regeringens handlingsplan for
risikovillig kapital fra 2005 blev det anslået, at ordningen vil kunne forbedre virksomhedernes
adgang til ”klog” risikovillig kapital med op til 10 mia. kr. Sådan er det langt
fra gået. En opgørelse fra Finansrådet fra 2009 viser, at ordningen kun har stimu-
leret markedet med ca. 750 mio. kr. Det er bedre end ingenting, men dog langt fra
forventningen.
DVCA foreslår på den baggrund følgende ændringer af ordningen:
DVCA’s vækstkatalog
æ At den mulige ejerandel for ejeren (inkl. nærtstående) af rate- og kapitalpensionen
forhøjes til 66 pct. fra de nuværende 25 pct. Det vil tiltrække flere
investorer.
æ At det bliver muligt at bruge op til 100 pct. af de samlede pensionsmidler over
4 mio. kr. i ordningen. DVCA ser ingen grund til, at staten skal sætte begrænsninger
på ordningens udbredelse, når først en fornuftig pension er sikret.
æ Skattereformens loft over fradrag for årlige indbetalinger på ratepensioner mv.
på maksimalt 100.000 kr. skal kunne gennembrydes, såfremt midlerne indbetales
på en nyoprettet pensionsordning, der kun anvendes til investering i
vækstiværksættere.
æ Såfremt ordningen bruges til at investere i forskningstunge virksomheder
(se ovenfor om Vækstkreditter) fritages investeringerne fra PAL-skat.
Det vil gøre ordningen mere attraktiv.
Øget gennemsigtighed blandt investorer om deres investeringer
Der er behov for, at kapitalmarkedet for vækstiværksættere gøres let og smidigt at
håndtere. Derfor har DVCA på sin hjemmeside taget initiativ til, at medlemmerne
kan selvdeklarere deres investeringspræferencer. Dette arbejde er et foregangseksempel
for alle investorer i Danmark. Og letter virksomhedernes vej til ny kapital.
Men det er ikke alle Danmarks business angels, der er medlem af DVCA.
DVCA er af den opfattelse, at gennemsigtigheden for formidlere og iværksættere om
investeringspræferencerne for investorer i Danmark, bør øges. Derfor deltager DVCA
gerne i et arbejdet medat få konkretiseret et sådant arbejde yderligere.
DVCA foreslår, at der igangsættes et arbejde med henblik på at øge gennemsig-
tigheden i investorverdenen med hensyn til at investeringspræferencerne.
14 Tal stammer fra regeringensredegørelsen ”Erhvervslivet og Reguleringen”. Den nyeste redegørelse kan
downloades her: www.regelforenkling.dk/graphics/publikationer/Erhvervslivet og Reguleringen
32

Forslag nr. 26:
Forslag nr. 27:
www.dvca.dk
0-bureaukrati for iværksættervirksomheder
Regeringen har siden sin tiltræden i 2001 gjort meget for at regelforenkle Danmark.
Fx blev revisionspligten for mindre virksomheder fjernet i 2006, hvilket betød, at
75.000 virksomheder blev fritaget for revisionspligt. Samlet set vurderer Økonomi-
og Erhvervsministeriet, at der pt. er sket lettelser af administrative byrder for 20 %
siden 2001.
Ser man på, hvordan Danmark ligger, vurderer Verdensbanken, at Danmark er nr. 2
blandt EU-landene på deres ”Ease of doing business index”. Men der er endnu lang
vej at gå. Der er byrder for 24 mia. kr. i Danmark, hvilket er alt for meget 14 .
Vi er af den opfattelse, at regeringen fremover bør fokusere specifikt på de små virksomheder,
start-ups, i regelforenklingsarbejdet. Uden at jagten på de 24 mia. går
tabt. Især oplever DVCAs medlemmer, at samarbejdet mellem de små virksomheder
og SKAT kan gøres simplere.
