Das SEB Asset Management Magazin

alpha +
Das SEB Asset Management Magazin
Zinsperlen im Norden
Dänemarks Pfandbriefmarkt rückt in den Anlegerfokus
Das Inflationsgespenst geht um
Was Anleihen und Immobilien trotz Teuerung einbringen können
Aus alt mach neu
Revitalisierung zeigt die Qualitäten des Asset Managements
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Inhalt
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4
12
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3 Editorial
Einblicke
4 Zinsperlen im Norden
Dänemarks Pfandbriefmarkt rückt in den Anlegerfokus
8 Das Know-how für Überrenditen
10 Beständiger Erfolg durch Wechsel?
Märkte
12 Das Inflationsgespenst geht um
Was Anleihen und Immobilien trotz Teuerung einbringen können
15 Wie Anleger mit Qualitäts immobilien der Inflation trotzen
Im Interview: Norbert Schley
18 „Leitfaden“ für Kapitalanleger
Neun Regeln, um arm zu werden
20 Das Immobilien-Standortbarometer
Entwicklung der Büromärkte
Im Fokus
24 Rückkehr zur Normalität
Immobilienaktien haben Krise und Erholungshausse hinter sich
27 Mieters Liebling
Ergebnisse des SEB Büromieter-Almanach 2011
30 Aus alt mach neu
Revitalisierung zeigt die Qualitäten des Asset Managements
34 Redaktionsgespräch
34 Impressum
35 Kurz notiert
36 Kontakt
38 Zu guter Letzt

es gibt Themen, die Investoren immer wieder beschäftigen. Hierzu gehört
beispielsweise die Frage, ob und wie durch Diversifikation das Risiko-Ertrags-
Profil der Vermögensanlage optimiert werden kann. Auf der Suche nach
attraktiven bonitätsstarken Emittenten lohnt ein Blick auf die skandinavischen
Länder, die sich durch hohe Stabilität und gesunde Staatsfinanzen
hervorheben. Besonders interessant für deutsche Investoren ist eine bisher
vergleichsweise unbekannte Anlagelösung: dänische Pfandbriefe.
Allein aufgrund der Einwohnerzahl von fünfeinhalb Millionen Menschen
würde man in Dänemark nicht den – nach Deutschland – zweitgrößten
Pfandbriefmarkt Europas vermuten. Tatsächlich hat sich aber dort in über
200 Jahren mit mehr als 330 Mrd. Euro ein großer Markt gebildet, der dem
deutschen dank strikter Marktregulierung an Sicherheit nicht nachsteht
und zudem gute Ertragschancen und Diversifikationspotenzial gegenüber
klassischen Euro-Anleiheportfolios bietet.
Aus diesem Grund beleuchten wir in der aktuellen alpha + -Ausgabe einen
der Heimatmärkte der SEB ausführlich. Neben diesem Schwerpunktthema
finden Sie in unserem Magazin wie gewohnt ein breites Themenspektrum.
Besonders ans Herz legen möchte ich Ihnen die Ausführungen unserer
Experten „Wie Anleger der Inflation trotzen“ (ab Seite 12) sowie den Beitrag
„Aus alt mach neu“ (ab Seite 30). Unter wissenschaftlicher Begleitung von
Prof. Dr. Bach haben wir zum zweiten Mal bundesweit 3.000 Büromieter
nach ihren Wünschen, Anforderungen und ihrer Zufriedenheit befragt. Die
wichtigsten Ergebnisse der Büromieterstudie stellen wir Ihnen ab Seite 27 vor.
Eine anregende Lektüre wünscht Ihnen
Barbara A. Knoflach
CEO, SEB Asset Management AG
Neue Denkanstöße
Editorial
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Einblicke
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Zinsperlen im Norden
Dänemarks Pfandbriefmarkt rückt in den Anlegerfokus
Im kleinen Dänemark hat sich im Verlauf von etwas über zwei Jahrhunderten der nach Deutschland zweitgrößte
Pfandbriefmarkt Europas entwickelt. Erst langsam beginnen Investoren den vermeintlichen „Nischenmarkt“ zu
entdecken, der gerade den konservativen Anlegern aus der Eurozone eine vielversprechende Diversifizierung
im Anleiheportfolio ermöglicht. „Eine ausgewiesene Expertise ist schon nötig, da Besonderheiten des dänischen
Pfandbriefmarktes wie etwa das vorzeitige Emittentenkündigungsrecht spezielle Anforderungen an das Portfolio-
und Risikomanagement stellen“, erläutert Lars Juelskjaer, Fondsmanager des SEB Danish Mortgage Bond
Fund (siehe Interview auf Seite 8). Für die SEB ist es ein Heimatmarkt, an dem man seit Jahren erfolgreich agiert
und Anlegern mit hohem Sicherheitsbedürfnis eine attraktive Ergänzung für ihr Portfolio bietet.
Die Besonderheiten des dänischen Pfandbriefmarktes
haben eine über 200-jährige Geschichte. Nach einem
Großbrand in Kopenhagen im Jahr 1795, bei dem rund
ein Viertel der Häuser zerstört worden war, entstand
die Idee im Zuge des Wiederaufbaus. Da Kredite für
ein so großes Aufbauprogramm nicht im nötigen
Umfang vorhanden waren, kamen Geldgeber darauf,
neue Kredite mit Hypotheken auf Immobilien im Sinne
einer Solidarhaftung zu unterlegen. Zur Finanzierung
des Wiederaufbaus von Kopenhagen wurden dann die
ersten dänischen Hypothekenpfandbriefe emittiert.
Die aus der Not geborene Idee erwies sich als wahrer
Glücksgriff. In den folgenden über 200 Jahren bis heute
hat es keinen einzigen Ausfall bei den dänischen Hypothekenpfandbriefen
gegeben. Dabei fielen in diesen
Zeitraum zahlreiche Kriege, schwere Rezessionen wie
in den 1930ern oder ein Staatsbankrott des Königreichs
Dänemark im frühen 19. Jahrhundert. Es sind wohl
vor allem die Bodenständigkeit der Beteiligten sowie
eine klare, konservative Regulierung, die Anlegern ein
Höchstmaß an Sicherheit versprechen. Von Anfang an
gab es eine enge Bindung der Kreditgeberseite an die

Finanzierung – bis heute ein hervorstechendes Merkmal
des stabilen dänischen Pfandbriefmarktes.
Die ausgereichten Hypothekenkredite sind entsprechend
den gesetzlichen Vorgaben in der Regel auf Obergrenzen
von 60 bis 80 Prozent – abhängig von Nutzungsarten und
weiteren Kriterien – des Immobilienwertes beschränkt.
Die Fremdkapitalquote kann nicht wie in der jüngsten
US-Immobilienkrise bei Hausfinanzierungen in extreme
Höhen anwachsen. Ein weiterer wichtiger Unterschied
zu amerikanischen Immobilienfinanzierern ist, dass die
Hypotheken in der Bilanz des Emittenten verbleiben. Die
berüchtigten „Verbriefungsketten“ können so nicht entstehen.
Teilweise wussten die an den US-Verbriefungen
Beteiligten damals überhaupt nicht, welche Risiken sie
einkauften und welche Immobilien als Sicherheiten den
jeweiligen Zinspapieren gegenüberstanden.
Die berühmte „Katze im Sack“ kann man in Dänemark also
nicht erwerben. Transparenz ist hier beispielhaft umgesetzt
worden. Am dänischen Pfandbriefmarkt werden nämlich
den ausgereichten Pfandbriefen die jeweiligen Deckungsaktiva
in einem spezifischen Kreditpool zugeordnet. In
diesem so genannten „Capital Center“ bezieht sich jeder
Kredit auf ein spezifisches Wertpapier der jeweiligen
Emissionsserie. Für den Fall, dass eine Hypothekenbank Insolvenz
anmelden müsste, wird der Kreditpool eingefroren.
Anleger besitzen ein Durchgriffsrecht auf die finanzierten
Immobilien. Dies sind jedoch rein hypothetische Erwägungen,
denn einen Bankrott einer Hypothekenbank gab es
in der 200-jährigen Geschichte des dänischen Pfandbriefmarktes
nämlich auch nicht. Die enge und ausbalancierte
Verknüpfung von Kreditgebern und Finanzierern bleibt so
gewahrt und wird nicht Teil einer großen Insolvenzmasse.
Der dänische Markt ist stark konzentriert. Daraus resultiert
eine hohe Liquidität, die in einer begrenzten Anzahl
von Papieren gebündelt wird. Geratete Emissionen sind
mit erstklassigen Bonitätsnoten ausgestattet. Allein die
Emissionen der drei größten Akteure, Nykredit, Realkredit
Denmark und Nordea Kredit, mit einem aggregierten
Marktanteil von über 80 Prozent kommen sämtlich auf die
„AAA“-Bestbewertungen der Ratingagenturen Moody’s
und Standard & Poor’s.
Erfolgsfaktor Gleichgewichtsprinzip
Das zentrale Merkmal des dänischen Hypothekarsystems
ist das gesetzlich verankerte und von der dänischen
Finanzaufsicht überwachte „Gleichgewichtsprinzip“
(„Balanceprincippet“). Die kündbaren Hypothekenanleihen
sind so genannte „Pass-through-Wertpapiere“,
da die Hypothekenbanken ihre Kreditvergabe durch
diese Hypothekenanleihen refinanzieren und die Zahlungsströme
genau dem zugrunde liegenden Darlehen
entsprechen müssen.
Die Hypothekenbank fungiert quasi als durchleitende
„Clearing-Stelle“. Zins- und Währungsrisiken sind streng
limitiert. Alle Marktrisiken auf der Kreditseite müssen einschließlich
des Risikos der vorzeitigen Kündigung an die
Anleger weitergegeben werden und sind damit begrenzt.
Diese bereits mehrfach erwähnte enge Verbindung von
Kreditgebern und Finanzierern durch eine Hypothekenbank,
die für die Abwicklung zwischengeschaltet wird,
macht die Besonderheit dieses nordischen Marktes aus.
Hohe Liquidität und strenge Regeln
Eine weitere Besonderheit des dänischen Pfandbriefmarktes
sollten Anleger unbedingt berücksichtigen: Hypothekenschuldner
haben hier die Möglichkeit, ihre Festzins kredite
vorzeitig zurückzuzahlen oder umzuschulden.
Ein vertraglich zugesichertes Kündigungsrecht ermöglicht
die vorzeitige Rückzahlung. Gerade in Zeiten
fallender Zinsen bietet sich für viele Eigenheimbesitzer
eine Refinanzierung zu günstigeren Konditionen an.
Eine Rückzahlung erfolgt zum Nominalwert jeweils zu
den üblicherweise vierteljährlichen Kuponterminen und
ist mit Kosten verbunden. Aufgrund des oben beschriebenen
Gleichgewichtsprinzips ist dies mit der vorzeitigen
Kündigung des Pfandbriefs durch den Emittenten
verbunden. Das hat Konsequenzen für die Bewertung
entsprechender Anleihen.
Doch auch in Zeiten steigender Zinsen steht es dänischen
Hypothekenschuldnern offen, am Sekundärmarkt
entsprechende Anleihen zu kaufen und ihrer Hypothekenbank
zu übereignen. Diese „delivery option“ oder
„buyback option“ genannte Variante reduziert die Restschuld.
Dies trifft in der Regel vor allem kleine, illiquide
Emissionen, den breiten Markt und seine Investoren
jedoch kaum.
Einige am dänischen Pfandbriefmarkt gehandelte Produkte
stellen Asset-Manager vor zusätzliche Anforderungen
beim Portfolio- und Risikomanagement. So genannte
„Capped Floater“ weisen eine variable Verzinsung auf, die
jedoch durch einen Höchstzinssatz („cap“) begrenzt wird.
Die Emittenten sichern sich durch diese Konstruktion gegen
exorbitant steigende Zinsen ab. Investoren erhalten
dafür einen Zinsaufschlag.
Besonders stark in schwachen Jahren
Einzigartig sind aber sicherlich die kündbaren Festzinsanleihen,
die man sich als Kombination aus einer normalen
Kuponanleihe und einer Stillhalteposition vergleichbar
dem Optionsgeschäft vorstellen kann. Die vorzeitige
Rückzahlungsmöglichkeit macht neben einer hohen
Marktliquidität und bonitätsstarken Emittenten damit
im Wesentlichen den Charme des dänischen Pfandbriefmarktes
aus. Kündbare Anleihen bieten den Investoren
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Einblicke
eine Prämie. Insbesondere bei gleichbleibenden oder
steigenden Zinsen wird die Rückzahlungsoption kaum
genutzt, was Anlegern eine systematische Überrendite
ermöglicht. Gerade in schwachen Rentenjahren spielen
dänische Pfandbriefe also ihre Vorzüge aus.
Modelle beschreiben schwer zu berechnende
Kündigungsoption
Da die dänischen Schuldner in der Ausübung ihrer Kündigungsoption
nicht einer rationalen Strategie folgen, sondern
sich wie die meisten Akteure an den Finanzmärkten oft
genug irrational – anders gesagt: menschlich – verhalten,
ist es kompliziert, eine einfache Bewertungslogik für diese
Anleihen zu formulieren. Dabei variieren die Kündigungsraten
über die Zeit, über verschiedene Kupons und über
verschiedene Fälligkeiten hinweg.
Für die Bewertung kündbarer Festzinsanleihen werden
in der Praxis zwei Modelle eingesetzt. Zum einen prognostiziert
man anhand eines empirischen Modells das
Jährliche Wertentwicklung dänischer Pfandbriefe im Vergleich
in %
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EFFAS Europe All EFFAS Denmark All iBoxx Euro Corporates Nykredit Mortgage Bond Index
Quelle: Bloomberg.
HINWEIS: Vergangenheitsbezogene Renditen sind kein Anhaltspunkt für die zukünftige Ertragsentwicklung. Investoren übernehmen das Verlustrisiko aus ihrem Investment.
Kündigungsverhalten der Kreditnehmer. Historische
Kündigungsdaten liefern die beteiligten Banken und Börsen.
Die Ergebnisse fließen in ein finanzmathematisches
Bewertungsmodell für das Pricing der Kündigungsoption
ein. Vereinfacht gesprochen bewegt sich der Preis der
kündbaren Anleihe um den so ermittelten Wert der Option
unter dem Preis einer vergleichbar ausgestatteten nicht
kündbaren Anleihe. Damit lässt sich auch der optionsadjustierte
Spread (OAS) zwischen beiden Anleihen berechnen,
also die Prämie für Investoren kündbarer Anleihen.
Preisverhalten kündbarer Hypothekenpfandbriefe
Kündbare Anleihen verhalten sich aufgrund der Ausstiegsoption
der Kreditnehmer bei Änderungen des
Zinsniveaus anders als übliche Anleihen. Man kann drei
Situationen unterscheiden:
Erstens können kündbare Hypothekenpfandbriefe weit unter
pari notieren. Liegt der Kurswert aber deutlich unter dem
Nennwert, sinkt auch der Wert der Option, vorzeitig verkau-
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

