Nordic Outlook - Klas Eklund

EKONOMISK ANALYS · SVENSK UPPLAGA 

Nordic Outlook 

Globalt: Överdriven inflationsrädsla 

Sverige: Starkare tillväxt stöttar bräcklig krona 

Important your attention is drawn to the statement on the back cover of this report which affects your rights. 

NOVEMBER 2005

SEB Ekonomisk Analys 

Nordic Outlook - November 2005 

Denna rapport publicerades den 22 november 2005. 

Avstämningsdag för valuta- och räntenoteringar var den 16 november 2005. 

Klas Eklund, chefekonom +46 40 667 6588 

klas.eklund@seb.se 

Håkan Frisén, chef för Ekonomisk Analys +46 8 763 8067 

hakan.frisen@seb.se 

Ann Enshagen Lavebrink, ekonomassistent 8077 

ann.lavebrink@seb.se 

Olle Holmgren, ekonom 8079 

olle.holmgren@seb.se 

Mikael Johansson, ekonom 8093 

mikael.johansson@seb.se 

Tomas Lindström, ekonom 8297 

tomas.z.lindstrom@seb.se 

Fax nr +46 8 763 9300 

Bidrag till texten om Tyskland har lämnats av Thomas Köbel och Klaus Schrüfer från SEB Frankfurt/M. Bidrag till 

texten om Norge har lämnats av Elisabeth Holvik från Trading Strategy, Merchant Banking, Oslo. 

SEB, Ekonomisk Analys, K A3, SE-106 40 STOCKHOLM 

Innehållet i denna rapport är baserat på uppgifter från källor som av Banken bedöms vara pålitliga. Banken lämnar dock ingen garanti för 

fullständigheten eller riktigheten i dessa uppgifter. De som tar del av rapporten uppmanas att basera sina investeringsbeslut på undersökningar 

de själva bedömer vara nödvändiga. 

2

3 

Sammanfattning 

Internationell uppgång: Obalanser större hot än inflation 

Världsekonomin går på högvarv det närmaste året. USA stimuleras av lageruppbyggnad 

samt återuppbyggnad efter orkanerna. Japan är på fast mark igen, och Kinas snabba 

expansion fortsätter. Även i Euro-området sker ett visst uppsving, men strukturpolitiska 

bakslag gör att uppgången inte får riktigt fäste. 

Inflationsoro har medfört stigande räntor. De disinflationistiska krafterna är dock tillräckligt 

starka för att förhindra en bred, global inflationsuppgång. 

De cykliska skillnaderna mellan USA och Europa är stora. Fed höjer räntan till 5 procent i 

vår. Därefter dämpas den amerikanska tillväxten påtagligt då husmarknaden kyls av. 

De stora obalanserna innebär t o m risk för recession på sikt. 

ECB följer upp sin hökaktiga retorik med två räntehöjningar i vinter. Men vikande inflation 

och svag tillväxtkraft tvingar sedan ECB att ligga stilla en längre tid. 

Dollarn stärks ytterligare det närmaste halvåret, driven av räntegapet mellan Fed och 

ECB. När den amerikanska ekonomin börjar mattas och Fed under 2007 måste sänka 

faller dollarn tillbaka igen. Kina skriver upp yuanen i små steg mot dollarn, med 5 

procent såväl 2006 som 2007. 

Sverige: Full gas framåt 

Svensk ekonomi ökar farten. En budgetstimulans på 1½ procent av BNP för 2006, låg 

ränta och svag krona ger extra bränsle. Tillväxten hamnar över 3 procent nästa år och 

ligger över potentiell även 2007. 

Arbetsmarknaden ljusnar äntligen, tack vare hög tillväxt och cyklisk inbromsning av 

produktivitetstillväxten. De arbetsmarknadspolitiska insatserna ökar. Totalt stiger sysselsättningen 

med 1½ procent nästa år. 

Inflationen har bottnat. Risken för en kraftig uppgång i löneinflation är dock liten. UND1Xinflationen 

blir i genomsnitt 1,2 procent 2006 och 1,6 procent 2007. 

Riksbanken påbörjar räntehöjningarna i början av 2006. Styrräntan höjs med 100 punkter 

nästa år och med ytterligare 100 punkter under 2007. 

Låg kortränta har försvagat kronan. Trenden består de närmaste månaderna, men vänder 

när Riksbanken nästa år höjer i snabbare takt än omvärlden. I slutet av 2006 står EUR/SEK 

i 9,20 och USD/SEK i 7,70. 

Övriga Norden och Baltikum: Stark tillväxt 

Högt oljepris och expansiv finanspolitik eldar på norsk ekonomi. BNP-tillväxten blir runt 

3 procent. Norges Bank går försiktigt fram med räntehöjningarna för att undvika en alltför 

stark valuta. Kronen fortsätter ändå upp till 7,50 mot euron. 

Stark inhemsk efterfrågan ger dansk BNP-tillväxt på 2,5 procent 2006. Trycket på 

priser och löner är måttligt, men på längre sikt måste finanspolitiken stramas åt för att 

undvika överhettningsproblem. 

Finland studsar tillbaka efter den stora strejken. Tillväxten nästa år blir nästan 4 procent. 

Arbetslösheten sjunker markant, men inflationen hålls på nivån 1½ procent. 

De baltiska länderna fortsätter att växa snabbt – med 6½-7½ procent nästa år. Kredittillväxten 

är extremt stark och alltför hög inflation kommer att fördröja euro-inträdet för 

såväl Estland som Lettland. Bara Litauen klarar inträde redan 2007. 

Nordic Outlook - November 2005

Innehållsförteckning 


Sammanfattning 3 

Internationell översikt 5 

USA 10 

Japan 14 

Kina 15 

Euro-zonen 16 

Storbritannien 20 

Central- och Östeuropa 21 

Sverige 22 

Danmark 31 

Norge 32 

Finland 34 

Nordiska nyckeldata 35 

Internationella nyckeldata 37 

Fördjupningsrutor 

Riskbilden: Nedåt i USA, uppåt i Europa 9 

Vad hände efter oljeprishöjningarna på 1970-talet? 11 

Måttlig uppgång internationellt sett 12 

Politiska kriser i Frankrike och Italien 17 

Spanien: Undantaget bland de stora 18 

Storbritannien: Inflationshotet lättar 20 

Sverige: Fortsatt högt sparande 24 

Inflationen konvergerar 26 

Riksbanken: Nytt ramverk och nya ansikten 27 

Hur farligt är kronfallet? 29 

Företags- och reavinstskatter lyfter statens inkomster 30 

Danmark: Stram arbetsmarknad potentiell inflaltionsrisk 31 

4

Obalanser större risk 

än inflationen 

Global konjunkturstyrka dominerar 

det närmaste året 

Tilltagande inflationstryck i USA – men 

inte i Europa 

Måttlig ränteuppgång 

Amerikanska obalanser allt svårare 

att lösa upp 

Det internationella uppsving som följde efter vårens 

”soft patch” har förstärkts de senaste månaderna. Det 

närmaste halvåret får den globala tillväxten 

näring på bred front. USA håller farten uppe och 

uppgången i Asien förstärks av tillfrisknandet i den 

japanska ekonomin. Även i Euro-zonen är ett visst 

kortsiktigt uppsving på väg. 

Mot denna ljusa konjunkturbild står dock två orosmoln: 

Finansmarknadernas rädsla för inflationen är på 

väg tillbaka, med stigande räntor som följd. Vår 

uppfattning är dock att de disinflationistiska krafterna 

fortfarande är starka. Höga energipriser 

trycker upp konsumentpriserna, men kärninflationen 

signalerar knappast någonstans att en bred 

inflationsuppgång är på väg. Skillnaderna mellan 

USA och Europa är likväl stora, främst av cykliska 

skäl. Under 2006 räknar vi med att inflationen 

efter hand mattas, i synnerhet i euro-området. Ett 

skäl är att oljepriset inte stiger vidare, varför det 

gångna årets uppgång faller ur tolvmånaderstalen. 

Ränteuppgången blir därför måttlig. 

Ett allvarligare hot mot hållbar global tillväxt utgörs 

av de amerikanska obalanserna. Husmarknaden, 

vars långa uppgång i så hög grad hållit uppe hushållens 

konsumtion, är sårbar för stigande räntor. 

Hushållssparandet måste förr eller senare upp från 

dagens ohållbara – negativa – nivå. Samtidigt gör 

en starkare dollar och en hittills god amerikansk 

konjunktur att underskottet i bytesbalansen nu ökar 

ytterligare. Risken för att en ränteuppgång ska 

utlösa en skarp korrektion av obalanserna i 

den amerikanska ekonomin är stor. Att säkerställa 

mjuklandningen av ekonomin ter sig som en 

allt knivigare uppgift för Federal Reserve och dess 

nye chef Ben Bernanke. 

Här – inte i den modesta inflationsuppgången i sig – 

ligger risken i världsekonomin. 

Stark global tillväxt ytterligare en tid 

Den globala BNP-tillväxten var förra året den starkaste 

på 30 år, och tillväxten i år blir bara marginellt svaga- 

Internationell översikt 

5 


re. Just nu visar inköpsindex och liknande sentimentsindikatorer 

påtaglig optimism i industrin i flera 

viktiga regioner. Det ger bra drag i världsekonomin 

ytterligare något år. Under senare delen av 2006 

försvagas visserligen den amerikanska tillväxten, men 

andra regioner tar i hög grad över stafettpinnen. Även 

2006 blir därför ett år med god tillväxt, historiskt 

sett. 

Det senaste årets oljeprisuppgång ser alltså inte ut att 

bromsa den globala ekonomin på något avgörande 

sätt. Vår prognos baseras på att oljepriset i genomsnitt 

ligger på 58 USD/fat de kommande åren; i linje med 

terminsprissättningen. 

BNP-tillväxt 

Årlig procentuell förändring 

2004 2005 2006 2007 

USA 4,2 3,6 3,4 2,0 

Japan 2,6 2,2 2,0 1,8 

Kina 9,5 9,5 9,0 8,5 

Euro-zonen 1,8 1,3 1,8 1,9 

OECD 3,4 2,7 2,9 2,3 

Världen 

Källor: OECD, SEB 

5,1 4,4 4,4 4,0 

Just nu går världsekonomin igenom ett synkroniserat 

uppsving, med tillväxt samtidigt i alla stora 

regioner: 

Den amerikanska ekonomin visar starkt momentum 

ytterligare ett halvår. Vinster, investeringar 

och framtidstro håller i sig ett tag till, och uppbyggnaden 

efter skadeverkningarna av höstens orkaner 

ger en extra tillväxtimpuls under inledningen av 

året. Därefter mattas ekonomin gradvis under andra 

halvåret 2006 när Feds räntehöjningar börjar bita 

och bl a kyler av husmarknaden. 2007 hamnar 

tillväxten runt 2 procent; betydligt under trend. 

Kina fortsätter att växa starkt. Den låga inflationen 

gör att någon drastisk åtstramningspolitik inte 

behövs. 

Japan har kommit upp på fast mark. Tillväxten 

dämpas något efter årets starka upphämtning, men 

ligger kvar över trend. Orsakerna är både strukturella 

– en gradvis modernisering av ekonomin samt 

sundare balansräkningar – och konjunkturella – 

såväl stark export till Kina som växande inhemsk 

efterfrågan. Den japanska pånyttfödelsen utgör 

därmed en stark expansionistisk kraft för världsekonomin. 

Euro-området får också ett visst uppsving på kort 

sikt. Industrikonjunkturen är på väg upp och får 

extra draghjälp av en svagare euro den närmaste 

tiden. Å andra sidan ser politiska bakslag i flera 

stora länder ut att försena nya reformer. Otillräcklig 

dynamik och svag arbetsmarknad bromsar därför



utvecklingen på lite sikt. Tillväxten stannar därför 

på knappt 2 procent de närmaste åren. 

Ryssland och Östeuropa fortsätter sin starka 

uppgång under hela vår prognosperiod. 

Skilda cykliska inflationsmönster 

Vår inflationsanalys grundar sig på både kortsiktiga 

och långsiktiga överväganden. I det korta perspektivet 

är utsikterna blandade. Mycket tyder på att energipriserna 

har toppat och därmed bidrar till fallande 

inflation nästa år när årets höjningar faller ur inflationstalen. 

Å andra sidan innebär fortsatt hög global 

tillväxt att pressen uppåt på övriga råvarupriser består. 

I denna situation blir den cykliska positionen avgörande 

för hur stort genomslaget blir i konsumentledet. 

Skillnaderna mellan USA och Euro-zonen framstår i 

detta perspektiv som stora: 

I USA har konjunkturuppgången hunnit betydligt 

längre än på den europeiska kontinenten. 

Sysselsättningen har stigit under en längre tid och 

kostnadsökningen är snabbare. Oljepriset slår 

igenom med större kraft. Efter många år med 

dämpade prisökningar har nu efterfrågeökningen 

nått så långt att allt fler företag förmår höja sina 

priser; deras ”pricing power” har återvänt. Denna 

cykliska inflationspress kommer att stiga 

gradvis det närmaste året. 

I Euro-zonen är konjunkturuppgången i sin 

linda, arbetsmarknaden fortsatt svag och löneökningarna 

låga. Normalt sett tar det också relativt 

lång tid innan en starkare tillväxt ger inflationstendenser. 

I första skedet minskar snarast prisökningstakten 

eftersom vinsterna kan förbättras genom 

volymökningar. De strukturpolitiska problemen gör 

därtill att tillväxtuppgången inte håller i sig tillräckligt 

länge för att generera någon påtaglig inflation 

inom överskådlig tid. Det svaga underliggande 

inflationstrycket återspeglas i att kärninflationen 

6 

fallit tillbaka till 1¼ procent. När baseffekterna från 

årets oljeprisuppgång gradvis faller bort under 

första halvåret nästa år kommer också den totala 

inflationen att falla ned en bit under 2 procent. 

Under 2007 kommer dock en ny uppgång, som 

förstärks av en tysk momshöjning, vilken bidrar 

med 0,4-0,5 procentenheter. 

1 

Timlönekostnader 

Euro-zonen 

9 


9 

0 

98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 

8 

8 

Källor: Eurostat, BLS, SEB 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

97 98 99 00 01 02 03 04 05 

Euro-zonen USA 

Källor: Eurostat, BLS 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

5 

4 

3 

2 

Inflationen i Euro-zonen och USA 


USA 

Prognos 

SEB 

Långsiktiga krafter håller emot 

hög inflation 

Att den amerikanska konjunkturuppgången i kombination 

med höga oljepriser nu ger en viss inflationsuppgång 

betyder inte att den globala trenden har skiftat 

mot påtagligt högre inflation. Sett i ett längre tidsperspektiv 

är det i stället slående hur timid inflationsuppgången 

varit jämfört med tidigare perioder av stark 

tillväxt och stigande oljepris. Vår tolkning av detta är 

att starka disinflationistiska krafter fortsätter att verka: 

Centralbankernas trovärdighet som inflationsbekämpare 

är oanfrätt. Inflationsförväntningarna 

ligger stabilt, vilket minskar risken för att oljeprishöjningarna 

ska sprida sig via kompenserande 

lönekrav. 

Globaliseringen håller uppe konkurrenstrycket i 

många sektorer, vilket bl a gör det svårare än förut 

att vältra över råvaruprisökningarna på konsumenterna. 

Produktivitetstillväxten i världen fortsätter att 

vara god. Länder med höga prisnivåer – så som 

Norge och Sverige – genomgår en historisk fas, 

där den relativa prisnivån gradvis pressas ned. 

Den positiva utbudschock som Kinas och Indiens 

inträde på den globala scenen innebär fortsätter att 

sätta sin prägel på såväl varumarknader som 

arbetsmarknad. Arbetare – och i ökad grad även 

tjänstemän – i internationellt konkurrensutsatta 

sektorer i de ”gamla” industriländerna får allt 

svårare att pressa upp lönerna. Vi ser heller inga 

tecken på att prispressen på industrivaror från 

kinesisk export håller på att mildras. 

5 

4 

3 

2 

1 

0

Dessa faktorer ger sammantaget en starkt återhållande 

effekt på inflationen. Vi räknar med att den långsiktiga 

inflationstakten i OECD-området ligger runt 2 

procent – högre i tjänstesektorn och betydligt lägre 

för industrivaror. Under svagare konjunkturfaser 

kommer priserna i viktiga sektorer att ligga still eller 

falla – varvid finansmarknaderna blir nervösa över 

deflationsrisken. Under starkare konjunkturfaser eller i 

samband med utbudsstörningar i energisektorn 

kommer inflationstakten att ligga över trenden – 

varvid marknaderna blir nervösa över inflationens 

återkomst. Just nu är världsekonomin i den sistnämnda 

fasen. Vi menar således att inflationsoron är 

överdriven – precis som vi hävdade att deflationsoron 

2003-04 var överdriven. 

Ett hot mot inflationsutsikterna på lite längre sikt – 

som framhävs av bl a ECB – skulle vara att den långa 

perioden av låga räntor har resulterat i en kraftig 

monetär expansion. Den ackumulerade ökningen av 

penningmängden skulle, med ett traditionellt monetaristiskt 

synsätt, i sig själv utgöra ett latent inflationshot. 

Vi har dock svårt att se detta argument som 

speciellt starkt, eftersom det har visat sig mycket 

svårt att hitta något stabilt samband mellan penningmängd 

och inflation. 

14 

12 

10 

8 

6 

4 

2 

0 

80 85 

Källor: OECD, SEB 

Inflation i OECD-området 


90 

Försiktig ränteuppgång 

Mot denna bakgrund förutser vi en tämligen försiktig 

global ränteuppgång under det närmaste året, med 

USA i spetsen. 

Federal Reserve 

Fed fortsätter uppåt, till den nivå där styrräntan 

äntligen ”biter”, dvs då huspriserna börjar dämpas, 

hushållssparandet ökar och kärninflationen tydligt 

stannar vid 2-procentsstrecket. 

Vi tror att Fed kommer att stanna först vid en nivå 

på 5 procent; marginellt högre än i förra Nordic 

Outlook och något aggressivare än vad som prisas in. 

Skälet till att Fed måste upp så högt är att gamla 

95 

00 

05 

14 

12 

10 

8 

6 

4 

2 

0 


7 


samband ändrat karaktär; styrräntehöjningen har 

hittills inte lett till någon dämpning av husprisökningen, 

och uppgången av långräntorna har också varit 

mer måttlig än normalt. Vi tror inte att bytet av Fedchef 

har någon betydelse för räntepolitiken under det 

närmaste året. 

