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III. Risikomanagement und die Bilanz:
Das Aktiv-Passiv-Problem
Risikotragfähigkeit ist die Voraussetzung
dafür, dass Risiken eingegangen
werden können, um Zusatzerträge zu
erzielen, die den sicheren Kapitalmarktzins
übersteigen. Diese Zusatzerträge
brauchen wir, um die Ansprüche
der Passivseite zu erfüllen. Denn
das eigentliche Risiko eines Altersvorsorgeunternehmens
kommt aus
dem mangelnden Zusammenspiel
von Aktiv- und Passivseite der Bilanz.
In der Vergangenheit wurden die Werte
der Passivseite als gottgegeben angenommen,
d.h., exogen von Heubeck-
Sterbetafeln und von Kundenwünschen
bestimmt. Anwartschaftsabsenkungen
und ähnliche Grausamkeiten
wurden unter allen Umständen vermieden.
Im Versorgungswerk-Segment werden
deshalb in der Regel noch 4% Garantiezins
angesetzt. Nur aufsichtsbedingt
kam es zu Anpassungen. Im Ergebnis
ist der Rechnungszins heute
bei den Unternehmen, die der Aufsicht
der BaFin unterliegen bei 3,25%
angelangt. Seine Abstufung auf
2,75% wird innerhalb der nächsten
zwölf Monate erwartet.
Der Grund für die Absenkung ist ein
einfacher: Wenn der "sichere" Marktzins
auf den Rechnungszins absinkt,
ist die Risikotragfähigkeit eines Unternehmens
genauso gross wie seine
Bewertungsreserven, keinen Cent
größer. Wenn diese negativ sind, wie
es unter Einsatz des § 341b HGB möglich
ist, dann ist die Risikotragfähigkeit,
wenn es so etwas gäbe, negativ.
Den massiven Einfluss, den Pensionsverpflichtungen
auf die Unternehmenssituation
haben können, haben
wir kürzlich am Beispiel Thyssens beobachten
können. Bei gestiegenen
Gewinnen eines der größten Stahlunternehmen
der Welt kam es gleichzeitig
zu einer Abstufung der Kreditqualität
auf junk/Müll. In dieser Kategorie
dürfen viele institutionelle
Investoren nicht mehr anlegen. Der
Grund: Eine Unterdeckung der Pensionsverpflichtungen.
ZAHNÄRZTLICHE
NACHRICHTEN
NIEDERSACHSEN 5/03
Die wesentliche Ursache für die Unterdeckung
ist ein gesunkener Marktzinssatz.
Viele Unternehmen arbeiten
mit Rechnungszinsen von 6% oder
mehr. Das reduziert den Gegenwartswert
des notwendigen Deckungskapitals
zur Bedienung der Pensionen in
der Zukunft. Wenn nun der Marktzins
immer mehr unter den Garantiezins
sinkt und gleichzeitig die Aktienmärkte
wenig hergeben, erfordern diese,
der Höhe nach fixierten Zukunftsverpflichtungen
ein höheres Gegenwartskapital.
Das ist bei zahlreichen
Unternehmen nicht vorhanden, deshalb
kommt es zu einer Unterdeckung
und damit zu reduzierter Bonität. Die
negativen Folgen für das Unternehmen
sind dabei die deutlich gestiegenen
Refinanzierungskosten.
Mein Fazit ist: Die Verpflichtungen der
Passivseite müssen so festgelegt sein,
dass sie für die Aktivseite vernünftig
bedienbar bleiben. Natürlich ist
aktuell der denkbar ungünstigste Zeitpunkt
für eine solche Anpassung des
Rechnungszinses, da dadurch die Notwendigkeit
eines höheren, nicht vorhandenen
Deckungskapitals entsteht.
Trotzdem muss heute zumindest darüber
nachgedacht werden und müssen
entsprechende Schritte für bessere
Zeiten zumindest vorbereitet werden.
D.h., wir brauchen mehr integriertes
Management von Aktiva und Passiva.
Unterlassungen heute bedeuten ganz
einfach größere Grausamkeiten in der
Zukunft. Denn spätestens wenn der
Marktzins unter den Rechnungszins
fällt, ist die Quadratur des Kreises verlangt.
D.h., die Unternehmen können
eigentlich keine Risiken mehr eingehen,
müssen diese aber eingehen, um
Zusatzerträge zu generieren, die eine
sichere Kapitalanlage ihnen alleine
nicht mehr liefern kann.
Die richtigen Fragen an das Risikomanagement
in der Kapitalanlage
lauten deshalb: Ist das Ausmaß meiner
Verpflichtungen angemessen?
Was könnte passieren und welche
Auswirkungen hätte das auf meine
Fähigkeit, die eingegangenen Verpflichtungen
angemessen zu bedienen?
Wie muss ich meine Kapitalanlage
strukturieren, damit ich in jedem
Fall meine eingegangenen Verpflichtungen
erfüllen kann, ohne dabei
selbstverständlich die Renditechancen
unnötig zu beschneiden?
IV. Risikomanagement in der
Anlagepolitik
Lassen Sie mich nun zur konkreten
Umsetzung von Risikomanagement in
der Anlagepolitik kommen. Zunächst,
wie schon angesprochen, darf die Kapitalanlage
nicht in ihren Möglichkeiten
überfordert werden. Hier liegt
eine wesentliche Ursache für die verlorene
Risikotragfähigkeit.
Auch bei ständig sinkenden Zinsen,
wir beobachten praktisch seit zwanzig
Jahren einen sinkenden Zinstrend
weltweit, ist der Rechnungszins immer
solange wie möglich konstant gehalten
worden. Vor zehn Jahren lagen
die Zinsen für 10-jährige Bundesanleihen
doppelt so hoch wie heute.
Der Rechnungszins war damals derselbe
wie heute. In den letzten fünf Jahren
lagen die Zinsen für 10-jährige
Bundesanleihen im Durchschnitt unter
5% und nur in 2000 lagen sie in der
Spitze knapp über 5,5%.
Unter Vernachlässigung der Buchwertreserven
bestimmt aber ausschließlich
die Differenz zwischen "sicherem" Zins
und Garantiezins die Risikotragfähigkeit.
Diese ist vor allem deshalb gesunken,
weil in den letzten Jahren
die entsprechenden Anpassungen
auf der Passivseite ausgeblieben sind.
Da der Marktzins aber immer weiter
sank, und das Ende der Zinssenkung
ist meines Erachtens noch nicht erreicht,
wurden in der zweiten Hälfte
des letzten Jahrzehnts vermehrt Aktienpositionen
aufgebaut. Richtigerweise,
muss man aus damaliger Sicht
sagen. Da alle das Gleiche machten,
nämlich den Aktiengesellschaften Kapital
zuzuführen, entstanden enorme
Aktiengewinne. Diese wurden sodann
großzügig ausgeschüttet, um den
niedrigen Zins zum Überschussertrag
hinauf zu subventionieren. Dabei
wurden die Risikopuffer, die eine
Aktienanlage benötigt, systematisch
aufgezehrt.