Paradigmenwechsel statt Eintagsfliege - Börsen-Zeitung

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Börsen-Zeitung spezial
Verlagsbeilage zur Börsen-Zeitung I 28. Juni 2012 I Nr. 122
Mittelstandsanleihen

2 Verlagsbeilage 28. Juni 2012
We believe in German Mittelstand
Unternehmer brauchen Kapital. Kapital braucht gute Ideen.
Wir bringen beide Seiten erfolgreich zusammen.
Auf der Hauptzeile
sdsdfsfasgasdef
• Platz 1 Thomson Reuters Starmine Ranking 2012 Top Stock Picker im Sektor Machinery europaweit
• Best Bookrunner Mittelstandsanleihen 2011 – Bond Magazine
• Platz
Unterzeile
1 Going Public
Unterzeile
League
Unterzeile
Table 2011
Unterzeile
für Emissionen von Mittelstandsanleihen nach Anzahl und Volumen
• Platz 1 Thomson Reuters Starmine Ranking 2011 für die besten Aktienempfehlungen im TecDAX und SDAX
• Platz 1 Dealogic Ranking 2010 für Aktienemissionen unter 100 Mio EUR für Small & Mid Caps in Deutschland
Text
35 Mio. € Mai 2012
7,75 % Inhaberschuldverschreibung
2012 / 2017
60 Mio. € März 2012
7,75% Inhaberschuldverschreibung
2012 / 2017
12 Mio. € Oktober 2011
7,75 % Inhaberschuldverschreibung
2011 / 2016
50 Mio. € April 2011
7,125 % Inhaberschuldverschreibung
2011 / 2016
Close Brothers Seydler Bank AG
13 Mio. € April 2012
7,25 % Inhaberschuldverschreibung
2012 / 2017
150 Mio. € Februar 2012
8,5 % Inhaberschuldverschreibung
2012 / 2017
23 Mio. € Juli 2011
7,25 % Inhaberschuldverschreibung
2011 / 2016
100 Mio. € November 2010
9,25 % Corporate Bond
2010 / 2015
„Hier soll ein
griffiges Zitat
oder einbesonderer
Fakt
stehen“
12 Mio. € März 2012
7,25 % Inhaberschuldverschreibung
2012 / 2017
30 Mio. € Oktober 2011
6,75 % Inhaberschuldverschreibung
2011 / 2016
50 Mio. € April 2011
7,375 % Inhaberschuldverschreibung
2011 / 2016
150 Mio. € September 2010
7,25 % Schuldverschreibung
2010 / 2015
75 Mio. € (Aufstockung) Dezember 2010
7,25 % Schuldverschreibung
2010 / 2015
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60313 Frankfurt am Main
www.cbseydler.com Börsen-Zeitung spezial
Thomas Kaufmann
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Lösungen nach Maß

Inhalt
4
6
8
10
12
14
16
18
Mittelstandsanleihen durchlaufen
einen Maturierungsprozess
Von Holger Clemens Hinz | quirin bank AG
Die Zukunft eines neuen
Kapitalmarktkonzeptes hat begonnen
Von Dr. Peter Waldecker | Börse Stuttgart AG
Deutsche Börsen tragen dem Bedürfnis
nach Alternativen Rechnung
Von Dr. Mirko Sickinger und Tobias Nagel | Sozietät Heuking Kühn Lüer Wojtek
Der Mittelstandsanleihemarkt
verdient eine differenzierte Betrachtung
Von René Parmantier | Close Brothers Seydler Bank AG
Neuer Baustein für die Passivseite
mittelständischer Unternehmen
Von Thomas Dierkes | Börse Düsseldorf AG
Paradigmenwechsel
statt Eintagsfl iege
Interview mit Jörg Schilling-Schön | FMS AG
Wertpapierprospekt – für so manchen
Emittenten ein notwendiges Übel
Von Vanessa Harms | CMS Hasche Sigle
Schuldscheindarlehen
gewinnen weiter an Bedeutung
Von Frank Teuber | HSH Nordbank AG
Impressum
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 3
Redaktion: Claudia Weippert-Stemmer
Anzeigen: Dr. Jens Zinke (verantwortlich) und Stephan Sandner
Technik: Tom Maier
Gestaltung und typografi sche Umsetzung: Thomas Schumann
Titelfoto: Carsten Reisinger/fotolia
Druck: Westdeutsche Verlags- und Druckerei GmbH,
Kurhessenstraße 4 – 6, 64546 Mörfelden-Walldorf
Verlag Börsen-Zeitung in der Herausgebergemeinschaft
WERTPAPIER-MITTEILUNGEN Keppler, Lehmann GmbH & Co. KG,
Düsseldorfer Straße 16, 60329 Frankfurt am Main
Tel.: 069/27 32-0
Anzeigen Tel.: 069/27 32-115, Fax: 069/23 37 02
Vertrieb Fax: 069/23 41 73
Geschäftsführer: Ernst Padberg
Börsen-Zeitung spezial

4
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Mittelstandsanleihen durchlaufen
einen Maturierungsprozess
Richtiger Berater für eine erfolgreiche Platzierung entscheidend – Hohe Professionalität gefordert
Dominiert von der europäischen
politischen Debatte über
Griechenland, Spanien und andere
strauchelnde EU-Staaten bleiben die
Herausforderungen für Anleiheemissionen
insbesondere unterhalb des
Benchmark-Levels wie im Segment
der Mittelstandsanleihen hoch. Bei
Betrachtung der Emissionen seit Januar
wird schnell deutlich, dass die
Emissionsfenster sich stets nur kurz
öffneten – manchmal nur für einen
Zeitraum von ein bis zwei Wochen –
und nach deren Schließung eine Platzierung
wieder unmöglich erschien.
Unterstützt wurde dieser Trend von
Nachrichten über Neuwahlen in Griechenland
und damit verbundenen
Diskussionen über einen Austritt aus
dem Euro. Vor diesem Hintergrund
konnten Emittenten erkennen, wie
wichtig es ist, einen professionellen
Partner zu haben, der die Kapitalmärkte
einzuschätzen weiß und die
Faktoren kennt, die für eine erfolgreiche
Emission entscheidend sind.
Ausgelöst durch die Erneuerung des
Schuldverschreibungsgesetzes im
Jahr 2009 gab die Stuttgarter Börse
im Jahr 2010 den Startschuss für das
Segment der Mittelstandsanleihen
mit der Schaffung des Bondm-Segments.
So bekamen mittelständische
Unternehmen erstmals die Möglichkeit,
sich über die Emission einer Anleihe
von der Bankenabhängigkeit zu
Börsen-Zeitung spezial
Holger Clemens Hinz
Managing Director,
Investment Banking
bei der quirin bank AG
lösen und sich eine neue Liquiditätsquelle
zu erschließen.
Zu erkennen ist eine Mittelstandsanleihe
daran, dass der Emittent häufi g über
ein Rating unterhalb des Investment
Grade verfügt. Die Kupons bewegen
sich üblicherweise jenseits der 7-Prozent-Marke
und Emissionsvolumina
reichen je nach Emittent von 10 Mill.
Euro bis 200 Mill. Euro. Eine weitere
Eigenschaft, die besonders im deutschen
Markt in Erscheinung tritt, ist
die Möglichkeit für Privatinvestoren,
bereits während der Zeichnungsfrist
über die Zeichnungstools der Börsen
an den Emissionen zu partizipieren.
Die neu geschaffenen Emissionsplattformen
stießen bislang auf eine erfreulich
robuste Nachfrage, sowohl
auf Investoren- als auch auf Emittentenseite,
gleichwohl konnte sich das
Segment der Mittelstandsanleihen der
allgemeinen Unsicherheit der Märkte
und der damit verbundenen Flucht von
Investoren in sichere und hochliquide
Investments nicht entziehen. Bislang
wurden an den wesentlichen Mittelstandsanleihesegmenten
der Börsen
in Stuttgart, Frankfurt und Düsseldorf
mehr als 3 Mrd. Euro in über 60 Emissionen
eingeworben. Bei genauerer
Betrachtung stellt man jedoch schnell
fest, dass eine Vielzahl der Emissionen
nicht immer erfolgreich verlief. So
gab es Emissionen, bei welchen nicht
einmal 10 % der angestrebten Mittel
realisiert werden konnten.
Mittelständische Unternehmen, die
sich vornehmlich aus Kostengründen
dazu entschieden, gleich ganz auf die
Unterstützung einer Emissionsbank zu
verzichten, und ihre Transaktionen im
Rahmen einer Eigenemission durchführten,
schnitten im Durchschnitt
besonders schlecht ab. Doch auch die
Wahl der falschen Berater bewirkte,
dass Debütemissionen scheiterten.
So kam es dazu, dass während einer
der wiederholten Zuspitzungen der
Eurokrise auch vermeintlich erfahrene
Emissionsberater die Komplexität
der Märkte nicht korrekt einschätzten
und Emissionen im Rahmen
der Platzierung klar scheiterten.
Ein solches Szenario stellt für die
mittelständischen Unternehmen
natürlich eine Katastrophe dar und
kann den häufi g ohnehin nur spärlich
gehegten Kapitalmarktappetit rasch
wieder verderben. Neben den sehr
hohen Fixkosten, die bereits für die
Erstellung des Wertpapierprospektes,
die Berater sowie die Kommunikation
aufgewendet wurden, erlitten Emissionskandidaten
einen nicht unerheblichen
Reputationsverlust, sowohl
im operativen Geschäft auf Kundenseite
als auch am Kapitalmarkt bei
institutionellen Investoren sowie in
der allgemeinen öffentlichen Wahr-

