- Markedet tror ikke helt på de positive nyhetene

20 | ONSDAG 6. JULI 2011
BI-STUDIE CDS-PRISING OG HELLAS
riseforsikring upåvir
MAKRO: Negative verifiserbare nyheter
gir dyrere forsikring mot gresk mislighold.
Markedet reagerer lite på positive
nyheter, viser BI-studie.
Are HArAm
Are.HArAm@finAnsAvisen.no
– Særlig EU-politikerne har skyldt
på CDS-handelen og har hevdet at
spekulasjonen i disse har bidratt til
økte renter på gresk statsgjeld, sier
Kalliopi Mantagou.
Sammen med medstudent Lars
Killi Kristoffersen ved BI har Mantagou
skrevet sin masteroppgave om
CDS-markedet i forbindelse med
den greske statsgjeldskrisen.
– Men vi har funnet at CDSspreadene
ikke har reagert signifikant
på ikke-verifiserbare hendelser,
sier Kristoffersen.
Bare negative nyheter?
De to har studert ti enkeltstående
begivenheter fra høsten 2009 og
frem til nå, og finner signifikante
utslag i økt CDS-spread på de største
begivenhetene.
– Da Fitch nedgraderte gresk
statsgjeld i desember 2009, da Hellas
ba om hjelp fra EU og IMF og da
IMF i mai kom med kriselånene ga
det signifikante løft i CDS-spreadene,
sier Mantagou.
Andre nyheter har knapt gitt
utslag, eller utslagene har ikke vært
signifikante. Det gjelder blant annet
vedtaket om en betydelig pensjonsreform
i Hellas og erklæringen fra
IMF om at Hellas lå foran rute i sine
økonomiske reformer.
Udekket CDs
– Det ser ut som CDS-ene ikke har
reagert på de positive nyhetene. Fordi
de er positive, eller fordi de er for små?
– Ja, det kan se ut som markedet
reagerer mest på de negative nyhetene,
men årsaken kan også være
at de positive nyhetene er mindre,
mener Mantagou.
– Og det kan være fordi markedene
ikke helt tror på de positive
nyhetene, tror Kristoffersen.
Størst internasjonalt fokus har
det vært på udekket CDS, altså der
investoren kun kjøper forsikringen,
uten å ha investert i statsgjelden bak.
Tyskland har tatt initiativet til et forbud
mot slik handel, og både EU og
IMF mener udekket CDS-handel er
et problem. Finansminister Sigbjørn
CDS
■■ Credit Default Swap, kredittapsforsikring,
et instrument for å for å forsikre
seg mot at (obligasjons-)lånet misligholdes.
Selgeren av CDSen garanterer
dermed kjøperen låneutstederens (tredjeparts)
kredittverdighet ved betaling.
■■ Udekket CDS («naked CDS») er
der kjøper ikke også har ytt lån
til tredjepart.
Johnsen har overfor DN erklært sin
støtte til den tyske linjen.
– forsikrer naboens bil
– Det er vanskelig å si at det er udekket
CDS-handel som har skapt problemene
for Hellas, mener de to.
– CDS er et av få instrumenter
som tillater markedet å uttrykke
negative holdninger, sier Mantagou.
– Derfor mener vi at CDS-markedet
bidrar til å gi en bedre balanse
totalt sett til finansmarkedet, men
vi ser problemer med at markedet
er uregulert og at udekket CDS kan
være problematisk.
– Det blir litt som å forsikre naboens
bil, mener Kristoffersen.
Samtidig gir udekket CDS mulighet
til å tjene mer jo verre det går
med statsgjelden, og dette kan gi
problematiske incentiver, medgir de.
– Hva ble dere mest overrasket over?
– At konkurssannsynligheten i
forrige uke ble vurdert som så høy
som 94 prosent i CDS-markedet,
sier Mantagou.
I fjor vår tilsa CDS-prisingen en
sannsynlighet på 70 prosent for et
mislighold innen ti år.
– Dessuten var kurvene først
konvekse, altså at konkurssannsynligheten
steg klart jo lengre tid
som går. Nå er de konkave, sier hun.
– Det viser at markedet nå tror
at et nært forestående mislighold
har blitt langt mer sannsynlig.
Mantagou, som selv er gresk,
skjønner frustrasjonen som de omfattende
kuttetiltakene utløser, men
mener det greske folk må begynne
å se lengre frem:
– Hellas’ økonomiske problemer
startet på 80-tallet. Nå er det på tide
å gjøre de tøffe tingene, selv om det
er hardt.
