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Discussão

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Reavaliando a Vulnerabilidade Externa da Economia Brasileira

Onde:

• r é a taxa de remuneração do passivo externo;

• BC, o saldo da balança comercial; e

• BS, o saldo da balança de serviços.

Tendo em vista que a economia cresce ao longo do tempo, essa equação considera

as diversas variáveis medidas como proporção do PIB, para ajustá-las à mudança de

escala da economia. Por isso mesmo, o crescimento do PIB também desempenha

papel crucial na dinâmica do passivo, atuando no sentido de reduzir, ceteris paribus,

o tamanho relativo do PEL. Na verdade, uma forma simples e intuitiva de interpretar

esta equação é a seguinte: o PEL do país cresce sempre que a taxa de remuneração

do passivo (correspondente às remessas líquidas de lucros e aos dividendos mais os

pagamentos líquidos de juros) for maior que a taxa de crescimento real do PIB. Para

impedir que o PEL cresça, é necessário que o país registre um saldo positivo na soma

das balanças comercial e de serviços. Se, ao contrário, a remuneração do passivo for

menor que o crescimento do PIB, o país é capaz de gerar continuamente um certo nível

de deficit nas balanças comercial e de serviços sem provocar um aumento do PEL.

Reisen (1998) destaca que a equação (2) não implica necessariamente uma relação

estática entre as variáveis relevantes ao longo do tempo, o que significa que a trajetória

do passivo externo não precisa ser monotônica. Sob determinadas circunstâncias – por

exemplo, mediante a execução de um amplo programa de investimentos com expectativas

de elevada rentabilidade no futuro ou com ganhos significativos de produtividade da

economia –, o país pode incorrer, por um determinado período, em deficit mais elevados

que o “permitido” por uma avaliação estática da equação (2). O autor argumenta que

o aumento do PEL que se veria no curto prazo não implicaria necessariamente um

risco de insolvência, desde que os investimentos gerassem um aumento da capacidade

de exportação (ou de substituição de importações) de tal modo que permitisse projetar

uma redução dos deficit comercial e de serviços no futuro, e, eventualmente, até mesmo

a geração de superavit em conta corrente, em um horizonte de tempo razoável. Tal

argumentação reforça a importância da abordagem intertemporal para avaliação de

solvência, abrindo espaço para aumentos temporários do PEL em prol de esforços de

investimentos que elevassem o potencial de crescimento de geração de renda do país,

e propiciassem uma reversão benigna do crescimento do PEL, sem necessidade de

recorrer a medidas drásticas de ajuste.

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