Einhell Buy EUR 42,00 - Einhell Germany AG

Einhell
(CDAX, Retail)
Buy
EUR 42,00
Kurs EUR 30,07
Upside 39,7 %
Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung:
DCF: 42,26
FCF-Value Potential: 41,79
Bloomberg:
Reuters:
ISIN:
EIN3 GR
EING_p
DE0005654933
Anbieter von Motorwerkzeugen und
Gartengeräten für den
Haushaltsgebrauch
Markt Snapshot: EUR Mio. Aktionäre: Risikoprofil (WRe): 2013e
Freefloat 100,0 %
Thannhuber AG (Stammaktien) 91,0 %
Andere (Stammaktien) 9,0 %
Marktkapitalisierung: 113,5
Aktienanzahl (Mio.): 3,8
EV: 158,9
Freefloat MC: 113,5
Ø Trad. Vol. (30T):
9,62 Tsd.
Auswirkungen der Praktiker-Insolvenz eindeutig überschaubar
Beta: 1,3
KBV:
0,7 x
EK-Quote: 57 %
Net Fin. Debt / EBITDA: 2,7 x
Net Debt / EBITDA:
2,8 x
Ende letzter Woche hat die Praktiker AG sowie einige ihrer Tochtergesellschaften Insolvenz angemeldet, nachdem Verhandlungen für die finanzielle
Restrukturierung gescheitert waren. Praktikers mangelnde Liquidität ist nach der Verschlechterung der finanziellen Performance in den letzten
Quartalen und der schwachen Bilanz nicht überraschend. Das internationale Geschäft (hauptsächlich in Griechenland, Polen, Rumänien und Ungarn)
und Max Bahr sind derzeit nicht von dem Insolvenzverfahren betroffen. Bereits im Februar hatte Praktiker für seine türkische Tochtergesellschaft einen
Antrag auf geordnete Insolvenz gestellt.
Praktiker ist ein wichtiger Kunde von Einhell. Wir gehen davon aus, dass der Konzern insgesamt (Praktiker, Max Bahr, ausländische Aktivitäten) in den
letzten Jahren etwa 5% zu Einhells Umsatz beigesteuert hat. Nichtsdestotrotz rechnen wir damit, dass der Effekt durch die Insolvenz für Einhell eher
begrenzt sein wird. Der Großteil der ausstehenden Forderungen sollte durch Kreditversicherungsgesellschaften gedeckt sein. Einhell muss den
Selbstbehalt von 10% der versicherten Forderungen zahlen. Daher haben wir unsere Ertragsprognosen für das laufende Geschäftsjahr um ca. 4%
gesenkt. Für 2013 erwarten wir nunmehr eine EBT-Marge von 2,2% (bisher 2,3%).
Darüber hinaus nehmen wir an, dass das Max Bahr-Konzept und Teile des ausländischen Filialnetzes unter einem neuen Besitzer weitergeführt
werden, sodass Einhell nicht das komplette derzeitige Umsatzvolumen verlieren wird. Mit der Akquisition von Ozito Industries in Australien (Closing am
1. Juli, jährliches Umsatzvolumen von ca. EUR 70 Mio.) und der regionalen Expansion in Südamerika (Umsatz 2011: EUR 13,6 Mio., 2012: EUR 19,4
Mio., 2013e: EUR 30 Mio.) verringert der Konzern zudem die Abhängigkeit von der Kernregion Europa (87% von Einhells Umsatz in 2012).
Wir haben unser Umsatzszenario für H2 und die kommenden Jahre nicht geändert. Eine Einstellung des Geschäfts mit der Marke Praktiker in
Deutschland könnte u.E. einen negativen Effekt von 1-2% auf Einhells Umsatz haben. Andererseits sollte bedacht werden, dass der Gesamtumsatz des
Jahres 2013 erheblich durch das schwache Baumarktgeschäft im Frühling belastet wird. Dem Handelsverband BHB zufolge ist der Umsatz im
deutschen DIY-Einzelhandel in den ersten fünf Monaten aufgrund ungünstiger Witterungsverhältnisse um 6% gesunken. Dies könnte im nächsten Jahr
zu einer positiven Umsatzerholung führen, die das fehlende Umsatzvolumen von Praktiker ausgleichen sollte.
Wir bestätigen unsere Kaufempfehlung mit einem Kursziel von EUR 42, abgeleitet aus unserem DCF-Modell. Mit einem 30%-Abschlag zum
Buchwert und einem KGV von 8,4 (Grundlage 2014er Ergebnisse) ist die derzeitige Kursbewertung eindeutig günstig. Die anstehende Integration des
Ozito-Geschäfts ab Q3 könnte ein potenzieller Katalysator für die Equity Story sein.
Schätzungsänderungen:
GJ Ende: 31.12.
in EUR Mio.
