不同資本主義與國家角色 - 東吳大學

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 53
市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式
金 融 體 制 : 其 相 對 競 爭 優 勢 、
不 同 資 本 主 義 與 國 家 角 色
王 輝 煌
∗
一 、 前 言
二 、 金 融 體 制 簡 介
三 、 市 場 主 導 式 與 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 的 相 對 競 爭 優 勢 ?
四 、 前 述 理 論 的 檢 討 與 整 理
五 、 將 國 家 帶 進 來 - 國 家 角 色 、 金 融 體 制 與 不 同 資 本 主 義
六 、 再 論 市 場 兩 種 金 融 體 制 的 相 對 優 勢 、 不 同 資 本 主 義 與
不 同 治 理 模 式
七 、 結 論
金 融 體 制 乃 資 本 主 義 國 家 的 重 要 基 礎 之 一 。 不 同 資 本 主 義 國
家 往 往 會 採 行 不 同 的 金 融 體 制 , 並 搭 配 各 種 其 他 相 關 政 策 體 制 。
本 文 的 主 要 目 的 乃 由 微 觀 的 政 治 經 濟 原 理 來 探 討 金 融 體 制 的 兩
種 基 本 型 態 ( 市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 ) 到 底 有 何 基
本 差 異 , 再 進 而 檢 視 在 這 種 差 異 之 下 , 國 家 總 體 的 政 經 結 構 如 何
∗ 東 吳 大 學 政 治 學 系 副 教 授 。E-mail: wang0329@scu.edu.tw
投 稿 日 期 :2009 年 01 月 15 日 ; 接 受 刊 登 日 期 :2011 年 10 月 08 日 。
東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期 / 頁 53-120。

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安 排 、 管 理 這 種 差 異 所 導 致 的 問 題 。 本 文 認 為 不 同 金 融 體 制 背 後
意 味 著 不 同 現 代 工 業 國 家 所 各 自 採 行 不 同 的 經 濟 冒 險 與 風 險 管
理 方 式 , 而 市 場 主 導 式 與 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 各 有 其 相 對 優 點 與
缺 點 。 然 而 , 要 回 答 不 同 金 融 體 制 如 何 形 成 、 其 行 為 、 表 現 特 質
如 何 , 則 必 須 深 入 查 考 國 家 的 角 色 、 發 展 策 略 與 整 體 的 發 展 政
策 — 亦 即 不 同 資 本 主 義 的 角 度 — 方 能 得 出 充 分 而 完 整 的 理 解 。 同
樣 的 , 政 府 在 考 慮 金 融 政 策 應 如 何 制 訂 時 , 也 應 該 建 立 在 這 樣 整
體 理 解 的 基 礎 上 。
關 鍵 詞 : 市 場 主 導 式 、 銀 行 主 導 式 、 金 融 體 制 、 風 險 、 資 訊 經 濟 學 、
財 務 槓 桿 、 不 同 資 本 主 義 、 國 家 角 色 、 競 爭 優 勢

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 55
一 、 前 言
在 現 代 資 本 主 義 社 會 中 , 金 融 制 度 乃 資 本 形 成 與 累 積 的 主 要 仲
介 , 其 對 資 本 主 義 經 濟 的 重 要 性 自 不 待 言 。 早 在 一 九 五 零 年 代 開 始
就 有 許 多 學 者 注 意 到 金 融 體 制 的 結 構 與 體 質 對 經 濟 發 展 的 重 要 性
(Gurley and Shaw, 1955; Goldsmith, 1969; Mckinnon, 1973)。 到 了
八 零 年 代 , 由 於 亞 洲 經 濟 奇 蹟 的 激 發 , 許 多 學 者 仿 效 R.W. Goldsmith
(1969) 對 英 德 兩 國 金 融 體 制 所 做 的 比 較 研 究 , 分 析 不 同 金 融 體 制
對 戰 後 英 美 日 德 等 國 家 經 濟 發 展 的 影 響 。 其 中 ,John Zysman(1983:
55-74) 更 進 一 步 主 張 將 不 同 資 本 主 義 國 家 的 金 融 體 制 分 成 市 場 主 導
式 (market-based) 與 銀 行 主 導 式 (bank-based) 兩 大 基 礎 類 型 。
Zysman 認 為 資 本 主 義 國 家 的 金 融 體 制 不 但 對 一 國 的 產 業 及 經
濟 發 展 政 策 成 效 有 關 鍵 性 影 響 , 對 該 國 所 可 採 取 的 產 業 與 經 濟 發 展
模 式 也 有 決 定 性 的 作 用 。 自 Zysman 以 來 , 有 關 不 同 類 型 金 融 體 制
的 研 究 快 速 發 展 , 到 一 九 九 零 年 代 下 半 以 後 , 更 是 進 入 一 個 新 的 高
潮 。 許 多 學 者 紛 紛 透 過 實 證 研 究 , 以 豐 富 的 跨 國 、 跨 年 度 或 跨 歷 史
時 期 的 資 料 來 檢 驗 不 同 金 融 體 制 與 經 濟 發 展 的 關 係 (Demirguc-Kunt
and Levine, 1999; Berglof and Bolton, 2002; Beck et al., 2000; Vitols,
2001; Vitols, 2004; Allen and Gale, 1998)。 在 此 一 不 同 類 型 金 融 體
制 的 比 較 文 獻 之 中 , 日 、 德 、 法 、 義 等 國 的 金 融 體 制 一 貫 被 歸 類 為
以 銀 行 為 主 導 的 一 大 類 型 , 另 一 方 面 英 、 美 等 則 被 視 為 以 資 本 市 場
為 主 導 的 金 融 體 制 。
Zysman 之 後 , 許 多 學 者 開 始 嘗 試 以 更 系 統 、 更 深 入 的 方 式 比 較
分 析 , 究 竟 銀 行 主 導 式 與 市 場 主 導 式 金 融 體 制 如 何 形 成 , 又 各 自 具

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有 何 種 的 相 對 優 勢 ? 然 而 , 此 一 文 獻 到 目 前 為 止 , 尚 未 釐 清 這 兩 種
金 融 體 制 究 竟 各 有 何 相 對 競 爭 優 勢 的 問 題 。 對 有 關 這 兩 種 金 融 體 制
之 形 成 因 素 也 還 是 有 許 多 的 問 題 尚 未 釐 清 。 尤 有 甚 者 , 自 一 九 九 七
年 亞 洲 金 融 風 暴 導 致 日 本 與 南 韓 等 金 融 體 系 遭 到 重 大 打 擊 以 來 , 許
多 英 美 的 學 者 與 IMF, 迫 不 及 待 宣 稱 過 去 幾 十 年 表 現 極 其 優 秀 的 東
亞 資 本 主 義 變 酸 了 (Naseem, 2003; Walter, 2008), 東 亞 資 本 主 義
乃 封 建 的 裙 帶 資 本 主 義 , 應 按 照 新 自 由 主 義 的 原 則 痛 加 改 革 (Kang,
2002a; Kang, 2002b)。
然 而 , 令 人 訝 異 的 是 , 自 二 零 零 八 年 九 月 美 國 雷 曼 兄 弟 倒 閉 以
來 ( 大 紀 元 ,2008), 金 融 大 海 嘯 正 以 一 九 二 九 年 經 濟 大 恐 慌 以 來
最 嚴 厲 的 強 度 衝 擊 著 世 界 各 國 的 經 濟 體 制 , 而 此 大 災 難 的 核 心 正 是
原 先 被 新 自 由 主 義 認 為 其 金 融 體 制 在 創 新 、 效 率 、 穩 定 度 等 面 向 上
皆 領 先 全 球 的 美 國 。 對 照 亞 洲 金 融 風 暴 時 英 美 學 者 的 說 法 , 當 前 的
國 際 政 經 局 勢 著 實 讓 人 有 不 知 今 夕 何 夕 之 感 。 另 一 方 面 , 自 阿 爾 貝
(Michel Albert)、 霍 爾 與 索 思 吉 斯 (Peter A. Hall and David W.
Soskice)、 以 及 亞 斯 平 - 安 德 森 (Gosta Espin-Anderson) 提 出 英 、
美 、 德 、 日 等 先 進 資 本 主 義 國 家 彼 此 之 間 其 實 在 資 本 主 義 本 質 上 與
制 度 結 構 上 存 有 極 大 差 異 , 且 彼 此 間 並 不 是 朝 向 單 一 、 以 新 自 由 主
義 為 基 礎 的 終 極 ( 美 式 ) 資 本 主 義 體 制 而 發 展 的 看 法 後 , 多 樣 資 本
主 義 (varieties of capitalism) 的 討 論 乃 成 為 全 球 化 下 後 現 代 國 家 政
經 發 展 的 新 焦 點 。 可 惜 , 這 些 文 獻 到 目 前 為 止 或 者 並 未 觸 及 金 融 制
度 與 其 他 政 經 政 策 與 體 制 之 間 的 關 係 ( 如 霍 爾 與 索 思 吉 斯 ), 或 者
有 觸 及 但 並 未 對 金 融 制 度 做 深 入 而 系 統 的 討 論 ( 如 阿 爾 貝 )( 阿 爾
貝 ,1995; Hall and Soskice, 2001; 亞 斯 平 ‧ 安 德 森 ,1999)。
在 此 背 景 下 , 上 述 兩 種 基 本 的 金 融 體 制 各 有 何 不 同 的 特 質 ? 各

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有 何 相 對 競 爭 優 勢 ? 對 不 同 資 本 主 義 的 經 濟 發 展 有 何 影 響 ? 這 些 問
題 便 成 為 不 同 資 本 主 義 研 究 的 基 本 議 題 。 本 文 先 將 在 第 二 節 中 針 對
兩 種 金 融 體 制 的 特 色 做 概 要 介 紹 。 第 三 節 則 將 整 理 有 關 銀 行 主 導
式 、 市 場 主 導 式 金 融 體 制 各 有 何 相 對 競 爭 優 勢 的 相 關 理 論 , 並 在 第
四 節 中 釐 清 這 些 理 論 的 優 缺 點 , 整 理 出 文 獻 檢 討 中 有 待 進 一 步 解 決
的 問 題 , 以 及 可 能 進 一 步 發 揮 整 合 的 方 向 。 然 後 , 本 文 將 在 第 五 節
提 出 一 個 整 合 宏 觀 ( 國 家 論 ) 與 微 觀 ( 經 濟 學 ) 方 法 論 的 金 融 體 制
理 論 。 透 過 英 、 美 、 日 、 德 、 台 等 國 的 個 案 , 作 者 將 檢 視 國 家 與 金
融 體 制 間 的 基 本 關 係 , 並 進 而 補 充 多 樣 資 本 主 義 , 更 深 入 申 論 此 種
基 本 關 係 與 各 國 政 經 體 制 的 其 他 面 向 ( 如 科 技 創 新 、 勞 工 與 社 會 福
利 、 企 業 組 織 網 絡 等 ) 有 何 整 體 配 套 的 對 照 關 係 。 在 第 六 節 , 作 者
試 圖 將 討 論 延 伸 到 金 融 體 制 、 不 同 資 本 主 義 與 各 國 治 理 模 式 間 的 關
係 。 第 七 節 則 是 結 論 。 不 過 , 在 進 行 理 論 文 獻 探 討 之 前 , 本 文 尚 須
先 對 金 融 體 制 的 一 些 基 本 概 念 與 理 論 發 展 做 一 初 步 的 介 紹 。
二 、 金 融 體 制 簡 介
首 先 , 所 有 資 本 主 義 國 家 的 金 融 體 制 都 是 由 銀 行 、 非 銀 行 金 融
機 構 ( 保 險 公 司 、 信 託 公 司 等 )、 資 本 市 場 ( 股 票 、 債 券 市 場 )、
貨 幣 市 場 等 次 級 體 系 所 組 成 。 只 是 , 這 些 次 級 體 系 在 不 同 國 家 所 扮
演 的 角 色 與 重 要 性 不 同 而 已 (Zysman, 1983: 60)。 所 有 次 級 金 融 體
系 都 或 多 或 少 具 有 以 下 功 能 : 支 付 、 資 訊 蒐 集 與 監 督 、 提 供 流 動 性 、
匯 聚 風 險 與 風 險 分 擔 等 (Allen and Gale, 2004: 1024)。 再 進 一 步 分
類 , 金 融 體 制 基 本 上 可 分 為 市 場 主 導 式 與 銀 行 主 導 式 兩 大 類 型 。

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表 一 英 、 德 、 日 、 美 四 國 財 務 體 制 的 基 本 比 較 , 1993
( 單 位 : 十 億 美 元 )
英 國 德 國 日 本 美 國
1. GDP 824 1,924 4,242 6,301
2. 銀 行 資 產 總 額 2,131 2,919 6,374 3,319
3. 銀 行 資 產 總 額 /GDP 259 152 150 53
4. 股 市 資 本 總 額 1,152 464 2,999 5,136
5. 股 市 資 本 總 額 /GDP 140 24 71 82
6. 3/5 1.85 6.33 2.11 0.65
資 料 來 源 :Allen and Gale (2000: 47)。
其 實 , 到 目 前 為 止 , 何 謂 銀 行 主 導 式 或 市 場 主 導 式 金 融 體 制 ,
文 獻 中 並 沒 有 一 致 的 看 法 (Freixas, 2005: 4)。 較 簡 單 的 定 義 方 式 ,
如 Allen and Gale (2000) 所 提 出 , 乃 以 一 國 銀 行 的 資 產 總 額 佔 該 國
股 市 資 本 總 額 的 比 重 來 判 定 ( 見 表 一 )。 以 表 一 第 6 行 可 以 明 顯 看
出 , 銀 行 體 系 在 德 、 日 兩 國 比 在 英 、 美 兩 國 扮 演 相 對 重 要 的 角 色 ,
也 可 明 顯 看 出 德 、 日 屬 銀 行 主 導 式 的 金 融 體 制 , 英 、 美 則 為 市 場 主
導 式 的 金 融 體 制 。
另 外 , 金 融 資 產 基 本 上 可 分 兩 種 類 型 : 一 為 資 金 交 易 方 式 乃 基
於 兩 造 特 殊 關 係 而 長 期 協 商 持 續 者 , 其 資 產 的 價 值 常 因 雙 方 特 殊 的
互 動 關 係 而 受 到 顯 著 的 影 響 。 另 一 類 型 的 財 務 資 產 則 可 轉 化 為 高 度
標 準 化 的 證 券 在 市 場 上 與 他 人 交 易 。 因 此 , 證 券 化 資 產 佔 一 國 財 務
資 產 總 額 的 比 重 也 可 以 代 表 該 國 金 融 體 制 市 場 化 的 程 度 。 以 一 九 九
六 年 的 德 國 、 日 本 、 美 國 為 例 , 前 述 數 據 分 別 為 32%、23%、54%。

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可 見 根 據 此 標 準 , 美 國 還 是 比 日 、 德 兩 國 市 場 化 許 多 。 1
由 此 觀 之 ,
英 、 美 可 算 是 市 場 主 導 式 金 融 體 制 的 國 家 , 日 、 德 則 為 銀 行 主 導 式
金 融 體 制 的 國 家 。 2
為 了 接 下 來 討 論 方 便 , 本 文 援 引 Zysman 的 定
義 , 以 一 個 比 較 簡 單 而 質 化 的 方 式 來 定 義 兩 種 不 同 的 金 融 體 制 , 亦
即 所 謂 的 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 乃 一 國 企 業 的 外 部 融 資 主 要 來 自 銀 行
貸 款 者 ; 而 所 謂 的 市 場 主 導 式 金 融 體 制 乃 一 國 企 業 的 外 部 融 資 主 要
來 自 股 票 或 債 券 市 場 者 。 接 下 來 第 參 節 , 本 文 將 介 紹 並 整 理 有 關 市
場 主 導 式 與 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 彼 此 間 之 相 對 競 爭 優 勢 的 幾 種 主 要
1. Lincoln (1998) 以 所 有 上 市 公 司 股 票 市 值 佔 GDP 的 比 重 來 衡 量 股 票 市 場 作 為 企 業 資 金 來
源 的 重 要 性 。 另 外 , 該 文 也 以 銀 行 信 用 放 款 總 餘 額 /GDP 來 測 量 銀 行 部 門 的 相 對 重 要 性 。
Ross Levine 等 學 者 則 採 取 由 類 似 前 述 變 數 經 過 加 權 所 組 合 而 成 的 複 合 指 標
(conglomerate index) 來 定 義 、 衡 量 金 融 體 制 的 類 型 。 此 複 合 指 標 基 本 上 包 括 股 票 總 市
值 ( 或 所 有 上 市 企 業 總 資 本 額 ) 與 銀 行 總 資 產 ( 或 貸 款 相 對 銀 行 資 產 ) 的 相 對 比 例 、 全
年 股 市 成 交 量 與 全 年 銀 行 貸 放 融 資 總 額 比 例 、 以 及 股 市 與 銀 行 相 對 效 率 指 標 三 項 , 見
Demirguc-Kunt and Levine (1999: 23-24); Beck et al. (2000: 11)。
2. 以 目 前 的 文 獻 來 看 , 英 、 美 、 日 、 德 、 法 、 義 等 國 的 金 融 體 制 算 是 在 各 種 定 義 操
作 上 與 經 濟 學 者 的 實 質 認 定 比 較 一 致 的 國 家 。 至 於 許 多 金 融 發 展 較 為 落 後 的 國
家 , 其 金 融 體 制 的 實 際 性 質 與 根 據 某 種 定 義 加 以 測 得 者 並 不 見 得 有 必 然 一 致 的 關
係 。 例 如 , 根 據 Demirguc-Kunt and Levine (1999: 15-19) 的 定 義 , 印 尼 與 巴 基 斯 坦
都 是 屬 於 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 的 國 家 , 但 與 日 、 德 相 比 卻 是 比 較 落 後 的 類 型 。 菲
律 賓 與 墨 西 哥 則 同 屬 於 市 場 主 導 式 金 融 體 制 , 但 與 英 、 美 相 較 也 是 顯 著 落 後 的 類
型 。
有 趣 的 是 , 對 前 述 金 融 產 業 發 展 較 為 落 後 的 國 家 來 說 , 其 金 融 體 制 對 其 金 融
交 易 模 式 、 企 業 融 資 模 式 的 影 響 卻 不 大 。 因 為 , 在 這 些 金 融 發 展 落 後 國 家 , 不 論
銀 行 貸 款 也 好 , 股 票 籌 資 也 好 , 都 具 有 高 度 關 係 式 融 資 的 特 質 (Reynalds, 1994:
525-526)。
若 根 據 活 動 水 準 來 衡 量 , 以 台 灣 為 例 , 在 一 九 九 零 年 代 下 半 , 股 市 年 成 交 總
值 約 為 GDP 的 150%, 銀 行 信 用 總 額 為 則 為 GDP 的 83%。 單 從 數 字 來 看 , 這 是 最 高 度
市 場 導 向 的 金 融 結 構 。 但 這 樣 的 說 法 若 以 目 前 台 式 企 業 講 究 關 係 式 融 資 的 運 作 方
式 來 說 , 顯 然 不 合 邏 輯 。 這 也 與 金 融 法 制 健 全 的 說 法 不 一 致 , 因 為 台 灣 的 關 係 式
融 資 金 融 弊 案 數 量 極 多 (Beck et al., 2000:12)。

