Nordisk Økonomi - Danske Analyse - Danske Bank

danskeanalyse.danskebank.dk

Nordisk Økonomi - Danske Analyse - Danske Bank

Investeringsanalyse

Nordisk Økonomi

Økonomi og finans

Oktober 2009

• Danmark: Global vending trækker Danmark med op

– Dansk økonomi forventes at levere pæn vækst næste år

• Sverige: Langsom fremgang

– Riksbanken vil holde sig på sidelinjen, indtil den har fået fastere grund under fødderne

• Norge: Udsigt til bedring - negative risici aftager

– Økonomien er vendt, og der er højere renter i vente

• Finland: Faldet i BNP synes at være stoppet

– Den globale vending vil trække væksten op i de kommende kvartaler

• Globalt: Jobvækst i vente

– Genopretningen på sporet

www.danskebank.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Danske Research

Anvarshavende redaktør:

Steen Bocian Cheføkonom + 45 45 12 85 31 stbo@danskebank.dk

Økonomi:

Frank Øland Hansen Danmark + 45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk

Tore Damgaard Stramer Danmark + 45 45 12 80 61 tostr@danskebank.dk

Roger Josefsson Sverige + 46 (0)8-568 805 58 rjos@danskebank.dk

Arne Lohmann Rasmussen FX, Råvarer + 45 45 12 85 32 arr@danskebank.dk

Frank Jullum Norge + 47 85 40 65 40 fju@danskebank.no

Peter Possing Andersen USA + 45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk

Signe Roed-Frederiksen USA + 45 45 12 82 29 srow@danskebank.dk

Frank Øland Hansen Euroland +45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk

Flemming Jegbjærg Nielsen Asien +45 45 12 85 35 flemm@danskebank.dk

Lars Christensen Central- og Østeuropa + 45 45 12 85 30 larch@danskebank.dk

Lars Tranberg Rasmussen Latinamerika og SNG + 45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk

Allan von Mehren Global, Rentestrategi +45 45 12 80 55 alvo@danskebank.dk

Pasi Petteri Kuoppamäki Finland +358(0)105467715 paku@danskebank.dk

Lauri Antero Uotila Finland +358(0)105467714 uot@danskebank.dk

Morten Kongshaug Aktier + 45 45 12 80 57 mokon@danskebank.dk

Sakgsansvarlige:

Søren Kyhl Danske Research + 45 45 12 84 44 sky@danskebank.dk

Anders Damgaard TFM Sales +45 45 12 85 50 andd@danskebank.dk

Henrik Voetmann Mikkelsen Salgschef Aktier +45 45 14 73 05 hvm@danskebank.dk

Lars Norup Derivative Sales +45 45 14 69 50 noru@danskebank.dk

Jesper Ronald Petersen FX/MM & Global Flow +45 45 14 68 68 jrp@danskebank.dk

Bo Wetterstein Debt Capital Markets +45 45 14 72 83 bwe@danskebank.dk

Lars Worsøe Andersen Fixed Income +45 45 14 69 97 lawa@danskebank.dk

Denne publikation findes også på websiden www.danskebank.dk/danskeanalyse

Statistisk kildemateriale: Datastream, Ecowin, OECD, IMF, National Institute of Social and Economic Research, Danmarks Statistik

og andre nationale statistiske institutter samt egne beregninger.

Tryk: Schultz Grafisk A/S, København

2 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Indhold

Danmark Global vending trækker Danmark med op 4

Prognosen i tal 14

Sverige Riksbanken afventer fast grund under fødderne 15

Prognosen i tal 21

Norge Udsigt til fremgang negative risici aftager 22

Prognosen i tal 28

Finland Det lysner i horisonten 29

Prognosen i tal 32

Globalt Jobvækst på vej 33

Makroprognose 38

Finansiel prognose 39

Nordisk Økonomi er Danske Banks kvartalspublikation, som fokuserer på de økonomiske udsigter for de nordi-ske lande,

og som sætter den økonomiske udvikling på vores hjemmemarkeder ind i en international sammen-hæng. Den kvartalsvise

publikation Globale Scenarier præsenterer vores forventning til den internationale økonomi.

Som supplement til informationerne i Nordisk Økonomi og Globale Scenarier kan man på Danske Analyses

hjemmeside www.danskebank.dk/danskeanalyse altid finde bankens aktuelle syn på den økonomiske udvikling

i følgende lande/områder:

• Danmark

• Sverige

• Norge

• Finland

• USA

• Storbritannien

• Euroland

• Schweiz

• Central- og Østeuropa/EMEA

• Asien

3 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Danmark

Global vending trækker Danmark med op

• Dansk økonomi har været i en historisk vækstkrise, hvis lige vi skal

helt tilbage til starten af 1930’erne for at finde. Ifølge de seneste nationalregnskabstal

er BNP således faldet med hele 7,2 % fra 2. kvartal

2008 til 2. kvartal 2009.

• Et så markant fald i produktionen på så kort tid vil sende chokbølger

gennem økonomien i lang tid. Krisen kan dermed langt fra siges at

være ovre. Men meget peger i retning af, at aktiviteten nu igen er stigende.

• Det er især de mere lyse vækstudsigter for den globale økonomi, der

smitter positivt af på Danmark og trækker os ud krisen.

• Udover de mere positiv globale vækstudsigter trækker den meget lave

rente og den ekspansive finanspolitik ligeledes i retning af højere

økonomisk aktivitet.

• Fremgangen i aktiviteten vil bidrage til, at stigningen i ledigheden vil

aftage. Når det er sagt, så har produktionsnedgangen været så voldsom,

at ledigheden først forventes at toppe i første halvår af 2011 på

et niveau over 160.000 personer.

Ændringer i forhold til sidste prognose

Aktuel prognose Tidligere prognose

2008 2009 2010 2008 2009 2010

BNP -1,2 -4,5 1,6 -1,2 -3,5 0,8

Privatforbruget -0,1 -5,0 2,3 -0,1 -3,7 2,7

Offentligt forbrug 1,5 2,2 1,4 1,5 1,7 1,6

Faste bruttoinvesteringer -5,0 -12,9 -2,1 -5,0 -11,1 -2,6

Eksport 2,3 -10,0 2,8 2,3 -6,1 2,1

Import 3,5 -13,6 5,0 3,5 -9,0 3,7

Ledighed (1000 personer) 51,6 98,4 145,0 51,6 101,7 143,2

Inflation 3,4 1,5 2,1 3,4 1,3 1,9

Budgetsaldo, % af BNP 3,6 -2,6 -5,2 3,6 -1,5 -3,8

Betalingsbalance, % af BNP 2,2 1,4 1,0 2,2 1,8 1,7

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Analyse

• Vender vi blikket mod boligmarkedet, begynder vi så småt at kunne

ane bunden. Vi forventer, at boligpriserne vil falde yderligere 5 %

fra det nuværende niveau.

2009 bliver de kedelige rekorders år

På trods af at de seneste nationalregnskabstal for 2. kvartal 2009 satte en tyk

streg under, at krisen på alle måde var meget voldsom i første halvår af 2009,

så ændre det ikke ved, at der nu er meget der peger i retning af, at aktiviteten

herhjemme igen er stigende, og recessionen dermed er slut.

Det meget store fald, vi har set i produktionen, vil dog sende efterdønninger

igennem økonomien en rum tid endnu – krisen er derfor også langtfra slut. I

perioden 4. kvartal 2007 til 2. kvartal 2009 er BNP faldet med hele 7,4 %.

Det er historisk fald – vi skal helt tilbage til begyndelsen af 1930’erne for at

finde lignende fald i produktionen på så kort tid. Der er desværre også meget,

der peger i retning af, at 2009 blive de kedelige rekorders år på økonomifronten.

Således forventer vi, at se det største år-til-år fald i såvel privatforbruget,

eksporten, erhvervsinvesteringerne og boligpriserne målt i perioden efter 2.

verdenskrig.

Eksporten og forbruget trækker økonomien i gang

8

210

6

% år/år Eksport >>

Mia. kr.

200

4

2

190

0

180

-2

-4

Privatforbrug >>

170

-6


Nordisk Økonomi

Samlet forventer vi, at BNP falder med 4,5 % i 2009, men i 2010 skønnes

BNP at stige med 1,6 %. Det meget store fald i BNP i år, kan hovedsageligt

tilskrives det meget bratte fald, vi så i produktionen i andet halvår af 2008 og

i første halvår af 2009. Faktisk ventes andet halvår af 2009 at byde på fremgang

– en fremgang der forventes at fortsætte ind i 2010.

Vender vi blikket mod den globale økonomi, så forventer vi en forholdsvis

pæn vækst over de kommende kvartaler. Opsvinget vil modsat tidligere være

forholdsvist synkront, hvor såvel USA, Euroland og Asien forventes at opleve

pæne vækstrater resten af året. Det vil selvsagt smitte af på en lille åben

økonomi som den danske, hvor godt og vel 55 % af BNP kommer fra netop

eksporten. Den største usikkerhed knytter sig således også til eksporten –

udebliver vendingen i den globale økonomi vil udsigterne for dansk økonomi

være noget mere dystre, end vi lægger op til i vores prognose.

Kraftig reduktion i lagrene

2,0

8

% Ændring i lager >>

Mia. kr.

1,5

6

1,0

4

0,5

2

0,0

0

-0,5

-2

-1,0

-4

-1,5

-6

-2,0


Nordisk Økonomi

desværre ramt af et chok, hvilket betyder, at salget af radioer falder med 25

radioer.

Da den økonomiske usikkerhed er stor, vælger producenten imidlertid at

trække på sit lager i en periode – og skærer produktionen ned med 50 radioer.

Dermed reduceres lageret med 25 radioer – hvilket giver et negativt bidrag til

den økonomiske aktivitet, da det jo muliggør et større fald i produktionen,

end der ellers ville havde været plads til.

Efter et stykke tid bedres den økonomiske sigtbarhed. Producenten kan konstatere,

at salget ikke er faldet lige så meget som produktionen, og lagrene er

ved at være tomme. Dermed er producenten nødt til at sætte produktionen op.

Til at starte med er producenten imidlertid forsigtig. Produktionen øges til 60

radioer. Dermed er produktionen fortsat lavere end salget, og lagrene fortsætter

med at falde – men produktionen er sat op med 10 enheder – svarende til

en produktionsvækst på 20 %. Så hvis blot lagernedbringelsen tager af i fart,

vil det give et positivt vækstbidrag.

Historisk nedgang i forbruget i 2009

10%

10%

å/å

Privatforbrug å/å

8%

8%

6%

6%

4%

4%

2%

2%

0%

0%

-2%

-2%

-4%

-4%

-6%

-6%

1949 1959 1969 1979 1989 1999 2009

Kilde: Reuters Ecowin

I første halvår af 2009 bragte virksomhederne som nævnt lagrene kraftigt ned

– i de kommende kvartaler er det vores forventning, at lagernedbringelsen vil

aftage, hvilket trækker væksten i økonomien op. Først i 2010 ventes lagrenes

niveau at nå en bund. Vi venter ikke, at virksomhederne vil øge lagrene inden

for prognoseperioden.

Forbrugsvæksten lader vente på sig

Den økonomiske krise ramte Danmark allerede i slutningen af 2007 – og i

starten af 2008 befandt vi os som et af de første lande i en økonomisk recession.

Én af grundene til, at dansk økonomi tidligt blev sat under et voldsomt

økonomisk pres var, at de danske forbrugere ændrede adfærd. Efter en lang

periode med kraftigt stigende forbrug, vendte de danske forbrugere rundt på

en tallerken. Fra og med 2. kvartal 2008 begyndte det private forbrug således

at falde – det til trods for fortsat pæne indkomststigninger og faldende ledighed.

Vendingen i det private forbrug skal ses i lyset af den vending som ramte

boligmarkedet i midten af 2007. Husholdningerne så således deres boligformue

skrumpe, og for at modgå presset satte de deres opsparing i vejret. Dertil

kom, at inflationen frem til sommeren 2008 begyndte at udhule mange familiers

budget. Olie- og fødevarepriserne skød på globalt plan på kort tid kraftigt

i vejret, og det kunne mærkes, da udgifter til benzin, varme og mad er

svære at undgå. Det satte forbruget yderligere under pres.

Endelig oplevede vi i Danmark, som i resten af verden, at den stort set altomfavnende

finansielle krise også ramte forbruget i slutningen af sidste år og

starten af i år. Med den finansielle krise kom den stigende ledighed også –

hvilket ramte forbruget ekstra hårdt. Stigende ledighed rammer forbruget

gennem en direkte effekt på indkomsterne, men vigtigere er det, at stigende

ledighed mindsker forbrugslysten (forbrugskvoten – forbruget ift. den disponible

indkomst). Problemet er, at det er umuligt på forhånd at vide, om man

selv bliver ramt af ledighed, og da krisen udviklede sig så uoverskueligt, som

tilfældet var, så holdt også danskere, hvis jobsikkerhed var relativ høj igen.

Dermed oplevede vi et kraftigt fald i forbrugskvoten på meget kort tid. Det er

meget vanskeligt at sige med sikkerhed, om vi er gennem tilpasningen i for-

Forbrugertilliden i pæn stigning

35

Nettotal Nettotal

25

Forv. til dansk økonomi over

de kommende 12 m

15

5

-5

-15

-25

Forbrugertillid

-35

84 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

Kilde: Reuters Ecowin

35

25

15

5

-5

-15

-25

-35

6 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

brugskvoten – sparer danskerne nok op nu, eller skal opsparingskvoten stige

yderligere?

Kigger vi på den helt aktuelle udvikling, så tyder meget på, at vi har set en

bund i forbruget. Både detailsalget og bilsalget har været stort set uændret

siden starten af året og det seneste nationalregnskab vise da også en udfladning

i forbruget.

At forbruget ikke falder yderligere er naturligvis positivt, men udfladningen

skal ses i lyset af, at danskerne i år har glæde af en usædvanlig kraftig indkomstfremgang

samtidig med, at udbetalingen af den særlige pensionsopsparing

har frigjort cirka 30 mia. kr. til forbrug.

Kigger man på udviklingen i forbrugertilliden, så er der dog meget som kunne

tyde på, at danskerne er ved at genvinde tilliden til fremtiden. Forbrugertilliden

har været støt stigende siden efterårets rædselsniveauer og tilliden til,

at økonomien kommer til at vokse over det kommende år har aldrig været

større i den periode, forbrugertilliden er blevet opgjort. Det indikerer, at

forbrugerne atter er på vej ind på banen – efter i en tid at have holdt sig til at

observere fra sidelinjen.

Yderligere svagt prisfald i vente

14000

12000

10000

8000

6000

4000

Kvm. pris

Parcel- og rækkehuse

Hele landet

Kvm. pris

96 98 00 02 04 06 08 10

Kilde: Realkreditforeningen og Danske Bank

14000

12000

10000

8000

6000

4000

Vi forventer ikke, at se en ny forbrugsfest i prognoseperioden – men vi vurderer,

at vi allerede i 3. kvartal i år kommer til at opleve en positiv vækst i

forbruget. Kigger vi ind i 2010, så ventes fremgangen at fortsætte båret oppe

af de markant lavere flexlånsrenter og de til at begynde med ufinansierede

skattelettelser på cirka 14 mia. kroner. Dertil kommer, at boligmarkedet ikke

forventes at trække forbruget lige så voldsomt ned i 2010, som tilfældet har

været de seneste år, samtidig med at stigningen i ledigheden ventes at blive

mindre voldsom.

Boligmarkedet i stabiliseringsfase

Den finansielle og økonomiske krise er taget af i styrke over de seneste måneder,

hvilket i kombination med et historisk lavt renteniveau, og fortsat

pæne indkomststigninger har virket stabiliserende på boligmarkedet.