Med den bild vi har av en amerikansk ekonomisk 

inbromsning under andra halvåret 2006 och i början 

av 2007 blir perioden med 5 procents Fed-funds-ränta 

tämligen kort. Redan i början av 2007 börjar en 

sänkningsfas, för att lägga en kudde under nedgången 

av husmarknaden och konjunkturen. 

Den europeiska centralbanken 

ECB har de senaste månaderna visat upp en allt mer 

hökaktig retorik och tydligt signalerat att man ser 

allvarligt på den för tillfället alltför höga inflationen i 

Euro-zonen (ca 2½ procent, att jämföra med målet 

strax under 2 procent). Vi måste ta dessa signaler 

på allvar. Under de närmaste månaderna kan ECB 

peka på en kombination av hög faktisk inflation, 

förbättrad konjunktur och snabb monetär expansion. 

Trots vår prognos om att inflationstakten viker ned 

igen under loppet av 2006 räknar vi därför med att 

ECB följer upp sina hårdföra varningssignaler och 

höjer styrräntan med 25 räntepunkter i december 

och ytterligare 25 punkter i början på nästa år. 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

Styrräntor 

Procent 

1 

Euro-zonen: Refiränta (Tyskland fram till 1999) 

USA: Fed funds 

0 

98 99 00 01 02 03 04 05 

Källor: ECB, Fed, SEB 

Men när inflationen viker nedåt i vår kan ECB vila på 

hanen. Nivån 2,50 procent blir bestående året ut, och 

nästa höjning kommer inte förrän i början av 2007. 

Vår tror således på mindre aggressiva räntehöjningar 

än vad marknaden förväntar sig. 

Bank of Japan 

I Japan börjar deflationen släppa greppet; vår prognos 

är att inflationen blir 0,3 procent 2006 och 0,5 procent 

2007. Det öppnar för Bank of Japan att lämna 

nollräntepolitiken. Den första, försiktiga höjningen 

kommer under andra halvåret 2006. 

06 

Prognos 

SEB 

07 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0



Låga reala obligationsräntor 

Olika inflations- och korträntemönster sätter sina 

avtryck på obligationsräntorna. Till en början motsvaras 

ränteuppgången av stigande inflation, vilket gör att 

realräntorna ligger kvar på låg nivå. Efter hand som 

inflationen faller tillbaka får vi också se en viss 

uppgång i realräntan. 

Skälen bakom de låga realräntorna är väl kända. 

Fortfarande är sparandet i världsmåttstock högt, 

medan investeringarna är ovanligt låga i förhållande till 

vinstnivån. Samtidigt är tillgången på likviditet god, 

delvis tack vare de låga styrräntorna under senare år. 

Kombinationen av förhållandevis låg efterfrågan på 

kapital och stort utbud pressar tillbaka priset på kapital 

– dvs realräntan. 

Även under nästa år kommer efterfrågan på långa 

obligationer att ligga ovanligt högt i många länder, till 

följd av förändrade placeringsregler för fonder och 

försäkringsbolag (såsom det svenska ”trafikljussystemet”). 

När placerarna åläggs att bättre matcha tillgångsslagen 

och hålla nere risken, blir följden ofta att 

de efterfrågar långa statsobligationer, vilket bidrar till 

att hålla nere de långa obligationsräntorna. 

Detta talar således för att ränteuppgången blir måttlig, 

även om en överdriven marknadsoro för inflationen 

kan stöka till det på kort sikt. 

Vår prognos är att den amerikanska 10-årsräntan 

toppar på 5,10 redan under våren 2006. 

Därefter faller den tillbaka, då husmarknaden 

bromsar och den amerikanska ekonomin saktar in. 

På grund av den låga europeiska inflationen förblir 

nivån i Tyskland betydligt lägre; i slutet av 2006 

ligger 10-åringen bara på 3,90. 

I Japan börjar räntorna en försiktig uppgång – 

från låg nivå – i samband med att deflationen 

släpper och BoJ börjar höja. 

Räntedifferensen mellan USA och Tyskland fortsätter 

således att vidgas ytterligare en tid både för korta och 

långa räntor, innan den långsamt börjar krympa. Även 

mellan hög- och lågriskobligationer kommer spreadarna 

att vidgas. ECB:s hot att vägra acceptera statsobligationer 

från Italien, Grekland och Portugal som 

säkerhet medför också vidgade spreadar inom Eurozonen. 

Kombinationen av god tillväxt ytterligare en tid, parat 

med fortsatt låga räntor talar för att börsklimatet 

förblir gott. I år har de europeiska börserna gått 

starkare än de amerikanska; huvudskälet har varit att 

Fed:s räntehöjningar tyngt USA-börserna. Valutaförsvagning 

har tillika givit stöd åt börserna i Europa och 

Japan. Om vi har rätt i att Fed-cykeln toppar redan i 

vår, kan de amerikanska börserna i viss grad få 

förnyad kraft, trots att tillväxten mattas mot slutet av 

året. 

8 

Starka krafter drar dollarn åt olika håll 

På kort sikt domineras växelkurserna av räntedifferensens 

utveckling. Den vidgade spreaden mellan USA 

och Euro-zonen har under senare tid bidragit till 

dollarstyrka gentemot euron. Problemen i den europeiska 

ekonomiska politiken – urholkningen av stabilitetspakten, 

nederlagen för förslaget till nytt EU-fördrag, 

fiaskot för Lissabonprocessen, de politiska kriserna i 

Tyskland, Frankrike och Italien – har ytterligare 

accentuerat eurons svaghet. 

På kort sikt kommer ECB:s höjningar att bromsa 

denna trend. Men eftersom Fed ändå fortsätter upp ett 

tag till, räknar vi med att EUR/USD fortsätter ned 

till en nivå runt 1,13 innan det till våren står klart att 

Fed är klar med räntehöjningarna. 

På längre sikt står vi dock fast vid att det rekordstora 

amerikanska bytesbalansunderskottet måste försvaga 

dollarn handelsviktat. När räntedifferensen mot Eurozonen 

börjar krympa under 2006, och i än snabbare 

takt under 2007, kommer denna process igång. Vid 

det laget har också de japanska räntorna börjat dra sig 

uppåt, vilket minskar japanska placerares beredvillighet 

att placera i dollar. 

Det mesta tyder dock på att dollarfallet inte blir 

speciellt dramatiskt. Vid slutet av nästa år står dollarn i 

1,20 för att försvagas ytterligare till 1,25 mot slutet av 

2007. Huvudskälet till den måttfulla försvagningen är 

att det stora dollarinflödet från asiatiska centralbanker 

knappast kommer att reverseras på något abrupt sätt. 

Vi räknar med att de asiatiska centralbankerna långsamt 

och försiktigt minskar dollarandelarna i sina 

valutareserver och samtidigt accepterar en gradvis 

appreciering av sina valutor mot dollarn. 

102,5 

100,0 

97,5 

95,0 

92,5 

90,0 

87,5 

85,0 

82,5 

Växelkurser mot yuan 

Index januari 2005=100 

102,5 

100,0 

97,5 

95,0 

92,5 

90,0 

87,5 

85,0 

82,5 

jan feb mar apr maj jun 

05 

jul aug sep okt nov 

EUR/CNY USD/CNY JPY/CNY 

Källa: EcoWin 

Kina är centralt i detta sammanhang eftersom de 

handelspolitiska spänningarna är som störst mellan 

Kina och USA. Den kinesiska valutareformen i juli i år 

sades skapa en valutakorg, mot vilken yuanen skulle 

hållas stabil. Efter den första 2-procentiga uppskriv-

ningen mot dollar i juli har dock förändringarna varit 

mycket små, sammanlagt en glidande appreciering på 

ytterligare marginella 0,2 procent. Samtidigt går det 

inte att urskilja några vikter som ger en konsistent 

korgknytning. Vår slutsats är att de kinesiska myndigheterna 

trots allt tal om en korg i praktiken 

fortfarande har en dollarpeg, om än med större 

flexibilitet än förut. Vi räknar med att yuanen gradvis 

skrivs upp mot dollarn under vår prognosperiod, med 

Riskbilden: Nedåt i USA, uppåt i Europa 

Vår huvudprognos innebär att världsekonomin tar ett 

litet steg i riktning mot minskade globala obalanser. 

Fed höjer räntan tills USA bromsar in, de amerikanska 

husprisernas ökning mattas och hushållssparandet 

stiger, Kina revalverar och andra asiatiska 

länder följer med. Dollarn deprecieras i ordnade 

former. Den region som i detta avseende ger minst 

bidrag till en konstruktiv politik är Europa, där politiska 

blockeringar hindrar en moderniserande reformpolitik. 

För USA:s del ligger risken främst på nedsidan. Det 

är inte särskilt svårt att måla ett alternativscenario, 

där anpassningen blir betydligt mer smärtsam. 

Detta kan ta sig följande form: Inflationshotet visar sig 

bli svårare än vad vi räknat med i denna prognos; 

kärninflationen rör sig påtagligt uppåt, vilket tvingar 

Fed till betydligt kraftfullare ingrepp, med räntehöjningar 

upp mot 6 procent. Obligationsräntorna följer 

med uppåt. I det läget är den amerikanska ekonomin 

sårbar. Hushållen kan reagera på den högre nominella 

räntenivån med att snabbt dra upp sitt sparan- 


9 


5 procent om året. Den effektiva apprecieringen har 

det senaste året varit betydligt kraftigare än uppskrivningen 

mot dollarn eftersom de flesta andra asiatiska 

valutorna försvagats mot dollarn. Framöver räknar vi 

dock med att yuanens handelsvägda appreciering 

dämpas av att också andra asiatiska valutor återtar sin 

styrka gentemot dollarn. 

de, vilket skulle föra in USA i en regelrätt recession 

under 2007. 

För euro-området kan vi i stället se vissa möjligheter 

på uppsidan. Skulle arbetslösheten fortsätta ned 

en bit till kan detta smitta av sig i ökad hushållsoptimism. 

Detta skulle i sin tur förstärka den positiva 

stämningen i näringslivet och utgöra en katalysator 

för en bredare investeringsuppgång. Konjunkturuppgången 

skulle då få en så självbärande kraft att de 

politiska orosmolnen först på längre sikt skulle göra 

sig gällande. I det läget kommer ECB att höja mer än 

i vår prognos. 

Valutamarknaden har under lång tid hört varningar 

om ett framtida dollarfall. Negativa ekonomiska 

nyheter i USA kan föranleda marknadsaktörerna att 

dra slutsatsen att tiden är kommen. När den valutajusterade 

förväntade avkastningen på dollartillgångar 

då faller, kan buffelhjordsmentalitet medföra tillfälliga 

rusningar som förorsakar stora kast på valutamarknaden.

USA 


Ökande spänningar 

Styrka dominerar närmaste halvåret 

Kärninflationen smyger uppåt 

Fed i allt svårare bryderi 

Huspriser avgör graden av avmattning 

Den amerikanska ekonomin har uppvisat påfallande 

styrka den senaste tiden. Den positiva omsvängning 

från vårens ”soft patch” som påbörjades under 

sommaren har förstärkts under hösten, trots störningar 

från höga energipriser och orkankatastrofer. 

Samtidigt har inflationsmolnen tornat upp sig från 

flera håll. Produktivitetsökningarna har fallit tillbaka, 

samtidigt som stigande priser på energi och andra 

råvaror har skärpt inflationstrycket. 

Obalanserna i ekonomin har samtidigt fortsatt 

att förvärras. Bytesbalansunderskottet har nått nya 

rekordnivåer, medan hushållssparandet nu är negativt. 

Hushållen har således hållit uppe sin konsumtion trots 

att energipriserna gröpt ur inkomstflödet. Den lånebaserade 

konsumtionen har stimulerats av stigande 

husförmögenheter, men fläckvis börjar nu fastighetsmarknaden 

visa tecken på övervärdering och de 

spekulativa inslagen på marknaden har tilltagit. 

Federal Reserve har därmed hamnat i en allt 

besvärligare situation. Stark tillväxt, stigande 

inflationstryck och förvärrade obalanser i ekonomin 

talar på kort sikt för en fortsatt åtstramning av penningpolitiken. 

Det ter sig dock allt svårare för Fed att 

hitta den smala väg som gör att ekonomins drivkrafter 

kan växla från räntekänsliga delar som husbyggande 

och konsumtion av sällanköpsvaror till mindre räntekänsliga 

delar som export och investeringar – utan att 

husmarknaden kyls av alltför snabbt. 

Vår prognos bygger på att Fed ändå lyckas hyggligt. 

Styrräntan fortsätter upp till 5 procent och husprisstegringen 

mattas, vilket dämpar hushållens förmögenhetstillväxt. 

Därmed dämpas efter hand även 

konsumtionsökningen, men inte så mycket att USA 

sjunker ned i recession. 

Momentum består det närmaste halvåret 

Tillväxten tredje kvartalet blev så stark som 3,8 

procent, trots att de värsta produktionsstörningarna 

från orkankatastroferna torde vara hänförliga till 

september. På kort sikt tyder det mesta på att styrkan 

i ekonomin kommer att bestå: 

Gradvis kommer nu effekter av återuppbyggnadsarbetet 

efter orkanerna Katrina och Rita att dominera, 

vilket kommer att ge en positiv tillväxteffekt 

framför allt i början på nästa år. 

10 

Avmattningen i våras drevs i hög grad av lageravveckling, 

och lagren har därefter fortsatt att tömmas. 

Följs historiska mönster kommer därför en 

lagerkorrektion att ge ansenliga bidrag till tillväxten 

de närmaste 2-3 kvartalen. 

Sentimentetsindikatorerna signalerar en stabil 

tillväxt på kort sikt. Den senaste ISM-siffran 

bekräftade tydligt att det positiva sentimentet 

överlevt hotbilder från energipriser mm. 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

USA: Bruttonationalprodukt 

Procent 

-2 

1999 2000 2001 

Källor: BLS, SEB 

Årlig % förändring 

Annualiserad % förändring 

2002 

2003 

2004 

2005 

Prognos 

SEB 

2006 

2007 

Vändning efter sommaren 

Vår bedömning är att de expansiva krafterna 

behåller sitt övertag ytterligare 2-3 kvartal och att 

ekonomin då fortsätter att växa något över trend. 

Därefter är det troligt att de samlade effekterna av 

bestående höga energipriser och räntehöjningar med 

åtföljande avmattning på husmarknaden gör att 

hushållens konsolideringsprocess äntligen påbörjas. 

Prognosen innebär att tillväxttakten halveras och 

ligger runt 2 procent under senare delen av 

prognosperioden. Det är en syn som är svagare än 

konsensus. 

Investeringsaktiviteten mattas i viss mån som en följd 

av konsumtionsdämpningen, inte minst genom att det 

tidigare så expansiva husbyggandet kyls av ordentligt. 

Däremot kan utrikeshandeln utgöra en viss motkraft. 

Omvärldsefterfrågan förblir stark genom att den höga 

tillväxttakten bibehålls i Kina och en rad andra tillväxtmarknader 

samtidigt som Europa och Japan långsamt 

går åt rätt håll. En svagare dollar i kölvattnen av en 

gradvis mjukare Fed-politik under 2007 kommer 

också att gynna exportutsikterna. 

Finanspolitiken kommer inte att bidra till att dämpa 

nedgången. På kort sikt kommer Katrinakatastrofen 

att gräva ytterligare hål i den federala budgeten. Vi 

uppskattar att budgetbelastningen totalt hamnar runt 

100 mdr USD, motsvarande närmare 1 procent av 

BNP. Detta bidrar till den kortsiktiga tillväxtinjektionen, 

men innebär å andra sidan att utrymmet för att mildra 

en kommande avmattning urgröps. 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2

Kärninflationen kryper uppåt 

Stigande energipriser i kölvattnet av Katrina drev i 

september upp KPI-inflationen till hela 4,7 procent. 

Även om oktobersiffran var betydligt lägre efter att 

bensinpriserna fallit tillbaka, indikerar flera faktorer att 

den amerikanska ekonomin är inne i en bredbaserad 

inflationsuppgång. Stigande enhetsarbetskostnader, 

främst beroende på avtagande produktivitetstillväxt, 

innebär ett underliggande pristryck. Prisuppgången i 

producentledet är stark och bred, vilket understryks 

av att företagen i de flesta branscher uppger en stark 

tro på sin förmåga att kunna höja priserna. 

5.0 

4.5 

4.0 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

Kärninflation 

KPI 

0.5 

98 99 00 

Källor: BLS, SEB 

USA: Inflation 


01 

02 

03 

Bilden är emellertid inte entydig. Kärninflationen har de 

senaste 3-4 månaderna överraskat på nedsidan. Vår 

prognos innebär dock att kärninflationen återigen 

vänder upp något det närmaste halvåret. Vanliga 

cykliska krafter kommer – helt i linje med ett normalt 

konjunkturförlopp – att göra sig allt mer gällande i takt 

Vad hände efter oljeprishöjningarna 

på 1970-talet? 

Det stora gapet mellan ”headline”-inflationen – den 

totala inflationen – och kärninflationen reser frågan 

om hur sådana diskrepanser historiskt sett har 

slutits. Erfarenheterna från 1970-talet är bara delvis 

relevanta, men kan ändå vara av intresse att studera. 

Som grafen visar dröjde det efter oljeprishöjningarna 

1973 nästan exakt ett år innan dessa spred sig in i 

kärninflationen. Vid den andra oljeprischocken var 

fördröjningen mindre, ett knappt halvår. 

Erfarenheterna kan tolkas som illavarslande; spridningen 

kommer men med en sådan fördröjning att 

dagens låga kärnsiffror bara är tillfälliga. Samtidigt är 

det också viktigt att notera att kostnaderna då började 

skena innan kärninflationen tog fart. En produktivitetskollaps 

kombinerad med kompensation på lönesidan 

drev upp enhetsarbetskostnaden. I dag har 

oljeprisuppgången skett i ett helt annat ekonomiskt 

klimat, där den låga inflationen har dominerat i över 

04 

05 

06 

Prognos 

SEB 

07 

5.0 

4.5 

4.0 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

11 

USA 


med att resursutnyttjandet fortsätter att stiga. Produktivitetsavmattningen 

fortsätter och möjligheterna att ta 

ut högre priser ökar i takt med tilltagande flaskhalsproblem. 

Det är således inte troligt att Fed kan räkna 

med någon lättnad på inflationssidan på kort sikt. 

Trots oroväckande inflationssignaler och erfarenheterna 

från 1970-talet bör man inte överdriva inflationshotet. 