60 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
理 論 。 3
三 、 市 場 主 導 式 與 銀 行 主 導 式 金 融 體 制
的 相 對 競 爭 優 勢 ?
到 目 前 為 止 , 市 場 主 導 式 與 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 各 有 何 相 對 競
爭 優 勢 的 問 題 基 本 上 可 以 透 過 資 訊 理 論 與 風 險 管 理 理 論 來 分 析 。 不
論 資 訊 理 論 或 風 險 管 理 理 論 , 都 強 調 兩 種 金 融 制 度 有 其 各 自 的 相 對
競 爭 優 勢 。
( 一 ) 主 張 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 具 有 相 對 競 爭 優 勢
的 理 論
由 微 觀 的 角 度 出 發 , 銀 行 享 有 下 列 相 對 競 爭 優 勢 :
1. 資 訊 上 的 規 模 與 範 疇 經 濟
銀 行 由 社 會 大 眾 吸 收 存 款 作 為 資 金 來 源 , 然 後 再 將 這 些 資 金 貸
放 出 去 (Vitols, 2004: 1; White, 1998: 15; Hackethal, 2000: 2)。 比 起
資 金 需 求 者 必 須 一 一 向 資 金 擁 有 者 直 接 借 錢 的 情 況 而 言 , 銀 行 等 金
融 中 介 機 構 可 以 在 不 損 及 儲 蓄 者 流 動 性 之 前 提 下 , 將 許 多 流 動 性 偏
好 不 確 定 的 個 別 存 款 者 聚 集 起 來 , 對 資 金 做 較 為 集 中 、 大 規 模 的 運
用 (Diamond and Dybvig, 1983; White, 1998: 14-15; Allen and Gale,
2004: 1024)。 這 也 導 致 許 多 學 者 更 進 一 步 主 張 銀 行 主 導 式 金 融 體
制 享 有 在 一 般 性 金 融 專 業 資 訊 上 的 規 模 與 範 疇 經 濟 (economies of
3. 在 英 、 美 等 國 的 市 場 式 金 融 體 系 中 雖 也 有 銀 行 , 但 其 所 扮 演 角 色 與 日 、 德 等 國 採 銀 行 式
金 融 體 系 的 銀 行 並 不 太 一 樣 。 由 於 在 兩 種 金 融 體 系 中 , 銀 行 都 在 支 付 上 扮 演 主 要 功 能 ,
因 此 , 本 文 的 討 論 不 將 支 付 功 能 列 入 作 為 主 要 的 比 較 對 象 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 61
scale and scope), 亦 即 銀 行 在 選 擇 與 處 理 投 資 對 象 時 , 比 較 可 以 透
過 多 元 的 專 業 化 克 服 資 訊 不 對 稱 、 交 易 成 本 等 問 題 ( 相 對 於 投 資 者
在 證 券 市 場 中 必 須 由 個 人 直 接 投 資 的 方 式 ), 所 以 銀 行 在 有 效 動 員
儲 蓄 、 匯 聚 資 金 、 確 認 好 的 投 資 計 畫 與 企 業 並 加 以 倡 導 , 甚 或 深 入
監 督 貸 款 者 對 資 金 的 運 用 或 參 與 企 業 治 理 等 方 面 擁 有 相 對 優 勢
( Fohlin, 1998b: 4-5; Beck et al., 2000: 1-4; Demirguc-Kunt and
Levine, 1999: 2; Levine, 1997: 689-691; White, 1998: 18-20)。
2. 深 入 個 別 化 的 資 訊 蒐 集 與 解 讀 能 力
其 次 , 基 於 業 務 需 要 , 銀 行 通 常 會 與 許 多 企 業 發 展 出 長 期 而 密
切 的 接 觸 經 驗 。 因 此 , 銀 行 不 但 在 蒐 集 、 解 讀 其 往 來 企 業 相 關 的 一
般 性 資 訊 上 擁 有 很 強 的 效 率 , 在 個 別 向 貸 款 者 的 私 密 性 資 訊 蒐 集
上 , 銀 行 同 樣 享 有 規 模 與 範 疇 經 濟 上 的 優 勢 (Levine, 1997: 689;
Fohlin, 1998b: 5;Tadesse, 2001: 6; Anderson and Makahija, 1999:
313-315; White, 1998: 15-16; Beck et al., 2000: 3)。 透 過 這 些 優 勢 ,
銀 行 往 往 可 與 借 款 者 透 過 長 期 密 切 互 動 而 擁 有 對 彼 此 特 殊 需 要 的 深
入 瞭 解 (Fohlin,1998a: 37; Hackethal, 2000: 5; Miwa and Ramseyer,
2003: 1-2; Levine, 1997: 695, 697; Bodenhorn, 2003: 485)。 相 對 的 ,
資 本 市 場 雖 也 有 資 訊 蒐 集 、 解 讀 與 散 播 的 功 能 , 但 其 所 蒐 集 與 提 供
的 多 是 系 統 化 、 標 準 化 的 資 訊 , 只 要 有 充 分 但 一 般 性 的 專 業 訓 練 既
可 吸 收 瞭 解 。 基 於 這 種 優 勢 , 銀 行 比 一 般 投 資 者 更 能 做 好 事 先 篩 選
個 別 優 質 的 貸 款 者 或 投 資 計 畫 , 在 事 先 (ex ante) 防 止 逆 向 選 擇 ,
或 者 事 後 (ex post) 透 過 財 務 控 管 、 監 督 等 , 有 效 遏 止 道 德 危 機 的

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問 題 (Bodenhorn, 2003: 487; Miwa and Ramseyer, 2003: 1-2)。 4
更 進 一 步 言 , 銀 行 不 但 有 極 高 的 傾 向 與 向 其 借 錢 的 企 業 形 成 長
期 、 緊 密 且 多 面 向 的 互 動 關 係 , 甚 至 會 促 進 企 業 與 企 業 之 間 也 流 行
長 期 、 緊 密 的 互 動 關 係 (Sylla and Wright, 2004: 6)。 在 有 關 日 本 、
南 韓 或 德 國 銀 行 體 系 的 比 較 分 析 文 獻 中 , 多 數 學 者 就 認 為 在 這 些 國
家 中 , 都 有 所 謂 主 要 或 主 導 銀 行 (main bank or leading bank) 的 共
通 現 象 , 而 主 要 銀 行 的 優 勢 就 是 建 立 在 對 個 別 客 戶 的 深 入 瞭 解 以 及
長 期 密 切 的 往 來 關 係 上 , 而 這 可 以 大 幅 降 低 資 訊 成 本 或 交 易 成 本
(Diamond, 1984; Boot and Thakor, 1997)。 5
4. 所 謂 的 逆 向 選 擇 (adverse selection) 乃 指 因 資 訊 不 對 稱 之 故 , 交 易 對 象 無 法 充 分 得 知 有
關 交 易 標 的 之 資 訊 , 因 此 , 僅 能 以 一 平 均 預 期 的 印 象 來 衡 量 其 風 險 或 價 值 。 如 此 一 來 ,
風 險 或 價 值 超 過 一 般 平 均 水 準 或 預 期 值 者 , 將 因 無 法 得 到 合 理 的 價 格 而 退 出 市 場 , 以 致
於 產 生 「 劣 幣 驅 逐 良 幣 」 的 現 象 。 此 故 , 保 險 公 司 在 承 做 健 康 保 險 時 ( 簽 約 前 ) 都 要 排
除 某 些 高 風 險 的 客 戶 ( 如 年 高 者 、 有 交 通 事 故 紀 錄 者 等 ), 避 免 前 述 現 象 的 發 生 。
銀 行 在 承 做 貸 款 時 , 有 可 能 因 為 資 訊 不 充 分 ( 不 對 稱 ), 而 將 一 家 有 潛 力 的 小 企 業
排 除 在 貸 款 門 外 。 但 如 果 銀 行 擁 有 與 此 小 企 業 密 切 溝 通 的 能 力 , 並 逐 漸 累 積 發 展 與 此 企
業 相 關 的 特 定 性 資 訊 (firm-specific information), 則 前 述 資 訊 不 對 稱 的 問 題 應 可 抒 解 。
所 謂 的 道 德 危 機 (moral hazard) 則 是 指 契 約 簽 訂 後 , 由 於 資 訊 不 對 稱 且 行 為 成 本 不
必 完 全 由 己 方 負 擔 之 故 , 交 易 一 方 極 有 動 機 從 事 某 些 投 機 性 行 為 。 例 如 , 由 於 發 生 事 故
時 有 保 險 公 司 承 擔 大 部 分 成 本 , 駕 駛 人 在 買 汽 車 保 險 後 , 可 能 會 疏 於 維 修 或 保 持 良 好 的
駕 駛 習 慣 ( 如 開 車 不 喝 酒 )。
同 樣 的 , 在 銀 行 貸 款 給 企 業 之 後 , 也 會 面 臨 借 款 人 將 款 項 隨 便 花 用 的 問 題 。 透 過 長
期 的 監 督 、 溝 通 , 甚 至 直 接 互 派 幹 部 ( 包 括 董 監 事 ), 銀 行 貸 款 的 道 德 危 機 問 題 也 可 以
得 到 適 度 管 理 。 此 兩 種 功 能 , 一 來 可 以 使 得 貸 款 更 安 全 , 因 此 , 有 些 原 本 被 排 除 信 用 (credit
rationing) 的 企 業 , 也 可 以 借 到 信 用 。 二 來 可 以 降 低 抵 押 品 的 要 求 與 成 本 。 整 體 而 言 ,
對 信 用 資 金 的 運 用 有 極 重 要 的 促 進 效 果 (Fohlin, 1998b: 21)。
5. 更 進 一 步 來 說 , 此 一 文 獻 認 為 , 透 過 參 與 公 司 治 理 ( 如 差 派 董 監 事 職 務 ), 主 導 性 銀 行
對 向 其 貸 款 之 企 業 擁 有 特 殊 資 訊 並 據 此 而 進 行 更 為 有 效 的 監 督 。 不 但 如 此 , 為 充 分 利 用
資 訊 的 規 模 經 濟 , 與 某 企 業 往 來 的 各 大 銀 行 之 間 還 會 相 互 授 權 , 由 一 家 銀 行 擔 任 某 大 企
業 的 主 導 性 銀 行 , 其 餘 則 扮 演 跟 隨 者 的 角 色 。 針 對 共 同 放 款 對 象 , 主 導 銀 行 在 對 客 戶 密
切 協 商 溝 通 之 後 , 會 將 其 所 獲 得 之 特 殊 性 資 訊 與 其 他 銀 行 公 開 分 享 。 另 外 , 針 對 遭 到 財

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 63
3. 風 險 管 理 能 力
也 有 許 多 學 者 認 為 銀 行 在 風 險 分 擔 (risk sharing)、 避 險
(hedging)、 風 險 多 角 化 (risk diversification) 以 及 風 險 匯 聚 (risk
pooling) 等 所 謂 的 風 險 管 理 上 比 資 本 市 場 具 有 相 對 優 勢 (Allen and
Santomero, 1998; Levine, 1997: 691; Levine, 2002: 2; Tadesse, 2001:
5; Allen and Gale, 2001: 12)。 就 分 類 上 來 說 , 風 險 包 括 流 動 性 風 險
(liquidity risks) 與 特 殊 性 風 險 (unique risks)。 6 前 者 乃 指 資 金 擁
有 者 將 資 金 投 注 於 流 動 性 低 的 資 產 時 , 必 須 承 受 一 大 筆 資 金 卡 在 特
定 投 資 而 無 法 轉 換 成 現 金 另 做 他 用 , 或 者 既 使 可 以 轉 換 , 但 必 須 遭
受 極 大 損 失 的 風 險 。 若 一 國 的 儲 蓄 者 多 數 為 風 險 趨 避 者 , 在 面 對 長
期 固 定 投 資 的 資 金 需 求 時 , 就 算 這 類 的 投 資 機 會 報 酬 率 很 高 , 但 因
流 動 性 風 險 極 高 的 緣 故 , 該 國 所 能 夠 籌 募 到 的 長 期 資 金 就 會 不 夠 。
果 真 如 此 , 一 國 的 經 濟 發 展 在 需 要 大 規 模 資 金 投 入 的 各 種 大 型
計 畫 上 將 遭 到 很 大 的 資 金 瓶 頸 。 銀 行 可 以 透 過 匯 聚 許 多 小 額 活 期 存
務 困 境 的 貸 款 客 戶 ( 借 錢 的 企 業 ), 主 導 性 銀 行 會 先 區 分 該 企 業 是 否 該 救 , 若 該 , 則 主
導 性 銀 行 會 繼 而 主 導 營 救 作 業 , 並 將 該 企 業 重 整 改 組 。
不 過 , 由 於 這 種 資 訊 具 有 高 度 的 企 業 特 殊 性 (firm-specificity), 僅 用 在 此 一 企 業 時
方 有 價 值 。 因 此 ,Beck et al.(2000: 3) 稱 此 種 資 訊 為 隱 性 資 訊 (tacit information)。 在
此 情 況 下 , 該 企 業 與 銀 行 之 間 會 形 成 雙 向 獨 佔 的 問 題 (Bodenhorn, 2003: 488), 解 決 的
方 法 乃 雙 方 發 展 長 期 、 誠 信 的 關 係 。 亦 即 , 由 於 雙 方 皆 可 透 過 違 約 對 對 方 造 成 嚴 重 損 失 ,
因 此 , 唯 有 透 過 相 互 長 期 且 誠 信 的 往 來 , 才 能 解 決 雙 方 獨 佔 的 尷 尬 , 讓 好 的 投 資 得 以 進
行 。 這 就 形 成 所 謂 的 關 係 式 融 資 (relational financing)(Miwa and Ramseyer, 2003: 2-4;
Aoki and Dinc, 1997: 9)。
有 關 日 、 德 的 主 導 性 銀 行 , 見 Aoki and Patrick (1994); Allen (2001); Miwa and
Ramseyer (2003); Allen and Gale (2001: 34-36); Dinç (2000: 787), 有 關 韓 國 的 主 導 性 銀
行 , 參 見 (Chang, 2005: 2; Nam and Kim, 1994)。
6. 又 可 稱 為 非 系 統 性 風 險 (unsystematic risks) 或 個 別 性 風 險 (idiosyncratic risks), 指 的
是 個 別 資 產 特 有 的 風 險 。

64 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
款 (demand deposit) 的 方 式 來 分 割 前 述 的 流 動 性 風 險 。 將 許 多 存 款
人 隨 機 的 流 動 性 需 求 匯 聚 起 來 後 ( 屬 於 一 種 risk pooling), 其 整 體
的 流 動 性 需 求 其 實 並 不 是 哪 麼 高 , 透 過 提 存 適 當 的 準 備 (reserve),
銀 行 既 可 應 付 其 存 戶 所 需 要 的 流 動 性 , 也 可 同 時 匯 集 足 夠 的 資 金 來
進 行 大 規 模 的 投 資 項 目 (Hackethal, 2000: 5)。 如 此 , 銀 行 可 降 低
存 款 者 的 流 動 性 風 險 , 並 促 進 長 期 但 流 動 性 風 險 高 的 投 資 計 畫
(Levine, 1997: 692-693; Levine, 2002: 2; Beck et al., 2000: 3)。
至 於 所 謂 的 特 殊 性 風 險 乃 指 與 個 別 的 投 資 計 畫 、 企 業 、 產 業 、
部 門 、 國 家 相 關 的 各 種 意 外 或 突 發 狀 況 所 產 生 的 風 險 (Levine, 1997:
714)。 銀 行 所 提 供 的 貸 款 可 以 讓 投 資 者 有 效 利 用 財 務 槓 桿 (financial
leverage), 以 部 分 的 自 有 資 金 從 事 更 大 規 模 的 投 資 。 然 而 , 萬 一 投
資 失 敗 , 銀 行 就 必 須 承 擔 連 本 金 也 損 失 的 風 險 。 7 這 意 味 著 , 銀 行
貸 款 給 某 企 業 時 也 同 時 分 擔 其 風 險 (risk sharing)。 為 了 避 免 此 類
風 險 的 過 度 集 中 , 銀 行 可 以 透 過 跨 計 畫 、 跨 企 業 、 跨 地 區 、 跨 時 間 、
跨 部 門 等 多 角 化 方 式 來 分 散 部 署 其 信 用 資 金 (Allen and Gale, 2001:
13-14; Levine, 2002: 2)。 當 銀 行 從 事 上 述 跨 企 業 、 跨 地 區 ( 包 括 跨
國 )、 跨 時 間 的 多 角 化 投 資 時 , 也 可 以 局 部 分 散 通 膨 、 匯 率 、 利 率
方 面 變 動 的 風 險 。 當 然 , 這 些 風 險 還 可 以 透 過 風 險 轉 嫁 、 風 險 匯 聚
等 方 式 來 進 一 步 管 理 (Scholtens and Wensveen, 2000: 1247)。 8
7. 銀 行 貸 款 債 權 不 易 在 市 場 上 做 第 二 次 處 分 ( 將 債 權 轉 賣 ), 所 以 這 樣 的 風 險 不 易 分 割 轉
讓 。 因 此 , 銀 行 不 會 像 股 票 或 債 券 市 場 投 資 者 那 般 , 只 重 視 短 期 的 獲 利 , 打 了 就 跑 。 不
過 , 就 額 度 小 、 有 抵 押 而 標 準 化 的 消 費 性 或 分 期 付 款 貸 款 而 言 ( 如 汽 車 或 房 屋 等 的 分 期
付 款 貸 款 ), 銀 行 還 是 有 可 能 將 之 證 券 化 後 再 出 售 (White, 1998: 15-16)。
8. 多 角 化 乃 是 投 資 者 本 身 在 投 資 時 將 資 金 配 置 在 不 同 的 用 途 上 , 只 要 這 些 投 資 在 所
遭 遇 到 的 隨 機 性 風 險 (random shocks) 上 不 是 完 全 相 關 (perfectly correlated),
就 可 以 產 生 降 低 風 險 的 作 用 。
風 險 轉 嫁 則 是 支 付 某 筆 費 用 , 讓 某 人 來 承 擔 部 分 風 險 。 例 如 , 銀 行 借 錢 給 企

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 65
4. 長 期 互 信 互 助 關 係
許 多 學 者 也 認 為 銀 行 較 傾 向 於 與 貸 款 企 業 形 成 長 期 融 資 關 係 ,
不 會 半 途 看 勢 頭 不 對 跑 掉 , 所 以 , 比 證 券 市 場 中 的 個 別 投 資 者 更 有
動 機 去 注 意 企 業 的 長 期 經 營 與 表 現 。 職 是 之 故 , 銀 行 在 其 客 戶 遭 遇
臨 時 困 頓 時 , 會 伸 出 援 手 , 助 其 渡 過 難 關 。 同 樣 的 , 銀 行 若 遭 遇 到
困 難 , 素 來 往 來 的 貸 款 戶 也 會 共 同 想 辦 法 幫 忙 (Dinc, 2000: 781;
Levine, 2002: 2; Bhide, 1993; Fohlin, 1998a: 37)。 9 在 充 滿 不 確 定 性
的 環 境 中 , 銀 行 針 對 貸 款 者 提 供 的 服 務 可 以 是 高 度 個 別 化 , 且 可 以
由 雙 方 視 情 況 所 需 不 斷 修 正 調 整 的 關 係 式 融 資 (relational
banking)。 因 此 , 銀 行 在 與 個 別 企 業 的 長 期 風 險 分 擔 與 管 理 上 比 證
券 市 場 更 具 優 勢 。
根 據 Allen and Santomero (1998) 與 Allen and Gale (1998) 的 說
法 , 這 是 一 種 雙 方 相 互 密 集 溝 通 協 調 、 學 習 、「 有 福 同 享 、 有 難 同
業 投 資 做 生 意 , 萬 一 借 款 者 生 意 失 敗 , 是 有 可 能 利 息 連 本 金 都 還 不 起 。 這 意 味 著
當 銀 行 貸 款 給 某 企 業 時 , 銀 行 已 分 擔 該 企 業 部 分 的 風 險 (risk sharing)。 這 對 銀 行
來 說 是 一 種 風 險 成 本 , 因 此 , 銀 行 要 針 對 此 部 分 風 險 多 收 些 利 息 費 用 , 作 為 風 險
溢 價 (risk premium)。 銀 行 可 以 透 過 在 利 息 中 收 取 較 高 的 風 險 溢 價 , 作 為 承 受 風
險 轉 嫁 的 費 用 。 也 可 要 求 貸 款 者 必 須 提 供 第 三 者 擔 保 或 保 證 ( 也 可 以 是 政 府 )。
如 此 一 來 , 銀 行 也 可 將 部 分 風 險 轉 嫁 到 第 三 擔 保 者 身 上 。
至 於 風 險 匯 聚 則 是 將 眾 多 不 同 個 體 的 同 類 風 險 ( 如 每 個 人 的 疾 病 風 險 ) 匯 聚 起
來 , 並 收 取 保 險 費 用 以 支 付 少 數 人 在 實 際 遭 遇 預 期 狀 況 時 所 需 付 出 的 成 本 , 例 如 ,
健 康 保 險 或 汽 車 保 險 等 。 在 金 融 產 業 , 由 數 家 銀 行 針 對 一 件 投 資 案 進 行 聯 合 貸 款 、
存 款 保 險 制 度 也 屬 風 險 匯 聚 的 一 種 。
9. Fohlin 稱 之 為 多 期 融 資 契 約 的 最 適 化 (multi-period optimization of financial contract),
見 Fohlin (1998b: 21)。 這 也 包 括 周 轉 不 靈 的 風 險 , 有 了 可 靠 銀 行 的 支 持 , 企 業 在 碰 到 這
種 狀 況 時 , 才 不 會 因 財 務 調 度 的 失 誤 而 全 軍 覆 沒 (White, 1998: 25)。

