Contingent Convertibles - Deutsche Bank Research

EU-Monitor 79
Fazit: Auswirkungen auf den Anleihemarkt
Die Struktur des Bankenanleihemarktes
wird mittel- bis langfristig
größeren strukturellen Umwälzungen
unterworfen sein
Mittel- bis langfristig könnten sich
zwei Arten von CoCos entwickeln
Der Anleihemarkt für Banken wird in den nächsten Jahren grundlegenden
strukturellen Veränderungen unterworfen sein. Risiken und
damit auch Risikoprämien von Nachranganleihen der Banken werden
sich verändern, da Ausfallrisiken angepasst werden müssen.
Die neuen Regulierungsinitiativen werden dazu führen, dass bisheriges
Hybridkapital an Bedeutung verliert. Für neue Anleiheformen –
wie bspw. CoCos – könnte Platz gemacht werden. CoCos hätten auf
Grund ihrer Fähigkeit, Verluste zu absorbieren, das Potential, mittelbis
langfristig als Ersatz für die hybriden Anleihen, die bislang zum
regulatorischen Ergänzungskapital der Banken zählten, zu fungieren.
So könnte eine neue Generation an Bankanleihen entstehen,
die wiederum, zumindest teilweise, ins regulatorische Eigenkapital
eingerechnet werden kann. Welche Form die neue Anleihegläubigerhaftung
letzten Endes haben wird, ist derzeit jedoch noch unklar.
Der Regulierung kommt hierbei eine wichtige Rolle zu. Denn erstens
ist sie, zumindest teilweise, als Motivation für das Thema zu sehen
und zweitens kann sie mit gezielter Ausgestaltung der regulatorischen
Rahmenbedingungen helfen, neue Instrumente, wie bspw.
CoCos, marktgängig zu machen.
Nachrangige Anleihegläubiger an den Kosten einer Institutsrettung
zu beteiligen, ist richtig. Auch ist es letzten Endes unabdingbar, dass
entsprechende Stabilisierungsbemühungen weitgehend von den
Kreditinstituten selbst zu tragen sind. Ob es allerdings der richtige
Weg ist, allein Bankaufseher darüber entscheiden zu lassen, wann
ein wandlungsauslösendes Ereignis erreicht ist, ist zu bezweifeln.
Dass die Entscheidung zur Wandlung einer Aufsichtsbehörde und
nicht dem Markt überlassen wird, bringt aus Sicht potentieller Anleger
ein diskretionäres, schwer einschätzbares Element in die Wahrscheinlichkeit
des Eintritts der Ausfallrisiken. Dies dürfte die Berechnung
der Risikoprämien weiter erschweren. Auch die Platzierbarkeit
der CoCos wird durch die Entscheidung des Baseler Ausschusses,
das Wandlungsrecht in die Hände der Regulierer zu legen, erschwert.
Falls nur noch Bonds, die auf regulatorisches Geheiß gewandelt
werden können, zum regulatorischen Eigenkapital zählen, wird es
keine CoCos geben, die ausschließlich einen marktbasierten oder
Eigenkapitalorientierten Auslöser haben. Vielmehr wird es Bankanleihen
geben, die jederzeit gewandelt werden können, wenn Finanzaufseher
dies für nötig erachten. Dieser Schritt konterkariert
das Ziel einer stärker risikoangepassten Bewertung von Bonds und
dürfte unnötige Volatilität in die Bankenrefinanzierung bringen.
Wird jedoch Raum für die Entstehung von CoCos mit marktbasiertem
oder Eigenkapitalorientiertem Auslöser gelassen, könnten sich
mittel- bis langfristig zwei Arten von CoCos entwickeln, entsprechend
unterschiedlicher Investoreninteressen: Erstens, CoCos, mit
hohem Auslöser, die als „going-concern CoCos― so früh eingreifen,
dass verhindert wird, dass eine Bank den Punkt, an dem kein laufender
Betrieb mehr möglich ist, gar nicht erst erreicht. CoCos mit
hohem Auslöser dürften für Investoren nur attraktiv sein, wenn sie
von stabilen Banken begeben werden. Zweitens, CoCos mit relativ
niedrigem Auslöser, bei denen es relativ unwahrscheinlich ist, dass
der Auslöser erreicht wird. Wenn er jedoch erreicht wird, befindet
sich die Bank an einem Punkt, an dem ein regulärer laufender Betrieb
nicht mehr möglich ist. Der Fokus läge darauf, den Einsatz
staatlicher Mittel zur Rettung des Instituts („Bail-out―) zu verhindern.
CoCos mit niedrigem Auslöser könnten einfacher zu emittieren sein,
18 15. April 2011