fen zu können. Die Papiere liegen „out-of-the-money“ und
besitzen die Charakteristika von vergleichbaren nicht kündbaren
Bonds. Ihr Risiko ist relativ einfach einzuschätzen.
Schwieriger wird es, wenn sich der Kurs nahe an 100
bewegt und sie damit „at-the-money“ notieren, was die
zweite Situation darstellt. Dann haben sie im Falle eines
Zinsrückgangs nur ein begrenztes Aufwärtspotenzial,
aber ein nennenswertes Abwärtspotenzial. Mit fallenden
Zinsen wird die Preis-Rendite-Kurve flacher, weil die
Schuldner ihre Kredite vorzeitig zurückzahlen. Die Laufzeit
korreliert somit positiv mit dem Zinsniveau, was auch
als „negative Konvexität“ bezeichnet wird. Investoren
verlangen in diesem Fall meist höhere Spreads aufgrund
der komplexen Bewertung und der negativen Konvexität.
Wenn kündbare Anleihen in einem dritten Fall weit über
pari notieren, sind hohe Rückzahlungen in der Regel bereits
eingetreten. Das ausstehende Volumen im Vergleich
zum Emissionsvolumen ist relativ gering, denn die meisten
Kreditnehmer haben bereits vorzeitig gekündigt. Die
Duration dieser Papiere ist daher nahe null. Sie werden
aufgrund ihres kurzfristigen Charakters als Alternative
zum Geldmarkt angesehen, obwohl die Risiken weiterer
vorzeitiger Rückgaben, Zinsänderungsrisiken und eine
geringe Liquidität bei geringen Volumina weiterhin berücksichtigt
werden müssen.
Der dänische Pfandbriefmarkt reagiert somit asymmetrisch
zum üblichen Anleihemarkt. Ein Zinsanstieg belastet zwar
auch kündbare Anleihen. Diese bieten jedoch aufgrund ihrer
Prämie für die vorzeitige Kündbarkeit einen Zusatzertrag. Bei
einem Zinsrückgang wird die Kündigungsoption dagegen
meist genutzt, was die positive Wertentwicklung kündbarer
Anleihen in Zeiten starker Rentenmärkte etwas dämpft.
Management dänischer Hypothekenpfandbriefe: Anlageprozess
Natürlich sind bei einem Investment in Dänemark grundsätzlich
die Wechselkursrisiken zu berücksichtigen, doch
blieben diese in den letzten Jahren sehr überschaubar.
Dänemark hat auf die Einführung des Euro verzichtet, dafür
aber die dänische Krone (DKK) besonders eng an den Euro
gebunden. Die Schwankungsbandbreite wurde auf einen
Korridor begrenzt, der 2,25 Prozent ober- bzw. unterhalb
des Euro in seinen Maximalgrenzen verläuft. In den
vergangenen zehn Jahren schwankte die dänische Krone
gegenüber dem Euro sogar nur um weniger als ein Prozent.
Überrenditen ohne höheres Risiko
Dänische Hypothekenpfandbriefe bieten somit systematische
Überrenditen gegenüber Euro-Staatsanleihen,
und dies ohne ein höheres Risiko. Die „derivative Komponente“
der Kündigungsoption wird mit einem Renditeauf
schlag entlohnt, der zu einem Mehrertrag und einer
geringen Korrelation zu Euro-Staatsanleihen führt. Je nach
Vergleichsindex hat die Outperformance seit 1999 bis
über ein Prozent je Kalenderjahr betragen. Ein ordentliches
Plus, das für Euro-Rentenportfolios eine Beimischung
interessant macht, noch dazu, wenn man bedenkt, dass
die positiven Effekte gerade in Phasen steigender Zinsen
sowie an volatilen Seitwärtsmärkten zu beobachten
waren. Ein komplexes Analysemodell der vorzeitigen Kündigungen,
ein systematischer Managementprozess und
ein guter Marktzugang mit einem etablierten Partner vor
Ort sind jedoch unabdingbar, um von den attraktiven Eigenschaften
dänischer Pfandbriefe profitieren zu können.
Wertkomponenten Portfoliostruktur Risikoprofil
Durationsposition
Zinskurvenposition
Kreditposition
Options-/
Volatilitätsposition
Liquiditätsposition
Top-down
Makroökonomische
Einschätzung
Bottom-up
Wertpapier- und
Einzeltitelauswahl
20 %
80 %
Marktrichtung (aktives Portfolio)
Liquide Staatsanleihen,
transaktionsorientiert
Carry (Basisportfolio)
Carry bestimmt Auswahl der Wert papiere,
geringe Umschlagsrate
Zinsrisiko
Zinskurvenrisiko
Bonitätsrisiko
Optionsrisiko
Liquiditätsrisiko
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Einblicke
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Das Know-how für Überrenditen
LARS JUELSKJAER
Fondsmanager
SEB Asset Management, Kopenhagen

Interview mit Lars Juelskjaer
Der Markt für dänische Pfandbriefe ist attraktiv: nicht nur derzeit, sondern auch mittel- bis langfristig, so
lautet das Fazit von Lars Juelskjaer. Er ist seit 23 Jahren Rentenfondsmanager und derzeit mit seinem
Team für ein Vermögen von rund 10 Milliarden Euro – darunter der im Februar 2008 aufgelegte SEB Danish
Mortgage Bond Fund – verantwortlich.
Was motiviert Sie in Ihrem Job als Fondsmanager?
Alle Portfolios, Mandate oder Fonds von in Summe
10 Milliarden Euro, für die ich verantwortlich bin, haben
ganz eigene Zielsetzungen, die mit ihnen verbunden
sind. Das kann etwa eine höhere Rendite als eine Benchmark
oder eine Vergleichsgruppe anderer Fonds sein.
Ich will schlichtweg die bestmöglichen Bedingungen und
Möglichkeiten schaffen, diese Ziele zu erreichen, und
dies auch gegenüber meinen Anlegern deutlich machen.
Das motiviert mich.
Wie sieht das im Fall des SEB Danish Mortgage Bond
Fund aus?
Hierbei ist das Know-how des Asset-Managers gefragt.
Eine ausgewiesene Expertise ist schon nötig, da Besonderheiten
des dänischen Pfandbriefmarktes wie etwa das
vorzeitige Emittentenkündigungsrecht spezielle Anforderungen
an das Portfolio- und Risikomanagement stellen.
Wir sind ein fundamental orientiertes Investmenthaus,
das heißt, wir suchen systematisch nach einem Zeitrahmen
und einer Strategie, die langfristige, risikoadjustierte
Renditen über dem Marktniveau liefern.
Weshalb die langfristige Ausrichtung?
Dänische Pfandbriefe sollten mit einer langfristigen
Perspektive gemanagt werden, deren Ziel darin liegt,
höhere Renditen als der Markt zu erzielen. Durch die
Nutzung fortgeschrittener mathematischer Modelle
und eine breite Erfahrung an diesem speziellen Markt
ist es möglich, Anleihen auszumachen, die eine solche
Überrendite zum Marktniveau einbringen. Der Ansatz
kann mit leichten Abstrichen eher als „Bottom-up“ denn
als „Top-down“ beschrieben werden.
Und kurzfristig? In was für einem Umfeld befinden
wir uns derzeit und welche Anforderungen ergeben
sich dadurch?
Wir befinden uns in einer Zeit steigender Leitzinsen. Das
ist ganz offensichtlich eine enorme Herausforderung für
alle Rentenfondsmanager. Dänische Hypothekenpfandbriefe
bieten in diesem Umfeld gute Chancen, da sie
mit einer Prämie für ihre vorzeitige Rückgabe gehandelt
werden. Einige dieser kündbaren Anleihen werden auch
in Zeiten steigender Zinsen zurückgezahlt, was sich
ebenfalls eher positiv für Investoren auswirken kann,
während eine vorzeitige Kündigung bei fallenden Zinsen
die Gewinne der Anleiheinvestoren begrenzt.
Was passiert im Detail?
Ein großer Teil, etwas mehr als ein Drittel, des dänischen
Pfandbriefmarktes besteht aus kündbaren Anleihen.
Kreditnehmer zahlen ihre Darlehen vorzeitig zurück oder
kaufen die Anleihe, wenn sie am Markt unter pari, also
unter ihrem Nennwert gehandelt wird. Für Investoren
müssen diese Rückkäufe aber nicht nur als Risiko verstanden
werden, da durch die Käufe eine verstärkte Nachfrage
entsteht, die den Kurswert der Anleihe steigen lässt. Wir
verwenden viel Zeit auf die Analyse und Prognose vorzeitiger
Kündigungen, weil hier der entscheidende Teil unseres
Investmentprozesses für den Markt der kündbaren Anleihen
liegt, der wiederum erheblich zur Gesamtrendite des
Fonds beiträgt.
Was ist Ihr Ausblick auf nahe und mittlere Sicht?
Die Rentenmärkte befinden sich 2011 in einem schwierigen
Jahr, aber dänische Pfandbriefe dürften im Segment
erstklassiger AAA-Anleihen ansehnliche Renditen einbringen.
Aus Sicht von Anleiheinvestoren ist der Markt
sehr attraktiv. Die derzeitige Risikoprämie von 50 bis
90 Basispunkten wird auch auf Sicht der nächsten drei
bis fünf Jahre interessant bleiben.
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Beständiger Erfolg durch Wechsel?
AUTOR: MATTHIAS BART
Vorstand der SEB Asset
Management AG, Frankfurt
Die Zeit der Fonds für Einzelthemen geht im breiten Privatkundengeschäft zu
Ende. Anleger sind nicht an zweistelligen Renditeversprechungen mit exotischen
Anlage themen interessiert, sondern erwarten „Ruhe im Depot“. Kapitalerhalt und
verlässliche Erträge stehen dank der Finanzkrise wieder im Vordergrund. Wichtiger
Nebeneffekt: Auch aus Haftungsgründen sind für Berater zunehmend Komplettlösungen
gefragt, die Konstanz in der Kundenbeziehung sicherstellen. Dabei
kommt es nicht nur auf die richtige Assetklasse, sondern vielmehr den richtigen
Umgang mit Risiken an.

Das vergangene Jahrzehnt hat die Finanzmärkte verändert.
Anlageklassen wie Aktien, Anleihen und Rohstoffe weisen
teilweise andere Risiko-Rendite-Strukturen auf, als es in den
Jahrzehnten davor der Fall war. Wirtschafts- und Börsenzyklen
sind kurzlebiger, die regulatorischen Vorschriften
verschärft worden. Dennoch hat sich weder auf dem Feld
der klassischen Vermögensverwaltung noch bei der konzeptgestützten
Anlageberatung so genannter kleinerer Privatkunden
wirklich etwas bewegt. Beratungsgespräche, die
mit Regularien wie der MiFID konform gehen, müssen zwar
formal die Ansprüche des Kunden an seine Kapitalanlage
identifizieren – aber identifizieren sie diese auch richtig?
Anleger werden in Beratungsgesprächen gern in Kategorien
eingeteilt, denen eine bestimmte Kombination von traditionell
als risikoarm und risikotragend eingestuften Anlagekategorien
zugeordnet wird. Dabei sind die Möglichkeiten für
Kunden wie auch für Berater, die tatsächlichen Renditeerwartungen
und Risiken der unterschiedlichen Anlageformen
abzuschätzen, begrenzt. Es gibt jedoch meist konkrete
Vorstellungen darüber, in welcher Bandbreite sich die Rendite
einer Kapitalanlage im Jahr entwickeln soll und welche
Verlusttoleranz – häufig keine – dem gegenübersteht. Idealerweise
sollte dies ausreichen, um nach einem Beratungsgespräch
das passende Produkt anbieten zu können.
Grenzen klassischer vermögensverwaltender Ansätze
Die meisten klassischen vermögensverwaltenden Produkte
gibt es denn auch in den Ausprägungen konservativ, ausgewogen
und wachstumsorientiert. Die Modelle basieren
meistens auf einem starren Mischverhältnis von Aktien,
Renten und eventuell noch Immobilien. Das Problem: Die
Risikotragfähigkeit des Investors bleibt häufig unberücksichtigt.
Eine Aktienquote von 30 Prozent und ein Rentenanteil
von 70 Prozent werden gern konservativ genannt.
Was aber, wenn sich die Märkte nicht konservativ verhalten,
wie wir dies während der Finanzkrise beobachten konnten,
und zweistellige Minusrenditen bei Aktien nicht von den
Erträgen der Anleihen aufgefangen werden können oder
am Jahresende nur die schwarze Null steht? Mit Erklärungen
über unerwartete Börsenentwicklungen ist keinem geholfen.
Genau die sollten für Berater und Privatanleger durch ein
vermögensverwaltendes Produkt ausgeschlossen werden.
Die maximale Risikobereitschaft der meisten Investoren
ist erfahrungsgemäß äußerst begrenzt. Dem muss eine
ganzheitliche, langfristige Anlagestrategie Rechnung
tragen. Auf der institutionellen Seite hat sich bereits seit
Längerem der Ansatz durchgesetzt, das Anlageportfolio
vom individuellen Risikobudget ausgehend zu strukturieren.
Verluste auf Sicht von zwölf Monaten sollen ausgeschlossen
werden. Der aktuelle Geldmarktzins plus X ist
das Ziel. Dieser Ansatz lässt sich durchaus auf Privatkunden
übertragen. Auch sie haben meist keine Verlusttoleranz,
bei Einbußen trennen sie sich in der Regel von
ihrem Investment. Die Renditeerwartungen sind ebenfalls
konkret. Das Anlageprodukt muss die Zinsen auf einschlägig
bekannten Tagesgeldkonten langfristig schlagen.
Mit starren Zusammensetzungen von Aktien und Anleihen
oder weiteren Bausteinen eines Portfolios stoßen
klassische Mischfonds an ihre Grenzen, denn sie sind
immer Grundlage rückwärtsgewandter Modelle. Zu einem
bestimmten Zeitpunkt in der Vergangenheit hat diese
Portfoliomischung optimal funktioniert. Die Märkte verändern
sich jedoch kontinuierlich, deswegen muss der Anlagemix
stets flexibel bleiben und nicht nur bei steigenden
Märkten profitieren, sondern auch aus fallenden Märkten
vollständig aussteigen können.
Multi Asset Total Return: ganzheitlich und flexibel
Diese Anforderungen können Anlagekonzepte erfüllen,
die den Total-Return-Gedanken über mehrere Anlageklassen
hinweg umsetzen. Die Total-Return-Ausrichtung
eines Multi-Asset-Fonds verbindet die langfristige,
chancenorientierte Anlagestrategie mit dem kurzfristigen
Bedürfnis des Anlegers nach Werterhalt. Im Mittelpunkt
steht also die positive Wertentwicklung über einen
gleitenden Zwölf-Monats-Zeitraum. Das ist entscheidend.
Dabei berücksichtigen professionelle Asset-Manager die
langfristigen Renditeerwartungen der Anlageklassen und
die kurzfristigen Marktrisiken. Sie prüfen die Korrelationen
der verschiedenen Anlagekategorien zueinander und
haben eine hohe Bandbreite anlagefähiger Assetklassen
in ihrem Investmentuniversum. In guten Zeiten partizipieren
sie quasi automatisch an Kursgewinnen riskanter
Anlageklassen wie Aktien, Unternehmensanleihen, Gold,
Rohstoffe etc. In schlechten Zeiten ist das Kapital vorwiegend
oder vollständig am Geldmarkt investiert.
Fazit: Anleger und Berater benötigen Fondsprodukte mit
einem ganzheitlichen Vermögens- und Risikomanagement.
Nicht der Anlegertyp sollte einem Fondsprodukt
zugeordnet werden, sondern das Fondsprodukt zu den
Risiko-Rendite-Erwartungen des Anlegers passen. Banale
Erkenntnis, denken Sie? Sie haben recht: Gut, dass unter
all dem Marketing-Geklingel der Finanzindustrie noch die
einfachen Botschaften zu finden sind. Noch besser, dass
es Anlagevehikel gibt, die sich diesen Botschaften als Leitbild
ihres Handelns verschrieben haben. Das ist bestimmt
nicht sexy. Zum Glück. Dafür nämlich ist es erfolgreich.
SEB MATR-Fonds:
SEB deLuxe – Multi Asset Defensive (ISIN: LU0122753667)
SEB deLuxe – Mulit Asset Defensive plus (ISIN: LU0135018314)
SEB deLuxe – Multi Asset Balance (ISIN: LU0122754046)
Informationen zu den Fonds erhalten Sie unter:
www.sebassetmanagement.de
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Märkte
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Das Inflationsgespenst geht um
Was Anleihen und Immobilien trotz Teuerung einbringen können
Die Inflation zieht die Investoren zunehmend in ihren Bann. Die Verbraucherpreise kletterten in Deutschland
im Juni mit 2,3 Prozent auf ein Drei-Jahres-Hoch. Der Druck auf die Europäische Zentralbank (EZB), die Leitzinsen
für die Eurozone weiter anzuheben, bleibt bestehen. Das Kernziel einer Inflationsobergrenze von zwei
Prozent wird mit hohen Teuerungsraten im größten Mitgliedsland der Eurozone schwer zu halten sein. Deutsche
Anleger fürchten die wieder steigende Teuerung. Während Festgeld an Attraktivität verliert, können spezielle
Anleihegattungen und Immobilien als Inflationsschutz dienen. Einfache Rezepte gibt es jedoch nicht. Professionelles
Management ist gefragt, um reale Wertverluste im Portfolio zu vermeiden.
Die Frage, die sich angesichts dieser Entwicklung stellt, ist zum einen, ob die Inflationsbesorgnis wirklich berechtigt
ist, und zum anderen, durch welche Anlageinstrumente ihr gegebenenfalls begegnet werden kann. Für zinslastige,
konservative Investoren ist dies ein schwieriges Umfeld. Möglicherweise schlagen sich Aktienpositionen gut, aber
sie weisen ganz eigene Volatilitäten auf und zählen zum Risikobudget des Depots. Was ist mit dem Kernbestandteil
des Portfolios, der sicher und stabil die Erträge einbringen soll? Das ist die entscheidende Frage. Festgeld und
Anleihen sollen deswegen im Folgenden eingehend mit Blick auf ihre Inflationsresistenz betrachtet werden.