66 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
當 」 的 過 程 , 這 也 是 銀 行 主 導 式 金 融 體 系 的 最 重 要 特 色 。 10
只 不
過 關 係 式 融 資 的 形 成 並 不 是 因 為 資 訊 不 完 全 之 故 , 而 是 因 為 長 期 的
風 險 分 擔 之 故 。 11
更 進 一 步 言 , 透 過 長 期 、 密 切 互 動 的 關 係 式 融 資 ,
銀 行 可 以 在 企 業 從 事 初 期 創 新 時 收 取 較 低 的 利 息 , 在 燃 眉 之 急 時 給
予 信 用 額 度 的 支 持 , 使 其 比 較 不 會 因 暫 時 的 挫 敗 而 一 蹶 不 振 。 等 到
其 成 功 之 後 , 再 以 較 高 的 利 率 來 回 收 過 去 的 額 外 支 出 。 易 言 之 , 銀
行 可 以 破 除 市 場 價 格 的 一 般 性 限 制 , 以 軟 預 算 (soft budget)、 隱
性 契 約 (implicit contract) 或 具 有 高 度 承 諾 (commitment) 的 方 式
來 進 行 這 種 具 有 長 期 且 高 度 特 殊 性 的 交 易 。 12
在 銀 行 提 供 長 期 關 係
式 融 資 的 保 障 下 , 企 業 也 比 較 願 意 採 取 長 期 的 觀 點 來 經 營 、 創 新 與
投 資 。 因 此 , 對 一 些 具 有 高 報 酬 率 但 必 須 長 期 醞 釀 的 投 資 計 畫 來 說 ,
10. 前 述 強 調 一 般 性 資 訊 不 對 稱 與 交 易 成 本 的 學 者 將 關 係 式 融 資 在 資 訊 管 理 上 的 優 勢 視 為
是 一 種 靜 態 效 率 的 提 升 , 風 險 管 理 的 觀 點 則 將 關 係 式 融 資 視 為 是 一 種 追 求 動 態 效 率 的 手
段 (Levine, 1997: 697; Aoki and Dinc, 1997: 5-7)。
新 古 典 學 派 的 經 濟 學 基 本 上 是 以 「 已 知 偏 好 、 資 源 與 認 知 」 等 條 件 為 前 提 , 分 析 在
各 種 供 需 情 況 下 , 供 需 如 何 調 節 而 得 到 均 衡 , 市 場 如 何 透 過 供 需 的 均 衡 將 資 源 做 最 佳 的
配 置 。 這 種 在 已 知 條 件 下 的 均 衡 , 又 稱 為 靜 態 均 衡 。 當 理 論 在 考 慮 資 源 如 何 做 最 佳 配 置
時 , 若 將 前 述 前 提 條 件 ( 偏 好 、 資 源 與 認 知 ) 也 一 併 當 成 內 生 變 數 考 慮 進 去 , 則 稱 為 動
態 均 衡 。
11. 這 一 點 又 回 到 關 係 式 金 融 上 。 不 過 , 前 述 的 關 係 式 金 融 在 理 論 上 是 強 調 資 訊 優 勢 , 而 此
處 則 強 調 風 險 管 理 上 的 優 勢 , 立 論 點 並 不 一 樣 。
12. 見 Aoki and Dinc (1997: 14); Miwa and Ramseyer (2003: 3-4) ; Allen and Gale (2001:
41); Tadesse (2001: 3)。 另 外 , 由 於 銀 行 的 放 款 債 權 不 易 做 第 二 次 處 分 , 所 以 銀 行
不 會 像 股 票 或 債 券 市 場 投 資 者 那 般 , 只 重 視 短 期 的 獲 利 , 打 了 就 跑 。 由 於 , 銀 行
的 存 款 客 戶 比 股 票 投 資 者 保 守 , 基 本 上 是 以 保 有 本 金 並 賺 取 利 息 為 目 的 , 而 不 是
以 吸 收 風 險 為 目 的 , 因 此 , 銀 行 對 資 金 的 適 足 性 有 極 高 度 的 關 切 。
基 於 長 期 關 係 式 融 資 , 加 上 萬 一 借 款 者 失 敗 無 力 償 還 , 銀 行 又 居 於 債 權 順 位 中 的 最
後 一 位 , 因 此 , 銀 行 比 個 別 的 投 資 者 更 有 動 機 去 注 意 企 業 的 經 營 , 較 注 重 企 業 長 期 的 表
現 (Levine, 2002: 1-2; White, 1998: 16)。 有 關 Commitment 的 概 念 , 見 Aoki and Dinc (1997:
8); Levine (2002: 698)。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 67
銀 行 的 關 係 式 融 資 顯 然 比 較 有 利 。
相 對 而 言 , 市 場 主 導 式 金 融 體 制 ( 如 股 市 ) 通 常 是 透 過 定 期 且
高 度 透 明 的 財 務 報 表 將 企 業 的 經 營 實 況 向 投 資 大 眾 忠 實 揭 露 , 並 藉
著 招 引 併 購 、 企 業 重 整 等 潛 在 威 脅 來 催 動 「 公 司 治 理 」。 在 此 情 況
下 , 企 業 的 經 營 團 隊 會 比 較 傾 向 於 追 求 在 短 期 內 就 能 在 財 報 上 呈 現
出 來 的 作 為 或 極 容 易 吸 引 一 般 投 資 人 注 意 的 革 命 性 創 新 (Abernathy
et al., 1983)。 在 上 述 講 究 長 期 、 創 新 的 情 況 下 , 管 理 者 或 經 營 者
的 表 現 很 可 能 在 短 期 內 並 無 法 由 外 部 觀 察 到 ( 其 績 效 表 現 極 易 遭 到
眾 多 其 他 複 雜 因 素 的 干 擾 )。 而 在 關 係 式 融 資 中 , 透 過 緊 密 的 溝 通 、
監 督 , 可 以 較 及 時 、 貼 切 的 方 式 瞭 解 經 營 者 的 能 力 與 表 現 , 比 較 不
會 在 不 利 的 環 境 中 犧 牲 好 的 經 營 團 隊 , 企 業 組 織 核 心 能 力 的 創 新 、
發 展 與 累 積 也 比 較 順 利 。 這 樣 的 好 處 當 然 也 適 用 於 需 要 長 時 間 方 能
孕 育 的 投 資 計 畫 、 企 業 或 產 業 的 發 展 (Fohlin, 1998b: 22)。 這 對 開
發 中 國 家 或 企 圖 朝 新 科 技 、 新 產 業 與 新 市 場 轉 型 的 國 家 而 言 , 特 別
重 要 。
( 二 ) 主 張 市 場 主 導 式 金 融 體 制 較 具 相 對 競 爭 優 勢
的 理 論
以 資 本 市 場 為 基 礎 的 金 融 體 制 其 最 主 要 特 色 是 金 融 市 場 中 有 許
多 不 同 種 類 且 高 度 專 業 化 的 金 融 機 構 , 如 商 業 銀 行 專 門 負 責 收 受 活
期 ( 支 票 ) 存 款 並 投 資 於 短 期 融 資 , 投 資 銀 行 專 門 負 責 股 票 承 銷 ,
儲 蓄 銀 行 專 門 收 受 定 期 存 款 並 投 資 於 長 期 的 債 券 與 購 屋 貸 款 等 。 每
種 金 融 機 構 為 數 眾 多 , 彼 此 間 高 度 競 爭 。 較 大 型 的 企 業 在 籌 措 外 部
資 金 時 通 常 會 透 過 非 銀 行 性 的 金 融 機 構 (non-bank financial
institutions, 如 投 資 銀 行 ) 利 用 初 級 資 本 (primary capital, 亦 即 發

68 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
行 小 額 的 新 股 票 或 債 券 ) 來 籌 措 其 所 需 的 中 長 期 資 金 。
在 這 樣 的 金 融 體 制 中 雖 也 有 銀 行 , 但 其 功 能 多 僅 限 於 短 期 融 資
(Zysman, 1983: 61-63, 70)。 在 標 準 化 的 細 分 之 下 , 每 一 最 小 單 位
的 持 股 都 具 有 相 同 的 權 利 與 義 務 , 便 於 整 體 投 資 的 風 險 可 以 透 過 眾
多 不 同 的 小 額 投 資 者 來 分 散 承 擔 。 所 謂 標 準 化 乃 指 證 券 交 易 管 制 機
關 嚴 格 要 求 , 凡 公 開 發 行 之 股 票 必 須 遵 守 一 套 嚴 格 且 標 準 化 的 財 務
會 計 準 則 與 公 告 程 序 , 定 期 將 公 司 經 營 相 關 的 財 務 資 訊 以 高 度 透 明
的 方 式 公 開 讓 投 資 市 場 上 的 大 眾 知 道 。
此 外 , 為 系 統 、 深 入 的 詮 釋 各 企 業 所 發 佈 的 財 務 或 其 他 資 訊 ,
市 場 主 導 式 金 融 體 制 中 也 會 發 展 出 許 多 專 業 金 融 機 構 以 及 證 券 評 等
機 構 , 負 責 蒐 集 並 公 布 各 種 專 門 的 金 融 資 訊 , 包 括 企 業 評 等 (Miwa
and Ramseyer, 2003: 2)。 因 此 , 市 場 主 導 式 金 融 體 制 高 度 講 究 遵 守
相 關 證 券 交 易 法 令 、 標 準 化 資 訊 的 蒐 集 與 公 開 , 外 部 投 資 人 的 權 益
也 受 到 高 度 保 護 。 與 銀 行 主 導 式 金 融 體 系 比 較 起 來 , 市 場 主 導 式 金
融 體 制 比 較 沒 有 辦 法 針 對 個 別 企 業 、 產 業 做 較 深 入 、 長 期 的 資 訊 蒐
集 、 比 較 與 分 析 。
由 於 標 準 化 與 資 訊 公 開 , 單 一 的 的 持 股 者 可 透 過 極 低 的 交 易 成
本 在 次 級 資 本 市 場 (secondary capital market) 中 頻 繁 的 轉 手 交 易 。
這 使 得 最 初 的 投 資 者 (primary investors) 可 半 途 脫 手 而 避 開 套 牢 的
風 險 , 增 加 股 票 ( 或 債 券 ) 對 一 般 投 資 者 的 吸 引 力 。 在 這 種 以 資 本
性 資 金 為 主 的 社 會 中 , 原 始 的 股 份 持 有 者 可 以 在 需 要 時 , 透 過 次 級
資 本 市 場 將 手 中 的 持 份 迅 速 轉 賣 , 並 對 其 所 擁 有 的 資 產 進 行 重 組
(reshuffling)。 基 本 上 , 這 是 一 種 高 度 多 角 化 、 高 度 市 場 化 的 風 險
管 理 方 式 。 每 當 投 資 標 的 有 任 何 較 顯 著 而 非 預 期 的 波 動 出 現 時 , 資
本 市 場 的 投 資 者 傾 向 於 透 過 買 賣 不 同 證 券 的 方 式 將 資 產 組 合 重 新 佈

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 69
局 (portfolio re-shuffling) 以 重 新 分 散 與 管 理 風 險 。 由 於 股 份 或 債
券 可 分 割 以 及 可 以 在 次 級 資 本 市 場 迅 速 流 通 變 現 的 特 質 , 長 期 巨 額
投 資 之 資 金 可 以 由 許 多 短 期 小 額 的 資 金 匯 集 而 成 。 由 於 有 這 樣 的 特
性 , 不 論 是 流 動 性 風 險 也 好 , 抑 或 是 特 殊 性 風 險 也 好 , 市 場 主 導 式
金 融 體 制 都 是 由 眾 多 投 資 者 個 人 以 小 額 、 高 度 分 散 的 方 式 直 接 投
資 , 也 直 接 分 擔 這 些 風 險 (Zysman, 1983: 60)。
在 此 種 金 融 體 制 之 下 , 資 金 使 用 者 ( 企 業 ) 追 求 的 是 短 期 報 酬
率 的 極 大 化 , 13 與 資 金 供 應 者 間 乃 是 透 過 市 場 買 賣 (entry and exit)
的 方 式 互 動 , 彼 此 間 沒 有 需 要 維 持 長 期 而 密 切 的 互 動 。 例 如 , 若 是
企 業 的 經 營 團 隊 沒 有 善 盡 營 運 管 理 之 責 , 則 股 份 持 有 者 會 拋 售 持 股
而 導 致 該 企 業 股 價 下 跌 , 進 而 使 得 該 企 業 的 資 產 被 低 估 。 如 此 一 來 ,
該 企 業 極 有 可 能 引 來 併 購 , 並 使 該 經 營 團 隊 遭 到 重 整 、 解 職 。 這 種
以 退 出 (exit) 代 替 發 言 (voice) 的 交 易 方 式 使 得 標 準 化 的 投 資 資
金 可 以 迅 速 的 在 初 級 與 次 級 市 場 流 動 , 增 加 資 金 運 用 的 效 率 , 連 帶
的 也 對 經 營 者 造 成 追 求 短 期 經 營 效 率 的 壓 力 (Hirschman, 1970;
Zysman, 1983: 57, 63; Berger et al., 1989: 43-44)。 在 市 場 主 導 式 金
融 體 制 中 的 銀 行 , 由 於 集 中 在 短 期 借 貸 之 故 , 與 其 往 來 客 戶 也 不 會
發 展 出 密 切 而 長 期 的 互 動 關 係 。
至 於 其 他 金 融 機 構 ( 如 保 險 公 司 或 投 資 銀 行 ), 也 都 是 採 取 資
產 組 合 式 的 資 金 管 理 方 式 , 不 會 與 借 錢 者 發 展 長 期 關 係 (Zysman,
1983: 63)。 14 不 過 , 在 資 金 投 資 者 以 多 角 化 、 資 產 不 斷 重 新 組 合
13. 亦 即 可 以 在 財 務 報 表 上 呈 現 出 來 的 利 潤 率 。
14. 美 國 聯 邦 政 府 在 一 九 三 三 年 通 過 的 Glass-Steagall Act 規 定 , 除 非 特 殊 情 形 下 ( 如 企 業 破
產 重 整 時 ), 禁 止 銀 行 擁 有 其 他 企 業 的 股 份 。 另 外 , 三 零 年 代 的 許 多 州 ( 像 紐 約 州 ) 也
禁 止 保 險 業 持 有 其 他 企 業 的 股 票 。 最 近 , 壽 險 公 司 、 共 同 基 金 、 退 休 基 金 等 皆 被 允 許 持
有 股 票 , 但 對 個 股 的 持 分 有 嚴 格 限 制 , 以 確 保 不 會 對 競 爭 機 制 造 成 限 制 。 因 此 , 美 國 股

70 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
的 方 式 來 追 求 短 期 最 大 預 期 報 酬 率 的 壓 力 之 下 , 以 資 本 市 場 為 主 的
金 融 體 制 卻 也 造 成 投 資 者 與 經 營 者 皆 只 看 重 短 期 報 酬 率 的 極 大 化 ,
忽 略 組 織 隱 性 長 期 競 爭 力 的 創 造 與 維 護 (Zysman, 1983: 63; Allen
and Gale, 2001: 11)。 若 有 創 業 者 可 以 簡 明 而 易 懂 的 方 式 推 動 創 新
並 獲 得 投 資 大 眾 認 同 , 則 創 業 者 可 以 在 本 身 並 不 擁 有 資 金 的 情 況
下 , 籌 措 龐 大 資 金 , 推 動 大 規 模 投 資 計 畫 。 若 經 營 失 敗 , 反 正 一 拍
兩 散 , 大 部 分 的 損 失 由 投 資 大 眾 分 散 吸 收 , 只 要 不 會 造 成 系 統 性 、
多 數 產 業 的 失 敗 , 這 不 會 對 整 體 經 濟 的 穩 定 性 造 成 太 大 的 問 題 。
主 張 市 場 主 導 式 金 融 體 制 較 優 的 學 者 則 認 為 , 成 熟 的 資 本 市 場
有 下 列 優 點 : 在 大 規 模 的 資 本 市 場 交 易 量 下 , 企 業 表 現 的 資 訊 在 價
值 上 會 顯 著 提 高 。 因 此 , 會 促 進 針 對 企 業 經 營 從 事 系 統 性 且 標 準 化
研 究 的 動 機 。 15 如 此 一 來 , 在 成 熟 的 資 本 市 場 中 , 具 標 準 化 且 系 統
化 的 資 訊 高 度 透 明 、 流 通 , 資 訊 不 對 稱 與 交 易 成 本 的 問 題 相 對 較 不
嚴 重 。 其 次 , 由 於 在 成 熟 的 資 本 市 場 中 收 購 (takeover) 比 較 容 易 ,
而 管 理 階 層 的 酬 償 也 與 企 業 整 體 表 現 較 為 緊 密 關 連 , 因 此 , 企 業 的
治 理 與 效 率 會 提 高 。 甚 至 , 由 於 八 零 年 代 以 來 各 種 避 險 資 產 的 創 新 ,
更 能 促 進 風 險 管 理 的 效 率 。
最 後 , 在 比 較 大 範 圍 的 經 濟 不 景 氣 、 泡 沫 經 濟 引 爆 等 問 題 上 ,
由 於 風 險 是 由 國 內 ( 甚 至 國 際 ) 一 般 投 資 大 眾 以 高 度 開 放 且 分 散 的
方 式 所 廣 泛 承 擔 , 因 此 , 市 場 主 導 式 金 融 體 制 比 較 不 會 有 財 務 上 的
票 所 有 權 的 分 佈 以 金 融 機 構 6% 最 低 ( 其 他 國 家 平 均 為 29%), 其 他 非 金 融 機 構 佔 14
%( 與 英 國 近 似 , 但 比 法 、 德 、 日 高 ), 個 人 家 戶 持 有 的 比 率 還 是 最 高 (Allen and Gale,
2001: 28)。
15. 所 謂 系 統 性 且 標 準 化 研 究 乃 指 此 類 研 究 有 相 當 一 般 化 的 理 論 基 礎 , 根 據 這 種 一 般 化 理 論
基 礎 所 得 到 的 研 究 結 論 可 以 相 當 低 的 成 本 來 大 規 模 散 佈 , 其 意 涵 很 容 易 被 廣 大 的 資 訊 使
用 者 所 接 受 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 71
骨 牌 效 應 , 長 期 整 體 表 現 相 對 比 較 穩 定 (Levine, 2002: 2-3; Fohlin,
1998b: 25; Allen and Gale, 1999: 1244; Aoki and Dinc, 1997: 13)。 一
個 採 行 市 場 主 導 式 金 融 體 制 的 國 家 若 又 兼 具 市 場 開 發 或 產 業 科 技 的
領 先 地 位 , 則 每 當 有 大 型 新 市 場 的 開 拓 或 主 要 新 產 品 、 新 科 技 的 創
新 , 市 場 主 導 式 金 融 體 制 提 供 了 迅 速 、 有 效 率 的 資 金 動 員 機 制 , 使
得 上 述 這 種 「 大 規 模 、 革 命 性 」 的 創 新 嘗 試 可 以 快 速 進 行 。 這 樣 ,
不 但 對 經 濟 成 長 有 幫 助 , 對 金 融 結 構 、 甚 至 整 體 資 本 主 義 社 會 的 穩
定 性 也 有 極 大 的 幫 助 。 此 派 學 者 也 相 對 認 為 , 強 大 的 銀 行 並 不 見 得
對 經 濟 發 展 有 益 , 因 為 他 們 會 利 用 在 資 訊 上 或 關 係 上 寡 占 的 能 力 ,
阻 礙 金 融 市 場 的 創 新 , 並 透 過 長 期 連 帶 關 係 或 對 客 戶 資 訊 壟 斷 的 優
勢 , 要 不 就 是 過 度 保 護 其 核 心 顧 客 , 與 企 業 管 理 階 層 同 流 合 污 , 有
礙 產 業 的 競 爭 與 創 新 , 要 不 就 是 剝 削 貸 款 企 業 。
四 、 前 述 理 論 的 檢 討 與 整 理
綜 合 上 述 理 論 , 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 在 管 理 個 別 客 戶 的 靜 態 與
動 態 資 訊 與 風 險 分 擔 上 享 有 相 對 優 勢 , 在 資 金 相 對 較 不 充 沛 的 國 家
中 較 易 動 員 集 中 資 金 , 有 利 於 集 中 輔 助 企 業 與 產 業 的 發 展 。 市 場 主
導 式 金 融 體 制 則 在 系 統 化 與 標 準 化 的 資 訊 管 理 及 廣 泛 的 風 險 分 擔 上
享 有 相 對 優 勢 , 較 適 合 施 行 在 資 金 充 沛 的 國 家 中 , 便 於 大 規 模 、 高
度 創 意 性 產 業 的 突 破 。 然 而 , 上 述 兩 種 理 論 都 是 以 極 為 一 般 性 的 經
濟 原 理 所 發 展 出 的 初 步 討 論 , 到 底 何 種 理 論 正 確 , 目 前 的 文 獻 不 但
未 能 得 到 明 確 一 致 的 證 據 與 結 論 , 反 倒 是 發 現 不 少 與 理 論 預 測 相 互
矛 盾 的 實 際 現 象 。 為 了 進 一 步 釐 清 這 些 問 題 , 本 節 特 別 將 上 述 靜 態
vs. 動 態 的 資 訊 觀 點 以 及 靜 態 vs. 動 態 的 風 險 管 理 觀 點 所 遭 遇 的 問 題

