Download - Iex

img.iex.nl

Download - Iex

Unilever • BAM • TKH • Puma • Crucell • microsoft • DevGen • KPN

i e x m a g a z i n e • j a a r g a n g 3 • n u m m e r 2 • m a a r t 2 0 0 6 A E X 4 3 0 , 4 9 – 2 3 j a n u a r i 2 0 0 6

m a g a z i n e

van beleggers voor beleggers

AEX-uitverkoop

Hoe u kunt meedoen met

de private equity-reuzen

Tóch TomTom

Opvallende stockpicks

van Ron Belt

Van $21 tot $7830

35% per jaar met de

moeder aller beursgangen

Spyker in z’n kop

Wat bezielt ondernemer

en autofanaat

Victor Muller

jaargang 3 • nummer 2

maart 2006

m 4,95

Biotech

Top-5

De doorbraken

van 2006

www.iex.nl


I N H O U D

f e a t u r e s

14 Aandeel van de maand

Coca-Cola staat model voor Unilever, beursfavoriet bam

en Renault.

18 Bedrijfsbezoek

iex ging langs bij Alexander van der Lof, ce0 van tkh

Group, en vroeg hem wat de kansen zijn voor het

voormalige kabelbedrijf in deze tijd van draadloze

communicatie.

26 Open de poorten!

Het is in deze tijd een koud kunstje om dankzij een

paar mooie overnamepremies het rendement op de

beleggingsportefeuille op te schroeven. iex zet de

mooiste prooien op een rij.

32 Niet zeuren, maar entrepreneuren

Charles Firmin-Didot van het axa Talents Fund heeft zich

ten doel gesteld ondernemers te redden uit de klauwen van

private equity. iex sprak met deze idealist.

46 De moeder aller beursgangen

Waar was u op donderdag 13 maart 1986 De beursgang

van Microsoft had voor beleggers ongeveer hetzelfde

gevoel op moeten roepen als de beelden van de eerste

maanwandeling.

54 iex nieuwjaarsquiz

De antwoorden en de winnaar van de de extra pittige, niette-maken

kennisquiz uit het vorige nummer.

58 Mijn geld zit in... Victor Muller blies automerk

Spyker nieuw leven in. Logisch dat hij naast zijn passie

voor bedrijven en turnarounds, vooral liefhebber is van

mooie auto’s.

C o l u m n s

13 Zooitje ongereguleerd – Frank van Dongen

In zijn zoektocht naar de gouden tip, bespreekt Frank van

Dongen betaalde adviezen aan particuliere beleggers. Deze

keer voorzien van een eigen, gouden tip.

22 Ron’s Radar – Ron Belt

De favoriete stockpicks van Ron Belt zijn onder meer

Devgen en Varetis. De ondernemingen zijn klein en zeer

volatiel, maar hebben goede groeiperspectieven.

42 Panna voor Puma – Jacques Potuijt

Met het wereldkampioenschap voetbal dit jaar zijn de

sportbedrijven interessante beleggingen. Jacques Potuijt

analyseert de broers Adidas en Puma.

c o v e r s t o r y

36 t/m 41

Biotech

Top-5

Vorig jaar was de biotechindustrie

één van de best presterende sectoren op

de financiële markten. Volgens Marcel

Wijma krijgt deze rally in 2006 een

waardig vervolg en aan iex geeft hij

bovendien zijn favorieten prijs.

48 Kiss of death – Corné van Zeijl

De combinatie van een goede performance en een prijs

voor beste topman is voor de meeste ondernemingen een

slecht teken. Corné van Zeijl kijkt hoe het de prijswinnaars

van vorige jaren is vergaan.

52 De gulden snede – Geert Jan Nikken

In de technische analyse wordt gebruikgemaakt van een

aantal technieken. Geert Jan Nikken legt de Fibonaccitechniek,

ook wel de gouden ratio uit.

56 Opties in ’t buitenland – Marcel Tak

Marcel Tak vergelijkt de buitenlandse structured products

met de Nederlandse. Veel producten hebben een andere

naam, maar zijn feitelijk hetzelfde.

62 Paardenhandel – Peter van Kleef

Beleggingsfondsen met als thema energie of Latijns-

Amerika konden niet stuk in 2005. Peter van Kleef kijkt

waar in het nieuwe jaar de beste kansen liggen.

P l u s :

5 editorial / 6 snapshots / 50 magnificent seven /

64 warrum buffet / 66 insider


E D I T O R I A L


Derde jaargang

Nummer 2 – maart 2006

Hoofdredactie:

Pieter Kort (hoofdredactie@iex.nl)

Eindredactie:

Laura Iseger, Arend Jan Kamp

Art direction en vormgeving:

Studio Jaap van der Zwan, Amsterdam

m.m.v. Alain Cohen

Redactie en medewerkers:

Ron Belt, Joop Bresser, Warrum Buffet, Mark Glazener,

Peter van Kleef, Felix Lanters, Patrick Lemmens,

Geert Jan Nikken, Michiel Pekelharing, Jacques Potuijt,

Ad Schellen, Cees Smit alias Frank van Dongen,

Marcel Tak, Marcel Wijma, Corné van Zeijl

(redactie@iex.nl)

Beeld:

Nico den Dulk. Ton Hendriks, Herman van Heusden,

Getty Images, Hollandse Hoogte, Pics United

Koersen:

Marketxs; nieuws: Dow Jones;

fundamentele data: ShareCompany

Directie:

Eric Visser, Hans-Poul Veldhuyzen van Zanten

Uitgever:

Peter van Sommeren

Abonnementsprijzen:

Jaarabonnement in Nederland en Belgïe € 39,60

(8 nummers). Voor andere landen geldt een

verzendtoeslag van € 30.

losse nummers: € 4,95

nazending: € 5,95

Abonnementen en bezorging:

Abonnementen kunnen op elk gewenst tijdstip

ingaan en lopen automatisch door, tenzij 4 weken

voor de vervaldag schriftelijk wordt opgezegd.

Nieuwe aanmelding schriftelijk of per e-mail:

Abonnementenland, Postbus 20, 1910 AA Uitgeest

tel: (0251) 31 39 39, fax: (0251) 31 04 05

email: aboservice@aboland.nl

Adreswijziging:

Leden van iex.nl kunnen zelf hun gegevens wijzigen

via www.iex.nl/leden. Overige abonnees via

Abonnementenland.

Advertenties:

iex-sales: Jan Willem Goed, Martijn Arnold,

Niek den Tex, Dirk Kamsteeg

iex Investor Relations: Frans Gunnink

email: sales@iex.nl

traffic: Ferdinand Gipon

Operations en techniek:

Reinier Willems, Sebastian Drost

TriLab: René van der Meyden

Drukkerij: Senefelder Misset

Niets uit deze uitgave mag op enigerlei wijze worden

overgenomen zonder schriftelijke toestemming van de uitgever. Op

alle aanbiedingen, offertes en overeenkomsten van iex InfoExchanges

bv zijn van toepassing de voorwaarden welke zijn gedeponeerd bij de

Kamer van Koophandel te Amsterdam. iex magazine bevat informatie

en wenken, die met de meeste zorgvuldigheid zijn samengesteld.

iex InfoExchanges bv en de bij deze uitgave betrokken redactie en

medewerkers aanvaarden geen aansprakelijkheid voor mogelijke

gevolgen, die zouden kunnen voortvloeien uit het gebruik van in

deze uitgave opgenomen informatie en wenken. De gegevens

zoals wij die van u hebben ontvangen, kunnen worden gebruikt

voor het toezenden van informatie en/of aanbiedingen door

iex InfoExchanges BV en speciaal geselecteerde bedrijven.

Indien u dit niet wenst, gelieve een briefje te sturen naar: iex

InfoExchanges BV, t.a.v. de klantenservice, Postbus 75662, 1070 AR

Amsterdam.

iex magazine wordt uitgegeven door iex InfoExchanges bv

en verschijnt acht keer per jaar. © iex 2006

De barbaren zijn er weer

Toen ik begon in de financiële journalistiek had Wall Street net

de grote buyoutgolf van de late jaren tachtig achter de rug. Het

boek Barbarians at the Gate van Bryan Burrough en John Helyar

over de spectaculair verlopen overnameslag rond voedingsconcern

rjr Nabisco is naar mijn nederige mening nog altijd een van

de mooiste staaltjes financiële geschiedschrijving. Veel namen uit

die periode zijn inmiddels in de vergetelheid geraakt, maar opvallend

veel spelers zijn 20 jaar, twee recessies, een bubble en een

crash later, nog volop aanwezig. Bryan Burrough schreef onlangs

nog een fraaie reconstructie van de verdwijning van Natalee Holloway

op Aruba (toegegeven, dat is niet heel erg financieel, maar

wel prima journalistiek) en de grote winnaar van de slag om Nabisco,

Henry Kravis van Kohlberg, Kravis & Roberts (kkr), is inmiddels

eigenaar van Vendexkbb en bood pas nog ruim 7 miljard

dollar voor vnu.

Net als destijds is de buyoutgolf die nu de aex overspoelt een

mooi spektakel, maar de vraag is of we er wel blij mee moeten

zijn. In korte tijd raakten we Gucci, Versatel, Vendexkbb, p&o

Nedlloyd en – zo goed als zeker – vnu kwijt. En het lijkt er niet

op dat het tempo van de uitverkoop de komende tijd rap gaat afnemen.

Leuke tijden voor premiejagers, maar wie zo af en toe eens het

grote koersenbord van de aex bekijkt, gaat zich ook een beetje

ongemakkelijk voelen. Nu private equity kennelijk zo machtig

en groot is dat geen enkele multinational nog veilig is, dreigt

de spoeling op het Damrak wel akelig dun te worden. Sowieso

is het ontnuchterend om te zien hoe het rijtje onaantastbare wereldveroveraars

en overnamekoningen van een jaar of vijf geleden

in korte tijd is veranderd in een snel slinkend clubje van mogelijke

prooien. Natuurlijk er werd wel overgenomen, maar alleen

abn amro en misschien Numico waren arrogant genoeg om

in 2005 op jacht naar echt groot wild te gaan. En vnu natuurlijk,

maar die overname liep, eh, niet echt zoals gepland. Maar goed,

met de buyoutgolf in volle gang valt er nog genoeg te

speculeren. In het artikel over private equity op pagina

26 gingen we alvast op zoek naar de volgende

buyoutkandidaten. Daar zitten opvallend grote

partijen tussen, kan ik u verklappen.

Pieter Kort

Hoofdredacteur iex


H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S . S N A P

Scorebordbeleggen

Groene vingers

Alleen de dragers van geitenwollensokken lijken zich nog te verzetten tegen Frankenfood.

Genetisch gemanipuleerd voedsel speelt het Zwitserse Syngenta in de hand.

Beleggen is soms net als het verbouwen

van een stuk land. In beide gevallen

moet er goed huiswerk gedaan

worden: welke gewassen of aandelen zijn

het meest geschikt voor het klimaat Regelmatig

moet het veld of de portefeuille

geschoond worden van onkruid en na

verloop van tijd kan er geoogst worden.

Als het gewas in de tussentijd ten minste

niet ten onder is gegaan aan ongedierte,

extreme weersomstandigheden of een andere

ramp. Monsanto en Syngenta kunnen

in sommige gevallen bescherming bieden.

Voor gewassen natuurlijk, niet voor de beleggingsportefeuille.

Twee continenten

De bedrijven staan respectievelijk genoteerd

aan de New York Stock Exchange

en de Zwitserse beurs en ontwikkelen

landbouwproducten en bestrijdingsmiddelen.

Monsanto was een van de eerste

ondernemingen die speciale (soja)zaden

op de markt bracht die door genetische

manipulatie resistent waren tegen het

onkruidbestrijdingsmiddel RoundUp. Op

velden waarop deze sojabonen geplant zijn,

kan RoundUp gebruikt worden om de opkomst

van onkruiden en ongewenste planten

te verhinderen. De kans op een mislukte

oogst wordt door dergelijke producten

veel kleiner en de sector laat zich dan ook

graag afficheren als de mogelijke oplossing

voor het wereldvoedselprobleem.

In de Verenigde Staten en Latijns-Amerika

wordt RoundUp veel gebruikt en


het is een van de belangrijkste redenen

dat Monsanto een jaaromzet van ruim 6

miljard dollar boekt. Bij Syngenta komt

dat bedrag zelfs op 8 miljard dollar, maar

slechts 3% daarvan was afkomstig van

genetisch gemanipuleerde zaden. De afgelopen

jaren was Monsanto duidelijk aan

de winnende hand. De onderneming wist

definitief voet aan de grond te krijgen op

de belangrijke Braziliaanse markt en won

een belangrijke rechtszaak waarmee het

patent op RoundUp in ieder geval tot 2011

lijkt te zijn veiliggesteld. Daarnaast werd

geen kans onbenut gelaten om de goede

pijplijn in de schijnwerpers te zetten. De

onderneming heeft speciale zaden in ontwikkeling

die ervoor zorgen dat sojabonen

meer proteïnen of oliën bevatten en over

circa vijf jaar kan zelfs de smaak verbeterd

worden. Daarnaast kunnen gewassen als

katoen en maïs beter bestand worden tegen

koude en droogte door het onderzoek

van Monsanto. In de afgelopen drie jaar is











de beurskoers met ruim 300% gestegen,

terwijl Syngenta slechts twee keer zoveel

waard werd.

Frankenfood



Een deel van dit verschil wordt ongetwijfeld

verklaard door het imagoprobleem

dat de sector in Europa heeft. Nadat eind

vorige eeuw de term Frankenfood gebruikt

werd, laten consumenten producten met

genetisch gemanipuleerde ingrediënten

zoveel mogelijk links liggen. Inmiddels

lijkt zich een kentering af te tekenen – in

ieder geval op overheidsniveau. De Europese

Voedselveiligheid Autoriteit keurde

in 2005 al een genetisch gemanipuleerd

graanzaad van Syngenta goedgekeurd en

in Spanje zijn al honderdduizend hectaren

ingezaaid met gen-gewassen. Het Zwitserse

concern heeft al aangekondigd dat

het actiever op zoek gaat naar overnames

en voorspelt al dat de winst per aandeel in

2006 met een percentage hoog in de dubbele

cijfers gaat toenemen. Op de beurs zou

in het lopende jaar in ieder geval een deel

van de achterstand op Monsanto ongedaan

kunnen worden.

Beide bedrijven

komen zowel op

de landbouwgrond

als in de

aandelenportefeuille

handig van

pas. Alhoewel het

eerste voorlopig

nog veel meer protest

op zal blijven

roepen dan het

laatste.

Voor de papierberg die voortdurend uit

de persberichtenmachine van Crucell rolt,

moet elk jaar bijna een half regenwoud

worden gekapt. Aandeelhouders varen er

echter wel bij.

Crucell staat te boek als dé persberichtengenerator

van de Nederlandse

beurswereld. En niet ten onrechte

want het Leidse biotechbedrijf stuurde in

2005 liefst 55 persberichten de wereld in.

Maar, er is concurrentie in zicht. De afgestoten

dochter Galapagos blijkt een flinke

dosis genen te hebben geërfd en produceerde

in haar korte zelfstandige beursbestaan

liefst 27 persberichten (vanaf de ipo

op 7 mei 2005). Zo moeder, zo dochter.

Overigens deed Antonov in de maand december

een dappere poging de persbericht-

Een beetje aex-fonds is elk jaar al gauw

1 miljoen euro kwijt aan het salaris

van de topman. In Amerika is dat heel

anders. Met een dollar kan bijvoorbeeld een

blikje fris gekocht worden. Of je kan Steve

Jobs een jaar inhuren. De topman van Apple

staat erom bekend dat hij slechts 1 dollar

per jaar verdient. Dat is hetzelfde bedrag

als Larry Page en Sergey Brin, de oprichters

van Google, in 2005 kregen. En de club van

bescheiden topmannen breidt zich steeds

verder uit. Het is de vraag of deze bescheidenheid

er ook zou zijn als ondernemingen

minder enthousiast waren met secundaire

arbeidsvoorwaarden. Steve Jobs ontving

in 2000 bovenop zijn dollar ook nog een

enorme berg opties en een Gulfstream V.

De jet

Dit toestel was een van de eerste corporate

jets met een bereik van meer dan tienduizend

kilometer. Er is ruimte voor acht

troon te bestijgen, maar ondanks een waar

spervuur bleef de teller op 33 steken. Om

de prestatie van de pr-afdeling van Crucell

nog meer cachet te geven, melden we dat

het totaal van 55 persberichten zelfs zoveel

was dat bedrijven van een iets groter

formaat en uitstraling er zelfs bij achterbleven.

Zo spuwde de pr-machine van Philips

er afgelopen jaar 50 persberichten uit. De

fax van Ahold bleef op 43 berichten steken.

Leuk om te weten, maar levert het gemiddelde

persbericht ook iets op, behalve de

titel topman van het jaar voor Crucells Ronald

Brus Want de drie genoemde kleine

passagiers en de twee Rolls-Royce motoren

zorgen voor een maximum snelheid van

meer dan 800 kilometer per uur. In de winkel

kost een nieuwe Gulfstream V ongeveer

90 miljoen dollar en met dergelijke bonussen

zou je bijna geneigd zijn al genoegen te

nemen met een salaris van 50 dollarcent.

Gelukkig zijn er ook topmannen die ook

zonder opties en vliegtuigen voor een laag

salaris werken. Richard Kinder van Kinder

Morgan Energy Partners is daar het beste

voorbeeld van. Net als Steve Jobs werkt

hij voor 1 dollar per jaar. Maar dan zonder

opties, vliegtuigen en andere franje. Kinder

Morgan opereert een netwerk van olie- en

gaspijpleidingen en opslagplaatsen in de VS.

In 2005 bleef de koers van de onderneming

achter bij die van grote olie- en gasbedrijven.

Omdat Kinder Morgan geld verdient

met het vervoer van energie in plaats van

de winning, profiteerde het concern niet

van de gestegen olie- en gasprijs. Het goede

nieuws is dat de inkomsten niet onder druk

komen bij dalende energieprijzen, want

ook dan zal er olie- en gas getransporteerd

moeten worden. En dat wordt alleen maar

beursfondsen zijn er in hun relatief prille

bestaan nog niet in geslaagd om winsten

te realiseren. Zelfs naar omzet is het bij

Antonov bijvoorbeeld nog goed zoeken

geblazen. Koerswinst dan misschien Onderstaand

staatje laat zien dat het gemiddeld

koersrendement per persbericht nogal

uiteen loopt.

* Galapagos gerekend vanaf de ipo op 7/02/05

* Bij Antonov is rekening gehouden met de 4:1

revearsed split

Secundaire arbeidsvoorwaarden

De honger van Amerikaans topmanagement

naar een voortdurend stijgend salaris

lijkt gestild. Veel managers nemen genoegen

met slechts één dollar per jaar.

Naam Rendement 2005 Persberichten Rendement per persbericht

Antonov -7,30% 33 gemiddeld -0,22%

Crucell 117,70% 55 gemiddeld 2,14%

Galapagos 25,30% 27 gemiddeld 0,93%

meer. Het concern heeft het Canadese

Terasen overgenomen, zodat de komende

jaren geprofiteerd kan worden van de

groeiende olieproductie uit de teerzanden

in de buurt van Alberta. Naar schatting kan

de winst per aandeel in 2006 met bijna 20%

toenemen en Kinder Morgan is als geen ander

bedrijf bereid om deze inkomsten met

beleggers te delen. Topman en oprichter

Richard Kinder heeft namelijk een groot

belang in zijn bedrijf en het dividend is

voor hem de belangrijkste inkomstenbron.

Momenteel keert het concern ruim 60%

van de winst uit en het dividendrendement

komt nu op 3,2%. Het vervoer van olie en

gas zal altijd een stuk saaier blijven dan de

verkoop van iPods, maar als het aankomt

op het belonen van topmanagement kan

Apple nog veel leren van Kinder Morgan.

Kinder Morgan Partners

Fondscode: KMI

Beurs: NYSE

Beurswaarde: 11,1 miljard dollar

K/W 2005: 4,28 dollar


H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S .

Small Cap Saloon

Party like it’s 1999

Op de beurs wordt al sinds het vierde

kwartaal van vorig jaar stevig gepartied.

Dat wist u al. Sterker nog,

langzaam maar zeker lijkt er toch een

halt aan de koerserupties toegeroepen te

worden, maar als stamgast is het u ook

opgevallen dat de smallcaps pas sinds de

jaarwisseling helemaal los zijn. Om te zeggen

dat de aandelen in de Small Cap Saloon

onder begeleiding van knersende violen enthousiast

aan het line dancen geslagen zijn

gaat wat ver, maar de 10 Euro Portefeuille

is wel voor het eerst sinds haar start uit het

rood. Dat is vooral te danken aan de goede

koersperformance van Pharming, Antonov

en Magnus. Dit ging nou niet echt gepaard

met een vrachtlading aan goed fundamenteel

nieuws. Alleen Pharming haalde met

opwekkende berichtjes de headlines. Voor

twee producten is eindelijk het stadium

small cap saloon portefeuille

Portefeuille aankoop huidige koers* rendement

Antonov 1,89 1,92 1,59%

Ceteco 0,06 0,05 -16,67%

DVRG 0,88 0,83 -5,68%

Kendrion 1,88 1,55 -17,55%

Magnus 0,54 0,58 7,41%

Pharming 3,41 3,94 15,54%

Rood Testhouse 0,54 0,57 5,56%

RTC 0,08 0,05 -37,50%

Sopheon 0,33 0,29 -12,12%

TIE 0,34 0,35 2,94%

Via Net Works 0,05 0,04 -20%

Totaal 10 10,17 euro 1,70%

* peildatum 9-1-2005

van verkoopaanvragen bereikt. Verder lijkt

de portefeuille vooral te profiteren van een

relatief onbekend, maar onmiskenbaar aanwezig

beursfenomeen: de outperformance

van kleinere beursfondsen tijdens de eerste

weken van het nieuwe jaar. Daarbij miste de

portefeuille (om evidente redenen) de koersexplosies

van Van der Moolen of Aalberts

Industries. Bij de portefeuille

waren er immers

geen nieuwe topmannen

of grote overnames te

verwelkomen. Zelfs

barman George Tóth

blijft maar wortel schieten

achter de toog. En

u weet het, bij mensen

met zo’n groot ego

geldt het gezegde: geen

nieuws, slecht nieuws.

Tenzij hij op een ei (maa

tje xxl) zit, natuurlijk.

Lichaamstaal

Bedrijven moeten beter op hun woorden passen sinds het toezicht op de verspreiding

van koersgevoelige informatie verschoven is van Euronext naar de afm. De één gaat daar

beter mee om dan de ander.

Voormalig Fed-voorzitter Greenspan

grapte ooit dat hij geen antwoord

kon geven op de vraag hoe het

met hem ging, aangezien hij dan koersgevoelige

informatie zou prijsgeven. Voor

beursgenoteerde bedrijven in Nederland

is dit tegenwoordig de harde realiteit. Op

4 november werd de handel in Getronics

stilgelegd omdat topman Klaas Wagenaar in

een interview te ver zou zijn ingegaan op de

verwachte winstgevendheid in 2006 en mogelijke

overnames in de Verenigde Staten.