2013e
(alt)
+ / - 2014e
(alt)
+ / - 2015e
(alt)
Umsatz 428,0 0,0 % 488,0 0,0 % 517,0 0,0 %
EBIT 11,7 -3,8 % 20,4 0,0 % 25,6 0,0 %
EBT 9,9 -4,6 % 18,2 0,0 % 23,3 0,0 %
Nettoergebnis 6,1 -4,2 % 13,5 0,0 % 17,3 0,0 %
EPS 1,62 -4,3 % 3,58 0,0 % 4,58 0,0 %
+ / -
Kommentar zu den Änderungen:
Wir haben unsere EBT-Prognosen für 2013 um EUR 0,5 Mio. gesenkt.
Die Erstkonsolidierung von Ozito Industries ab Q3 2013 war bereits in
unseren Schätzungen enthalten.
Wir rechnen weiterhin damit, dass Einhell in den nächsten Jahren zu
seinem historischen EBT-Margenniveau zurückkehrt.
Rel. Performance vs CDAX:
1 Monat: -3,3 %
6 Monate: -12,2 %
Jahresverlauf: -6,6 %
Letzte 12 Monate: -24,9 %
Unternehmenstermine:
A n a l y s t / - i n
Thilo Kleibauer
tkleibauer@warburg-research.com
+49 40 309537-257
GJ Ende: 31.12.
in EUR Mio.
CAGR
(12-15e) 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Umsatz 10,8 % 315,7 365,4 365,3 379,9 428,0 488,0 517,0
Veränd. Umsatz yoy -11,9 % 15,8 % 0,0 % 4,0 % 12,7 % 14,0 % 5,9 %
Rohertragsmarge 28,5 % 29,0 % 30,6 % 31,3 % 30,8 % 31,1 % 31,3 %
EBITDA 27,0 % 21,4 24,7 25,2 14,8 16,2 25,5 30,3
Marge 6,8 % 6,8 % 6,9 % 3,9 % 3,8 % 5,2 % 5,9 %
EBIT 28,4 % 18,0 21,5 22,7 12,1 11,3 20,4 25,6
Marge 5,7 % 5,9 % 6,2 % 3,2 % 2,6 % 4,2 % 5,0 %
Nettoergebnis 44,1 % 10,8 16,2 14,5 5,8 5,9 13,5 17,3
EPS 44,1 % 2,87 4,30 3,85 1,53 1,55 3,58 4,58
EPS adj. 44,1 % 2,87 4,30 3,85 1,53 1,55 3,58 4,58
DPS 10,1 % 0,60 0,80 0,80 0,60 0,60 0,80 0,80
Dividendenrendite 2,8 % 2,4 % 2,2 % 1,9 % 2,0 % 2,7 % 2,7 %
FCFPS 12,33 -4,40 -1,43 -2,59 -3,66 2,42 3,34
EV / Umsatz 0,2 x 0,3 x 0,4 x 0,4 x 0,4 x 0,3 x 0,3 x
EV / EBITDA 3,2 x 5,1 x 5,9 x 10,1 x 9,8 x 6,0 x 4,8 x
EV / EBIT 3,8 x 5,9 x 6,6 x 12,3 x 14,1 x 7,5 x 5,6 x
KGV 7,5 x 7,8 x 9,6 x 20,9 x 19,4 x 8,4 x 6,6 x
KGV ber. 7,5 x 7,8 x 9,6 x 20,9 x 19,4 x 8,4 x 6,6 x
FCF Yield Potential 22,4 % 14,0 % 11,7 % 4,7 % 5,7 % 11,3 % 14,4 %
Nettoverschuldung -13,6 -0,7 9,6 28,6 45,4 39,8 31,2
ROE 8,8 % 12,0 % 9,6 % 3,6 % 3,7 % 8,2 % 9,7 %
ROCE (NOPAT) 10,3 % 13,1 % 10,8 % 3,7 % 3,5 % 7,2 % 8,9 %
Guidance: Umsatz von EUR 420-430 Mio., EBT-Marge 2-3% in 2013
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 1

Einhell
Entwicklung Umsatz
in Mio. EUR
Umsatz nach Regionen
2012; in %
Entwicklung EBIT
in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Unternehmenshintergrund
Einhell ist ein führender Anbieter von Motorwerkzeugen und Gartengeräten für den privaten Konsumenten. Die Produkte werden
unter der Marke Einhell und als Eigenmarken der Händler vertrieben.
Die Wertschöpfung liegt dabei in der Produktentwicklung, der Qualitätskontrolle, dem Vertrieb und dem After-Sales-Service. Die
Produktion ist an externe Fabriken nach China ausgelagert.
Einhells Hauptkunden sind insbesondere große Baumarktketten (60% des Umsatzes) sowie Fachhändler (25%), Discounter (10%)
und SB-Warenhäuser.
Das Unternehmen wurde 1964 vom heutigen Aufsichtsratsvorsitzenden Josef Thannhuber gegründet. Die Familie Thannhuber hält
die Mehrheit der nicht notierten Stammaktien.
Wettbewerbsqualität
Einhell kann sich im Wettbewerb erfolgreich durch deutliche Preisabschläge bei vergleichbarem Qualitätsniveau gegenüber A-Marken
wie Bosch oder Black & Decker differenzieren.
Gleichzeitig setzt sich das Unternehmen mit einem hohen Fokus auf Qualität und After-Sales-Service von Niedrigpreisanbietern ab.