Es wird nicht
mehr alles
blind gekauft.
nehmung. Dies erschwert zukünftige
Emissionen sowie die Verhandlungen
von Krediten bei Banken ungemein.
Vor dem Hintergrund der bisherigen
ambivalenten Performance der
Mittelstandsanleihen muss sich ein
potenzieller Emittent grundsätzlich
fragen, welche Faktoren für die
Emission einer Mittelstandsanleihe
erfolgsentscheidend sind. Die Vergangenheit
hat gezeigt, dass vor allem
Emittenten und ein Management, die
bereits erste Erfahrungen am Kapitalmarkt
gesammelt haben, zum Beispiel
aufgrund einer Börsennotierung, es
deutlich leichter im Zuge der Emission
haben. Vor allem bekannte Markennamen
haben bislang sehr gut in
der Vermarktung und somit auch in
der Platzierung abgeschnitten (sogenannte
„Brand Bonds“).
Ebenfalls wichtig für die Platzierung
ist die Ausgestaltung der wesentlichen
Parameter. Das Zusammenspiel zwischen
Rating, Kupon, Covenants und
Laufzeit in Verbindung mit dem Markennamen
des Emittenten spielt eine
essenzielle Rolle. Die Abstimmung dieser
Parameter sollte daher zwingend
mit einem Spezialisten vorgenommen
werden, der die Investitionskriterien
der institutionellen Investoren sowie
die Markterfordernisse kennt.
Für ein mögliches Rating kommen bei
Mittelstandsanleihen vor allem die
nationalen Ratingagenturen in Frage.
Diese bieten eine kostengünstige
Alternative zu den großen internationalen
Ratingagenturen. Vor allem
für Privatanleger bieten Ratings eine
gute Möglichkeit, sich neben dem
Wertpapierprospekt ein Bild von der
Risikoklasse zu machen, in welcher
das angebotene Wertpapier einzuordnen
ist. Auch wenn das Unternehmen
bereits gelistet ist, kann es unter
Umständen daher Sinn machen, dennoch
ein Rating in Auftrag zu geben,
je nachdem, welche Verteilung der
Investorengruppen sich der Emittent
wünscht. Liegt ein Rating vor, können
vor allem Privatanleger von der Qualität
des Papiers überzeugt werden.
Hinsichtlich der Mittelverwendung
sollte sich der Emittent genau überlegen,
wofür und in welchem Umfang
die einzuwerbenden Mittel eingesetzt
werden sollen. Eine offene
Kommunikation ist hier unerlässlich,
sollte nur ein Bruchteil des Volumens
in der Mittelverwendung genauer
defi niert werden, könnte das Investoren
nachdenklich stimmen.
Das Thema Covenants stellt die an der
Emission beteiligten Parteien immer
wieder vor Herausforderungen. Emissionsbanken
müssen in diesem Zusammenhang
die Aufgabe bewältigen,
zwischen institutionellen Investoren
und Emittent einen Interessenausgleich
herzustellen. Dabei stellt sich
immer wieder die Frage, wie umfangreich
das zu vermarktende Papier mit
Covenants ausgestattet werden muss,
um marktfähig zu werden. Die individuelle
Situation des Emittenten ist
hierbei entscheidend: Themen wie zum
Beispiel die Konzern-/Gruppenstruktur,
Haftungsrisiken und bestehende
Verbindlichkeiten sowie Verpfl ichtungen
gegenüber anderen Parteien
fl ießen in die Entscheidungen mit ein.
Soweit die Strukturierung für die
Mittelstandsanleihe steht, stellt sich
die Frage, welche weiteren Kriterien
erfüllt werden müssen, um den Platzierungserfolg
zu maximieren. Die
fi nalen Punkte für diesen Erfolg müs-
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 5
sen die Berater garantieren. Hierbei
geht es zunächst um die Erfahrung der
Emissionsbank. Diese muss letztendlich
wissen, ob die Mittelstandsanleihe
vermarktbar ist. Dabei spielt der Blick
auf die Verfassung der Kapitalmärkte
eine der zentralen Rollen. Eine Anleihe
kann noch so gut strukturiert und
geplant sein, wenn die Märkte zum
Zeitpunkt der Platzierung nicht über
die notwendige Liquidität verfügen, ist
das Produkt nicht zu platzieren.
Dieser kritische Punkt wurde in den
vergangenen Monaten häufi g nicht
richtig eingeschätzt. Insbesondere die
Nachfrage seitens privater Investoren
bei Neuemissionen schwankt derzeit
doch recht stark. Da dieser Investorenkreis
in aller Regel auch in volatilen
Marktphasen an seinen Investments
festhält, stellen private Anleger ein
nicht zu vernachlässigendes, stabilisierendes
Element für die Aftermarket-
Performance dar. Das Schlüsselwort in
diesen Monaten heißt daher Timing.
Die beratende Emissionsbank muss
wissen, wann der richtige Zeitpunkt
gekommen ist, um die Vermarktung zu
starten oder gegebenenfalls im Sinne
der Transaktionssicherheit auf einen
späteren Zeitpunkt zu verschieben.
Fazit: Das Marktsegment der Mittelstandsanleihen
durchläuft einen Maturierungsprozess.
Marktteilnehmer
konnten beobachten, wie sich Veränderungen
sukzessive am Markt niederschlugen.
Wo Investoren einst euphorisch
zugriffen, kann man nun von
einer Professionalisierung sprechen,
vor allem auf Seiten der Privatinvestoren.
Es wird nicht mehr alles blind gekauft,
was auf den Markt kommt. Für
das Segment ist dieser Umstand langfristig
als sehr positiv einzuschätzen,
da Emittenten dazu geführt werden,
die Ausgestaltung der zu platzierenden
Anleihe an die Unternehmenssituation
und die Markterwartungen
anzupassen. Besonders in Zeiten unsicherer
Märkte, wie wir sie derzeit
durchleben, ist die Wahl des richtigen
Beraters daher entscheidend. Die
momentane Situation erschwert es
ungemein für Emittenten und Berater,
Mittelstandsanleihen erfolgreich zu
platzieren, und verlangt höchste Professionalität
von allen Beteiligten, um
eine erfolgreiche und besonders vollständige
Platzierung zu garantieren.
Börsen-Zeitung spezial
Foto: ag visuell/fotolia

6
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Die Zukunft eines neuen
Kapitalmarktkonzeptes hat begonnen
Mittelstand erschließt aus vielfältigen Gründen eine weitere Finanzierungsquelle
Börsen-Zeitung spezial
Dr. Peter Waldecker
Director, Issuer & Partner Relations,
Primary Market Group
der Börse Stuttgart AG
Mittelstandsanleihen sind ein
viel diskutiertes Thema der
letzten Jahre. Unternehmen, Investoren,
Börsen, Banken, Medien und
viele andere Beteiligte schenken
diesem noch jungen Segment große
Aufmerksamkeit. Und sogar Londoner
Banker haben Wind davon
bekommen und sprechen über den
Erfolg des „incredible German high
yield market“.
Entwicklungen in Richtung eines
deutschen High-Yield-Marktes gab
es schon früher. Mitte der 90er Jahre
stießen mittelständische Emittenten
mit Speculative Grade neu an den
Fremdkapitalmarkt vor. Geberit war
einer der ersten Emittenten. Leider
hat die Emerging-Markets-Krise der
späten 90er Jahre Investoren in ihrer
Risikobereitschaft so stark verunsichert,
dass das zarte Wachstum eines
Mittelstandsmarktes durch eine Verlagerung
des Investitionskapitals in Safe
Havens rasch zum Erliegen kam.
Heute ist die Lage anders. Extrem
niedrige Renditen in den letzten verbliebenen
Häfen mit ruhigem Fahrwasser
und eine grundsätzliche Neubewertung
von Sovereign Debt als
vermeintlichem Rettungsanker lassen
Investoren gerade in letzter Zeit
mit großem Interesse auf Unternehmensanleihen
blicken. Dies verstärkt
einen bereits bestehenden, langjäh-
Quasi
„nebenbei“ die
Bekanntheit
steigern.
rigen Wachstumstrend bei Corporate
Bonds. Gemäß den Monatsstatistiken
der Deutschen Bundesbank wuchs
das kumulierte ausstehende Volumen
von Unternehmensanleihen von rund
6 Mrd. Euro zu Beginn des Jahres
2000 auf etwa 250 Mrd. Euro bis zum
Jahr 2012.
Doch warum haben sich insbesondere
Mittelstandsanleihen zum innovativsten
Bereich des Fixed Income
der letzten zwei Jahre entwickelt
und zu einer Wiederbelebung des
High-Yield-Marktes geführt? Der
Erfolg von Mittelstandsanleihen ist
die Folge einer logischen Verknüpfung
von mehreren Faktoren, die
eine Eigendynamik entwickeln und
damit einen weiteren Aufbau dieses
Marktes vorantreiben. Erstens neue
Emittenten, die den Kapitalmarkt
als Finanzierungsquelle erschließen
wollen. Zweitens ein neues Angebotsverfahren,
bei dem keine Übernahme
durch eine Bank, sondern ein
Direktangebot an Investoren in Form
einer Eigenemission erfolgt. Und
drittens die Nutzung einer etablierten
und qualifi zierten Angebots- und
Handelsplattform: der Börse.
Die Gründe, warum mittelständische
Unternehmen den Weg an den
Kapitalmarkt suchen, sind vielfältig.
Grundsätzlich erweitern Unternehmen
ihre Investorenbasis und machen
sich damit unabhängiger von Banken
als alleinigen Kreditgebern. Neben
institutionellen Investoren, Vermögensverwaltern
und Family Offi ces
erhalten auch Privatanleger direkten
Zugang zu Mittelstandsanleihen. Besonders
für Familienunternehmen
kann die Finanzierung über eine
Mittelstandsanleihe ein erster Schritt
an den Kapitalmarkt sein. Anders als
bei Aktien-Initial-Public-Offerings
(IPOs) bleibt für Unternehmen in
Familienbesitz bei einer Anleiheemission
die wichtige Beteiligungsstruktur
unberührt.
Ein weiterer Vorteil ist die höhere
Finanzierungssicherheit, da Anleihen
in der Regel eine längere Laufzeit als
die oft kurzfristig und revolvierend
strukturierten Bankkredite besitzen.
Mit einer drei-, fünf- oder siebenjährigen
Mittelstandsanleihe lassen sich
längerfristige Investitionen in der
Finanzierung viel besser abbilden als
mit einem revolvierenden Kredit auf
Drei-Monats-Basis. Außerdem steigert
der traditionell auf die klassische
Kreditfi nanzierung fokussierte deutsche
Mittelständler mit der Emission
einer Anleihe quasi „nebenbei“ seine
Bekanntheit – nicht nur bei Investoren,
sondern auch bei Kunden und
weiteren Geschäftspartnern.
Eine Anleiheemission hat auch eine
Wechselwirkung auf die Kreditfi nan-

