Folien zum Referat «Die Immobilien-Bewertung in Theorie - vebmedia

Juli 2011
Die Immobilienbewertung in
Theorie und Praxis
Christian Elsener
Marie Seiler
PwC Real Estate Advisory
Ziele
• Sie verstehen, warum Immobilien bewertet werden müssen
und erkennen die Relevanz für KMU‘s
• Sie kennen OpCo / PropCo und wissen um die Vor- und
Nachteile
• Sie wissen, worin die Herausforderungen bei der Bewertung
von Immobilien für Unternehmen und insbesondere für KMU
liegen
• Sie kennen die Methoden zur Bewertung von Immobilien
2
1

Juli 2011
Inhaltsübersicht
1. Gründe & Auslöser für Immobilienbewertungen
2. Die Betriebsimmobilie und ihre Bedeutung für KMU
3. OpCo / PropCo
4. Bewertungsmethoden
5. Kontakt
1. Gründe & Auslöser für
Immobilienbewertungen
3
4
2

Juli 2011
Auslöser für
Immobilienbewertungen
1
3
5
2
Nachfolgeregelung
Führungswechsel (MBO)
Merger & Acquisition *
4
Standortwechsel
Liquiditätsüberlegungen
6
* Share Deal oder Asset Deal
Flächenmangel/Überschuss
Betriebsimmobilienstudie PwC
Auslöser infolge
Unternehmens- und
Umweltentwicklung
Auslöser aus
wirtschaftlichen
Überlegungen
www.pwc.ch/realestate
5
6
3

Juli 2011
Herausforderungen für Unternehmen
1. Nur knapp 60 % der Unternehmen kennen den Wert ihrer Immobilien!
2. Betriebsliegenschaften werden oft nur über Kostenkriterien gesteuert nicht
strategisch
3. Stille Reserven trotz „True & Fair View“
4. Wenig Immobilientransaktionen aufgrund Skepsis gegenüber dem
Transaktionsmarkt
5. Steuerliche Optimierung bei Transaktionen nicht ausgeschöpft
Ermitteln Sie in regelmässigen Abständen
den Wert Ihrer Betriebsimmobilien?
Quelle: Kennen Sie den Wert Ihrer Immobilien? PwC Studie, Mai 2008
Haben Sie in den letzten 1-2 Jahren
Immobilien übertragen?
3. Die Betriebsimmobilie und
ihre Bedeutung für KMU
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8
4

Juli 2011
Bauzulieferer
Auslöser
Management Buyout
Elektrogrosshandel
Neue Firmenpolitik nach
Übernahme � Keine
eigenen Immobilien
Eckdaten
• Gründung 60er Jahre
• Aktiengesellschaft
• Familienbetrieb
• Umstrukturierung und Zukauf
Immobilienportfolio
• 10 Liegenschaften
• Regional diversifiziert/peripher gelegen
• 75‘000 m 2 (80% Lager , 20% Büro)
• Rund 80% Eigennutzung
Resultat
„Sale-and-Lease-Back“
der Betriebsliegenschaften
Eckdaten
Asset Deal
• Gründung frühes 19. Jahrhundert
• Elektro Handelsunternehmen
• Rund 600 Mitarbeiter
• Umfassender Service
Immobilienportfolio
• 10 Gebäude, peripher gelegen mit
guter Verkehrsanbindung
• Regional diversifiziert
• 60% Lager & Archiv, 40% Büro
Auslöser Resultat
„Sale-And-Lease-Back“
der Betriebsliegenschaften
Asset Deal
Erforderliches
Fachwissen
•Bewertung der
Liegenschaften
•Begleitung Transaktion
Erforderliches
Fachwissen
•Bewertung
•Begleitung der
Transaktion
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10
5

Juli 2011
Ehemaliger Ziegelproduzent
Auslöser
Bereinigung der
Aktionärsstruktur und
Entwicklung des
Grundstücks
Eckdaten
• Gegründet vor 1900
• Ca. 20 Shareholders & Holding
(ca. 50% / 50%)
• Die Aktiven sind vorwiegend
Immobilien
•Produktion aufgegeben
Immobilienportfolio
• Areal mit 45‘000 m 2
• 25 Gebäude (Ziegelfabrik/Lagerhallen/
Office & Administration / Nebengebäude)
•70 verschiedene Mieter
Resultat
Share Deal (alle Aktien)
Teils „Sale-And-Lease-
Back“, teils Umnutzung
Share Deal
Schuhhandelsunternehmen
Auslöser
Auszahlung
Familienmitglieder
Eckdaten
• Gründung vor 1900
• Familienunternehmen
• AG-Struktur
Immobilienportfolio
• Vermietbare Fläche 13‘000 m 2
(80% Logistik, 20% Büroräumlichk.)
