INVESTOR BRIEFING - Dansk Aktie Analyse

som ud fra en DCF-valuation.
På kort sigt er væsentligste kurstrigger salget af Sukker. En afklaring var ventet senest i
forbindelse med regnskabsmeddelelsen og de manglende nyheder er svære at tolke. Danisco
giver ingen indikation af forhandlingernes forløb. Hvis salget mislykkes vil Danisco splitte
selskabet op og udlodde aktier i Danisco Sugar til de eksisterende aktionærer, hvilket dog har
den ulempe at den tilbageværende aktivitet, Ingredienser, ikke tilføres likviditet. På længere
sigt er marginudviklingen i Ingredienser af afgørende betydning.
Harboe oplever fortsat en vanskelig konkurrencesituation
Koncernomsætningen endte på 1.371 mio.kr., EBIT på 21,6 mio.kr. og resultat før skat på 16,3
mio.kr. – alt bedre end vore forventninger – men samtidig langt under niveauet fra 2006/07, der i
forvejen var et skidt år. Problemerne er de velkendte: en våd og kold sommer, der dog ikke
påvirkede Carlsberg og Royal Unibrew i samme grad, og en umulig konkurrencesituation, hvor
Carlsberg og Royal Unibrews mærkevareprodukter sælges til samme pris som Harboes
discountprodukter.
Med henblik på at udvikle nicheprodukter, som f.eks. iste, drikkeyoughurt og energidrikke, har
Harboe investeret massivt i ny produktionskapacitet. Ambitionen er at vinde markedsandele på
markeder i vækst og markeder med høje indtjeningsmarginaler - i modsætning til de danske og
tyske ølmarkeder. Desværre for Harboe har igangsættelsen af det nye procesanlæg i Tyskland
været plaget af startvanskeligheder. I Danmark forsøger Harboe en modoffensiv på ølmarkedet
gennem lancering af specialøl under mærket Skælskør Bryghus. Ledelsens forventninger til
2008/09 ligger på et resultat før skat på 35-45 mio. kr.
Generelt imponerede årsregnskabet ikke, men i det mindste var tallene ikke værre end forventet,
snarere end smule bedre. Imidlertid er baggrunden taknemmelig, idet ledelsen allerede havde
nedjusteret tre gange i det forløbne regnskabsår. Der er ikke klare tegn på at bunden er nået, og
vi vurderer fortsat kurspotentialet til 4 (Undervægt).
Koncernen befinder sig i bedste fald i en turnaround situation og nøgletallene for aktien giver
derfor kun ringe mening. Afgørende for den fremtidige kursudvikling er meldinger om
udviklingen for Harboes nye produktsortiment. Udfordringen er dobbelt: Ikke blot skal
produkterne have succes blandt forbrugerne – successen skal også opveje den konstante
tilbagegang for Harboes øvrige produkter.
B&O nedjusterer atter forventningerne forud for den ny CEO's tiltræden
Med henvisning til en usikker global markedsudvikling og svækket ordreindgang i slutningen af
regnskabsåret, engangsomkostninger til afslutning af retssager, samt øgede tab og hensættelser
nedjusterer ledelsen udmeldingerne for 2007/08, som blev afsluttet 31/5. Regnskabet
offentliggøres den 13/8, og den ny CEO tiltræder den 1/8, men alligevel melder
bestyrelsesformanden og den afgående direktør ud, at man forventer, at 2008/09 vil udvise et
bedre resultat, da den løbende omkostningstilpasning forventes at få fuld effekt i de nye
regnskabsår. Det er hårde odds at starte ud med for den ny ledelse, ikke mindst når en del af
argumentet for nedjusteringen er den globale markedsusikkerhed især i USA og Vesteuropa, en
svækket ordreindgang i slutningen af det afsluttede regnskabsår og en forøgelse af tab og
hensættelser fra 13 til 48 mio. kr.
Det afgørende problem er imidlertid efter vores vurdering, at bestyrelsesformanden efterfølgende
ikke erkender, at Bang & Olufsen befinder sig i alvorlige problemer. Det er slut med en
årrækkes lånefinansieret efterspørgsel efter luksusgoder pga. vendingen på ejendomsmarkedet,
6