Valutno tveganje in metode zavarovanja Vsebina predavanja

Valutno tveganje in
metode zavarovanja
Mednarodno finančno okolje
Doc. dr. Vasja Rant
Vsebina predavanja
1. Opredelitev valutnega tveganja
– Pojem in vrste valutnega tveganja
– Izpostavljenost in zavarovanje pred valutnim tveganjem
2. Valutno tveganje in cilji podjetja
– Teoretični argumenti za in proti zavarovanju pred
valutnim tveganjem na ravni podjetja
3. Metode zavarovanja pred valutnim tveganjem
– Notranje metode
– Zunanje (pogodbene) metode
Mednarodno finančno okolje
1. OPREDELITEV VALUTNEGA TVEGANJA
1
2
3
10.11.2010
1

Kaj je valutno tveganje?
• Valutno tveganje predstavlja potencialno
spremembo dobičkonosnosti, neto denarnega toka
in tržne vrednosti podjetja zaradi sprememb
deviznih tečajev.
• Učinek spremembe deviznih tečajev na podjetje je
lahko večplasten. Ločimo tri vrste valutnega tveganja:
– Transakcijsko tveganje
– Operativno tveganje
– Računovodsko tveganje
Transakcijsko tveganje
• Transakcijsko tveganje meri spremembe v vrednosti
terjatev ali obveznosti, denominiranih v tujih valutah,
ki so nastale pred spremembo deviznih tečajev, a
zapadejo v plačilo šele po spremembi deviznih
tečajev.
• Gre torej za tveganje, ki se nanaša na denarne
tokove iz že obstoječih pogodb.
Operativno tveganje
• Operativno tveganje (tudi ekonomsko, konkurenčno
ali strateško tveganje), meri spremembo NSV
podjetja zaradi tistih sprememb v prihodnjem
operativnem denarnem toku podjetja, ki jih povzroči
nepričakovana sprememba deviznih tečajev.
• Gre torej za tveganje, ki se osredotoča na
pričakovane prihodnje denarne tokove, za katere še
ne obstajajo pogodbene obveznosti, ki pa bi se lahko
spremenili, ker sprememba deviznih tečajev vpliva na
mednarodno konkurenčnost podjetja.
4
5
6
10.11.2010
2

Računovodsko tveganje
• Računovodsko tveganje (tudi prevedbeno tveganje)
je potencialno tveganje, da zaradi spremembe
deviznih tečajev pride do računovodskih sprememb
lastniškega kapitala multinacionalnega podjetja ob
konsolidaciji finančnih izkazov tujih podružnic za
potrebe poročanja v eni valuti.
• Gre torej za tveganje, ki se osredotoča na
računovodski vpliv spremembe deviznih tečajev
neposredno na finančne izkaze in ne na denarne
tokove.
Izpostavljenost valutnemu
tveganju
• Podjetja za svojo dejavnost prejemajo in plačujejo
denarne tokove, ki jih ločimo na:
– Operativne denarne tokove
– Finančne denarne tokove
• Izpostavljenost valutnemu tveganju je posledica:
– Razlik v valutni sestavi pričakovanih operativnih in
finančnih denarnih tokov na strani prilivov in odlivov
– Razlik v ročnosti pričakovanih operativnih in finančnih
denarnih tokov na strani prilivov in odlivov
Izpostavljenost valutnemu
tveganju
• Glavni viri izpostavljenosti valutnemu tveganju v
podjetjih so:
– Nakup ali prodaja blaga oziroma storitev v tuji valuti z
odloženim plačilom (komericalni kredit).
– Izposojanje ali posojanje denarja v tuji valuti.
– Sklenitev valutne terminske pogodbe.
– Prisvojitev drugih sredstev ali prevzem drugih obveznosti,
denominiranih v tuji valuti.
7
8
9
10.11.2010
3

