Hvor længe skal det vare? - Carnegie WorldWide

Renteforskel
%-point
1,4
1,2
1,0
0,8
0,6
0,4
0,2
0,0
Dec 07
Renteforskel mellem 5-årige stats- og
realkreditobligationer
Kilde: Bloomberg
Mar 08
Jun 08
Sep 08 Dec 08
24 | Carnegie WorldWide/Danske Obligationer
Danske Obligationer
- Mindre ”fl ight to quality”. Mange investorer har købt statsobligationer som
et sikkert alternativ til aktier, erhvervsobligationer og råvarer. ”Flight-to-quality-fænomenet”
har derfor også bidraget væsentligt til rentefaldet.
- Løs pengepolitik = infl ationsrisiko? Penge- og fi nanspolitikken lempes i
øjeblikket i et omfang, vi ikke har set i nyere økonomisk tid. Med de nuværende
vækstudsigter er der formodentlig ikke på kort sigt nogen stor infl ationsrisiko
ved en sådan lempelse. Vi har ikke noget fortilfælde, men det kan
ikke udelukkes, at en af de negative konsekvenser på to til tre års sigt kan blive
stigende infl ation.
- Aftagende prisdæmpning fra globaliseringen. Globaliseringen har i de seneste
år bidraget væsentligt til lav infl ation og lave renter. Der er ingen tvivl
om, at den globale samhandel og arbejdsdeling vil fortsætte de kommende år.
Der vil fortsat kunne outsources produktion til områder med lavere omkostninger.
For at globaliseringen fremadrettet skal have samme effekt på infl ationen,
som vi har set i de senere år, skal både væksten i mængden af produktion,
der outsources, og det årlige prisfald dog være på samme niveau, som vi har
oplevet i de senere år. Det er derfor sandsynligt, at globaliseringen på to til tre
års sigt vil dæmpe infl ationen væsentligt mindre, end vi har set i de senere år.
Disse risikofaktorer kombineret med de aktuelle meget lave renteniveauer skaber
risiko for, at obligationsrenterne i sidste del af 2009 vil begynde at stige, og på
2-3 års sigt, når den aktuelle krise ebber ud, kan der komme et væsentligt opadgående
niveauskifte i statsobligationsrenterne i USA og i Europa.
Som nævnt er det dog den dybe økonomiske krise, der på kort sigt vil dominere
renteudviklingen. Da Nationalbanken samtidig i skrivende stund fastholder en
merrente i forhold til Euroområdet på 1%-point, er der i løbet af 2009 plads til
en mindskelse af det danske rentespænd i forhold til Euroområdet.
Aktuel investeringsstrategi i obligationsporteføljerne.
Trods risikoen for rentestigninger på lidt længere sigt, har vi fastholdt en rentefølsomhed
i obligationsporteføljerne på ca. 4-5% (svarende til et tab på 4-5% ved
en rentestigning på 1%).
Begrundelsen for ikke at nedbringe rentefølsomheden allerede nu er blandt andet,
at der som nævnt er et lille potentiale for lavere merrente i forhold til Euroområdet.
En anden vigtig grund til at holde en vis rentefølsomhed i porteføljerne
er, at der er et væsentligt potentiale i mindskelsen af renteforskellen mellem realkreditobligationer
og statsobligationer. Der er ingen tvivl om, at afmatningen på
boligmarkedet vil fortsætte et par år endnu, og at tabene i realkreditinstitutterne
vil stige. Vi vurderer dog, at realkreditinstitutternes kreditværdighed fortsat vil
være i top, og at der vil komme en mindskelse af rentespændet for realkreditobligationer
i forhold til statsobligationer i løbet af 2009. For at drage nytte af dette
har vi en eksponering til længerevarende realkreditobligationer. Realkreditobligationerne
udgør således i begge obligationsafdelinger ca. 80% af de samlede obligationsinvesteringer.
Den resterende del af porteføljerne er investeret i statsobligationer,
i en statsgaranteret obligation fra Storebæltsforbindelsen og en meget
kort Carlsberg-obligation med udløb i juni 2009. Endelig der i er begge afdeling-