Foto: Börse Stuttgart
zierung. Das mittelständische Unternehmen
verbessert dadurch seine
Verhandlungsposition gegenüber den
Banken. Die Mittelverwendung auf
Seiten der Unternehmen spiegelt alle
diese Vorteile wider: Wachstums-,
Akquisitions- und Anschlussfi nanzierung.
Ein weiterer wichtiger Erfolgsfaktor
ist die Art des Angebots: Es besteht
keine Übernahme durch eine Bank.
Dies scheint zunächst ein Nachteil
für den Emittenten zu sein, denn er
hat keine Zusage für das Emissionsvolumen.
Tatsächlich ist der Emittent
jedoch frei von einer Go/No-Entscheidung
durch seine Bank. Es liegt in
den Händen des Emittenten, seinen
Kapitalmarktauftritt in Form eines
öffentlichen Angebotes mit Hilfe
seiner Berater durchzuführen. Das
Gesamtvolumen von rund 50 Mittelstandsanleihen
in Höhe von rund
2,5 Mrd. Euro in Deutschland in den
letzten zwei Jahren verdeutlicht den
Erfolg dieses innovativen Ansatzes.
Dieses Kapitalmarktkonzept wird in
der Zukunft noch weiter an Bedeutung
gewinnen. Wenn die Banken
die regulatorischen Vorgaben durch
Basel III umsetzen, werden die
Kosten des Kredit- und Underwriting-
Geschäftes auf Bankseite steigen.
Dies führt automatisch zu einem selektiveren
Geschäft, einer Zurückhaltung
bei der Vergabe von Fremdkapital
und damit zu einem erschwerten
Zu-gang für die Unternehmen. So
entsteht eine Lücke, in die das Segment
der Mittelstandsanleihen stößt.
Der dritte Erfolgsfaktor ist der Eintritt
durch den qualifi ziertesten Zugang,
den Kapitalmärkte zu bieten haben:
durch die Börse. Dank gesetzlich geregelter
Vorgaben kann ein Investor hier
auf allgemein gültige Standards vertrauen.
Darüber hinaus bieten Börsen
professionelle Internet-Plattformen
an. Über das Portal der Börse Stuttgart
kann jeder Privatanleger direkt durch
die Hausbank durch Übermittlung
eines Kaufauftrages transaktionsentgeltfrei
zeichnen. Das ist in der Platzierung
von Mittelstandsanleihen ein
extremer Vorteil und wird an Bedeutung
immer weiter zunehmen. Für die
junge Facebook-Generation unter den
Investoren kann eine Order per Neuemissions-App
zur Normalität werden.
Genau hier hat die Börse Stuttgart als
Privatanlegerbörse Kompetenz und
Erfahrung als Marktführer im Handel
mit Unternehmensanleihen und im
Derivate-Geschäft.
All diese Faktoren begründen nachhaltig
die Existenz von Mittelstandsanleihen.
Das hat auch Bestand angesichts
der kritischen Kommentare
zu dieser Anlageform: Ausfallrisiko,
Marktenge, Blasenbildung, geringe
Transparenz. Interessant ist ein Vergleich
von Mittelstandsanleihen mit
der Entwicklung anderer Segmente,
beispielsweise Exchange Traded
Blick in den
Handelssaal der
Börse Stuttgart
Kapitalmärkte
erweisen sich
einmal mehr
als ein
dynamisches
Geschäft.
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 7
Funds (ETF), die in Deutschland im
Frühjahr 2000 an den Start gingen.
Die Kommentare waren sehr ähnlich:
kleine Emissionsgrößen der neuen
Produkte, geringe Handelsvolumina,
Hinterfragung der Strukturierung
und der Emissionsvehikel, Zweifel an
der Überlebensfähigkeit des neuen
Segmentes angesichts der Produktkonkurrenz.
All diese Zweifel haben
ETF überwunden und sind heute ein
wirklich großes Segment. Und auch
der amerikanische High-Yield-Markt,
der die direkte Referenz zu den deutschen
Mittelstandsanleihen ist, hat
einen solchen Prozess durchlaufen,
bevor er schließlich seinen heutigen
Reifegrad erreicht hat.
Die Kommentare erfüllen eine wichtige
Funktion bei der Marktentwicklung,
denn auf jede neue Frage wird
eine präzisere Antwort gefunden:
umfassendere Vorschriften für Emittenten
zur Informationsbereitstellung,
Entwicklung eines Index für
Mittelstandsanleihen als Benchmark,
Risikomaße für einzelne Anleihen,
Vergrößerung des Kreises der Ratingagenturen,
die Entwicklung eines
neuen Segments für große Emittenten
und Emissionen.
Wichtig ist: Investoren sollten sich
wie bei jeder Finanzanlage über die
zentralen Kernfragen informieren
und ihre eigene Meinung bilden. Wer
ist der Emittent? Wie ist seine Finanzlage?
Verstehe ich das Geschäftsmodell?
Wie sind die Zukunftsaussichten?
Wie ist die Anleihe ausgestattet?
Geht ein Investor so vor, ist er auf dem
richtigen Weg. Ein weiterer zentraler
Punkt ist Risikostreuung in den Investments.
Gerade die kleine Stückelung
der Mittelstandsanleihen von 1 000
Euro eröffnet hier Möglichkeiten, ein
Portfolio aufzubauen, das die anderen
Anlagen des Investors ergänzt.
Dieses neue Kapitalmarktsegment
sollte fest, tief und dauerhaft in einem
der erfolgreichsten und wichtigsten
Bereiche der deutschen
Wirtschaft installiert werden, dem
deutschen Mittelstand. Eine Kombination,
die nur darauf gewartet hat,
neu entdeckt und systematisiert zu
werden. Die Kapitalmärkte erweisen
sich einmal mehr als ein dynamisches
Geschäft. Es bleibt spannend!
Börsen-Zeitung spezial

8
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Deutsche Börsen tragen dem Bedürfnis
nach Alternativen Rechnung
Anleiheprogramme auch für kleinere und mittlere Unternehmen – Basisprospekte möglich
Börsen-Zeitung spezial
Dr. Mirko Sickinger
Equity Partner am Kölner Standort
der Sozietät Heuking Kühn Lüer Wojtek
Vor dem Hintergrund der weltweiten
Wirtschafts- und Finanzmarktkrise
haben sich seit etwa zwei
Jahren auch kleinere und mittlere Gesellschaften
eine Finanzierungsmöglichkeit
erschlossen, die bislang eher
den Großkonzernen vorbehalten war:
die Begebung von Unternehmensanleihen
im Wege eines öffentlichen
Angebots mit anschließender Börsennotierung.
Die deutschen Börsen
haben das Bedürfnis der mittelständischen
Unternehmen nach alternativen
Finanzierungsmöglichkeiten erkannt
und darauf seit dem Jahr 2010
mit der Schaffung von speziellen
Qualitätssegmenten für Mittelstandsanleihen
im Freiverkehr reagiert.
Vorreiter war die Börse Stuttgart mit
dem Segment Bondm, das zusammen
mit dem Entry Standard für Unternehmensanleihen
der Frankfurter
Börse und dem mittelstandsmarkt der
Börse Düsseldorf die wichtigsten Handelsplätze
für Mittelstandsanleihen
darstellt. Bereits ab einem Emissionsvolumen
von 20 bis 30 Mill. Euro ist
die Begebung einer Mittelstandsanleihe
eine interessante Finanzierungsmöglichkeit,
über die eine Gesellschaft
größere Investorenkreise
aufgrund der erhöhten Präsenz, die
sich aus dem Börsenlisting und der
vorangehenden Marketingunterstützung
durch die Börse ergibt, erreichen
kann. Die Attraktivität einer Mit-
telstandsanleihe steigt für Investoren
auch durch die mit der Börsennotierung
der Anleihe verbundenen Transparenzpfl
ichten für die Emittentin
wie die Veröffentlichung von Quasi-
Ad-hoc-Mitteilungen, die Veröffentlichung
von Halbjahresabschlüssen
und eines Finanzkalenders. Hinzu
kommt, dass von den meisten Börsen
ein Rating der Emittentin verlangt
wird, das durch Folgeratings regelmäßig
aktualisiert werden muss.
Emittenten können nicht nur einzelne
Anleihen aufl egen, sondern
auch auf der Grundlage eines einzigen
Prospektes ein Anleiheprogramm,
bestehend aus mehreren Anleihen mit
unterschiedlichen Ausstattungsmerkmalen,
zum Beispiel unterschiedlichen
Laufzeiten und Zinssätzen. Im
Bereich der Mittelstandsanleihen war
die S.A.G. Solarstrom Aktiengesellschaft,
Freiburg i. Br., die 2010 eine
6,25-Prozent-Anleihe mit einer Laufzeit
von fünf Jahren und 2011 eine
7,5-Prozent-Anleihe mit einer Laufzeit
von sechs Jahren begeben hat, Pionier
dieses Konzeptes.
Grundvoraussetzung für die Begebung
einer Mittelstandsanleihe ist die
Veröffentlichung eines Wertpapierprospekts,
der von der Bundesanstalt
für Finanzdienstleistungsaufsicht
(BaFin) geprüft und gebilligt werden
muss. Das Billigungsverfahren des
Tobias Nagel
Rechtsanwalt am Kölner Standort
der Sozietät Heuking Kühn Lüer Wojtek
Emittenten
können nicht
nur einzelne
Anleihen
auflegen.
Prospekts dauert üblicherweise eineinhalb
bis zwei Monate, innerhalb
derer mehrere Fassungen des Prospekts
eingereicht werden, die jeweils
aufgrund der Anmerkungen der
BaFin überarbeitet werden. Nach seiner
Veröffentlichung hat der Prospekt
eine Gültigkeitsdauer von derzeit
zwölf Monaten, wobei er grundsätzlich
nur für das Angebot einer einzigen
Anleihe verwendet werden kann.
Aufgrund dieser Einschränkung hatte
die S.A.G. sich entschieden, einen
sogenannten Basisprospekt zu veröffentlichen,
auf dessen Grundlage
innerhalb der ebenfalls noch zwölfmonatigen
Gültigkeitsdauer mehrere
Anleihen begeben werden können.
Ermöglicht wird dies dadurch, dass
der Basisprospekt zwar den für Wertpapierprospekte
geltenden inhaltlichen
Anforderungen genügen, nicht
jedoch die endgültigen Bedingungen
für das Angebot der Anleihe enthalten
muss, zu denen insbesondere der Zinssatz
sowie die Laufzeit der Anleihe
gehören. Diese werden erst direkt vor
dem Angebotsbeginn der jeweiligen
Anleihe als „Endgültige Angebotsbedingungen“
von der Gesellschaft veröffentlicht.
Aufgrund von Änderungen
des maßgebenden EU-Rechts zum
1. Juli dieses Jahres werden künftig
die Vorgaben für die Aufteilung von
Informationen auf den Basisprospekt
einerseits und die Endgültigen Ange-

