Laudonio A., Rastrellamento di azioni, delisting ed ... - Diritto Bancario

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Due anni dopo tali eventi, la CONSOB dispose una verifica sullo svolgimento dell’o.p.a. ed all’esito del procedimento, assunse la deliberazione oggi annullata con cui applicava sanzioni pecuniarie ed interdittive nei confronti delle persone fisiche coinvolte (per violazione dell’art. 187-bis TUF), nonché una sanzione pecuniaria alla Cremofin s.r.l. (ai sensi dell’art. 187-quinquies TUF). La motivazione di tali condanne era incentrata sul fatto che antecedentemente al lancio dell’o.p.a. prima ricordato (e, più esattamente, tra il 9 gennaio ed il 20 febbraio 2008), la Cremofin s.r.l. aveva proceduto all’acquisto di un quantitativo di azioni della Cremonini s.p.a. ad un prezzo medio ponderato inferiore a quello poi corrisposto in occasione dell’o.p.a. (rispettivamente: 2,27 € per azione e 3 € per azione), così sfruttando, secondo la CONSOB, l’informazione privilegiata concernente l’imminente proposizione dell’offerta d’acquisto totalitaria finalizzata al delisting (3) . Nell’annullare il provvedimento sanzionatorio della CONSOB, il TAR ha fornito una soluzione condivisibile nel suo esito per i motivi che di seguito si esporranno, ma, al contempo, criticabile nella sequenza della trattazione delle questioni sottoposte alla sua attenzione, così mettendo - forse inconsapevolmente - a nudo la complessità di una fattispecie punitiva dai contorni ancora non ben delineati e la natura pervicacemente sfuggente del bene giuridico oggetto di tutela nelle previsioni del TUF (4) . Ed invero, se l’anticipazione della disamina circa la precisione dell’informazione rispetto alle valutazioni sulla liceità della condotta del c.d. “insider di sé” rispecchia dichiaratamente l’impostazione del ricorso dei soggetti sanzionati, cionondimeno tali problematiche avrebbero forse meritato una esposizione invertita; con ogni probabilità, attraverso questa inversione si sarebbe potuto raggiungere le medesime soluzioni, fugando tuttavia taluni dubbi di non scarso peso che l’iter logico-argomentativo seguito si presta ad alimentare. (3) Si sottolinea che la realizzazione di tali acquisti, in quanto effettuata da soggetti rilevanti, è stata comunicata al mercato come previsto dall’art. 114, comma 7°, TUF e dagli artt. 152-sexies - 152octies del reg. CONSOB 14 maggio 1999, n. 11971 (“reg. emittenti”). (4) In proposito bisogna rimarcare preliminarmente la traccia dello sforzo definitorio nelle varie versioni della disciplina italiana sugli abusi di mercato (nonché della nozione stessa di “informazioni privilegiate”), legato com’è, da un lato, alla varietà e fluidità dei comportamenti economici, e, dall’altro, dall’esigenza di cristallizzarli in maniera sufficientemente precisa in ossequio al principio di legalità, anche se, per vero, tale sforzo è ancora lontano da risultati meritevoli di incondizionato apprezzamento: FOFFANI, Commento agli artt. 180 - 183 TUF, in Commentario T.U.F., a cura di F. Vella (nt. 1), 1770 ss.; ID., Commento agli artt. 180 - 184 TUF, in Comm. breve leggi pen. complementari (nt. 1), 715 s., 718; MIEDICO, Gli abusi di mercato, in Reati in materia economica, a cura di Alessandri, Torino, 2012, 82 s.; SEMINARA, Disclose or abstain (nt. 1), 333 ss.; ID., Insider trading (nt. 1), 209 ss., 304 ss., a cui si rinvia per una serie di accorte considerazioni sulla criminalizzazione dell’insider trading, le quali, pur se precedenti gli interventi normativi in materia, restano essenziali per l’apprezzamento della loro qualità; VENAFRO, Il nuovo oggetto di tutela della fattispecie di insider trading, in Dir. pen. e proc., 2007, 948 ss.; NAPOLEONI, voce Insider trading (nt. 1), 582 ss.; F. MUCCIARELLI, L’abuso (nt. 1), 1467; CARRIERO, Informazione, mercato (nt. 1), 34 ss., 111 ss.; FLICK, Insider trading: una tappa significativa - anche se controversa - nella lunga marcia verso la trasparenza, in Riv. soc., 1991, 981 ss.. Cfr. anche ZANNOTTI (nt. 1), 403 s., 423 s., il quale lamenta il costante “bassissimo coefficiente di tassatività” nelle ultime disposizioni in materia di abuso di informazioni privilegiate. 8
