BOND MAGAZINE 01 (Erscheinungstermin ... - Fixed-Income.org

„Es ist Nachfrage da, und wir überlegen, Seite 16 

ob und wie wir diese bedienen können“ 

Air-Berlin-CFO Ulf Hüttmeyer äußert sich im Interview zu den 

aktuellen Finanzierungsplänen 

„Ich glaube, dass wir neue Seite 30 

Zinstiefs sehen können“ 

Interview mit Star-Fondsmanager Dietmar Zantke, 

Zantke & Cie. Asset Management 

BOND MAGAZINE 

DER NEWSLETTER FÜR ANLEIHEEMITTENTEN UND INVESTOREN 

Dez. 2010 

Inhalt 

Jan. 2011 

Who is who Seite 4 

Marktbericht Seite 6 

Xetra Bonds Seite 8 

Interview mit Arthur Brunner, 

Market Making Xetra Bonds, 

ICF Kursmakler AG 

Marktmodell/Spezialisten Seite 10 

Hohe Nachfrage nach Seite 12 

Mittelstandsanleihen 

Börse Düsseldorf gründet Seite 13 

mittelstandsmarkt 

Interview 

Dr. Karl Kuhlmann, Seite 14 

Vorstand, S.A.G. Solarstrom AG 

Ulf Hüttmeyer, CFO Seite 16 

der Air Berlin PLC 

Unternehmensanleihen als Seite 20 

Alternative zur Eigenkapitalfinanzierung 

Praxisbeispiel Dürr AG 

Ratingagenturen Seite 26 

weiterhin im Visier des 

europäischen Gesetzgebers 

Interview mit Seite 30 

Star-Fondsmanager Dietmar Zantke, 

Zantke & Cie Asset Management 

Bond School: 

Zinssensitivität Seite 32 

Links / Vorschau Seite 34 

Ausgabe 01 – Dez. 2010 - Jan. 2011 – www.fixed-income.org – 7,50 Euro 

Mittelstandsanleihen boomen, 

Refinanzierungsbedarf steigt deutlich 

Der Automobilzulieferer Dürr hat im Oktober eine Unternehmensanleihe im Volumen 

von 150 Mio. Euro platziert. 

Text: Christian Schiffmacher 

Während die Emissionstätigkeit nach 

dem Rekordjahr 2009 am Eurobond- 

Markt deutlich unter dem Vorjahresniveau 

liegt, boomt die Emission von Anleihen mittelständischer 

Unternehmen. Die Börse 

Stuttgart machte mit Bondm den Anfang. 

Kürzlich gab die Börse Düsseldorf den Start 

des mittelstandsmarktes bekannt. Die Deutsche 

Börse AG gründet ebenfalls ein Segment 

für Mittelstandsanleihen, und die Börse 

München startet dem Vernehmen nach in 

Kürze mit m:access Renten. Die bisherigen 

Emittenten stießen dabei größtenteils auf 

eine Nachfrage, die das Angebot deutlich 

überstieg. Viele Marktteilnehmer sprechen 

daher schon von einer Bubble. 

Doch im Gegensatz zu Aktien haben Anleihen 

i.d.R. eine feste Laufzeit. Zum Laufzeitende 

ist fast immer eine Anschluss- 

finanzierung notwendig. Auf Basis der Fälligkeitsstruktur 

lässt sich schon heute relativ 

gut voraussagen, dass der Bedarf an Anschlussfinanzierungen 

am Eurobond-Markt 

in den kommenden vier Jahren um 50% ansteigt. 

Im High-Yield-Segment steigt der 

Bedarf an Anschlussfinanzierungen in den 

kommenden vier Jahren sogar um das Fünffache. 

Ein Ende des Emissionsbooms ist daher 

nicht abzusehen. Vielmehr dürften wir 

zurzeit gerade am Anfang eines Booms stehen. 

Aufgrund des niedrigen Zinsniveaus, eines 

verbesserten konjunkturellen Umfeldes 

und der damit einhergehend gestiegenen 

Risikobereitschaft auf Investorenseite wagen 

zunehmend auch Emittenten aus dem Sub- 

Investmentgrade-Bereich den Schritt an den 

Kapitalmarkt (s. Seite 6). 

BOND MAGAZINE | Ausgabe 01 | Dez. 2010 - Jan. 2011 | www.fixed-income.org

We believe in German Mittelstand 

Kapital braucht gute Ideen. Unternehmer brauchen Kapital. 

Wir bringen beide Seiten erfolgreich zusammen. 

Equity & Debt 

Capital Markets 

Dr. Dietmar Schieber 

+49 (0) 69-92054-196 

Institutional Sales 

Raimar Bock 

+49 (0) 069-92054-115 

Designated Sponsoring 

Silke Schlünsen 

+49 (0) 69 92054-140

Anleihen schlagen Aktien 

Christian Schiffmacher, 

Chefredakteur 


EDITORIAL 

Wir alle kennen den Spruch „Aktien schlagen Anleihen“. Aber deshalb muss er noch 

lange nicht richtig sein. Wer sich die Entwicklung des DAX im 10-Jahres-Verlauf 

ansieht, dürfte sich unweigerlich die Frage stellen, ob man mehr Rendite nicht mit weniger 

Stress hätte erreichen können. Bei Anleihen zeigt sich, nicht zuletzt aufgrund der aktuellen 

Niedrigzinsphase, ein ganz anderes Bild – die Kurse bilden ein Hoch nach dem 

anderen. 

Aufgrund der anhaltenden und vermutlich im Zusammenhang mit Basel III noch zunehmenden 

Zurückhaltung von Banken bei der Kreditvergabe entdecken auch immer 

mehr Unternehmen Anleiheemissionen als alternative Finanzierungsform und stoßen dabei 

auf eine enorme Nachfrage, da Anleger zunehmend auf der Suche nach stabilen Renditen 

sind. Durch Solvency II kommen zudem auch höhere Anforderungen in Bezug auf 

die Kapitalhinterlegung bei Versicherungen zu, so dass diese oftmals nur noch eine sehr 

geringe Aktienquote haben. 

