Öffentliche Tauschangebote und die Pflicht zum ... - Vischer

Weitere Magazine

Empfehlungen

Info

192 Kurzbeiträge SZW/RSDA 3/2009 In struktureller Hinsicht liegt beim Tauschangebot demnach nicht eine Übernahme, sondern ein Zusammenschluss von Gesellschaften vor (sog. Quasifusion oder shares for shares). 2 Anders als bei der Fusion findet jedoch keine juristische Verschmelzung der beteiligten Gesellschaften statt, sondern die Verflechtung erfolgt nur auf der Ebene der Beteiligung. Die übernommene Gesellschaft bleibt also (vorerst) als eigenständiger Rechtsträger bestehen. 3 Für die Angebotsadressaten hat ein Barangebot den Vorteil, dass die ihnen offerierte Gegenleistung zum vornherein feststeht. Bei einem Tauschangebot stellt sich dagegen, insbesondere wenn die zum Tausch angebotenen Titel nicht kotiert oder illiquid sind, das Problem der Bewertung. Den Adressaten des Übernahmeangebots fällt es hier schwer, den effektiven Angebotswert und dessen Angemessenheit verlässlich zu ermitteln. 4 Ein Tauschangebot kann für die Empfänger des Angebots aber auch Vorteile haben, da es den Aktionären der Zielgesellschaft Gelegenheit gibt, mittels Annahme des Angebots zum Aktionariat des Anbieters zu stossen. Dadurch können die Zielgesellschaftsaktionäre am Wertstei- ses kraft Universalsukzession. Vgl. Peter R. Altenburger / Massimo Calderan / Werner Lederer, Schweizerisches Umstrukturierungsrecht, Zürich 2004, Rz. 275. 2 Vgl. Rudolf Tschäni, M&A-Transaktionen nach Schweizer Recht, Zürich 2003, Kap. 8 Rz. 2. Siehe allgemein zum Begriff der Quasifusion statt vieler Jürg Luginbühl, Die Fusion, in: Andreas Kellerhals / Jürg Luginbühl (Hrsg.), Fusionsgesetz: Auswirkungen auf die Praxis, Zürich 2004, S. 13 f. Siehe zur Quasifusion sodann ausführlich Peter R. Altenburger / Massimo Calderan / Werner Lederer (Fn. 1), Rz. 274 ff. sowie Rudolf Tschäni (a.a.O.), Kap. 6 Rz. 102 ff. 3 Dies hat zum Vorteil, dass gewisse Werte, welche mit der übernommenen Gesellschaft verknüpft sind, wie zum Beispiel der Goodwill oder bestimmte Konzessionen, erhalten bleiben; vgl. Rudolf Tschäni, Übernahme- und Zusammenschlussformen, in: Rudolf Tschäni (Hrsg.), Mergers & Acquisitions I, Zürich 1998, S. 36; Rudolf Tschäni (Fn. 2), Kap. 6 Rz. 103. 4 Siehe statt vieler Henry Peter, Les Offres Publiques d’Achat en Suisse – analyse et évolution, en particulier depuis l’entrée en vigueur du nouveau «Code Suisse des OPA», SZW 62 (1990), S. 153 ff., 164 f., anhand des Beispiels des Tauschangebots für die Bank Leu AG, bei dem Aktien der neu gegründeten Lehoca Holding AG zum Umtausch angeboten wurden, deren Wert sich im Zeitpunkt der Entscheidung nur schwer bestimmen liess. Ferner Robert Bernet, Die Regelung öffentlicher Kaufangebote im neuen Börsengesetz (BEHG): eine Darstellung der Pflichten des Anbieters und des Verwaltungsrats der Zielgesellschaft unter Einschluss sämtlicher Verordnungen, Diss. Basel, ASR 614, Bern 1998, S. 19. gerungspotenzial des Anbieters und damit indirekt auch an der Zielgesellschaft (unter neuer Führung mit allenfalls neuer Strategie sowie unter Verwirklichung der Synergiepotenziale) partizipieren. 5 Rund ein Fünftel aller öffentlichen Übernahmeangebote seit dem Jahr 2000 wurde als Tauschangebote und ein gutes weiteres Achtel als kombinierte Bar- und Tauschangebote (gemischte Angebote) unterbreitet. 6 Insgesamt wies somit etwa ein Drittel aller veröffentlichten Übernahmeangebote eine Tauschkomponente auf. Selbst wenn man berücksichtigt, dass ein Teil der Tauschangebote keine echten Übernahmen, sondern Umstrukturierungen 7 waren, zeigt diese Statistik, dass die praktische Bedeutung der Tauschangebote gross ist. Diese Aussage ist für Pflichtangebote allerdings stark einzuschränken. 