Beleggers mochten pas weer hun gang gaan

nadat de onderneming ruim twee uur later

een extra persbericht had uitgegeven. asml

wil zich niet aan dezelfde steen stoten en

maakte begin januari bekend dat er voortaan

geen aparte pers- en analistenbijeenkomsten

meer georganiseerd wordt bij de publicatie


van de jaarcijfers. Het zou weinig zin hebben

om mensen helemaal naar Veldhoven te

laten komen om vervolgens alleen maar het

persbericht voor te lezen.

Bij monde van bestuurslid Paul Koster liet

de afm weten de beslissing van asml niet helemaal

te begrijpen, aangezien op een persconferentie

bijvoorbeeld ook de lichaamstaal

van managers gezien kan worden. Dit

roept de flauwe grap op dat een bestuurder

bijvoorbeeld een groene das moet omdoen

bij een verwachte winstgroei van 0 tot 10%,

terwijl een blauwe das op een toename

van 20% wijst. Om maar te zwijgen van de

enorme lading die een onbedoelde knipoog

nu kan krijgen.

Voorlopig is er slechts één bedrijf dat goed

doorheeft hoe het werkt. Crucell neemt

altijd het zekere voor het onzekere en geeft

over van alles en nog wat een apart persbericht

uit. Zo wordt elke schijn van voorkennis

vermeden. En elke boodschap leverde

aandeelhouders bovendien meer dan 2%

op (zie Scorebordbeleggen op blz. 7). Voor

beleggers valt te hopen dat goed voorbeeld

goed doet volgen. En behalve de persberichtenmachines

bieden de papierbedrijven

dan ook een mooie kans. Voor de echte

speculanten: het Amerikaanse International

Paper en het Zuid-Afrikaanse Sappi (dat ook

een notering in New York heeft) zijn in deze

sector grote spelers.

Bedrijf Fondscode Koers Beurswaarde Verwachte k/w

International Paper IP $32,41 $15,9 miljard 27,0

Sappi SPP $12,77 $2,9 miljard 31,9


10


H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S . S N A P

MSN Snap Talk

Aan: Lukas

Redactie IEX zegt:

Lukas, kloppen de geruchten dat je opstapt bij Oyens & Van Eeghen...

Lukas zegt:

Bij mijn weten niet. Als het aan mij ligt blijf ik bij Oyens in dienst

Redactie IEX zegt:

Maar, je gaat wel d ehort op. Wat ga je doen

Lukas zegt:

Op reis naar Thailand en daarna naar Turkije. Om vervolgens via de Griekse eilanden naar Italië over

te steken

Redactie IEX zegt:

Aha, de vogelgrieproute! Enig idee wanneer je terug bent in het Amsterdamse

Lukas zegt:

Neuh, niet echt maar waarschijnlijk vijf maanden vanaf februari

Redactie IEX zegt:

Dan staat de AEX op... euh

Lukas zegt:

Geen flauw idee

Redactie IEX zegt:

Klinkt alsof het je weinig kan schelen

Lukas zegt:

Inderdaad

Redactie IEX zegt:

Wat doe je in de tussentijd met je portefeuille

Lukas zegt:

Laat ik lopen, kijk ik niet naar

Redactie IEX zegt:

Je portefeuille laat je thuis, wat neem je wel mee op reis

Lukas zegt:

Mijn vriendin en mijn twee kinderen

Redactie IEX zegt:

Cool. Zien we je na je wereldreis weer terug bij IEX

Lukas zegt:

Hangt er vanaf of IEX meer biedt dan Inveztor

Redactie IEX zegt:

Even serieus graag

Lukas zegt:

Als ze me nog willen hebben, blijf ik ook voor dat mooie, fijne, leuke, charmante IEX schrijven

Stemlokaal

Gouden medaille of molensteen om de nek

Het iex Stemlokaal stond in december en

januari vrijwel volledig in het teken van de

tweede IEX Champions’ League. iex-lezers

stemden daarbij op hun favoriete aandeel

voor het nieuwe jaar. De eerste editie werd





Poule A (820 stemmen)





Poule B (516 stemmen)

begin 2005 gewonnen door Getronics,

wat vervolgens dé achterblijver was dat

jaar. Daarmee is het trackrecord van de iex

Champions’ League op z’n zachtst gezegd

opmerkelijk, hoewel op basis van één luttel

jaar nauwelijks over een trackrecord

gesproken kan worden. Opvallend genoeg

schopte Getronics het ook dit jaar ver. De

uitslagen van de poules, halve finales en de

grote finale:

Poule C (595 stemmen)

Poule D (373 stemmen) Poule E (329 stemmen) Poule F (504 stemmen)















Groep 1 (406 stemmen) Groep 2 (420 stemmen) Groep 3 (460 stemmen)









Finale (644stemmen)













































e e r s t e r o n d e

t w e e d e r o n d e








De finale

In de finale bleek titelverdediger Getronics

niet in staat de prestatie van vorig jaar te

evenaren. Handelshuis Hagemeyer, dat in de

eerste ronde in dezelfde groep zat als Getronics

en toen nog een neuslengte achterbleef,

sloeg onverbiddelijk toe. Voor de automatiseerder

resteerde dit keer het brons.

Voor Hagemeyer is te hopen dat de gouden

medaille om haar hals in de loop van het jaar

geen molensteen-in-disguise blijkt te zijn.


H O T S . S N A P S H O T S . S N A P S H O T S .

10

Klare taal / Bob Galesloot, cio Hedge Funds

Hedge funds hebben in 2005 een uitermate

teleurstellend jaar achter de rug. Ze vallen

bovendien bij bosjes om, net nu elke bank

zijn eigen fund of hedge funds heeft. Maar de

sector is niet in paniek. iex belt met Bob Galesloot,

Chief Investment Officer Hedge Funds

bij Robeco Alternative Investments.

Het aantal hedge funds dat is opgeheven,

bereikte in 2005 recordhoogten. 484 stuks in

de eerste negen maanden, ofwel 6,5% van het

totaal. Dat gaat lekker, meneer Galesloot.

“De groei is de afgelopen jaren nogal onstuimig

geweest. Nu blijkt toch ook dat

een aantal fondsen moeite heeft het hoofd

boven water te houden. Een punt dat

van invloed kan zijn geweest op het hoge

uitvalpercentage in 2005 zijn de nieuwe,

scherpere toezichtrichtlijnen die de sec

per 1 februari 2006 gaat introduceren

voor hedgefondsen. De daarmee gepaard

gaande kostendruk kan ertoe leiden dat

een aantal beheerders zich genoodzaakt

ziet de deuren te sluiten. Scherper toezicht

van de sec heeft op langere termijn

een positieve uitwerking op de hedgefondsenindustrie

als geheel.”

De performance van hedge funds in zijn geheel

bleef na 2004 ook in 2005 behoorlijk achter.

Waar een aex 25% won, bleef de wereldwijde

Hedge Fund Index rond de 4% steken. Hoe

verkoopt u dat

“Het rendement van Robeco Absolute

Return in 2005 lag inderdaad behoorlijk

beneden het rendement van de AEX.

Onze klanten weten echter ook een vergelijking

met de aex niet opgaat. We vergelijken

ons fonds ook niet met de S&P 500

Auto Index, die vorig jaar 38% onderuit

ging. In jaren waarin aandelen goed kan

Robeco Absolute Return achterblijven.

Maar de zeer korte termijn kan een

slechte raadgever zijn. Sinds 1 juni 2002

(de startdatum van het fonds) tot en met

30 november 2005 (laatst gepubliceerde

intrinsieke waarde) heeft de aex inclusief

herbelegde dividenden een negatief rendement

behaald van -2,35%, tegenover

een positief rendement van +16,43% voor

Robeco Absolute Return.”

Zijn hedge funds eigenlijk überhaupt een

levensvatbare asset class in bullmarkten

“Achteraf gezien was een belegging in

(Europese) aandelen in 2005 aantrekkelijker

dan een belegging in diverse andere

asset classes zoals hedgefondsen, staatsen

bedrijfsobligaties. Maar achteraf is het

altijd eenvoudig de winners en de losers

aan te wijzen. Het is niet verstandig om

op basis van één jaar een volledige asset

class af te schrijven. Voor een belegger is

het belangrijk vooruit te kijken en daarbij

een gebalanceerde portefeuille aan te houden,

waarin hedgefondsen een belangrijke

rol kunnen spelen.”

Steeds meer hedge funds (vooral arbitrage)

kampen met een gebrek aan kansen. Hoe

speelt u als fund of hedge fund-beheerder daar

op in

“Dit komt voornamelijk door de sterke

groei van het aantal hedgefondsen en het

beheerde vermogen. Een shake-out zou

hier weer verandering in kunnen brengen,

maar het lijkt erop dat de kansen voor

klassieke arbitrageurs afgenomen zijn.

Waar fixed-income-arbitrageurs vroeger

nog veel geld verdienden door met

vreemd vermogen off-the-run obligaties

te kopen en on-the-run obligaties te shorten,

waarna ze wachtten op een convergentie

van koersen, lijken dit soort strategieën

hun langste tijd gehad te hebben.

Het is daarom van belang te innoveren,

steeds op zoek te gaan naar nieuwe niches

in de markt. Wij hebben een hedgefonds

in portefeuille dat sinds enige tijd bijvoorbeeld

geld probeert te verdienen door een

positie in te nemen, door middel van variance

swaps, in het verschil tussen de gerealiseerde

volatiliteit van de Nikkei 225

en de S&P 500 Index. Dat was bijzonder

winstgevend in het laatste kwartaal van

vorig jaar door een hard stijgende Japanse

beurs, maar ook in de eerste weken van

“Het is niet verstandig om op basis

van één jaar een volledige asset class

af te schrijven”

2006 leverde deze positie weer geld op

doordat de Nikkei toen een forse neerwaartse

beweging liet zien.”


G O E R O E @ I E X . N L

door Frank van Dongen

Zooitje ongereguleerd

Er is nog heel wat mis met betaalde adviezen aan particuliere beleggers. Dit blijkt uit

een reactie op mijn oproep tot het melden van goeroes die superrendementen beloven.

Cees Smit is onder

zijn alias Frank van

Dongen de vliegende

keeper van iex. Officieel

optiespecialist, maar in

de praktijk bemoeit hij

zich met alles en iedereen,

waar hij onmiddelijk

een beleggingsadvies

aan knoopt. Specialiteit:

éénregelige fundamentele

en technische analyse.

Stockpaardje: flitspalen en

parkeerbonnen.

Helaas zijn er weinig of geen echte

toppers die jaren achtereen goede

rendementen behalen. Er zijn

wel veel beleggers die zo nu en dan

luisteren naar een – al dan niet direct

betaalde – tipgever of adviseur.

Logisch is dat de kwaliteit van deze

adviezen gevolgen heeft voor de behaalde

rendementen. Belangrijk is

ook de consistentie waarmee de adviezen

gevolgd worden. Als er bijvoorbeeld

wordt gekocht op fundamentele

basis en weer verkocht

op technische analyse, ontbreekt de

structuur.

Gebrek aan regulering

Het grootste probleem ligt toch

nog steeds in de kwaliteit van de

tips. Voor de gemiddelde belegger

is het namelijk niet duidelijk wie

een goed advies geeft en wie niet.

De markt is alles behalve transparant.

Zelf een medium als het internet

heeft daar weinig aan verbeterd.

Immers, iemand die betaalt

voor een tip wil het liefst de

goede tips voor zichzelf houden

(hij heeft tenslotte als

enige betaald) en slechte tips

al helemaal (een afgang besparen

bij kennissen).

Daarnaast ontbreekt het aan enige

regulering. Iedereen mag zich

zomaar vermogensadviseur of

adviseur voor beleggingen

noemen. Iedereen mag dus

ongecontroleerd adviezen

geven en nog minder

gecontroleerd de

resultaten publiceren.

Kosten worden

bijna per definitie weggelaten

door de adviseurs. Eigenlijk wordt

alles beter voorgesteld dan in de realiteit

het geval is.

Vreemde zaak

Ik vind het maar vreemd: aan één

kant heb je beleggingsadviseurs en

vermogensbeheerders die scherp

door de afm gecontroleerd worden

en daarvoor veel kosten afdragen

en aan de andere kant heb je

een heel ongereguleerde advieskant.

Over een aankoop van een nieuwe

mixer of grasmaaier kun je alles lezen

in consumententesten. De aanbieders

mogen de zaken niet mooier

voorstellen dan ze zijn, terwijl

bij besteding van veel grotere bedragen

in beleggingen dezelfde zekerheden

niet worden geboden. Je

moet dus altijd goed nadenken wat

je van het advies vindt en of je het

wel moet volgen. En advies moet

je ook nog eens in je persoonlijke

context bekijken. Als iemand adviseert

om puts te kopen ter bescherming,

dan moet je wel een aandelenportefeuille

hebben en als je zelf

al puts op de Dow Jones hebt, dan

hoef je niet ook nog eens op de aex

puts te kopen. Nu zal ik als gevolg

van de geweldige resultaten van de

algemene markt in 2005 wel reacties

krijgen van mensen die vinden

dat ze geweldige rendementen behalen,

maar Humphrey Neill zei

reeds: “Don’t confuse brains with a

bull market.”

Wat wel weer leuk is om over na

te denken is dat een index verslaan

best gecompliceerde factoren meebrengt,

want bij de publicatie van

de rendementen van een index

wordt geen rekening gehouden met

kosten. Los van de aanschafkosten

van de aandelen zijn er jaarlijks ook

altijd veranderingen door de herwegingen.

Bij rendement gaat het uiteindelijk

om netto rendement en

moet je dus wel rekening houden

met kosten. Andere zaken bij outperformance

van een index zijn de

dividenden. Van de aex gaan de dividenden

af die uitgekeerd worden

door de bedrijven in deze index. Als

je dus exact de aandelen koopt in

de aex, dan maak je standaard door

de ontvangst van dividenden meer

rendement dan deze index.

Trends en ideeën

Ik ben helemaal geen indexvolger,

maar meer op zoek naar de trends

en ideeën van morgen.

Zoals aandelenavonturier Jim Rogers

zegt: “It’s a lot fun finding a

country nobody knows about. The only

thing better is finding a country everbody’s

bullish on and shorting it.”

Dus een land waar iedereen positief

over is, moet je eerder niet hebben

dan wel. Zo geloof ik nu niet in

Oost-Europa, omdat iedereen daar

superenthousiast over is. Ook zou

je zo je twijfels over Japan of China

kunnen hebben. Hierbij dus toch

nog een direct advies.

klik hier...

Ik ben nog steeds op zoek naar beleggers in,

en aanbieders van gouden tips. U kunt mij

mailen op goeroe@iex.nl

13


A A N D E E L V A N D E M A A N D

Unilever

Heilige marge

door Michiel Pekelharing / illustratie Nico den Dulk

betering waren in de praktijk moeilijk met

elkaar te verenigen. Dat bleek in het laatste

kwartaal van 2004, toen de onderneming

probeerde door reclamecampagnes en

prijsacties de omzetgroei weer aan te wakkeren.

Op de korte termijn leidden deze







Unilever blijft achter op branchegenoten

De weg omhoog van Cescau is nog onduidelijk




hogere kosten er echter toe dat de operationele

marge met 2,7 procentpunt daalde

naar 13,7%. Dit maakte een jaar geleden al

pijnlijk duidelijk dat het kiezen of delen

was voor Unilever en de komende cijferpublicatie

gaat definitief uitwijzen welke weg

de nieuwe topman Patrick Cescau kiest. De

centrale doelstelling van de nieuwe strategie,

namelijk tot 2010 een vrije kasstroom

van 25 tot 30 miljard euro genereren, geeft

daar totaal geen duidelijkheid over.



noten Unilever en L’ Oréal niet de grootste

concurrenten, maar juist prijsvechters zoals

Aldi en Lidl. Deze onderneming wist tussen

juli en september de operationele marge op

te krikken van 20,3 naar 20,7%. In dezelfde

periode zag Unilever deze marge terugvallen

van 17,0 naar 15,6%. Het Nederlandse

bedrijf heeft dus wel een grotere zorg dan

een stagnerende omzet.

Slechte dorstlesser

Moet Unilever dan maar alle kansen op

omzetgroei laten liggen en zich volledig

richten op het verbeteren van de marge

Niet op mondiaal niveau maar op de belangrijke

Europese markt is het geen slecht

idee. Door gebrek aan marktgroei voelt de

onderneming in deze regio de pijn van stijgende

grondstofprijzen nog het meest, en

dat is geen klimaat om geforceerd op zoek

te gaan naar mogelijkheden om de inkomsten

op te voeren. Bovendien is Unilever er

in het verleden ook vaker niet dan wel in

geslaagd om snel op nieuwe trends binnen

de industrie in te spelen. Een goed voorbeeld

is de explosieve toename van de vraag

naar gebotteld water. Hierdoor zag het

Franse Danone de verkopen in het drankensegment

in de eerste helft van 2004 met

8,6% toenemen en het Zwitserse Nestlé

kon over de eerste negen maanden van dat

jaar een toename van 7,8% melden. Unilever

is niet op deze markt actief en zag de

omzet in het drankensegment met 1,1% terugvallen.

Met dergelijke verschillen wordt

het wel heel moeilijk om de omzetgroei

in de pas te laten lopen met het sectorgemiddelde,

tenzij het concern buitensporig

veel investeert in kortingsacties en reclamecampagnes.

Gelukkig lijkt Cescau zich

te realiseren waar het probleem ligt: “We

hebben niet altijd even alert gereageerd op

nieuwe ontwikkelingen, niet onze prijzen

aangepast waar dat nodig was, we hebben

niet altijd de goede innovatie gepleegd en

evenmin kostenefficiënt gewerkt.”

In het spoor van Coca-Cola

Voor het bedrijfsresultaat en uiteindelijk

ook voor de nettowinst is het dus een stuk

gezonder als Unilever ervoor kiest om

Het grote verschil tussen de operationele marge van Unilever en die van

Amerikaanse concerns was in 1999 al een grote doorn in het oog van

toenmalig topman Anthony Burgmans. “We willen de kloof in operationele

marge met de Amerikanen drastisch verkleinen”, was een veelgehoord

argument voor de doelstellingen die Unilever als onderdeel van de ‘Weg naar

groei’ neerlegde. De kloof met bijvoorbeeld Procter & Gamble is nu echter groter

dan ooit. Daar komt bij dat de onderneming ook terrein verliest op Europese

spelers zoals Nestlé, terwijl de voorsprong op bijvoorbeeld Danone is geslonken

tot minder dan één procentpunt.


Op 9 februari mag Patrick Cescau

voor de eerste keer de jaarcijfers

van Unilever publiceren.

De druk zal dan minder hoog

zijn dan twaalf maanden eerder voor

toenmalig topman Anthony Burgmans,

die verantwoording moest afleggen voor

de ‘Weg naar groei’ die vijf jaar eerder

was ingeslagen. De onderneming had zich

indertijd een groot aantal doelen gesteld.

Zoals beloofd, werden het werkkapitaal

en de nettoschuld teruggebracht, de vrije

kasstroom verdubbelde en de bedrijfswinst

per aandeel voor bijzondere posten en

goodwillafschrijving nam met gemiddeld

meer dan 11% toe. De twee meest prominente

doelen werden echter niet gehaald.

De omzetgroei van 3,6% in de periode

tussen 2001 en eind 2004 bleef achter bij

de nagestreefde 5 à 6% en de operationele

marge van 15,2% over 2004 lag onder de

gewenste 16%.

Door de grote hoeveelheid aan doelstellingen

zat toenmalig topman Anthony Burgmans

gevangen in een keurslijf. Vooral de

eigen eisen voor omzetgroei en margeverzich

in de eerste plaats toe te leggen op

het uitbouwen van de operationele marge

en voor groei vertrouwt op de gebieden

buiten Europa. Met name in opkomende

economieën in Azië en Afrika heeft het

concern een goede positie opgebouwd. In

het derde kwartaal groeide de omzet in

deze regio’s met 12,1% naar 2,72 miljard

euro, wat al ruim een kwart is van de totale

inkomsten. In totaal haalt Unilever 35%

van de totale inkomsten uit developing &

emerging-markten. In een recente presentatie

werd benadrukt dat in het lopende

jaar de koopkracht in deze regio’s groter

zal zijn dan in de ontwikkelde landen en

dat in 2010 maar liefst 90% van de wereldbevolking

in ontwikkelingslanden zal

wonen.

En zelfs als deze internationale groei

buiten beschouwing blijft, valt er voor

Unilever veel te winnen als de marge heilig

wordt verklaard. Het Amerikaanse Coca-

Cola kan model staan voor deze strategie.

Aan het eind van de jaren negentig was de

frisdrank al in de meest onherbergzame

gebieden overal te krijgen, maar het bedrijf

miste de boot grotendeels op het vlak van

populaire sportdranken (Gatorade kwam in

Ken de vijand

Voor beleggers zijn de eerste aanwijzingen

weinig hoopgevend. Cescau heeft al

verschillende keren door laten schemeren

dat hij Unilever weer aan het groeien wil

krijgen en hij lijkt daarbij vooral te kijken

naar de discounters als belangrijk distributiekanaal.

“We hebben een substantiële

omzet in hard-discounters, dat zullen we

intensiveren”, aldus Cescau. “We kunnen

consumenten niet verplichten waar ze hun

boodschappen moeten doen. Als dat harddiscounters

zijn, moeten we ons aanpassen.”

En dat laatste zou moeten gebeuren door de

introductie van producten aan de onderkant

van de markt die op prijs zouden moeten

concurreren. Het Amerikaanse Procter &

Gamble kiest al enkele jaren een heel andere

lijn. Volgens dit concern zijn branchegehanden

van de grote concurrent Pepsico).

De omzet groeide tussen 2000 en 2005 met

slechts 7,3% (1,8% per jaar), maar dankzij

kostenbesparingen en de scherpe focus op

hogere winstmarges steeg het nettoresultaat

in deze periode met ruim 120%. De

operationele marge van Coca-Cola komt

inmiddels op ruim 30%, wat met de huidige

activiteiten van Unilever voorlopig wel

te hoog gegrepen is. De 22,5% die Procter

& Gamble over het eind juni afgesloten

boekjaar 2005 haalde, is dan een meer

haalbare doelstelling. En het zou vooral

een meer tastbaar onderdeel van een strategie

zijn dan de huidige wens om 25 à 30

miljard euro aan vrije kasstroom te boeken

voor 2010.

De cijfers

Omzet: 41,2 miljard euro

Beurswaarde: 58,5 miljard euro

Verwachte k/w: 13,8

Verwachte wpa: 4,20 euro

Analisten: 4x kopen, 9x houden,

4x verkopen

14 15


A A N D E E L V A N D E M A A N D

BAM

Troetelaandeel

door Michiel Pekelharing / illustratie Nico den Dulk

Renault

In de slipstream van Nissan

door Michiel Pekelharing

Voor beleggingsanalisten is bam

een van de favoriete aandelen op

het Damrak. Het bouwconcern

krijgt van driekwart van de banken

die het aandeel volgen, een koopadvies

en geen enkele partij geeft de onderneming

het predikaat verkopen. Een van de meest

gehoorde argumenten voor dit enthousiasme

is een onderwaardering ten opzichte

van Europese sectorgenoten. Dat klinkt

wel wat vreemd, want de beurskoers van

bam is in 2005 met ruim 90% gestegen.

Wat precies de waardering is, wordt overigens

pas duidelijk bij de publicatie van de

definitieve jaarcijfers op 23 maart.