Vom attraktiven Zinsniveau und der extrem hohen Aufnahmebereitschaft der Investoren 

wurde eine ganze Reihe von Debütemittenten angelockt: SAP, Stada, Symrise, Rheinmetall, 

Solarworld, Celesio. Alle genannten Unternehmen haben noch eine Gemeinsamkeit: 

Sie sind ohne Rating an den Kapitalmarkt gegangen. Dennoch war z.B. die Celesio- 

Anleihe 10-fach überzeichnet, die von Stada 7-fach. 

Ermutigt von diesem Erfolg startete die Börse Stuttgart die Mittelstandsplattform 

Bondm, die erstmals mittelständischen Unternehmen die Emission von Anleihen ohne 

Bankenkonsortium und mit direkter Ansprache von Privatanlegern ermöglichte. Auch 

hier war der Erfolg überwältigend. Fast alle anderen Börsen ziehen zurzeit mit vergleichbaren 

Segmenten nach. Doch eines ist auch klar, das Regelwerk von Bondm ist keineswegs 

zu vergleichen mit der Ad-hoc-Pflicht, die für Aktien im EU-regulierten Markt gilt. 

Ein Bondm-Emittent hat z.B. einen Wechsel des Finanzvorstandes erst gemeldet, nachdem 

das Bond Magazine nachdrücklich darauf gedrängt hat. Dabei ist fraglich, ob das 

Unternehmen den Vorstandswechsel hätte melden müssen. Die Transparenz in den 

neuen Anleihesegmenten ist ungewohnt niedrig. Enttäuschungen und böse Überraschungen 

sind daher nur eine Frage der Zeit. 

Hinzu kommt, dass vom Erfolg der ersten mittelständischen Emittenten auch immer 

mehr zweit- und drittklassige Unternehmen angelockt werden. Von einer starken Nachfrage 

solcher Unternehmen berichten derzeit alle am Markt aktiven Berater. 

Mehrere Banken und Berater prüfen derzeit zudem die Emission von Nachranganleihen 

mittelständischer Unternehmen … 

Eine interessante Lektüre wünscht Ihnen 

Christian Schiffmacher 

P.S.: An dieser Stelle möchte ich Sie auch auf unsere Internetplattform 

www.fixed-income.org hinweisen, auf der Sie tagesaktuelle Informationen rund um 

die Emission von Anleihen und Anleiheinvestments finden. 

BOND MAGAZINE | Ausgabe 01 | Dez. 2010 - Jan. 2011 | www.fixed-income.org 

3

4 

WHO IS WHO 

Who is who 

Wolfgang Schäfer, Continental 

Continental-CFO Wolfang Schäfer hat in 

diesem Jahr die Refinanzierung des DAX- 

Konzerns deutlich vorangetrieben. So hat 

Continental im Juli eine High-Yield- 

Anleihe im Volumen von 750 Mio. Euro 

emittiert (Emissionspreis 99,0047%, 

Laufzeit: 5 Jahre, Kupon 8,5%). Im September 

folgte eine Anleihe mit einer Laufzeit 

von 7 Jahren (Emissionsvolumen 1 

Mrd. Euro, Emissionspreis 99,3304%, 

Kupon 7,5%). Im Oktober wurde dann 

eine Dual-Tranche mit Laufzeit von 6 

bzw. 8 Jahren emittiert und einem Volumen 

von jeweils 625 Mio. Euro (6 Jahre: 

Emissionspreis 98,861%, Kupon 6,5%; 

8 Jahre: Emissionspreis 99,246%, Kupon 

7,125%). 

Matthias Minor, Royal Bank of 

Scotland 

Die Royal Bank of Scotland (RBS) hat 

Matthias Minor zum neuen Leiter des deutschen 

Unternehmensanleihegeschäfts 

ernannt. Als Head of Corporate Debt Capital 

Markets (DCM) Germany berichtet er 

an Matt Carter, Leiter des europäischen 

Investment Grade Bond Origination Teams 

der RBS. Minor folgt auf Roland Plan, der 

als Europachef des RBS-Anleihegeschäfts 

auch für Deutschland verantwortlich war 

und ab sofort als Country Head die RBS in 

der Schweiz leitet. Die Royal Bank of Scotland 

gehört bei Anleihen zu den führenden 

Emissionshäusern in Europa. 

Burkhard Ziegler, Close Brothers 

Seydler Bank 

Burkhard Ziegler, Generalbevollmächtigter 

der Close Brothers Seydler Bank AG, 

sieht große Chancen für Xetra Bonds. 

„Sowohl institutionelle als auch private 

Investoren werden von diesem neuen 

Handelsmodell profitieren. Ein erhöhtes 

Maß an Transparenz im Handel in Rentenprodukten 

wird geschaffen, das so 

bisher nicht existiert hat. Daraus entsteht 

eine neue Plattform mit einer stärkeren 

internationalen Ausrichtung durch die 

Nutzung der Handelsangebote von Xetra. 

Dies ist eine strategische Antwort auf den 

harten Verteilungskampf um Ordervolumina 

im Anleihegeschäft, und dieses neue 

Modell wird von unserem Haus vorbehaltlos 

unterstützt.“ 

Christian W. Porath, BNP 

Paribas 

Christian W. Porath ist seit November 

neuer Head of Fixed Income von BNP 

Paribas. In dieser Position verantwortet er 

das gesamte Fixed-Income-Geschäft der 

Bank mit Corporates und Financial Institutions 

in Deutschland und Österreich. 

Porath war viele Jahre für Credit Suisse in 

verschiedenen leitenden Positionen tätig 

und verantwortete dort zuletzt den 

Bereich FID Coverage Germany, Austria 

& Eastern Europe von London aus, bevor 

er zu McKinsey in Rom wechselte. 

Markus Götz, BayernInvest 

Marks Götz ist neuer Direktor Marketing 

& Vertrieb bei BayernInvest. Er war zuletzt 

als Direktor Vertrieb für State Street Global 

Advisors tätig. Weitere Stationen waren 

bei COMINVEST Asset Management 


und Kepler-Fonds. In seiner neuen Aufgabe 

fokussiert sich Götz auf die Betreuung 

der Kundensegmente Versicherungen 

und Versorgungswerke. Ferner wird er 

Eberhard Schwarz, Generalbevollmächtigter 

und Leiter des Bereichs Marketing & 

Vertrieb, bei der Betreuung des Kundensegments 

der Unternehmen unterstützen. 