Det mesta tyder på att inflationstrycket på 

sikt åter dämpas. När energiprisuppgången faller ur 

inflationstalen sjunker inflationen igen. Underliggande 

konkurrensförhållanden kommer att förhindra långtgående 

kompensationkrav på lönesidan. Samtidigt bidrar 

det globala trycket och den amerikanska ekonomins 

underliggande flexibilitet till att produktiviteten återgår 

till sin starka underliggande trend när den cykliska 

nedgången väl är förbi. 

Fed toppar på 5 procent 

I nuläget annonserar Fed tydligt att man är beredd att 

fortsätta höjningarna så länge tillväxten ser robust ut 

och inflationshotet hänger tungt i bakgrunden. Oron 

för de allt högre huspriserna och allt osundare kreditgivning 

har också blivit tydligare motiv för räntehöjningar. 

Bytet av Fed-chef får knappast någon betydelse för 

räntepolitiken. Ben Bernanke har visserligen haft ett 

visst rykte som ”duva”, i hög grad baserat på att han 

för några år sedan starkt argumenterade för att Fed så 

aggressivt som möjligt skulle bekämpa en hotande 

deflation. Å andra sidan har han varit drivande för att 

Fed ska införa ett tydligare inflationsmål, bl a genom 

att introducera den löst formulerade ”comfort zone” 

på en kärninflation mellan 1 och 2 procent som ofta 

ett decennium. En annan viktig skillnad är att oljeberoendet 

är betydligt mindre idag än på 1970-talet. 

15,0 

12,5 

10,0 

7,5 

5,0 

2,5 

0,0 

USA: Inflation och enhetsarbetskostnad 

70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 

KPI, årlig procentuell förändring 

Kärninflation, årlig procentuell förändring 

Enhetsarbetskostnad, 4 mån glidande medelvärde 

15,0 

12,5 

10,0 

7,5 

5,0 

2,5 

0,0 

Källa: BLS

USA 


nämns av Fed-företrädare. Skulle detta mål tas 

bokstavligt borde det implicera en fortsatt tydlig 

uppgång av styrräntan. Den troliga är dock att Bernanke 

sätter kontinuiteten i högsätet och undviker 

någon tydlig kursändring av Fed-skutan. 

Vi räknar med att Fed via kvartsprocentssteg fortsätter 

upp till 5 procents styrränta, strax över vad 

konsensussynen räknar med. Med den bild vi har av 

en amerikansk ekonomisk inbromsning under andra 

halvåret 2006 och början av 2007 blir perioden med 5 

procents styrränta tämligen kort. Redan i början av 

2007 börjar en sänkningsfas, för att lägga en kudde 

under dämpningen av husmarknaden och konjunkturen. 

Husmarknaden central 

Flera av de frågor som dominerar debatten om den 

globala och amerikanska ekonomin knyts samman i 

husmarknadens utveckling. Det låga hushållssparandet 

USA är en nyckelfaktor bakom obalanserna i de 

globala handelsflödena. När nu räntepolitiken är på väg 

att läggas om, blir också reaktionsmönstret på den 

amerikanska husmarknaden avgörande för om politiken 

i slutändan ska visa sig lyckosam. 

Måttlig uppgång internationellt sett 

Den amerikanska prisuppgången på bostäder 

sticker inte ut i ett internationellt perspektiv. Ett antal 

länder, speciellt i den anglosaxiska världen, har haft 

betydligt högre ökningstakt. 

Prisuppgång sedan 1997, procent 

USA 79 

Australien 113 

Storbritannien 155 

Spanien 171 

Irland 196 

Källa: The Economist 

Av flera skäl kan dock den amerikanska situationen 

vara extra känslig. Länkarna mellan husmarknaden 

och ekonomin i övrigt tycks vara starkare i USA. 

Samtidigt innebär det negativa hushållssparandet en 

potential för snabba omslag och obalanserna mot 

utlandet ger en exponering som snabbt kan få 

konsekvenser för dollarn. 

Bostadspriserna har fortsatt uppåt trots att Fed höjt 

styrräntan med 300 punkter och varningar om prisbubbla 

förekommit en längre tid. Flera skäl ligger 

bakom detta: 

Svag respons på långräntesidan har gjort att 

uppgången på bundna räntor varit liten. 

Bostadslånesystemet – som gör det enkelt och 

billigt att lägga om lån – innebär att effekterna av 

räntehöjningar kommer med större fördröjning och 

är mindre transparenta än i Europa. 

12 

Spekulationslagen i marknaden tycks ha tilltagit. 

Den långa perioden av prisuppgång har medfört att 

allt fler köper hus för att dra nytta av en – som 

man hoppas – fortsatt värdestegring. 

Kreditkraven har sänkts och olika sätt att 

minska den kortsiktiga låne- och amorteringsbördan 

har lanserats. 

Dessa faktorer har skjutit upp prisavmattningen – men 

flera av dem innebär förstås att risken för en kraftig 

korrektion ökat. 

17,5 

15,0 

12,5 

10,0 

7,5 

5,0 

2,5 

0,0 

-2,5 

USA: Huspriser, nybyggnation 


17,5 

15,0 

12,5 

10,0 

-5,0 

-5,0 

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 

Källa: US Department of Commerce 

Måttlig övervärdering 

Ett traditionellt sätt att mäta graden av övervärdering 

är att ställa husprisutvecklingen i relation till nivån på 

en rad variabler i ekonomin som inkomst, löner, hyror, 

allmänna prisnivån eller nybyggnadskostnaden (Tobins 

q). Dessa relationer pekar i genomsnitt på en övervärdering 

av huspriserna i storleksordningen 25 procent. 

USA: Betalningsförmåga 

95,0 

155 

92,5 

150 

90,0 

145 

87,5 

140 

85,0 

135 

82,5 

130 

80,0 

125 

77,5 

120 

75,0 

115 

72,5 

110 

70,0 

105 

67,5 

100 

65,0 

95 

90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 

Förstagångsköpare Totalt 

Motargumentet är att en rad underliggande faktorer 

förändrats i en riktning som motiverar högre priser. 

Detta gäller framför allt tron på att man kan räkna 

med lägre räntenivåer under överskådlig tid. Demografiska 

förändringar och förbättrad standard på husen är 

andra faktorer som nämnts. 

7,5 

5,0 

2,5 

0,0 

-2,5 

Källa: National Association of Realtors

Vår slutsats är att det inte är så lätt att påvisa någon 

kraftig övervärdering för den amerikanska marknaden 

som helhet, men att de senaste årens prisuppgång i 

kombination med uppluckringen av kreditkraven ändå 

fört in marknaden på osunt territorium. Vissa regionala 

marknader ter sig klart övervärderade. 

Tidiga indikatorer som betalningsförmåga samt 

omsättningsindikatorer avseende såväl efterfrågan 

(låneansökningar) som utbudssidan (försäljningstid) 

tyder nu på att svalare tider närmar sig. Direkta 

prisfall i vissa extremt heta områden har också 

registrerats. 

Effekter på privat konsumtion 

Ränteförändringar och husprisökningar påverkar den 

privata konsumtionen framför allt via två kanaler: 

Ränteförändringarna påverkar köpkraften direkt 

genom förändrade disponibelinkomster. 

Stigande huspriser ger ökad förmögenhet, som i sin 

tur slår igenom i ökad konsumtion. Denna effekt 

registreras i statistiken som sjunkande sparkvot. En 

mekanism varigenom detta sker är när hushållen 

använder utrymmet från värdeökningen till nya 

konsumtionslån. 

Under perioden 2001-03 när Fed sänkte räntan 

pressade stigande huspriser ned sparkvoten samtidigt 

som räntefallet gav hushållen påtagliga inkomsttillskott. 

Den senare effekten förstärktes av möjligheterna 

att lägga om även bundna lån till nya lägre räntesatser. 

Det senaste året har förmögenhetseffekten verkat 

med närmast accelererande styrka. I takt med 

gradvisa Fed-höjningar har dock inkomsteffekten 

slagit om – den ger nu krympande köpkraft. Styrkan 

i detta omslag mildras dock av den mycket måttliga 

långränteuppgången och att många hushåll ligger kvar 

med bundna räntor på mycket låg nivå. 

13 

USA 


Om huspriserna skulle plana ut eller t o m falla samtidigt 

som högre räntor pressar ned inkomsttillväxten 

skulle förutsättningarna för konsumtionen radikalt 

förändras. En uppskattning är att konsumtionstillväxten 

skulle dämpas med ungefär 1-1½ procentenheter 

enbart som en följd av att den expansiva förmögenhetseffekten 

bortfaller. Därtill kommer att räntorna 

fortsätter att glida uppåt, vilket pressar ned inkomsttillväxten. 

Vår slutsats är därmed att konsumtionsökningen är 

klart känslig för huspriserna. I vår huvudprognos 

mattas husprisökningen gradvis av, vilket bidrar till att 

konsumtionstillväxten dämpas från nuvarande 3½-4 

procent till knappt 2 procent. Skulle stigande räntor 

förorsaka en brutalare avkylning av husmarknaden 

med t o m fallande priser skulle förstås effekten bli än 

större. 

Spridningseffekter 

Eftersom den privata konsumtionen utgör drygt två 

tredjedelar av BNP, slår en långsammare konsumtionsökning 

direkt på den ekonomiska tillväxten i stort. 

Detta är en viktig faktor bakom den dämpade BNPtillväxt 

som redovisas i vår prognos för 2007. 

Men en avkylning av husmarknaden får också andra 

konsekvenser. Byggsektorn har varit en viktig motor 

för tillväxt och sysselsättning i den amerikanska 

ekonomin de senaste åren. Bostadsinvesteringarna 

ligger nu på över 6 procent av BNP; en rekordhög 

nivå. Samtidigt kommer nästan en tredjedel av de nya 

jobb som skapats sedan vändningen på arbetsmarknaden 

2001 från husbyggandet. 

En avkylning av husmarknaden kommer att innebära 

att denna viktiga motor i den amerikanska ekonomin 

kommer att hacka rejält. Därmed också sagt att en 

starkare sättning än den som ligger i vår prognosbild 

är den enskilt största nedåtrisken i prognosen.

Japan 


Det ljusnar 

Stark konjunktur stabiliseras 

Mandat för reformer 

Den ekonomiska politiken normaliseras – 

långsamt 

Den japanska ekonomin är uppe på fastare mark. 

Tillväxten i år blir den starkaste på ett decennium. 

Nästa år når den nästan lika högt samtidigt som 

deflationen äntligen börjar släppa sitt grepp. Men det 

är för tidigt att ropa hej: Den ekonomiska politiken har 

de senaste åren varit ohållbart expansiv och måste 

gradvis återföras till ett mer normalt läge. Budgetunderskottet 

skall krympas och styrräntan höjas. Allt 

detta ska åstadkommas utan att bryta nacken av 

uppgången. 

Både strukturell och konjunkturell 

förbättring 

Flera faktorer ligger bakom den starkare ekonomin. 

Femton års gnetande efter den brustna börs- och 

fastighetsbubblan har sanerat exportföretagens 

balansräkningar – vilket bidragit till att bankernas 

problemkrediter minskat påtagligt det senaste året. 

Därmed har det finansiella systemet blivit mer robust. 

Samtidigt har de speciella japanska särdragen – 

sammanhållna företagsgrupper, livslång anställning, 

stark kollektivism – allt mer luckrats upp inom industrin, 

till förmån för en mer anglosaxisk aktieägarkultur. 

Sannolikt medför dessa gradvisa strukturförändringar 

hyggliga produktivitetslyft några år framöver. 

Konjunkturellt har Japans ekonomi kunnat dra nytta av 

den snabbväxande grannen Kinas väldiga marknad och 

låga produktionskostnader. I takt med att ekonomin 

stabiliserats och arbetslösheten börjat sjunka har 

också hushållssparandet efter hand fallit. 

Under andra halvåret har optimismen tilltagit. För 

första gången på ett decennium ökar nu antalet 

heltidsanställda. Sentimentsindikatorer inom industrin 

visar en stabil tro på fortsatt ekonomisk uppgång, 

vilket ger hopp om stigande industriinvesteringar. 

Börsen har stigit. 

Inför 2006 fortsätter dessa krafter att verka. Stigande 

sysselsättning ger ökad köpkraft, samtidigt som 

investeringarna fortsätter upp. Exporten till Kina stiger 

ytterligare. Vi räknar med att BNP-tillväxten i år blir 

2,2 procent; 2006 blir den 2,0 procent – strax över 

konsensussynen. 

Deflationen släpper 

Denna tillväxt ligger strax över den potentiella, varför 

outputgapet krymper något. Samtidigt har fastighets- 

14 

priserna bottnat och på några håll t o m börjat stiga 

igen. Därmed finns äntligen förutsättningar att den 

utdragna deflationsperioden kan ändas. Vi spår en 

inflation på 0,3 procent 2006 och 0,5 procent 2007. 

Detta öppnar för Bank of Japan att börja normalisera 

penningpolitiken. Man har redan aviserat att man 

ämnar reducera de stora likviditetsinjektionerna. Nästa 

– mer symboliskt laddade – steg blir att också släppa 

nollräntepolitiken. Detta sker dock inte förrän 

tydliga inflationsförväntningar etablerats. Vi räknar 

med att den första höjningen äger rum under andra 

halvåret 2006. 

3 

2 

1 

0 

-1 

Japan: Inflation 


-2 

98 99 00 01 02 03 04 

Källor: Ministry of Public Management, SEB 

De fortsatta höjningarna blir försiktiga. En för snabb 

räntehöjning skulle riskera att driva upp sparkvoten 

och än en gång bryta återhämtningen. Processen 

kompliceras dessutom av att finanspolitiken måste 

stramas åt. Budgeten sitter i en kniptång, där de 

stora underskotten måste minskas, samtidigt som 

resurser måste slussas till pensionssystem och åldringsvård 

i takt med att befolkningen åldras. 

Premiärminister Koizumi fick mandat för en uppsnabbad 

reformpolitik i parlamentsvalet i september. 

Sedan dess har han ombildat regeringen och lyft fram 

några reforminriktade yngre politiker som tänkbara 

efterträdare. Men några stora grepp i finanspolitiken 

har inte formulerats. Det sannolika är att Japan även 

på denna punkt kommer att hanka sig fram, med små 

försiktiga steg. En sådan strategi kan vara lyckosam 

åtminstone under några år framöver, medan konjunkturella 

och strukturella faktorer tillsammans ger en 

tillväxt över trend. 

Det största hotet mot denna bild av ett Japan som 

gradvis återvinner styrkan är det höga oljepriset. Bland 

de stora industriländerna är Japan mest sårbart för en 

dyr oljenota. 

05 

Prognos 

SEB 

06 

07 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2

Draken ångar på 

Ännu ingen inbromsning 

Låg inflation 

Långsam revalvering 

Den kinesiska ekonomin ångar på. Medan debatten i 

OECD-området rör risken för inbromsning av tillväxten 

och samtidigt stigande inflation visar Kina den rakt 

motsatta trenden. Medan ekonomkåren för ett par år 

sedan grälade om huruvida Kina skulle hård- eller 

mjuklanda ser många nu Kina som den stora tillväxtmotorn 

i världsekonomin. Låg inflation gör att det 

troligen räcker med en mild åtstramning för att hålla 

ekonomin på spåret – i alla fall det närmaste året. Vi 

räknar med en gradvis uppskrivning av yuanen mot 

dollarn som ett led i åtstramningpolitiken. 

Imponerande kraft 

Förra årets åtstramningsåtgärder gav inledningsvis en 

klar inbromsning av kreditexpansionen, liksom en 

avmattning av investeringarna. Den ekonomiska 

tillväxten har ändå inte bromsat in. Inflationen föll 

tillbaka under slutet av 2004, vilket har bidragit till en 

snabbare uppgång av konsumtionen. Samtidigt har 

exporten accelererat. BNP-tillväxten har därför legat 

kvar på nivån 9½ procent hela detta år. 

Politiken har således varit lyckosam; överhettningsriskerna 

har minskat, utan att tillväxten sjunkit. 

Under senare tid har emellertid nya tendenser till 

obalanser gjort sig gällande. Kredittillväxt och ökning 

av penningmängd har tagit ny fart. De fasta investeringarnas 

årliga ökningstakt har än en gång stigit upp 

mot 25 procent. 

Mot denna bakgrund höjer vi tillväxtprognosen för i 

år till 9,5 procent; 2006 räknar vi med en BNPökning 

på 9 procent. Enorma investeringsprojekt i 

infrastruktur och energiförsörjning bidrar till att hålla 

tillväxten uppe även 2007; vi räknar då med en BNPökning 

på 8,5 procent. 

Trots den höga tillväxten är det troligt att den ekonomiska 

åtstramningspolitiken blir relativt mild det 

närmaste året. Inflationen ligger nu under 2 procent 

och dämpad ökningstakt av löner och råvarupriser 

talar för fortsatt låg inflation den närmaste tiden. 

Samtidigt ligger den förväntade tillväxten trots allt bara 

något över den potentiella. Tilltagande sociala spänningar 

gör också att kommunistpartiets ledning 

prioriterar ekonomisk tillväxt, i syfte att underlätta för 

de bönder som flyttar ut ur jordbrukssektorn att finna 

nya jobb. 

På sikt innebär dock kombinationen av tillväxt över 

trend och snabb kreditexpansion en gradvis uppbyggnad 

av inflationstrycket. Vi räknar med 2 procents 

15 

Kina 


inflation 2006 och 4 procent 2007. Det är därför 

sannolikt att åtstramningen efter hand måste skärpas. 

Mot slutet av 2006 och under 2007 höjer centralbanken 

styrräntan och fler administrativa ingrepp mot 

prisbildningen är sannolika. Vi förutser emellertid inte 

någon dramatisk åtstramning. 

700 

600 

500 

400 

300 

200 

100 

0 

Kina: Valutareserven (exkl guld) 

Miljarder USD 

93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 

Källa: OECD 

Starkare yuan 

Också valutapolitiken kan användas för att svalka av 

ekonomin. Kombinationen av snabb tillväxt, växande 

överskott i utrikeshandeln och enorma valutatillgångar 

talar för en revalvering av valutan, liksom önskan att 

hålla goda relationer med USA. 

Men någon skarp valutaförstärkning är inte trolig. 

Regimen vill inte se någon försämring av konkurrenskraften 

som skulle kunna hota sysselsättningen. De 

kinesiska ledarna vill inte heller framstå som politiskt 

svaga gentemot USA. 

Mot den bakgrunden bedömer vi att uppskrivningen 

av valutan blir måttlig. På papperet ska yuanen efter 

sommarens valutareform vara knuten till en korg av 

valutor, dock utan att några vikter för olika valutor i 

korgen har offentliggjorts. Utvecklingen av yuankursen 

mot de stora valutorna visar att det i praktiken 

fortfarande är relationen till dollarn som står i centrum 

för valutapolitiken. 

