GuldAdam (GULA) Välpositionerad guldköpare - Redeye

BOLAGSANALYS 25 juni 2013 

Sammanfattning 

GuldAdam (GULA) 

Välpositionerad guldköpare 

 

GuldAdam har som affärsidé att köpa begagnade 

ädelmetaller, främst guld, men även platina och 

silver, för att sedan sälja vidare till nedsmältning 

och återvinning. 

Lista: 

Börsvärde: 

Bransch: 

VD: 

Styrelseordf: 

Aktietorget 

N/A 

Detaljhandel 

David Aspehult 

Peter Näslund 

 

 

Historiskt sett har bolaget varit lönsamt under hög 

tillväxt, men bakslag i och med det kraftiga 

guldprisraset i kombination med offensiva 

nyetableringar väntas pressa bolaget. 

Vår DCF-modell indikerar ett värde på 56 MSEK 

vilket innebär 2,7 kronor per aktie. 

Redeye Rating (0-10 poäng) 

ISIN: SE0005280443 ID: 662 

Ledning 

Tillväxtpotential 

Lönsamhet 

Trygg Placering 

Avkastningspotential 

6,0 poäng 

5,0 poäng 

4,0 poäng 

4,5 poäng 

5,0 poäng 

Nyckeltal 

2010 2011 2012 2013e 2014e 

Omsättning, MSEK n.m. 395 721 207 274 

Tillväxt n.m.% n.m.% 83% -71% 32% 

EBITDA n.m. 35 32 -2 11 

EBITDA-marginal n.m.% 9% 4% -1% 4% 

EBIT n.m. 34 29 -4 9 

EBIT-marginal n.m.% 9% 4% -2% 3% 

Resultat före skatt n.m. 32 29 -4 8 

Nettoresultat n.m. 25 24 -4 6 

Nettomarginal n.m.% 6% 3% -2% 2% 

Utdelning n.m. 0,0 0,0 0,0 0,1 

VPA n.m. 1,23 1,18 -0,20 0,28 

VPA just n.m. 1,23 1,18 -0,20 0,28 

P/E just n.m. 1,6 1,7 n.m. 7,2 

P/S n.m. 0,1 0,1 0,2 0,2 

EV/S n.m. 0,0 0,0 0,2 0,2 

EV/EBITDA just n.m. 0,0 1,1 n.m. 4,4 

Fakta 

Aktiekurs (SEK) N/A 

Antal aktier (milj) 20,0 

Börsvärde (MSEK) N/A 

Nettoskuld (MSEK) 5 

Free float (%) 2,5 

Dagl oms. (’000) 0 

Analytiker: 

Billy Degerfeldt 

billy.degerfeldt@redeye.se 

Henrik Alveskog 

henrik.alveskog@redeye.se 

Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. 

Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se

GuldAdam 

Redeye Rating: Bakgrund och definition 

Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i 

aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en 

sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: 

Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). 

I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt 

faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. 

Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng 

(tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes 

Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. 

Ledning 

De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) 

marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses 

extra viktig. 

Tillväxtpotential 

De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 

3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i 

den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. 

Lönsamhet 

De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 

3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då 

denna faktor anses extra viktig. 

Trygg placering 

De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) 

finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn 

oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna 

konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. 


De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) 

relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) 

insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. 

Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas 

med 0,5x. 

Bolagsanalys 

2


Innehållsförteckning 

Investment summary sida 4 

Bakgrund och historik sida 5 

Marknadsöversikt sida 14 

SWOT sida 17 

Prognoser sida 19 

Värdering sida 21 

Redeye Rating sida 24 

GuldAdam i siffror sida 25 

Bolagsanalys 

3


Investment Summary 

GuldAdam Holding AB noterades nyligen på aktietorget. Deras affärsidé 

och verksamhet är väldigt lättbegriplig och renodlad: Att köpa upp 

privatpersonsers så kallade byrålådsguld och silver som sedan säljs vidare 

för nedsmältning och återanvändning. Bolaget startade sin verksamhet 

2010 och har snabbt vuxit till den största aktören inom gulduppköp i 

Skandinavien. Under fjolåret omsatte GuldAdam över 700 MSEK, vilket 

sannolikt var mer än dubbelt så mycket som den största konkurrenten. 

Ambitionen är att ta en 

ledande roll i kommande 

konsolidering av den 

skandinaviska 

marknaden och på sikt 

expandera till 

närliggande länder 

Ambitionen är att ta en ledande roll i kommande konsolidering av den 

skandinaviska marknaden och på sikt expandera till närliggande länder. 

Möjligen kommer någon konkurrent att köpas längs vägen men planen är 

att expandera kraftigt och därmed ta ytterligare marknadsandelar i samtliga 

länder. GoldAdam har i kraft av sin storlek och franchisingkonceptet både 

skalfördelarna och en flexibel kostnadskostym. Dessa faktorer kommer vara 

viktiga för att skapa uthållig lönsamhet och trovärdighet gentemot 

kunderna. 

Efter en period av snabb tillväxt i branschen ser volymerna ut att minska 

rejält under innevarande år. GuldAdam räknar med att årets intäkter 

kommer falla med hela 70% jämfört med fjolårets nivå. En stor del av 

tappet beror dock på en omfattande förändring i bolaget. 

Marknadspersonal som tidigare genomfört turnéer öppnar nu ett flertal 

butiker på franchisebasis. Innan dessa kommit upp i normal volym får 

koncernen en svacka i intäkterna. 

GuldAdam har två 

lönsamma år bakom sig 

men uppger att de under 

detta år kommer visa 

förlust fram till augusti. 

GuldAdam har två lönsamma år bakom sig men uppger att de under detta 

år kommer visa förlust fram till augusti. Därefter räknar de med stigande 

intäkter och positiva resultat. Vårt intryck är att bolaget är 

kostnadsmedvetna och har god kontroll på siffrorna. Däremot har vi svårt 

att bedöma marknadsutvecklingen och hur konkurrenter kommer agera. 

Ett krig om marknadsandelar kan förstöra lönsamheten före hela 

branschen. 

Vår kassaflödesmodell ger med långsiktiga antaganden om en tillväxt på 4 

och en EBIT-maringal på 5 procent ett motiverat värde omkring 56 MSEK, 

motsvarande 2,7 kronor per aktie. Bolagets ambition är sannolikt högre än 

så, men med rådande läge i branschen är vi osäkra på såväl den kortsiktiga 

som långsiktiga utvecklingen. Kan de exempelvis nå 6% i uthålllig EBITmarginal 

skulle motiverat värde stiga till 4,3 kronor per aktie, allt annat 

lika. Kortsiktigt finns en utmaning i att lyfta intäkterna till en nivå där 

bolaget blir kassaflödespositivt. Halvårsrapporten kommer visa röda siffror. 

Bolaget planerar också att genomföra en nyemission senare under 2013, 

vilket kan sätta press på aktien. 

Bolagsanalys 

4


Välpositionerad guldköpare 

Själva bolaget, GuldAdam Holding AB, är helt nybildat under 2013 inför 

noteringen på Aktietorget. Verksamheten har däremot några år på nacken. 

Den svenska delen startade i januari 2010 under namnet GuldTillPengar. 

Danmark och Norge drog igång under år 2011. Affärsidén och hela 

verksamheten är renodlad och enkel: Att köpa in privatpersoners så kallade 

skrot- eller byrålådsguld och silver, som sedan skickas vidare för 

nedsmältning och återanvändning. 

Ambitionen är att ta en ledande roll i kommande konsolidering av den 

skandinaviska marknaden. Bolagets egen uppfattning är således att 

marknaden är överetablerad och att det kommer ske en utslagning. Syftet 

med noteringen av aktien är främst att få tillgång till nödvändigt kapital för 

att kunna vara en av de aktörer som kan leda och förhoppningsvis kommer 

stärkta ur konsolideringen. 

GuldAdam skall också 

fortsätta sin expansion till 

nya marknader i Europa 

GuldAdam skall också fortsätta sin expansion till nya marknader i Europa. 