Stigende handelsaktivitet varsler stabilisering

25

% å/å

20

home >> Handler - enfamiliehuse

Indeks 2002 = 100 S.K.

15

10

DST >>

5

0

-5


Nordisk Økonomi

Normalt bevirker en stigning i handelsaktiviteten, at huspriserne efterfølgende

øges – eller omvendt dæmpes i tilfælde af faldende handelsaktivitet. Det

var eksempelvis tilfældet, da boligmarkedet vendte – her kom vendingen

først til udtryk i form af et fald i handelsaktiviteten, mens huspriserne først

viste tegn på en vending tre til fire kvartaler efter. Under normale omstændigheder

skulle den stigning, vi netop nu ser i homes handelsstatistik således

være et varsel om en forestående vending i huspriserne.

Omstændighederne vurderes dog fortsat noget fra normalen, hvilket trækker i

retning af at udskyde vendingen i huspriserne. Vi forventer derfor, at huspriserne

vil falde svagt i prognoseperioden. Forklaringen skal findes i den række

af eftervirkninger, vi i øjeblikket oplever som følge af den økonomiske og

finansielle nedsmeltning, der fandt sted i perioden fra sommeren 2008 til

sommeren i år.

Boligudbuddet er steget meget voldsomt

250 Boliger til salg - Indeks 2004 = 100

Hovedstadsregionen

200

Region Sjælland

150

Region Midtjylland

100

50

Region Nordjylland

Region Syddanmark

04 05 06 07 08 09

Kilde: EcoWin og egne beregninger

250

200

150

100

50

Først og fremmest er ledigheden steget voldsomt i kølvandet på den meget

kraftige økonomiske nedtur. Siden ledigheden bundede i sensommeren 2008,

er antallet af ledige steget med hele 58.000 personer. Det er en meget kraftig

stigning – vi skal helt tilbage til årene efter de to oliekriser i hhv. 1973-1974

og 1979-1980 for at finde lignende stigningstakster i antallet af arbejdsløse.

Udover at en så kraftig stigning i ledigheden selvsagt påvirker boligefterspørgslen

hos de ledighedsberørt, afføder en stigning i ledigheden naturligt

også øget usikkerhed og tilbageholdenhed hos den almindelige boligkøber,

hvilket isoleret set trækker i retning af at dæmpe boligefterspørgslen.

Endelig er der blevet opbygget en betydelig ubalance mellem et stort udbud

af boliger til salg og en meget lav handelsaktivitet. Således svarer det nuværende

udbud af parcel- og rækkehuse på hele 40.000 enheder med det nuværende

(lave) niveau for handelsaktiviteten til knap 20 måneders handelsomsætninger.

Det er tæt på det højeste niveau, vi har set i den periode, vi har

handels- og udbudsstatistik for. Det er klart et forhold, der trækker i retning

af at udskyde vendingen på boligmarkedet.

De korte renter i historisk fald

9

8

% p.a.

% p.a.

7

30-årig realkreditrente

6

5

4

3

1-årig rente

2

1

Indskudsbevisrenten

98 00 02 04 06 08

Kilde: EcoWin

9

8

7

6

5

4

3

2

1

Fokuserer vi på renteudviklingen, er det videre vigtigt at bemærke, at størstedelen

af rentefaldet har været isoleret til de korte renter, mens de lange renter

kun er faldet svagt. Det er en vigtig sondring, da det er renten på et fastforrentet

lån, der ligger til grund for den kreditvurdering, der foretages af bankerne

og realkreditinstitutterne af potentielle boligkøbere. Det er således

udviklingen i den lange rente, der har størst betydning for især nye boligejeres

købekraft på boligmarkedet. Dermed er rentens indvirkning på boligmarkedet

også noget mere beskeden, end hvad man måske kunne foranlediges til

at slutte, hvis man ene og alene fokuserer på udviklingen i de korte renter.

Det er dog vigtigt at holde fast i, at usikkerheden er meget stor i prognoseperioden

– og selv om vi forventer fortsat faldende huspriser, så ser vi omvendt

også en mulighed for, at huspriserne i visse regioner kan stige i en periode

som følge af det meget markante rentefald, vi har oplevet over det seneste år.

Overordnet forventer vi, at huspriserne på landsplan falder med 11,3 % i

2009 og yderligere 5,4 % i 2010. Nedgangen kan dog hovedsageligt tilskrives,

at huspriserne faldt kraftigt i starten af året. Det er vores forventning, at

huspriserne vil falde yderligere 5 %.

Historisk stigning i ledigheden

120

100

80

60

40

20

120

1.000 personer

100

1. oliekrise

80

2. oliekrise

Nu inkl. prognose

1987-1993

60

40

20

IT-boblen

0

0

Bund M3 M6 M9 M12 M15 M18 M21 M24

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank

8 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Ledigheden vender først i 2011

Den meget bratte nedgang, vi oplevede i produktionen i andet halvår af 2008

og i første halvår af 2009, kaster lange skygger over arbejdsmarkedet. Ifølge

Danmarks Statistiks opgørelse er ledigheden steget med 58.000 siden bunden

i sensommeren 2008, således at der i august 2009 var 103.700 ledige. Dermed

er ledigheden i gennemsnit steget med knap 4.150 om måneden siden

bunden. Tallet dækker dog over, at ledigheden steg særligt kraftigt i starten af

året – hvorimod de seneste tal for juni, juli og august viser en klar opbremsning

i tempoet, hvormed ledigheden stiger.

Arbejdsmarkedet reagerer typisk med en vis forsinkelse i forhold til konjunkturerne.

Den kraftige acceleration, vi så i tempoet hvormed ledigheden steg

hen over foråret, kan derfor i overvejende grad tilskrives den meget kraftige

økonomiske afmatning, der ramte dansk økonomi i sidste halvår af 2008 og i

første halvår af 2009.

Niveauet fortsat lavt i en historisk sammenligning

400

400

350 Tusinde

Tusinde 350

300

300

250

250

200

Ledige

200

150

150

100

100

50

50

0

0

80 85 90 95 00 05 10

Kilde: EcoWin og Danske Bank

Den økonomiske krise er dog nu efter alt at dømme taget af i styrke, og vi

forventer en tilbagevenden til positive vækstrater i andet halvår af 2009.

Dermed er det også forventeligt, at ledigheden nu stiger mindre kraftigt end

tidligere.

Det er en forventning, der videre understøttes af, at antallet af fyringsvarsler

er faldet fra knap 5.700 i januar 2009 til godt 1.950 i august. Ydermere har vi

set en stabilisering i antallet af nye jobannoncer lagt på nettet. Virksomhedernes

efterspørgsel efter arbejdskraft synes dermed at have stabiliseret sig

ovenpå en periode med meget store fald.

Normalt vender ledigheden to til tre kvartaler efter en vending i produktionen.

Det tidligere meget stramme arbejdsmarked og den meget kraftige nedgang,

vi har set i produktionen under den nuværende krise, trækker dog i

retning af at forsinke vendingen på arbejdsmarkedet.

Det skal bl.a. ses i lyset af, at den tidligere meget vanskelige rekrutteringssituation

på arbejdsmarkedet i kombination med det meget voldsomme fald i

produktionen har bidraget til, at produktiviteten er faldet endog meget kraftigt

over de seneste år. Siden toppen i 2. kvartal 2006 er produktivitetsniveauet

således faldet med knap 9 %, hvilket har bombet produktiviteten tilbage til

niveauet fra starten af 2000.

Det er imidlertid vigtigt at holde for øje, at produktiviteten normalt falder op

til afslutningen af en højkonjunktur – men styrken og hastigheden hvormed,

produktiviteten er faldet over de seneste år vurderes dog langt fra normalen.

Vi forventer derfor også at skulle se en genopretning af produktiviteten over

de kommende år – altså at produktionen i en periode stiger mere end beskæftigelsen.

Det betyder imidlertid også, at selv om aktiviteten nu igen er stigende,

så vil der gå en rum tid, før det vil komme til udtryk i stigende beskæftigelse

og faldende ledighed.

Det kan måske lyde mærkeligt, at virksomhederne kan øge produktionen

uden samtidig at øge medarbejderstaben. Man skal dog huske på, at vi kommer

fra en periode, hvor virksomhederne havde store problemer med at hverve

arbejdskraft. Det kan have fået flere virksomheder til, at hamstre arbejdskraft,

selvom produktionen ikke fulgte med op i samme grad. Men også arbejdskraft,

hvis produktivitet formentlig lå lavere end gennemsnittet.

Antallet af fyringsvarsler er aftaget

6.000

Antal

Antal

5.000

Ændring i antal ledige (S.A) >>

4.000


85

80

1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank

15.000

11.000

7.000

3.000

-1.000

-5.000

10%

8%

6%

4%

2%

0%

-2%

-4%

-6%

-8%

-10%

9 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Det betyder, at virksomhederne i den nuværende situation har gode muligheder

for at hæve produktiviteten, via eksempelvis afskedigelse af mindre produktiv

eller overflødig arbejdskraft, der blev hamstret under højkonjunkturen.

Dertil kommer at virksomheder, der har bibeholdt arbejdskraften på et relativt

højt niveau på trods af den meget kraftige nedgang i afsætningsmulighederne,

nu har gode muligheder vi igen af hæve produktiviteten i takt med at

afsætningsmulighederne løbende bedres. Dermed kan produktionen også

stige mere end beskæftigelsen i en periode, hvormed produktiviteten øges.

Det er igen en udvikling, man normalt ser i begyndelsen af en højkonjunktur.

Den nuværende genopretningsperiode forventes dog at blive mere langvarig,

hvilket desværre også trækker i retning af at forsinke vendingen på arbejdsmarkedet.

Erhvervsudlånet falder også i verden omkring os

300

Udlån til erhverv i udvalgte lande, januar 2004 = 100

Irland Spanien

250

Danmark

200

Finland

Euroområdet

150

Sverige

100

Tyskland

300

250

200

150

100

50

50

04 05 06 07 08 09

Kilde: ECB, Statistical Data Warehouse.

Samlet forventer vi, at ledigheden vil stige til knap 125.000 personer ved

udgangen af 2009 og yderligere op til 160.000 personer ved udgangen 2010.

Vi forventer, at en egentlig bedring vil ramme arbejdsmarkedet i første halvår

af 2011.

Erhvervsinvesteringerne har fået en hård medfart

Erhvervsinvesteringerne forventes at falde kraftigt i 2009 for derefter at

vende tilbage til svagt positive vækstrater i 2010. Alene i 2009 forventer vi,

at erhvervsinvesteringerne vil falde med knap 24 %.

Det meget voldsomme fald i erhvervsinvesteringerne skal ses i lyset af den

meget kraftige konjunkturnedgang, der har ramt såvel den globale som den

hjemlige økonomi. Mange virksomheder har således oplevet et voldsomt fald

i efterspørgslen efter deres produkter, hvilket har resulteret i et kraftigt fald i

kapacitetsudnyttelsen og dermed behovet for yderligere investeringer.

Det er en udvikling, der yderligere forstærkes af den udprægede pessimisme

og usikkerhed, der fortsat præger dansk erhvervsliv – omend pessimismen

har været på retræte over de seneste måneder.

Erhvervslivet er fortsat pessimistiske

50

40 Nettotal - S.K.

30 Sammensat konjunkturindikator for bygge og anlæg

20

10

0

-10

-20

-30

-40 Sammensat konjunkturindikator for Industri

-50

86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank

50

40

30

20

10

0

-10

-20

-30

-40

-50

Det meget kraftige fald i erhvervsinvesteringerne afspejler sig også i bankernes

udlånsvækst til erhverv. Bankernes samlede udlån til erhverv er således

faldet med 27 mia. kr. siden toppen i oktober 2008 (sæsonkorrigeret) – svarende

til et fald på 4,7 %. Det kraftige fald i udlånet til erhverv indikerer, at

virksomhedernes investeringslyst fortsat befinder sig på frysepunktet.

Dertil kommer, at bankerne har strammet kreditgivningen, hvilket ligeledes

bidrager til at dæmpe udlånsvæksten. Det er dog ikke nødvendigvis et udtryk

for, at der har indfundet sig en kreditklemme i dansk økonomi. Under en

krise som den nuværende vil bankerne normalt stramme kreditgivningen for

at mindske risikoen for tab på udlån.

Man kommer dog ikke uden om, at bankerne formentlig strammede kreditgivningen

mere end normalt i månederne, hvor finanskrisen var på sit højeste.

I takt med indfasningen af bankpakkerne og den generelle forbedring i

sigtbarheden ved vurderingen af risikobilledet ved udlån, er det dog vores

vurdering, at kreditbegrænsninger ikke udgør den dominerende hindring for

erhvervsinvesteringerne – her spiller den globale krise en langt større rolle.

Det er i øvrigt værd at bemærke, at vi ikke står alene med nedgangen i udlånet

til erhverv. Man ser en tilsvarende udvikling i de lande, vi normalt sam-

Boliginvesteringerne falder fra et højt niveau

7,0 % %

6,5

Boliginv. % af BNP

6,0

5,5

5,0

4,5

4,0

3,5

3,0

80 85 90 95 00 05 10

Kilde: EcoWin og Danske Bank

7,0

6,5

6,0

5,5

5,0

4,5

4,0

3,5

3,0

10 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

menligner os med. Dertil kommer, at rentemarginalerne til erhverv har stabiliseret

sig ovenpå en periode med pæne stigninger. Det indikerer, at også

bankerne vurderer, at risikobilledet er blevet mere overskueligt over de seneste

måneder.

Vender vi blikket mod boliginvesteringerne, så venter vi her et fortsat mærkbart

fald i prognoseperioden. Størst vil faldet være i 2009, hvor boliginvesteringerne

forventes at falde med 12,8 %, mens nedgangen vil blive modereret i

2010, hvor vi forventer et fald på 8 %.

Faldet i boliginvesteringerne kan høj grad tilskrives udviklingen på boligmarkedet.

Boliginvesteringerne falder normalt, når prisen på eksisterende

boliger falder i forhold til omkostningerne ved at bygge nyt. Med et forventet

prisfald på huse på næsten 12 % i 2009 er der således ingen tvivl om, at incitamentet

til at bygge nyt er blevet kraftigt reduceret.

Samtidig lægger det fortsat store udbud af boliger til salg utvivlsomt en

dæmper på byggeaktiviteten. Dertil kommer, at den økonomiske usikkerhed

fortsat er udpræget, og byggesektoren er en af de sektorer, der har oplevet

den største stramning i kreditgivningen.

Selvom vi lægger op til en ganske markant nedgang i boliginvesteringerne i

prognoseperioden, så er det dog vigtigt at holde for øje, at der er tale om en

nedgang fra et meget højt niveau. På toppen af højkonjunkturen i 2006 og

2007 udgjorde boliginvesteringer således hele 6,5-7% af BNP – vi skal helt

tilbage til slutningen af 70’erne og starten af 80’erne for at finde lignende

niveauer. Det er derfor også vores vurdering, at faldet i byggeaktiviteten

langt hen af vejen er nødvendig – byggeaktiviteten har slet og ret i en periode

været højere, end hvad der på langt sigt er holdbart.

Eksporten under kraftigt pres

Ifølge de seneste nationalregnskabstal faldt eksporten med 13,6 % i perioden

2. kvartal 2008 til 2. kvartal det 2009. Det er et meget kraftigt fald og en af

hovedforklaringerne bag den meget kraftige aktivitetsnedgang, vi oplevede i

perioden. Når det er sagt, så viser de seneste tal for udenrigshandelsstatistikken,

at eksporten har stabiliseret sig.