Kai Jordan, 

Steubing AG 

Xetra ist die pan-europäische und vollelektronische 

Handelsplattform der Deutsche 

Börse AG. Seit 1. Dezember 2009 wurden 

rund 800 festverzinsliche Wertpapiere auf 

Xetra eingeführt. Dieses Handelsmodell 

kombiniert die Vorteile des vollelektronischen 

Handels mit den Vorteilen der 

Betreuung durch leistungsfähige Spezialisten. 

Ziel ist es laut Kai Jordan, Vorstand 

der Steubing AG, Xetra-Investoren aus 

ganz Europa beste Preise und umfangreichen 

Service zu bieten. 

Holger Clemens Hinz, 

quirin bank 

Die quirin bank hat in diesem Jahr federführend 

die High-Yield-Emissionen von 

TMD Friction und Air Berlin platziert. 

Holger Clemens Hinz, Managing Director 

Investment Banking, sieht auf Basis des 

anhaltend niedrigen Zinsniveaus und der 

wieder positiveren ökonomischen Entwicklung 

im Euro-Raum eine anhaltend 

hohe Nachfrage bei Unternehmen wie 

Investoren im High-Yield-Segment. Allein 

auf Basis der Fälligkeitsstrukturen dürfte 

die Nachfrage auf Unternehmensseite sich 

in den nächsten vier Jahren verfünffachen. 

Rund 60% der im Euro-Raum im Jahr 

2010 emittierten Anleihen waren dem 

Subinvestment-Bereich oder knapp darüber 

zuzuordnen.

September 2010 

EUR 50.000.000 

Corporate Bond 

Lead Institutional Sales 

youmex Invest AG 

Oktober 2010 

EUR 25.000.000 


Sales Agent 


Bond? 

Wir platzieren auch Ihren Bond! 


EUR 50.000.000 


Sales Agent 



EUR 10.000.000 


Sales Agent 


■ Emissionsberatung und -begleitung ■ Kapitalerhöhungen, (Um-)Platzierungen 

■ Corporate Bonds, Anleihen, Wandler ■ Listing im Open Market, Entry Standard, 

■ IPOs, Going & Being Public Services General Standard und Prime Standard 

November 2010 

Ihr 

Unternehmen 

EUR ???.000.000 


Lead Sales Agent 


youmex Invest AG ist zugelassenes Finanzdienstleistungsinstitut . youmex AG ist Deutsche Börse Listing Partner 

youmex Invest AG . Beethovenstr. 12-16 . 60325 Frankfurt / Germany . T +49 69 795 398-000 . F -200 . www.youmex.de

6 

MARKTBERICHT 

Emissionsvolumen deutlich unter Vorjahr 


Text: Robert Cleve, Christian Schiffmacher 

Im ersten Halbjahr 2010 war das Emissionsvolumen 

am Eurobond-Markt deutlich 

unter dem Rekordjahr 2009. Das Emissionsvolumen 

lag mit 72 Mrd. Euro rund 

64% unter dem des ersten Halbjahrs 2009, 

als mit 202 Mrd. Euro das höchste Volumen 

aller Zeiten platziert wurde. 

Die größten Emittenten waren in Europa 

die Autohersteller Peugeot und Renault. 

55% der Anleihen hatten eine Laufzeit von 

6 bis 10 Jahren. In Deutschland war im laufenden 

Jahr das Pharma- und Chemieunternehmen 

Merck KGaA der größte Emittent. 

Die Darmstädter emittierten im Februar 

2010 eine Anleihe mit drei Tranchen 

(2 bzw. 5 und 10 Jahre) und einem Emissionsvolumen 

von 3,2 Mrd. Euro. Dem Vernehmen 

nach waren die Orderbücher der 

emissionsbegleitenden Banken mit 25 Mrd. 

Euro prall gefüllt. 

Zudem ist eine deutlich gestiegene Risikobereitschaft 

auf Investorenseite festzustellen. 

Die Gründe hierfür liegen im der- 

Die größten deutschen Emittenten 2010 

Rang Emittent Emissionsvolumen* 

1 Merck KGaA 3.200 

2 Continental 3.000 

3 Deutsche Telekom 2.550 

4 Vokswagen 2.500 

5 BMW 2.500 

6 SAP 2.200 

7 HeidelbergCement 2.050 

8 Daimler 2.000 

9 RWE 1.750 

10 Deutsche Bahn 1.500 

*) in Mio. Euro. 

zeit historisch niedrigen Zinsniveau sowie 

in verbesserten konjunkturellen Rahmenbedingungen. 

18% der Emissionen sind 

dem High-Yield-Sektor zuzurechnen, 46% 

lagen im BBB-Bereich und damit leicht da- 


Fälligkeiten von EUR Corporate Bonds (in Mrd. Euro) 

Quelle: IBoxx, UniCredit Research 

rüber. Neben dem High-Yield-Bereich 

boomt auch die Emission von Hybridanleihen. 

Hier wurde mit vier Transaktionen im 

laufenden Jahr wurde die höchste Emissionstätigkeit 

seit 2006 erreicht. 

Die größten Emittenten 2010 am Eurobond-Markt 

Rang Emittent Emissionsvolumen* 

1 Peugeot 4.850 

2 Renault 4.725 

3 GECC 4.250 

4 Merck KGaA 3.200 

5 EDF 3.000 

6 Continental 3.000 

7 Alstom 2.750 

8 Deutsche Telekom 2.550 

9 Volkswagen 2.500 

10 BMW 2.500 

*) in Mio. Euro.

8 

XETRA BONDS 

Bei Xetra Bonds übernehmen „Spezialisten“ 

besondere Aufgaben, um Liquidität 

auch für kleinere Ordergrößen 

bereitzustellen und so eine hohe Qualität 

der Preisfeststellung bei sofortiger Orderausführung 

zu gewährleisten. Xetra Bonds 

bietet dem Anleger gegenüber Regionalbörsen 

einige Vorteile, wie z.B. einen verbindlichen 

Spread für Transaktionen bis 

zu 50.000 Euro, wie Arthur Brunner, 

Market Making Xetra Bonds bei der ICF 

Kursmakler AG, erläutert. 

