Nordisk Ãkonomi - Danske Analyse - Danske Bank

Investeringsanalyse 

Nordisk Økonomi 

Økonomi og finans 

Oktober 2009 

• Danmark: Global vending trækker Danmark med op 

– Dansk økonomi forventes at levere pæn vækst næste år 

• Sverige: Langsom fremgang 

– Riksbanken vil holde sig på sidelinjen, indtil den har fået fastere grund under fødderne 

• Norge: Udsigt til bedring - negative risici aftager 

– Økonomien er vendt, og der er højere renter i vente 

• Finland: Faldet i BNP synes at være stoppet 

– Den globale vending vil trække væksten op i de kommende kvartaler 

• Globalt: Jobvækst i vente 

– Genopretningen på sporet 

www.danskebank.dk/analyse


Danske Research 

Anvarshavende redaktør: 

Steen Bocian Cheføkonom + 45 45 12 85 31 stbo@danskebank.dk 

Økonomi: 

Frank Øland Hansen Danmark + 45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk 

Tore Damgaard Stramer Danmark + 45 45 12 80 61 tostr@danskebank.dk 

Roger Josefsson Sverige + 46 (0)8-568 805 58 rjos@danskebank.dk 

Arne Lohmann Rasmussen FX, Råvarer + 45 45 12 85 32 arr@danskebank.dk 

Frank Jullum Norge + 47 85 40 65 40 fju@danskebank.no 

Peter Possing Andersen USA + 45 45 13 70 19 pa@danskebank.dk 

Signe Roed-Frederiksen USA + 45 45 12 82 29 srow@danskebank.dk 

Frank Øland Hansen Euroland +45 45 12 85 26 franh@danskebank.dk 

Flemming Jegbjærg Nielsen Asien +45 45 12 85 35 flemm@danskebank.dk 

Lars Christensen Central- og Østeuropa + 45 45 12 85 30 larch@danskebank.dk 

Lars Tranberg Rasmussen Latinamerika og SNG + 45 45 12 85 34 laras@danskebank.dk 

Allan von Mehren Global, Rentestrategi +45 45 12 80 55 alvo@danskebank.dk 

Pasi Petteri Kuoppamäki Finland +358(0)105467715 paku@danskebank.dk 

Lauri Antero Uotila Finland +358(0)105467714 uot@danskebank.dk 

Morten Kongshaug Aktier + 45 45 12 80 57 mokon@danskebank.dk 

Sakgsansvarlige: 

Søren Kyhl Danske Research + 45 45 12 84 44 sky@danskebank.dk 

Anders Damgaard TFM Sales +45 45 12 85 50 andd@danskebank.dk 

Henrik Voetmann Mikkelsen Salgschef Aktier +45 45 14 73 05 hvm@danskebank.dk 

Lars Norup Derivative Sales +45 45 14 69 50 noru@danskebank.dk 

Jesper Ronald Petersen FX/MM & Global Flow +45 45 14 68 68 jrp@danskebank.dk 

Bo Wetterstein Debt Capital Markets +45 45 14 72 83 bwe@danskebank.dk 

Lars Worsøe Andersen Fixed Income +45 45 14 69 97 lawa@danskebank.dk 

Denne publikation findes også på websiden www.danskebank.dk/danskeanalyse 

Statistisk kildemateriale: Datastream, Ecowin, OECD, IMF, National Institute of Social and Economic Research, Danmarks Statistik 

og andre nationale statistiske institutter samt egne beregninger. 

Tryk: Schultz Grafisk A/S, København 

2 | 07.oktober 2009 

www.danske.dk/analyse


Indhold 

Danmark Global vending trækker Danmark med op 4 

Prognosen i tal 14 

Sverige Riksbanken afventer fast grund under fødderne 15 


Norge Udsigt til fremgang negative risici aftager 22 


Finland Det lysner i horisonten 29 


Globalt Jobvækst på vej 33 

Makroprognose 38 

Finansiel prognose 39 

Nordisk Økonomi er Danske Banks kvartalspublikation, som fokuserer på de økonomiske udsigter for de nordi-ske lande, 

og som sætter den økonomiske udvikling på vores hjemmemarkeder ind i en international sammen-hæng. Den kvartalsvise 

publikation Globale Scenarier præsenterer vores forventning til den internationale økonomi. 

Som supplement til informationerne i Nordisk Økonomi og Globale Scenarier kan man på Danske Analyses 

hjemmeside www.danskebank.dk/danskeanalyse altid finde bankens aktuelle syn på den økonomiske udvikling 

i følgende lande/områder: 

• Danmark 

• Sverige 

• Norge 

• Finland 

• USA 

• Storbritannien 

• Euroland 

• Schweiz 

• Central- og Østeuropa/EMEA 

• Asien 

3 | 07.oktober 2009 



Danmark 

Global vending trækker Danmark med op 

• Dansk økonomi har været i en historisk vækstkrise, hvis lige vi skal 

helt tilbage til starten af 1930’erne for at finde. Ifølge de seneste nationalregnskabstal 

er BNP således faldet med hele 7,2 % fra 2. kvartal 

2008 til 2. kvartal 2009. 

• Et så markant fald i produktionen på så kort tid vil sende chokbølger 

gennem økonomien i lang tid. Krisen kan dermed langt fra siges at 

være ovre. Men meget peger i retning af, at aktiviteten nu igen er stigende. 

• Det er især de mere lyse vækstudsigter for den globale økonomi, der 

smitter positivt af på Danmark og trækker os ud krisen. 

• Udover de mere positiv globale vækstudsigter trækker den meget lave 

rente og den ekspansive finanspolitik ligeledes i retning af højere 

økonomisk aktivitet. 

• Fremgangen i aktiviteten vil bidrage til, at stigningen i ledigheden vil 

aftage. Når det er sagt, så har produktionsnedgangen været så voldsom, 

at ledigheden først forventes at toppe i første halvår af 2011 på 

et niveau over 160.000 personer. 

Ændringer i forhold til sidste prognose 

Aktuel prognose Tidligere prognose 

2008 2009 2010 2008 2009 2010 

BNP -1,2 -4,5 1,6 -1,2 -3,5 0,8 

Privatforbruget -0,1 -5,0 2,3 -0,1 -3,7 2,7 

Offentligt forbrug 1,5 2,2 1,4 1,5 1,7 1,6 

Faste bruttoinvesteringer -5,0 -12,9 -2,1 -5,0 -11,1 -2,6 

Eksport 2,3 -10,0 2,8 2,3 -6,1 2,1 

Import 3,5 -13,6 5,0 3,5 -9,0 3,7 

Ledighed (1000 personer) 51,6 98,4 145,0 51,6 101,7 143,2 

Inflation 3,4 1,5 2,1 3,4 1,3 1,9 

Budgetsaldo, % af BNP 3,6 -2,6 -5,2 3,6 -1,5 -3,8 

Betalingsbalance, % af BNP 2,2 1,4 1,0 2,2 1,8 1,7 

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Analyse 

• Vender vi blikket mod boligmarkedet, begynder vi så småt at kunne 

ane bunden. Vi forventer, at boligpriserne vil falde yderligere 5 % 

fra det nuværende niveau. 

2009 bliver de kedelige rekorders år 

På trods af at de seneste nationalregnskabstal for 2. kvartal 2009 satte en tyk 

streg under, at krisen på alle måde var meget voldsom i første halvår af 2009, 

så ændre det ikke ved, at der nu er meget der peger i retning af, at aktiviteten 

herhjemme igen er stigende, og recessionen dermed er slut. 

Det meget store fald, vi har set i produktionen, vil dog sende efterdønninger 

igennem økonomien en rum tid endnu – krisen er derfor også langtfra slut. I 

perioden 4. kvartal 2007 til 2. kvartal 2009 er BNP faldet med hele 7,4 %. 

Det er historisk fald – vi skal helt tilbage til begyndelsen af 1930’erne for at 

finde lignende fald i produktionen på så kort tid. Der er desværre også meget, 

der peger i retning af, at 2009 blive de kedelige rekorders år på økonomifronten. 

Således forventer vi, at se det største år-til-år fald i såvel privatforbruget, 

eksporten, erhvervsinvesteringerne og boligpriserne målt i perioden efter 2. 

verdenskrig. 

Eksporten og forbruget trækker økonomien i gang 

8 

210 

6 

% år/år Eksport >> 

Mia. kr. 

200 

4 

2 

190 

0 

180 

-2 

-4 

Privatforbrug >> 

170 

-6 


Samlet forventer vi, at BNP falder med 4,5 % i 2009, men i 2010 skønnes 

BNP at stige med 1,6 %. Det meget store fald i BNP i år, kan hovedsageligt 

tilskrives det meget bratte fald, vi så i produktionen i andet halvår af 2008 og 

i første halvår af 2009. Faktisk ventes andet halvår af 2009 at byde på fremgang 

– en fremgang der forventes at fortsætte ind i 2010. 

Vender vi blikket mod den globale økonomi, så forventer vi en forholdsvis 

pæn vækst over de kommende kvartaler. Opsvinget vil modsat tidligere være 

forholdsvist synkront, hvor såvel USA, Euroland og Asien forventes at opleve 

pæne vækstrater resten af året. Det vil selvsagt smitte af på en lille åben 

økonomi som den danske, hvor godt og vel 55 % af BNP kommer fra netop 

eksporten. Den største usikkerhed knytter sig således også til eksporten – 

udebliver vendingen i den globale økonomi vil udsigterne for dansk økonomi 

være noget mere dystre, end vi lægger op til i vores prognose. 

Kraftig reduktion i lagrene 

2,0 

8 

% Ændring i lager >> 

Mia. kr. 

1,5 

6 

1,0 

4 

0,5 

2 

0,0 

0 

-0,5 

-2 

-1,0 

-4 

-1,5 

-6 

-2,0 


desværre ramt af et chok, hvilket betyder, at salget af radioer falder med 25 

radioer. 

Da den økonomiske usikkerhed er stor, vælger producenten imidlertid at 

trække på sit lager i en periode – og skærer produktionen ned med 50 radioer. 

Dermed reduceres lageret med 25 radioer – hvilket giver et negativt bidrag til 

den økonomiske aktivitet, da det jo muliggør et større fald i produktionen, 

end der ellers ville havde været plads til. 

Efter et stykke tid bedres den økonomiske sigtbarhed. Producenten kan konstatere, 

at salget ikke er faldet lige så meget som produktionen, og lagrene er 

ved at være tomme. Dermed er producenten nødt til at sætte produktionen op. 

Til at starte med er producenten imidlertid forsigtig. Produktionen øges til 60 

radioer. Dermed er produktionen fortsat lavere end salget, og lagrene fortsætter 

med at falde – men produktionen er sat op med 10 enheder – svarende til 

en produktionsvækst på 20 %. Så hvis blot lagernedbringelsen tager af i fart, 

vil det give et positivt vækstbidrag. 

Historisk nedgang i forbruget i 2009 

10% 

10% 

å/å 

Privatforbrug å/å 

8% 

8% 

6% 

6% 

4% 

4% 

2% 

2% 

0% 

0% 

-2% 

-2% 

-4% 

-4% 

-6% 

-6% 

1949 1959 1969 1979 1989 1999 2009 

Kilde: Reuters Ecowin 

I første halvår af 2009 bragte virksomhederne som nævnt lagrene kraftigt ned 

– i de kommende kvartaler er det vores forventning, at lagernedbringelsen vil 

aftage, hvilket trækker væksten i økonomien op. Først i 2010 ventes lagrenes 

niveau at nå en bund. Vi venter ikke, at virksomhederne vil øge lagrene inden 

for prognoseperioden. 

Forbrugsvæksten lader vente på sig 

Den økonomiske krise ramte Danmark allerede i slutningen af 2007 – og i 

starten af 2008 befandt vi os som et af de første lande i en økonomisk recession. 

Én af grundene til, at dansk økonomi tidligt blev sat under et voldsomt 

økonomisk pres var, at de danske forbrugere ændrede adfærd. Efter en lang 

periode med kraftigt stigende forbrug, vendte de danske forbrugere rundt på 

en tallerken. Fra og med 2. kvartal 2008 begyndte det private forbrug således 

at falde – det til trods for fortsat pæne indkomststigninger og faldende ledighed. 

Vendingen i det private forbrug skal ses i lyset af den vending som ramte 

boligmarkedet i midten af 2007. Husholdningerne så således deres boligformue 

skrumpe, og for at modgå presset satte de deres opsparing i vejret. Dertil 

kom, at inflationen frem til sommeren 2008 begyndte at udhule mange familiers 

budget. Olie- og fødevarepriserne skød på globalt plan på kort tid kraftigt 

i vejret, og det kunne mærkes, da udgifter til benzin, varme og mad er 

svære at undgå. Det satte forbruget yderligere under pres. 

Endelig oplevede vi i Danmark, som i resten af verden, at den stort set altomfavnende 

finansielle krise også ramte forbruget i slutningen af sidste år og 

starten af i år. Med den finansielle krise kom den stigende ledighed også – 

hvilket ramte forbruget ekstra hårdt. Stigende ledighed rammer forbruget 

gennem en direkte effekt på indkomsterne, men vigtigere er det, at stigende 

ledighed mindsker forbrugslysten (forbrugskvoten – forbruget ift. den disponible 

indkomst). Problemet er, at det er umuligt på forhånd at vide, om man 

selv bliver ramt af ledighed, og da krisen udviklede sig så uoverskueligt, som 

tilfældet var, så holdt også danskere, hvis jobsikkerhed var relativ høj igen. 

Dermed oplevede vi et kraftigt fald i forbrugskvoten på meget kort tid. Det er 

meget vanskeligt at sige med sikkerhed, om vi er gennem tilpasningen i for- 

Forbrugertilliden i pæn stigning 

35 

Nettotal Nettotal 

25 

Forv. til dansk økonomi over 

de kommende 12 m 

15 

5 

-5 

-15 

-25 

Forbrugertillid 

-35 

84 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 


35 

25 

15 

5 

-5 

-15 

-25 

-35 

6 | 07.oktober 2009 



brugskvoten – sparer danskerne nok op nu, eller skal opsparingskvoten stige 

yderligere? 

Kigger vi på den helt aktuelle udvikling, så tyder meget på, at vi har set en 

bund i forbruget. Både detailsalget og bilsalget har været stort set uændret 

siden starten af året og det seneste nationalregnskab vise da også en udfladning 

i forbruget. 

At forbruget ikke falder yderligere er naturligvis positivt, men udfladningen 

skal ses i lyset af, at danskerne i år har glæde af en usædvanlig kraftig indkomstfremgang 

samtidig med, at udbetalingen af den særlige pensionsopsparing 

har frigjort cirka 30 mia. kr. til forbrug. 

Kigger man på udviklingen i forbrugertilliden, så er der dog meget som kunne 

tyde på, at danskerne er ved at genvinde tilliden til fremtiden. Forbrugertilliden 

har været støt stigende siden efterårets rædselsniveauer og tilliden til, 

at økonomien kommer til at vokse over det kommende år har aldrig været 

større i den periode, forbrugertilliden er blevet opgjort. Det indikerer, at 

forbrugerne atter er på vej ind på banen – efter i en tid at have holdt sig til at 

observere fra sidelinjen. 

Yderligere svagt prisfald i vente 

14000 

12000 

10000 

8000 

6000 

4000 

Kvm. pris 

Parcel- og rækkehuse 

Hele landet 

Kvm. pris 

96 98 00 02 04 06 08 10 

Kilde: Realkreditforeningen og Danske Bank 

14000 

12000 

10000 

8000 

6000 

4000 

Vi forventer ikke, at se en ny forbrugsfest i prognoseperioden – men vi vurderer, 

at vi allerede i 3. kvartal i år kommer til at opleve en positiv vækst i 

forbruget. Kigger vi ind i 2010, så ventes fremgangen at fortsætte båret oppe 

af de markant lavere flexlånsrenter og de til at begynde med ufinansierede 

skattelettelser på cirka 14 mia. kroner. Dertil kommer, at boligmarkedet ikke 

forventes at trække forbruget lige så voldsomt ned i 2010, som tilfældet har 

været de seneste år, samtidig med at stigningen i ledigheden ventes at blive 

mindre voldsom. 