In Zeiten der Inflation bevorzugen viele Anleger
wertstabile Investments. Vor allem Immobilien sind
gefragt. Wie die Inflationsabwehr bei Immobilien
funktioniert und welche Bedingungen Investoren
beim Immobilien-Asset-Management beachten
sollten, haben wir Norbert Schley, Global Real Estate
Strategist/Research gefragt. Im zweiten Teil erläutert
er im Interview mit alpha + die komplexe Beziehung
zwischen Immobilien und Inflation.
Festgeld kann Entwertung durch Inflation nicht
stoppen
Festgeldanlagen sichern den nominalen Kapitalerhalt,
führen aber bei steigender Teuerung unausweichlich zu
realen Vermögensverlusten. Der Drei-Monats-Euribor
bewegt sich bei 1,6 Prozent rund einen Prozentpunkt
unterhalb der deutschen Inflationsrate. Die Sätze von
Tages- und Festgeld sind angesichts der aktuellen
Teuerung unattraktiv. Bei den konkurrierenden Zinssätzen
geht es eher um die geringste Schrumpfungsrate
des realen Vermögensbestandes als um Wertzuwachs.
Taktisch mögen kurzlaufende Anleihen und Geldmarktpositionen
sinnvoll sein, langfristig bieten sie in einem
durch Inflation geprägten Markt keine attraktiven
Perspektiven.
Anleihen drohen Kursverluste, und der bei Fälligkeit ausgezahlte
Nominalbetrag wird entsprechend der Inflationsrate
an Kaufkraft verlieren. Lichtblicke bieten höchstens
inflationsindexierte Anleihen, variabel verzinste Papiere
oder eine aktive Laufzeitgestaltung – die Komplexität der
Wertpapiere oder Methoden macht es den meisten Anlegern
schwer, die damit verbundenen Chancen zu nutzen.
Selbst institutionelle Investoren greifen hier vermehrt auf
Investmentprodukte und Dienstleistungen professioneller
Asset-Manager zurück.
Inflationsindexierte Anleihen bieten Licht und Schatten
Inflationsindexierte Anleihen haben einen Kupon und
einen Rückzahlungsbetrag, der in Abhängigkeit zur Preissteigerung
steht. Meist nutzen die hierzulande noch recht
jungen Papiere den harmonisierten EU-Verbraucherpreisindex,
um zu bestimmen, wie stark der anfangs deutlich
unter zwei Prozent liegende Kupon und die Rückzahlung
von anfangs 100 Prozent steigen. Erst oberhalb einer
implizit errechneten Break-Even-Inflation sind die so genannten
„Linker“ dann nachträglich betrachtet attraktiver
gewesen als eine konventionelle Bundesanleihe.
Nun ist es schwer, Inflationsprognosen über mehrere
Jahre zu erstellen. Mit den eingepreisten Inflationser-
Märkte
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Märkte
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wartungen sind somit Chancen und Risiken verbunden.
Deutsche Anleger sind extrem anfällig für Inflationsängste.
Die Tatsache, dass seit Einführung des Euro die
Preissteigerung unter dem EZB-Ziel von zwei Prozent
lag, realisiert hierzulande kaum jemand, wie Studien des
Statistischen Bundesamtes zeigen. Das Überschätzen der
Inflation führt jedoch unweigerlich zu Enttäuschungen
bei der Investition in inflationsindexierte Anleihen.
Außerdem bleibt das Zinsrisiko bestehen. Vor allem
langlaufende „Linker“ reagieren sehr sensibel auf Zinserhöhungen.
Der Vorteil des Inflationsschutzes tritt oft erst
mittel- bis langfristig ein, ein Schutz gegen kurzfristige
Zinssteigerungen besteht nicht. Die komplexe Mechanik
und der analytische Aufwand der inflationsindexierten
Anleihen erfordern ein professionelles Asset Management.
Mit „Floatern“ Kursverluste beim Zinsanstieg vermeiden
Gleiches gilt für variabel verzinste Anleihen. Das seit
Jahrzehnten etablierte Instrument zeichnet sich durch
seine wechselnde Kuponhöhe aus. Diese ist meist an die
drei- oder sechsmonatigen Interbankensätze gekoppelt
und wird entsprechend in viertel- oder halbjährlichen
Zeiträumen angepasst. Je nach Qualität des Emittenten
wird dann noch ein vorab festgelegter Ab- oder Aufschlag
auf diesen Geldmarktsatz gezahlt.
Die so genannten „Floating Rates Notes“, kurz „Floater“,
qualitativ erstklassiger Emittenten sind durch die
laufenden Anpassungen an die Marktkonditionen extrem
preisstabil. Verkäufe sind jederzeit ohne nennenswerte
Kursverluste möglich. Der implizite Inflationsschutz
besteht darin, dass sich die Interbankensätze eng am
EZB-Leitzins orientieren, der wesentlich von der Preissteigerung
bestimmt wird.
Der Zusammenhang ist weniger eng als bei inflationsindexierten
Anleihen. Die EZB reagiert oft verzögert auf
Preisentwicklungen, wie sich auch momentan beobachten
lässt. Zudem reagiert die Notenbank auch noch auf
andere makroökonomische Einflussgrößen. In Phasen
steigender Zinsen sind die Kuponerträge zunächst optisch
enttäuschend. Das ändert sich, wenn die Leitzinsentwicklung
die Inflationsentwicklung wieder eingeholt hat.
Ein Vorteil der Floater ist die dargestellte Preisstabilität.
Die Entwicklung der Zinslandschaft spiegelt sich in den
regelmäßigen Kuponanpassungen wider. Ein Nachteil
gegenüber den inflationsindexierten Anleihen ist jedoch
die feste Höhe des Nominalbetrags. Dieser wird eben
nicht an die stetig steigende Inflation angepasst. Floater
eignen sich für Anleger, die – ohne aktiv ins Portfolio
einzugreifen – Kursverluste vermeiden wollen.
Die vermutlich älteste Form, mit Zinssteigerungen umzugehen,
ist die aktive Laufzeitgestaltung. Sie erfordert
jedoch eine kurz- bis mittelfristige Prognose der Zinsentwicklung,
und wie schon Mark Twain gesagt haben
soll: „Prognosen sind schwierig – vor allem wenn sie die
Zukunft betreffen.“ Der Vorteil gegenüber Floatern und
Linkern liegt darin, dass die laufenden Zinseinnahmen
regelmäßig höher sind.
Laufzeitgestaltung – der Ausweg der Profis
Gerade in Zinsanstiegsphasen ist nämlich die Zinsstrukturkurve
steil. Die Renditen langlaufender Papiere sind
dann signifikant höher als die kurzfristigen Geldmarkt-
oder Interbankensätze. Dieser Renditevorsprung geht
allerdings mit der Gefahr einher, dass bei einer fehlerhaften
Positionierung aufgrund der angewandten Zinsprognose
Kursverluste die Rendite schmälern oder gar ins
Negative verkehren.
Eine gute Positionierung kann zudem eine weitere Renditequelle
erschließen, die früher nur Hedgefonds erlaubt
war: Durch Einsatz von Finanzkontrakten in Publikums-
oder Spezialfonds kann auch bei Markteinbrüchen Geld
verdient werden. Langfristig wird der Einsatz von Laufzeitstrategien
die ertragreichste Variante sein, da sich
erfahrungsgemäß über die Jahre hinweg Kursgewinne in
Zinssenkungs- und Kursverluste in Zinsanstiegsphasen
gegenseitig kompensieren.
Die aktive Laufzeitgestaltung erfordert aber oft das mittelfristige
Verkraften von Kursverlusten. Privatanleger und
viele institutionelle Investoren dürften die Methodik zudem
nur in Fondsform realisieren können. Einerseits ist eine
laufende Marktanalyse nötig, andererseits sollten zur Vermeidung
von Handelskosten Derivate eingesetzt werden.

NORBERT SCHLEY
Global Real Estate Strategist/Research bei SEB Asset Management, Frankfurt
„Überall dort, wo indexierte Mietverträge
gängig und ein professionelles Immobilienmanagement
vorzufinden sind,
gehört der Inflationsschutz quasi zum
Geschäftsmodell.“
Im Interview: Norbert Schley
Wie Anleger mit Qualitätsimmobilien
der Inflation trotzen
Immobilien wird eine Schutzwirkung gegen Inflation
zugesprochen. Was bedeutet das konkret?
Gemeint ist damit, dass unabhängig davon, ob es sich
um Sach- oder Geldwerte handelt, der Gesamtertrag
einer Anlage über der Inflationsrate liegt. Wie bei anderen
Anlagen gilt auch hier: Inflationsschutz ist nicht
per se gegeben. Entscheidend ist vielmehr stets ein
professionelles Management. Bei der Immobilie ist das
Zusammenspiel von Miet- und Wertänderungsrendite
entscheidend für den Gesamtertrag. Von daher wäre
zu erörtern, ob sich Mieten und Immobilienwerte im
gleichen Rhythmus bewegen wie die Inflation und ob es
Faktoren gibt, die zu einer Entkoppelung von Mietenentwicklung
und Immobilienwerten führen können.
Gehen wir näher auf diese ökonomischen Zusammenhänge
ein. Gibt es diese gleichgerichteten
Bewegungen?
In der Tat ist ein Gleichlauf zwischen Mieten, Immobilienwerten
und Verbraucherpreisen zu beobachten.
So steigen diese meist in Phasen eines konjunkturellen
Aufschwungs, wenn die Nachfrage von Unternehmen
bzw. Haushalten nach Mietflächen zunimmt und die
Erwartung von Miet- und Immobilienpreissteigerungen
die Nachfrage von Investoren befeuert. Da sich typischerweise
in Aufschwungphasen auch der allgemeine
Preisauftrieb verstärkt, besteht ein positiver Zusammenhang.
Diese gleichgerichteten Zusammenhänge zwischen
Mieten bzw. Immobilienpreisen und der Inflationsentwicklung
werden jedoch meist durch länder-, standort-
oder nutzungsartspezifische (Büro, Einzelhandel,
Wohnungen, Hotel etc.) Gegebenheiten überlagert.
So können ein Überangebot in einem Land oder Marktsegment
oder eine Verknappung entsprechende Preisreaktionen
aufheben oder verstärken. Damit entwickeln
sich Mieten bzw. Preise zeitweilig anders als die Inflation.
Außerdem kann es zu Verschiebungen zwischen den
Zyklen von Mieten und Immobilienpreisen kommen, da
Letztere zunehmend kapitalmarktgetrieben sind.
Märkte
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Märkte
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Was bedeutet dies für Immobilieninvestoren?
Investoren sind mit unterschiedlichen Miet- und Preiszyklen
sowie unterschiedlichen Marktgegebenheiten
zwischen Ländern, Regionen, Städten und den dortigen
Teilmärkten konfrontiert. Hinzu kommen länderspezifische
rechtliche Rahmenbedingungen. Um erfolgreich
Ertragspotenziale ausschöpfen zu können, ist eine eingehende
Marktanalyse ebenso wie ein professionelles
Asset- und Portfolio-Management erforderlich.
Welche Aspekte sind zu beachten?
Ein besonderer Aspekt ist, dass Mietverträge je nach
Marktstandards für einen längeren Zeitraum fixiert sind.
Bei bestehenden Mietverträgen gibt es jedoch international
verschiedene Anpassungsregeln, um an steigenden
Mieten zu partizipieren.
Ein direkter Weg – quasi mit eingebautem Inflationsschutz
– ermöglicht die Indexierung, d. h. die Anpassung
der vereinbarten Miete an die Entwicklung eines
bestimmten Verbraucherpreisindexes – bei steigender
Inflation steigt auch die Miete. Laut Investment Property
Databank (IPD) besitzt nahezu die Hälfte der Mietverträge
in Deutschland eine Mietindexklausel. Eine weitere
Möglichkeit liefert die Vereinbarung eines so genannten
Rent Review, der eine Anpassung der Miete an das jeweilige
Mietmarktniveau ermöglicht. Bei Einzelhandelsimmobilien
besteht schließlich die Möglichkeit, in Form
von umsatzbasierten Mieten ebenfalls von steigenden
Teuerungsraten zu profitieren. Darüber hinaus bieten
Neuvermietungen oder die Verlängerung von Mietverträgen
Anpassungsmöglichkeiten.
Die Wirkung fester Mietvertragslaufzeiten betrifft natürlich
Einzelimmobilien stärker als ein Portfolio, setzt aber
eine optimierte Strukturierung der Mietverträge und ein
professionelles Asset Management voraus.
Studien versehen aber die These vom Schutz der
Sachwerte gegen die Teuerung immer wieder mit
Fragezeichen. Wie ist dies zu bewerten?
In der Tat zeichnen die Studien kein eindeutiges Bild. So
wurde in einer Studie der Immobilienindex für Deutschland
von Bulwien Gesa seit 1975 mit der Entwicklung
der Verbraucherpreise verglichen. Das ernüchternde
Resümee lautete, dass die Preissteigerung des Immobilienmarktes
nicht mit der Teuerung Schritt halten konnte.
Zu anderen Schlüssen kommt man jedoch bei Betrachtung
so genannter Performanceindizes. So lagen sowohl
der entsprechende Index von Bulwien Gesa als auch der
von IPD für Deutschland seit 1990 klar über der Verbraucherpreisentwicklung.
Ein ähnliches Bild liefern übrigens
entsprechende Indizes für den US-Immobilienmarkt. Es
zeigt sich, dass die unterschiedlichen Ergebnisse der Studien
zunächst vom jeweils betrachteten Immobilienindex
und seinen Charakteristika abhängen.
Wie unterscheiden sich die einzelnen Indizes?
Der Immobilienindex von Bulwien Gesa zum Beispiel
bildet die durchschnittliche Preis- und Mietentwicklung
des deutschen Marktes ab und legt ein starkes Augenmerk
auf den Bereich Wohnen. Performanceindizes
stellen dagegen den Gesamtertrag („Total Return“) dar,
wobei Unterschiede in der Entwicklung hier meist aus
der Datenerhebung und der Gewichtung der Märkte und
Nutzungsarten resultieren.
Abgesehen von diesen Unterschieden spielen beim Vergleich
der Wertentwicklung von Immobilien auch unter
dem Blickwinkel des Inflationsschutzes zwei Faktoren
eine zentrale Rolle: der Betrachtungszeitraum, kombiniert
mit der Standortauswahl. So betonte jüngst auch Feri in
seiner Studie die Bedeutung des „Timings“, also der Wahl
des richtigen Einstiegs- und Ausstiegszeitpunktes. Die
unterschiedliche Index- bzw. Marktentwicklung zwischen
Ländern und Städten belegt die Wichtigkeit der richtigen
Standortwahl.
Gerade aktive Asset-Manager weichen aber in der Gewichtung
von Märkten, Standorten und Nutzungsarten in
ihren Portfolios von derjenigen der Immobilienindizes ab.
Top-Lagen an wirtschaftlich und demografisch prosperierenden
Standorten sind gefragt. Außerdem werden
nicht allein die Einzelobjekte geprüft, sondern auch ihr
Zusammenspiel im Portfolio. So wird auch in der Studie
von Bulwien Gesa die Rolle eines aktiven Managements
hervorgehoben.
Wie sollte ein Anleger in Immobilien investieren?
Inflationsschutz im Sinne eines positiven realen Gesamtertrags
hängt natürlich auch von der konkreten Form der
Anlage ab. Jede dieser Anlageformen, ob Direktanlage,
Fonds oder Immobilienaktie bzw. REITs, besitzt spezifische
Risiko-Ertrags-Eigenschaften. Diese können abhängig
vom Zeitpunkt der Anlage und dem Anlagehorizont
das Inflationsrisiko überwiegen.
Für einen konservativen, auf Sicherheit bedachten Investor
dürfte eine Investition in Aktien aufgrund der Kursvolatilität
kaum in Frage kommen. Bleiben eine Direktanlage

