Performance opérationnelle_dauphine2007 - CEREG

( it t )
E P X d’une entreprise pendant une année t est tout simplement sa rentabilité
opérationnelle de l’année t-1. Plus formellement :
( it t ) Pi ,( t − 1)
E P X
= (3)
Les deux autres normes utilisées dans cette étude reposent chacune sur l’utilisation des
firmes de contrôle. Pour la première norme, la firme de contrôle a été sélectionnée selon le
critère croisé « appartenance sectorielle 16 , rentabilité économique passée 17 ». Ainsi, chaque
entreprise émettrice est appareillée avec une entreprise de contrôle relevant du même secteur
d’activité et minimisant l’écart absolu de rentabilité économique avec l’entreprise émettrice
pendant l’année -1.
En effet, selon (Barber et Lyon 1996), la logique qui sous-tend l’utilisation des deux
critères d’appairage « appartenance sectorielle, performance passée » c’est de contrôler les
variations sectorielles de la rentabilité opérationnelle et de neutraliser l’effet de retour à la
moyenne 18 (mean reverting) susceptible d’affecter cette dernière.
Pour ce qui concerne la deuxième norme, l’entreprise de contrôle a été sélectionnée selon
le critère croisé « taille, rentabilité économique passée ». Dans ce cas, on procède en deux
temps. Dans un premier temps, on construit un portefeuille composé de toutes les
entreprises de contrôle dont la taille (mesurée par le total des actifs) oscille entre 70% et 130%
de celle de l’émetteur. À partir de ce portefeuille, nous avons choisi dans un deuxième temps
l’entreprise dont la rentabilité économique est la plus proche de celle de l’émetteur. 19
Deux modèles de mesure de performance sont mis en œuvre pour estimer la norme en cas
de recours à l’entreprise de contrôle.
Le premier modèle est de nature statique. Il mesure la performance opérationnelle en
soustrayant la rentabilité opérationnelle de l’entreprise de contrôle P It de celle l’entreprise
émettrice P it. Plus formellement :
( )
E P X
it t It
= P
(4)
Par contre, le deuxième modèle est un modèle dynamique où la performance
opérationnelle correspond à l’écart entre la variation de la rentabilité opérationnelle de
l’émetteur entre l’année t et l’année t-1, et celle de l’entreprise de contrôle sur la même
période.
( −
,( −1) ) ( −
,( −1)
)
AP = P P − P P
(5)
it it i t It I t
En se référant aux relations (2) et (5), on peut écrire :
( ) ,( −1)
E P X = P +∆ P
(6)
it t i t It
16 La classification sectorielle retenue est la nomenclature ICB "Industry Classification Benchmark" de Dow
Jones Indexes & FTSE, lancée en janvier 2005 en remplacement du Système de Classification FTSE.
17 Par rentabilité économique passée, on entend la rentabilité économique mesurée par le ratio Ebitda/TA à la fin
de l’année fiscale -1.
18 Cet effet a été largement documenté dans la littérature comptable. Ainsi, Penman (1991) et Fama et French
(1995) montrent que certaines mesures de rentabilité des capitaux propres suivent un processus de retour à la
moyenne qui est relativement lent.
19 Dans leurs simulations, Barber et Lyon (1996) ont testé plusieurs combinaisons de variables de contrôle
(secteur d’activité ; taille ; secteur d’activité et performance passée ; taille et performance passée ; secteur
d’activité et taille) et montrent que la méthode d’appairage qui contrôle à la fois pour l’effet taille et l’effet de
retour à la moyenne, fournit des tests bien spécifiés et puissants même si elle ne prend pas en considération
l’appartenance sectorielle de l’entreprise.
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