När och var är däremot inte uttalat annat än att de siktar på 1-2 nya länder 

inom 3-5 år. Närmast till hands borde vara Finland. Där finns redan en 

etablerad verksamhet med gemensamma band via huvudägarna. 

GuldAdam Holding skapades genom att bryta ut några av de enheter som 

fram tills i början av 2013 ägdes av ett schweiziskt bolag, Gold Adam AG. 

Dessa enheter omfattar dotterbolagen med all operativ verksamhet i de 

skandinaviska länderna, samt supportenheter som är lokaliserade till 

Estland och Schweiz. 

Kort historik om GuldAdam 

År 2009 startade bolaget KultaRahaksi Oy i Finland. Året efter startade de 

det svenska dotterbolaget GuldTillPengar som var embryot till GuldAdam 

Holdings svenska verksamhet idag. KultaRahaksi Oy är sedan år 2011 ett 

dotterbolag till schweiziska Gold Adam AG men ingår inte i 

företagsgruppen GuldAdam Holding AB. Verksamheterna är dock 

desamma, där bara geografin och varumärket skiljer dem åt. 

Det kan tyckas anmärkningsvärt att ägarna till Gold Adam AG väljer att inte 

inkludera den finska verksamheten i GuldAdam Holding AB inför 

noteringen. Då hade koncernen täckt in Norden (med undantag för Island) 

istället för Skandinavien. Orsaken är enligt ledningen att KultaRahaksi Oy 

haft lönsamhetsproblem. Detta beror i sin tur på att de haft en för stor 

kostnadskostym, vilket håller på att åtgärdas. 

Bolagsanalys 

5


GuldAdam Holding äger 

varumärket GuldAdam på 

de skandinaviska 

marknaderna 

Nedanstående figur visar hur schweiziska Gold Adam AG´s bolagsgrupp 

hänger ihop med svenska GuldAdam Holding AB som är noterat på 

Aktietorget. Den största enheten i Gold Adam AG är finska KultaRahaksi, 

följt av GoldAdam i Österrike. Övriga länder, som listas i den nedre boxen 

till höger, saknar idag någon verksamhet av betydelse. I några av dessa 

länder har försök gjorts att få fäste på marknaden, men uppenbarligen med 

otillfredsställande resultat. 

GuldAdam Holding äger varumärket GuldAdam på de skandinaviska 

marknaderna och GoldAdam AG har via konkurrensklausul ej rätt att 

etablera sig på dessa marknader. Däremot så gäller inte det omvända. 

GuldAdam Holding kan alltså välja att etablera sig i nya länder, inklusive 

alla de som GoldAdam AG finns i idag. 

GuldAdam i Europa 

i 

Gold Adam AG 100% KultaRahaksi Oy 

och närstående 

(Finland) 

11% * GoldAdam Austria 

GuldAdam Holding AB 

(noterat på Aktietorget) 

GoldAdam 

Verksamheter i 

- France 

- Sverige - Lithuania 

- Danmark - Estonia 

- Norge - Latvia 

- Spain 

- Poland 

- Switzerland 

* Gold Adam AG och dess huvudägare Mankato Investments AG's andel 

Källa: GuldAdam Holding AB 

Bolagsanalys 

6


Guldruschen 2011-12 

Under den korta tid som verksamheten har bedrivits i Skandinavien har 

tillväxten varit i det närmaste raketartad och lönsamheten imponerande. 

Tillväxten beror givetvis i hög grad på guldpriset och den expanderande 

marknaden som sådan. Men därtill har GuldAdam varit snabbfotade i sina 

etableringar. Trots denna snabba expansion har lönsamheten alltså varit 

riktigt god. 

Intäkter och resultat per land 

MSEK 2011 2012 

Rörelsens intäkter 

Sverige 264,8 206,9 

Danmark 74,6 93,1 

Norge 52,4 420,1 

Supportenhet 19,1 41,9 

Eliminering -16,0 -40,7 

Total nettoomsättning 394,9 721,2 

Rörelseresultat 

Sverige 18,3 2,6 

Danmark 7,1 -6,4 

Norge 0,0 17,2 

Supportenhet 8,9 15,0 

Eliminering -0,2 0,5 

Totalt rörelseresultat 34,0 28,8 

Finansnetto -2,1 -0,2 

Resultat före skatt 31,9 28,6 

Skatt -7,4 -5,0 

Nettoresultat 24,5 26,4 

Källa: GuldAdam Holding AB Investeringsmemorandum 

Utvecklingen de senaste 

två åren har milt sagt 

varit dynamisk 

Utvecklingen de senaste två åren har milt sagt varit dynamisk. Som framgår 

av tabellen ovan så har GuldAdams framgångar i de olika länderna också 

varierat betydligt. I Sverige var 2011 ett riktigt starkt år följt av en vikande 

trend under fjolåret då konkurrensen tilltog. Dessutom är nedgången i 

guldpriset inverkan på marginalerna något som drabbade branschen i sin 

helhet under perioden. 

Branschens utveckling i Danmark var likartad med ökande konkurrens 

under 2012. Därtill drabbades både GuldAdam och andra aktörer av ett 

antal negativa reportage i dansk media under förra sommaren. Bolaget 

hade då gjort betydande investeringar i butiker, personal och 

marknadsföring. Detta gjorde att resultatet tyngdes rejält under en period 

och hamnade på minus för helåret. Norge hade en remarkabel tillväxt 

mellan åren. Resultatet lyfte också kraftigt även om expansionskostnader 

och ökad priskonkurrens dämpat den resultatmässiga utväxlingen som 

borde ha kommit från de högre volymerna. 

Bolagsanalys 

7


En stor del av bolagets 

strukturella värde ligger 

enligt vår bedömning i 

detta egenutvecklade 

CRM-system 

Lönsam supportenhet 

Denna enhet redovisas som en egen intäkts och resultatenhet. Som framgår 

av tabellen ovan är det dessutom den överlägset mest lönsamma i gruppen. 

Det kan möjligen framstå som aningen udda för en supportverksamhet. 

Förklaringen är att koncernens hela CRM, eller kund- och säljstödsystem 

ligger här. Varje affär som genomförs genererar en liten intäkt. De olika 

länderna bidrar alltså i proportion till sin omsättning. En mycket liten del 

av deras intäkter kommer också från externa kunder, som är 

”systerbolagen” i Finland och Österrike. Upplägget kan liknas vid en royalty 

eller licensavgift. Utifrån sett handlar det alltså om hur de internfakturerar, 

även om det ser märkligt ut att hälften av fjolårets resultat genererades i 

supportenheten. 

En stor del av bolagets strukturella värde ligger enligt vår bedömning i detta 

egenutvecklade CRM-system. En viktig framgångsfaktor är att kunna sätta 

korrekta inköpspriser ute i butiksnätet och i webhandeln. De dagliga 

rörelserna i guldpriset och valutakurserna samt konkurrenternas priser gör 

att inköpspriserna kontinuerligt måste övervakas och justeras. Jämfört med 

många av de mindre aktörerna och de som inte är specialiserade 

gulduppköpare (pantbankerna och juvelerarkedjor), ger detta system en 

klar konkurrensfördel åt GuldAdam. 

Bolagsanalys 

8


GuldAdams marknadskanaler 

Bolaget använder sig av följande tre distributionskanaler för sina inköp av 

guld och silver: 

 

Butiker och ”shop-in-malls. I dagsläget har GuldAdam ett 20-tal 

butiker i Skandinavien. Tyngdpunkten finns i Sverige som har 12 

stycken, medan Norge och Danmark har 4 vardera. Planen är att 

under innevarande år öka antalet till omkring 35 butiker 

sammanlagt i Skandinavien. Nyetableringarna kommer ske jämnt 

fördelat mellan de tre länderna. Främst söker de centralt belägna 

lokaler i shoppingdistrikten, därav benämningen ”shop-in-malls”. I 

dagsläget drivs hälften av butikerna i egen regi. I framtiden 

kommer däremot franchisetagare stå för huvuddelen av 

butiksverksamheten. De nya etableringarna samt några av de egna 

butikerna kommer överföras till franchisetagare. Både för att öka 

motivationen hos personalen, men även för att minska risken i 

GuldAdams verksamhet genom lägre fasta kostnader. 

