InsVZ - Wolters Kluwer Deutschland GmbH

Kaufvertrag nachkommen zu können. Auf fallende Kurse
kann er sich nicht verlassen, weil dies Spekulation wäre, die
ihm verboten ist. Zwar könnten die Verluste einen Schadensersatzanspruch
begründen. Ob dieser aber werthaltig ist,
dürfte insbesondere dann zweifelhaft sein, wenn er sich gegen
Schuldner mit schlechter Bonität richtet. Das wird insbesondere
bei Sub-Prime-Papieren der Fall sein.
3. Nur mit Einschränkungen zulässig: »Stopp loss«-
Weisungen
»Stop loss«-Weisungen sind nur unter Hinzuziehung eines
sachverständigen Dritten und unter Abwägungen des Verlustrisikos
bei größeren Kursschwankungen zulässig: Mit
einer »Stop loss«-Weisung bestimmt der über die Wertpapiere
Verfügungsberechtigte einen Kurs (typischerweise
unterhalb des aktuellen Marktpreises), mit dem ein Verkaufsauftrag
für das jeweilige Wertpapier ausgelöst wird.
Problematisch ist hierbei, dass nur der Zeitpunkt bestimmbar
ist, zu dem verkauft werden soll, nämlich dann, wenn
der Kurs einen bestimmten Marktpreis unterschreitet.
Dagegen kann nicht bestimmt werden, welcher Verkaufspreis
dabei realisiert wird. Die »Stop loss«-Weisung kann
daher das Problem, das bereits für die Veräußerung »ins
Blaue hinein« bestehen könnte, noch verstärken: Es wird
möglicherweise nicht nur eine so große Zahl an Wertpapieren
veräußert, die negativen Einfluss auf den Marktpreis
nimmt, sondern dies geschieht auch zu einem Zeitpunkt, zu
dem der Marktpreis bereits fällt. Denn ohne fallende
Marktpreise führen »Stop loss«-Weisungen nicht zu einem
Verkaufsauftrag.
4. Einzelheiten zu Optionsgeschäften
Das Optionsgeschäft ist ein zulässiges Kurssicherungsgeschäft.
Damit erwirbt der Insolvenzverwalter gegen Zahlung
einer Prämie an den Kontraktpartner die Möglichkeit zu späterer
Verwertung. Schließt der Insolvenzverwalter solche
Optionsgeschäfte vor Berichtstermin ab, so bringen sie jedenfalls
einen rechtlichen Vorteil mit sich: Anders als beim Termingeschäft
stünde dem Nachteil der Kosten für die Prämie
der Vorteil gegenüber, dass die Gläubigerversammlung gemäß
§159 InsO im Berichtstermin die Entscheidung über das weitere
Vorgehen bei der Verwertung fällen könnte; bis dahin
müsste nicht mit Kursverlusten gerechnet werden. Hierbei ist
jedoch Folgendes zu beachten:
a) Abwägung nach pflichtgemäßem Ermessen
Die Entscheidung, ob der rechtliche Vorteil den dargestellten
wirtschaftlichen Nachteil überwiegt, muss der Insolvenzverwalter
nach seinem pflichtgemäßem Ermessen treffen:
Da das Optionsgeschäft wirtschaftlich einer Versicherung
auf den Kurs eines Wertpapiers entspricht, liegt es
nahe, hier vergleichbare rechtliche Maßstäbe wie für den
Abschluss einer Versicherung anzulegen. Bei Sachversicherungen
für Gegenstände des Schuldnervermögens gilt, dass
der Insolvenzverwalter bei Abschluss neuer Versicherungsverträge
das Risiko des Schadenseintritts und die mutmaßlicheSchadenshöhegegendieBelastungen
der Masse abzuwägen
hat. 32 Sind die Kosten unverhältnismäßig, muss die
Belastung der Masse unterbleiben. Sind die Kosten verhältnismäßig,
kann und muss der Insolvenzverwalter sie ergreifen.
33 Hier ist also zu berücksichtigen, mit welcher Wahrscheinlichkeit
welche Kursverluste zu befürchten sind.
