und Pensionsfonds in ausgewählten Ländern - Heinlein

4.1 Investment- und Pensionsfonds als Marktteilnehmer
Investment- und Pensionsfonds haben aufgrund hoher autonomer Nettomittelzuflüsse und der
Verarbeitung neuer Informationen einen hohen Transaktionsbedarf. Dieser Bedarf kann über
offizielle Börsen oder neuerdings auch über Electronic Communication Networks (ECN) 12
abgewickelt werden. Aufgrund der prinzipiell gleichgerichteten Interessenlage hinsichtlich niedriger
Transaktionskosten, Anonymität des Handelsprozesses, niedriger Regulationsniveaus und
aufgrund mangelnder Anpassungsfähigkeit offizieller Börsen entsteht bei Investment- und
Pensionsfonds ein zunehmendes Bedürfnis nach ECNs als Transaktionsalternative. ECNs sind
von den Betreibern (bspw. Reuters) von vornherein für institutionelle Investoren ausgelegt. Außer
durch niedrige Handelskosten suchen ECNs den Qualitätswettbewerb mit etablierten Börsen,
indem sie moderne Abwicklungssysteme einsetzen, Handelszeiten erweitern, kleinere Tick-Sizes
ermöglichen und eine möglichst hohe Liquidität gewährleisten. Diesen Vorteilen stehen potenzielle
Nachteile aus einer zusätzlichen Fragmentierung der Liquidität, dem Mangel an Sofortigkeit
(Immediacy), einer höheren Manipulationsanfälligkeit aufgrund fehlender Handels- und
Marktaufsicht sowie Unsicherheiten über Systemkapazitäten gegenüber.
Investment- und Pensionsfonds sind aufgrund ihrer Professionalität und der Freiwilligkeit der
Teilnahme an ECNs aus gesetzgeberischer Sicht nicht besonders schutzwürdig. Sie können die
besonderen Risiken aus dem Handel über ECNs einschätzen und tragen. Im Übrigen besteht für
Investment- und Pensionsfonds immer die Möglichkeit, ihre Transaktionen über offizielle Börsen
abzuwickeln. Der Status einer Börse mit der entsprechenden Verpflichtung zur Einhaltung aller
Regeln sollte ECNs dann auferlegt werden, wenn die Betreiber private und damit schutzwürdige
Investoren zum Handel zulassen wollen. 13 ECNs können damit als börsenähnliche Einrichtung 14
qualifiziert werden, die keiner speziellen Regulierung bedürfen. Ein Problem könnte sich allerdings
einstellen, wenn ECNs eine bestimmte relative Größenordnung im Vergleich zu den Volumina an
den offiziellen Börsen erreichen. Dort wird mit einem Rückgang des Umsatzvolumens eine
qualifizierte Preisfeststellung schwieriger, ggf. sogar unmöglich. Ab einem bestimmten
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Vgl. zu den Aussagen in Kapitel 4 auch GERKE/BANK/STEIGER (2001).
Hierbei handelt es sich um proprietäre Handelssysteme, die nicht den Status einer Börse mit entsprechenden
Regeln zur fairen Preisfeststellung oder einer unabhängigen Handels- und Marktaufsicht besitzen.
Vgl. hierzu die Regulation ATS der SEC. Vgl. SEC (1998).
Zu einer Diskussion von potentieller Börsendefinitionen und einer entsprechenden Reform des deutschen
Börsenrechts vgl. HOPT/BAUM (1997). Die Autoren plädieren dafür, alternative Handelssysteme als börsenähnliche
Einrichtungen zu qualifizieren. Damit fallen sie nicht unter das Börsengesetz, sondern können separat, bspw. im
Rahmen des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG) reguliert werden.
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