MARKETS & CERTIFICATES - RBS Markets - Italia

More documents

Recommendations

Info

Obbligazioni e tassi si d’inflazione del 5% calano la crescita economica e i proventi fiscali, mentre aumentano i rendimenti delle obbligazioni di Stato. Attualmente, dalle cifre presentate ufficialmente, non si percepisce una grossa pressione inflattiva. Il consumo privato delle famiglie si sta riprendendo solo lentamente e il tasso di sfruttamento delle capacità dell’economia USA è ancora basso. Di conseguenza, a febbraio, l’inflazione core negli USA è scesa al livello minimo degli ultimi sei anni con un +1,3%. Uno sguardo ai libri di sto ria, però, ci dice che lo scenario di un’inflazione è tutt’altro che assurdo. Dopo la Seconda Guerra Mondiale, ad esempio, negli USA i debiti sono stati abbattuti soprattutto con l’ausilio dell’inflazione. Nel 1946 il debito totale degli Stati Uniti misurato sul PIL ammontava al 122% e dieci anni dopo questo valore si è praticamente dimezzato proprio grazie all’inflazione. E in Germania, quando dopo la Prima Guerra Mondiale il debito dello stato è sfuggito di mano, si è giunti a un’iperinflazione. I segnali premonitori sono evidentissimi. Resta da vedere se la storia si ripeterà. Attualmente i debiti crescono rapidamente e stanno raggiungendo dimensioni pericolose; il bilancio della FED, nel frattempo, è schizzato fino a raggiungere un record da capogiro: 2290 miliardi di Dollari. Nonostante ciò, per effetto dell’eccesso di capacità (a febbraio l’economia USA presentava un modesto tasso di sfruttamento del 72,7%), del le offerte low cost provenienti dall’Asia e degli effetti frenanti dovuti alla stretta del credito, per il momento persiste una pressione deflattiva. A brevemedio termine, però, l’aumento della domanda dei Paesi Emergenti, l’ascesa dei prezzi delle materie prime, il maggiore dirigismo degli Stati e il protezionismo galoppante implicano rischi d’inflazione. Come abbiamo illustrato, una svalutazione delle Aspettative d’inflazione sul mercato obbligazionario USA Indebitamento statale degli USA % 4 2 0 -2 -4 -6 -8 04.2005 04.2006 04.2007 04.2008 04.2009 04.2010 Break even a 2 anni Break even a 10 anni Aspettative d’inflazione sul mercato obbligazionario USA Il break even rate riflette le aspettative d’inflazione del mercato obbligazionario. È dato dalla differenza tra il rendimento delle obbligazioni a tasso nominale ed il rendimento delle obbligazioni indicizzate all’inflazione. A fine 2008/inizio 2009, all’apice della crisi finanziaria ed economica, i mercati hanno ipotizzato uno scenario deflazionistico. Le cose sono cambiate, ma attualmente i break even rate sono ancora inferiori alla media degli anni dal 2005 al 2998. Sul mercato obbligazionario, a breve e medio termine, si prevede piuttosto una moderata inflazione. 34 “Lo scenario di inflazione è tutt’altro che assurdo.” in % del PIL 120 100 80 divise è tanto più probabile quanto più aumentano i debiti degli Stati. In caso contrario, infatti, la montagna di debiti probabilmente non può più essere corretta. Gli aumenti dei tassi, già posticipati negli USA per il timore di soffocare i primi vagiti della congiuntura, sono un altro elemento che indica la probabile direzione del viaggio. Nelle orecchie di tutti i fautori di prezzi più stabili risuona anche il campanello d’allarme di uno studio recentemente presentato da Olivier Blanchard, in cui il Chief Economist del FMI raccomanda un aumento dei target d’inflazione al 4%. Al momento, l’obiettivo ufficiale di FED e BCE è del 2%. Il fatto che proprio negli USA, un Paese che guarda caso ha una forte influenza sul FMI, l’indebitamento al momento cresca fulmineamente alimenta il sospetto che abbia parlato pro domo sua. Gli USA, inoltre, sono fortemente indebitati all’estero, cosicchè le perdite di valore dovute all’inflazione colpirebbero in misura inferiore i cittadini, cioè gli elettori. 60 Crisi economica Guerra mondiale d’Indipendenza Prima Guerra 40 Guerra Civile Mondiale 20 MARKETS & CERTIFICATES | maggio 2010 Seconda Guerra Mondiale 0 1791 1821 1841 1861 1881 1901 1921 1941 1961 1981 2001 2021e Le guerre sono i motori dei debiti Anche negli USA, le guerre spingono i debiti verso l’alto. Misurato sul PIL, il debito pubblico degli USA ha registrato i valori massimi all’epoca della Guerra Civile e nel periodo immediatamente successivo, ma anche poco dopo la Seconda Guerra Mondiale. Con l’ausilio dell’inflazione e della crescita, però, gli USA sono rapidamente riusciti a ridurre i debiti rispetto al PIL. Come conseguenza della crisi economica e finanziaria, si prevede un aumento del debito. Fonte: Bloomberg, 02/04/2010 Fonte: Morgan Stanley, aprile 2010; e = estimated I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri.
