lees verder - VEB

VERENIGING VAN EFFECTENBEZIT TERS
J A A R V E R S L A G 2 0 0 5

Grafische vormgeving en prepress: AZ grafisch serviceburo bv, www.az-gsb.nl, Den Haag
Illustraties: Josje van Koppen
Vertaling: Bard Jansen
Adresgegevens:
Vereniging van Effectenbezitters
Postbus 240
2501 CE ’s-Gravenhage
Bezoekadres:
Amaliastraat 7
2514 JC ’s-Gravenhage
Tel: 070 313 00 00
Fax: 070 313 00 99
www.veb.net
2 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

INHOUD
VOORWOORD 5
1 UITSTEKEND BEURSJAAR 6
1.1 Koersen stijgen meer dan 25 procent 6
1.2 Lage groei, sterke beurs 6
1.3 Stroom beursexits houdt aan 6
1.4 Vier beursgangers 7
2 OPKOMEND AANDEELHOUDERSACTIVISME 8
2.1 Oppositie VNU boekt historische zege 8
2.2 VNU voorbeeld van slechte governance 8
2.3 Oppositie tegen biedingstrucs 8
2.4 Wetgever moet minderheidsaandeelhouder beschermen 9
2.5 Angst voor de Angelsaksen? 10
2.6 Onderworpen aan de tucht van de markt 10
2.7 Schiet de trend door? 10
3 BESCHERMING EN CORPORATE GOVERNANCE 11
3.1 Certificering: Wolters Kluwer en Wessanen geven
goede voorbeeld 11
3.2 Naleving code-Tabaksblat geeft gemengd beeld 12
3.3 Commissie-Frijns erg mild 12
4 DE SCHIKKINGEN 13
4.1 Bemiddeling Duisenberg succesvol 13
4.2 Ahold-schikking: 1,51 dollar per aandeel 13
4.3 Gelijke behandeling 14
4.4 Efficiënte en laagdrempelige afhandeling 14
4.5 Procedures tegen de VEB 14
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
5 DIENSTVERLENING VEB 15
5.1 Grens 30.000 leden doorbroken 15
5.2 Dag van het Aandeel groot succes 15
5.3 Financiële gang van zaken VEB 16
5.4 Vooruitzichten 2006 16
BIJLAGE ACTIES 17
Ahold: Schikking van ruim 1 miljard dollar 17
Dexia/Legiolease: Grote schikking met Dexia 18
KpnQwest: Vertragingstactiek grootaandeelhouders 19
Landis: VEB geeft garantie voor onderzoekskosten 20
LCI: Financiering toegewezen enquête onzeker 21
Laurus: Ombouwoperatie mislukt 21
Meespierson: Falcons op aandelen Cap Gemini 22
Unilever prefs: Belofte gebroken 22
Vodafone/Libertel: 50% hogere uitkoopprijs? 23
World Online: Nieuwe stappen in hoger beroep 23
3

VOORWOORD
De Vereniging van Effectenbezitters bestaat inmiddels 82 jaar.
Een respectabele leeftijd voor een vereniging die, getuige de
ontwikkelingen in 2005, nog zeer vitaal is.
Het jaar 2005 werd afgesloten met een recordaantal leden en
voor het eerst werd de grens van 30.000 doorbroken. Afgezet
tegen het afnemende animo van Nederlanders om zich bij
verenigingen, politieke partijen of lobbyorganisaties aan te
sluiten, is dat een mooie opsteker.
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
De hoogtepunten van 2005 waren toch wel de twee grote
schikkingen waar de VEB bij betrokken was. Eind april was
dat het Duisenberg-akkoord dat werd gesloten tussen
Dexia enerzijds en de Stichtingen Leaseverlies, Eegalease,
Consumentenbond en de VEB anderzijds.
Zeven maanden later werd de Ahold-schikking gesloten.
Toevallig een vrijwel gelijk bedrag –1,1 miljard dollar ofwel 950
miljoen euro – dat na aftrek van kosten zal worden verdeeld
onder gedupeerde beleggers.
Met die twee schikkingen is een bijdrage geleverd aan het
oplossen van twee van de grootste drama’s in de Nederlandse
beleggingshistorie. De ondernemingen – in dit geval Ahold en
Dexia – kunnen het vizier weer op de toekomst richten, en de
getroffen beleggers worden deels gecompenseerd.
De overgrote meerderheid van de betrokken beleggers is
tevreden met de uitkomst, getuige de massale aanmelding van
Ahold-beleggers en het feit dat 80 procent van de aangeslotenen
voor het Duisenberg-akkoord stemde. Dat niet iedereen
tevreden is, valt niet te voorkomen. In een schikking krijg je
nooit 100 procent. Van Dale definieert het woord ‘schikking’
niet voor niets als een ‘overeenkomst waarbij van beide kanten
wat wordt toegegeven’. De VEB heeft dus haar nek uitgestoken,
in het volle bewustzijn dat er kritiek op de akkoorden zou
kunnen komen.
In het voor u liggende jaarverslag wordt niet alleen aandacht
besteed aan de twee schikkingen. Ook ontwikkelingen bij de
vereniging, juridische acties en corporate governance komen
aan de orde. Speciale aandacht wordt besteed aan het opkomende
Angelsaksische aandeelhoudersactivisme.
Wij wensen u veel leesplezier.
5

1 UITSTEKEND BEURSJA AR
1.1 Koersen stijgen meer dan 25 procent
2005 was een uistekend beursjaar. De AEX-index sloot eind
december op 436,78 punten, maar liefst 88,7 punten (25,5
procent) hoger dan de eindstand van 2004 (348,08). De
Nederlandse beurs deed het daarmee relatief goed in Europa.
Van de grote beurzen steeg alleen de Duitse (+ 27 procent)
harder, dankzij de verkiezingsoverwinning van Angela Merkel
(CDU) en de hoop op economische hervormingen. De AEX deed
het wel beter dan Parijs (+ 23 procent), Brussel (+ 21 procent),
Madrid (+ 18 procent), Londen (+ 17 procent) en Milaan (+ 14
procent).
De goede beursperformance is mede te danken aan de sterke
dollar die de exportpositie van Europese bedrijven verbetert en
waardoor dollarwinsten omgerekend in euro’s hoger uitkomen.
De euro kostte eind 2005 nog maar 1,18 dollar, tegen 1,36 dollar
een jaar eerder. De zwakte van de euro is mede te wijten
aan het stranden van de Europese grondwet – waar zowel de
Fransen als de Nederlanders tegen stemden – en het zichtbare
gebrek aan eenheid binnen de Europese Unie.
Een tweede factor achter de hausse is gelegen in de stijgende
bedrijfswinsten. Die stegen in het eerste halfjaar van 2005 met
meer dan 25 procent en op basis van de thans bekende jaarcijfers
heeft die trend zich in de tweede jaarhelft voortgezet. De krachtige
winstgroei is te danken aan kostenreducties, belangen in
snelgroeiende economieën (Centraal-Europa en Azië) en het eerder
genoemde dollareffect. Ten derde kreeg de beurs steun in de
rug van het zeer lage renteniveau van ongeveer 3,4 procent. Voor
het bedrijfsleven zorgt die lage rente voor lagere financieringslasten.
Op de beurzen heeft een lage rente tot gevolg dat obligatiebeleggers
op zoek gaan naar beter renderende alternatieven. Dat
betekent een kapitaalstroom richting de aandelenbeurs.
Bij de AEX-fondsen waren de handelshuizen de uitschieters.
De eerste plaats werd ingenomen door Buhrmann (kantoorarti-
kelen) met 74 procent koersstijging, gevolgd door Hagemeyer,
dat met 61 procent steeg. Voor de stijging van 89 punten waren
vooral indexzwaargewichten als ING Groep, Philips en Royal
Dutch Shell verantwoordelijk.
1.2 Lage groei, sterke beurs
De paradox van 2005 is dat de AEX- index een grote stijging
liet zien, terwijl de economische groei op een zeer laag
niveau lag. Ook internationaal is sprake van deze paradox.
De Japanse beurs won in 2005 40,2 procent, terwijl de economische
groei slechts 2,1 procent bedroeg. Daarentegen
leverde de sterk groeiende Amerikaanse economie (+ 3,5
procent) voor de Amerikaanse beleggers weinig op. De
belangrijkste indices – de Dow Jones en de Nasdaq – lieten
een vlakke koersontwikkeling zien.
Een belangrijke verklaring voor de bovengemiddelde performance
van de Europese beurzen is de herwaardering van
aandelen. De waardering van aandelen was, afgezet tegen die
van obligaties, te laag geworden. Een andere indicator voor die
lage waardering is het grote aantal investeringsmaatschappijen
dat voor een belangrijk deel met (goedkoop) vreemd vermogen
bedrijven van de beurs wil halen.
1.3 Stroom beursexits houdt aan
De reeks van beursexits zette zich in 2005 versneld voort. Uit
de AEX verdwenen P&O Nedlloyd en Versatel, die door Maersk
respectievelijk Tele2 werden ingelijfd. Verder kwamen er biedingen
op projectontwikkelaar AM, participatiemaatschappij
Begemann, logistiek dienstverlener Frans Maas, handelshuis
Kühne & Heitz, raffinagebedrijf Petroplus, ICT-dienstverlener
PinkRoccade en de vastgoedfondsen VHS en Sarakreek. Via
activa-passivatransacties verdwenen ook pvc-product EVC en
6 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