2. Indispensabile al discorso che si articolerà per commentare la sentenza è la premessa in base alla quale l’insider trading si traduce nello sfruttamento abusivo di un particolare rapporto intercorrente con la fonte dell’informazione - e ciò è tanto più vero nei confronti dei c.d. insiders primari, a cui esclusivamente si dirige la sanzione penale oggi (5) , e per i quali è sicuramente appropriato ricorrere alla definizione di abuso (5) È appena il caso di ricordare che le condotte di cui all’art. 184 TUF sono attualmente contemplate e sanzionate (sia a titolo doloso, che colposo, sebbene in quest’ultimo caso sia difficoltoso immaginare che l’illecito sia commesso per negligenza, imprudenza o imperizia) anche sul piano amministrativo, mentre il trading, il tipping ed il tuyautage da parte del solo tippee (e non del tuyautee) sono punite solo su tale piano (art. 187-bis, comma 4°, TUF). Sul cumulo tra illecito penale ed amministrativo (ove coincidenti) e sui rapporti tra i rispettivi procedimenti, v. GASPARRI, Commento all’art. 187-bis TUF, in Il testo unico della finanza, a cura di Fratini e Gasparri (nt. 1), 2432 ss.; BRUNO, Commento all’art. 187-bis TUF, in Commentario T.U.F., a cura di Vella, II (nt. 1), 1800 ss.; GALLI (nt. 1), 67 ss., 174 ss., 265 ss., 301 ss.; RORDORF, Sanzioni amministrative e tutela dei diritti nei mercati finanziari, in Società, 2010, 981 ss., spec. 987 ss.; ID., Ruolo e poteri della Consob nella nuova disciplina del «market abuse», ivi, 2005, 813 ss., spec. 816 ss.; NAPOLEONI, voce Insider trading (nt. 1), 605 ss.; ZANNOTTI (nt. 1), 358, 401, 419 s., che muove svariati rimproveri al vigente apparato repressivo e parla di “livelli quasi ‘terroristici’ delle pene” e di “iperpenalizzazione degli abusi di mercato”; SGUBBI, TRIPODI (nt. 1), 5 ss., 10 ss.; TRIPODI (nt. 1), 2556 ss.; FOFFANI, Commento agli artt. 180 - 184 TUF, in Comm. breve leggi pen. complementari (nt. 1), 714 s., ove anche per la sottolineatura che “la disciplina degli abusi di mercato [...] rappresenta oggi di gran lunga il settore più gravemente sanzionato di tutto il diritto penale dell’economia, in singolare e stridente contraddizione con la sorte (assai più «benevola» per gli autori degli illeciti) toccata invece nel corso della medesima XIV legislatura ad altri settori portanti [...] del diritto penale commerciale, come in particolare quello dei reati societari” (si veda anche a 718 e 721); AMATI, Commento agli artt. 184 e 187-bis TUF, in Nuove leggi civ. (nt. 1), 1049, 1064 s.; ID., La disciplina (nt. 1), 214 ss., 223 ss., 228 ss.; FOLADORE, Il caso Unipol e la nuova disciplina dell’insider trading (nota a Trib. Milano, 25 ottobre 2006), in Corr. merito, 2007, 775 s.; PALIERO, La riforma della tutela penale del risparmio: continuità e fratture nella politica criminale in materia economica, in Corr. merito, 2006, 615 ss.; ID., “Market abuse” e legislazione penale: un connubio tormentato, ivi, 2005, 809 ss.; F. MUCCIARELLI, Primato della giurisdizione e diritto economico sanzionatorio: a proposito di market abuse, in Dir. pen. e proc., 2006, 137 ss., 140 s.; ID., L’abuso di informazioni privilegiate (nt. 1), 1472 ss., il quale esprime dure censure sulle ultime riforme concernenti i reati in questione ed i poteri riconosciuti alla CONSOB, così come MIEDICO (nt. 4), 100 ss.; ZANNOTTI (nt. 1), 331, 418 ss., 425 s.; CRESPI, Le argomentazioni “en forme de poire” e i nuovi itinerari della pecunia doloris, in Riv. soc., 2007, 1359 ss.; ID., Aggiottaggio informativo, giurisdizioni «esclusive» e altre curiosità, ivi, 2006, 698 ss.; LUNGHINI, L’aggiotaggio (uso e consumo) e il ruolo della Consob, ivi, 2007, 482 ss.; SEMINARA, Disclose or abstain (nt. 1), 364 s.; ID., Disposizioni comuni (nt. 1), 14 ss., 19; ID., Commento agli artt. 185 - 187, in Il Testo Unico della Finanza, a cura di G.F. Campobasso (nt. 1), 826 ss., 830 ss. (versione informatica); ID., Il reato di insider trading tra obbligo di astensione e divieto di utilizzazione in borsa di informazioni riservate. Considerazioni su riforme ordite, abortite e partorite (nota a Trib. Siracusa, 10 aprile 1997), in questa Rivista, 1998, II, 337 ss.; LACAITA, Commento agli artt. 184 e 187, in Commentario al Testo Unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria (nt. 1), 1683 ss., 1702. In giurisprudenza, manifesta un atteggiamento critico Cass., 3 maggio 2006, n. 15199, in Società, 2007, 621 ss., con nota di MIEDICO, nonché in Giur. comm., 2007, II, 985 ss., con nota di AMATI, nella cui motivazione si legge che “l’intero intervento sanzionatorio nella materia del c.d. market abuse, attuato dalla citata l. n. 62 del 2005, si caratterizza per una ricorrente replica di norme incriminatrici penali in identici illeciti amministrativi, come ad esempio per le previsioni in tema di abuso di informazioni privilegiate (d.lgs. n. 58 del 1998, artt. 184 e 187-bis), secondo una tecnica legislativa inconsueta, destinata a creare sicuramente notevoli problemi applicativi”. 9
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