 

Turnéer. GuldAdam genomför regelbundet turnéer där kunder 

bjuds in för att värdera och sälja sitt guld. Under fjolåret besöktes 

över 700 städer i Norge, Danmark och Sverige. Kunderna bjuds in 

till en central plats via lokal marknadsföring och hela upplägget kan 

liknas vid en ambulerande butik. I regel är det också 

franchisetagarna som genomför turnéerna. Kunderna bemöts på 

samma sätt, men de priser som erbjuds är generellt lägre än i butik. 

Detta för att täcka de högre kostnaderna som är förknippade med 

turnéer jämfört med butiker. 

 

Webhandel/postguld. Tjänsterna erbjuds främst via GuldAdams 

portaler i respektive land. Kontakterna kan dock även ske per 

telefon, men det är sannolikt mindre vanligt. Kunderna skickar in 

sitt guld i en postförsändelse som är försäkrad. Efter värderingen 

avgör kunden om de vill sälja. Inga avgifter för värdering, porto 

eller hantering tas ut om kunden väljer att avstå. De priser man kan 

erbjuda kunderna är högre än i butik eller vid turnéer eftersom 

hanteringen är mer kostnadseffektiv. Den andel av koncernens 

inköp som kommer via web/posthandel är relativt låg. 

Sammantaget står denna kanal för omkring 10 procent av inköpen, 

men i Sverige är det ännu lägre och ambitionen är att öka 

väsentligt. 

Bolagsanalys 

9


Trygg, enkel och transparent… 

GuldAdam profilerar sig som Skandinaviens största och enda full-service 

aktör i de tre länderna. Det vill säga marknadskanalerna butiker, turnéer 

och web/post. Detta skall skapa trygghet och enkelhet genom att kunderna 

kan välja hur eller var de skall sälja sitt guld. 

Branschen har tyngts av 

ett flertal händelser som 

skapat negativ publicitet i 

massmedia. 

Branschen har tyngts av ett flertal händelser som skapat negativ publicitet i 

massmedia. Många kunder har upplevt att de blivit lurade. Vanligvis genom 

att det pris som uppköparen först anger inte stämmer i slutändan. Ofta 

tillkommer olika avgifter som kunden inte känner till. Ibland uppges ett 

lockpris, där priset per gram guld inte är relevant då köparen har satt upp 

kriterier som nästan aldrig kan uppfyllas. 

I någon form använder 

sig GuldAdam även av 

miljöaspekten i sin 

profilering. 

GuldAdams ambition är att motarbeta liknande avarter och arbeta för att 

lyfta branschens anseende. En viktig del i detta är att inte köra kampanjer 

eller ha andra lockpriser. De vill upplevas som transparenta gentemot 

kunderna som därigenom ska slippa överraskningar. Noteringen av aktien 

blir också en del i denna process genom att kraven på redovisning och 

annan information från bolaget ökar. Det tror vi säkerligen också är en 

korrekt slutsats. Jämfört med de privata bolagen i branschen kommer 

GuldAdam sannolikt uppfattas som en mer stabil och långsiktig aktör. De 

allra flesta människor upplever att ett publikt noterat bolag åtminstone har 

genomgått någon form av granskning som innebär en anständig nivå på 

affärsetik, laglydnad och professionalism. 

…men även miljövänlig 

I någon form använder sig GuldAdam även av miljöaspekten i sin 

profilering. Där själva affärsidén att bidraga till återanvändning av guld 

minskar behovet att öppna nya gruvor. I många delar av världen medför 

guldbrytningen utan tvekan en belastning på närmiljön genom utsläpp av 

kemikalier. Återanvändningen tillgodoser en del av efterfrågan i marknaden 

och bidrar till att hålla priserna lägre. Därmed kommer färre nya 

gruvprojekt starta än annars, allt annat lika. 

För branschen som helhet tror vi att det kan finnas en poäng med denna 

framtoning gentemot privatpersoner. Om man kan bidra till en bättre miljö 

genom att sälja gamla smycken som ändå inte används, blir beslutet desto 

enklare att ta. I synnerhet då man samtidigt får betalt för det. Däremot tror 

vi inte att det är någon viktig drivkraft bakom bolagets affärsidé. Vi tror 

snarare att GuldAdam är utpräglat affärs- och lönsamhetsdrivna i hela sin 

verksamhet. 

Bolagsanalys 

10

En platt och snabbfotad organisation 


Figuren nedan ger en översiktlig bild av koncernens olika verksamheter och 

enheter. Däremot är det inget organisationsschema och heller ej den legala 

strukturen. Koncernledningen består av fyra personer: VD, CFO, chef 

kommunikation samt operativ chef för franchising. 

Franchisingkonceptet är en så pass central del i GoldAdams strategi att den 

delvis ligger vid sidan av den legala dotterbolagsstrukturen för respektive 

land. När en ny franchisetagare har kontrakterats fasas den successivt in i 

organisationen. I respektive land ansvarar en lokal chef för såväl butiker 

och turnéer som verksamheten inom web/postguld. Städerna som är listade 

nedan är de orter där bolaget hade butiker i mars 2013. Successivt under 

året siktar de som tidigare nämnts att öppna ytterligare omkring fem 

butiker i respektive land. 

Koncernledning 

David Aspehult, VD 

Toni Murtoniemi, CFO 

Jan Sturm, kommunikation 

Andreas Svensson, operativ 

chef franchising 

Operationella 

och finansiella 

supportenheter 

Schweiz/Estland 

GuldAdam Sverige GuldAdam Danmark GullAdam Norge Franchises 

Postguld samt butiker: Postguld samt butiker: Postguld samt butiker: Turné och butik 

Borlänge Aarhus Bergen 

Haparanda Köpenhamn Lörenskog 

Härnösand Odense Oslo 

Karlstad Vejle Trondheim 

Luleå 

Löddeköping 

Piteå 

Skara 

Upplands-Väsby 

Uppsala 

Västerås 

Ystad 

Örnsköldsvik 

Östersund 


Bolagsanalys 

11


David Aspehult är 

koncernchef sedan det 

nya bolaget GuldAdam 

Holding AB bildades 

under våren 2013. 

Ledningen 

David Aspehult är koncernchef sedan det nya bolaget GuldAdam Holding 

AB bildades under våren 2013. Dessförinnan har han hunnit med att vara 

VD för dotterbolagen i Danmark och Norge under åren 2011-12. David 

Aspehult var även operativ chef i finska KultaRahaksi, som då var ett 

systerbolag, under andra halvåret 2012. Innan han kom till GuldAdam 

arbetade David Aspehult inom MTG koncernen på olika befattningar åren 

2006-2011. Senast som produktchef för Viaplays lansering i Skandinavien 

och Baltikum. 

Toni Murtoniemi är bolagets CFO och har arbetat i koncernen sedan hösten 

2011. Han är finsk medborgare och stationerad vid gruppens finansiella 

supportenhet i Estland. 

Andreas Svensson är operativ chef franchising och har ett övergripande 

marknadsansvar. Han anslöt till GuldAdam gruppen våren 2011 i samband 

med att David Aspehult fick ansvaret att driva verksamheterna i Danmark 

och Norge. 

Jan Sturm är kommunikationsansvarig för gruppen sedan hösten 2011. Jan 

Sturm är dansk medborgare bosatt i Köpenhamn. Han har 20 års bakgrund 

inom kommunikation och media. Bl.a. som manager i konsult-bureauet 

Burson-Marsteller med ansvar för kommunikationen i en rad 

detaljhandelskedjor och franchise-drivna bolag, främst McDonalds. 

Styrelse 

Styrelsen består av Peter Näslund (ordförande), Klas Lundgren, Thomas 

Ahlberg och David Aspehult (tillika GuldAdam Holdings VD). Ingen av 

huvudägarna sitter personligen i styrelsen. Orsaken till detta har vi inte fått 

någon närmare förklaring till, mer än att de strävat efter att ha en 

professionell styrelse snarare än en med personlig anknytning till bolaget. 