AEX Top 5
Buhrmann 73,9%
Hagemeyer 61,2%
SBM 45,9%
DSM 44,9%
ASML 43,1%
AEX Flop 5
Getronics -3,4%
Vedior 4,4%
Heineken 9,2%
Ahold 11,1%
ABN Amro 13,3%
New Skies Satellites van de beurs. De motieven die aan de biedingen
ten grondslag liggen, zijn divers. In sommige gevallen is
de overname een logische stap in de consolidatie in de sector
(P&O Nedlloyd), heeft de beursnotering weinig meerwaarde
(Kühne & Heitz) of wil de bieder alleen de onderwaardering uit
het fonds halen (Begemann). De VEB is zeer kritisch over de
behandeling van minderheidsaandeelhouders in het biedproces.
Deze kwestie komt aan de orde in paragraaf 2.3.
Ten slotte raakte de beurs ook de kleine effectenbank Van der
Hoop kwijt; deze bank ging failliet doordat haar vermogenspositie
te zwak was om de slechte operationele resultaten en een
fiscale claim op te vangen.
1.4 Vier beursgangers
Tegenover de beursverlaters stonden vier beursgangers:
Endemol, Galapagos, TeleAtlas en TomTom. Dat aantal is gelijk
aan het totaal aantal introducties in de jaren 2001 (1), 2002 (0),
2003 (1) en 2004 (2). Met de beursgang van Endemol komt de
Nederlandse televisiemaker na vijf jaar afwezigheid weer terug
op de beursvloer. Ditmaal zonder de Franse activiteiten en
tegen een aanzienlijk minder opgeblazen waardering. Telefónica
wil mogelijk op termijn het belang in Endemol afstoten en de
beursnotering is dan een logische eerste stap. Bij TeleAtlas
en Galapagos was geen sprake van een nieuwe introductie,
aangezien deze ondernemingen al een notering hadden
in Frankfurt respectievelijk Brussel. De beursintroducties
van 2005 dienden vooral om bestaande aandeelhouders de
mogelijkheid te geven hun belang te verzilveren (cashen). Bij
deze vier beursintroducties werd in totaal voor 1,38 miljard euro
aan aandelen geplaatst. Daarvan betrof 1,10 miljard euro (80
procent) herplaatsing en slechts 0,28 miljard nieuw kapitaal. De
beursintroductie van navigatiebedrijf TomTom was een groot
succes. De koers steeg van 17,50 tot 29,00 euro per ultimo 2005
en het fonds is per maart 2006 opgenomen in de AEX-index. ■
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S 7

2 OPKOMEND
A ANDEELHOUDERSACTIVISME
2.1 Oppositie VNU boekt historische zege
Een opvallende trend was de opkomst van Angelsaksische aandeelhouders.
Zij manifesteerden zich in 2005 krachtig als actieve
aandeelhouders bij tal van Nederlandse beursfondsen. Het grootste
succes boekten zij bij VNU. Daar bestond sterke oppositie
tegen de voorgenomen overname door VNU van IMS Health. De
bezwaren waren eenvoudig: de overname zou te weinig synergie
opleveren, de overnameprijs (7 miljard dollar) lag te hoog en er
waren grote risico’s verbonden aan het samenvoegen van beide
bedrijven. De oppositie werd aangevoerd door investeerders
Knight Vinke, Templeton en Fidelity. Ook de VEB keerde zich tegen
de voorgenomen overname van IMS Health. Een belangrijke additionele
overweging daarbij was dat VNU onder leiding van topman
Van den Bergh wel tal van bedrijven heeft geacquireerd, maar niet
in staat is geweest daarmee voldoende synergie te realiseren. Van
waardecreatie was geen sprake geweest.
Op 24 november 2005 gooide de VNU-top onder druk de
handdoek in de ring. De tegenstanders van de IMS-overname
hadden meer dan vijftig procent van het kapitaal in handen en
in een te houden aandeelhoudersvergadering zou VNU derhalve
nooit de steun van de meerderheid hebben gekregen.
Indirect was dit ook een succes voor de VEB die – via de HBGzaak
van 2001 en politieke lobby – medeverantwoordelijk is voor
de wetgeving die verplicht om majeure transacties (en overnames)
ter goedkeuring aan aandeelhouders voor te leggen.
2.2 VNU voorbeeld van slechte governance
De belangrijkste VNU-bestuurders – bestuursvoorzitter Van den
Bergh en president-commissaris Jacobs – toonden zich slechte
verliezers. Zij verweten aandeelhouders de korte termijn te hebben
laten prevaleren en onvoldoende oog te hebben voor de langetermijnvoordelen
van deze transactie. Het had de VNU-top gesierd
indien zij de hand in eigen boezem had gestoken. Het overname-
plan van IMS was van een dusdanig megalomaan gehalte dat het
tijdens de hype van 2000 niet had misstaan. VNU had eerst haar
eigen performance moeten verbeteren: het realiseren van autonome
omzetgroei, verbetering van de marges en het benutten van
synergieën tussen de overgenomen bedrijven.
Afgezien van de discussie over de overname zelf, liet VNU
zich wat betreft corporate governance van haar slechte kant
zien. Om de overname door te drukken werd – nota bene
zonder aandeelhoudersgoedkeuring – een break-upfee van
125 miljoen dollar overeengekomen. Na het afketsen van de
overname werd geen aandeelhoudersvergadering gehouden
om verantwoording af te leggen en ook de strategische beslissing
om verkoop van het concern na te streven werd niet aan
de aandeelhoudersvergadering voorgelegd. Dat betekent dat
de aandeelhouders het bestuur en de commissarissen pas
eind april 2006 ter verantwoording kunnen roepen voor een in
november 2005 gestrande overname.
2.3 Oppositie tegen biedingstrucs
De Angelsaksische beleggers roerden zich ook in andere overnamesituaties.
Bij Versatel, Shell, SNT en P&O Nedlloyd was de
aandeelhoudersoppositie gericht tegen de methoden die werden
gebruikt om aandeelhouders in een biedproces tot aanbieden
te dwingen. In de eerste drie gevallen besloot een deel van
de (Angelsaksische) aandeelhouders om hun aandelen niet aan
te bieden. Bij SNT lag de biedprijs van KPN ondanks de positieve
operationele ontwikkeling op ongeveer de helft van de introductiekoers
uit 2000. Voor KPN was deze transactie (verkopen
op 25 en vijf jaar later terugkopen op 13) uiterst lucratief. Via een
juridische fusie werd geprobeerd aandeelhouders tot aanbieden
van hun aandelen te dwingen. Op 8 april werd een akkoord
bereikt tussen KPN, een tweetal Britse beleggers en de VEB,
waarbij de ruilverhouding in de juridische fusie werd verhoogd
met 12 procent tot 15,09 euro.
8 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

Bij Versatel was de dreiging zo mogelijk nog sterker. Het overnamebod
ging gepaard met de verkoop van de Duitse activiteiten,
waarna een juridische fusie werd aangekondigd. Bij
deze juridische fusie zouden aandeelhouders een belang van
minder dan 5 procent overhouden en uitgekocht kunnen worden.
Dankzij het verzet van buitenlandse aandeelhouders met
tussen de 15 en 20 procent van het kapitaal wordt scherp gelet
op de belangen van de outside-aandeelhouders . De toewijzing
van de voorlopige voorzieningen bij de Ondernemingskamer
– dat wil zeggen de benoeming van drie onafhankelijke commissarissen
– moet een faire behandeling in de voorgestelde
juridische fusie met Tele2 Benelux waarborgen. In 2005 gingen
de Koninklijke Nederlandse Petroleum Maatschappij (hierna:
de Koninklijke) en Shell Transport & Trading samen en vormden
zij Royal Dutch Shell. Om de laatste aandelen Koninklijke binnen
te halen, besloot men tot een juridische fusie met een van
de Shell-dochters. Daarbij werd de ruilverhouding zo gekozen
dat geen enkele aandeelhouder in aanmerking zou kunnen
komen voor één aandeel van deze Shell-dochter. De fracties
zouden worden afgerekend in contanten en zo was men verlost
van de resterende aandeelhouders. De gekozen verhouding
– men moest 1,4 miljard euro aan aandelen Koninklijke hebben
om 1 aandeel Shell Petroleum te kunnen verwerven – was
zodanig kunstmatig dat aandeelhouders zich daar terecht
tegen verzetten. Ook de VEB voegde zich in deze zaak tot de
Ondernemingskamer, die uiteindelijk werd geschikt. Er werd
afgesproken dat een onafhankelijke waardebepaling van het
aandeel Koninklijke zou plaatsvinden (het belang van de
bewuste aandeelhouders) en de Ondernemingskamer zal een
oordeel geven over de toelaatbaarheid van deze constructie
(het principiële belang van de VEB). Bij P&O Nedlloyd ten slotte
wilde het bestuur geen informatie verschaffen over de waarde
van de activa en de winstprojecties voor de komende jaren.
Die informatie werd volgens voorzitter Andrew Land niet verstrekt
omdat daarmee ‘koersgevoelige informatie’ zou worden
prijsgegeven en ‘voorkennis’ zou ontstaan. Bizar detail is, dat
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
indien deze stelling van voorzitter Land juist is, de bestuurders
van P&O Nedlloyd met voorkennis hebben gehandeld toen zij
hun eigen aandelen aan Maersk aanboden.
2.4 Wetgever moet minderheidsaandeelhouder
beschermen
De conclusie van deze vier zaken is dat de positie van zittende
aandeelhouders en minderheidsaandeelhouders tijdens het
biedproces uitermate zwak is. De VEB heeft dat al eerder geconstateerd,
maar daar waar in eerdere jaren vooral sprake was van
dreigingen aan het adres van die aandeelhouders werden de
dreigementen in 2005 ten uitvoer gebracht. Dankzij de terechte
oppositie van Angelsakische aandeelhouders worden de biedingstrucs
aan de kaak gesteld en wordt voorkomen dat de
belangen van minderheidsaandeelhouders worden verkwanseld.
De VEB ziet hier een taak voor de wetgever om voor adequate
rechtsbescherming te zorgen. Verder is het teleurstellend dat
bestuurders van beursgenoteerde ondernemingen juist bij een
beursexit de rechten van aandeelhouders met voeten treden.
Het is eveneens zorgwekkend dat het steeds vaker voorkomt
dat het bestuur van een overgenomen vennootschap samenwerkt
met de overnemer en participeert in de onderneming
na vertrek van de beurs. Dit is het geval bij VendexKBB (2004),
Petroplus (2004/2005) en McGregor (2006). Daarmee hebben
bestuurders belang bij een zo laag mogelijk bod en is hun
belang – op het cruciale moment van de overname – tegengesteld
aan dat van de gewone aandeelhouder. Achteraf is goed
te begrijpen dat de VendexKBB-directie conservatief (en weinig
mededeelzaam) was ten aanzien van de verborgen reserves in
het vastgoed. Op 25 november werd bekend dat het vastgoed
met een boekwinst van circa 700 miljoen euro aan beleggers is
verkocht. Daarmee heeft de bieder bijna de helft van de waarde
van het bod terugverdiend.
9