Zaprta in odprta devizna pozicija
• Zaprta devizna pozicija
– Podjetje ima usklajeno sestavo pričakovanih prilivov
(terjatev) in odlivov (obveznosti) v tuji valuti .
– Ročnost prilivov in odlivov v tuji valuti je enaka.
– Podjetje je zavarovano pred valutnim tveganjem.
• Odprta devizna pozicija
– Podjetje ima več pričakovanih prilivov (terjatev) v tuji valuti
kot odlivov (obveznosti) ali obratno.
– Ročnost prilivov in odlivov v tuji valuti se razlikuje.
– Podjetje je izpostavljeno valutnemu tveganju.
– 2 možni situaciji → dolga in kratka devizna pozicija
Dolga in kratka devizna pozicija
• Dolga devizna pozicija
– Neto prilivi v TV (prilivi v TV > odlivi v TV) oziroma
– Neto terjatve v TV (terjatve v TV > obveznosti v TV)
– Korist, če TV apreciira in izguba, če TV depreciira
– Primer: terjatev do kupca v TV
• Kratka devizna pozicija
– Neto odlivi v TV (prilivi v TV < odlivi v TV) oziroma
– Neto obveznosti v TV (terjatve v TV < obveznosti v TV)
– Korist, če TV depreciira in izguba, če TV apreciira
– Primer: obveznost do dobavitelja v TV
Devizna pozicija: povzetek
Dolga
NCF TV > 0
NFA TV > 0
Odprta
NCF TV ≠ 0
NFA TV ≠ 0
Devizna pozicija
Kratka
NCF TV < 0
NFA TV < 0
Zaprta
NCF TV = 0
NFA TV = 0
10
11
12
10.11.2010
4

Zavarovanje pred valutnim
tveganjem
• Zavarovanje (hedging) pred valutnim tveganjem
pomeni zavzetje nasprotne pozicije, bodisi s
prevzemom denarnega toka, imetja ali pogodbe
(vključno s tereminsko pogodbo), tako da je
sestavljena pozicija iz osnovne in nasprotne pozicije
zaprta.
• Zavarovanje izniči možnost izgube, a hkrati tudi
dobička zaradi spremembe v deviznih tečajih.
• Ohranjanje odprtih deviznih pozicij pomeni
špekuliranje z valutnim tveganjem!
Mednarodno finančno okolje
2. VALUTNO TVEGANJE IN CILJI PODJETJA
Zakaj naj se podjetja zavarujejo?
• Primarni cilj podjetja (teoretično) = vrednost
podjetja = sedanja vrednost pričakovanih prihodnjih
denarnih tokov; sekundarni možni cilji → preživetje,
predvidljivost poslovanja, družbena odgovornost…
• Valutno tveganje = dodatna variabilnost (varianca)
pričakovanih prihodnjih denarnih tokov zaradi
nepričakovanih sprememb deviznih tečajev
• Podjetje, ki se zavaruje, zmanjšuje del variance
pričakovanih prihodnjih denarnih tokov.
• Vprašanje: ali to povečuje vrednost podjetja?
13
14
15
10.11.2010
5

Zakaj naj se podjetja zavarujejo?
Verjetnost
Hipotetična točka
finančne
stiske
E(V)*
Pričakovana
Vrednost, E(V)
z zavarovanjem
Neto denarni tok (NDT)
Zakaj naj se podjetja zavarujejo?
Argumenti ZA zavarovanje pred
valutnim tveganjem
Podjetje, ki je zavarovano, lažje
načrtuje prihodnje naložbe.
Zavarovanje zmanjša verjetnost
finančne stiske v podjetju.
Managerji so bolje informirani o
izpostavljenosti podjetja valutnemu
tveganju kot delničarji.
Managerji lažje izkoristijo tržna
neravnovesja kot delničarji.
Argumenti PROTI zavarovanju pred
valutnim tveganjem
Delničarji se lahko sami zavarujejo z
razpršitvijo premoženja.
Zavarovanje ne povečuje nujno
vrednosti podjetja.
Koristi od zavarovanja imajo pogosto
managerji, ne delničarji.
Managerji ne morejo uganiti tržnih
gibanj deviznih tečajev.
Mednarodno finančno okolje
3. METODE ZAVAROVANJA PRED VALUTNIM
TVEGANJEM
16
17
18
10.11.2010
6

