1 Utilização de Capital de Risco como Fomentador de ... - Anpad

Utilização de Capital de Risco como Fomentador de Empresas de Base Tecnológica: o
Caso da FK Biotecnologia
Autoria: Felipe Ost Scherer
RESUMO
Um dos grandes desafios dos empreendedores é buscar recursos para financiar suas grandes
idéias. No mundo e mais recentemente no Brasil, muito se tem falado da importância do
desenvolvimento da indústria de capital de risco como fonte de recursos para financiar
empresas de base tecnológica. O objetivo desse trabalho é ressaltar a necessidade de se
fomentar a indústria de capital de risco como um todo, não apenas os investidores formais
como tem sido feito até agora no Brasil. Para alcançar o objetivo proposto, utiliza-se o
estudo de caso de uma empresa de biotecnologia na qual verificam-se os papéis
desempenhados pelos investidores informais e os capitalistas de risco formais no crescimento
da mesma. Após a análise dos resultados, propõem-se algumas ações a serem tomadas por
decorrência do estudo.
INTRODUÇÃO
No paradigma técnico-econômico atual baseado em conhecimento, velocidade e
mudança, qualquer país que vise manter-se ou tornar-se competitivo deve fomentar o
desenvolvimento tecnológico de suas empresas e criar um ambiente favorável à inovação.
Nesse sentido, a atividade empreendedora do capital humano de uma nação desempenha papel
primordial, pois é através das chamadas empresas de base tecnológica (EBTs) que o
desenvolvimento científico transforma-se em riqueza.
É preciso, portanto, analisar e entender profundamente as características particulares
das EBTs para permitir o surgimento e crescimento delas. Essas empresas desenvolvem
atividades inovadoras atuando nas mais diversas áreas, tais como microeletrônica,
comunicação, nanotecnologia, softwares, biotecnologia e outras, mantendo sempre um
processo contínuo de pesquisa e desenvolvimento. Segundo Andino et al (2004, p. 4):
“As EBTs se diferenciam de outros tipos de empresas num primeiro momento porque em
comparação com as grandes corporações, utilizam pouco pessoal e produzem produtos e
serviços com alto valor agregado. Da mesma forma, tendem a relacionar-se com universidades
e centros de pesquisa... tendo uma grande proporção de pessoal altamente qualificado...”.
Cabe aqui utilizar como exemplo, um setor que traduz claramente as peculiaridades
das EBTs: as empresas que utilizam nanotecnologia i . Previsões da agência governamental
americana National Science Foundation (NSF) estimam que o mercado de produtos
nanotecnológicos atingirá um trilhão de dólares no ano de 2015. Entretanto, o
desenvolvimento dessa tecnologia é algo difícil e custoso. Praticamente todos os países
industrializados e diversos outros em desenvolvimento criaram programas de incentivos à
pesquisa e criação de empresas que utilizem nanotecnologia. Segundo Braunschweig (2003),
uma empresa de nanotecnologia pode demandar a fusão de mentes brilhantes em diversas
áreas de conhecimento, tais como biologia, química, engenharia e física. Atualmente, essas
empresas possuem milhares de patentes registradas, mas poucos produtos efetivamente em
escala comercial. Com os chamados nanotubos ii , por exemplo, prevê-se que se possa fazer
uma infinidade de produtos de alto desempenho. O problema é que hoje, essas estruturas não
passam de uma fração de milímetro com custos elevados de fabricação.
1

Percebem-se então, quatro características básicas, que podem ser estendidas a todas
EBTs (SMART et al, 2003):
• Crescimento rápido das empresas que necessitam grandes investimentos em ativos
fixos e capital humano, resultando em provável ausência de lucros nos primeiros anos;
• Os ativos mais importantes dessas empresas, não estão representados nos balanços
contábeis, e sim na propriedade intelectual e patentes que possuem;
• Possuem um portfolio de produtos com grande potencial, mas que, muitas vezes, ainda
não foram concretamente testados no mercado, o que aumenta o risco envolvido;
• Normalmente os empreendedores não são empresários, e sim pessoas com grandes
conhecimentos e habilidades técnicas, apresentando deficiências quanto às
capacidades gerenciais.
Assim, um dos grandes desafios dos empreendedores é buscar recursos para fomentar
suas grandes idéias. Entretanto, há riscos envolvidos nessa busca, como alertam Christensen
& Raynor (2003, p. 264):
“Como o processo de obtenção de financiamento força muitas idéias potencialmente
disruptivas a serem modeladas, ao contrário, como inovadoras sustentadoras, que miram
mercados óbvios de grandes volumes, o processo em si de levantar dinheiro para iniciar um
empreendimento, já pode ser o ponto de partida de uma trajetória rumo ao fracasso”.
Segundo Shanley (1998), devido o longo lead-time entre os gastos com o
desenvolvimento dos projetos de pesquisa e os retornos (incertos) com a venda dos produtos
resultantes, impõem-se barreiras na busca por financiamentos. O grande desafio a aqueles que
disponibilizam os recursos é criar metodologias confiáveis de avaliação e mensuração dos
riscos. É preciso separar o que é apenas uma “boa tecnologia” daquilo que será um grande
negócio.
No mundo e mais recentemente no Brasil, muito tem se falado da importância do
desenvolvimento da indústria de capital de risco como fonte de recursos para EBTs em um
país e como essa influencia positivamente a competitividade e também as capacidades
tecnológicas e inovadoras de uma nação (KORTUM & LERNER, 1998 e 2000; LERNER,
2002; PAULA et al, 2003a; 2003b; CALAZANS, 2005). De fato, o foco das atenções tem
sido os capitalistas de risco formais iii , formados pelas empresas que administram os fundos de
investimento, deixando uma parcela importante de fonte de recursos, os chamados capitalistas
de risco informais, em segundo plano. A idéia é que a ausência de um fluxo consistente de
aplicações por parte dos investidores informais acaba gerando uma ruptura em um dos elos da
cadeia de financiamento das EBTs. A presença desses investidores desempenha o papel de
ponte de ligação entre a etapa de crescimento inicial (normalmente financiada com capital
próprio do empreendedor) com uma fase mais adiantada de crescimento da empresa (na qual
os capitalistas de risco brasileiro costumam atuar iv ).
Sullivan & Miller (1996, p.25) afirmam que os investidores formais:
“... não preenchem uma parte importante das necessidades de muitos novos negócios. Os
bancos comerciais não são propensos a emprestar aos novos negócios... e os capitalistas de
risco profissionais preferem firmas novas, mas com algum histórico do que não testadas startups...
Esta importante brecha de mercado é preenchida normalmente por indivíduos que... estão
dispostos a investir seus próprios recursos em novos negócios... Estes investidores não
institucionais ou informais... representam a maior fonte de capital nos Estados Unidos, assim
como no Reino Unido e em outros países industrializados”.
2