Offene Immobilienfonds bieten stabile Ergebnisse und Inflationsschutz
(durchschnittliche jährliche Wertentwicklung Offener Immobilienfonds versus jährliche Veränderung des Verbraucherpreisindexes in %)
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
– 1
– 2
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1979
1980
1981
1982
1983
1984
OIF Inflation SEB ImmoInvest
Inflation: Jahresdurchschnittswerte; bis 1990: Preisindex für die Lebenshaltung aller privaten Haushalte des früheren Bundesgebietes; 1991 aufgrund der Wiedervereinigung als Mittelwert von 1990 und 1992 gebildet;
seit 1992: Verbraucherpreisindex für gesamtes Bundesgebiet; Stichtag bei Offenen Immobilienfonds: jeweils Jahresende. SEB ImmoInvest: Wertentwicklung seit Auflegung 1989.
Quellen: BVI, Statistisches Bundesamt, SEB Asset Management.
oder Fonds. Viele der Risiken einer Einzelimmobilie sind
standort- oder objektgebunden und lassen sich durch die
Bildung eines Portfolios spürbar reduzieren – was letztlich
für eine Anlage in Fonds spricht. Die Schwankungen der
Wertentwicklung werden dabei von der Investmentstrategie
bestimmt. Bei konservativen Langfrist-Investoren steht
die Generierung eines stabilen Gesamtertrags im Vordergrund;
der Fokus dieser so genannten Core-Produkte wie
beispielsweise unseres Publikumsfonds SEB ImmoInvest
liegt auf der Erzielung stabiler Mietrenditen. Opportunistische
Investoren nutzen dagegen stärker die volatilere
Wertänderungskomponente. Damit kommt bei kurzem Anlagehorizont
dem richtigen Einstiegszeitpunkt eine zentrale
Bedeutung für den Gesamtertrag zu.
Wie lautet die Quintessenz?
Ein positiver Zusammenhang zwischen Inflation und Immobilienrendite
ist plausibel. Überall dort, wo indexierte
Mietverträge gängig und ein professionelles Immobilienmanagement
vorzufinden sind, gehört der Inflationsschutz
quasi zum Geschäftsmodell. Dies bestätigt zum
Beispiel auch die Wertentwicklung des Offenen Immobilienfonds
SEB ImmoInvest. Seit der Auflegung in 1989
lag die Rendite durchweg über der deutschen Inflationsrate.
Ein positiver realer Gesamtertrag ist aber kein Selbstläufer,
wie ein Blick auf die unterschiedliche Entwicklung
der Produkte im Markt zeigt. Entscheidend ist vielmehr
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
das Immobilien-Know-how. Mit Blick auf die aktuelle
Situation an den Immobilienmärkten, wo Mieten und
Immobilienpreise größtenteils ihren Boden erreicht haben
und wieder anziehen, bieten sich aber attraktive Chancen,
positive reale Returns zu erzielen. Vor allem Versicherungen,
Pensionskassen oder andere kapitalgedeckte Sozialsysteme
werden dem Immobilienmarkt daher zusätzliche
Impulse verleihen.
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Märkte
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Märkte
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„Leitfaden“ für Kapitalanleger
Neun Regeln, um arm zu werden
Gute Ratschläge, wie Sie Ihr Vermögen am besten mehren, gibt es viele. Tageszeitungen, Anlegermagazine und
sogar die wissenschaftliche Literatur sind voll davon. Guter Rat ist also gar nicht teuer. Schlechter Rat dagegen
umso mehr. Oder haben Sie jemals gehört oder gelesen, was Sie tun müssen, um auf jeden Fall Geld zu verlieren?
Es könnte ja sein, dass Ihr Vermögen Ihnen nichts als Kopfzerbrechen bereitet und Sie es ein für alle Mal
loswerden möchten. Dann brauchen Sie sich nur an die folgenden Regeln zur sicheren „Geldverbrennung“ zu
halten. Spaß beiseite: Natürlich sind hier – wenn auch sehr drastisch – die neun Kardinalfehler beschrieben, die
Sie bei der Geldanlage unbedingt vermeiden sollten.
1
Folgen Sie mit Leidenschaft den Trends.
Schauen Sie bei Ihrer Anlageentscheidung
allein auf die Wertentwicklung der Vergangenheit
und nehmen Sie nur diese als Maßstab
für die Zukunft. Überlegen Sie sich, wie
viel Geld Sie hätten verdienen können. Achten
Sie nicht darauf, ob sich ein Einstieg jetzt
überhaupt noch lohnt oder ob ein anderes
Investment nicht sinnvoller wäre. Scheren Sie
sich nicht um Schönrechnungen nach oben
und unten, welche an den Kapitalmärkten
sehr beliebt sind. Schließen Sie sich einfach
der Herde an. Sie werden dann mit großer Sicherheit
die besten Investments der Vergangenheit
erwischen, nicht aber die besten der
Zukunft. Setzen Sie voll auf die vorherrschenden
Anlagetrends, die sich mittlerweile weit
herumgesprochen haben. Auch Branchen, die
gerade in Mode sind, und Unternehmen, die
derzeit „in“ sind, eignen sich hervorragend für
eine erfolglose langfristige Geldanlage.
2
3
Schauen Sie nur auf die kurze Frist und
seien Sie gierig!
Vergessen Sie die alte Regel, wonach sich
Engagements in sicheren Anlagen wie Renten
und Immobilien nach drei bis fünf Jahren und
Aktieninvestments nach fünf bis sieben Jahren
bezahlt gemacht haben sollten. Denken Sie
niemals langfristig, selbst wenn Ihr Anlagehorizont
eigentlich viele Jahre beträgt. Versuchen
Sie, möglichst schon für nächste Woche
herausragende Gewinne in Aussicht zu haben.
Wenn nicht, werfen Sie einfach alle Ihre Entscheidungen
ohne großes Nachdenken über
Bord. Spekulieren Sie kräftig, aber investieren
Sie bloß nicht langfristig. Was wollen Sie
schließlich mit soliden 5 Prozent Rendite pro
Jahr?
Pfeifen Sie auf die Fakten.
Achten Sie bei Ihrer Anlageentscheidung nicht
auf harte Zahlen, insbesondere nicht auf solch
unwichtige Maßstäbe wie Bewertungskennziffern
von Vermögensgegenständen. Es wäre
ja auch viel zu aufwändig, diese Zahlenberge
zu analysieren. Vertrauen Sie besser auf gut
verständliche amüsante Geschichten, Anekdoten
und Gerüchte – niemals auf Bilanzen und
Geschäftsmodelle. Nehmen Sie alles, was in der
Boulevardpresse steht, für bare Münze. Ziehen
Sie möglichst diejenigen Experten zu Rate, die
Sie später niemals zur Rechenschaft ziehen
können, falls sich Ihre Investments nicht wie
erwartet entwickeln.

4
5
6
Wechseln Sie ständig die Pferde.
Seien Sie aktiv! Schichten Sie häufig Ihr Portfolio
um. Maximieren Sie Ihre Transaktionskosten.
Insbesondere bei Aktieninvestments lohnen
sich ständige Wechsel. Drehen Sie Ihr Portfolio
am besten wöchentlich oder zumindest
monatlich.
Setzen Sie alles auf eine Karte.
Gehen Sie volles Risiko ein – die wahren
Chancen im Leben sind rar! Diversifizieren
Sie Ihr Portfolio nicht. Halten Sie nur wenige,
möglichst ähnliche Werte. Dadurch haben Sie
sehr gute Chancen, das Risiko Ihres Depots zu
erhöhen, ohne mehr Ertrag zu erzielen. Halten
Sie also am besten innerhalb Ihres Aktienportfolios
nur wenige Einzelwerte und diese
auch nur aus einem Land, am besten Ihrem
Heimatland. Oder setzen Sie z. B. ganz auf
einen einzelnen Ölwert – bevorzugt einen, der
gerade sein erstes Loch bohrt. Gut, wenn der
Ölpreis steigt. Schlecht, wenn er fällt. Kommen
Sie bloß nicht auf die Idee, noch Aktien eines
Automobilherstellers hinzuzukaufen. Für die
gilt nämlich das Umgekehrte, und Sie hätten
sich unabhängiger von der Ölpreisentwicklung
aufgestellt.
Seien Sie stolz.
Seien Sie sich selbst gegenüber möglichst
unkritisch. Setzen Sie voller Überzeugung
ganz auf Ihre eigenen Prognosefähigkeiten.
Haben Sie sich für ein „gutes“ Investment
entschieden, dann bleiben Sie bei Ihrer
Meinung. Gestehen Sie sich keine Fehler ein,
selbst wenn sich die Nachrichtenlage verschlechtert
und der Kurs Ihres Investments
fällt. Steigt dagegen der Kurs, dann verkaufen
Sie möglichst schnell, selbst wenn sich
das Umfeld für Ihr Investment verbessert hat.
Die realisierten Gewinne bestätigen schließlich,
dass Sie die richtige Kaufentscheidung
getroffen haben. Verzichten Sie ruhig auf
weitere Gewinne, schließlich können Sie ja
bereits zufrieden sein.
7
8
9
Seien Sie neidisch auf Ihren Nachbarn.
Sprechen Sie mit Ihrem Nachbarn über seine
Investments. Er will Ihnen garantiert imponieren
und wird Ihnen daher gerne verraten,
womit er enormes Geld verdient hat. Über seine
Verluste werden Sie wahrscheinlich nichts
hören. Versuchen Sie einfach, ihm nachzueifern,
damit auch Sie ihm imponieren können.
Das treibt Sie bestimmt in die unrentabelsten
Anlagen.
Lernen Sie nicht aus der Vergangenheit.
Die meisten Investoren haben ein sehr kurzes
Gedächtnis. Sie sind also in guter Gesellschaft,
wenn Sie es ihnen gleichtun. Aus diesem Grund
kommt es ja immer wieder zu Übertreibungen
an den Kapitalmärkten in beide Richtungen –
nach oben und unten. In solchen Phasen hören
Sie immer wieder: „Dieses Mal ist alles anders,
die Welt hat sich verändert.“ Glauben Sie ruhig
daran, dass dieses Mal wirklich alles anders ist
und „clicks per minute“ wichtiger als Eigenkapital
und Cashflow geworden sind. Die Realität
wird Sie schon vom Gegenteil überzeugen.
Vermeiden Sie, etwas zu kaufen, das
Sie verstehen.
Das ist uncool und zeugt von mangelnder
Kreativität in der Kapitalvernichtung. Sie haben
keine Ahnung, was „Lanthaniden “ sind?
Dann kaufen Sie die! Oder noch besser eine
„Lanthaniden“-Mine, die zwar noch nie profitabel
war, dafür aber eine umso glorreichere
Zukunft vor sich hat. Der Verkäufer hat das
Potenzial dieser auch als so genannte „Seltene
Erden“ bekannten Substanzen sicherlich noch
nicht erkannt.
Keine Angst – nachdem Sie nun die besten Ratschläge
zur erfolglosen Geldanlage kennen, kann
eigentlich nicht mehr viel schiefgehen. Es sei denn,
Sie befolgen die Regeln wirklich.
Märkte
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Märkte
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Das Immobilien-Standortbarometer
Entwicklung der Büromärkte
Aufschwung auf solideren Beinen – Gegenwind hat
zugenommen
Die Weltwirtschaft befindet sich weiter im Aufschwung,
auch wenn der Gegenwind zuletzt zugenommen hat.
Zwar verlor die Konjunktur seit Mitte 2010 an Schwung,
seit Jahresbeginn hat sich das Wachstum aber wieder
beschleunigt. Mit der Aufhellung der Stimmung bei den
Unternehmen hat sich auch die Beschäftigungslage
an vielen Arbeitsmärkten verbessert oder zumindest
stabilisiert, auch wenn die Arbeitslosenquoten oft noch
recht hoch sind. Begleitet wurde dies weltweit von einem
Anstieg der Inflation, der maßgeblich durch höhere
Preise für Nahrungsmittel und Rohöl verursacht wurde.
In vielen Wachstumsländern trat die Wirtschaftspolitik
daher bereits auf die Konjunkturbremse, um weitergehenden
Inflationsgefahren sowie Spekulationsblasen
vorzubeugen.
Der Aufschwung, der mit positiven Tendenzen an den Arbeitsmärkten
und einer höheren Investitionsbereitschaft
der Unternehmen an Tragfähigkeit gewonnen hat, wird
sich 2011 fortsetzen. Allerdings dürfte das Wachs tum
an Tempo verlieren. So binden höhere Rohstoffpreise
und Inflation Kaufkraft, und die Wirtschaftspolitik in
vielen Ländern wird weiter gestrafft werden. Schließlich
erfordern Konsolidierungszwänge nicht nur in den von
der Schuldenkrise erfassten EWU-Ländern eine restriktivere
Finanzpolitik. Gegenwärtig wird für 2011 mit einem
globalen Wachstum von etwa 4,5 nach 5,0 Prozent
gerechnet. Mit Fortschreiten des Aufschwungs wird sich
die Lage an den Arbeitsmärkten weiter verbessern. In
Ländern, von deren Staatsfinanzen Konsolidierungsdruck
ausgeht, ist jedoch mit einem Personalabbau im
öffentlichen Sektor zu rechnen.
Emerging Markets bleiben konjunkturelle
Schrittmacher
Trotz einer gewissen Beruhigung der Konjunktur bleiben
die Schwellen- und Entwicklungsländer in Asien,
angeführt von China, der dynamischste Teil der Weltwirtschaft.
Ein immer noch überdurchschnittliches,
wenn auch geringeres Wachstum als in Asien wird für
die Länder Osteuropas erwartet, wobei Polen und Russland,
das von den gestiegenen Roh ölpreisen profitiert,
das Tempo vorgeben.
Von der robusten Konjunktur der Emerging Markets
profitieren auch Industrieländer mit einer starken Exportorientierung
wie z. B. Deutschland oder Schweden.
Dagegen bleibt die Konjunkturdynamik in Großbritannien
und den von der Schuldenkrise erfassten Ländern
Südeuropas verhalten. Letztere zeigen teilweise rezessive
Tendenzen. In den USA wird das Wachstum, unterstützt
durch die sehr expansive Wirtschaftspolitik, recht
kräftig ausfallen. Längerfristig sind aber auch hier von
der erforderlichen Konsolidierung des Staatshaushalts
Bremswirkungen zu erwarten.
Die Folgen von Erdbeben, Tsunami und dem Atomunfall
in Japan sind derzeit noch schwer abschätzbar. Eine
Rezession der japanischen Wirtschaft zeichnet sich
kurzfristig bereits ab, allerdings dürften zu erwartende
Wiederaufbauprogramme die Konjunktur spätestens
ab 2012 spürbar anschieben. Die Auswirkungen auf die
Weltwirtschaft sollten begrenzt bleiben. Einzelne Länder
in Asien wie z. B. Hongkong, Singapur oder Malaysia
können aufgrund ihrer starken Handelsverflechtung mit
Japan vorübergehend auch stärker betroffen werden.
Vermietungsaktivitäten ziehen an
Der positive Konjunkturtrend hat in Kombination mit
dem niedrigeren Mietniveau sowie der hohen Flächenverfügbarkeit
in den letzten Monaten zu einer verstärkten
Vermietungsaktivität an den Büromärkten geführt.
Im Vordergrund steht weiterhin vielfach die Realisierung
von Kostensenkungspotenzialen durch Flächenwechsel,
vermehrt ist aber eine originäre Nachfrage im Sinne
einer steigenden Nettoabsorption, d. h. einer Steigerung
der belegten Flächen, zu verzeichnen.
Die stärkste Erholung in dieser Hinsicht erfuhren in der
zweiten Jahreshälfte 2010 die asiatischen Märkte in
China und Singapur, gefolgt von Tokio, wo die Korrektur
der Mieten ebenfalls eine spürbare Steigerung der
Flächennachfrage förderte. In Europa zeigten die Märkte
in Zentralosteuropa sowie in Deutschland, beispielsweise
Berlin, Hamburg und Frankfurt, eine positive
Entwicklung, wogegen sich die Vermietungstätigkeit an
den bisher führenden Märkten London und Paris beruhigte.
In den USA gewinnt die Nachfrage nur langsam
an Schwung, allerdings war auf nationaler Ebene nun