2.5 Angst voor de Angelsaksen?
De omstandigheid dat buitenlandse aandeelhouders zich manifesteren,
is inmiddels onderwerp van discussie geworden. Is het
aandeelhouderskapitalisme doorgeschoten en zijn Nederlandse
ondernemingen slachtoffer van op kortetermijn winst beluste
Angelsaksische beleggers?
Het is wenselijk de analyse te beginnen bij de voedingsbodem
en het ontstaan daarvan. Bestuurders van Nederlandse beursfondsen
hebben zich te lang van hun aandeelhouders vervreemd,
zich te lang immuun geacht voor de tucht van de markt. In dat
klimaat werden een viertal problemen niet aangepakt:
■ langdurige underperformance;
■ langdurige onderwaardering;
■ inefficiënte vermogensstructuur (te veel ongebruikt
vermogen);
■ het voortbestaan van conglomeraten zonder samenhang.
De baisse op de beurzen in de periode 2001-2003 heeft gezorgd
voor een relatief lage waardering van aandelen, waarbij
Nederlandse aandelen bovendien goedkoper waren dan het
Europese gemiddelde. Daarbij speelde een rol dat Nederlandse
institutionele beleggers (bijvoorbeeld Fortis en ING) met de
invoering van de euro hun belangen in Nederlandse aandelen
hebben verkleind en dat zij – gedwongen door marktomstandigheden
– in de eerste helft van 2003 de weging van hun
aandelenbelangen hebben teruggebracht. Het gat dat ontstond
door de verkoop van institutionele belangen is opgevuld door
buitenlandse beleggers. Een deel van deze buitenlandse beleggers
is aangetrokken door de kansen die de genoemde onderwaardering
bood. Daarbij zagen zij bovendien kansen om – via
verandering van management, optimalisering van de vermogensstructuur
of het focussen van de bedrijfsactiviteiten – de
onderwaardering van deze bedrijven te verkleinen of zelfs weg
te werken. De focus is derhalve gericht op ondernemingen met
de grootste onderwaardering of het grootste herstelpotentieel.
2.6 Onderworpen aan de tucht van de markt
De gevolgen van deze marktwerking zijn over het algemeen
positief. Zwak presterend management (bijvoorbeeld CSM)
wordt aangepakt en waardevernietigende overnames (VNU)
worden tegengehouden. Bedrijven die een conglomeraat vormen
van niet-samenhangende bedrijven (CSM, Stork, Akzo
Nobel) staan onder druk om focus aan te brengen in hun
bedrijf. Bedrijven met een inefficiënte vermogensstructuur (te
veel eigen vermogen en een te hoge vermogenskostenvoet)
staan onder druk om hun vermogenskosten te verlagen. Een
deel van de beursgenoteerde bedrijven heeft deze laatste twee
zaken zelf opgepakt. TNT heeft zelf de logistieke divisie in de
etalage gezet en is met aandeleninkoop gestart. AkzoNobel
heeft een beursgang – en geleidelijk afstoten – van de farmadivisie
aangekondigd, CSM verkoopt de suikeractiviteiten en
Philips brengt de cyclische halfgeleideractiviteiten alvast onder
in een aparte entiteit. Ook aandeleninkoop is de afgelopen
anderhalf jaar in zwang geraakt. Bedrijven als Koninklijke Olie,
Unilever, Philips en TNT kopen op grote schaal aandelen in.
In een open kapitaalmarkt stroomt dit geld terug naar beleggers
die er hoger renderende investeringen voor zoeken. Met
de combinatie van focus en inkoop van aandelen is TNT erin
geslaagd een koersstijging te bewerkstelligen van 20 tot 28
euro. Hoewel het overnamegevaar nog niet volledig is geweken,
blijft een hoge beurswaardering de beste bescherming.
2.7 Schiet de trend door?
In reacties wordt met name geklaagd over de kortetermijnfocus
van deze Angelsaksische beleggers. Daarbij roeren voormalig
topbeleggers Jacobs (ING) en Korteweg (Robeco) zich nadrukkelijk.
Het is evenwel zinvol om de vraag te stellen waarom deze
marktinefficiënties zich hebben voorgedaan. Waarom hebben
de grote instituten hun rol als aandeelhouder in het verleden
niet serieus genomen en waarom zijn zij niet opgetreden tegen
slecht management en beschermingsconstructies die leiden
tot onderwaardering? En waarom steunen zij de goed presterende
managers niet? De passieve houding van Nederlandse
instituten – met name beursgenoteerde financiële instellingen
– maken het voor buitenlandse aandeelhouders mogelijk om
met een relatief beperkt percentage (bijvoorbeeld 20 procent)
een meerderheid in de aandeelhoudersvergadering te krijgen.
Is het aandeelhouderskapitalisme nu doorgeschoten?
Vooralsnog zijn de positieve effecten veel groter dan de negatieve.
De tijd dat ondernemingen de wensen van aandeelhouders
langdurig konden negeren, ligt gelukkig achter ons. De
aanhoudende kooplust van buitenlandse aandeelhouders en de
maatregelen die beursfondsen zelf nemen om waarde te creëren,
zullen op den duur leiden tot een hogere waardering van
aandelen en een daling van de kosten van vreemd vermogen. ■
10 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

3 BESCHERMING EN CORPORATE
GOVERNANCE
3.1 Certificering: Wolters Kluwer en Wessanen
geven goede voorbeeld
Tegen de achtergrond van deze discussie is het verwonderlijk
dat enkele van de grote beursfondsen vasthouden aan certificering
van aandelen. In 2005 waren dat vier hoofdfondsen:
ING, Unilever, Vedior en Wolters Kluwer. Bij deze ondernemin-
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
gen maakt een administratiekantoor de dienst uit en hebben
de certificaathouders – die gezamenlijk een kleine minderheid
van de stemmen in de ava vertegenwoordigen – de
facto niets te zeggen. Met het uitschakelen van de ‘kapitaalverschaffer’
kan geen sprake meer zijn van een evenwichtig
systeem van checks and balances. De werking van certificering
werd in 2005 duidelijk toen het administratiekantoor van
Unilever ontvouwde hoe het zich van zijn taken had gekweten
[zie kader]. Positief is de ontwikkeling bij Wolters Kluwer
dat op 12 december meedeelde de certificering op te willen
heffen. Nog krachtiger was het optreden van Wessanen, waar
bestuur en commissarissen de strijd aan moesten gaan met
een weigerachtig AK-bestuur om de constructie van tafel te
krijgen. Nadat een maandenlange discussie tussen ondernemingsleiding
en administratiekantoor geen resultaat had
opgeleverd en certificaathouders hun vertrouwen in het
AK-bestuur hadden opgezegd, wilde dat administratiekantoor
nog steeds blijven zitten. Het AK-bestuur – met daarin
bestuurders Langman, Pieterse en Van Rees – wilde, in strijd
met de code-Tabaksblat, het beschermende karakter van de
certificering handhaven. Uiteindelijk moest topman Veenhof
het machtswoord spreken – d.w.z dreigen met aftreden – om
een oplossing te forceren. Het bestuur van het AK trad vervolgens
af. Wessanen heeft aangekondigd de afschaffing van
de certificering in de aandeelhoudersvergadering van 2006 te
zullen agenderen.
Wat de werkelijke reden is voor de grote drie (ING, Unilever
en Vedior) om vast te houden aan certificering is niet duidelijk.
Is het de angst voor de tucht van de markt, de angst
om overgenomen te worden, laat men de oren hangen naar
het advies van oerconservatieve juristen of wil men de luxe
positie achter beschermende wallen niet vrijwillig opgeven?
Nederland is het enige land ter wereld dat deze constructie
kent. Het is opmerkelijk dat de grote drie worden bestuurd
11

