Download - Iex

More documents

Recommendations

Info

p r i v a t e e q u i t y Hoera, Open de barbaren komen de poorten! Vnu wordt opgeslokt door durfkapitaal. Who’s next Geld is goedkoop, aandelen zijn op z’n hoogst niet duur en bedrijfswinsten trekken weer aan. Voilà, het perfecte Umfeld voor fusies en overnames. Die waren er in 2005 in Europa dan ook volop: 5100 grotere fusies en overnames met een gezamenlijke waarde van 1100 miljard euro. Een stijging van 50% ten opzichte van 2004. Leveraged buyout firma’s (lbo’s) deden het 30% ruimer aan, met een investering van 232,5 miljard dollar. Dat is nog meer dan de 218 miljard dollar op de Amerikaanse markt. Er verdwenen 129 ondernemingen van de beurs. En omdat de bovenstaande fundamenten van dat klimaat niet noemenswaardig aan het veranderen zijn, lijkt die trend zich ook in het eerste halfjaar van 2006 voort te kunnen zetten. vnu is als eerste het haasje. Goed, de rente loopt misschien iets op en na het goede beursjaar 2005 zijn aandelen iets minder goedkoop en ja, ook de bedrijfswinsten groeien in 2006 misschien iets minder hard, het speelveld ligt er nog altijd groen en fris bij. De hamvraag is dan ook: wat deden investeringsmaatschappijen in de achterliggende jaren in Nederland en – belangrijker – wat gaan ze de komende jaren doen en hoe profiteert u daarvan Zak met geld Dat ontdekten ook de leveraged buyout funds. Die slaan slag op slag. Private equity rammelde de afgelopen maanden met een bom duiten en veel beursgenoteerde bedrijven hapten maar al te graag toe. Dag beurs, hallo zak geld. Private equity alias leveraged buyout funds – we houden het in dit artikel op de Nederlandse term investeringsmaatschappijen. Er ging geen week voorbij of ze haalden de financiële pagina’s en 2005 werd in stijl afgesloten met de overname van modehuis Tommy Hilfiger door Apax. Kopen, reorganiseren, cashflow stroomlijnen, eventueel opsplitsen en dan weer van de hand doen. Met winst uiteraard. Apax, BlackStone, Carlyle ons eigen Alpinvest (de dochter van pensioenfondsen abp en pggm hebben na een nieuwe injectie van 11 miljard euro nu 30 miljard euro ter beschikking) en vooral Kohlberg, Kravis, Roberts & Co (kkr) ontdekten Europa en ook Investeringsmaatschappijen stropen de Nederlandse markt af. Hun prooien worden steeds groter. vnu lijkt de nieuwste vangst. Belangrijker is de vraag: who’s next… en hoe profiteert ú daarvan door Michiel Pekelharing en Peter van Kleef / illustraties Nico den Dulk 26 Boodschappenlijstje We zetten een aantal potentiële prooien op een rijtje – niet om durfinvesteerders op goede ideeën te brengen, maar om u in deze kwalificatiesessie de pole-position te bezorgen (garantie tot aan de deur). Bedrijven die voldoen aan meerdere criteria die leveraged buyout firms hanteren: potentiële goede cashflows, lage waardering, bescheiden marktkapitalisatie, eventueel op te splitsen bedrijfsonderdelen (geheel is minder dan de som der delen), haperende strategieën, et cetera. iex keek door de bril van een private equity-maatschappij naar de Amsterdamse beurs en vond zo een hele serie overnamekandidaten. Ruim de helft van de aex-fondsen zou de interesse van lbo-specialisten kunnen trekken. Onderstaande selectie is beperkt tot kansrijke kandidaten, waarbij usual suspects zoals tnt en vnu bewust buiten beschouwing blijven. 1. KPN, beurswaarde 18,3 miljard euro De interesse van private equity-partijen voor telecombedrijven is niets nieuws. Het Deense tdc werd eind november 2005 overgenomen door vijf maatschappijen, waaronder Apax, Blackstone en kkr. De overnamesom kwam toen op 10,2 miljard euro en voor kpn zou dat ruim het dubbele moeten zijn. Het Nederlandse telecombedrijf heeft in vergelijking met branchegenoten een bescheiden koerswinstverhouding, maar het is vooral de free cashflow van ruim 2,5 miljard per jaar (circa zevenmaal de beurswaarde) die kpn tot een interessante prooi maakt. Bovendien kan er waarde gecreëerd worden door de mobiele activiteiten af te splitsen van het vaste netwerk. De deur voor een transactie werd in december definitief opengezet toen de Nederlandse staat het belang afbouwde tot 8% en het gouden aandeel de deur uitdeed en daarmee haar vetorecht opgaf. 27