BOND MAGAZINE: An der Frankfurter 

Wertpapierbörse kann man schon Anleihen 

handeln. Weshalb benötigt man zusätzlich Xetra 

Bonds? 

Brunner: Xetra Bonds ist ein neues, zukunftsorientiertes 

Marktmodell für Anleihen. 

Auf Xetra Bonds gibt es drei Spezialisten, 

an der Frankfurter Wertpapierbörse 

(FWB) sind etwa zehn Skontroführer für 

den Anleihenhandel zuständig. An der 

FWB kann sich jeder Skontroführer für eine 

attraktive Anleihe bewerben. Bei den ersten 

fünf entscheidet das Los darüber, wer diese 

Anleihe handelt. Daher erhält nicht immer 

der Skontroführer den Zuschlag, der für den 

Handel in der Anleihe die beste Expertise 

vorweist. Investoren fordern verbindliche 

Kurse, zu denen sofort gehandelt werden 

kann. Auf Xetra Bonds stellen wir verbindliche 

Quotes für ein Volumen von 50.000 

Euro, zu denen jederzeit verbindlich gehandelt 

werden kann. Ein Emittent ist dabei 

jeweils einem Spezialisten zugeordnet. 

Dieser handelt alle Anleihen dieses Emittenten. 

Damit kann der Emittent optimal 

von einem Spezialisten betreut werden, der 

hier eine entsprechende Expertise aufgebaut 

hat. Der Spezialist kann so auch eine deutlich 

bessere Preisqualität bieten. 

BOND MAGAZINE: Seit wann gibt es Xetra 

Bonds? 

Brunner: Xetra Bonds ist am 1. Dezember 

2009 gestartet. Es hatten sich neun Handelsteilnehmer 

als Spezialisten beworben. 

Davon haben drei den Zuschlag bekommen. 

Zwei Wertpapierhandelsbanken, die 

keinen Zuschlag erhielten, haben gegen die 

Entscheidung der Deutsche Börse AG gerichtliche 

Schritte unternommen. Aufgrund 

einer einstweiligen Verfügung musste der 

Handel Anfang Januar 2010 vorerst eingestellt 

werden. Die einstweilige Verfügung 

wurde am 5. Oktober vom Oberlandesgericht 

Frankfurt aufgehoben, und so konnte 

der Handel in Xetra Bonds ab dem 11. Oktober 

2010 wieder aufgenommen werden. 

BOND MAGAZINE: Wie läuft denn der 

Rentenhandel auf Xetra Bonds ab? 

Brunner: Drei Spezialisten betreuen knapp 

700 Unternehmensanleihen. Jeder Spezialist 

betreut etwa die gleiche Zahl von Anleihen. 

Der Handel läuft vollautomatisch, 

die Spezialisten quotieren für nominal 

50.000 Euro. Orders, die in der Handelsspanne 

sind, werden ab einem maßgeblichen 

Volumen berücksichtigt und es verengt 

sich der Spread. Das ist der Vorteil gegenüber 

anderen Handelsplattformen, an denen 

Orders innerhalb der Spanne für Außenstehende 

nicht immer sichtbar sind. 

BOND MAGAZINE: Wie hat sich der 

Handel auf Xetra Bonds entwickelt? 

Brunner: Der Handel ist gleich sehr positiv 

gestartet. Im Dezember 2009 hatte Xetra 

Bonds einen Anteil von 3,2% am börslichen 

Handelsvolumen der entsprechenden 


„Der Spezialist garantiert auf Xetra Bonds 

den Spread für 50.000 Euro“ 

Arthur Brunner ist zuständig für das Market Making in Renten bei der ICF Kursmakler AG. 

Hierzu gehören die Skontroführung an der Frankfurter Wertpapierbörse sowie das Spezialisten- 

Modell auf Xetra Bonds. 

Interview 

mit Arthur Brunner, Market Making Xetra Bonds, ICF Kursmakler AG 

Anleihen. In den ersten drei Handelswochen 

seit Wiederaufnahme im Oktober 

2010 waren es dann 2,3%. Vor dem Hintergrund, 

dass Xetra Bonds von Januar bis 

Oktober aufgrund der einstweiligen Verfügung 

nicht aktiv war und keinerlei Werbung 

erfolgt ist, ist das Volumen zufriedenstellend. 

Mit einer weiteren Abdeckung von attraktiven 

Anleihen und einer stärkeren Vermarktung 

des Börsenplatzes wird der Anteil 

wohl deutlich steigen. 

BOND MAGAZINE: Welche Investoren 

werden mit Xetra Bonds angesprochen? 

Brunner: Neben Retailinvestoren stehen 

semi-professionelle Marktteilnehmer im Fokus. 

Neben Deutschland liegt der Fokus 

aufgrund der internationalen Ausrichtung 

der Kundenstruktur des Marktplatzes Xetra 

klar auf Europa. 

BOND MAGAZINE: Welche Vorteile bietet 

der Handel auf Xetra Bonds? 

Brunner: Xetra Bonds bietet verbindliche 

Quotes für ein Volumen von 50.000 Euro. 

Bei den meisten Börsenplätzen sind die 

Quotes nicht verbindlich und können angepasst 

werden. Zudem bietet Xetra eine sofortige 

Orderausführung. Durch das attraktive 

und etablierte Preismodell der Handelsplattform 

Xetra ist der Handel i.d.R. 

auch günstiger als an anderen Börsen. Der 

Kunde erhält nicht mehr neben den Börsengebühren 

eine gesonderte Courtage in 

Rechnung gestellt, sondern zahlt eine Transaktionsgebühr 

pro ausgeführter Order an 

die Börse. Darin sind dann auch sämtliche 

Gebühren gegenüber dem Spezialisten abgedeckt. 