Boligmarkedet i stabiliseringsfase 

Den finansielle og økonomiske krise er taget af i styrke over de seneste måneder, 

hvilket i kombination med et historisk lavt renteniveau, og fortsat 

pæne indkomststigninger har virket stabiliserende på boligmarkedet. 

Stigende handelsaktivitet varsler stabilisering 

25 

% å/å 

20 

home >> Handler - enfamiliehuse 

Indeks 2002 = 100 S.K. 

15 

10 

DST >> 

5 

0 

-5 


Normalt bevirker en stigning i handelsaktiviteten, at huspriserne efterfølgende 

øges – eller omvendt dæmpes i tilfælde af faldende handelsaktivitet. Det 

var eksempelvis tilfældet, da boligmarkedet vendte – her kom vendingen 

først til udtryk i form af et fald i handelsaktiviteten, mens huspriserne først 

viste tegn på en vending tre til fire kvartaler efter. Under normale omstændigheder 

skulle den stigning, vi netop nu ser i homes handelsstatistik således 

være et varsel om en forestående vending i huspriserne. 

Omstændighederne vurderes dog fortsat noget fra normalen, hvilket trækker i 

retning af at udskyde vendingen i huspriserne. Vi forventer derfor, at huspriserne 

vil falde svagt i prognoseperioden. Forklaringen skal findes i den række 

af eftervirkninger, vi i øjeblikket oplever som følge af den økonomiske og 

finansielle nedsmeltning, der fandt sted i perioden fra sommeren 2008 til 

sommeren i år. 

Boligudbuddet er steget meget voldsomt 

250 Boliger til salg - Indeks 2004 = 100 

Hovedstadsregionen 

200 

Region Sjælland 

150 

Region Midtjylland 

100 

50 

Region Nordjylland 

Region Syddanmark 

04 05 06 07 08 09 

Kilde: EcoWin og egne beregninger 

250 

200 

150 

100 

50 

Først og fremmest er ledigheden steget voldsomt i kølvandet på den meget 

kraftige økonomiske nedtur. Siden ledigheden bundede i sensommeren 2008, 

er antallet af ledige steget med hele 58.000 personer. Det er en meget kraftig 

stigning – vi skal helt tilbage til årene efter de to oliekriser i hhv. 1973-1974 

og 1979-1980 for at finde lignende stigningstakster i antallet af arbejdsløse. 

Udover at en så kraftig stigning i ledigheden selvsagt påvirker boligefterspørgslen 

hos de ledighedsberørt, afføder en stigning i ledigheden naturligt 

også øget usikkerhed og tilbageholdenhed hos den almindelige boligkøber, 

hvilket isoleret set trækker i retning af at dæmpe boligefterspørgslen. 

Endelig er der blevet opbygget en betydelig ubalance mellem et stort udbud 

af boliger til salg og en meget lav handelsaktivitet. Således svarer det nuværende 

udbud af parcel- og rækkehuse på hele 40.000 enheder med det nuværende 

(lave) niveau for handelsaktiviteten til knap 20 måneders handelsomsætninger. 

Det er tæt på det højeste niveau, vi har set i den periode, vi har 

handels- og udbudsstatistik for. Det er klart et forhold, der trækker i retning 

af at udskyde vendingen på boligmarkedet. 

De korte renter i historisk fald 

9 

8 

% p.a. 

% p.a. 

7 

30-årig realkreditrente 

6 

5 

4 

3 

1-årig rente 

2 

1 

Indskudsbevisrenten 

98 00 02 04 06 08 

Kilde: EcoWin 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

Fokuserer vi på renteudviklingen, er det videre vigtigt at bemærke, at størstedelen 

af rentefaldet har været isoleret til de korte renter, mens de lange renter 

kun er faldet svagt. Det er en vigtig sondring, da det er renten på et fastforrentet 

lån, der ligger til grund for den kreditvurdering, der foretages af bankerne 

og realkreditinstitutterne af potentielle boligkøbere. Det er således 

udviklingen i den lange rente, der har størst betydning for især nye boligejeres 

købekraft på boligmarkedet. Dermed er rentens indvirkning på boligmarkedet 

også noget mere beskeden, end hvad man måske kunne foranlediges til 

at slutte, hvis man ene og alene fokuserer på udviklingen i de korte renter. 

Det er dog vigtigt at holde fast i, at usikkerheden er meget stor i prognoseperioden 

– og selv om vi forventer fortsat faldende huspriser, så ser vi omvendt 

også en mulighed for, at huspriserne i visse regioner kan stige i en periode 

som følge af det meget markante rentefald, vi har oplevet over det seneste år. 

Overordnet forventer vi, at huspriserne på landsplan falder med 11,3 % i 

2009 og yderligere 5,4 % i 2010. Nedgangen kan dog hovedsageligt tilskrives, 

at huspriserne faldt kraftigt i starten af året. Det er vores forventning, at 

huspriserne vil falde yderligere 5 %. 

Historisk stigning i ledigheden 

120 

100 

80 

60 

40 

20 

120 

1.000 personer 

100 

1. oliekrise 

80 

2. oliekrise 

Nu inkl. prognose 

1987-1993 

60 

40 

20 

IT-boblen 

0 

0 

Bund M3 M6 M9 M12 M15 M18 M21 M24 

Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank 

8 | 07.oktober 2009 



Ledigheden vender først i 2011 

Den meget bratte nedgang, vi oplevede i produktionen i andet halvår af 2008 

og i første halvår af 2009, kaster lange skygger over arbejdsmarkedet. Ifølge 

Danmarks Statistiks opgørelse er ledigheden steget med 58.000 siden bunden 

i sensommeren 2008, således at der i august 2009 var 103.700 ledige. Dermed 

er ledigheden i gennemsnit steget med knap 4.150 om måneden siden 

bunden. Tallet dækker dog over, at ledigheden steg særligt kraftigt i starten af 

året – hvorimod de seneste tal for juni, juli og august viser en klar opbremsning 

i tempoet, hvormed ledigheden stiger. 

Arbejdsmarkedet reagerer typisk med en vis forsinkelse i forhold til konjunkturerne. 

Den kraftige acceleration, vi så i tempoet hvormed ledigheden steg 

hen over foråret, kan derfor i overvejende grad tilskrives den meget kraftige 

økonomiske afmatning, der ramte dansk økonomi i sidste halvår af 2008 og i 

første halvår af 2009. 

Niveauet fortsat lavt i en historisk sammenligning 

400 

400 

350 Tusinde 

Tusinde 350 

300 

300 

250 

250 

200 

Ledige 

200 

150 

150 

100 

100 

50 

50 

0 

0 

80 85 90 95 00 05 10 

Kilde: EcoWin og Danske Bank 

Den økonomiske krise er dog nu efter alt at dømme taget af i styrke, og vi 

forventer en tilbagevenden til positive vækstrater i andet halvår af 2009. 

Dermed er det også forventeligt, at ledigheden nu stiger mindre kraftigt end 

tidligere. 

Det er en forventning, der videre understøttes af, at antallet af fyringsvarsler 

er faldet fra knap 5.700 i januar 2009 til godt 1.950 i august. Ydermere har vi 

set en stabilisering i antallet af nye jobannoncer lagt på nettet. Virksomhedernes 

efterspørgsel efter arbejdskraft synes dermed at have stabiliseret sig 

ovenpå en periode med meget store fald. 

Normalt vender ledigheden to til tre kvartaler efter en vending i produktionen. 

Det tidligere meget stramme arbejdsmarked og den meget kraftige nedgang, 

vi har set i produktionen under den nuværende krise, trækker dog i 

retning af at forsinke vendingen på arbejdsmarkedet. 

Det skal bl.a. ses i lyset af, at den tidligere meget vanskelige rekrutteringssituation 

på arbejdsmarkedet i kombination med det meget voldsomme fald i 

produktionen har bidraget til, at produktiviteten er faldet endog meget kraftigt 

over de seneste år. Siden toppen i 2. kvartal 2006 er produktivitetsniveauet 

således faldet med knap 9 %, hvilket har bombet produktiviteten tilbage til 

niveauet fra starten af 2000. 

Det er imidlertid vigtigt at holde for øje, at produktiviteten normalt falder op 

til afslutningen af en højkonjunktur – men styrken og hastigheden hvormed, 

produktiviteten er faldet over de seneste år vurderes dog langt fra normalen. 

Vi forventer derfor også at skulle se en genopretning af produktiviteten over 

de kommende år – altså at produktionen i en periode stiger mere end beskæftigelsen. 

Det betyder imidlertid også, at selv om aktiviteten nu igen er stigende, 

så vil der gå en rum tid, før det vil komme til udtryk i stigende beskæftigelse 

og faldende ledighed. 

Det kan måske lyde mærkeligt, at virksomhederne kan øge produktionen 

uden samtidig at øge medarbejderstaben. Man skal dog huske på, at vi kommer 

fra en periode, hvor virksomhederne havde store problemer med at hverve 

arbejdskraft. Det kan have fået flere virksomheder til, at hamstre arbejdskraft, 

selvom produktionen ikke fulgte med op i samme grad. Men også arbejdskraft, 

hvis produktivitet formentlig lå lavere end gennemsnittet. 

Antallet af fyringsvarsler er aftaget 

6.000 

Antal 

Antal 

5.000 

Ændring i antal ledige (S.A) >> 

4.000 

 

85 

80 

1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 


15.000 

11.000 

7.000 

3.000 

-1.000 

-5.000 

10% 

8% 

6% 

4% 

2% 

0% 

-2% 

-4% 

-6% 

-8% 

-10% 

9 | 07.oktober 2009 



Det betyder, at virksomhederne i den nuværende situation har gode muligheder 

for at hæve produktiviteten, via eksempelvis afskedigelse af mindre produktiv 

eller overflødig arbejdskraft, der blev hamstret under højkonjunkturen. 

Dertil kommer at virksomheder, der har bibeholdt arbejdskraften på et relativt 

højt niveau på trods af den meget kraftige nedgang i afsætningsmulighederne, 

nu har gode muligheder vi igen af hæve produktiviteten i takt med at 

afsætningsmulighederne løbende bedres. Dermed kan produktionen også 

stige mere end beskæftigelsen i en periode, hvormed produktiviteten øges. 

Det er igen en udvikling, man normalt ser i begyndelsen af en højkonjunktur. 

Den nuværende genopretningsperiode forventes dog at blive mere langvarig, 

hvilket desværre også trækker i retning af at forsinke vendingen på arbejdsmarkedet. 

Erhvervsudlånet falder også i verden omkring os 

300 

Udlån til erhverv i udvalgte lande, januar 2004 = 100 

Irland Spanien 

250 

Danmark 

200 

Finland 

Euroområdet 

150 

Sverige 

100 

Tyskland 

300 

250 

200 

150 

100 

50 

50 

04 05 06 07 08 09 

Kilde: ECB, Statistical Data Warehouse. 

Samlet forventer vi, at ledigheden vil stige til knap 125.000 personer ved 

udgangen af 2009 og yderligere op til 160.000 personer ved udgangen 2010. 

Vi forventer, at en egentlig bedring vil ramme arbejdsmarkedet i første halvår 

af 2011. 

Erhvervsinvesteringerne har fået en hård medfart 

Erhvervsinvesteringerne forventes at falde kraftigt i 2009 for derefter at 

vende tilbage til svagt positive vækstrater i 2010. Alene i 2009 forventer vi, 

at erhvervsinvesteringerne vil falde med knap 24 %. 

Det meget voldsomme fald i erhvervsinvesteringerne skal ses i lyset af den 

meget kraftige konjunkturnedgang, der har ramt såvel den globale som den 

hjemlige økonomi. Mange virksomheder har således oplevet et voldsomt fald 

i efterspørgslen efter deres produkter, hvilket har resulteret i et kraftigt fald i 

kapacitetsudnyttelsen og dermed behovet for yderligere investeringer. 

Det er en udvikling, der yderligere forstærkes af den udprægede pessimisme 

og usikkerhed, der fortsat præger dansk erhvervsliv – omend pessimismen 

har været på retræte over de seneste måneder. 

Erhvervslivet er fortsat pessimistiske 

50 

40 Nettotal - S.K. 

30 Sammensat konjunkturindikator for bygge og anlæg 

20 

10 

0 

-10 

-20 

-30 

-40 Sammensat konjunkturindikator for Industri 

-50 

86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 


50 

40 

30 

20 

10 

0 

-10 

-20 

-30 

-40 

-50 

Det meget kraftige fald i erhvervsinvesteringerne afspejler sig også i bankernes 

udlånsvækst til erhverv. Bankernes samlede udlån til erhverv er således 

faldet med 27 mia. kr. siden toppen i oktober 2008 (sæsonkorrigeret) – svarende 

til et fald på 4,7 %. Det kraftige fald i udlånet til erhverv indikerer, at 

virksomhedernes investeringslyst fortsat befinder sig på frysepunktet. 

Dertil kommer, at bankerne har strammet kreditgivningen, hvilket ligeledes 

bidrager til at dæmpe udlånsvæksten. Det er dog ikke nødvendigvis et udtryk 

for, at der har indfundet sig en kreditklemme i dansk økonomi. Under en 

krise som den nuværende vil bankerne normalt stramme kreditgivningen for 

at mindske risikoen for tab på udlån. 

Man kommer dog ikke uden om, at bankerne formentlig strammede kreditgivningen 

mere end normalt i månederne, hvor finanskrisen var på sit højeste. 

I takt med indfasningen af bankpakkerne og den generelle forbedring i 

sigtbarheden ved vurderingen af risikobilledet ved udlån, er det dog vores 

vurdering, at kreditbegrænsninger ikke udgør den dominerende hindring for 

erhvervsinvesteringerne – her spiller den globale krise en langt større rolle. 

Det er i øvrigt værd at bemærke, at vi ikke står alene med nedgangen i udlånet 

til erhverv. Man ser en tilsvarende udvikling i de lande, vi normalt sam- 

Boliginvesteringerne falder fra et højt niveau 

7,0 % % 

6,5 

Boliginv. % af BNP 

6,0 

5,5 

5,0 

4,5 

4,0 

3,5 

3,0 

80 85 90 95 00 05 10 

Kilde: EcoWin og Danske Bank 

7,0 

6,5 

6,0 

5,5 

5,0 

4,5 

4,0 

3,5 

3,0 

10 | 07.oktober 2009 



menligner os med. Dertil kommer, at rentemarginalerne til erhverv har stabiliseret 

sig ovenpå en periode med pæne stigninger. Det indikerer, at også 

bankerne vurderer, at risikobilledet er blevet mere overskueligt over de seneste 

måneder. 

Vender vi blikket mod boliginvesteringerne, så venter vi her et fortsat mærkbart 

fald i prognoseperioden. Størst vil faldet være i 2009, hvor boliginvesteringerne 

forventes at falde med 12,8 %, mens nedgangen vil blive modereret i 

2010, hvor vi forventer et fald på 8 %. 

Faldet i boliginvesteringerne kan høj grad tilskrives udviklingen på boligmarkedet. 

Boliginvesteringerne falder normalt, når prisen på eksisterende 

boliger falder i forhold til omkostningerne ved at bygge nyt. Med et forventet 

prisfald på huse på næsten 12 % i 2009 er der således ingen tvivl om, at incitamentet 

til at bygge nyt er blevet kraftigt reduceret. 

Samtidig lægger det fortsat store udbud af boliger til salg utvivlsomt en 

dæmper på byggeaktiviteten. Dertil kommer, at den økonomiske usikkerhed 

fortsat er udpræget, og byggesektoren er en af de sektorer, der har oplevet 

den største stramning i kreditgivningen. 

Selvom vi lægger op til en ganske markant nedgang i boliginvesteringerne i 

prognoseperioden, så er det dog vigtigt at holde for øje, at der er tale om en 

nedgang fra et meget højt niveau. På toppen af højkonjunkturen i 2006 og 

2007 udgjorde boliginvesteringer således hele 6,5-7% af BNP – vi skal helt 

tilbage til slutningen af 70’erne og starten af 80’erne for at finde lignende 

niveauer. Det er derfor også vores vurdering, at faldet i byggeaktiviteten 

langt hen af vejen er nødvendig – byggeaktiviteten har slet og ret i en periode 

været højere, end hvad der på langt sigt er holdbart. 

