Securitization Glossary - Securitization.Net

Nomura Fixed Income Research
case of IO MBS, the notional balance might be the aggregate
balance of all loans in the underlying mortgage pool or it might
be the aggregate balance of a specified portion of the loans
(e.g., those with interest rates above a certain level).
option adjusted spread; OAS – a class of quantitative methods
for assessing the relative value of securities that contain
embedded options. OAS analysis is often applied to residential
MBS because of their embedded short option positions (i.e., the
borrowers' options to prepay their loans). OAS models attempt
to estimate the value of securities by projecting future cash
flows under a variety of interest rate scenarios. A typical OAS
model uses an "interest rate process" to generate multiple
hypothetical paths of future interest rates. For each such path,
the OAS model uses a "prepayment model" to estimate the level
of mortgage loan prepayments in each future month. The
prepayment model produces a hypothetical cash flow
corresponding to each scenario. The OAS model calculates the
fixed spread over benchmark interest rates at which the
discounted value of the modeled cash flows equals the actual
market price of the security.
originator – a lender who originally supplies funds to make a
loan. In the residential mortgage sector originators sometimes
sell their loans to other companies ("conduits" or "aggregators")
that pool them in securitizations.
over-collateralization – a form of credit enhancement where the
principal balance of securitized assets exceeds the balance of
securities issued. For example, if $20 of securities are backed
by $30 of assets, there is $10 of overcollateralization protecting
the $20 of securities. The level of overcollateralization is
described as a percentage of the amount of securities. If $20 of
securities is backed by $30 of assets, there is 50% overcollateralization.
After all the securities are retired, the
overcollateralization assets belong to the holder of the residual
interest in the deal. Overcollateralization is similar to
subordination. Subordination refers to credit enhancement in
the form of subordinated securities. For example, if $20 of
senior securities and $10 of subordinate securities are backed
by $30 of assets, the $20 of senior securities have $10 of
protection just as they did in the prior example. However, the
level of subordination is described as a percentage of the
amount of assets. Thus, in the latter example, the $20 of senior
securities have protection of 33⅓% subordination (i.e., $10
divided by $30).
owner trust – a type of SPE that can issue pay-through securities
(i.e., securities that feature time tranching). Owner trusts have
been replaced by REMICs in the context of mortgage
securitizations. However, owner trusts still are used in
securitizations of non-mortgage assets, such as auto loans.
pass-through – a security that provides for the distribution of