door buitenlanders: de Fransman Patrick Cescau, de Belg
Michel Tilmant en de Brit Zach Miles.
3.2 Naleving code-Tabaksblat geeft
gemengd beeld
De VEB maakte op 9 december 2005, precies twee jaar na de
publicatie van de Code Tabaksblat, een evaluatie van de naleving
van de code bij de AEX- en AMX-fondsen. De uitkomsten
geven een wisselend beeld. Aan de bepalingen over formele
kwesties (verslag raad van commissarissen, commissiestructuur
en reglement) wordt door de overgrote meerderheid voldaan.
Tevens worden de concrete bepalingen die beogen het commissariaat
te verversen (maximaal twaalf jaar zittingsduur en
maximaal vijf commissariaten) goed nageleefd. Op het gebied
van beloningen is de naleving aanzienlijk minder goed. De
prestatiecriteria voor de toekenning van bonussen en opties
worden meestal niet gepubliceerd en de beperking in de code-
Tabaksblat van de maximale afkoopsom bij onvrijwillig vertrek
(tot maximaal één basissalaris) wordt door veel beursfondsen
genegeerd. Op het punt van zeggenschap is het teleurstellend
dat slechts twee van de acht gecertificeerde ondernemingen
voldoen aan de code.
Aan de hand van een strafpuntensysteem heeft de VEB de
individuele bedrijven ook een rapportcijfer toegekend. Bij de
ranglijst valt op dat de voormalige staatsbedrijven TNT en
KPN in de top vijf staan. De achterblijvers zijn onder meer
CSM, ING en Heijmans, met name omdat zij de bepalingen ten
aanzien van certificering niet naleven. Op basis van het onderzoek
naar naleving bij de grootste beursfondsen heeft de VEB
de commissie-Frijns geadviseerd om – wanneer bepalingen
op grote schaal niet worden nageleefd – een aanbeveling tot
wetgeving te overwegen. Daarbij dient met name aandacht te
worden besteed aan de trucs die worden gebruikt om de code
te omzeilen.
3.3 Commissie-Frijns erg mild
Op 20 december kwam de commissie-Frijns met haar rapportage.
Deze was veel positiever van toonzetting. Frijns kwam
tot de conclusie dat het nalevingspercentage 88 procent
bedroeg. Het verschil met het onderzoek van de VEB (dat een
nalevingspercentage van 55 procent vond) is dat de commissie-Frijns
ook gemotiveerde afwijkingen van de code als
naleving heeft gekwalificeerd, ongeacht de kwaliteit van de
motivering. Met het leggen van de nadruk op het percentage
van 88 procent handelt Frijns tegen het advies van Tabaksblat,
die had gevraagd om niet aan ‘box ticking’ te doen, het afvinken
van bepalingen en op basis daarvan een score bepalen. De
algemene conclusie van de commissie-Frijns – dat de code een
groot maatschappelijk draagvlak heeft – wordt door de VEB
gedeeld. Hetzelfde geldt voor de probleemgebieden die de commissie-Frijns
signaleert: naleving van de beloningsbepalingen,
het gedrag van administratiekantoren, de toegankelijkheid van
aandeelhoudersvergaderingen en de (inactieve) opstelling van
institutionele beleggers.
De commissie-Frijns heeft zich in het eerste jaar beperkt tot
een algemene inventarisatie. Eind 2006 volgt een tweede rapportage
waarbij de naleving van de code-Tabaksblat hopelijk
kritischer tegen het licht zal worden gehouden. ■
12 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

4 DE SCHIKKINGEN
4.1 Bemiddeling Duisenberg succesvol
In 2005 was de VEB betrokken bij twee grote schikkingen. De
eerste was de schikking met Dexia in het kader van de aandelenleaseproblematiek.
Na eerdere mislukte onderhandelingsronden
in december 2002 en juni 2004 werd op initiatief
van De Nederlandsche Bank een derde poging gewaagd om
een oplossing te bewerkstelligen voor deze omvangrijke pro-
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
blematiek. Het gaat daarbij om ongeveer 475.000 contracten
en tussen de 250.000 en 300.000 beleggers die – meestal via
LegioLease – aandelenleasecontracten hadden gesloten. Dexia
nam Legiolease in 2000 over van Aegon en werd daarmee ook
betrokken in deze kwestie. Het belangrijkste probleem van
de aandelenleasecontracten is gelegen in de restschuld, het
negatieve saldo dat resteerde aan het eind van de looptijd van
de contracten. Deze restschuld was het gevolg van de negatieve
koersontwikkeling van de bewuste aandelen waardoor
de verkoop van de aandelen niet voldoende was om de schuld
af te lossen. Bij de onderhandelingen stonden de restschulden
dan ook centraal. Uiteindelijk werd een oplossing bereikt
waarbij de restschuld voor twee derde wordt kwijtgescholden.
Voor diegenen die vallen onder de partnerproblematiek – de
partner had moeten meetekenen – bedraagt de compensatie
zelfs 100 procent van de restschuld. Voor mensen met
betalingsproblemen geldt een coulanceregeling. Indien zij niet
in staat zijn om maandtermijnen en/of restschuld te betalen,
wordt deze kwijtgescholden.
Het is te danken aan de inspanningen van voormalig president
van de Europese Centrale Bank, Wim Duisenberg, dat partijen
bij elkaar konden worden gebracht. Mede gezien zijn belangrijke
rol in dit proces kwam het bericht van het overlijden van
Duisenberg op 30 juli 2005 als een grote schok.
4.2 Ahold-schikking: 1,51 dollar per aandeel
Op 28 november werd – samen met de Amerikaanse classactionadvocaten
– een schikking bereikt van 1,1 miljard
dollar met Ahold. Dit bedrag zal na aftrek van kosten via de
Amerikaanse class-actionprocedure onder gedupeerde Aholdbeleggers
worden verdeeld. In aanmerking komen beleggers
die in de periode van 30 juli 1999 tot en met 23 februari 2003
aandelen Ahold hebben gekocht. In het kader van de schikking
13

is de VEB ermee akkoord gegaan af te zien van juridische
procedures tegen Ahold. De door de VEB geëntameerde
jaarrekeningprocedure is op 8 december 2005 geroyeerd.
De eerste fase van de enquêteprocedure zal wel doorgang
vinden, hetgeen betekent dat de VEB en het beleggend publiek
kennis zullen kunnen nemen van het onderzoeksrapport. De
VEB heeft altijd benadrukt dat zij – naast compensatie voor
beleggers – inzicht wilde verkrijgen in de werkelijke gebeurtenissen
zoals deze zich in de periode 1998-2003 hebben afgespeeld.
Die doelstelling wordt derhalve bereikt. De verwachting
is dat het enquêterapport in maart of april 2006 zal worden
gepubliceerd. De VEB verwacht een uitgebreid rapport, mede
op basis van het van 250.000 tot 1,35 miljoen euro verhoogde
budget van de onderzoekers. Ahold-accountant Deloitte maakt
geen deel uit van de schikking en het staat de VEB derhalve vrij
om – namens Ahold-beleggers – een eventuele schadevergoedingsactie
tegen Deloitte te starten.
4.3 Gelijke behandeling
De VEB ondersteunt de bereikte schikking omdat deze zorgt voor
een substantiële compensatie voor diegenen die schade hebben
geleden als gevolg van het mismanagement bij Ahold. De
uitkomst is evident een compromis – het totale koersverlies van
alle Ahold-aandeelhouders is immers aanzienlijk groter dan het
schikkingsbedrag – maar de weg van doorprocederen zou grote
onzekerheden hebben opgeleverd over de hoogte van een eventuele
compensatie en het moment waarop deze aan de betreffende
aandeelhouders ten goede zou kunnen komen. Vanuit
het perspectief van Ahold is het schikkingsbedrag zodanig dat
de vennootschap deze last kan dragen en dat uitvoering van de
strategie daardoor niet in gevaar komt. Bij de praktische uitwerking
van de schikkingen is ervoor gekozen het proces – van compensatie
van beleggers – te laten verlopen via de Amerikaanse
class-actionprocedure. Van eminent belang daarbij is dat geen
onderscheid gemaakt zal worden tussen de Amerikaanse en
de niet-Amerikaanse beleggers. In een eerdere procedure tegen
Philips is dat voor de VEB een groot probleem geweest.
4.4 Efficiënte en laagdrempelige afhandeling
Het proces van de uitvoering van de schikkingsovereenkomst
is in volle gang. De rechtbank van Maryland heeft op 9 januari
2006 voorlopige goedkeuring aan de schikking gehecht, het
tijdpad is nader ingevuld en de compensatie per aandeel wordt
thans geschat op 1,51 dollar per aandeel (was: 1,00 tot 1,30 dollar).
De VEB zet zich in voor een succesvolle afhandeling van
deze schikking, waarbij een laagdrempelige en efficiënte afhandeling
van de claims van naar schatting honderdduizenden
Ahold-beleggers voorop staat. Dit heeft erin geresulteerd dat
het aantal bij de VEB geregistreerde Ahold-beleggers is gestegen
van 9.000 naar 45.000.
4.5 Procedures tegen de VEB
Tot tweemaal toe werd de VEB zelf in een procedure betrokken.
In april 2006 werd de VEB in kort geding gedagvaard
door De Vries Robbe Groep (hierna: DVRG) in het kader
van het artikel “De goocheltruc van George Tóth” dat op
9 april jl. in Effect (nummer 7) was verschenen. In dit artikel
heeft de VEB gewaarschuwd voor de risico’s verbonden aan
beleggen in aandelen DVRG en een benadering gegeven van
de fundamentele waarde van het aandeel. De drie positieve
scenario’s die de VEB heeft doorgerekend resulteren in
waarderingen van 11,3 tot 11,7 eurocent per aandeel DVRG. De
beurskoers bedroeg op het moment van schrijven (4 april)
1,62 euro. DVRG eiste rectificatie en stelde dat het artikel
onjuist, onvolledig, tendentieus en kwetsend was. De
rechtbank Den Haag heeft op 25 april 2006 alle vorderingen
van DVRG afgewezen en DVRG veroordeeld in de kosten van
het geding. Met dit vonnis is vast komen te staan dat de
VEB aan de noodzakelijke zorgvuldigheid heeft voldaan en
dat de waarschuwing van de VEB ten aanzien van (de risico’s
verbonden aan) aandelen DVRG op een gedegen analyse
gestoeld is.
In het kader van de in 2004 gestarte juridische acties tegen
Ahold, kreeg de VEB te maken met een claim van een individuele
Ahold-aandeelhouder. Deze aandeelhouder stelde de VEB
aansprakelijk voor een bedrag van 5 miljoen euro, naar zijn
zeggen de schade die hij zou lijden vanwege het optreden van
de VEB. De rechtbank heeft deze aandeelhouder in het ongelijk
gesteld, de vorderingen afgewezen en een kostenveroordeling
uitgesproken.
Voor de overige procedures wordt verwezen naar pagina 17
bijlage Acties. ■
14 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