Märkte
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Märkte
Immobilien-Standortbarometer
TREND VERMIETUNG LEERSTAND SPITZENMIETE
WESTEUROPA
Amsterdam � � �
Brüssel City � � �
Berlin � � �
Düsseldorf � � �
Frankfurt City � � �
Hamburg � � �
Köln � � �
München City � � �
London West End � � �
Paris Zentrum � � �
Lyon � � �
Rom � � �
Mailand � � �
Wien � � �
NORDEUROPA
Helsinki � � �
Oslo � � �
Stockholm � � �
OSTEUROPA
Budapest � � �
Prag � � �
Warschau � � �
USA
New York Midtown � � �
Chicago � � �
San Francisco � � �
ASIEN
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Singapur � � �
Schanghai � � �
Tokio � � �
� steigend � stabil � fallend
positiv negativ neutral
Das Standortbarometer zeigt Ihnen, wie wir die Entwicklung
der Büromärkte für 2011/2012 grundsätzlich einschätzen
– fokussiert auf die zentralen Kenn zahlen der Nutzermärkte.
Diese Einschätzung ist die Basis für erfolgreiche
Immobilieninvestitionen und ein aktives Management
unseres Bestandsportfolios. Denn jede Phase des Immo-
bilien zyklus bietet unterschiedliche Potenziale und Risiken,
die wir im Rahmen unserer Aktivitäten berücksichtigen.
�� �Vermietung: Summe aller vermieteten Flächen als
Indikator für die Nachfrage nach Büroflächen
�� ����������� als Kennzahl für das bestehende Angebot
an Büroflächen
�� ������������������� als Indikator für die Ertragsentwicklung
von Immobilieninvestitionen

ereits in drei Quartalen in Folge eine Steigerung der
belegten Büroflächen zu verzeichnen. Die stärksten absoluten
Zuwächse verzeichneten New York, Washington
D.C., Baltimore und Austin.
Trendumkehr bei Leerstandsraten im Primesektor
Die Leerstandsquoten haben an etlichen Büromärkten
ihren zyklischen Höhepunkt erreicht. Zurückzuführen
ist dies zwar maßgeblich auf die Erholung der Flächennachfrage,
verstärkt wird der Rückgang der Leerstände
jedoch vielfach durch den krisenbedingten Rückgang der
Entwicklungs- und Bautätigkeit vor allem in Europa und
Nordamerika.
Paradebeispiel für diese Konstellation ist London, wo
der Flächenzugang zeitweilig zum Erliegen kommt und
zugleich die Nachfrage aus dem Finanzsektor zu einem
spürbaren Abbau der Leerstände führt. Durch eine schwache
Bautätigkeit gestützt werden in Deutschland, wenn
auch weniger ausgeprägt als in London, die Büromärkte
beispielsweise in Hamburg und Düsseldorf, aber auch in
Frankfurt, wo die Leerstandsquote weiterhin recht hoch
bleibt. An den osteuropäischen Märkten ist der Rückgang
der Leerstandsquoten angesichts teils hoher Flächenzugänge
ein Zeichen für die lebhafte Nachfrage. Dies trifft
vor allem auf Warschau zu, während Budapest ebenfalls
durch eine rückläufige Bautätigkeit gestützt wird. In den
südeuropäischen Metropolen ist wegen der unverändert
schwachen Nachfrage ein leichter Anstieg der Leerstände
zu erwarten.
Auch in den USA macht sich mittlerweile der niedrige
Flächenzugang positiv bemerkbar. So ist an den meisten
Märkten selbst bei einer nur moderaten Erholung der
Nachfrage mit einem Rückgang der Leerstände bis Ende
2011 zu rechnen. Eine uneinheitliche Tendenz weisen dagegen
die asiatischen Büromärkte auf. So ist in Schanghai
und Singapur trotz einer teils rasanten Belebung der Nachfrage
ein Anstieg der Leerstandsquoten zu erwarten, da
umfangreiche Flächen auf den Markt kommen. In Peking
dürften sich Angebot und Nachfrage die Waage halten,
sodass die Leerstände auf niedrigerem Niveau stagnieren.
Positive Tendenzen in Japan, insbesondere in Tokio, wo
die Bautätigkeit gemäßigt blieb, dürften vor dem Hintergrund
der zu erwartenden Verwerfungen zunächst einen
Dämpfer bekommen.
Spitzenmieten ziehen an
Die Erholung der Flächennachfrage schlägt sich zunehmend
auch in der Mietentwicklung nieder. Weiterhin sind
Unterschiede bezüglich Standort, Lage und Qualität der
Objekte unverkennbar. Während die Spitzenmieten an
vielen Büromärkten bereits positive Tendenzen aufweisen,
befinden sich die Mieten an etlichen Sekundärmärkten
in der Phase der Bodenbildung oder sind noch leicht
rückläufig.
Angeführt wird der Mietzyklus von den asiatischen Märkten,
wo sich die lebhafte Nachfrage sowohl multinationaler
als auch heimischer Unternehmen mittlerweile an
den meisten Märkten in einem Anstieg der Spitzenmieten
niederschlägt. Malaysia, Taiwan und Thailand hinken dem
Zyklus jedoch hinterher. An den zentralosteuropäischen
Büromärkten haben sich die Mieten stabilisiert, während
in Moskau ein deutlicher Anstieg zu verbuchen war.
In Westeuropa gaben bei den Spitzenmieten zuletzt
weiterhin London und Paris den Ton an, aber auch in
Deutschland war eine erste Steigerung in Frankfurt
und Berlin zu verzeichnen. Dagegen waren die Mieten
in den Krisenländern Spanien, Irland und Griechenland
weiterhin rückläufig. In den USA belasten zwar weiterhin
die hohen Leerstände die Mietentwicklung, in einzelnen
Metropolen wie New York und San Francisco war jedoch
bereits ein Anstieg zu verbuchen, wenn auch meist lediglich
in den zentralen Lagen. Zwar sind Neuvermietungen
immer noch mit Zugeständnissen bei Mieten und/oder
Incentives verbunden, aber mit rückläufiger Tendenz.
Auch wenn der Aufschwung an Tempo einbüßen sollte,
ist damit zu rechnen, dass sich die Aufhellungstendenzen
an den Vermietungsmärkten fortsetzen und ein
breiteres Ausmaß annehmen. So dürfte sich die Erholung
der Mieten in Asien fortsetzen, während in Tokio sich
die Phase der Bodenbildung angesichts der zu erwartenden
konjunkturellen Verwerfungen verzögern wird.
In Europa ist an Büromärkten mit günstiger Nachfage-
Angebots-Konstellation mit einer fortgesetzten Erholung
des Spitzenmietniveaus zu rechnen. Unverändert gilt
dies für London und Paris, auch wenn die Zuwächse
abflachen sollten. Entsprechend den konjunkturellen
Gegebenheiten ist in Deutschland und Polen mit einer
deutlichen Erholung zu rechnen. Die Auswirkungen der
Schuldenkrise gepaart mit der schwachen Konjunktur
lasten weiterhin auf Standorten wie Madrid, Lissabon
oder Athen. Eine Stabilisierung dürfte sich hier frühestens
2012 abzeichnen.
Noch ohne alpha + ?
Märkte
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Im Fokus
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Rückkehr zur Normalität
Immobilienaktien haben Krise und Erholungshausse
hinter sich
Die Immobilienaktien haben trotz der AKW-Havarie im
japanischen Fukushima zur Rückkehr in die Normalität
angesetzt. Einzige Ausnahme bilden aus verständlichen
Gründen die japanischen Werte. Das Ausmaß und die
Folgen der nuklearen Verseuchung in der Unglücksregion
können sich nachhaltig negativ auf Japans Unternehmen
und die Konjunktur im Land auswirken. Global gesehen
gibt es nach Höhen und Tiefen von Krise und Erholungsphase
nun eine Rückbesinnung auf fundamentale Bewertungen.
Bei vielen Aktien der Immobiliengesellschaften
fallen die Abschläge auf den Net Asset Value nicht
mehr so hoch aus. Zudem gelingt es den Unternehmen,
Kapitalerhöhungen am Markt zu platzieren. Gerade REITs
können nur durch solche Kapitalerhöhungen wachsen,
wie sie in Deutschland etwa Alstria durchgeführt hat.
Börsengänge und Kapitalerhöhungen sind Zeichen
des zurückgekehrten Vertrauens
Außerdem spricht eine wachsende Anzahl von Börsengängen
für die Normalisierung am Markt – auch hier ist mit
der GSW ein deutsches Unternehmen zu finden. Der anlaufende
IPO-Markt für Immobilienaktien ist aber ein globaler
Trend. Wir haben einige erfolgreiche Börsengänge in den
USA, in China und Hongkong oder aktuell in der Türkei
gesehen. Deswegen ist es ein gutes Zeichen, dass die GSW
hierzulande einen zweiten Anlauf wagt. Das Vertrauen
in Immobilienaktien ist wieder vorhanden – ebenfalls ein
Indiz für den Trend zur Normalität.
Die Flucht aus Immobilienaktien nach Ausbruch der
Finanzkrise hat einige Kaufgelegenheiten geboten,
weil die notwendige Differenzierung innerhalb des
Segments nicht immer vorgenommen wurde. Gleiches
gilt für die Erholungsphase, in der Immobilienaktien
als Alternative zu Finanzwerten wie Banken gesucht
wurden. Teils massive Umschichtungen haben hier
ebenfalls undifferenziert Aktienpreise gerade der US-
Immobiliengesellschaften verteuert, und der Markt war
zeitweise überbewertet.
Neben der unternehmensspezifischen Differenzierung

und der Berücksichtigung der Nutzungsarten des Immobilienbestands
sollten auch die regionalen Unterschiede
beachtet werden. Genauso wie sich Konjunkturzyklen
unterscheiden, gilt dies in der Folge auch für die jeweiligen
Immobilienmärkte.
US-Immobiliengesellschaften haben sich für Wachstum
gerüstet
In den USA hatten sich börsennotierte Immobiliengesellschaften
früher als in Europa um Kapitalerhöhungen
bemüht. Vor allem die Hoffnung auf „Schnäppchenkäufe“
infolge der Finanzkrise war ein Treiber dieser
Entwicklung, die bereits im vergangenen Jahr einsetzte.
Die US-Unternehmen sind dadurch konservativer aufgestellt,
die Bilanzen haben sich verbessert. Es hat zwar
noch nicht die erwartete Menge an Immobilienkäufen
gegeben, dennoch stehen die Gesellschaften bereit,
Chancen zu nutzen. Während der Wohnimmobilienmarkt
weiterhin mit Vorsicht behandelt werden sollte, scheinen
Teile des Büro- und Einzelhandelmarktes durchaus
attraktiv. Auch Sondernutzungsarten sind beim großen
US-Markt zu beachten. So finden sich unter den Immobilienaktien
Gefängnisbetreiber, die einen relativ stabilen
Cashflow aufweisen und unabhängig von den üblichen
Wirtschaftszyklen agieren können.
In Europa vollzieht sich die gleiche Entwicklung, nur
eben zeitlich verzögert. Die deutschen Immobiliengesellschaften
nehmen jetzt Gelder auf, um sich für
Zukäufe zu rüsten. Nach den Preiseinbrüchen infolge
der Krise stellt sich die Frage, ob es günstigere Zeitpunkte
für Akquisitionen gegeben hätte. Ähnlich wie am
Aktienmarkt, als sich kaum jemand traute, beim Dax-
Stand von unter 4000 Punkten einzusteigen, warteten
auch viele Immobilieninvestoren zunächst einmal ab.
In zwischen ist das Risiko deutlich gesunken. Die Zeit
ist günstig für Zukäufe, denn obwohl die Preise teils
wieder gestiegen sind, sind sie risikoadjustiert weiterhin
attraktiv und Immobilien insbesondere langfristig eine
attraktive Assetklasse, wie die Abbil dung zeigt.
Geschrumpftes Investment-Universum in Europa
In den Peripherie-Ländern der Eurozone wirkt sich die
Schuldenkrise stark aus. Viele börsennotierte Immobiliengesellschaften
in Spanien, Portugal, Irland oder selbst
Italien haben Konkurs anmelden müssen. Das Investment-Universum
ist extrem geschrumpft. Auch ist die
Qualität der verbliebenen Unternehmen teils nicht hoch.
In kleineren Märkten, wie auch in Deutschland, entscheiden
über Zukäufe vor allem unternehmensspezifische
Daten. Die Wahl der Nutzungsarten ist zweitrangig.
Ein besonderer Markt für Immobilienaktien findet
sich in Australien. Als entwickelter Industriestaat
mit beachtlichem Rohstoffreichtum bietet der fünfte
Kontinent zahlreiche börsennotierte Unternehmen.
Der Konjunkturzyklus folgt einem anderen Rhythmus
als etwa der europäische oder amerikanische. Nach
AUTOR: THOMAS KÖRFGEN
Geschäftsführer und Head of Real Estate Equities bei SEB Asset Management,
Frankfurt
Im Fokus
alpha + 1/11 | 25

