jeudi 24 janvier 2013 - L'Agefi

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12 jeudi 24 janvier 2013
MARCHÉS & PRODUITS
Le Canada
maintient
son taux à 1%
La Banque du Canada a maintenu
sans surprise son taux directeur à
1%, inchangé depuis septembre
2010, remarquant que les perspectives
de l’économie mondiale
étaient «légèrement plus faibles»
que prévu à l’automne.
L’institution d’Ottawa estime
maintenant que l’économie canadienne
recouvrera «sa pleine capacité»
au deuxième semestre de
2014 alors qu’en octobre elle visait
la fin de l’année 2013.
«L’Europe demeure en récession
et on s’attend maintenant à ce que
le ralentissement se prolonge un
peu plus qu’anticipé en octobre»,
fait notamment valoir la banque
centrale canadienne. Les estimations
de croissance ont ainsi été revues
à la baisse à court terme. En
2012, la croissance annuelle du
PIB a été de 1,9%, contre 2,2% estimé
en octobre, et sera de 2,0%
cette année (contre 2,3%).
Optimiste, la banque relève toutefois
ses prévisions pour 2014:
2,7% contre 2,4% prévu en octobre.
«Les risques extrêmes ont diminué
à l’échelle du globe» mais
«le climat demeure fragile», souligne
la banque centrale dans sa
décision. Elle note en outre que
«la croissance se raffermit en
Chine» bien que «l’activité ait encore
ralenti dans d’autres grandes
économies émergentes».
La Banque du Canada fait remarquer
que grâce aux «actions menées
par les banques centrales et
(à) l’évolution positive des politiques
en Europe, les conditions
financières mondiales sont plus
expansionnistes», c’est-à-dire plus
favorables à l’accélération de la
croissance.
La poursuite de la reprise dans le
pays aura pour principal catalyseur
«la hausse de la consommation
et des investissements des entreprises»,
écrit la banque dans son
communiqué.
Elle prévoit la fin de la croissance
continue de l’activité immobilière
«qui a grimpé à des niveaux historiquement
élevés», tandis que
l’endettement des ménages, dont
l’accroissement ces derniers mois
a suscité l’inquiétude, devrait
continuer d’augmenter avant de
se stabiliser» d’ici la fin de l’année
prochaine.�
BOE: un membre pour
plus de rachats d’actifs
La Banque d’Angleterre (BoE) a
opté pour un statu quo sur ses rachats
d’actifs à huit voix contre une
en janvier, l’un des neuf membres
du Comité de politique monétaire
de l’institution votant de nouveau
pour une hausse, selon les minutes
de leur réunion. Lors de cette
réunion qui s’est tenue les 9 et 10
janvier, la BoE avait ainsi maintenu
à 375 milliards de livres sterling
le montant total de son programme
de rachats d’actifs, tout
en décidant, à l’unanimité, de
conserver son taux directeur à
0,50%, niveau historiquement bas
depuis mars 2009. David Miles
s’est prononcé, pour le troisième
mois consécutif, en faveur de la
mise en place d’une nouvelle tranche
de 25 milliards au sein du programme
d’assouplissement quantitatif
de la banque centrale
britannique, qui par le biais d’injections
de liquidités vise à soutenir
l’économie du pays.
Hedge funds: un investissement
de moins en moins alternatif
Les hedge funds agrégés dégagent une performance inférieure à n’importe quelle classe d’actifs depuis 2003. Y compris le Cash.
EMMANUEL FERRY*
L’univers des hedge funds affiche
en apparence une bonne santé:
une taille record en 2012
(2,25 trillions de dollars) grâce à
des nouvelles souscriptions et à
une performance positive. Pourtant,
une analyse objective des
performances dresse un tableau
plutôt mitigé.
Depuis 2003, les hedge funds
agrégés dégagent une performance
inférieure à n’importe
quelle classe d’actifs, y compris
le Cash. Après inflation, le rendement
annuel moyen se situe entre
-1% et +1% selon les indices.
Pire encore, la performance ajustée
du risque s’avère très médiocre.
La perte maximale (proche de
25%) enregistrée durant la crise
financière de 2008 est très loin
d’avoir été récupérée.
La faillite de Lehman semble
avoir été un choc structurel pour
le fonctionnement de cette industrie.
Dans le passé, les hedge funds
délivraient la convexité qu’ils promettaient,
à savoir une corrélation
positive aux marchés Actions
lorsqu’ils étaient positivement
orientés et une corrélation négative
aux Actions en cas de baisse.
Cette asymétrie des rendements
a complètement changé de régime
lors de l’éclatement de la
crise financière en 2008: d’une
part, les hedge funds ont eu tendance
à évoluer dans le même
sens que les marchés Actions,
d’autre part la convexité a muté
en concavité, c’est-à-dire qu’ils offrent
désormais une plus grande
exposition aux marchés baissiers
que haussiers.