• Vertraglich gesicherte Mieteinnahmen
• Landreserve
Resultat
„Sale-and-Lease-Back“
der Betriebsimmobilie
Cash out der Aktionäre
Asset Deal
Erforderliches
Fachwissen
•Begleitung Transaktion
•Steueroptimierung
•Entwicklungspotential
Erforderliches
Fachwissen
Bewertung
Begleitung der
Transaktion
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12
6

Juli 2011
Art
Absicht
Struktur
Aufgabe
Berater
Exkurs: Asset- und Share deals
Käufer/Verkäufer
Asset Deal
Direkter Kauf der Liegenschaft(en) als
Anlage (asset)
Einzelne Liegenschaften oder Portfolio
von Liegenschaften
Direktes Eigentum
• Berechnung des
Nettobetriebseinkommens
• Analyse des Immobilienrisikos
• Technische und rechtliche Due Diligence
Art
Absicht
Struktur
Aufgabe
Berater
4. OpCo / PropCo
Käufer/Verkäufer
Share Deal
Juristische
Einheit
Der Käufer wird Anteilseigner des
Immobilien Rechtgebildes (z.B. Holding)
Aktieninhaber an der Immobilienhaltenden
oder -betreibenden Einheit
Indirektes Eigentum
• Gleich wie beim Asset Deal
• Zusätzlich: Finanzielle Due Diligence
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Juli 2011
Integrierte
Lösung
Interne
OpCo/PropCo
Externe
OpCo/PropCo
Übersicht OpCo / PropCo
Konzern A
Konzern A
Kerngeschäft
Immobilien
OpCo
Konzern A Konzern B
OpCo
OpCo / PropCo: Trennung
von Eigentum und Betrieb
Betrieb
(Operating
Company
“OpCo”)
Verkauf
Eigentum
Immobilien
Mietzins
Rückmiete
Immo-
Investor
(Property
Company
“PropCo”)
PropCo
PropCo
Umstrukturierung
Sale
& Lease-back
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• Bei OpCo / PropCo verkauft der
Eigentümer seine Immobilienobjekte
an eine Investoren- bzw.
speziell für dieses Projekt gegründete
Objektgesellschaft und mietet
diese gleichzeitig im Rahmen eines
Miet- bzw. Pachtvertrages zurück.
• Ob einzeln oder als Paket: Mit diesem
Modell schöpft das Unternehmen
Liquidität für Expansion, entlastet
die Unternehmensbilanz und
erhöht die Bonität durch Verbesserung
der Eigenkapitalquote – und
das bei weiterer, vertraglich fixierter
Nutzung der Immobilie.
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Juli 2011
Kernelemente (1)
• Bonität der Gesellschaft muss gegeben sein
• Vertragsdauer: Fester Mietvertrag von mindestens 10 Jahren
(bei Spezialliegenschaften länger) � stabile und langfristige
Cash-flows � guter Preis
• Miet- bzw. Pachthöhe je nach Vertragsform
− Managementvertrag (mit/ohne Garantien) � hohes Risiko /
starke Einflussmöglichkeiten des Eigentümers
− Pachtvertrag (diverse Pacht-Modelle möglich) � geringes
Risiko / schwache Einflussmöglichkeiten des Eigentümers
Kernelemente (2)
• Vertrags-Modelle
− Festpacht/Festmiete
− Umsatzpacht/Umsatzmiete (Nettoumsatz)
− Mischformen
• Vertragsgestaltung: Definition und Zuordnung sämtlicher
Bestandteile der Immobilie Rohbau (Vermieter) und Mieterausbau
(Mieter)
− Mieter ist für Unterhalt des Mieterausbaus verantwortlich,
d.h. Betriebs- und Inneneinrichtungen, Betriebskosten
− Eigentümer ist für Unterhalt des Rohbaus verantwortlich,
d.h. Grundausbau, Grundversorgung, Verwaltung,
Grundsteuern
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Juli 2011
Chancen & Risiken aus zwei
Perspektiven
Transaktion aus der Eigentümerperspektive
Chancen Risiken
• Freisetzung von Kapital zur Investition ins
operative Geschäft
• Verbesserung von Finanzkennzahlen
- Rentabilität / Liquidität / Verschuldung
• Konzentration auf das Kerngeschäft
• Outsourcing des Immobilien-Risikos
• Steuereffekt durch Erhöhung der steuerlichen
Aufwandsposition „Miete“
Transaktion aus der Nutzerperspektive
• Anfall von latenten Steuern beim Verkauf
• Öffentliches Interesse an Transaktionen
• Senden von falschen Signalen (Kreditwürdigkeit)
Chancen Risiken
• Operative Kontrolle bleibt bestehen
• Liegenschaftskosten planbar und stabil
• Evtl. Reduktion Liegenschaftskosten bei Teilmiete
Zwischenfazit und
Empfehlungen
• Reduktion operative Flexibilität (lange
Vertragslaufzeit)
• Wenig Interaktion mit Investor ermöglicht freie
Hand des Nutzers � Nutzer übernimmt mehr
Aufgaben
1. Unterschätzen Sie die Bedeutung Ihrer Immobilie nicht:
Beton oder Tafelsilber?
