Analyse von Credit Spreads - ESCP Europe Business School

fordern Investoren üblicherweise eine Liquiditätsrisikoprämie. 2 Die Spreadrisiko-
prämie kompensiert den Investor schließlich für systematische, marktinduzierte
Veränderungen des Credit Spreads, z. B. in Folge einer veränderten Risikoeinstellung
der Investoren, die nicht durch Diversifikation eliminiert werden können. 3
Im Rahmen dieses Beitrages wird untersucht, ob ausschließlich die Rendite von
Staatsanleihen als Referenz zur Credit-Spread-Berechnung herangezogen werden
kann oder ob andere Marktzinssätze, wie beispielsweise Swapsätze, ebenfalls als
risikofreie Referenz geeignet sind. Ebenso wie die Renditen von Staatsanleihen sind
auch Swapsätze praktisch ausfallrisikofrei, werden auf einem liquiden Markt er-
mittelt, decken das gesamte Laufzeitspektrum ab und können daher als risikofreie
Referenz verwendet werden. Da sich Swapsätze und Staatsanleihenrenditen in ih-
rer Höhe voneinander unterscheiden, hängt die Höhe des Credit Spreads von der
Wahl der Referenz ab. Zentrale Bedeutung kommt hierbei der Interpretation des
Renditeunterschiedes zwischen Staatsanleihen und Swaps – dem Swap Spread – zu.
Aktuelle empirische Untersuchungen wie die Arbeiten von Feldhütter/Lando (2008),
Reinhart/Sack (2002) sowie Grinblatt (2001) legen nahe, den Swap Spread als Attrak-
tivitätsprämie für Staatsanleihen zu interpretieren. Vor diesem Hintergrund müssen
Aussagen von Studien, die den Credit Spread als Renditedifferenz zu Staatsanleihen
in einzelne Risikoprämien aufteilen, neu betrachtet werden, da im Wesentlichen nur
Risikoprämien untersucht werden, die mit der Renditedifferenz zwischen Unterneh-
mensanleihen und der Swapkurve im Spread über Swap abgegolten werden. Erst
durch die Berücksichtigung der Attraktivitätsprämie von Staatsanleihen kann der
gesamte Credit Spread erklärt werden.
Im Folgenden werden zunächst wesentliche Studien zur Dekomposition von Credit
Spreads vorgestellt. Abschnitt 3 untersucht anschließend verschiedene Kapitalmarkt-
zinssätze auf ihre Eignung als risikofreie Referenz und vergleicht sie mit in Markt-
preisen implizierten risikofreien Zinssätzen. Der letzte Abschnitt unterteilt den Credit
Spread in den Spread über Swap sowie in den Swap Spread und diskutiert die in den
Spreads enthaltenen Informationen.
2 Vgl. Koziol/Sauerbier (2007); Keene/Peterson (2007); Houweling/Mentink/Vorst (2005); Bekaert/
Harvey/Lundblad (2005); Perraudin/Taylor (2003); Longstaff (2001).
3 Vgl. Driessen (2005), S. 172; Wingenroth (2004), S. 52; Amato/Remolona (2003), S. 55 f.; Golub/
Tilman (2000), S. 74.
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