Voorlopig ligt de gemiddelde schatting

voor de winst per aandeel op 6,43 euro, wat

de koers-winstverhouding bij een koers

van 71 euro op ongeveer 11 brengt. Toegegeven,

dat is iets minder dan de 12 tot 14

die binnen de branche gebruikelijk is. En

de waardering oogt zelfs helemaal laag als

gekeken wordt naar de stappen die bam in

het nieuwe jaar kan zetten.

De start van 2006 staat in het teken van

de overname van am, waarna de ontwikkelingstak

van dit bedrijf wordt doorverkocht

aan een groep vastgoedfondsen van

Morgan Stanley. Voor am Wonen en am

Grondbedrijf, de overgebleven twee delen

van de aankoop, betaalt bam dan slechts een

slordige tienmaal de verwachte winst. De

overname kan zo in 2006 meteen al bijdragen

aan de winst per aandeel, die dan naar

schatting met meer dan 10% kan groeien.

Dat is een indrukwekkend percentage binnen

de volwassen bouwsector.

Duits winstmoeras

De trage groeisnelheid van de bouwindustrie

komt duidelijk terug in de omzetcijfers

van bam. Naar verwachting komen de

inkomsten van 7,5 miljard euro over vorig

jaar slechts enkele miljoenen hoger uit dan

de omzet over 2004. Overnames zoals de

recente aankoop van am zijn dan ook een

must om te kunnen groeien. Dat is niet

zonder risico. In 2003 werd branchegenoot

hbg ingelijfd, waarmee bam plotseling

weer een flinke positie had op de moeilijke

Duitse markt waar de onderneming zich

juist handig uit had teruggetrokken. Duitsland

zorgt momenteel voor een omzet van

ongeveer 750 miljoen euro per jaar, maar

bam lijkt er maar niet in te slagen om de

verliezen te stoppen. Over de eerste negen

maanden van 2005 werd in dit land een

verlies gemaakt van bijna 25 miljoen euro.

Een optimist kan redeneren dat deze problemen

juist een mooie kans bieden voor

bam. Als de Duitse economie aantrekt,

profiteert de bouwsector daar ook van. De

winstmarge van de onderneming komt

momenteel op 3,8% uit. Als in Duitsland

op termijn bijvoorbeeld de helft van dat

percentage gehaald zou kunnen worden,

wordt een verlies van 25 miljoen euro in

dat land omgebogen in een winst van 15

miljoen euro. Belastingvrij bovendien,

want bam heeft mede door de aankoop van

HBG compensabele verliezen

opgebouwd van honderden miljoenen

euro’s. En optimisten zijn er in overvloed,

getuige de snel gestegen aandelenkoers en

het grote aantal koopadviezen van analisten.

Zo wordt het zelfs voor pessimisten











De onweerstaanbare opmars

Genoeg optimisten helpen de koers omhoog

bam-ceo Joop ‘de bouwer’ van Oosten

De cijfers

Omzet: 7,5 miljard euro

Verwachte wpa: 6,43 euro

Verwachte k/w: 11

Beurswaarde: 1,74 miljard euro

Analisten: 9x kopen, 3x houden,

0x verkopen

wel heel verleidelijk om hun bezwaren

even opzij te zetten en in ieder geval een

kort stukje mee te liften met de onweer-



Er is geen AutoRai in 2006 en het lijkt

dan ook meer een jaar te worden

voor autobeleggers dan voor autoliefhebbers.

De eerste groep komt

immers donderdag 9 februari al aan zijn

trekken, want dan maakt topman Carlos

Ghosn de nieuwe strategie voor Renault

bekend. In 1999 slaagde Ghosn erin om

het bijna failliete Nissan te redden en om

te bouwen tot een van de meest winstgevende

autofabrikanten ter wereld. Hij sloot

vijf fabrieken, schrapte arbeidsplaatsen en

dreigde zelfs om zichzelf en de complete

directie naar huis te sturen als de margedoelstellingen

niet gehaald zouden worden.

Dankzij deze harde maatregelen heeft Nissan

met een operationele winstmarge van

ongeveer 10% de hoogste winstgevendheid

van de grote automakers en de beurskoers

is sinds eind 1999 met 200% gestegen.

Nissan-tac tiek

De verwachtingen voor de presentatie van

de nieuwe strategie zijn door dit succes

hooggespannen, maar Renault vertoont

meer verschillen dan overeenkomsten met

de situatie bij Nissan in 1999. Het Franse

concern is ruimschoots winstgevend en

als Ghosn gaat proberen om flink in te

kosten te snijden, zal hij traditioneel sterke

vakbonden tegenover zich vinden. Dit

betekent dat hij in de huidige situatie veel

minder ruimte heeft om te manoeuvreren

dan hij gewend is. Het simpelweg kopiëren

van de tactiek die bij Nissan succesvol

was, lijkt in Frankrijk dan ook de opmaat

voor een complete ramp met stakingen en

ontevreden werknemers. Ghosn beseft dat

prima. In een recent interview gaf hij al

aan dat er bij Nissan een uitslaande brand

woedde die hij meteen moest blussen, terwijl

hij bij Renault maar liefst acht maanden

de tijd kon nemen om een strategisch

plan te ontwikkelen. Toch ontkomt hij

niet aan het nemen van kostenbesparende

maatregelen. In 2004 fabriceerde Renault

bijvoorbeeld 19,5 auto’s per werknemer

tegenover 24,3 bij branchegenoot Peugeot.


In november stelde het bedrijf de verwachting

voor de operationele winstmarge voor

heel 2005 bij van minimaal 4 naar minimaal

3%. Deze bijstelling werd veroorzaakt door

dalende autoverkopen in Europa. Op korte

termijn is dat uiteraard geen goed nieuws,

maar Ghosn kan de moeilijke marktomstandigheden

straks mooi aangrijpen om

de noodzaak van kostenbesparingen te benadrukken.

En als dat ertoe leidt dat hij een

ambitieus maar vooral realistisch plan kan

presenteren met als doelstelling een operationele

marge van op termijn 6 tot 8%,

kan de huidige terugval zelfs een blessing in

disguise zijn. Als extraatje kan hij zelfs overwegen

om aandeelhouders te verwennen

met de invoering van een dividend, want

Renault is momenteel ruim winstgevend.

Koersbodem

Als de nieuwe strategie toch slecht valt bij

beleggers, kan dat juist een mooi moment

zijn om het aandeel op te pikken. Het belang

van 44,4% in Nissan dat eind jaren negentig

is opgebouwd, legt op twee manieren

een bodem onder de koers. Allereerst

kan Renault 44,4% van de winst van Nissan

bij het eigen resultaat optellen. In de eerste

helft van 2005 verdiende het bedrijf 2,2

miljard euro, waaraan het Japanse concern

maar liefst 1,4 miljard euro bijdroeg. Bovendien

leverde het Zweedse Volvo, waarin

Renault een belang heeft van 21,84%, nog

eens 167 miljoen euro. Zolang Nissan en

Volvo goede zaken doen, zien de resultaten

van Renault er prima uit. En met een geschatte

winst per aandeel van 11 euro, komt

de koers-winstverhouding nu op 6,66.

De tweede bodem onder de koers wordt

gevormd door de waarde van de belangen

zelf. De 44,4% in Nissan is per saldo 14,09

miljard euro waard en de 21,84% in Volvo

is goed voor 2,23 miljard euro. Dus beleggers

betalen nu eigenlijk slechts 3,05 miljard

euro voor Renault. Dat zou veel geld

zijn voor een auto, maar voor een autofabrikant

is het een koopje.

De cijfers

Omzet: 41,0 miljard euro

Beurswaarde: 19,37

Verwachte k/w: 6,66

Verwachte wpa: 11,00 euro

Analisten: 11xkopen, 7x houden,

8xverkopen

16 17








De resultaten van Renault zijn prima

Het belang in Nissan en Volvo ondersteunt Renault


B E D R I J F S B E Z O E K

18 19

Alexander van der Lof

ceo van tkh Group

tkh Group is sinds mei 2005 de nieuwe naam van Twentsche Kabel Holding.

tkh Group bestaat, naast de oude kabeldivisie ook uit een technische

handelsgroep en een machinebouwgroep. Het bedrijf ziet zichzelf

vooral als aanbieder van totaaloplossingen voor allerhande communicatietoepassingen

– via kabels of draadlóós.

Opvallend Het bestaansrecht van de kabelpoot van tkh Group werd

de afgelopen jaren nadrukkelijk betwist door diverse analisten met de

opkomst van diverse draadloze toepassingen, maar tkh Group heeft van

die bedreiging en kans gemaakt. Ook draadloos behoort nu tot het aanbod

van het Haaksbergense bedrijf.

Nog meer opvallend Een beetje een cliché maar voor beleggers niet

onbelangrijk: de koers van het aandeel. Die grafiek hiernaast laat een

opvallende revival zien. Vanaf het dieptepunt op circa 6 euro is het aandeel

opgeklommen naar 39 euro (in 1997 piekte het aandeel op 52,82 euro).

Nettowinst 2004: 19,7 miljoen euro

Omzet 2004: 459,6 miljoen euro

Marktkapitalisatie: 242 miljoen euro

Aandeelhouders: Tweedy Brown Fund (8,3%), Fortis (6,2%), Orange

Fund (5,5%), Fidelity (5,5%), Delta Lloyd (5,3%), Darlin nv (5,2%),

Breedinvest nv (5,1%), Smoorenburg bv (5%)

door Peter van Kleef / fotografie Ruud Binnekamp








TKH Group – sinds mei 2005 de nieuwe

naam van Twentsche Kabel Holding

– is allang geen kabelbedrijf pur sang

meer. De opkomst van draadloos voelt

dus niet als een bedreiging. Het is een

uitbreiding van het speelveld voor de

oplossingenprovider uit Haaksbergen.


B E D R I J F S I N T E R V I E W

Alexander van der Lof

Geen kink in de kabel

De opkomst van draadloze communicatie is

geen bedreiging voor tkh. De toekomst van de

kabelactiviteiten ziet er zelfs goed uit door de

grote vraag naar bandbreedte.

Twentsche Kabel is op de schop gegaan. Hoe

gaat het eigenlijk met die goeie oude kabelactiviteiten

“Nog steeds goed. De kabelproductie is

nog altijd goed voor 30% van de omzet.

De handel in kabel en de productie van

toebehoren beslaat 15% van de omzet

van de groep. De rest wordt behaald met

de andere twee groepen: de Technische

Handelsgroep (35%) en de Machinegroep

(20%). Maar de kabelactiviteiten vertonen

nog altijd een behoorlijke groei. In het eerste

halfjaar van 2005 vertoonde de groep

een autonome omzetgroei van 25% dankzij

een aantrekkende vraag en innovatieve

oplossingen. De opkomst van draadloze

toepassingen vormen tot nog toe geen

bedreiging voor onze kabelactiviteiten. Als

bedrijf profiteren wij er zelfs van, omdat

we ook actief zijn in draadloze oplossingen.

Daarnaast is de kabel op het gebied

van storingsongevoeligheid en veiligheid

(nog) veel beter dan de draadloze toepassingen.

Kabel is ook toekomstzeker dankzij

de groeiende behoefte aan capaciteit voor

bandbreedte.”

Maar over tien jaar is het spel uit voor de kabel

“Er zal altijd kabel nodig blijven. De groei

van de kabelbehoefte is onder andere

afhankelijk van de behoefte aan bandbreedte

in de toekomst en die is zelfs op

een termijn van vijf jaar niet in te schatten.

Welke toepassingen zijn er allemaal

niet op komst hdtv, video on demand,

zorgoplossingen… Daar hebben wij ook

onze strategie op aangepast. In dat kader

is onze recente transformatie tot oplos-

20

singsleverancier van groot belang geweest.

Draadloos of kabel, wij zoeken voor onze

klanten de beste toepassing. Dat biedt bijzondere

groeiperspectieven op de markt

voor telecommunicatie van basisinfrastructuur

(kabel, netwerken, knooppunten)

tot bijvoorbeeld draadloze communicatie

binnenshuis of beveiligingssystemen via

videobewaking.”

Legt u die transformatie nog eens even uit.

“Wij zijn geswitched van kabelaar tot

oplossingsleverancier in drie hoofdsegmenten:

telecom, building en industrial

solutions. We bieden totaaloplossingen,

hoewel we veel componenten niet in eigen

huis produceren. Veel producten worden

gesourced in het buitenland, waarbij Azië

een belangrijk gebied is (circa 15 tot 20%).

Belangrijk is dat we daarvoor de kennis

in huis hebben én de schaalgrootte om

de producten met de juiste specificaties

en de goede kwaliteit in grote volumes

goedkoop vanuit Azië naar Europa te

transporteren. Hier worden de componenten

samengevoegd tot één totaalproduct.

Innovatie staat bij ons hoog in het vaandel.

Intern hebben we als doelstelling dat ten

minste 15% van de omzet voortkomt uit

nieuwe toepassingen die maximaal twee

jaar oud zijn. De laatste jaren zitten we

dichter bij de 20%. Dat vraagt ook veel

investeringen in r&d. Voor sommige segmenten

is dat 8 tot 12%, hoewel veel r&d

ook plaatsvindt in partnerships met toeleveranciers.”

Het is alom bekend dat u vooral met de Technische

Handelsgroep wilt groeien. Hoe vaart u

daarmee

“Vorig jaar hebben we de activiteiten in de

Benelux en Duitsland overgenomen van

het Britse Eurodis. Groei door acquisities

is een onderdeel van de strategie, waarbij

we mikken op één tot drie overnames

per jaar van bedrijven met een omzet van

10 tot 30 miljoen euro en dan met name

in Noord-West Europa en Oost-Europa.

Scandinavië, Duitsland en Polen zijn de gebieden

op onze strategische kaart waar wij

ons op focussen.”

In november 2005 gaf u aan dat de winstgroei

over 2005 op 20% in plaats van 10% uit zou

komen. Gelukt

“Sinds die trading update van 25 november

hebben we geen persbericht meer

uitgegeven waarin we iets anders hebben

gemeld. Normaal gesproken kun je eind

november goed inschatten hoe het hele

jaar eruit ziet. Verder moeten beleggers

wachten tot 9 maart wanneer we met de

cijfers over het vierde kwartaal en over geheel

2005 komen.”


S T O C K P I C K

door Ron Belt

Ron’s Radar

Getriggered door mijn eigen ijdelheid en wijsneuzerij hou ik sinds vorig jaar en

publique een portefeuille bij. In het begin hoopte ik op veel lezers die enthousiast

feedback zouden geven op mijn modellen. Dit valt tegen, maar ik hou stug vol.

Ron Belt is partner bij

BlueMind, een corporate

finance en strategie

adviesbureau. Dit

artikel is geschreven op

persoonlijke titel en is

geen beleggingsadvies.

Op moment van schrijven

belegt Belt in Devgen,

Tom Tom, CSC en Varetis.

22

Ik pretendeer altijd een langetermijnbelegger

te zijn, toch blijk

ik in de praktijk echt een man te

zijn (vrouwen beleggen beter). Door

soms met een te hoog gokgehalte

aandelen te (vroeg te) kopen en op

basis van onderbuikgevoel ze weer

(te snel) te verkopen, mis ik wel eens

een stuk van het rendement. Mijn

meest recente ‘fout’ was Logicacmg

– achtergebleven dacht ik, staat onder

druk door de emissie en moet

zo weer naar de 2,60 euro kunnen.

Helaas ben ik (het aandeel liep te

snel op) op 2,43 euro uitgestapt en

heb ik de rest van de rit gemist.






Stockpick Devgen



Ik denk dat er in 2006 veel gaat gebeuren

in de it-dienstverlening en

dan denk ik met name aan fusies en

overnames. Op het moment

van schrijven van deze column

vraag ik mezelf, en

de markt met mij,

af of Computer

Sciences

Corporation

(csc) echt

van de beurs

gehaald gaat

worden. Ik verwacht

dat de telecombedrijven

zich meer als itbedrijf

gaan gedragen. Ze zullen

wel moeten! Data- en voicediensten

worden zeer snel goedkoper en dus

zullen ze omhoog moeten in de value

chain. De desktopdienstverleners

zullen wel als eerste aan de beurt

zijn! In België kocht Belgacom Telindus

al, terwijl ook France Telecom

een bod heeft uitgebracht.

Premiumbrand

Wat heb ik in portefeuille Onder

andere Tom Tom! Wat een volatiliteit.

Er is een grote groep mensen

die consequent roept dat het

aandeel veel te duur is en dan hoeft

de politie maar iemand te bekeuren

en er gaat 8% van de koers af.

Als u denkt dat het bedrijf stopt

met groeien dan heeft u gelijk, veel

te duur, niet naar kijken. Ik zie het

toch duidelijk als een fantastisch

live-voorbeeld van ‘Inside the tornado’,

de hightech-hypergroei-marketingbijbel

van Geoffrey Moore. Natuurlijk

is er prijsdruk maar ik denk

dat die gecompenseerd wordt door

extreem hoge volumegroei. Dus ja,

de bruto marges worden zeer waarschijnlijk

lager, maar ik denk dat

dit gecompenseerd zal worden met

extreem hoge omzetgroei. Dat er

veel goedkopere alternatieven in de

winkel liggen, dat klopt ook. Veel

mensen gaan waarschijnlijk die alternatieven

kopen. Waarom ben ik

dan toch positief Tom Tom maakt

volgens mij een zeer goede kans om

De steeds striktere regelgeving zorgt ervoor dat Devgen een zeer goede

kans maakt om een groot marktaandeel te pakken in de biotechmarkt.

de premiumbrand te blijven, à la

Nokia en tot op zekere hoogte Apple.

Volgens mijn eigen model staat

het bedrijf op 16 keer de winst

voor 2006, in vergelijking met Apple

(44 keer)…

Uitstapjes

Gezien mijn achtergrond van ict-ingenieur

en technologie-beleggingsanalist,

heb ik een natuurlijke voorkeur

voor de technologie-industrie.

Toch maak ik ook wel eens uitstapjes

naar andere sectoren. Eén ervan

is biotech. Ik ben er absoluut geen

expert in, maar probeer met wat logisch

denken en vooral door veel te

lezen er toch een opinie over te hebben.

Zo heb ik al geruime tijd het

Belgische DeVGen in portefeuille.

In het kort, het bedrijf maakt op basis

van gentherapie nieuwe, minder

giftige, bestrijdingsmiddelen. De

veranderende steeds striktere regelgeving

gaat er volgens mij voor zorgen

dat het bedrijf een zeer goede

kans maakt om een groot marktaandeel

te pakken in deze markt. Het

mooie is dat Devgen zelf een aantal

analistenrapporten op haar website

heeft staan. Het bedrijf is, op

een koers van 11 euro, zo’n 154 miljoen

euro waard. Het is een erg illiquide

aandeel dus voorzichtigheid

is geboden.

Tot slot nog een échte gok: Varetis.

Dit Duitse bedrijf is de moeder van

een nieuwe gouden gids voor Duitsland:

www.goyellow.de. Er wordt

nog geen cent verdiend maar als u

via alexa.com eens opzoekt hoeveel

bezoekers goyellow inmiddels

al heeft (vergelijk het maar eens met

de Nederlandse gouden gids) dan

verwacht ik dat geld verdienen eigenlijk

niets meer is dan een kwestie

van tijd. Met een marktwaarde

van 40 miljoen euro (de koers is 8,67

euro) is deze club nog weer een slag

kleiner dan Devgen en ook de koers

van Varetis zeer volatiel!

klik hier...

Meer columns van Ron Belt staan

op magazine.iex.nl/belt. Zijn portefeuille is

te volgen via www.beltcf.com.

23


p r i v a t e e q u i t y

Hoera,

Open

de barbaren komen

de poorten!

Vnu wordt opgeslokt door durfkapitaal.

Who’s next Geld is goedkoop,

aandelen zijn op z’n hoogst niet

duur en bedrijfswinsten trekken

weer aan. Voilà, het perfecte Umfeld voor

fusies en overnames. Die waren er in 2005 in

Europa dan ook volop: 5100 grotere fusies en

overnames met een gezamenlijke waarde van

1100 miljard euro. Een stijging van 50% ten

opzichte van 2004. Leveraged buyout firma’s

(lbo’s) deden het 30% ruimer aan, met een

investering van 232,5 miljard dollar. Dat is

nog meer dan de 218 miljard dollar op de

Amerikaanse markt. Er verdwenen 129 ondernemingen

van de beurs.

En omdat de bovenstaande fundamenten

van dat klimaat niet noemenswaardig aan

het veranderen zijn, lijkt die trend zich

ook in het eerste halfjaar van 2006 voort te

kunnen zetten. vnu is als eerste het haasje.

Goed, de rente loopt misschien iets op en na

het goede beursjaar 2005 zijn aandelen iets

minder goedkoop en ja, ook de bedrijfswinsten

groeien in 2006 misschien iets minder

hard, het speelveld ligt er nog altijd groen en

fris bij. De hamvraag is dan ook: wat deden

investeringsmaatschappijen in de achterliggende

jaren in Nederland en – belangrijker

– wat gaan ze de komende jaren doen en hoe

profiteert u daarvan

Zak met geld

Dat ontdekten ook de leveraged buyout

funds. Die slaan slag op slag. Private equity

rammelde de afgelopen maanden met een

bom duiten en veel beursgenoteerde bedrij-

ven hapten maar al te graag toe. Dag beurs,

hallo zak geld. Private equity alias leveraged

buyout funds – we houden het in dit artikel

op de Nederlandse term investeringsmaatschappijen.

Er ging geen week voorbij of ze

haalden de financiële pagina’s en 2005 werd

in stijl afgesloten met de overname van modehuis

Tommy Hilfiger door Apax. Kopen,

reorganiseren, cashflow stroomlijnen, eventueel

opsplitsen en dan weer van de hand

doen. Met winst uiteraard.

Apax, BlackStone, Carlyle ons eigen Alpinvest

(de dochter van pensioenfondsen abp

en pggm hebben na een nieuwe injectie van

11 miljard euro nu 30 miljard euro ter beschikking)

en vooral Kohlberg, Kravis, Roberts

& Co (kkr) ontdekten Europa en ook

Investeringsmaatschappijen stropen de Nederlandse markt af.

Hun prooien worden steeds groter. vnu lijkt de nieuwste vangst.

Belangrijker is de vraag: who’s next… en hoe profiteert ú daarvan

door Michiel Pekelharing en Peter van Kleef / illustraties Nico den Dulk

26

Boodschappenlijstje

We zetten een aantal potentiële prooien op een rijtje – niet om durfinvesteerders

op goede ideeën te brengen, maar om u in deze kwalificatiesessie

de pole-position te bezorgen (garantie tot aan de deur).

Bedrijven die voldoen aan meerdere criteria die leveraged buyout firms

hanteren: potentiële goede cashflows, lage waardering, bescheiden

marktkapitalisatie, eventueel op te splitsen bedrijfsonderdelen (geheel

is minder dan de som der delen), haperende strategieën, et cetera.

iex keek door de bril van een private equity-maatschappij naar de

Amsterdamse beurs en vond zo een hele serie overnamekandidaten.

Ruim de helft van de aex-fondsen zou de interesse van lbo-specialisten

kunnen trekken. Onderstaande selectie is beperkt tot kansrijke

kandidaten, waarbij usual suspects zoals tnt en vnu bewust buiten

beschouwing blijven.

1. KPN, beurswaarde 18,3 miljard euro

De interesse van private equity-partijen voor telecombedrijven is

niets nieuws. Het Deense tdc werd eind november 2005 overgenomen

door vijf maatschappijen, waaronder Apax, Blackstone en kkr.