Metode zavarovanja pred
valutnim tveganjem
• Zavarovanje pred valutnim tveganjem je mogoče z
notranjimi in zunanjimi metodami.
– Notranje (interne) metode so tiste, ki so na razpolago za
zavarovanje pred valutnim tveganjem v samemu podjetju
oziroma med skupino podjetij brez uporabe tržnih
instrumentov. → t.i. operativna in finančna kritja (tudi
naravno kritje oz. zavarovanje).
– Zunanje (eksterne) metode so tiste, ki so na razpolago
podjetju ali skupini podjetij na trgu, v obliki tržnih
instrumentov za zavarovanje pred valutnim tveganjem. →
t.i. pogodbena kritja.
Notranje metode
Metode zavarovanja pred
valutnim tveganjem
• Valutne klavzule.
• Ujemanje (matching).
• Netiranje (netting).
• Vodenje in odlaganje
(leading and lagging).
• Cenovna politika (marže).
• Razpršitev valutne sestave.
Zunanje metode
• Valutne terminske pogodbe.
• Zavarovanje na denarnem
trgu.
• Valutne opcije.
• Valutne zamenjave (swap-i).
Mednarodno finančno okolje
3.1 NOTRANJE METODE ZAVAROVANJA
19
20
21
10.11.2010
7

Valutne klavzule
• Določbe v pogodbah, ki podjetje popolno ali delno
ščitijo pred valutnim tveganjem
– Uporaba domače valute v pogodbah
• Tveganje je v celoti preneseno na nasprotno stran.
• Nasprotna stran lahko prevzeto tveganje vračuna v ceno.
• Zaradi konkurenčnih pritiskov ni vedno izvedljivo.
– Uporaba dogovorov o delitvi valutnih tveganj
• Tveganje je s pogodbo deljeno med obe stranki.
• Nudi delno zavarovanje pred valutnim tveganjem.
• Uporabno predvsem v primeru dolgoročnejših izpostavljenosti in
trajnih poslovnih odnosov.
Ujemanje (matching)
• Uskladitev osnovne odprte devizne pozicije z
nasprotnim denarnim tokom znotraj podjetja – t.i.
naravno zavarovanje (natural hedge).
– Primer: slovensko podjetje s stalnimi prilivi v GBP - rešitve:
• Zadolževanje v GBP.
• Nabava proizvodnega materiala od britanskih dobaviteljev.
• Plačilo nebritanskim dobaviteljem v GBP.
– Slabosti metode
• Dodatni stroški izposojanja na tujih trgih, kjer podjetje ni poznano.
• Lokalni dobavitelji lahko niso stroškovno in/ali kvalitetno optimalni
substitut globalnim dobaviteljem.
Britansko
podjetje (kupec)
Ujemanje (matching)
Slovensko
podjetje
izvozi blago
v VB
Plačilo kupca
za blago v GBP
Slovensko
podjetje
Slovensko
podjetje si
izposodi GBP
od britanske
banke
Britanska banka
(posodi GBP)
Plačilo glavnice in
obresti na dolg v GBP
22
23
24
10.11.2010
8

Netiranje (netting)
• Pobot odprte devizne pozicije enega podjetja z
deviznimi pozicijami drugega podjetja ali podjetij in
neto poravnava rezidualnih obveznosti/terjatev.
– Lahko se izvaja med povezanimi ali neodvisnimi podjetji.
• Bilateralno netiranje – med dvema podjetjema
• Multilateralno netiranje – centralizirano netiranje med več
podjetji. Vlogo centra lahko igra zakladništvo matičnega podjetja
ali zunanji ponudnik storitev netinga.
– Slabosti metode
• Zakonsko omejevanje nettinga
• Dodatni administrativni stroški in čezmejni davčni problemi.
Netiranje (netting)
• Skupina podjetij iz Indije, JAR in ZDA, vodena iz VB
ima naslednje medsebojne terjatve:
– Južnoafriška podružnica dolguje indijski Rs 144.381.000,
indijska pa ameriški $ 1.060.070
– Ameriška podružnica dolguje južnoafriški R 14.438.000,
južnoafriška pa ameriški $ 800.000
Indija JAR ZDA
Indija - Rs 144.381.000 $ 1.060.070
JAR Rs 144.381.000 - R 14.438.000
$ 800.000
ZDA $ 1.060.070 R 14.438.000
$ 800.000
Netiranje (netting)
Indija
68,1 Rs/£
JAR
10,215 R/£
ZDA
1,415 $/£
25
-
Neto
Indija - £ 2.120.132 £ 749.166 £ 1.370.966
JAR £ 2.120.132 - £ 1.413.412
£ 565.371
ZDA £ 749.166 £ 1.413.412
£ 565.371
£ 1.272.092
- £ 98.875
Neto £ 1.370.966 £ 1.272.092 £ 98.875 £ 0
– Netiranje je možno po prevedbi na skupno valuto (£).
– Zakladništvo matičnega podjetja v Veliki Britaniji bo
naročilo južnoafriški in ameriški podružnici, naj nakažeta
£1.272.092 in £98.875 indijski podružnici.
26
27
10.11.2010
9

