20/12 Globale Scenarier - Danske Analyse - Danske Bank

danskeanalyse.danskebank.dk

20/12 Globale Scenarier - Danske Analyse - Danske Bank

Investeringsanalyse

Globale Scenarier

Forår på vej

• Moderat fremgang i verdensøkonomien i 2013

• Aftagende usikkerhed og mere kraftfulde stimuli understøtter væksten

• Emerging markets trækker den globale efterspørgsel op

• Bedring i amerikansk økonomi efter kortvarig afmatning

• Euroområdet kommer ud af recessionen, men vil fortsat have lav vækst

December 2012

• De største usikkerhedsfaktorer er den truende ‘finanspolitiske afgrund’ i USA

og eurokrisen

www.danskeresearch.com


Globale Scenarier

2 | December 2012

Indhold

Global oversigt 4

Det negative scenarie 8

Det positive scenarie 9

USA 10

Euroområdet 14

Asien 18

Globale Scenarier er en kvartalsanalyse, hvor vi sætter fokus på udsigterne for den internationale økonomi.

Læs om perspektiverne for og de vigtigste risici ved den globale økonomiske udvikling. I publikationen Nordisk

Økonomi, der ligeledes udkommer kvartalsvis, præsenteres vores forventninger til de nordiske økonomier.

www.danskeresearch.com


Globale Scenarier

3 | December 2012

Publikationen er udarbejdet af:

Redaktionen afsluttet: 4. december 2012 Investeringsanalyse

Ansvarshavende redaktør:

Allan von Mehren

Makroøkonomi:

International Økonomi & Strategi

+45 45 12 80 55

alvo@danskebank.dk

Frank Øland Hansen Euroområdet +45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk

Anders Møller Lumholtz Euroområdet +45 45 12 84 98 andjrg@danskebank.dk

Signe Roed-Frederiksen (orlov) USA +45 45 12 82 29 sroe@danskebank.dk

Flemming J. Nielsen Asien + 45 45 12 85 35 flemm@danskebank.dk

Lars Christensen EMEA + 44 45 12 85 30 larch@danskebank.dk

Denne analyse kan også findes på www.danskebank.dk/danskeanalyse

Hvor intet andet er anført, er det statistiske kildemateriale fra:

Danske Bank, Datastream, Ecowin, OECD, IMF, National Institute of Social and Economic Research, Danmarks Statistik og

andre nationale statistikbureauer samt egne beregninger.

www.danskeresearch.com


Globale Scenarier

Global oversigt

Forår på vej

Vi venter en fremgang i verdensøkonomien i 2013, da den politiske

usikkerhed vil aftage, og stimuliene fra den globale økonomiske

politik er blevet mere kraftfulde.

Den globale økonomi vokser ifølge vores prognose 3,8 % i 2013

efter en vækst på 3,3 % i 2012. Vores prognose for 2013 ligger

over konsensusforventningen, især i Kina. Fremgangen fortsætter

i 2014, hvor vi venter en global vækst på 4,0 %.

Der er udsigt til en bedring på emerging markets efter de sidste to

års nedtur, og det trækker den globale efterspørgsel op.

Vi venter dog kun et moderat opsving i den globale økonomi på

grund af en stram finanspolitik, en stram kreditpolitik i euroområdet

og lave lønstigninger i de vestlige økonomier.

De politiske risici er stadig den største usikkerhedsfaktor. Risikoen

er, at de amerikanske politikere ikke får trukket USA væk fra

den ‘finanspolitiske afgrund’, eller at eurokrisen blusser op på ny.

Synkron vending i 2013

Efter et år præget af skuffende vækst og usikkerhed ser vi nu med mere fortrøstning

på udsigterne for 2013. En række af de faktorer, der har givet verdensøkonomien

modvind i 2012, aftager, og stimuliene fra den økonomiske

politik er blevet mere kraftfulde. Vi venter en fremgang i alle regioner, og vi

venter at se den første synkrone vending i verdensøkonomien siden 2009.

Vi venter på kort sigt relativt afdæmpet vækst i USA som følge af usikkerheden

om, hvordan politikerne tackler den ‘finanspolitiske afgrund’, og en

stramning af finanspolitikken i 1. kvartal 2013. Samtidig indikerer nationalregnskabstallene,

at der har været en vis lageropbygning i USA i 3. kvartal

2012, og det kan give en negativ effekt i 4. kvartal, hvor lagerudviklingen

vender. Euroområdet har igen udsigt til faldende økonomisk aktivitet i 4.

kvartal. Det skyldes en svag ordreudvikling og meldinger om, at nogle virksomheder

måske vil sende medarbejderne på tidlig juleferie for at rydde

lagrene – og dermed reducere produktionen i december.

Vi venter imidlertid, at flere og flere faktorer vil trække i positiv retning for

verdensøkonomien, når vi kommer ind i 2013, og dermed bane vej for en

fremgang i alle regioner. Emerging markets bliver en af drivkræfterne bag

vendingen.

Aftagende usikkerhed løfter efterspørgslen

Usikkerheden i 2012 skyldes især tre faktorer, der har lagt en dæmper på

investeringer og privatforbrug og dermed holdt den globale vækst nede. Vi

venter imidlertid, at usikkerheden vil aftage på alle tre områder i 2013.

1. Eurokrisen spidsede alvorligt til hen over sommeren, hvor der var udbredt

frygt for et sammenbrud i euroen. Frygten er imidlertid aftaget igen,

efter at ECB har spændt et sikkerhedsnet ud under euroen med det nye

obligationsopkøbsprogram (OMT), samtidig med at situationen i Grækenland

er forbedret. Vi vil formentlig opleve flere perioder med stress, men

4 | December 2012

Vækstprognose for den globale økonomi

% å/å

D anske

B ank

2013 2014

C o nsen

sus OEC D IM F

D anske

B ank

Kilde: Danske Bank Markets, Bloomberg, OECD, IMF

Moderat fremgang i verdensøkonomien

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Eurokrisen klinger af – obligationsrenterne falder

til nyt bundniveau

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

www.danskeresearch.com

C o nse

nsus OEC D IM F

USA 2.1 2.0 2.0 2.1 2.8 2.8 2.8 2.9

Euro area 0.3 0.1 -0.1 0.2 1.3 1.1 1.3 1.2

Japan 0.7 0.8 0.7 1.2 1.2 1.1 0.8 1.1

Kina 8.6 8.1 8.5 8.2 8.3 7.9 8.9 8.5

Global 3.8 3.5 3.6 4.0 3.5 4.1

15 % y / y U S A B N P > >

% y / y

13

11

9

7

5

3

1

< < K in a G D P

E u r o B N P > >

06 07 08 09 10 11 12 13 14

5 .5

% E u r o v æ g t e t

%

4 .5

1 0 - å r s s t a t s r e n t e

3 .5

2 .5

1 .5

0 .5

E u r o v æ g t e t

2 - å r s s t a t s r e n t e

E C B r e f i r a t e

08 09 10 11 12

4

2

0

-2

-4

-6

5 .5

4 .5

3 .5

2 .5

1 .5

0 .5


Globale Scenarier

OMT-programmet burde gøre det nemmere at bekæmpe nye kriseudbrud,

og vi venter alt i alt mindre usikkerhed om euroen fremover.

2. Frygten for en hård landing i kinesisk økonomi har også bidraget til

usikkerheden. Den vedvarende afmatning i kinesisk økonomi har overrasket

virksomhederne, der også har holdt sig tilbage med at investere og i

stedet har fokuseret mere på omkostningsreduktioner på grund af nervøsitet

for et sammenbrud på boligmarkedet i Kina. Vi ser nu tegn på en bedring

i Kina, og vi venter, at fremgangen fortsætter i de kommende kvartaler.

Det vil reducere frygten for en langvarig recession og give stigende

optimisme i lande med høj eksponering til Kina – ikke mindst i Tyskland.

3. Frygten for den ‘finanspolitiske afgrund’ i USA er rykket i forgrunden

på det seneste. Usikkerheden her ventes dog kun at bestå frem til nytår,

idet vi venter, at politikerne vil nå frem til en løsning, hvor finanspolitikken

strammes mere forsigtigt end i worst case-scenariet. Det vil fjerne

noget af usikkerheden, når vi kommer på den anden side af nytår, og vil

give et betydeligt løft til erhvervslivet i USA. Dermed kan der blive frigjort

investeringer, der har været holdt tilbage.

Den generelle usikkerhed og skuffende vækst har betydet, at virksomhederne

er blevet ved med at fokusere på omkostningsreduktioner, og vi så et nyt

tilbageslag i investeringerne hen over sommeren. Den højere indtjening er for

det meste blevet sparet op, og virksomhederne har derfor et pænt likviditetsoverskud.

Samtidig har omkostningsreduktionerne betydet, at virksomhederne

er blevet slanket.

Aftager usikkerheden, kan i hvert fald noget af den udskudte efterspørgsel

blive afviklet. Virksomhederne vil sandsynligvis fortsat være forsigtige med

at investere i en rum tid, men vi venter en gradvis stigning i investeringerne i

forhold til det meget lave niveau i øjeblikket.

Bedring på emerging markets vigtig for global økonomi

Der er nu endelig spæde tegn på en bedring i emerging markets-landene –

især i Kina – efter afmatningen i de sidste to år. Det er af stor betydning for

verdensøkonomien, da EM-landene tegner sig for 75 % af den globale vækst.

Faktisk skyldes omkring 80 % af faldet i den globale vækst i år opbremsningen

i BRIK-landene (Brasilien, Rusland, Indien og Kina).

Vendingen i EM-økonomierne er en af grundene til, at væksten i euroområdet

lige netop kommer op over nul i 2013 til trods for de finanspolitiske opstramninger

og stramme kreditvilkår. Fremgangen på emerging markets vil

også understøtte virksomhedernes indtjeningsvækst i USA og Europa, hvor

afsætningen til emerging markets spiller en stigende rolle. Som det fremgår

af figuren i midten, er en ændring i BRIK-landenes PMI-indeks ofte et signal

om en tilsvarende ændring i euroområdet en måned eller to senere.

Fremgangen på emerging markets skyldes ikke mindst, at inflationen er faldet

kraftigt, hvilket har øget købekraften og skabt plads til, at penge- og

finanspolitikken nu kan lempes. Det gælder ikke mindst i Kina, hvor den

økonomiske politik blev strammet betydeligt i 2011, efter at inflationen var

steget til 6,5 % hen over sommeren. Stramningerne fik en tand ekstra på

grund af frygt for en boble på boligmarkedet, og det har haft følger, der har

kunnet mærkes i det meste af 2012. Inflationen er imidlertid nu faldet til

under 2 %, og Kina er derfor igen begyndt at træde forsigtigt på speederen.

Der er igangsat nye infrastrukturinvesteringer, reservekravet til bankerne er

5 | December 2012

Investeringerne blev skåret ned hen over sommeren

pga. usikkerhed og lav efterspørgsel

120 In d e k s In d e k s

T y s k e k a p it a lg o d e o r d r e r , in d la n d

110

100

90

80

70

60

U S o r d r e r p å k e r n e k a p it a lg o d e r

00 02 04 06 08 10 12

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

BRIK-landene trækker euroområdet op

1 .5 N o r m a lis e r e t

0 .5

-0 .5

-1 .5

-2 .5

-3 .5

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Væksten på emerging markets stiger til 6 % i

2013

8

6

4

2

0

-2

-4

08 09 10 11 12

Kilde: Danske Bank Markets, IMF

B R IK P M I n y e o r d r e r ,

f r e m s t illin g

E u r o P M I n y e o r d r e r ,

f r e m s t illin g

% å / å E m e r g in g o g u d v ik lin g s -

la n d e

% å / å

V e r d e n

U d v ik le d e la n d e

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15

www.danskeresearch.com

120

110

100

90

80

70

60

1 .5

0 .5

-0 .5

-1 .5

-2 .5

-3 .5

8

6

4

2

0

-2

-4


Globale Scenarier

blevet nedsat og den pengepolitiske rente skåret ned. De nye initiativer er nu

begyndt at vise sig i nøgletallene med stigninger i PMI-indeksene, højere

kreditvækst og øget aktivitet på boligmarkedet, og vi venter, at den økonomiske

vækst fortsætter med at stige i de kommende kvartaler.