72 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
作 一 系 統 性 的 整 理 與 檢 討 , 並 進 一 步 引 出 有 關 國 家 在 金 融 體 制 形 成
中 所 扮 演 角 色 的 討 論 。
( 一 ) 靜 態 資 訊 觀 點 的 問 題
前 述 有 關 銀 行 在 一 般 資 訊 上 所 享 有 的 規 模 與 範 疇 經 濟 , 對 個 別
企 業 、 產 業 具 有 深 度 資 訊 、 監 督 之 優 勢 , 因 此 較 能 解 決 逆 向 選 擇 與
道 德 危 機 等 問 題 的 見 解 , 基 本 上 是 屬 於 比 較 簡 單 、 靜 態 效 率 的 說 法 。
這 樣 的 說 法 如 果 正 確 , 則 與 銀 行 有 密 切 關 係 的 企 業 應 比 未 與 銀 行 有
密 切 關 係 的 企 業 具 有 更 高 的 報 酬 率 才 對 。 然 而 , 根 據 不 少 實 證 分 析
的 結 論 發 現 , 前 者 的 報 酬 率 反 而 較 低 。 16 另 外 , 若 資 訊 觀 點 是 正 確
的 話 , 一 個 極 為 弔 詭 且 需 要 進 一 步 解 釋 的 現 象 乃 : 小 企 業 由 於 缺 乏
知 名 度 、 系 統 性 的 財 務 報 告 措 施 , 不 易 為 外 界 金 融 機 構 所 瞭 解 , 容
易 遭 遇 財 務 限 制 , 因 此 對 銀 行 關 係 式 融 資 的 需 求 也 應 該 比 大 企 業 高
才 對 。 然 而 , 在 像 日 本 這 樣 的 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 國 家 裡 , 關 係 式
融 資 大 多 是 存 在 於 大 企 業 與 銀 行 之 間 。 在 美 國 這 種 典 型 市 場 主 導 式
金 融 體 制 的 國 家 , 大 企 業 的 外 部 資 金 卻 多 依 賴 資 本 市 場 , 反 倒 是 小
企 業 與 銀 行 間 傾 向 於 發 展 所 謂 的 關 係 式 融 資 (Miwa and Ramseyer,
2003: 7; Berger and Udell, 1994; Aoki and Dinc, 1997: 6, 12;
Bodenhorn, 2003)。
其 次 , 根 據 資 訊 觀 點 以 及 交 易 成 本 理 論 我 們 可 以 推 導 出 以 下 假
設 : 若 銀 行 間 的 競 爭 程 度 較 高 或 企 業 的 市 場 主 導 能 力 較 強 , 則 企 業
16. 例 如 ,Nakatani (1984) 曾 針 對 屬 於 原 日 本 六 大 財 團 的 企 業 與 獨 立 性 企 業 的 報 酬 率 做 比
較 , 前 者 因 屬 於 財 團 之 故 , 與 財 團 的 銀 行 也 有 密 切 的 關 係 式 融 資 , 後 者 則 無 。 在 控 制 產
業 別 、 企 業 規 模 等 因 素 之 後 ,Nakatani 發 現 , 與 銀 行 有 密 切 關 係 的 企 業 投 資 報 酬 率 反 而
降 低 。 其 次 ,Weinstein 和 Yafeh (1995) 也 針 對 日 本 的 企 業 作 類 似 的 分 析 , 也 發 現 與 銀
行 有 關 係 式 融 資 的 企 業 其 財 務 成 本 反 而 有 偏 高 的 傾 向 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 73
向 銀 行 貸 款 的 相 對 成 本 會 比 較 低 ( 包 括 銀 行 對 企 業 在 業 務 上 的 干
涉 ), 而 其 獲 利 率 也 會 比 較 高 , 與 銀 行 間 的 關 係 式 融 資 也 會 減 弱
(Peterson and Rajan, 1995; Aoki and Dinc, 1997: 17; Dinc, 2000:
782)。 然 而 ,Boot and Thakor (2000) 的 實 證 研 究 卻 發 現 , 當 銀 行
與 銀 行 間 的 競 爭 程 度 增 加 時 , 銀 行 會 以 擴 大 關 係 式 融 資 的 方 式 來 應
付 。 但 當 面 臨 來 自 資 本 市 場 的 競 爭 時 , 銀 行 會 以 強 化 優 質 關 係 式 融
資 的 方 式 來 回 應 。 許 多 其 他 的 研 究 也 都 一 致 發 現 面 對 較 高 競 爭 壓 力
的 銀 行 ( 或 分 行 ) 有 明 顯 強 化 關 係 式 融 資 的 傾 向 (Degryse and Ongena,
2003; Hauswald and Marquez, 2000; Dinc, 2000)。 17 如 果 這 樣 的 實
證 發 現 無 誤 , 則 交 易 成 本 理 論 - 交 易 次 數 越 頻 繁 、 涉 及 的 投 資 或 商 品
越 不 具 特 殊 性 , 則 經 濟 治 理 的 模 式 越 有 利 於 市 場 的 方 式 — 的 基 本 理
論 也 是 有 問 題 的 (Williamson, 1985: 72-80; Storper, 1992: 78-79)。
( 二 ) 風 險 管 理 觀 點 的 問 題
以 風 險 分 擔 觀 點 來 看 待 金 融 體 制 的 相 對 競 爭 優 勢 也 有 靜 態 與 動
態 風 險 分 擔 契 約 的 差 別 。 所 謂 靜 態 契 約 乃 指 權 利 義 務 與 對 價 關 係 明
確 的 契 約 (explicit contract), 屬 於 一 種 不 拉 關 係 也 不 套 交 情 的
(arm’s-length) 市 場 式 風 險 分 擔 契 約 , 又 稱 為 complete contingent
contract 。 在 靜 態 的 風 險 分 擔 契 約 中 , 有 一 些 是 基 於 跨 時 期
(inter-temporal) 但 明 確 (explicit) 的 方 式 來 分 擔 風 險 , 如 保 險 、
17. 不 過 , 前 兩 篇 實 證 分 析 也 都 發 現 , 面 臨 較 劇 烈 競 爭 的 分 行 在 強 化 關 係 式 融 資 的 同
時 , 也 會 縮 小 其 貸 款 的 產 業 範 圍 , 變 得 更 為 專 業 化 。 這 兩 篇 論 文 的 作 者 都 採 取 較
複 雜 的 策 略 觀 點 來 看 待 上 述 行 為 。
另 外 ,Dinc (2000) 在 分 析 債 券 市 場 解 除 管 制 對 銀 行 關 係 式 放 款 的 影 響 後 , 也
得 到 銀 行 會 強 化 關 係 式 放 款 的 結 論 。 這 些 研 究 都 意 味 著 競 爭 程 度 的 提 高 , 並 沒 有 促
使 銀 行 從 事 更 市 場 性 的 活 動 , 反 而 是 強 化 關 係 式 融 資 。

74 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
期 貨 、 選 擇 權 等 (Allen and Gale, 2001: 13-14)。 雖 然 有 不 少 學 者
相 當 直 覺 的 認 為 這 樣 的 觀 念 似 乎 可 用 在 關 係 式 融 資 上 , 但 , 這 樣 的
看 法 是 有 問 題 的 。 因 為 , 靜 態 風 險 分 擔 契 約 還 是 市 場 式 的 風 險 分 擔
機 制 , 乃 是 高 度 標 準 化 、 權 利 義 務 非 常 清 楚 的 完 全 契 約 , 不 會 發 展
出 多 餘 的 或 看 情 況 而 定 的 關 係 或 人 脈 。
另 一 種 風 險 管 理 途 徑 則 聚 焦 在 交 易 者 因 彼 此 之 間 長 期 特 殊 需 要
而 相 互 奧 援 的 非 正 式 約 定 , 又 稱 為 不 完 全 契 約 (incomplete contract)
或 隱 性 契 約 (implicit contract, 見 Allen and Gale, 2004: 1025; Allen
and Gale, 1999: 1243)。 18 直 覺 上 , 不 完 全 或 隱 性 契 約 比 較 能 符 合
關 係 式 融 資 非 正 式 、 長 期 相 互 支 援 的 特 性 , 因 此 , 也 比 較 適 合 作 為
分 析 關 係 式 融 資 的 理 論 基 礎 。 問 題 是 , 到 目 前 為 止 , 隱 性 契 約 的 討
論 還 是 基 於 「 理 性 的 基 礎 」, 對 於 何 謂 關 係 式 融 資 也 還 沒 有 清 楚 的
定 義 , 理 論 的 發 展 也 還 是 有 許 多 懸 而 未 決 的 問 題 。 例 如 ,Allen and
Gale(1999: 1246-1249) 認 為 在 無 限 次 賽 局 (infinite games) 的 架
構 下 , 19 為 求 能 透 過 經 濟 學 的 數 理 邏 輯 來 分 析 銀 行 與 客 戶 是 否 會 發
18. 更 清 楚 的 說 , 隱 形 契 約 指 的 是 長 期 交 易 的 雙 方 在 沒 有 明 確 契 約 規 範 下 , 卻 有 動 機 繼 續 遵
守 彼 此 的 約 定 。 隱 形 契 約 理 論 在 勞 動 經 濟 學 中 早 已 發 展 , 例 如 M. Aoki 就 認 為 日 本 大 企
業 的 終 身 雇 用 制 就 是 一 種 隱 形 契 約 , 透 過 隱 形 契 約 , 日 本 大 企 業 的 員 工 在 資 淺 時 期 必 需
支 付 很 多 額 外 的 成 本 , 盡 力 表 現 、 努 力 學 習 ( 包 括 超 時 加 班 )。 如 果 他 們 經 得 起 這 種 試
煉 , 雇 主 會 在 員 工 達 到 相 當 資 深 程 度 後 , 給 予 比 外 面 勞 動 市 場 更 好 的 待 遇 、 福 利 與 保 障 。
在 這 種 情 形 下 , 資 淺 時 期 的 額 外 付 出 就 等 於 交 了 一 筆 保 證 金 或 抵 押 金 , 等 雇 主 對 其 有 足
夠 的 信 任 之 後 , 才 逐 漸 加 碼 奉 還 。 因 此 , 日 本 大 企 業 的 員 工 並 不 是 比 較 效 忠 公 司 , 而 事
出 於 隱 形 契 約 的 理 性 表 現 (Aoki, 1990; Miwa and Ramseyer, 2003: 8)。
19. 跨 時 期 的 風 險 分 擔 理 論 , 基 本 上 是 基 於 多 次 或 無 限 次 合 作 賽 局 (infinitely cooperative
games) 的 架 構 。 此 一 架 構 的 基 本 說 法 是 , 在 交 易 者 必 須 在 時 間 線 上 進 行 極 多 次 或 無 限
次 交 易 的 情 況 下 , 只 要 時 間 折 算 因 素 ( 一 般 以 市 場 利 率 代 之 ) 不 是 很 大 , 則 極 易 導 致 合
作 的 未 來 好 處 大 於 目 前 毀 約 所 能 得 到 的 淨 效 益 ( 毀 約 得 到 的 效 益 — 因 毀 約 而 喪 失 的 未 來
效 益 )。 若 然 , 自 私 理 性 的 個 人 是 會 合 作 的 , 亦 即 合 作 是 合 理 的 , 利 他 也 是 合 理 的
(Fafcharmps, 1992: 149-150)。 註 37 有 更 多 相 關 的 討 論 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 75
展 關 係 式 融 資 , 應 當 依 循 von Neumann-Morgenstern 的 風 險 決 策 理
論 , 先 假 定 行 為 者 對 未 來 的 狀 態 (states)、 各 種 狀 態 發 生 的 機 率 、
輸 贏 的 大 小 (payoffs)、 風 險 偏 好 (risk preference) 都 有 明 確 的 認
知 , 然 後 才 能 按 照 預 期 淨 效 用 與 風 險 程 度 的 最 適 化 來 分 析 其 最 佳 的
行 為 究 竟 為 短 期 投 機 或 長 期 合 作 。 在 討 論 投 資 者 如 何 選 擇 將 資 金 分
配 到 各 種 資 產 時 , 同 樣 的 也 是 必 須 基 於 對 各 項 投 資 標 的 的 預 期 報 酬
率 、 風 險 係 數 、 投 資 者 的 風 險 偏 好 等 因 素 皆 有 充 分 瞭 解 後 , 再 以 資
產 組 合 理 論 來 分 析 。 20
問 題 是 , 如 果 交 易 雙 方 預 知 各 種 風 險 相 關 參 數 , 為 何 不 以 市 場
式 風 險 管 理 工 具 來 避 險 , 非 得 要 靠 銀 行 的 關 係 式 融 資 不 可 ? 甚 至 ,
只 要 輸 贏 大 小 或 折 現 率 在 關 鍵 值 附 近 稍 微 改 變 , 參 與 賽 局 者 應 既 有
強 烈 的 反 應 ( 由 合 作 變 不 合 作 , 或 反 之 )。 但 由 現 實 上 像 在 日 、 德
等 國 中 , 銀 行 與 企 業 間 的 關 係 式 融 資 大 部 分 都 呈 現 相 當 持 久 穩 定 的
事 實 來 看 , 博 奕 理 論 的 說 法 可 能 還 是 需 要 改 進 之 處 。 金 融 學 者 目 前
雖 未 充 分 回 答 此 問 題 , 卻 提 到 一 些 金 融 產 業 較 為 奇 特 的 現 象 , 並 隱
約 建 議 這 些 問 題 的 處 理 方 式 可 能 是 各 種 不 同 金 融 體 制 形 成 的 基 礎 。
例 如 ,Allen and Gale(1999: 1248-1249) 提 到 , 銀 行 的 貸 款 客
戶 有 可 能 是 極 度 的 厭 惡 風 險 (infinitely risk-averse),Allen and Gale
(2001: 13) 也 論 及 有 所 謂 的 無 法 多 角 化 的 風 險 (non-diversifiable
risks)。Scholtens and Wensveen (2000: 1249) 與 Aoki (1990) 更 指
出 銀 行 在 財 務 風 險 管 理 上 的 一 項 核 心 功 能 乃 排 除 或 預 防 企 業 因 破
20. 資 產 組 合 理 論 也 是 先 假 定 某 些 可 供 選 擇 的 資 產 項 目 , 然 後 分 析 如 何 透 過 資 產 買 賣 或 重 組
(reshuffling) 來 達 到 預 期 風 險 與 收 益 的 最 有 效 配 置 ( 最 適 化 )。 根 據 這 種 理 論 , 假 定
各 種 金 融 工 具 的 買 賣 手 續 成 本 極 低 , 則 為 將 風 險 多 角 化 , 投 資 人 會 盡 可 能 持 有 各 種 投 資
資 產 , 但 都 僅 一 點 點 。 當 各 種 參 數 有 變 動 時 , 則 以 調 整 資 產 組 合 的 方 式 來 達 到 再 次 的 最
適 化 (Allen and Gale, 2001: 13)。

76 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
產 、 倒 閉 而 招 致 重 大 財 務 損 失 的 危 險 。 特 別 是 , 高 度 依 賴 銀 行 關 係
式 融 資 的 企 業 , 一 旦 破 產 或 倒 閉 時 , 許 多 利 害 相 關 人 ( 至 少 像 股 東 、
銀 行 、 員 工 、 供 應 商 等 ) 都 有 遭 受 嚴 重 損 失 的 危 險 (Scholtens and
Wensveen, 2000)。 21
面 對 這 類 問 題 時 , 以 市 場 機 能 為 基 礎 的 風 險
管 理 理 論 是 無 法 提 供 有 效 的 分 析 工 具 的 。 22
因 為 , 在 風 險 無 法 高 度 多 角 化 或 者 交 易 者 極 度 厭 惡 風 險 的 情 況
下 , 不 要 說 當 事 人 在 評 估 這 些 極 端 不 利 的 狀 況 有 多 少 發 生 機 率 或 一
旦 發 生 時 損 失 有 多 少 時 非 常 主 觀 , 更 無 從 計 算 為 降 低 ( 或 承 擔 ) 邊
際 單 位 風 險 所 願 意 付 出 ( 或 接 受 ) 的 代 價 ( 亦 即 風 險 溢 價 ), 也 就
無 法 談 到 如 何 透 過 證 券 買 賣 或 資 產 組 合 調 整 來 達 到 預 期 報 酬 率 與 風
險 程 度 的 最 適 化 (Aoki and Dinc, 1997: 7)。 23 本 文 作 者 認 為 ,Allen
and Gale (2001: 13) 所 談 到 的 無 法 多 角 化 的 風 險 , 正 確 的 指 出 了 關
係 式 融 資 的 關 鍵 特 色 , 但 他 們 並 未 能 進 一 步 將 之 具 體 發 揮 。 另 外 ,
雖 然 Allen (2001: 41) 也 指 出 , 關 係 式 融 資 的 本 質 可 以 由 隱 形 契 約
的 角 度 切 入 , 但 他 也 沒 能 提 出 比 較 令 人 滿 意 的 理 論 , 也 未 能 解 釋 為
何 德 、 日 等 國 中 , 企 業 或 銀 行 會 齊 一 的 採 行 相 似 的 隱 形 契 約 或 策 略
行 為 ?
21. 當 然 , 在 這 過 程 中 , 他 們 還 是 會 遭 遇 資 訊 不 對 稱 、 逆 向 選 擇 、 道 德 危 機 等 交 易 成 本 問 題 。
然 而 , 在 各 國 不 同 的 金 融 體 制 之 下 , 為 何 有 些 國 家 的 經 濟 行 動 者 比 較 講 究 誠 信 , 有 些 國
家 的 經 濟 行 動 者 則 比 較 投 機 , 甚 至 不 講 信 用 , 這 應 該 是 不 同 金 融 體 制 發 展 成 為 穩 定 模 式
之 後 的 結 果 。 易 言 之 , 在 上 述 過 程 中 , 交 易 成 本 的 降 低 其 實 是 次 要 的 副 產 品 ( 譬 如 , 在
日 本 式 金 融 體 制 下 , 應 用 高 度 財 務 槓 桿 的 金 融 體 系 = 講 究 誠 信 的 交 易 關 係 )。 因 此 , 是
金 融 體 制 的 結 構 特 性 決 定 交 易 成 本 、 資 訊 不 對 稱 , 而 不 是 交 易 成 本 決 定 金 融 中 介 的 角 色 。
22. 例 如 資 產 組 合 理 論 、 風 險 決 策 理 論 、 以 及 風 險 評 價 理 論 等 。
23. Aoki and Dinc 更 指 出 這 類 狀 況 的 價 值 端 看 當 事 者 個 人 對 未 來 的 主 觀 預 期 , 然 而 個 人 主 觀
預 期 也 常 受 到 社 會 制 度 的 影 響 , 如 誠 信 原 則 、 公 平 原 則 等 , 以 使 交 易 中 的 雙 方 能 建 立 彼
此 信 心 , 不 會 因 為 對 手 的 短 視 近 利 、 投 機 而 破 壞 某 種 關 係 式 融 資 (Aoki and Dinc, 1997:
7)。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 77
總 之 , 以 理 性 為 基 礎 的 隱 形 契 約 問 題 還 蠻 大 的 , 這 可 以 由 賽 局
觀 點 出 發 的 隱 形 契 約 理 論 來 看 。 在 以 簡 單 的 囚 犯 兩 難 ( 兩 位 行 動 者 ,
兩 種 策 略 選 擇 ) 為 基 礎 的 多 重 合 作 賽 局 中 , 只 要 長 期 合 作 的 預 期 利
益 大 於 短 視 近 利 的 所 得 (Aoki and Dinc, 1997: 18), 自 私 理 性 的 個
人 是 可 以 採 行 長 期 合 作 的 互 動 模 式 。 可 是 , 這 種 分 析 的 根 本 問 題 是
無 法 從 根 本 上 說 明 如 何 使 銀 行 與 企 業 雙 方 相 信 彼 此 有 意 願 遵 守 ? 雙
方 如 何 使 對 方 相 信 其 承 諾 (commitment) 是 可 信 的 (credible)? 24
24. 根 據 倒 退 式 歸 納 (backward-induction)(Bovens, 1997), 就 有 限 次 重 複 的 、 類 似 囚 犯
兩 難 (prisoner’s dilemma, 簡 稱 PD) 之 賽 局 (2X2) 而 言 , 合 作 的 約 定 並 不 具 有 可 信 性
(non-credible)。 然 而 , 在 無 限 次 重 複 的 PD 賽 局 或 不 確 定 何 時 結 尾 的 重 複 PD 賽 局 中 ,
自 私 理 性 的 個 人 是 有 可 能 會 基 於 自 願 而 合 作 的 , 只 要 因 短 視 近 利 而 投 機 違 約 的 預 期 獲 利
比 因 此 所 喪 失 的 未 來 可 能 獲 利 還 小 。 這 樣 的 條 件 , 只 要 時 間 折 算 率 ( 或 稱 利 率 )、 未 來
所 得 流 量 (future income stream) 等 參 數 的 值 落 在 適 當 範 圍 , 就 可 以 滿 足 。 基 本 上 , 不
論 折 算 率 越 低 ( 表 示 投 資 者 對 遠 期 的 收 益 越 看 重 ) 或 未 來 收 益 越 高 , 則 合 作 的 可 能 性 就
越 高 。
然 而 , 即 便 是 在 有 限 次 賽 局 的 情 況 下 , 基 於 理 性 而 合 作 的 可 能 還 是 存 在 。 例 如 , 許
多 賽 局 理 論 的 學 者 就 指 出 , 在 資 訊 不 完 全 ( 參 賽 者 對 對 手 在 不 同 狀 況 下 的 反 應 僅 有 機 率
性 的 預 測 )、 動 態 ( 參 賽 者 會 因 資 訊 、 雙 方 對 彼 此 言 行 意 圖 之 理 解 經 驗 而 調 整 策 略 - 類
似 Axlord 的 以 牙 還 牙 tit-for-tat 賽 局 )、 有 限 次 的 PD 戲 局 中 , 只 要 折 算 率 、 未 來 收 益 、
預 期 合 作 的 機 率 都 符 合 條 件 , 自 利 理 性 的 個 人 還 是 有 合 作 的 可 能 。 不 但 如 此 , 共 通 社 會
價 值 、 信 仰 等 (pre-commitments) 或 有 效 的 第 三 方 仲 裁 者 (effective third party mediator)
等 對 長 期 合 作 有 明 顯 的 促 進 效 果 。 總 之 , 不 論 是 有 限 多 次 ( 但 超 過 五 次 以 上 ) 或 無 限 次
的 賽 局 , 在 資 訊 不 完 全 的 動 態 賽 局 中 , 合 作 策 略 的 數 目 將 隨 著 參 賽 者 數 目 、 動 態 學 習 與
策 略 調 整 的 可 能 而 增 加 許 多 。 在 這 些 合 作 策 略 中 , 以 Pareto-dominant 的 方 式 勝 過 Nash
equilibrium 的 數 目 也 將 增 加 許 多 。
問 題 是 , 何 者 將 成 為 最 後 的 結 果 , 博 奕 理 論 並 沒 有 明 確 結 論 。 在 此 情 況 下 , 賽 局 研
究 的 學 者 認 為 , 各 種 社 會 制 度 ( 聲 譽 、 社 會 習 慣 、 價 值 、 事 先 承 諾 、 第 三 方 仲 裁 者 等 )
乃 是 決 定 協 商 談 判 的 進 行 以 及 最 後 結 果 的 主 要 因 素 。 易 言 之 , 社 會 制 度 乃 是 絕 大 多 數 賽
局 結 果 的 重 要 決 定 因 素 。 如 此 , 賽 局 理 論 原 本 透 過 對 人 類 為 何 合 作 此 一 問 題 的 追 根 探
源 , 希 望 能 建 立 人 類 社 會 制 度 的 基 本 理 論 。 事 實 是 , 賽 局 理 論 繞 了 一 大 圈 回 來 , 卻 又 發
現 賽 局 理 論 的 結 果 主 要 還 是 取 決 與 社 會 制 度 。 本 來 要 解 釋 別 人 的 , 卻 反 過 來 被 解 釋 掉