Vodenje in odlaganje
(leading and lagging)
• Vodenje (leading) – hitrejša realizacija denarnega
toka pred prvotno dogovorjenim datumom.
– Primer: hitrejše plačilo obveznosti v “trdni” tuji valuti
• Odlaganje (lagging) – počasnejša realizacija
denarnega toka po prvotno dogovorjenem datumu.
– Primer: odlagajne plačila obveznosti v “mehki” tuji valuti
• Metoda vsiljuje časovno preferenco plačil podjetja
njegovim partnerjem.
Marže in cenovna politika
• Možnost prilagoditve domačih ali tujih cen za
pokritje različnih scenarijev sprememb v deviznih
tečajih.
– Primer: valuta države A depreciira
• Uvoznik v državi A poveča ceno uvoženega blaga v domači valuti
(mednarodna cena ostane nespremenjena) & ohrani maržo
• Izvoznik iz države A ohrani nespremenjeno ceno izvoznega blaga v
tuji valuti (domača cena naraste) & poveča maržo
– Konkurenca doma in v tujini omejuje domet te strategije.
– Vpliv cenovne politike je odvisen od cenovne elastičnosti
povpraševanja.
Razpršitev valutne sestave
valutnih tveganj
• Z razpršitvijo operativne in finančne dejavnosti na
več valut lahko podjetje doseže omejitev negativnih
učinkov sprememb deviznih tečajev (učinek
diverzifikacije).
• Učinek diverzifikacije je največji, če za valute, v
katerih podjetje posluje, veljajo:
– Nizke ALI negativne stopnje korelacije med enakimi
deviznimi pozicijami v različnih tujih valutah
– Visoke IN pozitivne stopnje korelacije med nasprotnimi
deviznimi pozicijami v različnih tujih valutah
28
29
30
10.11.2010
10

Mednarodno finančno okolje
3.2 ZUNANJE METODE ZAVAROVANJA
Zavarovanje na terminskem trgu
• Zavarovanje je sestavljeno iz dveh komponent:
– Valutna terminska pogodba = zavarovanje začetne
izpostavljenosti
– Vir ali uporaba sredstev ob dospetju obveznosti po
terminski pogodbi = začetna izpostavljenost
• Dve nasprotni začetni izpostavljenosti:
– Začetna izpostavljenost je terjatev v tuji valuti → prodaja
tuje valute s terminsko pogodbo.
– Začetna izpostavljenost je obveznost v tuji valuti → nakup
tuje valute s terminsko pogodbo.
Zavarovanje terjatve v tuji valuti
z valutno terminsko pogodbo
Protivrednost v EUR
120.000
100.000
80.000
60.000
40.000
20.000
0
-20.000
CHF terjatev: 100.000 CHF
Terminski tečaj: 0,70 EUR/CHF
Promptni tečaj (EUR/CHF)
-40.000
0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00
CHF terjatev 40.000 50.000 60.000 70.000 80.000 90.000 100.000
Terminska prodaja CHF 30.000 20.000 10.000 0 -10.000 -20.000 -30.000
Sestavljena pozicija 70.000 70.000 70.000 70.000 70.000 70.000 70.000
31
32
33
10.11.2010
11