Andre emerging markets-lande er også begyndt at lempe den økonomiske

politik for at skabe mere vækst. Det gælder ikke mindst i Brasilien, hvor

renten er blevet nedsat fra 12,5 % til 7 % det seneste år.

Pengepolitiske lempelser begynder at virke

Vi ser nu en stigende effekt af de pengepolitiske lempelser i de vestlige økonomier.

ECB’s nye obligationsopkøbsprogram OMT, der betyder, at centralbanken

er parat til at foretage ubegrænsede støtteopkøb af obligationer i

markedet, har fået obligationsrenterne til at falde kraftigt i de gældsplagede

lande i Europa, og det vægtede rentegennemsnit for euroområdet er nu på et

nyt bundniveau. Samtidig er pengemængdevæksten nu langt om længe på vej

op. Det er normalt et tidligt signal om en bedring i økonomien. Der er ingen

tvivl om, at de stramme kreditvilkår og de finanspolitiske stramninger trækker

kraftigt i negativ retning for væksten i euroområdet, men bedringen i de

finansielle forhold vil til gengæld trække op. Vi venter ikke flere pengepolitiske

lempelser i euroområdet, men udelukker dog ikke muligheden for en

rentenedsættelse næste år, hvis væksten skuffer igen.

I USA har Federal Reserve også skruet op for blusset. Fed annoncerede i

december, at de vil opkøbe realkreditobligationer for 40 mia. dollar om måneden,

indtil der ses en betydelig bedring på det amerikanske arbejdsmarked.

Det er formentlig de meget lave finansieringsomkostninger og et stort fald i

antallet af boliger til salg, der har skabt den kraftige fremgang på det amerikanske

boligmarked på det seneste. Bedringen på boligmarkedet vil bidrage

betydeligt til opsvinget i USA, da et stærkere boligmarked skaber nye job og

giver større tro på fremtiden blandt boligejerne, når de oplever formuestigninger.

Der er også blevet skruet op for de pengepolitiske lempelser i den japanske

centralbank, der vil opkøbe obligationer for et beløb svarende til ikke mindre

end 8 % af BNP i 4. kvartal 2012. Vi venter, at de pengepolitiske lempelser

fortsætter i samme tempo i 2013, hvor den fløj i centralbankens direktion, der

hælder mod lempelser, ventes at blive styrket.

Fortsat udfordringer – opsvinget bliver moderat

Selv om vi nu ser med mere optimisme på udsigterne for den globale økonomi,

så venter vi kun et moderat opsving. De vestlige økonomier får især

modvind fra de fortsatte finanspolitiske stramninger, der også vil trække

væksten ned i 2013.

Det ser imidlertid ud til, at den negative effekt af finanspolitikken bliver en

anelse mindre på globalt plan næste år, da eurolandene allerede er kommet

langt med budgetforbedringerne. Vi venter, at finanseffekten i euroområdet

falder til omkring -1 procentpoint i 2013 fra over -2 procentpoint i 2012.

Dette skøn skal dog tages med en vis forsigtighed, da der er stor usikkerhed

om de finanspolitiske multiplikatorer.

I USA giver finanspolitikken også fortsat hovedbrud. Havde det ikke været

for de finanspolitiske stramninger, kunne USA formentlig have fået en vækst

på over 4 % i 2013 bl.a. på grund af bedringen på boligmarkedet. Det er dog

værd at bemærke, at finanspolitikken heller ikke i USA ventes at trække mere

6 | December 2012

Emerging markets fører an i den globale vending

4 .5 % p o in t % p o in t

4 .0

3 .5

3 .0

2 .5

2 .0

1 .5

1 .0

0 .5

0 .0

Kilde: Danske Bank Markets, IMF

Udviklingen i pengemængden signalerer højere

vækst i euroområdet

20

16

12

8

4

0

-4

-8

-1 2

10 11 12 13 14

U d v ik le d e ø k o n o m ie r E m e r g in g M a r k e t s

% å / å % å / å

< < M 1 v æ k s t , 6 m le a d

E u r o B N P v æ k s t > >

96 98 00 02 04 06 08 10 12

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Kreditstramningerne fortsætter i euroområdet

80

70

60

50

40

30

20

10

0

-1 0

-2 0

N e t b a l K r e d it s t a n d a r d

N e t b a l

S t r a m n in g

B o lig k ø b

F o r b r u g e r k r e d it

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

V ir k s o m h e d e r

05 06 07 08 09 10 11 12

www.danskeresearch.com

4 .5

4 .0

3 .5

3 .0

2 .5

2 .0

1 .5

1 .0

0 .5

0 .0

80

70

60

50

40

30

20

10

0

-1 0

-2 0

8

6

4

2

0

-2

-4

-6

-8


Globale Scenarier

ned i 2013 end i de foregående år. Selv om det ikke har fået megen opmærksomhed,

så er finanspolitikken i USA blevet strammet ret betydeligt allerede i

2011 og 2012. Det har givet et klart fald både i det faktiske og det strukturelle

budgetunderskud.

Kreditvilkår i eurolande og høj ledighed tynger væksten

Som tidligere nævnt, så byder de stramme kreditvilkår også på udfordringer i

europæisk økonomi. Bankerne har nu ifølge ECB strammet lånevilkårene i

fem år i træk, og der blev skruet op for tempoet i kreditstramningerne i 3.

kvartal 2012. Det går klart ud over investeringer og forbrug.

Endelig trækker den høje ledighed i de vestlige økonomier også i negativ

retning for den globale vækst. Ledigheden giver sig udslag i meget lave lønstigninger

og holder dermed privatforbruget nede. Det giver ganske vist en

forbedring af konkurrenceevnen i forhold til emerging markets, men den

positive effekt heraf opvejer ikke fuldt ud det manglende forbrug på kort sigt.

De største risikofaktorer knytter sig fortsat til udviklingen på den politiske

front. Hvis de finanspolitiske forhandlinger i USA strander, får USA en større

vækstnedgang end ventet. Endelig vil det også skabe ny usikkerhed, hvis

eurokrisen blusser op igen, og det kan forhindre, at der frigøres udskudt efterspørgsel.

Den globale vækst fortsætter op i 2014

Ser vi frem mod 2014, så venter vi en fortsat vækstfremgang anført af de

vestlige økonomier, mens emerging markets går lidt ned i gear.

Modvinden ventes at aftage i de vestlige økonomier, da den finanspolitiske

konsolidering på det tidspunkt vil være langt fremme, samtidig med at boligmarkedet

vil have bidraget yderligere til væksten i USA. Emerging markets

ventes at bremse en anelse op i 2014, da de vil have et højere kapacitetspres

og derfor vil have mindre plads til at skabe vækst, uden at det giver

højere inflation.

Forventet udvikling i nøgletallene og pengepolitikken i det kommende kvartal

Kilde: Danske Bank Markets

7 | December 2012

Høj ledighed holder lønstigningerne nede

4 .5 % å / å

00 02 04 06 08 10 12

Kilde: Reuters EcoWin, EU-Kommissionen, Danske Bank Markets

Land Indikator Kommentar Mål Seneste Feb/1. kvt.

USA BNP Forsigtige virksomheder og forbrugere holder væksten nede % k/k, ann. 2.7% 1.4%

ISM ISM forbliver lavt i nogle måneder, indtil der kommer mere gang i efterspørgslen Indeks 49.5 51.0

Beskæftigelse Lav jobvækst 3 mdr.gld.gnsn. 170K 140K

Inflation Den samlede inflation vil ligge omkring 2 %, og kerneinflationen falder gradvist % å/å 2.2% 1.9%

Pengepolitik Fed optrapper obligationsopkøbene i januar % p.a. 0.13% 0.13%

Euroland BNP På vej mod positiv vækst - recessionen slutter i 1. halvår 2013 % k/k, ann. -0.9% 0.4%

PMI Vi venter en lille bedring i PMI-indekset for industrien i 1. kvartal Indeks 46.2 48.0

Inflation Den samlede inflation begynder at falde % å/å 2.2% 2.1%

Pengepolitik ECB holder renten i ro i en længere periode % p.a. 0.75% 0.75%

Tysk Ifo, aktuel Tyskland får også moderat fremgang i 1. halvår Indeks 108.0 110.0

Japan BNP Væksten i Japan kommer igen op over nul i 2013 % k/k, ann. -3.6% 2.0%

PMI Aktiviteten i industrien vender i begyndelsen af 2013 Indeks 46.5 49.0

Inflation Inflationen bliver igen negativ i kølvandet på recessionen % å/å 0.0% -0.2%

Pengepolitik Ledende rente tæt på nul frem til 2014, nye kvantitative lempelser på trapperne % p.a. 0.1% 0.1%

Kina BNP Kina har indledt et forsigtigt opsving trukket af stigende indenlandsk efterspørgsel % å/å 7.4% 8.3%

HSBC PMI PMI for industrien ventes at toppe i 52-53 i 2. kvartal Indeks 50.5 52.0

Inflation Inflationen stiger en anelse, men vil fortsat ligge betydeligt under inflationsmålet på 4% % å/å 1,7% 2.4%

Pengepolitik Centralbanken holder sig i ro, da der nu kommer mere fart på økonomien % p.a. 6.0% 6.0%

4 .0

3 .5

3 .0

2 .5

2 .0

1 .5

1 .0

U S lø n v æ k s t

E u r o lø n v æ k s t

www.danskeresearch.com

% å / å

4 .5

4 .0

3 .5

3 .0

2 .5

2 .0

1 .5

1 .0


Globale Scenarier

Det negative scenarie

Ud over afgrunden

I USA har politikerne indledt forhandlingerne om den ‘finanspolitiske

afgrund’, men parterne står stadig langt fra hinanden på en

række områder.

Vores hovedscenarie er, at der bliver indgået en aftale, men vi ser

en ikke ubetydelig risiko for, at forhandlingerne endnu engang

strander.

Det vil få aktiemarkederne til at styrtdykke, sende væksten i USA

ned i nærheden af nul og udløse flere pengepolitiske lempelser fra

Federal Reserve.

De amerikanske politikere fedtspiller i øjeblikket i forhandlingerne om at

bløde op på de finanspolitiske opstramninger, der automatisk træder i kraft

pr. 1. januar 2013, så USA undgår den ‘finanspolitiske afgrund’. Det er vores

hovedscenarie, at det lykkes af nå til enighed om en aftale inden nytår, så

følgevirkningerne for den økonomiske vækst næste år mindskes, men vi ser

en ikke ubetydelig risiko for, at forhandlingerne strander, og at USA derfor

ryger ud over kanten.