Einhell weist eine hohe Kostenflexibilität aus und hat auch in konjunkturell schwierigen Jahren klar positive Ergebnisse erzielt.
Mit einem breiten Sortiment und der klaren Positionierung (red-line / blue-line) ist Einhell für weitere Marktanteilsgewinne gut gerüstet.
Die Fortsetzung der internationalen Expansion (Südamerika, Türkei) bietet zusätzliches Wachstumspotenzial.
Entwicklung EBT
in Mio. EUR
Umsatz nach Segmenten
2012; in %
Entwicklung Jahresüberschuss
in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 2

Einhell
DCF Modell
Detailplanung Übergangsphase Term. Value
Kennzahlen in EUR Mio. 2013e 2014e 2015e 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e
Umsatz 428,0 488,0 517,0 550,6 585,3 621,0 657,6 695,1 733,4 772,2 810,8 847,3 877,0
Umsatzwachstum 12,7 % 14,0 % 5,9 % 6,5 % 6,3 % 6,1 % 5,9 % 5,7 % 5,5 % 5,3 % 5,0 % 4,5 % 3,5 % 2,0 %
EBIT 11,3 20,4 25,6 29,2 31,0 32,9 34,2 36,1 38,1 39,4 41,4 42,4 43,8
EBIT-Marge 2,6 % 4,2 % 5,0 % 5,3 % 5,3 % 5,3 % 5,2 % 5,2 % 5,2 % 5,1 % 5,1 % 5,0 % 5,0 %
Steuerquote (EBT) 39,0 % 25,0 % 25,0 % 24,0 % 24,0 % 24,0 % 25,0 % 25,0 % 25,0 % 25,0 % 25,0 % 25,0 % 25,0 %
NOPAT 6,9 15,3 19,2 22,2 23,6 25,0 25,6 27,1 28,6 29,5 31,0 31,8 32,9
Abschreibungen 4,9 5,1 4,7 5,5 5,9 6,2 6,6 7,0 7,3 7,7 8,1 8,5 8,8
Abschreibungsquote 1,1 % 1,0 % 0,9 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 %
Veränd. Rückstellungen 0,0 0,2 0,2 -0,2 0,1 0,1 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 0,1 0,1
Liquiditätsveränderung
- Working Capital 13,6 7,0 8,0 15,7 9,9 9,9 9,9 9,8 13,4 13,6 13,5 12,8 10,4
- Investitionen 13,0 3,8 3,8 5,5 5,9 6,2 6,6 7,0 7,3 7,7 8,1 8,5 8,8
Investitionsquote 3,0 % 0,8 % 0,7 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 %
Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Free Cash Flow (WACC-
Modell)
-14,8 9,8 12,3 6,3 13,8 15,2 15,9 17,4 15,4 16,1 17,7 19,1 22,6 21
Barwert FCF -14,2 8,6 10,0 4,7 9,5 9,6 9,2 9,3 7,5 7,2 7,3 7,3 7,9 107
Anteil der Barwerte 2,29 % 41,58 % 56,13 %
Modell-Parameter
Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC: Herleitung Beta: Barwerte bis 2025e 84
Terminal Value 107
Fremdkapitalquote 15,00 % Finanzielle Stabilität 1,00 Zinstr. Verbindlichkeiten 32
Fremdkapitalzins 3,8 % Liquidität 1,50 Pensionsrückstellungen 2
Marktrendite 8,00 % Zyklizität 1,50 Hybridkapital 0
Risikofreie Rendite 2,50 % Transparenz 1,00 Minderheiten 3
Sonstiges 1,50 Marktwert v. Beteiligungen 0
Liquide Mittel 6 Aktienzahl (Mio.) 3,8
WACC 8,77 % Beta 1,30 Eigenkapitalwert 160 Wert je Aktie (EUR) 42,26
Sensitivität Wert je Aktie (EUR)
Ewiges Wachstum
Delta EBIT-Marge
Beta WACC 1,25 % 1,50 % 1,75 % 2,00 % 2,25 % 2,50 % 2,75 % Beta WACC -1,5 pp -1,0 pp -0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp
1,51 9,8 % 32,44 33,05 33,69 34,38 35,12 35,90 36,74 1,51 9,8 % 10,80 18,66 26,52 34,38 42,24 50,10 57,96
1,41 9,3 % 35,71 36,43 37,21 38,04 38,93 39,89 40,92 1,41 9,3 % 12,77 21,19 29,62 38,04 46,47 54,89 63,32
1,35 9,0 % 37,51 38,31 39,16 40,08 41,06 42,12 43,26 1,35 9,0 % 13,86 22,60 31,34 40,08 48,82 57,55 66,29
1,30 8,8 % 39,43 40,31 41,25 42,26 43,35 44,53 45,80 1,30 8,8 % 15,03 24,11 33,19 42,26 51,34 60,42 69,49
1,25 8,5 % 41,49 42,46 43,50 44,62 45,83 47,15 48,57 1,25 8,5 % 16,30 25,74 35,18 44,62 54,06 63,50 72,94
1,19 8,3 % 43,70 44,77 45,93 47,18 48,53 49,99 51,59 1,19 8,3 % 17,68 27,51 37,34 47,18 57,01 66,84 76,67
1,09 7,8 % 48,66 49,98 51,41 52,96 54,66 56,51 58,55 1,09 7,8 % 20,80 31,52 42,24 52,96 63,68 74,40 85,12
Keine strukturelle Veränderung der EBIT-Marge erwartet.