110%
108%
106%
104%
102%
100%
98%
96%
94%
92%
90%
botsbedingungen andererseits stärker
formalisiert. Das Konzept ändert
sich allerdings nicht grundlegend.
Insbesondere wird der Basisprospekt
künftig ein Muster der Endgültigen
Angebotsbedingungen enthalten, und
die Endgültigen Angebotsbedingungen
werden ihrerseits eine ergänzte
Zusammenfassung aus dem Basisprospekt
wiedergeben müssen.
Vorteil des Basisprospekts ist es, dass
die Emittentin fl exibel und kurzfristig
auf für sie günstige Marktsituationen
reagieren und weitere
Anleihen begeben kann, ohne einen
vollständig neuen Prospekt erstellen
und das Billigungsverfahren der
BaFin erneut durchlaufen zu müssen.
Lediglich in dem Fall, dass seit
Billigung des Basisprospekts wichtige
neue Umstände bei der Emittentin
eingetreten sind, welche die
Beurteilung der Anleihe beeinfl ussen
können, sind diese vor der Begebung
einer weiteren Anleihe in einem
Nachtrag zu dem Prospekt, der üblicherweise
kurzfristig von der BaFin
gebilligt wird, zu veröffentlichen.
Im Fall der S.A.G. wurde der Basisprospekt
im November 2010 gebilligt,
woraufhin die Gesellschaft die
Endgültigen Angebotsbedingungen
veröffentlicht und innerhalb von eineinhalb
Wochen die erste Anleihe mit
einem Volumen von 25 Mill. Euro
Neben den
Vorteilen
bestehen
grundsätzlich
jedoch auch
Risiken.
Sie wählen Ihren Börsenplatz!
Apr. 11
Anzeige
Mai. 11
Jun. 11
Jul. 11
Aug. 11
Sep. 11
platziert hat. Anschließend erfolgte
die Erstnotiz der Anleihe an der Frankfurter
Börse. Zur Verbesserung der
Liquiditätslage der Gesellschaft und
zur Ermöglichung weiterer Investitionen
beschloss die S.A.G. im Juli
2011 eine zweite Anleihe zu begeben.
Aufgrund des zeitlichen Abstands zur
Billigung des Basisprospekts war es
erforderlich, die prospektrelevanten
Ereignisse in der Geschäftstätigkeit
und der Finanzlage der Gesellschaft,
die sich seitdem ergeben hatten, in
einem Prospektnachtrag zusammenzustellen.
Dieser hatte einen erheblich
geringeren Umfang als der Basisprospekt
oder ein vollständig neuer Prospekt
und wurde von der BaFin innerhalb
von sechs Werktagen gebilligt.
Beabsichtigt war die Platzierung
dieser zweiten Anleihe mit einem
Volumen von bis zu 25 Mill. Euro
innerhalb einer Angebotsfrist von
14 Tagen. Dies ließ sich aufgrund des
schwierigen Umfelds auf dem Anleihemarkt
Mitte 2011 allerdings nicht
realisieren, weshalb sich die S.A.G.
zu einer Verlängerung der Angebotsfrist
zunächst um drei Wochen und
schließlich unbefristet entschied. Die
Notierungsaufnahme erfolgte jedoch
wie vorgesehen bereits nach Ablauf
der ursprünglich vorgesehenen Angebotsfrist.
Im Ergebnis betrug die
Angebotsfrist über ein halbes Jahr,
als das Angebot Ende Januar 2012
Okt. 11
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 9
mit einem Platzierungsvolumen von
ca. 17 Mill. Euro beendet wurde. Davon
unabhängig bedeuteten die Anleihen
für die S.A.G. jedoch eine attraktive
Finanzierungsmöglichkeit neben
der Bankfi nanzierung, die für die
Realisierung des geplanten Projektgeschäfts
von großer Bedeutung war.
Neben den Vorteilen, die eine Mittelstandsanleihe
bei der Unternehmensfi
nanzierung bietet, bestehen
grundsätzlich jedoch auch Risiken,
die insbesondere im Bereich der Zinszahlung
und der Refi nanzierung liegen.
Da die Rückzahlung der ersten
Anleihen erst ab 2015 beginnt, lässt
es sich zum jetzigen Zeitpunkt natürlich
nicht abschließend beurteilen,
in welchem Umfang es bei den Emittenten
zu Problemen bei der Beschaffung
von Anschlussfi nanzierungen
kommt. Daneben bestehen auch
Risiken aufgrund allgemeiner Liquiditätsschwierigkeiten
bei Emittenten,
wie die Beispiele SIAG Schaaf Industrie
Aktiengesellschaft, die Insolvenz
anmelden musste, oder jüngst
der Payom Solar AG zeigen, die zur
Kosteneinsparung die Notierung
ihrer Anleihe im Bondm gekündigt
hat. Daher wird es voraussichtlich
noch einige Zeit dauern, bis die
langfristigen Chancen von Mittelstandsanleihen
sowohl für die Gesellschaften
als auch für die Investoren
zuverlässig bewertet werden können.
mittelstandsmarkt Düsseldorf Entry Standard Frankfurt bondm Stuttgart
* Kursentwicklung der Mittelstandsanleihen-Börsenplätze – Volumengewichteter Mittelwert aller
Anleihekurse unter Berücksichtigung der unterjährigen Stückzinsen (Stand: 02.04.2012) Quelle: Conpair AG
Börsen-Zeitung spezial
Nov. 11
Dez. 11
Jan. 12
Feb. 12
Mrz. 12
Apr. 12

10
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Der Mittelstandsanleihemarkt
verdient eine differenzierte Betrachtung
Schlechte Performance einzelner Emittenten sollte nicht auf das ganze Segment übertragen werden
Börsen-Zeitung spezial
René Parmantier
CEO der
Close Brothers Seydler Bank AG
Die Finanzierungsbedingungen
für deutsche Unternehmen
haben sich jüngsten Studien zufolge
grundsätzlich verbessert. Eine im
europäischen Vergleich solide Konjunktur,
optimistische Prognosen
für die künftige Wirtschaftsentwicklung
und die günstig bereitgestellten
Drei-Jahres-Tender der Europäischen
Zentralbank spielen hierbei eine entscheidende
Rolle. Nichtsdestotrotz
lastet die Euro- und Bankenkrise weiter
auf den Märkten. Strenge regulatorische
Rahmenbedingungen wie
Basel III weisen die Finanzbranche
zudem in ihre Schranken. Zu spüren
bekommen die erschwerte Kreditfi -
nanzierung weniger die großen Konzerne
als vielmehr kleine und mittlere
Unternehmen. Diese jedoch bilden
das Rückgrat unserer Wirtschaft.
Es stellt sich zunehmend die Frage:
Wie sinnvoll ist es für diese operativ
sehr erfolgreichen Unternehmen,
sich allein auf das in Deutschland seit
Jahrzehnten dominierende System
der Kreditfi nanzierung zu verlassen?
Viel sinnvoller erscheint doch ein
Finanzierungsmix, in dem auch der
Kapitalmarkt eine wichtige Rolle
spielt. Denn im eigenen Interesse
muss sich der deutsche Mittelstand
unabhängiger machen von Banken,
will er sich günstig refi nanzieren, dabei
möglichst wenig Assets blockieren
und die Mittel fl exibel verwenden.
Schnell werden
Parallelen zum
Aktiensegment
„Neuer Markt“
gezogen.
Zumal auch substanzielles Anlageinteresse
vorliegt. Denn hier suchen
Investoren nach attraktiven Anlagealternativen
zu den nominal wie real
sehr niedrig verzinsten Staatsanleihen.
Gleichzeitig ist der Kapitalbedarf
im deutschen Mittelstand dank des
soliden Wachstums weiterhin hoch.
In diesem Umfeld wurde 2010 das
Segment der „Mittelstandsanleihe“
ins Leben gerufen. Nachdem es zunächst
schwungvoll gestartet ist,
setzte im vergangenen Herbst eine
erste Welle der Ernüchterung ein,
losgetreten von einem externen
Effekt, nämlich der zwischenzeitlichen
Eskalation der europäischen
Schuldenkrise. Schnell rief dies
Schwarzseher auf den Plan, die
einen vorzeitigen Abgesang auf das
junge Marktsegment angestimmt
haben. Weit gefehlt. Vielmehr gab es
eine kürzere Unterbrechung, ehe im
ersten Halbjahr 2012 wieder eine
Vielzahl von Neuemissionen erfolgreich
abgeschlossen wurde.
Dennoch sieht sich die Mittelstandsanleihe
immer wieder heftiger Kritik ausgesetzt
– teils zu Recht, oft aber auch
zu Unrecht. Mit der Insolvenz SIAG
Schaafs und damit dem ersten offi -
ziellen Ausfall einer Mittelstandsanleihe
kochte das Thema bereits im März
wieder hoch. Kritiker werden nicht
müde, vor allem Privatanleger vor
den Risiken bei Mittelstandsanleihen
zu warnen. Schnell werden Parallelen
zum Aktiensegment „Neuer Markt“
gezogen, welches vor gut zehn Jahren
haussierte und dann in der Krise eingestellt
wurde. Folglich rücken auch
jetzt die Kritiker die vorhandenen
Risiken in den Mittelpunkt. Zu schlecht
die Qualität der Unternehmen, zu gering
die Transparenz der Emittenten.
Was ist dran an den Vorwürfen? Welche
Argumente treffen zu?
Technisch ist die Mittelstandsanleihe
keine Innovation, denn von Unternehmen
begebene Inhaberschuldverschreibungen
sind seit vielen
Jahren populäre und weit genutzte
Instrumente. Doch zumeist werden
diese von Großkonzernen emittiert.
Die Ausweitung des Emittentenkreises
auf mittelständische Firmen ist
der junge Trend, neu sind auch die
eigens dafür initiierten Börsenplattformen,
wie „Bondm“ in Stuttgart,
„Entry Standard“ in Frankfurt, oder
„mittelstandsmarkt“ in Düsseldorf.
Zu den Emittenten zählen Unternehmen
mittlerer und kleinerer
Größenordnung. Die Umsätze der
betroffenen Formen reichen von ein
paar Millionen Euro bis in die Milliarden.
Diese Unternehmen verfügen
in der Regel über ein gereiftes
Geschäftsmodell, was sie klar vom
„Neuen Markt“ abgrenzt, und suchen