Under senare tid har spannet för rörelsen mot dollarn 

vidgats något, vilket tyder på att myndigheterna 

kommer att testa en krypande appreceringspolitik. Vi 

räknar med att yuanen skrivs upp med sammanlagt 

10 procent mot dollarn under 2006-07. Mot såväl 

euron som yenen förstärkts yuanen med 3 procent. 

Denna appreciering räcker dock inte för att nämnvärt 

minska handelsöverskottet. 

700 

600 

500 

400 

300 

200 

100 

0

Euro-zonen 


Uppsvinget bromsas 

Förstärkning av tillväxten… 

…följs av bakslag p g a ekonomisk politik 

Inflation faller tillbaka till våren… 

…men ECB hinner höja dessförinnan 

Tillväxten i euro-området har varit dämpad. Första 

halvåret steg BNP med bara 1,2 procent på årsbasis. 

Efter sommaren har tecknen på en industriledd 

återhämtning dock blivit tydligare. Framtidstron har 

stigit i industrin. Stigande exporttillväxt, understödd av 

en växande världsmarknad och en något svagare euro, 

gör att tillväxten nu börjar ta fart. Efter hand bör 

också den inhemska efterfrågan ge viss draghjälp. 

Tillväxten under årets avslutning blir därför bättre än 

under första halvåret. 

Men det blir inget riktigt drag i den europeiska ekonomin. 

Den ekonomiska politiken verkar som en 

broms på tillväxten. Trots den låga kärninflationen 

höjer ECB sin styrränta i förebyggande syfte i vinter, 

för att stoppa inflationsförväntningar och hotande 

spridningseffekter från oljan. Tyskland stramar åt 

finanspolitiken. Samtidigt blockeras nödvändiga 

reformer för en modernare ekonomisk struktur av 

politiskt missnöje i flera stora EU-länder. Uppgången 

av BNP blir därför måttlig. Tillväxten ökar från 1,3 

procent i år till 1,8 respektive 1,9 procent 2006 

och 2007. Det är bara i linje med den trendmässiga 

tillväxten. 

4.5 

4.0 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

Euro-zonen: BNP och inhemsk efterfrågan 

0.0 

98 99 00 01 

Källor: Eurostat, SEB 


BNP 

Inhemsk efterfrågan 

02 

Tysk optimism på femårshögsta 

Tillväxten i de största euroländerna drivs just nu av 

olika krafter: 

I Tyskland är exportindustrin motorn. Stämningsläget 

i näringslivet har förbättrats relativt kraftigt, 

trots den politiska osäkerheten. IFO-indexet steg 

oväntat starkt i oktober. Till skillnad från tidigare 

gäller inte detta enbart framtidsförväntningarna; 

03 

04 

05 

Prognos 

SEB 

06 

07 

4.5 

4.0 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

16 

även nulägesomdömet har tagit ett rejält skutt 

uppåt, vilket är positivt. Fortfarande är dock 

konsumenterna försiktiga. 

I Frankrike är det hushållens konsumtion som 

håller uppe tillväxten. De franska hushållen är, till 

skillnad mot de tyska, relativt positiva till framtiden. 

Stigande huspriser har ökat hushållens förmögenheter 

och gynnat den privata konsumtionen. 

Mycket tyder emellertid på att huspriserna nu är på 

väg att toppa. Den senaste tidens kravaller utgör 

tillika ett orosmoment, som tillfälligt kan skada 

konsumtionsviljan. 

Italien har stora svårigheter att hävda sig i den 

internationella handeln. De inrikespolitiska spänningarna 

inför parlamentsvalet i april genererar stor 

osäkerhet om framtiden. 

125 

120 

115 

110 

105 

100 

95 

90 

85 

80 

Euro-zonen: BNP och sentimentsindikator 

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 

BNP-tillväxt (hö axel) Sentimentsindikator (vä axel) 

Källor: DG ECFIN, Eurostat 

Trots att konjunkturläget bjuder på en del möjligheter 

vågar vi inte prognosticera någon grundläggande 

islossning när det gäller tillväxtutsikterna i Euro-zonen. 

En orsak är att motståndet mot strukturella 

reformer åter ser ut att hårdna. Med fortsatt 

måttlig tillväxt krävs en betydligt mer flexibel arbetsmarknad 

för att ökad sysselsättning ska kunna genereras 

i någon större skala. Men så länge reformpolitiken 

lyser med sin frånvaro finns få skäl att tro på någon 

snabb nedgång av den höga arbetslösheten. Och utan 

en lägre arbetslöshet kommer euroekonomierna att 

fortsätta lamslås av såväl bristande efterfrågan som 

svag potentiell tillväxtkraft. 

Stor tysk koalition möter stora 

utmaningar 

Den oväntat jämna utgången i det tyska förbundsdagsvalet 

har medfört stor osäkerhet om den framtida 

ekonomiska politiken. För första gången på närmare 

fyra decennier får nu Tyskland en stor regeringskoalition 

bestående av både kristdemokrater och socialdemokrater. 

Men det finns en uppenbar risk att ansträngningarna 

att hålla samman denna koalition går ut 

över reformpolitikens innehåll och effektivitet. 

4,5 

4,0 

3,5 

3,0 

2,5 

2,0 

1,5 

1,0 

0,5 

0,0

Valutgången visade på ett betydande folkligt motstånd 

mot reformer som kortsiktigt medför lägre 

ersättningsnivåer och hårdare krav på arbetslösa och 

bidragstagare. Förhandlingarna efter valet drev 

socialdemokraterna vänsterut. För att bemöta den 

vänsterflygel inom partiet som är motståndare till 

regeringssamverkan – och reformer på arbetsmarknaden 

– krävdes att starka företrädare för SPD helhjärtat 

försvarade koalitionen. 

Socialdemokraterna kommer att besätta viktiga 

ministerposter i den nya regeringen. Därmed kan man 

fortsätta att sätta sin prägel på arbetsmarknads-, 

skatte- och utrikespolitiken. Samtidigt har CDU 

skrotat flera av sina mer långtgående förslag, så som 

förändringar i arbetsskyddet och i de regler som styr 

de kollektiva löneförhandlingarna. 

Enligt koalitionens program – som presenterades den 

12 november – kommer reformpolitiken att kännetecknas 

av långtgående kompromisser. Vår 

bedömning är att den är urvattnad, såväl i förhållande 

till vad som krävs som jämfört med de förhoppningar 

som näringslivet tidigare knöt till ett förbättrat investeringsklimat. 

Det investeringsuppsving som tidigare 

föreföll sannolikt kommer nu att bli betydligt svagare. 

Stabiliseringspolitiken blir åtstramande. Momsen 

höjs med 3 procentenheter 2007, från dagens 16 

procent till 19, vilket dämpar konsumtionen via högre 

konsumentpriser. Därtill höjs skatten för höginkomsttagare. 

Även om en del av statens extrainkomster ska 

användas till att sänka arbetsgivaravgifterna är risken 

Politiska kriser i Frankrike och Italien 

Motståndet mot ekonomiska reformer är stort även i 

Frankrike. Det har visat sig otaliga gånger de senaste 

åren, inte minst i offentliganställdas fackliga motstånd 

mot arbetsmarknadsreformer. När premiärminister 

de Villepin i somras lade fram förslag om att 

försvaga arbetsskyddet väckte det stark irritation. 

President Chirac har för att blidka opinionen personligen 

utlovat fortsatt omfattande jordbrukssubventioner 

samt skydd mot utländska uppköp av franska företag. 

Den senaste tidens kravaller i invandrartäta områden 

visar dock på en djup förtroendekris i det franska 

samhället. Kravallerna kommer att ytterligare minska 

politikernas beredvillighet att försöka sig på ekonomiska 

moderniseringsåtgärder på arbetsmarknaden 

under det dryga år som återstår innan presidentvalet. 

Möjligen slår den ökade politiska oron också mot 

konsumenternas framtidstro. 

Även i Italien blir det politiska klimatet allt stökigare. 

Finansminister Siniscalco har avgått i protest mot 

den egna regeringens politik. Premiärminister 

Berlusconi uttalar sig i dunkla ordalag om att Italien 

borde lämna euro-samarbetet. Regeringskoalitionen 

17 

Euro-zonen 


stor att den redan svaga inhemska efterfrågan försvagas 

ytterligare. 

Bakslag i EU:s reformsträvanden 

Med de tre största euro-länderna i varierande inrikespolitiska 

kriser är det uppenbart att det inte blir 

mycket reformpolitik att tala om på det nationella 

planet. 

Men även på EU-nivån har politiken gått i stå. 

Lissabonprocessen har misslyckats och den omtalade 

”nystarten” är på väg att tvärbromsa redan i inledningen. 

Tjänstedirektivet har fastnat, och nästa långtidsbudget 

(för 2007-13) tycks inte kunna bli någon dyrk 

för att t ex bryta upp den kostsamma jordbrukspolitiken. 

Tvärtom finns en stor risk att budgeten ytterligare 

fördröjs och att den – när den väl förhandlats fram 

– blir svag och splittrad. Stabilitetspakten är försvagad 

efter Rådets obstruktionspolitik de senaste åren. 

Urholkningen av statsfinanserna i vissa problemländer 

har nu gått så långt att ECB överväger att inte längre 

acceptera statspapper från Italien, Grekland och 

Portugal som säkerhet. Den nya konstitutionen ligger 

också på is efter folkomröstningarna i Frankrike och 

Nederländerna. Eftersom det rådande Nicefördraget är 

otympligt med så många medlemmar försvåras 

rationellt beslutsfattande inom unionen. 

Det är uppenbart att den europeiska kommissionen 

tappat initiativet i den ekonomiska politiken. Man 

saknar med nuvarande fördrag också praktiska 

möjligheter att driva en effektiv ekonomisk reformpo- 

håller på att falla sönder, och Banca d’Italias chef 

Antonio Fazio riskerar åtal för ämbetsmissbruk. 

De politiska problemen går hand i hand med en allt 

svagare ekonomi. Den italienska industrin har svårt 

att hävda sig på världsmarknaden. Orsaken är dels 

att produktmixen i exporten är ogynnsam (den 

italienska bil- och klädexporten möter allt hårdare 

konkurrens från Japan och Kina), dels att kostnadsläget 

har stigit successivt (låg produktivitetstillväxt och 

stora löneökningar). Osäkerheten gör det italienska 

investeringsklimatet direkt dåligt, vilket återspeglas i 

svaga investeringar såväl i år som av allt att döma de 

kommande åren. 

Eftersom Italien inte kan devalvera sin valuta och 

perioden med draghjälp från fallande räntor nu är 

över, återstår inget annat än många års hårda 

åtgärder för att banta statsbudgeten och sänka 

företagens kostnader. Men av det ovan sagda framgår 

att den politiska beredskapen för detta är dålig. 

Valet i april lär inte lösa några grundläggande 

problem. Italien går således många besvärliga år till 

mötes.

Euro-zonen 


litik – samtidigt som de ledande nationella regeringarna 

i nuvarande krisläge saknar kraft att modernisera sina 

respektive ekonomier. 

För en region som i så hög grad präglas av olika 

former av stelheter är detta oroande och sätter käppar 

i hjulet för tillväxten. När den inhemska efterfrågan är 

så pass svag som i dag innebär detta att det inte blir 

riktigt drag i sysselsättningen; Europa fastnar på hög 

arbetslöshetsnivå. 

Spanien: Undantaget bland de stora 

Spanien utgör ett undantag från den negativa bilden 

av de stora euroländernas strukturpolitik. Den 

spanska arbetslösheten har mer än halverats sedan 

recessionen 1993. En starkt bidragande orsak är att 

den spanska arbetsmarknaden avreglerades stegvis 

under loppet av 1990-talet, med följden att det har 

blivit enklare att anställa på korta kontrakt. 

Dessa reformer har, tillsammans med försök att göra 

den svarta ekonomin vit, bidragit till att öka antalet 

personer i arbete med hela 60 procent. De jobb som 

har ökat mest är dock kortvariga och lågbetalda med 

sämre säkerhet och förmåner. I dagsläget uppgår 

dessa jobb till ca 30 procent av det totala antalet 

arbeten i Spanien (europasnittet är lite drygt 10 

procent). Hur framgångsrika (och populära) dessa 

jobb blir i slutändan hänger i hög grad ihop med i 

vilken utsträckning det är möjligt att byta en tillfällig 

anställning till en mer varaktig. 

Det förbättrade situationen på arbetsmarknaden har 

växelverkat med en snabb tillväxt. I genomsnitt har 

tillväxten de senaste 10 åren varit drygt 3,5 procent 

jämfört med drygt 2 procent för Euro-området som 

helhet. Även de kommande åren ser tillväxten ut att 

hamna över 3 procent, med hushållens konsumtion 

som den viktigaste drivkraften. 

Inflationen faller tillbaka – i vår 

Den senaste tidens uppgång i energipriserna har 

pressat upp HIKP-inflationen klart över ECB:s mål 

(som ligger strax under 2 procent). Avståndet mellan 

HIKP och kärninflationen, där förändringar i energioch 

matpriser exkluderas, har därmed ökat snabbt. I 

september registrerades det största avståndet sedan 

2000, då HIKP steg snabbt till följd av stigande energioch 

matpriser. 

Den avgörande frågan för inflationsutsikterna och 

ECB:s räntepolitik är i vilken mån energipriserna 

kommer att smitta av sig och orsaka en bredare 

inflationsuppgång. I nuläget finns inte mycket som 

talar för det. Det är svårt att se några tecken på s k 

andra ordningens effekter ens på sådana områden där 

de ligger nära till hands, t ex fraktkostnader av olika 

slag. Den relativt låga tillväxten gör att arbetsmarknaden 

förblir svag. I en sådan situation är det inte 

troligt att löntagarna har möjlighet att driva 

igenom några betydande kompensationskrav. 

Låga prisökningar på konsumtionsvaror på världs- 

18 

marknaden bidrar också till att befästa bilden av ett 

lågt underliggande inflationstryck. 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

Euro-zonen: Inflation 


0.5 

KPI 

KPI exkl momsförändring i Tyskland 

0.0 

02 03 04 05 06 

Källor: Eurostat, SEB 

Prognos SEB 

Det finns inte heller några tydliga tecken på att inflationsförväntningarna 

stigit på oroväckande sätt. 

Visserligen har vissa mått rört sig något uppåt, t ex 

EU-kommissionens mått på hushållens inflationsförväntningar 

12 månader framåt. Dessa förväntningar 

brukar dock i hög grad följa den faktiska prisutvecklingen 

– siffran avspeglar därför snarast det vi redan 

vet, dvs att oljepriserna drivit upp konsumentprisindex. 

Mer långsiktiga inflationsförväntningar hos t ex 

marknadens aktörer har däremot inte glidit uppåt. 

Mycket talar därför för att HIKP-inflationen kommer 

att falla med början från våren 2006. Då har 

energipriserna legat på hög nivå i ett år, vilket innebär 

att de inte längre kommer att driva upp den uppmätta 

inflationen på årsbasis. Enligt våra beräkningar kommer 

HIKP-inflationen att falla successivt från 2½ 

procent i början av 2006 till under 1½ procent i slutet 

av året. Därefter ökar inflationen gradvis och uppgår 

till 2,0 procent i genomsnitt 2007. Den tyska momshöjningen 

bidrar med ca 0,4-0,5 procentenheter till 

uppgången. 

ECB agerar preventivt 

Med vår inflationsprognos skulle ECB kunna avvakta, 

för att i vår blåsa inflationsfaran över. Mycket tyder 

dock på att ECB har en annan, mer pessimistisk 

analys. Den höga HIKP-inflationen har drivit fram en 

hökaktig ton från ECB:s sida. ECB har tydligt deklarerat 

att det är ohållbart att konsumentinflationen ligger 

över målet alltför länge. Man fruktar att detta efter 

hand driver fram stigande inflationsförväntningar och 

andrahandseffekter i löne- och prisbildningen. 

ECB har visserligen medgivit att man än så länge inte 

sett några sådana effekter – men man hävdar emfatiskt 

att riskerna ökar för varje månad med inflation 

över målet. ECB tycks hysa en oro för att den europeiska 

inflationen ska visa sig trögare än amerikanska. 

07 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0

Detta som en följd av att europeiska företag antas 

ändra sina priser mera sällan än vad företagen i den 

mer flexibla amerikanska ekonomin gör. 

Euro-zonen: Penningmängd och kredittillväxt 


15 

14 

13 

12 

11 

10 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

99 00 01 02 03 04 05 

Kredittillväxt (vä axel) Penningmängd, M3 (hö axel) 

14 

13 

12 

11 

10 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

Källa: ECB 

19 

Euro-zonen 


Utöver detta har ECB vid ett flertal tillfällen framhållit 

en snabb monetär expansion som ett hot mot 

prisstabiliteten på medellång sikt. Således ser man i 

högre grad än de flesta andra centralbanker den 

pågående snabba kreditexpansionen som inflationsdrivande. 

Allt detta har medfört att ECB:s ledning uttryckt sig 

allt skarpare i sina varningar för inflationshotet. Vi 

bedömer att banken kommer att agera preventivt 

på den samlade hotbild som utgörs av hög HIKPinflation, 

expansiva monetära förhållanden och de 

senaste månadernas ljusare konjunkturutsikter. 

Vi höjer därför vår ränteprognos och räknar med en 

höjning av refiräntan med 25 punkter i december 

samt ytterligare 25 punkter under första kvartalet 

nästa år. Men givet att inflationen därefter faller 

och konjunkturuppgången mattas, kommer denna 

höjning inte att följas av några fler under 2006. Vi spår 

således en styrränta på 2,50 procent vid slutet av 

2006.

Storbritannien 


Tillväxt under trend 

Svag inhemsk efterfrågan 

Höstens inflationsoro lägger sig 

Fler räntesänkningar 

Nedväxlingen i brittisk tillväxt fortsätter. BNP steg 

med beskedliga 0,4 procent under tredje kvartalet 

jämfört med kvartalet innan. Tillväxten har nu legat 

under trend fem kvartal i följd. Dämpad konsumtionstillväxt 

är huvudförklaringen. Höstens ekonomiska 

indikatorer bekräftar bilden av en fortsatt trög efterfrågan. 

Tillverknings- och byggindustrins framtidstro 

har visserligen vänt uppåt något, men hushållens 

framtidstro har dämpats och pessimismen i detaljhandeln 

har blivit allt mer utbredd. Ökningen av detaljhandelns 

omsättning under tredje kvartalet var den 

svagaste på nästan 20 år. 