Præsident Obama og demokraterne mener, at valgsejren i november giver

dem mandat til at holde fast i deres hovedsynspunkter, der bl.a. omfatter

skattestigninger for de højeste indkomstgrupper. Begge parter har fremlagt

deres bud på en løsning, og selvom de to har nærmet sig hinanden, så er der

stadig uenigheder om specielt skattestigninger for de rigeste og omfanget af

de offentlige besparelser. Politikerne spiller et risikofyldt spil, hvor de bl.a. i

medierne beskylder hinanden for ikke at være villig til at gå på kompromis.

Risikoen er, at forhandlingerne går i hårdknude, som vi har set det så mange

gange før de seneste to år. Nogle demokrater har allerede givet udtryk for, at

de er parate til at løbe linen helt ud, da det vil betyde store skattestigninger

for alle indkomstgrupper og give betydelige besparelser på forsvarsområdet.

De regner med, at man så senere vil kunne indgå en aftale, der igen nedsætter

skatten for mellem- og lavindkomstgrupperne.

Lykkes det ikke politikerne at nå til enighed inden den 31. december, blive

finanspolitikken strammet med et beløb svarende til lige over 3 % af BNP.

Det vil være nok til at sende amerikansk økonomi ud i en mild recession. I

dette scenarie finder politikerne sandsynligvis et kompromis, der mildner

følgevirkningerne for økonomien, engang næste år. Man skal imidlertid ikke

undervurdere den negative effekt, som endnu en politisk katastrofe vil have

på finansmarkederne, og den generelle usikkerhed, det vil afføde. Væksten i

USA kan i den situation komme ned i nærheden af 0 % i 1. halvår 2013, da

privatforbruget og investeringerne vil blive ramt af den stigende usikkerhed

om omfanget af de finanspolitiske opstramninger og nedturen på aktiemarkederne.

Det vil gå ud over væksten på globalt plan, og Federal Reserve vil i

den situation lempe pengepolitikken endnu engang ved at optrappe obligationsopkøbene.

8 | December 2012

Scenarier for finanspolitiske stramninger i 2012

Finasielle sammentrækning i 2013 - scenarier

mia. USD, kal. år 2013 % af BNP

Bedste scenarie 76 0,5

Mest sandsyndelige 179 1,1

Mulig negativ 231 1,4

Værste scenarie 514 3,2

Kilde: CBO, Danske Bank Markets

Aktienedtur kan blive lige så voldsom som i forbindelse

med gældsloftskrisen i USA sidste år

1500

1450

1400

1350

1300

1250

1200

1150

1100

1050

ja n

In d e k s In d e k s

S & P 5 0 0

11

Kilde: Reuters EcoWin

a p r ju l o k t ja n

Vækst i USA tæt på nul

12

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

a p r ju l o k t ja n

1 0 ,0 % k / k a n n . % k / k a n n .

7 ,5

5 ,0

2 ,5

0 ,0

-2 ,5

-5 ,0

-7 ,5

-1 0 ,0

U S G D P

00 02 04 06 08 10 12

www.danskeresearch.com

13

1500

1450

1400

1350

1300

1250

1200

1150

1100

1050

1 0 ,0

7 ,5

5 ,0

2 ,5

0 ,0

-2 ,5

-5 ,0

-7 ,5

-1 0 ,0


Globale Scenarier

Det positive scenarie

Frygten aftager

En tilsyneladende endeløs række af krisetemaer fra græske løgne til

USA’s ‘finanspolitiske afgrund’ har skabt usikkerhed, og det har lagt

en dæmper på det globale opsving efter finanskrisen.

I det positive scenarie er det langt om længe slut med de økonomiske

og politiske kriser, og både investorerne og forbrugerne flytter fokus

fra krisetegn til fundamentale økonomiske forhold, der lover lysere

tider forude.

Derfor frigøres en betydelig udskudt efterspørgsel i begyndelsen af

næste år, og opsvinget får dermed bedre fodfæste. De lysere udsigter

for arbejds- og boligmarkedet betyder, at der kommer mere gang i

privatforbruget. En positiv spiral løfter væksten op over trend.

Det lykkes måske politikerne i USA at nå til enighed om en budgetaftale og

dermed at trække USA væk fra den ‘finanspolitiske afgrund’. Det vil fjerne

en stor hurdle, og den generelle usikkerhed kan nu afløses af stigende optimisme.

Hvis loftet over USA’s statsgæld hæves, og politikerne samtidig tager

initiativ til at sikre en holdbar udvikling på lang sigt, kan det bane vej for en

betydelig stigning i tillidsindikatorerne.

I dette scenarie stiger den økonomiske vækst i Kina til omkring 9 % i begyndelsen

af 2013 og gør dermed bekymringen for, at den potentielle vækst i

Kina kunne være faldet kraftigt, til skamme. Frygten for et sammenbrud på

det kinesiske boligmarked aftager hurtigt, i takt med at det økonomiske opsving

bider sig fast.

I euroområdet fjerner aftalen om græsk gældsnedbringelse fokus fra Grækenland.

Sikkerhedsnettet, som ECB har spændt ud under Spanien og Italien, har

stadig effekt uden at blive aktiveret, og det dæmper frygten for, at gældskrisen

skal blusse op igen. Tilliden til periferilandene vender tilbage, i takt med

at spansk, italiensk og fransk økonomi kommer på fode igen.

Da en række af de velkendte risici nu er forsvundet (og der ikke kommer nye

til), vil en række investorer endelig give grønt lys for investeringer, der har

været holdt tilbage. Tilliden til udviklingen på arbejds- og boligmarkedet

stiger, og det sætter mere gang i privatforbruget. Fremgangen i efterspørgslen

er især synlig i anskaffelserne af store forbrugsgoder som biler, hvor der er en

betydelig udskudt efterspørgsel. Aktiviteten på boligmarkedet stiger også

kraftigt. Den voksende efterspørgsel mindsker risikoen for nye kriser og

sætter gang i en selvforstærkende positiv spiral.

I dette scenarie stiger væksten hurtigt til over trendniveauet. Centralbankerne

er imidlertid forsigtige og fastholder et meget lavt renteniveau, selv om inflationen

begynder at stige, og fyrer dermed op under opsvinget. Pengepolitikken

strammes ikke før i 2014, når opsvinget har bidt sig solidt fast.

Periferilandene i euroområdet begynder at lægge krisen bag sig. Det reducerer

behovet for offentlige nedskæringer i de hårdt prøvede lande og får optimismen

til at stige yderligere.

9 | December 2012

Krisestemningen aftager

2 5 .0

2 0 .0

1 5 .0

1 0 .0

5 .0

0 .0

J a n

% , 2 - å r is s t a t s o b lig a t io n s r e n t e

A p r J u l O c t J a n

11

P o r t u g a l

It a lie n S p a n ie n

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

A p r J u l O c t

12

Udskudt efterspørgsel – investeringer

130

120

110

100

90

80

www.danskeresearch.com

Ir la n d

In d e k s In d e k s

U S ( O r d r e r p å k e r n e k a p it a lg o d e r )

E u r o la n d ( k a p it a lg o d e r )

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Udskudt efterspørgsel – privatforbrug

115 In d e k s , 2 0 0 5 = 1 0 0

110

105

100

95

90

85

80

75

70

E u r o o m r å d e t , A n t a l n y in d r e g is t r e r in g e r

a f p e r s o n b ile r

91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

2 5 .0

2 0 .0

1 5 .0

1 0 .0

5 .0

0 .0

130

120

110

100

115

110

105

100

95

90

85

80

75

70

90

80


Globale Scenarier

USA

Styrkeprøve

Der vil fortsat være bump på vejen for amerikansk økonomi på

kort sigt. Vi er stadig vidne til en styrkeprøve, hvor en mere velkonsolideret

privat sektor trækker i positiv retning, mens en række

andre faktorer trækker ned på kort sigt. Der er dog gode muligheder

for, at USA kan kæmpe sig op af lavvæksthullet næste år.

Væksten falder i 4. kvartal, da lagerudviklingen vender i forhold

til 3. kvartal, samtidig med at der er høj usikkerhed på den politiske

front, og USA også døjer med eftervirkningerne af orkanen

Sandy. Vi venter, at modvinden til amerikansk økonomi aftager

næste år, men væksten i 1. kvartal vil blive holdt nede af betydelige

skatteforhøjelser til husholdningerne.

Der kommer formentlig mere gang i amerikansk økonomi fra 2.

kvartal næste år. Den private sektor er blevet mere velkonsolideret,

boligmarkedet vil trække kraftigt i positiv retning, og mange

virksomheder har været forsigtige med at investere i år og har

derfor oparbejdet et investeringsbehov. Endelig er der ikke umiddelbart

fare for, at opsvinget skal blive afsporet af manglende

olieleverancer og dermed olieprischok.

Federal Reserve har påbegyndt en væsentlig udvidelse af balancen

og vi venter at opkøbene fortsætter i samme tempo året ud. Desuden

har Fed annonceret en ny ”regel” der angiver værdier for arbejdsløshed

og inflation, som Fed finde konsistent med en ekstraordinær

lav rente. Ifølge denne regel vil Fed formentlig holde renten

uændret indtil 2015. Både kerneinflationen og den samlede inflation

ventes at holde sig under 2 % i de kommende år.

Vending forude – men der vil være bump på vejen

USA har oplevet ujævn vækst i de seneste to år, og den situation fortsætter

endnu nogen tid. Væksten bliver lavere i 4. kvartal i år og 1. kvartal næste år

end i 3. kvartal 2012, hvor økonomien voksede 2,7 % k/k annualiseret. Det

skyldes for det første, at lagrene bidrog betydeligt til den relativt pæne vækst

i 3. kvartal, mens der er udsigt til et negativt vækstbidrag i årets sidste kvartal.

For det andet vil orkanen Sandy, der ramte USA sidst i oktober, trække

beskæftigelsen, forbruget, investeringerne og produktionen ned i 4. kvartal.

På trods af at vi forventer, at politikerne finder en løsning, og bløder op på de

finanspolitisk stramninger, der automatisk træder i kraft pr. 1. januar 2013, så

kan husholdningerne vente en betydelig skattestigning næste år. Skattestigningerne

betyder sandsynligvis, at væksten i de disponible indkomster vil

ligge tæt på nul i begyndelsen af næste år.

Til trods for modvinden på kort sigt ser vi grundlæggende optimistisk på

udsigterne for amerikansk økonomi. Den private sektor er blevet betydeligt

mere velkonsolideret de seneste år, og pengepolitikken og de finansielle

forhold i almindelighed er meget lempelige. Vi venter, at en vending i tillidsindikatorerne

og højere global økonomisk aktivitet vil frigive udskudt efterspørgsel

næste år og sende væksten i USA op over trend i 2. halvår 2013.

Samlet set venter vi en vækst i USA på 2,2 % i år, 2,1 % i 2013 og 2,8 % i

2014. Der er udsigt til en gradvis bedring i beskæftigelsesudviklingen i 2013,

10 | December 2012

Ujævn vækst

4

2

0

-2

-4

-6

08 09 10 11 12 13 14

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Privat sektor mere velkonsolideret

100

80

60

40

20

0

% k / k a n n . % k / k a n n .

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Ledigheden på vej ned

P r iv a t e f o r b r u g

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

U S B N P o g p r o g n o s e

% a f B N P % a f B N P

S a m le t h u s h o ld n in g s g æ ld

R e a lk r e d it g æ ld

F o r b r u g s lå n s g æ ld

50 60 70 80 90 00 10

10 % %

9

8

7

6

5

4

3

A r b e jd s lø s h e d s r a t e n

00 02 04 06 08 10 12 14

www.danskeresearch.com

4

2

0

-2

-4

-6

100

80

60

40

20

0

10

9

8

7

6

5

4

3


Globale Scenarier

og vi venter, at den månedlige jobvækst når op på 2,3 % ann. i 2. halvår,

svarende til 270.000 nye job om måneden. Ledigheden har toppet og ventes

at falde til 7,1 % ved udgangen af næste år og 6,6 % i slutningen af 2014.