Wilson (1995) afirma ter havido uma mudança no foco de atuação dos capitalistas de
risco formais, que agora buscam empreendimentos em etapas mais avançadas, ao invés de
realmente fomentar as empresas nascentes e que esse papel foi substituído pelos investidores
informais. Ele cita o caso dos Estados Unidos que mantém o fluxo de empresas nascentes de
base tecnológica em função da grande presença dos investidores informais, tais como os
anjos.
Assim, o objetivo desse trabalho é ressaltar a importância de se fomentar a indústria de
capital de risco como um todo, não apenas os investidores formais como tem sido feito até
agora no Brasil. Para alcançar o objetivo proposto, o artigo está estruturado da seguinte
forma: inicia-se definindo os diferentes investidores atuantes em empresas de base
tecnológica e suas peculiaridades de atuação. Em seguida, faz-se uma relação entre esses
investidores e as etapas de crescimento de uma EBT, para então revelar a disponibilidade de
recursos de investidores informais no Brasil. Através de um estudo de caso da empresa FK
Biotecnologia, verifica-se como os investidores informais, mais precisamente os angels, e os
capitalistas de risco formais desempenham papel importante no crescimento de uma EBT.
Após a análise dos resultados, propõem-se algumas ações a serem tomadas por decorrência do
estudo.
1. REFERENCIAL TEÓRICO
Capital de risco v é uma prática de financiamento de longo prazo em que os
investidores assumem uma participação acionária na empresa, podendo fornecer em troca não
só dinheiro, mas também assistência gerencial, sua rede de contatos e sua reputação
(KORTUM & LERNER, 1998; SHANLEY, 1998; ALLEN & PERCIVAL, 2000;
HELLMANN & PURI, 2000; SCHMITT JR, 2002; MAHBOUBI & BAGHERI, 2005). Sua
principal vantagem em relação às formas convencionais de financiamento é que os
investidores acompanham o crescimento da firma, sem requerer desembolsos nos primeiros
anos do financiamento. O retorno do investimento para o capitalista de risco pode-se dar
através do lançamento de ações da empresa em bolsa de valores, venda da sua participação
para outros investidores ou empresas, pela recompra por parte do empreendedor, etc vi .
Esta revisão apresenta aspectos teóricos, permitindo através do conhecimento existente
fazer uma ligação entre o estágio de crescimento de uma firma com as opções de
financiamento de longo prazo disponíveis. Ressaltam-se também a situação brasileira em
relação à atração de investidores informais.
1.1 Investidores em Empresas de Base Tecnológica
A maioria dos empreendedores ao iniciarem um negócio utiliza seus próprios recursos.
Sem dúvida, essa é a forma de financiamento mais barata disponível, pois o único custo
envolvido é o de oportunidade, ou seja, caso não estivesse sendo colocado nesse
empreendimento, ele poderia estar investido de outras formas, como no mercado financeiro,
imobiliário ou qualquer alternativa de capitalização. Entretanto, muitas vezes os
empreendedores de EBTs, normalmente jovens com grandes idéias e poucos recursos,
precisam recorrer a financiamento de terceiros para fomentar seus negócios. Surgem então os
investidores informais, que podem ser os chamados 3 Fs (family, friends and fools vii ) ou os
business angels (anjos).
Na realidade, além de familiares próximos e amigos, a categoria dos 3 Fs pode incluir
colegas de trabalho, vizinhos, outros parentes e até organizações não governamentais. Pelo
3

grau de confiança existente entre as partes, as taxas de retorno esperadas pelo ofertante do
capital não podem ser elevadas (algumas vezes até nulas), uma vez que há nessa transação,
uma forte conotação de “dar uma ajuda” ao empreendedor (BYGRAVE, 2005). Percebe-se
isso claramente no gráfico 1, que apresenta as taxas de retorno esperadas pelos investidores
informais (estão incluídos os investidores anjos) comparadas com as taxas de retorno
esperadas pelos próprios empreendedores.
Gráfico 1 - Taxa de retorno esperada por empreendedores e investidores informais
Fonte: Bygrave (2005)
Outra categoria de investidor informal são os anjos ou business angels. Conforme
Hellman & Puri (2000), esses investidores são indivíduos de considerável riqueza, que
diversificam parte de seus recursos investindo em jovens empresas. Normalmente eles não
possuem uma equipe de apoio para supervisão dos investimentos e tendem a investir em áreas
de seu conhecimento. Hill & Power (2002) afirmam que muitos angels dedicam apenas uma
parte de seu tempo para prospectar, investir e monitorar suas aplicações nas empresas. Podem
ser executivos ou empreendedores já aposentados ou empresários de sucesso na busca por
diversificar suas aplicações.
O capital anjo é tido como “capital semente competente”, pois combina duas formas
de capital que são críticas nos estágios iniciais de desenvolvimento de novos negócios: o
capital financeiro e o capital humano de investidores individuais experientes. O capital
humano é, por vezes, tão ou mais importante que o financeiro, incluindo importantes ativos
intangíveis constituídos pelo investidor e que são repassados ao novo empreendimento, tais
como: seu conhecimento da indústria; seus conhecimentos estratégicos, técnicos e gerenciais;
sua credibilidade pessoal e sua rede de relacionamentos (networking), que abre portas junto a
clientes, parceiros e fornecedores. Cabe ressaltar que devido aos altos riscos envolvidos nesse
tipo de investimento, alguns países criaram legislações viii específicas para regular a atuação
dos angels.
Os principais custos e riscos para o empreendedor, envolvidos na captação de recursos
de investidores informais, estão apresentados no Quadro 1:
4