Umsatzwachstum stimmt mit der Zielsetzung von Einhell (+5-10% p.a.) überein.
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 3

Einhell
Free Cash Flow Value Potential
Das Warburg Research „FCF Value Potential“ bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab.
Dazu wird mit dem „FCF Potential“ ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital sowie reine Erhaltungsinvestitionen
unterstellt. Die Diskontierung des „FCF Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine Wertindikation. Auf Basis
verschiedener Betrachtungsjahre ergeben sich somit unterschiedliche Wertindikationen, was dem von uns als Bewertungsmodell präferierten DCF-
Modell ein Timing-Element hinzufügt.
Angaben in EUR Mio. 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 10,9 16,0 14,4 5,6 5,7 13,6 17,5
+ Abschreibung + Amortisation 3,4 3,3 2,5 2,7 4,9 5,1 4,7
- Zinsergebnis (netto) -3,8 -1,3 -3,6 -2,0 -1,9 -2,2 -2,3
- Erhaltungsinvestitionen 3,0 3,0 3,0 3,2 3,4 3,6 3,6
+ Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
= Free Cash Flow Potential 15,1 17,6 17,5 7,0 9,1 17,3 20,9
Free Cash Flow Yield Potential 22,4 % 14,0 % 11,7 % 4,7 % 5,7 % 11,3 % 14,4 %
WACC 8,77 % 8,77 % 8,77 % 8,77 % 8,77 % 8,77 % 8,77 %
= Enterprise Value (EV) 67,6 125,9 148,9 149,0 158,9 153,3 144,7
= Fair Enterprise Value 172,5 200,4 199,4 80,3 103,8 197,6 238,2
- Nettoverschuldung (Liquidität) 26,6 26,6 26,6 26,6 43,4 37,6 28,8
- Pensionsverbindlichkeiten 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,2 2,4
- Sonstige 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
- Marktwert Anteile Dritter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
+ Marktwert wichtiger Beteiligungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
= Faire Marktkapitalisierung 143,9 171,8 170,8 51,7 58,4 157,7 207,1
Anzahl Aktien (gesamt) (Mio.) 3,8 3,8 3,8 3,8 3,8 3,8 3,8
= Fairer Wert je Aktie (EUR) (EUR) 38,13 45,52 45,25 13,71 15,46 41,79 54,86
Premium (-) / Discount (+) in % -48,6 % 39,0 % 82,4 %
Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)
11,77 % 26,48 31,98 31,79 8,29 8,45 28,45 38,77
10,77 % 29,65 35,66 35,44 9,76 10,36 32,07 43,14
9,77 % 33,45 40,08 39,84 11,53 12,65 36,43 48,40
WACC 8,77 % 38,13 45,52 45,25 13,71 15,46 41,79 54,86
7,77 % 44,01 52,35 52,05 16,45 19,00 48,53 62,98
6,77 % 51,63 61,20 60,85 19,99 23,58 57,25 73,50
5,77 % 61,89 73,12 72,71 24,77 29,75 69,01 87,68
Zweistelliges FCF Potenzial.
Nettoverschuldung relativ niedrig.
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 4

Einhell
Wertermittlung
2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
KBV 0,6 x 0,9 x 0,9 x 0,8 x 0,7 x 0,7 x 0,6 x
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 31,12 35,44 40,21 38,90 36,32 39,76 43,87
EV / Umsatz 0,2 x 0,3 x 0,4 x 0,4 x 0,4 x 0,3 x 0,3 x
EV / EBITDA 3,2 x 5,1 x 5,9 x 10,1 x 9,8 x 6,0 x 4,8 x
EV / EBIT 3,8 x 5,9 x 6,6 x 12,3 x 14,1 x 7,5 x 5,6 x
EV / EBIT adj.* 3,8 x 5,9 x 6,6 x 12,3 x 14,1 x 7,5 x 5,6 x
Kurs / FCF 1,7 x n.a. n.a. n.a. n.a. 12,4 x 9,0 x
KGV 7,5 x 7,8 x 9,6 x 20,9 x 19,4 x 8,4 x 6,6 x
KGV ber.* 7,5 x 7,8 x 9,6 x 20,9 x 19,4 x 8,4 x 6,6 x
Dividendenrendite 2,8 % 2,4 % 2,2 % 1,9 % 2,0 % 2,7 % 2,7 %
Free Cash Flow Yield Potential 22,4 % 14,0 % 11,7 % 4,7 % 5,7 % 11,3 % 14,4 %
*Adjustiert um: -
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 5

Einhell
GuV
In EUR Mio. 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Umsatz 315,7 365,4 365,3 379,9 428,0 488,0 517,0
Veränd. Umsatz yoy -11,9 % 15,8 % 0,0 % 4,0 % 12,7 % 14,0 % 5,9 %
Bestandsveränderungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Aktivierte Eigenleistungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Gesamterlöse 315,7 365,4 365,3 379,9 428,0 488,0 517,0