Eksporten under kraftigt pres 

Ifølge de seneste nationalregnskabstal faldt eksporten med 13,6 % i perioden 

2. kvartal 2008 til 2. kvartal det 2009. Det er et meget kraftigt fald og en af 

hovedforklaringerne bag den meget kraftige aktivitetsnedgang, vi oplevede i 

perioden. Når det er sagt, så viser de seneste tal for udenrigshandelsstatistikken, 

at eksporten har stabiliseret sig. 

Eksporten har klaret sig relativt fornuftigt 

100 

105 

Indeks 2008 = 100 

Sverige 

Danmark 

95 

Storbrittanien 

90 

Euroområdet 

85 

Tyskland 

80 

07 08 09 

Kilde: Reuters Ecowin og Danske Analyse 

Konkurrenceevnen er stærkt svækket 

4 % p.a. Indeks 

3 

> 

-3 

92 94 96 98 00 02 04 06 08 


105 

100 

95 

90 

85 

80 

107,5 

105,0 

102,5 

100,0 

97,5 

95,0 

92,5 

90,0 

Det tidligere meget bratte fald i eksporten kan tilskrives det kraftige og dybe 

økonomisk tilbageslag, der ramte vores vigtigste eksportmarkeder i kølvandet 

på den finansielle krise. Dertil kom, at den forholdsvise kraftige stigning i de 

danske merlønninger i forhold til udlandet, samt en markant styrkelse af den 

danske krone over for en række vigtige samhandelsvalutaer, har svækket 

konkurrenceevnen betydeligt. Et forhold, der videre trækker i retning af, at 

lavkonjunkturen herhjemme bliver dybere og mere langvarig end i fx euroområdet. 

Når det er sagt, så viser de seneste nationalregnskabstal, at dansk eksport 

fortsat klarer sig forholdsvist fornuftigt sammenlignet med andre europæiske 

lande. Det kan formentlig tilskrives, at en relativ stor andel af den samlede 

danske vareeksport består af landbrugsprodukter, kemiske produkter (medicin) 

og energiteknologi. Det er varer, hvor efterspørgslen generelt er mindre 

følsom over for udsving i de globale konjunkturer. 

Historisk nedgang i eksporten 

40% 

år/år 

40% 

år/år 

30% 

30% 

20% 

20% 

Eksport 

10% 

10% 

0% 

0% 

-10% 

-10% 

-20% 

-20% 

1949 1959 1969 1979 1989 1999 2009 


11 | 07.oktober 2009 



Dansk eksport står således også normalt relativt stærkt under en global lavkonjunktur. 

Det betyder imidlertid, at eksportens vækstpotentiale ikke er så 

stort som i landene omkring os i en begyndende global konjunkturvending 

som den nuværende. 

Det er dog vores forventning, at eksporten igen vil vende tilbage til svagt 

positive vækstrater i 4. kvartal 2009 i takt med, at det globale opsving for 

alvor kommer op i gear. Samlet forventer vi, at eksporten af varer og tjenester 

falder med -10,0 % i 2009 for igen at stige med 2,8 % i 2010. Dermed er 

der meget, der peger i retning af, at vi i 2009 vil opleve det største år-til-år 

fald i eksporten målt i perioden efter 2. verdenskrig. 

Overskuddet på betalingsbalancens løbende poster forventes at falde svagt fra 

godt 25 mia. kr. i 2009 til 17 mia. kr. i 2010. Svækkelsen af betalingsbalancen 

skal især ses i lyset af det store fald i eksporten i 2009. 

Inflationen stiger fra lavt niveau 

Det er vores forventning, at inflationen nu har bundet, og at vi fremadrettet 

kommer til at se en støt stigning i inflationen. 

Det meget kraftige fald, vi har set i inflationen over det seneste år, kan hovedsageligt 

tilskrives udviklingen i fødevare- og energipriserne, der over det 

seneste år har vist historiske stigninger efterfulgt af meget store fald. Denne 

rujtsetur i fødevare- og energipriserne er dog nu blevet arbejdet ud af statistikken, 

hvorfor vi nu forventer at se en normalisering af inflationsniveauet. 

Det er vores klare opfattelse, at vi kommer til at se en forholdsvis svag stigning 

i inflationen. Den stigende ledighed vil i kombination med en generel 

lav kapacitetsudnyttelse hos virksomhederne, og en fortsat beskeden udvikling 

i privatforbruget holde inflationen i ave. Vi forventer således, at inflationen 

stiger langsomt til et niveau omkring 2 %, når vi kommer ud på 12- 

måneders sigt. Det er således ikke vores forventning, at inflationen vil blive 

et vigtigt økonomisk tema over det næste år. 

Lønvæksten forventes at aftage yderligere, men dog fra et relativt højt niveau. 

Under de centrale lønforhandlinger er der blevet forhandlet relativt 

pæne lønstigninger hjem, der vil bidrage til at bibeholde lønvæksten på et 

forholdsvist pænt niveau fremadrettet. Fokusere vi på de decentrale lønforhandlinger, 

så er der ingen tvivl om at den nuværende svage konjunktursituation 

med stigende ledighed og faldende produktion vil lægge et mærkbart 

pres på lønningerne. Vi venter, at lønningerne stiger med 3,7 % i 2009 og 

yderligere 3 % i 2010. 

Den offentlige saldo presses yderligere 

Den økonomiske krise har medført, at de senere års solide overskud på de 

offentlige budgetter er blevet vendt til kraftige underskud. Vi forventer, at 

underskuddet på den offentlige saldo i år vil blive på 45 mia. kroner, mens 

der næste år ventes at blive slået et hul på 90 mia. kroner. Hovedforklaringen 

på, at overskuddet på de offentlige finanser ventes at blive vendt til et voldsomt 

underskud, er de såkaldte automatiske stabilisatorer. De automatiske 

stabilisatorer dækker over, at en lang række skatteindtægter falder markant i 

nedgangstider samtidig med, at statens udgifter stiger. Ud over, at de automatiske 

stabilisatorer trækker den offentlige saldo i rødt, så spiller det naturlig- 

Inflationen stiger fra lavt niveau 

6 

5 

% y/y % y/y 

4 

3 

Inflation (CPI) 

2 

1 

0 

-1 

05 06 07 08 09 10 


6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

12 | 07.oktober 2009 



vis også en rolle, at politikerne forsøger at dæmpe krisens omfang via ekspansiv 

finanspolitik. Både i 2009 og 2010 bliver der således også fra politisk 

hold trådt på speederen. Regeringen har lagt op til en ganske ekspansiv finanspolitik, 

hvor skattelettelser går hånd i hånd med øgede offentlige investeringer. 

Det er en vanskelig opgave at dosere og time finanspolitikken, hvis målet er 

at dæmpe konjunkturudsvingene. Vores vurdering er, at det havde været mere 

hensigtsmæssigt at gennemføre skattelettelserne i 2010 allerede medio 2009, 

hvor krisen for alvor rasede. Men at skrue yderligere op for den ekspansive 

finanspolitik i 2010 synes ikke oplagt set i lyset af, at økonomien allerede er 

vendt. Det skal erindres, at ekspansiv finanspolitik nu nødvendigvis skal 

modsvares af kontraktiv finanspolitik senere. Mere ekspansiv finanspolitik er 

derfor ikke omkostningsfrit. 

13 | 07.oktober 2009 



Danmark prognosen i tal 

Forsyningsbalancen 

2005 

(2005-priser) 2006 2007 2008 2009 2010 

Mia. DKK 

Vækst i % 

Privatforbrug 745,1 4,4 2,4 -0,1 -5,0 2,3 

Faste bruttoinvesteringer 303,9 13,4 3,3 -5,0 -12,9 -2,1 

Boliginvesteringer 92,4 11,1 5,2 -9,8 -17,8 -9,0 

Erhvervsinvesteringer 184,4 17,5 8,2 -3,0 -23,6 -2,9 

Offentligt forbrug 402,5 2,1 1,3 1,5 2,2 1,4 

Offentlige investeringer 27,1 17,3 -9,9 4,8 15,1 16,7 

= Endelig indenlandsk efterspørgsel 1451,6 5,7 2,3 -0,9 -4,9 1,1 

Ændringer i lager (vækstbidrag) 17,9 -0,3 -0,3 0,2 -1,5 0,7 

= Indenlandsk efterspørgsel 1469,5 5,4 2,0 -0,7 -6,3 1,9 

Eksport af varer 495,2 5,0 -0,4 -0,5 -10,6 3,7 

Eksport af tjenester 261,8 17,2 6,9 6,8 -8,8 1,5 

Eksport i alt 757,0 9,2 2,2 2,3 -10,0 2,8 

= samlet efterspørgsel 2226,5 6,7 2,1 0,4 -7,6 2,2 

Import af varer 460,2 12,3 2,2 0,9 -15,9 5,0 

Import af tjenester 221,0 17,9 4,3 8,5 -9,2 5,0 

Import i alt 681,2 14,0 2,9 3,5 -13,6 5,0 

Nettoeksportens vækstbidrag 75,8 -2,1 -0,3 -0,6 2,1 -1,1 

= BNP 1545,3 3,4 1,7 -1,2 -4,5 1,6 

Økonomiske nøgletal 2006 2007 2008 2009 2010 

Betalingsbalancen, mia. kr. 47,0 12 38,7 25,0 17,0 

- % af BNP 2,9 0,7 2,2 1,4 1,0 

Offentlig sektors saldo, mia. kr. 81,5 75,1 63,2 -45,0 -90,0 

- % af BNP 5,0 4,5 3,6 -2,6 -5,2 

Offentlig bruttogæld, mia. kr. 509,5 453,1 580,0 664,7 782,4 

- % af BNP 31,3 26,8 33,3 38,3 45,1 

Beskæftigelse (1000 pers.) 2781,4 2856,9 2875,0 2811,0 2734,0 

Antal arbejdsløse (1000 pers.) 109,1 78,0 51,6 98,4 145,0 

Arbejdsløshedsprocent 3,9 2,8 1,8 3,5 5,2 

Oliepris - dollar pr. tønde 66,1 72,7 99,0 63,0 78,0 

Huspriser 22,9 6,5 -4,3 -11,3 -5,4 

Timeløn i industrien, % å/å 3,1 4,0 4,2 3,7 3,0 

Forbrugerpriser, % å/å 1,9 1,8 3,4 1,5 2,1 

Finansielle nøgletal 09.10.2009 +3 mdr. + 6 mdr.+12 mdr. 

Repo-rente 1,25 1,25 1,25 1,75 

2-års swap rente 2,32 2,60 2,75 3,25 

10-årig rente 3,68 4,05 4,25 4,55 

DKK/EUR 744,4 745,0 745,0 746,0 

DKK/USD 505,5 490,0 497,0 514,0 

Kilde: Danske Markets 

14 | 07.oktober 2009 



Sverige 

Riksbanken afventer fast grund under fødderne 

• De seneste nøgletal bekræfter, at forsøgene på at stabilisere de finansielle 

markeder og realøkonomien via den økonomiske politik har båret 

frugt. Efter de konstante nedrevideringer over vinteren og i foråret 

er der således nu udsigt til en oprevidering af prognoserne, herunder 

vores egen. 

• Vi venter nu en tilbagegang i BNP på omkring 5 % å/å i 2009 (mod 

minus 6 % å/å i juli). Modsat markedskonsensus har vi ikke ændret 

prognosen for 2010, hvor vi fortsat venter en vækst på 0,8 % å/å. Det 

bliver først i 2011, at væksten i svensk økonomi kravler over trendniveauet, 

som af de fleste vurderes at ligge omkring 2 % å/å. 

• Ressourceudnyttelsen er stadig ekstremt lav, og derfor vil Riksbanken 

sandsynligvis træde meget varsomt på kort sigt. Hvis der kommer 

mere gang i den internationale efterspørgsel, som vi venter, taler 

meget dog for ret dramatiske renteforhøjelser fra Riksbanken, når 

direktionen vurderer, at økonomien har vundet fast grund under 

fødderne. 

• Vores vurdering er, at Riksbanken ikke på kort sigt vil være så tilbøjelig 

til at sætte renten op, som markedet venter, og at man vil indlede 

renteforhøjelserne i 2. halvår 2010. På den anden side venter vi, at 

Riksbankens reporente når 1,5% inden udgangen af 2010 og stiger til 

over 3% ved udgangen af 2011. 

• Der er imidlertid fortsat stor usikkerhed om udviklingen fremover, 

især hvad angår virkningerne af de exitstrategier, der ventes iværksat 

i prognoseperioden. Ligesom det gælder for den internationale økonomi, 

ser vi en betydelig risiko for en ny afmatning i Sveriges lille og 

åbne økonomi i 2010. 

Lyse udsigter for international efterspørgsel 

Vi har i store træk fået ret i vores optimistiske vurdering af udsigterne for den 

internationale efterspørgsel de seneste måneder. Efterspørgslen har stabiliseret 

sig, og vi har også set mere solide tegn på fremgang omend fra et meget 

lavt niveau. Og vi er fortsat optimistiske og venter høj vækst på de fleste af 

Sveriges eksportmarkeder. 

Der er ganske vist udsigt til en afmatning i 2010, men den vil ikke være kraftig 

nok til at ødelægge de positive virkninger af den ekstremt ekspansive 

finans- og pengepolitik og lagertilpasningen, der bidrager positivt til vores 

prognose for den globale økonomiske vækst. 

Globalt BNP og globale investeringer 

20 

15 

10 

% å/å 

> 

-10 

-15 

-20 

-25 

% å/å 

-30 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2 

Kilde: National Institute of Economic and Social Research 

(NIESR). Egne beregninger. 

15 | 07.oktober 2009 



Svensk eksportindustri mister markedsandele 

I dette miljø kan der ventes en gradvis bedring på de svenske eksportmarkeder, 

der vil smitte positivt af på den eksportorienterede svenske økonomi. 

Denne gang ventes effekten imidlertid at være mindre end normalt, og svensk 

industri vil således miste markedsandele. Det skyldes, at der er udsigt til lav 

global ressourceudnyttelse i en længere periode, så det må ventes, at efterspørgslen 

efter investeringsgoder vil være afdæmpet. Investeringsgode- og 

inputvareindustrien er de mest vitale grene af svensk eksportindustri. 

Eksporten er imidlertid en af de vigtigste grunde til, at vi venter løbende 

vækstfremgang i prognoseperioden. Eksporten ventes at falde med 19 % å/å i 

år, men der er udsigt til en bedring næste år, hvor vi venter en eksportvækst 

på 1,9 % å/å. Eksportvæksten vil først være tilbage på trendniveauet i 2011, 

hvor vi venter en stigning på 6,3 % å/å. 

En lille, åben økonomi lever livet farligt 

Udviklingen i de finansielle forhold afhænger nu af inflationen 

Samtidig med svækkelsen af vækstudsigterne er inflationen faldet i de fleste 

lande, og Sverige er ingen undtagelse. Det gode er, at både husholdningernes 

og virksomhedernes købekraft er forbedret, men samtidig er de reale finansielle 

forhold blevet forværret som følge af kombinationen af rekordlave 

renter og faldende inflation. 

Inflationen ventes at fortsætte ned i prognoseperioden, og de finansielle forhold 

vil derfor i høj grad afhænge af udviklingen i inflationsudsigterne. For 

Riksbanken, der har en stabiliserende pengepolitik som sit sekundære mål, 

må disse udsigter give anledning til en del usikkerhed, især hvis inflationen 

udvikler sig endnu svagere end ventet. 

Lagerreduktionen fortsætter 

Til trods for en uhørt kraftig lagertilpasning i virksomhederne, skal lagrene 

sandsynligvis endnu længere ned, hvis de skal tilpasses den aktuelle efterspørgsel. 

Det vil selvfølgelig have en kraftig effekt på kapacitetsudnyttelsen 

og investeringerne fremover. På den positive side får vi et vækstbidrag fra 

lagrene, når lagerreduktionen aftager – i hvert fald på kort sigt. 