8 Per 31. Dezember 2008 gab es lediglich ein reines Tauschangebot (Atel) und drei gemischte Angebote. 9 5 Demgegenüber werden die vorhandenen Aktionäre des Anbieters infolge eines Tauschangebotes schlechter gestellt, wenn die zum Tausch angebotenen Beteiligungspapiere neu ausgegeben werden. 6 Jürg Luginbühl, Öffentliche Umtauschangebote – Ausgewählte Aspekte aus der Praxis, in: Rudolf Tschäni (Hrsg.), Mergers & Acquisitions XI, Zürich 2009, S. 161 ff., 164 f. (Untersuchung per 31. Juli 2008). 7 Vgl. den Fall ISOTIS SA, in dem der Aktientausch der Sitzverlegung in die USA diente; Empfehlung der UEK vom 12. Dezember 2006 i.S. ISOTIS SA (0302/01). Tauschangebote wurden in der Praxis auch häufig verwendet, wenn eine Investmentgesellschaft liquidiert und die Aktionäre stattdessen an einem Anlagefonds beteiligt werden sollten; vgl. Empfehlung der UEK vom 11. Oktober 2004 i.S. ZKB Pharma Vision AG (0214/01). 8 Rudolf Tschäni / Jacques Iffland / Hans-Jakob Diem, Öffentliche Kaufangebote, Zürich 2007, S. 37 Rz. 69, sehen den Hauptgrund dafür, dass Pflichtangebote nur selten in der Form eines Tauschangebots unterbreitet werden, in der Praxis der UEK, wonach die Schaffung der zum Umtausch erforderlichen Titel im Rahmen einer Kapitalerhöhung nicht als wichtiger Grund im Sinne von Art. 32 Abs. 2 aBEHV- EBK gilt, der vorliegen muss, damit ein Pflichtangebot an eine Bedingung geknüpft werden darf; vgl. Empfehlung VI der UEK i.S. Aare-Tessin AG für Elektrizität vom 7. April 2006 (0251/06), E. 9.3.2. Der Anbieter muss also entweder bereits bei Angebotsunterbreitung über ausreichend Titel für den Umtausch verfügen oder vorgängig im Hinblick auf die Leistung des Angebotspreises genehmigtes Aktienkapital schaffen, wenn er nicht bereit oder in der Lage ist, den Angebotspreis notfalls auch in bar abzugelten. 9 Gemäss Auflistung der UEK auf ihrer Website (besucht am 21. Februar 2009). Der Fall Atel ist unter der Transaktionsnummer 0251 zu finden. Bei den drei gemischten Angeboten handelt es sich um die Fälle Esec Holding AG (0065), Netstal-Maschinen AG (0117) und Gornergrat Bahn AG (0244).
SZW/RSDA 3/2009 Kurzbeiträge 193 II. Bisherige Regelung 1. Rechtsgrundlagen und Praxis In seiner bis Ende 2008 geltenden Fassung nahm das Schweizer Übernahmerecht öffentlichen Tauschangeboten gegenüber eine im internationalen Vergleich 10 äusserst liberale Haltung ein. Namentlich konnte auch ein Pflichtangebot als reines Tauschangebot unterbreitet werden, solange die Mindestpreisvorschriften eingehalten wurden. 11 Die Möglichkeit, auch ein Pflichtangebot als Tausch angebot zu unterbreiten, galt gemäss Art. 29 Abs. 2 aBEHV-EBK selbst dann, wenn ein vorausgegangener Erwerb (zum Beispiel der Kontrollmehrheit) gegen Barzahlung stattgefunden hatte. Die dabei zum Tausch angebotenen Titel mussten auch nicht kotiert oder liquid sein. 12 Da in Fällen, in denen ein Börsenkurs als verlässliche Bewertungsgrundlage fehlt, die Interessen der Minderheitsaktionäre aber einer besonderen Gefährdung ausgesetzt sind, musste der Angebotsprospekt eine Bewertung der zum Tausch angebotenen Papiere durch die Prüfstelle enthalten, wenn nicht kotierte oder kotierte Beteiligungspapiere mit illiquidem Markt zum Tausch angeboten wurden oder diese bei einem vorausgegangenen Erwerb getauscht wurden. 13 Der Anbieter konnte die Art der Gegenleistung für die Andienung der Aktien unter bisherigem Recht also frei wählen (Grundsatz der Wahlfreiheit), solange er den Minderheitsaktionären die ihnen vom Übernahmerecht zugestandene minimale Entschädigung anbot. Immerhin musste der Anbieter im Fall eines Tauschangebotes aber schon bisher für zusätzliche Transparenz sorgen, das heisst, der Angebots- 10 Siehe hierzu hinten II.2. 