2. Streben Sie eine Wert orientierte Steuerung Ihrer
Betriebsimmobilien an
3. Erwägen Sie die Option einer Auslagerung von Betriebsimmobilien
(z.B. „OpCo / PropCo“)
4. Prüfen Sie die steuerliche Optimierung bei Transaktionen
(z.B. MwSt)
5. Passen Sie Ihren Immobilienbestand der Entwicklung Ihrer
Unternehmung an (Immobilienstrategie vs. Unternehmensstrategie)
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20
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Juli 2011
5. Bewertungsmethoden
Übersicht verschiedener
Immobilienwerte
Beleihungswert
Belehnungswert
Gebäudeversicherungswert
Wiederherstellungswert
„Leerstandswert“
Substanzwert
Kreditfinanzierung
Historische
Kostenbasis
Zwangsverkaufswert
Ausnahmesituation
Marktwert
Subjektive
Werte
Liquidationswert
Eigennutzung
Fortführungswert
Investmentwert
Liebhaberwert
Konsumtiver
Nutzwert
Alternativer
Nutzungswert
Nutzungswert
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22
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Juli 2011
OR, Swiss GAAP FER &
IAS/IFRS
Liegenschaften
als Vorräte
Langfristige
Entwicklungsaufträge
Betriebsliegenschaften
Anlageliegenschaften
OR FER IAS/IFRS
Vorsichtsprinzip /
Niederstwertprinzip:
(Aufwertungen über
Anschaffungskosten
nicht zulässig)
Bewertung „at cost“
Impairment-Test
(Sammelbewertung zu
Marktwerten)
FER 17
„at cost“
Marktwert abzgl.
Verkaufskosten
(Impairment-Test)
FER 22
POCM
CCM
Drei Grundpfeiler für
Immobilienbewertungen
Resultate vs. Kosten
Akkuranz &
Umsetzbarkeit
Einbezug des
Bewertungskontextes
Angemessenheit
FER 18
„at cost“
alternativ Marktwert
(Aufwertung in EK)
FER 18
Marktwert
alternativ „at cost“
(Aufwertung in P/L)
Transparenz
IAS 2
„at cost“
Marktwert abzgl.
Verkaufskosten
(Impairment-Test)
IAS 11
POCM
CCM
IAS 16
„at cost“
alternativ Marktwert
(Aufwertung in EK)
IAS 40
Marktwert
alternativ „at cost“
(Aufwertung in P/L) 23
Nachvollziehbarkeit
bei Grundannahmen,
Modellen, und
Inputparametern
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Juli 2011
Einzigartigkeit des Objektes &
Liquidität des Marktes
Hierarchie der Bewertungsmethoden
(nach IAS 40)
Aktuelle Transaktionspreise von
vergleichbaren Objekten
Nicht vorhanden
Modifizierte Transaktionspreise in
einem aktiven Markt
Nicht vorhanden
Kalkulatorische Wertrechnung des
Objektes
Vorhanden
Anwendungen der
verschiedenen Methoden
Vergleichswerte
Hedonistische
Methode
Objekt
Wohnungen x x
Einfamilienhäuser x x
Marktpreise als
Benchmark
Vorhanden Vergleichsobjekte
als Benchmark
Quantifizieren von
erwarteten zukünftigen
Cash-Flows (DCF)
Relevante Bewertungsmethode
Kapitalisiertes
Einkommen
(statisch)
Kapitalisiertes
Einkommen
(dynamisch,
z.B. DCF)
Mehrfamilienhäuser (x) (x) x x
Büro und Gewerbegebäude (x) x
Hotel, Restaurant (x) x
Industriegebäude x x
Spezialimmobilie (x) x
Bauland x x
Entwicklungsprojekte x x
1
2
3
Residualwertmethode
25
AbgeschriebeneAnschaffungskosten
+ Land
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Juli 2011
Die meistgenutzten
Methoden im Detail (1)
• Vergleichswert: Vergleich mit Immobilientransaktionen auf dem
Markt (Basis Vergleichsbewertung). Verfügbarkeit zeitgemässer
und ausreichender Daten vergleichbarer Objekte ist kritisch für
diese Bewertungsmethode.
