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Tail Risk Management aus einerALM-PerspektiveDr. Ueli Mettler, Partner c-alm AG16. Juni 2011


ProblemstellungSeite 2


ÜberblickDrei Gründe für eine dynamische Bewirtschaftung des Tail RiskZeitvariable Risikofähigkeitdes InvestorsANGSTGIERZeitvariable Risikopräferenzendes InvestorsZeitvariables Risikoverhalten derglobalen KapitalanlagenSeite 3


Zeitvariable RisikofähigkeitStatisches vs. dynamisches KonzeptStatisches KonzeptDeckungsgrad (DG)MessgrösseDynamisches KonzeptNetto-Cash-Flow (nCF)DG > 100%nCF > 0VVVKrisikofähigDG = 100%DG < 100%nCF < 0VVVKnichtrisikofähigDG = 100%Seite 4


Zeitvariable RisikofähigkeitMesskonzept diktiert HandlungsweiseDG-basiertes statischesRisikofähigkeitskonzeptversusStrukturbasiertes dynamischesRisikofähigkeitskonzeptProzyklischesReallokationsverhalten„ConstantProportions“-Ansatz„GAMBLING FORRESURRECTION“-Dilemma„Wir brauchen mehr Rendite,haben aber keine Risikofähigkeitmehr.“Seite 5


Zeitvariable RisikopräferenzenTheorie und Praxis• Theoretische Grundlage: Behavioural Finance– „Herding“– „Overconfidence“• Empirische Validierung anhand Allokationsverlauf gemäss CS Pensionskassen-Index:• Vorsicht: Alle verfolgen statisches Risikofähigkeitskonzept oder tatsächlich zeitvariableRisikopräferenzenSeite 6


Zeitvariable RisikopräferenzenEs gibt sie ohne Zweifel – nur: was machen wir damit?ANGST GIER!• Machen wir uns nichts vor – Risikopräferenzen sind zeitvariabel!– Emotionale Gründe: Weltuntergangsstimmung im März 2009 – es ist unmöglich, sichdem Marktsentiment zu entziehen.– Rationale Gründe: Reputations- und Peergrouprisiken werden in Zeiten, in denen derRegulator mit dem Konzept der Organhaftung kokettiert, zu einer relevantenEntscheidungsgrundlage!Prozyklisches Reallokationsverhalten /„Buy High, Sell Low“-Steuerung• Gretchenfrage: Liegt nun die aus den zeitvariablen Risikopräferenzen resultierendeprozyklische Allokationssteuerung auch im Interesse der Destinatäre? Falls nicht, sind inruhigen Zeiten die anlageorganisatorischen Vorkehrungen zu treffen, dass in den hektischenZeiten „ruhig Blut“ bewahrt wird.Seite 7


Zeitvariables Risikoverhalten der KapitalanlagenDie Menge Risiko eines Portfolios ist zeitabhängigWahrscheinlichkeit für eine PK,innert eines Jahres mit DG =100% unter DG = 90% zu fallen:06/2007: 0.59%06/2003: 7.97%Seite 8


Zeitvariables Risikoverhalten der KapitalanlagenDynamische Reallokation zur Einhaltung eines konstanten AnlagerisikosConstant ProportionReallokation basierend aufRisikoeinschätzungAktuelle Vola >Durchschnittsvola*Aktuelle Vola


Zeitvariables Risikoverhalten der KapitalanlagenAllokations- und RisikoeffekteConstant proportionReallokation basierend auf RisikoeinschätzungVerteilungsmomente REF ALTDurchschnittsrendite p.a. 7.57% 7.51%Standardabweichung p.a. 8.22% 6.29%Schiefe -0.59 -0.29Kurtosis 3.61 3.07REFALTØ Sachwertanteil 55% 43%Ø Aktienanteil 30% 23%2-Side Turnover in % p.a. 26% 152%Kosten in % des AV p.a. 0.026% 0.152%Seite 10


Zeitvariables Risikoverhalten der KapitalanlagenZwei Bedingungen für Werthaltigkeit der dynamischen AllokationssteuerungNotwendige Bedingung:Zeitvariabilität des Risikoverhaltens√Das Risikoverhalten der Kapitalanlagen ist zeitvariabel. Die Grundlage für eine dynamischeSteuerung der Portfolioallokation und des „Tail Risks“ ist damit gegeben.Hinreichende Bedingung:Prognostizierbarkeit des Risikoverhaltens ?Das dynamische Risikoverhalten der Kapitalanlagen muss auch (mehrheitlich) korrektprognostiziert werden können, damit sich eine dynamische Allokationsanpassung lohnt.Über die Erfüllung der hinreichenden Bedingungentscheidet letztlich die Qualität der GTAA (GlobalTactical Asset Allocation)Seite 11


Dynamische Bewirtschaftung des Tail Risk?ZusammenfassungRisikoverhaltenzeitvariabel undprognostizierbarzeitkonstant odernicht prognostizierbarzeitvariabelRisikofähigkeitzeitvariabelDynamic Tail Risk ManagementRisikopräferenzenSeite 12


Martin WalserUnsere Sicherheiten dürfen nichts Starreswerden, sonst brechen sie.© 2010 c-alm AG | Zwinglistrasse 6 | 9000 St. Gallen | Tel +41 71 227 35 35 | Fax +41 71 227 35 30 | www.c-alm.ch | info@c-alm.ch Seite 13

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