Peter Näslund är styrelsens ordförande och arbetar som advokat på 

Advokatfirman DLA Nordic. Klas Lundgren och Thomas Ahlberg är båda 

partners och aktiva i företaget Xeric AB. Xeric erbjuder kompetens och 

konsulttjänster till företag kring tillväxtorienterade frågor. Bland Xerics 

övriga medarbetare finns även Anders Torstensson som är Gold Adam AGs 

huvudägare. 

David Aspehult är bolagets koncernchef och presenterades i föregående 

avsnitt. Han förefaller vara den enda i styrelsen med specifik 

branschkompetens. Vi skulle gärna se att någon ny person med erfarenhet 

från konsument- och detaljhandel rekryteras till styrelsen. 

Bolagsanalys 

12


De dominerande ägarna 

är tre personer med 

anknytning till det 

schweiziska bolaget Gold 

Adam AG 

Ägare 

Ägarbilden för bolaget direkt efter noteringen på Aktietorget framgår av 

tabellen nedan. De dominerande ägarna är tre personer med anknytning till 

det schweiziska bolaget Gold Adam AG. Det schweiziska bolaget ägde 

tidigare dotterbolagen i samtliga länder där Gold Adam är etablerad. Den 

tredje personen, vid sidan av Antti Häkli och Ville Saari, är Anders 

Torstensson. Mankato Investments ägs till 100% av Anders Torstensson. 

Mankato Investments är också största ägare i Gold Adam AG. Drygt 80% av 

aktierna i Guld Adam Holding AB kontrolleras därmed av dessa tre 

personer. 

Därefter kommer en ägargrupp på ytterligare tre personer som utgörs av 

bolagets operativa ledning: VD, CFO samt chefen för 

franchiseverksamheten. DAAS Holding & Consulting AB ägs till lika delar 

av VD David Aspehult och Andreas Svensson, ansvarig för franchising. CFO 

är Toni Murtoniemi med 2% ägarandel. Ledningen äger sammantaget 11,1% 

av aktierna, vilket därmed ger ett fullgott incitament att driva bolaget för att 

skapa gemensamt aktieägarvärde. 

Free float är således bara 2,5% av aktierna, vilket rimligen kommer 

begränsa likviditeten. Dessa ägare fick aktierna som gåva från bolaget AU 

Holding för att nå spridningskravet som på Aktietorget är 200 ägare. 

Ägare vid notering juni 2013 

Ägare Antal aktier Ägarandel 

Antti Häkli 7 651 875 38,3% 

Ville Saari 6 923 125 34,6% 

DAAS Holding & Consulting AB 1 425 000 7,1% 

Mankato Investments AG 1 200 000 6,0% 

Gold Adam AG 1 000 000 5,0% 

Darius Stenberg 500 000 2,5% 

Ture David Aspehult 400 000 2,0% 

Toni Mikael Murtoniemi 400 000 2,0% 

Övriga 500 000 2,5% 

Summa 20 000 000 100% 


Konvertibelt lån 

Det finns idag inga optionsprogram. Däremot en konvertibel med lösen 

redan under 2013. Lånet är nominerat i euro och har en konverteringskurs 

på 0,175 euro, alltså omkring 1:50 kronor per aktie. Totalt belopp på lånet 

är 500 000 och i dagsläget har 175 000 tecknats. Om nuvarande lån 

konverteras (175 000 euro), vilket verkar ganska troligt, ger det en 

utspädning om cirka 1 miljon aktier motsvarande 4%. Upplupen ränta ökar 

beloppet något jämfört med nominellt värde. 

Bolagsanalys 

13


Det stigande intresset för 

att sälja gammalt 

smyckesguld har skapat 

en växande marknad för 

nya aktörer 

Marknadsöversikt 

Den senaste tidens kraftigt stigande guldpriser har gjort att marknaden för 

återköp av guld från konsumenter har boomat under de senaste åren. Det är 

givetvis inte bara i Skandinavien som detta har skett utan trenden återfinns 

i övriga Europa och globalt. 

Det stigande intresset för att sälja gammalt smyckesguld har skapat en 

växande marknad för nya aktörer. Tidigare var det främst hos juvelerare 

och i viss utsträckning via pantbankerna som detta guld återanvändes. På 

bara några år har nya nischade aktörer tagit stora marknadsandelar. 

Storleken på denna marknad och hur andelarna fördelas mellan olika 

aktörer finns inga tillgängliga uppgifter kring. Marknaden är väldigt 

fragmenterad och i ett flertal bolag är inköp av begagnat guld bara en del av 

rörelsen. Dessutom har det skett så stora variationer de senaste två åren att 

alla sammanställningar snabbt blivit inaktuella. I tabellen på sida 16 har vi 

listat de mest tongivande aktörerna. Men vid sidan av dessa finns som sagt 

även pantbanker och ett stort antal lokala juvelerare som sammantaget har 

en mycket stor andel av den totala marknaden. 

Källa: Bloomberg 

Guldprisets utveckling har både direkta och indirekta påverkansfaktorer för 

bolaget. Den mest uppenbara är den ”lagereffekt” som uppstår mellan inköp 

från kund och vidareförsäljning. 

Marknadsprisets utveckling mellan tidpunkten för inköp och den tills 

GuldAdam får betalt för varan påverkar marginalen. I en marknad där 

världsmarknadspriset för guld går upp, vilket har varit fallet under nästan 

hela det senaste decenniets råvaruboom, har det gynnat branschen i form 

konstlat högre marginaler. På sistone har effekten dock slagit omvänt 

eftersom guldpriset mätt från ett år tillbaka tappat omkring 20 procent. 

Bolaget har i dagsläget inga hedgingkontrakt och avser heller inte att skaffa 

Bolagsanalys 

14


det, vilket innebär att man bör beakta den långsiktiga marknadstrenden för 

guldpriset även framgent. 

Guldpriset tenderar även att påverka kundernas benägenhet att sälja sitt 

guld, hur den psykologiska effekten slår är dock svår att bedöma. I en 

fallande marknad kan en potentiell kund resonera ”bäst att jag säljer nu, 

innan det fortsätter att rasa mer” eller ”jag väntar tills det har återhämtat 

sig lite”. Troligtvis är det dock en fördel när det strukturellt råder någon 

form av allmänmediebild eller konsensus kring att guldpriset befinner sig 

på historiskt höga nivåer. 

Påverkan på bruttomarginalen i och med råvaruprisfluktuationer ska enligt 

bolaget vara minimal, en långsiktig bedömning från dito innebär 34% i 

relativa tal av omsättningen, där den absoluta marginalen således bedöms 

vara lägre i ett klimat med relativt högre råvarupris och viceversa. 

Påverkan på 

bruttomarginalen i och 

med råvaruprisfluktuationer 

ska enligt 

bolaget vara minimal Stor 

potentiell marknad 

GuldAdam genomförde förra hösten en marknadsundersökning 

tillsammans med företaget YouGov. Tabellen nedan sammanfattar svaren 

avseende hur mycket guld som ägs av privatpersoner samt huruvida de kan 

tänka sig att sälja. Storleken på den potentiella marknaden är aggregerat 

drygt 20 mdr SEK i Skandinavien. Vi ser också att enbart vigselringarna 

från skiljsmässor ger en årlig teoretisk affärsvolym omkring 750 MSEK. 

Årlig import till smyckesindustrin för år 2011 återges längst ned i tabellen. 

Dessa uppgifter är vi dock osäkra på om de verkligen är relevanta för att 

bedöma den tillgängliga marknaden för guldåtervinning. 

Vi tycker att man skall ta alla belopp och slutsatser med en nypa salt. 

Framför allt är det stor skillnad på att ”kunna tänka sig att sälja sitt guld” 

och att verkligen göra det. Kundbeteenden är många gånger tröga att ändra 

på. Exempelvis uppger många att de kan tänka sig att byta bank, medan det 

visat sig att de sällan gör det. Däremot så tror vi att fler kommer vara 

benägna att sälja sitt guld framgent. Dels då de yngre generationerna 

sannolikt har annorlunda värderingar kring denna typ av objekt. Men också 

genom att hela branschen etableras vilket ökar kännedom, förtroende och 

tillgängligheten för privatpersoner. 