78 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
其 次 , 現 實 生 活 的 情 境 往 往 比 囚 犯 兩 難 更 為 複 雜 ( 多 位 行 動 者 ,
多 種 策 略 選 擇 ), 理 論 上 常 會 遭 遇 所 謂 多 重 均 衡 (multi-equilibrium)
的 情 況 。 在 這 種 極 為 一 般 性 的 情 況 下 , 以 多 重 合 作 賽 局 為 基 礎 的 隱
形 契 約 並 不 一 定 會 以 關 係 式 契 約 作 為 其 均 衡 解 。 反 倒 是 參 與 賽 局 者
事 前 的 約 定 或 默 契 、 個 人 信 譽 、 社 會 共 通 價 值 等 對 多 重 均 衡 的 真 正
結 局 具 有 重 大 的 影 響 。 原 本 我 們 期 待 博 奕 理 論 對 於 自 私 理 性 的 個 人
為 何 會 發 展 長 期 合 作 關 係 ( 包 括 關 係 式 融 資 以 及 其 他 基 於 合 作 為 基
礎 的 各 種 政 治 、 社 會 制 度 等 ) 可 以 提 出 一 個 根 本 性 的 說 法 , 如 此 一
來 , 博 奕 理 論 反 而 必 須 依 賴 信 譽 、 共 通 價 值 、 默 契 等 與
pre-commitment 有 關 的 假 設 , 方 能 自 圓 其 說 。 換 言 之 , 理 性 抉 擇 並
未 能 有 效 回 答 人 與 人 之 間 為 何 會 成 信 合 作 的 問 題 。
再 者 , 也 許 是 受 限 於 數 學 處 理 技 巧 的 限 制 , 採 取 隱 形 契 約 論 最
大 的 問 題 在 於 , 關 係 式 融 資 的 建 立 似 乎 完 全 取 決 於 銀 行 與 貸 款 客 戶
二 者 間 的 利 害 考 量 。 銀 行 與 企 業 的 員 工 , 甚 至 與 股 東 等 其 他 與 融 資
借 貸 相 關 的 利 害 關 係 者 所 扮 演 的 角 色 幾 乎 完 全 被 忽 略 。 就 算 像 Aoki
(1988) 等 學 者 雖 然 有 嘗 試 將 銀 行 與 企 業 的 股 東 與 員 工 等 其 他 角 色
同 時 考 量 , 政 府 的 政 策 與 作 為 還 是 未 被 考 慮 進 去 。 然 而 , 如 果 要 真
的 講 資 金 運 用 的 風 險 分 擔 , 則 根 據 常 理 判 斷 , 不 論 是 對 市 場 主 導 式
或 銀 行 主 導 式 的 金 融 體 制 而 言 , 與 個 別 企 業 來 往 的 上 下 游 廠 商 、 政
府 的 金 融 政 策 等 也 都 會 有 相 當 顯 著 的 影 響 。
推 廣 而 言 之 , 政 府 的 財 政 政 策 、 貨 幣 政 策 、 產 業 與 產 業 組 織 政
策 、 勞 工 社 會 福 利 政 策 、 科 技 政 策 等 , 也 都 會 與 銀 行 、 往 來 企 業 等
的 融 資 運 用 的 風 險 分 擔 與 管 理 有 密 切 關 係 , 只 是 在 不 同 國 家 的 政 策
了 。 這 對 賽 局 理 論 而 言 , 可 說 是 一 大 缺 失 。 有 關 本 註 腳 的 討 論 , 可 參 見 Kreps et al. (1982);
Gibbons (1992: 224-231)。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 79
配 套 下 , 程 度 與 方 式 不 同 而 已 。 當 然 , 專 門 在 融 資 風 險 上 擔 當 分 擔
與 管 理 角 色 的 金 融 體 系 更 是 居 於 其 中 樞 紐 的 地 位 。 換 言 之 , 政 府 對
於 個 別 銀 行 、 金 融 機 構 , 甚 或 整 個 金 融 產 業 所 感 受 到 的 風 險 以 及 其
與 各 界 ( 包 括 政 府 本 身 ) 因 此 所 衍 生 出 來 的 互 動 模 式 , 往 往 是 一 國
金 融 制 度 , 甚 至 該 國 特 有 資 本 主 義 之 所 以 形 成 與 運 作 的 關 鍵 環 節 。
因 此 , 一 個 更 完 善 的 金 融 體 制 理 論 應 該 將 國 家 在 金 融 體 制 形 成
中 的 角 色 考 慮 進 來 。 25 所 以 , 在 接 下 來 的 討 論 中 , 前 述 的 金 融 體 制
理 論 應 該 要 處 理 的 主 要 問 題 也 包 括 : 國 家 在 兩 種 類 型 金 融 體 制 的 形
成 中 各 扮 演 何 種 不 同 的 角 色 ? 國 家 的 其 他 政 經 政 策 與 兩 種 類 型 金 融
體 制 的 形 成 、 特 性 又 各 有 何 種 關 係 ?
五 、 將 國 家 帶 進 來 - 國 家 角 色 、 金 融 體 制 與
不 同 資 本 主 義
根 據 不 同 資 本 主 義 (varieties of capitalism, 簡 稱 VOC) 的 說 法 ,
資 本 主 義 並 不 是 僅 有 單 純 的 一 種 類 型 而 已 。 不 同 資 本 主 義 國 家 的 政
經 體 制 往 往 有 其 特 殊 的 特 點 , 即 便 是 英 、 美 這 兩 個 老 牌 的 資 本 主 義
國 家 , 彼 此 間 在 政 經 體 制 上 也 是 存 有 極 大 的 基 本 差 異 。 一 個 國 家 的
各 種 政 經 制 度 其 實 是 該 國 菁 英 對 國 家 發 展 所 採 行 的 基 本 策 略 , 在 經
歷 抵 擋 、 承 受 各 種 現 實 因 素 所 帶 來 的 風 險 或 不 安 全 感 的 過 程 中 , 逐
漸 在 產 業 組 織 、 公 司 治 理 、 科 技 與 產 品 創 新 特 性 、 貿 易 與 行 銷 體 制 、
勞 動 與 社 會 福 利 體 制 、 金 融 體 制 等 各 面 向 形 成 具 有 特 色 且 高 度 互 補
25. 目 前 雖 也 有 些 文 獻 在 研 究 金 融 體 制 時 會 著 眼 於 法 律 體 系 的 完 整 性 ( 包 括 強 制 性 ), 但 這 部 分
文 獻 除 了 以 相 當 一 般 的 方 式 主 張 法 律 體 系 不 夠 成 熟 對 市 場 式 金 融 體 制 的 發 展 來 說 會 形 成 許
多 障 礙 之 外 , 並 未 涉 及 法 律 體 系 的 何 種 具 體 特 色 如 何 影 響 到 關 係 式 融 資 的 形 成 (Tadesse,
2001: 8-9; Beck et al., 2000)。

80 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
的 配 套 狀 態 , 並 成 為 各 國 不 同 資 本 主 義 與 市 場 經 濟 的 基 礎 架 構
(Carney, 2006;Wang, 1998; Mettenheim, 2010: 3-4; Hall and Soskice,
2001: 17-18; 阿 爾 貝 ,1995:2-28)。
根 據 前 面 討 論 , 既 然 金 融 制 度 在 一 個 國 家 中 是 國 家 各 層 次 ( 總
體 、 地 區 、 部 門 、 企 業 、 個 人 ) 專 門 吸 收 、 管 理 風 險 與 不 安 全 感 的
關 鍵 性 機 制 , 則 國 家 在 兩 種 不 同 的 基 本 金 融 制 度 的 形 塑 上 究 竟 扮 演
什 麼 角 色 呢 ? 甚 且 , 這 種 角 色 與 其 他 的 政 經 制 度 與 政 策 之 間 又 有 何
互 補 關 係 呢 ? 這 是 關 乎 先 進 資 本 主 義 國 家 的 不 同 資 本 主 義 在 本 質 上
有 何 異 同 的 重 要 問 題 。 本 節 將 以 英 、 美 、 日 、 德 、 台 等 國 作 為 對 象 ,
進 行 比 較 討 論 。
( 一 ) 銀 行 主 導 式 金 融 制 度
首 先 , 在 金 融 體 制 採 取 銀 行 信 用 為 主 的 國 家 , 為 了 提 升 銀 行 信
用 的 吸 引 力 以 及 國 家 對 銀 行 信 用 的 控 制 , 這 樣 的 國 家 都 會 採 取 某 種
的 信 用 分 配 (credit rationing), 26 並 導 致 正 式 金 融 部 門 的 利 率 通 常
比 「 黑 市 」 借 貸 利 率 還 低 。 因 此 , 在 採 行 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 的 國
家 中 , 銀 行 對 企 業 的 貸 款 可 說 具 有 補 貼 的 作 用 。
其 次 , 以 德 、 日 等 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 為 例 , 政 府 往 往 會 藉 著
中 央 銀 行 的 貸 款 與 保 障 , 誘 導 主 要 銀 行 貸 款 給 國 家 所 標 定 的 策 略 性
產 業 與 企 業 。 因 此 , 在 中 央 銀 行 與 其 他 金 融 財 政 相 關 部 會 的 容 許 下 ,
銀 行 與 菁 英 企 業 也 流 行 以 極 高 的 財 務 槓 桿 來 貸 款 。 例 如 , 傳 統 上 德 、
26. 所 謂 信 用 分 配 的 理 論 乃 Joseph Stiglitz 所 提 出 。 其 意 主 要 指 信 用 資 金 因 被 政 府 透 過 某 些 政
策 機 制 優 先 動 員 集 中 用 於 某 些 用 途 , 以 致 於 其 他 的 資 金 用 途 無 法 得 到 充 分 的 資 金 供 應 。
一 般 而 言 , 信 用 分 配 下 的 信 用 供 給 數 量 會 顯 著 低 於 沒 有 信 用 分 配 時 的 數 量 。 參 見 俞 海 琴
(1991: 第 二 章 )。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 81
日 兩 國 企 業 的 平 均 財 務 槓 桿 可 達 400%。 27
假 設 其 他 情 形 不 變 , 企
業 所 採 行 的 財 務 槓 桿 越 高 , 其 所 能 得 到 的 投 資 報 酬 率 也 越 高 , 而 這
也 相 當 於 銀 行 再 一 次 補 貼 向 其 貸 款 的 企 業 , 使 其 投 資 報 酬 率 提 高 。
但 財 務 槓 桿 越 高 也 意 味 著 , 企 業 的 投 資 報 酬 率 極 易 因 收 入 下 跌
而 呈 現 虧 損 , 而 且 其 虧 損 的 規 模 也 比 較 大 , 比 較 容 易 遭 遇 倒 閉 、 破
產 的 危 機 (Wade, 1990: 366)。 因 此 , 在 貸 出 款 項 的 同 時 , 銀 行 也
肩 負 著 極 大 的 風 險 分 擔 責 任 。 若 某 客 戶 的 借 款 規 模 占 某 銀 行 資 金 相
當 高 的 比 重 , 則 其 虧 損 或 倒 閉 有 可 能 對 貸 款 銀 行 的 生 存 產 生 重 大 影
響 。 在 此 情 況 下 , 借 貸 雙 方 皆 面 臨 著 無 法 高 度 多 角 化 或 分 散 的 風 險 ,
亦 即 不 安 全 感 。 28
故 而 , 這 類 銀 行 比 較 傾 向 於 運 用 逐 步 、 較 為 密 切
且 長 期 交 往 的 方 式 與 其 貸 款 客 戶 交 換 資 訊 與 信 任 , 並 密 集 的 分 擔 風
險 , 進 而 發 展 出 所 謂 的 關 係 式 融 資 (Zysman, 1983: 60-61, 244, 250;
Leland and Pyle, 1977; Diamond, 1984; Bhattacharya and Thakor,
1993; Edwards and Fischer, 1994: 1286)。 在 這 種 情 況 下 , 企 業 若 能
與 某 些 銀 行 建 立 關 係 式 融 資 , 企 業 的 資 金 調 度 、 週 轉 以 及 企 業 的 生
存 與 發 展 就 可 以 得 到 有 力 的 保 障 (Wang, 1998: 40; Allen, 2001;
Miwa and Ramseyer, 2003: 1250; Scholtens and Wensveen, 2000)。
27. 根 據 青 木 俊 彥 的 統 計 , 在 一 九 六 六 至 一 九 八 七 年 之 間 , 日 本 八 百 六 十 五 家 上 市 製
造 業 的 財 務 槓 桿 約 在 223% 至 376% 之 間 。 而 一 九 八 六 年 時 , 對 美 國 資 產 大 於 二
億 五 千 萬 美 金 的 上 市 製 造 業 而 言 , 其 財 務 槓 桿 則 為 126%( Aoki, 1988: 104-105)。
另 見 (Rebeiz and Salameh, 2006; Audretsch and Elston, 1997: 102)。
28. 這 正 是 Allen and Gale(2001: 13) 所 稱 的 無 法 多 角 化 的 風 險 (non-diversifiable risks) 或
Chakraborty and Ray(2003: 3) 所 謂 的 lumpy investment,Wang 則 稱 此 為 經 濟 不 安 全 感
(economic insecurity)(Wang, 1998: 25, 32, 40)。 在 此 , 作 者 要 提 醒 的 是 , 資 金 風 險
無 法 多 角 化 的 現 象 乃 因 龐 大 資 金 被 運 用 於 大 規 模 、 系 統 性 與 沈 滯 性 高 的 投 資 用 途 而 產
生 , 資 金 本 身 並 沒 有 所 謂 風 險 無 法 多 角 化 的 問 題 。 換 言 之 , 當 我 們 討 論 金 融 工 具 在 風 險
管 理 上 的 角 色 、 特 徵 與 問 題 時 , 應 將 實 物 經 濟 部 門 與 金 融 部 門 合 併 來 看 。 這 與 前 節 單 純
集 中 在 金 融 現 象 的 理 論 回 顧 有 很 大 的 差 別 (Chang, 2005: 2), 也 有 同 樣 的 看 法 。

82 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
不 過 , 當 一 個 銀 行 強 調 關 係 式 融 資 時 , 這 也 等 於 該 銀 行 以 密 集
的 方 式 承 接 了 貸 款 企 業 的 重 大 風 險 。 換 言 之 , 若 一 家 銀 行 將 大 部 分
資 金 綁 在 關 係 式 投 資 承 諾 上 , 其 流 動 性 自 然 會 顯 著 下 跌 , 而 其 經 濟
不 安 全 感 也 相 對 提 高 許 多 。 若 銀 行 允 許 其 貸 款 企 業 採 行 較 高 的 財 務
槓 桿 , 則 當 產 業 朝 向 正 面 發 展 時 , 因 預 期 投 資 報 酬 率 相 對 較 高 之 故 ,
相 似 的 企 業 與 銀 行 會 形 成 搶 著 投 資 的 風 潮 。 但 若 產 業 朝 向 負 面 發
展 , 則 這 些 企 業 也 特 別 容 易 因 高 財 務 槓 桿 而 陷 入 虧 損 。 若 其 貸 款 銀
行 的 往 來 客 戶 有 較 多 此 類 問 題 , 則 此 銀 行 也 會 很 容 易 陷 入 流 動 性 危
機 。
因 此 , 當 一 國 的 銀 行 傾 向 於 利 用 高 財 務 槓 桿 將 其 信 用 資 金 挹 注
於 大 規 模 的 投 資 計 畫 時 , 則 其 對 景 氣 衰 退 也 特 別 脆 弱 、 容 易 受 害 。
所 以 , 銀 行 主 導 式 財 金 體 制 容 易 導 致 大 企 業 與 銀 行 間 發 展 出 緊 密 的
財 務 關 連 或 關 係 式 融 資 (Zysman, 1983: 62, 243-247)。 在 較 為 局 部
性 的 衝 擊 發 生 時 , 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 比 較 可 以 透 過 銀 行 與 企 業 間
各 種 關 係 的 安 排 來 解 決 問 題 , 共 同 承 擔 風 險 , 渡 過 難 關 。 然 而 , 關
係 式 融 資 並 不 能 擋 掉 所 有 的 逆 境 。 特 別 是 對 較 為 系 統 性 、 較 全 面 性
的 的 衝 擊 來 說 , 這 樣 的 體 系 非 常 的 脆 弱 , 很 容 易 透 過 骨 牌 連 鎖 效 應
釀 成 全 面 性 統 的 銀 行 危 機 與 經 濟 災 難 (Zysman, 1983: 63; Aoki, 1988:
208-212; 223-233)。 日 本 與 南 韓 在 亞 洲 金 融 風 暴 後 所 陷 入 的 銀 行 金
融 危 機 就 是 最 好 的 例 子 (Giannetti, 2003: 262)。
所 以 , 除 非 政 府 有 各 式 各 樣 的 政 策 保 護 銀 行 、 企 業 , 並 與 銀 行 、
企 業 分 擔 風 險 , 否 則 上 述 的 銀 行 主 導 式 財 金 體 制 很 難 長 期 持 續 發
展 。 也 正 因 這 種 脆 弱 性 , 在 採 行 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 的 國 家 中 , 銀
行 與 民 間 企 業 對 政 府 的 各 項 保 護 政 策 有 高 度 的 接 受 性 、 甚 至 依 賴
性 。 這 是 為 什 麼 以 德 、 日 、 台 等 關 係 式 金 融 發 達 的 國 家 來 說 , 除 了

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 83
存 款 保 險 之 外 , 政 府 還 透 過 種 種 財 政 與 金 融 政 策 與 制 度 ( 如 利 率 控
制 與 補 貼 、 直 接 貸 款 、 貸 款 保 證 、 中 央 銀 行 貼 現 窗 口 、 持 股 與 行 政
指 導 、 貨 幣 與 財 政 政 策 等 方 式 ), 一 方 面 與 銀 行 分 擔 風 險 , 另 一 方
面 則 主 導 整 個 國 家 金 融 資 源 的 配 置 (Zysman, 1983: 62-63, 68; Dyson,
1986: 125-134)。
然 而 , 影 響 企 業 或 銀 行 的 不 安 全 感 者 , 並 非 只 有 金 融 方 面 的 顧
慮 而 已 。 不 論 在 日 本 或 西 德 , 大 型 企 業 都 無 法 像 英 、 美 式 企 業 那 般 ,
面 臨 銷 售 衰 退 時 可 透 過 裁 減 員 工 數 目 來 彈 性 應 變 , 降 低 其 風 險 。 以
戰 後 日 本 而 言 , 日 本 政 府 雖 沒 有 直 接 提 供 優 厚 的 勞 工 技 術 訓 練 與 社
會 安 全 福 利 , 但 二 戰 後 日 本 政 府 在 美 軍 最 高 佔 領 指 揮 部 的 敦 促 下 嚴
厲 打 壓 左 派 激 進 工 會 , 扶 植 溫 和 且 願 意 與 企 業 管 理 階 層 合 作 的 企 業
工 會 , 並 以 非 正 式 的 方 式 要 求 各 大 企 業 保 障 自 己 企 業 中 資 深 員 工 的
工 作 權 。 29 另 外 , 日 本 政 府 也 採 取 各 種 法 規 與 政 策 補 助 、 誘 導 大 企
業 採 行 以 企 業 為 單 位 的 勞 資 協 商 、 工 作 安 全 保 障 、 以 及 福 利 與 退 休
金 制 度 (Estevez-Abe et al., 2001: 165-169)。 自 此 , 日 本 大 企 業 乃
發 展 出 由 個 別 企 業 內 工 會 與 所 屬 企 業 進 行 集 體 協 商 的 制 度 , 也 就 是
所 謂 企 業 工 會 (enterprise-based union) 的 特 殊 勞 工 制 度 (Aoki, 1988:
51, 90)。 不 過 , 另 一 方 面 , 在 1980 年 代 後 期 之 前 , 日 本 勞 工 也 被
排 除 在 國 家 政 策 的 協 商 之 外 (Pempel and Tsunekawa, 1979: 245)。
德 國 政 府 則 延 續 戰 前 的 統 合 傳 統 , 以 補 助 、 法 規 等 方 式 誘 導 各
級 同 業 公 會 與 各 類 相 對 應 的 工 會 , 在 各 級 政 府 官 僚 的 仲 裁 下 , 透 過
協 商 與 共 同 治 理 的 方 式 , 在 各 種 勞 工 事 務 、 教 育 訓 練 、 社 會 福 利 ,
甚 至 在 產 品 規 格 與 技 術 的 共 同 研 發 與 移 轉 上 扮 演 主 要 的 角 色 (Hall
29. 易 言 之 , 所 謂 的 終 身 雇 用 制 乃 戰 後 日 本 政 府 在 激 進 工 會 與 左 派 勢 力 急 速 擴 張 的 嚴 峻 挑 戰
下 , 為 籠 絡 並 培 養 與 政 府 合 作 的 溫 和 工 會 所 採 取 的 作 法 (Aoki, 1988: 186)。