Eksporten har klaret sig relativt fornuftigt

100

105

Indeks 2008 = 100

Sverige

Danmark

95

Storbrittanien

90

Euroområdet

85

Tyskland

80

07 08 09

Kilde: Reuters Ecowin og Danske Analyse

Konkurrenceevnen er stærkt svækket

4 % p.a. Indeks

3

>

-3

92 94 96 98 00 02 04 06 08

Kilde: Reuters Ecowin og Danske Analyse

105

100

95

90

85

80

107,5

105,0

102,5

100,0

97,5

95,0

92,5

90,0

Det tidligere meget bratte fald i eksporten kan tilskrives det kraftige og dybe

økonomisk tilbageslag, der ramte vores vigtigste eksportmarkeder i kølvandet

på den finansielle krise. Dertil kom, at den forholdsvise kraftige stigning i de

danske merlønninger i forhold til udlandet, samt en markant styrkelse af den

danske krone over for en række vigtige samhandelsvalutaer, har svækket

konkurrenceevnen betydeligt. Et forhold, der videre trækker i retning af, at

lavkonjunkturen herhjemme bliver dybere og mere langvarig end i fx euroområdet.

Når det er sagt, så viser de seneste nationalregnskabstal, at dansk eksport

fortsat klarer sig forholdsvist fornuftigt sammenlignet med andre europæiske

lande. Det kan formentlig tilskrives, at en relativ stor andel af den samlede

danske vareeksport består af landbrugsprodukter, kemiske produkter (medicin)

og energiteknologi. Det er varer, hvor efterspørgslen generelt er mindre

følsom over for udsving i de globale konjunkturer.

Historisk nedgang i eksporten

40%

år/år

40%

år/år

30%

30%

20%

20%

Eksport

10%

10%

0%

0%

-10%

-10%

-20%

-20%

1949 1959 1969 1979 1989 1999 2009

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank

11 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Dansk eksport står således også normalt relativt stærkt under en global lavkonjunktur.

Det betyder imidlertid, at eksportens vækstpotentiale ikke er så

stort som i landene omkring os i en begyndende global konjunkturvending

som den nuværende.

Det er dog vores forventning, at eksporten igen vil vende tilbage til svagt

positive vækstrater i 4. kvartal 2009 i takt med, at det globale opsving for

alvor kommer op i gear. Samlet forventer vi, at eksporten af varer og tjenester

falder med -10,0 % i 2009 for igen at stige med 2,8 % i 2010. Dermed er

der meget, der peger i retning af, at vi i 2009 vil opleve det største år-til-år

fald i eksporten målt i perioden efter 2. verdenskrig.

Overskuddet på betalingsbalancens løbende poster forventes at falde svagt fra

godt 25 mia. kr. i 2009 til 17 mia. kr. i 2010. Svækkelsen af betalingsbalancen

skal især ses i lyset af det store fald i eksporten i 2009.

Inflationen stiger fra lavt niveau

Det er vores forventning, at inflationen nu har bundet, og at vi fremadrettet

kommer til at se en støt stigning i inflationen.

Det meget kraftige fald, vi har set i inflationen over det seneste år, kan hovedsageligt

tilskrives udviklingen i fødevare- og energipriserne, der over det

seneste år har vist historiske stigninger efterfulgt af meget store fald. Denne

rujtsetur i fødevare- og energipriserne er dog nu blevet arbejdet ud af statistikken,

hvorfor vi nu forventer at se en normalisering af inflationsniveauet.

Det er vores klare opfattelse, at vi kommer til at se en forholdsvis svag stigning

i inflationen. Den stigende ledighed vil i kombination med en generel

lav kapacitetsudnyttelse hos virksomhederne, og en fortsat beskeden udvikling

i privatforbruget holde inflationen i ave. Vi forventer således, at inflationen

stiger langsomt til et niveau omkring 2 %, når vi kommer ud på 12-

måneders sigt. Det er således ikke vores forventning, at inflationen vil blive

et vigtigt økonomisk tema over det næste år.

Lønvæksten forventes at aftage yderligere, men dog fra et relativt højt niveau.

Under de centrale lønforhandlinger er der blevet forhandlet relativt

pæne lønstigninger hjem, der vil bidrage til at bibeholde lønvæksten på et

forholdsvist pænt niveau fremadrettet. Fokusere vi på de decentrale lønforhandlinger,

så er der ingen tvivl om at den nuværende svage konjunktursituation

med stigende ledighed og faldende produktion vil lægge et mærkbart

pres på lønningerne. Vi venter, at lønningerne stiger med 3,7 % i 2009 og

yderligere 3 % i 2010.

Den offentlige saldo presses yderligere

Den økonomiske krise har medført, at de senere års solide overskud på de

offentlige budgetter er blevet vendt til kraftige underskud. Vi forventer, at

underskuddet på den offentlige saldo i år vil blive på 45 mia. kroner, mens

der næste år ventes at blive slået et hul på 90 mia. kroner. Hovedforklaringen

på, at overskuddet på de offentlige finanser ventes at blive vendt til et voldsomt

underskud, er de såkaldte automatiske stabilisatorer. De automatiske

stabilisatorer dækker over, at en lang række skatteindtægter falder markant i

nedgangstider samtidig med, at statens udgifter stiger. Ud over, at de automatiske

stabilisatorer trækker den offentlige saldo i rødt, så spiller det naturlig-

Inflationen stiger fra lavt niveau

6

5

% y/y % y/y

4

3

Inflation (CPI)

2

1

0

-1

05 06 07 08 09 10

Kilde: Reuters Ecowin og Danske Analyse

6

5

4

3

2

1

0

-1

12 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

vis også en rolle, at politikerne forsøger at dæmpe krisens omfang via ekspansiv

finanspolitik. Både i 2009 og 2010 bliver der således også fra politisk

hold trådt på speederen. Regeringen har lagt op til en ganske ekspansiv finanspolitik,

hvor skattelettelser går hånd i hånd med øgede offentlige investeringer.

Det er en vanskelig opgave at dosere og time finanspolitikken, hvis målet er

at dæmpe konjunkturudsvingene. Vores vurdering er, at det havde været mere

hensigtsmæssigt at gennemføre skattelettelserne i 2010 allerede medio 2009,

hvor krisen for alvor rasede. Men at skrue yderligere op for den ekspansive

finanspolitik i 2010 synes ikke oplagt set i lyset af, at økonomien allerede er

vendt. Det skal erindres, at ekspansiv finanspolitik nu nødvendigvis skal

modsvares af kontraktiv finanspolitik senere. Mere ekspansiv finanspolitik er

derfor ikke omkostningsfrit.

13 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Danmark prognosen i tal

Forsyningsbalancen

2005

(2005-priser) 2006 2007 2008 2009 2010

Mia. DKK

Vækst i %

Privatforbrug 745,1 4,4 2,4 -0,1 -5,0 2,3

Faste bruttoinvesteringer 303,9 13,4 3,3 -5,0 -12,9 -2,1

Boliginvesteringer 92,4 11,1 5,2 -9,8 -17,8 -9,0

Erhvervsinvesteringer 184,4 17,5 8,2 -3,0 -23,6 -2,9

Offentligt forbrug 402,5 2,1 1,3 1,5 2,2 1,4

Offentlige investeringer 27,1 17,3 -9,9 4,8 15,1 16,7

= Endelig indenlandsk efterspørgsel 1451,6 5,7 2,3 -0,9 -4,9 1,1

Ændringer i lager (vækstbidrag) 17,9 -0,3 -0,3 0,2 -1,5 0,7

= Indenlandsk efterspørgsel 1469,5 5,4 2,0 -0,7 -6,3 1,9

Eksport af varer 495,2 5,0 -0,4 -0,5 -10,6 3,7

Eksport af tjenester 261,8 17,2 6,9 6,8 -8,8 1,5

Eksport i alt 757,0 9,2 2,2 2,3 -10,0 2,8

= samlet efterspørgsel 2226,5 6,7 2,1 0,4 -7,6 2,2

Import af varer 460,2 12,3 2,2 0,9 -15,9 5,0

Import af tjenester 221,0 17,9 4,3 8,5 -9,2 5,0

Import i alt 681,2 14,0 2,9 3,5 -13,6 5,0

Nettoeksportens vækstbidrag 75,8 -2,1 -0,3 -0,6 2,1 -1,1

= BNP 1545,3 3,4 1,7 -1,2 -4,5 1,6

Økonomiske nøgletal 2006 2007 2008 2009 2010

Betalingsbalancen, mia. kr. 47,0 12 38,7 25,0 17,0

- % af BNP 2,9 0,7 2,2 1,4 1,0

Offentlig sektors saldo, mia. kr. 81,5 75,1 63,2 -45,0 -90,0

- % af BNP 5,0 4,5 3,6 -2,6 -5,2

Offentlig bruttogæld, mia. kr. 509,5 453,1 580,0 664,7 782,4

- % af BNP 31,3 26,8 33,3 38,3 45,1

Beskæftigelse (1000 pers.) 2781,4 2856,9 2875,0 2811,0 2734,0

Antal arbejdsløse (1000 pers.) 109,1 78,0 51,6 98,4 145,0

Arbejdsløshedsprocent 3,9 2,8 1,8 3,5 5,2

Oliepris - dollar pr. tønde 66,1 72,7 99,0 63,0 78,0

Huspriser 22,9 6,5 -4,3 -11,3 -5,4

Timeløn i industrien, % å/å 3,1 4,0 4,2 3,7 3,0

Forbrugerpriser, % å/å 1,9 1,8 3,4 1,5 2,1

Finansielle nøgletal 09.10.2009 +3 mdr. + 6 mdr.+12 mdr.

Repo-rente 1,25 1,25 1,25 1,75

2-års swap rente 2,32 2,60 2,75 3,25

10-årig rente 3,68 4,05 4,25 4,55

DKK/EUR 744,4 745,0 745,0 746,0

DKK/USD 505,5 490,0 497,0 514,0

Kilde: Danske Markets

14 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Sverige

Riksbanken afventer fast grund under fødderne

• De seneste nøgletal bekræfter, at forsøgene på at stabilisere de finansielle

markeder og realøkonomien via den økonomiske politik har båret

frugt. Efter de konstante nedrevideringer over vinteren og i foråret

er der således nu udsigt til en oprevidering af prognoserne, herunder

vores egen.

• Vi venter nu en tilbagegang i BNP på omkring 5 % å/å i 2009 (mod

minus 6 % å/å i juli). Modsat markedskonsensus har vi ikke ændret

prognosen for 2010, hvor vi fortsat venter en vækst på 0,8 % å/å. Det

bliver først i 2011, at væksten i svensk økonomi kravler over trendniveauet,

som af de fleste vurderes at ligge omkring 2 % å/å.

• Ressourceudnyttelsen er stadig ekstremt lav, og derfor vil Riksbanken

sandsynligvis træde meget varsomt på kort sigt. Hvis der kommer

mere gang i den internationale efterspørgsel, som vi venter, taler

meget dog for ret dramatiske renteforhøjelser fra Riksbanken, når

direktionen vurderer, at økonomien har vundet fast grund under

fødderne.

• Vores vurdering er, at Riksbanken ikke på kort sigt vil være så tilbøjelig

til at sætte renten op, som markedet venter, og at man vil indlede

renteforhøjelserne i 2. halvår 2010. På den anden side venter vi, at

Riksbankens reporente når 1,5% inden udgangen af 2010 og stiger til

over 3% ved udgangen af 2011.

• Der er imidlertid fortsat stor usikkerhed om udviklingen fremover,

især hvad angår virkningerne af de exitstrategier, der ventes iværksat

i prognoseperioden. Ligesom det gælder for den internationale økonomi,

ser vi en betydelig risiko for en ny afmatning i Sveriges lille og

åbne økonomi i 2010.

Lyse udsigter for international efterspørgsel

Vi har i store træk fået ret i vores optimistiske vurdering af udsigterne for den

internationale efterspørgsel de seneste måneder. Efterspørgslen har stabiliseret

sig, og vi har også set mere solide tegn på fremgang omend fra et meget

lavt niveau. Og vi er fortsat optimistiske og venter høj vækst på de fleste af

Sveriges eksportmarkeder.

Der er ganske vist udsigt til en afmatning i 2010, men den vil ikke være kraftig

nok til at ødelægge de positive virkninger af den ekstremt ekspansive

finans- og pengepolitik og lagertilpasningen, der bidrager positivt til vores

prognose for den globale økonomiske vækst.

Globalt BNP og globale investeringer

20

15

10

% å/å

>

-10

-15

-20

-25

% å/å

-30

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

8

7

6

5

4

3

2

1

0

-1

-2

Kilde: National Institute of Economic and Social Research

(NIESR). Egne beregninger.

15 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Svensk eksportindustri mister markedsandele

I dette miljø kan der ventes en gradvis bedring på de svenske eksportmarkeder,

der vil smitte positivt af på den eksportorienterede svenske økonomi.

Denne gang ventes effekten imidlertid at være mindre end normalt, og svensk

industri vil således miste markedsandele. Det skyldes, at der er udsigt til lav

global ressourceudnyttelse i en længere periode, så det må ventes, at efterspørgslen

efter investeringsgoder vil være afdæmpet. Investeringsgode- og

inputvareindustrien er de mest vitale grene af svensk eksportindustri.

Eksporten er imidlertid en af de vigtigste grunde til, at vi venter løbende

vækstfremgang i prognoseperioden. Eksporten ventes at falde med 19 % å/å i

år, men der er udsigt til en bedring næste år, hvor vi venter en eksportvækst

på 1,9 % å/å. Eksportvæksten vil først være tilbage på trendniveauet i 2011,

hvor vi venter en stigning på 6,3 % å/å.

En lille, åben økonomi lever livet farligt

Udviklingen i de finansielle forhold afhænger nu af inflationen

Samtidig med svækkelsen af vækstudsigterne er inflationen faldet i de fleste

lande, og Sverige er ingen undtagelse. Det gode er, at både husholdningernes

og virksomhedernes købekraft er forbedret, men samtidig er de reale finansielle

forhold blevet forværret som følge af kombinationen af rekordlave

renter og faldende inflation.

Inflationen ventes at fortsætte ned i prognoseperioden, og de finansielle forhold

vil derfor i høj grad afhænge af udviklingen i inflationsudsigterne. For

Riksbanken, der har en stabiliserende pengepolitik som sit sekundære mål,

må disse udsigter give anledning til en del usikkerhed, især hvis inflationen

udvikler sig endnu svagere end ventet.

Lagerreduktionen fortsætter

Til trods for en uhørt kraftig lagertilpasning i virksomhederne, skal lagrene

sandsynligvis endnu længere ned, hvis de skal tilpasses den aktuelle efterspørgsel.

Det vil selvfølgelig have en kraftig effekt på kapacitetsudnyttelsen

og investeringerne fremover. På den positive side får vi et vækstbidrag fra

lagrene, når lagerreduktionen aftager – i hvert fald på kort sigt.

Voldsom stigning i ledig kapacitet

Det store fald i produktionen betyder, at der er rigelig ledig kapacitet i svensk

økonomi. Behovet for at udvide kapaciteten – eller bare erstatte forældet

kapitalapparat – ventes derfor at være meget beskedent. Ifølge investeringsundersøgelsen

fra Sveriges Statistik (SCB) venter virksomhederne et overraskende

stort fald i investeringerne i 2009 – i nogle sektorer helt op til minus

50 % å/å. Det eneste lyspunkt er de offentlige investeringer, der ventes at

vokse relativt kraftigt som følge af allerede vedtagne og kommende forbedringer

af svensk infrastruktur. Alt i alt ventes væksten i de samlede investeringer

imidlertid art falde med 17,1 % å/å i 2009 og yderligere 6,7 % å/å i

2010. Der er først udsigt til ny fremgang i investeringerne i 2011, hvor der

kan ventes en beskeden stigning på 3.7 %.