Marknad Skandinavien 

MSEK Danmark Norge Sverige Totalt 

Guldsmycken 16 000 13 000 38 000 67 000 

Andel som kan tänkas sälja 22% 30% 35% 31% 

Guld till salu 3 520 3 900 13 300 20 720 

Skiljsmässor tillför årligen 224 160 360 744 

Årlig import 128 146 125 399 


Bolagsanalys 

15

Branschkonkurrenter 


Vid sidan av GuldAdam är några av de mer tongivande aktörerna i Sverige: 

Guldbrev, SMS Guld och Stureguld. I Norge är Gullvekten ett av de större 

nischade bolagen. Men i Norge finns även Guldbrevs systerbolag Gullbrev. I 

Danmark är VitusGuld och Nyfortuna ett par av de större aktörerna. 

24 Gold International är ett paraplybolag där verksamheterna drivs i 

dotterbolagen: SMS Guld, Guldpengar och 24Guld som alla har likartade 

tjänster och erbjudande med bara enstaka butiksetableringar. 

Gold Buyers är ett globalt företag med små butiker eller kiosker med 

närvaro även i Skandinavien. Bolaget startade i USA men finns nu i ett 30- 

tal länder, varav ett flertal i norra Europa. I Sverige, Danmark och Finland 

är de relativt små. I Norge finns de däremot på ett 20-tal orter. Hur deras 

planer ser ut för marknaderna i Norden känner vi inte till. 

Tabellen ger en övergripande bild av de största nischade bolagen i 

branschen. Omsättningen för 2011 ger en indikation på storleken, även om 

volymerna säkerligen har varierat kraftigt därefter. Siffrorna för 2012 är 

dessvärre ännu inte publicerade. 

Vi kan konstatera att de flesta har satsat på web/postguld och har bara 

enstaka butiker. GuldAdam har i Sverige redan idag ett butiksnät som är 

större än samtliga andra bolag tillsammans. Även i Danmark kommer de få 

den största geografiska bredden. På den norska marknaden har Gold 

Buyers fortfarande etableringar på fler orter än GuldAdam. 

Tongivande skandinaviska aktörer 

Bolag/varumärke Land Omsättning Startade Web/ Butiksetableringar 

2011 år postguld 

Guldbrev No, Sv, Dk, Fi 227 MSEK 2008 Ja Nej 

24 Gold International No, Sv, Fi 155 MSEK 

Med dotterbolagen: 

varav: 

SMS Guld 135 MSEK 2009 Ja Nej 

Guldpengar 12 MSEK 2009 Ja Nej 

24Guld 2011 Ja Sthlm, Uppsala 

Gullvekten No 117 MNOK Ja Nej 

Stureguld No, Sv 42 MSEK Ja Sthlm, Oslo 

Guldcentrum Sv 65 MSEK 2009 Ja Malmö, H-borg, Lund 

VitusGuld Dk u.s. Ja Århus, Hvidovre 

Nyfortuna Dk u.s. 2008 Ja Köpenhamn 

Gold Buyers No, Sv, Dk u.s. Nej 25-30 st i Skandinavien 

GoldAdam Holding No, Sv, Dk 395 MSEK 2010 Ja 20 st i Skandinavien 

Källa: Bolagens hemsidor, PRV 

Bolagsanalys 

16

För och emot GuldAdam - SWOT 


I tabellen nedan listas de faktorer vi anser talar för och emot bolaget, enligt 

en traditionell SWOT-analys. Vi ser förvisso fler styrkor och möjligheter än 

svagheter och hot. Men det innebär inte med automatik att det positiva 

överväger. Vi tror att GuldAdam har riktigt goda förutsättningar att klara 

sig bra inom sin marknadsnisch. Däremot är det svårare att avgöra hur hela 

denna nisch kommer att utvecklas. 

Bolaget har uppenbara skalfördelar och en flexibilitet genom sitt 

franchisingkoncept. Storleken och marknadsnoteringen bidrar till att stärka 

deras varumärke. Efter en lyckad expansion kan de sannolikt komma att 

dominera marknaden. Trovärdighet och tillgänglighet är viktiga faktorer för 

att ta marknadsandelar. Men även priset eftersom det är så enkelt att 

jämföra och säljarna vill givetvis ha så bra betalt som möjligt. 

Bolaget har uppenbara 

skalfördelar och en 

flexibilitet genom sitt 

franchisingkoncept 

Vi har därför svårt att se hur man på längre sikt skall kunna nå höga 

marginaler. Den tillhandahållna tjänsten är extremt standardiserad med 

transparenta priser. Konkurrens från juvelerare och pantbanker, som de 

knappast kan konkurrera ut, sätter någon form av tak på 

bruttomarginalerna. Inträdesbarriärerna för nya utmanare har också visat 

sig vara låga. Men även med låga marginaler ser vi att lönsamheten i termer 

av avkastning på eget eller sysselsatt kapital kan bli riktigt god. 

Styrka 

 

 

 

 

 

Kritisk massa 

Närvaro på flera geografiska marknader och 

med flera inköpskanaler 

Franchise minskar risken 

Skalfördelar i infrastruktur som ekonomi & ITsystem, 

webplattform och marknadsföring 

Marknadsnotering av aktien och bolagets 

storlek ger legitimitet och varumärke 

Svaghet 

 

 

Beroende av en intäktskälla 

Svårt att differentiera 

erbjudandet 

Möjlighet 

 

 

 

 

 

Stigande guldpris kan ge växande marknad 

Ökad kännedom kan ge växande marknad 

Kopiera konceptet i nya länder 

Addera tjänster i befintlig 

marknadsorganisation 

Billiga uppköpsobjekt och möjligheter att ta 

marknadsandelar av svagare konkurrenter 

Hot 

 

 

Lägre guldpris kan minska 

efterfrågan på tjänsterna 

Låga inträdesbarriärer för 

konkurrenter 

Bolagsanalys 

17

Branschen internationellt 


För att få bättre underlag att bedöma marknadens utveckling i 

Skandinavien och GuldAdams chanser att lyckas har vi tittat på ett antal 

branschkollegor i andra länder. Eftersom marknaderna även internationellt 

är fragmenterade och guldpriserna en i högsta grad global företeelse är det 

svårt att hitta tillförlitlig historik att dra slutsatser ifrån. 

Några intressanta iakttagelser har vi dock gjort som är värda att nämna. De 

aktuella marknader vi tittat på är främst Storbritannien och Nordamerika. 

Anledningen är att de ofta är trendsättare, åtminstone för oss i 

Kontinentaleuropa, inom likartade områden, det vill säga handels- och 

konsumentnära tjänster. I USA och England finns också ett antal 

börsnoterade bolag inom branschen, vilket innebär avsevärt mer 

information om verksamheten än vad som varit fallet annars. Även i 

Singapore och Hong Kong fann vi ett par börsnoterade bolag med likartad 

verksamhet. Men vi avhåller oss från att göra några jämförelser med dessa 

då vi saknar insikt i strukturen på de asiatiska marknaderna. Beträffande de 

anglosaxiska branschkollegorna ser vi följande: 

 

 

 

Vi har inte hittat någon renodlad aktör inom guldåterköpsnischen 

som är börsnoterad. Då finns ändå ett stort antal företag som i flera 

fall har över 10 år i branschen. 

Däremot finns ett antal konkurrenter vars huvudsakliga bas 

återfinns inom pantbanksverksamhet. I flera fall har de adderat 

närliggande tjänster som riktar sig till samma eller en angränsande 

kundgrupp. Under senare år har inköp av smyckesguld varit ett 

givet sätt att skapa tillväxt för många av dessa aktörer. 

Flera av dessa pantbanker har en imponerade historik av tillväxt 

under mycket god lönsamhet. Konjunkturkänsligheten är också 

begränsad. Möjligen kan man i vissa fall även se ett kontracykliskt 

mönster, vilket borde ligga i verksamhetens natur. Åtminstone 

klarade de svackan under åren 2008-09 med bravur. 