eine (Re-)Finanzierungsalternative
zu klassischen Bankkrediten oder
in schweren Zeiten aufgenommenen
Mezzanine-Programmen. Das
erklärt, weshalb die Mittelstandsanleihe
für viele Firmen eine so attraktive
Alternative ist. Die zumeist gewählte
Laufzeit von fünf Jahren bietet
den Emittenten Planungssicherheit
und eine klare, kalkulierbare Finanzierung.
Zudem entfällt sehr häufi g
eine Besicherung, was Freiheiten
im operativen Geschäft ermöglicht.
Außerdem bietet sie den Unternehmen
die Chance, sich dem Kapitalmarkt
auch für andere Kapitalmaßnahmen,
etwa ein Initial Public
Offering (IPO), vorzustellen.
Im Gegenzug ist es ein „Muss“, dass
Emittenten von Mittelstandsanleihen
ein gereiftes und stabiles Geschäftsmodell
sowie solide Finanzen und
Cash-fl ows aufweisen. Wichtig ist, dass
hier alle Transaktionsteilnehmer ihre
Verantwortung wahrnehmen. Nicht
nur Unternehmen müssen sich die
ehrliche Frage stellen, ob sie reif sind
für den Kapitalmarkt, auch emissionsbegleitende
Banken sollten im Sinne
der Investoren eine gute Vorselektion
treffen und nur qualitativ hochwertige
Anleihen auf den Markt bringen.
Es steht sicher außer Frage, dass der
typische Mittelstandsemittent ein an-
deres Risikomuster aufweist als große
internationale Konzerne. Genauso
muss aber gesagt sein, dass Investoren
für dieses höhere Risiko auch eine
attraktive Prämie in Form deutlich
höherer Kupons erhalten. Diese liegen
zumeist zwischen 6 und 8 % und somit
signifi kant über der momentanen
Verzinsung von Anleihen deutscher
Großkonzerne. Ein Vergleich mit dem
Aktienmarkt bietet sich hier gut an:
Nur weil Nebenwerte im Vergleich zu
Dax-Titeln volatiler im Kurs verlaufen,
käme auch niemand auf die Idee, das
ganze Small- und Mid-Cap-Segment
in Frage zu stellen. Mittelstandsanleihen
sollten als das gesehen werden,
was sie sind: eine attraktive Beimischung
für das Portfolio.
Wichtig ist die Transparenz für beide
Seiten. Für Emittenten von Mittelstandsanleihen
gilt zu Recht eine
substanzielle Informationspfl icht.
Und auch die Anlegerseite kann und
darf sich nicht von ihrer Pfl icht freisprechen,
sich von Beginn an und
dann kontinuierlich mit dem Investitionsobjekt
auseinanderzusetzen.
Anlass zu heftiger, aber auch durchaus
angemessener Kritik gab es jüngst vor
allem bei Emissionen aus dem Bereich
der erneuerbaren Energien – überwiegend
der Solarindustrie. Ihr bislang
hoher Anteil am Markt hat das ganze
Gute
Qualität
wird sich
durchsetzen.
Übersicht der von der Close Brothers Seydler Bank AG begleiteten Mittelstandsanleihen
Emittent Emission
platziert
Platziertes
Volumen
(Mill. Euro)
Laufzeit Kupon
(%)
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 11
Segment stark belastet. Investoren
haben hier in den vergangenen Monaten
signifi kante Kursverluste erleiden
müssen. Die Pleite des Windkraftspezialisten
SIAG Schaaf war der vorläufi
ge Höhepunkt dieser Entwicklung.
Die Ursachen für die Schwierigkeiten
im Erneuerbare-Energie-Sektor sind
vornehmlich globale Überkapazitäten
und der volatile regulatorische
Einfl uss. So darf durchaus hinterfragt
werden, ob derartige Geschäftsmodelle
am Anleihemarkt richtig
aufgehoben sind. Wie nachhaltig
kann ein Geschäft sein, welches auf
das Wohlwollen des Gesetzgebers angewiesen
ist? Fest steht jedoch auch:
Dieses Sonderthema sollte nicht zum
Anlass genommen werden, das ganze
Segment der Mittelstandsanleihe in
Frage zu stellen. Die richtige Konsequenz
ist ein schlichter Ausleseprozess
im Markt, in dessen Folge kein
Solarprojektierer mehr Anleihen begeben
wird.
Überhaupt gilt: Gute Qualität wird
sich durchsetzen. Eben nicht für alle,
aber doch für viele Unternehmen und
Anleger bieten Mittelstandsanleihen
eine interessante Alternative. Differenzierte
Kritik ist wichtig, aber pauschale
Schelte hilft niemandem. Der Markt
für Mittelstandsanleihen wird weiter
reifen und auch weiter wachsen.
ISIN Stückelung
(Euro)
Günther Zamek Mai 2012 35 14.05.2017 7,750 DE000A1K0YD5 1 000 mittelstandsmarkt
Friedola Gebr. Holzapfel April 2012 13 11.04.2017 7,250 DE000A1MLYJ9 1 000 mittelstandsmarkt
Golfino März 2012 12 05.04.2017 7,250 DE000A1MA9E1 1 000 Entry Standard
Singulus Technologies März 2012 60 22.03.2017 7,750 DE000A1MASJ4 1 000 Entry Standard
Scholz Februar 2012 150 08.03.2017 8,500 AT0000A0U9J2 1 000 Entry Standard
Bastei Lübbe Oktober 2011 30 26.10.2016 6,750 DE000A1K0169 1 000 mittelstandsmarkt
Procar Automobile Finanz-Holding September 2011 12 14.10.2016 7,750 DE000A1K0U44 1 000 mittelstandsmarkt
Maschinenfabrik Spaichingen Juli 2011 23 15.07.2016 7,250 DE000A1KQZL5 1 000 Entry Standard
Valensina April 2011 50 27.04.2016 7,375 DE000A1H3YK9 1 000 mittelstandsmarkt
Semper Idem Underberg April 2011 50 19.04.2016 7,125 DE000A1H3YJ1 1 000 mittelstandsmarkt
Dürr Aktiengesellschaft (Aufstockung) Dezember 2010 75 28.09.2015 7,250 DE000A1EWGX1 1 000 Bondm
3W Power/AEG Power Solutions November 2010 100 01.12.2015 9,250 DE000A1A29T7 1 000 Bondm
Dürr Aktiengesellschaft September 2010 150 28.09.2015 7,250 DE000A1EWGX1 1 000 Bondm
Stand: 4. Juni 2012
Quelle: Close Brothers
Listing
Börsen-Zeitung spezial

12
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Neuer Baustein für die Passivseite
mittelständischer Unternehmen
Mehr Flexibilität bei der Emission von Anleihen – Alternativen für die Ausgestaltung der Zeichnungsphase
Börsen-Zeitung spezial
Thomas Dierkes
Vorstandsmitglied der
Börse Düsseldorf AG
2010 haben mittelständische Unternehmen
begonnen, den öffentlichen
Kapitalmarkt als Alternative
zum Bankkredit zu entdecken, an dessen
Vergabe die Banken aufgrund regulatorischer
Veränderungen – Stichwort
Basel II (und ab 2013 auch Basel
III) – sukzessiv höhere Anforderungen
stellen. Seither wurden an einigen
deutschen Börsen neue Segmente geschaffen,
die den Unternehmen den
Gang an den Kapitalmarkt erleichtern.
Im Unterschied zu den früheren
Initiativen bedienen diese Segmente
derzeit primär den Fremdkapitalbedarf
der Unternehmen.
Der Markt der Mittelstandsanleihen
ist mit inzwischen über 60 Titeln, die
in den Mittelstandssegmenten und
Freiverkehren der Börsen emittiert
worden sind, dem Pfl änzchenstatus
entwachsen und auf dem besten Weg,
sich als neuer Baustein für die Passivseite
mittelständischer Unternehmen
zu etablieren. Bei der Auswahl des Börsenplatzes
für eine Emission entscheiden
sich interessierte Mittelständler
und deren Kapitalmarktpartner in der
Regel zwischen Bondm der Börse Stuttgart,
dem mittelstandsmarkt der Börse
Düsseldorf sowie dem Entry Standard
in Frankfurt. Bei der Anzahl und dem
Nominalvolumen der Anleihen liegt
das bereits im Mai 2010 gestartete
Bondm mit 22 Anleihen optisch vorne.
Allerdings sind die prospektierten
Volumina mit teils oberhalb 100 Mill.
Euro vom Kapitalbedarf eines durchschnittlichen
Mittelständlers weit
entfernt und die Klumpenrisiken im
Luftfahrt- und Erneuerbare-Energie-
Bereich nicht unerheblich. Die später
gestarteten Segmente Entry Standard
mit 15 und mittelstandsmarkt mit 13
Anleihen folgen dicht dahinter.
Bei der Auswahl des richtigen Platzes
gibt es Faktoren, die von Unternehmen
wie Beratern zunehmend stärker
beachtet werden. Dazu gehören
Organisation und Struktur des Segments,
die bereits gelisteten Emittenten
und – last but not least – die
Performance im Sekundärmarkt. In
puncto Organisation und Struktur
hat der mittelstandsmarkt mit seiner
nachhaltigen Aufstellung und
der Beteiligung der Marktteilnehmer
Standards gesetzt. Zu nennen ist hier
beispielsweise das Mindestrating von
„BB“ als Eintrittshürde, die weder in
Stuttgart noch in Frankfurt existiert,
und die in Düsseldorf schon immer
bestehende Verpfl ichtung, das Rating
jährlich zu erneuern. Der Wettbewerb
hat dies erkannt und zieht teilweise
nach. So wurde am Entry Standard
erst jüngst die Verpfl ichtung zur jährlichen
Erstellung von Rating-Updates
eingeführt.
Wie die Börsen-Zeitung am 10. Februar
2012 berichtete, plant Stutt-
Der Markt
ist dem
Pflänzchenstatus
entwachsen.
gart gar ein ganz neues Qualitätssegment,
wo im Vergleich zu Bondm
schärfere Kriterien angelegt werden
sollen. Die Börse Düsseldorf ist und
bleibt Taktgeber in Sachen Qualitätsstandards:
Zur weiteren Verbesserung
der Transparenz für die Investoren
sind neue Emittenten am mittelstandsmarkt
ab dem 15. Juni 2012 verpfl ichtet,
vor der Notierungsaufnahme das
bis zu diesem Zeitpunkt insgesamt
platzierte Volumen zu veröffentlichen.
Dies hat die Börse auf Empfehlung
ihres für dieses Segment eingerichteten
Beirates beschlossen.
Nicht zuletzt die hohen Qualitätsanforderungen
haben solide Unternehmen
mit teils sehr starken Marken
dazu bewogen, ihre Anleihe am Düsseldorfer
mittelstandsmarkt zu listen.
Von Namen wie Underberg, Katjes
International, Bastei Lübbe oder Seidensticker
und der damit einhergehenden
Aufmerksamkeit profi tieren
auch weniger bekannte Emittenten
bei der Platzierung ihrer Anleihen.
Insgesamt zeigen die an der Börse
Düsseldorf gelisteten Titel eine signifi
kant bessere Entwicklung als die
der konkurrierenden Marktsegmente.
Während der volumengewichtete Mittelwert
der Anleihekurse am mittelstandsmarkt
unter Berücksichtigung
der unterjährigen Stückzinsen im
April 2012 bei ca. 107 % lag, bewegen
sich die Werte bei Bondm (ca. 98 %)