Voldsom stigning i ledig kapacitet 

Det store fald i produktionen betyder, at der er rigelig ledig kapacitet i svensk 

økonomi. Behovet for at udvide kapaciteten – eller bare erstatte forældet 

kapitalapparat – ventes derfor at være meget beskedent. Ifølge investeringsundersøgelsen 

fra Sveriges Statistik (SCB) venter virksomhederne et overraskende 

stort fald i investeringerne i 2009 – i nogle sektorer helt op til minus 

50 % å/å. Det eneste lyspunkt er de offentlige investeringer, der ventes at 

vokse relativt kraftigt som følge af allerede vedtagne og kommende forbedringer 

af svensk infrastruktur. Alt i alt ventes væksten i de samlede investeringer 

imidlertid art falde med 17,1 % å/å i 2009 og yderligere 6,7 % å/å i 

2010. Der er først udsigt til ny fremgang i investeringerne i 2011, hvor der 

kan ventes en beskeden stigning på 3.7 %. 

Svensk eksportmarked og eksport 

15 

10 

5 

0 

-5 

-10 

% å/å 

-15 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 

Kilde: NIESR, Sveriges Statistik (SCB)og Konjunkturinstituttet 

(KI). Egne beregninger. 

Reale finansielle forhold 

104,0 

Indeks (1997=100) 

103,0 

102,0 

101,0 

100,0 

99,0 

[> 100] Ekspansiv 

ECI 

Verdensmarkedsvækst, mængde 

FCI I 

MCI 

Svensk eksport, mængde 

FCI II 

Note: MCI er valutakurser og renter. FCI I er MCI plus aktiemarked. 

FCI II er FCI I plus boligpriser. ECI er MCI plus den 

konjunkturjusterede offentlige budgetsaldo. En værdi over 

100 indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske 

politik understøtter væksten, mens en værdi under 100 

indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske 

politik trækker væksten ned. Alle tal er inflationskorrigerede 

og udtrykt i mængde.. 

Kilde: Reuters Ecowin, NIESR og KI. Egne beregninger. 

% å/å 

[< 100] Kontraktiv 

98,0 

97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 

15 

10 

5 

0 

-5 

-10 

-15 

104,0 

103,0 

102,0 

101,0 

100,0 

99,0 

98,0 

Virkningerne af den forventede udvikling vil være mærkbare i alle dele af 

svensk økonomi – især på arbejdsmarkedet. Ændringer i investeringsniveauet 

har altid haft en meget direkte og kraftig effekt på arbejdsmarkedet i Sverige. 

16 | 07.oktober 2009 



Ledigheden når op over 12 % 

Det er fuldt forståeligt, hvis vores prognose umiddelbart giver anledning til 

nogen overraskelse. Det er da også kun nogle få måneder siden, vi også selv 

mente, at vi havde taget højde for det værst tænkelige forløb i prognosen for 

realøkonomien. Den seneste konjunkturafmatning adskiller sig imidlertid fra 

alt, hvad vi har set i nyere tid – og arbejdsmarkedet vil reagere derefter. Ledigheden 

er steget uhørt hurtigt i de seneste måneder, selv når man sammenligner 

med den svenske finanskrise i begyndelsen af 1990’erne. 

Den nuværende udvikling ventes desværre at fortsætte i den kommende tid, 

og der er udsigt til en stigning i ledigheden fra tæt på 9 % i 2. kvartal til mere 

end 12 % ved udgangen af 2011. Vi tror dog, at Sverige undgår endnu højere 

arbejdsløshed, fordi produktiviteten sandsynligvis vil stige langt mindre end 

normalt i denne fase af konjunkturforløbet. Hvis produktiviteten imidlertid 

udvikler sig mere i lighed med det normale mønster, eller hvis væksten falder 

mere end ventet, er der risiko for, at ledigheden topper på et niveau betydeligt 

over de ventede 12,2 %. 

Forbruget i knæ 

Trods den dyste udvikling på arbejdsmarkedet bygger vores prognose på en 

forventning om moderate lønstigninger, der i kombination med de meget 

stærke automatiske stabilisatorer i økonomien og et meget finmasket socialt 

sikkerhedsnet vil holde de disponible indkomster oppe i hele prognoseperioden. 

Vi venter derfor en stigning i de disponible indkomster på mere end 

2,5 % å/å i år trods det store fald i antallet af arbejdstimer. Næste år ventes 

tilpasningen af antallet af arbejdstimer at aftage, men lønningerne vil samtidig 

stige mindre. Det betyder, at der er udsigt til en stigning i de disponible 

indkomster på 0,5 % i 2010. I 2011 ventes de disponible indkomster imidlertid 

igen at stige mere end 2 %, når trin tre af skattenedsættelserne på arbejdsindkomst 

træder i kraft. 

Desværre udvikler alle de øvrige forklaringsvariable for forbruget sig i den 

forkerte retning. Vi har mange gange før set aktivpriserne, aktierne og boligmarkedet 

begynde at understøtte forbruget et stykke inde i en konjunkturafmatning. 

Det skyldes en bedring i produktiviteten og dermed i forholdet 

mellem indtjening og lønomkostninger, samtidig med at diskonteringsfaktoren 

falder og aktivpriserne stiger proportionalt hermed. Denne gang glimrer 

disse formueeffekter først og fremmest ved deres fravær. 

Derudover har de svenske husholdninger øget gearingen i de seneste år, ligesom 

vi har set det bl.a. i USA og Storbritannien, selv om udviklingen har 

været mindre udtalt i Sverige. Der kan derfor ventes øget nedgearing blandt 

husholdningerne som normalt, når konjunkturerne forværres, hvilket vil 

lægge en dæmper på forbruget i prognoseperioden. Alt i alt venter vi et fald i 

forbruget på 2 % i år, men der er udsigt til en stigning af samme størrelsesorden 

i 2010, hvor indkomstudsigterne stabiliseres. I 2011 ventes forbrugsvæksten 

igen at være tilbage på trendniveauet på omkring 2 %. 

Beskæftigelse og ledighed 

4500 

Tusinder 

% 

4450 

4400 

4350 

4300 

4250 

4200 

4150 

4100 

4050 

> 

4000 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 

Kilde: KI og SCB. Egne beregninger. 

Disponibel indkomst og forbrug 

7 

% å/å 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

Disponibel indkomst, mgd. 

Forbrug, mgd. 

% å/å 

-2 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 


14 

13 

12 

11 

10 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2 

17 | 07.oktober 2009 



Importnedgang i 2009 vækstbidrag fra nettoeksporten i prognoseperioden 

Faldet i importen ventes snart at begynde at overstige væksten i den endelige 

efterspørgsel, idet virksomhederne vil reducere den kapital, der er bundet i 

lagrene. Det betyder, at vi igen vil få et positivt vækstbidrag fra nettoeksporten, 

og når der før eller senere igen kommer gang i den internationale efterspørgsel, 

vil den svenske – stærkt elastiske – eksportindustri reagere nogenlunde 

som normalt, og eksporten vil begynde at stige. Samlet set venter vi et 

negativt vækstbidrag fra nettoeksporten på 0,3 procentpoint i 2009 og et 

positivt vækstbidrag på 1,3 procentpoint både i 2010 og 2011. 

Næste skridt i genopretningen oven på finanskrisen 

Frygtindgydende outputgab er stadig Riksbankens største hovedpine 

Det svenske konjunkturforløb, vi har beskrevet ovenfor, efterlader indtrykket 

af, at Sverige bevæger sig på kanten af en alvorlig recession. En sammenfatning 

af de forskellige BNP-komponenter bekræfter blot dette indtryk. Vi 

venter et fald i BNP på ca. 5 % å/å i 2009, mens der er udsigt til en fremgang 

på 0,8 % å/å i 2010. Væksten i 2010 vil dog kun udgøre en brøkdel af det, der 

skal til, for at hindre en fortsat tilbagegang i kapacitetsudnyttelsen. I 2011 

venter vi en vækst på 3,1 % å/å, og svensk økonomi vil dermed tage et afgørende 

skridt mod en genopretning af kapacitetsudnyttelsen. 

Uanset hvordan man opgør det, vil kapacitetsudnyttelsen falde til et ekstremt 

lavt niveau. Ifølge vores beregninger bliver der tale om et chokerende lavt 

niveau på 7 %-8 % – hvilket er endnu værre end under finanskrisen i starten 

af 1990’erne. 

Et outputgab af den størrelsesorden vækker bekymring hos de politiske beslutningstagere, 

da det risikerer at trække løn- og inflationsforventningerne 

for langt ned, måske endda helt ned i deflationsområdet.. 

Import og vækstbidrag fra nettoeksport 

p.p. 2,5 15 

% å/å 

2,0 

Import, mgd. >> 

10 

1,5 

5 

1,0 

0 

0,5 

-5 

0,0 

-0,5 

-10 

-1,0 

-15 


til bankerne. Omkostningsudviklingen i kombination med et hidtil uset dyk i 

indtjeningen sætter virksomhederne under stærkt øget pres, og vi venter 

derfor en meget hård omkostningsstyring. 

Når repræsentanter for arbejdsgivere og lønmodtagere indleder forhandlingerne 

om nye overenskomster for 2010 og de følgende år, sker det altså på 

baggrund af lav efterspørgsel, et fortsat højt omkostningspres, faldende overskudsandele 

og en forventning om høj arbejdsløshed. Man kan derfor konstatere, 

at udsigterne til lønstigninger sjældent har være så beskedne som nu. 

Ender overenskomstforhandlingerne med små lønstigninger –eller slet ingen 

stigninger i nogle sektorer – rykker faren for deflation tæt på. 

Inflationen vender tilbage ved udgangen af året, men kerneinflationen 

befinder sig i en nedadgående spiral 

Aldrig før har inflationsudsigterne været så brogede som nu. I det følgende 

beskriver vi kort risiciene. I vores globale hovedscenarie genvinder finansmarkederne 

vitaliteten, men hovedscenariet kan hurtigt udvikle sig til det ene 

ekstrem, hvor både vækst og inflation stiger med raketfart, bl.a. som følge af 

de enorme økonomiske stimuli, der er på vej. I det andet ekstrem er risikoen 

en depression og en deflationsspiral i kombination med en finanssektor, der 

ikke fungerer optimalt, og ikke kan formidle stimuliene fra den økonomiske 

politik videre. 

I hovedscenariet er risiciene mere begrænsede, og den økonomiske politik 

har stadig høj troværdighed. Både vækst og inflation vender tilbage på mellemlang 

til lang sigt, men i mere kontrolleret form. Derfor venter vi en gradvis 

normalisering af priserne på verdensmarkedet og de svenske importpriser. 

Både den samlede indenlandske inflation og kerneinflationen (inflationen i 

forbrugerpriserne minus fødevarer, energi og renter) er primært en funktion 

af lønudviklingen. Og som tidligere nævnt venter vi et lavt, men positivt 

lønpres i de kommende år. Trods en relativt positiv udvikling i den internationale 

efterspørgsel er kapacitetsudnyttelsen desværre i udgangspunktet for 

lav til at skabe løn- eller inflationspres i lang tid fremover. Kerneinflationen 

ventes derfor at være faldende i resten af prognoseperioden. Forhåbentlig er 

tilliden til den økonomiske politik stor nok til at forhindre, at inflationsforventningerne 

følger med ned. 

Udsigter for pengepolitikken 

Kapacitetsudnyttelsen er ekstremt lav i øjeblikket, og det vil den fortsat være 

i en længere periode. Desuden er der en række risici, der kan trække i retning 

af deflation på kort sigt, bl.a. de kommende overenskomstforhandlinger. 

Reporenten er allerede nedsat til 0,25 %, som Riksbanken anser for at være 

den nedre grænse for renten, og Riksbanken er besluttet på at holde renterne 

lave i en længere periode. Dette understreges af, at Riksbankens direktion 

lancerede en fast forrentet repofacilitet på SEK100 mia. både på mødet i juli 

og september. 

I kraft af disse og andre tiltag – for ikke at nævne udsigten til en stabilisering 

af den globale udvikling – er der igen kommet gang i långivningen i svensk 

økonomi. Den frygtede kreditstramning er faktisk nærmest blevet til et kreditopsving, 

hvor først og fremmest husholdningerne har øget låntagningen, 

selvfølgelig med god hjælp fra bankerne. Denne udvikling har absolut ikke 

Inflationsudsigter 

1 % af pot. % å/å 

0 

-1 

-2 

-3 

-4 

-5 

-6 

-7 

-8 

> 

-9 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 


Reporenten når bunder for nominel rente 

Kilde: Riksbanken. Egne beregninger. 

2,75 

2,50 

2,25 

2,00 

1,75 

1,50 

1,25 

1,00 

0,75 

19 | 07.oktober 2009 



været ventet og vurderes måske heller ikke at være positiv – alt efter, hvem 

man spørger, i Riksbankens direktion. 

Vicedirektør og professor Lars E.O. Svensson fra Riksbanken er sandsynligvis 

ikke særligt bekymret over reflationen i de indenlandske boligpriser og 

kreditvæksten. Men nogle af de andre direktionsmedlemmer viser tegn på 

bekymring over den øgede gearing blandt husholdningerne, ikke mindst fordi 

de nye lån især går til boligmarkedet, der i forvejen er presset. Og vi forstår 

bekymringerne. I en lille, åben økonomi skal man være forsigtig med at sætte 

hele sin lid til pengepolitikken. Hvis den globale efterspørgsel ikke kommer 

på ret køl igen, betyder det ikke noget, hvor ekspansiv den indenlandske 

pengepolitik er. En alt for ekspansiv pengepolitik risikerer på lang sigt at 

sætte tilliden til selve inflationsmålet over styr. Eller den kan have uønskede 

virkninger på de indenlandske aktivmarkeder som f.eks. boligmarkedet. 

Vi har forsøgt at indpasse de noget divergerende holdninger til pengepolitikken 

i to pengepolitiske faser. Første fase består af tiltag, der skal rette op på 

virkningerne af finanskrisen. Her tager man alle midler i brug for at bekæmpe 

deflations-, depressions- og systemrisiciene. Vi mener, at vi nu nærmer os 

afslutningen af denne fase, som det også antydes af Riksbanken og andre 

centralbanker. Alligevel betyder bl.a. den lave ressourceudnyttelse, at det 

sandsynligvis varer 6-12 måneder endnu, før den økonomiske politik slår 

bak. 

I anden fase begynder man at tage de økonomiske stimuli tilbage, når først de 

finansielle markeder har rystet de sidste rester af krisen af sig, og realøkonomien 

er stabiliseret. Det vil sandsynligvis være lettere i Sverige end i mange 

andre lande, idet der ikke på forhånd var åbenbare ubalancer i svensk økonomi, 

og de politiske midler, Sverige har taget i anvendelse, er af et relativt 

traditionelt tilsnit. 

Givet vores optimistiske prognoser for den internationale efterspørgsel mener 

vi, at økonomien vil være stærk nok til, at Riksbanken kan begynde at tage de 

pengepolitiske stimuli tilbage – herunder sætte reporenten op – når vi nærmer 

os sommeren 2010. Skulle kreditvæksten, husholdningernes gearing og boligpriserne 

fortsætte op som nu i prognoseperioden, vil Riksbanken sandsynligvis 

stramme langt mere aggressivt op, end de finansielle markeder venter 

på nuværende tidspunkt. 

20 | 07.oktober 2009 



Sverige prognosen i tal 

Forsyningsbalance 2008 2009 2010 2011 

Vækst i % 

Privat forbrug -0,2 -1,2 1,3 1,9 

Offenligt forbrug 1,5 1,0 1,0 0,4 

Faste bruttoinvesteringer 2,7 -17,2 -6,3 3,7 

Lagre* -0,6 -1,2 0,0 0,2 

Endelig indenlandsk efterspørgsel -0,2 -3,8 -0,4 1,7 

Eksport 1,9 -14,7 2,4 6,3 

Samlet efterspørgsel 0,5 -8,6 0,3 3,5 

Import 3,0 -16,3 -0,5 4,5 

Nettoeksportens vækstbidrag -0,4 -0,3 1,4 1,3 

BNP -0,2 -5,2 1,1 3,1 

- GBNP, kalenderjusteret -0,4 -5,1 0,8 3,1 

* Vækstbidrag 

Økonomiske nøgletal 2008 2009 2010 2011 

Handelsbalance, SEK mia. 127 140 176 206 

i % af BNP 4,0 4,6 5,7 6,4 

Betalingsbalance, SEK mia. 262 216 238 280 

i % af BNP 8,3 7,0 7,6 8,6 

Offentlig opsparing 78 -40 -83 62 

i % af BNP 2,5 -1,3 -2,7 1,9 

Offentlig gæld, andel af BNP* 37,5 39,6 43,5 46,4 

Arbejdsløshedsprocent 6,1 8,7 11,4 12,1 

timeløn, % å/å 3,4 3,8 1,2 2,2 

Forbrugerpriser, % å/å 2,2 3,4 -0,3 0,9 

* Maastricht definition 

Finansielle nøgletal 09.10.09 +3 mdr. + 6 mdr. +12 mdr. 