En d’autres termes, les hedge
funds dans leur ensemble ont
perdu leur vocation première,
à savoir offrir un profil alternatif
aux classes d’actifs traditionnelles.
Les techniques de réplication des
hedge funds confirment la contreperformance
structurelle des
hedge funds depuis quelques années.
Jusqu’en 2005, il était difficile
d’expliquer les rendements
des hedge funds avec les grandes
classes d’actifs (Actions, Obligations).
En 2008, on observe très
L’accalmie inquiétante
dans la zone euro
La BCE tient
pour l’instant l’édifice
à bout de bras.
Mais le risque politique
demeure très élevé.
THOMAS STUCKI*
En ce début d’année, l’euro a
opéré une légère remontée. Depuis
l’été dernier, la monnaie unique
s’est appréciée de 12% vis-àvis
du dollar US. Cependant, la
situation en zone euro n’a presque
jamais été aussi fragile. Aux problèmes
des dettes s’ajoutent une
sévère récession et un taux de chômage
en hausse constante.
La crise de la dette en zone euro
s’est apaisée. Elle ne fait plus pour
l’instant l’actualité sur les marchés
financiers, ce qui a renforcé le
goût du risque des investisseurs,
conjointement à l’accord politique
au sujet du mur budgétaire
aux États-Unis. Cette situation
profite surtout à l’euro: la devise
a atteint un sommet vis-à-vis du
dollar depuis février 2012 et a dépassé
la valeur de 1.25 par rapport
au franc suisse.
La revalorisation de la monnaie
unique contraste avec l’évolution
économique en zone euro. Le PIB
a diminué de 0,6% en glissement
annuel au troisième trimestre
2012 et les prévisions pour cette
année sont sans cesse revues à la
baisse. En l’espace d’un an, le taux
de chômage a bondi de 9.8% à
11,8%, sans qu’un tournant se dessine
à court terme. Pour les pays
les plus touchés, cela implique
non seulement une charge finan-
PERFORMANCE ET RISQUE DEPUIS 2003: HEDGE FUNDS ET GRANDES CLASSES D'ACTIFS
(*) rendement net du Cash ajusté de la volatilité
Banque Pâris Bertrand Sturdza SA
EURUSD DEPUIS 2012
Bloomberg
cière, mais également des tensions
sociales. Dans ce contexte, l’endettement
en zone euro a peu de
chances de se résorber.
On distingue certes quelques
lueurs d’espoir, telles que les fortes
exportations de la Grèce supérieures
aux attentes ou les fusions
d’entreprises qui souhaitent profiter
de la baisse des coûts salariaux
en Espagne aux fins d’investissement.
Toutefois, c’est
surtout la BCE qui tient pour l’instant
l’édifice à bout de bras. Le système
bancaire survit grâce à l’injection
de liquidités illimitées et
le programme annoncé d’achat
d’obligations d’Etat modère la
pression sur les marchés financiers.
Il s’agit d’un soutien considérable
et nécessaire, mais qui ne
peut durer éternellement.
À court terme, la zone euro s’expose
principalement à des risques
politiques. Les élections en Italie
fin février vont remettre sur
le devant de la scène la question
Indice Hedge IndiceI Fonds Barclays US Actions MSCI JPM Global Cash
Fund HFRX de Hedge Convertibles Monde Aggregate
Funds HFR Bond Index
Rendement annuel 1.4% 3.5% 7.7% 7.7% 6.3% 2.3%
Rendement annuel réel -1.1% 1.0% 5.2% 5.2% 3.8% -0.2%
Volatilité 6.1% 5.6% 12.1% 16.4% 6.2% 0.6%
Ratio de Sharpe (*) -0.1x 0.2x 0.4x 0.3x 0.7x -
MDD (perte maximale) -25.2% -22.2% -39.7% -54.0% -9.4% -
Date du pic (mois) 10/2007 10/2007 04/2011 10/2007 09/2012 -
Niveau actuel p/r pic (%) -16.9% -10.9% -1.1% -13.5% -0.1% -
01.12 03.12 05.12 07.12 09.12 11.12 01.13
des dettes et l’incapacité du pays
à mener les réformes. En Grèce,
le gouvernement est en terrain
miné et le parti de l’opposition
Syriza tente de faire organiser de
nouvelles élections. La sortie de
la Grèce de la zone euro devrait
revenir à l’ordre du jour. En Espagne,
les revendications d’indépendance
en Catalogne et au
Pays basque se manifestent de
plus en plus. La liste risque de s’allonger.
L’euro se rapproche de la limite
supérieure de notre marge de prévisions
1.25 - 1.35 vis-à-vis du dollar.
Nos prévisions restent toutefois
inchangées, car nous nous
méfions de l’accalmie observée
actuellement sur les marchés.
Lorsque les investisseurs feront
preuve d’un regain d’aversion au
risque, l’euro sera de nouveau
sous pression par rapport au billet
vert.