und Entry Standard (ca. 96 %) deutlich
darunter. Gleichwohl ist es auch
am mittelstandsmarkt nicht allen
Emittenten gelungen, ihre Anleihen
während der Zeichnungsphase auszuplatzieren.
Bundesweit konnte bei
mehr als einem Drittel aller Mittelstandsanleihen
in dieser Zeitspanne
nicht das prospektierte Nominalvolumen
platziert werden. In Düsseldorf
war dies bei einigen weniger bekannten
Emittenten mit einer eher schwächer
ausgeprägten Markenkraft und
kleineren Emissionsvolumina auch
der Fall. Gerade Letztere haben es innerhalb
der üblichen zweiwöchigen
Zeichnungsphase generell schwer,
eine Ausplatzierung zu erreichen.
In solchen Konstellationen sollten
Emittenten gemeinsam mit ihren
Kapitalmarktpartnern prüfen, ob eine
alternative Ausgestaltung der Zeichnungsphase
nicht vorteilhafter ist.
Der mittelstandsmarkt bietet die Möglichkeit
einer börslichen Zeichnungsphase
auch nach Valuta an, deren
Länge nur durch die Gültigkeitsdauer
des Wertpapierprospekts begrenzt ist.
Bei dieser Variante werden eingehende
Zeichnungsaufträge vom Skontroführer
mit Stückzinsberechnung und
der normalen börsenmäßigen Valuta
von zwei Tagen ausgeführt, bis die
Zeichnung endgültig beendet wird.
Für den Emittenten bietet diese Vorgehensweise
den Vorteil, dass eine
etwaige Nichtvollplatzierung innerhalb
von zwei Wochen keine negative
Nachricht generiert und die Ausplatzierung
zu einem späteren Zeitpunkt
als das erscheint, was sie für das
Unternehmen ist, nämlich positiv.
Überdies wird der Weitervertrieb
der Anleihen parallel zur Notierung
an der Börse nicht durch Kurse von
knapp unter Pari erschwert, wie sie
bei nicht ausplatzierten Anleihen
zu beobachten sind. Sinnvoll ist
diese Variante selbstverständlich nur,
wenn eine längere Abverkaufsphase
zum Geschäftsmodell des Emittenten
und der geplanten Mittelverwendung
passt. Ist dies der Fall, ist die Zeichnungsphase
nach Valuta eine attraktive
Alternative, die zum Beispiel von
Schneekoppe und Helma Eigenheimbau
mit Anleihen im Freiverkehr der
Börse Düsseldorf erfolgreich genutzt
wurde.
Foto: philipus/fotolia
Bei sehr markenstarken Unternehmen
am mittelstandsmarkt waren die
Emissionen dagegen häufi g bereits
nach kurzer Zeit – oft reichten wenige
Stunden – mehrfach überzeichnet.
Für diese Emittenten, bei denen gute
Aussichten auf eine hohe Nachfrage
bestehen, könnte sich der Einsatz
eines Bookbuilding-Verfahrens als
Alternative zu der bislang üblichen
Zeichnung zu 100 % anbieten. Die
Zeichner könnten – auch über das
Börsensystem – mit einem Limit innerhalb
der vom Emittenten im Wertpapierprospekt
vordefi nierten Spanne
Zeichnungsaufträge erteilen und würden
dann je nach Zuteilungspreis voll
oder gar nicht berücksichtigt.
Die Festlegung der Emissionsrendite
wird dem Unternehmen in den Grenzen
der vordefi nierten Spanne durch
die Investoren abgenommen. Die
Börse Düsseldorf bietet den Emittenten
auch diesen Weg für die Ausgestaltung
der Zeichnungsphase an. Die
Gebotsabgabe für Privatanleger soll
dabei durch einen Renditerechner
auf der Website unterstützt werden.
Emittenten am mittelstandsmarkt
haben durch die verschiedenen
Alternativen die Möglichkeit, die
Zeichnungsphase passend zur individuellen
Situation des Unternehmens
und der aktuellen Marktverfassung
auszugestalten. Im Ergebnis erhöht
dies die Transaktionssicherheit. Die
Börse Düsseldorf bietet aber nicht nur
am mittelstandsmarkt, sondern auch
durch den neuen Primärmarkt noch
mehr Flexibilität bei der Auswahl des
richtigen Wegs an den Kapitalmarkt.
Der im Freiverkehr angesiedelte Primärmarkt
erfüllt die von verschiedenen
Obergerichten an die Ausgestaltung
von Qualitätssegmenten
gestellten Anforderungen und eignet
sich damit bestens für den ersten
Schritt kleinerer oder jüngerer Unternehmen
an den Kapitalmarkt. Er eröffnet
überdies für Aktienemittenten
im regulierten Markt die Möglichkeit,
ohne die Abgabe eines Kaufangebotes
in den Freiverkehr zu wechseln,
und steht bei Vorliegen der Listinganforderungen
auch den vielfach eine
neue Heimat suchenden Emittenten
des zum Jahresende schließenden
First Quotation Board offen.
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 13
Zeichnungsphase
passend zur
individuellen
Situation und
aktuellen
Marktverfassung
ausgestalten.
Börsen-Zeitung spezial

14
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Interview mit Jörg Schilling-Schön
Paradigmenwechsel statt Eintagsfl iege
Attraktive Betriebe werden Primärmarkt für Initial Bond Offerings neu beleben
Herr Schilling-Schön, sind Bonds als
alternative Form der Unternehmensfi
nanzierung im Mittelstand zu einer
festen Größe in Deutschland geworden?
In den letzten Jahren hat ein Paradigmenwechsel
stattgefunden. Die Finanzkrisen
sowie die bestehenden, aber auch die zukünftigen
aufsichtsrechtlichen Rahmenbedingungen
werden die in Deutschland
vorherrschende Finanzierungsform über
Bankkredite weiter belasten. Kredite bei
der Hausbank sind teurer und schwerer
zu bekommen. Das ist eine große
Herausforderung für mittelständische
Unternehmen. Unternehmensanleihen
waren bis vor wenigen Jahren weitestgehend
großen Emittentinnen vorbehalten.
Das hat sich grundlegend geändert.
Rund 50 mittelständische Unternehmen,
Anleihevolumina meist zwischen 25 und
150 Mill. Euro, fünf Börsenplätze und in
gut eineinhalb Jahren mehr als 3 Mrd.
Euro Platzierungsvolumen bei privaten
und institutionellen Anlegern belegen
das eindrucksvoll.
Was bedeuten die zunehmenden
Default-Befürchtungen für das Segment
der Mittelstandsanleihen?
Dass Branchen und Unternehmen in
Schiefl age geraten können, die Anleihen
emittiert haben, ist kein Grund, an der
wachsenden Bedeutung des Marktes
zu zweifeln. Der Mittelstand kann sich
heute den Herausforderungen der Globalisierung,
der Komplexität und dem
Börsen-Zeitung spezial
Jörg Schilling-Schön
Vorstand der FMS AG
Die Börse Stuttgart hat im Jahr 2010 als erster Börsenplatz im Freiverkehr mit „Bondm“ ein
Handelssegment für Anleihen mittelständischer Unternehmen ins Leben gerufen, weitere
Börsenplätze sind gefolgt. Die FMS Aktiengesellschaft ist Bondm-Gründungs-Coach und
hat in den letzten Jahren verschiedene Emissionen begleitet.
härteren Wettbewerb nicht entziehen.
Der Kapitalbedarf, um die Voraussetzungen
für das nötige Wachstum zu
schaffen, wird größer und nicht kleiner.
Allerdings gilt hier eben wie bei jedem
anderen Investment auch: Eine höhere
Rendite bedeutet ein höheres Risiko.
Neben Ratings und Financial Covenants
sind daher vor allem Transparenz, Publizität
und eine klare Finanzkommunikation
entscheidend. Das Geschäftsmodell
muss solide und dynamisch, die Geschäftsstrategie
schlüssig und nachhaltig
und die Mittelverwendung klar sein.
Was macht darüber hinaus eine erfolgreiche
Anleiheemission aus?
Die Emission einer Unternehmensanleihe
muss grundsätzlich fest in der
Finanzierungsstrategie, die sich wiederum
aus der Unternehmensstrategie
ableiten muss, verankert sein. Nur
dann kann eine Emission überhaupt zu
einem langfristig stabilen Kapitalbedarf
beitragen und Wachstum ermöglichen.
Bei einer Mittelstandsanleihe wird
regelmäßig lediglich ein Finanzkommissionsgeschäft
auf „Best-Effort-Basis“
abgeschlossen. Ein echtes „Underwriting“
durch eine Bank gab es bei vielen
bisherigen Mittelstandsanleihen unseres
Wissens nicht. Da das Platzierungsrisiko
beim Emittenten liegt, entscheiden
sich viele Unternehmen für eine Eigenemission.
So können sie die Platzierung
selbst steuern und haben nicht nur eine
Bank als Ansprechpartner. Dem Un-
ternehmen steht ein multikanalfähiger
Absatzweg aus mehreren Intermediären,
dem direkten Investorenzugang und
nicht zuletzt der Börse zur Verfügung.
Die Investoren sind zudem direkte Kontrahenten
und dem Unternehmen größtenteils
unmittelbar bekannt. Kommunikation
und Investor Relations können
effektiver erfolgen. Dies ist ein nicht zu
unterschätzender Vorteil. Schließlich gehen
viele mittelständische Unternehmen
ihre ersten Schritte am Kapitalmarkt.
Wo sehen Sie die Perspektiven in den
nächsten Jahren?
Bisher nutzen deutsche Mittelständler
Anleihen als Finanzierungsinstrument
im internationalen Maßstab immer
noch unterdurchschnittlich. Die Bereitschaft
nimmt laut Studien jedoch zu.
Im Sekundärmarkt lassen sich erfreulich
hohe Umsätze beobachten, es gibt
einen täglich veröffentlichten Index und
Anleihen mit hohem Retail-Anteil sind
relativ kursstabil. Dazu kommt die im
Markt klar zu beobachtende Weiterentwicklung
und Professionalisierung:
Covenants etablieren sich. Die Deutsche
Börse plant einen „Prime Standard“ für
Unternehmensanleihen, und erste Fonds
investieren. Der Markt ist keine Eintagsfl
iege, vielmehr werden attraktive Mittelständler
den Primärmarkt für Initial
Bond Offerings (IBOs) neu beleben.
Das Interview führte
Claudia Weippert-Stemmer.
Kredite bei der
Hausbank sind
teurer und
schwerer zu
bekommen.