Svensk eksportmarked og eksport

15

10

5

0

-5

-10

% å/å

-15

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Kilde: NIESR, Sveriges Statistik (SCB)og Konjunkturinstituttet

(KI). Egne beregninger.

Reale finansielle forhold

104,0

Indeks (1997=100)

103,0

102,0

101,0

100,0

99,0

[> 100] Ekspansiv

ECI

Verdensmarkedsvækst, mængde

FCI I

MCI

Svensk eksport, mængde

FCI II

Note: MCI er valutakurser og renter. FCI I er MCI plus aktiemarked.

FCI II er FCI I plus boligpriser. ECI er MCI plus den

konjunkturjusterede offentlige budgetsaldo. En værdi over

100 indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske

politik understøtter væksten, mens en værdi under 100

indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske

politik trækker væksten ned. Alle tal er inflationskorrigerede

og udtrykt i mængde..

Kilde: Reuters Ecowin, NIESR og KI. Egne beregninger.

% å/å

[< 100] Kontraktiv

98,0

97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

15

10

5

0

-5

-10

-15

104,0

103,0

102,0

101,0

100,0

99,0

98,0

Virkningerne af den forventede udvikling vil være mærkbare i alle dele af

svensk økonomi – især på arbejdsmarkedet. Ændringer i investeringsniveauet

har altid haft en meget direkte og kraftig effekt på arbejdsmarkedet i Sverige.

16 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Ledigheden når op over 12 %

Det er fuldt forståeligt, hvis vores prognose umiddelbart giver anledning til

nogen overraskelse. Det er da også kun nogle få måneder siden, vi også selv

mente, at vi havde taget højde for det værst tænkelige forløb i prognosen for

realøkonomien. Den seneste konjunkturafmatning adskiller sig imidlertid fra

alt, hvad vi har set i nyere tid – og arbejdsmarkedet vil reagere derefter. Ledigheden

er steget uhørt hurtigt i de seneste måneder, selv når man sammenligner

med den svenske finanskrise i begyndelsen af 1990’erne.

Den nuværende udvikling ventes desværre at fortsætte i den kommende tid,

og der er udsigt til en stigning i ledigheden fra tæt på 9 % i 2. kvartal til mere

end 12 % ved udgangen af 2011. Vi tror dog, at Sverige undgår endnu højere

arbejdsløshed, fordi produktiviteten sandsynligvis vil stige langt mindre end

normalt i denne fase af konjunkturforløbet. Hvis produktiviteten imidlertid

udvikler sig mere i lighed med det normale mønster, eller hvis væksten falder

mere end ventet, er der risiko for, at ledigheden topper på et niveau betydeligt

over de ventede 12,2 %.

Forbruget i knæ

Trods den dyste udvikling på arbejdsmarkedet bygger vores prognose på en

forventning om moderate lønstigninger, der i kombination med de meget

stærke automatiske stabilisatorer i økonomien og et meget finmasket socialt

sikkerhedsnet vil holde de disponible indkomster oppe i hele prognoseperioden.

Vi venter derfor en stigning i de disponible indkomster på mere end

2,5 % å/å i år trods det store fald i antallet af arbejdstimer. Næste år ventes

tilpasningen af antallet af arbejdstimer at aftage, men lønningerne vil samtidig

stige mindre. Det betyder, at der er udsigt til en stigning i de disponible

indkomster på 0,5 % i 2010. I 2011 ventes de disponible indkomster imidlertid

igen at stige mere end 2 %, når trin tre af skattenedsættelserne på arbejdsindkomst

træder i kraft.

Desværre udvikler alle de øvrige forklaringsvariable for forbruget sig i den

forkerte retning. Vi har mange gange før set aktivpriserne, aktierne og boligmarkedet

begynde at understøtte forbruget et stykke inde i en konjunkturafmatning.

Det skyldes en bedring i produktiviteten og dermed i forholdet

mellem indtjening og lønomkostninger, samtidig med at diskonteringsfaktoren

falder og aktivpriserne stiger proportionalt hermed. Denne gang glimrer

disse formueeffekter først og fremmest ved deres fravær.

Derudover har de svenske husholdninger øget gearingen i de seneste år, ligesom

vi har set det bl.a. i USA og Storbritannien, selv om udviklingen har

været mindre udtalt i Sverige. Der kan derfor ventes øget nedgearing blandt

husholdningerne som normalt, når konjunkturerne forværres, hvilket vil

lægge en dæmper på forbruget i prognoseperioden. Alt i alt venter vi et fald i

forbruget på 2 % i år, men der er udsigt til en stigning af samme størrelsesorden

i 2010, hvor indkomstudsigterne stabiliseres. I 2011 ventes forbrugsvæksten

igen at være tilbage på trendniveauet på omkring 2 %.

Beskæftigelse og ledighed

4500

Tusinder

%

4450

4400

4350

4300

4250

4200

4150

4100

4050

>

4000

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Kilde: KI og SCB. Egne beregninger.

Disponibel indkomst og forbrug

7

% å/å

6

5

4

3

2

1

0

-1

Disponibel indkomst, mgd.

Forbrug, mgd.

% å/å

-2

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Kilde: KI og SCB. Egne beregninger.

14

13

12

11

10

9

8

7

6

5

4

7

6

5

4

3

2

1

0

-1

-2

17 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Importnedgang i 2009 vækstbidrag fra nettoeksporten i prognoseperioden

Faldet i importen ventes snart at begynde at overstige væksten i den endelige

efterspørgsel, idet virksomhederne vil reducere den kapital, der er bundet i

lagrene. Det betyder, at vi igen vil få et positivt vækstbidrag fra nettoeksporten,

og når der før eller senere igen kommer gang i den internationale efterspørgsel,

vil den svenske – stærkt elastiske – eksportindustri reagere nogenlunde

som normalt, og eksporten vil begynde at stige. Samlet set venter vi et

negativt vækstbidrag fra nettoeksporten på 0,3 procentpoint i 2009 og et

positivt vækstbidrag på 1,3 procentpoint både i 2010 og 2011.

Næste skridt i genopretningen oven på finanskrisen

Frygtindgydende outputgab er stadig Riksbankens største hovedpine

Det svenske konjunkturforløb, vi har beskrevet ovenfor, efterlader indtrykket

af, at Sverige bevæger sig på kanten af en alvorlig recession. En sammenfatning

af de forskellige BNP-komponenter bekræfter blot dette indtryk. Vi

venter et fald i BNP på ca. 5 % å/å i 2009, mens der er udsigt til en fremgang

på 0,8 % å/å i 2010. Væksten i 2010 vil dog kun udgøre en brøkdel af det, der

skal til, for at hindre en fortsat tilbagegang i kapacitetsudnyttelsen. I 2011

venter vi en vækst på 3,1 % å/å, og svensk økonomi vil dermed tage et afgørende

skridt mod en genopretning af kapacitetsudnyttelsen.

Uanset hvordan man opgør det, vil kapacitetsudnyttelsen falde til et ekstremt

lavt niveau. Ifølge vores beregninger bliver der tale om et chokerende lavt

niveau på 7 %-8 % – hvilket er endnu værre end under finanskrisen i starten

af 1990’erne.

Et outputgab af den størrelsesorden vækker bekymring hos de politiske beslutningstagere,

da det risikerer at trække løn- og inflationsforventningerne

for langt ned, måske endda helt ned i deflationsområdet..

Import og vækstbidrag fra nettoeksport

p.p. 2,5 15

% å/å

2,0

Import, mgd. >>

10

1,5

5

1,0

0

0,5

-5

0,0

-0,5

-10

-1,0

-15


Nordisk Økonomi

til bankerne. Omkostningsudviklingen i kombination med et hidtil uset dyk i

indtjeningen sætter virksomhederne under stærkt øget pres, og vi venter

derfor en meget hård omkostningsstyring.

Når repræsentanter for arbejdsgivere og lønmodtagere indleder forhandlingerne

om nye overenskomster for 2010 og de følgende år, sker det altså på

baggrund af lav efterspørgsel, et fortsat højt omkostningspres, faldende overskudsandele

og en forventning om høj arbejdsløshed. Man kan derfor konstatere,

at udsigterne til lønstigninger sjældent har være så beskedne som nu.

Ender overenskomstforhandlingerne med små lønstigninger –eller slet ingen

stigninger i nogle sektorer – rykker faren for deflation tæt på.

Inflationen vender tilbage ved udgangen af året, men kerneinflationen

befinder sig i en nedadgående spiral

Aldrig før har inflationsudsigterne været så brogede som nu. I det følgende

beskriver vi kort risiciene. I vores globale hovedscenarie genvinder finansmarkederne

vitaliteten, men hovedscenariet kan hurtigt udvikle sig til det ene

ekstrem, hvor både vækst og inflation stiger med raketfart, bl.a. som følge af

de enorme økonomiske stimuli, der er på vej. I det andet ekstrem er risikoen

en depression og en deflationsspiral i kombination med en finanssektor, der

ikke fungerer optimalt, og ikke kan formidle stimuliene fra den økonomiske

politik videre.

I hovedscenariet er risiciene mere begrænsede, og den økonomiske politik

har stadig høj troværdighed. Både vækst og inflation vender tilbage på mellemlang

til lang sigt, men i mere kontrolleret form. Derfor venter vi en gradvis

normalisering af priserne på verdensmarkedet og de svenske importpriser.

Både den samlede indenlandske inflation og kerneinflationen (inflationen i

forbrugerpriserne minus fødevarer, energi og renter) er primært en funktion

af lønudviklingen. Og som tidligere nævnt venter vi et lavt, men positivt

lønpres i de kommende år. Trods en relativt positiv udvikling i den internationale

efterspørgsel er kapacitetsudnyttelsen desværre i udgangspunktet for

lav til at skabe løn- eller inflationspres i lang tid fremover. Kerneinflationen

ventes derfor at være faldende i resten af prognoseperioden. Forhåbentlig er

tilliden til den økonomiske politik stor nok til at forhindre, at inflationsforventningerne

følger med ned.

Udsigter for pengepolitikken

Kapacitetsudnyttelsen er ekstremt lav i øjeblikket, og det vil den fortsat være

i en længere periode. Desuden er der en række risici, der kan trække i retning

af deflation på kort sigt, bl.a. de kommende overenskomstforhandlinger.

Reporenten er allerede nedsat til 0,25 %, som Riksbanken anser for at være

den nedre grænse for renten, og Riksbanken er besluttet på at holde renterne

lave i en længere periode. Dette understreges af, at Riksbankens direktion

lancerede en fast forrentet repofacilitet på SEK100 mia. både på mødet i juli

og september.

I kraft af disse og andre tiltag – for ikke at nævne udsigten til en stabilisering

af den globale udvikling – er der igen kommet gang i långivningen i svensk

økonomi. Den frygtede kreditstramning er faktisk nærmest blevet til et kreditopsving,

hvor først og fremmest husholdningerne har øget låntagningen,

selvfølgelig med god hjælp fra bankerne. Denne udvikling har absolut ikke

Inflationsudsigter

1 % af pot. % å/å

0

-1

-2

-3

-4

-5

-6

-7

-8

>

-9

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Kilde: KI og SCB. Egne beregninger.

Reporenten når bunder for nominel rente

Kilde: Riksbanken. Egne beregninger.

2,75

2,50

2,25

2,00

1,75

1,50

1,25

1,00

0,75

19 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

været ventet og vurderes måske heller ikke at være positiv – alt efter, hvem

man spørger, i Riksbankens direktion.

Vicedirektør og professor Lars E.O. Svensson fra Riksbanken er sandsynligvis

ikke særligt bekymret over reflationen i de indenlandske boligpriser og

kreditvæksten. Men nogle af de andre direktionsmedlemmer viser tegn på

bekymring over den øgede gearing blandt husholdningerne, ikke mindst fordi

de nye lån især går til boligmarkedet, der i forvejen er presset. Og vi forstår

bekymringerne. I en lille, åben økonomi skal man være forsigtig med at sætte

hele sin lid til pengepolitikken. Hvis den globale efterspørgsel ikke kommer

på ret køl igen, betyder det ikke noget, hvor ekspansiv den indenlandske

pengepolitik er. En alt for ekspansiv pengepolitik risikerer på lang sigt at

sætte tilliden til selve inflationsmålet over styr. Eller den kan have uønskede

virkninger på de indenlandske aktivmarkeder som f.eks. boligmarkedet.

Vi har forsøgt at indpasse de noget divergerende holdninger til pengepolitikken

i to pengepolitiske faser. Første fase består af tiltag, der skal rette op på

virkningerne af finanskrisen. Her tager man alle midler i brug for at bekæmpe

deflations-, depressions- og systemrisiciene. Vi mener, at vi nu nærmer os

afslutningen af denne fase, som det også antydes af Riksbanken og andre

centralbanker. Alligevel betyder bl.a. den lave ressourceudnyttelse, at det

sandsynligvis varer 6-12 måneder endnu, før den økonomiske politik slår

bak.

I anden fase begynder man at tage de økonomiske stimuli tilbage, når først de

finansielle markeder har rystet de sidste rester af krisen af sig, og realøkonomien

er stabiliseret. Det vil sandsynligvis være lettere i Sverige end i mange

andre lande, idet der ikke på forhånd var åbenbare ubalancer i svensk økonomi,

og de politiske midler, Sverige har taget i anvendelse, er af et relativt

traditionelt tilsnit.

Givet vores optimistiske prognoser for den internationale efterspørgsel mener

vi, at økonomien vil være stærk nok til, at Riksbanken kan begynde at tage de

pengepolitiske stimuli tilbage – herunder sætte reporenten op – når vi nærmer

os sommeren 2010. Skulle kreditvæksten, husholdningernes gearing og boligpriserne

fortsætte op som nu i prognoseperioden, vil Riksbanken sandsynligvis

stramme langt mere aggressivt op, end de finansielle markeder venter

på nuværende tidspunkt.

20 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Sverige prognosen i tal

Forsyningsbalance 2008 2009 2010 2011

Vækst i %

Privat forbrug -0,2 -1,2 1,3 1,9

Offenligt forbrug 1,5 1,0 1,0 0,4

Faste bruttoinvesteringer 2,7 -17,2 -6,3 3,7

Lagre* -0,6 -1,2 0,0 0,2

Endelig indenlandsk efterspørgsel -0,2 -3,8 -0,4 1,7

Eksport 1,9 -14,7 2,4 6,3

Samlet efterspørgsel 0,5 -8,6 0,3 3,5

Import 3,0 -16,3 -0,5 4,5

Nettoeksportens vækstbidrag -0,4 -0,3 1,4 1,3

BNP -0,2 -5,2 1,1 3,1

- GBNP, kalenderjusteret -0,4 -5,1 0,8 3,1

* Vækstbidrag

Økonomiske nøgletal 2008 2009 2010 2011

Handelsbalance, SEK mia. 127 140 176 206

i % af BNP 4,0 4,6 5,7 6,4

Betalingsbalance, SEK mia. 262 216 238 280

i % af BNP 8,3 7,0 7,6 8,6

Offentlig opsparing 78 -40 -83 62

i % af BNP 2,5 -1,3 -2,7 1,9

Offentlig gæld, andel af BNP* 37,5 39,6 43,5 46,4

Arbejdsløshedsprocent 6,1 8,7 11,4 12,1

timeløn, % å/å 3,4 3,8 1,2 2,2

Forbrugerpriser, % å/å 2,2 3,4 -0,3 0,9

* Maastricht definition

Finansielle nøgletal 09.10.09 +3 mdr. + 6 mdr. +12 mdr.