p r i v a t e e q u i t y de hoofdstad van Kopenhagen, Nederland. Dat Amerikanen nog steeds denken dat Nederland de hoofdstad van Kopenhagen is, is niet zo heel verwonderlijk gezien de overnames van p&o Nedlloyd en Frans Maas door de Deense branchegenoten Maersk en dsv. De investeringsmaatschappijen waren het afgelopen decennium vooral op Amerikaanse bodem actief, maar hebben hun werkterrein nadrukkelijk verlegd naar Europa, waar ze bovendien bij steeds grotere bedrijven aankloppen. Het Deense telecombedrijf tdc – zo’n beetje het enige Europese nationale telecombedrijf zonder staatsbelang – viel voor een slordige 10,2 miljard euro ten prooi aan een consortium van Apax, Blackstone, Kohlberg Kravis Roberts, Permira en Providence. Het kwakkelende vnu valt ten prooi aan een groep durfinvesteerders die bijna alle grote spelers omvat. Alpinvest, Blackstone, Carlyle, Hellman & Friedman, Kohlberg Kravis Roberts, Permira en Thomas H. Lee boden op 16 januari 7,2 tot 7,3 miljard euro. Beduidend minder dan door analisten werd verwacht. Investeringsma atschappijen in Nederland Rovers Niet iedereen zit op de mannen met het grote geld te wachten. Pricewaterhousecoopers zegt dat 41% van de Britse managers bang is voor private equity. Dat is een forse stijging ten opzichte van de 25%, zo halverwege 2005. Bij elke geslaagde coup voelen managers de hete adem kennelijk meer in het nek. Het zijn vooral familiebedrijven die standhouden. Charles Firmin-Didot (Axa Talents Fund) haalt in dit nummer al het congres in Davos aan (zie pagina 32) waar zevenhonderdvijftig van de vijftienhonderd aanwezige bedrijven benaderd waren door Wie Anno Grote man Geïnvesteerd kapitaal KKR 1976 Henry Kravis 21 miljard dollar Apax 1995 Ronald Cohen 20 miljard dollar Carlyle 1987 Louis Gerstner jr 15 miljard dollar Blackstone 1986 Peter Peterson 14 miljard dollar investeringsmaatschappijen. Daarvan had slechts een handvol bedrijven de deur opengezet. Sinds het roemruchte boek Barbarians at the Gate worden de kkr’s van deze wereld nog altijd vaak als nietsontziende rovers gezien. Toch wordt hun trackrecord alsmaar langer. Een beursexit gaat – in 99% van de gevallen – gepaard met een aardige bonus. De gemiddelde exitpremie lag het afgelopen jaar in de bandbreedte tussen de 10 en 35%. Dat is dus een gok waard, maar het is ook zaak om er snel bij te zijn. Uit de gang van zaken rond transporteur Frans Maas blijkt maar weer eens dat u nooit te vroeg bent. De koers was al 50% opgelopen in de maanden voordat het nieuws van het Deense bod naar buiten kwam. Op dat moment was instappen niet zinvol meer. Niet voor niets heet het ‘buy the rumour, sell the news’. Wie heeft de grootste Het Amerikaanse kkr viert dit jaar zijn dertigste verjaardag. In 1976 richtten Jerome Kohlberg, Henry Kravis en George Roberts, allen afkomstig van Bear Stearns, het concern op. Dankzij de steun van enkele grote financiële partijen (pensioenfondsen) slaagde kkr erin om al in de eerste jaren verschillende overnames te doen. Op de erelijst prijken onder meer de grootste leveraged buyout ooit (31,4 miljard dollar voor tabaksconcern rj Nabisco) en de eerste transactie van meer dan 1 miljard dollar (voor Wometco Enterprises in 