Auf der Hauptzeile
13. September 2012 – 9.30 bis ca. 16.30 Uhr – IHK Frankfurt am Main
5000 Anschläge ohne Bildelement
Unterzeile Unterzeile Unterzeile Unterzeile
Text
PROGRAMM
Der Prime Standard für
Unternehmensanleihen
Hohe Volumina erfordern hohe Transparenz
Alternative Finanzierung für größere börsen- und nicht-börsennotierte Unternehmen
Die neuen Börsensegmente für Mittelstands-Unternehmensanleihen
stoßen bei Emittenten und Investoren auf großes Interesse,
sie sind auf dem besten Weg, sich als feste Größe am Kapitalmarkt
zu etablieren. Die Deutsche Börse setzt in diesem Zusammenhang
auf den neuen Prime Standard für Unternehmensanleihen, der
noch in diesem Jahr an den Start gehen soll.
Der Workshop „Der Prime Standard für Unternehmensanleihen –
Hohe Volumina erfordern hohe Transparenz“ am 13. September
2012 in der IHK Frankfurt am Main richtet sich an CEOs, CFOs und
Führungspersonen aus dem Treasury von börsennotierten und
nichtbörsennotierten Unternehmen, die sich für das Instrument
der Unternehmensanleihe interessieren und neben den klassischen
institutionellen Investoren auch Privatanleger bei der Emission
berücksichtigen möchten. Renommierte Referenten geben aus
Sicht von Investoren, Emittenten, Intermediären und der Börse
einen Überblick und eine Einschätzung über das neue Segment
und laden zu einer aktiven Diskussion ein.
Begrüßung
Alexander Höptner,
Head of Markets Services, Deutsche Börse
Anmeldung
Ich melde mich an zum WM-Workshop Primestandard für
Unternehmensanleihen am 13.September 2012 in Frankfurt
am Main.Der Seminarpreis pro Person in Höhe von 835,zzgl.MwSt.wird
nach Erhalt der Rechnung überwiesen.
Bitte senden Sie mir zunächst detaillierte Informationen zur
Veranstaltung
Ja, ich möchte als Dankeschön für meine Teilnahme die
Börsen-Zeitung vier Wochen lang kostenlos und unverbindlich
erhalten.
Fax +49 69273 200
________________________________________________________
Name,Vorname
________________________________________________________
Funktion /Abteilung
________________________________________________________
Straße / Postfach
________________________________________________________
PLZ/Ort
WM Seminare
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 15
Moderation
Prof. Dr.Wolfgang Blättchen,
Geschäftsführender „Hier soll ein Gesellschafter der
BLÄTTCHEN FINANCIAL ADVISORY GmbH
griffiges Zitat
Themen
oder einbe-
u Zwei Zugänge, ein Segment
u Zulassungsvoraussetzungen
sonderer Fakt
(Emissionsvolumen, stehen“ Retail-Zuteilungsquote,Transparenzvorgaben,
Unternehmenskennzahlen)
u Zulassungsfolgepflichten
(Jahres- und Halbjahresabschluss, Zwischenmitteilungen,
Analystenkonferenz)
u Ratingfragen
Referenten
Alexander von Preysing,
Head of Issuer Services, Deutsche Börse
Matthias Reschke,
Head of Debt Markets, JP Morgan
Elmar Zurek,
VP, Deutsche Asset Management Investmentgesellschaft mbH
________________________________________________________
Firma/Institut
________________________________________________________
Telefon / Fax
________________________________________________________
E-Mail
________________________________________________________
Datum / Unterschrift
Börsen-Zeitung spezial
WM Seminare Postfach 110932 60044 Frankfurt am Main Tel.: 069/2732-162 www.wm-seminare.de

16
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Wertpapierprospekt – für so manchen
Emittenten ein notwendiges Übel
Inhaltlicher Anspruch sollte sich allerdings nicht auf das Notwendigste beschränken
Börsen-Zeitung spezial
Vanessa Harms
Associate im Bereich Kapitalmarktrecht
bei CMS Hasche Sigle in Frankfurt am Main
Das öffentliche Angebot von Mittelstandsanleihen
und gleichzeitiger
Einbeziehung in den Freiverkehr
erfreut sich zunehmender
Beliebtheit. Dies mag einerseits darin
begründet liegen, dass sich der Zugang
kleiner und mittelständischer
Unternehmen (KMU) zu Bankkrediten
verschlechtert, während zugleich
der Finanzierungsbedarf zugenommen
hat. Zum anderen scheinen
KMU die Begebung von Schuldverschreibungen
einem Börsengang und
den damit verbundenen umfangreicheren
Anforderungen an die eigene
Kapitalmarktreife bzw. -fähigkeit
vorzuziehen, um sich so Finanzierungsmöglichkeiten
über den Kapitalmarkt
alternativ zum klassischen
Bankkredit zu erschließen.
Diesem Trend folgend bieten seit dem
Start des ersten Marktsegments für
Mittelstandsanleihen im Jahr 2010
mittlerweile alle deutschen Börsen
ein solches an. Die jeweiligen Einbeziehungsvoraussetzungen
variieren
teilweise; allen gemein ist jedoch
ein gebilligter und veröffentlichter
Wertpapierprospekt, der für ein
öffentliches Angebot von Wertpapieren
gemäß § 3 Absatz 1 WpPG schon
per Gesetz erforderlich ist.
Dem Prospekt selbst treten Emittenten
und andere Marktteilnehmer
unterschiedlich gegenüber. Die Deut-
sche Vereinigung für Finanzanalyse
und Asset Management bezeichnete
den Wertpapierprospekt als „informatorische
Nebelkerze“. Andere
Stimmen sind zu vernehmen, nach
denen ein Prospekt ein notwendiges
Übel sei, das ohnehin von niemandem
außer Anwälten gelesen werde.
Im Rahmen der Ausarbeitung von
Prospekten lässt sich bei den teilnehmenden
Parteien zum Teil eine
gewisse Resignation feststellen. Dies
scheint insbesondere dann der Fall
zu sein, wenn der Emittent noch über
keine Kapitalmarkterfahrung verfügt
und einer Veröffentlichung seiner
Unternehmensinterna eher skeptisch
gegenübertritt.
Worin liegt die Skepsis begründet?
Schließlich ist dem Wertpapierprospekt
bei der Emission von Wertpapieren
eine tragende Rolle zuzuschreiben,
einerseits als Angebots-, andererseits
als Haftungsdokument. Abhängig von
der Sorgfältigkeit der Ausarbeitung
werden durch den Wertpapierprospekt
Haftungsrisiken des Emittenten
begrenzt (oder erhöht).
Der Prospekt hat gemäß § 5 Absatz 1
Satz 1 WpPG „in leicht analysierbarer
und verständlicher Form sämtliche
Angaben (zu) enthalten, die
im Hinblick auf den Emittenten und
die öffentlich angebotenen oder
zum Handel an einem organisierten
„Informatorische
Nebelkerze“
Markt zugelassenen Wertpapiere
notwendig sind, um dem Publikum
ein zutreffendes Urteil über die
Vermögenswerte und Verbindlichkeiten,
die Finanzlage, die Gewinne
und Verluste, die Zukunftsaussichten
des Emittenten und jedes Garantiegebers
sowie über die mit diesen
Wertpapieren verbundenen Rechte
zu ermöglichen“. Hinsichtlich der
aufzunehmenden Mindestangaben
verweist § 7 WpPG auf die Verordnung
(EG) Nr. 809/2004 der Kommission
vom 29. April 2004 (Prospektverordnung).
Die für die Begebung von Mittelstandsanleihen
maßgeblichen Anhänge
IV und V der Prospektverordnung
fordern Unternehmensinformationen
in wesentlich geringerem
Umfang als die Anhänge I und III,
die für einen Börsengang zu verwenden
sind. In diesem Zusammenhang
seien nur genannt: Jahresabschlüsse
der letzten zwei statt drei Geschäftsjahre,
statt Angaben zur Geschäfts-
und Finanzlage nur Darstellung
ausgewählter Finanzinformationen
sowie eine „hervorgehobene Offenlegung
von Risikofaktoren“, die sich
nachteilig auf die Fähigkeit des Emittenten
auswirken könnten, seinen
Verpfl ichtungen aus den Schuldverschreibungen
gegenüber den Anlegern
nachzukommen. Mit Inkrafttreten
des neuen Prospektregimes zum