INVESTIDOR PRINCIPAIS CUSTOS / RISCOS
Business angels - (anjos)
Possível perda de agilidade na
Sem experiência no
tomada de decisão
negócio
Dinheiro não inteligente
Com experiência no Experiência também é cobrada via
negócio
participação acionária
3 F´s (amigos, familia, vizinhos...)
Stress familiar
Amigos e Família
Destruição da amizade
Perda de prestígio pessoal
Outros
Possibilidade de longos e
complicados processos (justiça)
Quadro 1 – Tipos de investidores anjos e o custo do dinheiro
Fonte: Adaptado de Eccelera (2005)
Sullivan & Miller (1996) identificam três tipos básicos de investidores informais: os
que buscam retornos econômicos, os que visam à satisfação pessoal ou reconhecimento e os
investidores altruístas. Segundo eles, claramente eles não se comportam de maneira
homogênea, de forma que se pode segmentá-los em função dos diferentes benefícios que cada
um buscam. Já Landström (1998), afirma que, de certa forma, os investidores informais
consideram-se empreendedores, considerando-se “co-criadores” do negócio. Além de
possuírem um processo de decisão completamente diferente dos formais, levando em
consideração alguns fatores emocionais, ao invés de apenas indicadores econômicos.
Os capitalistas de risco tradicionais, formais ou venture capitalists são investidores
profissionais em tempo integral, atuando através de fundos de investimentos formados por
recursos de terceiros (HELLMAN & PURI, 2000). Segundo Shanley (1998), é um engano
encarar os capitalistas de risco simplesmente como tomadores de risco. Na realidade, eles são
pagos para minimizar os riscos envolvidos num investimento dessa natureza. O processo de
escolha da empresa que receberá os recursos é extremamente rigoroso e pode levar bastante
tempo.
Os fundos de capital de risco podem ser formados por recursos de companhias de
seguro, grandes empresas, agentes governamentais, fundos de pensão, bancos e até mesmo de
pessoas físicas de grande riqueza, Uma vez formados, eles possuem uma equipe completa de
especialistas que prospectam, avaliam, monitoram e buscam alternativas para o
desinvestimento. Na fase de avaliação promovem as chamadas due diligences, visando
conhecer a fundo o potencial de cada investimento, um dos motivos pelo qual, tendem a ter
resultados mais positivos do que os investidores informais (GOMPERS & LERNER, 2001).
Para reduzir a exposição ao risco, promovem os investimentos em etapas, alocando os
recursos conforme o atendimento dos objetivos (SMART et al, 2003).
Finalmente, o governo exerce também papel importante para financiamento de
empresas de base tecnológica. Lerner (1999) em seu trabalho analisa o impacto positivo da
atuação do governo como capitalista de risco nos Estados Unidos.
Uma vez identificados os principais investidores, é necessário relacionar sua atuação
com as etapas de crescimento de uma EBT. Esse cruzamento é feito a seguir.
1.2 Estágio de Crescimento da Empresa e as Formas de Financiamento de Longo Prazo
Disponíveis
5

Os diferentes investidores em EBTs apresentados apóiam empreendimentos em
diferentes estágios de desenvolvimento, conforme as características de cada uma das fases.
Não existe uma fronteira rígida que delimite a atuação de cada um deles, na prática os limites
se sobrepõe conforme a figura 1. As etapas pela quais uma EBT passa durante seu ciclo de
vida podem ser separadas de forma esquemática em: incubação, start-up, expansão e
maturidade (ALLEN & PERCIVAL, 2000; HELLMANN & PURI, 2000; HILL & POWER,
2001; SCHMITT JR, 2002; PAULA et al, 2003b; CALAZANS, 2005; GARRETON, 2005).
Figura 1 – Fonte de recursos disponíveis nas diferentes etapas de uma EBT
Fonte: Elaborado pelo autor
A etapa de incubação ou semente é caracterizada pela concepção do negócio, na qual a
partir da idéia inicial são feitos os estudos de viabilidade, as pesquisas e o desenvolvimento
dos produtos ou serviços visados. Nesse momento são feitos os protótipos, mas ainda não há
geração de caixa. Devido aos altíssimos riscos envolvidos nessa etapa, o capital próprio do
empreendedor, fontes de instituições públicas de fomento e os investidores informais (3 Fs e
anjos) são as formas mais comuns de financiamento.
No estágio seguinte (start-up / 1 o estágio), a necessidade de capital é significativa,
sendo crucial o acesso a financiamento de terceiros. Os produtos ou serviços desenvolvidos na
fase anterior começam a chegar ao mercado, ainda que em bases limitadas. Pode ocorrer
alguma geração de receita, mas ainda não de lucros. Os financiamentos governamentais e os
investidores informais são fontes interessantes de recursos. De forma discreta no Brasil,
alguns fundos de capital de risco também se arriscam nessa fase ix .
Ao atingir a fase de expansão, tem-se um fluxo regular de receitas crescentes. Apesar
do aumento das receitas, o excedente ainda é insuficiente para fomentar a consolidação e
crescimento da empresa. Em especial as empresas de base tecnológica, que visam utilizar ao
máximo seu potencial para conquistar novas fatias de mercado. Nesse estágio, não são raras
as demandas por investimentos serem na faixa dos milhões de reais, o que acaba afastando os
investidores informais das transações. Com objetivos de médio e longo prazo, entram “em
cena” os fundos de capital de risco, na medida que o risco envolvido já é menor do que nas
fases anteriores. Por sua vez, os bancos oferecem opções de empréstimos x de curto prazo,
visto que já possuem algumas garantias por parte do empreendedor, mas essa forma de
6

