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os determinantes dos custos da insolvência financeira

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os determinantes dos custos da insolvência

OS DETERMINANTES DOS CUSTOS DA INSOLVÊNCIA FINANCEIRA: TEORIA E EVIDÊNCIA NUM CONTEXTO INTERNACIONAL DOUTORAMENTO EM CIÊNCIAS EMPRESARIAIS; RAMO ORGANIZAÇÃO E GESTÃO DE EMPRESAS; ESPECIALIDADE EM FINANÇAS EMPRESARIAIS Luís Fernandes Rodrigues Provas concluídas em 18 de Abril de 2002 RESUMO Este estudo integra duas linhas de investigação que têm, até agora, sido desenvolvidas separadamente, sem que se explore devidamente o potencial de fertilização cruzada. A primeira, faz uma abordagem essencialmente teórica dos custos de insolvência financeira. A segunda, baseia-se nos estudos empíricos sobre a previsão da insolvência financeira. Esta integração baseia-se na ideia que os custos (ex-ante) de insolvência financeira são determinados pela probabilidade de insolvência financeira e pelos custos (ex-post) que a empresa suportará no caso de insolvência financeira efectivamente ocorrer. Para alcançar este objectivo desenvolvemos um modelo em que os custos de insolvência financeira resultam da probabilidade de insolvência financeira e de um conjunto de variáveis que, de acordo com a teoria financeira, explicam a magnitude dos custos suportados pela empresa em insolvência financeira. Estamos, portanto, a assumir que a probabilidade de insolvência financeira influencia directa e/ou indirectamente o desempenho da empresa. Altman (1984), já tinha sugerido que os custos indirectos de insolvência suportados pelas empresas, resultantes de custos de oportunidade em termos de vendas perdidas, podem ser medidos relacionando as vendas perdidas com o desempenho das vendas do sector. Os nossos objectivos de análise exigem que disponhamos de dados com diversidade sectorial e institucional, para desenvolver um modelo geral que explique os custos de insolvência financeira. Utilizámos, por isso, uma base de dados económico-financeiros internacional – a Compustat Global Vantage – como fonte de informação. A metodologia econométrica para dados de painel utilizada neste artigo exige, pelo menos, seis anos consecutivos de dados, para cada empresa. No entanto, conseguimos reunir amostras com a estrutura mencionada para os EUA, Reino Unido e Alemanha, e construiu-se um painel incompleto que integra empresas com seis a dez anos de dados para os anos entre 1990 e 1999. Estes países são muito representativos da economia mundial e permitem-nos ter em conta um leque alargado de procedimentos de insolvência financeira, no que respeita aos seus enviesamentos pró-credor ou pródevedor, permitindo-nos estudar como os distintos sistemas legais influenciam os custos de insolvência financeira. Assim, o nosso modelo foi estimado a partir de painéis de dados de grande dimensão de empresas pertencentes a três grandes economias mundiais, utilizando o método generalizado dos momentos (MGM), que nos permite resolver o problemas de endogeneidade utilizando instrumentos. Através desta metodologia controlamos igualmente a heterogeneidade inobservável, que surge quando os indivíduos analisados são empresas. Assumimos que os custos de insolvência financeira correspondem a um desempenho negativo, medido pela variação das vendas da empresa em relação à variação média das vendas no seu sector. Distinguimos, também, o efeito da probabilidade de insolvência financeira e do endividamento, usando um indicador alternativo e mais preciso desta probabilidade, que nos permitirá examinar o efeito real do endividamento nos custos de insolvência financeira. Esta medida inovadora da probabilidade de insolvência financeira, deriva da estimação de modelos de regressão logística e captura a maior

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