Foliorente 0,25 0,25 0,25 1,00 

2-årig rente - swap 1,63 1,90 2,60 3,40 

10-årig rente - swap 3,45 3,95 4,35 4,75 

SEK/EUR 1030 1000 980 960 

SEK/USD 699 658 653 662 


21 | 07.oktober 2009 



Norge 

Udsigt til fremgang negative risici aftager 

• Der er nu tydelige tegn på, at norsk økonomi har passeret bunden. 

Lave renter, en ekspansiv finanspolitik og høje olieinvesteringer har 

modvirket effekten af den globale krise. Fastlands-BNP gik frem allerede 

i 2. kvartal, og denne udvikling forstærkes i 2. halvår af en 

fortsat lempelig økonomisk politik. 

• Ledigheden er allerede ved at stabilisere sig, hvilket reducerer risikoen 

for et tilbageslag på boligmarkedet eller i det private forbrug. På 

kort sigt er usikkerheden i første række knyttet til ordresituationen i 

dele af olieforsyningsindustrien. 

• Norges Bank har nu sendt klare signaler om, at en renteforhøjelse er 

lige om hjørnet. Der er udsigt til en lang periode med betydelige renteforhøjelser, 

selv om de lave renter i andre lande og kursen på den 

norske krone betyder, at Norges Bank vil holde lidt igen i første del 

af 2010. Større rentespænd og øget risikoappetit vil sandsynligvis 

medføre en stærkere norsk krone. 

Udviklingen i norsk økonomi siden vores seneste kvartalsrapport har været 

omtrent som ventet. De kraftige rentenedsættelser kombineret med lavere 

inflation har øget husholdningernes indtægter betydeligt. Samtidig har højere 

formueværdier og tegn på stabilisering på boligmarkedet betydet, at opsparingen 

er holdt op med at stige. Vi har derfor set tegn på øget vækst i privatforbruget 

over sommeren. 

Norge er forbi konjunkturbunden 

Boligpriserne fortsætter op. Desuden vil den økonomiske pakke fra februar 

snart begynde at påvirke aktiviteten i bygge- og anlægssektoren, og der er 

spæde tegn på, at boligbyggeriet er ved at flade ud. 

Visse dele af eksportindustrien har det stadig svært. Desuden er usikkerheden 

steget i olieforsyningssektoren. Selv om olieinvesteringerne efter al sandsynlighed 

vil holde sig høje, falder ordrebeholdningen i industrien nu hurtigt, og 

ordreindgangen viser ingen tegn til stabilisering. 


Ledigheden ser nu ud til at være stabiliseret. Dette reducerer kraftigt den 

negative risiko for boligmarkedet, privatforbruget og erhvervsejendomsmarkedet. 

Tegnene på en bedring i ledigheden skyldes imidlertid først og fremmest 

en nedgang i udbuddet af arbejdskraft og kun i mindre grad øget beskæftigelse. 

Det er derfor for tidligt at fastslå, at den faldende ledighed skyldes, 

at væksten er tilbage over trendniveauet. 

Efter den overraskende høje inflation i foråret, synes inflationen nu at være 

aftagende. En stærkere kronekurs og lavere lønstigninger vil bidrage til faldende 

kerneinflation langt ind i 2010. Desuden vil de lave energipriser presse 

den samlede inflation ned. 

Finanskrisen har først og fremmest ramt Norge gennem øgede solvenskrav til 

bankerne. Det har presset renterne op og gjort det sværere at få lån. Hen over 

sommeren har vi set en klar bedring på kapitalmarkederne også i Norge med 

22 | 07.oktober 2009 



øget aktivitet og lavere rentespænd. Udlånsundersøgelsen fra Norges Bank 

indikerer desuden, at vi nærmer os slutningen på perioden med strammere 

kreditvilkår. 

På baggrund af tegnene på en bedring både i norsk og international økonomi 

har Norges Bank signaleret, at rentebunden er nået i denne omgang, og vi 

venter den første renteforhøjelse i oktober. Manøvremulighederne for Norges 

Bank begrænses imidlertid af fortsat svag international vækst og de deraf 

følgende lave renter i nabolandene. Vi venter dog et stigende tempo i renteforhøjelserne 

fra og med 2. halvår. 

Den norske krone er blevet styrket over sommeren i takt med de stigende renteforventninger 

i Norge og øget risikosøgning på de globale finansmarkeder. 

Vi tror, at denne udvikling vil fortsætte ind i 2010 i takt med de stigende 

rentespænd. Selv om kronens værdi allerede er steget kraftigt, vil de fundamentale 

forhold fortsat tilsige en stærkere ligevægtskurs. 

Optimistiske forbrugere 

Efter at være faldet to kvartaler i træk steg fastlands-BNP 0,3 % i 2. kvartal. 

Det var i første række en fremgang i det private og offentlige forbrug, som 

trak væksten op. Vækstfremgangen skyldes først og fremmest en kombination 

af et stort finanspolitisk råderum, lave renter og faldende inflation. Efterhånden 

som fremgangen bider sig fat, og virksomhedernes efterspørgsel 

stiger, vil behovet for de kraftige stimuli fra den økonomiske politik aftage. 

Blandt andet som følge af de store rentenedsættelser fra Norges Bank mod 

slutningen af sidste år og i løbet af i år vil husholdningernes gennemsnitlige 

boligrente blive mere end halveret fra 6,2 % til et stykke under 3 %. Lavere 

inflation bidrager desuden til højere købekraft, til trods for at lønstigningerne 

aftager fra over 6 % i 2008 til omkring 4 % i år som følge af et svagere arbejdsmarked. 

I 2010 trækkes inflationen yderligere ned af faldende energipriser, 

og med en gradvis bedring på arbejdsmarkedet er der lagt op til et betydeligt 

løft i købekraften også næste år. Desuden betyder de højere bolig- og 

aktieværdier og en stabil ledighed, at opsparingskvoten efter al sandsynlighed 

falder noget. Vi mener derfor, at der er udsigt til en betydelig vækst i privatforbruget 

næste år. 

Opsparingskvoten i Norge er steget fra -1,8 % i 1. kvartal 2008 til 5,6 % i 2. 

kvartal i år. Dermed er opsparingskvoten snart tilbage på det historiske niveau, 

og det ser således ud til, at en stor del af konsolideringsprocessen allerede 

er overstået. En stabilisering af opsparingskvoten vil sandsynligvis betyde, 

at forbrugsvæksten gradvist vil udvikle sig i takt med indtægtsstigningen. 

Det store rentefald har også haft en positiv effekt på boligmarkedet. Efter at 

boligpriserne så småt var begyndt at falde allerede i sommeren 2007, gik 

markedet fuldstændigt i stå sidste efterår. Et kraftigt rentehop kombineret 

med mindre udlånsvillige banker ramte et boligmarked, der var tynget af stort 

overudbud og urealistiske forventninger, på det værst mulige tidspunkt. 

Kraftigt dyk i renterne 

8 % % 

7 

3M Nibor 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 


Rentenedsættelserne virker 


Boligpriserne på vej op 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

De sæsonkorrigerede priser er foreløbig steget 10 % i år og ligger nu 4 % 

over niveauet for et år siden. Den gennemsnitlige kvadratmeterpris for alle 


23 | 07.oktober 2009 



boligtyper ligger mindre end 3 % under niveauet, da den toppede i juni 2007. 

Også antallet af boliger til salg set i forhold til omsætningen er faldet kraftigt 

sammenlignet med toppen i december. Samtidig kommer der kun relativt få 

nye boliger til salg, da boligbyggeriet stort set er gået i stå. Risikoen for et 

nyt fald i boligpriserne er derfor begrænset. 

Som tidligere nævnt er den finanspolitiske pakke nu ved at blive indfaset. Da 

der samtidig er begyndende tegn på stabilisering på boligmarkedet, mener vi 

at kunne fastslå, at bygge- og anlægssektoren nåede bunden i løbet af 2. 

kvartal. Samtidig er der tydelige tegn på, at overkapaciteten i byggesektoren 

nedbringes hurtigere end normalt, idet en stor del af den udenlandske arbejdskraft 

er på vej ud af markedet. Denne udvikling har endnu ikke smittet 

af på det påbegyndte boligbyggeri, men ordretilgangen for nye boliger stiger 

nu for første gang i to år. De foreløbige meldinger fra virksomhederne tyder 

da også på, at boligbyggeriet er ved at vende. Flere boligudbydere melder nu, 

at de er parate til at sætte nye projekter i gang. 

Boligmarkedet er ved at have nået bunden 


Oliepriserne faldt kraftigt i efteråret 2008 bl.a. som følge af lavere olieefterspørgsel, 

og prisen på en tønde olie lå lige over USD30 før jul. Det gav ekstra 

usikkerhed om investeringsaktiviteten i olieindustrien, hvilket vi på det tidspunkt 

så som den største trussel mod norsk økonomi i 2010-2012. Olieinvesteringsundersøgelsen 

viser imidlertid, at olieselskaberne venter en stigning i 

investeringsniveauet på mere end 10 % fra 2009 til 2010. 

I det regionale netværk, som rapporterer til Norges Bank, indikerede olieleverandørerne 

dog i maj, at aktivitetsniveauet var aftagende for første gang i 

mange år. PMI faldt desuden kraftigt i august efter at være steget siden i 

vinter. Tegnene på opbremsning i denne del af industrien bekræftes også af 

signalerne fra de børsnoterede selskaber i forbindelse med regnskabsaflæggelsen 

for 2. kvartal. 

Vi er meget usikre på, hvad denne udvikling skyldes. Med en oliepris på 

omkring USD70 pr. tønde er det vanskeligt at forstå, at marginalomkostningerne 

ved investeringer i ny produktion skal være problemet. Det kan imidlertid 

tænkes, at olieselskaberne både ønsker at presse omkostningsniveauet i 

branchen ned og samtidig lægge pres på myndighederne for at få adgang til 

nye produktionsområder. Vi er overbevist om, at produktionskapaciteten i 

olieindustrien skal op på lidt længere sigt, men udviklingen de seneste måneder 

indebærer en risiko nedad på kort sigt. 

Eksportvirksomhederne har det fortsat svært. Målt i løbende priser ligger 

eksporten ekskl. olie fortsat 20 % under niveauet for et år siden som følge af 

faldende priser og lavere omsætning. Den samlede industriproduktion falder 

derfor trods en svag fremgang i juli. I lyset af vores optimistiske forventning 

om en synkroniseret bedring i den globale industri mener vi dog alligevel, at 

norsk industri har passeret bunden, selv om det kan vare noget, inden den 

højere aktivitet slår ud i øget beskæftigelse og vækst i investeringerne. 

Ledigheden flader ud 

Ledigheden stiger mindre end ventet i Norge, men de forskellige statistikker 

giver et lidt blandet billede. AKU-tallene fra Norges Statistik indikerer faldende 

ledighed, mens antallet af registrerede ledige fra NAV (det norske 

24 | 07.oktober 2009 



arbejds- og velfærdsdirektorat) peger mod en gradvis stabilisering. Under alle 

omstændigheder har ledigheden vist sig at stige langt mindre end frygtet, især 

set i forhold til udviklingen i mange af Norges nabolande. 

Ser man nærmere på arbejdsmarkedstallene, viser det sig, at faldet i ledigheden 

i første række skyldes et lavere udbud af arbejdskraft og ikke højere 

beskæftigelse. Beskæftigelsen har stort set været stabil det sidste år, men 

viste et overraskende fald i juli (juni-august). Det er derfor for tidligt at sige, 

om den økonomiske vækst nu er høj nok til at skabe stigende beskæftigelse – 

et spørgsmål, der vil være afgørende for indretningen af den økonomiske 

politik. Vi tror, at faldet i arbejdsudbuddet både skyldes, at de yngste medlemmer 

af arbejdsstyrken i større grad fuldfører eller søger videreuddannelse, 

og at de ældste medlemmer vælger – eller tvinges til – at forlade jobbet tidligere, 

når jobmulighederne svækkes. Det er vigtigt at huske på, at det fantastiske 

arbejdsmarked, Norge har haft de seneste år, har ført til en rekordhøj 

erhvervsfrekvens blandt de yngste og ældste årgange. Den seneste udvikling 

peger altså mod et fald i trendvæksten i norsk økonomi. 

Udbudseffekter 


Men samtidig viser antallet af registrerede ledige stillinger, at efterspørgslen 

efter arbejdskraft fortsat er pæn. Selv om efterspørgslen er faldet noget, siden 

konjunkturerne toppede, så ligger den fortsat på samme niveau som i foråret 

2007, og den er dobbelt så høj som ved konjunkturbunden i 2003. Desuden 

peger alle ledende beskæftigelsesindikatorer i retning af, at de værste fratrædelsesrunder 

er overstået, selv om der ikke foreløbig er udsigt til stigende 

beskæftigelse. 

De centrale overenskomster resulterede som ventet i moderate lønstigninger. 

Blandt andet som følge heraf var lønstigningerne i 2. kvartal de laveste i 

næsten ti år. De fleste centrale overenskomster er nu på plads. Da de lokale 

løntillæg i løbet af året sandsynligvis bliver mindre end normalt som følge af 

lavere indtjening i virksomhederne og højere arbejdsløshed, venter vi lønstigninger 

på omkring 4 % i år. De mere beskedne lokale løntillæg vil reducere 

“lønoverhænget” fra 2009 til 2010, og selv om de centrale løntillæg kan 

blive noget højere næste år end i år, venter vi derfor fortsat lønstigninger på 

omkring 3,7 % i 2010. 

Parat til at sætte renten op 

Norges Bank holdt renterne uændret på mødet i august og september, men 

sender nu klare signaler om, at den første renteforhøjelse er nært forestående. 

Faktisk har Norges Bank (NB) meldt ud, at man på det seneste møde i september 

overvejede at forhøje renten, som et alternativ til en uændret rente. Vi 

ser dette som en klar indikation af, at den første renteforhøjelse kommer i 

forbindelse med fremlæggelsen af en ny pengepolitisk rapport den 28. oktober. 

Den store usikkerhed er imidlertid knyttet til, hvad vi kan vente af renteændringer 

de kommende to-tre år. Som beskrevet i det globale afsnit af denne 

publikation venter vi relativt kraftig fremgang i den internationale økonomi, 

hvilket vil forstærke vækstimpulserne i norsk økonomi. Som udgangspunkt 

må det derfor ventes, at renterne gradvist vil bevæge sig mod et mere normalt 

niveau på omkring 5 %. Det betyder, at vi står ved tærskelen til en periode 

med betydelige renteforhøjelser. 

Renteforhøjelser på vej fra Norges Bank 

25 | 07.oktober 2009 

Kilde: Norges Bank 



På den anden side venter vi ingen signaler om snarlige renteforhøjelser fra de 

omkringliggende lande, idet den store ledige kapacitet i økonomien giver 

plads til relativt høj vækst i en periode. Får vi ret i, at den europæiske centralbank 

ikke forhøjer renten, før vi nærmer os sommeren2010, og at den 

amerikanske centralbank i bedste fald påbegynder renteforhøjelserne mod 

slutningen af året, vil rentespændet til udlandet blive udvidet. Det vil sandsynligvis 

betyde en styrkelse af den norske krone, jf. nedenfor, som også vil 

lægge begrænsninger på Norges Bank. Udsigten hertil understøttes desuden 

af, at inflationspresset vil være aftagende langt ind i næste år. 