financiamento não é aconselhável uma vez que prevê desembolsos num breve espaço de
tempo.
Na maturidade uma EBT já está estabelecida no mercado com forte geração de caixa.
A empresa começa a apresentar resultados positivos o que permite fazer alguns investimentos
com recursos próprios. Entretanto, para manter a taxa de crescimento são necessários esforços
cada vez maiores, pois somente através de um constante processo de inovação nos produtos e
serviços a empresa mantém-se competitiva. Agora se podem buscar recursos através de
empréstimos de médio e longo prazo, pelo mercado acionário e pelos investidores de risco
que atuam em empresas na fase madura (private equity).
Assim, estabelece-se a importância dos investidores informais nas fases iniciais, como
fonte de recursos para o crescimento das empresas de base tecnológica. Esses investidores,
juntamente com o governo e os capitalistas de risco formais permitem que uma EBT atinja a
maturidade, formando um ciclo virtuoso de desenvolvimento tecnológico e inovação
(GOMPERS & LERNER, 2001).
A seguir, verifica-se a deficiência de recursos disponíveis no Brasil por parte dos
investidores informais, o que, de certa forma, também contribui para a pouca oferta de capital
de risco formal, uma vez que um elo da cadeia é deficiente.
1.3 Disponibilidade de Recursos de Investidores Informais e Capital de Risco no Brasil
Conforme pesquisa realizada pelo Global Entrepreneurship Monitor, a maior parte do
capital necessário para abrir um novo empreendimento provém do próprio empreendedor. O
sistema cultural, político e econômico brasileiro não favorece os investimentos informais e
apenas uma pequena parcela dos novos empreendimentos poderiam ser fundados com os
investimentos informais disponíveis no país, conforme gráfico 2. O Brasil aparece como a
menor disponibilidade dentre todos os países pesquisados (BYGRAVE, 2005).
No Brasil, os investidores angels tendem a manterem-se no anonimato por motivos de
segurança. Esta atitude, apesar de correta do contexto social, é discutível para o
desenvolvimento do mercado em todos os sentidos. Empresas que necessitam de capital não
encontram investidores. Acadêmicos que gostariam de estudar o setor não encontram
informação e muito menos seus agentes. E os próprios investidores, não conseguem fomentar
o crescimento do mercado, pois suas poucas operações não aparecem. Desta forma, tanto a
operacionalização de investimentos quanto o encontro de novas oportunidades ficam
inviabilizadas (LUIZ, 2005).
Gráfico 2 - Percentual de empresas nascentes que poderiam ser fundadas com os investimentos informais
7

Fonte: Bygrave (2005)
O governo vem incentivando a atividade de capital de risco através de programas
como o Projeto Inovar xi . Além de alocar recursos em fundos de empresas emergentes de base
tecnológica, ações como aproximar os investidores dos empreendedores, disseminar
informações sobre o capital de risco e criar um ambiente favorável para o desenvolvimento da
indústria. Entretanto, os investimentos ainda são pequenos, demonstrando o grande potencial
de crescimento da indústria no país (CALAZANS, 2005).
2. PROCEDIMENTOS METODOLÓGICOS
O estudo foi estruturado para examinar as implicações das diferentes formas e etapas
de aportes de recursos em uma EBT brasileira. O método utilizado para a pesquisa foi o
estudo de caso individual, realizado em uma empresa de base tecnológica que desenvolve
produtos biotecnológicos no estado do Rio Grande do Sul, a FK Biotecnologia. A escolha da
empresa deve-se ao fato da mesma ter recebido recursos de diferentes tipos de investidores ao
longo de sua trajetória de crescimento.
Com o estudo procura-se responder as seguintes questões: (1) quais foram os
investidores que aplicaram recursos em cada uma das etapas de crescimento da empresa; (2)
qual foi o papel de cada um dos investidores nas diferentes rodadas de investimento na FK
Biotecnologia; (3) até que ponto as diferentes formas de financiamento modificaram e
contribuíram para a capacidade de inovação e gestão da empresa.
Segundo Yin (2001), o estudo de caso permite a investigação profunda de uma
empresa, com o objetivo de validar hipóteses ou questões construídas a partir de um
referencial teórico. Além disso, é um modo de pesquisa empírica indicada para investigar
fenômenos contemporâneos em seu contexto real, quando os limites entre fenômeno e o
contexto não estão claramente definidos. Define-se esse estudo como qualitativo. A pesquisa
qualitativa deve ser preferida quando um fenômeno pode ser mais bem compreendido no
contexto em que ocorre e do qual é parte, devendo ser analisado numa perspectiva integrada.
Esta pesquisa caracteriza-se também como descritiva, uma vez que, partindo de um
esquema conceitual e de pressupostos teóricos, busca descrever as características de um
fenômeno específico – o papel de diferentes formas de financiamento de empresas de base
tecnológica durante seu crescimento.
O estudo de caso foi elaborado a partir de coleta de dados disponíveis em
bibliografias, sites na Internet e de entrevista em profundidade com realizada na sede da
empresa com o fundador e CEO da FK Biotecnologia. Uma entrevista em profundidade
consiste em um diálogo que visa coletar, de determinada fonte, dados relevantes para uma
pesquisa, permitindo que os pesquisadores partam de certos questionamentos básicos, os
quais oferecem amplo campo de interrogativas, que vão surgindo à medida que se recebe a
resposta do informante. A entrevista em profundidade é mais adequada à metodologia
qualitativa por valorizar a presença do investigador e, ao mesmo tempo, por oferecer todas as
perspectivas possíveis para que o informante alcance a liberdade e a espontaneidade
necessárias, enriquecendo a investigação (TRIVIÑOS, 1987).
As informações obtidas pela coleta de dados foram agrupadas e analisadas quanto à
convergência ou divergência em relação à teoria. A transcrição da entrevista permitiu uma
análise qualitativa do material, auxiliando a compreensão das questões estudadas.
8