Nedgearingen i den private sektor har toppet

Aggressive pengepolitiske lempelser og finanspolitiske stimuli har gjort det

muligt for den private sektor at konsolidere sig i de seneste år. Nedgearingen

blandt husholdningerne og i den finansielle sektor har hidtil lagt en kraftig

dæmper på væksten, men vil trække mindre ned fremover.

Ser vi på husholdningerne, så er nedgearingen aftaget, nu hvor gælden nærmer

sig trenden fra før krisens udbrud. Samtidig har det lave renteniveau og

det faldende gældsniveau betydet, at afdrag og rentebetalinger på lån (i procent

af de disponible indkomster) er faldet til det laveste niveau i 18 år. Dermed

er der ikke noget større incitament til at reducere gælden yderligere.

Desuden er boligpriserne vendt, hvilket både er godt for husholdningernes

økonomi og for bankernes balancer. Federal Reserves rapport om bankernes

udlån viser, at bankerne nu i gennemsnit har lempet lånevilkårene i otte kvartaler

i træk, hvilket har medført en stigning i kreditvæksten. Vi venter, at

nedgearingen vil spille en mindre og mindre rolle som vækstbremse i de

kommende år.

Lavvækst på kort sigt, men potentiale på længere sigt

Industriproduktionen har været exceptionelt lav i de sidste tre måneder, hvor

den er faldet 4,1 % ann. Den svage udvikling ses også tydeligt i ordrerne på

kapitalgoder ekskl. fly og forsvar, der normalt er en god ledende indikator for

virksomhedernes anlægsinvesteringer. Erhvervsinvesteringerne faldt da også

2,7 % k/k ann. i 3. kvartal og ser ud til at fortsætte ned i 4. kvartal.

Efterspørgslen efter forbrugsgoder har været mere robust, og den samlede

efterspørgsel har udviklet sig bedre end produktionen på det seneste, hvilket

indikerer, at lagrene er faldet. Det kunne også ses i ISM-indekset for november,

hvor der var et betydeligt fald i lagerindekset. Industrien går dermed ind

i det nye år med slunkne lagre, og det giver håb om, at produktionen vil følge

med op, når der kommer mere fart på efterspørgslen.

Der vil imidlertid fortsat være udfordringer på kort sigt, da aktiviteten i øjeblikket

holdes nede af skævvridninger i forbindelse med orkanen Sandy og

bekymringen over den ‘finanspolitiske afgrund’ (de finanspolitiske opstramninger,

der automatisk træder i kraft pr. 1. januar 2013, hvis ikke de amerikanske

politikere bløder op på dem). Vi venter fortsat sløj vækst ind i næste

år, idet forbruget vil blive presset i bund, når en række skattelettelser udløber.

Der er derfor ikke udsigt til en større stigning i ISM-indekset i de kommende

tre måneder, men ISM begynder sandsynligvis at stige igen i foråret og ventes

at nå op på 56 i sommeren 2013.

Boligmarkedet vender

Vi har set en bedring i boligsalget, boligbyggeriet og boligpriserne i de sidste

seks måneder, og vi ser en række grunde til, at den positive udvikling på

boligområdet kan fortsætte. Befolkningstilvæksten giver i kombination med

nedrivning af ejendomme, ombygninger o.l. en naturlig efterspørgsel efter

nye boliger. Antallet af nybyggede boliger ligger i øjeblikket et godt stykke

under det normale niveau, og vi venter samtidig, at efterspørgslen efter boliger

vil ligge over gennemsnittet i en rum tid fremover, fordi flere unge, der er

11 | December 2012

Afdrag og rentebetalinger på husholdningernes

gæld ligger på et meget lavt niveau

p e rc e n t

1 4 ,5 % a f d is p o n ib e l in d k o m s t

1 4 ,0

1 3 ,5

1 3 ,0

1 2 ,5

1 2 ,0

1 1 ,5

1 1 ,0

1 0 ,5

H u s h o ld n in g e r s a f d r a g

o g g æ ld s a f b e t a lin g e r

80 85 90 95 00 05 10

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Efterspørgslen efter industrivarer trækkes ned af

lave investeringer

15 6 m d r . æ n d , % a n n .

10

5

0

-5

-1 0

-1 5

-2 0

-2 5

N a t io n a l C A P E X

E k s p o r t

< < S a m le t e f t e r s p ø r g s e l f o r

in d u s t r i v a r e r 3 m d r . g n s .

05 06 07 08 09 10 11 12

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

ISM stiger ikke meget på kort sigt

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

www.danskeresearch.com

1 4 ,5

1 4 ,0

1 3 ,5

1 3 ,0

1 2 ,5

1 2 ,0

1 1 ,5

1 1 ,0

1 0 ,5

N a t io n a l f o r b r u g s v a r e r

65 In d e x 3 m t h g r o w t h , A R %

60

55

50

45

40

35

30

< < IS M

M a n u f a c t u r in g p r o d u c t io n > >

96 98 00 02 04 06 08 10 12

15

10

5

0

-5

-1 0

-1 5

-2 0

-2 5

.


Globale Scenarier

blevet boende hos forældrene på grund af krisen, arbejdsløse, der er flyttet

ind hos familiemedlemmer, etc. nu vil begynde at etablere sig.

Der er også en række andre faktorer, der understøtter boligmarkedet. Boligbyrden

ligger tæt på det rekordlave niveau fra foråret 2012, boligbyggeriet er

presset helt i bund set i forhold til BNP, og antallet af nye og eksisterende

boliger til salg er lavt. Et stort antal boliger på tvangsauktion lægger dog

forsat en dæmper på prisen, men på trods af dette venter vi årlige prisstigninger

på 5-6 % de næste to år.

Boligmarkedet er allerede vendt fra at være en negativ til at være en positiv

vækstfaktor. Vi venter samlet set, at de stigende boligpriser (via effekten på

forbruget) og fremgangen i boligbyggeriet vil løfte den økonomiske vækst

med 0,6 % i gennemsnit i 2013 og 2014. Det skal ses i forhold til et negativt

vækstbidrag på gennemsnitligt 0,8 procentpoint i hvert af kvartalerne fra

2006 til slutningen af 2011.

Husholdningernes indkomster under pres

Den sløje vækst i kølvandet på recessionen har betydet, at ledigheden har

holdt sig på et højt niveau, samtidig med at løninflationen er faldet betydeligt

fra over 4 % om året til tæt på 1 %. Det har sat husholdningernes indkomster

under pres – et pres, der vil blive forstærket i januar 2013, når en række skattelettelser

som nævnt udløber. Vi venter derfor stort set ingen vækst i de

disponible indkomster og kun en vækst på 0,8 % k/k ann. i privatforbruget i

1. kvartal.

Der er imidlertid også positivt nyt for husholdningerne. Vendingen på boligmarkedet

understøtter husholdningernes formueudvikling. Husholdningerne

vil derfor være mere villige til midlertidigt at spare mindre op for at kompensere

for indkomststabet, når skattelettelserne udløber. En anden vigtig forskel

i forhold til de foregående år er oliepriserne. Udbudssituationen på oliemarkedet

er langt bedre end de foregående år, og det vil formentlig sikre, at

opsvinget ikke endnu engang bliver afsporet af stigende oliepriser. Vi venter

generelt fortsat afdæmpet inflation i de kommende år, og både den samlede

inflation og kerneinflationen ventes at ligge på 1,7 % i 2013.

Væksten i de disponible indkomster ventes igen at komme op på 5 % i løbet

af næste år. Det betyder i kombination med de lempeligere finansielle forhold,

lavere ledighed og stigende boligpriser, at forbrugsvæksten vender i 2.

kvartal, og vi venter en vækst i privatforbruget på 2,5 % i 2. halvår. Opsparingskvoten

begynder igen at stige sidst i 2013, og husholdningerne vil dermed

få en bedre stødpude mod nye økonomiske chok.

Finanspolitikken trækker ned – aftale eller ej

Vi tror fortsat, at de amerikanske politikere når frem til en aftale om at bløde

op på de finanspolitiske opstramninger, der automatisk træder i kraft pr. 1.

januar (den ‘finanspolitiske afgrund’). Det betyder dog ikke, at USA undgår

et negativt vækstbidrag fra finanspolitikken. Uanset om der indgås en aftale,

så venter vi som tidligere nævnt, at indkomstskattelettelserne udløber næste

år, og samtidig aftager stimuliene fra de krisepakker, der er gennemført i de

seneste år. Samlet set venter vi budgetnedskæringer svarende til 1,0-1,5 % af

BNP næste år, hvilket vil skære omkring 1,3 procentpoint af væksten. Politikerne

er blevet enige om rammerne for en aftale, der falder i to faser. I første

fase tackles de helt akutte spørgsmål, der skal løses inden 1. januar.

12 | December 2012

Boligmarkedet løfter den økonomiske vækst

2 ,0 % - p o in t % - p o in t

1 ,5

1 ,0

0 ,5

0 ,0

-0 ,5

-1 ,0

-1 ,5

-2 ,0

94 98 00 02 04 06 08 10 12 14

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Løninflationen er styrtdykket

5 ,0

4 ,0

3 ,0

2 ,0

1 ,0

0 ,0

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Inflationen i forbrugerpriserne vil fortsat være

moderat

6

5

4

3

2

1

0

-1

-2

V æ k s t p å v ir k n in g

f r a b o lig e r

B o lig b y g g e r i

V e ls t a n d s e f f e k t

f r a h u s p r is e r

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

www.danskeresearch.com

D B p r o g n o s e

% G e n n e m s n it lig

t im e lø n n in g , å / å

%

3 m d r . æ n d . a n n .

00 02 04 06 08 10 12

% å / å % å / å

In f la t io n

K e r n e in f la t io n

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

2 ,0

1 ,5

1 ,0

0 ,5

0 ,0

-0 ,5

-1 ,0

-1 ,5

-2 ,0

5 ,0

4 ,0

3 ,0

2 ,0

1 ,0

0 ,0

6

5

4

3

2

1

0

-1

-2


Globale Scenarier

sen, i stil med budgetkontrolloven fra sidste år. Det betyder, at den politiske

usikkerhed fortsætter næste år, om end i langt mindre skala end nu.

Fed skruer op for de pengepolitiske lempelser

Selv om vi har set en bedring på arbejdsmarkedet i de seneste måneder, så

ligger ledigheden stadig langt over det niveau, Federal Reserve finder acceptabelt,

og den økonomiske vending er fortsat skrøbelig. Finanspolitikken vil

som nævnt fortsat trække væksten ned, og Federal Reserve vil ikke risikere at

afspore vendingen ved at aftrappe de pengepolitiske lempelser for hurtigt.

Det er baggrunden for, at Fed på deres møde i December skruede yderligere

op for de pengepolitiske lempelser næste år. Fed’s balance vokser fra januar

med 85mia dollar om måneden svarende til omtrent 6% af BNP om året og vi

venter at Fed vil fortsætte med opkøbene i det nuværende tempo året ud.

Derudover kom der også nyt i Fed’s kommunikationsstrategi. Det seneste

tiltag sætter tal på, hvordan ledigheden og inflationen skal udvikle sig, for at

renten bliver sat op. Det er dog en regel med en del fortolkningsmuligheder.

