perspektiven

…und einer Rotation in defensive Sektoren
Diese Betrachtungsweise lässt allerdings ausser Acht,
dass es innerhalb der Märkte jeweils zu einer deutlichen
Sektorrotation kam. Wenig überraschend waren Zinserhöhungen
Gift für die zinssensitiven Sektoren Finanzwesen und
Nicht-Basiskonsumgüter (da die Kaufkraft der Privathaushalte
abnimmt), während defensive Sektoren wie Gesundheit,
Telekom und Basiskonsumgüter tendenziell besser abschnitten.
Ein ähnliches Muster lässt sich seit Februar 2011 beobachten,
haben doch die defensiven Werte markant besser
abgeschnitten als die zyklischen Sektoren. Diese Entwicklung
dürfte über die Sommermonate anhalten.
Ein Grund hierfür ist, dass die zyklischen Sektoren in Erholungsphasen
deutlich besser abschneiden als die defensiven,
vom Konjunkturzyklus eher unabhängigen Branchen.
Zyklische Unternehmen leiden im Gegenzug im Abschwung
deutlich stärker, da ihre Umsätze und Margen von einer wirtschaftlichen
Eintrübung viel stärker beeinträchtigt werden.
Zeichnet sich dann eine Erholung ab, verzeichnen diese Firmen
umso stärkere Zuwächse bei Umsatz und Ertrag, was
sich wiederum in der Kursentwicklung widerspiegelt. Der
Beginn eines Zinserhöhungszyklus ist dann aber häufig der
Übergang zu einer etwas weniger dynamischen und oftmals
von Wachstumsängsten begleiteten Wirtschaftsentwicklung,
weshalb das Pendel oftmals wieder in Richtung defensiver
Unternehmen ausschlägt.
Was sind die Auswirkungen auf die Länderstrategie?
Die unterschiedlich gelagerten Zinszyklen finden natürlich
auch in der Länderperformance ihren Niederschlag. Zum
ersten Mal überhaupt ist nicht die US-Notenbank die erste
wichtige Zentralbank, welche die Zinsen anhebt. In der Vergangenheit
warteten die europäischen und asiatischen Notenbanken
jeweils auf den ersten Zinsschritt des US-Fed,
bevor sie mit Straffungsmassnahmen nachzogen.
Im Gefolge der Finanzkrise, aus der die Schwellenländer
in deutlich besserer Verfassung herausfanden als die Industrieländer,
waren es nun erstmals die Notenbanken in den
aufstrebenden Volkswirtschaften, die als erste Zinserhöhungen
durchführten. Drei der vier BRIC-Länder haben bereits im
Frühjahr 2010 mit ersten Massnahmen die monetären Zügel
zu straffen begonnen. Russland hat als letztes BRIC-Land im
Februar dieses Jahres die Zinsen erstmals erhöht. Dies dürfte
mit ein Grund für das relativ schwache Abschneiden der
Schwellen- relativ zu den Industrieländern gewesen sein.
Volatile Seitwärtsperiode mit dem Beginn eines
Zinszyklus
In der Vergangenheit war insbesondere die Periode vor
dem Start eines neuen Zinserhöhungszyklus positiv für
die Aktienmärkte. In Abbildung 1 ist die durchschnittliche
Aktienkursentwicklung des DAX und des S&P 500 Index
über 300 Tage vor und nach dem ersten Zinsschritt der
US-Notenbank seit 1970 dargestellt. In dieser Zeitspanne
waren sieben Zinszyklen zu beobachten – 1972, 1977,
1984, 1986, 1994, 1999 und 2004. Unmittelbar vor und
nach dem ersten Zinsschritt tendierten sowohl der deutsche
Aktienindex DAX als auch der amerikanische S&P
500 Index im Durchschnitt seitwärts bis leicht negativ.
Diese Phase dauerte rund 200 Tage, bis die Märkte ihren
Aufwärtstrend – in abgeschwächtem Tempo – wieder
aufnahmen.
Heisst es schon bald wieder: Vorteil Schwellenländer?
Obschon die Inflationsproblematik in diversen Schwellenländern
nach wie vor akut ist und die Realzinsen in einigen
Ländern noch immer negativ sind, erwarten wir, dass sich die
Vorteile im Verlauf der zweiten Jahreshälfte wieder zugunsten
der Schwellenländer verschieben werden. Einerseits
dürften die bereits vorgenommenen Zinsschritte langsam
Wirkung zeitigen, während eine weitere Abschwächung oder
zumindest Stabilisierung bei den Rohstoffpreisen, die ein
grosses Gewicht in den Warenkörben der Schwellenländer
haben, die Inflationssorgen dämpfen wird.
Während sich also bei den Schwellenländern ein Ende bei
den Zinserhöhungen abzeichnet, stehen die Industrieländer
erst am Anfang des Zyklus. Es wäre deshalb wenig überraschend,
wenn die Aktienmärkte der Schwellenländer in der
zweiten Jahreshälfte die Indizes der Industrieländer wieder
hinter sich lassen würden.
Sandro Rosa, Head Equity Strategy
sandro.rosa@claridenleu.com, Tel. +41 (0)58 205 72 20
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