3. O CASO DA FK BIOTECNOLOGIA
3.1 A Empresa
Resultado de mais de 10 anos de pesquisas por parte de seu fundador, um médico com
doutorado em biotecnologia, a FK Biotecnologia foi criada em julho de 1999 em uma
incubadora de negócios apoiada pelo governo do estado do Rio Grande do Sul. A empresa foi
concebida para atuar em pesquisa, desenvolvimento, produção e comercialização de produtos
biotecnológicos.
De forma ampla, o termo biotecnologia refere-se à utilização, alteração e otimização
de organismos vivos ou de suas partes, células, organelas e moléculas, para gerar produtos,
processos e serviços com aplicações econômicas em saúde humana e animal, agricultura e
meio ambiente (JUDICE & BAÊTA, 2003). A FK Biotecnologia foca sua área de atuação em
saúde humana, com produtos para diagnóstico e terapia de doenças humanas.
Os principais clientes da empresa são laboratórios convencionais de análises clínicas
ligados a planos de saúde ou independentes, e o mercado institucional. Existem poucos
concorrentes atuantes no mercado alvo e essa é formada basicamente por grandes
laboratórios, que oferecem no país apenas produtos importados. Por dominar a tecnologia de
fabricação, oferecer produtos com qualidade internacional com preços competitivos, a
empresa conquista rapidamente seu espaço no mercado nacional.
A indústria de biotecnologia é caracterizada como um setor que requer constante
desenvolvimento tecnológico e capacidade de inovação das empresas atuantes (MOREL et al,
2005). A FK Biotecnologia aposta fortemente em P&D, desenvolvendo seus projetos em
parceria ou independentemente. Diversos convênios de cooperação tecnológica foram
firmados, com instituições como a Universidade Federal do Rio Grande do Sul
(departamentos de biofísica, materiais, farmácia...), Hospital de Clínicas de Porto Alegre e
outros.
As tecnologias e produtos resultantes dos esforços de pesquisa e desenvolvimento são
protegidos através de patentes, tanto no Brasil como no exterior. Para uma empresa de base
tecnológica como a FK Biotecnologia, a propriedade intelectual representa um ativo bastante
valioso. Como exemplo, a empresa detém patente de uma nova tecnologia de vacina celular
anticâncer. Além disso, o registro das marcas FK Biotecnologia e Bioprospecta, fazem parte
da estratégia de crescimento e reconhecimento da empresa no mercado.
3.2 O Ciclo de Crescimento da Empresa e o Impacto dos Investidores
Após anos trabalhando e pesquisando na área de biotecnologia fora do país, o
empreendedor voltou ao Brasil para estabelecer a FK Biotecnologia. De forma semelhante à
maioria dos negócios no Brasil, a fundação da empresa deu-se com recursos advindos do
próprio empreendedor.
Corroborando com o apresentado na literatura, o empreendedor possuía grande
competência técnica e científica no negócio, mas carecia de conhecimentos gerenciais e
administrativos para enfrentar o mercado. Nesse sentido, ele buscou iniciar as atividades da
empresa em uma ambiente no qual pudesse suprir essas carências. Devido às características
inovadoras e o grande potencial, a empresa foi amparada pela Incubadora Tecnológica da
Cientec, onde recebeu as orientações e o apoio gerencial necessário para dar continuidade ao
projeto.
9

Nesse momento, a empresa começou as atividades de pesquisa e desenvolvimento,
sem apresentar ainda geração de caixa. A necessidade de recursos acentuava-se conforme o
desenrolar dos projetos. Visando suprir essa crescente demanda, o empreendedor foi então em
busca de recursos externos.
Utilizando sua rede de contatos pessoal, ele partiu em busca de financiamento para dar
continuidade às pesquisas por meio de algum investidor informal. Assim como visto na seção
1.3 a oferta de recursos é muito limitada no Brasil, de maneira que o empreendedor acabou
encontrando auxílio apenas fora do país, em dezembro de 1999, praticamente 6 meses após o
início das atividades. Valendo-se dos contatos feitos durante seu período de doutoramento e
pesquisas no Canadá, surgiu então o interesse de um investidor anjo daquele país em alocar
recursos na FK Biotecnologia.
Esse investidor anjo disponibilizou os recursos para fomento das atividades da
empresa sem, entretanto, exercer diretamente alguma atividade na mesma. Pela questão da
distância e dificuldade de manter um apoio mais restrito ao desenvolvimento do negócio, a
atuação do business angel restringiu-se, praticamente a apenas fornecer o dinheiro. Se por um
lado a empresa não se pode valer do chamado smart money, visto que não houve um
envolvimento efetivo do investidor, por outro, evitou-se também possíveis ocorrências de
problemas relacionados com a intervenção direta de investidores externos na gestão. Não se
pode esquecer que além dos principais problemas xii envolvidos em todos os financiamentos de
risco, ainda é comum haver contratempos ligados com o relacionamento pessoal investidor –
empreendedor. Portanto, é imperativo que não apenas o investidor proceda de maneira
rigorosa na escolha da empresa, mas que essa também busque recursos naqueles que tenham
estratégias convergentes com seus anseios.
Ainda assim, a disponibilidade de recursos era insuficiente, visto que os gastos com
P&D continuavam elevados e a empresa ainda não gerava receitas com a venda de seus
produtos. Foi então em maio de 2000 que o fundo de capital de risco RSTec, administrado
pela Companhia Riograndense de Participações (CRP), aprovou a primeira rodada de
capitalização na FK Biotecnologia, vislumbrando, em função do mercado futuro da empresa e
de seu cientista-empreendedor, um investimento com grande potencial de retorno.
Constituído em outubro de 1999, o fundo de investimento em empresas emergentes
RSTec de venture capital é formado por diversos investidores privados e públicos, tais como
o BNDESPar, BID, SEBRAE, e empresas do Rio Grande do Sul. O fundo é administrado de
forma profissional pela CRP, que atua desde 1981 sendo uma das pioneiras na atividade de
capital de risco no país. Seus investimentos são focados em empresas de base tecnológica em
fases iniciais e expansão. Mesmo assim, a FK Biotecnologia apresentou-se como o primeiro
investimento no setor de biotecnologia pela companhia.
Por tratar-se de um fundo administrado por uma empresa de venture capital com
grande experiência no mercado, a FK Biotecnologia pode valer-se da estrutura e do capital
humano da investidora. A empresa passou por uma profissionalização na sua gestão, contando
com apoio em funções importantes como marketing, finanças e distribuição. Além disso,
passou a ter respaldo de um grande investidor institucional em suas negociações, tanto com
fornecedores quanto com clientes.
A empresa passava por um ritmo de crescimento acelerado e continuava a demandar
por recursos. Como é normal acontecer na indústria de capital de risco, a empresa foi em
busca de uma nova rodada de investimentos. Nesse mesmo período, a FINEP iniciou as
primeiras ações do projeto Inovar no sentido de aproximar os investidores dos empresários e
de criar um ambiente institucional que favorecesse o desenvolvimento da indústria do capital
10

