大大宗交易易的定定价机制制与市市场冲击击 - 金融工程

大 宗 交 易 的 定 价 机 制 与 市 场 冲 击日 即 2011 年 11 月 17 日 , 共 有 不 包 含 债 券 的 共 10582 笔 大 宗 交 易 。 由 于 大宗 交 易 也 是 二 级 市 场 重 要 的 组 成 部 分 , 尤 其 是 我 国 股 权 分 置 改 革 、 大 小 非解 禁 尚 未 完 成 的 时 刻 , 大 宗 交 易 对 我 国 二 级 市 场 的 影 响 很 大 , 其 每 笔 交 易的 信 息 含 量 会 给 股 市 带 来 不 小 的 冲 击 , 我 国 研 究 大 宗 交 易 的 文 献 很 少 , 尤其 是 近 几 年 的 几 乎 是 空 白 , 而 且 主 要 停 留 在 对 市 场 流 动 性 的 影 响 , 因 此 本文 旨 在 对 大 宗 交 易 定 价 机 制 和 对 市 场 冲 击 进 行 分 析 , 本 文 同 时 也 对 大 宗 交易 所 包 含 的 信 息 含 量 进 行 定 量 分 析 , 量 化 大 宗 交 易 前 后 的 信 息 风 险 变 化 ,为 投 资 者 的 投 资 决 策 提 供 一 定 的 意 见 参 考 。1.2 研 究 方 法 与 主 要 结 论本 文 首 先 对 大 宗 交 易 价 格 进 行 研 究 , 研 究 交 易 价 差 的 决 定 因 素 , 即 大宗 交 易 的 定 价 机 制 。 我 们 通 过 对 每 笔 大 宗 交 易 的 成 交 价 格 进 行 初 步 研 究 后发 现 , 大 宗 交 易 价 格 一 般 对 于 大 宗 交 易 的 卖 方 会 有 一 个 折 价 , 这 个 折 价 是对 于 其 交 易 的 对 手 方 , 即 买 方 提 供 流 动 性 而 支 付 的 补 偿 。 对 于 卖 方 而 言 ,折 价 越 小 , 获 得 流 动 性 的 成 本 越 低 ; 相 反 , 买 方 则 希 望 扩 大 折 价 来 得 到 更多 的 流 动 性 补 偿 。 我 们 发 现 , 对 于 卖 方 发 起 的 大 宗 交 易 , 往 往 折 价 成 交 ,而 对 于 买 方 发 起 的 大 宗 交 易 , 往 往 以 溢 价 成 交 。 这 些 交 易 价 差 ( 折 价 或 溢价 ) 是 由 每 笔 大 宗 交 易 的 不 同 特 性 共 同 决 定 的 , 比 如 交 易 的 发 起 方 、 交 易的 复 杂 程 度 、 成 交 量 等 。 交 易 价 差 决 定 了 交 易 本 身 能 否 完 成 , 因 此 , 本 文的 第 一 步 工 作 就 是 分 析 大 宗 交 易 的 价 格 决 定 机 制 , 研 究 大 宗 交 易 价 格 中 的信 息 含 量 。其 次 , 大 宗 交 易 的 完 成 对 后 续 的 二 级 市 场 交 易 将 产 生 一 定 的 影 响 , 因此 , 本 文 将 进 一 步 跟 踪 研 究 大 宗 交 易 对 市 场 的 冲 击 。 我 们 研 究 大 宗 交 易 对二 级 市 场 的 临 时 性 冲 击 和 永 久 性 冲 击 , 得 出 的 主 要 结 论 是 :1、 大 宗 交 易 对 市 场 交 易 价 格 的 短 期 冲 击 是 普 遍 存 在 的 , 在 统 计 层 面 也是 显 著 为 负 的 , 幅 度 较 大 但 是 持 续 时 间 较 短 , 反 应 出 的 是 撮 合 议 价 的 成 本以 及 对 市 场 短 期 流 动 性 的 补 偿 。2、 另 一 方 面 , 大 宗 交 易 的 对 股 价 交 易 价 格 的 永 久 性 冲 击 在 大 宗 交 易 完2