Det er specielt vigtigt at fokusere på de små virksomheder, fordi undersøgelser viser,
at det er her de fleste arbejdspladser skabes 15 . Modsat de store virksomheder, hvor
arbejdspladser nedlægges. Fokus skal væk fra regeltyranni, så virksomhederne får
mere tid til ledelse og dermed udviklingen af virksomhederne. Tidligere har eksempelvis
Sverige haft succes med lignende indsatser 16 .
DVCA foreslår, at der sættes et specielt fokus på regelforenklingen for små virksomheders
fremadrettet – da det er her, Danmarks fremtidige arbejdspladser skabes.
Flere early stage venturefonde i Danmark
Der er i Danmark ikke mange ventureinvestorer med et dedikeret fokus på virksomhedernes
tidligere stadier. I stedet er situationen den, at når virksomhederne skal
bringes videre fra de offentlige innovationsmiljøer, så er der et hul i markedet. Den
såkaldte ”dødens dal”, som kun i øjeblikket udfyldes af business angels og i København
og omegn af SEED Capital. Det hører absolut til sjældenhederne, at de dedikerede
venturefonde går ned i dette segment.
DVCA ser gerne, at SEED Capital modellen udbredes, hvor en egentlig early-stage
venturefond bygges ovenpå en et innovationsmiljø til andre dele af Danmark. Modellen
skal naturligvis afstemmes efter antallet af lovende vækstvirksomheder, men bør
have et kommercielt sigte - nemlig at levere bedst muligt afkast til investorerne. For
initiativet skal ikke være egnsudviklingsstøtte.
DVCA foreslår, at der etableres flere early stage fonde i Danmark.
DVCA’s vækstkatalog
15 Rockwoolfonden konkluderede i undersøgelsen ”Jagten på Fremtidens Vækstvirksomheder”
(2009 side 58), at virksomhederne i deres tre første leveår var en nettojobskaber – mens virksomheder, der
er ældre end 3 år bidrager negativt til jobskabelsen.
16 I 1996 nedsatte Sverige ”Småföretagsdelegationen”, som havde fokus på forenkling af regler, der var specielt
bebyrdende for små virksomheder.
33

6. Miniguide til venture- og
kapitalfonde i Danmark
Venturefondene investerer i
meget unge virksomheder,
er tit minoritetsaktionærer,
og købet af virksomhederne
foregår altid uden
gældsfinansiering
www.dvca.dk
Kapitalfonde i Danmark forvalter i dag knap 70 mia. kr. og venturefonde ca. 21 mia. kr.,
som enten kan eller allerede er skudt ind i danske virksomheder.
Hvor er venture- og kapitalfonde forskellige?
Venturefondene investerer i meget unge virksomheder, er tit minoritetsaktionærer,
og købet af virksomhederne foregår altid uden gældsfinansiering. Risikoen for
konkurs blandt virksomhederne er meget stor, da det handler om at finde den næste
Google, Facebook eller Novo, mens virksomheden er lille og hvor det derfor er
usikkert, om forventningerne vil blive indfriet.
Kapitalfondene investerer i modne virksomheder, er næsten altid majoritetsaktionær,
og købet af virksomheder foregår altid med lånefinansiering. Dermed er
risikoen for konkurs meget lille, da ideen med investeringen er at finde den modne
– men lidt oversete og søvnige – virksomhed med det store potentiale. Kapital- og
venturefondenes juridiske setup fremgår af nedenstående figur.
Partnere
Managementselskab
Kapitaltilsagn
Løn Investeringsafkast
og carned interest
Note: Den stiplede linje omkring
”Finansieringsinstitutter” indikerer,
at fremmedkapital ikke indgår i
venturefondes investeringer
Rådgivning
Afkast
Management fee
Salgssum/
udbytte
Pensionskasser,
forsikringsselskaber,
private investorer mv.
