erfahren Sie mehr. - Euler Hermes Rating Deutschland GmbH

Weitere Magazine

Empfehlungen

Info

� Solche Mechanismen erinnern verdächtig an den Auslöser der US-Finanzkrise, in der Immobilienkredite neu verpackt an den Kapitalmarkt weitergereicht wurden. Heute weiß man, dass die zugrunde liegenden Darlehen falsch eingeschätzt wurden. Sehen Sie Parallelen? � Der Vergleich mit Subprime ist nicht zu weit hergeholt. Auch im Bereich Mezzanine gab es das Problem des „Moral Hazard“. Die kapitalsuchenden Unternehmen waren froh, wenn sie das Kapital bekamen. Die Banken verdienten schnelles Geld, die Investoren griffen gutgläubig zu. � Warum hatten Anleger offensichtlich so wenige Bedenken? � Sie haben sich auf die zugrunde liegende Ratingmethodik verlassen. Diese birgt nach heutigem Wissen aber große Probleme. � Die da wären? � Das angewandte Ratingverfahren Moody’s Riskcalc bewertet Unternehmen auf der Basis bestehender Bilanzen. Es war also vergangenheitsbezogen und basierte rein auf quantitativen Daten. Solch eine Einschätzung reicht nicht aus für die Kapitalklasse Mezzanine, die wie Private Equity sehr stark auf zukünftige Cashflows abstellt. Beispielsweise lässt sich damit überhaupt nicht abschätzen, ob ein Unternehmen technologisch wettbewerbsfähig bleiben wird. Dafür braucht man im Grunde genommen Branchenexperten, die auch technische Innovationen einschätzen können. Da dies aber nicht der Fall war, kamen Unternehmen an Mezzanine- Kapital, die zum Auszahlungszeitpunkt scheinbar gut dastanden. Bei einigen hat sich die Lage danach schnell verschlechtert. Zudem werden konjunkturelle Effekte kaum geglättet. Dramatisch höher könnten die Ausfälle in einem Abschwung werden – das dicke Ende kommt also noch. � Die Ratingmethodik sowie die Probleme, die sie mit sich bringt, waren von Anfang an bekannt. Haben Unternehmen das ausgenutzt? FINANCE November | 2008 � Einige wussten nur zu genau, wie sie ihre Bilanzen durch spezielle Maßnahmen gestalten konnten. Viele Unternehmen haben z. B. außerbilanzielle Finanzierungen wie Leasing oder Factoring eingesetzt und Bilanzkennzahlen beeinflusst. Diese Off-Balance-Verpflichtungen müssen für ein richtiges Rating wieder systematisch hineingerechnet werden. Das war bei den angewandten Ratingverfahren so nicht der Fall. Nicht nur da: Unserer Erfahrung nach gehen auch einige Banken viel zu pauschal mit außerbilanziellen Verpflichtungen um. � Warum hat man nicht ein besseres Ratingverfahren eingesetzt? Wäre es zu teuer gewesen? � Nein, es ging um Geschwindigkeit. Eine ausführliche Analyse hätte zu lange gedauert. Die Anbieter standen unter Zeitdruck und mussten in kurzer Zeit ein Portfolio zusammenstellen. Gerade in der Phase 2005/06, als es sehr viele Programme gab, die eine kritische Masse für den Kapitalmarkt brauchten, schauten viele Anbieter nicht mehr so genau auf die Risiken. Das sieht man heute bei der Häufung der Ausfälle. Ganz prinzipiell sollten die Kosten für ein Vollrating, die zwischen 30.000 und 50.000 Euro liegen, bei einem potentiellen Ausfall von 5 bis 10 Millionen Euro keine so große Rolle spielen. � Gab es weitere Punkte, die zu diesem Missverhältnis beigetragen haben? � Man hat zu wenig berücksichtigt, dass Mezzanine nicht per se bonitätsverbessernd wirkt. � Wie das? In der Regel liegt der Nutzen von Nachrangkapital in der Optimierung des Eigenkapitals. � Die Aufnahme von Mezzanine-Kapital führt zu einer wesentlichen Veränderung der Finanzierungsstruktur. Wird es als bilanzielles oder wirtschaftliches Eigenkapital anerkannt, kann sich die Kapitalstruktur verbessern und sich somit positiv auf die Bonität auswirken. Durch Nachrangkapital verschlechtern sich aber gleichzeitig die Kapitalkosten. Kurz: Die Zinslast steigt. Wegen dieser ➜ DER UNTERSCHIED ZWISCHEN EXPORT UND ERFOLGREICHEM EXPORT HEISST „FACTORING“ Internationale Märkte eröffnen enorme Chancen, stellen Sie aber auch vor neue Herausforderungen, z. B. was Zahlungsziel und -moral betrifft. Genau hier setzt Factoring an, denn es verwandelt Ihre Forderungen SOFORT in Liquidität und gibt Ihnen damit die Sicherheit für die weitere Expansion. Sprechen Sie mit RBS Factoring, einem der führenden Factoring-Partner für mittelständische Unternehmen: +49 (0) 69 - 50927-150. www.rbsfactoring.de Factoring