De overnamesom kwam toen op 10,2 miljard euro en voor kpn zou

dat ruim het dubbele moeten zijn. Het Nederlandse telecombedrijf

heeft in vergelijking met branchegenoten een bescheiden koerswinstverhouding,

maar het is vooral de free cashflow van ruim 2,5

miljard per jaar (circa zevenmaal de beurswaarde) die kpn tot een interessante

prooi maakt. Bovendien kan er waarde gecreëerd worden

door de mobiele activiteiten af te splitsen van het vaste netwerk.

De deur voor een transactie werd in december definitief opengezet

toen de Nederlandse staat het belang afbouwde tot 8% en het gouden

aandeel de deur uitdeed en daarmee haar vetorecht opgaf.

27


p r i v a t e e q u i t y

de hoofdstad van Kopenhagen, Nederland.

Dat Amerikanen nog steeds denken dat Nederland

de hoofdstad van Kopenhagen is, is

niet zo heel verwonderlijk gezien de overnames

van p&o Nedlloyd en Frans Maas door

de Deense branchegenoten Maersk en dsv.

De investeringsmaatschappijen waren het

afgelopen decennium vooral op Amerikaanse

bodem actief, maar hebben hun werkterrein

nadrukkelijk verlegd naar Europa, waar

ze bovendien bij steeds grotere bedrijven

aankloppen. Het Deense telecombedrijf tdc

– zo’n beetje het enige Europese nationale

telecombedrijf zonder staatsbelang – viel

voor een slordige 10,2 miljard euro ten

prooi aan een consortium van Apax, Blackstone,

Kohlberg Kravis Roberts, Permira

en Providence. Het kwakkelende vnu valt

ten prooi aan een groep durfinvesteerders

die bijna alle grote spelers omvat. Alpinvest,

Blackstone, Carlyle, Hellman & Friedman,

Kohlberg Kravis Roberts, Permira en Thomas

H. Lee boden op 16 januari 7,2 tot 7,3

miljard euro. Beduidend minder dan door

analisten werd verwacht.

Investeringsma atschappijen in Nederland

Rovers

Niet iedereen zit op de mannen met het

grote geld te wachten. Pricewaterhousecoopers

zegt dat 41% van de Britse managers

bang is voor private equity. Dat is een forse

stijging ten opzichte van de 25%, zo halverwege

2005. Bij elke geslaagde coup voelen

managers de hete adem kennelijk meer in

het nek. Het zijn vooral familiebedrijven die

standhouden. Charles Firmin-Didot (Axa

Talents Fund) haalt in dit nummer al het

congres in Davos aan (zie pagina 32) waar

zevenhonderdvijftig van de vijftienhonderd

aanwezige bedrijven benaderd waren door

Wie Anno Grote man Geïnvesteerd kapitaal

KKR 1976 Henry Kravis 21 miljard dollar

Apax 1995 Ronald Cohen 20 miljard dollar

Carlyle 1987 Louis Gerstner jr 15 miljard dollar

Blackstone 1986 Peter Peterson 14 miljard dollar

investeringsmaatschappijen. Daarvan had

slechts een handvol bedrijven de deur opengezet.

Sinds het roemruchte boek Barbarians

at the Gate worden de kkr’s van deze wereld

nog altijd vaak als nietsontziende rovers

gezien. Toch wordt hun trackrecord alsmaar

langer. Een beursexit gaat – in 99% van de

gevallen – gepaard met een aardige bonus.

De gemiddelde exitpremie lag het afgelopen

jaar in de bandbreedte tussen de 10 en 35%.

Dat is dus een gok waard, maar het is ook

zaak om er snel bij te zijn. Uit de gang van

zaken rond transporteur Frans Maas blijkt

maar weer eens dat u nooit te vroeg bent.

De koers was al 50% opgelopen in de maanden

voordat het nieuws van het Deense bod

naar buiten kwam. Op dat moment was

instappen niet zinvol meer. Niet voor niets

heet het ‘buy the rumour, sell the news’.

Wie heeft de grootste

Het Amerikaanse kkr viert dit jaar zijn dertigste

verjaardag. In 1976 richtten Jerome

Kohlberg, Henry Kravis en George Roberts,

allen afkomstig van Bear Stearns, het concern

op. Dankzij de steun van enkele grote

financiële partijen (pensioenfondsen)

slaagde kkr erin om al in de eerste jaren

verschillende overnames te doen. Op de

erelijst prijken onder meer de grootste

leveraged buyout ooit (31,4 miljard dollar

voor tabaksconcern rj Nabisco) en de eerste

transactie van meer dan 1 miljard dollar

(voor Wometco Enterprises in 1984). Kravis

is de kleine, aan roekeloos grenzende durfal,

zijn neef Roberts is de grote, bedachtzame

rekenaar. Hun tegengestelde karakters

blijken al jaren een gouden mix te zijn.

Het concern is uitgegroeid tot de duidelijke

nummer één binnen de industrie. In

totaal is al 21 miljard dollar geïnvesteerd

in ruim 130 bedrijven met een gezamenlijke

waarde van 162 miljard. Het enorme

verschil tussen deze bedragen geeft aan

PROOI DOOR WIE PRIJS WANNEER STATUS

dat kkr niet bang is om veel vreemd vermogen

aan te trekken om een transactie te

financieren. kkr beperkt zich nadrukkelijk

niet tot een aantal sectoren en ziet de hele

markt als jachtterrein. Dit heeft tot gevolg

dat de huidige portefeuille nog het meest

lijkt op de index van een kleine of middelgrote

beurs. kkr bestuurt ruim dertig

verschillende bedrijven met jaaromzetten

van enkele tientallen miljoenen tot ruim 10

miljard dollar en industrieën die variëren

van vuilophaaldiensten tot farmacie en

van halfgeleiderproductie tot hotelketens.

Zodra een transactie is afgerond, blijft een

bedrijf gemiddeld zeven jaar in handen van

het concern. Dat kan soms veel langer zijn.

In 1986 kocht kkr voor 4,3 miljard dollar het

Britse Safeway, om dat pas zeventien jaar

later weer te verkopen. Daarvoor ontving

kkr overigens wel 7,3 miljard. Na de aankoop

wordt de organisatie gestroomlijnd

om de free cashflow zo hoog mogelijk op

te schroeven en waar mogelijk worden bedrijfsonderdelen

apart verkocht. Een voorbeeld

daarvan is de verkoop van de bedrijfspanden

van Vendexkbb, wat in 2004 door

kkr is opgekocht. Daarbij werd 2,5 miljard

euro betaald voor de uitstaande aandelen

en de schuldenlast. Precieze cijfers over de

verkoop van de panden zijn niet gegeven,

maar naar verluidt heeft de transactie 1,4

miljard opgeleverd. In andere gevallen

worden juist bedrijven met aanvullende of

vergelijkbare activiteiten gecombineerd.

Waaghalzerij

Ronald Cohen, de joodse oprichter van een

andere grote durfinvesteerder Apax, is

niet bang uitgevallen. Cohen investeert al

jaren in Israëlische technologiebedrijven

en telecom, maar is nu bezig een fonds op

te richten van 500 miljoen dollar voor de

economische ontwikkelingen in Palestijnse

gebieden als de Westelijke Jordaanoever en

de Gazastrook. Volgens Cohen moet toenemende

welvaart tot afnemende spanningen

leiden. Ons lijkt dit, gezien de explosieve

verhoudingen in het gebied eerder

waaghalzenkapitaal dan durfkapitaal.

Casema Carlyle 665 mln euro 2003 Wordt winstgevend gemaakt en klaargestoomd voor verkoop

VendexKBB KKR, Alpinvest 1,6 mrd euro 2004 Vastgoed verkocht, ketens opgesplitst

PCM Apax 2004 In portefeuille

New Skies Satellites Blackstone 956 mln dollar 2004 Naar beurs gebracht, deels verkocht voor 760 mln dollar

Petroplus Carlyle 270 mln euro 2005 In portefeuille

SBS Broadcasting KKR, Permina 1,86 mrd euro 2005 In portefeuille

Laurus 11,5% in handen van Lyxor/Amber nvt heden nvt

TNT Begeerd door Cornelius Geber nvt heden ‘Order pending…’

VNU

Bod in de maak door vierspan: Apax,

Blackstone, Carlyle, KKR en Alpinvest

nvt heden ‘Order pending…’

2. Buhrmann, 2,2 miljard euro

Tien jaar geleden had Buhrmann een stuk hoger op de lijst van

potentiële prooien gestaan. De papieractiviteiten die toen nog

onderdeel van de onderneming vormden, werden in 1997 aan het

Zuid-Amerikaanse Sappi verkocht, zodat de tactiek van overnemenen-opsplitsen

niet werkt. De distributeur van kantoorartikelen is

nu juist interessant omdat de koers-winstverhouding van 16 achterblijft

bij de ruim 20 van Amerikaanse branchegenoten. Dat komt

doordat het concern de hoofdnotering in Amsterdam heeft in plaats

van New York. Ruim tweederde van de omzet komt uit de VS,

tegenover nog geen 20% in Europa. De oplossing is simpel; koop

Buhrmann op en verplaats het hoofdkantoor en de beursnotering

naar de VS. Het zal een grote partij weinig moeite kosten om Buhrmann

vóór 2008 om te toveren in een Amerikaans bedrijf.

28

3. Ahold, beurswaarde 9,8 miljard euro

Het is niet eenvoudig voor een bedrijf met een grote vastgoedportefeuille

om onder de radar van private equity-huizen te blijven.

En dat wordt al helemaal onmogelijk als het concern eenvoudig is

op te splitsen en in delen door te verkopen of weer naar de beurs te

brengen. Ahold voldoet aan beide voorwaarden. De eerste stap voor

een eventuele koper is de verkoop van us Foodservice, waarna het

vastgoed losgeweekt kan worden van de winkelactiviteiten en in

brokken doorverkocht. De supermarktketens in Nederland en de

Verenigde Staten kunnen opgesplitst worden. Vervolgens kan er gezocht

worden naar een geïnteresseerde koper of de ketens kunnen

in de eigen regio weer naar de beurs gebracht worden. In een recent

rapport becijferde zakenbank Van Lanschot Bankiers al dat de drie

onderdelen apart 16,5 miljard euro waard konden zijn.

4. Wolters Kluwer, beurswaarde 5,2 miljard euro

Sommige bedrijven vragen er bijna om van de beurs gehaald te worden.

Wolters Kluwer lijkt er maar niet in te slagen om een goede

strategie op de rails te krijgen. Het concern is toe aan de vierde

topman in evenveel jaren en winstgroei zat er in 2005 nauwelijks in.

Als de nieuwe strategie van Nancy McKinstry niet snel resultaten

oplevert, oogt de uitgeverij als relatief goedkope speler binnen de

industrie als een smakelijke kandidaat voor een lbo-specialist. Wolters

kluwer heeft zichzelf al in vijf verschillende divisies ingedeeld,

wat het voor een koper relatief eenvoudig maakt om de onderneming

in verschillende stukken te hakken om deze vervolgens door

te verkopen of in combinatie met andere aankopen naar de beurs te

brengen.

5. Unilever, beurswaarde 33 miljard euro

Ook nog grotere Nederlandse multinationals zouden ten prooi

kunnen vallen aan lbo’s. Unilever heeft een marktkapitalisatie van

rond de 33 miljard. Een overname van die grootte is voor Europese

begrippen redelijk uniek, maar omdat tot 75% van de overnamesom

met vreemd vermogen gefinancierd kan worden, is zo’n coup

minder onmogelijk dan het op het eerste gezicht lijkt. Er komt dan

‘slechts’ 9 miljard euro eigen vermogen bij kijken. Dat is, getuige het

beschikbare vermogen van bijvoorbeeld Neerlands private equitytrots

Alpinvest van 30 miljard euro, best te behappen. Misschien is

Unilever nog niet eens zo’n gekke gok. Het bedrijf lijkt behoorlijk

achter te blijven bij een concurrent als Nestlé en zwalkt ook van

links naar rechts met haar merkenstrategie (zie ook Aandeel van de

Maand op pagina 14)

29


o r g a n i s e e r t

v a n b e l e g g e r s v o o r b e l e g g e r s

Gezocht: de beste Tur bobelegger van

Nederland

• Leer wereldwijd beleggen met Turbo’s

• Win een safari voor twee personen naar Namibië

• Schrijf je in op www.turbotoernooi.nl

SPEEL GRATIS

MEE IN HET

ABN AMRO

TURBO

TOERNOOI

2006

Op 24 januari is het ABN Amro Turbo Toernooi van start

gegaan. Het spel duurt exact een maand, tot 24 februari

2006. In dit spel kunnen beleggers met een virtueel

vermogen van 100.000 euro beleggen in de meest

uiteenlopende indices, sectoren en asset classes. Van turbo’s

op goud tot olie, van Japan naar de polder. En dan ook nog

eens zowel long als short. U kunt dus geld verdienen in alle

markten. Tijdens de vijf spelweken houden Cees Smit en

Gerard Kaldewaaij van Todays Beheer een spelportefeuille

bij. IEX peilde, vlak voor het vallen van het startschot, de

strategische plannen van de heren.

Hefboom Het aardige van turbo’s is en blijft natuurlijk vooral

dat je je longposities met een leverage inneemt. Hefboombeleggen

kan bijzonder aantrekkelijk zijn. In elk geval zolang je

de richting juist gezien hebt. En daarmee zijn we gelijk bij het

andere grote voordeel, je kunt zowel long als short. Vooral dat

short gaan is lekker, bij de thema’s die wij willen bespelen.

Want, Van Dongen en Kaldewaaij houden rekening met de

nodige correcties op het wereldbeurstoneel.

Japan en Turkije: Over the top

Als iedereen plotseling positief is over een bepaald aandeel,

dan moet je heel goed op je tellen passen. Voor landen geldt

hetzelfde. Zodra ze te heet worden, laat iedereen ze vallen als

een hete aardappel. En zeg nou zelf, wat is er leuker dan op

dat moment de gelukkige bezitter te zijn van een Hete Aardappel

Turbo Short Hete aardappels zijn er op dit moment genoeg.

De afgelopen maanden is iedereen positief geworden

over Japan. We zijn misschien een tikje recalcitrant, maar op

dat moment kijken wij naar een Nikkei 225 Turbo Short. De

correctie van de Nikkei één van de thema’s waar we dit jaar

op inzetten en dan is zo’n turbo het ideale middel. Dat opent

ook de deur naar een andere strategie: je kunt eenvoudig indices

tegen elkaar uitspelen, bijvoorbeeld een turbo short op

Japan en turbo long VS. Daar heb je geen ingewikkelde Note

voor nodig. Net zo’n heet aardappelland is Turkije. Ook daar

is sinds kort een turbo op, de DJ Turkey Titans Turbo Short.

Met het kipvirus is dat een aardige hedge-mogelijkheid.Voor

wie gelooft dat de Turkse en Japanse (hef-)bomen tot aan de

hemel reiken, zijn er ook long varianten natuurlijk. Maar klop

niet bij ons aan, als uw turbo de stoploss raakt en naar de

eeuwige jachtvelden knalt.

Olie: Seizoensmatig hoger

Een ander thema dat we dit jaar en tijdens de competitie in

de gaten houden is olie. De olieprijs staat al maanden op een

hoog niveau en je zou kunnen denken dat het tijd is om eens

in te zetten op een prijsdaling. Daar zijn diverse turbo’s voor

voorhanden. Bijvoorbeeld de Brent Oil Turbo Short, of op bedrijfsniveau

de Royal Dutch Shell Turbo Short. Ook hiervoor

geldt dat er voor elk wat wils is, en er ook longvarianten zijn.

Dat is misschien helemaal niet zo’n gekke optie, want de oliemarkt

is nu eenmaal onderhevig aan seizoenseffecten. Die

gedachtegang kunt u zelf ook maken. In de winter is er meer

vraag naar energie en stijgen de prijzen. Historisch gezien is

dat prijseffect duidelijk waar te nemen.

Stock picks: Turbo Short oververhitte aandelen

Behalve voor het inspelen op thema’s zijn turbo’s natuurlijk

ook geschikt voor stockpicking. U hoeft geen hedge fund te

zijn om te profiteren van een koersdaling van aandeel X. De

kandidaten zijn in ruime mate aanwezig. Wij kijken daarbij

vooral naar peperdure, overgewaardeerde aandelen. Zoals

bekend kijken we daarbij niet alleen naar Amsterdamse aandelen.

Ook van populaire Amerikaanse aandelen zijn turbo’s

verkrijgbaar. Wij kijken op dit moment naar aandelen als

Google en Apple. Die kunnen technisch gezien eigenlijk een

flinke correctie niet omzeilen.

Leer zelf de tricks and trades van het beleggen in turbo’s in de

praktijk. Speel gratis mee in het ABN Amro Turbo Toernooi.

De hoofdprijs wordt aangeboden

door Thika Travel – www.thikatravel.com.


P r i v a t e e q u i t y

Niet zeuren, maar

entrepreneuren

32

Goede ondernemers zijn schaars. Toch loont het de

moeite om ze te vinden. En als u ze gevonden hebt,

dan belegt u in hun beursgenoteerde ondernemingen.

Easy as that. Maar zoveel zijn er niet. We stropen

het lijstje Nederlandse beursfondsen af van groot

naar klein en onze vinger blijft steken bij Aalberts

Industries. Hadden we maar gewoon bij de A moeten

beginnen. Charles Firmin-Didot komt ook niet veel

verder dan de A van Aalberts. Firmin-Didot is de

oprichter en fondsbeheerder van het Talents Fund,

dat in 2001 het licht zag. De Fransman belegt, zoals

hij dat zelf graag zegt, in entrepreneurs. Hij doet

dat met succes. Zoveel succes dat Axa Investment

Management zijn fonds op de voorwaarden van

Firmin-Didot twee jaar geleden overnam. Die

voorwaarden garanderen Firmin-Didot volledige

zelfstandigheid en nul inmenging van bovenaf. Op

gesprek in Sheraton, Schiphol, waar we meteen het

wereldrecord cappuccino drinken verbeteren.

door Peter van Kleef

Wat is precies de filosofie van axa Talents

“Wij vertrouwen goede ondernemers. Dat

betekent dat we hun bedrijf niet uitvoerig

analyseren. We werken met een klein team

van vijf man. Dan moet je niet denken dat

je betere analyses kunt maken van bedrijven

dan al door anderen gedaan wordt.

We zoeken stabiele bedrijven met grote

aandeelhouders. Bedrijven die goed gerund

worden en toch goedkoop zijn. Omdat wij

ons geld aan mensen geven die het in hun

eigen bedrijf investeren, is ons belang ook

hun belang.”

Maar wat maakt goede ondernemers tot goede

beleggingen

“Ik heb twaalf jaar gewerkt bij jp Morgan

en was vooral betrokken bij het begeleiden

van merger & acquisition-activiteiten. Dan

analyseer je ondernemers en familiebedrijven.

Zij nemen belangrijke beslissingen

veel sneller, soms na één dag wikken en

wegen. Als ze weten dat iets goed is, doen

ze het. Geen commissies en maandenlange

interne trajecten. Geen ceo die niets durft

of aan zijn bonus of zijn vege lijf denkt.”

Het ultieme voorbeeld…

“Bouygues. Van oudsher is dit één van de

grootste constructiebedrijven wereldwijd.

In 1997 kreeg Bouygues de kans aangereikt

om op de markt voor mobiele telefonie te

stappen. Het concern heeft traditioneel

goede banden met de regering en kreeg

vanuit Parijs een gratis licentie aangeboden.

Dat kostte in die tijd een slordige

10 miljard euro en was dus een enorm

geschenk, maar er moest wel een nieuwe

bedrijfstak voor worden opgericht. Toen

Bouygues toehapte kelderde het aandeel

binnen één maand 30%. Analisten maakten

zich zorgen over enorme investeringen die

nodig waren voor het aanleggen van een

mobiel netwerk, die investeringen zouden

de winst fors drukken. Maar het was geweldig

nieuws voor de lange termijn, het was

bovendien een moedige beslissing. Een half

jaar lang bleef de koers liggen, maar daarna

ging het aandeel zeven, acht keer over de

kop. Een ondernemer kijkt verder vooruit

dan een analist en weet dat kosten voor

de baat uitgaan. Hij houdt aan zijn beleid,

ook als hij twee jaar met dalende winsten

meemaakt. Een huurling-ceo zal dan snel

onverantwoord in de organisatie snijden

om zijn eigen hachje te redden.”

Familiebedrijven zijn daarom ook aantrekkelijk

“Ja. Statistieken tonen aan dat familiebedrijven

op de beurs gemiddeld 5% beter

presteren. Ook interessant zijn ondernemingen

waarin de oprichtersfamilie een

grote invloed heeft op het beleid, zoals bij

Porsche. Bedrijven zijn gebaat bij grote,

stabiele aandeelhouders. Bij smallcaps is

dat bijvoorbeeld een belang van 40%, bij

largecaps kan dat al 10% zijn. Het ideaalplaatje

is als de bestuursvoorzitter ook

grootaandeelhouder is, wat je alleen bij

familiebedrijven ziet. Mijn voorkeur gaat

trouwens uit naar bedrijven waar de eerste

generatie nog aan het roer staat. Die hebben

als ondernemer al een trackrecord

opgebouwd. Dat is bij de tweede en derde

generatie niet per se het geval.”

Klinkt simpel, waar zit ’t addertje

“Het grote gevaar is dat wij als fondsbeheerders

toch beginnen te analyseren.

Er zijn voorbeelden van goede bedrijven

die ik niet opgenomen heb in mijn portefeuille

omdat ik hun nieuwe plannen niet

33


D O S S I E R

P r i v a t e e q u i t y

“Michael Dell is 42, die gaat nog niet met pensioen en komt

ongetwijfeld binnenkort met iets nieuws en spectaculairs”

vertrouwde. Of minder goede bedrijven

waarvan ik de nieuwe plannen juist wel

zag zitten, hoewel ik twijfels bij het management

had. In beide gevallen bleek het

een miskoop. Ik moet het bedrijf gewoon

niet analyseren maar de zaak eenvoudig

houden. Heeft het management een goed

trackrecord en een stabiel beleid Is het

aandeel goedkoop”

En dan valt het overgrote deel van het beursaanbod

vanzelf af.

“We hebben een database van 1500 ondernemingen.

Per sector rangschikken we die

op waardering. De helft van die bedrijven is

te duur, van de andere helft heeft een deel

teveel schulden. Schulden passen niet in

onze filosofie omdat ze een bedrijf beperken

in hun ondernemersschap en flexibiliteit.

De invloed van banken wordt te groot.

Uiteindelijk blijven er vier- à vijfhonderd

bedrijven over, waarvan we er negentig opnemen

in het fonds.”

Het klinkt alsof je behoorlijk in het vaarwater

van buyout firms zit.

“Precies. Er is zo veel geld beschikbaar

en daarmee worden steeds meer beursgenoteerde

bedrijven opgekocht en van de

beurs gehaald. Private equity-bedrijven

kopen eerst een minderheidsbelang, blijven

34

vijf tot tien jaar in een bedrijf zitten en

presenteren dan de grote beursexitcheque.

Gelukkig trapt niet elk bedrijf daarin, maar

tijdens een beurs in Davos bleken recent

750 van de 1500 ondernemingen benaderd

door private equity. De cheques worden

steeds groter, de verleiding ook.”