Besonders attraktiv dabei ist, dass 

es einen Cap gibt ab einer Ordergröße von 

60.000 Euro. Dies ist insbesondere bei grö-

Die umsatzstärksten Xetra Bonds 

Emittent ISIN Laufzeit Kurs Kupon Rendite 

Air Berlin* DE000AB100A6 10.11.2015 104,00 8,50% 7,5% 

John Deere XS0410058746 21.01.2014 115,60 7,50% 2,5% 

ArcelorMittal XS0431928760 03.06.2013 113,30 8,25% 2,8% 

RWE XS0399648301 20.11.2013 110,70 5,75% 2,1% 

GE Capital Europe XS0441800579 30.07.2014 106,87 4,75% 2,8% 

Stand: 9. November 2010 

*) s. Interview mit Air Berlin CFO Ulf Hüttmeyer auf Seite 16 

ßeren Orders von semi-professionellen 

Marktteilnehmern attraktiv. Xetra ist auch 

im Ausland eine etablierte Plattform. Viele 

ausländische Banken sind nicht an Regionalbörsen 

angeschlossen, aber an Xetra. Das 

Kundenpotenzial ist bei Xetra daher deutlich 

größer. 

BOND MAGAZINE: Welche Anleihen werden 

denn auf Xetra Bonds gehandelt? Wer entscheidet 

über die Anleihen? 

Brunner: Aktuell werden rund 700 liquide, 

im Anlegerfokus stehende Unternehmensanleihen 

gehandelt. Die Auswahl der Anleihen 

haben die drei Spezialisten in Abstimmung 

mit der Deutsche Börse AG getroffen. 

Für den Anleger interessante Neuemissionen 

werden vom Spezialisten zur 

Einbeziehung bei der Börse beantragt. 

BOND MAGAZINE: Zurzeit werden festverzinsliche 

Unternehmensanleihen gehandelt, 

die in Euro notieren. 

Brunner: Künftig wird man auch variabel 

verzinsliche Anleihen handeln können. Für 

die Zukunft ist ein weiterer Ausbau des Produktspektrums 

wenn möglich auch in Währungen 

geplant. Ein Spezialist konzentriert 

sich dabei auf die Anleihen eines Emittenten. 

BOND MAGAZINE: Was passiert, wenn 

ein Investor eine Order einstellt, die das Quotierungsvolumen 

übersteigt? 

Brunner: Unsere ausgewiesenen Volumina 

richten sich zunächst einmal an Privatanleger 

und kleinere bis mittlere institutionelle 

Anleger. Unser Ziel ist es jedoch, auch größere 

Orders auf den ausgewiesenen Quote 

voll auszuführen, wenn es am Markt darstellbar 

ist. Bislang konnten wir alle Orders 

auf unsere Quotes ausführen, auch wenn sie 

deutlich größer waren als 50.000 Euro. 

BOND MAGAZINE: Bis zu welchem Volumen 

kommen Orders? 

Brunner: Der Großteil der Orders liegt bei 

einem Volumen von bis zu 25.000 Euro, wir 

hatten aber auch schon Orders im Bereich 

von 125.000 Euro. 

BOND MAGAZINE: Wie reagieren die Regionalbörsen 

auf die neue Konkurrenz? 

Brunner: Die Regionalbörsen versuchen 

natürlich die Preise von Xetra Bonds zu halten, 

um konkurrenzfähig zu bleiben. In einigen 

Bereichen haben sich die Spreads dort 

halbiert – davon profitiert der Anleger. 

BOND MAGAZINE: Und wie groß ist das 

Potenzial an liquiden Anleihen? Soll das Angebot 

an Anleihen ausgebaut werden? 

Brunner: Das Spektrum an handelbaren 

Anleihen ist immens groß. Zurzeit werden 

davon etwa 2.000 Anleihen liquide in 

Das Interview führte Christian Schiffmacher 


Deutschland gehandelt. Auf den liquiden 

Anleihen liegt unser Fokus für die Zukunft. 

Auch andere Anleihearten wie z.B. Bundesanleihen 

oder andere Staatsanleihen könnten 

mittelfristig auf Xetra handelbar sein. 

Ich gehe davon aus, dass wir das Angebot 

an handelbaren Anleihen künftig in einer 

breiteren Markttiefe anbieten können. 

BOND MAGAZINE: Was sind Ihre Ziele 

für die Zukunft von Xetra Bonds? 

Brunner: Mittelfristig wollen wir auf Xetra 

Bonds alle liquiden Anleihen abdecken und 

damit auch für ausländische Marktteilnehmer 

ein interessanter Marktplatz werden. 

Hiervon erwarten wir uns ein erhebliches 

Umsatzpotenzial. 

Eine Übersicht von allen Unternehmensanleihen, die auf Xetra Bonds handelbar sind, kann 

auf folgender Seite abgerufen werden: 

www.boerse-frankfurt.de/DE/index.aspx?pageID=284 

BOND MAGAZINE | Ausgabe 01 | Dez. 2010 - Jan. 2011 | www.fixed-income.org 9

10 


Text: Stefan Scharff 

Xetra Bonds – Das Marktmodell 

Xetra ist eine vollelektronische Handelsplattform, an die 260 

Banken und Wertpapierhandelshäuser in 19 Ländern angeschlossen 

sind. Mit der Xetra-Technologie werden rund 400.000 

Wertpapiere gehandelt. Xetra ist eines der schnellsten, leistungsfähigsten 

und zuverlässigsten Handelssysteme weltweit. Im Spezialistenmodell 

auf Xetra werden rund 700 Anleihen gehandelt. Dieses 

Handelsmodell kombiniert die Vorteile des vollelektronischen Handels 

mit den Vorteilen der Betreuung durch Spezialisten. Spezialis- 

Close Brothers Seydler Bank AG 

Die auf mittelständische Unternehmen 

fokussierte Close Brothers Seydler Bank AG 

gehört seit 2005 zu der an der Londoner 

Börse gelisteten Close Brothers Group plc, 

London. Zu den Kerngeschäftsfeldern gehören 

das Designated Sponsoring, Corporate 

Finance, Aktien-Sales und Research, der 

Handel in Aktien und Renten sowie die 

Skontroführung an der Frankfurter Wertpapierbörse 

in über 2.100 inund ausländischen 

Aktien- und Rententiteln. Die Bank 

ist mit aktuell mehr als 190 Mandaten 

Marktführer im Bereich Designated Sponsoring. 

In dieser Funktion sorgt sie für einen 

kontinuierlichen Handel und eine hohe Liquidität 

der Aktien der betreuten Unternehmen. 