Foliorente 0,25 0,25 0,25 1,00

2-årig rente - swap 1,63 1,90 2,60 3,40

10-årig rente - swap 3,45 3,95 4,35 4,75

SEK/EUR 1030 1000 980 960

SEK/USD 699 658 653 662

Kilde: Danske Markets

21 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Norge

Udsigt til fremgang negative risici aftager

• Der er nu tydelige tegn på, at norsk økonomi har passeret bunden.

Lave renter, en ekspansiv finanspolitik og høje olieinvesteringer har

modvirket effekten af den globale krise. Fastlands-BNP gik frem allerede

i 2. kvartal, og denne udvikling forstærkes i 2. halvår af en

fortsat lempelig økonomisk politik.

• Ledigheden er allerede ved at stabilisere sig, hvilket reducerer risikoen

for et tilbageslag på boligmarkedet eller i det private forbrug. På

kort sigt er usikkerheden i første række knyttet til ordresituationen i

dele af olieforsyningsindustrien.

• Norges Bank har nu sendt klare signaler om, at en renteforhøjelse er

lige om hjørnet. Der er udsigt til en lang periode med betydelige renteforhøjelser,

selv om de lave renter i andre lande og kursen på den

norske krone betyder, at Norges Bank vil holde lidt igen i første del

af 2010. Større rentespænd og øget risikoappetit vil sandsynligvis

medføre en stærkere norsk krone.

Udviklingen i norsk økonomi siden vores seneste kvartalsrapport har været

omtrent som ventet. De kraftige rentenedsættelser kombineret med lavere

inflation har øget husholdningernes indtægter betydeligt. Samtidig har højere

formueværdier og tegn på stabilisering på boligmarkedet betydet, at opsparingen

er holdt op med at stige. Vi har derfor set tegn på øget vækst i privatforbruget

over sommeren.

Norge er forbi konjunkturbunden

Boligpriserne fortsætter op. Desuden vil den økonomiske pakke fra februar

snart begynde at påvirke aktiviteten i bygge- og anlægssektoren, og der er

spæde tegn på, at boligbyggeriet er ved at flade ud.

Visse dele af eksportindustrien har det stadig svært. Desuden er usikkerheden

steget i olieforsyningssektoren. Selv om olieinvesteringerne efter al sandsynlighed

vil holde sig høje, falder ordrebeholdningen i industrien nu hurtigt, og

ordreindgangen viser ingen tegn til stabilisering.

Kilde: Reuters Ecowin

Ledigheden ser nu ud til at være stabiliseret. Dette reducerer kraftigt den

negative risiko for boligmarkedet, privatforbruget og erhvervsejendomsmarkedet.

Tegnene på en bedring i ledigheden skyldes imidlertid først og fremmest

en nedgang i udbuddet af arbejdskraft og kun i mindre grad øget beskæftigelse.

Det er derfor for tidligt at fastslå, at den faldende ledighed skyldes,

at væksten er tilbage over trendniveauet.

Efter den overraskende høje inflation i foråret, synes inflationen nu at være

aftagende. En stærkere kronekurs og lavere lønstigninger vil bidrage til faldende

kerneinflation langt ind i 2010. Desuden vil de lave energipriser presse

den samlede inflation ned.

Finanskrisen har først og fremmest ramt Norge gennem øgede solvenskrav til

bankerne. Det har presset renterne op og gjort det sværere at få lån. Hen over

sommeren har vi set en klar bedring på kapitalmarkederne også i Norge med

22 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

øget aktivitet og lavere rentespænd. Udlånsundersøgelsen fra Norges Bank

indikerer desuden, at vi nærmer os slutningen på perioden med strammere

kreditvilkår.

På baggrund af tegnene på en bedring både i norsk og international økonomi

har Norges Bank signaleret, at rentebunden er nået i denne omgang, og vi

venter den første renteforhøjelse i oktober. Manøvremulighederne for Norges

Bank begrænses imidlertid af fortsat svag international vækst og de deraf

følgende lave renter i nabolandene. Vi venter dog et stigende tempo i renteforhøjelserne

fra og med 2. halvår.

Den norske krone er blevet styrket over sommeren i takt med de stigende renteforventninger

i Norge og øget risikosøgning på de globale finansmarkeder.

Vi tror, at denne udvikling vil fortsætte ind i 2010 i takt med de stigende

rentespænd. Selv om kronens værdi allerede er steget kraftigt, vil de fundamentale

forhold fortsat tilsige en stærkere ligevægtskurs.

Optimistiske forbrugere

Efter at være faldet to kvartaler i træk steg fastlands-BNP 0,3 % i 2. kvartal.

Det var i første række en fremgang i det private og offentlige forbrug, som

trak væksten op. Vækstfremgangen skyldes først og fremmest en kombination

af et stort finanspolitisk råderum, lave renter og faldende inflation. Efterhånden

som fremgangen bider sig fat, og virksomhedernes efterspørgsel

stiger, vil behovet for de kraftige stimuli fra den økonomiske politik aftage.

Blandt andet som følge af de store rentenedsættelser fra Norges Bank mod

slutningen af sidste år og i løbet af i år vil husholdningernes gennemsnitlige

boligrente blive mere end halveret fra 6,2 % til et stykke under 3 %. Lavere

inflation bidrager desuden til højere købekraft, til trods for at lønstigningerne

aftager fra over 6 % i 2008 til omkring 4 % i år som følge af et svagere arbejdsmarked.

I 2010 trækkes inflationen yderligere ned af faldende energipriser,

og med en gradvis bedring på arbejdsmarkedet er der lagt op til et betydeligt

løft i købekraften også næste år. Desuden betyder de højere bolig- og

aktieværdier og en stabil ledighed, at opsparingskvoten efter al sandsynlighed

falder noget. Vi mener derfor, at der er udsigt til en betydelig vækst i privatforbruget

næste år.

Opsparingskvoten i Norge er steget fra -1,8 % i 1. kvartal 2008 til 5,6 % i 2.

kvartal i år. Dermed er opsparingskvoten snart tilbage på det historiske niveau,

og det ser således ud til, at en stor del af konsolideringsprocessen allerede

er overstået. En stabilisering af opsparingskvoten vil sandsynligvis betyde,

at forbrugsvæksten gradvist vil udvikle sig i takt med indtægtsstigningen.

Det store rentefald har også haft en positiv effekt på boligmarkedet. Efter at

boligpriserne så småt var begyndt at falde allerede i sommeren 2007, gik

markedet fuldstændigt i stå sidste efterår. Et kraftigt rentehop kombineret

med mindre udlånsvillige banker ramte et boligmarked, der var tynget af stort

overudbud og urealistiske forventninger, på det værst mulige tidspunkt.

Kraftigt dyk i renterne

8 % %

7

3M Nibor

6

5

4

3

2

1

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

Kilde: Reuters Ecowin

Rentenedsættelserne virker

Kilde: Reuters Ecowin

Boligpriserne på vej op

8

7

6

5

4

3

2

1

De sæsonkorrigerede priser er foreløbig steget 10 % i år og ligger nu 4 %

over niveauet for et år siden. Den gennemsnitlige kvadratmeterpris for alle

Kilde: Reuters Ecowin

23 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

boligtyper ligger mindre end 3 % under niveauet, da den toppede i juni 2007.

Også antallet af boliger til salg set i forhold til omsætningen er faldet kraftigt

sammenlignet med toppen i december. Samtidig kommer der kun relativt få

nye boliger til salg, da boligbyggeriet stort set er gået i stå. Risikoen for et

nyt fald i boligpriserne er derfor begrænset.

Som tidligere nævnt er den finanspolitiske pakke nu ved at blive indfaset. Da

der samtidig er begyndende tegn på stabilisering på boligmarkedet, mener vi

at kunne fastslå, at bygge- og anlægssektoren nåede bunden i løbet af 2.

kvartal. Samtidig er der tydelige tegn på, at overkapaciteten i byggesektoren

nedbringes hurtigere end normalt, idet en stor del af den udenlandske arbejdskraft

er på vej ud af markedet. Denne udvikling har endnu ikke smittet

af på det påbegyndte boligbyggeri, men ordretilgangen for nye boliger stiger

nu for første gang i to år. De foreløbige meldinger fra virksomhederne tyder

da også på, at boligbyggeriet er ved at vende. Flere boligudbydere melder nu,

at de er parate til at sætte nye projekter i gang.

Boligmarkedet er ved at have nået bunden

Kilde: Reuters Ecowin

Oliepriserne faldt kraftigt i efteråret 2008 bl.a. som følge af lavere olieefterspørgsel,

og prisen på en tønde olie lå lige over USD30 før jul. Det gav ekstra

usikkerhed om investeringsaktiviteten i olieindustrien, hvilket vi på det tidspunkt

så som den største trussel mod norsk økonomi i 2010-2012. Olieinvesteringsundersøgelsen

viser imidlertid, at olieselskaberne venter en stigning i

investeringsniveauet på mere end 10 % fra 2009 til 2010.

I det regionale netværk, som rapporterer til Norges Bank, indikerede olieleverandørerne

dog i maj, at aktivitetsniveauet var aftagende for første gang i

mange år. PMI faldt desuden kraftigt i august efter at være steget siden i

vinter. Tegnene på opbremsning i denne del af industrien bekræftes også af

signalerne fra de børsnoterede selskaber i forbindelse med regnskabsaflæggelsen

for 2. kvartal.

Vi er meget usikre på, hvad denne udvikling skyldes. Med en oliepris på

omkring USD70 pr. tønde er det vanskeligt at forstå, at marginalomkostningerne

ved investeringer i ny produktion skal være problemet. Det kan imidlertid

tænkes, at olieselskaberne både ønsker at presse omkostningsniveauet i

branchen ned og samtidig lægge pres på myndighederne for at få adgang til

nye produktionsområder. Vi er overbevist om, at produktionskapaciteten i

olieindustrien skal op på lidt længere sigt, men udviklingen de seneste måneder

indebærer en risiko nedad på kort sigt.

Eksportvirksomhederne har det fortsat svært. Målt i løbende priser ligger

eksporten ekskl. olie fortsat 20 % under niveauet for et år siden som følge af

faldende priser og lavere omsætning. Den samlede industriproduktion falder

derfor trods en svag fremgang i juli. I lyset af vores optimistiske forventning

om en synkroniseret bedring i den globale industri mener vi dog alligevel, at

norsk industri har passeret bunden, selv om det kan vare noget, inden den

højere aktivitet slår ud i øget beskæftigelse og vækst i investeringerne.

Ledigheden flader ud

Ledigheden stiger mindre end ventet i Norge, men de forskellige statistikker

giver et lidt blandet billede. AKU-tallene fra Norges Statistik indikerer faldende

ledighed, mens antallet af registrerede ledige fra NAV (det norske

24 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

arbejds- og velfærdsdirektorat) peger mod en gradvis stabilisering. Under alle

omstændigheder har ledigheden vist sig at stige langt mindre end frygtet, især

set i forhold til udviklingen i mange af Norges nabolande.

Ser man nærmere på arbejdsmarkedstallene, viser det sig, at faldet i ledigheden

i første række skyldes et lavere udbud af arbejdskraft og ikke højere

beskæftigelse. Beskæftigelsen har stort set været stabil det sidste år, men

viste et overraskende fald i juli (juni-august). Det er derfor for tidligt at sige,

om den økonomiske vækst nu er høj nok til at skabe stigende beskæftigelse –

et spørgsmål, der vil være afgørende for indretningen af den økonomiske

politik. Vi tror, at faldet i arbejdsudbuddet både skyldes, at de yngste medlemmer

af arbejdsstyrken i større grad fuldfører eller søger videreuddannelse,

og at de ældste medlemmer vælger – eller tvinges til – at forlade jobbet tidligere,

når jobmulighederne svækkes. Det er vigtigt at huske på, at det fantastiske

arbejdsmarked, Norge har haft de seneste år, har ført til en rekordhøj

erhvervsfrekvens blandt de yngste og ældste årgange. Den seneste udvikling

peger altså mod et fald i trendvæksten i norsk økonomi.

Udbudseffekter

Kilde: Reuters Ecowin

Men samtidig viser antallet af registrerede ledige stillinger, at efterspørgslen

efter arbejdskraft fortsat er pæn. Selv om efterspørgslen er faldet noget, siden

konjunkturerne toppede, så ligger den fortsat på samme niveau som i foråret

2007, og den er dobbelt så høj som ved konjunkturbunden i 2003. Desuden

peger alle ledende beskæftigelsesindikatorer i retning af, at de værste fratrædelsesrunder

er overstået, selv om der ikke foreløbig er udsigt til stigende

beskæftigelse.

De centrale overenskomster resulterede som ventet i moderate lønstigninger.

Blandt andet som følge heraf var lønstigningerne i 2. kvartal de laveste i

næsten ti år. De fleste centrale overenskomster er nu på plads. Da de lokale

løntillæg i løbet af året sandsynligvis bliver mindre end normalt som følge af

lavere indtjening i virksomhederne og højere arbejdsløshed, venter vi lønstigninger

på omkring 4 % i år. De mere beskedne lokale løntillæg vil reducere

“lønoverhænget” fra 2009 til 2010, og selv om de centrale løntillæg kan

blive noget højere næste år end i år, venter vi derfor fortsat lønstigninger på

omkring 3,7 % i 2010.

Parat til at sætte renten op

Norges Bank holdt renterne uændret på mødet i august og september, men

sender nu klare signaler om, at den første renteforhøjelse er nært forestående.

Faktisk har Norges Bank (NB) meldt ud, at man på det seneste møde i september

overvejede at forhøje renten, som et alternativ til en uændret rente. Vi

ser dette som en klar indikation af, at den første renteforhøjelse kommer i

forbindelse med fremlæggelsen af en ny pengepolitisk rapport den 28. oktober.

Den store usikkerhed er imidlertid knyttet til, hvad vi kan vente af renteændringer

de kommende to-tre år. Som beskrevet i det globale afsnit af denne

publikation venter vi relativt kraftig fremgang i den internationale økonomi,

hvilket vil forstærke vækstimpulserne i norsk økonomi. Som udgangspunkt

må det derfor ventes, at renterne gradvist vil bevæge sig mod et mere normalt

niveau på omkring 5 %. Det betyder, at vi står ved tærskelen til en periode

med betydelige renteforhøjelser.

Renteforhøjelser på vej fra Norges Bank

25 | 07.oktober 2009

Kilde: Norges Bank

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

På den anden side venter vi ingen signaler om snarlige renteforhøjelser fra de

omkringliggende lande, idet den store ledige kapacitet i økonomien giver

plads til relativt høj vækst i en periode. Får vi ret i, at den europæiske centralbank

ikke forhøjer renten, før vi nærmer os sommeren2010, og at den

amerikanske centralbank i bedste fald påbegynder renteforhøjelserne mod

slutningen af året, vil rentespændet til udlandet blive udvidet. Det vil sandsynligvis

betyde en styrkelse af den norske krone, jf. nedenfor, som også vil

lægge begrænsninger på Norges Bank. Udsigten hertil understøttes desuden

af, at inflationspresset vil være aftagende langt ind i næste år.

Vi venter derfor, at Norges Bank i første omgang vil gå forsigtigt frem med

renteforhøjelserne for så at sætte tempoet op, i takt med at bedringen i den

globale økonomi trækker inflation og rente op i udlandet, og vækstimpulserne

til norsk økonomi dermed øges. Vi venter en stigning i den ledende rente,

foliorenten, fra de nuværende 1,25 % til 3,25 % ved udgangen af 2010. Med

dette tempo vil Norge nærme sig et normalt renteniveau mod slutningen af

2011.