Bolagsanalys 

18


Prognoser 

Våra prognoser och värdering utgår ifrån den verksamhet som koncernen 

bedriver idag i de tre skandinaviska länderna. Vi beaktar alltså inte 

möjligheterna att köpa någon konkurrent, etablera sig på ny marknad, eller 

starta annan närliggande affärsverksamhet. Även om det är sannolikt att så 

kommer ske får vi utvärdera de möjligheterna i takt med att de blir aktuella. 

GuldAdam planerar att 

genomföra en nyemission 

på 17 MSEK under 

innevarande år 

GuldAdam planerar att genomföra en nyemission på 17 MSEK under 

innevarande år. Effekterna av denna har vi heller ej beaktat. Framför allt då 

det är en offensiv emission som troligtvis kommer användas till förvärv. Vi 

ser inte att bolaget skulle ha något behov av kapitaltillskott för sin löpande 

verksamhet. Däremot tror vi att konvertibellånet kommer att konverteras 

till aktier. Vi inkluderar därför nuvarande lån som väntas medföra en 

emission av cirka 1 miljon aktier och därmed totalt 21 miljoner aktier. 

Kraftigt intäktsfall 2013 

GuldAdam har inte lämnat någon delårsrapport och de senaste kända 

uppgifterna om utveckling i bolaget är proformasiffror för helåret 2012. 

Dagsläget är dock helt annorlunda mot ifjol. Av deras investeringsmemorandum 

framgår att årets intäkter väntas falla till omkring 200 

MSEK, mot fjolårets 720 MSEK. Det förväntat dramatiska intäktsfallet, 

minus 70%, förklaras enligt bolaget av några olika faktorer. Dels har hela 

marknaden för guldinköp bromsat upp rejält till följd av att 

världsmarknadspriset på guld har sjunkit. Många avvaktar att priserna skall 

återhämta sig. GuldAdam har också märkt av ökad konkurrens där särskilt 

Norge och Sverige nämns. En annan väsentlig faktor är bolagets egen 

omorganisation. De är just nu inne i processen att styra om personal som 

arbetat med guldturnéer till att öppna butiker. Under 2013 kommer 

turnéerna vara färre än i fjol samtidigt som de nya butikerna ännu inte 

kommer upp i normal affärsvolym. 

Hittills i år har de visat 

röda siffror och räknar 

med att kunna vända till 

vinst i augusti då de nya 

butikerna skall generera 

bättre intäkter 

Hittills i år har de visat röda siffror och räknar med att kunna vända till 

vinst i augusti då de nya butikerna skall generera bättre intäkter. Vidare 

förväntar de sig att kunna behålla nuvarande marginaler för guldinköp. 

Denna marginal är uttryckt som skillnad mellan inköps- och 

världsmarknadspris i absoluta tal. I våra prognoser, se tabell nästa sida, 

motsvaras denna av bruttomarginalen som ifjol var 34%. 

Fasta kostnader har sänkts 

Genom att föra över delar av den egna verksamheten till franchisetagare 

och genomföra andra besparingsåtgärder har GuldAdam sänkt sina fasta 

kostnader markant. Tidigare år togs även stora kostnader för nyetableringar 

och marknadsföring, i synnerhet under 2012. Enligt bolaget är det inte 

omöjligt att nå break-even med en omsättning omkring 200 MSEK och 34% 

bruttomarginal. 

Bolagsanalys 

19


Lägre volymer men förutsättningar för anständig lönsamhet 

Som vi tidigare beskrivit tror vi att GuldAdam är väl positionerade inom sin 

nisch. De har goda förutsättningar att ta marknadsandelar och en 

organisation som är snabbfotat och kostnadsmedveten. Däremot så räknar 

vi inte med att affärsvolym och intäkter kommer tillbaka till fjolårets nivåer. 

GuldAdam räknar som 

sagt själva med att kunna 

behålla de marginaler 

man haft tidigare. 

GuldAdam räknar som sagt själva med att kunna behålla de marginaler 

man haft tidigare. Då världsmarknadspriserna stiger följer GuldAdam 

givetvis med upp och vice versa. Även om konkurrenssituationen har stor 

betydelse för vilka inköpspriser bolaget kommer erbjuda så är detta trots 

allt en parameter som de själva kan påverka. Skulle prispressen tillta kan de 

välja att avstå från att göra affärer. Förhoppningsvis kommer branschen 

förbättra sin prisdisciplin, men det återstår att se. 

Flera osäkerhetsfaktorer 

Tabellen nedan återger våra prognoser för 2013-15 samt koncernens 

proformasiffror för helåren 2011 och 2012. Underlaget för att göra 

prognoser är högst osäkert både till följd av svängningarna i marknaden och 

de förändringar som GuldAdam genomgår. Vi utgår ifrån ett kraftigt 

intäktsfall i år följt av en återhämtning i takt med utbyggande av franchising 

nätverket. Vi räknar med en något lägre bruttomarginal, 32%, till följd av 

fortsatt prispress i marknaden. 

Vi räknar med ökande kostnader främst i form av marknadsföringsinsatser, 

vilket är näst intill en förutsättning för att kunna fortsätta växa. I takt med 

expansionen är det rimligt att övriga kostnader också ökar något. Vi tror att 

rörelsemarginalen 2014-15 kan landa omkring 4%, vilket är samma nivå 

som under fjolåret, även om intäkterna blir avsevärt mycket lägre. 

Investeringsbehovet i infrastruktur är sannolikt begränsat. Däremot räknar 

vi med att rörelsekapital växer i takt med expansionen. 

Redeyes prognoser 

MSEK 2011 2012 2013P 2014P 2015P 

Total nettoomsättning 395 721 207 274 312 

Tillväxt n.a. 83% -71% 32% 14% 

Rörelsens kostnader 

Inköp varor och förnödenheter -322 -478 -141 -186 -212 

"Bruttoresultat" 73 243 66 88 100 

"Bruttomarginal" 19% 34% 32% 32% 32% 

Övriga externa kostnader -33 -189 -50 -58 -65 

Personalkostnader -5 -22 -18 -19 -20 

Avskrivningar -1 -4 -2 -2 -3 

Rörelseresultat 34 29 -4 9 12 

EBIT-marginal 8,6% 4,0% -1,8% 3,2% 4,0% 

Finansnetto -2 -0,2 0 -1 -1 

Resultat före skatt 32 29 -4 8 12 

Källa: GuldAdam Holding AB Investeringsmemorandum, Redeye Research 

Bolagsanalys 

20


Värdering 

Vår värdering baseras på prognoserna i tabellen ovan. Vi räknar således 

med ett svagt utfall innevarande år, men därefter en återhämtning i 

affärsvolymen. Guldrushen under 2011-12 tror vi dock inte kommer 

tillbaka. Våra långsiktiga antaganden är bland annat en årlig tillväxt på 5% 

och en rörelsemarginal på 4%. Dessa parametrar är givetvis oerhört 

svårbedömda. Vår utgångspunkt är att trenden i den underliggande 

marknaden är svagt positiv och att GuldAdam i kraft av sin dominans 

fortsätter att ta andelar. Vi anser att en rörelsemarginal omkring 4% är 

rimligt för en detaljhandelsrörelse med liknande karaktäristik. GuldAdam 

verkar flexibla och kostnadsmedvetna. Samtidigt sätter pristransparensen 

sannolikt gränser för vilka marginaler man kan nå. 

Vår kassaflödesmodell ger 

med dessa antaganden ett 

motiverat värde omkring 

56 MSEK, motsvarande 

2,7 kronor per aktie. 

Vår kassaflödesmodell ger med dessa antaganden ett motiverat värde 

omkring 56 MSEK, motsvarande 2,7 kronor per aktie. 

Vi använder oss av ett avkastningskrav på 13,0%. Avkastningskravet, eller 

WACC (Weighted Average Cost of Capital), är bolagets vägda 

kapitalkostnad. Avkastningskravet på eget kapital är i praktiken en 

subjektiv bedömning kring olika riskfaktorer. Dels kring bolagets 

verksamhet, men även aktiemarknaden och GuldAdams aktie som sådan. 