de risco. Dois meses após o primeiro Venture Fórum Brasil (VFB), realizava-se em dezembro
de 2000 em Porto Alegre a segunda edição.
Segundo dados divulgados pela FINEP xiii , o 2 o VFB contou com 135 empresas
candidatas, sendo que destas 30 foram pré-selecionadas para receber uma avaliação mais
rigorosa para participar do evento, e apenas 12 delas puderam apresentar seus planos de
negócios no fórum. Uma delas foi a FK Biotecnologia. Estiveram presentes 25 investidores
em busca de opções de negócios que estivessem de acordo com seus critérios de aplicação.
Entretanto, apenas 1 das empresas que estiveram presentes no evento conseguiram captar
investimentos.
Segundo o empreendedor, o VFB serviu como aprendizado para a empresa, entretanto
a captação de novos recursos ficou dificultada, pois a FK Biotecnologia havia recém recebido
um aporte de recursos:
“Naquele momento... a empresa estava capitalizada, então a gente entrou em uma posição
bastante valorizada. Quando se faz uma rodada de capitalização, tem-se dinheiro no caixa... tu
já fizeste uma negociação, o valor do teu negócio aumenta. E aí, se torna um investimento
caro. Quanto maior teu valuation, aquele recurso que tu vais receber representa uma fatia
menor. Então, nós tivemos negociações com dois fundos a partir do Venture Fórum Brasil.
Mas acabou que os fundos queriam entrar na mesma “batida” que o pessoal do RSTec entrou.
Entretanto o nível de risco era diferente”.
A partir daí, a empresa começou, de forma modesta, gerar receitas com a venda de
seus produtos. Foi necessário aumentar o mix de produtos, ampliar a capacidade de produção,
investir em marketing e manter os projetos de pesquisa e desenvolvimento. No final de 2004 a
empresa realizou uma segunda rodada de capitalização com outros capitalistas de risco. Por
contar com investidores capitalizados, a empresa pode manter sua trajetória de crescimento.
Atualmente, a empresa está saindo da fase start-up e entrando na fase de expansão,
buscando fatias maiores no seu mercado de atuação. A atividade de pesquisa e
desenvolvimento continua sendo importante na estratégia da empresa, resultando em um
aumento do mix de produtos oferecidos. Além disso, está ampliando a abrangência geográfica
de atuação, não se restringindo apenas à região sul. Por conseqüência, para 2005 a expectativa
de faturamento é que atinja a casa dos 7 dígitos.
4. ANÁLISE DOS RESULTADOS
Percebe-se que a FK Biotecnologia possui as características levantadas anteriormente
nesse trabalho como típicas de EBTs, ou seja, crescimento rápido nos primeiro anos
necessitando de muitos recursos, seu maior patrimônio estava nos ativos intangíveis, possuía
produtos com grande potencial de mercado mas ainda não efetivamente consolidados e a
carência de habilidades gerenciais do empreendedor-cientista.
O caso apresentado corrobora com a hipótese inicial de que a presença de investidores
informais é importante para que as empresas consigam atingir o momento de entrada dos
capitalistas de risco formais. Apesar dos ciclos de financiamento terem ocorrido de forma
bastante acelerada, o papel desempenhado pelo investidor anjo foi fundamental para que a
empresa tivesse “fôlego” para continuar suas pesquisas. A necessidade do empreendedor
buscar esses recursos fora do país, de certa forma, confirma da escassez desses investidores
no Brasil.
É interessante observar que, de maneira geral, a literatura afirma que os business
angels costumam investir em negócios que estejam geograficamente próximos às suas
residências ou escritórios, o que não ocorreu na FK Biotecnologia. (GOMPERS & LERNER,
11

2001; HILL & POWER, 2001). Certamente essa situação deu-se em função da rede de
contatos construída pelo empreendedor quando de suas pesquisas em biotecnologia fora do
país.
Outro ponto a ser destacado é que a entrada no negócio pelo fundo RSTec deu-se em
uma fase de crescimento pouco comum de ocorrer no Brasil xiv . A empresa ainda não gerava
receitas com vendas, estava recém passando para a fase de start-up e os riscos atrelados à
operação eram elevados. Não bastasse a fase inicial pela qual a empresa passava, a indústria
de atuação é caracterizada por períodos mais longos de retorno de investimento. A descoberta
de um medicamento com base na pesquisa biotecnológica usualmente demanda grandes
investimentos e o retorno médio é de sete a oito anos, enquanto em uma companhia
tradicional fica em torno de três anos.
Na FK Biotecnologia ficou fortemente caracterizada a importância dos ativos
intangíveis que a empresa possuía para atrair investidores. Por tratar-se de uma indústria de
conhecimento intensivo, a capacitação técnica e científica do empreendedor representavam
um valioso capital a ser explorado. Além disso, a proteção legal via patentes representava
segurança tanto para o empreendedor quanto para os investidores.
Utilizando o modelo proposto por Muller et al (2004), no qual identificam-se as
condições necessárias para o crescimento da bioindústria – figura 2 – pode-se vislumbrar um
movimento futuro da FK Biotecnologia. Até então a empresa mantém seus contatos restritos a
três elementos do modelo – o governo, os institutos de pesquisa e universidades e os
capitalistas de risco – não tendo ainda interagido com as grandes empresas. Com o governo,
através de programas de incentivos à inovação e pesquisas em áreas consideradas estratégicas
para o país, no caso a biotecnologia. Com as universidades e institutos de pesquisa, a empresa
mantém acordos de cooperação para utilização de laboratórios e desenvolvimento de
produtos. E com os capitalistas de risco há uma interação praticamente desde o início das
atividades da empresa, primeiro com um investidor informal (anjo) e após com o investidor
formal (fundo de investimento).
Figura 2 – Condições necessárias para o crescimento da bioindústria
Fonte: Adaptado de Muller et al (2004)
Entretanto, ainda não há uma relação entre a FK Biotecnologia e uma grande empresa
de atuação mundial. Segundo Muller et al (2004), grandes empresas farmacêuticas estão
movendo-se gradualmente para o setor de produtos biotecnológicos. Dessa maneira, essas
12