5 DIENST VERLENING VEB
5.1 Grens 30.000 leden doorbroken
Eind december 2005 werd de grens van 30.000 leden doorbroken.
Voor de VEB is dit een belangrijke mijlpaal. De grens van
10.000 leden werd gepasseerd in 1989, terwijl het ledental in
1998 voor het eerst boven de 20.000 uit kwam. Per ultimo 2005
bedroeg het ledental 30.264.
De groei van de organisatie en de betrokkenheid bij twee
grote schikkingen (Ahold en Dexia) zorgde voor een toename
van de werkzaamheden van de VEB-organisatie. Met name de
Ahold-actie zorgden voor een grote toestroom van aanmeldingen.
De VEB heeft voor deze actie een speciale website
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
gecreëerd – www.aholdvergoeding.nl – waarop de laatste informatie
over de class action staat, de meest gestelde vragen
worden beantwoord en men zich kan registreren teneinde de
claimformulieren te ontvangen. De VEB maakt voor de logistieke
opzet van acties en communicatie met deelnemers steeds
meer gebruik van internet en e-mail.
Het VEB-beleggersblad Effect maakte een positieve ontwikkeling
door. Met artikelen van prominenten in de beleggingswereld,
analyses van individuele aandelen en extra aandacht
voor beleggingsfondsen wordt ingespeeld op de wensen van de
leden en lezers. De redactie slaagt er bovendien in toenemende
mate in om spraakmakende artikelen te produceren die in de
media worden opgenomen.
De organisatie werd in 2005 verder versterkt. Per ultimo 2005
waren 21 medewerkers in dienst van de VEB.
5.2 Dag van het Aandeel groot succes
De 27ste Dag van het Aandeel was een groot succes. Het congres
werd door ongeveer 2.600 beleggers bezocht. Tijdens het
congres werd Ahold-topman Anders Moberg geïnterviewd.
Daarbij kwam ook de positie van Ahold in Schuitema (73 procent)
aan de orde. Op de vraag of Moberg interesse had in de
resterende 27 procent antwoordde hij dat dit een oplossing
zou kunnen zijn. De koers van het aandeel Schuitema steeg
met 5,7 procent bij een omzet die 20 keer zo hoog lag als
gemiddeld. Panelleden Jan Aalberts (Aalberts Industries), Ben
Noteboom (Randstad) en Ben Vree (Smit) waren eensgezind
over het gebrek aan ondernemingslust in de top van het
bedrijfsleven en onderschreven alle drie de stelling dat de
kwaliteit van het management het belangrijkst is bij de selectie
van aandelen. Het Blauwe Bord werd door VEB-voorzitter Henri
Ophof uitgereikt aan Wessanen-topman Ad Veenhof vanwege
zijn inspanningen voor een betere relatie met aandeelhouders
Wessanen en de afschaffing van de certificering.
15

5.3 Financiële gang van zaken VEB
De financiële gang van zaken was redelijk conform begroting.
Geschoond voor bijzondere posten kwam het saldo van baten
en lasten rond het break-evenniveau uit, iets beter dan het
begrote tekort van 155.000 Tegenover lagere dan begrote lasten
– door een vertraging in de uitbreiding van het personeelsbestand
– stonden ook lagere dan verwachte contributie-inkomsten.
Hoewel het beoogde ledental – 30.000 – werd gehaald,
waren de gemiddelde contributie-opbrengsten lager doordat
de groei zich vooral in het vierde kwartaal voordeed. Bovendien
werd bij enkele acties korting verleend op de contributie. De
compensatie voor gemaakte (directe en indirecte) kosten voor
de Ahold-actie zorgt voor een bijzondere bate van 1,25 miljoen
euro in 2005 en eenzelfde bedrag in 2006. Daarmee beschikt de
VEB over voldoende middelen om nieuwe projecten te entameren
en het beleid tot uitbreiding en versterking van de organisatie
te continueren. Voorts zal – als de schikking definitief wordt
– een bedrag van 8,82 dollar ten goede komen aan een door de
VEB aan te wijzen stichting.
5.4 Vooruitzichten 2006
In het eerste kwartaal 2006 hebben de in 2005 gesignaleerde
trends – Angelsaksisch aandeelhoudersactivisme en beursexits
– zich voortgezet. De VEB merkt dat het begrip in het bedrijfsleven
voor haar opstelling – focus op de langetermijnbelangen
van aandeelhouders – sterk is gegroeid. Daarbij zou de VEB
zelfs een bondgenoot kunnen zijn, bijvoorbeeld in geval van te
lage biedingen of avances van partijen die de belangen van het
bedrijf kunnen- schaden. De VEB heeft budgettair meer ruimte
om procedures te financieren en zal bijzondere aandacht blijven
besteden aan het belang van minderheidsaandeelhouders in
de overnamesituatie. Verder zullen de pijlen worden gericht op
grote beursfondsen die nog steeds vasthouden aan de certificering.
Ook de Europese aandeelhoudersbeweging is tot speerpunt
verheven. Sinds 10 februari 2006 levert de VEB de voorzitter
van de Europese koepelorganisatie Euroshareholders. ■
Den Haag, 17 maart 2006
Vereniging van Effectenbezitters,
Drs. P.P.F. de Vries Prof. mr. drs. H.P.J. Ophof
Directeur Voorzitter
16 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

BIJL AGE ACTIES
AHOLD: Schikking van ruim 1 miljard dollar
Op 24 februari 2003 moest Ahold bekendmaken dat er sprake
was van grootscheepse fraude bij het onderdeel US Foodservice.
De winsten moesten met 880 miljoen dollar neerwaarts worden
bijgesteld. Bovendien bleek dat Ahold de cijfers had opgepoetst
door deelnemingen in de cijfers mee te nemen (te consolideren)
waarover het bedrijf geen controle had. De indruk werd gewekt
dat er wel controle bestond, maar uit geheime ‘sideletters’
bleek dat de werkelijke verhoudingen anders lagen.
Naar aanleiding van deze kwestie is de VEB grootschalige
juridische acties gestart. Dat betreft een enquêteprocedure –
onderzoek naar mogelijk wanbeleid – en een jaarrekeningprocedure.
Het onderzoek naar mogelijk wanbeleid werd, ondanks
verwoede pogingen van Ahold om die actie te blokkeren, op 6
januari 2005 door de Ondernemingskamer toegewezen.
In de periode daarna zijn verkennende gesprekken gevoerd
met de VEB en de Amerikaanse advocaten die een leidende
rol spelen bij het class-actionproces. Dat heeft geleid tot
de bekendmaking van een grote schikking op 28 november
2005. Toen sloot Ahold een schikking met zowel de VEB als de
Amerikaanse advocaten.
De hoofdlijnen van de schikking zijn:
■ Een schikkingsbedrag van in totaal 1,1 miljard dollar dat – na
aftrek van kosten – aan gedupeerde beleggers ten goede zal
komen.
■ Compensatie voor beleggers die tussen 30 juli 1999 en
23 februari 2003 aandelen Ahold hebben gekocht.
■ Aandeelhouders die in deze periode hebben gekocht én
verkocht, worden gedeeltelijk gecompenseerd.
■ Aandeelhouders die hun aandelen hebben gekocht in de
aandelenemissie van september 2001 ontvangen waarschijnlijk
een hogere vergoeding: deze ‘premie’ zal maximaal
30 procent bedragen.
■ Voor de VEB: intrekking van de jaarrekeningprocedure, geen
nieuwe stappen in de enquêteprocedure. Het onderzoeksrapport
wordt wel afgerond en gepubliceerd.
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
■ Afhandeling van de compensatie vindt plaats via de
Amerikaanse class action.
■ Geen mogelijkheid voor verdere stappen richting Ahold en
betrokkenen, met uitzondering van accountant Deloitte.
■ De schikking leidt bij Ahold in het derde kwartaal 2005 tot
een bijzondere last na belastingen van 585 miljoen euro.
In het vierde kwartaal wordt daarentegen een bijdrage verwacht
van 100 miljoen dollar (65 miljoen netto).
Nog geen definitief karakter
De compensatieregeling heeft nog geen definitief karakter. Als
(voormalige) houders van 180 miljoen aandelen Ahold aangeven
geen gebruik te willen maken van de schikking (‘opt-out’), heeft
Ahold de mogelijkheid de schikkingsovereenkomst te ontbinden.
De kans dat dit zal gebeuren, is zeer klein. Voorts kunnen
beleggers die tot de groep (‘class’) behoren bezwaar maken en
ten slotte dienen de diverse stappen door de rechtbank van
Maryland (VS) te worden geaccordeerd.
17

