ponencia - Ivie

efecto cuando la ambigüedad es alta, como es el caso de los títulos con reducido ratio
book-to-market (títulos de crecimiento). Por tanto es posible contrastar dicho modelo
comprobando si el momentum es más fuerte entre títulos de crecimiento que entre
títulos de valor.
Para comprobar tal posibilidad hemos construido 9 carteras clasificando los
títulos por un doble criterio: la rentabilidad experimentada en el periodo de formación y
su ratio book-to-market al inicio de dicho periodo. Concretamente, en cada fecha de
formación se han construido 3 carteras en función de la rentabilidad pasada (C1, C2 y
C3) 38 y simultanea e independientemente se han construido otras 3 carteras en
función del dato book-to-market (BM1, BM2 y BM3). En ambos casos, como punto de
corte se han utilizado los percentiles del 30% y del 70%, de manera que la cartera C1
(BM1) estará compuesta por el 30% de títulos con menos rentabilidad pasada (ratio
book-to-market) y la cartera C3 (BM3) por el 30 % de títulos con mayor rentabilidad
pasada (ratio book-to-market). De la intersección de las 3 carteras construidas en
función de la rentabilidad pasada con las 3 carteras construidas por book-to-market
resultan en un total de 9 carteras. Así, por ejemplo, la cartera C1xBM1 estará
compuesta por los títulos que pertenecen simultáneamente a las carteras C1 y BM1. 39
En la Tabla 7 se muestra la rentabilidad media, tamaño, ratio book-to-market y
alfa de Jensen de cada una de estas 9 carteras construidas, así como de las carteras
resultado de comprar el correspondiente percentil superior y vender el percentil
inferior. En la última columna y en el último bloque de filas se muestran los
correspondientes contrastes de igualdad a lo largo de las tres carteras
correspondientes. Además, en la primera columna, se muestran los resultados del
momentum utilizando todos los títulos, es decir, sin estratificar por book-to-market. Así,
se puede observar como la estrategia de momentum no sólo sigue siendo rentable
cuando trabajamos con tres carteras en lugar de cinco, sino que además aumenta en
38 Dado que el número de títulos que componen la sección cruzada del mercado español en un
determinado mes no es excesivamente amplia, se ha preferido trabajar con tres carteras en lugar de cinco
como en el apartado anterior.
39 Existe una forma alternativa de realizar este análisis que es estudiando el comportamiento del
momentum en distintas submuestras de ratio book-to-market, es decir, agrupar en dos etapas: primero en
función de la variable book-to-market y seguidamente, dentro de estas agrupaciones clasificar en función
de la rentabilidad pasada. No obstante, en este y siguientes apartados se ha optado por la técnica de
Zarowin (1989,1990) consistente en construir las carteras por varios criterios de forma simultánea e
independiente. Desde el punto de vista del análisis del efecto marginal de una variable controlando por la
otra, la técnica propuesta por Zarowin es claramente superior (obsérvese que, por ejemplo, construyendo
los grupos en dos etapas los resultados son distintos en función del orden de clasificación seguido). Esto
supone ciertas ventajas a la técnica de Zarowin, especialmente en los análisis realizados en los futuros
apartados 5.3 y 5.5 en los cuales se trata de limpiar la influencia de una variable sobre otra.
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