Inflationsmålet er Fed’s forventninger til inflation om et til to år man vil ikke

kun se på arbejdsløshedsprocenten, men også andre arbejdsmarkedindikatorer.

Vi er altså endt med en lidt udvandet version, hvor man ikke forpligter

sig til at agere på præcise numeriske størrelser.

Makroprognose USA

% ændring k/k annualiseret K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2012 2013 2014

BNP 2.0 1.3 2.7 1.1 1.4 2.7 3.2 3.1 2.2 2.1 2.8

Privatforbrug 2.4 1.5 1.4 1.4 0.8 2.0 2.5 2.5 1.8 1.6 2.3

Private faste investeringer 9.8 4.5 0.7 3.9 6.1 9.3 9.1 9.1 8.0 6.1 8.9

Bolig 20.6 8.4 14.3 21.6 21.6 21.6 19.3 19.3 12.4 19.4 17.9

Erhverv 7.5 3.6 -2.2 -0.2 2.3 6.1 6.3 6.3 7.0 2.8 6.3

Ændring i lagre ($mia, faste priser) 70.5 56.9 41.4 61.3 46.0 42.0 42.0 52.0 51.4 47.5 60.8

Ændring i lagre

Kilde: Reuters EcoWin, CBO og Danske Bank Markets

1

0.2 0.1 0.5 -0.2 -0.1 0.0 -0.1 0.1 0.2 0.0 0.1

Offentlig forbrug -3.0 -0.7 3.5 -2.0 -0.8 -0.8 -0.8 -0.8 -1.4 -0.5 -0.8

Eksport 4.4 5.2 1.1 4.1 4.1 6.1 8.2 8.2 3.7 4.9 6.8

Import 3.1 2.8 0.1 0.8 2.0 4.1 7.0 6.1 2.9 2.8 6.1

Nettoeksport 1 0.0 -0.1 0.0 0.2 0.3 0.2 0.2 0.1 0.0 0.2 -0.1

Ledighed (%) 8.2 8.2 8.1 7.9 7.8 7.7 7.5 7.2 8.1 7.5 6.8

Forbruger priser (y/y) 2.8 1.9 1.7 2.2 1.8 1.7 1.7 1.6 2.2 1.7 1.7

Kerneinflation (y/y) 2.2 2.3 2.0 2.0 1.9 1.6 1.7 1.7 2.1 1.7 1.7

Offentligt budgetoverskud 2

-8.6 -7.7 -6.3

Offentlig bruttogæld 2 100.0 102.0 102.0

Betalingsbalance 2 -3.0 -2.5 -2.5

Fed funds renten 3

2012

2013 Gennemsnit for kalenderåret

0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25 0-0.25

1:Vækstbidrag, 2: Pct. af BNP, 3: Ultimo

13 | December 2012

Fed optrapper obligationsopkøbene

3750

3250

2750

2250

1750

mia. USD mia. USD

1250

750

Størrelsen på Fed's balance

07 08 09 10 11 12 13

Kilde: Danske Bank Markets, Bloomberg, OECD, IMF

www.danskeresearch.com

3750

3250

2750

2250

1750

1250

750


Globale Scenarier

Euroområdet

Væk fra afgrunden

Recessionen i euroområdet vurderes at være forværret i 4. kvartal,

selv om der ikke har været nye negative stød. Det skyldes til dels et

generelt forsøg på at nedbringe lagrene.

I 2013 ventes det, at de negative effekter af de finanspolitiske stramninger

reduceres, at lagernedbringelsen ophører, og at en gradvis

stigning i den globale vækst vil medvirke til, at euroområdet igen får

moderat vækst.

Euroområdets randlande gennemfører vigtige strukturreformer,

enhedslønomkostningerne falder, og alle sektorer nedgearer. Denne

proces vil fortsætte, men i lavere tempo.

Efterfølgende kan der komme en pludselig vækststigning, når tilliden

vender tilbage, og økonomierne er blevet mere konkurrencedygtige.

Hvornår det sker, er usikkert.

I vores hovedscenarie er ECB’s pengepolitik uændret frem til 2015.

ECB’s nye obligationsopkøbsprogram (OMT) aktiveres kun, hvis finansmarkederne

mister tilliden til Spanien eller ECB.

De største risikofaktorer er politisk uro i randlandene eller en markant

forværring af den økonomiske situation i Frankrig, Spanien eller

Italien, som kan skabe fornyet bekymring for et eurosammenbrud.

Recessionen forværret i 4. kvartal

Euroområdets BNP faldt 0,05 % k/k i 3. kvartal 2012, hvilket var bedre end

frygtet. Industriproduktionen faldt imidlertid markant, og detailsalget faldt en

smule i september, hvilket signalerede en forværring af den økonomiske

situation ved kvartalets afslutning. Det bekræftes af en tilbagegang i industriordrerne

i september, som især var drevet af kraftig ordrenedgang i euroområdet.

I Tyskland styrtdykkede ordrer på halvfabrikata fra de øvrige eurolande

i september; der var tale om det næststørste månedlige fald i ti år.

De tyske nøgletal tyder på, at afmatningen i 3. kvartal i høj grad skyldtes

lagernedbringelse. Ifølge anekdotiske indicier er denne situation fortsat i 4.

kvartal. Nedgangen i lagrene og produktionen i 4. kvartal kan blive endnu

større, hvis virksomhederne vælger at starte juleferien tidligere end normalt,

enten på grund af færre nye ordrer og/eller i et forsøg på at nedbringe lagrene

yderligere.

Bløde indikatorer tyder på, at recessionen er fortsat i 4. kvartal. Vores model

baseret på bløde nøgletal peger p.t. mod en vækst på ca. -0,3 % k/k i 4. kvartal.

Både PMI-indekset for fremstillingssektoren i euroområdet og det pålidelige

tyske forventningsindeks Ifo tyder på, at stemningen var på sit laveste i

oktober, og november har vist stigende optimisme. Da der ikke er nye negative

stød, forventer vi, at optimismen bider sig yderligere fast i december.

Samlet set forventer vi, at den økonomiske vækst bliver -0,2 % k/k i 4. kvartal

2012.

14 | December 2012

Bløde nøgletal tyder på fortsat recession i 4. kvartal

2 ,0 % , k / k In d e k s

1 ,5

1 ,0

0 ,5

0 ,0

-0 ,5

-1 ,0

-1 ,5

-2 ,0

-2 ,5

00 02 04 06 08 10 12

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Tyske ordrer tyder på tilbagegang i euroområdet

140

130

120

110

100

90

80

70

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

Ifo-forventninger signalerer fremgang næste år

30

20

10

0

-1 0

-2 0

-3 0

-4 0

-5 0

< < B N P

E u r o o m r å d e t ,

s a m le t P M I, n y e o r d r e r > >

In d e k s U d e n f o r e u r o o m r å d e t

In d e k s

T y s k e h a lv fa b rik a ta o rd re r

05 06 07 08 09 10 11 12

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

In d e n la n d s k

E u r o o m r å d e t

In d e k s Ifo fo rv e n tn in g e r

In d e k s

E k s p o r t

- n æ s t e 3 m å n e d e r

P r o d u k t io n s a k t iv it e t

- n æ s t e 3 m å n e d e r

05 06 07 08 09 10 11 12

www.danskeresearch.com

78

70

63

55

48

40

33

25

18

10

140

130

120

110

100

90

80

70

30

20

10

0

-1 0

-2 0

-3 0

-4 0

-5 0


Globale Scenarier

De negative faktorer aftager

Vi forventer, at euroområdet kommer ud af recessionen i begyndelsen af

2013. Mange af de negative faktorer er aftaget eller ser ud til at aftage:

De finanspolitiske stramninger, som IMF mener har givet langt mere

modvind end tidligere antaget, ventes at fortsætte næste år, men tempoet

vil nok aftage (læs nærmere nedenfor).

Finanssektoren ventes at fortsætte nedgearingen, men langsommere.

Udlånsvilkårene strammes stadig, dog i mindre grad i 2012, hvilket ventes

at fortsætte ifølge ECB's rapport over bankernes udlån.

Den monetære situation er forbedret, i takt med at renterne er faldet; den

reale effektive valutakurs er blevet svækket siden 2008 (til trods for at

den er steget i de seneste par måneder).

Statsobligationsrentespændene er faldet, og den negative ”halerisiko” fra

gældskrisen ser ud til at være aftaget, efter at ECB har spændt et sikkerhedsnet

ud under Spanien. Aftalen om Grækenland har udskudt det problem

yderligere.

Den globale nedtur har nået sin afslutning, og væksten ventes at blive

styrket i både USA, Kina og andre EM-lande – med positiv effekt for eurolandenes

eksport.

Pengemængdevæksten (M1), som normalt er en god indikator for væksten på

6-12 måneders sigt, er steget kraftigt i de seneste måneder og tyder på, at en

positiv overraskelse kan være på vej. Væksten ventes dog kun at stige gradvist,

da de negative faktorer og usikkerheden tilsyneladende er længe om at

aftage. På grund af den negative basiseffekt forventer vi, at den økonomiske

vækst kun bliver 0,3 % i 2013 med en stigning til 1,3 % i 2014.

Der kan komme en pludselig vækstfremgang, når tilliden vender tilbage, og

de sydeuropæiske økonomier bliver mere konkurrencedygtige. Tidspunktet er

dog usikkert, og fremgangen bliver formentlig begrænset. Den opdæmmede

efterspørgsel i euroområdet synes at være beskeden, hvad angår både privatforbrug

og investeringer. Husholdningernes opsparingskvote er faktisk faldet

under krisen, og der er stor uudnyttet kapacitet i de fleste sektorer.

Finanspolitiske multiplikatorer gjorde det af med væksten

De finanspolitiske stramninger har givet et stort negativt vækstbidrag i euroområdet

(”finanseffekten”), men det værste er nu overstået. Stramningerne

toppede i 2011 og 2012. En enkel måde at estimere finanseffekten på er at

anvende ændringen i de cyklisk justerede primære budgetter (CAPB). De

finanspolitiske stramninger, målt som forbedringen af CAPB, vil aftage fra

1,3 % af BNP i 2012 til 1,0 % af BNP i 2013. Den finanspolitiske konsolidering

toppede i 2011 med en stigning i CAPB på 1,6 % af BNP. I Spanien

ventes stramningerne dog først at toppe i 2013.

Den overraskende kraftige afmatning i de gældsramte lande, som allerede

deltager i et EU/IMF-program, har medført en ophedet debat om størrelsen på

de finanspolitiske multiplikatorer og dermed den negative effekt på væksten.

IMF mener i efterårets udgave af rapporten World Economic Outlook, at den

finanspolitiske multiplikator ligger i intervallet 0,9-1,6, hvilket er noget over

multiplikatoren i Europa-Kommissionens seneste vækstprognose.