1984). Kravis is de kleine, aan roekeloos grenzende durfal, zijn neef Roberts is de grote, bedachtzame rekenaar. Hun tegengestelde karakters blijken al jaren een gouden mix te zijn. Het concern is uitgegroeid tot de duidelijke nummer één binnen de industrie. In totaal is al 21 miljard dollar geïnvesteerd in ruim 130 bedrijven met een gezamenlijke waarde van 162 miljard. Het enorme verschil tussen deze bedragen geeft aan PROOI DOOR WIE PRIJS WANNEER STATUS dat kkr niet bang is om veel vreemd vermogen aan te trekken om een transactie te financieren. kkr beperkt zich nadrukkelijk niet tot een aantal sectoren en ziet de hele markt als jachtterrein. Dit heeft tot gevolg dat de huidige portefeuille nog het meest lijkt op de index van een kleine of middelgrote beurs. kkr bestuurt ruim dertig verschillende bedrijven met jaaromzetten van enkele tientallen miljoenen tot ruim 10 miljard dollar en industrieën die variëren van vuilophaaldiensten tot farmacie en van halfgeleiderproductie tot hotelketens. Zodra een transactie is afgerond, blijft een bedrijf gemiddeld zeven jaar in handen van het concern. Dat kan soms veel langer zijn. In 1986 kocht kkr voor 4,3 miljard dollar het Britse Safeway, om dat pas zeventien jaar later weer te verkopen. Daarvoor ontving kkr overigens wel 7,3 miljard. Na de aankoop wordt de organisatie gestroomlijnd om de free cashflow zo hoog mogelijk op te schroeven en waar mogelijk worden bedrijfsonderdelen apart verkocht. Een voorbeeld daarvan is de verkoop van de bedrijfspanden van Vendexkbb, wat in 2004 door kkr is opgekocht. Daarbij werd 2,5 miljard euro betaald voor de uitstaande aandelen en de schuldenlast. Precieze cijfers over de verkoop van de panden zijn niet gegeven, maar naar verluidt heeft de transactie 1,4 miljard opgeleverd. In andere gevallen worden juist bedrijven met aanvullende of vergelijkbare activiteiten gecombineerd. Waaghalzerij Ronald Cohen, de joodse oprichter van een andere grote durfinvesteerder Apax, is niet bang uitgevallen. Cohen investeert al jaren in Israëlische technologiebedrijven en telecom, maar is nu bezig een fonds op te richten van 500 miljoen dollar voor de economische ontwikkelingen in Palestijnse gebieden als de Westelijke Jordaanoever en de Gazastrook. Volgens Cohen moet toenemende welvaart tot afnemende spanningen leiden. Ons lijkt dit, gezien de explosieve verhoudingen in het gebied eerder waaghalzenkapitaal dan durfkapitaal. Casema Carlyle 665 mln euro 2003 Wordt winstgevend gemaakt en klaargestoomd voor verkoop VendexKBB KKR, Alpinvest 1,6 mrd euro 2004 Vastgoed verkocht, ketens opgesplitst PCM Apax 2004 In portefeuille New Skies Satellites Blackstone 956 mln dollar 2004 Naar beurs gebracht, deels verkocht voor 760 mln dollar Petroplus Carlyle 270 mln euro 2005 In portefeuille SBS Broadcasting KKR, Permina 1,86 mrd euro 2005 In portefeuille Laurus 11,5% in handen van Lyxor/Amber nvt heden nvt TNT Begeerd door Cornelius Geber nvt heden ‘Order pending…’ VNU Bod in de maak door vierspan: Apax, Blackstone, Carlyle, KKR en Alpinvest nvt heden ‘Order pending…’ 2. Buhrmann, 2,2 miljard euro Tien jaar geleden had Buhrmann een stuk hoger op de lijst van potentiële prooien gestaan. De papieractiviteiten die toen nog onderdeel van de onderneming vormden, werden in 1997 aan het Zuid-Amerikaanse Sappi verkocht, zodat de tactiek van overnemenen-opsplitsen niet werkt. De distributeur van kantoorartikelen is nu juist interessant omdat de koers-winstverhouding van 16 achterblijft bij de ruim 20 van Amerikaanse branchegenoten. Dat komt doordat het concern de hoofdnotering in Amsterdam heeft in plaats van New York. Ruim tweederde van de omzet komt uit de VS, tegenover nog geen 20% in Europa. De oplossing is simpel; koop Buhrmann op en verplaats het hoofdkantoor en de beursnotering naar de VS. Het zal een grote partij weinig moeite kosten om Buhrmann vóór 2008 om te toveren in een Amerikaans bedrijf. 