Recente ontwikkelingen
Op 9 januari 2006 heeft de rechtbank van Maryland zijn voorlopige
goedkeuring gegeven aan het toewijzingsplan (‘Plan of
Allocation’). Daarbij is sprake van een nadere invulling van de
aanvankelijke regeling. De compensatie betreft nu (naar verwachting):
■ 1,51 dollar per aandeel (gemiddeld) dat in de bewuste periode
is gekocht en gehouden (ten minste tot en met 23 februari
2003);
■ 0,40 dollar per aandeel (gemiddeld) dat in de bewuste periode
is gekocht en voor 23 februari 2003 met verlies is verkocht.
Het vervolgtraject ten aanzien van de Ahold-schikking kent naar
verwachting het volgende tijdsschema:
Procedurestappen Ahold
12 mei 2006 Einde opt-outmogelijkheid.
16 juni 2006 Verwachte definitieve goedkeuring van
de ‘Class Action Settlement’ door de
rechtbank van Maryland.
18 augustus 2006 Laatste registratiedag class action.
medio 2007 Start uitbetaling.
Meer dan 45.000 beleggers
De VEB heeft zich zowel vóór de schikking als daarna sterk
gemaakt om een zo breed mogelijk draagvlak te creëren en
gedupeerden te bereiken. De VEB heeft op 28 november 2005
een speciale website gelanceerd: www.aholdvergoeding.nl.
Via deze website kunnen beleggers zich registreren voor de
Ahold-actie. Tevens is actuele informatie beschikbaar over de
afhandeling van de schikking, kunnen beleggers zich aanmelden
voor de e-mailservice, en kunnen officiële documen-
ten worden gedownload. De meest gestelde vragen worden
op de site beantwoord. Van deze site is ook een Engelstalig
equivalent gemaakt: www.aholdcompensation.com. Voorts
heeft de VEB ten tijde van de juridische actie beleggers
in negen andere Europese landen via advertenties opgeroepen,
waaronder Duitsland, het Verenigd Koninkrijk en
Zweden. Daarbij is gebruikgemaakt van de contacten met de
Europese koepelorganisatie Euroshareholders. Aanvankelijk
hadden zich 9.000 gedupeerde beleggers bij de VEB gemeld.
Thans is – in het kader van de schikking – het aantal geregistreerde
(voormalige) Ahold-beleggers opgelopen tot ruim
45.000.
Enquête en strafzaak
Met deze Ahold-schikking is de zaak nog niet ten einde.
Allereerst wordt waarschijnlijk in het eerste kwartaal van 2006
het enquêterapport van de onderzoekers gepubliceerd. Van hen
wordt een uitgebreid rapport verwacht, gezien de budgetverhoging
van 250.000 tot 1,35 miljoen euro die in de loop van het
onderzoek is doorgevoerd. Op 6 maart jongstleden is de strafzaak
tegen voormalig bestuurders Van der Hoeven (bestuursvoorzitter
of ceo) en Meurs (financieel bestuurder of cfo) van
start gegaan.
DEXIA / LEGIOLEASE: Grote schikking met Dexia
Op 28 april 2005 werd, onder leiding van oud-ECB-president
Duisenberg, een schikking getroffen tussen Dexia enerzijds
en de Stichtingen Leaseverlies & Eegalease, de VEB en de
Consumentenbond anderzijds. Deze regeling voorziet in de
vergoeding van een aanzienlijk gedeelte van de restschuld voor
de overgrote meerderheid van beleggers in aandelenleaseproducten
van Dexia/Legiolease.
18 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

De hoofdlijnen van deze schikking zijn:
■ compensatie bij afgelopen contracten van tweederde van de
restschuld;
■ compensatie bij lopende contracten op het moment van
afloop of bij het verstrijken van de minimumlooptijd van
tweederde van de restschuld;
■ in geval van overeenkomsten zonder handtekening van
echtgeno(o)t(e)/partner: kwijtschelding van de gehele restschuld;
■ eventuele winsten uit eerdere contracten worden verrekend;
■ diegenen die in financiële problemen verkeren, vanwege
inkomen of beperkt vermogen, kunnen een beroep doen op
de Coulance-regeling.
De totale kosten van deze regeling bedragen circa 1 miljard
euro, waarvan circa 218 miljoen euro is bijgedragen door Aegon
die tot 2000 eigenaar was van Legiolease. De VEB beveelt
de Duisenberg-Regeling van harte aan. Een ruime meerderheid
van de gedupeerde beleggers die zijn aangesloten bij de
Stichtingen Eegalease en Leaseverlies (80%) heeft vóór deze
regeling gestemd. De uitvoering van de regeling is inmiddels
van start gegaan. De VEB benadrukt wel dat betrokken beleggers
zelf moeten beslissen of zij van de regeling gebruik willen
maken.
Ondersteuning WCAM-verzoek
Samen met de Consumentenbond, de Stichtingen en Dexia
heeft de VEB op basis van de Wet Collectieve Afwikkeling
Massaschade eind 2005 een verzoek bij de rechter ingediend
om de Duisenberg-Regeling algemeen verbindend te laten verklaren.
De regeling geldt dan voor alle Dexia/Legiolease klanten,
waardoor het vrijblijvende karakter in beginsel vervalt. Echter,
ook met dit verzoek blijven Dexia-gedupeerden vrij om van de
regeling wel of geen gebruik te maken. Als een belegger alsnog
niet gebonden wenst te zijn, moet hij middels een korte schriftelijke
mededeling aan Dexia laten weten dat hij niet onder de
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
regeling wil vallen. Desgewenst kan een belegger op eigen
gelegenheid verder procederen.
Voor een uitgebreide toelichting en de voorwaarden verwijzen
wij naar www.dexialease.nl.
KPNQWEST: Vertragingstactiek
grootaandeelhouders
De VEB is in augustus 2005 een juridische actie gestart inzake
KPNQwest. De vereniging heeft, mede namens aandeelhouders
met circa 700.000 aandelen, een verzoek ingediend bij
de Ondernemingskamer om een onderzoek te gelasten naar
het beleid en de gang van zaken bij KPNQwest NV. De VEB is
van mening dat er sprake is geweest van wanbeleid en mismanagement
bij KPNQwest, hetgeen in 2002 heeft geleid tot
het faillissement van dit bedrijf. Beleggers hebben daardoor
omvangrijke schade geleden. KPNQwest is in 1999 naar de beurs
gegaan, waarbij 51,5 miljoen aandelen werden geplaatst voor
ruim 1 miljard euro (20 euro per aandeel). Op basis van eigen
vooronderzoek is bij KPNQwest onder meer sprake geweest van
mismanagement, het verstrekken van misleidende informatie,
een inadequate administratie, belangenverstrengeling met
19

