beneficios del momentum en el mercado español: ¿incorrecta ... - Ivie

3x3 carteras tenemos un total de 9 carteras construidas por el doble criterio rentabilidad pasada y
tamaño.
En la Tabla 9 se muestra la rentabilidad media, tamaño, ratio book-to-market y alfa de Jensen
de cada una de las 9 carteras construidas en función de estos dos criterios, así como de las carteras
resultado de comprar el correspondiente percentil superior y vender el percentil inferior. En la última
columna y en el último bloque de filas se muestran los correspondientes contrastes de igualdad a lo
largo de las tres carteras correspondientes.
Si nos fijamos en la rentabilidad de la estrategia de momentum a lo largo de las distintas
categorías de tamaño, observamos como ésta sólo proporciona beneficios significativamente positivos
cuando se consideran títulos de tamaño pequeño y mediano, no siendo así cuando consideramos los
títulos de mayor tamaño. 45 Estos resultados se mantienen cuando se realiza un ajuste por riesgo,
medido a través del alfa de Jensen. Esta evidencia es consistente con el planteamiento del modelo de
Hong y Stein (1999). 46
Por otra parte, observamos como, de nuevo, a pesar del bajo coeficiente de correlación entre
tamaño y book-to-market, el ratio book-to-market no es homogéneo a lo largo de las distintas carteras
de tamaño, siendo el ratio book-to-market de las carteras con menor tamaño significativamente
mayores que el de las carteras de mayor tamaño, rechazándose además el contraste de igualdad entre el
ratio book-to-market de las tres carteras.
5.3. Momentum versus Tamaño versus Book-to-Market
Los resultados de las Tablas 8 y 9 han puesto de manifiesto que, aunque el coeficiente de
correlación entre las variables tamaño y book-to-market era reducido, las carteras construidas en
función de una de ellas presentan un marcado patrón en la otra, los cual dificulta establecer unas
conclusiones claras. Así, por ejemplo, en el análisis del apartado 5.1, el elevado tamaño de las carteras
con bajo ratio book-to-market puede estar desviando los beneficios del momentum a la baja, dado que
como acabamos de ver, los títulos de elevado tamaño no presentan momentum. Esto podría explicar
porqué en el apartado 5.1 no se obtiene evidencia a favor de que el momentum sea más fuerte entre
títulos de bajo ratio book-to-market como predice el modelo de Daniel et al. (1998).
Por ese motivo, para clarificar si los beneficios del momentum se concentran en títulos con
determinadas características de tamaño y/o book-to-market parece conveniente controlar por las dos
variables conjuntamente. Para ello debemos construir carteras por un triple criterio: rentabilidades
45 2
No obstante, no puede rechazarse la hipótesis de igualdad entre las tres estrategias ( χ = 1,446 ).
46 Un análisis a lo largo de los distintos niveles de rentabilidad pasada sugiere la no presencia del efecto tamaño
en ninguno de los distintos niveles de rentabilidad pasada, consistente con la desaparición de este fenómeno
documentada por López y Marhuenda (2002).
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