84 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
and Soskice, 2001: 23-25)。 凡 此 種 種 , 皆 形 同 加 重 企 業 的 固 定 負 擔 ,
當 然 也 加 重 了 其 不 安 全 感 。 相 對 的 , 像 美 國 或 台 灣 的 民 營 企 業 都 享
有 相 當 大 的 裁 員 彈 性 且 並 不 提 供 優 渥 福 利 給 員 工 , 其 相 對 所 感 受 到
的 不 安 全 感 就 不 會 那 麼 強 。
再 者 , 國 家 也 可 能 透 過 科 技 與 產 業 政 策 誘 導 企 業 從 事 科 技 或 產
業 創 新 , 並 影 響 企 業 本 身 所 感 受 到 的 不 安 全 感 。 以 戰 後 的 西 德 與 日
本 為 例 , 其 政 府 都 會 利 用 直 接 與 間 接 的 資 源 與 風 險 分 擔 機 制 , 誘 導
銀 行 透 過 高 財 務 槓 桿 提 供 企 業 充 沛 的 銀 行 信 用 , 加 上 政 府 在 各 種 產
經 政 策 的 配 合 , 誘 導 民 間 企 業 標 定 系 統 性 高 、 規 模 大 且 技 術 密 集 的
科 技 創 新 與 產 業 來 發 展 。 在 其 他 情 況 不 變 的 假 設 下 , 這 種 企 業 的 不
安 全 感 也 會 升 高 許 多 。 因 此 , 政 府 會 透 過 稅 制 優 待 、 關 稅 保 護 、 在
匯 率 上 低 估 本 國 貨 幣 、 補 助 並 倡 導 共 同 研 發 、 共 同 行 銷 以 及 產 業 合
理 化 等 政 策 工 具 來 確 保 各 種 策 略 性 產 業 能 平 順 的 發 展 , 排 除 意 料 之
外 的 打 擊 , 並 強 化 其 與 先 進 國 家 產 品 間 的 競 爭 能 力 (Zysman, 1983:
251-258; Dyson, 1986: 125-134)。 相 對 的 , 像 台 灣 的 大 型 民 營 企 業
多 標 定 零 星 、 小 規 模 且 模 仿 性 的 科 技 創 新 或 產 業 來 發 展 , 政 府 與 銀
行 所 接 受 的 財 務 槓 桿 比 較 低 , 政 府 、 銀 行 與 企 業 的 相 對 不 安 全 感 也
比 較 低 。 30
不 過 , 對 於 德 、 日 、 台 這 種 以 銀 行 信 用 來 挑 戰 較 具 不 安 全 感 的
產 業 與 科 技 發 展 國 家 來 說 , 國 家 的 政 策 並 沒 有 幫 銀 行 與 企 業 解 決 所
有 的 難 題 。 除 非 遇 到 較 嚴 重 的 危 機 , 個 別 銀 行 或 企 業 的 問 題 多 半 還
是 要 由 他 們 自 行 負 責 。 這 種 存 在 於 銀 行 、 企 業 中 的 高 度 不 安 全 感 導
致 銀 行 - 企 業 、 企 業 - 企 業 之 間 , 自 然 發 展 出 長 期 、 多 面 向 的 關 係 ,
30. 即 便 台 灣 的 許 多 大 規 模 ICT 產 業 的 代 工 廠 , 但 代 工 廠 多 半 會 追 求 訂 單 多 角 化 , 也 不 需 要
將 大 量 的 資 金 挹 注 在 通 路 的 舖 貨 中 , 因 此 , 其 「 不 安 全 感 」 也 相 對 品 牌 廠 商 小 許 多 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 85
並 以 高 度 彈 性 、 誠 信 的 方 式 , 透 過 各 種 協 商 、 資 訊 的 交 換 、 資 源 的
互 補 來 管 理 種 種 無 法 預 期 的 不 利 狀 況 。 也 因 此 , 這 類 銀 行 比 較 傾 向
於 運 用 逐 步 、 較 為 密 切 且 長 期 交 往 的 人 脈 關 係 與 其 貸 款 客 戶 交 換 資
訊 與 信 任 , 並 密 集 的 分 擔 風 險 (Diamond, 1984; Bhattacharya and
Thakor, 1993; Edwards and Fischer, 1994: 1286)。 不 過 , 相 對 的 ,
由 於 德 、 日 所 追 求 的 產 業 與 科 技 創 新 比 較 激 進 , 也 比 較 具 有 系 統 性 ,
因 此 , 其 所 建 構 的 網 路 關 係 較 具 開 放 性 , 制 度 化 程 度 也 比 較 高 , 範
圍 比 較 廣 泛 , 時 間 比 較 長 久 , 關 係 也 比 較 穩 定 , 比 較 重 視 誠 信 原 則 。
在 台 灣 , 由 於 企 業 追 求 的 主 要 是 轉 移 性 或 漸 進 性 的 創 新 , 由 於 比 較
容 易 被 別 人 模 仿 與 超 越 , 銀 行 與 企 業 等 所 建 構 的 網 絡 關 係 在 核 心 部
分 比 較 強 調 既 有 的 情 感 關 係 ( 如 血 緣 、 同 鄉 同 學 等 ), 比 較 封 閉 ,
範 圍 較 狹 窄 , 關 係 也 比 較 不 穩 定 , 較 具 投 機 性 ( 見 表 二 )。

86 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
表 二
美 日 德 台 企 業 在 冒 險 程 度 上 的 差 異 與 政 府 金 融 政 策 的 影 響 力
1. 大 型 民 營
企 業 財 務
槓 桿
2. 民 業 企 業
提 供 員 工
工 作 安 全
保 障 與 福
利 程 度
3. 大 型 企 業
科 技 創 新
優 勢
4. 政 府 金 融
政 策 影 響
力
5. 國 內 企 業
間 關 係 網
絡
6. 結 構 特 性
美 國 英 國 日 本 西 德 台 灣
低 低 高 高 中
低 低 高 高 低
極 激 進 創 新 激 進 創 新 激 進 創 新 激 進 創 新 漸 進 / 模 仿
低 中 低 高 高 中
低 密 度 低 密 度 高 密 度 高 密 度 中 低 密 度
開 放 性
網 路 結 構
開 放 性
網 絡 結 構
制 度 化
網 絡 結 構
制 度 化
網 絡 結 構
封 閉 / 投 機 性
網 絡 結 構
資 料 來 源 : 作 者 自 行 整 理 。
最 後 , 根 據 Zysman 的 分 析 , 在 銀 行 主 導 的 金 融 體 制 中 , 由 於
銀 行 信 用 具 有 顯 著 的 補 貼 與 風 險 ( 不 安 全 感 ) 分 擔 的 效 果 , 所 以 銀
行 信 用 是 政 府 官 僚 在 財 經 政 策 上 施 展 政 策 能 力 (policy capacity) 的
關 鍵 工 具 , 像 日 本 、 台 灣 的 官 僚 都 擁 有 這 樣 的 金 融 工 具 , 因 而 能 將
資 源 導 引 灌 注 到 特 定 部 門 特 定 產 業 甚 至 特 定 企 業 , 並 透 過 密 切
的 協 商 , 與 銀 行 、 企 業 建 立 比 較 長 期 而 緊 密 的 關 係 網 絡 , 發 展 政 策
執 行 與 解 決 問 題 的 能 力 (Zysman, 1983: 76, 78, 244, 308)。 然 而 ,
Zysman 也 認 為 一 個 國 家 的 官 僚 體 系 必 須 在 政 策 的 規 劃 與 執 行 上 具

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 87
有 相 當 的 自 主 性 (autonomy) 方 能 做 到 此 點 (Zysman, 1983: 80,
300)。 可 惜 ,Zysman 對 官 僚 體 系 應 如 何 方 能 擁 有 政 策 上 的 自 主 性
並 沒 有 深 入 而 具 體 的 申 論 , 僅 是 簡 單 的 說 到 官 僚 體 系 內 部 的 凝 聚 力
是 國 家 官 僚 自 主 性 的 前 提 (Zysman, 1983: 296)。 本 文 認 為 , 若 我
們 將 一 個 國 家 在 產 業 科 技 上 創 新 冒 險 的 模 式 納 入 金 融 體 制 的 討 論 ,
則 我 們 可 以 對 政 府 官 僚 的 自 主 性 、 甚 至 其 他 政 策 行 為 者 的 角 色 與 功
能 做 更 進 一 步 的 闡 述 。
( 二 ) 市 場 主 導 式 金 融 制 度
相 對 的 , 若 銀 行 不 允 許 其 貸 款 企 業 以 較 高 的 財 務 槓 桿 來 操 作 ,
並 且 盡 量 將 其 貸 款 的 對 象 多 角 化 , 則 銀 行 就 不 會 感 受 到 如 前 所 述 的
高 度 不 安 全 感 。 以 英 、 美 兩 國 為 例 , 其 商 業 銀 行 的 信 用 資 本 基 本 上
採 高 度 風 險 分 散 的 方 式 來 貸 放 , 並 不 侷 限 於 一 定 要 採 行 關 係 式 融 資
不 可 (Dinc, 2000: 782; 俞 海 琴 ,1991)。
其 一 , 銀 行 可 將 其 資 金 以 小 額 分 散 且 標 準 化 的 方 式 廣 泛 的 貸 放
出 去 , 只 要 符 合 一 定 的 客 觀 資 格 ( 如 所 得 或 財 產 標 準 ), 加 上 抵 押
品 與 保 證 人 的 設 定 , 所 有 的 借 款 者 都 被 視 為 是 相 同 且 不 需 要 加 以 區
分 的 。 例 如 , 各 種 購 買 動 產 ( 如 汽 車 )、 不 動 產 的 分 期 付 款 借 款 ( 房
貸 )、 消 費 性 的 信 用 卡 借 款 或 是 短 期 商 業 貸 款 ( 如 存 貨 融 資 ) 等 ,
都 是 屬 於 這 種 性 質 的 貸 款 。 這 一 類 的 銀 行 貸 款 有 相 當 嚴 謹 、 具 體 且
標 準 化 的 授 信 程 序 可 以 依 循 , 且 往 往 有 價 值 較 為 客 觀 、 市 場 化 的 抵
押 品 。
這 是 一 種 屬 於 利 用 高 度 分 散 、 隨 機 (random) 且 較 為 短 期 方 式
來 分 散 風 險 的 資 金 分 配 方 式 (Zysman, 1983: 64-65)。 銀 行 的 系 統
性 不 安 全 感 也 相 對 比 前 段 所 述 的 狀 況 低 。 在 這 種 資 金 運 用 策 略 下 ,

88 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
與 資 本 市 場 類 似 , 銀 行 不 會 選 擇 與 其 貸 款 對 象 發 展 密 切 的 關 係 式 融
資 。 相 對 的 , 除 了 透 過 利 率 、 準 備 率 、 重 貼 現 率 、 以 及 公 開 市 場 操
作 等 政 策 工 具 以 較 為 一 般 性 的 方 式 來 影 響 銀 行 之 外 , 政 府 與 銀 行 業
以 及 個 別 銀 行 的 關 係 就 比 較 疏 淺 、 間 接 。
再 者 , 即 便 是 在 號 稱 最 重 視 自 由 市 場 競 爭 機 制 的 英 、 美 兩 國 ,
國 家 的 政 策 在 整 體 經 濟 風 險 的 管 理 制 度 以 及 金 融 體 制 的 形 成 上 , 也
是 扮 演 極 為 關 鍵 性 的 角 色 。 在 美 式 資 本 主 義 發 展 的 初 期 ( 一 八 七 零
年 代 起 ), 承 襲 聯 邦 政 權 的 北 方 政 府 特 意 一 反 過 去 的 自 由 貿 易 , 改
採 高 度 保 護 的 產 業 發 展 政 策 。 當 時 的 美 國 有 大 量 領 土 等 待 開 發 , 由
於 市 場 經 濟 與 資 本 主 義 的 放 任 發 展 , 各 州 出 現 許 多 民 營 銀 行 競 相 發
行 紙 幣 , 導 致 越 來 越 頻 繁 、 也 越 嚴 重 的 全 國 性 通 貨 膨 脹 (Owens,
1986: 173), 且 大 企 業 ( 包 括 大 型 民 營 銀 行 ) 結 合 各 地 方 之 政 治 派
系 (political machine), 掌 握 地 方 政 府 的 資 源 與 特 權 , 並 透 過 壟 斷
剝 削 與 黑 金 腐 化 , 迅 速 擴 張 其 規 模 。
特 權 、 黑 金 、 黑 道 治 國 的 發 展 也 激 起 許 多 小 城 鎮 中 小 企 業 、 農
工 團 體 、 傳 統 鄉 紳 發 起 民 粹 運 動 , 集 結 反 抗 。 除 了 曾 經 發 生 數 度 流
血 鎮 壓 之 外 , 在 1896 年 的 總 統 大 選 也 對 兩 黨 造 成 極 大 的 壓 力
(Shefter, 1994: 72, 102-105, 146-149)。 所 幸 , 在 美 國 高 度 地 方 自
治 與 分 權 的 傳 統 之 下 , 兩 派 並 沒 有 在 聯 邦 政 府 層 級 展 開 集 結 與 對
決 。 在 各 地 方 一 連 串 嚴 重 衝 突 之 後 , 兩 派 有 鑑 於 歐 陸 嚴 重 的 階 級 鬥
爭 而 取 得 政 治 上 的 妥 協 。 大 企 業 與 政 黨 派 系 菁 英 答 應 成 立 各 種 專 業 管
制 機 構 , 許 多 民 粹 運 動 菁 英 ( 主 要 為 技 術 工 人 菁 英 與 農 業 菁 英 )、 31 中
產 階 級 、 企 業 菁 英 等 則 放 棄 激 進 暴 力 的 手 段 , 紛 紛 轉 而 採 取 較 溫
31. 有 關 務 農 菁 英 與 工 人 菁 英 集 體 行 動 的 部 分 , 請 分 別 參 見 (Sanders, 1999: 30-32, 78-81, 88,
132, 148-151, 158-160, 167; Hofstadter, 1955: 112-114)。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 89
和 而 講 求 以 專 業 能 力 實 際 解 決 問 題 的 策 略 , 成 為 影 響 深 遠 的 進 步
運 動 (the Progressive movement)(Bensel, 2000: 3-4; Link, 1959:
840)。
在 十 九 世 紀 末 到 二 十 世 紀 初 期 , 聯 邦 與 各 級 政 府 就 在 前 述 進 步
運 動 所 建 立 的 政 經 體 制 基 礎 上 , 逐 漸 成 立 多 元 專 業 的 獨 立 管 制 機 構
( 如 聯 邦 準 備 理 事 會 、 食 品 藥 物 管 理 局 、 州 際 商 業 委 員 會 、 國 家 勞
工 仲 裁 委 員 會 等 ), 並 透 過 專 業 、 系 統 而 普 遍 的 方 式 管 制 經 濟 體 系
所 發 生 的 各 種 衝 擊 。 因 而 , 幫 市 場 主 導 式 的 金 融 體 制 打 下 可 以 初 步
發 揮 其 功 能 的 基 礎 , 同 時 也 導 致 美 國 的 經 濟 體 系 不 須 靠 政 府 與 銀 行
來 吸 收 那 些 較 為 局 部 性 或 較 為 集 中 的 風 險 。 另 外 , 多 元 專 業 主 義 的
發 展 也 意 味 著 美 國 的 教 育 體 制 得 以 高 度 標 準 化 的 方 式 來 教 育 、 訓 練
學 生 , 使 其 得 以 透 過 在 各 種 工 、 私 不 同 的 組 織 間 跳 槽 , 有 利 於 降 低
個 人 經 濟 上 的 不 安 全 感 (Chandler Jr., 1977: 464-468)。
同 樣 對 美 國 金 融 體 制 具 有 關 鍵 影 響 的 是 , 一 九 三 零 年 代 美 國 政
府 為 解 決 大 恐 慌 與 戰 爭 動 員 的 問 題 , 除 了 透 過 1933 年 的
Glass-Stegall Act 制 定 將 投 資 銀 行 與 商 業 銀 行 的 業 務 分 開 , 避 免 因 商
業 銀 行 投 資 股 市 而 造 成 金 融 體 系 的 不 穩 定 等 規 定 之 外 , 也 根 據 凱 恩
斯 的 一 般 就 業 理 論 發 展 出 來 總 體 財 經 管 理 體 系 : 包 括 由 聯 邦 政 府 透
過 存 款 保 險 制 度 、 貨 幣 與 財 政 等 總 體 經 濟 政 策 以 無 差 別
(indiscriminate) 方 式 來 調 整 景 氣 循 環 、 以 及 高 度 個 人 化 的 社 會 福
利 政 策 等 之 後 , 美 國 市 場 主 導 式 金 融 體 制 的 整 個 政 經 體 制 發 展 方 達
完 備 的 階 段 。 這 些 作 法 一 直 延 續 到 戰 後 , 使 美 國 得 以 發 展 出 高 度 由
資 本 市 場 主 導 的 金 融 體 制 , 以 及 尊 重 市 場 機 制 的 美 式 現 代 資 本 主 義
(Owens, 1986: 174-177, 191-194; Hofstadter, 1955)。
再 以 老 牌 的 自 由 經 濟 體 - 英 國 - 來 看 , 由 戰 後 到 一 九 八 零 年 代 中

90 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
期 前 , 英 國 整 體 的 金 融 體 制 也 受 到 國 家 各 種 政 策 的 配 合 方 能 持 續 運
作 。 例 如 , 在 政 府 再 造 之 前 , 英 國 主 要 的 自 由 市 場 經 濟 部 門 是 幾 百
家 的 跨 國 性 大 企 業 , 他 們 絕 大 多 數 的 主 要 業 務 乃 從 事 基 礎 科 技 的 創
新 、 國 際 貿 易 以 及 與 高 度 國 際 化 的 金 融 服 務 。 比 起 國 內 市 場 而 言 ,
這 些 菁 英 企 業 最 重 視 的 是 海 外 的 投 資 與 市 場 。 其 經 營 方 式 , 不 論 是
資 金 的 部 署 或 人 員 的 聘 雇 都 依 循 市 場 機 能 來 運 作 。 但 , 根 據
Lisle-Williams 的 說 法 , 其 實 上 述 自 由 經 濟 之 所 以 能 夠 長 期 維 繫 , 英
國 政 府 一 貫 維 持 高 估 英 鎊 的 政 策 功 不 可 沒 (Lisle-Williams, 1986:
261-267)。
然 而 , 高 估 的 英 鎊 卻 也 為 英 國 國 內 傳 統 產 業 帶 來 嚴 重 的 問 題 ,
亦 即 競 爭 力 的 滑 落 。 為 解 決 此 問 題 , 政 府 對 傳 統 大 型 製 造 業 及 其 員
工 ( 多 屬 工 會 ) 提 供 高 度 社 會 化 的 保 障 ( 包 括 將 傳 統 大 企 業 國 有 化
與 凱 恩 斯 福 利 政 策 )。 但 英 國 的 勞 工 織 以 廠 工 會 (shop-union) 較 為
強 勢 , 比 整 合 型 勞 工 組 織 的 力 量 大 得 多 , 因 此 , 比 較 無 法 匯 整 勞 工
集 體 的 力 量 並 在 國 家 政 策 上 扮 演 長 期 穩 定 而 制 度 化 的 參 與 角 色
(Thelen, 2001: 94-98; Wood, 1986: 260-265)。 另 一 方 面 , 前 述 政
經 體 制 對 工 會 力 量 薄 弱 的 中 小 企 業 發 展 與 輔 導 , 則 採 取 相 對 忽 略 的
態 度 (Lisle-Williams, 1986: 256)。 但 是 , 上 述 基 本 政 策 混 合 之 後 ,
往 往 出 現 許 多 問 題 , 如 經 常 帳 赤 字 、 通 貨 膨 脹 、 民 間 傳 統 產 業 競 爭
力 流 失 、 高 失 業 率 等 。 由 於 兩 次 石 油 危 機 導 致 上 述 情 況 惡 化 , 英 國
在 一 九 七 六 年 時 甚 至 發 生 財 務 危 機 , 若 非 英 國 政 府 疲 忙 應 付 , 並 再
一 九 七 六 年 時 向
IMF 求 援 , 其 競 爭 部 門 的 優 勢 可 能 很 難 維 繫
(Lisle-Williams, 1986: 234-238)。 32
總 之 , 由 本 節 的 討 論 可 知 , 各 種 不 同 金 融 體 制 的 背 後 , 分 擔 風
32. 當 然 , 在 一 九 七 零 年 代 末 期 , 北 海 石 油 出 口 的 收 入 也 大 大 有 助 於 解 決 當 時 的 財 務 困 境 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 91
險 或 經 濟 不 安 全 感 者 , 並 不 是 當 前 金 融 理 論 所 假 設 那 般 僅 存 在 銀 行
與 企 業 間 的 隱 形 契 約 而 已 , 企 業 員 工 、 上 游 供 應 商 、 下 游 行 銷 商 、
央 行 、 其 他 財 經 相 關 政 府 機 構 等 也 可 能 包 含 在 風 險 或 不 安 全 感 分 擔
的 建 制 之 中 。 實 際 上 , 風 險 如 何 分 擔 , 國 家 的 角 色 與 功 能 影 響 極 鉅 。
我 們 甚 至 可 以 說 , 各 個 國 家 整 體 而 各 有 特 色 的 政 治 經 濟 體 制 實 乃 其
在 全 球 環 境 中 整 體 基 本 的 發 展 策 略 , 在 經 過 現 實 風 險 或 不 安 全 感 控
管 的 考 驗 與 調 整 後 , 不 同 的 政 策 與 制 度 間 , 包 括 金 融 制 度 、 產 業 與
科 技 制 度 、 勞 工 與 社 會 福 利 制 度 等 , 逐 漸 形 成 一 套 互 為 因 果 、 相 互
依 賴 的 政 經 體 制 , 就 算 英 、 美 這 樣 高 度 標 榜 自 由 經 濟 的 國 家 也 不 例
外 。 下 一 節 將 綜 合 上 述 討 論 , 再 對 兩 種 金 融 體 制 的 相 對 競 爭 優 勢 、
不 同 資 本 主 義 與 各 國 不 同 治 理 模 式 間 的 對 應 關 係 作 一 檢 討 。
六 、 再 論 市 場 兩 種 金 融 體 制 的 相 對 優 勢 、
不 同 資 本 主 義 與 不 同 治 理 模 式
綜 合 上 述 討 論 , 若 將 銀 行 主 導 式 與 市 場 主 導 式 金 融 體 制 相 比 ,
可 以 得 出 以 下 的 基 本 結 論 。 若 一 個 國 家 的 經 濟 能 夠 廣 泛 而 持 續 的 在
許 多 不 同 的 產 業 、 市 場 , 領 導 生 產 與 行 銷 方 面 的 創 新 , 雖 然 這 些 創
新 有 很 高 的 不 確 定 性 , 則 只 要 金 融 體 制 能 夠 充 分 的 將 各 種 投 資 工 具
的 資 訊 在 市 場 上 廣 為 公 告 , 一 般 大 眾 會 極 願 意 投 入 公 開 的 股 票 或 證
券 市 場 。 而 有 創 意 的 發 明 家 或 企 業 家 也 可 透 過 極 低 成 本 、 快 速 的 方
式 來 籌 集 大 筆 冒 險 性 資 金 。 不 論 各 種 大 小 規 模 的 創 新 、 投 資 冒 險 ,
都 可 以 透 過 廣 泛 市 場 的 分 散 , 將 個 別 投 資 計 畫 、 企 業 、 產 業 、 地 區