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Unternehmensinsolvenz Großportfolios unter Insolvenzverwaltung
b) Kaufmännische Abwägung
Die Abwägung von Wahrscheinlichkeit und Höhe möglicher
Wertverluste durch Kursverluste einerseits und Kosten eines
Optionsgeschäfts andererseits muss notwendigerweise kaufmännische
Aspekte enthalten. Dabei dürften (neben den
kunstgerecht ermittelten Wahrscheinlichkeiten für Kursverläufe
und damit korrespondierende Wertrisiken) folgende
Aspekte eine Rolle spielen:
Der Kurs von Wertpapieren (anders als Schäden, die Sachversicherungen
abdecken) kann sich wieder erholen. Darauf darf
der Insolvenzverwalter zwar nicht spekulieren, weil ihm dies
durch das Spekulationsverbot untersagt ist. Bei der Abwägung,
ob die Kosten für Optionsgeschäfte in einem angemessenen
Verhältnis zum Kursverlustrisiko stehen, kann diese
Überlegung aber nicht unberücksichtigt bleiben. Auch die
Wahrscheinlichkeit einer solchen »Kurserholung« sollte
kunstgerecht ermittelt und in die Abwägung mit einbezogen
werden.
Optionsgeschäfte nehmen (jedenfalls bei Wertpapieren) ab
einem bestimmten Umfang selbst Einfluss auf die Kursentwicklung.
Das beeinträchtigt den Insolvenzverwalter bei der
Suche entsprechender Kontraktpartner: Gelangt die Information
über die Suche nach entsprechenden Kontraktpartnern
für Optionsgeschäfte in den Markt, dürfte dies den Kurs der
Wertpapiere, auf die sich die Optionsgeschäfte beziehen,
beeinflussen. Demgemäß besteht die Gefahr, dass die Suche
nach Kontraktpartnern selbst bereits die Kosten für Optionsgeschäfte
in die Höhe treibt und dass sich Kursverluste bereits
vor Abschluss der Optionsgeschäfts realisieren könnten.
c) Business Judgement Rule
Ob der Insolvenzverwalter bei seiner kaufmännischen Abwägung
von der Business Judgement Rule nach §93 Abs.1 Satz 2
AktG profitiert, ist fraglich: Im Schrifttum zeichnet sich eine
Tendenz ab, die dem Insolvenzverwalter das Haftungsprivileg
bei Geschäften der Betriebsfortführung gewähren will34,esihm aber bei Abwicklungsmaßnahmen verwehrt35. Bei Optionsgeschäften
handelt es sich jedoch um eine Maßnahme der Massesicherung,
die weder Betriebsfortführung noch Masseabwicklung
ist. Die besseren Gründe sprechen allerdings dafür, dass
der Insolvenzverwalter hier in den Anwendungsbereich der
Business Judgement Rule fällt. Denn der Abschluss von Optionsgeschäften
ist als unternehmerische Entscheidung zu
behandeln. 36 Die unternehmerische Entscheidung im Sinne
von §93 Abs.1 Satz 2 AktG zeichnet sich nämlich dadurch aus,
32 OLG Köln, Urt. vom 14.05.1982, 6 U 221/81, ZIP 1982, 977; MüKo-
InsO/Brandes (o. Fn. 2), §§ 60, 61 Rn. 15; Uhlenbruck/Uhlenbruck
(o. Fn. 30), § 148 Rn. 26.
33 MüKo-InsO/Brandes (o.Fn.2),§§60,61Rn.15.
34 Ausdrücklich für die Betriebsfortführung: Berger/Frege ZIP 2008, 204 (206ff.);
MüKo-InsO/Füchsl/Weihäupl (o. Fn. 2), §148 Rn.58.
35 Bejahend für Betriebsfortführung und ablehnend für Masseabwicklung: Nerlich/Römermann/Abeltshauser,
InsO, §60 Rn.35 f.
36 Instruktiv zur unternehmerischen Entscheidung als Anwendungsvoraussetzung
für die Business Judgement Rule vgl. Arbeitskreis »Externe und interne
Überwachung der Unternehmung« der Schmalenbach Gesellschaft für Betriebswirtschaft
e. V. DB 2006, 2189 ff.; Fleischer ZIP 2004, 685 ff.; Hauschka
GmbHR 2007, 11 (12ff.); Schneider DB 2005, 707.
InsVZ 1 · 2009