Im Fokus
26 | alpha + 1/11
Langfristige Performance Global Real Estate im Vergleich
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Preferred
Securities
9,8 %
Investment-
Grade Bonds
8,4 %
U.S. Small
Cap Stocks
2,5 %
Global
Real Estate
– 3,8 %
Asset
Allocation
– 5,3 %
Broad U.S.
Stock Market
– 11,9 %
Global
Stocks
– 16,8 %
Commodities
– 19,5 %
International
Stocks
– 21,4 %
Commodities
25,9 %
Investment-
Grade Bonds
10,3 %
Preferred
Securities
7,7 %
Global
Real Estate
2,8 %
Asset
Allocation
– 6,6 %
International
Stocks
– 15,9 %
Global
Stocks
– 19,9 %
U.S. Small
Cap Stocks
– 20,5 %
Broad U.S.
Stock Market
– 22,1 %
Quelle: Morningstar und Cohen & Steer.
U.S. Small
Cap Stocks
47,3 %
Global
Real Estate
40,7 %
International
Stocks
38,6 %
Global
Stocks
33,1 %
Broad U.S.
Stock Market
28,7 %
Asset
Allocation
25,8 %
Commodities
23,9 %
Preferred
Securities
9,4 %
Investment-
Grade Bonds
4,1 %
Global
Real Estate
38,0 %
International
Stocks
20,3 %
U.S. Small
Cap Stocks
18,3 %
Global
Stocks
14,7 %
Asset
Allocation
13,6 %
Broad U.S.
Stock Market
10,9 %
Commodities
9,2 %
Preferred
Securities
5,1 %
Investment-
Grade Bonds
4,3 %
Commodities
21,4 %
Global
Real Estate
14,9 %
International
Stocks
13,5 %
Global
Stocks
9,5 %
Asset
Allocation
7,2 %
Broad U.S.
Stock Market
4,9 %
U.S. Small
Cap Stocks
4,6 %
Investment-
Grade Bonds
2,4 %
Preferred
Securities
1,0 %
erheblichen Problemen vor zwei bis drei Jahren haben
Immobiliengesellschaften neues Kapital aufgenommen.
Sie sind teils wieder günstig bewertet und bieten eine
hohe Dividendenrendite. Wenn man von Rückkehr zur
Normalität spricht, gilt dies insbesondere für den Markt
in „Down Under“.
Bei den Schwellenländern muss stark nach Regionen
und Ländern differenziert werden. Gerade die Wachstumsmärkte
wie Brasilien und China bieten zunächst im
Bereich von Einzelhandel und Wohnen Investmentchancen
für Anleger, bevor der Markt für Büroimmobilien
hinzukommt. Die stark wachsende Mittelschicht dieser
Länder kurbelt die Binnennachfrage an. Aufgrund des
steigenden Konsums florieren Einzelhandelinvestments.
Wachstum in Schwellenländern ist keine Spekulationsblase
Gleiches gilt für das Thema Wohnen. Nicht allein die wachsende
Bevölkerungszahl, sondern gerade die wachsende
Mittelschicht eröffnet hier attraktive Investmentchancen.
Noch vor dem Autokauf steht für die Menschen die Frage
nach einer eigenen Bleibe. Der Büroimmobi lienmarkt etabliert
sich erst später, wie es derzeit etwa in China der Fall
ist. Die Zahl der börsennotierten Immobiliengesellschaften
ist in den Schwellenländern oft höher als in Deutschland,
sodass sich in den gefragten Segmenten attraktiv bewertete
Unternehmen finden lassen.
Global
Real Estate
41,8 %
International
Stocks
26,3 %
Global
Stocks
20,1 %
U.S. Small
Cap Stocks
18,4 %
Asset
Allocation
16,2 %
Broad U.S.
Stock Market
15,8 %
Preferred
Securities
8,1 %
Investment-
Grade Bonds
4,3 %
Commodities
2,1 %
Commodities
16,2 %
International
Stocks
11,2 %
Global
Stocks
9,0 %
Investment-
Grade Bonds
7,0 %
Broad U.S.
Stock Market
5,5 %
Asset
Allocation
4,5 %
U.S. Small
Cap Stocks
– 1,6 %
Global
Real Estate
– 7,4 %
Preferred
Securities
– 11,3 %
Investment-
Grade Bonds
5,2 %
Preferred
Securities
– 25,2 %
Asset
Allocation
– 27,6 %
U.S. Small
Cap Stocks
– 33,8 %
Commodities
– 35,7 %
Broad U.S.
Stock Market
– 37,0 %
Global
Stocks
– 40,7 %
International
Stocks
– 43,4 %
Global
Real Estate
– 48,2 %
Global
Real Estate
37,1 %
International
Stocks
31,8 %
Global
Stocks
30,0 %
U.S. Small
Cap Stocks
27,2 %
Broad U.S.
Stock Market
26,5 %
Asset
Allocation
22,7 %
Preferred
Securities
20,1 %
Commodities
18,9 %
Investment-
Grade Bonds
5,9 %
U.S. Small
Cap Stocks
26,9 %
Global
Real Estate
19,6 %
Commodities
16,8 %
Broad U.S.
Stock Market
15,1 %
Preferred
Securities
13,7 %
Asset
Allocation
13,7 %
Global
Stocks
11,8 %
International
Stocks
7,8 %
Investment-
Grade Bonds
6,5 %
10-Year Cumulative
Return 2001– 2010
Global
Real Estate
146,3 %
U.S. Small
Cap Stocks
84,8 %
Commodities
76,5 %
Investment-
Grade Bonds
76,3 %
Asset
Allocation
68,0 %
International
Stocks
41,1 %
Preferred
Securities
34,3 %
Global
Stocks
25,6 %
Broad U.S.
Stock Market
15,0 %
Die Angst vor einer Spekulationsblase an den Immobilienmärkten,
etwa in China, ist unbegründet. Trotz gestiegener
Kurse ist man von einer Blase noch weit entfernt.
Preisübertreibungen mag es für Submärkte bestimmter
Städte geben, insgesamt ist dies jedoch nicht der Fall.
Neben den großen Schwellenländern lohnt sich oft ein
Blick in kleinere Märkte. Viele große Investoren und Fonds
bewegen sich eng an einer vorgegebenen Benchmark, in
der die kleineren Länder gar nicht auftauchen. Je weniger
Investoren sich hier bewegen, desto ineffizienter sind die
Märkte und umso eher ergeben sich lohnenswerte Kaufchancen.
Indonesien ist ein Beispiel für einen eigentlich
großen, aber oft unbeachteten Markt. Gleiches gilt für die
Philippinen, die beim Outsourcing von Callcentern wegen
der guten Englischkenntnisse der Bevölkerung knapp hinter
Indien rangieren. Malaysia ist allein wegen der Nähe zu
Singapur von Interesse. Das Wachstum dieser Länder wird
den Bedarf an Wohn-, Einzelhandels- und Büroimmobilien
steigen lassen. Gerade in den Nischenmärkten lassen sich
die begehrten „Perlen“ fürs Portfolio finden.

Mieters Liebling
Ergebnisse des SEB Büromieter-Almanach 2011
Hand aufs Herz: Wer arbeitet schon gerne in einem Betonklotz im Niemandsland? Ein modernes Gebäude in
einer attraktiven Lage ist für Mitarbeiter definitiv ein wichtiger Faktor. Auch die Sensibilität für nachhaltige
Büros steigt stetig. Neben ansprechender Architektur, viel Licht und Komfort müssen zunehmend auch „grüne“
Kriterien erfüllt werden. Wo finden sich in Deutschland die zufriedensten Büromieter? Was ist das Erfolgsgeheimnis
der Städte und welche Faktoren nehmen Einfluss auf die Mietentscheidung? Dies hat SEB Asset
Management nun zum zweiten Mal systematisch untersuchen lassen.
Deutschlands Mieter haben gewählt: Leipzig, Hannover,
Berlin, München und Frankfurt am Main sind die 5 beliebtesten
Bürostandorte Deutschlands. Dies ist ein Ergebnis
des neuen SEB Büromieter-Almanachs, für den vom Bonner
Marktforschungsunternehmen EuPD Research 3.000
Personen in den 20 größten deutschen Städten befragt
wurden. Bewertet wurden insgesamt 23 Kriterien.
Insgesamt fühlen sich die Büromieter mehrheitlich wohl
in ihrem Mietverhältnis: 84,5 Prozent der Befragten sind
zufrieden oder sehr zufrieden mit ihrer aktuellen Mietsituation.
Nur 6,3 Prozent planen konkret einen Umzug.
Auf Schulnoten übertragen hat sich die Zufriedenheit von
2,1 in der ersten Auflage der Studie im Jahr 2008 auf jetzt
1,8 verbessert.
Die beliebtesten Bürostädte sammeln unterdessen in
verschiedenen Bereichen Pluspunkte: So erhält Leipzig
von den Mietern Spitzennoten, was das Angebot an
passenden Büroflächen, die Kosten sowie die Architektur
der Gebäude betrifft. Hannover punktet bei den Miet-
Kriterien der Mietentscheidung und -zufriedenheit
kosten. Berliner Büromieter schätzen die Architektur der
Gebäude, positiv werden außerdem die Attraktivität für
Fachpersonal und die relativ günstigen Kosten bewertet.
München punktet aus Mietersicht mit den besten Standortfaktoren
und einer exzellenten öffentlichen Verkehrsinfrastruktur.
An Frankfurt am Main schätzen Büromieter
die Nähe zu Kunden und Absatzmärkten sowie die Verfügbarkeit
von Fachpersonal. „Für uns ist es von zentraler
Bedeutung, die Zufriedenheit und die Anforderungen der
Büromieter genau zu kennen“, erklärt Barbara Knoflach,
Vorstandsvorsitzende der SEB Asset Management AG.
„Denn nur zufriedene Mieter sind treue Mieter.“
Neben den weiterhin wichtigen Aspekten wie Lage,
Ausstattung und Flexibilität der Büroräume gewinnt
für die Mieter auch das Thema Nachhaltigkeit stetig an
Bedeutung – dabei ist dieses Kriterium umfassender,
als es zunächst vermuten lässt. „Nachhaltige Gebäude
bestehen für die Mieter von heute aus deutlich mehr als
nur Heizung und Isolierung“, bringt es Prof. Dr. Hansjörg
Bach FRICS von der Hochschule für Wirtschaft und Um-
Faktor Büro Faktor Gebäude Faktor Kosten Faktor Standort Faktor Business
Flexibilität der technischen
Infrastruktur
Flexibilität der Räume
Wiedererkennungswert/
Bekanntheit des Gebäudes
innerhalb der Stadt
Erscheinungsbild/Architektur
des Gebäudes
Nettomietkosten Image der Stadt
Mietbezogene Nebenkosten
Unternehmensfreundlichkeit
der Stadtverwaltung
Flächeneffizienz Entree des Gebäudes Mietkostenniveau der Stadt Attraktivität für Fachpersonal
Energieeffizienz und
Ökologie
Allgemeiner Zustand der
Bürofläche
Soziale Kontaktpunkte *
* Abfrage erstmals 2011
Quelle: SEB Asset Management, Büromieter-Almanach 2011.
Verbrauchsabhängige Kosten
wie Wasser und Energie *
Sicherheit
Umweltqualität
Nähe zu Absatzmärkten/
Kunden
Nähe zu unternehmensnahen
Dienstleistungen
Verfügbarkeit von passenden
Büroflächen innerhalb
des administrativen Stadtgebietes
Verfügbarkeit von qualifiziertem
Fachpersonal
Erreichbarkeit mit öffentlichen
Verkehrsmitteln
Im Fokus
alpha + 1/11 | 27

Im Fokus
28 | alpha + 1/11
welt Nürtingen-Geislingen HfWU, der die Studie erneut
wissenschaftlich begleitet hat, auf den Punkt. Auf Platz 1
bezüglich Nachhaltigkeit steht nicht etwa die Energieeffizienz
eines Gebäudes, sondern die gute Erreichbarkeit
mit umweltfreundlichen Verkehrsmitteln.
Für knapp jeden Zweiten ist zudem eine gute Arbeitsatmosphäre
für die Mitarbeiter ein wichtiger Nachhaltigkeitsfaktor.
Raumklima, Lichtverhältnisse sowie die Wahl
der geeigneten Büroform sind nur einige Beispiele für die
„individuelle Immobilie“. Dank Raumluftfilterungssystemen
und Klimaanlagen, Öko-Wandfarben und emissionsarmen
Bodenbelägen ist nicht nur die buchstäbliche „dicke Luft“
im Büro kein Thema mehr, sondern auch die Leistungsfähigkeit
und Mitarbeiterzufriedenheit können so deutlich
verbessert werden.
Die Zufriedenheit der Mieter im Bereich der Energieeffizienz
ist grundsätzlich noch ausbaufähig: Während 65,1 Prozent
der Befragten den sparsamen Energieverbrauch als
relevantes Kriterium bei der Büroauswahl beurteilen, sind
nur 30,1 Prozent mit dem momentanen Stand diesbezüglich
zufrieden. Dennoch gilt: Nachhaltigkeit ja – Kosten nein.
Lediglich 7,9 Prozent wären bereit, für eine energieeffiziente
Bürofläche eine höhere Miete zu bezahlen. „Die Studie
Was macht ein nachhaltiges Bürogebäude aus Mietersicht aus?
Angaben in %
Gute Erreichbarkeit mit
umweltfreundlichen Verkehrsmitteln
Niedriger Energieverbrauch /
niedrige Energiekosten
Arbeitsatmosphäre für Mitarbeiter
Hohe Flächeneffizienz
Versorgung durch
erneuerbare Energien
(Verwendung umweltfreundlicher)
Baumaterialien/Bausubstanz
Hochwertiges / zeitloses Design
Zertifizierung des Gebäudes für seinen
ökologischen / nachhaltigen Charakter
Sonstiges
Quelle: SEB Asset Management, Büromieter-Almanach 2011.
2,4
5,2
14,9
18,7
18,0
zeigt, dass die Mieter zwar hohe Ansprüche im Bereich der
Nachhaltigkeit stellen, aber keinesfalls um jeden Preis. Für
energieeffiziente Büroflächen mit günstigen Nebenkosten
eine höhere Miete zu bezahlen, kommt für den Großteil der
Mieter nicht in Frage“, erläutert Prof. Dr. Bach.
Wirtschaftlich und nachhaltig zugleich
Zwar wird Nachhaltigkeit bei Büros immer wichtiger, der
Beweis auf dem Papier – sprich der Energieausweis oder
ein Zertifikat – spielt dabei jedoch nur eine untergeordnete
Rolle. „Ein Gütesiegel ist noch lange keine Garantie
für eine nachhaltige Top-Immobilie“, so Barbara
Knoflach. Nachhaltige Objekte können zertifiziert sein,
müssen es jedoch nicht zwangsläufig – zumal eine Zertifizierung
auch mit Kosten verbunden ist. Das sehen die
Büromieter genauso: Nur 5,2 Prozent von ihnen machen
die Nachhaltigkeit eines Gebäudes an einer Zertifizierung
fest. „Aus unserer Sicht ist eine Immobilie dann
nachhaltig, wenn sie langfristig ihren Wert hält oder
steigert und somit eine langfristig gesicherte Rendite
abwirft. Investitionen in nachhaltige Gebäude lohnen
sich, wenn Objektqualität wie Standort den Anforderungen
der Mieter entsprechen. Es gilt vielmehr, die Aspekte
der Nachhaltigkeit mit denen der Wirtschaftlichkeit
in Einklang zu bringen. Potenziale zur Verbesserung der
25,5
0 10 20 30 40 50 60 70
48,7
57,1
67,4
n = 3.000, Mehrfachantworten möglich

Nachhaltigkeit und damit auch die innerhalb der Zertifizierungen
gestellten Kriterien sind hier der Maßstab und
werden bei Ankäufen wie auch Bestandsoptimierungen
systematisch geprüft“, erläutert Barbara Knoflach. „Der
kontinuierliche Dialog mit Mietern ist wichtig, um Optimierungsmöglichkeiten
gemeinsam zu erarbeiten und in
moderne Technik und effiziente Nutzungsmöglichkeiten
des Gebäudes zu investieren.“
Während die Sensibilität für nachhaltige Büros recht
hoch ist, fehlt es vielen Mietern noch an diesbezüglichem
Fachwissen: Nur 12,2 Prozent von ihnen geben an, das
eigene Bürogebäude besitze einen Energiepass, und
nur jeder Fünfte von diesen kennt den jeweiligen Inhalt.
Tatsächlich ist der Pass seit Juli 2009 bei allen deutschen
Gewerbeimmobilien Pflicht. „Dies zeigt sehr deutlich: Für
die Umweltqualität im weitesten Sinne sind Energiepass
und Nachhaltigkeitszertifikate bislang noch keine allseits
akzeptierten Wegweiser“, ergänzt Prof. Dr. Bach.
Ohne Frage wird Nachhaltigkeit bei Büroimmobilien in
Zukunft eine große Rolle spielen, insbesondere vor dem
Hintergrund der Kostensteigerungen bei den Primärenergien,
des Klimawandels und der Energiewende. „Letztlich
ist das Thema auch nicht neu“, betont Axel Kraus, bei
Das Ranking der 20 größten Bürostandorte Deutschlands
der SEB Asset Management für das Immobilien-Asset-
Management verantwortlicher Geschäftsführer. „Bestes
Beispiel dafür ist das ‚Quartier Potsdamer Platz‘ in Berlin,
ein vor zwölf Jahren fertig gestellter Komplex, bei dessen
Planung bereits diverse Nachhaltigkeitskriterien berücksichtigt
wurden. Die künftige Herausforderung besteht
darin, dem gesamten Anforderungskatalog der Mieter
gerecht zu werden – und dieser umfasst deutlich mehr
als nur Energiekosten. Insgesamt muss die Kosten-Nutzen-Analyse
für den Mieter ausgeglichen sein. In Zukunft
wird die Wechselwirkung zwischen Ökonomie, Ökologie
und sozialer Qualität entscheidend sein.“
Weitere Ergebnisse der Büromieter-Befragung
2011 zum Download finden Sie hier:
Ausführlicher Bericht zum SEB Büromieter-
Almanach 2011: www.sebam.de/almanach2011
Detaillierte Ergebnisse zu den 20 untersuchten
Städten: www.sebam.de/staedteranking-2011
PLATZIERUNG
2011 2008 GESAMT ALLGEMEIN BÜRO GEBÄUDE KOSTEN STANDORT BUSINESS
Leipzig 1 5 2,19 1,65 2,28 2,30 2,47 2,33 2,11
Hannover 2 6 2,27 1,55 2,40 2,58 2,45 2,45 2,16
Berlin 3 3 2,27 1,69 2,40 2,50 2,46 2,38 2,17
München 4 8 2,27 1,61 2,41 2,56 2,67 2,20 2,19
Frankfurt am Main 5 11 2,30 1,79 2,37 2,61 2,63 2,32 2,09
Stuttgart 6 4 2,33 1,79 2,50 2,50 2,69 2,34 2,16
Dresden 7 1 2,33 1,94 2,38 2,52 2,47 2,30 2,37
Hamburg 8 14 2,34 1,77 2,52 2,67 2,65 2,23 2,18
Bremen 9 7 2,34 1,70 2,54 2,66 2,51 2,42 2,24
Dortmund 10 12 2,37 1,76 2,51 2,61 2,53 2,50 2,33
Nürnberg 11 2 2,39 1,85 2,65 2,63 2,57 2,43 2,20
Bonn 12 16 2,39 1,74 2,63 2,65 2,59 2,45 2,31
Mannheim 13 9 2,40 1,81 2,55 2,77 2,54 2,57 2,18
Bielefeld 14 13 2,42 1,77 2,56 2,67 2,67 2,58 2,27
Essen 15 17 2,43 1,89 2,52 2,70 2,61 2,61 2,24
Düsseldorf 16 10 2,44 1,90 2,64 2,76 2,77 2,32 2,27
Wuppertal 17 19 2,45 1,77 2,55 2,72 2,57 2,82 2,24
Bochum 18 20 2,45 1,91 2,57 2,66 2,69 2,63 2,25
Köln 19 15 2,46 1,85 2,60 2,81 2,74 2,54 2,24
Duisburg 20 18 2,54 2,05 2,59 2,78 2,54 2,95 2,37
Quelle: SEB Asset Management, Büromieter-Almanach 2011.
Im Fokus
alpha + 1/11 | 29