92 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
的 風 險 有 效 多 角 化 。 33 成 的 話 , 開 拓 者 或 創 業 者 可 賺 大 錢 、 立 大 業 ,
股 東 當 然 也 可 享 有 相 當 高 的 經 濟 租 。 不 成 的 話 , 成 本 由 眾 多 小 投 資
人 直 接 分 擔 , 大 家 認 賠 了 事 , 對 整 體 經 濟 也 不 會 造 成 太 大 影 響 。
然 而 , 由 於 市 場 主 導 式 金 融 體 制 的 重 點 在 於 不 斷 到 處 追 求 能 夠
在 短 期 得 到 高 獲 利 ( 但 也 是 高 風 險 ) 的 投 資 。 因 此 , 對 於 漸 進 式 科
技 、 獲 利 遲 緩 、 必 須 解 決 許 多 無 法 預 期 之 難 題 、 細 節 而 無 法 迅 速 說
服 眾 多 股 市 投 資 者 的 投 資 計 畫 , 市 場 主 導 式 金 融 體 制 往 往 無 法 有 效
推 動 。 此 外 , 在 此 種 政 經 體 制 當 中 , 獨 立 、 強 勢 的 資 本 家 與 金 融 產
業 通 常 對 政 府 的 干 預 會 抱 持 高 度 抗 拒 的 態 度 , 政 府 又 缺 乏 銀 行 信 用
工 具 來 影 響 企 業 或 產 業 界 , 因 此 , 政 府 在 經 濟 政 策 方 面 的 治 理 能 力
也 相 當 薄 弱 。 34
採 取 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 的 國 家 通 常 是 在 一 般 產 業 、 科 技 、 品
牌 通 路 的 掌 握 上 相 對 落 後 者 , 如 德 國 、 日 本 、 法 國 等 ( 當 然 , 這 是
相 對 於 最 領 先 的 國 家 而 言 )。 相 對 於 採 取 市 場 主 導 式 金 融 體 制 國 家
而 言 , 這 些 國 家 都 將 國 家 資 源 集 中 在 少 數 策 略 性 產 業 或 市 場 , 希 冀
在 生 產 技 術 與 行 銷 上 迎 頭 趕 上 。 這 些 國 家 的 生 產 技 術 與 市 場 都 必 須
面 對 領 先 國 家 的 強 大 競 爭 壓 力 , 因 此 , 任 何 新 產 業 的 開 創 都 有 極 大
的 失 敗 風 險 ( 領 先 者 的 打 壓 與 極 為 昂 貴 的 進 入 成 本 )。 35
加 上 缺 少
33. 此 處 所 謂 相 對 指 的 是 相 對 於 銀 行 貸 款 。 不 少 學 者 認 為 , 向 銀 行 貸 款 的 企 業 , 因 受 到 銀 行
的 篩 選 與 監 督 , 在 創 新 、 冒 險 態 度 上 相 對 保 守 (Fohlin, 1998b: 35; Vitols, 2004: 6)。
34. 詳 見 (Zysman and Tyson, 1983) 第 二 至 第 七 章 各 章 結 論 部 分 , 論 及 當 美 國 彩 色 電 視 、 紡
織 成 衣 、 半 導 體 、 汽 車 等 各 產 業 遭 到 日 本 產 業 的 嚴 重 挑 戰 而 節 節 敗 退 時 , 聯 邦 政 府 總 是
以 進 口 限 額 或 補 助 等 保 護 法 案 來 回 應 , 而 不 是 透 過 產 業 政 策 以 求 挽 救 這 些 產 業 的 競 爭
力 。 結 果 是 更 進 一 步 傷 害 到 這 些 產 業 中 健 全 廠 商 的 競 爭 力 。 英 國 也 有 類 似 的 狀 況 , 見
(Matsumoto, 1996)。
35. 對 即 便 是 居 於 「 老 二 跟 隨 者 (second follower)」 的 已 開 發 國 家 而 言 , 如 法 國 、 德 國 、
日 本 等 , 特 別 是 在 其 發 展 尚 未 完 全 成 熟 之 前 , 前 述 的 壓 力 還 是 存 在 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 93
多 元 投 資 管 道 而 無 法 將 大 規 模 風 險 分 割 、 打 散 , 各 種 新 投 資 計 畫 、
企 業 、 產 業 、 地 區 等 之 風 險 都 必 須 由 直 接 投 資 人 承 受 。
這 可 能 會 導 致 企 業 家 不 敢 冒 險 投 資 、 民 眾 不 敢 直 接 進 入 股 票 或
債 券 市 場 冒 險 的 結 果 。 在 此 情 況 下 , 必 須 由 國 家 、 政 府 透 過 銀 行 與
金 融 體 制 以 高 度 補 貼 、 分 擔 風 險 的 方 式 誘 導 企 業 家 來 進 行 產 業 、 科
技 或 行 銷 通 路 的 發 展 。 在 此 過 程 中 , 若 政 治 、 官 僚 與 企 業 菁 英 有 創
業 冒 險 的 精 神 , 則 在 承 受 風 險 的 同 時 , 他 們 也 會 以 資 源 、 特 權 、 知
識 與 經 驗 來 誘 導 有 能 力 、 膽 識 的 同 儕 一 起 承 擔 風 險 。 然 而 , 由 於 缺
乏 廣 泛 、 多 元 的 替 代 之 道 , 這 些 菁 英 之 間 多 半 會 透 過 長 期 、 多 面 向
的 關 係 來 維 繫 網 絡 或 組 織 核 心 的 穩 定 , 以 求 有 效 掌 控 冒 險 發 展 的 方
向 , 並 能 夠 不 斷 試 誤 、 連 續 累 積 、 逐 漸 創 新 而 達 於 成 功 (Wade, 1990:
364-368; Zysman, 1983; Nelson and Winter, 2006: 96-138)。 36
在 此 過 程 中 , 若 一 個 國 家 的 政 治 菁 英 對 於 國 家 未 來 的 發 展 願 景
與 方 向 能 發 展 出 清 楚 而 一 致 的 共 識 , 並 以 銀 行 式 金 融 體 制 透 過 高 財
務 槓 桿 來 加 速 推 動 系 統 性 高 、 大 規 模 、 具 有 國 際 競 爭 性 且 風 險 大 的
產 業 , 則 其 參 與 產 業 與 經 濟 發 展 的 企 業 、 財 經 官 僚 、 政 治 等 菁 英 就
會 像 前 一 節 所 述 那 般 , 一 方 面 必 須 承 擔 部 分 的 經 濟 不 安 全 感 , 一 方
面 也 會 形 成 廣 泛 而 密 切 的 人 脈 網 絡 。 由 於 所 涉 及 的 人 事 、 資 金 、 資
源 龐 大 , 加 上 企 業 與 銀 行 可 能 倒 閉 的 骨 牌 效 應 也 跟 著 財 務 槓 桿 的 加
大 而 提 高 , 成 敗 得 失 對 該 國 之 政 經 局 面 會 有 重 大 影 響 。 因 此 , 網 絡
36. 然 而 , 政 府 提 供 的 保 障 也 不 能 過 高 。 若 然 , 這 反 而 也 會 導 致 企 業 過 度 依 賴 、 自 滿 、 僵 化 ,
因 而 不 願 與 其 他 企 業 發 展 廣 泛 的 關 係 式 網 絡 ( 類 似 台 灣 大 企 業 與 中 小 企 業 間 的 情 況 )。
反 過 來 , 這 些 經 濟 網 絡 的 組 織 結 構 、 特 質 、 表 現 如 何 , 則 要 看 政 府 在 經 濟 與 政 治 上 所 扮
演 的 角 色 而 定 。
另 一 方 面 , 也 由 於 缺 乏 廣 泛 、 多 元 的 投 資 管 道 , 一 般 資 金 擁 有 者 也 不 敢 積 極 投 入 資
本 或 證 券 市 場 。 另 外 , 由 於 政 府 願 意 對 銀 行 存 款 提 供 安 全 保 障 , 因 此 , 即 便 是 在 高 度 發
展 經 濟 ( 如 日 、 德 等 ), 家 戶 的 資 產 仍 以 銀 行 存 款 為 主 。

94 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
成 員 間 會 比 較 強 調 以 誠 信 原 則 來 承 擔 不 安 全 感 , 以 便 形 成 彈 性 高 且
有 成 效 的 經 濟 政 策 治 理 網 絡 。
以 西 德 、 日 本 為 例 , 其 產 經 官 僚 會 廣 泛 與 民 間 企 業 ( 日 、 西 德 )、
甚 至 勞 工 ( 西 德 ) 都 會 透 過 密 切 的 溝 通 協 調 發 展 出 專 業 政 策 與 風 險
分 擔 能 力 , 並 在 政 黨 的 配 合 下 形 成 在 政 治 上 具 有 相 當 主 導 性 的 治 理
聯 盟 , 其 政 策 的 穩 定 性 也 比 較 高 。 在 此 情 況 下 , 議 會 的 角 色 會 變 得
比 較 次 要 。 由 於 官 僚 所 面 對 與 處 理 的 是 整 體 性 的 問 題 , 接 觸 面 廣 泛
而 多 元 , 因 此 , 不 會 受 到 少 數 特 殊 利 益 團 體 的 影 響 , 自 主 性 也 比 較
高 (Zysman, 1983: 234-235; 306; Carpenter, 2001)。 在 這 兩 國 , 由
於 發 展 模 式 高 度 重 視 勞 工 的 技 術 , 因 此 , 治 理 聯 盟 也 會 以 不 同 的 方
式 來 與 勞 工 建 立 聯 盟 關 係 , 如 西 德 是 以 層 級 化 的 勞 動 代 表 團 體 參 與
企 業 、 官 方 的 三 方 協 商 機 制 。 日 本 則 由 個 別 企 業 的 工 會 與 管 理 階 層
協 商 , 但 並 不 參 與 國 家 層 級 經 濟 政 策 的 協 商 。
相 對 的 , 若 一 個 國 家 採 行 的 是 比 較 漸 進 的 產 業 科 技 與 經 濟 發 展
政 策 ( 亦 即 以 小 規 模 、 勞 力 密 集 且 系 統 性 較 低 的 方 式 ), 則 因 為 需
要 因 應 領 先 國 家 技 術 或 市 場 的 變 動 而 調 整 , 其 政 商 官 僚 間 之 人 脈 網
絡 就 不 像 前 者 那 麼 廣 泛 、 穩 定 , 也 比 較 不 重 視 誠 信 原 則 , 多 屬 期 程
比 較 短 暫 的 私 人 派 系 , 具 有 較 明 顯 的 投 機 性 質 ( 見 表 二 )。 例 如 ,
在 台 灣 , 當 國 家 的 政 治 體 制 屬 於 強 人 威 權 治 理 時 , 執 政 黨 會 透 過 政
府 所 掌 控 的 銀 行 信 用 以 及 廣 泛 籠 絡 的 官 僚 來 掌 控 整 體 的 政 經 發 展 。
此 時 的 官 僚 體 制 呈 現 高 度 服 從 而 自 主 於 國 會 、 利 益 團 體 的 影 響 。 但
若 國 家 的 政 治 體 制 屬 於 多 元 政 治 勢 力 的 競 爭 , 則 官 僚 體 系 的 凝 聚 力
會 因 分 別 與 政 治 勢 力 或 企 業 結 盟 而 出 現 割 據 、 零 散 的 狀 態 , 國 會 、
政 商 利 益 團 體 的 影 響 力 大 增 ( 王 振 寰 編 ,1996; 黃 宗 昊 ,2004)。
最 後 , 當 一 個 民 主 國 家 若 不 採 行 銀 行 式 金 融 體 制 , 但 又 有 許 多

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 95
在 基 礎 創 新 、 品 牌 或 市 場 創 新 上 具 高 度 國 際 競 爭 力 的 領 先 企 業 , 則
企 業 與 勞 工 團 體 經 常 在 政 策 上 處 於 對 抗 的 狀 態 , 不 易 形 成 廣 泛 的 治
理 聯 盟 。 因 此 , 政 府 的 政 策 過 程 比 較 容 易 被 政 黨 、 國 會 或 利 益 團 體
所 穿 透 , 官 僚 集 體 的 政 策 專 業 能 力 與 自 主 性 會 比 較 低 ( 如 英 、 美 )。
37
國 家 是 否 應 廣 泛 介 入 經 濟 發 展 與 社 會 福 利 政 策 會 成 為 保 守 與 自
由 兩 派 政 黨 爭 執 的 焦 點 。 不 過 , 即 便 由 主 張 政 府 應 廣 泛 介 入 經 濟 發
展 與 社 會 福 利 的 自 由 派 政 黨 執 政 , 由 於 缺 乏 銀 行 信 用 政 策 工 具 , 這
樣 的 國 家 往 往 也 只 能 採 取 保 護 性 的 產 業 調 整 政 策 , 而 不 是 競 爭 性 的
產 業 發 展 政 策 。 整 體 政 策 的 穩 定 度 也 相 對 較 低 , 特 別 是 產 業 發 展 政
策 會 出 現 因 政 黨 輪 替 而 呈 現 拉 鋸 的 狀 況 (Wood, 2001: 253-260;
Lisle-Williams, 1986: 234-239; Zysman, 1983: 85-89, 207-211, 274-281,
311-320)。
七 、 結 論
總 而 言 之 , 根 據 上 述 討 論 , 國 家 是 兩 種 基 本 不 同 金 融 制 度 形 成
的 關 鍵 因 素 。 這 樣 的 分 析 提 供 了 理 解 不 同 資 本 主 義 為 何 在 各 種 政 經
制 度 與 政 策 上 會 形 成 各 具 特 色 之 整 體 配 套 的 架 構 , 甚 至 與 民 主 政 治
中 的 治 理 模 式 也 有 緊 密 關 聯 。 本 文 認 為 不 同 資 本 主 義 國 家 除 了 會 選
擇 不 同 的 生 產 創 新 冒 險 模 式 外 , 也 會 在 其 他 政 經 體 制 與 政 策 面 向 上
37. 英 國 的 官 僚 雖 具 有 相 當 的 中 立 性 , 但 其 在 政 策 上 就 不 向 西 德 與 日 本 的 官 僚 那 般 具 有 本 身
的 政 策 偏 好 , 因 此 , 自 主 性 也 沒 那 麼 強 , 反 倒 是 完 全 接 受 不 同 政 黨 的 執 政 , 對 其 高 度 反
差 的 政 策 也 忠 心 執 行 , 故 而 有 變 色 龍 之 稱 (Ridley, 1983:28-29; Smith, 1987)。 因 不 具
備 可 掌 握 的 銀 行 信 用 政 策 工 具 , 所 以 產 經 政 策 能 力 也 很 弱 。 戰 後 雖 然 為 了 保 障 充 分 就 業
而 將 許 多 大 型 製 造 業 國 有 化 , 卻 無 法 有 效 提 升 政 府 產 經 官 僚 與 國 營 事 業 間 的 互 動 模 式 ,
並 帶 領 英 國 的 產 業 轉 型 。 而 美 國 政 府 的 產 經 官 僚 則 不 但 不 具 政 策 上 的 自 主 性 , 更 未 能 掌
控 銀 行 信 用 , 因 此 , 其 傳 統 產 業 的 轉 型 也 遭 遇 極 大 困 難 (Zysman, 1983: 82)。

96 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
選 擇 配 套 的 風 險 ( 或 不 安 全 感 ) 管 理 模 式 。 其 中 , 金 融 制 度 是 風 險
( 或 不 安 全 感 ) 管 理 體 制 的 關 鍵 部 份 。 以 下 將 對 綜 合 上 述 的 討 論 ,
進 一 步 指 出 本 文 的 發 現 , 併 做 延 伸 性 的 討 論 。
( 一 ) 發 現
首 先 , 國 家 在 經 濟 發 展 上 的 政 策 能 力 並 不 像 Zysman(1983) 所
說 那 般 單 純 由 是 否 有 掌 握 銀 行 信 用 工 具 來 決 定 。 根 據 Daniel
Carpenter(2001) 的 說 法 , 像 20 世 紀 初 期 美 國 聯 邦 政 府 食 品 與 藥 物
管 理 局 (Food and Drug Adminstration)、 森 林 管 理 局 (The U.S. Forest
Service) 等 官 方 機 構 , 即 便 在 未 動 用 銀 行 信 用 工 具 的 情 況 下 , 由 於
能 針 對 許 多 重 大 的 政 策 或 科 技 問 題 , 廣 泛 蒐 集 資 料 , 然 後 以 系 統 而
整 合 的 方 式 找 出 問 題 的 根 源 與 解 決 辦 法 , 並 在 過 程 中 , 向 社 會 各 界
密 切 溝 通 與 協 調 , 調 整 其 最 佳 的 解 決 方 案 , 最 後 終 能 形 成 具 有 高 度
凝 聚 力 的 專 業 社 群 , 同 時 建 立 廣 泛 的 聲 望 與 解 決 問 題 的 專 業 能 力 。
由 這 些 例 子 來 看 , 為 高 度 整 合 且 高 風 險 的 政 策 與 科 技 來 冒 險 才 是 專
業 能 力 與 自 主 性 形 成 的 關 鍵 , 是 否 具 備 銀 行 信 用 工 具 頂 多 是 強 化 這
樣 的 自 主 性 與 能 力 而 已 , 並 不 是 他 們 的 關 鍵 因 素 。
其 次 , 以 國 家 中 心 途 徑 來 建 構 金 融 體 制 理 論 , 除 了 可 以 修 補 原
有 金 融 體 制 理 論 的 不 足 外 , 也 可 解 釋 之 前 許 多 理 論 所 未 能 處 理 的 問
題 。 例 如 , 為 何 在 戰 後 日 本 、 西 德 等 國 乃 大 企 業 與 主 要 銀 行 方 發 展
出 密 切 的 關 係 式 融 資 ; 反 之 , 在 美 國 則 是 中 小 企 業 方 與 銀 行 發 展 出
關 係 式 融 資 的 矛 盾 現 象 。 在 日 本 、 台 灣 , 政 府 透 過 各 種 補 助 與 風 險
分 擔 等 誘 因 , 刻 意 將 信 用 資 金 匯 聚 在 銀 行 主 導 式 金 融 體 系 , 並 引 導
其 投 資 於 大 型 企 業 。 在 美 國 , 其 聯 邦 政 府 不 像 日 、 台 那 般 透 過 利 息
補 助 、 分 擔 風 險 等 方 式 來 誘 導 銀 行 將 資 金 優 先 灌 輸 給 政 府 所 欲 倡 導

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 97
的 大 企 業 或 產 業 運 用 , 因 此 , 美 國 的 銀 行 並 不 針 對 大 企 業 從 事 關 係
式 融 資 。 加 上 , 小 規 模 的 資 金 需 求 者 負 擔 不 起 透 過 資 本 市 場 公 開 籌
資 的 成 本 , 因 此 , 其 風 險 無 法 透 過 股 票 市 場 多 角 化 。 在 中 小 企 業 所
具 有 的 經 濟 不 安 全 感 之 下 , 他 們 自 然 有 需 要 與 銀 行 發 展 關 係 式 融
資 。 而 銀 行 , 在 沒 有 政 府 的 補 貼 與 風 險 分 擔 之 下 , 即 便 對 中 小 企 業
貸 款 , 還 是 要 自 行 負 擔 大 部 分 的 風 險 , 所 以 自 然 也 與 中 小 企 業 建 立
關 係 式 融 資 。
第 三 , 關 係 式 金 融 其 實 還 可 以 在 細 分 為 許 多 不 同 的 類 型 , 不 同
的 類 型 對 經 濟 發 展 、 治 理 模 式 也 會 有 不 同 的 影 響 。 例 如 , 在 政 府 政
策 支 持 的 前 提 下 , 西 德 、 日 本 等 國 的 銀 行 強 調 大 規 模 資 金 的 集 中 運
用 , 風 險 極 為 巨 大 , 因 此 , 官 僚 與 銀 行 、 企 業 之 間 也 比 較 講 究 長 期
且 廣 泛 的 合 作 與 誠 信 原 則 。 相 對 的 , 由 於 解 嚴 前 台 灣 政 府 擔 心 民 間
企 業 實 力 過 於 壯 大 , 直 接 掌 控 重 要 金 融 機 構 , 並 且 不 願 將 資 金 以 大
規 模 且 高 財 務 槓 桿 的 方 式 讓 民 間 企 業 運 用 , 因 此 , 台 灣 的 企 業 相 對
規 模 較 小 、 系 統 性 較 弱 , 官 僚 與 企 業 與 銀 行 間 的 關 係 式 融 資 則 較 注
重 短 期 、 範 圍 較 窄 的 合 作 , 也 比 較 具 有 投 機 性 質 (Wang, 1998:
109-113; 210-217)。
第 四 , 根 據 Demirguc-Kunt and Levine(1999) 的 分 類 , 墨 西 哥 、
馬 來 西 亞 、 南 韓 等 國 乃 屬 於 市 場 主 導 式 的 金 融 體 制 , 但 其 菁 英 企 業
與 銀 行 間 的 互 動 仍 以 關 係 式 融 資 為 主 (Gochoco-Bautista, 1999;
Reynalds, 1994: 525-526)。 截 至 目 前 為 止 , 這 樣 的 問 題 尚 沒 有 令 人
滿 意 的 解 答 。 本 文 認 為 , 其 實 , 嚴 格 而 言 , 只 有 像 英 、 美 等 這 般 在
不 斷 在 產 業 、 科 技 或 國 際 行 銷 通 路 上 有 能 力 廣 泛 主 導 的 國 家 , 方 適
於 以 高 度 分 散 的 方 式 邀 集 各 方 眾 多 的 小 投 資 者 願 意 冒 險 投 資 , 並 進