Die Close Brothers Seydler Bank AG 

ist Teilnehmer der fortlaufenden Auktion mit 

Spezialist (FAMS), dem neuen Handelsmodell 

für Aktien, die in einem der Primärsegmente 

der Deutschen Börse gelistet sind, und 

führt auch hier aktuell die Marktführerschaft 

an. Das Equity & Debt Capital Markets 

Team plant, organisiert und platziert Kapitalmarkttransaktionen. 

Dazu gehören die 

Strukturierung und Durchführung von Börsengängen 

(IPOs) und Kapitalerhöhungen 

sowie die Umplatzierung von Aktienblöcken. 

Zudem ist das Team bestens mit der Struk- 

turierung und Platzierung von Wandelschuldverschreibungen 

und Unternehmensanleihen 

vertraut. Das auf Small- und Mid- 

Cap-Unternehmen fokussierte internationale 

Sales & Handelsteam für Aktien und Anleihen 

verfügt über ein breites Netzwerk zu führenden 

institutionellen Kunden in Deutschland, 

Großbritannien, der Schweiz, Frankreich 

und Benelux. Am Finanzplatz London 

ist die Close Brothers Seydler Bank AG mit 

einem eigenen Sales & Handelsteam vertreten. 

In enger Zusammenarbeit zwischen dem 

Sales- und Designated Sponsoring Team werden 

zahlreiche Roadshows und erstklassige 

Investorenkonferenzen organisiert, die den 

Kunden eine hervorragende Plattform bieten, 

ihr Unternehmen internationalen Investoren 

und Analysten vorzustellen. Die 

Tochtergesellschaft Close Brothers Seydler 

Research AG zählt zu den führenden Analysehäusern 

für mittelständische deutsche Unternehmen. 

Das erfahrene Team covert eine 

dreistellige Anzahl von Aktien und gilt bei 

Anlegern im In- und Ausland sowie bei der 

Finanzpresse als gefragter und kompetenter 

Ansprechpartner. Für Firmenkunden bietet 

die Close Brothers Seydler Bank AG ein 

Wertpapierdepot und alle damit verbundenen 

Dienstleistungen an. 


ten stellen fortlaufend An- und Verkaufspreise und führen Ihre Kaufund 

Verkaufsaufträge flexibel, günstig und transparent aus. Ist nur 

eine der beiden Orderbuchseiten verfügbar, stellen sie einseitige 

Quotes, d.h. Preisangebote mit Volumen, nur auf der Geld- oder 

der Brief-Seite. Das Mindestvolumen, für das diese Quotes gültig 

sind, beträgt 50.000 Euro. Spezialisten für Xetra Bonds sind: 

• Close Brothers Seydler Bank AG 

• ICF Kursmakler AG 

• Steubing AG 

KONTAKT: 

�omas Kaufmann 

Executive Director 

Equity and Debt Capital Markets 

Tel. +49 (0) 69 / 9 20 54-1 90 

thomas.kaufmann@cbseydler.com 

www.cbseydler.com


Die in Frankfurt am Main ansässige Wertpapierhandelsbank 

ICF Kursmakler AG gehört 

mit ihren ca. 70 Mitarbeitern zu den 

führenden Wertpapierhandelsbanken in 

Deutschland. Die ICF Kursmakler AG bietet 

institutionellen Kunden professionelle 

Dienstleistungen rund um den Wertpapierhandel. 

Hauptgeschäftsfelder sind die Skontroführung 

bzw. das Market Making in Aktien, 

Renten und Fonds, Spezialist auf Scoach für 

strukturierte Produkte, Orderexecution und 

Sales für nationale und internationale Kunden 

sowie Corporate Finance und Designated 

Sponsoring. 

Die ICF Kursmakler AG nimmt eine führende 

Position in der Preisfeststellung auf Xetra 

und im Parketthandel der Frankfurter 

Wertpapierbörse ein. Sie betreut rund 10.200 

Aktien- und Rentenskontren im regulierten 

Markt und im Freiverkehr. Als umsatzstärkster 

Skontroführer im regulierten Markt 

Steubing AG 

Die Steubing AG ist ein unabhängiger 

Wertpapierdienstleister mit Sitz in Frankfurt 

am Main. Das Fundament der Geschäftstätigkeit 

bilden seit der Gründung 

im Jahr 1987 der Handel und das elektronische 

Orderrouting in börsennotierten Aktien, 

Anleihen, Zertifikaten und Optionsscheinen, 

wobei über 50 internationale 

Handelsplätze angeboten werden. Im Einklang 

mit ihren weiteren Geschäftsfeldern 

wie Skontroführung, Spezialist für Strukturierte 

Produkte auf der Derivatebörse 

Scoach, Designated Sponsoring, Sales, Research 

sowie Equity Capital Markets/Corporate 

Advisory hat die Steubing AG seit 

Juni 2009 sukzessive ihr Profil am Bondmarkt 

geschärft. So erhalten Unternehmen 

kompetente Beratung bei der Begebung einer 

Anleihe, deren Platzierung durch das 

Netzwerk des Steubing Sales Teams bei institutionellen 

Investoren, internationalen 

der Frankfurter Wertpapierbörse garantiert 

die ICF Kursmakler AG im Präsenzhandel 

marktgerechte Kurse bei höchster Ausführungsqualität. 

Als Market Specialist auf der 

Retailbörse Tradegate Exchange betreut die 

ICF Kursmakler AG exklusiv ca. 1.600 Anleihen 

und sorgt mit ihrem professionellen 

Team für liquide und verbindliche Preise. Auf 

dem neuen Handelsmodel Xetra Bonds für 

Unternehmensanleihen stellt die ICF Kursmakler 

als einer von drei Spezialisten fortlaufend 

verbindliche An- und Verkaufskurse 

und führt Kundenaufträge flexibel, günstig 

und transparent aus. Garanten dafür sind die 

hohe Qualifikation, die langjährige Handelserfahrung 

und die fundierten Marktkenntnisse 

des Rentenhandels-Teams. Ein internationales 

Sales Team für Aktien und Renten 

betreut institutionelle Kunden im Inund 

Ausland und entwickelt gemeinsam mit 

den Kunden erfolgreiche Investment-Strategien. 

Sorgfältige Recherchen und präzise Informationen 

über den Markt und Produkte 

bilden den Grundstock für fundierte Entscheidungen 

im Handelsgeschäft. 