• Hedonistisch: Multivariate Regressionsmodelle (siehe:
www.iazi.ch). Grundsätzlich ein differenzierterer Weg um objektspezifische
Attribute zu berücksichtigen (z.B. Sonnenlicht,
Anzahl Badezimmer, etc.) als Grundlage dienen ähnliche Objekte.
• Kapitalisiertes Einkommen
− Statisch: Kapitalisierung eines nachhaltigen Einkommens
− Dynamisch: Verschiedene Methoden möglich, Discounted
Cash Flow ist die am weitesten verbreitete.
Die meistgenutzten
Methoden im Detail (2)
• Residualwertverfahren: Methode basierend auf dem kapitalisierten
Einkommen. Wird bei der Entwicklung verwendet, weil es
die zukünftigen Cash Inflows eines Objektes und die Risiken bis
zur Fertigstellung und Vollvermietung berücksichtigt.
• Abgeschriebene Anschaffungskosten + Land:
Klassischer "at cost" Ansatz
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28
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Juli 2011
Schweizer Praktiker
Methode, “falsch im Ansatz”
• “Praktiker-Methode”: Diese traditionelle Bewertungsmethode
gewichtet die errechneten Werte basierend auf dem Bruttoeinkommen
(statisch kapitalisierter Einkommenswert) eines Objektes
gegenüber seinem “at cost” Wert, um den Marktwert zu bestimmen.
Die Gewichtungsschemata reichen von 1:5 (Rückwärts-Perspektive)
bis zu 5:1 (Zukunftsperspektive) für zukünftige Einnahmen. Diese
Variante ist aus verschiedenen Gründen unzureichend:
» Mix aus Rückblickender- und Zukunftsperspektive und es sind
zwei verschiedene Methoden
» Der gewichtete Faktor ist subjektiv und daher anfällig für
Manipulationen
» Statische Methode
» Achtung! Diese Methode überschätzt den Marktwert oft, weil sie
– impliziert zu tiefe Unterhalts- und Investitionskosten,
– unterschätzt die Marktbedingungen
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Ertragswert und Input-Daten
Ertragswert = kapitalisierter jährlicher Mietwert
Mietwert:
• Sollmiete
• Marktmiete
• Nachhaltige Miete
Benchmarks für Marktmieten:
• in CHF/m2/p.a.
• Quellen: Wüest&Partner Immomonitoring, CS Immobilienmarkt 2011,
www.homegate.ch, www.immoscout.ch, Webseiten der Kantonalbanken
Kapitalisierungssatz (Komponentenmethode):
• Kapitalkosten + Immobilienmarktrisiko: ca. 4%
• Zuschlag Lage: 0 bis 1.5%
• Zuschlag Nutzung: 0 bis 1.5%
• Zuschlag Mietzinsausfälle 0.1 bis 0.4%
• Zuschlag Betriebs- und Verwaltungskosten: 0.3 bis 0.7%
• Zuschlag Unterhaltskosten: 0.5 bis 1.5%
• Zuschlag Renovationsfonds: 0.8 bis 2.0%
30
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Juli 2011
Ertragswertmethode (1)
Miete1 Kbrutto W
M iete
=
k
brutto
1
Sollmiete Jahr 1
Brutto Kapitalisierungssatz
Ertragswertmethode (2)
(Miete 1 − Ausgaben
1)
W =
k
netto
(Netto Einkommen 1)
⇔ W =
k
Miete 1
netto
Sollmiete Jahr 1
Ausgaben 1 Leerstand, Verwaltungs- und
Betriebskosten, Unterhalt und
Renovationsfonds
k netto
Netto Kapitalisierungssatz
Brutto Methode
Kapitalisierung der Sollmiete für das
Jahr 1.
Alle Ausgaben fliessen bei der Kapitalisierungsrate
(im Nenner) in die
Berechnung ein.
Vorteil:
Einfach in der Berechnung.
Nachteile:
Berücksichtigung von Leerstand und
Ausgaben als Risikozuschlag sind für
Dritte schwierig nachvollziehbar.
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Netto Methode
Kapitalisierung der Sollmiete für das
Jahr 1.
