Em busca de um novo paradigma

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Em busca de um novo paradigma

Boletim do Mercado de Renda Fixa

Em busca de um novo paradigma

Reguladores e auto-reguladores debatem a transparência do mercado de renda fixa

AS DISCUSSÕES sobre a transparência do

mercado de renda fixa corporativa estão ganhando

força no Brasil. No dia 23 de novembro, a Bovespa

promoveu um encontro com representantes

da Comissão de Valores Mobiliários (CVM),

da Secretaria de Previdência Complementar

(SPC), da Superintendência de Seguros Privados

(Susep) e da Associação Nacional dos Bancos

de Investimento (Anbid) para discutir a transparência

desse mercado.

A mesa-redonda dos reguladores e auto-reguladores

do mercado debateu o relatório “Transparency

of Corporate Bond Markets”, publicado em

maio de 2004 pela IOSCO, entidade que congrega

autoridades que regulamentam os mercados

de capitais de diversos países. A CVM está reunindo

considerações do mercado brasileiro sobre

o relatório e deve encaminhá-las posteriormente à

IOSCO. A idéia é criar um novo paradigma de

transparência para as transações com papéis de

dívida privada nos mercados secundários.

As preocupações com o tema são mundiais.

Elas estão baseadas na expansão vigorosa do

mercado de títulos corporativos, na participação

cada vez maior de pessoas físicas e na crescente

complexidade dos títulos de dívida. Essas tendências

identificadas pelo relatório da IOSCO em

vários países também são uma realidade no mercado

brasileiro. Aqui, há uma expectativa de

crescimento da demanda por títulos privados em

um cenário de juros decrescentes.

“Os investidores ainda não cobram muito

por transparência porque direcionam seus recursos

para os títulos públicos. Mas a tendência

é de mudança nessa situação conforme a

queda dos juros”, disse Léo Maranhão de Mello,

chefe do Departamento de Controle Econômico

da Susep. Durante a apresentação que

fez do documento, Marcos Galileu Dutra, ge-

WALTER CRAVEIRO

Representantes da

CVM, da SPC, da

Susep, da Bovespa

e da Anbid

discutem relatório

da IOSCO

ANO I – Nº 03

DEZEMBRO DE 2005

rente de Acompanhamento de Mercado da

CVM, destacou que o Brasil está relativamente

avançado com relação à transparência do mercado

de títulos corporativos, mas que é importante

buscar formas de implementar as sugestões

suscitadas no relatório da IOSCO.

Na mesa-redonda, foram discutidas as diferenças

em termos de transparência e da formação

de preços entre os ambientes de negociação

e questões relativas à classificação de risco, governança

corporativa, segregação entre os recursos

próprios dos bancos e de terceiros. As discussões

sobre classificação de risco versaram

sobre a crescente necessidade de os investidores

terem uma referência de crédito, o papel desempenhado

pelas agências de rating e a necessidade

de regulamentar ou não essa atividade.

“Uma das idéias é tentar fazer com que as agências

de rating, inclusive as nacionais, precifiquem

melhor o rating das empresas que tenham governança

mais definida e mais transparente”, afirmou

Emílio Otranto Neto, representante da Anbid.

(Continua na pág. 2)


Continuação da pág. 1

Quanto à segregação de recursos, foi discutida

a necessidade de aumentar a fiscalização do

chinese wall, separação entre os bancos underwriters

e suas empresas de gestão de recursos.

No encontro, também foram discutidas as recentes

medidas dos órgãos reguladores e auto-reguladores

norte-americanos (como as regras do

mark-up policy, best-execution e disclosure) e

sua aplicabilidade ao mercado brasileiro; os impactos

do aumento da presença do investidor estrangeiro

no nível de transparência do mercado; e

o aprimoramento da regulação sobre marcação a

mercado aplicada aos investidores institucionais.

A importância da governança corporativa dos

emissores para o mercado de renda fixa também

entrou em pauta. Ricardo Nogueira, superintendente

de Operações da Bovespa, destacou que

os limites das aplicações dos investidores institucionais

deveriam levar em conta o nível de governança

corporativa, como ocorre no mercado acionário

com o Novo Mercado. “A exigência de maior

transparência é benéfica aos investidores e propicia

o crescimento do mercado”, disse Nogueira.

A CVM analisa, no âmbito da revisão da Instrução

409, a necessidade de chamar a atenção dos

investidores antes que esses apliquem em fundos

de investimento que compram títulos sem adequado

processo de formação de preços. A idéia

é colocar um alerta para que os investidores estejam

cientes do risco. “Os esforços são para melhorar

os níveis de transparência e dar mais garantias

aos investidores”, diz Carlos Eduardo Sussekind,

superintendente de Relações com Investidores

Institucionais da CVM. A SPC, por sua vez,

está estimulando as entidades de previdência

complementar a adotarem ambientes eletrônicos

de negociação de títulos privados. “Já existe regra

para as ações serem negociadas em Bolsa. O

caminho natural em países desenvolvidos é a utilização

dos sistemas eletrônicos de negociação

para papéis de renda fixa”, afirmou Ricardo Pena

Pinheiro, diretor de Assuntos Econômicos da SPC.