grootaandeelhouders en onvoldoende toezicht/controle door de
commissarissen en de accountant.
De VEB heeft de Stichting VEB Actie KPNQwest opgericht, die
zich inzet om een schadevergoeding te verkrijgen voor gedupeerde
beleggers. KPNQwest-beleggers worden opgeroepen zich
bij deze actie van de VEB en de stichting aan te sluiten.
De grootaandeelhouders KPN en Qwest en de voormalige
bestuurder en commissarissen van KPNQwest hebben
gepoogd het enquêteverzoek van de VEB te laten stranden op
het verweer dat de failliete boedel van KPNQwest de kosten
van een onderzoek niet zal kunnen dragen, als een onderzoek
naar het beleid en de gang van zaken wordt toegewezen,.
De Ondernemingskamer heeft dat verweer afgewezen en
bepaald dat de behandeling van het enquêteverzoek van de
VEB betreffende KPNQwest kan worden voortgezet. Deze actie
heeft hierdoor wel vier tot zes maanden vertraging opgelopen.
Procedurestappen KPNQwest
23 augustus 2005 Verzoekschrift bij Ondernemingskamer.
23 november 2005 Regiezitting over verloop procedure.
15 december 2005 Mondelinge behandeling KPNQwest
kostenkwestie.
9 januari 2006 Beschikking: bezwaar afgewezen,
procedure voortgezet.
14 maart 2006 Indiening verweerschriften.
juni 2006 Inhoudelijke behandeling enquêteverzoek
bij de Ondernemingskamer.
LANDIS: VEB geeft garantie voor
onderzoekskosten
Op 31 oktober 2003 gelastte de Ondernemingskamer een
enquêteonderzoek naar het beleid en de gang van zaken rond
het faillissement van Landis. Mr. Van den Blink werd door
de Ondernemings-kamer tot onderzoeker benoemd en het
budget werd vastgesteld op 45.000 euro. Deze kosten dienen
volgens de wet te worden gedragen door de vennootschap. Na
toewijzing van het onderzoek weigerden curatoren Van Andel
en Dulack evenwel de kosten van het onderzoek te dragen.
Daarop dienden de VEB c.s. een aanvullend verzoekschrift in bij
de Ondernemingskamer, waarin werd verzocht de curatoren te
verplichten de onderzoekskosten te betalen. Dit verzoek werd
door de Ondernemingskamer gehonoreerd, maar in cassatie
bleef die uitspraak niet overeind. In cassatie werd – parallel aan
de zaak Decidewise – bepaald dat deze kosten geen boedelschulden
zijn.
Vanwege de onwenselijkheid van verdere vertraging heeft
de VEB medio december 2005 aan de onderzoeker een garantie
verstrekt voor 15.000 euro, zodat deze zijn onderzoek naar het
beleid en de gang van zaken bij Landis kan aanvangen. Het
onderzoek beslaat de periode van 11 maart 1998 (datum beursgang)
tot en met 8 juli 2002 (datum faillissement) en betreft
naast Landis Group NV tevens de gefailleerde dochterondernemingen
Landis Group BV, Landis Group International BV en
Detron BV.
De VEB verwacht dat het onderzoek zal uitwijzen dat er sprake
is geweest van wanbeleid. De VEB is van mening dat voormalig
topman Paul Kuiken, die overigens al is veroordeeld voor
valsheid in geschrifte en het wijzigen van optievoorwaarden,
beleggers heeft misleid ten aanzien van de stand van zaken bij
Landis, de prognoses voor omzet- en resultaatontwikkeling en
de debiteurenpositie.
Vertragingstactiek curatoren
De VEB is zeer teleurgesteld in de opstelling van de curatoren.
De VEB kan niet anders dan constateren dat curatoren Van
Andel en Dulack een bewuste vertragingsstrategie hebben
gevolgd, waardoor de start van het feitelijke onderzoek een
vertraging van maar liefst 26 maanden heeft opgelopen. In het
20 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

kader van deze procedure hebben de curatoren steeds aangegeven
dat het door de Ondernemingskamer gelaste onderzoek
overbodig zou zijn omdat zijzelf al een onderzoek naar de gang
van zaken bij Landis zijn gestart. Die aankondiging dateert van
16 juli 2002. In februari 2006 is dat eigen onderzoek evenwel
nog steeds niet gepubliceerd. Het verzet van de curatoren heeft
bovendien aanzienlijke kosten met zich meegebracht – van de
advocaat en van de curatoren zelf – die mogelijk het bedrag van
45.000 euro benaderen of overschrijden.
LCI: Financiering toegewezen enquête onzeker
De Ondernemingskamer heeft het enquêteverzoek van de
VEB inzake LCI Technology toegewezen. Het verzoek is ingediend
op 11 oktober 2004 en de mondelinge behandeling
vond plaats op 16 december 2004. De VEB heeft om deze
enquête – een onderzoek naar mogelijk wanbeleid – verzocht
vanwege de opmerkelijk snelle ondergang van dit ict-bedrijf
en de veel te optimistische berichtgeving. Onder leiding van
Sam Asseer werd beleggers een hoge winstgroei in het vooruitzicht
gesteld, werd hoog opgegeven van de Smartpen en
werd geschermd met een claim van 237 miljoen dollar tegen
Motorola. Uiteindelijk werd hierop 275.000 dollar betaald. De
Smartpen was onvoldoende uitontwikkeld en is nooit in productie
genomen.
Onderzoeksbudget: 60.000 euro
De Ondernemingskamer is mede op basis van het rapport
van curatoren van oordeel dat er gegronde redenen zijn om
aan een juist beleid te twijfelen en wees het enquêteverzoek
derhalve toe. De Ondernemingskamer heeft bepaald dat de
periode van 24 augustus 1994 (aantreden van Sam Asseer
als algemeen directeur) tot en met 17 december 2001 dient
te worden onderzocht. Het onderzoeksbudget is bepaald op
60.000 euro, welke kosten in beginsel door de onderneming
dienen te worden gedragen. De VEB zal een beroep doen
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
op de overheid en op eventuele derden om een bijdrage te
leveren aan het onderzoeks-budget. De Ondernemingskamer
heeft laten weten op korte termijn een onderzoeker te benoemen.
Procedurestappen LCI
11 oktober 2004 Verzoekschrift VEB en 18 verzoekers.
16 december 2004 Mondelinge behandeling.
3 januari 2006 Beschikking: Ondernemingskamer wijst
onderzoek toe.
31 januari 2006 VEB geeft visie op funding van onderzoekskosten.
LAURUS: Ombouwoperatie mislukt
Op 16 oktober 2003 concludeerde de Ondernemingskamer dat
er in de periode van 1 januari 2000 tot en met medio augustus
2001 sprake is geweest van wanbeleid bij Laurus. Dat wanbeleid
heeft betrekking op de operatie Groenland (de omvorming van
Super de Boer en Edah tot Konmar-winkels). Niet alleen de toenmalige
hoofddirectie onder leiding van Ole van der Straaten is
daaraan schuldig, maar ook de raad van commissarissen wordt
medeverantwoordelijk gehouden.
Laurus en de (oud-)commissarissen zijn in cassatie gegaan
tegen de uitspraak van de Ondernemingskamer. Zij vonden de
motivering van de Ondernemingskamer onvoldoende. De Hoge
Raad draaide de uitspraak van de Ondernemingskamer terug.
De Hoge Raad kwam tot de conclusie dat Albada Jelgersma, die
de procedure als grootaandeelhouder startte, niet ontvankelijk
was omdat de punten waarover wanbeleid is uitgesproken niet
door de verzoekers waren aangedragen.
De VEB, die als belanghebbende aan deze zaak heeft deelgenomen,
beraadt zich over de vraag of zij in dit dossier nog
verdere stappen zal ondernemen.
21

MEESPIERSON: Falcons op aandelen Cap Gemini
Deze zaak betreft de falcons (een soort langlopende opties)
op aandelen Cap Gemini NV, die het recht gaven om voor elke
zes falcons één aandeel Cap Gemini NV te kopen voor 150 gulden
(68,08 euro). Toen Cap Gemini SA (de Franse moeder) een
bod deed op alle aandelen van de Nederlandse NV wijzigde
MeesPierson eenzijdig de voorwaarden, onder andere door de
uitoefentermijn te verkorten van 31 maart 2000 tot 27 augustus
1999. Onder de nieuwe voorwaarden vertegenwoordigden de
falcons een ten minste 50 procent lagere waarde. Direct na de
aankondiging van de wijziging op 13 augustus 1999 daalde de
waarde van een falcon al van 1,14 naar 0,70 euro.
VEB overweegt hoger beroep
In 1999 heeft de VEB reeds een kort geding in deze zaak
gevoerd, dat op opmerkelijke gronden werd verloren. De VEB
is in deze zaak een bodemprocedure gestart en heeft in dit
kader op 13 augustus 2003 Fortis Bank, als rechtsopvolger van
MeesPierson, gedagvaard. De VEB verzocht de rechter om een
verklaring voor recht dat Fortis aansprakelijk is voor de schade
van beleggers in falcons op het aandeel Cap Gemini die in 1998
door MeesPierson werden uitgegeven. Beleggers hebben naar
de mening van VEB evident schade geleden, omdat MeesPierson
op 13 augustus 1999 de voorwaarden voor uitoefening van deze
falcons eenzijdig heeft gewijzigd. De vordering van de VEB is
door de rechtbank op 28 mei 2005 afgewezen. De VEB overweegt
om het hoger beroep in deze zaak, mede ook vanwege de
principiële vragen die in deze zaak spelen, door te zetten.
UNILEVER PREFS: Belofte gebroken
De zaak omtrent de Unilever-prefs heeft zijn oorsprong in 1999.
Toen kondigde Unilever een superdividend aan van ruim 15
miljard gulden (6,8 miljard euro), wat neerkwam op 14,50 of 6,58
euro per aandeel. Omdat het contante dividend bij een deel
van de aandeelhouders, onder wie Nederlandse particulieren,
fiscaal zwaar zou worden belast, werd een alternatief in aandelen
(prefs) gecreëerd. Dat instrument zou na vijf jaar tegen
de oorspronkelijke “waarde” mogen worden afgelost. Dat betekende
dat deze beleggers vijf jaar op hun geld zouden moeten
wachten met een zeer lage dividendvergoeding om dan hun
superdividend te kunnen toucheren.
Unilever koos evenwel een andere weg. Op 23 maart 2004
kondigde het bedrijf aan de prefs te willen converteren in gewone
aandelen (een clausule die in de kleine lettertjes was opgenomen)
waarbij 11,2 prefs zouden worden omgezet in 1 gewoon
aandeel Unilever. Deze conversie heeft op 15 februari 2005 zijn
beslag gehad. De facto ontvingen de prefhouders hierdoor niet
6,58 euro, maar 4,58 euro, een schade van 2 euro per aandeel.
Bij 211 miljoen uitstaande aandelen bedraagt het totale nadeel
voor de prefhouders 422 miljoen euro.
Weerstand breed gedragen
Een groep van houders van preferente aandelen Unilever, onder
wie Common Wealth Investments, Effectenbank Stroeve, Veer
Palthe Voûte en de VEB, heeft besloten juridische actie te ondernemen
tegen Unilever. In dat kader is op 12 juli 2004 een verzoek
ingediend bij de Ondernemingskamer tot het gelasten van
een enquête naar het beleid en de gang van zaken bij Unilever.
Op 6 september 2004 heeft de mondelinge behandeling van het
verzoek van onder andere de VEB plaatsgevonden.
Op 21 december 2004 heeft de Ondernemingskamer het
enquêteverzoek toegewezen. Vervolgens zijn drie enquêteurs
aangesteld om de zaak te onderzoeken. De groep prefhouders
is verheugd over deze uitspraak en ziet zich gesteund in haar
oordeel dat Unilever ernstig is tekortgeschoten in de informatievoorziening
naar haar (preferente) aandeelhouders.
Cassatieberoep verworpen
De Hoge Raad heeft het cassatieberoep van Unilever tegen de
beschikking van de Ondernemingskamer om een enquête te
gelasten naar de preferente aandelen Unilever (nominaal 10
22 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S