Hvis finanskrisen mod vores forventning blusser op igen, eller den økonomiske

vækst bliver svagere end ventet , kan renteforhøjelserne komme senere

og blive mindre, end vi venter på nuværende tidspunkt. Efter vores vurdering

skal der imidlertid meget til, for at vi får flere rentenedsættelser i denne omgang.

Vi venter desuden, at den nye pengepolitiske rapport fra Norges Bank, der

kommer i oktober, vil indeholde en renteprognose, som ligger noget under

vores egne forventninger. Det skyldes bl.a., at NB sandsynligvis vil forholde

sig noget mere afventende i forhold til den globale heling, og at man ikke

ønsker at gå for aggressivt frem så tidligt i konjunkturforløbet.

Noget af det, vi har lært af finanskrisen, er, at de lave pengepolitiske renter

fra 2003 til 2006 bidrog til at puste formue formuemarkederne op, og dermed

til en forværring af krisen. Fra flere sider argumenteres der nu for en ændring

af pengepolitikken i retning af større vægt på aktivpriser og kreditvækst. Vi

tror, at centralbankerne, uanset om retningslinjerne ændres eller ej, vil hælde

mere i den retning, når konjunkturerne vender, og det er der taget højde for i

vores relativt aggressive prognose

Norsk krone er billig

Der er en række faktorer, der taler for, at den norske krone er en relativt

attraktiv valuta. Store overskud både på statsfinanserne og betalingsbalancen

og en ekstremt gunstig netto formueposition over for udlandet er de normale

faktorer bag en stærk valuta. Alligevel rammes den norske krone hårdt i

perioder med lav likviditet. Den kraftige svækkelse sidste efterår og hen over

vinteren skal imidlertid ses i sammenhæng med udlændinges nettopositioner i

den norske krone, før krisen satte ind. Lidt enkelt sagt så har finanskrisen sat

den norske krone under pres, fordi alle har skullet likvidere deres kronepositioner.

Fortsat udsigt til styrkelse af norsk krone

I en mere normal situation vil andre faktorer som renteforskelle, råvarepriser

osv. være vigtige drivkræfter bag udviklingen i kronekursen. Og vi venter da

også, at de norske renter vil stige mere og hurtigere end i andre vestlige lande

i lyset af vores relativt optimistiske syn på udsigterne for norsk økonomi.

Kilde: Reuters Ecowin

26 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Dette vil som udgangspunkt understøtte kronekursen. Samtidig taler vores

prognose for den internationale økonomi for, at olieprisen holder sig høj.

På den anden side er renteforventningerne i markedet i forvejen aggressive,

og der er en vis fare for, at den næste pengepolitiske rapport fra Norges Bank,

der udsendes i oktober, ikke kan leve op til markedets forventninger. Samtidig

vil sæsonudsvingene i olieefterspørgslen kunne udløse et prisfald hen

over efteråret. Disse faktorer udgør en negativ risiko for den norske krone på

kort sigt.

Men samtidig kan det se ud til, at kronekursen er relativt lav set i lyset af

forventningerne om stigende rentespænd. Vi mener, det er fordi, risikosøgningen

fortsat er betydeligt mindre end normalt. Dette åbner mulighed for, at

den norske krone alligevel kan holde sig relativt stærk, også i en situation,

hvor den ikke længere understøttes af rentespændet og olieprisen.

Rentespændet, olieprisen og risikosøgningen påvirker bl.a. kronekursen via

aktiviteten blandt de udenlandske banker og andre investorer. Men i 2009 vil

kronekursen også være påvirket af kapitalbevægelserne i forbindelse med

Den Globale Pensionsfond (Petroleumsfonden). Sagt lidt enkelt vil øget brug

af olieindtægterne over statsbudgettet (= større oliekorrigeret underskud)

betyde, at en mindre andel af olieindtægterne omveksles til valuta. Det betyder,

at Norges Banks salg af norske kroner på vegne af Petroleumsfonden

bliver tilsvarende mindre.

Sidste år brugte regeringen i underkanten af NOK10 mia. af olieindtægterne,

og næsten hele netto cashflowet fra olievirksomheden blev således vekslet

om i fremmed valuta. Dermed solgte Norges Bank norske kroner for et stort

beløb. I år planlægger regeringen at bruge omkring NOK118 mia. af olieindtægterne.

Det vil sige, at Norges Banks kronesalg vil blive næsten NOK110

mia. lavere end sidste år. En stor kronesælger er dermed ude af markedet,

samtidig med at de udenlandske bankers nettopositioner fortsat er betydeligt

lavere end sidste sommer.

Spekulative kapitalbevægelser

Kilde: Reuters Ecowin

Vi venter et fald i EUR/NOK til 840, 820 og 820 på henholdsvis 3,6 og 12

måneders sigt

27 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Norge prognosen i tal

Forsyningsbalance 2008 (2006-priser) 2007 2008 2009 2010

Mia. NOK

Vækst i %

Privat forbrug 947.5 6.0 1.2 0.1 3.8

Offenligt forbrug 443.4 3.4 3.8 6.1 4.8

Faste bruttoinvesteringer 477.6 8.5 3.8 -4.1 2.7

- Investeringer i olie og søfart 132.2 5.9 8.1 5.6 2.9

- Fastlands-Norge 345.34 9.4 2.2 -7.8 2.6

Boliginvesteringer 87.5 5.6 -8.4 -12.3 0.3

Virksomheder 187.7 12.2 6.7 -10.0 1.8

Offentlig forvaltning 70.2 8.1 5.6 3.7 7.0

Endelig Indenlandsk efterspørgsel - fastland 1920.2 7.8 3.4 -1.6 4.9

Lagerinvesteringernes vækstbidrag 51.7 -0.6 0.7 -1.3 0.8

Eksport i alt 1042.0 2.4 1.3 -7.6 0.2

- Olie og gas 478.0 -2.7 -1.7 -5.9 -1.4

- Traditionelle varer 309.2 8.6 4.8 -11.3 2.6

Samlet efterspørgsel 2962.2 4.1 2.6 -3.4 3.2

Import i alt 687.5 7.5 4.4 -11.5 2.8

- Traditionelle varer 446.1 6.7 2.6 -11.3 2.6

Nettoeksportens vækstbidrag 354.50 -1.0 2.0 -0.7 1.0 0.0 -0.71

Bruttonationalproduktet 2274.7 3.2 2.1 -1.0 3.3

- Bruttonationalprodukt Fastlands-Norge 1719.891 6.2 2.5 -1.1 2.7

Økonomiske nøgletal 2007 2008 2009 2010

Beskæftigelse, % å/å 3.6 3.1 -0.1 0.0

Arbejdsstyrke, % å/å 2.0 3.1 0.7 0.4

Arbejdsløshedsprocent (AKU) 3.4 2.5 3.3 3.7

Årsløn, % å/å 4.8 5.6 4.0 3.7

Forbrugerpriser, % å/å 0.7 3.8 2.0 1.4

Kerneinflation (KPIJAE), % å/å 1.4 2.6 2.6 1.9

Finansielle nøgletal

09.10.09 +3 mdr. + 6 mdr. 12 mdr.

Foliorente 1.25 1.50 2.00 2.75

2-årig rente - swap 3.49 3.75 4.25 4.80

10-årig rente - swap 4.62 4.50 4.70 4.90

NOK/EUR 835 840 820 820

NOK/USD 567 553 547 566

Kilde: Danske Markets

28 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Finland

Det lysner i horisonten

Produktionen begyndte at falde i 3. kvartal 2008, da finanskrisen eksploderede.

Tilbagegangen forstærkedes i de første måneder af 2009, og

BNP var 9 % lavere i 2. kvartal 2009 and i samme kvartal året før. Vi

venter imidlertid ikke, at recessionen forværres, og dermed heller ikke,

at den bliver lige så alvorlig som i starten af 1990’erne. Nedturen i økonomien

ser ud til at være stoppet i 3. kvartal 2009, og vi venter, at BNP

begynder at stige i årets sidste kvartal. Som følge af den kraftige konjunkturnedgang

hidtil i år venter vi, at BNP for hele året vil ligge mere

end 6 % under niveauet i 2008. Den kraftige bedring i den globale økonomi

ventes relativt snart at bevirke en stigning i de finske eksportordrer,

og der er udsigt til en vækst i økonomien på 1 % i 2010. Ledigheden

fortsætter op i hvert fald indtil næste forår, og vi venter, at ledigheden

når op i omkring 10 % i 2010. Inflationen falder til nul i år, men

ventes at være positiv næste år. En lempelig finanspolitik medfører et

stort underskud på de offentlige finanser, men vi venter fortsat overskud

på handelsbalancen.

Eksporten tæt på bunden

Eksporten af varer og tjenesteydelser viste en chokerende tilbagegang på

29 % i perioden januar-juni 2009 i forhold til samme periode året før. Vareeksporten

faldt mere end serviceeksporten, idet industrien over en bred kam

var ramt af lav global efterspørgsel. Eksporten tegnede sig kun for 35 % af

BNP i 1. halvår 2009 i forhold til 49 % året før. Eksporttallene for 2008 blev

revideret betydeligt op i løbet af sommeren fra et foreløbigt skøn på minus

1 % til plus 7 %.

De økonomiske udsigter er i bedring på de fleste af Finlands vigtige eksportmarkeder.

Vi mener imidlertid, at eksportstrukturen kan forsinke vendingen.

Papir- og papirmasseindustrien er stadig i gang med at nedbringe overskudskapaciteten,

og et stærkt opsving i metalindustrien forudsætter en stigning i

investeringerne på eksportmarkederne. Vi venter et fald i eksporten på 23 % i

2009 og en stigning på 5 % i 2010.

Investeringerne ventes at falde to år i træk

Investeringerne begyndte allerede at falde i det sidste kvartal af 2008, og

tilbagegangen forværredes til 10 % i 1. halvår 2009 i forhold til året før. Både

byggeri & anlæg og maskiner & driftsmidler er gået tilbage med samme fart.

Investeringsfaldet skyldes udelukkende en tilbagegang i den private sektor,

mens de offentlige investeringer er steget 6 %.

Der er rigelig ledig kapacitet i fremstillingsindustrien, og antallet af ledige

kontorbygninger er steget i de fleste servicesektorer. Boligbyggeriet er begyndt

at stige bl.a. som følge af statssubsidier, men den private aktivitet er

stadig lav. Byggeriet af nye erhvervsejendomme vil fortsat falde ind i 2010.

Vi venter en tilbagegang i investeringerne på 12 % i år og 3 % næste år.

29 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Privatforbruget er gået ned i gear

Efter at være steget i 15 år gik privatforbruget i stå i slutningen af sidste år,

men for året som helhed var der en vækst på 2 %. Samtidig steg husholdningernes

købekraft med 2 %. Den globale recession fik forbrugerne til at

smække pengepungen i, og forbruget faldt 4 % i 1. halvår 2009. Anskaffelsen

af varige forbrugsgoder styrtdykkede med en femtedel, især som følge af en

tilbagegang i bilsalget.

Timeløn og pensioner faldt 4-5 % i 1. halvår 2009, og inflationen er dykket

til under nul. En stigende arbejdsløshed og en nedgang i overtids- og bonusudbetalingerne

har imidlertid virket i modsat retning, så købekraften har

holdt sig uændret. Netto opsparingskvoten ventes at stige til over nul i 2009

og 2010. Vi venter ikke en stigning i pensionsudbetalingerne i 2010, idet

pensionsindekset stort set bygger på inflationen, der er ikke eksisterende i

øjeblikket. Den eneste positive faktor for forbruget har været den kraftige

fremgang i forbrugertilliden.

I lyset af bedringen i tillidsindikatorerne, den opstemmede efterspørgsel efter

varige forbrugsgoder og momsnedsættelsen på fødevarer venter vi kun en

moderat tilbagegang i privatforbruget med udsigt til et fald på 2,8 % i 2009.

Forbrugerne vil fortsat være forsigtige som følge af den langsomme fremgang

i økonomien og en lav beskæftigelse, og vi venter ikke vækst af noget

større omfang i 2010. Det offentlige forbrug stiger moderat i år, men især de

stramme kommunale budgetter vil holde væksten i det offentlige forbrug

nede i 2010. Debatten om, hvordan Finland kommer af med de store budgetunderskud,

peger mod skattestigninger og offentlige besparelser i 2011.

Ledende indikatorer peger mod vending

Kilde: Reuters EcoWin

Underdrejet arbejdsmarked og lav inflation

BNP falder mere end 6 % i 2009

Det reale BNP steg kun 1 % sidste år, fordi Finland blev ramt af den globale

finanskrise i 2. halvår. Produktionen er fortsat med at falde kraftigt i 1. halvår

2009, hvor BNP gik tilbage med 8,5 % i forhold til året før. Produktionen er

faldet i alle brancher bortset fra landbruget. Faldet er på niveau med situationen

under depressionen i Finland i begyndelsen af 1990’erne, men recessionerne

ligner ikke hinanden. Denne gang kommer stødet næsten udelukkende

udefra, mens Finland for 20 år siden oplevede en bankkrise, samtidig med at

de offentlige finanser var stærkt konjunkturfølsomme. Renteniveauet er også

helt anderledes og afbøder denne gang stødet. Allerede nu peger nogle af de

ledende indikatorer mod en udfladning i de sidste måneder af 2009. Vi forventer

en stigning i BNP på 1 % i 2010, hvilket stadig betyder, at den samlede

produktion vil ligge langt under trendniveauet.

Kilde: Reuters EcoWin

Prognoser er altid behæftet med en del usikkerhed, og de negative scenarier

har domineret i det seneste år. Lige nu ser vi det som ret sandsynligt, at udviklingen

bliver bedre end ventet næste år.

Ledigheden toppede i maj-juni 2008, og beskæftigelsen faldt 2,3 % i de første

syv måneder af 2009. Antallet af arbejdstimer gik samlet 6 % tilbage og i

fremstillingssektoren hele 17 %. Samtidig faldt udbuddet af arbejdskraft kun

med 0,5 %, hvilket fik arbejdsløsheden til at stige.

Arbejdsløsheden faldt med et halvt procentpoint til 6,4 % i 2008 som helhed,

men begyndte at stige i løbet af året. I perioden januar-juli udgjorde arbejdsløsheden

8,4 % og var dermed næsten 2 %-point højere end i samme periode

30 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

året før. Vi venter, at den gennemsnitlige arbejdsløshed stiger med mere end

2 %-point til 8,9 % i 2009 og fortsætter med at stige til 10 % i 2010. Stigningen

kan blive endnu værre, men vi venter, at mange vil forlade arbejdsstyrken

– en udvikling, der vil blive forstærket af, at mange lønmodtagere nærmer

sig pensionsalderen. Uden indvandring vil den finske arbejdsstyrke begynde

at aftage som følge af demografiske faktorer.

Inflationsfrygt ventes ikke at komme igen

Sidste år accelererede inflationen indtil september, hvor den nåede 4,7 %.

Udviklingen vendte imidlertid sidst i 2008 som følge af et kraftigt fald i

prisen på olie og andre råvarer, lavere renter og en mere moderat udvikling i

boligpriserne. Siden juni har det nationale forbrugerprisindeks ligget lavere

end niveauet året før, men der er ikke tegn på mere udbredt inflation. I lyset

af momsnedsættelsen på fødevarer fra 17 % til 12 % i oktober forventer vi, at

den gennemsnitlige inflation bliver nul i 2009 som helhed for så at stige til

1 % i 2010, især som følge af højere priser på olie og andre råvarer.