Als bankenunabhängiger und vertrauensvoller 

Partner setzt die ICF Kursmakler AG auf 

die bewährten Erfolgsfaktoren: Qualität, Effizienz 

und Kundenorientierung! 

Banken, unabhängigen Vermögensverwaltern 

und Handels-Tischen unterstützt wird. 

Neben der Aufnahme des institutionellen 

Rentenhandels im OTC-Bereich bildete die 

Entscheidung der Deutsche Börse AG, das 

Unternehmen als einen von drei XETRA- 

Spezialisten für den Anleihehandel zu beauftragen, 

einen Meilenstein. Hier konnte 

die Steubing AG mit der Walter Ludwig 

Wertpapierhandels GmbH einen Partner 

mit hoher Expertise am Rentenmarkt gewinnen, 

der gemeinsam mit der Steubing 

AG handelbare Quotes stellt. Die jüngste 

Aktivität für den Bondmarkt ist die Handelsplattform 

„Bondinvest“. Sie stellt eine 

Schnittstelle zwischen Privatkundenbanken 

und Emittenten dar und bietet im Retail- 

Bereich derzeit rund 800 Anleihen an. So 

haben auch Privatkunden die Möglichkeit, 

Anleihen in kleinen Stückzahlen auf 

www.bondinvest.eu zu erwerben. 

KONTAKT: 


Dr. Patricia Weisbecker 

Generalbevollmächtigte 

Tel.: +49 (0) 69 / 92877-309 

p.weisbecker@icfag.de 

www.icfag.de 

KONTAKT: 

Ralf Meinerzag 

Sales 

Tel. +49 (0) 69 / 297 16-172 

ralf.meinerzag@steubing.com 

www.steubing.com 


12 

MITTELSTANDSANLEIHEN 


Das Kapitalmarktumfeld hat sich in den 

vergangenen Jahren erheblich gewandelt. 

Unternehmen orientierten sich bei der 

Fremdkapitalbeschaffung zunehmend am 

Kapitalmarkt, da Banken im Zuge von Basel 

III mit der Kreditvergabe noch deutlich 

restriktiver werden dürften. Gleichzeitig haben 

insbesondere Privatanleger die größte 

Assetklasse überhaupt – Anleihen – neu entdeckt. 

Seit Anfang 2009 ist daher auch bei 

Großkonzernen ein klarer Trend zu einer 

niedrigen Stückelung von 1.000 Euro zu erkennen. 

Während in den vergangenen Jahren die 

Emission von Unternehmensanleihen fast 

nur internationalen Konzernen vorbehalten 

war, boomt seit dem Start von Bondm – der 

Mittelstandsplattform der Börse Stuttgart – 

auch die Emission von Unternehmensanleihen 

durch mittelständische Unternehmen. 

Anleger können dabei erstmals auch 

bei Anleiheemissionen selbst zeichnen. 

Der Marktbericht zu Mittelstandsanleihen wird präsentiert von 

Emittent Emission Emissions- Laufzeit Kupon Ausgabe- Art der Stückelung börsennotiert 

volumen preis Transaktion 

Windreich noch in 50 Mio. Euro* 03.01.2015 6,50% 100,00% öffentliche 1.000 Euro Bondm 

Platzierung Platzierung 

KTG Agrar Aug/Sept 50 Mio. Euro** 15.09.2010 6,75% 100,00% öffentliche 1.000 Euro Bondm 

2010 Platzierung 

Schneekoppe Sept 2010 10 Mio. Euro 20.09.2015 6,45% 100,00% öffentliche 1.000 Euro ja, Freiverkehr 

Platzierung Frankfurt 

und Düsseldorf 

Dürr Sept 2010 150 Mio. Euro*** 28.09.2015 7,25% 100,00% öffentliche 1.000 Euro Bondm 

Platzierung 

Nabaltec Okt 2010 30 Mio. Euro 15.10.2015 6,50% 100,00% öffentliche 1.000 Euro Bondm 

Platzierung 

Constantin Okt 2010 30 Mio. Euro 13.10.2015 9,00% 100,00% Private 1.000 Euro Freiverkehr 

Medien Placement Frankfurt 

Solarwatt Okt 2010 25 Mio. Euro 01.11.2015 7,00% 100,00% öffentliche 1.000 Euro Bondm 

Platzierung 

***) 50 Mio. Euro geplant, bislang ca. 35 Mio. Euro platziert; 

***) zunächst 25 Mio. Euro geplant; 

***) Aufstockung um 50 bis 75 Mio. Euro geplant 

Boom bei Mittelstandsanleihen 

Mittelständische Emittenten stoßen in verändertem Kapitalmarktumfeld 

auf große Investorennachfrage 

Aufgrund des niedrigen Zinsniveaus und 

der vermeintlich hohen Kupons von 6,45% 

bis 9,00% überstieg die Nachfrage bei den 

meisten Emissionen das Angebot recht 

deutlich. I.d.R. wurde die Zeichnung innerhalb 

weniger Stunden vorzeitig geschlossen. 

Nur Windreich tut sich noch 

schwer damit, das angestrebte Emissionsvolumen 

zu platzieren. 

Die Anleihe der Constantin Medien AG 

wurde im Rahmen eines Private Placements 

bei institutionellen Investoren platziert. Bei 

allen anderen Anleiheemissionen von mittelständischen 

Unternehmen handelte es 

sich um eine öffentliche Platzierung mit 

Prospekt. 

Größter Emittent im Mittelstandssegment 

Bondm mit einem Emissionsvolumen 

von 200 Mio. Euro war Air Berlin, die 

wir nicht zu den mittelständischen Unternehmen 

zählen. Die Emission wurde aufgrund 

der hohen Nachfrage um 50 Mio. 

Euro aufgestockt (s. auch das Interview mit 


Air-Berlin-CFO Ulf Hüttmeyer auf Seite 

16). 

Der Automobilzulieferer Dürr AG (s. 

Fallbeispiel Seite 20 und 21) folgt mit einem 

Emissionsvolumen von 150 Mio. 

Euro. Auch hier ist eine Aufstockung um 50 

bis 75 Mio. Euro geplant. 

Die prozentual größte Aufstockung gab 

es bei der KTG Agrar AG, die zunächst nur 

25 Mio. Euro platzieren wollte und dann 

nochmals 25 Mio. Euro nachgelegt hat. 