Vår prognos är att inhemsk efterfrågan fortsätter 

att växa klart långsammare än den gjort under en 

lång rad år tidigare. Det gäller både privat och offentlig 

konsumtion. Exporten utvecklas däremot relativt 

starkt, vilket gör att BNP-tillväxten inte sjunker 

ytterligare utan ligger kvar runt 2 procent även 2006 

och 2007. 

Hushållen tyngs av att husprisbubblan gradvis pyser ut 

samt av en stundande uppgång i arbetslösheten. Vi 

Inflationshotet lättar 

Inflationstakten i Storbritannien har stigit under 2005 

efter att i flera år ha legat på 1,0-1,5 procent. Det 

breda måttet är nu uppe på 2,3 procent, efter 2,5 

procent i september; högsta nivån sedan den nya 

KPI-serien introducerades 1997. Kärninflationen har 

stigit från 1 till drygt 1,5 procent. Hushållens inflationsförväntningar 

har vänt uppåt, men ligger fortfarande 

på låg nivå. 

Flera faktorer talar för att inflationshotet lättar och att 

inflationen håller sig vid målet 2 procent som genomsnitt 

de kommande åren: 

Höga energipriser förklarar nästan hela skillnaden 

mellan KPI- och kärninflation. Från och med i vår 

börjar den effekten klinga av. 

Arbetsmarknaden försvagas. Arbetslösheten har 

legat stilla det senaste halvåret, men indikatorer 

vittnar om att den snart kommer att stiga. Personer 

som söker arbetslöshetsunderstöd har t ex ökat nio 

månader i rad, något som inte skett sedan början 

på 1990-talet. 

Lönetillväxten stabiliseras. Löneökningstakten 

exklusive bonus steg i fjol från 3,5 till knappt 4,5 

procent, men har i år åter dämpats till 4 procent, väl 

under traditionellt ”inflationskritiska” nivåer på över 

4,5. Svagare arbetsmarknad håller löneökningarna i 

schack. Med historiskt mönster om viss eftersläp- 

20 

räknar med en lugn avmattning på fastighetsmarknaden 

med svagt sjunkande priser 2006. Huspriserna 

har det senaste året planat ut. Den årliga ökningstakten 

har fallit från över 20 procent hösten 2004 till 2-4 

procent. Den allra senaste informationen tyder möjligen 

på en viss acceleration igen, även om statistikkällorna 

ger en splittrad bild. 

Fortsatta räntesänkningar 

Ytterligare räntesänkningar bidrar till att husmarknad 

och ekonomi landar mjukt. Årets inflationsuppgång 

kulminerar i vinter/vår och inflationsförväntningarna 

dämpas åter. Därmed kan centralbanken tona ned den 

något hökaktiga retorik som många tolkat som signal 

att räntesänkningar dröjer. Vi tror dock att Bank of 

England i vinter följer upp räntesänkningen från 

augusti och sedan fortsätter med ytterligare sänkningar 

till en styrränta på 3,75 procent i slutet av 2006. 

Minskad räntespread mot Euro-zonen öppnar för den 

gradvisa pundförsvagning vi tidigare spått; pundet är 

övervärderat sett till svag tillväxt och underskott i 

budget- och bytesbalans. 

Det finanspolitiska stimulansutrymmet är litet. Budgetunderskottet 

kvarstår vid 3,0 procent av BNP och 

regeringen måste nog höja skatter för att inte bryta 

mot sin ”gyllene regel” att inte låna mer än till 

investeringar. 

5,50 

5,25 

5,00 

4,75 

4,50 

4,25 

4,00 

3,75 

3,50 

3,25 

3,00 

ning mellan lönetillväxt och underliggande pristryck 

bör den underliggande inflationstakten böja av 

nedåt någon gång första halvåret 2006. 

Storbritannien: Löner och inflation 


97 98 99 00 01 02 03 04 05 

2,25 

2,00 

1,75 

1,50 

1,25 

1,00 

0,75 

0,50 

0,25 

0,00 

-0,25 

Kärninflation (hö axel) 

Löner exkl bonus, 3 mån glidande medelvärde (vä axel) 

Källor: Eurostat, Office for National Statistics 

Detaljhandeln räknar i allt högre grad med med 

prissänkningar. Man får gå tillbaka fem år, till 

efterdyningarna av den brustna IT- och aktiebubblan, 

för att finna så lågt ställda prisförväntningar.

God tillväxt – försenad euro 

Konjunkturen fortsatt god 

Hög inflation i Baltikum fördröjer euron 

Övergående valutaoro i Centraleuropa 

Central- och Östeuropa får fortsatt god ekonomisk 

tillväxt. Vår BNP-prognos för regionen inklusive 

Ryssland ligger kvar på knappt 5,5 procent per år 

2006-2007, marginellt svagare än det förväntade 

utfallet i år (för utförligare beskrivning, se SEB:s 

Eastern European Outlook, oktober 2005). 

På de flesta håll är tillväxten bredbaserad. Den drivs 

av växande konsumtion och investeringar samt 

konkurrenskraftig export. Inhemsk efterfrågan 

stimuleras av höga reallöneökningar, sjunkande 

arbetslöshet och låga räntor, även om de senare stiger 

något. En viss ljusning i den tyska industrikonjunkturen 

gynnar de centraleuropeiska ländernas export. 

Lettland, Estland och Litauen uppvisar de snabbaste 

BNP-ökningarna med 6,5-7,5 procent nästa år. 

Fortsatt snabb kreditexpansion präglar Baltikum. 

Den polska ekonomin fortsätter att återhämta sig 

efter vårens svacka. Inhemsk efterfrågan bidrar till att 

lyfta tillväxten till 4,3 procent. Tjeckien rider på en 

exportvåg och ligger under nästa år kvar med en 

tillväxt på nära 5 procent. I Slovakien dämpas den 

inhemska efterfrågan gradvis medan nettoexporten 

återhämtar sig. BNP växer med cirka 6 procent. 

Ungern och Ukraina växer långsammast, med cirka 

4 procent. Den ungerska konjunkturen får stöd av 

expansiv finanspolitik inför valet nästa vår. Ukraina 

återhämtar sig efter ett rejält tillväxttapp i år, orsakat 

av stigande inflation, sjunkande stålpriser samt politisk 

turbulens som slagit mot investeringarna. 

I Ryssland dämpas tillväxten gradvis från 6 procent i 

år till 5,2 procent 2007. Olje- och industriproduktion 

utvecklas svagare än tidigare. Tillväxten bärs i stället 

upp av växande privat och offentlig konsumtion, som 

får näring av expansiv finanspolitik inför valen 2007 

och 2008. För att säkerställa en stabil och uthållig 

ekonomisk tillväxt krävs ökade investeringar utanför 

energisektorn samt ökat reformtempo. 

Alltför hög inflation i Baltikum 

Inflationsbilden förblir splittrad. I Polen, Slovakien, 

Tjeckien och Ungern ligger inflationen kvar på 

2½-3 procent, efter en markerad dämpning det 

senaste året. Starkare valutor, avklingande effekter 

från administrativa prishöjningar samt lägre matpriser 

ligger bakom nedväxlingen. De närmaste åren kommer 

Central- och Östeuropa 

21 


skärpt konkurrens samt ytterligare appreciering att 

hålla tillbaka inflationen. Energi- och livsmedelsprisutvecklingen 

utgör de främsta hoten mot denna ljusa 

inflationsbild. 

I Ryssland och Ukraina fastnar emellertid inflationen 

på hög nivå, runt 10 procent per år. Och i Baltikum 

har inflationsnedgången varit trög det senaste året. 

Litauens inflation ligger visserligen kvar på relativt låg 

nivå, men Estland och Lettlands prisökningstakt 

sjunker endast långsamt från dagens relativt höga 

nivåer. I Lettland stiger inflationen över hela linjen, 

medan uppgången i Estland främst är hänförlig till 

stigande energipriser. 

De baltiska ländernas tidtabell för införandet av 

euron äventyras av för hög inflation, medan budgetunderskottet 

utgör akilleshälen för vissa centraleuropeiska 

länder. Första vågen euro-kandidater – Estland, 

Litauen och Slovenien – ska granskas i konvergensrapporter 

redan i vår. De siktar på euron 2007. Vår 

syn är att Litauen och Slovenien kvalar in, men att 

Estland på grund av för hög inflation tvingas senarelägga 

sin övergång ett år, till 2008. Även Lettland 

måste vänta ett år, till 2009. 

Det finns goda förutsättningar att undvika finansiell 

oro i de baltiska länderna till följd av förseningen. 

Framflyttningen sker sannolikt inte på obestämd 

framtid och ekonomierna uppvisar en underliggande 

stabilitet. De klarar t ex med god marginal Maastrichtkraven 

om offentlig skuld, budgetunderskott och 

växelkursstabilitet. 

Senare euro i Polen och Ungern 

Polens nya socialkonservativa minoritetsregering, 

med stöd från EU-skeptiska populistiska partier, har 

gjort klart att en övergång till euro inte är aktuell under 

innevarande mandatperiod. I stället planeras en 

folkomröstning 2010. 

Den ungerska regeringen vidmakthåller ambitiösa 

planer på att övergå till euro 2010. EU har dock 

underkänt redovisningen av kostnader för infrastrukturinvesteringar 

utanför budgeten. EU-kommissionen 

räknar med att budgetunderskottet nästa år blir 6,7 

procent av BNP, jämfört med tidigare planerade 2,9 

procent. Vi räknar med att tidtabellen för euroövergången 

förskjuts för både Polen och Ungern, till 2013. 

Valutorna i Centraleuropa har varit skakiga det senaste 

halvåret. I takt med att oron för global inflation 

dämpas bör viljan att ta risk återvända vilket ger stöd 

till valutor med starka fundamenta. Fortsatta 

räntehöjningar från Fed kan dock orsaka bakslag.

Sverige 


Expansiv politik, stark tillväxt 

– och fler jobb 

BNP-tillväxt över 3 procent 2006, ljusning på 

arbetsmarknaden 

Massiv stimulanspolitik, offentliga finanser 

nära målen 

Riksbanken höjer i februari, kronan stärks 

under 2006 

Tillväxtutsikterna för svensk ekonomi har förstärkts 

de senaste månaderna. Finanspolitiken är starkt 

expansiv med sänkta skatter och höjda bidrag. De låga 

räntorna stimulerar konsumtion och investeringar, 

men också exporten genom en svagare krona. 

4 

3 

2 

1 

0 

Sverige: Tillväxt och sysselsättning 


BNP 

Sysselsättning 

-1 

01 02 

Källor: SCB, SEB 

03 

04 

05 

06 

Prognos 

SEB 

Hittills har ekonomins aktörer varit försiktiga på 

några områden. Hushåll och företag har inte riktigt 

satt igång att konsumera och investera. Samtidigt har 

såväl företag som kommuner väntat in i det längsta 

med att nyanställa. Nu ser vi dock tydliga tecken på 

att det håller på att lossna. Vi har därför justerat upp 

prognosen för BNP-tillväxten till 2,5 procent i år 

och 3,3 procent nästa år. Korrigerat för antalet 

arbetsdagar är tillväxten under nästa år hela 3,6 

procent, klart över trend. 

Trots de redan starka siffrorna finns en uppåtrisk i 

prognosen. Vi räknar med fortsatt högt sparande 

bland såväl företag som hushåll. Skälet är den osäkerhet 

många känner inför viktiga framtidsfrågor som 

näringsklimat, pensioner och globalisering. Men 

sparandet kan falla i samband med det uppsving i 

konsumtion och investeringar vi förutspår. Här ligger 

således en potential för ännu starkare tillväxt. 

Nedåtrisken i prognosen gäller främst riskerna för en 

svagare internationell utveckling, främst recessionsrisker 

i USA. 

07 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

22 

Sysselsättningen har vänt uppåt den senaste tiden, 

och uppgången accelererar något under 2006. Vi 

räknar med närmare 60 000 nya jobb nästa år. Satsningar 

inom arbetsmarknadspolitiken bidrar dock med 

nära hälften av dessa. I övrigt börjar jobben komma i 

byggsektorn, den privata tjänstesektorn samt i kommunerna. 

Vissa industribranscher nyanställer också, 

men totalt sett sker ingen ökning i industrin. 

Sysselsättningsuppgången är dock måttlig i ett historiskt 

perspektiv. Arbetslösheten förblir relativt hög 

och någon risk för lönedrivande flaskhalsar är svår att 

se de närmaste åren. Det låga resursutnyttjandet i 

utgångsläget bidrar till ett lågt inflationstryck under 

hela prognosperioden. En nedgång i produktivitetstillväxten 

i kombination med effekter av kronförsvagningen 

gör att inflationen, också exklusive energipriser, 

nu ändå har bottnat. Vi räknar med att UNDIX 

kryper upp till 1,4 procent i slutet av nästa år och 

till 1,7 procent i slutet av 2007. 

Den låga inflationen gör att Riksbanken inte behöver 

ha någon brådska att höja räntan. Men med en svag 

krona, starkare tillväxt och ljusare arbetsmarknad är 

det ändå troligt att räntan höjs i samband med 2006 

års första inflationsrapport i februari och att sedan 

ytterligare 75 punkters räntehöjning genomförs under 

2006. I slutet av nästa år ligger reporäntan på 2,5 

procent. När räntespreaden mot ECB sluts, återhämtar 

sig kronan efter hand. 

Stigande skatteintäkter från företag samt minskande 

sjukskrivningar har drivit ner det statliga lånebehovet 

kraftigt. Vi räknar med ytterligare finanspolitisk 

expansionsdos motsvarande 10 miljarder SEK för 

2006. Det innebär en total finanspolitisk stimulans 

motsvarande 1½ procent av BNP för 2006. Bättre 

kommunala finanser gör att det offentliga sparandet 

ändå ligger relativt nära målet på 2 procents överskott. 

Industrisektorn vaknar till liv igen 

Exportindustrin ser ut att piggna till igen efter att ha 

tappat fart under första halvåret. Konjunkturbarometern 

i oktober visade ett oväntat starkt skutt uppåt. De 

mest expansiva sektorerna hittills i år har varit järn 

och stål samt petroleumprodukter. Trots att dessa 

branscher bara utgör 15 procent av den totala varuexporten, 

har de stått för halva exportökningen. 

Den svaga kronan i kombination med en synkroniserad 

uppgång i den globala industrikonjunkturen ger 

exporten stöd den närmaste tiden. Även på lite längre 

sikt ser efterfrågan på svensk export ut att kännetecknas 

av stabil tillväxt. Avmattningen i USA kompenseras 

i hög grad av starkare efterfrågan i Europa. Speciellt 

fortsätter marknaderna i de nordiska grannländerna, 

dit drygt 20 procent av exporten går, att expandera 

snabbt.

20 

15 

10 

5 

0 

-5 

01 02 


Sverige: Export av varor 


Totalt 

Norden 

03 

Investeringar 


2004 2005 2006 2007 

Varubranscher 0,5 11,7 8,7 5,1 

Tjänstebranscher 7,7 7,3 7,5 5,2 

Bostäder 16,1 20,0 13,0 10,0 

Offentliga myndigheter 0,3 0,5 4,5 3,7 

Totalt 


5,1 9,0 8,0 6,0 

Investeringsuppgång på bred front 

Trots god lönsamhet och stabil produktionstillväxt har 

investeringsaktiviteten varit mycket ljummen i industrin 

de senaste åren. Denna avvaktande hållning kan ha 

sin grund i osäkerhet avseende de långsiktiga framtidsvillkoren 

för industriell verksamhet i Sverige. 

Sverige: Investeringar i industrisektorn 

21 

20 

19 

18 

17 

16 

15 

14 

93 94 95 96 


En tydlig islossning tycks nu vara på väg. I år ökar 

industriinvesteringarna med närmare 30 procent, 

den snabbaste ökningen sedan 1995. Gruvindustrin 

fördubblar investeringarna – bl a beroende på den 

växande kinesiska efterfrågan. Även inom transportmedelsindustrin 

samt massa och papper är 

ökningstalen aktningsvärda: runt 50 procent. Att 

kapacitetsutnyttjandet är mycket högt och att investe- 

04 

Andel av förädlingsvärde 

97 

98 

99 

00 

01 

02 

03 

05 

04 

05 

20 

15 

10 

5 

0 

-5 

21 

20 

19 

18 

17 

16 

15 

14 

23 

Sverige 


ringarna ligger på låg nivå i förhållande till produktionen 

tyder på att investeringsexpansionen kan fortsätta 

även de kommande åren. Om inte en normalisering av 

denna andel kommer till stånd vore det i själva verket 

ett illavarslande tecken avseende det industriella 

klimatet i Sverige. 

En bred uppgång i byggandet har drivit upp förtroendeindikatorn 

i byggsektorn till höga nivåer. Det mesta 

tyder på att låg realränta, höga huspriser, gynnsam 

inkomstutveckling och tillfrisknande arbetsmarknad 

fortsätter att stimulera bostadsbyggandet. 

Konsumtionen tar äntligen fart 

Konsumtionen gynnas av stimulans via finanspolitiken, 

en förbättrad arbetsmarknad samt i viss mån 

också av fortsatta prisuppgångar på bostäder och 

aktier. 

Hushållens köpkraft ökar med 4 procent 2006 och 

med knappt 3 procent 2007. Höstens budgetproposition 

innehöll förslag som ökar hushållens inkomster 

med 1-1½ procent. Vi utgår därtill från att skattesänkningar 

och bidragsökningar, som ger ytterligare 

påspädning av köpkraften med ca ½ procent, kommer 

att presenteras senast i vårpropositionen 2006. 

Prognosen för 2007 är svårare, p g a riksdagsvalet 

nästa höst. Men vi tar fasta på opinionsundersökningarna 

som ger den borgerliga alliansen fortsatt, om 

än krympande, försprång. Vi räknar med att en 

borgerlig regering genomför sänkningar på såväl 

skatte- som bidragssidan. Nettoeffekten för hushållen 

blir ett inkomsttillskott på 8 miljarder SEK 2007, vilket 

innebär en betydligt måttligare finanspolitisk stimulansimpuls 

jämfört med 2006. 

Vi förutser att den privata konsumtionen ökar med 3,4 

procent 2006 och med 2,7 procent 2007. Denna 

konsumtionsökning är förenlig med att sparkvoten 

sammantaget stiger med någon halvprocent. Sett från 

ett sparandeperspektiv ligger därför riskerna i konsumtionsprognosen 

onekligen på uppsidan. 