cent) op 18 november 2005 verworpen. Dat betekent dat het
onderzoek dat door de Ondernemingskamer is bevolen afgerond
zal worden. De VEB verwacht het rapport in het voorjaar
van 2006 en ziet dit met vertrouwen tegemoet.
VODAFONE/LIBERTEL: 50% hogere uitkoopprijs?
In het kader van de uitkoopprocedure bij Vodafone Libertel
NV heeft een team van deskundigen een analyse gemaakt
van de waarde van dit aandeel. Terwijl Vodafone Group Plc de
uitkoopprijs wil laten vaststellen op 11 euro, zijn de door de
Ondernemingskamer aangewezen deskundigen tot een andere
vaststelling gekomen. De deskundigen hebben, na Vodafone
Group, VEB en een individuele aandeelhouder te hebben
gehoord, een analyse gemaakt van de huidige waarde van het
aandeel. De uitkomsten van de diverse methoden variëren van
15,20 euro tot 17,80 euro per aandeel. Op basis hiervan komen
de deskundigen tot een waardebepaling van 16,50 euro per aandeel.
Dat is 50 procent meer dan de prijs die Vodafone Group
aanvankelijk wil betalen. Hiervan is de VEB op vrijdag 17 december
2004 door de Ondernemingskamer op de hoogte gebracht.
Vertraging door voegingsincident
Door een verzoek aan de zijde van Vodafone om een onderdeel
van de Groep zich te laten voegen in de uitkoopprocedure, heeft de
Ondernemingskamer op 21 juli 2005 een tussenbeschikking genomen,
waardoor de procedure bijna zes maanden is vertraagd.
Einde procedure in zicht
De VEB heeft begin oktober 2005 in een antwoordakte na het
deskundigenbericht de stellingen van Vodafone betwist, het
deskundigenbericht (gedeeltelijk) bevestigd en bepleit dat de
laatste ontwikkelingen een hogere prijs vergen. Op 12 januari
2006 heeft de Ondernemingskamer deze zaak behandeld en
heeft de VEB aangevoerd dat zij een aanvullend onderzoek
wenst, aangezien het eerste onderzoek alweer dateert uit
V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S
november 2004 en er in het afgelopen jaar belangrijke ontwikkelingen
plaatsvonden in de mobiele telecombranche. Hierbij
valt te denken aan de groei in de mobiele sector, het bod op O2
door Telefónica en de overname van Telfort door KPN.
Een positief punt van de zijde van Vodafone is dat zij heeft
aangegeven dat ook zij zo spoedig mogelijk de uitkoopprocedure
wenst te beëindigen. Als de Ondernemingskamer alsnog
een aanvullend onderzoek gelast, ligt het voor de hand dat dit
gezien hun bekendheid met de zaak, zal worden verricht door
dezelfde onderzoekers. De verwachting is dat de uitkoopprocedure
dan in de loop van dit jaar wel zijn beslag zal vinden.
Procedurestappen Vodafone Libertel
22 november 2004 Deskundigenbericht. Deskundigen stellen
waarde aandeel Vodafone Libertel
op 16,50 (50% boven bod van PLC).
21 juli 2005 Verzoek tot voeging van twee Vodafone
maatschappijen toegewezen.
13 oktober 2005 Antwoordakte van VEB in reactie op
deskundigenbericht.
12 januari 2006 Mondelinge behandeling.
9 maart 2006 Naar verwachting beschikking van
Ondernemingskamer over voortgang.
WORLD ONLINE: Nieuwe stappen in hoger beroep
Deze zaak betreft de beursintroductie van World Online in
maart 2000 tegen 43 euro per aandeel. Naar het oordeel van
de VEB zijn beleggers bij deze beursintroductie ernstig misleid,
hetgeen aanleiding was twee civiele procedures bij de rechtbank
Amsterdam te starten: een tegen World Online en een
tegen de banken ABN Amro en Goldman Sachs die de beursintroductie
begeleidden. Eind 2003 stelde de rechter de VEB in
23

haar procedure tegen World Online (gedeeltelijk) in het gelijk en
oordeelde dat er sprake is geweest van misleiding.
Dat de verschillende procedures in de World Online-zaak
een lange adem zouden vergen, was de VEB van begin af aan
duidelijk. Het wekte dan ook geen verbazing dat World Online
tegen het veroordelende vonnis van 17 december 2003 in beroep
is gekomen. Op 22 december 2005 heeft de VEB in dit hoger
beroep haar memorie van antwoord genomen. Voorts heeft de
VEB op enkele onderdelen die niet zijn toegewezen, zelf ook
(incidenteel) beroep ingesteld tegen het genoemde vonnis.
World Online is nu aan de beurt daarop haar visie te geven.
Misleidende uitlatingen
De Amsterdamse rechtbank oordeelde hard over de misleidende
uitlatingen van bestuursvoorzitster Nina Brink ten tijde van de
beursgang van World Online, maar was milder over de rol van
ABN Amro en Goldman Sachs. Terwijl World Online werd veroordeeld
de schade van beleggers te vergoeden ten gevolge van de
misleiding, werden de vorderingen tegen de banken afgewezen.
De VEB houdt echter vast aan haar stelling dat de banken mede
aansprakelijk zijn voor het misleidende prospectus en is op 12
maart 2004 tegen het vonnis in beroep gekomen.
Vertragingstactiek
ABN Amro en Goldman Sachs doen er alles aan om de procedures
zo veel mogelijk te vertragen. Afspraken over de voortgang
van de procedure zijn met beide banken niet te maken. Zo
schroomden de banken niet om zelfs op een klein onderdeel,
te weten een geringe wijziging van eis door de VEB, een procedureel
incident op te werpen. Vanzelfsprekend wees het
gerechtshof Amsterdam de bezwaren van de beide banken af.
Ondertussen was wel de door de banken beoogde vertraging
bereikt. De VEB heeft weinig waardering voor deze strategie.
Procedurestappen World Online
6 oktober 2005 Bezwaar door ABN Amro en Goldman
Sachs tegen vermeerdering van eis.
20 oktober 2005 Verweer VEB en Stichting VEB Actie WOL
tegen dit bezwaar.
17 november 2005 Rechtbank oordeelt dat bezwaar (van
ABN & GS) ongegrond is.
5 januari 2006 Memorie van Antwoord door ABN Amro
en Goldman Sachs.
16 maart 2006 Reactie VEB op producties ABN Amro en
Goldman Sachs.
n.n.b. Mondelinge behandeling.
Ondertussen hebben de banken op 5 januari 2006 toch hun
memorie van antwoord in het hoger beroep moeten nemen.
Het is nu aan de VEB om op korte termijn te reageren op de
extra stukken die door de beide banken nog in het geding zijn
gebracht. Daarna kunnen partijen hun standpunten nogmaals
mondeling toelichten en kan het hof zijn eindarrest wijzen.
De VEB hoopt dat alle procedures in hoger beroep in deze
zaak voor de zomer kunnen worden afgerond. Of het daarmee
dan gedaan is, is nog maar de vraag. De VEB houdt er ernstig
rekening mee dat een van de partijen nog in cassatie zal gaan.
De belangen zijn er voor World Online, ABN Amro en Goldman
Sachs groot genoeg voor. ■
24 V E R E N I G I N G V A N E F F E C T E N B E Z I T T E R S