Lønniveauet steg 5,2 % sidste år, hvilket var mere end i flere år. I staten lå

stigningen over gennemsnittet pga. tidligere indgåede overenskomster. Stigningen

er fortsat til over 4 %, men vi venter, at den aftager igen, så gennemsnittet

for 2010 bliver på 4 %. I 2010 venter vi lønstigninger på 2 %.

Prisen på lejligheder faldt marginalt i 4. kvt. 2008 og 1. kvt. 2009 med ca.

5 % i forhold til året før. Lavere renter og højere forbrugertillid førte overraskende

til en vending på lejlighedsmarkedet, og priserne vandt ca. halvdelen

af det tabte tilbage. Omsætningen er fortsat op hen over sommeren. Huspriserne

er faldet tilsvarende, men faldet har været betydeligt større i Helsinkiområdet.

Huslejerne er på vej op, og udbuddet af boliger er fortsat lavt pga.

faldet i det påbegyndte boligbyggeri, hvilket understøtter prisniveauet på

mellemlang sigt. Vi venter relativt stabile priser de næste 12 måneder.

Offentlig gæld vil stige kraftigt

Finland som helhed er ikke stærkt gældsat; landet har haft overskud på betalingsbalancen

siden midten af 1990’erne. I 2008 udgjorde overskuddet

EUR4,4 mia., men både betalings- og handelsbalanceoverskuddet er skrumpet.

Vi venter fortsat et lille overskud på betalingsbalancen i 2009-2010, hvor

der er udsigt til et fald i både eksporten og importen. Forringelsen af bytteforholdet

er stoppet i 2009 – i hvert fald midlertidigt.

I 2008 var overskuddet på statsfinanserne beskedent, mens der stort set var

balance på de kommunale budgetter. Takket være de sociale pensionsfonde

udgjorde det samlede overskud på de offentlige finanser 4,5 % af BNP. Den

offentlige gæld udgjorde EUR62 mia., svarende til 33,4 % af BNP, ved udgangen

af 2008. I år og næste år vil skatteindtægterne være faldende, mens

udgifterne til arbejdsløshedsunderstøttelse stiger, og samtidig vil der være

behov for at stimulere den økonomiske aktivitet. Der er derfor udsigt til et

stort underskud på de offentlige finanser og kraftigt stigende offentlig gæld.

Vi venter, at den offentlige gæld i forhold til BNP stiger til næsten 50 % i

2010. Alligevel er Finland fortsat blandt de eurolande, der har den laveste

gæld. Så snart recessionen er overstået, vil skatterne sandsynligvis blive øget

for at dække det offentlige underskud og sikre finansieringen af pensionssystemerne.

Regeringen påtænker at etablere nye buffere mod fremtidige stød.

31 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Finland prognosen i tal

Forsyningsbalancen 2007 2008 2009 2010

Vækst i %

BNP 4,2 0,9 -5,5 1,0

Import 6,5 -1,3 -19,0 2,0

Eksport 8,1 -1,1 -21,0 4,0

Forbrug 2,6 1,9 -1,6 0,8

Privat 3,3 2,0 -2,5 0,5

Offentligt 0,8 1,7 1,0 1,5

Investeringer 8,7 1,0 -12,0 -3,0

Privat 9,0 1,3 -13,5 -2,9

Offentligt 6,8 -1,3 -1,0 -4,0

Økonomiske nøgletal 2007 2008 2009 2010

Arbejdsløshedsprocent 6,9 6,4 8,6 9,5

Lønudvikling, % 3,4 5,2 3,8 2,0

Forbrugerpriser, % å/å 2,5 4,1 0,3 1,0

Betalingsbalance, EUR mia. 7,3 3,8 1,0 2,5

i % af BNP 4,1 2,0 0,6 1,4

Offentlig underskud, % af BNP 5,2 4,2 -0,5 -3,5

Offentlig gæld % af BNP 35,1 33,4 41,0 46,0

Kilde: Danske Markets

32 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Globalt

Jobvækst på vej

• Vækstindikatorerne har vist sig endnu stærkere, end vi forudså i

juni-udgaven af Globale Scenarier. Vi har derfor oprevideret forventningerne

til den globale vækst, og vores vækstforventninger ligger

fortsat over konsensus.

• Vi forventer en særlig stærk udvikling over de næste 2-3 kvartaler.

De væsentligste faktorer bag bedringen i de kommende kvartaler bliver:

1) en historisk kraftig lagertilpasning, 2) rekordstore hjælpepakker

og 3) langt mindre modvind fra finansmarkederne.

• Selvom der er udsigt til en mindre vækstafmatning medio 2010, forventer

vi, at den indledende kickstart vil være kraftig nok til at sætte

gang i jobskabelsen og dermed forbruget. Vi har derfor forsigtige optimister

på, at vendingen vil vise sig holdbar.

• Fremgangen i økonomien vil være synkron i USA og Europa, så Europa

vil ikke halt bagefter denne gang. Væksten i Asien vil køle en

smule af, men vil med fortsat robust vækst spille en vigtigere rolle i

rebalanceringen af den globale økonomi.

• Vi er ikke bange for inflation, men markederne vil muligvis ikke

være overbevist. Høj arbejdsløshed og følgevirkningerne af sidste års

lave råvarepriser vil bidrage til fortsat fald i kerneinflationen.

• Der vil være mere fokus på exitstrategier, men politikerne og centralbankerne

ventes ikke at sætte exitstrategierne i værk, før arbejdsløsheden

har været faldende i nogen tid. ECB bliver den første til at

hæve renten blandt G3-centralbankerne (sommer 2010).

• Risikofaktorerne er uændrede fra for tre måneder siden og vedrører

primært højere oliepriser, et jobløst opsving, fornyet finansiel uro eller

en ny kraftig stigning i USA’s opsparingskvote.

Prognose for den globale økonomi

% å/å

2009 2010

Danske

Bank IMF OECD

USA +0.1 +0.5

Euroland +0.2 +0.2

Japan +0.9 -0.2

Kina +0.0 +0.0

Kilder: Danske Markets, Bloomberg, OECD, IMF

Vending på vej i den globale økonomi

Kilder: Reuters Ecowin og Danske Markets

Danske

Bank IMF OECD

USA -2.3 -2.6 -2.8 3.2 0.8 0.9

Euroland -3.7 -4.8 -3.9 2.2 -0 0.0

Japan -5.3 -6 -5.6 3 2 0.7

Kina 8.5 7.5 7.7 9.5 9 9.3

5

3

1

-2

-4

-6

-8

Æ ndr. fra seneste prog.

% å/å >

98 00 02 04 06 08 10

75

65

55

45

35

25

15

5

Strømmen af data siden juni-udgaven af Globale Scenarier har stort set bekræftet

vores forudsigelse om en hurtigere og kraftigere økonomisk vending

end forventet af konsensus. For de næste tre kvartaler forventer vi nu vækst

på omkring 3½-4½ % (k/k på årsbasis) i USA og på 2-3 % i Euroland. Asien

har oplevet meget kraftig økonomisk vækst i 1. halvår, men den har stort set

svaret til vores forventninger. Selvom vi forventer fortsat bedring i den asiatiske

økonomi, vil væksten dog formentlig være mere moderat i de kommende

kvartaler. Euroland halter normalt efter USA i konjunkturforløbet, men denne

gang er vendingen i Euroland sat ind samtidig med i USA. Det skyldes formentlig,

at de chok, der har ramt verdensøkonomien, er slået ned samtidigt

og haft et globalt omfang. Tilpasningerne i erhvervslivet, som former konjunkturforløbet,

er derfor sket parallelt.

Vendingen sker synkront

10 % k/k, ann. vækst % k/k, ann. vækst

5

USA

0

Euroland

-5

-10

Japan

-15

-20

06 07 08 09 10

Kilder: Reuters Ecowin og Danske Markets

10

5

0

-5

-10

-15

-20

33 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Økonomien kickstartes af stærke cykliske kræfter

Primært tre stærke faktorer forventes at skabe en kraftig vending i økonomien

i de kommende kvartaler:

Historisk lagertilpasning: Krisen kom meget hurtigt i efteråret 2008, og der

var derfor et meget stort behov for at nedbringe lagrene for at frigøre likviditet.

Den kraftigt faldende efterspørgsel gjorde, at produktionen måtte skæres

massivt ned for at nedbringe lagrene, og det førte til meget kraftige produktionsfald

på verdensplan. For at reducere lagrene var virksomhederne nød til at

producere væsentlig mindre, end der blev efterspurgt. Nu hvor lagrene er

nedbragt, er produktionen ved at blive øget for igen at matche efterspørgslen.

Dette er et normalt mønster i konjunkturforløbet, men har været meget mere

udtalt under den aktuelle krise. Det er vigtigt at bemærke, at dette ikke drejer

sig om lageropbygning, da lagrene vil fortsætte med at falde i resten af året.

Det drejer sig udelukkende om gradvist at tilpasse produktionen til efterspørgslen.

En lageropbygning vil kræve en endnu kraftigere stigning i produktionen,

end vi venter, jf. Research Global: A historic inventory cycle to

boost growth. I lyset af krisens omfang forventer vi dog, at virksomhederne

vil forsøge at holde lagrene på et meget lavt niveau i nogen tid fremover.

Rekordstore hjælpepakker: Hjælpepakkerne fra stater og centralbanker har

også nået et historisk omfang, og effekten heraf vil sandsynligvis kunne

mærkes i stigende grad. Skattemæssigt har man i USA f.eks. allerede gennemført

skattenedsættelser, mens de i Tyskland kun lige er begyndt at få

virkning. En lang række investeringer i infrastruktur forventes igangsat i

løbet af det kommende år, som sandsynligvis vil påvirke efterspørgslen mere

direkte end skattenedsættelser, der for USA’s vedkommende i stort omfang

er gået til husholdningernes opsparing. Pengepolitisk forventes det kraftige

rentefald at slå igennem i økonomien, hovedsageligt ved at understøtte boligmarkedet.

Eliminering af chokeffekter: Kreditkrisen, der førte til den økonomiske

krise, er aftaget kraftigt. Det skyldes den lange række statsstøttede redningspakker

og investorernes stigende risikovillighed. Renterne på erhvervsobligationerne

er tilbage på niveau fra før krisen efter sidste års ekstraordinært høje

niveauer. Det har kraftigt nedbragt finansieringsomkostningerne. Dertil

kommer at sidste års kreditklemme på erhvervsobligationsmarkedet er nu

erstattet af en voldsom efterspørgsel efter kreditobligationer. Fra januar til

august i år har udstedelsen af kreditobligationer i USA og Euroland ligget

højere end i noget andet helår. Mens bankerne har strammet deres kreditvilkår,

har investorerne således stået i kø for at udlåne penge gennem kreditmarkederne.

Desuden har Fed’s kvantitative lempelser ført til historisk lave

realkreditrenter, og globalt har likviditetsbestemmelserne medvirket til at

normalisere pengemarkedsrenterne fra sidste års høje niveau.

Selvom nogle af de største risikofaktorer således ikke er forsvundet, er de

dog mindsket væsentligt. Samtidig slår de økonomiske stimuli i stigende grad

igennem og skaber nye positive vinde. Det mener vi vil bane vejen for en

kraftig kickstart af den globale økonomi.

Lagertilpasning af historisk omfang

1.5 % af GDP % af GDP

1.0

0.5

0.0

-0.5

US lagre, ændring

-1.0

-1.5

Note: Grå søjler markerer recessioner

70 75 80 85 90 95 00 05 10

Kilde: Reuters Ecowin

Penge- og kreditmarkedschok elimineret

9.5 % %

US erhvervsobligations (Baa)

8.5

7.5

6.5

5.5

4.5

6

5

4

3

2

1

0

US 3 mdrs. libor rente

05 06 07 08 09

Kilde: Reuters Ecowin

Model peger mod ISM på 60 ultimo året

Kilde: Reuters Ecowin

US 30-årig realkreditobligation

70 Indeks Indeks

65

60

ISM

55

50

45

40

35

30

Model +6 mdr.

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09

6

5

4

3

2

1

0

9.5

8.5

7.5

6.5

5.5

4.5

70

65

60

55

50

45

40

35

30

34 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Første fase af vending ikke forbrugsafhængig

Første fase af den økonomiske vending ventes overvejende at være anført af

erhvervslivet og boligsektoren, og den afhænger mindre af forbrugerne.

Virksomhederne vil som nævnt øge produktionen for at bringe den op på

niveau med efterspørgslen, nu hvor man lagrene er nedbragt. Der er dog også

tegn på, at investeringsaktiviteten stiger en smule fra det aktuelt meget lave

niveau, f.eks. de seneste måneders stigning i ordrer på kapitalgoder i G3.

Dette er forholdsvist tidligt, da investeringerne normalt sker med en forsinkelse

i forhold til konjunkturudviklingen. Efter at investeringerne gik helt i

stå sidste år, ser det dog nu ud til, at en del planer igen er hevet op af skuffen

som følge af den markante bedring i de finansielle forhold. Desuden understøttes

investeringerne af høj indtjeningsvækst i de kommende kvartaler, da

enhedslønomkostningerne er kraftigt faldende, og øget BNP-vækst skaber

højere omsætning i virksomhederne.

Tegn på hurtig vending i investeringerne

25 % 3m/3m Indeks

15

5

-5

-15

-25

-35

-45

Global PMI fremstilling, nye ordrer >>

-55

-65


-10.0

-15.0

96 98 00 02 04 06 08

Kilde: Reuters Ecowin

Forbrugsfremgang kræver jobvækst

550 '000/md, 3m gl. gns. % å/å

>

-850

96 98 00 02 04 06 08 10

Kilde: Reuters Ecowin

45

25

5

-15

-35

-55

-75

7

5

3

1

-1

-3

35 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

og formuefaldet, og derfor er stigende realindkomstvækst af afgørende betydning.

Det kræver, at jobfremgangen sætter ind tidligt i det nye år.

En af de væsentligste risici i vores scenarie er et jobløst opsving, som vi så

det i 1991 og 2002. Den primære lektie fra disse to jobløse opsving var dog,

at jobvæksten blev holdt nede, fordi den indledende vækstfase var meget

svag pga. nye og betydelige negative faktorer. I alle otte tidligere recessioner

i efterkrigstiden er ledigheden toppet allerede to måneder efter recessionens

afslutning, fordi væksten har været ret stærk i starten af perioden. Hvis vores

forventning om over 3½ %’s vækst i USA realiseres, vil det være meget

stærkere end efter recessionerne i 1991 og 2001, og vi venter, at der denne

gang vil være vækst i beskæftigelsen. Jobvæksten i USA ventes at ligge på

200.000-250.000 medio 2010 (se også Research - US: Job recovery ahead).

Øget vækst sætter gang i beskæftigelsen

750 '000 per md. Halvårsvækst, ann.

500

>

-750

80 85 90 95 00 05 10

Kilde: Reuters Ecowin

5

3

1

-1

-3

-5

Asien spiller en vigtig rolle i global rebalancering

Asien var den sidste region, der blev ramt af krisen, men samtidig den første

til at bryde ud af den. Nogle observatører mente, at hvis ikke de amerikanske

forbrugere købte kinesiske varer, ville Kina ikke kunne fortsætte væksten.

Dette har klart vist sig at være forkert. Væksten i Kina gik i stå mod slutningen

af sidste år, men dette skyldtes kun delvist faldet i det amerikanske forbrug.