Também participaram da reunião Gilberto Mifano,

Hélcio Fajardo, Charles Toledo, Romeu Pasquantonio

e Cristiana Pereira, da Bovespa; Eli Loria,

Marcelo Cabral e Fabio Bergamasco, da

CVM; Carlos Eduardo de Lima, da Susep; e Carlos

Eduardo Gomes, da SPC.

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FOTOS WALTER CRAVEIRO

Sugestões dos reguladores

e auto-reguladores

CARLOS EDUARDO SUSSEKIND,

da CVM “Os esforços são para

melhorar os níveis de transparência e

dar mais garantias aos investidores”.

LÉO MARANHÃO DE MELLO, da

Susep“Os investidores ainda não

cobram muito por transparência porque

direcionam seus recursos para os

títulos públicos. Mas a tendência é de

mudança nessa situação”.

RICARDO PENA PINHEIRO, da SPC

“Já existe regra para as ações serem

negociadas em Bolsa. O caminho natural

em países desenvolvidos é a utilização

dos sistemas eletrônicos de negociação

para papéis de renda fixa”.

RICARDO NOGUEIRA, da Bovespa

“A exigência de maior transparência é

benéfica aos investidores e propicia o

crescimento do mercado”.

EMÍLIO OTRANTO NETO, da Anbid

“Uma das idéias é tentar fazer com que

as agências de rating, inclusive as

nacionais, precifiquem melhor o rating

das empresas que tenham governança

mais definida e mais transparente”.



CRI

O termo de securitização prevê uma opção de venda que pode

ser exercida a qualquer momento pelos investidores

A PRIMEIRA EMISSÃO de Certificados de Recebíveis

Imobiliários (CRIs) voltada para os investidores

de varejo no Brasil foi concluída no início

de novembro. Vinte e seis aplicadores individuais

compraram o equivalente a 40 CRIs emitidos

pela Rio Bravo Securitizadora e que tinham

como lastro os créditos imobiliários decorrentes

do contrato de locação de prédios que serão

ocupados pela Petrobras em Macaé (RJ).

Os imóveis serão construídos para atender às

necessidades da empresa, que os alugará por

dez anos. Esses recebíveis foram cedidos para a

Rio Bravo, que emitiu os CRIs também pelo prazo

de dez anos. A remuneração dos títulos é

equivalente ao IGP-M acrescido de 8,45% ao

ano. No total, a emissão atingiu R$ 200 milhões.

A Petrobras focou a distribuição da operação

nas pessoas físicas devido à isenção do Imposto

de Renda sobre os rendimentos obtidos com

CRIs comprados por investidores individuais. A

emissão foi coordenada pelo Banco Santander,

que distribuiu os papéis principalmente para os

clientes do segmento de private banking.

Para Ricardo Leoni, superintendente de Mercado

de Capitais da instituição, a pulverização

dos papéis foi bastante razoável, considerandose

o elevado montante de que o investidor precisa

dispor, o longo prazo da aplicação e a liquidez

ainda baixa dos CRIs no mercado secundário. “O

público-alvo dos CRIs ainda é bastante limitado

por conta da existência de condições restritivas

para títulos com valor inferior a R$ 300 mil”, diz

Leoni. “Para investir R$ 300 mil num único papel,

uma pessoa física precisa ter recursos de pelo

menos R$ 2 milhões. O alto valor restringe a captação

dos CRIs”, afirma Gustavo Franco, sócio

da Rio Bravo. Outro ponto que limitou o interesse

dos investidores foi a deflação do IPG-M.

O mercado aguarda as

mudanças que a CVM fará na

Instrução nº 414. Quando esta

estava em audiência pública,

a Bovespa, em conjunto com

Abecip, Secovi, MSFI e as securitizadoras

Altere, Brazilian

Securities, Cibrasec, Pátria e

Rio Bravo, propôs uma série

de aprimoramentos, dentre os

quais a alteração do percentual

de concentração do lastro

e a não obrigatoriedade do

patrimônio de afetação para a emissão de CRIs

com valores inferiores a R$ 300 mil.

Como a operação da Petrobras foi focada

nos investidores individuais, uma grande preocupação

foi a de reduzir o desconforto com a

baixa liquidez dos papéis. A emissão inovou ao

trazer o desdobramento pré-aprovado dos títulos.

Isso deverá acontecer após 18 meses, desde

que cumpridas algumas condições (como a

ausência de inadimplência, o Habite-se do imóvel,

etc.). Pelo desdobramento, os CRIs serão

divididos em 12 e passarão a ter o valor de R$

25 mil, o que deve facilitar as negociações no

mercado secundário.