Investorer
Investeringsselskab
(kapitalfonden)
Kapitaltilsagn
Egenkapital
Mellemholdingselskab
Renter og afdrag
Finansieringsinstitutter
Salgssum/
Fremmedkapital (banklån)
udbytte
Egenkapital
Det i boksen markerede
gælder ikke for venturefonde
Porteføljevirksomheder
DVCA’s vækstkatalog
Venture- og kapitalfondes fællestræk
Både i venture- og kapitalfonde kræver fondenes investorer, at venture- eller kapital-
fondenes partnere investerer med i investeringsselskabet. Dermed har partnerne
også ”hånden på kogepladen” – tabes der penge på en investering, så rammer det
også venture-og kapitalfondspartnerne.
Både i venture- og kapitalfonde er investeringsselskabet et skattetransparent K/S,
hvis der er udenlandske investorer med. Investorerne vil nemlig kun beskattes ét
sted, nemlig i deres hjemland.
Dermed er venture- og kapitalfonde ikke et selvstændigt skattesubjekt, men et investeringsfællesskab,
hvor investorerne overlader det til medarbejderne i kapitalfonden
at købe, udvikle og efterfølgende sælge virksomheder.
Det afkast, der derved opstår, skal investorerne betale skat af, og det skal managementselskabet
gøre i det land hvor de er skattepligtige. Hvis udbyttet både bliver beskattet
i Danmark og i investorens hjemland, opstår der dobbeltbeskatning, hvilket
vil føre til en dårligere forretning for investorerne, som typisk er pensionskasser.
Dette gælder også danske investorer i udenlandske venture- og kapitalfonde.
Både i kapital- og venturefonde udøves der aktivt ejerskab – i modsætning til
investeringer i børsnoterede aktiver, hvor investoren altid er passiv. Her har man kun
mulighed for at sælge aktien. Venture- og kapitalfonde har fx også mulighed for at
udskifte direktionen, hvis virksomheden ikke lever op til forventningerne.
34

7. Miniguide til business angels i Danmark
Business angels er oftest,
men ikke altid, tidligere
entreprenører, der har tjent
en sum penge på salget af
egen virksomhed.
www.dvca.dk
Business angels i Danmark har mellem 32-48 mia. kr. i investeringsparat kapital 17 .
Business angels er oftest, men ikke altid, tidligere entreprenører, der har tjent en sum
penge på salget af egen virksomhed. Disse midler er placeret i et holdingselskab, der nu
er udgangspunkt for investering, udvikling og til sidst salg af virksomheder. Business
angels investerer ofte sammen og får dermed en betydende indflydelse på virksomheden.
Fordi der ofte er tale om investeringer med andre business angels, kan den
enkelte business angels ejerandel godt være under fx 10 %.
Tidslinie
2
3
4
HOLDING ApS
A B C D A B C D
1
5
6
7
DVCA’s vækstkatalog
8
9
10 år
Evt. afkast
Figuren illustrerer, at en business angels setup er simpelt og, at der ligesom i venture og
kapitalfonde er en tidsmæssig forskel mellem investeringstidspunktet (de grå felter)
og realisationstidspunktet (de blå felter).
Hvor kapitalfonde og venturefonde oftest har et tre- eller firecifret millionbeløb på
bankbogen til at investere, så har business angels et langt mindre beløb. En undersøgelse
foretaget af Økonomi- og Erhvervsministeriet i 2009 viste, at business angels
i Danmark i gennemsnit har 11 mio. kr. investeret i virksomheder 18 .
Det relativt lille beløb gør, at business angels oftest investerer i meget små selskaber,
som ikke har så stort et kapitalbehov, og som konsekvens heraf heller ikke så ofte har
potentiale til at blive den næste Google, Facebook eller Novo.
Uanset dette tager også business angels meget store risici ligesom venturefondene.
Business angels er ligesom venture- og kapitalfonde aktive investorer. Man ser af
og til, at venturefonde og business angels investerer sammen, enten business angels
først og derefter venturefondene, eller samtidig.
17 Se: www.foranet.dk/policy--research/ivaerksaetteri
18 Læs mere om business angels i Danmark her: www.foranet.dk/policy--research/ivaerksaetteri
35

DVCA
Børsen
Slotsholmsgade
1217 København K
www.dvca.dk