Materialaufwand 225,6 259,6 253,6 261,0 296,2 336,2 355,2
Rohertrag 90,0 105,8 111,7 118,8 131,8 151,8 161,8
Rohertragsmarge 28,5 % 29,0 % 30,6 % 31,3 % 30,8 % 31,1 % 31,3 %
Personalaufwendungen 34,0 38,6 43,1 51,7 55,9 61,3 63,9
Sonstige betriebliche Erträge 10,4 10,4 9,6 8,2 9,5 10,5 10,6
Sonstige betriebliche Aufwendungen 45,0 52,8 53,0 60,5 69,3 75,5 78,2
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
EBITDA 21,4 24,7 25,2 14,8 16,2 25,5 30,3
Marge 6,8 % 6,8 % 6,9 % 3,9 % 3,8 % 5,2 % 5,9 %
Abschreibungen auf Sachanlagen 2,0 2,1 2,1 2,3 2,5 2,6 2,6
EBITA 19,4 22,7 23,1 12,5 13,7 22,9 27,7
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 1,4 1,2 0,5 0,4 2,4 2,5 2,1
Goodwill-Abschreibung 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
EBIT 18,0 21,5 22,7 12,1 11,3 20,4 25,6
Marge 5,7 % 5,9 % 6,2 % 3,2 % 2,6 % 4,2 % 5,0 %
EBIT adj. 18,0 21,5 22,7 12,1 11,3 20,4 25,6
Zinserträge 0,5 0,4 0,5 0,8 0,2 0,2 0,1
Zinsaufwendungen 2,5 2,0 2,2 1,5 2,0 2,4 2,4
Sonstiges Finanzergebnis -1,8 0,4 -1,8 -1,3 0,0 0,0 0,0
EBT 14,2 20,2 19,1 10,2 9,4 18,2 23,3
Marge 4,5 % 5,5 % 5,2 % 2,7 % 2,2 % 3,7 % 4,5 %
Steuern gesamt 3,3 4,2 4,7 4,6 3,7 4,5 5,8
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit 10,9 16,0 14,4 5,6 5,7 13,6 17,5
Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 10,9 16,0 14,4 5,6 5,7 13,6 17,5
Minderheitenanteile 0,0 -0,2 -0,1 -0,2 -0,1 0,1 0,2
Nettoergebnis 10,8 16,2 14,5 5,8 5,9 13,5 17,3
Marge 3,4 % 4,4 % 4,0 % 1,5 % 1,4 % 2,8 % 3,3 %
Aktienanzahl (Durchschnittlich) 3,8 3,8 3,8 3,8 3,8 3,8 3,8
EPS 2,87 4,30 3,85 1,53 1,55 3,58 4,58
EPS adj. 2,87 4,30 3,85 1,53 1,55 3,58 4,58
*Adjustiert um:
Guidance: Umsatz von EUR 420-430 Mio., EBT-Marge 2-3% in 2013
Kennzahlen
2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 93,2 % 93,2 % 93,1 % 96,1 % 96,2 % 94,8 % 96,2 %
Operating Leverage 2,2 x 1,2 x -117,1 x -11,6 x -0,5 x 5,8 x 4,3 x
EBITDA / Interest expenses 8,4 x 12,1 x 11,6 x 9,7 x 8,1 x 10,6 x 12,6 x
Steuerquote (EBT) 23,3 % 20,7 % 24,5 % 45,1 % 39,0 % 25,0 % 25,0 %
Ausschüttungsquote 20,9 % 18,9 % 20,9 % 40,6 % 39,4 % 22,2 % 17,3 %
Umsatz je Mitarbeiter 316.009 363.616 320.686 291.977 329.231 366.917 380.147
Umsatz, EBITDA
in Mio. EUR
Operative Performance
in %
Ergebnis je Aktie
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 6

Einhell
Bilanz
In EUR Mio. 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände 9,2 9,0 9,0 10,5 23,1 20,6 19,1
davon übrige imm. VG 1,8 0,8 0,7 1,3 8,9 6,5 5,0
davon Geschäfts- oder Firmenwert 7,5 8,2 8,3 9,1 14,1 14,1 14,1
Sachanlagen 16,6 17,2 17,9 18,0 18,5 18,9 19,3
Finanzanlagen 1,0 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4
Sonstiges langfristiges Vermögen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Anlagevermögen 26,8 26,6 27,3 28,8 41,9 39,8 38,7
Vorräte 74,6 95,6 110,4 125,7 134,0 136,0 144,0
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 48,2 62,5 62,2 66,3 73,0 83,0 86,0
Liquide Mittel 57,6 44,5 13,7 5,6 1,4 3,4 8,2
Sonstiges kurzfristiges Vermögen 19,3 24,2 31,5 33,0 36,9 35,4 37,4
Umlaufvermögen 199,7 226,8 217,9 230,6 245,3 257,8 275,6
Bilanzsumme (Aktiva) 226,5 253,4 245,2 259,4 287,2 297,6 314,4
Passiva
Gezeichnetes Kapital 9,7 9,7 9,7 9,7 9,7 9,7 9,7
Kapitalrücklage 26,7 26,7 26,7 26,7 26,7 26,7 26,7
Gewinnrücklagen 84,2 92,9 120,7 123,2 117,9 120,8 131,0
Sonstige Eigenkapitalkomponenten 6,1 13,5 3,7 -2,3 5,9 13,5 17,3
Buchwert 126,7 142,8 160,8 157,3 160,2 170,7 184,7
Anteile Dritter 3,0 2,2 2,4 3,0 3,2 3,4 3,6
Eigenkapital 129,7 145,0 163,2 160,3 163,4 174,1 188,3
Rückstellungen gesamt 12,4 15,5 11,5 11,3 13,4 14,6 16,8
davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 1,8 1,3 1,4 2,0 2,0 2,2 2,4
Finanzverbindlichkeiten (gesamt) 42,2 42,5 22,0 32,2 44,8 41,0 37,0
davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 0,4 1,1 1,0 11,6 14,0 11,0 7,0
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 27,5 27,8 27,7 32,6 34,0 39,0 42,0
Sonstige Verbindlichkeiten 14,7 22,5 20,9 23,0 31,6 28,9 30,3
Verbindlichkeiten 96,8 108,3 82,0 99,1 123,8 123,5 126,1
Bilanzsumme (Passiva) 226,5 253,4 245,2 259,4 287,2 297,6 314,4
Kennzahlen
2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Kapitaleffizienz
Operating Assets Turnover 2,8 x 2,5 x 2,2 x 2,1 x 2,2 x 2,5 x 2,5 x
Capital Employed Turnover 2,7 x 2,5 x 2,1 x 2,0 x 2,1 x 2,3 x 2,4 x
ROA 40,5 % 60,9 % 53,3 % 20,1 % 14,0 % 33,9 % 44,6 %
Kapitalverzinsung
ROCE (NOPAT) 10,3 % 13,1 % 10,8 % 3,7 % 3,5 % 7,2 % 8,9 %
ROE 8,8 % 12,0 % 9,6 % 3,6 % 3,7 % 8,2 % 9,7 %
Adj. ROE 8,8 % 12,0 % 9,6 % 3,6 % 3,7 % 8,2 % 9,7 %
Bilanzqualität
Nettoverschuldung -13,6 -0,7 9,6 28,6 45,4 39,8 31,2
Nettofinanzverschuldung -15,4 -2,0 8,2 26,6 43,4 37,6 28,8
Net Gearing -10,5 % -0,5 % 5,9 % 17,8 % 27,8 % 22,9 % 16,6 %
Net Fin. Debt / EBITDA -72,1 % -8,0 % 32,8 % 179,5 % 268,3 % 147,8 % 94,9 %
Buchwert je Aktie 33,6 37,8 42,6 41,7 42,4 45,2 48,9
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 31,1 35,4 40,2 38,9 36,3 39,8 43,9
Entwicklung ROCE
Nettoverschuldung
in Mio. EUR
Buchwert je Aktie
in EUR
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 7

Einhell
Cash flow
In EUR Mio. 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag 14,2 20,2 19,1 10,2 9,4 18,2 23,3
Abschreibung Anlagevermögen 2,0 2,1 2,1 2,3 2,5 2,6 2,6
Amortisation Goodwill 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 1,4 1,2 0,5 0,4 2,4 2,5 2,1
Veränderung langfristige Rückstellungen -0,2 3,1 -4,1 -0,2 2,2 1,2 2,2
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen -7,6 -4,2 -4,7 -4,6 -3,7 -4,5 -5,8
Cash Flow 9,7 22,4 12,9 8,1 12,8 19,9 24,4
Veränderung Vorräte 37,8 -21,1 -14,8 -15,3 -8,3 -2,0 -8,0
Veränderung Forderungen aus L+L 13,3 -14,3 0,3 -4,1 -6,7 -10,0 -3,0
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen -7,7 0,3 -0,1 4,9 1,4 5,0 3,0
Veränderung sonstige Working Capital Posten -2,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Veränderung Working Capital (gesamt) 41,4 -35,1 -14,6 -14,4 -13,6 -7,0 -8,0
Cash Flow aus operativer Tätigkeit 51,1 -12,7 -1,7 -6,3 -0,8 12,9 16,4
Investitionen in iAV -0,9 -1,4 -0,5 -0,5 -10,0 -0,8 -0,8
Investitionen in Sachanlagen -3,7 -2,5 -3,2 -3,0 -3,0 -3,0 -3,0
Zugänge aus Akquisitionen -2,5 -1,0 0,4 -0,4 0,0 0,0 0,0
Finanzanlageninvestitionen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Erlöse aus Anlageabgängen 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Cash Flow aus Investitionstätigkeit -7,0 -4,9 -3,3 -3,9 -13,0 -3,8 -3,8
Veränderung Finanzverbindlichkeiten -4,1 0,3 -20,5 10,3 12,6 -3,8 -4,0
Dividende Vorjahr -2,3 -2,1 -2,9 -3,0 -3,0 -3,0 -3,3
Erwerb eigener Aktien 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Kapitalmaßnahmen 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit -6,4 -1,8 -23,4 7,3 9,6 -6,8 -7,3
Veränderung liquide Mittel 37,8 -19,4 -28,4 -2,9 -4,2 2,3 5,3
Effekte aus Wechselkursänderungen -0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Endbestand liquide Mittel 57,6 38,2 16,0 10,8 1,4 3,8 8,6
Kennzahlen
2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e
Kapitalfluss
Free Cash Flow 46,5 -16,6 -5,4 -9,8 -13,8 9,1 12,6
Free Cash Flow / Umsatz 14,7 % -4,5 % -1,5 % -2,6 % -3,2 % 1,9 % 2,4 %
Free Cash Flow Potential 15,1 17,6 17,5 7,0 9,1 17,3 20,9
Free Cash Flow / Umsatz 14,7 % -4,5 % -1,5 % -2,6 % -3,2 % 1,9 % 2,4 %
Free Cash Flow / Jahresüberschuss 429,1 % -102,4 % -37,2 % -169,5 % -235,6 % 67,5 % 72,8 %
Zinserträge / Avg. Cash 1,3 % 0,8 % 1,6 % 8,6 % 4,3 % 8,4 % 1,7 %
Zinsaufwand / Avg. Debt 5,7 % 4,8 % 6,8 % 5,6 % 5,2 % 5,6 % 6,2 %
Verwaltung von Finanzmitteln