Outra inovação pensada para dar conforto

aos investidores foi a possibilidade de eles

venderem os papéis para o Santander antes

do vencimento dos títulos. “Temos um compromisso

de recomprar os títulos”, afirma Leoni. O

termo de securitização prevê a existência de

uma opção de venda (put) que pode ser exercida

a qualquer momento pelos investidores,

mediante o pagamento de um prêmio de 1,5%

sobre os títulos do governo indexados pelo

IGP-M (as NTN-C).


Petrobras foca no varejo e capta R$ 200 milhões

Emissão pioneira tem desdobramento pré-aprovado dos títulos após 18 meses


O alto

valor (R$ 300

mil por título)

restringe a

captação

dos CRIs

Gustavo Franco,

sócio da Rio Bravo

BFix é uma publicação da Bovespa.

Endereço para correspondência: Gerência de Relações com a Imprensa – Rua XV de Novembro, 275,

5 o andar, São Paulo, SP, 01013-001 – E-mail: bfix@bovespa.com.br – Realização: Bgamez Comunicação

CLÁUDIO PEDROSO


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BOVESPA FIX

Operações com CRI ficam mais seguras

Negócios no Bovespa Fix passam a ter garantia da CBLC

O MERCADO de Certificado de Recebíveis Imobiliários

ganhou, em dezembro, um importante

aliado para o seu desenvolvimento. Os investidores

que negociam CRI no Bovespa Fix passam a

ter a Companhia Brasileira de Liquidação e Custódia

como contraparte. Isso significa que os investidores

têm agora a garantia da CBLC nas

operações de compra e venda dos CRIs nas rodas

FX0L e FX1L (com liquidação pelo saldo líquido

multilateral em D+0 e D+1, respectivamente).

Isso tornou-se possível graças a uma mudança

na forma como os CRIs são liquidados. Existem

dois grandes sistemas de liquidação dos títulos

e valores negociados na Bovespa: pelo valor

bruto bilateral e pelo saldo líquido multilateral.

No primeiro, as operações de compra e venda de

um mesmo investidor são liquidadas individualmente.

Se determinado investidor comprou

ações e vendeu títulos no mesmo dia, tem de entregar

o valor bruto referente à compra de ações

e recebe os recursos obtidos pela venda de títulos.

É desta maneira que as operações com CRI

são liquidadas na chamada roda bruta do Bovespa

Fix. Agora, os negócios com CRI passam a

ser feitos também com a segunda modalidade.

Nas rodas líquidas, o investidor tem a receber

ou a pagar somente o saldo líquido de suas ope-

4

Segundo seminário será dia 14, no DF

Será realizado em Brasília, no próximo dia 14 de dezembro,

o segundo seminário do Programa de Desenvolvimento do

CRI. Organizado em conjunto com a Apimec-DF, o seminário

irá reunir especialistas e representantes das entidades

de previdência complementar. “O objetivo principal é discutir

as vantagens da securitização de ativos imobiliários

para as fundações”, diz Romeu Pasquantonio, assessor de

Desenvolvimento de Negócios da Bovespa. O seminário

abordará também o mercado dos fundos imobiliários.

rações. Essa forma de liquidação reduz as necessidades

de caixa durante o dia. Mas o grande

benefício está no fato de a CBLC ser a contraparte

das operações, informa Francisco Carlos Gomes,

diretor de Controle da CBLC. “A incorporação

desse sistema na liquidação dos CRIs deverá

trazer mais liquidez ao mercado secundário

desses títulos”, prevê.

A principal vantagem é a redução dos riscos.

“Ao funcionar como contraparte, a CBLC garante

todas as liquidações nas rodas líquidas”, explica

Gomes. Para isso, a instituição exige que os

agentes de compensação depositem margens

de garantia. Títulos com liquidez ainda restrita,

como os CRIs, tendem a ter margens elevadas

porque seus preços costumam variar bastante.

Como o objetivo da Bovespa é promover o

desenvolvimento dos CRIs, era necessário incorporar

essa modalidade de liquidação para melhorar

a liquidez do mercado secundário. A forma

encontrada para superar esse obstáculo foi a

realização de uma análise qualitativa dos CRIs

para calcular as margens de garantia necessárias.

Os cálculos levaram em conta o exame do

termo de securitização de todos os CRIs negociados

no Bovespa Fix, do tipo de garantias das

operações de securitização e dos ratings.

Francisco Gomes:

Mudança deve

aumentar a liquidez

do mercado

secundário de CRI.

Renda Fixa movimenta R$ 147 milhões

Em novembro, até o dia 24, nove novos títulos iniciaram

negociação nos mercados Bovespa Fix e Soma Fix, sendo

duas debêntures, seis Fundos de Investimentos em Direitos

Creditórios (FIDC) e um Certificado de Recebíveis Imobiliários

(CRI). O volume financeiro nos mercados de renda

fixa da Bovespa chegou a R$ 146,72 milhões, ante os

R$ 58,83 milhões registrados no mês anterior. Desse total,

R$ 69,46 milhões referem-se a CRIs; R$ 56,71 milhões, a

FIDCs; e R$ 20,55 milhões, a debêntures.

WALTER CRAVEIRO

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