15 | December 2012

Pengemængdevæksten tyder på stigende økonomisk

vækst næste år

19 % å / å % k / k

E u r o o m r å d e t B N P

15

11

-1

-5

-9

-1 3

96 98 00 02 04 06 08 10 12

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank

Opsparingskvoterne er faldet i euroområdet

18

17

16

15

14

13

12

11

10

9

7

3

M 1 - v æ k s t , 6 m å n e d e r s le a d

% a f d is p o n ib le in d k o m s t

E u r o o m r å d e t

T y s k la n d

It a lie n

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

De finanspolitiske stramninger aftager nu i de

fleste eurolande

Kilde: Europa-Kommissionen og Danske Bank Markets

Bemærk: Stigningen i de cyklisk justerede primære budgetter i

2011 er påvirket af hjælpepakkerne til bankerne

www.danskeresearch.com

F r a n k r ig

S p a n ie n

C yklisk justeret primær bal, % af B N P , ændring

2 ,0

1 ,5

1 ,0

0 ,5

0 ,0

-0 ,5

-1 ,0

-1 ,5

-2 ,0

2011 2012E 2013E 2014E

Spanien 0,5 2,2 2,9 -1,2

Italien 0,8 2,3 0,9 -0,1

Grækenland 4,6 2,2 2,0 0,2

Portugal 7,0 0,6 0,7 1,9

Irland 16,9 5,1 2,1 1,9

Frankrig 1,8 1,0 1,2 -0,1

Tyskland 2,6 0,9 0,2 -0,2

Euroområdet 1,9 1,3 1,0 -0,2

%

18

17

16

15

14

13

12

11

10

9


Globale Scenarier

Kommissionen sætter den gennemsnitlige multiplikator til 0,5-0,7 i en situation

som den nuværende med nulrente og globale finanspolitiske stramninger.

OECD anfører i deres efterårsprognose, at deres standardmultiplikator, som

på kort sigt er ca. 0,8, i den aktuelle situation kan være op til to tredjedele

højere på grund af den afsmittende effekt fra, at mange lande konsoliderer på

samme tid, og at der er begrænset mulighed for pengepolitisk reaktion. Bemærk,

at disse multiplikatorer kan være forskellige både fra land til land og

over tid.

Vores skøn for, hvor meget finanspolitikken har skåret af den økonomiske

vækst, er baseret på en række multiplikatorer som dem, der er indeholdt i

ovenstående nye analyse. Finanseffekten vil efter vores vurdering være 1,1-

3,5 % af BNP i 2012 og derefter falde i 2013 til 0,4-1,4 % af BNP. Den finanspolitiske

konsolidering var betydelig i 2012 og havde en stor negativ

effekt på væksten. Estimaterne for 2014 (+0,5 - +1,6 % af BNP) sætter formentlig

den negative effekt for lavt, da vores beregninger kun omfatter foranstaltninger,

der allerede er meldt ud, og vi ved, at landene, der deltager i

hjælpeprogrammerne, skal finde yderligere finanspolitiske stramninger. Der

er dog næppe tvivl om, at finanseffekten bliver mindre fremover.

Færre negative effekter af kreditstramninger

Bankerne i euroområdet fortsatte med at stramme udlånsvilkårene i 3. kvartal

2012, og ifølge ECB’s seneste rapport over bankernes udlån er stramningerne

fortsat i 4. kvartal, men i et lidt lavere tempo. Kreditstramningerne giver

stadig et negativt vækstbidrag. Ifølge rapporten er bankernes adgang til detail-

og engrosfinansiering blevet bedre i 3. kvartal, mens den blev ringere i 2.

kvartal. Bankerne forventer, at finansieringsforholdene forbedres yderligere i

4. kvartal. Den øgede optimisme efter ECB’s udmelding af det nye obligationsopkøbsprogram

(OMT) har desuden betydet, at statsgældsproblemerne

ikke længere påvirker bankernes finansieringsvilkår helt så kraftigt, og det er

også en forbedring i forhold til 2. kvartal. Forbedrede markedsforhold har

ført til en stigning i virksomhedernes udstedelser i 2. halvår. ECB’s udlånsrapport

er på linje med faldet i de rapporterede finansieringsomkostninger

samt med lavere balancemæssige begrænsninger på bankernes vilkår for

udlån til virksomheder og husholdninger.

De strammere udlånsvilkår giver også et negativt vækstbidrag i 4. kvartal. Vi

forventer, at dette gradvist aftager i de kommende år. Tempoet for implementeringen

af nye regler vil dog formentlig påvirke bankernes udlånsaktivitet.

Fortsat stor vækstspredning

Vækstudviklingen i euroområdet divergerer stadig meget, og Italien og Spanien

spænder nu som planlagt livremmen yderligere ind.

Tyskland undgik recession i 3. kvartal med en stigning i den økonomiske

vækst på 0,2 % k/k, men styrer nu sandsynligvis mod et næsten uændret BNP

i 4. kvartal. Alligevel er Tyskland stadig duksen i euroområdet. Stigende

lønvækst, svagt stigende boligpriser, et meget lille behov for nedgearing og

meget lave finansieringsomkostninger ventes at understøtte den indenlandske

efterspørgsel. Vi forventer, at Tysklands vækst begynder at stige næste år til

1,1 % i 2013 og 1,9 % i 2014.

16 | December 2012

Finanseffekten bliver mindre fremadrettet

2 % af BNP

1

0

-1

-2

-3

-4

-5

Kilde: Europa-Kommissionen, IMF, OECD og Danske Bank Markets

Bemærk: * Den negative effekt på væksten over formentlig angivet

for højt i 2011, da beregningerne er baserede på forbedringen i

de cyklisk justerede primære budgetter, som i 2010 og 2011 var

påvirket af bankpakkerne.

Bankerne i euroområdet strammede også udlånsvilkårene

i 3. kvartal

80

70

60

50

40

30

20

10

0

-1 0

-2 0

Effekt på vækst Ændring i cyklisk justeret primærbalance

2010 2011* 2012 2013 2014

N e t b a l K r e d it s t a n d a r d

N e t b a l

S t r a m n in g

05 06 07 08 09 10 11 12

Kilde: ECB og Danske Bank Markets

Monetary Condition Indeks er i fremgang

Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets

B o lig k ø b

F o r b r u g e r k r e d it

V ir k s o m h e d e r

www.danskeresearch.com

80

70

60

50

40

30

20

10

0

-1 0

-2 0


Globale Scenarier

Italien er det af de store eurolande, der indtil videre har oplevet det største

fald i den økonomiske vækst. I 1. halvår faldt væksten 3 % annualiseret, men

tempoet faldt til 0,2 % k/k i 3. kvartal. I Spanien har vækstfaldet været mere

beskedent i størrelsesordenen 0,3-0,4 % i de tre første kvartaler af året.

Fremover forventer vi den største vækstnedgang i Spanien. Den finanspolitiske

konsolidering tager fart i Spanien, og sammen med et fortsat fald i boligpriserne

og yderligere nedgearing i den finansielle sektor betyder det, at

Spaniens økonomiske vækst falder 1,5 % i 2013, dvs. en smule mere end de

1,3 %, som vi har forventet i år. Udsigterne for Italien er også dystre med et

forventet fald i den økonomiske vækst på 0,4 % i 2013. Bemærk dog, at der

er tale om en betydelig fremgang i forhold til faldet på ca. 2 % i år.

ECB holder renten i lav i lang tid

ECB er stadig på lempelseskurs, men da der er spæde tegn på, at de bløde tal

viser bedring, spændene til randlandenes indsnævres, og at tempoet i pengemængdevæksten

tager til, vil ECB’s Styrelsesråd gemme krudtet til senere.

Vi forventer en gradvis bedring i økonomien, og dermed kan ECB forholde

sig afventende i meget lang tid. Der er dog et forbehold. Den overskydende

likviditet falder, når bankerne får mulighed for at tilbagebetale likviditet fra

de 3-årige likviditetstildelinger (LTRO). Første mulighed for førtidig indfrielse

er den 30. januar 2013. Hvis den overskydende likviditet falder kraftigt,

kan ECB modgå dette ved at lempe pengepolitikken yderligere i februar eller

marts. Hvis den økonomiske situation forværres markant, vil ECB måske

overveje at indføre et såkaldt ”funding for lending”-program i stedet for at

sænke renten yderligere. Vi tror, at ECB vil holde renten uændret frem til

2015.

Makroprognose - euroområdet

% ændring k/k annualiseret K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2012 2013 2014

BNP 0,0 -0,7 -0,2 -0,9 0,4 0,9 1,1 1,3 -0,4 0,3 1,3

Privatforbrug -0,8 -1,4 -0,2 -0,6 -0,1 0,1 0,2 0,3 -0,9 -0,2 0,4

Private faste investeringer -4,7 -5,7 -1,0 -4,0 0,5 0,8 1,5 2,0 -3,3 -0,7 2,2

Lagerændringer 1

-0,2 -0,1 -0,1 -0,2 0,0 0,3 0,2 0,2 -0,6 0,0 0,1

Offentligt forbrug 0,6 0,0 -0,1 -0,4 -0,4 -0,4 -0,3 -0,3 0,0 -0,3 -0,3

Eksport 2,7 5,1 0,0 -0,6 2,0 3,0 3,5 4,0 2,4 1,9 4,4

Import -0,6 2,4 -0,5 -1,9 1,0 2,2 2,5 3,0 -0,7 0,9 3,1

Nettoeksport 1

1,4 1,3 0,2 0,5 0,5 0,5 0,6 0,6 0,9 0,5 0,8

Ledighed (%) 10,9 11,3 11,5 11,7 11,9 12,0 12,1 12,2 11,4 12,1 12,2

Inflation (å/å) 2,7 2,5 2,5 2,3 2,0 1,9 1,8 1,7 2,7 1,8 1,8

Kerneinflation (å/å) 1,5 1,6 1,6 1,5 1,6 1,4 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5

Offentligt budget 2

-3,4 -2,5 -2,6

Offentlig bruttogæld 2

90,1 92,2 93,5

Betalingsbalance 2

1,1 1,5 1,6

ECB's refi-rente 3

2012 2013 Gennemsnit for kalenderåret

1,00 1,00 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75

1. Vækstbidrag, 2. Pct af BNP, 3. Ultimo

Kilde: Danske Bank Markets

17 | December 2012

Divergerende væksttendenser

112,5 Indeks (2005=100)

110,0

Tyskland

Indeks 112,5

110,0

107,5

105,0

Spanien

Euroland

107,5

105,0

102,5

100,0

Frankrig

102,5

100,0

97,5

Italien

97,5

95,0

95,0

05 06 07 08 09 10 11 12

Kilde: ECB og Danske Bank Markets

Overskydende likviditet kan falde kraftigt næste år

900

EUR mia EUR mia

700

Overskudslikviditet

(markedsoperationer

+marginale lånefaciliteter

500

300

-autonome likvitetsfaktorer

- reservekrav).

100

-100

06 07 08 09 10 11 12

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Bank Markets

www.danskeresearch.com

900

700

500

300

100

-100


Globale Scenarier

Asien

Moderat vending

Det ser ud til, at kinesisk økonomi langt om længe har bundet ud, og

vi forventer en moderat vending i de kommende kvartaler understøttet

af tiltagende indenlandsk efterspørgsel og en vis bedring i eksporten.

Ejendomsmarkedet fortsætter stabiliseringen og risikoen for et

større kollaps er aftaget markant.

Japan er i recession, men vi forventer moderat vækst for landet i 1.

halvår 2013 hjulpet på vej af omfattende penge- og finanspolitiske

lempelser og en gradvist vending i eksporten. Japansk økonomi står

dog over for et vanskeligt år i 2014, når momsen efter planen skal

hæves, og de positive virkninger fra genopbygningen efter jordskælvet

begynder at aftage.

På kort sigt synes den største risiko for Kina og Japan at være udviklingen

i Europa og USA. På lidt længere er hastigheden i faldet Kinas

langsigtede vækstpotentiale en væsentlig usikkerhedsfaktor.

Tegn på moderat vending i Kina – langt om længe

Efter en længerevarende opbremsning har der i de seneste par måneder endelig

været tegn på, at kinesisk økonomi er bundet ud og er begyndt er vende.