1. Juli 2012 können KMU weitere
Erleichterungen bei der Erstellung
des Wertpapierprospekts wählen.
Bedingt durch die weniger umfangreiche
Aufnahme von Informationen
im Anleiheprospekt verglichen mit
einem Börsengangprospekt (und
den unterschiedlichen Stellungen
der Anleger gegenüber dem Emittenten)
sowie einem gewissen Widerstreben,
Unternehmensinterna zu
veröffentlichen, lässt sich feststellen,
dass seitens des Emittenten (und
oftmals Beratern) geringere Ansprüche
an eine rechtliche Prüfung der
maßgeblichen Unternehmensinformationen
vor der Prospekterstellung
gestellt werden. Aufgrund der nicht
vorhandenen Pfl icht einer begleitenden
Bank, Verantwortung für
den Prospekt zu übernehmen, ist im
Rahmen der Begebung einer Mittelstandsanleihe
eine Bestätigung der
Rechtsberater zum Inhalt des Prospekts
unüblich. Stattdessen erfolgt
ein meist nur geringer Plausibilitätscheck
von Angaben zum Emittenten,
zum Beispiel hinsichtlich der Gründung
der Gesellschaft, Geschäften
mit verbundenen Unternehmen oder
wesentlicher Verträge.
Fraglich ist, ob geringere inhaltliche
Ansprüche an den Prospekt wünschenswert
sind. Festzustellen ist,
dass sich durch die Aufnahme von
weniger Informationen oder „gerade
so viel wie gefordert“ keine Unterschiede
hinsichtlich eines möglichen
Haftungsumfangs für den die Verantwortung
für den Prospekt übernehmenden
Emittenten ergeben. Es ist
im Prospekt durch den Emittenten
ausdrücklich zu bestätigen, dass die
Angaben im Prospekt richtig und
keine wesentlichen Umstände ausgelassen
sind (§ 5 Absatz 4 WpPG a. F.
bzw. § 5 Absatz 6 WpPG n. F.). Eine
Beurteilung oder die Prüfung der
Wesentlichkeit aufzunehmender
Unternehmensinformationen sollte
jedoch nicht allein durch den Emittenten,
sondern in Absprache mit seinem
Rechtsberater erfolgen.
Fraglich ist weiterhin, ob sich zum
Beispiel für den Vorstand einer AG
aufgrund einer zurückhaltenden
Auseinandersetzung mit dem Prospekt
oder Prüfung dessen Inhalts
Haftungsrisiken gegenüber dem
Emittenten aus § 93 AktG im Rahmen
eines Prospekthaftungsfalles
ergeben könnten. Vor dem Aspekt
der Vollständigkeit des Prospekts
bedarf es einer zutreffenden und vollständigen
Darstellung des Geschäftsmodells
des Emittenten mit den
sich daraus ergebenden Chancen
und Risiken. Im Rahmen der Prospekterstellung
ist seitens der Rechtsberater
auf eine entsprechende Darstellung
des Geschäftsmodells durch
gezielte Fragen hinzuwirken. Dennoch
verbleibt die Letztverantwortlichkeit
für die materielle Richtigkeit
und Vollständigkeit des Prospekts
und dessen Inhalt bei dem Emittenten,
da dessen Organe letztlich mehr
Informationen über den Emittenten,
Risiken dessen Geschäftsmodells
bzw. der rechtlichen Geschäftsgrundlage
haben als außenstehende
Dritte.
Vor diesem Hintergrund sei auch auf
die Neuregelung der Prospekthaftung,
die sich seit Inkrafttreten am
1. Juni 2012 einheitlich für Börsenzulassungsprospekte
und Prospekte
im Rahmen eines öffentlichen Angebots
in den §§ 21 ff. WpPG befi ndet,
hingewiesen. Die Sonderverjährungsfristen
für Ansprüche aufgrund
fehlerhaftem oder unvollständigem
Prospekt gemäß § 47 BörsG a. F.
sind ersatzlos entfallen. Die Verjährung
richtet sich nunmehr nach
den §§ 195, 199 BGB (drei Jahre ab
Kenntniserlangung, spätestens nach
zehn Jahren).
Verständlich ist der Wunsch der
Emittenten, den Aufwand und daraus
resultierende Kosten für einen
Anleiheprospekt gering zu halten.
Es wird jedoch oftmals verkannt,
dass gerade die ausführliche Ausarbeitung
eines Wertpapierprospekts
die Möglichkeit bietet, die Darstellung
des eigenen Geschäftsmodells
zu überarbeiten, sich Widersprüche
oder Risiken aufzeigen zu lassen
oder mögliche Mängel zu beseitigen.
Der inhaltliche Anspruch an den Prospekt
sollte sich daher nicht auf das
Notwendigste beschränken oder die
„Nebelkerze“ eine solche sein lassen,
sondern einer vollständigen, überprüften
Darstellung zur Risikenbegrenzung
entsprechen.
Verlagsbeilage 28. Juni 2012 17
Widersprüche
und Risiken
aufzeigen.
Börsen-Zeitung spezial

18
Verlagsbeilage 28. Juni 2012
Schuldscheindarlehen
gewinnen weiter an Bedeutung
Individuelle, unkomplizierte Abwicklung – Geringe Publizitätspfl ichten
Börsen-Zeitung spezial
Frank Teuber
Leiter Kapitalmarktsyndikat
der HSH Nordbank AG
Bei mittelständischen Unternehmen
mit einem Umsatz von
unter einer Mrd. Euro ist nach wie
vor die Kreditfi nanzierung durch
die Hausbanken die vorherrschende
Finanzierungsform. Bewegung in
diese klassische Fremdfi nanzierung
bringt die dynamische Entwicklung
am Schuldscheinmarkt: In Deutschland
hat sich 2011 das Volumen an
begebenen Schuldscheindarlehen
auf knapp 10 Mrd. Euro gegenüber
dem Vorjahr verdoppelt. Darin spiegelt
sich das steigende Bedürfnis von
Unternehmen wider, ihre Finanzierungsquellen
zu erweitern und zu
diversifi zieren.
Schuldscheindarlehen sind hinsichtlich
ihrer Ausgestaltung fl exibel und
ermöglichen gleichzeitig eine individuelle,
unkomplizierte Abwicklung.
Sie sind dadurch insbesondere
auch für mittelständische Unternehmen
attraktiv. Diese schätzen beim
Schuldscheindarlehen vor allem die
einfache Vertragsdokumentation
sowie die aus dem Kreditgeschäft
bekannten Informationspfl ichten.
Die Laufzeiten liegen üblicherweise
zwischen drei und sieben Jahren –
in Ausnahmen auch bei bis zu zehn
Jahren. Das Volumen einer Schuldscheintransaktion
liegt typischerweise
zwischen 30 Mill. Euro und
250 Mill. Euro. Investoren erwerben
in der Regel Einzelabschnitte ab ei-
Im Gegensatz
zu Mittelstandsanleihen
müssen
Informationen
nur dem
begrenzten
Investorenkreis
offengelegt
werden.
ner Mill. Euro. Zu den klassischen Investoren
zählen Banken, Genossenschaftsbanken
und Sparkassen. In
Abhängigkeit von der Schuldnerbonität
nutzen aber auch Versicherungen
und Pensionskassen angesichts
des niedrigen absoluten Zinsniveaus
vermehrt die Schuldscheindarlehen
mittelständischer Unternehmen, um
ihre Anlagen zu diversifi zieren und
ihr Rendite-Risiko-Profi l zu verbessern.
Gerade mittelständische Unternehmen
und Unternehmen in Familienbesitz
schätzen Schuldscheindarlehen
wegen ihrer vergleichsweise geringen
Publizitätspfl ichten. Informationen
müssen nur dem begrenzten
Investorenkreis des Schuldscheins
offengelegt werden. Zudem kennt das
begebende Unternehmen die einzelnen
Investoren namentlich. Es kann
so – etwa bei einer Verletzung der in
der Vertragsdokumentation festgehaltenen
Bedingungen – mit seinen
Investoren direkt in den Dialog treten
und gegebenenfalls eine vorzeitige
Kündigung vermeiden. Das senkt die
Finanzierungsrisiken und ist damit
insbesondere in schwierigen Zeiten
interessant.
Bei der Emission einer öffentlich
platzierten Mittelstandsanleihe
kann das Unternehmen hingegen
neben den klassischen institutio-
nellen Investoren auch Privatinvestoren
für seine Refi nanzierung gewinnen.
Dadurch unterliegt die
Mittelstandsanleihe allerdings der
Wertpapierprospektpfl icht sowie
der Genehmigungspfl icht durch die
BaFin. Entsprechend sind Aufwand
und Kosten des emittierenden Unternehmens
für die Dokumentation
als auch die Informationspfl ichten
höher als beim Schuldscheindarlehen.
Letztere variieren in Abhängigkeit
vom jeweiligen Marktsegment,
in dem die Anleihe gelistet ist. Der
Bedarf an professioneller Investor-
Relations-Arbeit ist hierbei nicht zu
unterschätzen, denn auch mittelständische
Unternehmen können
sich – selbst bei positiver Geschäftsentwicklung
– nicht der Volatilität
des Kapitalmarktes entziehen.
Zusammenfassend lässt sich sagen,
dass Schuldscheindarlehen immer
dann eine attraktive Finanzierungsquelle
sind, wenn ein Unternehmen
seine Finanzierungsbasis erweitern,
dabei aber den hohen Arbeitsaufwand
und die Transaktionskosten
einer Anleihe vermeiden möchte und
Vertraulichkeit höher als Publizität
bewertet. Entscheidend ist jedoch
eine umfassende, maßgeschneiderte
Finanzierungslösung. Voraussetzung
hierfür ist die ganzheitliche Sicht auf
die individuellen Bedürfnisse des jeweiligen
Unternehmens.

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