Vi venter derfor, at Norges Bank i første omgang vil gå forsigtigt frem med 

renteforhøjelserne for så at sætte tempoet op, i takt med at bedringen i den 

globale økonomi trækker inflation og rente op i udlandet, og vækstimpulserne 

til norsk økonomi dermed øges. Vi venter en stigning i den ledende rente, 

foliorenten, fra de nuværende 1,25 % til 3,25 % ved udgangen af 2010. Med 

dette tempo vil Norge nærme sig et normalt renteniveau mod slutningen af 

2011. 

Hvis finanskrisen mod vores forventning blusser op igen, eller den økonomiske 

vækst bliver svagere end ventet , kan renteforhøjelserne komme senere 

og blive mindre, end vi venter på nuværende tidspunkt. Efter vores vurdering 

skal der imidlertid meget til, for at vi får flere rentenedsættelser i denne omgang. 

Vi venter desuden, at den nye pengepolitiske rapport fra Norges Bank, der 

kommer i oktober, vil indeholde en renteprognose, som ligger noget under 

vores egne forventninger. Det skyldes bl.a., at NB sandsynligvis vil forholde 

sig noget mere afventende i forhold til den globale heling, og at man ikke 

ønsker at gå for aggressivt frem så tidligt i konjunkturforløbet. 

Noget af det, vi har lært af finanskrisen, er, at de lave pengepolitiske renter 

fra 2003 til 2006 bidrog til at puste formue formuemarkederne op, og dermed 

til en forværring af krisen. Fra flere sider argumenteres der nu for en ændring 

af pengepolitikken i retning af større vægt på aktivpriser og kreditvækst. Vi 

tror, at centralbankerne, uanset om retningslinjerne ændres eller ej, vil hælde 

mere i den retning, når konjunkturerne vender, og det er der taget højde for i 

vores relativt aggressive prognose 

Norsk krone er billig 

Der er en række faktorer, der taler for, at den norske krone er en relativt 

attraktiv valuta. Store overskud både på statsfinanserne og betalingsbalancen 

og en ekstremt gunstig netto formueposition over for udlandet er de normale 

faktorer bag en stærk valuta. Alligevel rammes den norske krone hårdt i 

perioder med lav likviditet. Den kraftige svækkelse sidste efterår og hen over 

vinteren skal imidlertid ses i sammenhæng med udlændinges nettopositioner i 

den norske krone, før krisen satte ind. Lidt enkelt sagt så har finanskrisen sat 

den norske krone under pres, fordi alle har skullet likvidere deres kronepositioner. 

Fortsat udsigt til styrkelse af norsk krone 

I en mere normal situation vil andre faktorer som renteforskelle, råvarepriser 

osv. være vigtige drivkræfter bag udviklingen i kronekursen. Og vi venter da 

også, at de norske renter vil stige mere og hurtigere end i andre vestlige lande 

i lyset af vores relativt optimistiske syn på udsigterne for norsk økonomi. 


26 | 07.oktober 2009 



Dette vil som udgangspunkt understøtte kronekursen. Samtidig taler vores 

prognose for den internationale økonomi for, at olieprisen holder sig høj. 

På den anden side er renteforventningerne i markedet i forvejen aggressive, 

og der er en vis fare for, at den næste pengepolitiske rapport fra Norges Bank, 

der udsendes i oktober, ikke kan leve op til markedets forventninger. Samtidig 

vil sæsonudsvingene i olieefterspørgslen kunne udløse et prisfald hen 

over efteråret. Disse faktorer udgør en negativ risiko for den norske krone på 

kort sigt. 

Men samtidig kan det se ud til, at kronekursen er relativt lav set i lyset af 

forventningerne om stigende rentespænd. Vi mener, det er fordi, risikosøgningen 

fortsat er betydeligt mindre end normalt. Dette åbner mulighed for, at 

den norske krone alligevel kan holde sig relativt stærk, også i en situation, 

hvor den ikke længere understøttes af rentespændet og olieprisen. 

Rentespændet, olieprisen og risikosøgningen påvirker bl.a. kronekursen via 

aktiviteten blandt de udenlandske banker og andre investorer. Men i 2009 vil 

kronekursen også være påvirket af kapitalbevægelserne i forbindelse med 

Den Globale Pensionsfond (Petroleumsfonden). Sagt lidt enkelt vil øget brug 

af olieindtægterne over statsbudgettet (= større oliekorrigeret underskud) 

betyde, at en mindre andel af olieindtægterne omveksles til valuta. Det betyder, 

at Norges Banks salg af norske kroner på vegne af Petroleumsfonden 

bliver tilsvarende mindre. 

Sidste år brugte regeringen i underkanten af NOK10 mia. af olieindtægterne, 

og næsten hele netto cashflowet fra olievirksomheden blev således vekslet 

om i fremmed valuta. Dermed solgte Norges Bank norske kroner for et stort 

beløb. I år planlægger regeringen at bruge omkring NOK118 mia. af olieindtægterne. 

Det vil sige, at Norges Banks kronesalg vil blive næsten NOK110 

mia. lavere end sidste år. En stor kronesælger er dermed ude af markedet, 

samtidig med at de udenlandske bankers nettopositioner fortsat er betydeligt 

lavere end sidste sommer. 

Spekulative kapitalbevægelser 


Vi venter et fald i EUR/NOK til 840, 820 og 820 på henholdsvis 3,6 og 12 

måneders sigt 

27 | 07.oktober 2009 



Norge prognosen i tal 

Forsyningsbalance 2008 (2006-priser) 2007 2008 2009 2010 

Mia. NOK 

Vækst i % 

Privat forbrug 947.5 6.0 1.2 0.1 3.8 

Offenligt forbrug 443.4 3.4 3.8 6.1 4.8 

Faste bruttoinvesteringer 477.6 8.5 3.8 -4.1 2.7 

- Investeringer i olie og søfart 132.2 5.9 8.1 5.6 2.9 

- Fastlands-Norge 345.34 9.4 2.2 -7.8 2.6 

Boliginvesteringer 87.5 5.6 -8.4 -12.3 0.3 

Virksomheder 187.7 12.2 6.7 -10.0 1.8 

Offentlig forvaltning 70.2 8.1 5.6 3.7 7.0 

Endelig Indenlandsk efterspørgsel - fastland 1920.2 7.8 3.4 -1.6 4.9 

Lagerinvesteringernes vækstbidrag 51.7 -0.6 0.7 -1.3 0.8 

Eksport i alt 1042.0 2.4 1.3 -7.6 0.2 

- Olie og gas 478.0 -2.7 -1.7 -5.9 -1.4 

- Traditionelle varer 309.2 8.6 4.8 -11.3 2.6 

Samlet efterspørgsel 2962.2 4.1 2.6 -3.4 3.2 

Import i alt 687.5 7.5 4.4 -11.5 2.8 

- Traditionelle varer 446.1 6.7 2.6 -11.3 2.6 

Nettoeksportens vækstbidrag 354.50 -1.0 2.0 -0.7 1.0 0.0 -0.71 

Bruttonationalproduktet 2274.7 3.2 2.1 -1.0 3.3 

- Bruttonationalprodukt Fastlands-Norge 1719.891 6.2 2.5 -1.1 2.7 


Beskæftigelse, % å/å 3.6 3.1 -0.1 0.0 

Arbejdsstyrke, % å/å 2.0 3.1 0.7 0.4 

Arbejdsløshedsprocent (AKU) 3.4 2.5 3.3 3.7 

Årsløn, % å/å 4.8 5.6 4.0 3.7 

Forbrugerpriser, % å/å 0.7 3.8 2.0 1.4 

Kerneinflation (KPIJAE), % å/å 1.4 2.6 2.6 1.9 

Finansielle nøgletal 

09.10.09 +3 mdr. + 6 mdr. 12 mdr. 

Foliorente 1.25 1.50 2.00 2.75 

2-årig rente - swap 3.49 3.75 4.25 4.80 

10-årig rente - swap 4.62 4.50 4.70 4.90 

NOK/EUR 835 840 820 820 

NOK/USD 567 553 547 566 


28 | 07.oktober 2009 



Finland 

Det lysner i horisonten 

Produktionen begyndte at falde i 3. kvartal 2008, da finanskrisen eksploderede. 

Tilbagegangen forstærkedes i de første måneder af 2009, og 

BNP var 9 % lavere i 2. kvartal 2009 and i samme kvartal året før. Vi 

venter imidlertid ikke, at recessionen forværres, og dermed heller ikke, 

at den bliver lige så alvorlig som i starten af 1990’erne. Nedturen i økonomien 

ser ud til at være stoppet i 3. kvartal 2009, og vi venter, at BNP 

begynder at stige i årets sidste kvartal. Som følge af den kraftige konjunkturnedgang 

hidtil i år venter vi, at BNP for hele året vil ligge mere 

end 6 % under niveauet i 2008. Den kraftige bedring i den globale økonomi 

ventes relativt snart at bevirke en stigning i de finske eksportordrer, 

og der er udsigt til en vækst i økonomien på 1 % i 2010. Ledigheden 

fortsætter op i hvert fald indtil næste forår, og vi venter, at ledigheden 

når op i omkring 10 % i 2010. Inflationen falder til nul i år, men 

ventes at være positiv næste år. En lempelig finanspolitik medfører et 

stort underskud på de offentlige finanser, men vi venter fortsat overskud 

på handelsbalancen. 

Eksporten tæt på bunden 

Eksporten af varer og tjenesteydelser viste en chokerende tilbagegang på 

29 % i perioden januar-juni 2009 i forhold til samme periode året før. Vareeksporten 

faldt mere end serviceeksporten, idet industrien over en bred kam 

var ramt af lav global efterspørgsel. Eksporten tegnede sig kun for 35 % af 

BNP i 1. halvår 2009 i forhold til 49 % året før. Eksporttallene for 2008 blev 

revideret betydeligt op i løbet af sommeren fra et foreløbigt skøn på minus 

1 % til plus 7 %. 

De økonomiske udsigter er i bedring på de fleste af Finlands vigtige eksportmarkeder. 

Vi mener imidlertid, at eksportstrukturen kan forsinke vendingen. 

Papir- og papirmasseindustrien er stadig i gang med at nedbringe overskudskapaciteten, 

og et stærkt opsving i metalindustrien forudsætter en stigning i 

investeringerne på eksportmarkederne. Vi venter et fald i eksporten på 23 % i 

2009 og en stigning på 5 % i 2010. 

Investeringerne ventes at falde to år i træk 

Investeringerne begyndte allerede at falde i det sidste kvartal af 2008, og 

tilbagegangen forværredes til 10 % i 1. halvår 2009 i forhold til året før. Både 

byggeri & anlæg og maskiner & driftsmidler er gået tilbage med samme fart. 

Investeringsfaldet skyldes udelukkende en tilbagegang i den private sektor, 

mens de offentlige investeringer er steget 6 %. 

Der er rigelig ledig kapacitet i fremstillingsindustrien, og antallet af ledige 

kontorbygninger er steget i de fleste servicesektorer. Boligbyggeriet er begyndt 

at stige bl.a. som følge af statssubsidier, men den private aktivitet er 

stadig lav. Byggeriet af nye erhvervsejendomme vil fortsat falde ind i 2010. 

Vi venter en tilbagegang i investeringerne på 12 % i år og 3 % næste år. 

29 | 07.oktober 2009 



Privatforbruget er gået ned i gear 

Efter at være steget i 15 år gik privatforbruget i stå i slutningen af sidste år, 

men for året som helhed var der en vækst på 2 %. Samtidig steg husholdningernes 

købekraft med 2 %. Den globale recession fik forbrugerne til at 

smække pengepungen i, og forbruget faldt 4 % i 1. halvår 2009. Anskaffelsen 

af varige forbrugsgoder styrtdykkede med en femtedel, især som følge af en 

tilbagegang i bilsalget. 

Timeløn og pensioner faldt 4-5 % i 1. halvår 2009, og inflationen er dykket 

til under nul. En stigende arbejdsløshed og en nedgang i overtids- og bonusudbetalingerne 

har imidlertid virket i modsat retning, så købekraften har 

holdt sig uændret. Netto opsparingskvoten ventes at stige til over nul i 2009 

og 2010. Vi venter ikke en stigning i pensionsudbetalingerne i 2010, idet 

pensionsindekset stort set bygger på inflationen, der er ikke eksisterende i 

øjeblikket. Den eneste positive faktor for forbruget har været den kraftige 

fremgang i forbrugertilliden. 

I lyset af bedringen i tillidsindikatorerne, den opstemmede efterspørgsel efter 

varige forbrugsgoder og momsnedsættelsen på fødevarer venter vi kun en 

moderat tilbagegang i privatforbruget med udsigt til et fald på 2,8 % i 2009. 

Forbrugerne vil fortsat være forsigtige som følge af den langsomme fremgang 

i økonomien og en lav beskæftigelse, og vi venter ikke vækst af noget 

større omfang i 2010. Det offentlige forbrug stiger moderat i år, men især de 

stramme kommunale budgetter vil holde væksten i det offentlige forbrug 

nede i 2010. Debatten om, hvordan Finland kommer af med de store budgetunderskud, 

peger mod skattestigninger og offentlige besparelser i 2011. 

Ledende indikatorer peger mod vending 

Kilde: Reuters EcoWin 

Underdrejet arbejdsmarked og lav inflation 

BNP falder mere end 6 % i 2009 

Det reale BNP steg kun 1 % sidste år, fordi Finland blev ramt af den globale 

finanskrise i 2. halvår. Produktionen er fortsat med at falde kraftigt i 1. halvår 

2009, hvor BNP gik tilbage med 8,5 % i forhold til året før. Produktionen er 

faldet i alle brancher bortset fra landbruget. Faldet er på niveau med situationen 

under depressionen i Finland i begyndelsen af 1990’erne, men recessionerne 

ligner ikke hinanden. Denne gang kommer stødet næsten udelukkende 

udefra, mens Finland for 20 år siden oplevede en bankkrise, samtidig med at 

de offentlige finanser var stærkt konjunkturfølsomme. Renteniveauet er også 

helt anderledes og afbøder denne gang stødet. Allerede nu peger nogle af de 

ledende indikatorer mod en udfladning i de sidste måneder af 2009. Vi forventer 

en stigning i BNP på 1 % i 2010, hvilket stadig betyder, at den samlede 

produktion vil ligge langt under trendniveauet. 

Kilde: Reuters EcoWin 

Prognoser er altid behæftet med en del usikkerhed, og de negative scenarier 

har domineret i det seneste år. Lige nu ser vi det som ret sandsynligt, at udviklingen 

bliver bedre end ventet næste år. 

Ledigheden toppede i maj-juni 2008, og beskæftigelsen faldt 2,3 % i de første 

syv måneder af 2009. Antallet af arbejdstimer gik samlet 6 % tilbage og i 

fremstillingssektoren hele 17 %. Samtidig faldt udbuddet af arbejdskraft kun 

med 0,5 %, hvilket fik arbejdsløsheden til at stige. 

Arbejdsløsheden faldt med et halvt procentpoint til 6,4 % i 2008 som helhed, 

men begyndte at stige i løbet af året. I perioden januar-juli udgjorde arbejdsløsheden 

8,4 % og var dermed næsten 2 %-point højere end i samme periode 

30 | 07.oktober 2009 



året før. Vi venter, at den gennemsnitlige arbejdsløshed stiger med mere end 

2 %-point til 8,9 % i 2009 og fortsætter med at stige til 10 % i 2010. Stigningen 

kan blive endnu værre, men vi venter, at mange vil forlade arbejdsstyrken 

– en udvikling, der vil blive forstærket af, at mange lønmodtagere nærmer 

sig pensionsalderen. Uden indvandring vil den finske arbejdsstyrke begynde 

at aftage som følge af demografiske faktorer. 

Inflationsfrygt ventes ikke at komme igen 

Sidste år accelererede inflationen indtil september, hvor den nåede 4,7 %. 

Udviklingen vendte imidlertid sidst i 2008 som følge af et kraftigt fald i 

prisen på olie og andre råvarer, lavere renter og en mere moderat udvikling i 

boligpriserne. Siden juni har det nationale forbrugerprisindeks ligget lavere 

end niveauet året før, men der er ikke tegn på mere udbredt inflation. I lyset 

af momsnedsættelsen på fødevarer fra 17 % til 12 % i oktober forventer vi, at 

den gennemsnitlige inflation bliver nul i 2009 som helhed for så at stige til 

1 % i 2010, især som følge af højere priser på olie og andre råvarer. 