Dat is niet fijn voor axa Talents…

“Zolang ze als aandeelhouders het bedrijf

verder met rust laten is het prima, maar het

gebeurt te vaak dat deze partijen nieuwe

plannen dwarsbomen. Als ze groter worden

dan de ceo, dan ben ik weg. Ik zie het

als mijn missie om ondernemers te beschermen

tegen private equity. We steken

ons vermogen in hun bedrijf en moedigen

hen aan hun ding te doen, zonder hun oren

te laten hangen naar analisten of het grote

geld…”

Tot slot, wie zijn naast onze eigen John de Mol

de echte ondernemers van deze wereld

“Michael Dell. Dat is het type ondernemer

waar niet veel mensen van houden. Saai

computerbedrijf. Mensen hebben meer met

Steve Jobs van Apple. Goeie gozer, geweldige

ideeën. Dell heeft bovendien al twee

jaar niets nieuws laten zien. Maar Dell is

42, die gaat nog niet met pensioen en komt

ongetwijfeld binnenkort met iets nieuws

en spectaculairs. Hoe langer het duurt, des

te beter wordt het. Ik heb voor de zekerheid

nog nagevraagd of Michael niet aan

het zeilen geslagen was, maar dat is niet het

geval. Ik heb Dell gekocht op 29 dollar en

het staat nu al aardig wat hoger.”

“Het Japanse Softbank is ook een ultiem

voorbeeld met een performance van 39%

op jaarbasis over de afgelopen 26 jaar. De

oprichter, Masayohi Son, zit er voor 30%

in en was ooit de eerste investeerder in

Yahoo. Softbank heb ik trouwens in het

najaar van 2005 verkocht nadat het dat jaar

140% gestegen was. In Nederland is er Jan

Aalberts die met Aalberts Industries een

winst per aandeel van 19% laat zien en dan

hebben we in Frankrijk industrieel Vincent

Bolloré die nagenoeg overal in zit. En… ”

En Jean-Marie Messier

“Nou ja zeg. Ik heb in Vivendi belegd,

maar dat was op het moment dat de Amerikaanse

mediatycoon Barry Diller eind 2001

grootaandeelhouder werd en ik dacht dat

hij Messier zou wippen. Messier heeft een

goede langetermijnvisie, maar hij is niet

wat je noemt stabiel. Hij heeft de strategie

talloze keren herzien, maar helaas bleek hij

één van die ceo’s die je niet zomaar uit het

zadel krijgt.”


van beleggers voor beleggers

Vermogenspitch

Wie is goed voor úw geld

Oud geld of nieuw rijk

Voorzichtig of dynamisch

Allrounders of specialisten

Welke vermogensbeheerder past het best bij u

1 Ga naar www.vermogenspitch.nl

2 Geef aan wat uw wensen zijn

3 Vermogenspitch zoekt welke beheerders

het best bij uw profiel passen

Ontdek het gratis en zonder verplichtingen op

www.vermogenspitch.nl


B i o t e c h 2 0 0 6

K a s k r a k e r s

e n w i n s t m a k e r s

Beleggen in biotechbedrijven is risicovol en de sector is zeer divers.

Het is daarom belangrijk om de juiste keuze te maken. Marcel Wijma

geeft zijn vijf favoriete biotechbedrijven voor 2006.

door Marcel Wijma

Marcel Wijma is de farmacie- en biotechspecialist

van iex. Hij begon

z’n carrière als financieel

analist bij iris en werkte

later voor Petercam

Nederland en Bank

Oyens & Van Eeghen.

Momenteel is Wijma

onafhankelijk adviseur

in de biotechnologie

bij Van Leeuwenhoeck

Rersearch.

Een belegging in een biotechnologiefonds leidt niet

automatisch tot een bovengemiddelde performance.

Helaas niet. Wat dat betreft is de biotechnologiesector

een stuk ingewikkelder en diverser dan bijvoorbeeld de

oliesector. Een sector die het in het afgelopen jaar, net

als de biotechsector goed gedaan heeft en waar negen

van de tien oliefondsen het in lijn met de sector als geheel goed

gedaan hebben.

Bij biotechnologie ligt dat beeld wat anders. Hoewel de sector

als geheel de best presterende sector op de financiële markten

was met een gemiddeld rendement van 38%, zit er wel een groot

verschil tussen de biotechbedrijven onderling. In een sector die

gekenmerkt wordt door een hoog risicoprofiel en een grote diversifiteit

tussen de ondernemingen, is het kiezen van de juiste beleggingskandidaten

cruciaal voor winst of verlies aan het eind van het

jaar. Daar komt bij dat deze sector een hoge mate van volatiliteit

laat zien. Hoge toppen zijn mogelijk maar ook diepe dalen. Je kan

natuurlijk ook kiezen om via een beleggingsfonds in deze sector te

beleggen, maar dan is de kans op flinke uitschieters naar boven (en

naar beneden) een stuk kleiner geworden.

In 2005 was het Nederlandse biotechconcern Crucell een van de

sterkste stijgers met een koersstijging van 106%. Zowel in vergelijking

met de beurs als geheel als ook in vergelijking met de

Europese biotechsector. De vraag is natuurlijk of de biotechsector

dit jaar het weer zo goed zal doen. Of u daar als belegger al dan

niet van kan profiteren hangt dus grotendeels af van de selectie die

gemaakt wordt. Ik heb daarom voor dit jaar een Top-5 samengesteld

van biotechbedrijven die een bovengemiddelde performance

kunnen laten zien.

De wereldwijde Top-5 voor 2006 is:

1 GenMab (dk)

2 Crucell (nl)

3 Repligen (vs)

4 Ariad Pharmaceuticals (vs)

5 Nuvelo (vs)

In het lijstje staan drie Amerikaanse fondsen. Hoewel de laatste

jaren de Europese biotechsector een stuk volwassener is geworden,

loopt ze qua ontwikkeling en grootte nog mijlenver achter

op de Amerikaanse broeders en zusters. Dat heeft deels te maken

met het feit dat de moderne biotechnologie haar oorsprong heeft

in de Verenigde Staten. Bedrijven als Genentech en Amgen zijn

in de loop der jaren uitgegroeid tot winstgevende miljardenbedrijven

en kunnen zich makkelijk meten met de grootsten onder

de farmaconcerns. Het probleem van de Europese biotechsector

is dat er nog te weinig succesverhalen te vertellen zijn. Het aantal

winstgevende biotechbedrijven in Europa is dan ook op de vingers

van hooguit twee handen te tellen. Maar dat wil niet zeggen dat

er niet een aantal zeer veelbelovende kandidaten tussen zitten die,

om met de woorden van Crucell te spreken, tot de toekomstige

Microsofts in deze sector kunnen uitgroeien.

36 37


B i o t e c h 2 0 0 6

Crucell was in 2005 een van de sterkste stijgers in de Europese

biotechsector en in vergelijking tot de beurs als geheel

GenMab

De eerste kandidaat is het Deense GenMab. Het concern heeft

een belangrijke link naar Nederland aangezien in Utrecht de faciliteiten

voor research & development (r&d) gevestigd zijn. Het

hoofd r&d is dan ook een Nederlander en een van de founders van

Genmab. Het concern houdt zich voornamelijk bezig met het ontwikkelen

van antistoffen tegen diverse aandoeningen zoals kanker,

infecties, reuma en anders ontstekingsziekten. Genmab heeft een

sterke link met het Amerikaanse Medarex, van waaruit het ook is

voortgekomen. Medarex heeft een sterke technologie in huis voor

de productie van antistoffen in muizen, die wereldwijd wordt

gebruikt. Deze technologie wordt ook door Genmab gebruikt.

Medarex heeft nog steeds een kwart van het aandelenkapitaal van

Genmab in handen. Genmab heeft op veel van haar producten in

ontwikkeling allianties weten af te sluiten met sterke partners

zoals het Zwitserse Serono, Amgen, Roche en Medarex. Onlangs

heeft het een deal gesloten met Serono waarbij Genmab voor 70

miljoen dollar aan eerste betalingen heeft ontvangen voor een

middel tegen lymfklierkanker. Het middel is in de laatste fase van

ontwikkeling en Genmab zal in totaal voor 215 miljoen dollar aan

betalingen kunnen ontvangen plus nog royalties op de verkoop

van het middel als dit op de markt komt. Later dit jaar is ook meer

nieuws te verwachten over de rest van de pijplijn. Zo heeft het

concern een tweetal antistoffen, HuMax egfr en HuMax cd 20 geheten,

tegen leukemie en hoofd- en nekkanker in de fase I/II. Het

is de verwachting dat in de eerste helft van 2006 deze fasen zullen

zijn afgerond en er nieuwe studies naar buiten komen. Genmab

heeft voor HuMax egfr inmiddels een zogenoemde fasttrack-goedkeuring

gekregen van de Amerikaanse gezondheidsautoriteit fda.

Deze goedkeuring houdt in dat het middel erkend is als mogelijk

middel tegen een zeldzame levensbedreigende aandoening en zal

bij evaluatie door de fda voorrang krijgen. Het middel zou dus

sneller op de markt kunnen komen. Ook kan er de komende tijd

nieuws verwacht worden over belangrijke nieuwe samenwerkingsovereenkomsten.

Dit zal een trigger kunnen zijn voor een

koersstijging. Genmab is in Europa een van de best gefinancierde

biotechbedrijven en heeft rond de 225 miljoen dollar in kas. Onlangs

kondigde men nog een aandelenplaatsing aan ter waarde van

ruim 100 miljoen dollar. De komende tijd is dus veel nieuws over

de pijplijn te verwachten.

Crucell

Dan de lieveling van de beurs in 2005. De eerste weken van 2006

zijn wat stroef begonnen. De koers heeft onder druk gestaan rond

de overname van Berna Biotech. Blijkbaar zijn de aandeelhouders

niet helemaal overtuigd van het belang van de overname voor

38

veel geld in de kas van genmab

Koers Genmab van 3 januari 2005 - 3 januari 2006










crucell wordt grote speler op vaccinemarkt

Koers Crucell van 1 januari 2005 - 5 januari 2006











Crucell. En toch is dit een zeer goede zaak voor aandeelhouders

in Crucell. Want het brengt niet alleen het moment dichterbij dat

Crucell uit de rode cijfers kan komen, maar het zorgt er ook voor

dat Crucell in één klap tot de grotere spelers in de vaccinemarkt

gaat behoren. Crucell krijgt met Berna de mogelijkheid om zelfstandig

vaccines op de markt te brengen en het geeft het concern

een waardevol distributienetwerk. Dit alles maakt Crucell een stuk

minder afhankelijk van de grote vaccineproducenten in de wereld.

De productiecapaciteit die Crucell krijgt door de overname van

Berna kan gefaseerd worden omgezet naar de eigen cellijn per.c6.

Verder krijgt Crucell met de overname van Berna dochter Green

Cross in handen. Dit is een vaccineproducent in Zuid-Korea.

Productiecapaciteit in Azië is erg interessant omdat veel infectieziekten

zoals bijvoorbeeld sars en vogelgriep hier hun oorsprong

vinden. Ik denk dat Crucell zich in de toekomst gereed gaat maken


B i o t e c h 2 0 0 6

De biotechbedrijven laten een hoge mate van volatiliteit zien,

hoge toppen zijn mogelijk maar ook diepe dalen

Nuvelo heeft meerdere producten in fase I en II, die allemaal

de potentie hebben een kaskraker te worden

voor verdere overnames. De overname van een Amerikaanse

vaccineproducent zou interessant kunnen zijn. De Amerikaanse

markt is belangrijk omdat de Amerikaanse overheid miljarden ter

beschikking stelt voor de ontwikkeling en productie van vaccines

tegen onder meer griep, miltvuur en ebola. Dit alles om voorbereid

te zijn op mogelijke epidemieën en bioterroristische aanslagen.

Mogelijke overnamekandidaat is bijvoorbeeld Vaxgen, een

vaccineproducent met een beurswaarde van rond de 250 miljoen

dollar. Vaxgen heeft een interessant contract met de Amerikaanse

overheid voor de productie van een vaccine tegen miltvuur ter

waarde van 800 miljoen dollar. Ook heeft het een grote productiecapaciteit

in Zuid Korea die goed te combineren zou zijn met

Green Cross. Voor het overige is er dit jaar veel nieuws te verwachten

over de eigen productenpijplijn. Diverse vaccines zullen

de kliniek in gaan, waaronder de vaccines tegen ebola, West Nijl

virus en malaria. Ook zijn er belangrijke berichten te verwachten

over de star-technologie van Crucell. Daarnaast zal de geïntensiveerde

samenwerking met dsm op het gebied van de productie

van eiwitten verder zijn vruchten afwerpen. Kortom, Crucell is

een nieuwe fase ingegaan waarbij er voor de belegger nog veel in

het vat zit.

Repligen

Het Amerikaanse Repligen is een biotechonderneming die zich

bezighoudt met het ontwikkeling van middelen tegen aandoeningen

van het centraal zenuwstelsel en het immuunsysteem. In

de pijplijn zitten mogelijke medicijnen tegen schizofrenie, Multiple

Sclerose (ms) en depressie. Het concern krijgt al inkomsten

binnen uit de productie van Proteine A en het middel Secreflo

wat gebruikt kan worden bij aandoeningen van de alvleesklier.

Het belangrijkste is echter dat het concern belangrijke patenten

heeft op de stoffen ctla4-lg. Deze stof heeft een belangrijke

functie bij het optreden van auto-immuunziektes zoals ms en

reuma. Het Amerikaanse farmaconcern Bristol Myers Squibb zal

binnen enkele maanden goedkeuring ontvangen van de fda voor

het op de markt brengen van het middel Orencia tegen reuma.

Een middel dat gebruikmaakt van de stof ctla4-lg. Samen met

de universiteit van Michigan en het Amerikaanse leger, met wie

Repligen heeft samengewerkt voor de ontwikkeling van ctla4-lg

is Repligen onlangs een rechtzaak begonnen. De kans is groot

dat Repligen deze zaak zal winnen. Dit vergroot de kans op een

schikking voordat het middel Orencia op de markt zal komen.

Orencia zal naar verwachting in februari worden gelanceerd.

Gezien de omvang van de markt van middelen tegen reuma, kan

Orencia een ware kaskraker worden met een omzet van meer dan

1 miljard dollar. Bij een schikking zou Repligen royalties op dit

product kunnen krijgen en de betaling van een bedrag dat in de

39

repligen: wachten op schikking

Koers Repligen van 3 januari 2005 - 11 januari 2006










honderden miljoenen kan lopen. Daarnaast heeft Repligen ook

een belangrijk patent in handen van een technologie die wordt

gebruikt bij de productie van het middel Erbitux dat ook door

Bristol Myers Squibb wordt verkocht. Erbitux is een middel

tegen darmkanker en wordt nu getest voor gebruik tegen andere

vormen van kanker. Ook dit middel kan uitgroeien tot een miljardenproduct.

Bij het toekennen van de claim of bij een schikking

zal de koers van Repligen fors kunnen stijgen.

Ariad Pharmaceuticals

Ariad is een biotechbedrijf dat gezien kan worden als een overnamekandidaat.

Het concern houdt zich bezig met het ontwikkelen

van middelen tegen kanker. Het belangrijkste product is ap23573

en wordt nu getest tegen verschillende soorten van kanker, waaronder

leukemie, prostaatkanker, hersenkanker, borstkanker en

Wie koopt Ariad

Koers Ariad van 3 januari 2005 - 13 januari 2006











top-5 biotech 2006

Onderneming Ticker Koers (12/01) Beurswaarde Kasgeld

Crucell CRU.AS 21,26 euro 878 miljoen euro 111 miljoen euro

Genmab GEN.CO 142 Dkr 4700 miljoen Dkr 1350 miljoen Dkr

Repligen RGEN 4,29 dollar 129 miljoen dollar 25 miljoen dollar

Nuvelo NUVO 14,87 dollar 629 miljoen dollar 76 miljoen dollar (exclusief Bayerdeal)

Ariad ARIA 6,38 dollar 393 miljoen dollar 95 miljoen dollar

Bron: Van Leeuwenhoeck Research (www.vanleeuwenhoeck.com)

lymfklierkanker. In studies is aangetoond dat het tumoren kan laten

verschrompelen en verkleinen door de toevoer van een belangrijk

eiwit, rapamycine, tegen te gaan. Het middel bevindt zich nu in verschillende

fase I en II studies en heeft van de fda een fasttrack-goedkeuring

gekregen voor botkanker. Meer nieuws hierover zal dit jaar

naar buiten komen. Op dit moment doet Ariad al het onderzoek nog

volledig zelf en kan het ook zelf financieren. De meerdere toepassingen

van het middel maken het middel erg interessant voor grote

farmaceutische concerns die hiermee een mogelijke grote kaskraker

in handen kunnen krijgen. Vergelijkingen kunnen gemaakt worden

met het middel Tarceva van Genentech, dat ook gebruikt wordt

voor verschillende soorten kanker.

Een concern als Genentech of Bristol Myers Squibb zou een mogelijke

partner kunnen zijn voor dit concern. Ariad is voor deze

concerns zelfs een interessante overnamekandidaat. Zij krijgen

daarmee een goede aanvulling van de eigen productenpijplijn

tegen een prijs die alleszins redelijk mag worden genoemd. Een

aandeel om in de gaten te houden dus.

Nuvelo

Ten slotte het Amerikaanse bedrijf Nuvelo. Nuvelo heeft een

aantal producten in ontwikkeling op het gebied van hart- en vaatziekten

en kanker. Vooral de middelen op cardiovasculair-gebied

hebben het potentieel om ware kaskrakers te worden. De markt

voor hart- en vaatziekten loopt in de miljarden en laat een sterke

groei zien onder invloed van de toenemende vergrijzing van de

Westerse bevolking. Het concern heeft onlangs een grote deal

afgesloten met het Duitse Bayer en zal de komende tijd 385 miljoen

dollar aan betalingen ontvangen. Het gaat om een middel dat

bloedstolsel in de bloedvaten in de benen moet tegengaan. Nuvelo

heeft alle rechten van het product voor de Amerikaanse markt gehouden

en krijgt voor de markten buiten de Verenigde Staten een

royaltypercentage van maar liefst 37,5%. Het middel Alfimeprase

bevindt zich in de laatste fase van ontwikkeling. Daarnaast wordt

Nuvelo: nog steeds ondergewaardeerd

Koers Nuvelo van 3 januari 2005 - 6 januari 2006









het middel onderzocht tegen hartinfarcten. Een markt die nog

veel groter is. De koers van Nuvelo is de afgelopen tijd al flink opgelopen

op dit nieuws, maar wij verwachten dat diverse analisten

hun koersdoel voor dit concern zullen verhogen. Daar komt bij

dat Nuvelo nog een middel in ontwikkeling heeft op het gebied

van het tegengaan van bloedstolsels dat ook de potentie heeft om

een kaskraker te worden. Voor een biotechbedrijf dat meerdere

producten in fase II en III heeft die allemaal de potentie hebben

een kaskraker te worden, vind ik het aandeel nog steeds duidelijk

ondergewaardeerd.

Kortom, ook in 2006 zijn er zeker bedrijven te noemen die de

beleggers opnieuw een goed beursjaar kunnen opleveren. Bedenk

wel dat de biotechsector wordt gekenmerkt door een hoge volatiliteit

met een hoger dan gemiddeld risico. Stalen zenuwen zijn

vereist, maar de beloning kan het zeker waard zijn.

klik hier...

Meer biotechcolumns van Marcel Wijma staan op

40


C O L U M N

door Jacques Potuijt

Panna voor Puma

Behalve een mondiaal platform voor het leveren van sportieve prestaties,

internationale verbroedering of het instandhouden van benepen patriottisme, is

het wereldkampioenschap voetbal ook een katalysator voor economische activiteit.

Voetbal is big business waar wereldwijd zo’n 250 miljard dollar in omgaat.

Jacques Potuijt was

analist, fondsmanager

en fusiespecialist bij abn

amro en hoofd particulier

vermogensbeheer en hoofd

beleggingsresearch bij

Deutsche Morgan Grenfell

in Amsterdam.

Begin 1996 richtte hij de

Provest Group op.

Potuijt schrijft regelmatig

fundamentele analyses op

iex.nl. Hij belegt

privé uitsluitend in

beleggingsfondsen.

Elke vier jaar geeft het wereldkampioenschap

(wk) voetbal

een nieuwe stimulans aan de

voetbalsport. Het verwachtingsvolle

thema van dit moment is of

het Europese voetbal in China even

vaste grond onder de voet zal krijgen

als in Zuid-Amerika en, recent

nog in Afrika. Eén ding lijkt wel

zeker, het aantal van driehonderd

miljoen Chinezen dat in 2002 het

wk via de televisie volgde zal dit

jaar worden overtroffen. Als maar

een fractie van die Chinezen zich

geroepen voelt zelf een balletje te

gaan schoppen, dan kunnen producenten

van voetbalschoenen en

sportkleding hun winst gaan uittellen.

De belegger die een graantje van de

voetbalgekte wil meepikken, moet

zich oriënteren op bedrijven als

Nike, Adidas, Reebok en Puma. Elk

van deze vier bedrijven is de laatste

jaren gediversifieerd tot een aanbieder

van een breed assortiment

schoenen, kleding en attributen

voor de meest uiteenlopende sporten.

Die producten leveren ze niet

alleen aan actieve sportbeoefenaars

– prof of amateur – maar in toenemende

mate ook aan consumenten

die zich in hun mode bekennen tot

een sportlifestyle. Toch zijn er duidelijke

accentverschillen. De Amerikaanse

bedrijven Nike en Reebok

zijn van origine gefocust op de attributen

voor specifiek Amerikaanse

sporten als American football,

baseball, basketball, en alle daarvan

afgeleide fashion trends. De twee

Duitse bedrijven Adidas en Puma

zijn van huis uit meer geconcentreerd

op atletiek en voetbal. Van

de laatste heeft Puma nog de meeste

exposure aan de voetbalsport.

Broertjes

Mooi meegenomen is ook dat Puma

van de vier genoemde bedrijven

de laatste vijf jaar verreweg de aantrekkelijkste

belegging is gebleken.

Schamper doen over de prestaties

van Nike, dat in de afgelopen twintig

jaar haar koers met een factor

vijftig zag toenemen, is niet op z’n

plaats maar de laatste vijf jaar is de

performance van dit fonds teruggevallen

tot een meer bescheiden 10%

koersstijging per jaar. Veel beter

dan deze Amerikaan heeft Puma’s

broertje Adidas het gedaan met een

gemiddelde koersstijging van 19%

gedurende de afgelopen vijf jaar.

Maar ook deze performance valt in

het niet bij die van Puma dat haar

aandeel sinds begin 2001 heeft zien

stijgen van 13,09 euro tot 247,31

euro vandaag, ofwel een gemiddelde

koersstijging van 80% per jaar!

Die aanduiding ‘broertje’ moet wel

letterlijk genomen worden. Beide

bedrijven stammen uit hetzelfde

bedrijf van de familie Dassler in

het Beierse Herzogenaurach waar

elk nog zijn hoofdkantoor heeft.

Na onoverkomelijke verschillen

van visie besloten de twee broers

Adi en Rudolph in 1948 ieder hun

eigen weg te gaan. Die weg leidde

voor Adidas langs de rand van de

afgrond waarvan het in 1992 nog

maar net door de Franse financier

Louis Dreyfus kon worden gered.