Alle oben beschriebenen Ausgaben
fliessen explizit in die Berechnung ein
(im Zähler).
Vorteil:
Transparente Berücksichtigung der
Leerstände und der jährlichen Cash-
Inflows.
Nachteil:
Setzt eine nachhaltende Konstanz der
Cash Flow Positionen voraus.
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Juli 2011
W
W
Einkommen vs. Cashflow in
der Bewertung
und
=
=
(Miete (CF
1)
≈
k k
brutto
netto
brutto1
brutto
(Nettoeinkommen
(CF
1)
≈
k
k
Praxisbeispiel 1
)
netto1
netto
)
Approximierung Geldmittel vs.
Abschreibungen
Bei Immobilienbewertungen wurden Einnahmen
und Ausgaben oft mit Cash
Inflows und Cash Outflows gleichgesetzt.
Eine Simplifizierung die in der Praxis oft
hält. (Beispiel: Ein Mieter bezahlt die Miete
von 10 mit einem Monat Verspätung. Das
Einkommen für das erste Jahr wird
abgerechnet, somit hat der Eigentümer
eine Forderung gegenüber dem Mieter.
Der Cash Inflow erfolgt ein Jahr später.
Deshalb ist im ersten Jahr das Einkommen
10, der Cash-Inflow aber 0.
Grundsätzlich hält die Approximation,
deshalb können wir die kapitalisierte
Einkommensformel benutzen.
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• Eine neuwertige Büroimmobilie in Zürich soll bewertet werden.
Die erwarteten Mieteinnahmen für das vollvermietete Gebäude
betragen im nächsten Jahr CHF 500‘000.
• Der Anteil der Eigentümerkosten an den Mieteinnahmen wird auf
18% geschätzt. Es werden keine ausserordentlichen Einnahmen /
Ausgaben erwartet und das Objekt ist zu nachhaltigen
Konditionen vermietet.
• In einer Fachzeitschrift über Immobilien haben wir gelesen, dass
die aktuellen Nettorenditen für fertiggestellte Büroliegenschaften
in Zürich bei rund 4.6% liegen.
Wie hoch ist der Ertragswert des zu bewertenden
Bürogebäudes?
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Juli 2011
Praxisbeispiel 2
• Eine Büroimmobilie bei Zug soll bewertet werden. Die erwarteten
Mieteinnahmen (ohne Nebenkosten) für das vollvermietete
Gebäude betragen im nächsten Jahr CHF 500‘000.
• Eine vergleichbare Immobilie (in Bezug auf Standort, Ausstattung,
Mieterbonität) mit einer Fläche von 5’500 m 2 wurde vor
kurzem für CHF 30 Mio. verkauft. Das Vergleichsobjekt ist zu
Marktkonditionen vermietet (CHF 300/m2 p.a.).
Wie hoch ist der Ertragswert des zu bewertenden
Bürogebäudes?
Anwendung statischer
Modelle
Ein statisches Modell ist in Fällen eines stabilen Cashflow adäquat.
Beispiel: Neu erstellte und vollvermietete Wohnüberbauung zu Marktpreisen
Cash-Flow Muster
Einkommen/
Cashflow
Kommentar
• Gegenwärtigen Mieteinnahmen wird unterstellt, dass diese gleich bleiben
über Jahre hinweg.
• Zukünftige Ausgaben können mit Benchmarks approximiert werden.
• Zukünftige Reinvestitionen (z.B. Renovationen) fliessen in den
langfristigen Betrachtungshorizont als Annuität ein.
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Juli 2011
Einschränkungen statischer
Modelle
Bei unstabilen Cashflows, kommt die statische Methode an ihre Grenzen.
Bsp: Bau und Vermietung eines Industrieparks mit einer geplanten Erweiterung
Cash Flow Muster
Einkommen/
Cashflow
Konstruktion
Anfangsmieten
Kommentar
Kein momentanes Mieteinkommen und erwartetes Einkommen ist volatil.
Zukünftige Ausgaben sind schwierig zu schätzen, weil nur wenige Benchmarks
existieren.
Zukünftige Investitionen beginnen bald und haben somit grösseren Einfluss
auf den Marktwert.
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Wrap up & Take away
Messages
Erweiterung
• Das Potential von Immobilien wird oft unterschätzt
5. Bewertungsmethoden
Normalisiert
• OpCo / PropCo kann eine interessante Alternative sein, um
die Immobilien einer Unternehmung neu zu strukturieren
• Statische Bewertungsansätze bei stabilen Cash Flows
möglich
• Bei instabilen Cash Flows und komplexeren Modellen…
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