collections or proceeds from specific underlying assets to
investors. The collections or proceeds are said to be "passed
through" to the investors. Basic MBS (i.e., not CMOs) generally
are described as pass-throughs because monthly distributions
to investors exactly reflect collections on the underlying
mortgage pool, less the servicing fee. Pass-through securities
represent ownership interests in the underlying assets. Passthrough
securities typically are issued by "grantor trust" SPEs.
Pass-through structures can provide for the creation of distinct
senior and subordinate interests for the disproportionate
allocation of credit risk. However, pass-through structures
ールのローン 残 高 総 額 、あるいは、 一 部 ローン( 例 えばモーゲージ
金 利 が 一 定 水 準 以 上 のものなど)の 残 高 総 額 などとされる。
オプション 調 整 後 スプレッド; OAS - オプションを 内 包 する 債 券 の
レラティブ・バリューを 測 る 数 量 的 手 法 。OAS 分 析 は、 内 包 オプショ
ンがショートになっている( 債 務 者 がローンを 繰 上 償 還 することが 許
されているため) 住 宅 用 MBS の 投 資 分 析 に 使 用 されることが 多 い。
OAS モデルでは、 様 々な 金 利 環 境 における 将 来 キャッシュフローを
予 想 することにより 証 券 価 値 を 予 想 する。 典 型 的 な OAS モデルで
はまず、「 金 利 プロセス」を 用 いて 複 数 の 金 利 パスを 想 定 する。 次
に、 特 定 の「 期 限 前 返 済 モデル」に 基 づいて、 各 パス 毎 に 予 想 される
毎 月 の 期 限 前 返 済 を 計 算 し、 債 券 の 将 来 キャッシュフローを 予 想 す
る。OAS モデルでは、ベンチマーク 金 利 に 加 算 すると、キャッシュフ
ローの 割 引 現 在 価 値 が 実 際 の 市 場 価 格 に 一 致 するような 一 定 のス
プレッドを 算 出 する。
原 債 権 者 ; オリジネーター - ローンの 貸 出 を 行 なう 貸 し 手 のこと。
米 国 住 宅 用 モーゲージ 市 場 では、オリジネーターから「コンデュイッ
ト」や「アグリゲーター」にローンが 売 却 され、 証 券 化 プールに 集 めら
れることが 多 い。
超 過 担 保 - 信 用 補 完 の 一 形 態 で、 証 券 化 資 産 の 元 本 残 高 が 発 行
される 証 券 の 残 高 を 上 回 る 構 造 を 指 す。 例 えば、30 ドルの 資 産 を 裏
付 けとして 20 ドルの 証 券 を 発 行 する 場 合 、 超 過 担 保 は 10 ドルとな
り、これが 20 ドルの 証 券 を 保 護 している。この 場 合 、 超 過 担 保 の 水
準 は 発 行 証 券 の 残 高 の 割 合 として 表 現 され、20 ドルの 証 券 に 対 し
裏 付 け 資 産 が 30 ドルであることから、 超 過 担 保 は 50%ということに
なる。 証 券 の 償 還 終 了 後 は、 超 過 担 保 分 は 残 余 権 の 保 有 者 に 帰 属
する。 超 過 担 保 は、 劣 後 債 を 設 定 することにより 信 用 補 完 を 図 るサ
ブオーディネーション( 優 先 劣 後 構 造 )と 類 似 している。30 ドルの 裏
付 資 産 に 対 し 20 ドルの 優 先 債 と 10 ドルの 劣 後 債 を 発 行 する 場 合
は、 超 過 担 保 の 場 合 と 同 様 、20 ドルの 優 先 債 は 10 ドルのプロテク
ションを 伴 っていることになる。 但 し、サブオーディネーションの 水 準
は、 裏 付 資 産 の 割 合 として 表 現 されるため、この 場 合 、20 ドルの 優
先 債 は 33.5%(30 ドルの 資 産 に 対 し 10 ドルの 劣 後 債 )のプロテク
ションを 伴 うことになる。
オーナー・トラスト - SPE の 一 種 で、ペイ・スルー 証 券 ( 時 間 的 償 還
順 位 のついた 証 券 )を 発 行 できる。モーゲージ 証 券 の 分 野 では、オ
ーナー・トラスト 形 態 は REMIC に 取 って 代 わられたが、 自 動 車 ロー
ンなどのモーゲージ 以 外 の 資 産 分 野 の 証 券 化 では 依 然 としてオー
ナー・トラスト SPE が 利 用 されている。
パス・スルー 証 券 - 特 定 の 裏 付 資 産 から 発 生 する 支 払 金 額 を 分 配
する 証 券 の 一 種 で、 資 産 から 生 じる 回 収 金 や 受 取 金 が 投 資 家 へ「パ
ス・スルー」されるもの。 一 般 には、 単 純 な 構 造 の MBS(CMO でな
いもの)をパス・スルーと 呼 び、 裏 付 けとなるモーゲージ・プールから
生 じる 回 収 額 からサービシング 手 数 料 を 差 し 引 いたものがそのまま
投 資 家 に 分 配 される。パス・スルー 証 券 は、 裏 付 けとなる 資 産 プール
に 対 する 所 有 権 を 意 味 し、「グランタ-・トラスト」 形 式 の SPE により
発 行 されるのが 一 般 的 である。パス・スルー 構 造 では、 優 先 債 と 劣
後 債 の 間 で 信 用 リスクを 偏 らせることは 可 能 だが、CMO のような 時
間 的 優 先 順 位 のついた 証 券 は 発 行 できない。 従 って、キャッシュフロ
ーが 複 数 のクラス/トランシェに 複 雑 に 分 配 される 場 合 は、パス・スル
ーとは 呼 ばない。「CMO」 及 び「トランシェ」の 欄 も 参 照 。
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