Puma kende ook moeilijke tijden

maar heeft zich met een langdurig

herstructureringsprogramma aan

de eigen haren uit het moeras omhoog

getrokken. Beide hebben veel

geleerd van Nike door onder andere

de gehele productie uit te besteden

aan overwegend Aziatische

sweat shops en tegelijkertijd de verkoopprijzen

op te voeren door uitgekiende

marketing en branding.

Grote herstructurering

De comeback van Adidas vond vijf

maanden geleden zijn voorlopige

bekroning in de strategisch belangrijke

overname van Reebok. Met

de ruim 3 miljard euro van de laatste

er pro forma bij gerekend, zal

Adidas over 2005 naar schatting

een omzet van 10 miljard euro hebben

behaald, nog maar 12% onder

de omzet van Nike maar ruim het

viervoudige van Puma’s omzet. De

grote acquisitie van Adidas wordt

internationaal met argusogen gadegeslagen.

Het kan op termijn een

belangrijke verbetering opleveren

in de concurrentiepositie ten opzichte

van de marktleider Nike,

maar tegelijkertijd kan het op korte

termijn zorgen voor winstdruk zolang

in het integratieproces de beoogde

synergieën nog niet

vrijvallen. De omzet van

Nike steeg in het afgelopen

jaar, in euro’s

omgerekend, tot 11,4

miljard.

Terwijl Adidas bezig is

de grote acquisitie te verteren,

kan Puma al haar managementaandacht

concentreren

op de verdere

uitvoering van haar

grand strategy. De eerste

herstructureringsfase

die al in 1992 aanving,

bracht de onderneming

van een verliessituatie

tot een acceptabel

niveau van

winstgevendheid,

overigens zonder dat

de omzet in die peri-

42 43


c o l u m n

ode noemenswaardig steeg.

In1997 begon een vierjarige investeringsfase

die de winstgevendheid

tijdelijk onder druk zette maar de

omzet wel liet verdubbelen. De derde

fase, die de periode 2002 tot en

met 2005 besloeg, bracht het nagestreefde

momentum waarin de omzet

verdrievoudigde tot 2,4 miljard

euro en de bruto winstmarge, gedefinieerd

als de ebit/Omzet, verbeterde

van 4,9 tot 24%. Daarbij ziet

de balans er nu ook als een zonnetje

uit. De onderneming kent geen rentedragende

schuld, heeft een solvabiliteit

van 60% en behaalde in 2005

over het eigen vermogen een fabelachtig

rendement van 49%.

Internationale expansie

Kan het nog mooier Volgens Puma’s

ambitieuze ceo Jochen Zeitz

wel. Met 2006 is de vierde fase van

de strategie ingegaan waarin zwaar

wordt ingezet op internationale expansie

met name richting Afrika en

Azië. Die markten, tezamen met

Zuid-Amerika, worden voor Puma

steeds belangrijker. In 2000 werd

nog slechts 20% van de omzet buiten

Europa behaald, vorig jaar al

35% en in 2010 vermoedelijk meer

dan 50%.

Door die internationale expansie,

geholpen door een aantrekkende

Europese economie en natuurlijk

het wk voetbal verwacht Puma

in 2006 een omzetstijging tussen

de 20 en 30% te kunnen realiseren.

Het offensief in Azië, waar Puma

zich het afgelopen jaar van een

meerderheidspositie in enkele joint

ventures in China, Hong Kong en

Taiwan heeft verzekerd, zal wel gepaard

gaan met fors hogere marketinguitgaven

die de winst per aandeel

dit jaar onder druk zet. Na de

17,50 euro per aandeel die Puma

naar schatting in 2005 zal hebben

verdiend, moet daarom voor 2006

rekening worden gehouden met

zo’n 14 euro. Die terugval is tijdelijk

want in 2007 moet het winstniveau

van 2005 al weer overtroffen

kunnen worden.

Puma noteert vandaag (9 januari

2005) 247,31 euro. Als ik die 17,50

euro als maatgevend winstniveau

aanhoud, dan komt de koers-winstverhouding

uit op 14,10. Die waardering

is gunstig in vergelijking

met de koers-winstverhouding van

19,00 voor Nike en de 15,10 voor

Adidas. Daarbij komt dat het voor

dit jaar door Puma zelf geïndiceerde

winstniveau hoogstwaarschijnlijk

wat conservatief is ingeschat.

En de winnaar is

Ten slotte zal het winstdrukkend

effect op het niveau van de winst

per aandeel worden gemitigeerd

doordat Puma een deel van de overvloedige

liquiditeiten van momenteel

circa 500 miljard aanwendt

voor de inkoop van 10% van de eigen

aandelen. Al met al denk ik dat

ongeacht welk nationaal elftal dit

jaar met de wereldbeker ervandoor

zal gaan, het voor Puma in ieder geval

een feestjaar zal worden.

klik hier...

Meer analyses van Jacques Potuijt

staan op magazine.iex.nl/potuijt

44


C E N T E R F O L D

De moeder aller

beursgangen


Koers Microsoft, in $


Op het internet wordt het verhaal van de beursgang van Microsoft ergens

omschreven als ‘money porn’. Een tikje obsceen is het wel: wie in 1986 21 dollar

durfde neer te tellen voor een aandeel zou er nu 288 bezitten, die samen 7830

dollar waard zijn. Naar schatting heeft Microsoft 5000 werknemers miljonair

18 mei 1998 – Minister van

Justistie Jenet Reno (VS) start

antitrust-zaak

13 januari 2000 – Bill Gates

treedt af als CEO, Steve Ballmer

neemt over

25 oktober 2001 -

Introductie Windows XP

gemaakt. Zelfs de mannen Google moeten dat nog maar zien na te doen.


24 augustus 1995 – Introductie

van Windows 95

22 mei 1990 – Lancering van

Windows 3.0



1 augustus 1989 - Introductie

van de allereerste versie van

Microsoft Office

1994 – Oprichting van

de William Gates

Foundation

1999 - Microsoft is grootste

bedrijf ter wereld in

beurswaarde - passeert voor

het eerst General Electric

2 maart 2005 – Bill Gates

geridderd door koningin

Elizabeth




46 47

De grafiek der grafieken kunt u als pdf of jpg downloaden op magazine.iex.nl/centerfold


C O L U M N

door Corné van Zeijl

Kiss of Death

Corné van Zeijl is senior

portfolio manager bij sns

Asset Management waar

hij verantwoordelijk is

voor de Nederlandse

aandelenportefeuilles.

Van Zeijl beheert

het sns Nederland

Aandelen Fonds.

48

Elk jaar worden er verschillende prijzen voor goed ondernemerschap,

beste en slechtste bestuursvoorzitter, beste manager uitgereikt.

Corné van Zeijl onderzoekt of ceo’s met sjerpen en kroontjes niet hun

beste tijd als belegging hebben gehad.

Kent u de Koning Willem I-

prijs De prijs, die genoemd

is naar deze koopman-koning

en waar de familie van Oranje

een groot deel van haar familiekapitaal

aan te danken heeft, wordt

uitgereikt aan ondernemingen die

goed ondernemerschap hebben getoond.

Maar onder beleggers wordt

deze prijs ook wel de Kiss of Deathprijs

genoemd. Als u naar onderstaande

lijst kijkt, dan snapt u wel

waarom.

2003 Oad Groep b.v.

2002 Mammoet Holding b.v.

2000 Heineken n.v.

1998 Akzo Nobel n.v.

1996 Randstad Holding n.v.

1994 Koninklijke Ahold n.v.

1992 Koninklijke Nijverdal – Ten

Cate n.v.

1990 n.v. Koninklijke Nederlandse

Vliegtuigenfabriek Fokker

1988 daf b.v.

1986 Coöperatieve Vereniging

‘Verenigde Bloemenveilingen

Aalsmeer’

1984 Gist Brocades n.v.

1982 Koninklijke Boskalis Westminster

n.v.

De beursgenoteerde prijswinnaars

in deze lijst had u zeker niet in portefeuille

willen hebben. In de tabel

staat een lijstje met het rendement

van deze bedrijven in de vijf

jaar nadat het bedrijf de prijs heeft

ontvangen. Opvallend is dat vrijwel

alleen ahold presteert beter dan de aex

alle bedrijven het aanzienlijk slechter

gedaan hebben dan de aex. Er is

slechts één uitzondering, en tja dat

is Ahold. Ik hoef u verder niets te

vertellen. De klap kwam pas later,

maar kwam net zo hard aan. Zonder

Ahold laten deze bedrijven gemiddeld

een verlies zien van 34%

in de genoemde vijf jaar, de aex

gaat ter vergelijking gemiddeld met

73% omhoog. Op 23 juni dit jaar is

de uitreiking voor 2006. U bent dus

gewaarschuwd.

Jaar bedrijf AEX verschil

Boskalis 1982 -86% 173% -259%

Gist Brocades 1984 19% 61% -42%

DAF 1988 -100% 61% -161%

Fokker 1990 -70% 38% -108%

Ten Cate 1992 -7% 134% -141%

Ahold 1994 344% 186% 158%

Randstad 1996 18% 190% -171%

Akzo Nobel 1998 -24% -22% -2%

Heineken 2000 -21% -48% 27%

Forse stijgers

Ik zie duidelijke

overeenkomsten tussen

deze prijs en de

prijs voor de beste bestuursvoorzitter

van

de Vereniging van Effectenbezitters

(veb).

Over het algemeen worden

bedrijven gekozen die

het al erg goed hebben gedaan.

Waardoor deze bedrijven

ook onder aandeelhouders erg

populair zijn. Vaak is de koers dan

ook al fors gestegen. Maar een ver-

standig belegger moet vermijden

wat populair is. Zo ook de namen

op deze lijstjes.

Toppers en floppers

Een ander voorbeeld is het jaarlijkse

rapport van de bestuurders

die het meeste hebben bijgedragen

aan het beleid op het gebied

van investor relations (ir).

Dit onderzoek wordt door het bureau

Rematch gedaan en is ook

weer een prachtige contra indicator.

Rematch vraagt dit aan particulieren,

analisten, financieel journalisten

en institutionele beleggers.

Van alles wat dus, en zo krijgt

u een aardig beeld van de populariteit

van sommige topmanagers.

Ik noem maar eens een paar namen

van managers die eens in de Rematch-lijst

voorkwamen als de manager

die het meeste bijdroeg aan

het ir-beleid van het bedrijf. Bötcher

van Van der Moolen, Meneer

van der Wielen (ex-Numico), Timmer

van Philips, Berndsen van

Nedlloyd, Boonstra van Philips,

Baan van Baan, De Vlugt van Van

Leer, Koffrie van Buhrmann, Kramer

van Fugro. Al deze namen werden

eens genoemd als topmanager

en toen de koers van hun bedrijf

weer tot de aarde was neergedaald

werden ze vaak genoemd als flopmanagers.

Allemaal van hero tot zero.

Slechts de laatste twee topmannen

konden lang genoeg blijven

zitten om weer terug aan de top te

komen. Kramer van Fugro en Koffrie

van Buhrmann werden na hun

flop-nominatie ook weer eens als

topper aangevoerd. Cees van der

Hoeven verdient op deze lijst een

speciale plaats. Van 1995 tot en met

2001 voerde hij de Rematch-lijsten

aan. Hij was mister ir himself. En

in 2003 voerde hij de lijst weer aan,

maar dan aan de negatieve kant.

Even geen ir-bijdrage meer. Zijn

opvolger Moberg volgt hem ook op

deze plaats op, maar hij heeft nog

ruimte om te verbeteren.

Natuurlijk zijn er ook uitzonderingen.

Er zijn een aantal personen

die consequent genoemd worden

ongeacht de koersontwikkeling

van het bedrijf. Zo zijn daar

meneer Janssen van Heijmans, Kasteel

van Ordina en Groenink van

abn Amro.

Superbeleggersheld

Zo rond de jaarwisseling zijn er genoeg

lijstjes geweest waaraan u de

populariteit van de diverse topmanagers

en hun bedrijven heeft kunnen

meten. Als u dan ziet dat de

performance in de jaren daarvoor

erg goed is geweest, wees dan op

uw hoede. De combinatie superperformance

en superbeleggersheld

is een gevaarlijke. Het verleden laat

in ieder geval zien dat superhelden

als Icarus ter aarde storten. Slechts

weinigen kunnen de hitte van de

populariteit weerstaan. Als ik zie

dat Crucell en Tom Tom beide een

enorme performance hebben laten

zien én zijn verkozen tot beleggerstopman

van het jaar bij de veb,

dan is dat een veeg teken. Zou dat

de reden zijn dat toen Peter Elverding

van dsm de prijs voor de beste

manager van het jaar van fem Business

kreeg uitgereikt, hij uitvoerig

beschreef dat het managen van een

bedrijf een teameffort is en dat hij

voor afschaffing van dergelijke prijzen

was, omdat ze tot sterrengedrag

leiden. Een waar woord. Daar

in het zuiden laten ze zich niet zo

gauw gek maken.

klik hier...

Meer columns van Corné van Zeijl

staan op magazine.iex.nl/vanzeijl

ahold

Anders Moberg verdiende al één flop-nominatie

buhrmann

Topper en flopper Frans Koffrie

Bron: Datastream

Bron: Datastream

49


T H E M A G N I F I C E N T S E V E N

50 51

Welkom,

Helicopter Ben

‘De koning is dood, lang leve de koning’. Ben Bernanke is sinds enkele

dagen de nieuwe president van de Federal Reserve (Fed). Hij staat voor de

monumentale opdracht Alan Greenspan op te volgen. Bernanke dankt zijn

bijnaam Helicopter Ben aan zijn uitspraak in 2001 dat hij de kwakkelende

Amerikaanse economie desnoods op de been wilde houden door geld uit

een helikopter te strooien. De Magnificent Seven kijken vooruit.

door Peter van Kleef

Felix Lanters, Gilissen Quality Growth Fund

“Ben Bernanke mag in 2006 laten zien hoe goed hij

kan koorddansen. Zijn monetaire beleid zal het nauwkeurige midden moeten

zien te houden tussen te veel verkrappen (met nare gevolgen voor de groei)

en te weinig (met nare gevolgen voor de onbalansen in de economie). Daarbij

zal hij ook precies de juiste bewoordingen moeten kiezen om de financiële

markten in balans te houden en geloofwaardig te blijven als opvolger van het

monument Greenspan. Het zal wel uitdraaien op nog een paar verhogingen

met 25 basispunten en dan een tijdlang niets meer.”

Patrick Lemmens, abn Amro Financiële Instellingen Fonds

“Misschien niet bijster origineel, maar ik verwacht

niet dat Bernanke toestaat dat er een inversed yield curve ontstaat. De Fed zal

dat vermijden omdat dat volgens de theorieboekjes tot een recessie leidt, hoewel

de redenen voor een lage lange rente daar geen reden toe geven. Psychologisch

is het wél van belang de rente niet te snel, te ver omhoog te brengen.

Ik denk dat Bernanke de perfecte opvolger van Greenspan is. Minder politiek

geëngageerd en hopelijk wat duidelijker in zijn teksten. De enige vrees die je

wel hoort, is dat zijn intuïtie voor de markt, als wetenschapper, minder is dan

die van Greenspan.”

Mark Glazener, Robeco Fonds

“Opvallend is wel dat Bernanke de jongste Japancrisis

vergelijkt met de krach die de Verenigde Staten in 1929 kende en de

Great Depression die in de jaren dertig volgde. Volgens Bernanke hebben

beide landen hetzelfde meegemaakt. Die vergelijking gaat mank, omdat de recessie

via verschillende deuren binnenkwam. Het Amerikaanse doemscenario

is volgens Bernanke op te lossen door monetaire financiering. Dat leidt tot

meer vraag en meer leningen. Die visie van Bernanke is van belang voor zijn

toekomstig beleid. Als in de Verenigde Staten nu de huizenmarkt instort, dan

kiest Bernanke vanuit zijn visie en ervaring voor monetaire financiering. Dat

werkt niet, omdat er geen vraag naar leningen zal zijn.”

Ad Schellen, Ohra Aandelenfonds

“Bernanke heeft aangegeven het beleid van

Greenspan voort te zetten. Daarnaast streeft hij ernaar dat de Fed onafhankelijk

blijft van politieke invloed. Bernanke heeft nadrukkelijk oog voor inflatie

en deflatie. Hij geeft als duidelijke onder- en bovengrens 1% en 2%. Vooral

de bovengrens van 2% geeft aan dat hij in is voor snelle ingrepen. Bernanke

is niet zo’n woordengoochelaar als Greenspan. We moeten zijn publieke uitspraken

letterlijker nemen dan bij zijn voorganger. Hij heeft veel uitdagingen,

zoals: de (té) hoge huizenprijzen, de afhankelijkheid van het Verre Oosten

voor wat betreft de financiering van de staatsschuld en het begrotingstekort,

de bestaande problemen in de zo belangrijke auto-industrie, de hoge energieprijzen

en het effect daarvan op de economische groei.”

Joop Bresser, Delta Lloyd Rente Fonds

“De vraag is hoe belangrijk de wisseling van de

wacht aan de top van de Fed is. Ik was verbaasd toen president Bush Bernanke

voordroeg als opvolger van Greenspan. Ik ken hem natuurlijk vooral uit

2003, toen hij zich buitengewoon agressief opstelde in de bestrijding van het

deflatiespook. Bernanke is allergisch voor deflatie en werd in één klap bekend

door zijn Plan B. Uit angst voor deflatie stelde hij interventies voor op de kapitaalmarkt

door de rente naar een buitengewoon laag niveau terug te brengen.

Dat was een historische stap geweest, die uiteindelijk overbodig bleek.

Laat ik voorop stellen dat Bernanke een excellent econoom en econometrist

is, maar heeft hij ook voldoende praktijkervaring”

(De quotes van Bresser en Glazener komen uit recente columns op iex.nl.)

In iex magazine nummer 1 van 2006 staat dat het rendement van de favoriete stockpick van Patrick Lemmens: Sumitomo Mitsui Financial sinds

4 augustus 2005 -84,8% zou zijn. Dit is niet correct. Het rendement van Sumitomo Mitsui Financial bedroeg op 1 december 2005: +51,76%.


T E C H N I S C H E A N A L Y S E

door Geert Jan Nikken

De gulden snede

Stijging als gevolg van Fibonacci-correctie

Een van de vraagstukken waar een analist mee wordt geconfronteerd bij het maken

van analyses is de bepaling van richtpunten. Er zijn een aantal technieken waarop

een analist kan teruggrijpen. Eén daarvan is die van Fibonacci

Geert Jan Nikken is

technisch analist bij

Fortis Bank Global

Markets. Nikken handelt

en belegt niet in de

producten waarover hij

schrijft. Hij schrijft zijn

columns op persoonlijke

titel.

52

Veelal kan gebruikgemaakt

worden van oude toppen en

voorgaande bodems. Daarnaast

kan in bepaalde technische situaties

op basis van de Power Range

Rules van de Relatieve Sterkte

Indicator een koersdoel worden

bepaald, zoals in eerdere edities

van iex magazine beschreven. Een

andere techniek die veelvuldig

wordt toegepast is de techniek van

Fibonacci.

Gouden ratio

Leonardo Fibonacci da Pisa was

een wiskundige uit de dertiende

eeuw. Een van zijn grootste ontdekkingen

is zonder twijfel de

zogenoemde Fibonacci-reeks. Deze

getallenreeks is als volgt opgebouwd:

1, 1, 2, 3, 5, 8, 13, 21, 34 enzovoort.

Elk volgende getal uit de

reeks wordt gevonden door steeds

de voorgaande twee bij elkaar op

te tellen. Het interessante aan deze

reeks is dat wanneer de getallen

uit deze reeks door elkaar gedeeld

worden, steeds de gouden ratio van

1,618 of 0,618 ontstaat. Hoe verder

de gebruikte getallen in de reeks

liggen, hoe nauwkeuriger

de ratio wordt benaderd

(bijvoorbeeld 144/89

= 233/144 = 1,6180;

233/377 = 144/233=

0,618). De reden

waarom deze

ratio de gouden

of magische

ratio wordt

genoemd, heeft

te maken met het feit dat deze ratio

in veel natuurverschijnselen en

menselijke activiteiten voorkomt.

Zo blijkt de hartspier zich samen te

trekken tot 61,8% van de hartspier

in rust. De piramiden in Egypte

zijn opgebouwd volgens de verhouding

van 0,618 en lezers van de Da

Vinci Code zullen inmiddels weten

dat veel kunstenaars gebruikmaken

van de gouden ratio. Het zal u dan

waarschijnlijk ook niet verbazen

dat de verhoudingsgetallen van

Fibonacci ook in de financiële

markten een uitermate belangrijke

rol spelen.

Fibonacci-reeks

De totale reeks van Fibonacci-verhoudingen

strekt zich verder dan

slechts de hierboven genoemde

gouden ratio. De meest gebruikte

verhoudingen zijn achtereenvolgens:

0,382; 0,50; 0,618; 1,618 en

2,618. De snelle rekenaars onder

u zullen inmiddels hebben gezien

dat 0,382 voortvloeit uit de optelsom

van 0,618 plus 0,382 =1. In de

financiële markten worden deze

ratio’s toegepast voor de bepaling

van retracement- en extensieniveaus.

Zoals de naam al doet vermoeden

is een retracementniveau

een koersniveau waarnaar kan worden

teruggekeerd na een stijging of

daling. Een extensieniveau is een

koersniveau waartoe een koersdaling

of -stijging kan reiken na een

retracement. Voor de retracement

wordt veelal teruggegrepen op de

ratio’s 0,382; 0,50 en 0,618. Voor

de extensieberekening wordt veelal

gebruikgemaakt van de ratio’s

0,618; 1,618 en 2,618. Een simpele

rekenexercitie kan het principe verduidelijken.

Rekenvoorbeeld

Stel de koers van aandeel xyz is

gestegen van 50 euro naar 75 euro.

Op basis van een aantal technieken

lijkt de koers rond 75 een top te

maken. Tot hoever kan de koers

corrigeren Zoals hierboven aangegeven

vormen oude toppen en

bodems een handvast voor de bepaling

van de correctie maar ook de

Fibonacci-verhoudingen. Op basis

van de stijging van 25 euro kunnen

de volgende Fibonacci-richtpunten

worden bepaald. Het eerste richtpunt

ligt 9,55 euro van de top gebaseerd

op de 0,382 ratio (0,382 x

25 = 9,55). Daalt de koers tot onder

dit niveau dan mag respectievelijk

uitgegaan worden van een daling

van 12,50 euro (0,50 ratio) en 15,45

euro (0,618 ratio). De bijbehorende

richtpunten komen dan te liggen

op achtereenvolgens 65,45; 62,50

en 59,55. U zult verbaasd zijn hoe

vaak een koers rondom de berekende

Fibonacci-verhoudingen

een aarzeling of draai laat zien.

Als de koers vanaf een berekende

Fibonacci-verhouding een draai

laat zien, kan op basis van de Fibonacci-extensieverhouding

een

richtpunt worden bepaald. Net als

voor de retracementberekening

wordt ook voor de extensieberekening

de oorspronkelijke beweging

als uitgangspunt genomen. De

extensieberekening wordt dus berekend

over de stijging van 25 euro.

