Liquiditätsmanagement für Private Equity- und Venture ... - RWB AG

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1.1 Modellierung 1.1 Modelling 1.1 Modellierung Zur Veranschaulichung des Problems erörtern wir im Folgenden drei Szenarien. Unsere Beispiele basieren auf dem von Takashi und Alexander vom Yale University Investments Office vorgeschlagenen „Yale-Modell“; sie entwickelten dieses Modell der Szenario-Analyse (siehe unten) im Kontext ihres alternativen Investitionsprogramms. Obgleich ein vereinfachtes Modell der wichtigsten Liquiditätsströme 9 eines durchschnittlichen Private Equity Fonds, ist es ein theoretisch sinnnvolles Werkzeug für die Einschätzung von Cashflows und zukünftigem Exposure, zum Abschätzen der Auswirkung bei unterschiedlichen Graden der Fondsbindung und zum Variieren von Annahmen hinsichtlich der Beiträge, Ausschüttungen und grundlegender Nettoerträge. Im folgenden Szenario sind 1 Mio. € für Investitionen in einen Private Equity Fonds bereitgestellt worden, welcher einen internen Zinsfuß von 15% p.a. erzeugt (Abbildung 1): Abb. 1: Private Equity- und Venture Capital Fonds Szenario (A) 1.1 Modelling For illustration of the problem we discuss three scenarios in the following. We base our examples on the „Yale-model“ proposed by Takahashi and Alexander from the Yale University Investments Office; they developed this model for scenario analysis (see below) in the context of their alternative investment programme. Albeit a simplified model of the average limited partnerships main liquidity streams 9 , it is a theoretically sensible tool for estimating cash flows and future exposure, for assessing the impact of changing fund commitment levels and varying assumptions regarding contributions, distributions and underlying net returns. Under the following scenario € 1m are committed for investments into a private equity fund that generates an IRR of 15% (Chart 1): 26 9 In seiner ursprünglichen Form bietet das Modell nur eine beschränkte Differenzierung der unterschiedli- 9 In its original form the model only offers limited differentiation between the various liquidity streams. 27 chen Liquiditätsströme an. Es kann jedoch leicht so erweitert werden, dass es mehr Details aufnehmen kann, z.B. verschiedene Formen von Management-Gebühren. Abhängig von der Zeitspanne variieren die „durchschnittlichen" Erfahrungswerte mit Fonds natürlich stark voneinander (siehe unten im Abschnitt Szenario-Analyse). Zukünftige Investitionsumfelder spiegeln nicht immer frühere Zeiträume wider; Anwendungen wie das Yale-Modell können jedoch Szenarien festhalten und „Was-wäre-wenn“- Analysen unterstützen. Chart 1: Private Equity- and Venture Capital Fund Scenario (A) However, it can be easily expanded so it can capture more details, such as different profiles of management fees. Of course „average“ fund experience varies greatly, depending on the time period (see below section on scenario analysis). Prospective investment environments do not necessarily resemble any historical period; but applications like the Yale model can capture scenarios and support „what-if“ analysis.
1.2 Auswirkungen von Liquiditätserträgen 1.2 Impact of Liquidity Returns Der Fonds-Manager (General Partner) wird nicht alle Investitionen am ersten Tag tätigen können und die Limited Partners werden sich unvorhergesehenen Zahlungsaufforderungen gegenübersehen. Desweiteren ist die Höhe von Zahlungsaufforderungen bis zu deren Ankündigung unbekannt; sie können sich über den gesamten Investitionszeitraum des Fonds von drei bis fünf Jahren ausdehnen. Obwohl Kapitalbindungen selten zu 100% in Anspruch genommen werden, können Fonds-Manager während der Investitionsdauer des Fonds viele Male Kapital für Investitionen und Anschlussfinanzierungen in Anspruch nehmen. Der Gesellschaftsvertrag legt die Zahlungsfrist fest, in der auf Zahlungsaufforderungen reagiert werden muss; dies sind üblicherweise zwei Wochen. Da das Versäumnis, einer Zahlungsaufforderung nachzukommen, schwerwiegende Konsequenzen nach sich ziehen kann, ist ausreichende Liquidität von entscheidender Bedeutung. Ausschüttungen aus dem Fonds an die Investoren in Form von Kapitalrückzahlungen und Gewinnen setzen Jahre später ein; ihr Timing ist noch weniger voraussagbar. 1.2 Auswirkung von Liquiditätserträgen Wie man im Beispiel erkennen kann, wird nur ein kleiner Teil der investierten Summe sofort eingesetzt. 10 Zudem werden normalerweise nie die gesamten Verpflichtungen beansprucht und die meisten Gesellschaften verlangen letztendlich ein Maximum zwischen 80% und 95% des bereitgestellten Kapitals. In dem in Szenario (A) beschriebenen Fall werden tatsächlich weniger als 750.000 € investiert. Die Steuerung auf Basis von Verpflichtungen verwischt die Tatsache, dass große Teile der Liquidität nicht genutzt werden. Nehmen wir eine typische Geldmarktrendite von z.B. 4% für nicht abgerufene Verpflichtungen und zurückerstattete Beträge an. In diesem Fall wäre der Gesamtertrag der Verpflichtungen an The fund manager (general partner) will not be able to invest all investments at day one, and the limited partners are going to get calls for capital at unpredictable times. Also the size of capital calls is not known until announced, and these calls may extend over the fund's entire investment period of three to five years. Although capital commitments are seldom drawn down 100%, fund managers may draw down capital for investments many times during the fund's investment period and also for follow-on financing. The partnership agreement specifies the deadline – typically two weeks – for responding to capital calls. As the consequences of failing to meet a capital call can be severe, adequate liquidity is critical. Distributions from the fund to its investors in the form of capital repayments and profits set in years later; their timing is generally even less predictable. 1.2 Impact of Liquidity Returns As one can see from the example, only a limited fraction of the amounts invested is immediately put to work. 10 Moreover, the full commitment is generally never fully drawn and most partnerships ultimately request a maximum of between 80% and 95% of the committed capital. In the case described in scenario (A) less than € 750,000 is actually invested. Managing on a commitment basis blurs the fact that there remains significant idle liquidity. Assuming a typical treasury return of, say, 4% for the undrawn commitments and the repaid amounts, the total return achieved on the commitment for the fund in this example would be 10.6%, which is certainly not bad, but clearly not unlocking the full potential of private equity investing. The total return would be equal to the IRR in two hypothetical situations: 28 10 Man darf nicht vergessen, dass auch die General Partner einen starken Anreiz haben, so viel Kapital wie 10 It has to be kept in mind that also the general partners have a strong incentive to put as much capital as 29 möglich wirksam einzusetzen, da sie am Carried Interest beteiligt sind. possible effectively at work as they participate in the carried interest.
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6. Fazit und Ausblick 148 6. Fazit
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6. Fazit und Ausblick 152 Zum Absch
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7. Literaturverzeichnis - Bibliogra
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Anhang 2 164 Anhang 2 - Kumulierte
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Anhang 3 168 Stellen Sie sicher, da
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