11 Art. 39 Abs. 1 aBEHV-EBK. Möglich war übrigens auch der umgekehrte Fall, das heisst, dass das Pflichtangebot als Barangebot unterbreitet wird und der vorausgegangene Erwerb durch Tausch von Beteiligungspapieren erfolgte; vgl. Art. 40 aBEHV-EBK. 12 Art. 42 Abs. 2 aBEHV-EBK. Siehe auch Empfehlung I der UEK vom 12. Dezember 2006 i.S. Bank Linth (0301/01), E. 2.2.2. 13 Art. 42 Abs. 2 aBEHV-EBK und Art. 24 Abs. 5 aUEV- UEK; vgl. Erläuterungen zum Entwurf der Eidgenössischen Bankenkommission vom 4. März 1996 zur Verordnung der Eidgenössischen Bankenkommission über die Börsen und den Effektenhandel, Sonderdruck, März 1996, Rz. 87. Demgegenüber musste die Prüfstelle bei Tauschangeboten gegen kotierte Beteiligungspapiere mit liquidem Markt «nur» die vom Anbieter vorgenommene Bewertung überprüfen; vgl. Art. 42 Abs. 1 aBEHV-EBK. prospekt musste bestimmte zusätzliche Angaben enthalten. Dabei handelte es sich insbesondere um Angaben zu den mit den zum Tausch angebotenen Titeln verbundenen Rechten, Angaben zu der Gesellschaft, deren Titel zum Tausch angeboten werden, sowie Angaben zur Kotierung und zur Kursentwicklung dieser Titel. 14 Im Fall Atel hat die Eidgenössische Bankenkommission (EBK) 15 die Zulässigkeit der Abgeltung des Angebotspreises durch Tausch gegen Beteiligungspapiere und damit den Grundsatz der Wahlfreiheit bei Pflichtangeboten eingeschränkt. Danach darf ein Pflichtangebot nur dann als Tauschangebot ausgestaltet sein, wenn dadurch der Zweck der Angebotspflicht, nämlich den Minderheitsaktionären im Fall eines Kontrollwechsels ein Ausstiegsrecht aus der Gesellschaft zu gewähren, 16 nicht vereitelt wird. 17 Die Gesamttransaktion, in welche das Pflichtangebot eingebunden ist, darf deshalb nicht so strukturiert werden, dass das Ausstiegsrecht faktisch aufgehoben wird. Dies war nach Ansicht der EBK im Fall Atel gegeben, wo als Gegenleistung Aktien einer Gesellschaft angeboten wurden, welche nur zwölf Tage nach Vollzug des Tauschangebots wieder in die Zielgesellschaft hätte fusioniert werden sollen (reverse merger). Dabei hätten die Angebotsadressaten anlässlich dieser Fusion wiederum mit Aktien der Zielgesellschaft entschädigt werden sollen, und zwar nach dem gleichen Umtauschschlüssel, der bereits im Rahmen des Pflichtangebots zur Anwendung kam. 18 Die EBK war der Auffassung, dass den Minderheitsaktionären dadurch de facto die Möglichkeit genommen wurde, von ihrem Ausstiegsrecht gemäss Art. 32 BEHG Gebrauch zu machen, zumal die zum Tausch 14 Art. 24 aUEV-UEK. Siehe dazu ausführlich Jürg Luginbühl (Fn. 6), S. 179 ff. 15 Mit Inkrafttreten des Finanzmarktaufsichtsgesetzes (FIN- MAG) per 1. Januar 2009 wurde die EBK in die integrierte Finanzmarktaufsicht (FINMA) übergeführt. 16 Botschaft zu einem Bundesgesetz über die Börsen und den Effektenhandel vom 24. Februar 1993, BBl 1993 I 1369 ff., 1417 (Botschaft BEHG). Siehe zum Zweck der Angebotspflicht aus der Lehre statt vieler BSK BEHG- Hofstetter / Heuberger, Art. 32 N 4. 17 Verfügung der EBK vom 3. Mai 2006 i.S. Aare-Tessin AG für Elektrizität, Ziff. 37. 18 Verfügung der EBK vom 3. Mai 2006 i.S. Aare-Tessin AG für Elektrizität, Ziff. 38 ff. Anders noch Empfehlung VI der UEK vom 7. April 2006 i.S. Aare-Tessin AG für Elektrizität (0251/06), E. 3.2. Kritisch zum Entscheid der EBK Jürg Luginbühl (Fn. 6), S. 161 ff., 202 ff.
Seite 1: SZW/RSDA 3/2009 191 Öffentliche Ta
Seite 5 und 6: SZW/RSDA 3/2009 Kurzbeiträge 195 D
Seite 7 und 8: SZW/RSDA 3/2009 Kurzbeiträge 197 n
Seite 9 und 10: SZW/RSDA 3/2009 Kurzbeiträge 199 v
Seite 11: SZW/RSDA 3/2009 Kurzbeiträge 201 g

Öffentliche Tauschangebote und die Pflicht zum ... - Vischer

Erfolgreiche ePaper selbst erstellen

Template löschen?

Als Template speichern?