De simpele calculaties leveren een

koersstijging van respectievelijk

15,45 euro (0,618 ratio); 40,45 euro

(1,618 ratio) en 65,45 euro (2,618

ratio) op. Deze koerspotentie dient

te worden opgeteld bij het koersniveau

waarop een Fibonacci-retracementniveau

steun verleent. Stel

de koers van xyz laat een correctie

van 50% zien waarna een aantal

technische indicaties wijzen op

bodemvorming. Het eerste richtpunt

berekend op basis van Fibonacci-extensie

komt dan te liggen

op 77,95 euro ( 25 x 0,50 = 12,50;

75 – 12,50 = 62,50; 0,618 x 25 =

15,45; 62,50 + 15,45 = 77,95) Zoals

zo vaak bij de technieken binnen

technische analyse werkt de techniek

bij een correctie op een daling

exact hetzelfde, zij het gespiegeld.

Tot zover de techniek.

In de praktijk

Lezers van mijn columns op iex

zullen zich herinneren dat de jaarvisie

van een stijging in 2005 onder

andere gebaseerd was op een Fibonacci-correctie

in 2004. De bovenste

grafiek laat deze beweging duidelijk

zien. Het dieptepunt werd

gezet op 12 maart 2003 op 217,80.

De stijging eindigde op 19 februari

van 2004 rond 365,93. Dit betekent

een stijging van 148,15 indexpunten.

Het eerste retracementniveau

gebaseerd op de 0,382-ratio komt

56,60 punten lager uit. De bodem

van 17 augustus 2004 werd gerealiseerd

op 307,31. Dit was slechts

iets meer dan twee indexpunten

verwijderd van het berekende

richtpunt op 309,33.

Op de middelste grafiek is de all

time high van de aex op 5 september

2000 te zien. Dit was op

703,18. De graadmeter zakte diep

weg tot een voorlopig dieptepunt

op 512,45 op 22 maart 2001. Vanaf

dat moment werd een herstelbeweging

gestart. Waar eindigde

deze correctieve stijging op 22 mei

2001 Op 609,22, inderdaad slechts

anderhalve indexpunt verwijderd

van het berekende herstelniveau

op de 0,50-ratio rond 607,82. De

extensieberekening die vanaf die

correctieve stijging kon worden

berekend op 299,20 (1,618-ratio) is

overigens door de aex gehaald…

AEX naar 512

Waarop is mijn huidige verwachting

van een aex 512, die u in mijn

terugblik op 2006 in de vorige

editie kon lezen, gebaseerd Inderdaad

op het Fibonacci-retracementniveau

van 0,618 van de

daling van 2000 tot de bodem in

2003. Waarom beschreef ik daar

dat in de beginperiode van 2006

rekening moet worden gehouden

met een sterke correctieve beweging

Inderdaad op het bereiken

van het extensieniveau dat kon

worden berekend rond 450 aan de

hand van de hierboven genoemde

Fibonacci-correctiebodem eind

Herstel volgens 0,50-ratio

Stijging is 1,618 van correctiebodem

2004. In de onderste grafiek is deze

stijging aangegeven, waarbij de

stijging exact 1,618 is van de oorspronkelijke

stijging AB.

klik hier...

Meer technische analyses van

Geert Jan Nikken staan op magazine.iex.

nl/nikken.

53


N i e u w j a a r s q u i z

54 55

Oef…

Wat was hij moeilijk, de kennisquiz, die in het

vorige nummer van iex magazine stond. Toch

offerde een respectabel aantal lezers een deel

van kerstvakantie en gezinsleven op om op

jacht te gaan naar de juiste antwoorden.

1. Geheimtaal

We begonnen met wat simpel beursjargon. Geen grote opgave

voor de meeste lezeers.

Flippen: Philips

Wokkels: Wolters Kluwer

Tronnen: Getronics

Suikers: csm

Johnnies: Versatel

2. Grote goeroes

Welke goeroe (of ander kopstuk) deed welke uitspraak

- “Money is better than poverty, if only for financial reasons”:

Woody Allen

- “Als beleggen leuk is en je er plezier aan beleeft, verdien je waarschijnlijk

niets. Goed beleggen is saai”: George Soros

- “Hebzucht, bij gebrek aan een beter term, is goed”: Gordon Gecko

- “Ga voor een bedrijf dat iedere idioot kan besturen, want vroeg

of laat zal het worden bestuurd door een idioot”: Peter Lynch

- “Een koerssprong van Cisco valt in het niet bij het lied van de

grote karekiet”: Jaap van Duijn

- “I am the master of low expectations”: George W. Bush

- “Koop alleen iets dat je zou willen bezitten als de markt tien jaar

lang dicht zou gaan”: Warren Buffett

3. Herken de grafiek

De Europese beurs die we zochten was die van Moskou, oftewel de

rts index.









Het aandeel dat piekte boven 130 en nu onder 10 noteert is kpn.










4. Wat is de oudste effectenbeurs ter wereld

Niet Athene, New York of Samarkand, maar natuurlijk Amsterdam.

Dat had niemand fout.

5. Fiasco!

Ook deze bleek eenvoudig te Googlen, al liepen de meningen uiteen

over de hoofdschuldige van de ltcm-déconfiture.

- Barings: Nick Leeson

- ltcm: John Meriwether

- De kopermarkt, 1996: Liu Qibing

- De kopermarkt, 2005: Yasuo Hamanaka

6. All time high!

Een lastige: losse getallen met daarbij de vraag welke index wanneer

dit record liet zien. Met name de laatste was pittig. Het was,

zoals een aantal mensen goed zag, de Braziliaanse Bovespa, maar

het record dateerde van enkele dagen voor het ter perse gaan. In de

kerstvakantie was dat alweer overtroffen. Applaus voor degenen

die het desondanks goed hadden!

- 11.722,98: Dow Jones, 14 januari 2000

- 701,56: aex, 4 september 2000

- 6.922,33: cac40, 4 september 2000

- 38.916: Nikkei 225, 29 december 1989

- 31.945: Bovespa, 24 november 2005

7. Buzzwords

- “Een tijdelijke opleving na een forse koersval of bearmarkt, waarna

de koers opnieuw instort”: We zochten naar een dead cat

bounce, maar konden eigenlijk niet anders dan sucker rally ook

goed rekenen. Pullback en short squeeze kwamen niet langs de

jury, want die staan – hoewel ze op punten overeenkomen - voor

respectievelijk een technisch en een handelsproces.

- “De intercomspeaker op een dealing room, waardoor analisten

opinies doorgeven aan de traders. Ook de titel van een programma

op cnbc.”: Squawk box

- “Het moment waarop de totale wereldolieproductie zijn maximum

bereikt.”: Peak Oil, naturlijk, maar Hubbert’s peak rekenden

we ook goed.

- “Aandelen met zeer lage marktwaarde, die buiten het aandachtsveld

van grote beleggers vallen. Hint: nog kleiner dan smallcaps.”:

Microcaps, zochten we, maar nanocaps vond de jury ook

goed.

- “Het moment waarop de indexfutures, indexopties en aandelenopties

op dezelfde dag expireren. Deze dag komt vier keer in het

jaar voor, en heet ook wel freaky Friday”: Triple witching hour,

maar day mocht ook.

8. Aan u de keuze

Waarmee had u van 1 januari 2000 tot en met 30 november 2005

het hoogste koersrendement geboekt Was dat goud, zilver, sbm

Offshore of Nyloplast Het scheelde niet veel, maar het was sbm

Offshore (+83,9%)

9. Drie trefwoorden

In drie trefwoorden beschreven we een aandeel. Aan u om het te

raden. Daar had u moeite mee.

- Deze club, vernoemd naar een Griekse held, speelt voor publiek

en komt uit Amsterdam: Ajax

- Martha Stewart werd door de rechter veroordeeld voor handel

met voorkennis in dit biotech-aandeel: ImClone

- Ook een biotech-aandeel, waarvan de naam doet denken aan een

boerderij. Het begon met stier Herman, later met het melken

van konijnen: Pharming

- Vernoemd naar een rivier, gevestigd in de stáát Washington –

juist, Seattle – en naar de beurs gegaan in 1997: Amazon.com

10. Erfstukken

Dit was een strikvraag. “Als uw voorouders in 1602 voor 100 gulden

mee hadden gedaan aan de ipo van de Vereenigde Oostindische

Compagnie (voc) en de stukken netjes hadden aangehouden,

over welk vermogen had u dan nu, bij benadering, beschikt”

Het juiste antwoord is niets, want hoewel het bedrijf aan de wieg

van de aandelenhandel stond, ging de voc later doodgewoon failliet.

De stukken zijn derhalve waardeloos. Hoewel, als curiositeit

hebben ze natuurlijk wel veel waarde, dus degenen die de moeite

namen om de huidige veilingwaarde van deze eerste aandelen op

te zoeken, krijgen ook de punten.

11 De winnaar was…

De iex-columnisten die de eindstand 2005 van de aex het best

voorspelden waren Lukas Daalder en Marcel Tak (beiden 430)

12. Vreemde eenden

Wie hoorde er niet in het rijtje thuis

- Drie ervan werden opgekocht (Versatel, Nedlloyd en PinkRoccade),

ééntje ging er voor die tijd failliet (Vilenzo).

- C/Tac voerde nooit een reversed split uit, waar Palm, and en Getronics

dat wel deden. Dat was wat wij bedoelden. De hele voor

de hand liggende oplossing “Palm is Amerikaans, de rest Nederlands”

moesten we echter ook wel goed rekenen.

- Koninklijke Ahold, Koninklijke Brill, Koninklijke Wegener.

Arm Draka mag nog geen kroontje voeren.

- Van beleggen weten we inmiddels dat vrouwen er aantoonbaar

beter in zijn; bij voetballen, kaartlezen en achteruit inparkeren

houdt de mannelijke meerderheid ter redactie de vage hoop levend

dat mannen daar nog wel beter in zijn.

13. Oppassen!

Tja, het was een inkopper, maar het juiste antwoord op de vraag

over wie de afm in 2005 géén zorg heeft uitgesproken moet natuurlijk

zijn: beleggerswebsites. Vastgoed-cv’s, hedge funds, adviseurs

en financiële dienstverleners kregen allemaal wel een prik

van de cactus.

14 Uitsmijter

Een héle moeilijke. Zelfs zodanig ingewikkeld dat we extra punten

hebben toegekend aan de weinige spelers die hier het antwoord op

wisten. U kreeg deze geherindexeerde grafiek te zien:











Met daarbij de vraag welke bekende index dit was en wanneer deze

rally plaatsvond. Het was een kwestie van deductie: welke index

liep ooit tussen maart en juli meer dan 70% op Veel kandidaten

blijven er dan niet meer over en de juiste, passende grafiek, kon alleen

die van de Dow Jones zijn, tussen juli 1932 en juli 1933.

Jeroen krijgt de poen

We zijn vereerd dat zoveel mensen hun brein hebben gebroken

over deze quiz. En eigenlijk verdient iedereen een prijs

voor de moeite. Maar helaas, we hebben de 250 euro alleen

aan de hoofdprijswinnaar beloofd en daarvan is er, zoals zo

vaak, maar één. Jeroen Cromsigt presteerde het om slechts

drie kleine foutjes te maken (en zelfs over één of twee daarvan

zou hij kunnen twisten, als hij zou willen). Daarmee is hij

de terechte en trotse winnaar van deze eerste jaargang van

de iex Nieuwjaarsquiz. Gefeliciteerd!


S t r u c t u r e d p r o d u c t s

Veel strategieën met geschreven

opties maken gebruik van het gegedoor

Marcel Tak

Opties in ’t buitenland

De meeste structured products die in Nederland zijn uitgegeven, zijn ook op de

buitenlandse markt te vinden. En andersom. Alleen de namen zijn verschillend.

Marcel Tak is

zelfstandig beleggingsadviseur

en denkt met

particuliere beleggers mee

over de samenstelling van

hun portefeuille en de

(actuele) ontwikkelingen

op de markten. Op

iex.nl recenseert hij

beleggingsproducten in de

rubriek 10 van Tak.

56

Zo is de MiniMax van de Duitse

LandesBank Berlin bijvoorbeeld

in Nederland onder andere

verschenen onder de naam

Yield Booster (Rabobank). Met dit

product krijgt de belegger een oplopend

rendement als de onderliggende

waarde een bepaalde koersgrens

overschrijdt op één van de

jaarlijkse peildata. In deze constructie

zit ook een voorwaardelijke

hoofdsombescherming.

Een ander voorbeeld van gelijke

producten onder dezelfde naam

zijn de Turbo’s die in Duitsland

worden verhandeld als Mini Futures.

Opvallend is dat in beide

gevallen abn Amro de uitgevende

instelling is.

Onbeperkt koersverlies

Soms is de benaming van een financieel

product beter dan wat

in Nederland wordt gebruikt.

Dat geldt bijvoorbeeld voor

de Discount Certificaten in

Duitsland die qua risicoprofiel

vergelijkbaar zijn met

de Nederlandse Reversed

Convertibles. De Reversed

Convertible verwijst te

veel naar de converteerbare

obligatie, en zou daarmee

de indruk kunnen

wekken dat het een belegging

in een relatief veilige

(bedrijfs)lening betreft.

De Discount Certificaten, de naam

duidt op de mogelijkheid de onderliggende

aandelen of index goedkoper

aan te schaffen, heeft dat probleem

niet. Met het Discount Certificaat

koopt de belegger de onderliggende

waarde met een korting

van bijvoorbeeld 10%. Tegenover

dit voordeel staat het nadeel dat

een eventuele koersstijging van het

onderliggende aandeel of index begrensd

is tot een maximum. In feite

is het Discount Certificaat (evenals

de Reversed Convertible) niets anders

dan een geschreven put optie

op de onderliggende waarde.

Ik ben niet zo enthousiast over dit

soort producten met de kans op beperkte

koerswinst, gekoppeld aan

de mogelijkheid van een onbeperkt

Optiepremie van een at the money call op de aex








koersverlies. Maar in Duitsland

groeit de populariteit van een variant

op het Discount Certificaat, namelijk

de Rolling Discount Certificaten.

Dat is een product dat in Nederland

vergelijkbaar is met het Rolling

Covered Call Certificaat (rocc)

van abn Amro. Het Rolling Discount

Certificaat heeft een onbeperkte

tijdsduur en belegt in Discount

Certificaten met een korte

resterende looptijd. Het idee hierachter

is dat de geschreven opties

in de Discount Certificaten met een

resterende looptijd van een maand

relatief hoog zijn geprijsd. De tijdswaarde

neemt in de laatste maand

sterk af, en daarmee de optiepremie.


ven dat in de laatste maand van de

looptijd de tijdswaarde van de optie

wegsmelt. In de grafiek links is

het verloop van de theoretische optiepremie

weergegeven van een at

the money call op de aex, bij een niveau

van 430 punten voor de looptijden

van 0 tot en met 12 maanden.

De impliciete volatiliteit is 13.

Theta-invalshoek

Uit de grafiek blijkt dat in de laatste

maand de optiepremie verscherpt

daalt. In de optietheorie

wordt de Griekse letter theta gebruikt

om het verloop van de tijdswaarde

aan te geven. Hoe hoger de

theta, hoe harder de tijdswaarde uit

een optie loopt met het verder verstrijken

van de looptijd. In de grafiek

rechts staat de theta van de eerdergenoemde

optie aangegeven.

Theta van een at the money call op de aex












De schrijver van een optie wacht

op het moment dat de theta fors zal

stijgen. Dat is ongeveer één maand

voor de expiratie. Is deze strategie

bij voorbaat superieur aan het

schrijven van opties met een langere

looptijd Nee! Het schrijven van

opties met een korte looptijd heeft

extra rendementsperspectief vanuit

de theta-invalshoek. Maar aan

de andere kant, als de onderliggende

waarde de verkeerde kant op

gaat (bijvoorbeeld stijgt in geval

van een geschreven call optie), dan

is het verlies (veel) groter dan in het

geval een langetermijnoptie zou

zijn geschreven. Immers de premie

voor een langetermijnoptie is hoger.

Toch zult u vaak horen dat het

schrijven van kortetermijnopties

uiteindelijk meer rendement oplevert

dan het schrijven van langetermijnopties.

Als die claim al waar

Er bestaan geen optiestrategieën die op structurele

wijze risicoloos extra rendement kunnen maken

door specifieke prijsvorming


is, is de verklaring eenvoudig. Het

schrijven van kortetermijnopties

vergroot het risico van de totale positie.

Immers, met het schrijven van

een call optie wordt het opwaartse

risico verkocht en bij kortetermijnopties

is de vergoeding daarvoor

(premie) altijd lager dan voor

een langetermijnoptie. Met andere

woorden, het schrijven van kortetermijnopties

zal vaker tot een

(kleine) winst leiden, en een enkele

keer tot een groot verlies.

Mijn advies: let op de argumenten

waarmee u wordt verleid deel

te nemen in financiële producten

waarin optiestrategieën een belangrijke

rol spelen. Elke optiepositie

heeft zijn eigen karakteristieken

met voor- en nadelen. In ieder geval

is er geen strategie die op structurele

wijze risicoloos extra rendement

zou kunnen maken door de

specifieke prijsvorming. Het blijft

altijd een afweging tussen risico en

rendement. Of het nu Nederlandse

financiële producten betreft, of die

van onze buren!

klik hier...

Meer columns en beleggingsproductrecensies

van Marcel Tak

staan op magazine.iex.nl/tienvantak

57


H E B B E N & H O U D E N

Victor Muller is investeerder, ondernemer en autofanaat. Na turnarounds

bij offshorebedrijf Wijsmuller en modehuis McGregor blies hij in 2000 het

legendarische automerk Spyker nieuw leven in.

door Pieter Kort en Cees Smit / fotografie Herman van Heusden

M u l l e r ’s m i l l i o n s

In het Limburgse Born komen per dag

meer auto’s van de band rollen, maar

het creatieve hart van de Nederlandse

auto-industrie bevindt zich momenteel

in Zeewolde. Daar staat, op een winderig

en behoorlijk on-glamoureus industrieterrein,

de fabriek van Spyker, Nederlands

enige producent van supercars. Opvallend:

binnen is het muisstil. Niet omdat er niet

wordt gewerkt, want er wordt door de

Spyker-mécaniciens druk gesleuteld aan diverse

race- en productiemodellen. Ze doen

het overwegend in stilte. “En zo hoort

het ook”, zegt Victor Muller, de man die

het oude automerk een paar jaar geleden

weer nieuw leven inblies en naar de beurs

bracht. “Als er moet worden geboord of gefreesd

is dat een teken dat er iets niet klopt.

Alles is zo ontworpen dat het naadloos in

elkaar past.”

58

Het was min of meer voorbestemd dat autofanaat

Muller, die als ondernemer naam

en fortuin maakte door achtereenvolgens

offshore-bedrijf Wijsmuller en kledingmerk

McGregor winstgevend te maken en

(deels) te verkopen, ooit nog eens de automarkt

zou bestormen. Maar als er één ding

is waar hij niet tegen kan, dan is het de suggestie

dat Spyker een uit de hand gelopen

hobby is. “Deze business wordt gewoon

gerund vanuit het principe omzet min kosten

is winst. Elke business die ik ooit heb

opgezet komt voort uit passie, maar dit is

geen hobby. Het is zo Hollands om er op

die manier op neer te kijken. In Amerika

had ik op de Forbes-lijst van innovators

gestaan. Hier ben je die idioot die zonodig

met Ferrari wil concurreren. Dat ben ik

ook, maar wel één die daar ook in slaagt en

winstgevend wordt. Ik steek er niet voor

de lol 13 miljoen van mijn eigen geld in.”

Het gesprek is net begonnen en de toon

is gezet. Victor Muller is een man met een

missie, die in Nederland meer scepsis dan

enthousiasme ontmoet. Althans, zo ziet hij

het zelf. Het ontbreekt in Nederland aan

ondernemerszin, is zijn stelling, iets wat hij

wel volop in China en het Midden-Oosten

aantreft. “Ik heb onlangs met Jan Peter Balkenende

in een Spyker door Abu Dhabi gereden.

De schellen vielen hem van de ogen.

Kijk, hij is een slimme en gepassioneerde

man. Hij weet ook wat er gebeurt, maar

hij kan ook maar zoveel tegelijk. De mentaliteit

is hier gewoon scheef gegroeid. Ik

geef soms wel eens college op een faculteit

bedrijfskunde, voor tweehonderd jonge

jongens. Als ik dan vraag: wie van jullie wil

er zelf ondernemer worden, dan steekt nog

geen kwart zijn vinger op. Er is gewoon

geen enkele cultuur van ondernemen meer

in dit land. Ze willen werken bij de bank.

Lekker veilig.”

Abu Dhabi

“We kijken niet genoeg naar de buitenwereld.

Dat is levensgevaarlijk, want wat

wij hier doen kan eenvoudigweg niet meer

betaald worden. Ga voor de grap eens naar

Dubai. Echt, koop gewoon eens een ticket

en ga kijken wat daar gebeurt. Dan zie je

wat er aan de hand is. Ja, het zijn sjeiks

met oliedollars, maar vergis je niet: Dubai

wordt gerund als een bv. Die olie raakt

ooit op en dat weten ze. Ze hebben er nu

hun zinnen op gezet om het financiële

en toeristische centrum van het Midden-

Oosten te worden. En dat doen ze dan

gewoon. Je denkt: het kan niet waar zijn,

maar ga er maar eens kijken. Het lijkt op

“In Amerika had ik op de Forbes-lijst van

innovators gestaan. Hier ben je die idioot

die zonodig met Ferrari wil concurreren”

Nederland tijdens de wederopbouw. Alles

kan en er heerst een heel zakelijke sfeer.

30% van mijn aandeelhouders zijn Arabische

investeerders. Zij hebben echt geen

historie van geld uit het raam gooien. De

staat Abu Dhabi heeft 5% in Ferrari en 17%

in Spyker. Dat past in hun strategie om in

Abu Dhabi een center of excellence in de

automotive-sector te creëren. Het is meer

dan een belegging.”

Met Spyker heeft Muller een ideaal instrument

in handen om te kunnen profiteren

van de snel toenemende rijkdom in de opkomende

markten. “Wie veel geld heeft, waar

ook ter wereld, gaat mooie auto’s kopen.

Eerst een Ferrari of misschien een Aston

Martin, maar zodra die gaat vervelen moet

de Spyker bovenaan het verlanglijstje staan”,

zegt Muller. “Wij zijn gemiddeld de zevende

auto in een collectie. Kopers van Spyker

hébben meestal al een berg Astons en Ferrari’s.

Als je dat al hebt, wat wil je dan verder

nog Geen Lamborghini, dat is te plat. Je

wil iets dat de buurman nog niet heeft. Een

Spyker! Het moment waarop Spyker een

59


H E B B E N & H O U D E N

“Als ik aan een zaal bedrijfskundestudenten vraag “wie van

jullie wil er zelf ondernemer worden”, dan steekt nog geen

kwart zijn vinger op”

eerste keuze wordt is nog zeker tien jaar

weg. Maar ik hoef ook niet zo snel mainstream

te worden. Aston Martin verkoopt

nu achtduizend auto’s per jaar, Bentley zelfs

tienduizend! Ik vind het fantastisch, want

zo worden die merken alleen maar minder

exclusief. Als je écht iets bijzonders wilt, heb

je tegenwoordig eigenlijk maar twee opties.

Een Bugatti, maar dan ben je meteen 1,2

miljoen euro verder, of een Spyker.”

Exclusief merk

“We zijn met twee man begonnen. In het

begin zette ikzelf de koffie en nam ik de

telefoon op. Nu zitten we op honderd

man. Eigenlijk bestaat mijn job eruit om

me zo snel mogelijk overbodig te maken.