Det havde lige så meget at gøre med den kraftige stigning i inflationen i

2008 samt de pengepolitiske stramninger, der blev indført for at få bugt med

inflationen, som helt satte den indenlandske efterspørgsel i stå.

Kina, der har formået at skabe et fantastisk comeback uden hjælp fra de amerikanske

forbrugere, har været en stabiliserende faktor for verdensøkonomien

og har bidraget til kraftig økonomisk bedring i hele Asien. Denne udvikling

er skabt af et stort fald i inflationen, som har løftet realindkomsterne, og

effektive politiske indgreb med skattelettelser og pengepolitiske lempelser.

Arbejdsløshedstallene topper primo 2010

11 % Euroland arbejdsløshed %

10

9

8

7

6

US arbejdsløshed

5

4

3

92 94 96 98 00 02 04 06 08 10

Kilde: Reuters Ecowin

11

10

9

8

7

6

5

4

3

En væsentlig detalje omkring Kina er, at før det amerikanske forbrug gik i

stå, måtte Kina træde på bremsen for at dæmpe den indenlandske efterspørgsel,

da eksportproduktionen steg med så stor kraft. I stedet kunne Kina have

ladet yuan’en stige endnu mere for at sætte en dæmper på eksporten, men det

valgte man ikke at gøre. Den kraftige eksportvækst har på sin vis fortrængt

den indenlandske efterspørgsel i det mindste på kort sigt. Med eksporten i frit

fald fik man i Kina plads til – og var tvunget til - at fokusere på at stimulere

den indenlandske efterspørgsel. Den kinesiske vækst drives således i stigende

grad af indenlandsk efterspørgsel og vil bidrage til global rebalancering.

Der er nu begyndende bekymring for en ny kinesisk boble, efter at aktiemarkedet

i Kina er mere end fordoblet i værdi fra sit lavpunkt, og ejendomspriserne

i visse regioner er steget stærkt. Det er endnu er for tidligt at tale om en

boble i Kina, men der er risiko for en boble, hvis ikke Kina dræner noget af

den meget rigelige likviditet. Heldigvis er der tegn på, at dette er ved at ske.

Inflation er ikke et emne ECB hæver renten først

Samlet inflation bunder, men kerneinflationen skal

længere ned

5

4

3

2

1

0

-1

-2

% å/å % å/å

G3 inflation

G3 kerneinflation (ex energi og fødevarer)

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

Kilde: Reuters Ecowin

Prog

5

4

3

2

1

0

-1

-2

Inflationsudsigterne er efter vores mening meget gode på trods af de massive

kvantitative lempelser. Arbejdsløsheden er høj og stigende i de fleste lande,

og evnen til at hæve priserne er meget svag på grund af det svage forbrug.

Inflationen forventes at stige fra det nuværende negative niveau men kun på

grund af stigningen i oliepriserne. Hvis der viser sig nogen form for prisstig-

36 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

ninger, vil det formentlig være i aktivpriserne eller råvarepriserne frem for

forbrugerpriserne. Med et lavt inflationspres og en stadig skrøbelig økonomi

forventer vi, at myndighederne vil vente noget med at afslutte stimulusprogrammerne.

De vil afvente at væksten har fået fat, og det vil kræve en periode

med faldende arbejdsløshed. Vi forventer, at ECB bliver den første blandt

G3 til at hæve renten (første gang i juni), som følge af deres større opmærksomhed

på ikke at give næring til nye bobler. Fed er mere bekymret for et

scenarie a la det japanske, hvor et helt årti kan gå tabt, hvis man hæver renten

for tidligt. Fed vil formentlig holde renten uændret igennem hele 2010.

37 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Makroprognose

Makroprognose, Skandinavien

år BNP 1 forb. 1

Privat-

Off.

forb. 1

Faste

inv. 1

Lagerinv.

2

Eksport

1 Import 1

Inflation

1

Ledighed

3

Off.

budget 4

Off.

gæld 4

Betal.

bal 4

Danmark 2008 -1.2 -0.1 1.5 -5.0 0.2 2.3 3.5 3.4 1.8 3.6 33.3 2.2

2009 -4.5 -5.0 2.2 -12.9 -1.5 -10.0 -13.6 1.5 3.5 -2.6 38.3 1.4

2010 1.6 2.3 1.4 -2.1 0.7 2.8 5.0 2.1 5.2 -5.2 45.1 1.0

Sverige 2008 -0.4 -0.2 1.5 2.7 -0.6 1.9 3.0 2.2 6.1 2.5 37.5 8.3

2009 -5.1 -1.2 1.0 -17.2 -1.2 -14.7 -16.3 3.4 8.7 -1.3 39.6 7.0

2010 0.8 1.3 1.0 -6.3 0.0 2.4 -0.5 -0.3 11.4 -2.7 43.5 7.6

Norge 2008 2.1 1.2 3.8 3.8 0.7 1.3 4.4 3.8 2.5 8.0 26.0 19.0

2009 -1.0 0.1 6.1 -4.1 -1.3 -7.6 -11.5 2.0 3.3 12.0 26.0 24.9

2010 3.3 3.8 4.8 2.7 0.8 0.2 2.8 1.4 3.7 13.9 26.0 24.8

Makroprognose, Euroland

år BNP 1 forb. 1

Privat-

Off.

forb. 1

Faste

inv. 1

Lagerinv.

2

Eksport

1

Import 1

Inflation

1

Ledighed

3

Off.

budget 4

Off.

gæld 4

Betal.

bal 4

Euroland 2008 0.6 0.3 2.2 -0.7 0.1 1.1 1.1 3.3 7.6 -1.9 69.3 -0.8

2009 -3.7 -0.3 2.3 -9.5 -0.7 -13.5 -11.9 0.3 9.4 -4.7 77.1 -1.7

2010 2.2 0.6 2.1 3.2 0.3 6.1 4.9 1.2 10.0 -5.2 82.1 -1.5

Tyskland 2008 1.3 -0.6 1.9 2.6 0.1 3.5 5.5 2.9 7.4 -0.5 63.0 7.1

2009 -4.8 0.2 1.9 -4.0 -0.4 0.2 2.5 0.3 8.2 -3.5 67.0 5.2

2010 2.6 1.2 1.9 1.5 0.2 4.0 4.5 1.1 8.5 -5.5 72.0 5.4

Frankrig 2008 0.8 0.8 1.4 0.5 0.0 2.0 1.8 3.3 7.8 -2.9 66.0 -1.6

2009 -1.8 -0.4 1.6 -3.8 -0.3 -0.3 -0.4 0.4 8.6 -5.0 71.0 -1.4

2010 2.1 1.6 1.4 2.1 0.2 2.9 2.9 1.3 9.1 -6.0 78.0 -1.6

Italien 2008 -0.3 -0.6 1.2 -1.5 0.0 0.3 -1.5 3.6 7.0 -2.6 103.0 -2.6

2009 -4.5 0.2 1.2 -4.8 -0.3 -0.6 -0.9 0.8 8.5 -4.0 107.0 -2.1

2010 1.7 0.3 1.0 2.0 0.2 2.0 2.4 1.9 9.1 -4.5 111.0 -2.5

Spanien 2008 1.2 0.1 5.3 -3.0 0.0 0.7 -2.5 4.1 11.3 -3.8 38.0 -10.0

2009 -3.5 -4.7 3.4 -12.0 -0.2 -19.0 -21.0 0.0 18.9 -9.5 47.0 -6.0

2010 0.3 -1.0 2.0 -2.4 0.1 10.8 4.1 1.4 21.0 -9.0 56.0 -6.0

Finland 2008 1.0 1.9 2.0 0.3 -0.6 7.3 7.0 4.1 6.4 4.2 33.4 2.4

2009 -6.2 -2.8 1.0 -12.0 0.0 -23.0 -20.0 0.0 8.9 -2.8 41.5 0.6

2010 1.0 0.2 0.0 -3.0 0.0 5.0 2.5 1.2 10.0 -4.2 49.0 1.1

Makroprognose, Global

år

BNP 1

Privatforb.

1

Off.

forb. 1

Faste

inv. 1

Lagerinv.

2

Eksport

Infla-

1 Import 1 tion

1

Ledighed

3

Off.

budget 4

Off.

gæld 4

Betal.

bal 4

USA 2008 0.4 -0.2 3.1 -5.1 -0.3 5.4 -3.2 3.8 5.8 -3.2 69.0 -4.9

2009 -2.3 -0.8 2.2 -18.0 -0.6 -11.9 -16.1 -0.3 9.2 -11.2 81.0 -2.7

2010 3.2 1.5 2.8 8.2 0.8 5.5 5.8 2.2 9.6 -9.6 87.0 -2.9

Japan 2008 -0.7 0.6 0.8 -5.1 -0.2 2.0 0.9 1.5 4.0 -5.6 196.0 3.3

2009 -5.3 -1.2 0.7 -12.0 -0.4 -24.5 -15.8 -1.2 5.2 -9.8 212.0 2.4

2010 3.0 1.4 0.9 1.7 0.2 18.2 1.1 -0.5 5.2 -8.0 220.0 3.6

UK 2008 0.7 1.7 3.3 -4.0 0.0 0.5 1.2 3.7 2.8 -2.5 50.1 -3.6

2009 -2.7 -0.3 1.5 -0.3 0.0 -3.6 0.0 2.3 5.0 -8.8 60.0 -3.4

2010 1.0 1.6 2.0 2.2 0.0 4.6 4.9 1.5 6.4 -9.6 68.0 -2.9

Schweiz 2008 1.6 1.7 0.0 -1.7 -0.4 2.3 -0.2 2.4 2.6 0.9 42.0 9.2

2009 -2.7 0.2 2.3 -6.4 1.2 -11.7 -7.4 -0.5 3.9 -1.5 40.7 7.6

2010 1.0 0.5 1.5 -0.5 -0.2 1.3 -1.1 0.7 5.1 -2.5 43.5 8.1

Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP.

38 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Finansiel prognose

Penge-, obligations- og valutamarkedet

Valuta

over for USD

Valuta

over for DKK

USD 09-Oct 0.13 0.28 1.26 3.42 147.3

- 505.5

+3m 0.13 0.30 1.70 4.10 152

- 490

+6m 0.13 0.30 2.10 4.40 150

- 497

+12m 0.13 0.40 2.30 4.50 145

- 514

EUR 09-Oct 1.00 0.74 1.73 3.38 -

147.3 744.4

+3m 1.00 1.00 2.00 3.80 -

152 745.0

+6m 1.00 1.20 2.25 4.00 -

150 745.0

+12m 1.50 1.80 2.80 4.25 -

145 746.0

JPY 09-Oct 0.10 0.34 0.57 1.41 131.38

89.2 5.67

+3m 0.10 0.35 0.55 1.55 143

94 5.21

+6m 0.10 0.30 0.65 1.65 145

97 5.14

+12m 0.10 0.30 1.00 1.90 148

102 5.04

GBP 09-Oct 0.50 0.55 1.73 3.70 91.9

160.3 810.2

+3m 0.50 0.75 2.30 4.50 84.0

181 887

+6m 0.50 0.75 2.60 4.75 82.0

183 909

+12m 1.00 1.20 3.20 5.00 78.0

186 956

CHF 09-Oct 0.25 0.29 0.76 2.49 151.8

103.1 490.3

+3m 0.25 0.30 0.95 2.65 152

100 490

+6m 0.25 0.40 1.10 2.75 154

103 484

+12m 0.50 0.60 1.45 2.90 156

108 478

DKK 09-Oct 1.25 1.59 2.32 3.68 744.4

505.5 -

+3m 1.25 1.70 2.60 4.05 745

490 -

+6m 1.25 1.80 2.75 4.25 745

497 -

+12m 1.75 2.30 3.25 4.55 746

514 -

SEK 09-Oct 0.25 0.51 1.63 3.45 1029.5 699.1 72.3

+3m 0.25 0.60 1.90 3.95 1000

658 74.5

+6m 0.25 0.60 2.60 4.35 980

653 76.0

+12m 1.00 0.75 3.40 4.75 960

662 77.7

NOK 09-Oct 1.25 2.02 3.49 4.62 835.1

567.2 89.1

+3m 1.50 2.20 3.75 4.50 840

553 88.7

+6m 2.00 2.60 4.25 4.70 820

547 90.9

+12m 2.75 3.35 4.80 4.90 820

566 91.0

PLN 09-Oct 3.50 4.08 4.88 5.49 424.5

288.2 175.4

+3m 3.50 4.10 5.00 5.85 410

270 182

+6m 3.50 4.10 5.20 6.10 405

270 184

+12m 3.50 4.10 5.80 6.35 400

276 187

Aktiemarkedet

Ledende

rente

3 måneders

rente

2-års swap

rente

10-års swap

rente

Valuta

over for EUR

Pris trend Pris trend

Risko

3 mdr.

Regioner

12 mdr.

Anbefaling

USA Lav -5% til +5% Mere end +10% Overvægt

Japan Høj -5% til +5% Mere end +10% Neutral

Emerging markets (USD) Høj -5% til +5% Mere end +10% Undervægt

Europa (EUR) Lav -5% til +5% Mere end +10% Overvægt

Nordiske

Danmark Middel -5% til +5% Mere end +10% Neutral

Sverige Høj -5% til +5% Mere end +10% Neutral

Norge Høj -5% til +5% Mere end +10% Neutral

Råvarer

2009 2010

Gennemsnit

09-Oct K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2009 2010

ICE Brent 69 46 60 69 76 76 76 78 80 63 78

Aluminium 1,910 1,401 1,526 1,834 1,900 1,900 1,900 2,100 2,100 1,665 2,000

Kobber 6,330 3,478 4,685 5,830 6,500 6,300 6,300 6,400 6,600 5,123 6,400

Zink 2,084 1,204 1,503 1,765 2,000 2,000 2,000 2,200 2,200 1,618 2,100

Guld 1,049 909 923 957 1,000 1,030 1,050 1,000 980 947 1,015

CBOT Hvede* 470 614 620 516 550 600 600 600 600 575 600

CBOT Korn* 363 417 431 332 360 400 400 400 400 385 400

Kilde: Danske Markets. *Note: Dollar pr. bushel

39 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


Nordisk Økonomi

Disclosure

Denne analyse er udarbejdet af Danske Markets Research, som er en afdeling i Danske Markets,

en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet.

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de

udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse

procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger

er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og

uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske

Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige

forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat

i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne

modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate

finance- eller kredittransaktioner.

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske

regler og den danske børsmæglerforenings anbefalinger.

Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse

Risikoadvarsel

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse,

herunder en følsomhedsanalyse med relevante forudsætninger, er angivet i analysen

Planlagte opdateringer af analysen

Disclaimer

Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet

uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke

nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kredit afdeling. Publikationen er ikke et tilbud om

eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter.

Publikationens informationer, beregninger, vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens

udøvelse af eget skøn over, hvorledes der skal disponeres. Efter bankens opfattelse er publikationen

korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens

nøjagtighed og fuldkommenhed. Banken påtager sig endvidere ikke noget ansvar for eventuelle

tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Yderligere og /eller opdateret

information kan rekvireres i banken. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i

banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer,

valuta eller finansielle instrumenter, som er omtalt i publikationen, ligesom banken kan udføre

finansiel service for udstedere af nævnte værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter.

Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke handle med værdipapirer, som dækkes af den

pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Danske Markets er en

division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til

kundens personlige brug og ikke til offentliggørelse nogetsteds.

40 | 07.oktober 2009

www.danske.dk/analyse


D a n s k e B a n k

Danske Analyse

Holmens Kanal 2-12

1092 København K.

Phone 45 12 12 00 00

www.danskebank.dk/analyse

More magazines by this user
Similar magazines