Känslighetsanalys 

Att marginalen är nyckeln för att lyfta värderingen blir tydlig i matrisen 

ovan. En konsolidering av branschen på kort sikt där Guld Adam är ledande 

gör sannolikt att vi förflyttar oss nordöst i matrisen, samtidigt som det på 

längre sikt är kan vara en väg att gå för att höja lönsamheten. Generellt sett 

väger marginalen betydligt tyngre än tillväxten vilket på kort sikt sannolikt 

har gjort att aktörer i branschen, i och med att marknaden redan varit 

kraftigt växande, avvaktat större affärer. På längre sikt är det dock möjligt 

att man ser förvärv som en framgångsrik del att höja marginalen genom 

minskad marknadskonkurrens. 

Känslighetsanalys, SEK per aktie 

Årlig tillväxt år 2016-21 0% 3% 5% 7% 10% 

EBIT-marginal 

2% 0,9 1,0 1,1 1,2 1,4 

3% 1,5 1,7 1,9 2,1 2,4 

4% 2,1 2,4 2,7 2,9 3,3 

5% 2,8 3,2 3,5 3,8 4,3 

6% 3,4 3,9 4,3 4,7 5,3 

Källa: Redeye Research 

Bolagsanalys 

21


Matrisen är värd att ta i 

beaktning då den korta 

historik som finns i den 

begränsade 

skandinaviska sektorn 

har visat kraftiga 

fluktuationer 

Givet en långsiktig marginal 2 procentenheter ovanför vår estimerade nås 

en värdering på 4,3 kronor per aktie, om vi istället landar på hälften av vår 

prognostiserade marginal stannar värderingen på 1,1 kronor på aktie. 

Matrisen är värd att ta i beaktning då den korta historik som finns i den 

begränsade skandinaviska sektorn har visat kraftiga fluktuationer. Det 

innebär således att den långsiktiga bedömningen kring EBIT-marginalen är 

svår att skatta. I sammanhanget bör nämnas att bolaget under 2011 hade en 

EBIT-marginal på 8,6 procent och att den för innevarande år väntas hamna 

på negativt territorium. När det gäller avkastningskravet ligger vi på 13 

procent, vilket trots att bolaget har intäkter, kan tyckas vara relativt högt. 


Uthållig EBIT-marginal 2% 3% 4% 5% 6% 

WACC 

11% 1,4 2,4 3,4 4,4 5,4 

13% 1,1 1,9 2,7 3,5 4,3 

15% 0,9 1,5 2,2 2,8 3,5 


Det långsiktiga antagandet om en tillväxt på 5 procent kan baserat på 

bolagets korta, men höga tillväxthistorik, framstå som konservativt. I och 

med branschens natur är det dock problematiskt att anta tvåsiffrig tillväxt 

över tid. Marknaden begränsas av förekomsten av ädelmetaller som främst 

privatpersoner innehar, samt deras benägenhet att sälja dessa, där det är 

rimligt att anta att den sistnämnda parametern är kraftigt avhängig extern 

påverkan i syfte att trigga ett beteende exempelvis reklam, spotpris, 

tillgänglighet. Vilket innebär att prognosen får tillskrivas en stor del 

godtycklighet. Ser vi att bolaget dock påvisar en mer stabil intjäning kan vi 

komma att sänka WACC, givet samma marginalantaganden landar vi, om 

avkastningskravet sänks till på 11 procent, på 3,4 kronor per aktie. 


Årlig tillväxt 2016-21 0% 3% 5% 7% 10% 

WACC 

11% 2,7 3,1 3,4 3,7 4,3 

13% 2,2 2,5 2,7 2,9 3,3 

15% 1,8 2,0 2,2 2,4 2,7 


Våra antaganden rymmer inga förvärv även om det inte är helt osannolikt 

att någon aktör på marknaden agerar aggressivt för att bli dominerande. 

Samtidigt slår tillväxten i och med att verksamheten knappast kan 

benämnas som en högmarginalbusiness inte speciellt hårt på värderingen. 

Vid en långsiktig bedömning om 10 procents tillväxt, vilket är dubbelt som 

Bolagsanalys 

22


högt som vårt grundantagande, nås en värdering på 3,3 kronor per aktie 

givet samma avkastningskrav. En konsolidering skulle också kunna 

motivera ett lägre avkastningskrav då en mildare konkurrens skulle göra 

affärsmiljön betydligt mindre osäker. 

Attraktiva multiplar 

Givet våra prognoser framstår värderingen som relativt låg, samtidigt är 

verksamheten i sin natur osäker vilket gör att den inte heller bör tillskrivas 

några högre multiplar. Att jämföra mot liknande bolag blir i situationen 

dessutom svår då de mest självklara jämförelseobjekten sysslar med 

pantbanksverksamhet som i grund och botten är en mer stabil verksamhet. 

Det blir således missvisande att sätta Guldadam i en sådan kontext. 

Innevarande år kommer med största sannolikhet tillskrivas en förlust vilket 

gör att den kontinuerliga intjäningen på pappret kan tyckas vara äventyrlig. 

I ett klimat där guldpriset befinner sig i en kraftig utförslöpa gör det att 

värderingen pressas, våra antaganden bygger dock på att det är ett 

övergående tillstånd. 

Nyckeltal 

Aktiekurs: 2,70 2012 2013P 2014P 2015P 

P/E 2,3 -12,7 9,2 6,4 

P/S 0,1 0,3 0,2 0,2 

EV/EBIT 2,0 -19,0 7,1 5,0 


Bolagsanalys 

23


Sammanfattning Redeye Rating 

Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel 

består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en 

betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. 

Ratingförändringar i denna rapport: Inga förändringar då detta är 

vår inledande analys av bolaget. 

Ledning 6,0p 

Kommentar: GuldAdams historik är alltför kort för att ännu kunna 

utvärderas tillförlitligt. Ledningen har en viss branscherfarenhet och ett 

stort engagemang genom sitt ägande. 

Tillväxtpotential 5,0p 

Kommentar: Den potentiella marknaden är mycket stor och kan drivas av 

ökad kännedom, tillgänglighet och tillförlitlighet i branschen. Det är dock 

svårt att differentiera sitt erbjudande och konkurrensen är betydande. 

Lönsamhet 4,0p 

Kommentar: Bolaget har tidigare visat god lönsamhet. Ett förväntat 

kraftigt intäktsfall gör däremot att vi är osäkra på om de i nuläget kan visa 

lönsamhet. 

Trygg placering 4,5p 

Kommentar: GuldAdam är inte beroende av några enskilda händelser 

men är däremot känsliga genom att de är ett "enproduktsbolag". Vi ser 

inget behov av kapitaltillskott, men är lite osäkra på ägarbilden då 

huvudägarna har en anonym och otydlig roll. 

Avkastningspotential 5,0p 

Kommentar: Aktien kan definitivt betraktas som oupptäckt, samtidigt 

har inga avslut i aktien skett, vilket gör det svårt för oss att bedöma vad 

marknaden anser om värderingen. 

Bolagsanalys 

24


Resultaträkning, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Omsättning n.m. 395 721 207 274 

Summa rörelsekostnader n.m. -360 -689 -209 -263 

EBITDA n.m. 35 32 -2 11 

Avskrivningar 0 -1 -4 -2 -2 

EBIT n.m. 34 29 -4 9 

Resultatandelar 0 0 0 0 0 

Finansiella intäkter 0 1 10 0 0 

Finansiella kostnader 0 -3 -10 0 -1 

Resultat före skatt n.m. 32 29 -4 8 

Skatt n.m. -7 -5 0 -2 

Nettoresultat n.m. 25 24 -4 6 

Resultaträkning just, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0 

EBITDA just n.m. 35 32 -2 11 

EBIT just n.m. 34 29 -4 9 

PTP just n.m. 32 29 -4 8 

Nettoresultat just n.m. 25 24 -4 6 

Balansräkning, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Tillgångar 

Omsättningstillgångar 

Kassa och bank 0 42 6 7 11 

Kundfordringar 0 54 13 12 16 

Lager 0 31 8 10 16 

Andra fordringar 0 0 0 0 0 

Summa omsättningstillg. 0 127 28 29 44 

Anläggningstillgångar 

Materiella anl.tillg. 8 7 4 5 6 

Finansiella anl.tillg. 0 0 2 2 2 

Goodwill 0 0 38 38 38 

Balans. utv. kostn. 3 3 3 3 3 

Övr. immateriella tillg. 0 0 0 0 0 

Summa anläggningstillg. 11 11 46 47 48 

Summa tillgångar 11 138 74 77 92 

Skulder 

Kortfristiga skulder 

Leverantörsskulder 0 55 20 17 22 

Övriga icke ränteb skulder 0 57 23 19 23 

Summa kortfristiga skulder 0 112 43 35 45 

Långa icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 

Räntebärande skulder 0 0 0 15 15 

Summa skulder 0 112 44 50 60 

Avsättningar 0 0 0 0 0 

Eget kapital 0 26 30 26 32 

Minoritet 0 0 0 0 0 

Minoritet & Eget Kapital 0 26 30 26 32 

Summa skulder och eget kapital 0 138 74 76 92 

Fritt kassaflöde, MSEK 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Omsättning n.m. 395 721 207 274 