Ökad kommunal konsumtion 

Trots förbättrade finanser har den offentliga konsumtionen 

och investeringarna utvecklats svagt. Detta 

beror på att kommunerna använt ökade statsbidrag 

och skatteintäkter till att förbättra sitt sparande. En 

orsak kan vara att de vill kunna täcka framtida 

pensionsåtaganden. 

Under 2006 ökar kommunerna både sin konsumtion 

och sina investeringar. Kommunala satsningar i 

budgetpropositionen (bl a i form av arbetsmarknadspolitik), 

i kombination med högre skatteinkomster gör 

att kommunerna kan expandera utan att behöva 

minska sina överskott.

Sverige 


Fortsatt högt sparande 

Den svaga arbetsmarknaden har tidigare varit en 

viktig förklaring till att konsumtionen hållits tillbaka. 

Förutom ökad inkomsttillväxt utgör därför den måttliga 

uppgång vi nu ser på arbetsmarknaden ett viktigt 

argument för en snabbare konsumtionstillväxt. Än så 

länge ligger dock inte alla pusselbitar på plats. 

Arbetsmarknadsförväntningarna är fortfarande lågt 

ställda enligt mätningarna om hushållens framtidstro 

(HIP) och behöver stiga en bit till för att signalera ett 

tydligt konsumtionslyft. 

Demografi och pensionssystem talar för att det höga 

hushållssparandet kommer att bestå: 

Sverige: Konsumtion och arbetsmarknad 

Nettotal Procent 

-80 

Privat konsumtion, årlig förändring (hö axel) 

6 

-60 

-40 

-20 

0 

20 

40 

60 

97 98 99 

Källor: SCB, KI 

Ljusning på arbetsmarknaden 

Sysselsättningen vände uppåt under andra kvartalet 

och den länge väntade förbättringen av arbetsmarknaden 

är nu äntligen på väg. Delvis beror detta på 

arbetsmarknadspolitiska satsningar, men även på en 

tydlig underliggande förbättring. 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2 

97 98 99 


00 

00 

Hushållens syn på 

arbetslösheten (vä axel) 

01 

Sverige: Sysselsättningsindikatorn 

Årlig förändring 

01 

02 

02 

03 

03 

04 

04 

Indikator 


05 

05 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

-2 

06 

24 

Avtalspensioner ingår definitionsmässigt i 

hushållssparandet och dessa påverkas 

naturligtvis inte av kortsiktiga faktorer. 

Andelen av befolkningen i sparandets ”guldålder” 

55-65 ökar nu kraftigt. 

Konsekvenserna av det nya allmänna 

pensionssystemet blir gradvis tydligare för allt 

fler, vilket ökar benägenheten till sparande. 

Vi har därför, trots tydliga risker på nedsidan, valt att 

spå fortsatt hög sparkvot genom prognosperioden. 

12 

10 

8 

6 

4 

2 

0 

Sverige: Hushållens sparkvot 

Andel av disponibel inkomst 

Prognos 

SEB 

-2 Sparkvot 

Sparkvot exkl sparande i avtalspensioner 

-4 

93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 


SEB:s sysselsättningsindikator tyder på att uppgången 

är på väg att konsolideras. Vi räknar med att sysselsättningen 

växer med 1½ procent 2006. I 

näringslivet kommer jobben i en rad tjänstesektorer 

samt inom byggsektorn. Detta är normalt i en 

uppgång, då tillväxten vrids mot mer arbetsintensiva 

inhemska delar av ekonomin och produktivitetstillväxten 

dämpas i den mognare fasen av konjunkturcykeln. 

För industrins del sker visserligen nyanställningar i 

vissa branscher, men konkurrenstrycket gör att det 

inte blir någon total ökning av antalet anställda. 

Den offentliga sektorn har hittills inte bidragit till 

sysselsättningsuppgången, men även där verkar nu en 

omsvängning vara på väg: 

Efter de senaste åren förstärkning av de kommunala 

finanserna är det troligt att kommande statsbidrag 

och stigande skatteinkomster i högre grad 

används till ökad sysselsättning. 

Arbetsmarknadspolitiska åtgärder väntas öka 

sysselsättningen med ungefär 0,7 procent 2006. 

Majoriteten av åtgärderna avser sysselsättning i den 

offentliga sektorn. 

05 

06 

07 

12 

10 

8 

6 

4 

2 

0 

-2 

-4


Förändring, tusental 

2004 2005 2006 2007 

Industri -13 -11 -6 -3 

Övriga varor 1 -1 0 0 

Bygg -3 6 12 8 

Handel m m -9 6 8 9 

Övriga tjänster 4 6 20 12 

Offentlig sektor -2 7 26 5 

Totalt -22 12 58 30 

Därav AMS-åtgärder 4 16 25 -11 

Totalt, procent -0,4 0,3 1,4 0,7 


Risken för flaskhalsar på arbetsmarknaden är relativt 

liten de närmaste åren Än så länge är det bara byggbranschen 

som ser tydliga tecken på ökade bekymmer 

på rekryteringssidan. Förvärvsfrekvensen har 

minskat under ett antal år. När nu efterfrågan på 

arbetskraft stiger borde potentialen därför vara stor 

att förvärvsfrekvensen åter vänder uppåt. Nedgången 

i antalet sjukskrivna innebär också en ökad potential 

för stigande arbetsutbud. Möjligheten att i ökad grad 

använda arbetskraft från t ex Östeuropa kan också 

bidra till att minska riskerna för flaskhalsar. 

Alla dessa faktorer bidrar till att minska effekten på 

arbetslösheten. I nuläget finns det inte mycket som 

tyder på att regeringens arbetslöshetsmål ska nås, 

trots hjälp av både massiva politiska satsningar och 

underliggande konjunkturutveckling. Vi räknar i stället 

med att den öppna arbetslösheten ligger kvar över 

5 procent under prognosperioden. 

På lång sikt är det viktigt att drivkrafterna för arbete 

stärks. Att öka den strukturella sysselsättningsgraden 

är nödvändigt för att möta alla de krav som den 

demografiska utvecklingen ställer. Detta förutsätter 

sannolikt betydande reduktioner av marginaleffekterna 

från skatte- och bidragssystemen. 

10 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

00 01 02 


Sverige: Arbetslöshet 

Procent av arbetskraften 

Öppen arbetslöshet + arbetsmarknadspolitiska åtgärder 

Öppen arbetslöshet 

03 

04 

05 

06 

Prognos 

SEB 

07 

10 

9 

8 

7 

6 

5 

4 

25 

Sverige 


Låga löneökningar de närmaste åren 

Risken för att stigande löneökningar ska stöka till det 

för Riksbanken är liten de närmaste åren. De nuvarande 

löneavtalen ger visserligen en svagt stigande 

profil på löneökningarna under 2006 och 2007. 

Dessutom kommer de ljusare arbetsmarknadsutsikterna 

att dra löneökningarna ytterligare något uppåt. 

Löneökningstakten stannar dock runt 3½ procent 

per år, vilket är i linje med genomsnittet under den 

senaste 10-årsperioden och ca ½ procentenhet under 

den nivå som Konjunkturinstitutet ser som förenlig 

med inflationsmålet på lång sikt. 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

97 98 99 


Sverige: Inflationsindikator 


UND1X exkl. energi, frukt, grönsaker och boende 

Indikator 

00 

01 

Löneavtal för ca 60 000 byggnadsarbetare har nyligen 

slutits på ungefär samma nivå som för industrin. Detta 

bekräftar bilden av återhållsamma löneökningar, 

speciellt mot bakgrund av att byggbranschen i nuläget 

är mycket het, vilket brukar leda till höga löneökningar. 

Större delen av arbetsmarknaden har löneavtal som 

löper ut under första kvartalet 2007. Att industrin 

sedan några år släpat efter tjänstesektorerna, samt att 

arbetarlönerna ökat långsammare än för tjänstemän, är 

några knäckfrågor som skulle kunna utlösa kompensationskrav 

i avtalsrörelsen. Trots dessa orosmoln 

överväger sannolikheten för att det mönster med 

måttliga löneökningar som etablerats sedan industriavtalet 

tillkomst 1998 består. 

Långsam inflationsuppgång 

Den låga inflationen de senaste åren beror i huvudsak 

på tre faktorer: lågt inhemskt kostnadstryck, en 

trendmässigt starkare krona och internationell prispress 

på konsumtionsvaror. Framöver förändras de 

två förstnämnda: 

Den senaste tidens valutaförsvagning innebär ett 

omslag, som driver upp inflationen med knappt 0,5 

procentenheter nästa år. Så länge inga tydliga 

spridningseffekter av stigande energioch råvarupriser 

syns på konsumtionsvaror eller lönesidan är 

dock huvudprognosen att den internationella 

prispressen på konsumtionsvaror fortsätter. 

02 

03 

04 

05 

06 

4 

3 

2 

1 

0 

-1

Sverige 


Den inhemska kostnadstrycket har bottnat, 

främst beroende på att produktivitetstillväxten är på 

väg att dämpas. 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

02 03 


Sverige: UND1X 


UND1X 

04 

UND1X exkl. energi och livsmedel 

05 

Inflationen konvergerar 

Inflationen i Sverige har en längre tid överraskat på 

nedsidan medan Euro-zonens inflation har fastnat 

över 2 procent. I nuläget är skillnaden särskilt 

påtaglig; inflationsoron sprider sig världen över och 

ledande ECB-företrädare tycks gripna av inflationsskräck, 

medan Riksbanken uppvisar en mer avspänd 

inställning. Frågan är om det strukturella inflationstrycket 

är så mycket lägre i Sverige. 

Den genomsnittliga skillnaden mellan de mått som 

styr penningpolitiken, UND1X i Sverige och HIKP i 

Euro-zonen, har de senaste 8-10 åren uppgått till 0,3 

procentenheter. Man kan identifiera några långsiktiga 

förklaringar till skillnaden som också bör gälla under 

överskådlig framtid. 

Hög svensk prisnivå: En gradvis anpassning 

nedåt, mot europeisk snittnivå, av den höga 

svenska prisnivån har pågått en längre tid. 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

Inflation i Sverige och Euro-zonen 


EMU, HIKP 

Sverige, UND1X 

-0.5 

97 98 99 00 

Källor: SCB, Eurostat 

01 

02 

03 

06 

04 

05 

07 

06 

07 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

26 

Nedåtriskerna i inflationsprognosen gäller främst 

hyror och livsmedel. Vår prognos är att hyreshöjningarna 

dämpas till 1,5 procent, men hyresgästföreningen 

har relativt goda möjligheter att få igenom sina 

krav på ännu lägre höjningar. 

Livsmedelspriserna beräknas falla med knappt 1,5 

procent i år. Stigande producentpriser tillsammans 

med den svagare kronan gör att livsmedelspriserna 

ökar svagt under 2006. Andelen företag som avser att 

sänka priserna är fortfarande mycket hög i KI:s 

barometrar. 

Bidraget till KPI från indirekta skatter blir nästa 

år större än vi räknat med. Detta beror på att sänkningen 

av alkoholskatten återigen har skjutits på 

framtiden och att införandet av trängselavgiften i 

Stockholm kommer att beaktas i KPI. Sammantaget 

bidrar indirekta skatter med 0,2 procentenheter till 

Högre trendmässig produktivitetstillväxt: 

Sverige har sedan depressionen i början av 

1990-talet och de stora ekonomisk-politiska 

reformerna i mitten av 1990-talet haft en klart 

snabbare produktivitetsstegring än euroområdet. 

Skilda mätmetoder: Det finns några 

metodskillnader som har betydelse för den 

trendmässiga inflationen. HIKP påverkas av 

förändringar i indirekta skatter, vilket inte UND1X 

gör. Vidare innebär den indexkonstruktion som 

används i Sverige sedan årsskiftet ett snabbare 

genomslag av strukturella förändringar i 

inflationsmönstret, vilket normalt pressar ner 

inflationen jämfört med Euro-zonens HIKP. 

Ungefär halva skillnaden på 0,3 procentenheter 

är hänförlig till dessa metodskillnader. 

Huvuddelen av den nuvarande inflationsskillnaden 

verkar dock kunna förklaras av mer kortsiktiga 

faktorer där cykliska förändringar i enhetsarbetskostnaden 

samt växelkursförändringar spelar en 

nyckelroll. Den högre inflation i Sverige 2001 och 

2002 följde efter ett kronfall och drevs av betydligt 

högre ULC-ökningar. På omvänt sätt är huvudförklaringen 

till den lägre svenska inflationen 2004 och 

2005 en extremt låg ULC-utveckling samt starkare 

valuta. 

Att inflationsskillnaderna i hög grad drivs av kortsiktiga 

krafter gör det lättare att motivera vår prognos om 

att en inflationskonvergens mellan Sverige och 

Euro-zonen nu är på väg, speciellt som tillväxten är 

betydligt högre i Sverige. Den senaste tidens kronförsvagning 

kommer att göra sig gällande det 

närmaste året samtidigt som ULC-ökningarna 

konvergerar i takt med en normalisering av produktiviteten 

i Sverige.

KPI under 2006. Skillnaden mellan KPI och UND1X 

drivs också upp genom att stigande räntor ökar 

kostnaderna för egnahem. 

Riksbanken höjer 

Stark tillväxt och en inflation som börjar röra sig 

uppåt gör att tidpunkten för en anpassning uppåt av 

räntorna kommer närmare. Vi räknar med att sysselsättningen 

fortsätter uppåt, även om omläggningen av 

AKU-statistiken (se ruta Nordic Outlook augusti 

2005) skapar viss osäkerhet. Den fortsatta accelerationen 

i utlåningen talar för att Riksbanken kommer 

att höja räntan så fort uppgången på arbetsmarknaden 

anses säkerställd. Den svaga kronan och risken för 

importerad inflation bidrar också till en höjning i 

början av nästa år. Vi tror att den första höjningen 

kommer i februari i samband med att den första 

inflationsrapporten 2006 presenteras. 

Riksbanken: Nytt ramverk och 

nya ansikten 

I Riksbankens senaste Inflationsrapport genomfördes 

ett antal förändringar av det penningpolitiska 

ramverket: 

Inflationsprognosens antagande om konstant 

reporänta ersätts med ett antagande om att 

reporäntan följer de implicita terminsräntorna. 

Den tidigare enkla tumregeln om att reporäntan 

ska höjas om inflationen hamnar över 2 procent 

om två år blir därmed inte längre tillämplig. I 

stället blir den penningpolitiska slutsatsen 

avhängig av både inflationsprognosen och vilken 

reporäntebana som förväntas. 

Prognoshorisonten kommer att förlängas och 

innehålla utblickar längre än den traditionella 

tvåårshorisonten. 

Den nya ramen syftar till att komma till rätta med två 

brister i det förra ramverket. Antagandet om konstant 

reporänta var i grunden metodologiskt suddigt. Att 

detta försvinner måste ses som en klar förbättring. 

Vidare utgjorde bristen på transparens i de fall 

Riksbanken av olika skäl har känt sig tvungen att 

göra avsteg från tumregeln ett problem. 

I praktiken ska inte förändringarna överdrivas. 

Riksbanken har lanserat nyordningen på varsamt 

sätt. Man var initialt noga med att markera att man 

inte tog ställning till marknadens prissättning, utan 

såg den som en av många möjliga räntebanor. 

Därigenom avstår man delvis från möjligheten att 

explicit signalera sin syn på en optimal ränteutveckling. 

Med tanke på systemet med en direktion med 

sex självständiga medlemmar är detta kanske den 

enda hanterbara strategin. Det är dock möjligt att 

systemet så småningom rör sig mot den norska 

modellen – som mer explicit utgår från den troligaste 

räntebanan – när såväl Riksbanken själv som 

mottagarsidan på marknaden blivit mer ”varma i 

kläderna”. Riksbankschefens senaste tal pekar i den 

riktningen. 

27 

Sverige 


God tillväxt i BNP och sysselsättning, den svaga 

kronan och låga räntan i utgångsläget talar för att 

räntehöjningarna kommer att fortsätta under resten av 

2006. Eftersom inflationen fortfarande kommer att 

vara låg blir det dock inte några dramatiska höjningar. 

Vi räknar med att Riksbanken höjer med 25 punkter i 

kvartalet under både 2006 och 2007, dvs en strategi 

ungefär i linje med den som Norges Bank valt. Vi 

räknar sålunda med att reporäntan höjs till 2,5 

procent i slutet av nästa år och därefter till 3,5 

procent i slutet av 2007. 

Normaliserad obligationsräntespread 

Svenska obligationsräntor har nu legat under det tyska 

riktmärket i snart ett halvår. Den allra senaste tiden 

har förväntningar om ECB-höjningar gett ny näring till 

relativt sett lägre svenska långräntor. Vår syn att 

Inte heller när det gäller prognoshorisonten blir 

skillnaden så stor. Tvåårshorisonten kommer även 

fortsättningsvis att vara den centrala, vilket tydligt 

signalerades i den senaste Inflationsrapporten. 

Träffsäkerheten för prognoser på längre horisont är 

för dålig för att de ska kunna spela någon större roll. I 

vissa situationer kan dock den längre horisonten 

ändå användas för att illustrera sådana krafter i 

ekonomin som är av vikt för penningpolitiken och 

därmed erbjuda större flexibilitet. I den nuvarande 

situationen kan detta på marginalen innebära en 

något högre takt i räntehöjningarna. Det blir lättare att 

motivera höjningar med hänvisning till tillväxt, arbetsmarknad 

och bostadspriser även om inflationen på 

två års sikt inte signalerar behov av höjning i det nya 

systemet. 

Samtidigt med dessa förändringar byts en tredjedel 

av direktionen ut. Den nye chefen Stefan Ingves har 

sina intellektuella och praktiska rötter i stabilitetsfrågor 

snarare än penningpolitik. Det talar för att han 

– åtminstone till en början – kommer att prioritera 

kontinuitet och låta Irma Rosenberg vara tongivande i 

fråga om penningpolitiken. Om det på sikt uppstår 

situationer där stabiliseringsavvägningar spelar roll 

för penningpolitiken, kan dock Ingves förväntas gripa 

in. På marginalen kan detta betyda en något tuffare 

penningpolitik. Vad gäller hans integritet är den 

omvittnat stark, och skulle regeringen få för sig att 

lämna synpunkter på penningpolitiken kan den 

förvänta sig en kärv österbottnisk avbasning. 

Svante Öberg har långvarig erfarenhet av ekonomisk 

politik och prognosverksamhet och kommer att 

kunna spela en betydligt tyngre och mer central roll 

för penningpolitiken än Villy Bergström, som han 

ersätter. Öberg har en bakgrund som socialdemokratisk 

tjänsteman, men han är också en envis person 

med stark egen vilja. Han kan väntas driva en egen 

linje med stor uthållighet – men går inte a priori att 

placera in vare sig i duv- eller hökfacket.