Im Fokus
30 | alpha + 1/11
„ Es geht aber nicht etwa nur um
Schein, sondern gerade ums Sein. “

Aus alt mach neu
Revitalisierung zeigt die Qualitäten des Asset Managements
Gute Stadtplaner haben ständig im Blick, welche Quartiere
oder Stadtteile neu belebt werden sollten. Ähnliches
gilt für gute Immobilienmanager, die ihr Portfolio ebenfalls
laufend überprüfen. Bei der SEB Asset Management
mit rund 250 Objekten und einer Nutzfläche von 3,3 Mio.
Quadratmetern in über 20 Ländern gehören Modernisierungen,
Revitalisierungsmaßnahmen sowie kontinuierliche
Vermietungsaktivitäten zu den zentralen Aufgaben
im Immobilien-Asset-Management – denn: Die betreuten
Objekte mögen zum Zeitpunkt ihrer Erbauung neuesten
Standards oder den Anforderungen der Mieter entsprochen
haben, wie aber sieht es zehn, zwanzig oder dreißig
Jahre später aus?
Im Mittelpunkt einer Objekterneuerung stehen oftmals die
Reduzierung von Betriebskosten zum Vorteil der Mieter
sowie die Anpassung des Gebäudes an die sich wandelnden
Anforderungen. Dafür sind nicht immer Abriss und
Neubau der in die Jahre gekommenen Immobilie nötig –
und unter Energiebilanzgesichtspunkten auch alles andere
als nachhaltig. Entscheidend ist vielmehr, das vorhandene
Potenzial eines Objekts durch ein erfolgreiches „Refurbishment“,
also eine qualitative Instandsetzung und Überholung,
auszuschöpfen und so den Mietertrag nachhaltig
zu sichern bzw. zu erhöhen. In der Praxis stehen Gebäudeeigentümer
dabei oft vor der Herausforderung, dass
eine Revitalisierung ihrer Immobilie wünschenswert und
sinnvoll ist, die Nutzer für den Sanierungszeitraum jedoch
nicht einfach umquartiert werden können.
Die Revitalisierung muss jedoch für Mieter und Betreiber
keineswegs nur ein Ärgernis aus Lärm, Staub und Unordnung
sein, sondern bietet auch die Chance, Dinge neu zu
planen, an geänderte Prozesse anzupassen oder umzusetzen,
was längst geplant war. Wie das in der Praxis
aussieht, kann seit fast zwei Jahren in Roms Via Laurentina
mitverfolgt werden. Dort ist der italienische Energie-
und Erdölkonzern ENI Mieter eines Immobilienkomplexes,
den die SEB Asset Management vor acht Jahren für ihren
Offenen Immobilienfonds SEB ImmoInvest gekauft hat.
Schon beim Ankauf 2003 wurde geplant, die insgesamt
fünf Gebäude durch ein Refurbishment wieder in einen
zeitgemäßen Nutzungsstand zu setzen.
Umbauten bringen modernes Ambiente
Los ging’s im Sommer 2009: Die Stadt Rom erteilte die
Baugenehmigung für ein Mammutprojekt, das mit dem
Umbau sämtlicher Gebäudeteile sowie Außenarbeiten
Ende 2015 abgeschlossen sein soll. Die nicht unerhebliche
zeitliche Streckung ergab sich daraus, dass die Baumaßnahmen
im laufenden Betrieb des Gesamtkomplexes
stattfinden müssen. So werden die fünf Gebäude nacheinander
revitalisiert. Mieter und Projektleiter müssen alles
zeitlich genau planen, damit die betroffenen Arbeitsplätze
vorübergehend an andere Standorte verlegt und die Belastung
für die Abläufe im Unternehmen möglichst gering
gehalten werden können.
Wie wichtig die ständige Kommunikation mit dem Mieter
ist, auch das hat sich in Rom bereits gezeigt: Der erste Bauabschnitt
– ein Gebäude plus einer Kantine – wurde inzwischen
abgeschlossen, der zeitliche wie auch der finanzielle
Rahmen konnten eingehalten werden. Und durch die enge,
kooperative Zusammenarbeit wie etwa die Umsetzung
individueller Anregungen aus dem Unternehmen konnten
die hohen Anforderungen an die Ausführungsqualität
sogar übererfüllt werden.
Zu den umfangreichen Bestandteilen der laufenden Baumaßnahmen
gehören die vollständige Entkernung der
Gebäude, die Erneuerung der Fassaden und der Austausch
der Haustechnik. Neben den Häusern werden auch die
Außenanlagen sowie Außenstell- und Tiefgaragenplätze
überarbeitet und an heutige Ansprüche angepasst. Wie im
Inneren der Gebäude gilt auch hier: Was in den Baujahren
1978 bis 1982 angemessen war, muss es heute längst nicht
mehr sein. Gerade solche Bereiche, die von nahezu allen
Angestellten sowie den Besuchern und Dienstleistern wahrgenommen
werden, sollen künftig wieder ein zeitgemäßes
Ambiente erhalten. Die Ausstrahlung eines Gebäudes, in
dem man täglich arbeitet, ist nicht zu unterschätzen.
Gebäude zeigen klares Umweltbewusstsein
Es geht aber nicht etwa nur um Schein, sondern gerade
ums Sein. Mehr und mehr wird heute auf Umweltverträglichkeit
und Energieeffizienz Wert gelegt. Für die
einzelnen Objekte strebt SEB Asset Management eine
Im Fokus
alpha + 1/11 | 31

Im Fokus
32 | alpha + 1/11
Zertifizierung für ökologisches Bauen gemäß der international
anerkannten LEED-Norm (Leadership in Energy
and Environmental Design) an. Bei der Fertigstellung
des ersten Bauabschnitts ist die Voraussetzung für ein
LEED-Silver- oder LEED-Gold-Zertifikat bereits erreicht
worden. Ob Silber oder Gold, wird von der abschließenden
Überprüfung der im Zertifizierungskatalog hinterlegten
Kriterien abhängig sein. Fest steht bereits: Nach der
Modernisierung werden die Gebäude die Anforderungen
der höchsten Energieklasse A erfüllen und damit weit
über dem Niveau ihrer Nachbarobjekte liegen.
Die Nutzung von Sonnenenergie zur Warmwasserbereitung
durch Solarpanele als auch zur Stromgewinnung
durch Photovoltaikanlagen ist ebenso Bestandteil dieses
neuen Umweltbewusstseins wie Auffanganlagen für Regenwasser,
das in den sanitären Anlagen oder beispielsweise
zur Bewässerung der Außenanlagen genutzt wird.
Lichtanlagen werden automatisiert gesteuert, sodass
durch die Beleuchtung keine Energieverschwendung entsteht.
Gerade für einen Weltkonzern aus dem Energiebereich
kann eine solche Maßnahme nicht hoch genug
eingeschätzt werden. Mehr und mehr steht die Umweltbilanz
der Unternehmen – und das eben nicht allein in
ihrer Produktionstätigkeit – im Fokus der Öffentlichkeit.
Repräsentabel soll der Eingangsbereich des Gebäudes
sein, aber auch seine Energiebilanz.
Energieeffizienz ist allerdings nur ein Beispiel für die
gewandelten Erwartungen des Mieters an das von ihm
genutzte Gebäude. Auch die Arbeitsatmosphäre muss
stimmen. Die Nutzungspräferenzen für einzelne Räume
oder ganze Bereiche können sich geändert haben. So
handelt es sich bei den Räumlichkeiten, die umgebaut
werden, nicht allein um Büros, sondern auch um Konferenzräume
oder, wie schon erwähnt, Kantinen, deren
weitere Nutzung im Zuge des Umbaus zur Diskussion
stehen kann. Beispielsweise gab es Überlegungen,
einen Konferenzraum umzuwidmen. Ein firmeneigener
Kindergarten, Back-Office-Bereiche oder die Poststelle
waren dafür im Gespräch.
Eine gelungene Win-win-Situation
Eine Revitalisierung muss sich natürlich für beide
Seiten rechnen. Neben den geschilderten Vorteilen
einer am Ende modern umgestalteten Unternehmensniederlassung
hat der Mieter auf dem Weg dorthin mit
den nicht unerheblichen Planungs- und Baumaßnahmen
zu tun. Für die im Umbau befindlichen Gebäude
werden sämtliche Mietzahlungen verständlicherweise
ausgesetzt. Für den Asset-Manager lohnt sich die
Investition ebenfalls. Immerhin wird ein „zweistelliger
Millionenbetrag“ in die Hand genommen, um den
Immobilienkomplex mit einer vermietbaren Fläche von
rund 48.250 Quadratmetern zu modernisieren. Der
Asset-Manager kann jedoch noch viele weitere Vorteile
für sich verbuchen. Den Gebäudebestand zu modernisieren,
ist sowieso immer wieder erforderlich. Dies
bei einem laufenden Mietverhältnis durchzuführen,
sichert Stabilität im Portfolio. Der neue Mietvertrag
über neun plus sechs Jahre, der im September 2009 im
Zuge der Revitalisierung in Kraft trat, unterstreicht eine
weitere gelungene Modernisierung, nämlich die des
Mietverhältnisses. Sein Plus liegt in langfristig stabilen
Mieterträgen, einem Drittel mehr Miete pro Jahr und
damit nachhaltigem Wertzuwachs seines Investments.
Somit haben gelungene Modernisierungen unmittelbar
Einfluss auf zwei Renditefaktoren einer Immobilie, den
Cashflow sowie die Wertentwicklung.
Eine gelungene Modernisierung sorgt für ein gestärktes
Vertrauensverhältnis beider Mietvertragsparteien und betont
die langfristige Ausrichtung des Immobilieninvestors.
Stillstand bedeutet eben oftmals Rückschritt.
A
B

Kantine
A
Eingang
E
C
D
Flur
B Büroraum
C
Büroraum
D
E
Im Fokus
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Im Fokus
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Redaktionsgespräch
Impressum
Herausgeber:
SEB Asset Management AG
Rotfeder-Ring 7
60327 Frankfurt am Main
Telefon: 069 27299-1000
Telefax: 069 27299-090
E-Mail: info@sebam.de
www.sebassetmanagement.de
Redaktion:
Brigitte Schroll
E-Mail: brigitte.schroll@sebam.de
Textbeiträge:
Matthias Bart, Frank Laufenburg, Dr. Stefan
Klomfass, Thomas Körfgen, Norbert Schley,
Brigitte Schroll, Karolin Sulzer
alpha + sprach mit Christian Hanke, Leiter institutionelles Immobiliengeschäft bei
SEB Asset Management in Frankfurt, über die Hotspots für Immobilien investoren,
florie rende Märkte und Pläne für Wachstum.
Wie ist die Stimmung bei
institu tionellen Immobilieninvestoren?
Buy or Hold?
Nach verhaltener Investitionstätigkeit
innerhalb der letzten zwei
Jahre ein klares Buy. Es herrscht durchweg eine positive
Aufbruchstimmung bei institutionellen Investoren, verbunden
mit dem Ziel, ihre Immobilieninvestments in den
kommenden Jahren deutlich auszuweiten. Insbesondere
für Versicherungen und Banken sehen wir erheblichen
Nachholbedarf, da sich bei diesen, unter anderem durch
regulatorische Unklarheiten wie zum Beispiel Solvency II
bei den Versicherern, notwendige Investitionen aufgestaut
haben.
Wann und wo wird vermutlich in größerem Stile
investiert?
Paneuropäische Immobilienanlagen nehmen auch im Jahr
2011 einen großen Stellenwert ein. Europa ist und bleibt
im Fokus deutscher institutioneller Anleger. Daneben
suchen Anleger aber auch gezielt nach globalen Diversifikationsmöglichkeiten.
In diesem Zusammenhang erleben
wir weiterhin ein großes Interesse an Immobilienanlagemöglichkeiten
im asiatisch-pazifischen Raum. Investoren
wollen von der sich abzeichnenden Verschiebung
der wirtschaftlichen Kräfteverhältnisse – weg von den
etablierten Volkswirtschaften und hin zu den „Emerging
Markets“ – profitieren.
Gestaltung:
Baxter & Baxter Werbeagentur GmbH
www.baxterundbaxter.de
Druck:
Druckerei Rindt GmbH,
Fulda
PEFC/04-31-1120
Rechtliche Hinweise:
In dieser Broschüre werden Fonds der SEB Investment
GmbH in Frankfurt am Main und der SEB Asset
Management S.A. in Luxemburg erwähnt. Die SEB
Investment GmbH ist Kapitalanlagegesellschaft
der folgenden in dieser Ausgabe erwähnten Fonds:
SEB ImmoInvest, SEB Europe REI, SEB ImmoPortfolio
Target Return Fund, SEB Aktienfonds und SEB
EuroCompanies. Die SEB Asset Management S.A.
ist Kapitalanlagegesellschaft für folgende erwähnte
Fonds: SEB deLuxe – Multi Asset Balance, SEB
deLuxe – Multi Asset Defensive und SEB deLuxe –
Und das Timing?
Für beide Regionen gilt, dass sich die Preise nach den
Krisenjahren 2009/2010 erholt und teilweise wieder
ein normales Niveau erreicht haben. In solchen Phasen
spielt ein direkter Marktzugang – also die Expertise und
Erfahrung eigener Mitarbeiter in den Märkten – eine
entscheidende Rolle. Verfügt ein Manager über diese
professionellen Strukturen, kann er die interessanten Investitionsmöglichkeiten,
die eben nicht jeder Makler im
Angebot hat, identifizieren. Bei SEB Asset Management
verlassen wir uns nicht auf externe Informationsquellen.
Wir haben Asien schon seit Jahren auf dem Radar und
sind auch mit einem eigenen Team in Singapur präsent,
um die Chancen in den sich rasch entwickelnden Regionen
Asiens aus der Nähe wahrzunehmen.
Welche konkreten Ziele und Pläne verfolgen Sie in
naher Zukunft?
Wir werden unser Engagement in den kommenden Monaten
verbreitern und mit einem weiteren rein asiatischen Immobilien-Spezialfonds
auch unser Fondsan gebot ausbauen.
Darüber hinaus wollen wir unser Geschäftsvolumen für den
2009 gestarteten Spezialfonds SEB Europe REI ausweiten.
Entsprechende Immobilien-Ankäufe befinden sich derzeit
in der finalen Phase.
Multi Asset Defensive plus, SEB Danish Mortgage
Bond Fund, SEB Eastern Europe Small Cap Fund,
SEB Concept Biotechnology, SEB Asset Selection
Fund und SEB Listed Private Equity. Diese Broschüre
dient ausschließlich Informa tionszwecken. Soweit
sie Bezüge auf bestimmte Fondsprodukte enthält,
ist sie eine Werbeinformation im Sinne des § 31
Abs. 2 Wertpapierhandelsgesetz. Sie stellt weder
eine Anlageberatung noch ein Angebot zum Kauf
oder Verkauf, noch eine Aufforderung zur Abgabe
eines Angebots zum Kauf oder Verkauf der dargestellten
Produkte dar. Alleinverbindliche Grundlage
für den Erwerb von Investmentanteilen ist der
jeweils gültige Verkaufsprospekt in Verbindung mit
dem jeweils letzten Jahres- und / oder Halbjahresbericht
des Fonds. Diese Unterlagen können
Sie kostenlos direkt über das Internet oder Ihren
Berater / Vermittler erhalten. Beratungsleistungen
werden von SEB Asset Management AG nicht erbracht.
Vor dem Kauf sollte eine ausführliche und