Da der ikke synes at være opstået noget væsentligt outputgab under opbremsningen,

vil der formentlig kun ske en moderat fremgang. Et centralt

punkt vil være, om den nylige opbremsning primært har været cyklisk eller

strukturelt betinget, dvs. primært drevet af faldet i Kinas langsigtede vækstpotentiale.

Hvis afdæmpningen primært har været strukturelt betinget, skal

man ikke forvente et markant opsving, og ethvert forsøg på at modvirke

nedgangen i BNP-væksten med lempelser i dem økonomiske politik vil blot

øge inflationen.

Et lavere vækstpotentiale bliver Kinas største udfordring i de kommende år.

Dette har landets ny ledelse allerede anerkendt med sit fokus på produktivitetsfremmende,

langsigtede strukturelle økonomiske reformer. Med et øget

fokus på strukturelle økonomiske reformer kan Kina også være gået ind i en

ny fase med større accept af lavere vækst, især hvis traditionelle makroøkonomiske

lempelser indebærer en langsigtet negativ afsmitning på produktiviteten.

Det bratte fald i inflationen fra 6,5 % å/å i sensommeren 2011 til det

nuværende niveau på omkring 2 % å/å kunne dog tyde på, at nedgangen i

væksten ii høj grad har været cyklisk, omend Kinas langsigtede potentielle

vækst står til at falde på længere sigt (vi estimerer potentiel BNP-vækst i

niveauet 8,5-9,0 %).

Fortsat stabilisering af ejendomsmarkedet

Salget af nye boliger har i de seneste måneder fortsat den stigende tendens,

der begyndte i maj. Antallet af færdigbyggede nye boliger er faldet markant

som en forsinket reaktion på faldet i igangsættelsen af nye boliger mod slutningen

af sidste år. Dette har medført en kraftig bedring i forholdet mellem

udbud og efterspørgsel af nye boliger på ejendomsmarkedet, og vores indikator

for markedsligevægten (forskellen mellem salget og færdiggørelsen af

18 | December 2012

Kina ser ud til at have bundet ud i 3. kvartal

12

11

10

9

8

7

6

5

4

10 11 12 13

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Udsigt til svækkelse i Kinas langsigtede vækstpotentiale

13

12

11

10

9

8

7

6

%

B N P

% k / k s j. a n n .

% å / å

Kilde: Danske Bank Markets

Markant bedre balance mellem udbud og efterspørgsel

på boligmarkedet

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

P r o g n o s e

5

90 95 00 05

w o r s t c a s e

10 15 20 25

40

30

20

10

0

-1 0

-2 0

-3 0

-4 0

-5 0

%

K i n a s p o t e n t i e l l e B N P - v æ k s t

%

N e t t o t a l

F o r v e n t e t

E f t e r s p ø r g s e l- u d b u d a f n y e b o lig e r

% 3 m / 3 m a n n .

P r is p å n y e b o lig e r > >

< < D e m a n d - s u p p ly b a la n c e in p r o p e r t y

06 07 08 09 10 11 12

m a r k e t

www.danskeresearch.com

%

12

11

10

9

8

7

6

5

4

13

12

11

10

9

8

7

6

5

20

15

10

5

0

-5

-1 0

-1 5


Globale Scenarier

nye boliger) er nu neutral. Boligpriserne er nu også steget en smule siden maj

som følge af det forbedrede forhold mellem udbud og efterspørgsel. Antallet

af påbegyndte boliger er dog hidtil kun steget moderat, siden markedet bundede

ud i starten af 2012, hvilket tyder på, at boligbyggeriet fortsat tynges af

et stort antal usolgte boliger. Selvom boligbyggeriet ikke længere ser ud til at

trække væksten ned, ser det heller ikke ud til at have skabt noget markant

vækstløft i det begyndende opsving.

Det har været en bevidst politisk beslutning at holde snor i boligmarkedet og

rette de finanspolitiske lempelser primært mod infrastrukturinvesteringer. De

senere års strammere regulering af ejendomsmarkedet er stort set uforandret,

og der tales endda om, at forsøget med indførelse af ejendomsskat i Shanghai

og Chongqing skal udbredes til resten af landet. Samlet set er pengepolitikken

stort set neutral trods to rentenedsættelser i 2012. I stedet har regeringen

lempet finanspolitikken gennem yderligere investering i landets infrastruktur.

Der gives ikke megen information om omfanget af de faktiske planer for

investering i ny infrastruktur, men det bliver stadigt tydeligere, at det nu har

nået et markant niveau på grund af de seneste måneders kraftigt stigende

anlægsinvesteringer inden for transportsektoren og forsyningsselskaber.

Udviklingen i detailsalget tyder også på, at privatforbruget har været i bedring

de seneste par måneder, hvor især forbrug forbundet med boligsalg (bl.a.

byggematerialer og møbler) er styrket. Bilsalget har været relativt afdæmpet i

de seneste par måneder, idet den forbrugerboykot, der har været af japanske

biler, ser ud til at have tynget det samlede bilsalg.

Overraskende styrke i eksporten i 4. kvt

Efter det markante fald i 3. kvartal som helhed har eksporten vist overraskende

styrke siden september. Stigende eksportordrer i PMI-indeksene tyder på,

at Kinas eksport stiger i 4. kvartal, fordi en øget eksport til andre emerging

markets i Asien ser ud til at have opvejet eksportnedgangen til Europa.

Selvom der er tegn på bedring i Kinas indenlandske efterspørgsel, er dette

hidtil ikke slået igennem i landets import, som fortsat har været relativt afdæmpet

– et tegn på, at lagrene formentlig fortsat reduceres, især råvarelagrene.

Udviklingen i begge de kinesiske PMI-tal peger dog på, at nedbringelsen

af lagrene vil begynde at aftage i de kommende måneder, og at den seneste

bedring i Kinas indenlandske efterspørgsel snart vil føre til styrket eksport

til Kina.

Vendingen i økonomien ventes at tage til i de kommende

kvartaler

Fremadrettet er der efter vores mening næppe nogen tvivl om, at kinesisk

økonomi bundede ud i 3. kvartal 2012, og at den nu ser ud til at blive styrket i

de næste par kvartaler. Ledende indikatorer som realvæksten i pengemængden

(M2), og den brede kreditvækst peger fortsat på stigende vækst, og vi

forventer, at den bedring i indenlandsk efterspørgsel, de seneste tal har vist,

vil fortsætte i de kommende kvartaler. Samtidig bør eksporten gradvist stige

yderligere, især fra 2. kvartal 2013, og lagerreduktionens negative indvirkning

på væksten bør gradvist aftage. Med udsigten til at effekten af de finanspolitiske

lempelser aftager mod slutningen af 2013, forventer vi, at BNP

væksten topper medio 2013 med over 9 % k/k ann. i 2. kvartal.

Pengepolitikken forventes at forblive neutral og uden yderligere rentenedsættelser.

Når det er sagt, vil pengepolitikken fortsat have en mindre lempende

19 | December 2012

Markant stigende infrastruktur-investeringer i de

seneste måneder

220

200

180

160

140

120

100

0

In d e k s F a s t e in v e s t e r in g e r

09 10 11 12

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

% y / y D iffu s io

n

T r a n s p o r t a t io nP n u b lic u t ilit ie s

PMI-tal for Kinas eksport står til en stigning i de

kommende måneder

20

10

0

-1 0

-2 0

07 08 09 10 11 12

E x p o r t o r d e r s , C L S A

P M I> >

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Realvæksten i pengemængden har i nogen tid peget

i retning af en vending

7 .5

5 .0

2 .5

0 .0

-2 .5

-5 .0

-7 .5

-1 0 .0

% 3 m / 3 m

% å / å

3 m g lid e n d e g e n n e m s n it , s .j.

O f f e n t lig f o r s y n in g s v ir k s o m h e d

T r a n s p o r t s e k t o r e n

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

D iffu s io n

E k s p o r t o r d r e r , H S B C P M I, s j.> >

E k s p o r t o r d r e r ,N B S P M I, s j.> >

R e a l M 2 - v æ k s t > >

< < In d u s t r ip r o d u k t io n

(a fv ig e ls e fr a t r e n d -v æ k s t )

< < E k s p o r t , s j.

www.danskeresearch.com

% å / å

00 02 04 06 08 10 12

220

200

180

160

140

120

100

0

70

60

50

40

30

30

25

20

15

10

5

0


Globale Scenarier

effekt, og vi vil ikke helt udelukke muligheden for, at bankernes reservekrav

lempes på et tidspunkt, især fordi støtteopkøb på valutamarkedet ikke længere

løfter likviditeten. Vi forventer ikke, at indsættelsen af den ny ledelse i

Kinas Kommunistparti vil medføre nogen større reaktion, selvom vi anerkender,

at fjernelsen af den politiske usikkerhed kan give et mindre investeringsløft,

især på provinsniveau. Samlet set forventer vi, at de strukturelle økonomiske

reformer vil blive fremskyndet, særligt liberaliseringen af den finansielle

sektor. Vi forventer, at finanspolitikkens vækstpåvirkning bliver en

smule negativ fra 2. halvår 2013, når virkningen fra den seneste omgang

infrastrukturinvesteringer begynder at aftage.

På kort sigt synes udviklingen i Europa og USA nu at udgøre den største

risiko. Risikoen fra det kinesiske ejendomsmarked er nu faldet markant. På

længere sigt synes tempoet, hvormed Kinas langsigtede vækstpotentiale

aftager, at udgøre den væsentligste risiko, og det er vores indtryk, at det er

her, Kinas ledelse har sit primære fokus.

Med inflationen under kontrol har Kina fortsat et betragteligt råderum i sin

økonomiske politik, og landet er i en position, hvor man kan lempe såvel

penge- som finanspolitikken, hvis det bliver nødvendigt, også selvom man

måske vil være mere tilbageholdende med at tage det store stimuli-skyts i

brug.

Japan undgår formentlig en længerevarende recession

Japan er sandsynligvis gået i recession i 2. halvår 2012, hvor faldende eksport

som følge af den aftagende globale vækst i stigende grad har tynget den

indenlandske efterspørgsel gennem faldende private investeringer og et

svækket privatforbrug. Med udløbet af tilskuddet til køb af miljøvenlige biler

i september blev privatforbruget yderligere svækket markant. Japans eksport

har desuden været særligt hårdt ramt af den kinesiske forbrugerboykot af

japanske varer i kølvandet på de politiske spændinger mellem Japan og Kina.

Forbrugerboykotten har især ramt bilindustrien og skabt markante udfordringer

i 2. halvår 2012, som i sidste ende har medført en markant produktionsnedgang.

Den negative indvirkning fra udløbet af tilskuddet til miljøvenlige

biler og forbrugerboykotten i Kina bør dog kun være midlertidig, således at

situationen gradvis stabiliseres.

Finanspolitikken og genopbygningen efter jordskælvet og tsunamien i marts

2011 er fortsat med til at styrke væksten. Der er nu desuden en sandsynlighed

for yderligere finanspolitiske lempelser efter valget til parlamentets underhus

den 16. december. Det største oppositionsparti, Liberaldemokraterne, forventes

at komme til magten igen, og partiet har lovet en ny hjælpepakke (primært

bygge- og anlægsprojekter). Vi forventer, at den nye hjælpepakke vil øge

BNP-væksten med 0,25 procentpoint i 2013, hovedsageligt i årets 2. og 3.

kvartal. Desuden forventes en ny Liberaldemokratisk regering at øge det

politiske pres for at få den japanske nationalbank, Bank of Japan (BoJ) til at

indføre mere aggressive pengepolitiske lempelser. BoJ har allerede optrappet

sine pengepolitiske lempelser markant, og dens obligationsopkøb hidtil i 4.

kvartal svarer til næsten 8 % af BNP.