Summa rörelsekostnader n.m. -360 -689 -209 -263 

Avskrivningar 0 -1 -4 -2 -2 

EBIT n.m. 34 29 -4 9 

Skatt på EBIT (Justerad skatt) n.m. -7 -5 0 -2 

NOPLAT n.m. 27 24 -4 7 

Avskrivningar 0 1 4 2 2 

Bruttokassaflöde n.m. 27 27 -2 9 

Förändring i rörelsekapital 0 27 -5 -9 0 

Investeringar 0 11 3 -3 -3 

Fritt kassaflöde n.m. 65 25 -14 6 

Kapitalstruktur 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Soliditet n.m.% 19% 41% 34% 35% 

Skuldsättningsgrad n.m.% 0% 0% 58% 47% 

Nettoskuld 0 -42 -6 8 4 

Sysselsatt kapital 0 26 30 41 47 

Kapitalets oms. hastighet n.m. 30,9 25,9 5,8 6,3 

DCF värdering 

Kassaflöden, MSEK 

Riskpremie (%) 8,0 NV FCF (2013-15) -3,1 

Betavärde 1,4 NV FCF (2016-21) 17,2 

Riskfri ränta (%) 2,0 NV FCF (2022-) 34,1 

Räntepremie (%) 5,0 Rörelsefrämmade tillgångar 8,2 

WACC (%) 13,0 Räntebärande skulder 0,0 

Motiverat värde 56,3 

Antaganden 2016-21 (%) 

Genomsn. förs. tillv. 5,0 Motiverat värde per aktie 2,7 

EBIT-marginal 4,0 Börskurs N/A 

Lönsamhet 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Avk. på eget kapital (ROE) n.m.% 192% 85% -15% 20% 

ROCE n.m.% 266% 104% -11% 20% 

ROIC n.m.% 208% 86% -11% 15% 

EBITDA-marginal (just) n.m.% 9% 4% -1% 4% 

EBIT just-marginal n.m.% 9% 4% -2% 3% 

Netto just-marginal n.m.% 6% 3% -2% 2% 

Data per aktie, SEK 2010 2011 2012 2013e 2014e 

VPA n.m. 1,23 1,18 -0,20 0,28 

VPA just n.m. 1,23 1,18 -0,20 0,28 

Utdelning n.m. 0,0 0,0 0,0 0,1 

Nettoskuld n.m. -2,1 -0,3 0,4 0,2 

Antal aktier 0,0 20,0 20,0 21,0 21,0 

Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12 

1 mån 0,0% Omsättning n.m.% 

3 mån 0,0% Rörelseresultat, just n.m.% 

12 mån 0,0% V/A, just n.m.% 

Årets Början 0,0% EK n.m.% 

Aktiestruktur % Röster Kapital 

Antti Häkli 38,3 38,3 

Ville Saari 34,6 34,6 

DAAS Holding och Consulting AB 7,1 7,1 

Mankato Investments AG 6,0 6,0 

Gold Adam AG 5,0 5,0 

Darius Stenberg 2,5 2,5 

Ture David Aspehult 2,0 2,0 

Toni Mikael Murtoniemi 2,0 2,0 

Övriga 2,5 2,5 

Aktien . 

Reuterskod 

GULA.ST 

Lista 

Övriga 

Kurs, Fel! Hittar inte referenskälla. 

N/A 

Antal aktier, milj 21,0 

Börsvärde, MFel! Hittar inte referenskälla. 42 

Börspost 1 

Bolagsledning & styrelse . 

VD 

David Aspehult 

CFO 

Toni Murtoniemi 

Ordf 

Peter Näslund 

Nästkommande rapportdatum . 

Halvår 2013-08-28 

Analytiker Redeye AB . 

Billy Degerfeldt 

Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 

billy.degerfeldt@redeye.se 

114 35 Stockholm 

Henrik Alveskog 

henrik.alveskog@redeye.se 

Tillväxt 2010 2011 2012 2013e 2014e 

Försäljningstillväxt n.m.% n.m.% 83% -71% 32% 

VPA-tillväxt (just) n.m.% n.m.% -4% n.m.% n.m.% 

Tillväxt eget kapital n.m.% n.m.% 18% -14% 23% 

Fel! Hittar inte referenskälla. 

Bolagsanalys 

25


Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 

800 

100% 

40 

700 

80% 

35 

600 

60% 

30 

40% 

500 

25 

20% 

400 

20 

0% 

300 

-20% 

15 

200 

-40% 

10 

100 

-60% 

5 

0 

0 

-80% 

2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 

-5 2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 

-10 

Omsättning 

Försäljningstillväxt 

EBIT just 

EBIT just-marginal 

Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 

10% 

8% 

6% 

4% 

2% 

0% 

-2% 

-4% 

1,4 

70% 

45% 

1,2 

1 

0,8 

0,6 

0,4 

0,2 

0 

-0,2 

-0,4 

2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 

60% 

50% 

40% 

30% 

20% 

10% 

0% 

-10% 

2009 2010 2011 2012 2013e 2014e 

40% 

35% 

30% 

25% 

20% 

15% 

10% 

5% 

0% 

-5% 

VPA 

VPA just 

Skuldsättningsgrad 

Soliditet 

Intressekonflikter 

Billy Degerfeldt äger aktier i bolaget GuldAdam: Nej 

Henrik Alveskog äger aktier i bolaget GuldAdam: Nej 

Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit 

ersättning från bolaget i samband med detta. 

Verksamhetsbeskrivning 

GuldAdam är Skandinaviens största uppköpare av byrålådsguld och 

silver. Smycken och andra föremål köps huvudsakligen från 

privatpersoner för att sedan skickas vidare till nedsmältning och 

återanvändning av ädelmetallerna. Inköpen sker via butiker, turnéer och 

web/post i Norge, Sverige och Danmark. 

Bolagsanalys 

26


DISCLAIMER 

Viktig information 

Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på 

sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, 

aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk 

samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. 

Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende 

finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende 

finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel 

med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning 

avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). 

Ansvarsbegränsning 

Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på 

källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i 

analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och 

framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett 

av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en 

finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara 

som grundar sig på användandet av analysen. 

Potentiella intressekonflikter 

Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att 

säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: 

 

 

 

För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende 

investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella 

instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen 

publicerats. 

En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som 

är direkt kopplad till sådan verksamhet. 

Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett 

emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller 

kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett 

på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. 

Angående Redeyes analysbevakning 

Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen 

anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar 

eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. 

Rating/Rekommendationsstruktur 

Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och 

ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, 

dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer 

för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. 

Lönsamhet Trygg 

Placering 

7,5p - 10,0p 21 15 9 12 20 

3,5p - 7,0p 45 51 32 43 42 

0,0p - 3,0p 1 1 26 12 5 

Antal bolag 67 67 67 67 67 

Redeye Rating (2013-06-07) 

Rating Ledning Tillväxtpotential 


*För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. 

Mångfaldigande och spridning 

Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är 

medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. 

Copyright Redeye AB. 

Bolagsanalys 

27

GuldAdam (GULA) Välpositionerad guldköpare - Redeye

Create successful ePaper yourself

Delete template?

Save as template?