MARKETS & CERTIFICATES | maggio 2010 Inflazione e crescita contribuiscono all’abbattimento dei debiti. Dopo il 1945, l’inflazione e la crescita reale sono stati i principali fattori che hanno contribuito all’abbattimento del deficit statale rispetto al PIL; l’avanzo primario positivo invece ha svolto un ruolo di secondo piano (vedere diagramma a destra). In conseguenza dell’indebitamento dei cittadini americani, per i prossimi anni si prevede che la crescita degli Stati Uniti sarà debole. Per ridurre l’indebitamento statale USA, non resta altra soluzione che un aumento dell’inflazione. Così sono iniziate tutte le difficoltà. Negli ultimi anni, il sistema finanziario e l’economia mondiale hanno tremato violentemente. Per questo, spesso si è parlato della crisi più grave dai tempi della Grande Depressione. Per affrontare le difficoltà nel modo giusto, è necessario identificare le loro cause. Se guardiamo indietro, troviamo molte cose che non sono andate come dovevano. Uno dei più grandi errori è stata senz’altro la politica del denaro a basso costo, portata avanti soprattutto dalla Banca Centrale americana nel momento del passaggio dal vecchio al nuovo millennio in occasione dello scoppio della bolla tecnologica. Questa politica ha favorito un indebitamento senza freni e un forte lassismo nella concessione dei crediti. Insie Il precedente del Giappone: analogie e differenze. Chi non crede alla tesi dell’inflazione cita volentieri l’esempio del Giappone. Dopo lo scoppio della bolla dei primi anni ’90, nel Paese del Sol Levante fu praticata una politica monetaria molto espansiva associata ad infiniti programmi anticrisi. Alla fine però non si è riusciti a porre fine alla spirale deflattiva. Dato che anche in Giappone, come negli USA, c’è stata una bolla sul mercato immobiliare ed azionario che è sfociata in una crisi delle banche e del credito, effettivamente ci si chiede se, nonostante tutti i timori di inflazione, non vi sia anche negli USA la minaccia di una deflazione. Tuttavia, in tali valutazioni non si deve dimenticare un’importante differenza rispetto al Giappone: gli USA hanno reagito molto più rapidamente allo choc economico con misure espansive. D’altra parte il tasso di risparmio in Giappone era molto superiore a quello degli I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Abbattimento del debito USA dopo il 1945 in % del PIL 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 -7 1946–2003 1946–1955 1956–1965 1966–1975 1976–1985 1986–1995 1996–2003 Spese per interessi Inflazione Obbligazioni e tassi Avanzo/disavanzo primario Crescita reale del PIL Variazione del livello del debito Così gli USA hanno ridotto l’indebitamento Nel grafico in alto sono riportati i fattori che hanno contribuito a cambiare la situazione del livello di indebitamento USA. I dati si riferiscono alla media annuale nei periodi indicati. Le cifre negative indicano un abbattimento del debito in % del PIL, quelle positive un aumento del debito. Con il termine avanzo/disavanzo primario si definisce il saldo di bilancio dedotti gli interessi. La crescita reale del PIL si ottiene dalla crescita nominale cui è stato dedotto un fattore d’inflazione (deflatore del PIL). Fonte: Morgan Stanley Research, marzo 2010 me a una propensione al rischio eccessiva e non sana e a un debordante ottimismo, questo ha portato a una bolla sul mercato immobiliare e all’instaurarsi di un settore finanziario “gonfiato”. Per colmo di sventura, anche i rischi sono stati stimati in modo totalmente errato dalle banche e dalle agenzie di rating. Inoltre, il sistema di controllo delle banche e le regole che avrebbero dovuto disciplinare i mercati si sono rivelati insufficienti. Quando la bolla è scoppiata, la situazione è precipitata in modo inarrestabile e la piramide dei debiti è implosa. Spaventosamente, anche questa volta la soluzione è arrivata con finanziamenti in grande stile, solo che oggi il ruolo di debitore dello Stato è ancora più importante. USA. Inoltre, il Giappone disponeva di una solida industria dell’export e la sua bilancia commerciale era sempre in positivo: di conseguenza, non era legato all’afflusso di capitale estero come gli USA. Questo significa che al giorno d’oggi ci sono alcune impressionanti analogie con il Giappone, ma anche tante differenze. Per questo, dalle esperienze del Giappone non si può capire se sia l’inflazione o la deflazione a minacciare gli USA. Se è vero che il Giappone, malgrado un livello di indebitamento che nel frattempo è arrivato quasi al doppio della performance economica annua, non ha registrato alcun fenomeno d’inflazione, è anche vero che questo non deve indurre a un’eccessiva “spensieratezza”. Prima o poi, probabilmente, anche il Giappone dovrà pagare lo scotto dei giganteschi debiti dello Stato. 35
Page 1 and 2: MARKETS & CERTIFICATES Rivista trim
Page 3 and 4: MARKETS & CERTIFICATES | maggio 201
Page 13 and 14: Gli ETF Market Access replicano anc
Page 33: MARKETS & CERTIFICATES | maggio 201
Page 64: Nuova obbligazione Royal 5% Flex. 5

MARKETS & CERTIFICATES - RBS Markets - Italia

You also want an ePaper? Increase the reach of your titles

Delete template?

Save as template?