Vi forventer, at BoJ på et tidspunkt efter april vil hæve sit inflationsmål fra

nu 1 % til 2 %, når den nuværende centralbankchef Shirakawa erstattes af en

ny chef, som formentlig vil hælde langt mere i retning af pengepolitiske

lempelser. Dette vil medføre, at det nuværende relativt kraftige omfang af

obligationsopkøb bliver fastholdt i hvert fald til ind i 2014. Det er dog tvivl-

20 | December 2012

Markant stigning i den brede kreditgivning i de

seneste måneder

1 7 .5

1 5 .0

1 2 .5

1 0 .0

7 .5

5 .0

2 .5

0 .0

07 08 09 10 11 12

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Japan i recession, men den forventes ikke at vare

ved

10

5

0

-5

-1 0

-1 5

-2 0

-2 5

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

Bedre end sit rygte

100

98

96

94

92

m ia . C N Y

B a n k lå n i lo k a l

v a lu t a

A n d r e u d lå n

S a m e t n y e u d lå n m ia . C N Y

( s e n e s t e 1 2 m å n e d e r )

% k / k a n n .

B N P

% k / k a n n .

In d u s t r ip r o d u k t io n

07 08 09 10 11 12 13

K 1 0 8 = 1 0 0 In d la n d s k e e f t e r s p ø r g s e l

U S A

J a p a n

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

www.danskeresearch.com

P r o g n o s e

E u r o o m r å d e t

08 09 10 11 12

1 7 .5

1 5 .0

1 2 .5

1 0 .0

7 .5

5 .0

2 .5

0 .0

10

5

0

-5

-1 0

-1 5

-2 0

-2 5

100

98

96

94

92


Globale Scenarier

somt, hvor effektivt BoJ's kvantitative lempelser vil kunne styrke væksten,

men det burde i det mindste støtte økonomien ved hjælp af en svagere Yen.

2014 bliver et vanskeligt år for Japan

Med en forventet gradvis bedring af eksporten (især fra 2. kvartal 2013) bør

Japan dog kunne undgå en længerevarende recession. Vi forventer, at japansk

økonomi igen opnår moderat vækst i 1. kvartal 2013, og at væksten tiltager

yderligere i de efterfølgende kvartaler. Fra slutningen af 2013 vil væksten i

japansk økonomi dog igen gå en vanskelig tid i møde. For det første vil påvirkningen

fra de finanspolitiske stimuli og især genopbygningen begynde at

aftage mod slutningen af 2013. For det andet er der allerede vedtaget en

fordobling af forbrugsafgiften fra 5 % til 10 % i perioden fra april 2014 til

oktober 2015 som led i den langsigtede plan for en bedring af Japans offentlige

finanser. Liberaldemokraterne har allerede antydet, at forhøjelsen af

forbrugsafgiften kan blive udskudt, hvis den viser sig at true vendingen i

japansk økonomi. Hvis det bliver tilfældet, vil Japans kreditværdighed formentlig

blive nedjusteret. I 2014 vil Japan i høj grad være afhængig af holdbar

økonomisk vækst, og BoJ vil formentlig skulle fastholde en yderst lempelig

pengepolitik.

Makroprognose for Asien

% å/å

Asien

Japan

Kina

Asien ekskl. Japan & Kina

Indien

NIC

Kilde: Danske Markets og IMF

21 | December 2012

BoJ har øget sine obligationsopkøb markant

11 12 13

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Bank Markets

BNP Forbrugerpriser Betalingsbalance

2011 2012 2013 2014 2011 2012 2013 2014 2011 2012 2013 2014

6.0 5.3 6.0 6.1 5.3 3.8 3.8 3.7 2.3 1.4 1.7 2.0

-0.8 1.6 0.7 1.2 -0.3 -0.2 0.1 0.2 3.5 1.6 2.3 1.9

9.2 7.7 8.6 8.3 5.4 2.7 2.9 3.1 2.8 2.5 2.9 3.4

5.4 4.2 5.2 5.5 7.4 6.5 6.3 5.8 1.3 0.1 0.2 0.4

6.8 4.9 6.0 6.4 10.4 10.3 9.6 8.3 -3.4 -3.8 -3.3 -2.3

4.0 2.1 3.7 4.1 3.6 2.7 2.7 2.8 6.5 5.5 5.4 5.1

Sydkorea 3.6 2.7 3.6 4.0 4.0 2.2 2.7 3.0 2.4 1.9 1.7 1.4

Taiwan 4.0 1.3 3.9 4.5 1.4 2.5 2.0 2.0 8.9 6.9 7.3 7.0

Hong Kong 5.0 1.8 4.4 4.3 5.3 3.8 3.0 3.0 5.3 4.1 3.8 4.1

Singapore 4.9 2.1 2.9 3.6 5.2 4.5 4.3 4.0 21.9 21.0 20.7 19.7

ASEAN

5.0 5.4 5.8 5.8 6.0 4.0 4.3 4.0 3.0 0.8 0.4 0.5

Indonesien 6.5 6.0 6.3 6.5 5.4 4.4 5.1 4.9 0.2 -2.1 -2.4 -2.3

Thailand 0.1 5.6 6.0 4.8 3.8 3.2 3.3 2.6 3.4 -0.2 0.1 0.8

Filippinerne 7.6 4.8 4.8 4.7 4.7 3.5 4.5 4.0 3.1 3.0 2.6 2.5

Malaysia 5.1 4.4 4.7 5.5 3.2 2.0 2.4 2.5 11.0 7.5 6.9 6.4

10

8

6

4

2

0

%

O p k ø b a f f i n a n s i e l l e a k t i v e r %

(% B N P å r lig t )

P r o g n o s e b a s e r e t p å

m å l fo r o p k ø b

www.danskeresearch.com

10

8

6

4

2

0


Globale Scenarier

Disclosure

Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank

er under tilsyn af Finanstilsynet.

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de

udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse

procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafde-

linger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og

uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske

Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige

forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabs-

resultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne

modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate

finance- eller kredittransaktioner.

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske

regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger.

Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse

Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller

og metoder såvel som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller

lande. Dokumentation kan fremskaffes ved henvendelse til analysens forfattere.

Risikoadvarsel

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse,

herunder en følsomhedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen.

Planlagte opdateringer af analysen

Globale Scenarier er en kvartalsprognose, men nye statistiske oplysninger kan give anledning til

ændringer i vores syn på de enkelte økonomier.

Første offentliggørelsesdato

Se forsiden af denne analyse.

Disclaimer

Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen er

udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler

ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud

om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter.

Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid

ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke

påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af

publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre

forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle

instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et

udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke

investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den

pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbri-

tannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division af Danske Bank A/S. Dan-

ske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante

myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er

Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services

Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til

banken. Copyright © Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som

er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse.

22 | December 2012

www.danskeresearch.com


Global Markets research

G l o b a l H e a d o f M a r k e t s r e s e a r c H

Thomas Thøgersen Grønkjær

+45 45 12 85 02

thgr@danskebank.dk

i N t e r N at i o N a l M a c r o

Chief Analyst &

Head of

Allan von Mehren

+45 45 12 80 55

alvo@danskebank.dk

Signe P. Roed-Frederiksen

+45 45 12 82 29

sroe@danskebank.dk

Frank Øland Hansen

+45 45 12 85 26

franh@danskebank.dk

Anders Møller Lumholtz

+45 45 12 84 98

andjrg@danskebank.dk

Flemming Jegbjærg Nielsen

+45 45 12 85 35

flemm@danskebank.dk

d e N M a r k

Steen Bocian

+45 45 12 85 31

stbo@danskebank.dk

Las Olsen

+45 45 12 85 36

laso@danskebank.dk

Jens Nærvig Pedersen (on leave)

+45 45 12 80 61

jenpe@danskebank.dk

N o r way

Frank Jullum

+47 85 40 65 40

fju@fokus.no

Bernt Christian Brun

+47 23139190

bbru@danskebank.no

r at e s , F x & c o M M o d i t i e s

s t r at e g y

Chief Analyst &

Head of

Arne Lohmann Rasmussen

+45 45 12 85 32

arr@danskebank.dk

Kasper Kirkegaard

+45 45 13 70 18

kaki@danskebank.dk

Christin Kyrme Tuxen

+45 45 13 78 67

tux@danskebank.dk

Peter Possing Andersen

+45 45 13 70 19

pa@danskebank.dk

Lars Tranberg Rasmussen

+45 45 12 85 34

laras@danskebank.dk

Morten Thrane Helt

+45 45 14 88 82

mohel@danskebank.dk

s w e d e N

Chief Analyst &

Head of

Michael Boström

+46 8 568 805 87

mbos@consensus.se

Roger Josefsson

+46 8 568 805 58

rjos@consensus.se

Michael Grahn

+46 8 568 807 00

mika@consensus.se

Carl Milton

+46 8 568 805 98

carmi@consensus.se

Marcus Söderberg

+46 8 568 805 64

marsd@consensus.se

Stefan Mellin

+46 8 568 805 92

mell@consensus.se

c H i e f e c o n o M i s t at d a n s k e b a n k

Steen Bocian

+45 45 12 85 31

stbo@danskebank.dk

F i x e d i N c o M e r e s e a r c h

Chief Analyst &

Head of

Thomas Thøgersen Grønkjær

+45 45 12 85 02

thgr@danskebank.dk

Jens Peter Sørensen

+45 45 12 85 17

jenssr@danskebank.dk

Christina E. Falch

+45 45 12 71 52

chfa@danskebank.dk

Søren Skov Hansen

+45 45 12 84 30

srha@danskebank.dk

Jan Weber Østergaard

+45 45 13 07 89

jast@danskebank.dk

Sverre Holbek

+45 45 14 88 82

holb@danskebank.dk

F i N l a N d

Pasi Petteri Kuoppamäki

+358 (0)10 546 7715

pasi.kuoppamaki@danskebank.com

c r e d i t r e s e a r c h

Chief Analyst &

Head of

Thomas Martin Hovard

+45 45 12 85 05

hova@danskebank.dk

Henrik Arnt

+45 45 12 85 04

heand@danskebank.dk

Louis Landeman

+46 8 568 80524

llan @danskebank.se

Jakob Magnussen

+45 45 12 85 03

jakja@danskebank.dk

Asbjørn Purup Andersen

+45 45 14 88 86

apu@danskebank.dk

Mads Rosendal

+45 45 14 88 79

madro@danskebank.dk

Gabriel Bergin

+46 (0)8-568 806

gabe@danskebank.dk

Brian Børsting

+45 45 12 85 19

brbr@danskebank.dk

Åsa Haagensen

+47 22 86 13 22

ha@danskebank.dk

Kasper From Larsen

+45 45 12 80 47

kasla@danskebank.dk

e M e r g i N g M a r k e t s

Chief Analyst &

Head of

Lars Christensen

+45 45 12 85 30

larch@danskebank.dk

Stanislava Pradova

+45 45 12 80 71

spra@danskebank.dk

Violeta Klyviene

Senior Baltic Analyst

+370 611 24354

vkly@danskebank.dk

Danske Bank, Markets Research, Holmens Kanal 2-12, DK - 1092 Copenhagen K. Phone +45 45 12 00 00 www.danskeresearch.com

Senior Economist

Sanna Kurronen (on leave)

+358 10 546 7573

kurr@danskebank.com

Vladimir Miklashevsky

+358 (0)10 546 7522

vlmi@danskebank.com

More magazines by this user
Similar magazines