Lønniveauet steg 5,2 % sidste år, hvilket var mere end i flere år. I staten lå 

stigningen over gennemsnittet pga. tidligere indgåede overenskomster. Stigningen 

er fortsat til over 4 %, men vi venter, at den aftager igen, så gennemsnittet 

for 2010 bliver på 4 %. I 2010 venter vi lønstigninger på 2 %. 

Prisen på lejligheder faldt marginalt i 4. kvt. 2008 og 1. kvt. 2009 med ca. 

5 % i forhold til året før. Lavere renter og højere forbrugertillid førte overraskende 

til en vending på lejlighedsmarkedet, og priserne vandt ca. halvdelen 

af det tabte tilbage. Omsætningen er fortsat op hen over sommeren. Huspriserne 

er faldet tilsvarende, men faldet har været betydeligt større i Helsinkiområdet. 

Huslejerne er på vej op, og udbuddet af boliger er fortsat lavt pga. 

faldet i det påbegyndte boligbyggeri, hvilket understøtter prisniveauet på 

mellemlang sigt. Vi venter relativt stabile priser de næste 12 måneder. 

Offentlig gæld vil stige kraftigt 

Finland som helhed er ikke stærkt gældsat; landet har haft overskud på betalingsbalancen 

siden midten af 1990’erne. I 2008 udgjorde overskuddet 

EUR4,4 mia., men både betalings- og handelsbalanceoverskuddet er skrumpet. 

Vi venter fortsat et lille overskud på betalingsbalancen i 2009-2010, hvor 

der er udsigt til et fald i både eksporten og importen. Forringelsen af bytteforholdet 

er stoppet i 2009 – i hvert fald midlertidigt. 

I 2008 var overskuddet på statsfinanserne beskedent, mens der stort set var 

balance på de kommunale budgetter. Takket være de sociale pensionsfonde 

udgjorde det samlede overskud på de offentlige finanser 4,5 % af BNP. Den 

offentlige gæld udgjorde EUR62 mia., svarende til 33,4 % af BNP, ved udgangen 

af 2008. I år og næste år vil skatteindtægterne være faldende, mens 

udgifterne til arbejdsløshedsunderstøttelse stiger, og samtidig vil der være 

behov for at stimulere den økonomiske aktivitet. Der er derfor udsigt til et 

stort underskud på de offentlige finanser og kraftigt stigende offentlig gæld. 

Vi venter, at den offentlige gæld i forhold til BNP stiger til næsten 50 % i 

2010. Alligevel er Finland fortsat blandt de eurolande, der har den laveste 

gæld. Så snart recessionen er overstået, vil skatterne sandsynligvis blive øget 

for at dække det offentlige underskud og sikre finansieringen af pensionssystemerne. 

Regeringen påtænker at etablere nye buffere mod fremtidige stød. 

31 | 07.oktober 2009 



Finland prognosen i tal 

Forsyningsbalancen 2007 2008 2009 2010 

Vækst i % 

BNP 4,2 0,9 -5,5 1,0 

Import 6,5 -1,3 -19,0 2,0 

Eksport 8,1 -1,1 -21,0 4,0 

Forbrug 2,6 1,9 -1,6 0,8 

Privat 3,3 2,0 -2,5 0,5 

Offentligt 0,8 1,7 1,0 1,5 

Investeringer 8,7 1,0 -12,0 -3,0 

Privat 9,0 1,3 -13,5 -2,9 

Offentligt 6,8 -1,3 -1,0 -4,0 


Arbejdsløshedsprocent 6,9 6,4 8,6 9,5 

Lønudvikling, % 3,4 5,2 3,8 2,0 

Forbrugerpriser, % å/å 2,5 4,1 0,3 1,0 

Betalingsbalance, EUR mia. 7,3 3,8 1,0 2,5 

i % af BNP 4,1 2,0 0,6 1,4 

Offentlig underskud, % af BNP 5,2 4,2 -0,5 -3,5 

Offentlig gæld % af BNP 35,1 33,4 41,0 46,0 


32 | 07.oktober 2009 



Globalt 

Jobvækst på vej 

• Vækstindikatorerne har vist sig endnu stærkere, end vi forudså i 

juni-udgaven af Globale Scenarier. Vi har derfor oprevideret forventningerne 

til den globale vækst, og vores vækstforventninger ligger 

fortsat over konsensus. 

• Vi forventer en særlig stærk udvikling over de næste 2-3 kvartaler. 

De væsentligste faktorer bag bedringen i de kommende kvartaler bliver: 

1) en historisk kraftig lagertilpasning, 2) rekordstore hjælpepakker 

og 3) langt mindre modvind fra finansmarkederne. 

• Selvom der er udsigt til en mindre vækstafmatning medio 2010, forventer 

vi, at den indledende kickstart vil være kraftig nok til at sætte 

gang i jobskabelsen og dermed forbruget. Vi har derfor forsigtige optimister 

på, at vendingen vil vise sig holdbar. 

• Fremgangen i økonomien vil være synkron i USA og Europa, så Europa 

vil ikke halt bagefter denne gang. Væksten i Asien vil køle en 

smule af, men vil med fortsat robust vækst spille en vigtigere rolle i 

rebalanceringen af den globale økonomi. 

• Vi er ikke bange for inflation, men markederne vil muligvis ikke 

være overbevist. Høj arbejdsløshed og følgevirkningerne af sidste års 

lave råvarepriser vil bidrage til fortsat fald i kerneinflationen. 

• Der vil være mere fokus på exitstrategier, men politikerne og centralbankerne 

ventes ikke at sætte exitstrategierne i værk, før arbejdsløsheden 

har været faldende i nogen tid. ECB bliver den første til at 

hæve renten blandt G3-centralbankerne (sommer 2010). 

• Risikofaktorerne er uændrede fra for tre måneder siden og vedrører 

primært højere oliepriser, et jobløst opsving, fornyet finansiel uro eller 

en ny kraftig stigning i USA’s opsparingskvote. 

Prognose for den globale økonomi 

% å/å 

2009 2010 

Danske 

Bank IMF OECD 

USA +0.1 +0.5 

Euroland +0.2 +0.2 

Japan +0.9 -0.2 

Kina +0.0 +0.0 

Kilder: Danske Markets, Bloomberg, OECD, IMF 

Vending på vej i den globale økonomi 

Kilder: Reuters Ecowin og Danske Markets 

Danske 

Bank IMF OECD 

USA -2.3 -2.6 -2.8 3.2 0.8 0.9 

Euroland -3.7 -4.8 -3.9 2.2 -0 0.0 

Japan -5.3 -6 -5.6 3 2 0.7 

Kina 8.5 7.5 7.7 9.5 9 9.3 

5 

3 

1 

-2 

-4 

-6 

-8 

Æ ndr. fra seneste prog. 

% å/å > 

98 00 02 04 06 08 10 

75 

65 

55 

45 

35 

25 

15 

5 

Strømmen af data siden juni-udgaven af Globale Scenarier har stort set bekræftet 

vores forudsigelse om en hurtigere og kraftigere økonomisk vending 

end forventet af konsensus. For de næste tre kvartaler forventer vi nu vækst 

på omkring 3½-4½ % (k/k på årsbasis) i USA og på 2-3 % i Euroland. Asien 

har oplevet meget kraftig økonomisk vækst i 1. halvår, men den har stort set 

svaret til vores forventninger. Selvom vi forventer fortsat bedring i den asiatiske 

økonomi, vil væksten dog formentlig være mere moderat i de kommende 

kvartaler. Euroland halter normalt efter USA i konjunkturforløbet, men denne 

gang er vendingen i Euroland sat ind samtidig med i USA. Det skyldes formentlig, 

at de chok, der har ramt verdensøkonomien, er slået ned samtidigt 

og haft et globalt omfang. Tilpasningerne i erhvervslivet, som former konjunkturforløbet, 

er derfor sket parallelt. 

Vendingen sker synkront 

10 % k/k, ann. vækst % k/k, ann. vækst 

5 

USA 

0 

Euroland 

-5 

-10 

Japan 

-15 

-20 

06 07 08 09 10 

Kilder: Reuters Ecowin og Danske Markets 

10 

5 

0 

-5 

-10 

-15 

-20 

33 | 07.oktober 2009 



Økonomien kickstartes af stærke cykliske kræfter 

Primært tre stærke faktorer forventes at skabe en kraftig vending i økonomien 

i de kommende kvartaler: 

Historisk lagertilpasning: Krisen kom meget hurtigt i efteråret 2008, og der 

var derfor et meget stort behov for at nedbringe lagrene for at frigøre likviditet. 

Den kraftigt faldende efterspørgsel gjorde, at produktionen måtte skæres 

massivt ned for at nedbringe lagrene, og det førte til meget kraftige produktionsfald 

på verdensplan. For at reducere lagrene var virksomhederne nød til at 

producere væsentlig mindre, end der blev efterspurgt. Nu hvor lagrene er 

nedbragt, er produktionen ved at blive øget for igen at matche efterspørgslen. 

Dette er et normalt mønster i konjunkturforløbet, men har været meget mere 

udtalt under den aktuelle krise. Det er vigtigt at bemærke, at dette ikke drejer 

sig om lageropbygning, da lagrene vil fortsætte med at falde i resten af året. 

Det drejer sig udelukkende om gradvist at tilpasse produktionen til efterspørgslen. 

En lageropbygning vil kræve en endnu kraftigere stigning i produktionen, 

end vi venter, jf. Research Global: A historic inventory cycle to 

boost growth. I lyset af krisens omfang forventer vi dog, at virksomhederne 

vil forsøge at holde lagrene på et meget lavt niveau i nogen tid fremover. 

Rekordstore hjælpepakker: Hjælpepakkerne fra stater og centralbanker har 

også nået et historisk omfang, og effekten heraf vil sandsynligvis kunne 

mærkes i stigende grad. Skattemæssigt har man i USA f.eks. allerede gennemført 

skattenedsættelser, mens de i Tyskland kun lige er begyndt at få 

virkning. En lang række investeringer i infrastruktur forventes igangsat i 

løbet af det kommende år, som sandsynligvis vil påvirke efterspørgslen mere 

direkte end skattenedsættelser, der for USA’s vedkommende i stort omfang 

er gået til husholdningernes opsparing. Pengepolitisk forventes det kraftige 

rentefald at slå igennem i økonomien, hovedsageligt ved at understøtte boligmarkedet. 

Eliminering af chokeffekter: Kreditkrisen, der førte til den økonomiske 

krise, er aftaget kraftigt. Det skyldes den lange række statsstøttede redningspakker 

og investorernes stigende risikovillighed. Renterne på erhvervsobligationerne 

er tilbage på niveau fra før krisen efter sidste års ekstraordinært høje 

niveauer. Det har kraftigt nedbragt finansieringsomkostningerne. Dertil 

kommer at sidste års kreditklemme på erhvervsobligationsmarkedet er nu 

erstattet af en voldsom efterspørgsel efter kreditobligationer. Fra januar til 

august i år har udstedelsen af kreditobligationer i USA og Euroland ligget 

højere end i noget andet helår. Mens bankerne har strammet deres kreditvilkår, 

har investorerne således stået i kø for at udlåne penge gennem kreditmarkederne. 

Desuden har Fed’s kvantitative lempelser ført til historisk lave 

realkreditrenter, og globalt har likviditetsbestemmelserne medvirket til at 

normalisere pengemarkedsrenterne fra sidste års høje niveau. 

Selvom nogle af de største risikofaktorer således ikke er forsvundet, er de 

dog mindsket væsentligt. Samtidig slår de økonomiske stimuli i stigende grad 

igennem og skaber nye positive vinde. Det mener vi vil bane vejen for en 

kraftig kickstart af den globale økonomi. 

Lagertilpasning af historisk omfang 

1.5 % af GDP % af GDP 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

US lagre, ændring 

-1.0 

-1.5 

Note: Grå søjler markerer recessioner 

70 75 80 85 90 95 00 05 10 


Penge- og kreditmarkedschok elimineret 

9.5 % % 

US erhvervsobligations (Baa) 

8.5 

7.5 

6.5 

5.5 

4.5 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

US 3 mdrs. libor rente 

05 06 07 08 09 


Model peger mod ISM på 60 ultimo året 


US 30-årig realkreditobligation 

70 Indeks Indeks 

65 

60 

ISM 

55 

50 

45 

40 

35 

30 

Model +6 mdr. 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

9.5 

8.5 

7.5 

6.5 

5.5 

4.5 

70 

65 

60 

55 

50 

45 

40 

35 

30 

34 | 07.oktober 2009 



Første fase af vending ikke forbrugsafhængig 

Første fase af den økonomiske vending ventes overvejende at være anført af 

erhvervslivet og boligsektoren, og den afhænger mindre af forbrugerne. 

Virksomhederne vil som nævnt øge produktionen for at bringe den op på 

niveau med efterspørgslen, nu hvor man lagrene er nedbragt. Der er dog også 

tegn på, at investeringsaktiviteten stiger en smule fra det aktuelt meget lave 

niveau, f.eks. de seneste måneders stigning i ordrer på kapitalgoder i G3. 

Dette er forholdsvist tidligt, da investeringerne normalt sker med en forsinkelse 

i forhold til konjunkturudviklingen. Efter at investeringerne gik helt i 

stå sidste år, ser det dog nu ud til, at en del planer igen er hevet op af skuffen 

som følge af den markante bedring i de finansielle forhold. Desuden understøttes 

investeringerne af høj indtjeningsvækst i de kommende kvartaler, da 

enhedslønomkostningerne er kraftigt faldende, og øget BNP-vækst skaber 

højere omsætning i virksomhederne. 

Tegn på hurtig vending i investeringerne 

25 % 3m/3m Indeks 

15 

5 

-5 

-15 

-25 

-35 

-45 

Global PMI fremstilling, nye ordrer >> 

-55 

-65 

 

-10.0 

-15.0 

96 98 00 02 04 06 08 


Forbrugsfremgang kræver jobvækst 

550 '000/md, 3m gl. gns. % å/å 

> 

-850 

96 98 00 02 04 06 08 10 


45 

25 

5 

-15 

-35 

-55 

-75 

7 

5 

3 

1 

-1 

-3 

35 | 07.oktober 2009 



og formuefaldet, og derfor er stigende realindkomstvækst af afgørende betydning. 

Det kræver, at jobfremgangen sætter ind tidligt i det nye år. 

En af de væsentligste risici i vores scenarie er et jobløst opsving, som vi så 

det i 1991 og 2002. Den primære lektie fra disse to jobløse opsving var dog, 

at jobvæksten blev holdt nede, fordi den indledende vækstfase var meget 

svag pga. nye og betydelige negative faktorer. I alle otte tidligere recessioner 

i efterkrigstiden er ledigheden toppet allerede to måneder efter recessionens 

afslutning, fordi væksten har været ret stærk i starten af perioden. Hvis vores 

forventning om over 3½ %’s vækst i USA realiseres, vil det være meget 

stærkere end efter recessionerne i 1991 og 2001, og vi venter, at der denne 

gang vil være vækst i beskæftigelsen. Jobvæksten i USA ventes at ligge på 

200.000-250.000 medio 2010 (se også Research - US: Job recovery ahead). 

Øget vækst sætter gang i beskæftigelsen 

750 '000 per md. Halvårsvækst, ann. 

500 

> 

-750 

80 85 90 95 00 05 10 


5 

3 

1 

-1 

-3 

-5 

Asien spiller en vigtig rolle i global rebalancering 

Asien var den sidste region, der blev ramt af krisen, men samtidig den første 

til at bryde ud af den. Nogle observatører mente, at hvis ikke de amerikanske 

forbrugere købte kinesiske varer, ville Kina ikke kunne fortsætte væksten. 

Dette har klart vist sig at være forkert. Væksten i Kina gik i stå mod slutningen 

af sidste år, men dette skyldtes kun delvist faldet i det amerikanske forbrug. 

Det havde lige så meget at gøre med den kraftige stigning i inflationen i 

2008 samt de pengepolitiske stramninger, der blev indført for at få bugt med 

inflationen, som helt satte den indenlandske efterspørgsel i stå. 