28 3. Ahold, beurswaarde 9,8 miljard euro Het is niet eenvoudig voor een bedrijf met een grote vastgoedportefeuille om onder de radar van private equity-huizen te blijven. En dat wordt al helemaal onmogelijk als het concern eenvoudig is op te splitsen en in delen door te verkopen of weer naar de beurs te brengen. Ahold voldoet aan beide voorwaarden. De eerste stap voor een eventuele koper is de verkoop van us Foodservice, waarna het vastgoed losgeweekt kan worden van de winkelactiviteiten en in brokken doorverkocht. De supermarktketens in Nederland en de Verenigde Staten kunnen opgesplitst worden. Vervolgens kan er gezocht worden naar een geïnteresseerde koper of de ketens kunnen in de eigen regio weer naar de beurs gebracht worden. In een recent rapport becijferde zakenbank Van Lanschot Bankiers al dat de drie onderdelen apart 16,5 miljard euro waard konden zijn. 4. Wolters Kluwer, beurswaarde 5,2 miljard euro Sommige bedrijven vragen er bijna om van de beurs gehaald te worden. Wolters Kluwer lijkt er maar niet in te slagen om een goede strategie op de rails te krijgen. Het concern is toe aan de vierde topman in evenveel jaren en winstgroei zat er in 2005 nauwelijks in. Als de nieuwe strategie van Nancy McKinstry niet snel resultaten oplevert, oogt de uitgeverij als relatief goedkope speler binnen de industrie als een smakelijke kandidaat voor een lbo-specialist. Wolters kluwer heeft zichzelf al in vijf verschillende divisies ingedeeld, wat het voor een koper relatief eenvoudig maakt om de onderneming in verschillende stukken te hakken om deze vervolgens door te verkopen of in combinatie met andere aankopen naar de beurs te brengen. 5. Unilever, beurswaarde 33 miljard euro Ook nog grotere Nederlandse multinationals zouden ten prooi kunnen vallen aan lbo’s. Unilever heeft een marktkapitalisatie van rond de 33 miljard. Een overname van die grootte is voor Europese begrippen redelijk uniek, maar omdat tot 75% van de overnamesom met vreemd vermogen gefinancierd kan worden, is zo’n coup minder onmogelijk dan het op het eerste gezicht lijkt. Er komt dan ‘slechts’ 9 miljard euro eigen vermogen bij kijken. Dat is, getuige het beschikbare vermogen van bijvoorbeeld Neerlands private equitytrots Alpinvest van 30 miljard euro, best te behappen. Misschien is Unilever nog niet eens zo’n gekke gok. Het bedrijf lijkt behoorlijk achter te blijven bij een concurrent als Nestlé en zwalkt ook van links naar rechts met haar merkenstrategie (zie ook Aandeel van de Maand op pagina 14) 29
Page 1 and 2: Unilever • BAM • TKH • Puma
Page 3 and 4: E D I T O R I A L Derde jaargang N
Page 5 and 6: H O T S . S N A P S H O T S . S N A
Page 7 and 8: H O T S . S N A P S H O T S . S N A
Page 9 and 10: A A N D E E L V A N D E M A A N D U
Page 11 and 12: B E D R I J F S B E Z O E K 18 19 A
Page 13: S T O C K P I C K door Ron Belt Ron
Page 17 and 18: P r i v a t e e q u i t y Niet zeur
Page 19 and 20: van beleggers voor beleggers Vermog
Page 21 and 22: B i o t e c h 2 0 0 6 Crucell was i
Page 23 and 24: C O L U M N door Jacques Potuijt Pa
Page 25 and 26: C E N T E R F O L D De moeder aller
Page 27 and 28: T H E M A G N I F I C E N T S E V E
Page 29 and 30: N i e u w j a a r s q u i z 54 55 O
Page 31 and 32: H E B B E N & H O U D E N Victor Mu
Page 33 and 34: B E L E G G I N G S F O N D S E N d
Page 35 and 36: E D I T O R I A L m a g a z i n e I
Page 37: w i n s t w a a r s c h u w i n g v

Download - Iex

Create successful ePaper yourself

Delete template?

Save as template?