Sverige 


marknaden prisar in för aggressiva ECB-höjningar 

leder till slutsatsen att räntemarginalen kommer 

att elimineras i början på nästa år. Mot slutet av 

2006, när Riksbankens styrränta har nått upp till 

ECB:s nivå kommer de 10-åriga svenska statsobligationerna 

att ligga 10 räntepunkter över de tyska. 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

-1.0 

Räntespreadar Sverige - Tyskland 

Procentenheter 

10-årig obligationsränta 

Styrränta 

-1.5 

01 02 03 

Källor: EcoWin, SEB 

04 

De relativt starkare konjunkturutsikterna i Sverige tar 

alltså till slut ut sin rätt såväl när det gäller korta som 

långa räntor. Samtidigt håller starka fundamenta i 

form av överskott i bytesbalansen samt en underliggande 

stark produktivitetstrend tillbaka marginalen på 

längre sikt. Att statens lånebehov de närmaste åren 

ligger på en lägre nivå än på länge samt att Riksgäldskontoret 

håller på att justera ned durationen i 

statsskulden bidrar till att minska utbudet av långa 

statsobligationer, vilket på marginalen pressar ned 

marknadsräntorna i Sverige. Vi räknar därför med att 

marginalen till den tyska räntan inte överstiger 20 

räntepunkter de närmaste åren. 

Eftersom de tyska räntorna är på väg uppåt innebär 

vår prognos att den 10-åriga svenska statsobligationen 

stiger från dagens 3,40 procent till 4,00 procent i 

slutet av 2006 och till 4,50 procent i slutat av 2007. 

Penningpolitiken driver kronan 

Trots styrkan i svensk ekonomi med hyfsad tillväxt, 

stora överskott i utrikeshandeln och låg inflation har 

kronan hittills i år handelsvägt försvagats med 8 

procent. En delförklaring till den svaga kronan är att 

investeringarna hittills varit låga i Sverige och att 

företagen delvis på grund av detta dröjt med att ta 

hem vinstmedel från utlandet. Ännu en delförklaring 

kan vara att amerikanska dotterbolag i Sverige har 

sänt hem uppskattningsvis ca 20 mdr SEK till USA 

för att dra nytta av skattelindringarna i Homeland 

Investment Act. 

Huvudförklaringen till den svaga kronan ligger 

emellertid i att skillnaderna i korträntor nu är den 

05 

Prognos 

SEB 

06 

07 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

-1.0 

-1.5 

28 

dominerande drivkraften för växelkursförändringar 

världen över. Sverige har Europas lägsta styrränta, 

och denna räntespread-mekanism har drivit fram en 

försvagning av kronan gentemot euron. Av samma skäl 

har euron försvagats mot dollarn. Till en del var denna 

utveckling väntad, och våra senaste prognoser har 

utgått från en svag krona. Men kronfallet har gått 

längre än någon räknat med, av tre skäl: 

Den senaste vågen av kronförsvagning har främst 

drivits av förväntningar om aggressivare höjningar 

från såväl ECB som Fed. 

När den svenska börsen stigit starkt, som under 

senare tid, har andelen svenska aktier i försäkringsbolags 

och fonders portföljer ökat; detta har i sin tur 

i många fall utlöst försäljningar i kronpapper för att 

hålla deras andel på den önskade nivån. Dessa 

rebalanseringsflöden har således – paradoxalt nog 

– medfört att den starka svenska börsen medfört en 

svagare krona. 

Sverige: Styrräntedifferens och kronkurs 

0.70 

0.60 

0.50 

0.40 

0.30 

0.20 

0.10 

0.00 

MAY 

2005 

JUN 


EMU-SVE, 3-månaders forward ränta (vä axel) 

JUL 

AUG 

EUR/SEK (hö axel) 

SEP 

OCT 

NOV 

Även psykologiska och spekulativa inslag finns 

med i bilden. Kronan låg en längre tid i ett stabilt 

band mot euron på 9,00-9,20. När det bröts, 

ändrades många marknadsaktörers syn på vad som 

är en rimlig nivå på kronan. 

Den allra närmaste tiden överväger riskerna för en 

ännu svagare krona. Mot dollarn fortsätter kronan 

att försvagas till en bottennivå på 8,45 en bit in i nästa 

år. Också mot euron försvagas kronan ytterligare 

något, till följd av ECB:s förväntade höjning i december, 

vilken vidgar räntespreaden ytterligare. 

Men har vi rätt i vår analys att Riksbanken under nästa 

år höjer räntan mer än ECB kommer en krympande 

räntespread 2006 verka för en stärkning av 

kronan. Mot dollarn blir denna kraft ännu starkare, 

eftersom vi förutspår en dollarförsvagning mot euron 

när det står klart att Fed höjt färdigt. 

9.7 

9.6 

9.5 

9.4 

9.3 

9.2 

9.1

Hur farligt är kronfallet? 

Den politiska och mediala debatten om kronfallet har 

varit het. Vi ser det emellertid som föga dramatiskt. 

Det avspeglar knappast några djupgående fundamentala 

svagheter i svensk ekonomi: Tillväxten är 

god, både bytesbalans och budget visar överskott, 

och inflationen är extremt låg. 

I själva verket är det just den låga inflationen som 

föranlett Riksbanken att sänka räntan till rekordlåg 

nivå – just i syfte att öka inflationstrycket i svensk 

ekonomi, bl a via en svagare krona. Att kronan nu 

faller – låt vara mer än väntat – och importpriserna 

påverkas av detta, är i stort sett i linje med den 

penningpolitiska strategin. 

Bara om kronförsvagningen blir bestående och 

inflationsrisken ökar påtagligt bör penningpolitiken 

reagera. Vi ser i dag ingen anledning för Riksbanken 

att intervenera i kronmarknaden. Senast interventioner 

ägde rum, 2001, var UND1X nära 3 procent. 

Men i dagens låginflationsmiljö, skulle valutainterventioner 

riskera att utlösa misstankar om att Riksbanken 

försöker målsätta en viss kronkurs. 

Detta innebär att de lite luggslitna fundamentala 

argument som ständigt anförs för kronförstärkning 

under 2006 kombineras med den kraft som utgörs av 

korträntedifferenser. Vi förutser därför att kronförstärkningen 

påbörjas om ett halvår, och står 

fast vid en prognos på 9,20 för EUR/SEK i slutet av 

2006. I slutet av 2007 står EUR/SEK i 8,90 och USD/ 

SEK i 7,10. 

11 

10 

9 

8 

7 

6 

01 02 03 

Källor: EcoWin, SEB 

Växelkurser 

EUR/SEK 

USD/SEK 

04 

Eldunderstöd från finanspolitiken 

Oväntat stora skatteintäkter i kombination med lägre 

utgifter medför att det statliga lånebehovet har fallit. 

05 

06 

Prognos 

SEB 

07 

11 

10 

9 

8 

7 

6 

29 

Sverige 


Målet för sparandeöverskottet i den offentliga sektorn 

på 2 procent av BNP finns plötsligt inom räckhåll. 

Offentliga finanser 

Andel av BNP 

2004 2005 2006 2007 

Inkomster 55,3 55,9 55,5 55,4 

Utgifter 53,9 54,1 54,1 53,9 

Finansiellt sparande 1,4 1,8 1,4 1,5 

Konsoliderad skuld 50,3 47,8 46,5 45,1 

Statsskuld 47,1 45,1 44,6 43,3 

Statligt lånebehov, mdr 


47 8 23 23 

Kommunsektorn bidrar till det förbättrade sparandet. 

Många kommuner använde ökade intäkter 2004 och 

2005 för att fylla igen finansiella hål som uppstod 

under lågkonjunkturen 2001-03. Det finansiella 

sparandet i kommunsektorn ser nu ut att stabiliseras 

runt 15 miljarder SEK eller ½ procent av BNP. Det ger 

kommunerna utrymme att under 2006 nyanställa i 

högre grad. 

2.0 

1.0 

0.0 

-1.0 

Sverige: Finanspolitikens inriktning 

Procent av BNP 

-2.0 

00 01 02 03 04 

Källor: Konjunkturinstitutet, SEB 

Budgetpropositionen för 2006 innehöll förslag på 

utgiftsökningar och skattesänkningar på drygt 20 

miljarder SEK. Tillsammans med tidigare förslag 

uppgår den finanspolitiska stimulansen till drygt 30 

miljarder SEK, motsvarande 1,2 procent av BNP. De 

starka statsfinanserna i kombination med hög arbetslöshet 

– samt att det är valår – gör ytterligare åtgärder 

sannolika. Det mest troliga är att de nya 

åtgärderna inriktas mot arbetsmarknadspolitik och 

skattesänkningar för hushållen. Den totala finanspolitiska 

stimulansen 2006 blir därmed 40 miljarder 

SEK, motsvarande 1½ procent av BNP. 

05 

Prognos SEB 

06 

07 

2.0 

1.0 

0.0 

-1.0 

-2.0

Sverige 


Företags- och reavinstskatter lyfter 

statens inkomster 

Förbättringen av statsfinanserna är i hög grad 

hänförlig till stigande företags- och reavinstskatter. 

Dessa föll kraftigt i samband med börsnedgången 

2001, men har nu vänt uppåt och ökat med ca 40 

miljarder SEK, motsvarande drygt 1,5 procent av BNP, 

sedan 2003. 

Till viss del beror ökningen på ändrade regler för 

avsättningar till periodiseringsfonder. Dessa har 

inneburit att många företag fört fram fonderade 

vinstmedel till beskattning. Denna effekt uppgår 

uppskattningsvis till 7 miljarder SEK 2004 och till 12 

miljarder SEK 2005. 

Huvuddelen av uppgången i skatteintäkterna kommer 

att bestå i ett medelfristigt perspektiv. Företagsvinsterna 

lär ligga kvar på hög nivå och extraordinära 

aktieutdelningar och återköp av aktier ökar i spåret av 

detta. 

30 

4.5 

4.0 

3.5 

3.0 

2.5 

Sverige: Kapital- och reavinstskatt 

Andel av BNP 

2.0 

03 04 


05 

06 

Prognos SEB 

07 

4.5 

4.0 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0

Danmark 

Bestående högtryck 

Hög tillväxt 

Fortsatt låg underliggande inflation 

Arbetsmarknaden förbättras påtagligt 

Hotande resursbrist kräver stramare 

finanspolitik på sikt 

Dansk ekonomi står stark: Tillväxten är väl över trend 

och den högsta på fem år. Arbetslösheten faller. Den 

underliggande inflationen är låg. Budget och bytesbalans 

visar stabila överskott. Det mesta pekar dessutom 

på att denna rosiga bild består åtminstone ytterligare 

ett år. 

Konjunkturstyrkan bekräftas i barometrar. Industrins 

inköpschefsindex har i höst stuckit i väg till de högsta 

noteringarna sedan mätningarna påbörjades. Byggsektorns 

barometernål har stadigt pekat uppåt sedan 

2003, medan hushållens framtidstro i år nått historiskt 

höga nivåer. 

Den fortsatt snabba expansionstakten sedan i somras 

inskärper dock varningen från förra NO: under 2007 

är risken uppenbar att flaskhalsar på arbetsmarknaden 

blir besvärande, framför allt i byggbranschen. 

BNP-prognosen för i år höjs till 2,8 procent, främst 

beroende på starkare privat och offentlig konsumtion. 

BNP ökar med 2,5 procent 2006 och 2,2 procent 

2007. 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

BNP 

Danmark: BNP och inflation 


HIKP 

0.0 

98 99 00 01 02 03 04 

Källor: Eurostat, Statistics Denmark, SEB 

Inhemsk efterfrågan fortsätter att vara främsta 

tillväxtkraft ännu ett år. Investeringarna växer i god 

takt, särskilt i industrin men även byggnadsinvesteringarna 

hålls uppe av ihållande stark bostadsmarknad. 

Den privata konsumtionstillväxten varvar dock ned 

från 4 procent 2004 och 2005 till drygt 2 procent 

05 

Prognos 

SEB 

06 

07 

3.5 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

31 


2007. Skälet är dämpade inkomstökningar i takt med 

att tidigare finanspolitiska stimulanser, främst inkomstskattelättnader, 

klingar av. Växande sysselsättning 

samt fortsatta husprisökningar, om än lägre än 

årets rusning, bidrar dock till att hålla uppe konsumtionen. 

Detaljhandeln fortsätter att utvecklas relativt 

starkt medan bilförsäljningen har sin boom bakom sig 

2004-2005. 

Exporten ökar på bred front i år, med oljeprodukter 

som de mest expansiva. Exportökningen blir hela 8 

procent, men tolkningen av detta försvåras av en 

statistiskomläggning av tjänstehandeln. Under de 

kommande åren normaliseras exporttillväxten till runt 

5 procent. En försvagning av euron och något starkare 

konjunktur i Euro-zonen kompenserar för svagare 

amerikansk och nordisk efterfrågan 2007. 

Några nya finanspolitiska stimulanser till hushållen är 

inte att vänta. Finanspolitiken blir neutral. Budgetuppgörelsen 

mellan regeringen och Dansk Folkeparti 

för 2006 innefattar smärre lättnader för barnfamiljer 

samt riktade insatser till förtidspensionärer och äldre. 

Stram arbetsmarknad potentiell 

inflationsrisk 

Inflationstakten mätt med HIKP har stigit snabbt i år, 

från 1 procent i början av året till 1,9 i oktober. I 

augusti översteg den danska inflationen Euro-zonens 

för första gången sedan 2003. Uppgången är dock i 

hög grad hänförlig till energipriser. Kärninflationen, 

exklusive energi och livsmedel, ligger så lågt som 1,0 

procent. Detta är långt under de senaste tio årens 

genomsnitt på 1,8 procent, trots att konsumtionsefterfrågan 

har varit mycket stark de senaste två åren. 

Vi ser inte heller någon större risk för påtagligt 

stigande inflation de närmaste åren. Konkurrensen 

är stark och ännu finns lediga resurser. Industrilönerna 

ökar med knappt 3 procent i år – ungefär i nivå 

med utvecklingen i Euro-zonen. 2007 är det troligt att 

löneökningarna stiger till 4 procent men HIKPinflationen 

kommer ändå att hålla sig vid 2,2 procent. 

Blickar man ännu längre bort hotar dock en lönedriven 

uppgång i inflationen. Arbetsmarknaden håller på 

att förstärkas i snabb takt. Sysselsättningen inom t ex 

handel och byggnadssektorn är redan tillbaka på 

toppnivån 1999, efter svackan 2000-2003. 

Eftersom ekonomin fortsätter att växa över trend är det 

troligt att arbetsbrister gradvis uppstår och förvärras. 

För att Danmark ska kunna undvika att, liksom under 

1990-talet, hamna i problem med löneökningar som 

klart överstiger de i Euro-zonen krävs förmodligen en 

strukturpolitik som förstärker arbetsutbudet samt en 

tydlig åtstramning av finanspolitiken på lite sikt.

Norge 


Hög tillväxt utan överhettning 

Konsumtionsuppgången fortsätter 

Gynnsam pristrend räddar traditionell industri 

Stark krone håller tillbaka Norges Bank 

Norsk ekonomi ser ut att ha ytterligare några år med 

stark tillväxt framför sig. Den privata konsumtionen 

gynnas av stigande sysselsättning, het bostadsmarknad 

och en expansiv finanspolitik. Satsningarna på 

offentlig konsumtion i den nya vänsterregeringens 

första budgetproposition ger också kortsiktig tillväxtstimulans. 

Vi räknar med att BNP växer med 2,7 

procent i år och med 3,2 procent nästa år. 

Ekonomins långsiktiga balansproblem består i att 

allt större oljeintäkter pressar upp valutan och dessutom 

ger utrymme för en expansivare finanspolitik. Om 

Norges Bank sedan stramar åt penningpolitiken för att 

motverka en inhemsk överhettning riskerar växelkursen 

att bli så stark att omfattande utslagningar av 

traditionell exportindustri inte kan undvikas. 

Under de närmaste åren ser vi två faktorer som 

mildrar denna spänning: 

4,0 

3,5 

3,0 

2,5 

2,0 

1,5 

1,0 

0,5 

0,0 

-0,5 

Norge: Räntespread och växelkurs 

Veckogenomsnitt 

01 02 03 04 05 

7,00 

7,25 

7,50 

7,75 

8,00 

8,25 

8,50 

8,75 

9,00 

9,25 

EUR/NOK (hö axel) 3 mån räntespread, NOK-EUR (vä axel) 


Trenderna på världsmarknaden med fallande priser 

på konsumtionsvaror och uppgångar i råvarupriser 

gynnar norsk ekonomi. Den råvarutunga 

fastlandsindustrin får därmed extra motståndskraft 

mot valutaförstärkningen, samtidigt som låga 

importpriser på konsumtionsvaror håller nere 

inflationen och underlättar därmed lönebildningen. 

Ekonomins utbudssida ser ut att fungera bättre 

än väntat. En relativt god produktivitetstillväxt 

håller tillbaka behovet av nyanställningar samtidigt 

som globaliseringens effekter ger ökad konkurrens 

såväl på varu- som arbetsmarknaden. 

Trots att den grundläggande ekonomisk-politiska 

utmaningen ser tuff ut på sikt innebär detta förutsätt- 

32 

ningar för en balanserad och hög tillväxt de närmaste 

åren. 

Snabb konsumtionstillväxt 

Konsumtionstillväxten har dämpats något hittills i år, 

men hamnar ändå på en ökningstakt över 3 procent. 

Kortsiktiga indikatorer som t ex konsumentförtroendet 

pekar dock på en ny accelerationsfas. Förutsättningarna 

för en sådan ligger också på plats i en rad avseenden. 

God reallöneökning och en expansiv finanspolitik 

driver på den underliggande inkomsttillväxten. Samtidigt 

stimuleras konsumtionen av stigande tillgångsvärden 

och en starkare arbetsmarknad. Hushållens 

konsumtion fortsätter därför att öka i en snabb takt; vi 

räknar med över 3 procents konsumtionsökning 2006. 

Gynnsam prisutveckling 

Trots att den handelsvägda växelkursen stärkts 

kontinuerligt sedan början av 2004 är optimismen i 

den traditionella industrin fortsatt stor. Anledningen är 

en gynnsam prisutveckling för den råvarutunga 

norska industrin. Priserna på traditionella exportvaror 

ökade med 8 procent i fjol och även i år har ökningarna 

varit betydligt högre än den allmänna prisutvecklingen 

på världsmarknaden. 