empresas estão buscando EBTs especializadas em biotecnologia para pesquisa e
desenvolvimento conjunto visando à descoberta de novos produtos e desenvolvimento dos
processos de produção. Pode também ocorrer a aquisição direta das pequenas empresas
biotecnológicas, adquirindo assim, sua base de conhecimento e suas patentes. Assim, é
possível que a forma de saída do investimento dos capitalistas de risco ocorra através da
venda para uma grande empresa.
RECOMENDAÇÕES E CONSIDERAÇÕES FINAIS
Esse artigo analisa a importância do desenvolvimento de todos os elos da indústria de
capital de risco, e não apenas os capitalistas de risco formais. Através da análise empírica do
caso apresentado, pode-se perceber a relevância da presença de todos os investidores para o
desenvolvimento da empresa.
O governo brasileiro vem reunindo esforços no sentido de incentivar o grande
potencial empreendedor da população, contudo o mesmo carece de recursos para financiar o
crescimento da imensa quantidade de novas empresas que surgem cada ano. Uma alternativa
interessante, já consagrada em diversos países para substituir a presença governamental no
papel de financiador, é a presença de uma atuante indústria de capital de risco. Desde o início
da década com a conscientização da importância dessa atividade para o país, muitos
progressos têm sido alcançados com o programa. Mesmo que, por infeliz coincidência, o
programa tenha sido lançado justamente quando a indústria de capital de risco mundial
começava a entrar em crise, devido ao chamado “estouro da bolha” das empresas de internet
nos Estados Unidos.
Cabe ressaltar que, da mesma forma que os investidores informais podem ser um elo
de ligação entre os empreendedores e os capitalistas de risco institucionais, eles também
podem estabelecer uma dificuldade a mais nas negociações. Caso o acordo firmado entre o
investidor informal e o empreendedor seja demasiadamente oneroso, os capitalistas de risco
formais poderão não estar dispostos a pagar pelo negócio.
Algumas questões não respondidas provêm desse estudo para futuras
investigações.Uma vez definida como importante a atuação dos investidores informais para o
desenvolvimento das EBTs, quais medidas devem ser tomadas para que se incentive e
aumente a oferta desses recursos? Certas questões econômicas como redução da taxa de juros
para incentivo de investimentos no setor produtivo e políticas, tais como a regulamentação de
proteção ao patrimônio de investidores pessoa física para aplicações em EBTs, parecem
óbvias. Contudo é necessário mais do que isso.
Há condições culturais que precisam ser levadas em consideração para uma ampla
análise. É fato, por exemplo, que o comportamento risk-takers dos investidores norte
americano contribui para explicar a grande presença de investidores informais naquele país.
Assim, quando todos os fatores forem identificados, poder-se-á montar um plano de ação para
a realidade brasileira.
Referências Bibliográficas
ALLEN, F.; PERCIVAL, J. Financing strategies and venture capital. In: DAY, G. S.;
SCHOEMAKER, P. J.; GUNTHER, R. E. Wharton on managing emerging technologies.
New York: John Wiley and Sons Inc, p. 289-306, 2000.
13

ANDINO, B. F. A.; FRACASSO, E. M.; SILVA, P. G. L. e LOBLER, M. L. Avaliação do
processo de incubação de empresas em incubadoras de base tecnológica. In: ENANPAD
XXVIII 2004, Curitiba. Anais... Rio de Janeiro: ANPAD, 2004. CD-ROM.
BRAUNSCHWEIG, C. Nano nonsense: venture capitalists are searching for the next big
thing in the smallest of technologies. But even with the most powerful electron microscope,
they will find it very difficult to detect a profit. Venture Capital Journal. jan, 2003.
BYGRAVE, W. D. Financing entrepreneurial ventures. GEM 2004 Conference, London
Business School, jan, 2005.
CALAZANS, A. C. Escassez de crédito no Brasil como principal obstáculo ao
investimento em inovação através de capital de risco. 119f. Monografia (Pós-graduação,
MBA em Controladoria e Finanças) – Universidade Federal Fluminense. Niterói, 2005.
CHRISTENSEN, C. M.; RAYNOR, M. E. O crescimento pela inovação: como crescer de
forma sustentada e reinventar o sucesso. Rio de Janeiro: Elsevier, 2003.
ECCELERA. Na mira do venture capital: angel investing. Disponível em:
Acesso em: 19 jul. 2005.
GARRETON, F. Estratégias & alternativas de financiamiento. Disponível em:
Acesso em: 19 jul. 2005.
GOMPERS, P. A.; LERNER, J. The money of invention: how venture capital creates new
wealth. Boston: Harvard Business School Press. 2001.
HELLMANN, T.; PURI, M. The interaction between product market and financing strategy:
the role of venture capital. The Review of Financial Studies. Vol. 13, n. 4, p. 959-984. 2000.
HILL, B. E.; POWER, D. Inside secrets to venture capital. New York: John Wiley & Sons.
2001.
___________. Attracting capital from angels: how their money and their experience can
help build a successful company. New York: John Wiley & Sons. 2002.
JUDICE, V. M. M.; BAÊTA, A. M. C. Modelo empresarial, gestão de inovação e
investimentos de venture capital em empresas de biotecnologia no Brasil. In: ENANPAD
XXVII 2003, Atibaia. Anais... Rio de Janeiro: ANPAD, 2003. CD-ROM.
KORTUM, S.; LERNER, J. Does venture capital spur innovation? National Bureau of
Economic Research. Working Paper. 1998.
___________. Assessing the contribution of venture capital to innovation. The Rand Journal
of Economics; vol. 31, n. 4, p. 674-692, 2000.
LANDSTRÖM, H. Informal investors as entrepreneurs. Technovation. Vol. 18, n. 5, p. 321-
333, 1998.
LERNER, J. The government as venture capitalist: the long run impact of the SBIR program.
The Journal of Business. Vol. 72, n. 3, p. 285-318. 1999.
___________. Boom and bust in the venture capital industry and the impact on innovation.
Economic Review - Federal Reserve Bank of Atlanta. Fourth quarter, p. 25-39. 2002.
LUIZ, F. C. A importância dos investidores individuais. Orbe Investimentos. Disponível
em: http://www.endeavor.org.br/siteBR/library/library_search_result.asp Acesso em: 19 jul.
2005
14