Investitionsquote 1,5 % 1,1 % 1,0 % 0,9 % 3,0 % 0,8 % 0,7 %
Maint. Capex / Umsatz 1,0 % 0,8 % 0,8 % 0,8 % 0,8 % 0,7 % 0,7 %
CAPEX / Abschreibungen 133,7 % 118,8 % 145,9 % 127,6 % 265,3 % 74,5 % 80,9 %
Avg. Working Capital / Umsatz 37,1 % 30,9 % 37,7 % 40,1 % 38,8 % 36,2 % 35,6 %
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 174,9 % 224,7 % 224,4 % 203,2 % 214,7 % 212,8 % 204,8 %
Vorratsumschlag 3,0 x 2,7 x 2,3 x 2,1 x 2,2 x 2,5 x 2,5 x
Receivables collection period (Tage) 56 62 62 64 62 62 61
Payables payment period (Tage) 45 39 40 46 42 42 43
Cash conversion cycle (Tage) 94 118 146 161 151 130 129
Investitionen und Cash Flow
in Mio. EUR
Free Cash Flow Generation
Working Capital
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
Quelle: Warburg Research
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 8

Einhell
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Dieser Research Report wurde von der Warburg Research GmbH, einer Tochter der M.M.Warburg & CO KGaA, erstellt; und wird von
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CO KGaA und Warburg Research GmbH haften nicht für indirekte und/oder direkte Schäden und/oder Folgeschäden. Insbesondere
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Planungen oder sonstige Einzelheiten bezüglich der untersuchten Unternehmen, deren verbundener Unternehmen, Strategien, Marktund/oder
Wettbewerbslage, konjunkturelle und/oder gesetzliche Rahmenbedingungen usw. Obwohl die Analyse mit aller Sorgfalt
zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht ausgeschlossen werden. M.M.Warburg & CO KGaA und
Warburg Research GmbH, deren Anteilseigner und Angestellte übernehmen keine Haftung für die Richtigkeit oder Vollständigkeit der
Aussagen, Einschätzungen, Empfehlungen oder Schlüsse, die aus in dieser Analyse enthaltenen Informationen abgeleitet werden.
Soweit eine Analyse im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.B. einer Finanzberatung oder einer ähnlichen
Dienstleistung, ausgehändigt wird, ist die Haftung der M.M.Warburg & CO KGaA und der Warburg Research GmbH auf grobe
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URHEBERRECHTE
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Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen,
Mikroverfilmungen, die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Medien des gesamten Inhalts oder von Teilen.
ERKLÄRUNG GEMÄß § 34B ABS. 1 WPHG UND FINANV
Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte
und weit verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie das DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen-
Vergleich und – wo möglich – ein Sum-of-the-parts-Modell.
M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH haben interne organisatorische und regulative Vorkehrungen getroffen, um
möglichen Interessenkonflikten vorzubeugen und diese, sofern vorhanden, offenzulegen.
Die von Warburg Research GmbH hergeleiteten Bewertungen, Empfehlungen und Kursziele für die analysierten Unternehmen werden
ständig überprüft und können sich daher ändern, sollte sich einer der diesen zugrunde liegenden fundamentalen Faktoren ändern.
Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Finanzanalyse angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen
ausgewiesenen Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt
genannt wird.
Weder die Analysten der Warburg Research GmbH noch die Analysten der M.M.Warburg & CO KGaA beziehen eine Vergütung -
weder direkt noch indirekt - aus Investmentbankinggeschäften der M.M.Warburg Bank oder eines mit ihr verbundenen Unternehmens.
M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für
Finanzdienstleistungsaufsicht.
QUELLEN
Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von
FactSet.