Exportindustrin har därför inte pressats speciellt hårt 

av att kronen nu är tillbaka på samma starka nivå som 

när Norges Bank började sänka räntan i början av 

2003. Prisökningarna gör att exportindustrin har 

utrymme för både en viss acceleration i lönekostnaderna 

och en starkare växelkurs. 

Ingen överhettning på arbetsmarknaden 

Den starka tillväxten har än så länge haft en ganska 

begränsad effekt på arbetsmarknaden. Hög produktivitetstillväxt 

har dämpat behovet av nyanställningar, 

även om sysselsättningen stigit i hygglig takt sedan 

början av 2004. Ledande indikatorer tyder på att 

snabbare tillväxt för sysselsättningen nu är på väg, 

vilket hänger samman med att produktivitetstillväxten 

dämpas av cykliska skäl. 

Arbetslösheten ligger dock fortfarande på betydligt 

högre nivå än i den förra högkonjunkturen. Även om 

vissa tecken på arbetskraftsbrist kan skönjas inom 

vissa industribranscher är det svårt att se några 

allmänna överhettningstendenser de närmaste två 

åren. Ökade möjligheter till att arbetskraftinvandring, 

t ex från Östeuropa, samt en tendens till lägre sjukfrånvaro 

bidrar också till att motverka överhettningsproblemen. 

Sysselsättningen beräknas växa med 1,5 procent 

under 2006 och 1,0 procent under 2007. Arbetslöshe-

ten faller med ungefär 0,3 procentenheter per år och 

ligger 2007 på 3,7 procent. 

Löneökningarna vänder från låg nivå 

Sjunkande inflationsförväntningar och stigande 

arbetslöshet har varit två viktiga faktorer bakom 

nedväxlingen av löneökningstakten de senaste åren. 

Det är troligt att löneökningstakten nu vänder 

uppåt i ett läge med starkare arbetsmarknad och en 

viss ökning av inflationsförväntningarna. Normala 

tidsfördröjningar mellan arbetsmarknad och löneökningar 

gör dock att effekten 2006 blir liten. 

Införandet av en obligatorisk pensionsavgift för 

samtliga löntagare från 2006 beräknas öka lönekostnaderna 

i privat sektor med hela 5 procentenheter. 

Denna typ av avgiftsförändringar innebär minskat 

löneutrymme, vilket borde dämpa löneökningarna både 

2006 och 2007. Detta är en viktig förutsättning också 

i Norges Banks inflationsanalys. Att denna dämpande 

effekt uteblir i rådande starka konjunkturläge utgör 

dock en uppåtrisk för löneprognosen. 

Långsam uppgång i inflationen 

Den uppgång i inflationen som påbörjades i mitten av 

förra året fortsätter. Långsammare produktivitetstillväxt, 

höjningen av pensionsavgiften och så småningom 

även högre löner bidrar till högre inflation på 

inhemska varor. Dessutom kommer hyresökningarna 

att återgå till mer normala nivåer efter den räntedrivna 

inbromsningen 2004. 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

02 03 

Källor: SSB, SEB 

Norge: KPI-JAE 


04 

Å andra sidan finns motverkande krafter. Kronen har 

stärkts och kommer att fortsätta uppåt det närmaste 

året. Den internationella prispressen på konsumtionsvaror 

i producentledet fortsätter samtidigt som 

05 

06 

Prognos 

SEB 

07 

3.0 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5 

33 

Norge 


konkurrens i detaljhandeln stiger till följd av omfattande 

nyetableringar. Sammantaget leder detta till att 

priserna på i huvudsak importerade varor fortsätter att 

falla, vilket begränsar den totala inflationen till 1,7 

procent i slutet av 2006 och 2,3 procent i slutet av 

2007. 

Norges Bank fortsätter höja i maklig takt 

I samband med Inflationsrapporten i början av november 

signalerade Norges Bank att man avsåg att höja 

räntan i ”små och inte alltför frekventa steg”. Enligt 

huvudscenariot i inflationsrapporten ska folioräntan i 

slutet av 2006 ligga på 3 procent. 

Att ECB nu börjar höja räntan gör dock att Norges 

Bank kan höja folioräntan mer, utan att riskera att 

kronen blir alltför stark. Vår prognos är därför att 

folioräntan höjs till 3,25 procent i slutet av nästa 

år. Marknaden prissätter däremot en aggressivare 

räntepolitik under det närmaste året. Det är främst två 

skäl som ligger bakom vår avvikande syn: 

Norges Banks prognoser har de två senaste åren 

generellt sett överskattat inflationen (se graf). Vi 

räknar med att KPI-JAE fortsätter att ligga under 

Norges Banks prognos. 

Kronen är känslig för räntespreaden mellan främst 

Norge och Euro-zonen. Även med vår försiktiga 

räntebana förutser vi en viss ytterligare förstärkning 

av kronen till 7,50 mot euron. Vi tror att 

Norges Bank kommer att undvika att öppna upp ett 

alltför stort gap gentemot ECB av omtanke om den 

traditionella industrin. Vår prognos om försiktiga 

ECB-höjningar smittar därmed av sig på ränteprognosen 

för Norge. 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

Norges Banks inflationsprognoser 


Prognoser 2004 - 2005 

-0.5 

2004 

Källor: Norges Bank, SSB 

Utfall, KPI-JAE 

2005 

2.5 

2.0 

1.5 

1.0 

0.5 

0.0 

-0.5

Finland 


Upp efter strejken 

Exporten kvicknar till 

Investeringsuppsving nästa år 

Inflationen upp från mycket låg nivå 

Finlands ekonomi återhämtar sig efter andra kvartalets 

temporära kräftgång, orsakad av strejken i pappersindustrin. 

Men tillväxten har inte fått riktigt den flygande 

nystart som vi förutspådde i NO, augusti. Återhämtningen 

i massa- och pappersbranschen har dröjt delvis 

beroende på branschspecifik efterfråge- och utbudssituation. 

Det bidrog till att den totala industriproduktionen 

blev svag även under det tredje kvartalet. 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

Finland: BNP och inflation 


BNP 

HIKP 

-1 

98 99 00 01 02 03 

Källor: Eurostat, Statistics Finland, SEB 

Mot denna bakgrund reviderar vi ned BNP-prognosen 

för 2005 från 1,9 till 1,6 procent. Å andra sidan 

är tillväxtutsikterna för 2006 ännu ljusare än 

tidigare. Vi räknar nu med en starkare investeringskonjunktur 

samt högre offentlig konsumtion. BNPtillväxten 

nästa år blir 3,8 procent. Ungefär en procentenhet 

förklaras av baseffekter från den extremt 

låga jämförelsenivån i skogsindustrin 2005. Under 

2007 ökar BNP med 2,9 procent. 

Tillväxten drivs i år av inhemsk efterfrågan, främst 

privat konsumtion. Framöver ger också investeringarna 

och starkare export bidrag till tillväxten. 

Terms of trade försämras 

Exporten har vänt uppåt sedan i somras. Ökningen blir 

5,5 procent för helåret 2005 och 7 procent nästa år. 

Telekom- och elektronikbranschen fortsätter att växa 

relativt snabbt. Ett dilemma för finländsk ekonomi är 

dock ogynnsamma bytesförhållanden, där priserna 

på export stiger långsammare än importpriserna. 

Terms of trade har försämrats sedan 2002 och 

fortsätter sannolikt att göra så de närmaste åren, om 

än i minskad omfattning. 

04 

05 

Prognos 

SEB 

06 

07 

6 

5 

4 

3 

2 

1 

0 

-1 

34 

10,0 

7,5 

5,0 

2,5 

0,0 

-2,5 

-5,0 

-7,5 

-10,0 

-12,5 

Finland: Export- och importpriser 


01 02 03 04 05 

Exportpriser Importpriser 

-10,0 

-12,5 


Nästa år mattas den privata konsumtionen något 

jämfört med i år, men ökar ändå med i genomsnitt 2,5 

procent 2006-2007. Dämpningen beror på lägre reala 

inkomstökningar som följer via något lägre lönetillväxt 

samt högre inflation. 

Investeringarna står inför ett positivt omslag efter en 

svag utveckling i år. Stigande kapacitetsutnyttjande i 

industrin, goda vinster samt stark byggkonjunktur 

ytterligare ett år talar för detta. 

10,0 

Arbetslösheten sjunker gradvis från 9 procent i fjol 

till 7,7 procent 2007 – lägsta nivån sedan 1991. 

Tjänstenäringarna fortsätter att anställa. Industrin drar 

ned i mindre omfattning och på två års sikt väntas 

sysselsättningen där ha planat ut. 

Det finns risk för växande utbudsrestriktioner på 

arbetsmarknaden. Inflationsrisken begränsas dock av 

långsiktiga löneavtal, som löper ut först hösten 2007. 

Lönerna väntas öka med cirka 3 procent per år 2006- 

2007. 

Energi bakom inflationsuppgång 

Inflationen har ökat från noll till 1 procent i år (0,8 

procent i oktober). Men liksom i de flesta andra länder 

är det energipriser som spökar. Renast för energi 

och livsmedel har den underliggande prisökningstakten 

under motsvarande period till och med fallit från 0,7 

till 0,1 procent. Matpriserna ser ut att hamna runt noll 

som genomsnitt i år, efter en svag ökning i fjol. 

Vi antar en inflationsuppgång till 1,5 procent 2006 

och 1,8 procent 2007. Det beror delvis på att tidigare 

skattelättnader på alkohol trillar ur statistiken samt 

höga energipriser. Höstens euro-försvagning, som 

fortgår in i nästa år, bidrar också till att ett visst 

importpristryck slår igenom 2006. 

7,5 

5,0 

2,5 

0,0 

-2,5 

-5,0 

-7,5

DANMARK 

Nordiska nyckeldata 


2004 2005 2006 2007 

BNP 2,0 2,8 2,5 2,2 

Privat konsumtion 3,9 3,9 2,9 2,3 

Offentlig konsumtion 2,0 1,0 0,5 0,5 

Bruttoinvesteringar 3,1 4,4 4,0 3,0 

Lagerinvesteringar 

(förändring i % av BNP föregående år) 

0,2 0,0 0,0 0,0 

Export 3,3 7,9 5,0 4,5 

Import 6,5 9,2 5,3 4,2 

Arbetslöshet (%) 6,4 5,7 5,3 5,2 

KPI, harmoniserat 0,9 1,8 2,0 2,2 

Timlöneökningar 3,1 3,0 3,5 3,9 

Bytesbalans, % av BNP 2,9 3,0 2,9 3,2 

Saldo, offentlig sektor, % av BNP 2,3 2,8 2,2 2,0 

Skuld, offentlig sektor, % av BNP 43,2 36,0 33,0 31,0 

FINANSIELLA PROGNOSER 17-nov mar-06 jun-06 dec-06 jun-07 dec-07 

Reporänta 2,15 2,65 2,65 2,65 2,90 3,15 

10-års ränta 3,47 3,65 3,75 4,00 4,30 4,40 

10-års räntedifferens mot Tyskland 1 0 5 10 10 10 

USD/DKK 6,38 6,59 6,48 6,21 6,06 5,96 

EUR/DKK 7,46 7,45 7,45 7,45 7,45 7,45 

NORGE 


2004 2005 2006 2007 

BNP 2,9 2,7 3,2 2,6 

BNP (Fastlandet) 3,5 3,1 3,2 2,7 






0,9 -0,1 0,0 0,0 

Export 0,9 2,4 3,8 2,3 

Import 9,1 6,1 4,6 2,6 

Arbetslöshet (%) 4,5 4,2 3,9 3,7 

KPI 0,4 1,6 2,2 2,0 

KPI-JAE 0,3 1,0 1,6 2,0 


Hushållens sparkvot (%) 10,0 9,5 4,0 2,0 




Folioränta 2,25 2,50 2,75 3,25 3,75 4,00 

10-års ränta 3,94 4,25 4,40 4,70 5,00 5,10 

10-års räntedifferens mot Tyskland 49 60 70 80 80 80 

USD/NOK 6,72 6,73 6,61 6,33 6,10 6,00 

EUR/NOK 7,85 7,60 7,60 7,60 7,50 7,50 

35 


Nordiska nyckeldata 


SVERIGE 


2004 2005 2006 2007 

BNP 3,7 2,5 3,3 2,6 






-0,3 0,2 0,2 0,1 

Export 10,8 5,0 5,6 5,3 

Import 6,4 7,2 8,3 6,4 

Arbetslöshet (%) 6,0 5,9 5,1 5,2 

Sysselsättning -0,4 0,3 1,4 0,7 

Industriproduktion 9,1 4,0 5,3 5,1 

KPI 0,4 0,4 1,4 2,1 

UND1X 0,8 0,8 1,2 1,6 



Real disponibel inkomst 1,5 2,7 4,0 2,7 

Handelsbalans, % av BNP 6,9 5,6 4,6 4,8 


Statligt lånebehov, mdr SEK 47 8 23 23 

Finansiellt sparande, offentlig sektor, % av BNP 1,4 1,8 1,4 1,5 

Skuld, offentlig sektor, % av BNP 50 48 46 45 


Reporänta 1,50 1,75 2,00 2,50 3,00 3,50 

3-månaders ränta, STIBOR 1,71 2,15 2,40 2,90 3,40 3,90 

10-års ränta 3,39 3,50 3,70 4,00 4,35 4,50 

10-års räntedifferens mot Tyskland -7 -15 0 10 15 20 

USD/SEK 8,21 8,45 8,09 7,67 7,32 7,12 

EUR/SEK 9,60 9,55 9,30 9,20 9,00 8,90 

TCW 134,0 134,3 130,4 128,4 124,7 123,1 

FINLAND 


2004 2005 2006 2007 

BNP 3,6 1,6 3,8 2,9 






0,3 -0,2 0,0 0,0 

Export 5,6 5,4 7,2 6,0 

Import 6,0 7,0 6,5 5,8 

Arbetslöshet (%) 8,8 8,3 8,0 7,7 

KPI, harmoniserat 0,1 0,8 1,5 1,8 




Skuld, offentlig sektor, % av BNP 45,1 43,0 42,0 42,0 

36

EURO-ZONEN 

Internationella nyckeldata 


2004 2005 2006 2007 

BNP 1,8 1,3 1,8 1,9 






0,3 0,3 0,0 0,0 

Export 6,0 3,5 5,2 4,2 

Import 6,1 4,1 5,2 4,5 

Arbetslöshet (%) 8,9 8,6 8,3 8,1 

KPI 2,1 2,2 1,8 2,0 


USA 


2004 2005 2006 2007 

BNP 4,2 3,6 3,4 2,0 






0,4 -0,4 -0,1 0,0 

Export 8,4 6,8 6,4 5,2 

Import 10,7 5,7 3,7 4,0 

Arbetslöshet (%) 5,5 5,1 4,7 5,2 

KPI 2,7 3,3 2,7 2,0 


STORA INDUSTRILÄNDER 


2004 2005 2006 2007 

BNP 

Storbritannien 3,2 1,8 1,8 2,1 

Japan 2,6 2,2 2,0 1,8 

Tyskland 1,6 0,8 1,5 1,6 

Frankrike 2,1 1,6 2,0 2,1 

Italien 1,2 0,0 1,0 1,3 

Inflation 


Japan 0,0 -0,2 0,3 0,5 

Tyskland 1,8 1,9 1,5 2,5 

Frankrike 2,3 1,8 1,5 1,7 

Italien 2,2 2,1 1,8 1,9 

Arbetslöshet, (%) 


Japan 4,7 4,5 4,3 4,2 

Tyskland 10,6 11,6 10,8 10,7 

Frankrike 10,0 10,0 9,8 9,6 

Italien 8,0 7,7 7,6 7,6 

37 


Internationella nyckeldata 


CENTRAL- OCH ÖSTEUROPA 

2004 2005 2006 2007 

BNP, årlig procentuell förändring 

Estland 7,8 7,0 6,4 6,4 

Lettland 8,3 8,7 7,5 7,0 

Litauen 7,0 6,8 6,5 6,2 

Polen 5,4 3,3 4,3 4,2 

Ryssland 7,2 6,0 5,5 5,2 

Slovakien 5,5 5,6 5,8 6,2 

Tjeckien 4,4 4,9 4,6 4,3 

Ukraina 12,1 3,5 4,5 5,0 

Ungern 4,2 3,7 4,0 3,8 

Inflation, årlig procentuell förändring 

Estland 3,0 3,9 2,5 2,4 

Lettland 6,2 6,8 5,8 4,5 

Litauen 1,1 2,6 2,5 2,7 

Polen 3,5 2,1 2,3 2,8 

Ryssland 10,8 12,3 10,5 9,5 

Slovakien 7,6 3,0 3,2 2,2 

Tjeckien 2,8 1,9 2,8 3,0 

Ukraina 9,0 13,2 10,5 9,0 

Ungern 6,8 3,7 4,0 3,8 

FINANSIELLA PROGNOSER 

17-nov mar-06 jun-06 dec-06 jun-07 dec-07 

Officiella räntor 

USA Fed funds 4,00 4,75 5,00 5,00 4,50 4,00 

Japan Call money rate 0,00 0,00 0,00 0,25 0,60 1,00 

Euro-zonen Refiränta 2,00 2,50 2,50 2,50 2,75 3,00 

Storbritannien Reporänta 4,50 4,25 4,00 3,75 3,75 3,75 

Obligationsräntor 

USA 10 år 4,49 4,80 5,10 5,10 5,00 4,90 

Japan 10 år 1,48 1,70 1,90 2,20 2,50 2,75 

Tyskland 10 år 3,46 3,65 3,70 3,90 4,20 4,30 

Storbritannien 10 år 4,25 4,35 4,30 4,40 4,60 4,70 

Växelkurser 

USD/JPY 119 119 119 115 112 110 

EUR/USD 1,17 1,13 1,15 1,20 1,23 1,25 

EUR/JPY 139 134 137 138 138 138 

GBP/USD 1,72 1,66 1,69 1,79 1,76 1,79 

EUR/GBP 0,68 0,68 0,68 0,67 0,70 0,70 

GLOBALA NYCKELTAL 


2004 2005 2006 2007 

BNP OECD 3,4 2,7 2,9 2,3 

BNP världen 5,1 4,4 4,4 4,0 

KPI OECD 2,2 2,4 2,1 2,1 

Exportmarknad OECD 9,0 7,9 9,3 7,0 

Oljepris Brent (USD/fat) 38,3 54,0 58,0 57,0 

38

Nordic Outlook - Klas Eklund

Create successful ePaper yourself

Delete template?

Save as template?