* Hyposwiss Private Bank
1.36
1.34
1.32
1.30
1.28
1.26
1.24
1.22
1.20
clairement une dérive vers plus
de beta de marchés. Plus inquiétant,
le biais d’assurance de portefeuilles
a totalement disparu, mise
à part chez les CTA.
Comment expliquer cette contreperformance?
On peut citer les
taux d’intérêt à zéro, une structure
de frais anachronique, une crise
de corrélation, le désendettement
global, la structure par terme de
la volatilité implicite des Actions,
l’influence des Etats dans le fonctionnement
des marchés financiers
et plus particulièrement la
Le taux à 10 ans de
l’Espagne a reculé hier
à 5,067% contre 5,115.
Celui du Portugal
a baissé à 5,819%
contre 5,888 la veille.
Les taux d’emprunt des principaux
pays de la zone euro se sont
détendus sur le marché obligataire,
comme la veille, grâce à une
forte demande des investisseurs
pour des émissions de dette de
l’Espagne et du Portugal.
Le taux à 10 ans de l’Espagne reculait
à 5,067% (contre 5,115%
mardi) sur le marché secondaire,
où s’échange la dette déjà émise.
De même, le taux de l’Italie baissait
à 4,195% (contre 4,201%).
Les emprunts de l’Espagne et le
Portugal montrent qu’»il y a de
l’appétit pour le risque ce qui est
très positif», souligne Cyril Regnat,
stratégiste obligataire chez
Natixis.
Le marché obligataire profitait
pour la seconde séance consécutive
de l’emprunt syndiqué, réalisé
via les banques, de l’Espagne
qui a enregistré une demande record,
selon les résultats publiés
mardi. L’Espagne a enregistré
mardi une demande pour cet emprunt
à dix ans de 24 milliards
d’euros, dont beaucoup d’investisseurs
internationaux. «Pour ces
différents Trésors, trouver des investisseurs
étrangers était la plus
grande difficulté jusqu’à août et
septembre 2012», rappelle M. Regnat.
«Le lancement d’une nouvelle
obligation d’échéance longue
espagnole constituait un défi
majeur. Un gros souci en moins»,
indiquent les stratégistes chez So-
«concurrence déloyale» faite par
les banques centrales, qui ont à disposition
un levier illimité et des
opportunités d’arbitrage historiques.
En conclusion, les hedge funds
sont une espèce qui a du mal à
s’adapter au nouvel environnement
macro-financier. La forte
corrélation entre les actifs financiers
et la disparition des possibilités
d’acheter des assurances
de portefeuille à bon marché empêchent
les hedge funds de délivrer
des rendements asymétriques.
Si l’approche traditionnelle pour
investir dans les hedge funds via
des fonds de fonds semble désormais
caduque, la régulation renforcée
(format UCITS, comptes
gérés) n’est certainement pas la
panacée. Au contraire, le salut
semble davantage passer par les
acteurs de niche et/ou l’exposition
à des stratégies moins liquides.
C’est de là que reviendra peut-être
l’optionalité propre à la gestion alternative.
* Banque Pâris Bertrand Sturdza
L’obligataire stimulé par
les emprunts espagnols
ciété Générale CIB. Outre l’Espagne,
le Portugal a lancé mercredi
son premier emprunt à moyen
terme depuis sa demande d’aide
internationale, en mai 2011, avec
une demande de plus de 10 milliards
d’euros, y compris internationale.
Sur le marché secondaire, le taux
du Portugal baissait 5,819%
(contre 5,888%). Pour Société Générale
CIB, «le Portugal affiche
désormais ses rendements les plus
bas depuis août 2010. Cette évolution
favorable devrait perdurer
tant que le gouvernement s’en
tiendra à sa politique de réduction
du déficit budgétaire et de réformes
structurelles importantes».
Au total, le succès de ces emprunt
montre «une dynamique très positive
sur l’aspect financier, mais
les nouvelles restent moins bonnes
concernant les indicateurs macroéconomique»,
prévient M. Regnat,
notamment en Espagne.
Le Fonds monétaire international
(FMI) voit quant à lui la zone euro
vivre une seconde année de récession
en 2013.
Parmi les pays les plus solides, le
taux de l’Allemagne baissait à
1,544% (contre 1,572%), tout
comme celui de la France à
2,130% (contre 2,151%).
Hors zone euro, le taux britannique
à 10 ans baissait à 1,990%
contre 2,019% la veille.
Aux Etats-Unis, le taux à 10 ans
reculait à 1,824%, contre 1,842%
mardi, tout comme celui à 30 ans
à 3,022%, contre 3,028% la veille.
Le taux à 3 mois progressait à
0,07%, contre 0,06% mardi.
Sur le marché interbancaire, l’Euribor
est resté stable à 0,209%, tandis
que le Libor a reculé à 0,301%,
contre 0,302% la veille.