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一 步 發 展 出 真 正 的 市 場 主 導 式 金 融 體 制 。 38
若 一 個 國 家 無 法 像 英 、 美 這 般 在 許 多 產 品 、 勞 務 的 生 產 上 或 行
銷 通 路 上 廣 泛 佔 有 領 先 地 位 ( 亦 即 各 種 高 預 期 報 酬 率 與 高 風 險 的 投
資 機 會 ), 則 此 國 家 吸 收 長 期 資 本 的 能 力 也 將 會 下 降 許 多 , 以 高 度
開 放 、 分 散 方 式 將 風 險 多 角 化 的 能 力 也 會 弱 化 許 多 。 其 結 果 不 但 是
資 金 吸 引 能 力 差 , 資 金 的 運 用 將 不 可 避 免 因 為 塊 狀 現 象 (lumpy
phenomenon) 而 傾 向 關 係 式 融 資 方 式 , 就 算 是 透 過 股 票 市 場 也 一
樣 。 這 也 可 說 明 為 何 菲 律 賓 、 墨 西 哥 等 雖 然 被 列 為 市 場 主 導 式 金 融
體 制 , 其 政 府 也 採 行 許 多 法 律 、 規 條 來 提 倡 股 市 的 公 平 與 公 開 , 但
在 菲 律 賓 、 墨 西 哥 , 關 係 式 融 資 仍 然 盛 行 (Paulin et al.,1998;
Reynalds,1994)。 同 樣 , 韓 國 雖 被 歸 類 為 金 融 較 發 達 的 市 場 主 導 式
金 融 體 制 , 其 大 財 團 與 所 謂 的 主 要 銀 行 (main bank) 間 的 關 係 式 融
資 也 還 是 相 當 發 達 (Nam and Kim, 1994; Lee et al., 2002: 4-5)。 39
第 六 , 以 國 家 為 核 心 的 金 融 體 制 觀 點 也 可 以 解 釋 為 何 有 些 銀 行
並 不 以 報 酬 率 的 極 大 化 作 為 其 追 求 的 主 要 目 標 , 以 及 為 何 有 些 銀 行
在 市 場 競 爭 程 度 增 加 後 反 而 越 強 調 關 係 式 融 資 。 以 前 者 來 說 , 若 政
府 以 其 廣 泛 的 各 種 政 策 搭 配 , 在 銀 行 後 面 支 撐 並 分 擔 風 險 ( 或 者 應
說 是 不 安 全 感 ), 則 銀 行 有 充 分 的 理 由 , 即 使 在 虧 損 的 情 況 下 也 可
38. 另 外 , 像 新 加 坡 、 香 港 是 以 轉 口 貿 易 起 家 。 在 殖 民 時 期 就 已 經 是 南 亞 與 諸 殖 民 強 權 的 貿
易 港 與 貨 物 集 散 中 心 , 特 別 是 自 東 南 亞 、 南 亞 轉 口 輸 出 香 料 、 橡 膠 、 木 材 、 椰 乾 到 諸 殖
民 強 權 國 家 , 再 由 後 者 輸 入 工 業 製 品 並 轉 賣 到 東 南 亞 與 南 亞 各 國 。
39. 可 見 在 前 面 兩 篇 實 證 分 析 中 , 作 者 曾 論 及 以 樣 本 中 各 國 整 體 金 融 綜 合 指 標 平 均 值 來 作 為
區 分 金 融 先 進 vs. 落 後 國 家 或 銀 行 式 vs. 市 場 式 金 融 體 制 的 作 法 , 顯 然 會 將 菁 英 企 業 或 一
般 中 小 企 業 與 銀 行 間 的 融 資 關 係 弄 混 (Jiangli et al., 2008; Nam and Nam, 2004; Chang,
2005: 4-5, 8-9)。 另 外 , 南 韓 原 有 大 財 團 與 銀 行 間 的 關 係 式 融 資 傳 統 在 亞 洲 金 融 風 暴 後
以 引 進 外 資 為 主 的 改 革 中 , 已 有 相 當 變 化 。 本 文 由 於 篇 幅 有 限 , 無 法 論 及 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 99
以 繼 續 支 持 虧 損 的 策 略 性 產 業 。 40 不 但 如 此 , 若 在 國 家 各 種 政 策 的
誘 導 下 , 企 業 將 大 量 資 金 以 極 為 集 中 的 方 式 挹 注 於 系 統 性 高 、 專 業
且 大 規 模 之 投 資 計 畫 , 則 當 其 遭 遇 更 高 的 市 場 競 爭 之 後 , 應 不 太 可
能 迅 速 以 市 場 機 能 的 方 式 來 調 整 其 資 源 配 置 與 對 應 策 略 。
較 可 能 的 反 應 是 以 鬆 緊 廣 狹 程 度 不 一 、 高 度 彈 性 的 方 式 來 建 構
各 種 關 係 網 絡 , 必 要 時 或 犧 牲 經 濟 網 絡 中 的 某 些 弱 勢 成 員 ( 如 中 小
企 業 、 菁 英 企 業 的 非 正 式 勞 工 、 甚 至 跨 國 代 工 之 企 業 與 勞 工 ) 的 競
爭 性 報 酬 , 或 直 接 由 政 府 挹 注 , 以 求 透 過 「 租 」 的 灌 注 來 保 障 關 係
網 絡 組 織 核 心 的 長 期 存 續 ! 當 然 也 有 可 能 因 網 絡 成 員 願 意 犧 牲 短 期
的 利 益 ( 租 ) 而 讓 網 絡 集 體 取 得 長 期 的 成 功 , 並 在 之 後 獲 取 超 過 競
爭 市 場 行 情 的 回 報 ( 也 是 租 )。 當 一 個 國 家 的 主 要 產 值 是 由 這 類 的
經 濟 關 係 網 絡 所 創 造 時 , 各 種 生 產 因 素 、 商 品 或 勞 務 在 特 定 時 期 的
報 酬 不 太 可 能 能 反 映 所 謂 的 競 爭 市 場 行 情 。
若 依 照 Alchian and Demsetz(1972) 有 關 剩 餘 請 求 權 者 (residual
claimants) 的 說 法 , 則 關 係 網 絡 中 的 不 安 全 感 分 擔 者 也 都 是 剩 餘 請
求 權 者 , 易 言 之 , 也 都 是 租 的 分 享 者 。 既 然 租 (rents) 是 由 許 多 不
同 類 型 的 成 員 瓜 分 , 以 個 別 銀 行 、 企 業 或 產 業 的 報 酬 率 來 衡 量 其 表
現 就 不 一 定 像 新 古 典 經 濟 學 所 宣 稱 的 那 般 具 有 普 遍 性 意 義 。 41 不 但
如 此 , 傳 統 產 業 組 織 論 有 關 產 業 結 構 (structure) 決 定 企 業 行 為
( conduct) 以 及 表 現 (performance) 的 說 法 , 在 關 係 網 絡 的 觀 點
40. 亦 即 Robert Wade 所 言 的 downside risk sharing(Wade, 1990: 366)。
41. 由 另 一 個 角 度 看 , 以 獲 利 率 作 為 表 現 標 準 來 研 究 銀 行 或 市 場 式 金 融 體 制 孰 佳 的 結 論 也 會
因 國 家 各 種 經 濟 政 策 的 影 響 而 受 到 扭 曲 。 例 如 , 在 日 、 德 、 法 等 國 , 有 可 能 因 為 某 些 產
業 在 政 治 或 發 展 策 略 上 的 重 要 性 , 國 家 會 透 過 直 接 或 間 接 方 式 , 誘 導 銀 行 挹 注 許 多 資 源
在 短 期 表 現 頗 差 的 產 業 ( 或 企 業 )。 但 在 該 產 業 成 功 後 , 其 獲 利 率 則 可 能 大 幅 提 昇 (Storper,
1992: 78-79)。

100 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
下 , 也 必 須 做 相 當 修 正 (Storper, 1992: 79-80, 87-88; Wang, 1998:
289-290)。 在 此 情 況 下 , 如 何 建 構 質 與 量 更 優 的 關 係 網 絡 、 尋 求 生
存 保 障 , 才 是 第 一 要 務 。 42
之 後 , 才 有 空 間 談 論 長 期 的 獲 利 與 發 展 。
( 二 ) 討 論
亞 洲 金 融 風 暴 以 來 , 許 多 歐 美 國 家 的 政 府 、 企 業 與 銀 行 也 開 始
採 取 高 財 務 槓 桿 的 債 務 操 作 。 結 果 不 但 使 得 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 、
市 場 主 導 式 金 融 體 制 的 相 對 優 點 同 時 消 失 , 反 而 導 致 全 球 金 融 體 系
的 不 穩 定 , 最 後 成 為 2008 年 全 球 金 融 大 海 嘯 的 關 鍵 背 景 。 這 種 發 展
對 到 目 前 為 止 的 金 融 體 制 理 論 與 分 析 造 成 一 個 非 常 尷 尬 的 情 況 , 亦
即 前 述 兩 種 基 本 金 融 體 制 的 相 對 優 勢 根 本 都 無 法 發 揮 , 二 者 都 難 逃
被 金 融 大 海 嘯 席 捲 的 命 運 。 我 們 也 可 以 反 問 , 如 果 本 文 有 關 兩 種 金
融 體 制 相 對 競 爭 優 勢 的 分 析 正 確 , 那 麼 由 2008 年 9 月 15 日 美 國 雷
曼 兄 弟 (Lehman Brothers) 倒 閉 所 引 爆 的 世 界 性 金 融 海 嘯 , 為 何 會
在 金 融 產 業 規 模 極 大 且 市 場 化 、 專 業 化 程 度 最 高 的 美 國 引 爆 呢 ?
簡 單 的 說 , 幾 個 主 要 的 變 化 導 致 市 場 主 導 式 的 金 融 體 制 失 去 其
原 本 的 穩 定 性 。1. 九 零 年 代 以 來 財 富 資 本 的 大 幅 累 積 意 味 著 大 量 的
資 金 等 著 各 種 投 資 的 機 會 。 43 2. Glass-Steagal 法 案 在 一 九 九 九 年 遭
美 國 國 會 廢 除 , 從 此 , 銀 行 可 與 其 他 的 金 融 業 務 ( 包 括 投 資 、 證 券
42. 在 採 行 銀 行 式 金 融 體 制 的 國 家 , 國 家 雖 然 會 為 策 略 性 產 業 、 企 業 、 甚 或 個 別 實 業 家 來 分 擔 風
險 , 但 這 並 不 是 絕 對 的 。 什 麼 產 業 、 企 業 值 得 以 金 融 等 政 策 提 倡 , 發 生 何 種 問 題 時 必 須 由 政
府 出 面 救 助 , 國 家 的 策 略 性 選 擇 或 判 斷 究 竟 如 何 , 往 往 要 視 不 同 的 情 境 而 定 , 很 難 就 事 前 找
出 一 般 性 的 規 律 。 這 又 使 得 單 以 個 別 企 業 或 銀 行 的 報 酬 率 作 為 表 現 指 標 的 研 究 方 式 更 顯 得 有
問 題 。
43. 包 括 自 達 康 (com) 泡 沫 在 二 零 零 一 年 爆 破 以 來 , 美 國 聯 準 會 為 刺 激 經 濟 景 氣 而 採 取 1%
的 低 利 率 政 策 也 為 華 爾 街 提 供 了 充 沛 的 銀 彈 。

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 101
發 行 與 買 賣 等 ) 結 合 。 此 一 發 展 大 大 助 長 金 融 商 品 的 創 新 與 複 雜 化 ,
使 得 原 始 投 資 人 不 再 直 接 投 資 , 而 是 將 錢 交 由 銀 行 或 其 他 金 融 機 構
所 成 立 的 種 種 基 金 來 代 理 ( 主 要 國 家 經 貿 政 策 分 析 月 刊 ,2000)。 44
3. 在 低 成 本 資 金 極 為 充 沛 的 情 況 下 , 包 括 銀 行 在 內 的 各 種 金 融 機
構 , 紛 紛 借 錢 或 成 立 種 種 共 同 基 金 並 以 極 高 的 財 務 槓 桿 來 投 資 。 不
但 如 此 , 他 們 還 將 其 投 資 標 的 的 風 險 , 透 過 其 他 願 意 從 事 高 風 險 財
務 操 作 的 金 融 機 構 所 提 供 的 信 用 風 險 合 同 (credit default swap, 簡
稱 CDS) 來 保 險 , 而 這 樣 的 CDS 又 可 以 在 市 場 中 不 斷 換 手 轉 賣 。
前 述 幾 項 發 展 對 各 國 金 融 體 制 帶 來 極 為 嚴 重 的 影 響 。 首 先 , 若
絕 大 多 數 的 風 險 可 透 過 CDS 轉 嫁 , 則 前 述 的 最 初 投 資 者 將 會 沒 有 後
顧 之 憂 , 盡 情 投 入 高 獲 利 但 同 時 也 具 有 高 風 險 性 的 投 資 領 域 。 45 如
此 一 來 , 起 初 的 投 資 與 後 來 的 CDS 皆 屬 高 度 財 務 槓 桿 的 操 作 , 而 且
只 要 市 場 行 情 往 上 攀 升 , 這 些 投 資 者 都 可 有 極 高 的 獲 利 , 甚 至 是 暴
利 。 在 這 種 風 險 承 擔 與 高 財 務 槓 桿 操 作 下 , 很 容 易 炒 作 某 些 投 資 商
品 的 行 情 。 一 九 九 零 年 代 以 來 , 透 過 CDS 等 的 避 險 工 具 , 美 國 房 地
產 價 格 在 房 利 美 (Fannie Mae) 與 房 地 美 (Freddie Mac) 的 帶 動 下
進 入 相 當 長 期 的 攀 升 與 飆 漲 就 是 最 好 的 例 子 。 問 題 是 , 在 上 述 過 程
中 , 原 本 的 市 場 主 導 式 金 融 體 制 是 由 眾 多 散 戶 直 接 購 買 股 票 、 並 以
高 度 多 角 化 的 方 式 來 直 接 承 擔 風 險 , 因 此 不 太 會 因 融 資 的 關 係 產 生
骨 牌 效 應 。 但 在 許 多 歐 美 金 融 機 構 競 相 透 過 CDS 在 國 際 上 大 規 模 舉
債 的 情 形 下 , 許 多 原 本 在 國 際 上 彼 此 無 關 的 經 濟 活 動 已 在 金 融 上 形
成 越 來 越 高 度 相 關 、 高 度 連 動 的 狀 況 。
44. 基 金 經 理 人 則 透 過 前 述 市 場 化 資 產 組 合 與 短 期 頻 繁 進 出 的 方 式 管 理 方 式 , 一 方 面 將 風 險
最 小 化 , 另 一 方 面 則 追 求 預 期 投 資 報 酬 率 的 極 大 化 。
45. 美 國 次 級 房 貸 之 所 以 發 生 嚴 重 問 題 乃 因 承 做 房 貸 的 銀 行 會 用 一 種 債 務 抵 押 債 券
(Collateralized Debt Organization, 簡 稱 CDO) 將 其 債 權 與 隨 伴 的 風 險 分 割 出 售 。

102 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
另 一 方 面 , 一 九 九 零 年 代 以 來 , 由 於 全 球 化 的 競 爭 已 進 入 白 熱
化 的 階 段 , 許 多 歐 美 先 進 國 家 的 各 級 政 府 , 也 紛 紛 向 國 際 舉 債 來 興
辦 各 種 發 展 與 福 利 政 策 。 易 言 之 , 這 是 由 政 府 以 主 權 債 務 直 接 在 高
財 務 槓 桿 下 從 事 國 際 財 務 操 作 。 在 許 多 國 際 級 的 金 融 機 構 大 規 模 承
接 此 類 業 務 的 情 況 下 , 前 述 的 骨 牌 效 應 又 更 形 加 劇 。 例 如 , 據 媒 體
報 導 , 二 零 零 九 年 三 月 下 旬 美 國 聯 邦 政 府 對 美 國 國 際 集 團 (AIG)
所 提 供 的 一 千 八 百 億 美 金 紓 困 金 當 中 , 就 有 一 大 半 是 透 過 AIG 來 援
助 美 國 與 歐 洲 的 銀 行 。 例 如 , 其 中 前 三 大 乃 美 國 高 盛 集 團 (AIG 支
付 一 百 二 十 九 億 美 元 )、 法 國 興 業 銀 行 (AIG 支 付 一 百 一 十 九 億 美
元 ) 與 德 國 德 意 志 銀 行 (AIG 支 付 一 百 一 十 八 億 美 元 )。 可 見 , 這
些 大 型 跨 國 銀 行 都 有 向 AIG 購 買 CDS, 而 透 過 CDS, 產 業 、 銀 行 、
金 融 機 構 反 而 又 被 像 骨 牌 一 般 串 連 起 來 。 這 也 是 為 何 美 國 國 會 竟 然
會 通 過 法 案 , 撥 款 援 救 法 國 興 業 與 德 意 志 銀 行 ( 聯 合 報 ,2009)。
在 這 種 情 況 下 , 即 便 是 市 場 主 導 式 金 融 體 制 也 越 來 越 暴 露 在 國
際 金 融 體 系 的 骨 牌 效 應 之 下 。 易 言 之 , 其 整 體 系 統 的 穩 定 性 已 逐 漸
消 失 , 而 系 統 性 危 機 則 已 較 以 往 高 出 許 多 。 結 果 , 任 何 一 種 較 大 規
模 的 泡 沫 , 都 有 可 能 造 成 嚴 重 的 系 統 性 危 機 ( 聯 合 報 ,2009)。2009
年 4 月 2 日 舉 行 的 G20 會 議 決 議 將 金 融 穩 定 論 壇 (Financial Stability
Forum) 改 組 為 金 融 穩 定 委 員 會 (Financial Stability Board), 並 賦
予 其 促 進 國 際 金 融 穩 定 、 設 定 金 融 準 則 、 監 控 跨 國 金 融 機 構 、 落 實
早 期 預 警 機 制 、 會 員 國 進 行 同 儕 審 查 等 機 能 , 企 圖 更 有 效 遏 止 全 球
金 融 體 系 爆 發 系 統 性 危 機 的 可 能 ( 大 紀 元 ,2009)。 問 題 是 , 系 統
性 危 機 有 可 能 以 先 驗 的 方 式 測 知 嗎 ? 若 根 據 日 、 韓 等 銀 行 主 導 式 金
融 體 制 在 亞 洲 金 融 危 機 中 的 經 驗 , 結 果 實 在 很 難 令 人 樂 觀 。
既 然 前 文 的 討 論 也 補 充 了 不 同 資 本 主 義 的 看 法 , 進 一 步 釐 清 了

市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 103
各 種 經 濟 政 策 與 體 制 間 的 互 補 關 係 , 則 有 關 金 融 體 制 的 改 革 也 需 一
併 與 其 他 經 濟 政 策 一 同 做 好 配 套 的 考 量 。 然 而 , 因 前 文 也 論 證 了 一
個 國 家 在 產 業 與 科 技 的 冒 險 、 金 融 體 制 以 及 政 治 治 理 模 式 間 的 重 要
關 聯 。 所 以 , 就 台 灣 來 說 , 民 主 政 治 的 發 展 也 必 須 將 產 業 與 科 技 、
金 融 體 制 的 對 應 做 全 盤 的 考 慮 。 許 多 人 直 覺 的 認 為 台 灣 以 發 展 中 小
企 業 為 宜 , 不 適 合 追 求 發 展 跨 國 性 的 大 企 業 。 然 而 , 中 小 企 業 發 展
所 對 應 的 多 屬 漸 進 、 缺 乏 系 統 性 的 官 僚 與 產 業 創 新 結 構 。 這 樣 的 經
濟 結 構 很 難 孕 育 有 專 業 能 力 與 自 主 性 的 官 僚 體 系 , 相 對 的 , 也 不 易
發 展 出 講 究 專 業 、 系 統 整 合 能 力 的 企 業 , 與 講 究 法 治 的 民 主 社 會 。
要 發 展 成 熟 的 民 主 政 治 , 則 如 何 建 設 大 規 模 、 系 統 性 整 合 且 有 國 際
競 爭 力 的 大 型 產 業 或 科 技 以 及 如 何 發 展 願 意 且 有 能 力 在 國 際 上 積 極
冒 險 的 金 融 體 制 將 是 台 灣 不 能 不 面 對 的 課 題 。

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市 場 主 導 式 vs. 銀 行 主 導 式 金 融 體 制 119
Market-based vs. Bank-based Financial
Institutions: their Competitive
Advantages, Varieties of Capitalism, and
the Role of the State
Hui-Huang Wang *
Financial institutions are one of the most important bases
of capitalist economies. Different capitalist countries tend to
adopt different financial institutions, supported by a spectrum
of other related policies. This paper aims at, first of all,
exploring the micro-based rationale of the political economy of
the two types of financial institutions, i.e. market-based and
bank-based financial institutions. Then, the political and
economic arrangements at the state level will also be examined.
This paper proposes that underlying the varieties of financial
institutions are different approaches to venture and how the
tremendous number of risks involved in the development
process of modern industrial economies are managed. This
paper argues further that market-based financial institutions and
bank-based financial institutions have their relative advantages
respectively. However, to answer the question of how different
* Associate Professor, Department of Political Science, Soochow University.

120 東 吳 政 治 學 報 /2011/ 第 二 十 九 卷 第 三 期
financial institutions in different countries develop their
structural, behavioral, and performance features, it is
unavoidable that the roles of the state, their development
strategies, and the overall development policies, i.e. basic
features of the ‘varieties of capitalism,’ will have to be
thoroughly investigated. Likewise, when formulating policies
related to financial institutions, governments should also base
their considerations on foundations with such an integral view.
Keywords: market-based financial institutions, bank-based financial
institutions, risks, information economics, financial
leverage, varieties of capitalism, the role of the state,
competitive advantages