02 | 2010 NEWS

Business t
Unternehmenssteuerung / Risikomanagement t
Forderungspool
Abbildung 1: Ertrag und Risiko von ABS
Die Verzinsung der einzelnen Tranchen hängt normalerweise von
einem Referenzzins wie zum Beispiel dem EURIBOR ab. Das heißt,
sie wird regelmäßig an den aktuellen Geldmarktzins – zuzüglich
eines ratingabhängigen Aufschlags – angepasst. Auf diese Weise
ermöglichen ABS das Handeln von Adressrisiken mit nur geringem
Zinsänderungsrisiko.
ABS-Transaktionen dienen dem Emittenten vor allem zur Refinanzierung
und können von Investoren zur Diversifikation von
Adressrisiken genutzt werden. Dieser sinnvolle Anwendungsfall
feiert langsam, aber sicher ein Comeback in der Finanzwelt. So
verzeichnet der deutsche Verbriefungsmarkt nach einem Gesamtvolumen
von über 75 Milliarden Euro für 2008 und dem Absturz
2009 auf nur noch gut 34 Milliarden Euro in 2010 bereits wieder
eine leichte Erholung. Gleichwohl lehrt die Finanzkrise eindringlich,
wie unverzichtbar ein umfassendes Risikomanagement solcher
Verbriefungen ist. In diese Richtung geht auch die aktuelle
Verschärfung des Aufsichtsrechts, wie sie international unter anderem
im Kontext Basel III diskutiert wird und über die MaRisk
teilweise schon in Deutschland umgesetzt wurde.
Beispiel
Tilgung
Zins
SPV
Ausfälle
Tilgung
Investoren
Eine Bank verbrieft Forderungen aus einem Kreditportfolio mit festverzinslichen
Konsumentenkrediten, etwa für die Absatzfinanzierung
von Automobilen, und emittiert diese als Asset Backed Security
über eine Zweckgesellschaft. Diese verbrieften Forderungen sind
Zins
Super Senior AAA
Senior A+
Mezzanine BBB
Equity
wie eine Floating Rate Note an den Referenzzins EURIBOR, beispielsweise
mit monatlichem oder vierteljährlichem Fixing, gekoppelt.
Die Zweckgesellschaft sichert das Zinsänderungsrisiko über einen
Front Swap ab, der als Payer-Zinsswap ausgelegt ist, sodass
die festen Zinszahlungen der Konsumentenkredite gegen variable
Zinszahlungen getauscht werden, die die Zweckgesellschaft an die
Investoren der Verbriefung zu zahlen hat. Der Swap-Kontrahent
schließt mit der Bank einen Back-to-Back-Swap ab und gibt so das
Zinsänderungsrisiko, nicht aber das Kontrahentenrisiko (Wiedereindeckungsrisiko)
gegenüber der Zweckgesellschaft, wieder an
die Bank zurück. Über diese Konstruktion kann die Beispiel-Bank
Adressrisiken an Investoren weitergeben, während sie die Zinsänderungsrisiken
in ihren Büchern behält.
Die Equity-Tranche der Verbriefung wird nicht emittiert, sondern
durch die Bank von der Zweckgesellschaft zurückgekauft, sodass
ein kleiner Teil der Verbriefungstransaktion und damit auch ein Teil
des Adressrisikos in den Büchern der Bank verbleibt (vgl. Abb. 2).
Back-to-Back
Swap
Variabel
Swap-
Kontrahent
Fest
Fest
Variabel
Forderungen
Verbriefung
Bank SPV Investoren
Fester Zins
Variabler Zins
Zurückgekaufte
Tranche
Abbildung 2: Öffentlich vermarktete Verbriefungstransaktion
Umfassende Risiko- und Ertragssicht
Wie das vorangegangene Beispiel verdeutlicht, haben Verbriefungen
in der Regel eine amortisierende Struktur, die auf dem vertraglich
fixierten Tilgungsverlauf des verbrieften Kreditportfolios
basiert. Ein Tilgungsverlauf der ABS-Tranchen kann ex ante allerdings
nur unter einer Reihe von Annahmen prognostiziert werden.
NEWS 02/2010 I 15