Zavarovanje obveznosti v tuji valuti z
valutno terminsko pogodbo
Protivrednost v EUR
40.000
20.000
0
-20.000
-40.000
-60.000
-80.000
-100.000
CHF obveznost: 100.000 CHF
Terminski tečaj: 0,70 EUR/CHF
Promptni tečaj (EUR/CHF)
-120.000
0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00
CHF obveznost -40.000 -50.000 -60.000 -70.000 -80.000 -90.000 -100.000
Terminski nakup CHF -30.000 -20.000 -10.000 0 10.000 20.000 30.000
Sestavljena pozicija -70.000 -70.000 -70.000 -70.000 -70.000 -70.000 -70.000
Zavarovanje na denarnem trgu
• Zavarovanje je sestavljeno iz dveh komponent:
– Devizno posojilo ali depozit = zavarovanje začetne
izpostavljenosti
– Vir ali uporaba sredstev ob dospetju pogodbe na
denarnem trgu = začetna izpostavljenost
• Dve nasprotni začetni izpostavljenosti:
– Začetna izpostavljenost je terjatev v tuji valuti → devizno
posojilo
– Začetna izpostavljenost je obveznost v tuji valuti →
devizni depozit
Zavarovanje na denarnem trgu
Terjatev v tuji valuti Obveznost v tuji valuti
Nastanek začetne
terjatve v TV
Izposoja
+ PVCF TV
Konverzija
+ PVCF DV
Dospetje začetne
terjatve v TV
Vračilo
– CF TV
+
Dospetje T.
+ CF TV
Tveganje TV
0
Nastanek začetne
obveznosti v TV
Depozit
– PVCF TV
Konverzija
– PVCF DV
34
35
Dospetje začetne
obveznosti v TV
Prejem
+ CF TV
+
Dospetje O.
– CF TV
Tveganje TV
0
36
10.11.2010
12

Zavarovanje z valutnimi opcijami
• Zavarovanje je sestavljeno iz dveh komponent:
– Nakupna ali prodajna valutna opcija = zavarovanje
začetne izpostavljenosti
– Vir ali uporaba sredstev ob dospetju pogodbe na
denarnem trgu = začetna izpostavljenost
• Dve nasprotni začetni izpostavljenosti:
– Začetna izpostavljenost je terjatev v tuji valuti → prodajna
valutna opcija
– Začetna izpostavljenost je obveznost v tuji valuti →
nakupna valutna opcija
Zavarovanje terjatve v tuji valuti s
prodajno valutno opcijo
Protivrednost v EUR
120.000
100.000
80.000
60.000
40.000
20.000
0
CHF terjatev (3m): 100.000 CHF
Izvršitvena cena: 0,70 EUR/CHF
Promptni tečaj danes: 0,70 EUR/CHF
Opcijska premija: 10%
WACC: 12% (letno)
Promptni tečaj (EUR/CHF)
-20.000
0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00
CHF terjatev 40.000 50.000 60.000 70.000 80.000 90.000 100.000
CHF prodajna opcija 22.790 12.790 2.790 -7.210 -7.210 -7.210 -7.210
Sestavljena pozicija 62.790 62.790 62.790 62.790 72.790 82.790 92.790
Zavarovanje obveznosti v tuji valuti z
nakupno valutno opcijo
Protivrednost v EUR
40.000
20.000
0
-20.000
-40.000
-60.000
-80.000
CHF obveznost (3m): 100.000 CHF
Izvršitvena cena: 0,70 EUR/CHF
Promptni tečaj danes: 0,70 EUR/CHF
Opcijska premija: 10%
WACC: 12% (letno)
Promptni tečaj (EUR/CHF)
-100.000
0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00
CHF obveznost -40.000 -50.000 -60.000 -70.000 -80.000 -90.000 -100.000
CHF nakupna opcija -7.210 -7.210 -7.210 -7.210 2.790 12.790 22.790
Sestavljena pozicija -47.210 -57.210 -67.210 -77.210 -77.210 -77.210 -77.210
37
38
39
10.11.2010
13

Prilivi
v RUB
Zavarovanje z valutnimi
zamenjavami (swap-i)
Slovensko podjetje Rusko podjetje
Sredstva Obveznosti Sredstva Obveznosti
Prodaja v
Rusiji
(terjatve)
Dolg v
EUR
Prejema
EUR
Prilivi Prodaja v
v EUR evroobmočju
(terjatve)
Plačuje
EUR
Posrednik pri
swap-u (banka)
Plačuje RUB Prejema RUB
Dolg v
RUB
40
10.11.2010
14