MAHBOUBI, J.; BAGHERI, K. Launching the venture capital industry in Iran. In: IAMOT
2005, Viena. Anais... Viena: IAMOT, 2005. CD-ROM.
MOREL, C.M. et al. Health innovation networks to help developing countries address
neglected diseases. Science Magazine. Vol. 309, 15 july 2005.
MULLER, C.; FUJIWARA, T.; HERSTATT, C. Sources of bioentrepreneurship: the cases of
Germany and Japan. Journal of Small Business Management. Vol. 42, n. 1, p. 93-101.
2004.
PAULA, T. B.; BOTELHO, A. J. J.; ROSSI, M. C.; FREITAS, M. C. P. Capital de risco no
Brasil: marco legal e experiência internacional. Brasília: CGEE, abril, 2003a.
___________. Capital de risco e desenvolvimento tecnológico no Brasil: experiência
recente e perspectivas. Brasília: CGEE, maio, 2003b.
SCHEER, R. Greening venture capital: are clean technologies the next new thing? The
Environmental Magazine, nov-dec, 2004.
SCHMITT JR, D. Financiamento das pequenas e médias empresas: aspectos da decisão
empresarial e o instrumento de capital de risco. 122 f. Dissertação (Mestrado em
Administração) – Programa de Pós-Graduação em Administração, Escola de Administração,
Universidade Federal do Rio Grande do Sul, Porto Alegre, 2002.
SHANLEY, R. P. Financing technology´s frontier: decision-making models for investors
and advisors. New York: John Wiley & Sons. 1998.
SMART, S. B.; MEGGINSON, W. L.; GITMAN, L. J. Corporate finance. Mason: South-
Western College Pub. 2003.
SULLIVAN, M. K.; MILLER, A. Segmenting the informal venture capital market: economic,
hedonistic, and altruistic investors. Journal of Business Research. Vol. 36, n. 1, p. 25-35.
1996.
TRIVIÑOS, A. N. S. Introdução à pesquisa em Ciências Sociais: a pesquisa qualitativa
em educação. São Paulo: Atlas, 1987.
WILSON, H. I. M. Are the business angels of today the venture capitalists of yesterday? The
Journal of High Technology Management Research. Vol. 6, n. 1, p. 145-156. 1995.
YIN, R. K. Estudo de caso: planejamento e métodos. 2. ed. Porto Alegre: Bookman, 2001.
i
Nanotecnologia significa a manipulação da matéria em escala atômica, na qual pelo menos uma das dimensões
tem de 1 a 100 nanômetros. Tem sido aplicada em diversas indústrias, tais como: materiais, medicina, tecnologia
da informação, alimentos, combustíveis e outras.
ii
Os nanotubos de carbono são 100 mil vezes mais finos que um fio de cabelo, mas apesar disso, possuem a
maior resistência mecânica dentre todos os materiais conhecidos. Para que os nanotubos cheguem a se incorporar
a materiais de uso comum, ainda é necessário desenvolver uma tecnologia barata e confiável para produzir o
material em quantidade e segundo especificações pré-determinadas (requisitos imprescindíveis para seu uso
industrial). Os processos conhecidos de síntese dessas estruturas ainda não dão conta de uma produção em larga
escala. (www.inovacao.unicamp.br)
iii
Os investidores em empresas de base tecnológica serão mais bem detalhados na seção 1.1 desse trabalho.
iv
Conforme Calazans (2005), apenas 8% dos investimentos realizados pelos capitalistas de risco formais em
2003 foram em empresas que estavam em estágios iniciais (semente / start up).
v
Nesse trabalho consideram-se tanto os investidores informais quanto os formais como sendo capitalistas de
risco, desde que o investimento seja feito na forma de capital e não de dívida.
vi
Ver estratégias de desinvestimento em Smart et al (2003)
vii
A expressão, criada com sentido irônico, ressalta a forte incidência de riscos envolvidos nesse tipo de
investimento.
15

viii
Os Estados Unidos, através de legislação da Securities and Exchange Commission (SEC), estabelece valores
mínimos referentes a patrimônio e ganhos anuais para que se possa atuar como investidor anjo. A idéia é
proteger os indivíduos da possibilidade de irem a falência em função dos altos riscos envolvidos nos
investimentos (SCHEER, 2004). No Brasil não há legislação semelhante.
ix
Ver Guia Endeavor de Fundos de Venture Capital e Private Equity no Brasil – Agosto 2004.
x
É importante distinguir o financiamento via capital de contração de dívida via agentes financeiros. Os
capitalistas de risco tornam-se sócios das empresas e alcançam suas taxas de retorno mediante o sucesso das
mesmas. Já os agentes financeiros emprestam recursos a taxas definidas independente dos resultados da empresa.
xi
A Financiadora de Estudos e Projetos (FINEP), empresa pública vinculada ao Ministério da Ciência e
Tecnologia, lançou em maio de 2000 o Projeto Inovar que tem como objetivo criar um arcabouço institucional –
uma ponte entre as empresas e os investidores – que estimule a cultura de investimentos de capital de risco em
empresas nascentes emergentes de base tecnológica, ajudando a completar o ciclo da inovação tecnológica
(www.capitalderisco.gov.br).
xii
Problemas de agência, risco moral e seleção adversa são os mais comuns de ocorrerem em investimentos de
risco (SCHMITT JR, 2002).
xiii
Disponível site: www.capitalderisco.gov.br
xiv
Ver Calazans (2005).
16