Pas dan ga ik geld verdienen. Zo is het

altijd geweest, ook bij Wijsmuller. Dat

waren tropenjaren, totdat het moment

kwam dat ik op kantoor zat en dacht: tja,

wat zal ik nu eens gaan doen Dan weet je

dat het gesmeerd loopt en dan wordt er

ook geld verdiend. Ik houd me nu met drie

dingen bezig. Allereerst het merk. Dat is

ons grootste asset. Dat moet je bewaken en

exclusief houden. Zeker niet uithoereren,

want dan ben je het aspiratieniveau kwijt.

Daarnaast let ik op het design. Dat moet

altijd top zijn. En ik ben ambassadeur. Ik

60

kan deuren open krijgen op de allerhoogste

niveau’s. Daar ligt mijn kracht.”

En zo reist ambassadeur Muller de wereld

af, van autosalon tot autosalon en

van groeimarkt tot groeimarkt. “Ik stort

me er vol in. In China hebben we nu acht

man zitten. In 1907 reed een van de eerste

Spykers mee in de legandarische race Peking-Parijs.

Spyker is nu wéér het een-nabekendste

sportwagenmerk in China, na

Ferrari. Moskou, nog zoiets. Veertien jaar

geleden was het een zwartgeblakerde, naar

diesel stinkende stad. Moet je er nu eens

gaan kijken. Het is opgeknapt en je ziet er

rijkdom. Er wonen meer miljardairs dan

waar ook in de wereld. We hebben er net

de duurste Spyker aller tijden verkocht,

voor 300.000 euro, exclusief belasting.” En

toch, zegt Muller, steekt hij geen cent in

emerging-marketsfondsen of andere vehikels

om van de opkomst van de nieuwe wereld

te profiteren. “Nee, ik stop mijn geld

alleen in mijn eigen bedrijven. Dat snap ik.

Het is waar ik goed in ben.”

Naast zijn passie voor bedrijven en turnarounds

is er natuurlijk ook nog de liefde

voor mooie auto’s. “Ik koop nog steeds

classics. Ik heb een hele mooie collectie

vooroorlogse sportwagens. Mijn eerste

auto was een Lancia 2000 Berlina. Die

kocht ik toen ik nog niet eens een rijbewijs

had. Daarna heb ik geld geleend om een

Lancia Flaminia te kopen. Daarna kwam

een Maserati en zo ben ik steeds meer gaan

kopen. Mijn mooiste is een Rolls Royce

uit 1928. Henry Royce besloot toen dat hij

het zat was dat Bentley steeds races won.

Er zijn toen drie Rolls Royces gebouwd

speciaal om de grens van 100 mijl per uur

te doorbreken, de 15-X, 16-X en 17-X. Ze

zijn gebouwd als vliegtuigen. Een ervan

is gecrasht, de tweede is omgebouwd en

de derde heb ik. Ik ben er heel toevallig

tegenaan gelopen. Hij was ooit van de maharadja

van Kashmir. Bij een concours op

’t Loo kreeg ik het erover met een Italiaans

jurylid. Ik zei dat hij al sinds 1928 niet

meer was gezien. Hij wist echter dat er in

India een te koop stond. Kijk, hier heb ik

een foto van hoe ik hem aantrof. Ergens

achteraf, helemaal verwaarloosd. Ik heb

hem gekocht en ben toen gaan restaureren.

Dat was heel intensief, er is zoveel research

in gaan zitten! Maar nu toon ik hem weer

op tentoonstellingen. Binnenkort weer in

Villa d’Este.”

Spyker Aircraft

Ondertussen blijft het ondernemersbloed

stromen bij Muller, die moeite heeft om stil

te zitten. “Je moet constant vooruitkijken.

Als je klanten wilt vasthouden, moet je ze iets

nieuws bieden. Wij zijn steevast twee jaar

vooruit. Ik denk wel eens na over een lage

vierdeurssportwagen met middenmotor.”

En later Wat voor bedrijf zou u hierna nog wel

eens willen hebben

“Een vliegtuig zou ik nog wel eens willen

maken. Spyker was van oorsprong ook een

vliegtuigbouwer. Ik vind Fokker een triest

voorbeeld van hoe een falende overheid

een complete tak van industrie zinloos kan

laten slachten. Het lijkt mij wel een intellectuele

uitdaging om kleine vliegtuigjes,

zoals Bombardier, te maken. Spyker Aircraft,

klinkt wel goed.


B E L E G G I N G S F O N D S E N

door Peter van Kleef

Paardenhandel

Peter van Kleef is

financieel journalist.

Naast vliegende freelanceklussen

voor Beleggers

Belangen, Safe, Values,

Propertynl en Emerce (om

maar wat te noemen) is

hij ook nog enkele dagen

per week deel van de

onvolprezen iex-redactie.

Beleggingsfondsen in Latijns-Amerika en in de energiesector laten

goede resultaten zien. Deze trend houdt nog wel even stand. Met

het juiste fonds kunt u nog een staartje van de rally meepikken.

Beleggingsfondsen zijn bij uitstek

geschikt om in thema’s

te beleggen. Sterker nog: uw

visie op beleggingsthema’s bepalen

in grote mate uw favoriete beleggingsfondsen.

Na uw zesde oliebol

op oudejaarsavond kreeg u een vet

idee: 2006 kon wel eens het jaar

worden van energieaandelen. Geniaal,

hoewel weinig origineel want

2005 was dat ook al. Maar welke

energieaandelen moet u hebben.

Een adr op Gazprom Aandeeltjes

ExxonMobil of bp Of ons eigen

beurszwaargewichtje Royal Dutch

Shell Of wacht eens, hebt u niet

ergens gelezen dat juist de toeleveranciers

van de oliemaatschappijen

profiteren van de hoge olieprijzen,

de schaarste van goede velden

en de diepe ligging en

kostbare winning ervan.

Terwijl u oliebol nummer

zeven door de

poedersuiker rolde,

besloot u – ondanks

licht tegenstribbelen

van uw

echtgenote – om

een tweede hypotheek

op uw

huis te nemen en

een paar duizend

aandelen Schlumberger

te kopen. Dat

kan, veel succes!

U kunt uw inzet ook

spreiden door een

energiebeleggingsfonds te kiezen.

Die zijn er niet voor niets – hoewel

het er nog niet zo heel erg veel zijn,

maar dat komt omdat aanbod altijd

achter de vraag aanloopt. Over een

klein jaar krijgt een beleidsmaker

van een fondsenhuis bij z’n zesde

oliebol… U begrijpt waar ik heen

wil.

Fondsenresearchhuis Morningstar

is het ideale hulpmiddel om het

juiste beleggingsfonds te vinden. U

rommelt daar per sector naar keuze

wat met rendementen uit het verleden

en risicoprofielen en uw keus is

snel gemaakt. Let wel op dat rendementen

uit het verleden niet alleen

géén garantie voor de toekomst

zijn, u hebt die rendementen ook

definitief misgelopen. Dat laatste

hoeft niet erg te zijn, als u nog maar

een flink stuk van de staart van de

rally meepikt en op tijd uitstapt.

Daarvoor moet u zich oefenen als

trendwatcher.

Kleine toeleveranciers

Om bij het voorbeeld van energiefondsen

te blijven, het gros van

deze beleggingsfondsen maakte

in 2005 een dikke 50 à 60% rendement.

Eén fonds in de categorie

energie springt er bovenuit in de

database van Morningstar: het

Noorse Odin Offshore. Precies wat

u al dacht. Een fonds dat geen grote

oliemaatschappijen herbergt, maar

juist de kleinere toeleveranciers. Of

u na een rendement van 103% in

2005 nu nog wilt instappen is een

afweging die u zelf moet maken

aan de hand van de verwachtingen

die u van de sector heeft. In elk

geval heeft het fonds bewezen in

goede tijden een outperformance te

kunnen leveren ten opzichte van de

meer traditionele energiefondsen.

Gespreid gokken

Daarnaast is het u niet ontgaan dat

Latijns-Amerika buitengewoon

goed presteert. Dat is voor een

aanzienlijk deel te danken aan de

grondstoffen die verscheept worden

richting het onverzadigbare

Chinese groeimonster. Die trend

zet zich nog wel even voort en dus

zoekt u een Latijns-Amerika Fonds.

Omdat u weet dat er in oktober

van dit jaar verkiezingen zijn in

zowel Argentinië als Brazilië houdt

u wel de vinger aan de knoppen.

Economische hervormingen zijn

geen geboorterecht in die landen.

Dit wordt moeilijker, want Morningstar

lepelt weliswaar tientallen

fondsen op, maar het rendement

van het peloton pesobeleggers

schurkt wel erg dicht tegen elkaar

aan. De rendementen over één,

drie en vijf jaar ontlopen elkaar

nauwelijks. Geen wonder, want het

merendeel van deze aandelenfondsen

klemmen zich vast aan de msci

Latin America Index. Dat kwam

de afgelopen jaren goed uit omdat

topland Brazilië daarin bijzonder

zwaar meetelt. Echte stockpickers

(bottom-up beleggingsfondsen)

zijn nauwelijks actief in deze vijver

of het moet Dresdner vpv Emerging

markets zijn, maar dat beleggingsfonds

is de laatste jaren aan

het haperen. Bij een dergelijk aanbod

van indexfondsen is het verstandig

bij uw fondsensupermarkt

(Fundix of sns Fundcoach) voor

het goedkoopste fonds te kiezen.

Het verschil in transactiekosten

kan zomaar oplopen tot 1,5% of

2% en dat steekt u dan maar beter

in uw zak. Er zijn natuurlijk veel

meer aardige trends waarop u op

deze manier in kunt spelen, zonder

dat u in de val trapt van speculatief

beleggen of – milder uitgedrukt –

gokken. Vastgoed in Azië (Morgan

Stanley Asian Property), opkomende

markten in Oost-Europa (East

Capital Eastern Europe Fund), revival

van groeifondsen (ing Global

Growth Fund) et cetera.

Een paar euro meer

Goed, er zijn beleggers die fondsen

te duur vinden. Natuurlijk betaalt

u voor een beleggingsfonds wat

meer. De fondsbeheerder en het

huis waarvoor hij actief is eten

van uw inleg mee en ook de bank

of fondsensupermarkt die er misschien

als tussenpersoon aan moet

verdienen (tenzij u alleen fondsen

van uw huisbankier koopt). Alles

heeft z’n prijs. Daarvoor krijgt u

als het goed is de nodige expertise

terug en de nodige risicospreiding.

Maar uiteindelijk, net als bij beleggen

in aandelen, gaat het erom dat

u op het goede paard wedt. U kunt

bij de komende Grand National

al uw geld op één paard zetten

met het risico dat het een manke

knol blijkt, u kunt uw inleg ook

spreiden over de paarden van die

ene stal die de afgelopen tien jaar

zes keer de winnaar leverde. Zelfs

als u daar een paar euro meer voor

moet betalen, is dat een verstandige

zet. Dat neemt niet weg dat u uw

verlies op niemand kunt verhalen

als dat kreupele ros om de een of

andere kinderachtige reden toch als

eerste over de finish strompelt. Dan

hebt u één troost: u hebt uw geld

niet vergokt, maar op een zorgvuldige,

weloverwogen en uiterst verantwoorde

manier verloren.








één energiefonds springt eruit

62

63

Sector Energie

Laatste 12 maanden

Odin Offshore 118%

Merrill lynch World Energy Fund 83%

Invesco Energy Fund 80%

Baring Global Resources Fund 66%

DWS Invest Energy 66%

pesorendement ligt dicht bij elkaar

Sector Latijns-Amerika

Laatste 12 maanden

ING Latin America 91%

Merrill Lynch Latin America Fund 90%

Fidelity Latin America 89%

Morgan Stanley Latin America 88%

Schroder Latin America 87%




4

4

4

44

4


C O L U M N

door Warrum Buffet

Baggergedachten

Buffet heeft verstand van olie, modder én voetbal. Hij vraagt zich af

waarom de recente aankoop van Ajax niet uit Dubai komt.

Warrum Buffet is

een literator volgens

de definitie van Van

Dale: ‘beoefenaar van

de schone letteren’.

Hij schrijft over

zijn waarneming

van alledaagse

gebeurtenissen, voor

zover die gerelateerd

zijn aan beursgenoteerde

bedrijven. Dédain,

overgevoeligheid en een

groot beeldend vermogen

vormen Warrum Buffets

handelsmerk. Lijfspreuk:

“You only write once”.

64

De vrouwe zweert bij een gezond

modderbad. Baden in bagger is voor

haar het summum. De bruine drap

houdt haar huid jong. Of zoiets. In

elk geval sta ik eens in de twee weken

de achtertuin leeg te spitten en

krui ik de modder over een gammele

plank de trap op, richting de badkamer.

Een goed huwelijk vraagt

soms forse investeringen. Als ze uitgebadderd

is, draag ik het bruine

badwater met twee emmers tegelijk

weer het huis uit. Het is evident, ik

ben een fraaie carrière bij Boskalis

misgelopen. Daar weten ze ook wat

baggeren is. Bagger zuigen, zand

opspuiten. Jarenlang deden ze het

voor kraaltjes en spiegeltjes in Indonesië

(ergens is iets goed mis gegaan

in de vorige eeuw) en tegenwoordig

voor oliedollars in Dubai. Dat is

een hele verbetering, hoewel het geploeter

in de bagger onder het toezicht

van puissant rijke sjeiks iets

vernederends heeft.

Maar goed, bagger moet u hebben.

Heerlijk, vieze bagger. De aex lever-

de het afgelopen jaar 25% op. Dat

is niet veel, maar we moeten het

er mee doen. Er schijnen slechtere

beursjaren te zijn geweest. Maar op

het wereldtoneel zijn we verworden

tot polderplebs. Waterdragers.

Koelies. De beurs van Saoedi-Arabië

pakte in 2005 131% en ook die

van Dubai steeg iets meer dan 100%

met dank aan bagger en olie.

Hype der hypen

Niet slecht voor een stukje aarde

dat niets anders te bieden heeft

dan ruwe olie en modder. En veel

slijk, heel veel slijk der aarde. Poen.

Duiten. Pecunia’s. En daarvan mogen

wij de kruimeltjes hebben, in

ruil voor noeste arbeid. Met lieslaarzen

onder de brandende zon

in de blubber terwijl Arabieren

in achtdeurs-limousines tevreden

toekijken. De tijden zijn veranderd

en wie daar niet in meegaat, is zelfs

die 25 schamele rotprocentjes van

het Damrak niet waard. Wie nu

niet al zijn geld op de hype der hypen

zet (het op vieze goedjes gebouwde

Doebai) verdient veertig-min-één

stokslagen en moet bij

herhaling van zijn falen geblinddoekt

tussen twee kamelenbulten

de woestijn in worden gestuurd.

Ah, Dubai, waar zelfs de krotten

van klatergoud worden gebouwd

en de wegen twee maal twaalf banen

breed zijn. Het strand ligt er

midden in de stad, erachter, ervoor

en eromheen. Badende en biddende

boerka’s, olie uit de kranen en voetbalstadions

vol mannen in hagelwitte

jurken die zich verlekkeren

aan Argentijnen-over-datum. Over

voetbal gesproken. Eén voordeel

hebben we. Dubai is zo klein dat

ze hun eigen geld er met geen mogelijkheid

kunnen uitgeven of opslaan.

Daarom geven ze het hier uit.

Kopen een voetbalclubje hier en

een beursfondsje daar. Geld moet

rollen en als je zo stinkend rijk bent

als de gemiddelde kamelenhoeder

in de Verenigde Arabische Emiraten,

dan hoeft het niet per se jouw

kant op te rollen.

Juiste ingrediënten

Als Ajax nou een beetje slim was geweest

hadden ze geen 11 miljoen

euro uitgegeven aan meneer Stuntelaar,

maar een fractie van dat bedrag

aan een halfmanke links- of rechtspoot

uit die zandbak. Emirates Airlines

sponsorde zelfs de warme ballenshow

in Leipzig, terwijl de Emiraten

het wk missen. Zij presteerden

het uitgeschakeld te worden

door Noord-Korea ondanks dat ze

het onderlinge duel met 1-0 wonnen

door een goal van de onvolprezen

Saleh Obeid. Kopen, die man.

Of zet een ruil op. Twee Grieken

voor één Arabier. Zet die muzelman

in de luwte op het middenveld en

haal miljoenen aan oliedollars binnen.

Het leven kan soms zo simpel

zijn. Maar in Amsterdam gooien ze

liever geld over de balk en modder

naar elkaar. De juiste ingrediënten,

maar verkeerd toegepast. Ik zou het

wel weten. Saleh Obeid rechtshalfachterin,

zijn familie in de skybox

en de thuiswedstrijden verplaatsen

naar de Dubai Dollardome op een

prachtig zandtapijt. En dan long

Ajax gaan.


E D I T O R I A L

m a g a z i n e

In het volgende nummer:

Wie wint de

Gouden Tak 2006

• Wat zijn de beste beleggingsproducten

van het jaar,

volgens Marcel Tak

• Plus: columns van de bekende

iex-specialisten, interviews en

analyses

iex magazine nummer 3

verschijnt op 17 maart 2006

Adverteerdersindex

Alex, 68

Bose, 24 en 25

Commerzbank, 21

Ecoforest, 61

Fidelity, 39

FOW, 44

Goodwood + opplakker, 11

IEX Ledenaanbieding, 67

IEX Turbotoernooi, 30 en 31

IEX Vermogenspitch, 34

ParTrust, 4

SNS, 2

WH Selfinvest, 63

65


I N S I D E R

Gezellig zo’n goed beursjaar. Iedereen wil er weer bijhoren,

zelfs de grijze eminenties van weleer melden zich weer.

Eindelijk weer eens een

kalenderjaar met dubbele

cijfers achter de rug en dat

merk je alleen al aan de zelfvoldaanheid

die door financieel

Amsterdam waart. Een paar

jaar terug was de nieuwjaarsborrel

van Euronext nog een

omfloerst schouwspel, waarbij

het beschaafde geroezemoes

slechts even werd onderbroken

door een inspecteur-Clouseautoespraak

van de hoogste baas.

Maar als het goed gaat wil iedereen

erbij horen, en dit jaar

werd er bijkans gevochten om

de kaarten. We kunnen dan ook

slechts respect hebben voor de

handelaar die liet merken iets

van vraag en aanbod te hebben

begrepen en zijn toegangskaart

66

op Marktplaats.nl te koop aanbood.

Euronext was minder

amused, naar wij vernamen, en

trad hard op tegen de onverlaat.

Jammer, we hadden de bieding

wel tot het einde willen volgen.

Niet alleen de oude beursvloer

is weer populair, het lijkt ook

wel alsof de grandes seigneurs

van het beleggingsvak er door

de ouderwetse hausse weer

zin in hebben gekregen. Wie

heel goed oplette kon Willem

Burgers even langs zien flitsen

in het Financieele Dagblad.

Tjerk Westerterp kwam daar

ook weer even voorbij. Nog

afkomstig uit het tijdperk

waarin beursbazen gewoon

Nederlands praatten, zette hij

zich onlangs nog in als lijstduwer

van de beleggerscoöperatie

co. Die brengt een innovatief

product voor particulieren op

de markt dat helemaal uit opties

is opgetrokken en daar wil

Mr. eoe zich nog wel eens voor

inzetten.

Die andere ambassadeur van de

optie leek het juist allemaal wat

rustiger aan te doen, maar echt

verbaasd waren we niet toen we

Sem met een grote koksmuts

op zijn hoofd voor een afgeladen

zaal op de Dag van het Aandeel

zagen staan. Op een andere

gelegenheid hoorden we in het

voorbijgaan ook weer eens iets

over Han Vermeulen. Zijn toch

al turbulente loopbaan heeft

weer een nieuwe wending genomen,

want we horen dat hij

vermogensbeheerder Maynard

Keynes de rug te heeft gekeerd

en pas is aangemonsterd bij

ivm Vermogensbeheer. Gelukkig

nog wel netjes binnen de

grachtengordel, want naar ons

beste weten heeft er op zijn visitekaartjes

nog nooit een adres

daarbuiten gestaan.

De vastgoedwereld kreeg ook

een Ghost from the Past op

bezoek, in de vorm van Cor

van Zadelhoff. Die meldde

doodleuk in het fd dat er in de

cv-wereld een “bloedbad” à la

Legio Lease dreigt. De geachte

confrères in de branche reageerden,

ehm, weinig begripvol.

Een vastgoedondernemer

stipuleerde fijntjes dat hij best

wel wat transparanter wilde

worden, bijvoorbeeld over

de makelaarskosten die door

bedrijven als – pak-hem-beet

– dtz Zadelhoff worden berekend.

Overigens zag de vastgoedwereld

de laatste tijd een ander

kopstuk juist iets meer richting

coulissen schuiven. Henk Reyersen

van Buuren, een van de

godfathers – in de positieve zin

van het woord – van de cv-sector,

treedt terug als algemeen

directeur van zijn gelijknamige

adviesgroep. Niet dat hij uit

het wereldje verdwijnt – op het

iex-vastgoedseminar eind januari

was hij als vanzelfsprekend

van de partij – maar de dagelijkse

leiding gaat vanaf heden

over in handen van Jan Willem

van der Kun.

Overigens is de spectaculairste

transfer van de laatste tijd

die van een iets jonger talent,

namelijk ing-fondsmanager

en iex Magnificent Seven-lid

Jorik van den Bos. De man

die het ing Hoog Dividend

Fonds groot maakte, stapt met

een compleet team over naar

Kempen, om daar de largecapportefeuille

te gaan runnen.

Mooie coup van Kempen, dat

daarmee niet alleen een fondsmanager

rijker is, maar zich op

die manier ook slim inkoopt in

de Magnificent Seven.


w i n s t w a a r s c h u w i n g

v a n b e l e g g e r s v o o r b e l e g g e r s

Wat zou u doen met 20 euro

IEX zoekt dappere beleggers

die NU durven in te stappen

Wij garanderen u een fiks rendement: 50% korting

op de normale prijs van € 39,60. U investeert € 19.95

in 8 nummers iex magazine, ons eigen glimmende,

diepgravende en tikje brutale blad dat

de wapenspreuk van iex hoog houdt: van beleggers

voor beleggers.

Ja, ik neem 8x iex magazine voor slechts €19,95 en pak

het rendement. Ik profiteer van maar liefst 50% korting op de losse

nummerprijs.

Bedrijfsnaam: ________________________________ afdeling :__________

postzegel is niet nodig

Naam:_______________________________________________________ m/v

Adres: ___________________________________________________________

Postcode: ________ Woonplaats: __________________________________

Tel: __________________ Geboortedatum: _________________________

E-mail: __________________________________________________________

Bank/gironummer: ______________________________________________

iex magazine

p/a Abonnementenland

Antwoordnummer 1806

1910 vb Uitgeest

Handtekening: _________________________________

Ik verleen iex toestemming € 19,95 van bovengenoemde rekening af te schrijven

Ik wacht met betalen op een acceptgiro (voor betaling met acceptgiro wordt

€ 2 administratiekosten in rekening gebracht

Uw gegevens kunnen ter beschikking worden gesteld aan onze partners en geselecteerde bedrijven.

Indien u hier bezwaar tegen heeft, kunt u dat aangeven door het hokje aan te kruisen. code 10049

More magazines by this user
Similar magazines