Ausgezeichnete Anlagelösungen
SEB Asset Management hat in diesem Jahr wieder zahlreiche Auszeichnungen von namhaften Rating-Agenturen erhalten.
Fitch Ratings 2011:
SEB Asset Management als Unternehmen mit M2 – Strong ausgezeichnet.
€uro Fund Award 2011:
1. Platz – SEB Eastern Europe Small Cap Fund (Zeitraum 1 Jahr)
2. Platz – SEB Concept Biotechnology (Zeitraum 1 Jahr)
2. Platz – SEB Concept Biotechnology (Zeitraum 5 Jahre)
3. Platz – SEB Concept Biotechnology (Zeitraum 10 Jahre)
3. Platz – SEB ImmoInvest (Zeitraum 10 Jahre)
3. Platz – SEB Asset Selection Fund (Zeitraum 3 Jahre)
IPD European Property Investment Award 2011:
Beste Performance des SEB ImmoPortfolio Target Return Fund.
Standard & Poor’s AA-Rating 2011:
SEB Asset Selection Fund.
Standard & Poor’s A-Rating 2011:
SEB deLuxe – Multi Asset Balance, SEB Aktienfonds,
SEB EuroCompanies und SEB Listed Private Equity.
Citywire European A-Manager-Rating 2011:
Fondsmanager Sulev Raik, Emerging Markets Equities.
Feri Rating Juni 2011:
SEB deLuxe – Multi Asset Balance.
Morningstar Qualitatives Rating 2011:
SEB Aktienfonds.
an der individuellen Kundensituation ausgerichtete
Beratung durch Steuer-, Rechts- und / oder Anlageberater
erfolgen.
Anlagen in Fonds sind sowohl mit Chancen als auch
mit Risiken verbunden. Der Marktwert einer Anlage
kann sowohl steigen als auch fallen. In der Vergangenheit
erzielte Renditen und Wertentwicklungen
bieten keine Gewähr für die Zukunft; in manchen
Fällen können Verluste den ursprünglich investierten
Betrag übersteigen. Die Berechnung der
Wertentwicklung erfolgt nach BVI-Methode, d. h.
ohne Berücksichtigung des Ausgabeaufschlages.
Individuelle Kosten wie beispielsweise Gebühren
und Provisionen sind in den Darstellungen nicht
berücksichtigt. Bei Anlagen in Auslandsmärkten
können Wechselkursschwankungen den Gewinn
beeinflussen. Soweit gesetzlich zulässig, wird keine
Gewähr dafür übernommen, dass die in dieser
Broschüre enthaltenen Ergebnisse und Ertrags-
prognosen erreicht werden. Soweit gesetzlich zulässig,
wird ebenfalls keine Gewähr dafür übernommen,
dass alle Annahmen, die für die Erreichung der
Ergebnisse oder Ertragsprognosen relevant sind,
berücksichtigt oder erwähnt worden sind. Nähere
steuerliche Informationen und ausführliche Risikohinweise
enthält der Verkaufsprospekt.
Der Inhalt dieser Broschüre stammt aus öffentlich
zugänglichen Quellen, die als verlässlich angesehen
werden. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen
oder jeglicher Bedingungen eines zukünftigen
Geschäftsangebots unter den hier genannten
Voraussetzungen kann keine Gewähr übernommen
werden, und weder die Weitergabe dieser Broschüre
noch die Zurverfügungstellung weiterer Materialien
begründet irgendwelche Aufklärungs- und Informationspflichten
außerhalb der investmentrechtlichen Vorschriften.
Insbesondere besteht keine Verpflichtung,
Angaben, die sich ex post als falsch herausstellen,
Feri Rating Juni 2011
zu korrigieren. Die in dieser Broschüre zum Ausdruck
gebrachten Meinungen externer Autoren müssen nicht
unbedingt der Meinung von SEB Asset Management
AG entsprechen.
Die Verbreitung der hier enthaltenen Informationen
sowie das Angebot der hier genannten Investmentanteile
sind in vielen Ländern unzulässig, sofern nicht
von der Verwaltungsgesellschaft des Sondervermögens
eine Anzeige bei den örtlichen Aufsichtsbehörden
eingereicht bzw. eine Erlaubnis von den örtlichen
Aufsichtsbehörden erlangt wurde. Bitte nehmen Sie
gegebenenfalls mit einer örtlichen Vertriebsstelle
Verbindung auf. Diese Broschüre darf nicht in den USA
verbreitet werden und die darin enthaltenen Produkte
dürfen nicht von US-Personen erworben werden.
alpha + wurde redaktionell am 15. Juli 2011
abgeschlossen.
Kurz notiert
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Kontakt
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Ihre Ansprechpartner
Sales Institutional Clients Securities
Dr. Stefan Klomfass
Leiter institutionelles
Wertpapier geschäft
Telefon: 069 27299-1660
Mobil: 0162 2312163
E-Mail: stefan.klomfass@sebam.de
Detlef R. Byallas
Versorgungswerke und
Versicherungen
Telefon: 069 27299-1628
Mobil: 0162 2544834
E-Mail: detlef.byallas@sebam.de
Constanze Schüler
Öffentlich-rechtliche und genossenschaftliche
Geldinstitute
Telefon: 069 27299-1618
Mobil: 0173 3036196
E-Mail: constanze.schueler@sebam.de
Sales Institutional Clients Real Estate
Christian Hanke
Leiter institutionelles
Immobiliengeschäft
Telefon: 069 27299-1310
Mobil: 0172 4419020
E-Mail: christian.hanke@sebam.de
Björn Bender
SGB-Anleger
Telefon: 069 27299-1633
Mobil: 0172 4419036
E-Mail: bjoern.bender@sebam.de
Kai-Uwe Pohl
Corporates, Corporate Pension
und Non-Profits
Telefon: 069 27299-1661
Mobil: 0152 09094261
E-Mail: kai-uwe.pohl@sebam.de
Annegret Zimmermann
Versorgungswerke und
Pensionskassen
Telefon: 069 27299-1651
Mobil: 0162 2543862
E-Mail: annegret.zimmermann@
sebam.de

Sales Private Clients
Ulrike Fischer
Leiterin Privatkundengeschäft
Telefon: 069 27299-1617
Mobil: 0172 6715439
E-Mail: ulrike.fischer@sebam.de
Ralf Bartl
IFAs, FoF, Fonds-Plattformen,
Banken
Telefon: 069 27299-1635
Mobil: 0172 6649950
E-Mail: ralf.bartl@sebam.de
Lars Schneider
Region Süd
IFAs, FoF, Fonds-Plattformen,
Banken
Telefon: 069 27299-1626
Mobil: 0173 6526679
E-Mail: lars.schneider@sebam.de
Thomas Webers
IFAs, FoF, Fonds-Plattformen,
Banken
Telefon: 069 27299-1630
Mobil: 0172 6560251
E-Mail: thomas.webers@sebam.de
Frank Ziemons
Targobank, Dt. Apotheker- und
Ärztebank
Telefon: 069 27299-1625
Mobil: 0172 6946219
E-Mail: frank.ziemons@sebam.de
Marcel Andretzki
Region Nord und Süd
IFAs, Fonds-Plattformen
Telefon: 069 27299-1627
Mobil: 0172 6125378
E-Mail: marcel.andretzki@sebam.de
Stefan Borsum
DVAG
Telefon: 069 27299-1616
Mobil: 0172 7379501
E-Mail: stefan.borsum@sebam.de
Markus Sommer
Region Nord
IFAs, Fonds-Plattformen
Telefon: 069 27299-1623
Mobil: 0172 6574269
E-Mail: markus.sommer@sebam.de
Sven Wiede
Region Nord
IFAs, FoF, Fonds-Plattformen, Banken
Telefon: 069 27299-1619
Mobil: 0172 6175063
E-Mail: sven.wiede@sebam.de
Kontakt
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Zu guter Letzt
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Was wäre, wenn
ich als IPO an die
Börse ginge?
Wenn ich an die Börse ginge, wer
würde mich zeichnen? Stellt man
sich die Ich-AG im wahrsten Sinn
des Wortes vor, gehört dazu auch
das Initial Public Offering, kurz IPO,
oder zu Deutsch der Börsengang.
Börsengänge kommen derzeit
wieder stärker ins Rollen. So wagte
etwa das Berliner Wohnungsunternehmen
GSW den Schritt aufs
Parkett. Gäbe es aber ein eigenes
Börsensegment für Ich-AGs, wer
wäre darin notiert?
Wie bei den wirklichen Unternehmen
müssten auch die Ich-AGs
danach unterschieden werden, ob
sie stabile Cashflows, potenzielles
Wachstum oder einen attraktiven
Zerschlagungswert bieten. Als
junger, dynamischer Mensch, frisch
von der Universität, habe ich nichts,
keine Assets. Dafür verfüge ich über
eine gute Ausbildung, also einen
nichtmateriellen Firmenwert, und
die Hoffnung auf Cashflows in der
Zukunft. Das mögliche Wachstum
regt die Fantasie der Börsianer an.
Beim Börsengang würden Analysten
abschätzen, was ich als junger
Mensch künftig pro Jahr verdienen
werde, und dies auf den heutigen
Tag abzinsen. So lässt sich der
gegenwärtige Wert zukünftiger
Zahlungen berechnen.
Die Analyse künftiger Cashflows
bestimmt den Börsenwert
Viele Anleger wollen jedoch spekulative
Cashflows vermeiden. Eventuell
werde ich, der hoffnungsfrohe

Uni-Absolvent, nicht die erwarteten
Zahlungsströme generieren. Als
gegenwärtiger Arbeitnehmer biete
ich dagegen bestehende Cashflows.
Natürlich muss deren künftige
Stabilität hinterfragt werden, und es
steht dem eine geringere Wachstumsdynamik
gegenüber. Dennoch sind
regelmäßige Einkünfte vorhanden.
Egal ob die Ich-AG am Anfang oder
in der Mitte des Erwerbslebens steht,
künftige Zahlungsströme bestimmen
den heutigen Unternehmenswert.
Projizieren wir mich als Arbeitnehmer
weiter in die Zukunft und enden
beim Renteneintritt, so sind Cashflows
nur noch minimal vorhanden,
denn die Höhe der Rente wird in
der Zukunft von untergeordneter
Bedeutung sein. Mein eigentlicher
Wert besteht nun aus dem Zerschlagungswert.
Welche Substanz haben
Auto, Haus und andere Besitztümer
aus dem Bestand der Ich-AG noch?
Wenn die Cashflows oder der Zerschlagungswert
höher sind als vom
Markt erwartet, ist die Ich-AG unterbewertet.
Analogien ergeben sich zu
Immobilien-AGs, die einen stabilen
Cashflow generieren und selbst in
der Pleite durch ihren Immobilienbestand
einen Zerschlagungswert
bieten, der zu Geld gemacht werden
kann. Sie zählen an der Börse zu
den Substanzwerten. Viele Dienstleistungs-
oder Technologieunternehmen
bieten fast ausschließlich
Cashflows. Am Ende bleibt nichts
Verwertbares, sollte das laufende
Geschäft in die Insolvenz gehen.
Beteiligungen am Ich bislang nur
als Vorzüge
Auch wenn die „Thomas AG“ rein
fiktiv ist, so gibt es in der Realität
durchaus Analogien, etwa einen
Sponsorenpool, der sich beim Tennisspieler
Tommy Haas in der Kindheit
beteiligte und später 15 Prozent
der Turniergewinne vereinnahmen
durfte. Anders als bei einer börsennotierten
AG gehört den Investoren
der Tennisspieler nicht, aber man
ist an den Erträgen beteiligt – eine
Art Vorzugsaktie mit Dividende, nur
ohne Stimmrecht.
Beim Börsengang wird nach Kapital
gesucht. Meist tun dies junge Aktiengesellschaften,
die das Kapital für ihr
Wachstum brauchen. Ich-AGs brauchen
es für ihre ersten Karriereschritte.
Wenn es vorher aber bereits einen
privaten Sponsor gab, warum bringt
dieser seine Beteiligung dann an die
Börse? Genau dies sind Fragen für
Analysten, wenn sich große deutsche
Industriekonzerne von Tochtergesellschaften
trennen und diese als
IPO eigenständig notieren lassen. Mit
dem Abflauen der Finanzkrise steigt
auch der Risikoappetit der Investoren
und die Suche nach künftigen Stars
auf dem Parkett beginnt aufs Neue.
Ich sage meinen Börsengang ab
Meinen Gang an die Börse schiebe
ich wohl doch zunächst auf. Mit den
privaten Ich-AGs würde neben den
Klatschspalten der Prominenten auch
eine vergleichbare Welt der Ad-hoc-
Mitteilungen entstehen. Scheidungen
oder Hochzeiten, Krankheiten und
„ Egal ob die Ich-AG am Anfang oder in der Mitte des Erwerbslebens
steht, künftige Zahlungsströme bestimmen
den heutigen Unternehmenswert.“
Verletzungen werden kursrelevante
Mitteilungen. Zudem könnte ich den
Einzug in den neu geschaffenen Auswahlindex,
den Manager-30-Index
der Deutschen Börse, verpassen, und
was dann? Viel schlimmer wäre es
aber, wenn jemand eine Sperrminorität
an mir besäße oder ich am Ende
gar die Mehrheit an mir selbst verlöre.
Ich bleibe lieber mein eigener Herr
und beschränke mich auf die Ich-
AGs als Analogie bei der Analyse von
Unternehmens-IPOs.
THOMAS KÖRFGEN
Geschäftsführer und Head of Real Estate Equities
SEB Asset Management, Frankfurt
Zu guter Letzt
Kolumne
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Rendite mit Krone
Warum dänische Pfandbriefe gerade jetzt so attraktiv sind.
Dänemark besitzt den zweitgrößten Pfandbriefmarkt Europas. Mit strengeren Regulierungen
als in Deutschland ist der Markt extrem sicher und liquide. Hinzu kommt eine im
Vergleich zu deutschen Pfandbriefen wesentlich höhere Verzinsung. Günstige Korrelationseigenschaften
machen dänische Pfandbriefe außerdem zur idealen Ergänzung für
Ihr Portfolio.
Dänemark zählt zu unseren Heimatmärkten. Nutzen Sie diesen Heimvorteil für Ihre
Anlagestrategie und vertrauen Sie auf unsere langjährige Erfahrung im Management
von dänischen Pfandbriefen.
SEB Asset Management AG
Rotfeder-Ring 7, 60327 Frankfurt am Main, www.sebassetmanagement.de