Kina, der har formået at skabe et fantastisk comeback uden hjælp fra de amerikanske 

forbrugere, har været en stabiliserende faktor for verdensøkonomien 

og har bidraget til kraftig økonomisk bedring i hele Asien. Denne udvikling 

er skabt af et stort fald i inflationen, som har løftet realindkomsterne, og 

effektive politiske indgreb med skattelettelser og pengepolitiske lempelser. 

Arbejdsløshedstallene topper primo 2010 

11 % Euroland arbejdsløshed % 

10 

9 

8 

7 

6 

US arbejdsløshed 

5 

4 

3 

92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 


11 

10 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

En væsentlig detalje omkring Kina er, at før det amerikanske forbrug gik i 

stå, måtte Kina træde på bremsen for at dæmpe den indenlandske efterspørgsel, 

da eksportproduktionen steg med så stor kraft. I stedet kunne Kina have 

ladet yuan’en stige endnu mere for at sætte en dæmper på eksporten, men det 

valgte man ikke at gøre. Den kraftige eksportvækst har på sin vis fortrængt 

den indenlandske efterspørgsel i det mindste på kort sigt. Med eksporten i frit 

fald fik man i Kina plads til – og var tvunget til - at fokusere på at stimulere 

den indenlandske efterspørgsel. Den kinesiske vækst drives således i stigende 

grad af indenlandsk efterspørgsel og vil bidrage til global rebalancering. 

Der er nu begyndende bekymring for en ny kinesisk boble, efter at aktiemarkedet 

i Kina er mere end fordoblet i værdi fra sit lavpunkt, og ejendomspriserne 

i visse regioner er steget stærkt. Det er endnu er for tidligt at tale om en 

boble i Kina, men der er risiko for en boble, hvis ikke Kina dræner noget af 

den meget rigelige likviditet. Heldigvis er der tegn på, at dette er ved at ske. 

Inflation er ikke et emne ECB hæver renten først 

Samlet inflation bunder, men kerneinflationen skal 

længere ned 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2 

% å/å % å/å 

G3 inflation 

G3 kerneinflation (ex energi og fødevarer) 

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 


Prog 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2 

Inflationsudsigterne er efter vores mening meget gode på trods af de massive 

kvantitative lempelser. Arbejdsløsheden er høj og stigende i de fleste lande, 

og evnen til at hæve priserne er meget svag på grund af det svage forbrug. 

Inflationen forventes at stige fra det nuværende negative niveau men kun på 

grund af stigningen i oliepriserne. Hvis der viser sig nogen form for prisstig- 

36 | 07.oktober 2009 



ninger, vil det formentlig være i aktivpriserne eller råvarepriserne frem for 

forbrugerpriserne. Med et lavt inflationspres og en stadig skrøbelig økonomi 

forventer vi, at myndighederne vil vente noget med at afslutte stimulusprogrammerne. 

De vil afvente at væksten har fået fat, og det vil kræve en periode 

med faldende arbejdsløshed. Vi forventer, at ECB bliver den første blandt 

G3 til at hæve renten (første gang i juni), som følge af deres større opmærksomhed 

på ikke at give næring til nye bobler. Fed er mere bekymret for et 

scenarie a la det japanske, hvor et helt årti kan gå tabt, hvis man hæver renten 

for tidligt. Fed vil formentlig holde renten uændret igennem hele 2010. 

37 | 07.oktober 2009 



Makroprognose 

Makroprognose, Skandinavien 

år BNP 1 forb. 1 

Privat- 

Off. 

forb. 1 

Faste 

inv. 1 

Lagerinv. 

2 

Eksport 

1 Import 1 

Inflation 

1 

Ledighed 

3 

Off. 

budget 4 

Off. 

gæld 4 

Betal. 

bal 4 

Danmark 2008 -1.2 -0.1 1.5 -5.0 0.2 2.3 3.5 3.4 1.8 3.6 33.3 2.2 

2009 -4.5 -5.0 2.2 -12.9 -1.5 -10.0 -13.6 1.5 3.5 -2.6 38.3 1.4 

2010 1.6 2.3 1.4 -2.1 0.7 2.8 5.0 2.1 5.2 -5.2 45.1 1.0 

Sverige 2008 -0.4 -0.2 1.5 2.7 -0.6 1.9 3.0 2.2 6.1 2.5 37.5 8.3 

2009 -5.1 -1.2 1.0 -17.2 -1.2 -14.7 -16.3 3.4 8.7 -1.3 39.6 7.0 

2010 0.8 1.3 1.0 -6.3 0.0 2.4 -0.5 -0.3 11.4 -2.7 43.5 7.6 

Norge 2008 2.1 1.2 3.8 3.8 0.7 1.3 4.4 3.8 2.5 8.0 26.0 19.0 

2009 -1.0 0.1 6.1 -4.1 -1.3 -7.6 -11.5 2.0 3.3 12.0 26.0 24.9 

2010 3.3 3.8 4.8 2.7 0.8 0.2 2.8 1.4 3.7 13.9 26.0 24.8 

Makroprognose, Euroland 

år BNP 1 forb. 1 

Privat- 

Off. 

forb. 1 

Faste 

inv. 1 

Lagerinv. 

2 

Eksport 

1 

Import 1 

Inflation 

1 

Ledighed 

3 

Off. 

budget 4 

Off. 

gæld 4 

Betal. 

bal 4 

Euroland 2008 0.6 0.3 2.2 -0.7 0.1 1.1 1.1 3.3 7.6 -1.9 69.3 -0.8 

2009 -3.7 -0.3 2.3 -9.5 -0.7 -13.5 -11.9 0.3 9.4 -4.7 77.1 -1.7 

2010 2.2 0.6 2.1 3.2 0.3 6.1 4.9 1.2 10.0 -5.2 82.1 -1.5 

Tyskland 2008 1.3 -0.6 1.9 2.6 0.1 3.5 5.5 2.9 7.4 -0.5 63.0 7.1 

2009 -4.8 0.2 1.9 -4.0 -0.4 0.2 2.5 0.3 8.2 -3.5 67.0 5.2 

2010 2.6 1.2 1.9 1.5 0.2 4.0 4.5 1.1 8.5 -5.5 72.0 5.4 

Frankrig 2008 0.8 0.8 1.4 0.5 0.0 2.0 1.8 3.3 7.8 -2.9 66.0 -1.6 

2009 -1.8 -0.4 1.6 -3.8 -0.3 -0.3 -0.4 0.4 8.6 -5.0 71.0 -1.4 

2010 2.1 1.6 1.4 2.1 0.2 2.9 2.9 1.3 9.1 -6.0 78.0 -1.6 

Italien 2008 -0.3 -0.6 1.2 -1.5 0.0 0.3 -1.5 3.6 7.0 -2.6 103.0 -2.6 

2009 -4.5 0.2 1.2 -4.8 -0.3 -0.6 -0.9 0.8 8.5 -4.0 107.0 -2.1 

2010 1.7 0.3 1.0 2.0 0.2 2.0 2.4 1.9 9.1 -4.5 111.0 -2.5 

Spanien 2008 1.2 0.1 5.3 -3.0 0.0 0.7 -2.5 4.1 11.3 -3.8 38.0 -10.0 

2009 -3.5 -4.7 3.4 -12.0 -0.2 -19.0 -21.0 0.0 18.9 -9.5 47.0 -6.0 

2010 0.3 -1.0 2.0 -2.4 0.1 10.8 4.1 1.4 21.0 -9.0 56.0 -6.0 

Finland 2008 1.0 1.9 2.0 0.3 -0.6 7.3 7.0 4.1 6.4 4.2 33.4 2.4 

2009 -6.2 -2.8 1.0 -12.0 0.0 -23.0 -20.0 0.0 8.9 -2.8 41.5 0.6 

2010 1.0 0.2 0.0 -3.0 0.0 5.0 2.5 1.2 10.0 -4.2 49.0 1.1 

Makroprognose, Global 

år 

BNP 1 

Privatforb. 

1 

Off. 

forb. 1 

Faste 

inv. 1 

Lagerinv. 

2 

Eksport 

Infla- 

1 Import 1 tion 

1 

Ledighed 

3 

Off. 

budget 4 

Off. 

gæld 4 

Betal. 

bal 4 

USA 2008 0.4 -0.2 3.1 -5.1 -0.3 5.4 -3.2 3.8 5.8 -3.2 69.0 -4.9 

2009 -2.3 -0.8 2.2 -18.0 -0.6 -11.9 -16.1 -0.3 9.2 -11.2 81.0 -2.7 

2010 3.2 1.5 2.8 8.2 0.8 5.5 5.8 2.2 9.6 -9.6 87.0 -2.9 

Japan 2008 -0.7 0.6 0.8 -5.1 -0.2 2.0 0.9 1.5 4.0 -5.6 196.0 3.3 

2009 -5.3 -1.2 0.7 -12.0 -0.4 -24.5 -15.8 -1.2 5.2 -9.8 212.0 2.4 

2010 3.0 1.4 0.9 1.7 0.2 18.2 1.1 -0.5 5.2 -8.0 220.0 3.6 

UK 2008 0.7 1.7 3.3 -4.0 0.0 0.5 1.2 3.7 2.8 -2.5 50.1 -3.6 

2009 -2.7 -0.3 1.5 -0.3 0.0 -3.6 0.0 2.3 5.0 -8.8 60.0 -3.4 

2010 1.0 1.6 2.0 2.2 0.0 4.6 4.9 1.5 6.4 -9.6 68.0 -2.9 

Schweiz 2008 1.6 1.7 0.0 -1.7 -0.4 2.3 -0.2 2.4 2.6 0.9 42.0 9.2 

2009 -2.7 0.2 2.3 -6.4 1.2 -11.7 -7.4 -0.5 3.9 -1.5 40.7 7.6 

2010 1.0 0.5 1.5 -0.5 -0.2 1.3 -1.1 0.7 5.1 -2.5 43.5 8.1 

Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP. 

38 | 07.oktober 2009 



Finansiel prognose 

Penge-, obligations- og valutamarkedet 

Valuta 

over for USD 

Valuta 

over for DKK 

USD 09-Oct 0.13 0.28 1.26 3.42 147.3 

- 505.5 

+3m 0.13 0.30 1.70 4.10 152 

- 490 

+6m 0.13 0.30 2.10 4.40 150 

- 497 

+12m 0.13 0.40 2.30 4.50 145 

- 514 

EUR 09-Oct 1.00 0.74 1.73 3.38 - 

147.3 744.4 

+3m 1.00 1.00 2.00 3.80 - 

152 745.0 

+6m 1.00 1.20 2.25 4.00 - 

150 745.0 

+12m 1.50 1.80 2.80 4.25 - 

145 746.0 

JPY 09-Oct 0.10 0.34 0.57 1.41 131.38 

89.2 5.67 

+3m 0.10 0.35 0.55 1.55 143 

94 5.21 

+6m 0.10 0.30 0.65 1.65 145 

97 5.14 

+12m 0.10 0.30 1.00 1.90 148 

102 5.04 

GBP 09-Oct 0.50 0.55 1.73 3.70 91.9 

160.3 810.2 

+3m 0.50 0.75 2.30 4.50 84.0 

181 887 

+6m 0.50 0.75 2.60 4.75 82.0 

183 909 

+12m 1.00 1.20 3.20 5.00 78.0 

186 956 

CHF 09-Oct 0.25 0.29 0.76 2.49 151.8 

103.1 490.3 

+3m 0.25 0.30 0.95 2.65 152 

100 490 

+6m 0.25 0.40 1.10 2.75 154 

103 484 

+12m 0.50 0.60 1.45 2.90 156 

108 478 

DKK 09-Oct 1.25 1.59 2.32 3.68 744.4 

505.5 - 

+3m 1.25 1.70 2.60 4.05 745 

490 - 

+6m 1.25 1.80 2.75 4.25 745 

497 - 

+12m 1.75 2.30 3.25 4.55 746 

514 - 

SEK 09-Oct 0.25 0.51 1.63 3.45 1029.5 699.1 72.3 

+3m 0.25 0.60 1.90 3.95 1000 

658 74.5 

+6m 0.25 0.60 2.60 4.35 980 

653 76.0 

+12m 1.00 0.75 3.40 4.75 960 

662 77.7 

NOK 09-Oct 1.25 2.02 3.49 4.62 835.1 

567.2 89.1 

+3m 1.50 2.20 3.75 4.50 840 

553 88.7 

+6m 2.00 2.60 4.25 4.70 820 

547 90.9 

+12m 2.75 3.35 4.80 4.90 820 

566 91.0 

PLN 09-Oct 3.50 4.08 4.88 5.49 424.5 

288.2 175.4 

+3m 3.50 4.10 5.00 5.85 410 

270 182 

+6m 3.50 4.10 5.20 6.10 405 

270 184 

+12m 3.50 4.10 5.80 6.35 400 

276 187 

Aktiemarkedet 

Ledende 

rente 

3 måneders 

rente 

2-års swap 

rente 

10-års swap 

rente 

Valuta 

over for EUR 

Pris trend Pris trend 

Risko 

3 mdr. 

Regioner 

12 mdr. 

Anbefaling 

USA Lav -5% til +5% Mere end +10% Overvægt 

Japan Høj -5% til +5% Mere end +10% Neutral 

Emerging markets (USD) Høj -5% til +5% Mere end +10% Undervægt 

Europa (EUR) Lav -5% til +5% Mere end +10% Overvægt 

Nordiske 

Danmark Middel -5% til +5% Mere end +10% Neutral 

Sverige Høj -5% til +5% Mere end +10% Neutral 

Norge Høj -5% til +5% Mere end +10% Neutral 

Råvarer 

2009 2010 

Gennemsnit 

09-Oct K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2009 2010 

ICE Brent 69 46 60 69 76 76 76 78 80 63 78 

Aluminium 1,910 1,401 1,526 1,834 1,900 1,900 1,900 2,100 2,100 1,665 2,000 

Kobber 6,330 3,478 4,685 5,830 6,500 6,300 6,300 6,400 6,600 5,123 6,400 

Zink 2,084 1,204 1,503 1,765 2,000 2,000 2,000 2,200 2,200 1,618 2,100 

Guld 1,049 909 923 957 1,000 1,030 1,050 1,000 980 947 1,015 

CBOT Hvede* 470 614 620 516 550 600 600 600 600 575 600 

CBOT Korn* 363 417 431 332 360 400 400 400 400 385 400 

Kilde: Danske Markets. *Note: Dollar pr. bushel 

39 | 07.oktober 2009 



Disclosure 

Denne analyse er udarbejdet af Danske Markets Research, som er en afdeling i Danske Markets, 

en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. 

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de 

udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse 

procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger 

er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og 

uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance-afdeling. Danske 

Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige 

forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat 

i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne 

modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate 

finance- eller kredittransaktioner. 

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske 

regler og den danske børsmæglerforenings anbefalinger. 

Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse 

Risikoadvarsel 

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, 

herunder en følsomhedsanalyse med relevante forudsætninger, er angivet i analysen 

Planlagte opdateringer af analysen 

Disclaimer 

Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet 

uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke 

nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kredit afdeling. Publikationen er ikke et tilbud om 

eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. 

Publikationens informationer, beregninger, vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens 

udøvelse af eget skøn over, hvorledes der skal disponeres. Efter bankens opfattelse er publikationen 

korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens 

nøjagtighed og fuldkommenhed. Banken påtager sig endvidere ikke noget ansvar for eventuelle 

tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Yderligere og /eller opdateret 

information kan rekvireres i banken. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i 

banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, 

valuta eller finansielle instrumenter, som er omtalt i publikationen, ligesom banken kan udføre 

finansiel service for udstedere af nævnte værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. 

Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke handle med værdipapirer, som dækkes af den 

pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Danske Markets er en 

division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til 

kundens personlige brug og ikke til offentliggørelse nogetsteds. 

40 | 07.oktober 2009 


D a n s k e B a n k 

Danske Analyse 

Holmens Kanal 2-12 

1092 København K. 

Phone 45 12 12 00 00 

www.danskebank.dk/analyse

Nordisk Ãkonomi - Danske Analyse - Danske Bank

Create successful ePaper yourself

Delete template?

Save as template?

Nordisk Ãkonomi - Danske Analyse - Danske Bank