konkurrierenden Effekte muss man im Einzelfall sehr genau die Auswirkungen auf das Rating prüfen. � Auch Euler Hermes Rating hat Unternehmen bewertet, die Mezzanine aufgenommen haben. Auch bei von Ihnen gerateten Unternehmen im Ge|mit- Fonds von DZ Bank und Buchanan kam es mit Schieder und EMAG zu Ausfällen. Sie scheinen es nicht besser gemacht zu haben … � Im Fall Schieder Möbel stellte sich heraus, dass Betrug im Spiel war. Die betrügerischen Handlungen, mit denen die Ergebnisse der Vergangenheit massiv aufpoliert worden sein sollen, haben selbst die Wirtschaftsprüfer nichts aufdecken können. Bei EMAG wurde auf die Gefahren des raschen Wachstums im Ratingbericht hingewiesen. Mittlerweile hat sich das Unternehmen aber wieder stabilisiert, das Mezzanine wurde aus der heutigen Perspektive zu schnell abgeschrieben. � Auch die Mezzanine-Programme hatten es mit spektakulären Betrugsfällen zu tun – etwa in den Fällen Nici oder Ricö. Glauben Sie dennoch, optimale Ratings durchgeführt zu haben? � Eindeutig ja! Das zeigt auch die Tatsache, dass viele Unternehmen, die bei uns die Ratinghürde für eine Investition nicht geschafft haben, durch andere Programme finanziert wurden. Einige mussten später Insolvenz anmelden. � Steht aus Ihrer Sicht das Modell – Mezzanine-Kapital für den Mittelstand – grundsätzlich zur Disposition? � Nein, denn Mezzanine hat durchaus viele Vorteile für Mittelständler. Auch das Verbriefungsmodell hat eine Existenzberechtigung. Man muss es allerdings schaffen, den „Moral Hazard“ zu unterbinden. Das könnte zum Beispiel dadurch möglich sein, dass ein Teil des Disagios bei schlecht laufenden Programmen wieder zurückgeführt werden muss. Außerdem sollte die Qualität des Auswahlprozesses künftig verbessert werden. Vielen Dank für das Gespräch! 38 ➜ INTERVIEW „Dagegen entschieden“ Die Dresdner Bank hat sich im Bereich Standard-Mezzanine zurückgehalten. Außer einer zeitweiligen Kooperation mit dem Finanzhaus Buchanan, die im letzten Jahr initiiert wurde, gab es kein Angebot. Zu den Gründen äußert sich Stephan Klier, Head of Mezzanine Finance bei Dresdner Kleinwort. � Warum bietet Dresdner Kleinwort kein „Standard-Mezzanine“ an? � Dafür gibt es verschiedene Gründe: Der Vergleich mit historisch bekannten Ausfallraten vergleichbarer Assetklassen zeigt, dass die bei den Mezzanine-Programmen angesetzten Ausfallraten sehr optimistisch waren. Die kalkulierten Margen reichen gerade wegen der Nachrangigkeit, der fehlenden Sicherheiten und der daraus resultierenden geringen „Recoveryrates“ nicht aus, um potentielle Verluste aufzufangen. � Auch der Auswahlprozess steht in der Kritik … � Wegen der besonderen Risiken einer Mezzanine-Investition muss ein Investor seine Entscheidung vor allem auf die Stabilität der künftigen Cashflow-Entwicklung des Unternemens abstellen. Dies bedingt eine detaillierte Analyse des Unternemens im Rahmen einer auf den Einzelfall angepassten Due Diligence unter besonderer Würdigung der Planziffern. Diese weitgehende Prüfung hätte entsprechende Transaktionskosten zur Folge. Damit hätten wir uns jedoch nicht gegen die im Markt etablierten Prozesse durchsetzen können. Ein potentielles Reputationsrisiko gegenüber externen Investoren wollten wir aufgrund einer nicht ausreichenden Bonitätsprüfung nicht tragen. Grundsätzlich fraglich ist, ob ein Auseinanderfallen von Initiator und Investor – wie dies bei bestimmten Angeboten der Fall war – letztlich gleichgerichtete Interessen bewirkt. � Haben Sie Ihre Zurückhaltung in der Hype-Phase bereut, in der Banken gutes Geld durch die Provisionen verdient haben? � Nein, denn nach eingehenden Überlegungen in unserem Haus über die Einführung eines standardisierten Produktes haben wir uns dagegen entschieden. Ein Programm nach unseren Vorstellungen, das durch vergleichsweise höhere Konditionen, eine umfangreichere Due Diligence und eine höhere Flexibilität für den Emittenten gekennzeichnet wäre, wäre nicht wettbewerbsfähig gewesen. Daher präferieren wir individuelle Mezzanine-Lösungen. � Wie schätzen Sie die heutige Lage ein? � Angesichts der aktuellen Verluste in den bestehenden Programmen und der allgemeinen Kapitalmarktsituation gehen wir davon aus, dass in den kommenden Monaten eine Refinanzierung äußerst schwierig sein dürfte. Daneben werden sich die Unternehmen, die sich über standardisierte Programme finanziert haben, in den kommenden Monaten mit der Frage der mittelfristigen Refinanzierung auseinandersetzen müssen. Alle Gründe werden nach unserer Einschätzung dazu führen, dass die Nachfrage nach individuellem Mezzanine stark steigen wird. ➜ November | 2008 FINANCE
Seite 1: FINANZIEREN & STRUKTURIEREN INTERVI

erfahren Sie mehr. - Euler Hermes Rating Deutschland GmbH

Erfolgreiche ePaper selbst erstellen

Template löschen?

Als Template speichern?