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 9

Einhell
Gemäß § 34b WpHG und FinAnV besteht u.a. die Verpflichtung, bei einer Finanzanalyse auf mögliche Interessenkonflikte in
Bezug auf das analysierte Unternehmen hinzuweisen. Ein Interessenkonflikt wird insbesondere vermutet, wenn das die
Analyse erstellende Unternehmen …
-1- … oder mit diesem verbundene Unternehmen an dem Grundkapital des analysierten Unternehmens eine
Beteiligung von mehr als 5% hält
-2- … oder mit diesem verbundene Unternehmen in den letzten zwölf Monaten Mitglied in einem Konsortium war,
das die Wertpapiere des analysierte Unternehmens übernommen hat
-3- … oder mit diesem verbundene Unternehmen die Wertpapiere des analysierten Unternehmens aufgrund eines
bestehenden Vertrages betreut
-4- … oder mit diesem verbundene Unternehmen in den letzten zwölf Monaten aufgrund eines bestehenden
Vertrages Investmentbanking-Dienstleistungen für das analysierten Unternehmen ausgeführt hat, aus dem
eine Leistung oder ein Leistungsversprechen hervorging
-5- … mit dem analysierten Unternehmen eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen hat
-6- … oder mit diesem verbundene Unternehmen, regelmäßig Aktien des analysierten Unternehmens oder von
diesen abgeleitete Derivate handeln
-7- … oder der für dieses Unternehmen zuständige Analyst sonstige bedeutende finanzielle Interessen im Bezug
auf das analysierte Unternehmen haben, wie z.B. die Ausübung von Mandaten beim analysierten
Unternehmen
Unternehmen Disclosure Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate)
Einhell 3, 5, 6 http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE0005654933.htm
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 10

Einhell
ANLAGEEMPFEHLUNG
Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des
dieses Finanzinstrument betreuenden Analysten.
-K- Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten steigt.
-H- Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
-V- Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten fällt.
“-“ Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG
Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums
Kaufen 109 56
Halten 74 38
Verkaufen 9 5
Empf. ausgesetzt 4 2
Gesamt 196 100
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG …
… unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die veröffentlichungspflichtige Informationen gemäß § 34b WpHG und
FinAnV vorliegen.
Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums
Kaufen 97 62
Halten 52 33
Verkaufen 4 3
Empf. ausgesetzt 3 2
Gesamt 156 100
KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [EINHELL] AM [16.07.2013]
Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die
Warburg Research GmbH in den vergangenen 12
Monaten das Rating geändert hat. Jede Markierung
repräsentiert das Datum und den Schlusskurs am Tag der
Ratinganpassung.
C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 11

Einhell
RESEARCH
Roland Rapelius +49 40 309537-220 Malte Räther +49 40 309537-185
Head of Research rrapelius@warburg-research.com Technology, Telco, Internet mraether@warburg-research.com
Henner Rüschmeier +49 40 309537-270 Jochen Reichert +49 40 309537-130
Head of Research hrueschmeier @warburg-research.com Telco, Internet, Media jreichert@warburg-research.com
Christian Cohrs +49 40 309537-175 Christopher Rodler +49 40 309537-290
Engineering, Logistics ccohrs@warburg-research.com Utilities crodler@warburg-research.com
Felix Ellmann +49 40 309537-120 Malte Schaumann +49 40 309537-170
Software, IT fellmann@warburg-research.com Technology mschaumann@warburg-research.com
Jörg Philipp Frey +49 40 309537-258 Susanne Schwartze +49 40 309537-155
Retail, Consumer Goods jfrey@warburg-research.com Telco, Internet, Media sschwartze@warburg-research.com
Ulrich Huwald +49 40 309537-255 Oliver Schwarz +49 40 309537-250
Health Care, Pharma uhuwald@warburg-research.com Chemicals, Agriculture oschwarz@warburg-research.com
Thilo Kleibauer +49 40 309537-257 Marc-René Tonn +49 40 309537-259
Retail, Consumer Goods tkleibauer@warburg-research.com Automobiles, Car Suppliers mtonn@warburg-research.com
Torsten Klingner +49 40 309537-260 Björn Voss +49 40 309537-254
Real Estate tklingner@warburg-research.com Steel, Car Suppliers bvoss@warburg-research.com
Eggert Kuls +49 40 309537-256 Andreas Wolf +49 40 309537-140
Engineering ekuls@warburg-research.com Software, IT awolf@warburg-research.com
Frank Laser +49 40 309537-235 Stephan Wulf +49 40 309537-150
Construction, Industrials flaser@warburg-research.com Utilities swulf@warburg-research.com
Andreas Pläsier +49 40 309537-246
Banks, Financial Services
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Dep. Head of Equity Sales, GER kschilling@mmwarburg.com Sales Trading gbolsen@mmwarburg.com
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Scandinavia, Spain calisch@mmwarburg.com Sales Trading bquast@mmwarburg.com
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Matthias Fritsch +49 40 3282-2696 Thekla Struve +49 40 3282-2668
United Kingdom mfritsch@mmwarburg.com Sales Trading tstruve@mmwarburg.com
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C O M M E N T Veröffentlicht 16.07.2013 12