Fra 70 til 94 prosent sannsynlighet for mislighold
De viktigste greske begivenhetene signifikant utslag i CDs-prisingen?
Fitch nedgraderer gresk gjeld desember 2009 Ja
George Papandreou ber om EU/IMF-hjelp april 2010 Ja
IMF kommer med kriselån mai 2010 Ja
Hellas vedtar omfattende pensjonsreform juli 2010 Nei
IMF erklærer at Hellas ligger foran skjema i kuttingen september 2010 Nei
Rykter om oppjustering av gresk underskudd november 2010 Nei
Faktisk oppjustering av gresk underskudd og gjeld november 2010 Nei
Fitch følger S&P og Moody’s og kutter Hellas til junk januar 2011 Nei
Wolfgang Schäuble truer med ytterligere krav april 2011 I grenseland
Finansminister George Papaconstantiou håper på forlenget kriselån mai 2011
(Mantagou, Kristoffersen, BI)
Nei
■■- Markedet tror ikke helt på de positi

ket av rykter
ve nyhetene
Tror ikke på mislighold: – Hellas
har blitt «too big to fail», mener Kalliopi
Mantagou og Lars Killi Kristoffersen.
Foto: Are HArAm
Europaparlamentet tok i går et viktig
skritt mot forbud mot udekket
CDS-handel. «Naken CDS» skjer
når investorer kun kjøper forsikringen
mot mislighold ved et lån, spesielt
aktuelt for kjøp av europeiske
statsobligasjoner i disse dager, uten
samtidig å være eksponert i selve
lånet man forsikrer.
Sammen med særlig politikere
fra Tyskland og Frankrike har
Tysklands finansminister Wolfgang
Schäuble advart mot destabiliserende
bidrag fra udekket CDS-handel.
I prinsippet vil en kjøper av
udekket CDS-sikring tjene mer, jo
verre det går med statsgjelden papiret
implisitt er knyttet mot. Fokuset
har særlig vært rettet mot større
hedgefond, som har vært beskyldt
ONSDAG 6. JULI 2011 |
EU forbyr
udekket CDS
EU-parlamentet stanser
«naken CDS» og aksjeshorting.
21
for å satse på å drive frem så stor
mistillit til Hellas og andre land at
mislighold blir utfallet.
standardiserte derivater
Europaparlamentet vedtok også at
en rekke over-the-counter derivater
skal standardiseres og handles
via clearinghus i et forsøk på å øke
transparensen.
Også nakenshorting av aksjer
er omfattet av vedtaket. Nå krever
parlamentet at nakenposisjonen
stenges ved handelsdagens slutt.
Vedtakene er imidlertid ikke
fullstendig utdypende, og særlig når
det gjelder shorthandel og OTC-derivatene
satser EU-landene på at deres
finansminister i løpet av juli vil
klare å finne frem til kompromisser.
Før eventuell implementering
av parlamentets vedtak kreves enten
fullstendig enstemmighet blant
finansministrene eller en omkamp
på minst seks måneder. FA
Fakta: Venter børsbyks i fremvoksende markeder
oppTur? Citigroup tror på sterk børsopptur for fremtredende markeder
neste halvår. Her åpner den brasilianske presidenten Dilma Rousseff et nytt
gassrør for Petrobras. Foto: SCanPix
Børsoppturen i land kategorisert som fremvoksende markeder av MSCI* er
ikke på langt nær like kraftig som under tidligere rallyer i oktober 2002 og
januar 1991. Oppgangen vil få kraftigere moment når gjeldskrisen i Hellas er
helt avklart, ifølge Citigroup-strateg Georey Dennis. Han spår at indeksen vil
stige 31 prosent de neste seks månedene.
Endringen i MSCIs indeks* for fremvoksende
markeder de seneste tre rallyene:
50%
Januar 1991 - September 1991
40
30
20
10
0
Oktober 2002 - Juni 2003
Oktober 2010 - idag
0
60
120 180
Handledager på børs
*Indeksen består av 26 land: Argentina, Brasil, Chile, Kina, Colombia, Tsjekkia, Egypt, Ungarn, India,
Indonesia, Israel, Jordan, Korea, Malaysia, Mexico, Marokko, Pakistan, Peru, Filippinene, Polen,
Russland, Sør-Afrika, Taiwan, Thailand, Tyrkia og Venezuela.
**Morgan Stanley Capital International