Die nächsten Emittenten sind 3W 

Power, Reiff Reifen und Rena. Der SPAC 

3W Power Holdings S.A. (AEG Power Solutions) 

plant die Emission einer Unternehmensanleihe 

mit einem Emissionsvolumen 

von bis zu 125 Mio. Euro und einer 

fün�ährigen Laufzeit. Diese soll in den 

Open Market der Börse Frankfurt sowie in 

das Segment Bondm der Börse Stuttgart 

einbezogen werden. Die Close Brothers 

Seydler Bank AG fungiert als Global Coordinator 

und Sole Bookrunner.

Text: Robert Cleve 

Die Börse Düsseldorf hat ein neues Segment 

für den Mittelstand ins Leben 

gerufen: den mittelstandsmarkt. Im Gegensatz 

zu anderen Mittelstandssegmenten 

ist der mittelstandsmarkt ein Segment für 

Eigenkapital und Fremdkapital des Mittelstandes. 

Er grenzt sich in einigen Details positiv 

von anderen ab. 

Der mittelstandsmarkt bietet die Möglichkeit, 

Fremdkapital ab 10 Mio. Euro aufzunehmen 

und dies an der Börse handelbar 

zu machen. Damit sind die Eintrittsgrößen 

geringer als bei anderen Segmenten. Zudem 

ist ein Mindestrating von BB für Kapitalmarktneulinge 

verpflichtend. Für bereits notierte 

Gesellschaften ist ein Rating mit Zulassung 

in den regulierten Markt optional. 

Das Rating ist dabei jährlich zu erneuern. 

Ohne Rating bzw. Börsenzulassung ist ein 

Listing im Freiverkehr möglich. Die Stückelung 

soll maximal 1.000 Euro betragen. 

Eine hohe Transparenz soll durch Zusatzinformationen, 

wie z.B. eine Investmentstudie 

oder zusätzliche Unterschriften im Prospekt, 

erreicht werden. Durch die Abwicklung 

über das Börsensystem Xontro ist eine 

Zeichnung oder Ordererteilung über alle 

Kreditinstitute möglich. 

Zielgruppe Mittelstand 

Mit dem mittelstandsmarkt werden insbesondere 

mittelständische Unternehmen mit 

nachvollziehbarer Historie und transparentem 

Vorhaben angesprochen. Restrukturierungsfälle 

oder „Venture Capital“ sind hingegen 

nicht erwünscht. Daher gibt es auch 

keinen Listinganspruch. 

Kapitalmarktpartner 

Kapitalmarktpartnern bietet der mittelstandsmarkt 

eine offene Plattform für ihre 

Aktivitäten rund um die Finanzierung mittelständischer 

Unternehmen. Die Zulassung 

als Kapitalmarktpartner erfolgt dabei durch 

die Börse. Voraussetzungen für die Zulassung 

sind Erfahrung und Reputation. Positiv 

fällt auf, dass die Zulassung als Kapitalmarktpartner 

bis 2011 unentgeltlich ist, danach 

ist die Erhebung eines „moderaten 

Entgelts“ durch die Börse vorgesehen. Zum 

Vergleich: Für die Zulassung als Bondm- 

Coach durch die Börse Stuttgart wird eine 

Gebühr von 12.000 Euro p.a. fällig. 

Folgepflichten 

Wesentliche Einbeziehungsfolgepflichten 

sind u.a. die Veröffentlichung von kursbeeinflussenden 

Tatsachen, ein testierter Jahresabschluss, 

ein untestierter Zwischenbericht 

sowie ein jährliches Research-Update. Im Gegensatz 

zu anderen Mittelstandssegmenten 

erfolgt beim mittelstandsmarkt die Überwachung 

der Folgepflichten durch die Börse 

und nicht nur den Kapitalmarktpartner. 

Für die Zeichnungsmöglichkeit über 

Xontro wird eine Gebühr von 0,5% des 

Platzierungsvolumens fällig. Die Gebühr für 

die Zulassung/Einbeziehung in den Handel 

beträgt im Freiverkehr 3.000 Euro bzw. 

5.500 Euro im regulierten Markt. Die Notierungsgebühr 

beträgt in beiden Kategorien 

3.000 Euro. 

„Als Partner des Mittelstands unterstützt 

die WGZ BANK die aktuelle Initiative der 

Börse Düsseldorf. Mittelständische Unternehmen 

können sich so schon mit vergleichsweise 

geringen Emissionsvolumina 

über den Kapitalmarkt finanzieren. Dabei 

lässt die offene Konzeption des neuen Mittelstandsmarktes 

neben Unternehmensanleihen 

auch Raum für Eigenkapital- und 


Börse Düsseldorf gründet mittelstandsmarkt 

Neues Marktsegment für Eigen- und Fremdkaptal des Mittelstandes 

Düsseldorf 

Mezzanineprodukte“, erläutert Dr. Reiner 

Selbach, Abteilungsdirektor Primary Markets 

der WGZ BANK. 

Fazit: 

Durch Mindestratings für Unternehmen, 

die neu am Kapitalmarkt sind, möchte die 

Börse Düsseldorf für Qualität im mittelstandsmarkt 

sorgen. Restrukturierungsfälle 

und Konzept-Emissionen sind dabei ausdrücklich 

nicht erwünscht. Laufende Veröffentlichungspflichten 

sowie die jährliche 

Erneuerung der Ratings sollen den permanenten 

Informationsfluss für Anleger sichern. 

Aber auch auf Investorenseite 

wünscht sich die Börse Düsseldorf vorwiegend 

risikobewusste private Investoren sowie 

institutionelle Investoren. 

Insbesondere durch das im Vergleich zu 

anderen Mittelstandssegmenten niedrigere 

Mindestvolumen von 10 Mio. Euro spricht 

die Börse Düsseldorf eine größere Zielgruppe 

an potenziellen Emittenten an. Sehr geschickt 

vermeidet die Börse Düsseldorf zudem eine 

Belastung der Kapitalmarktpartner mit unnötig 

hohen Gebühren und übernimmt zudem 

die Überwachung der Folgeplichten 

selbst. Daher dürfte das Segment insbesondere 

für Kapitalmarktpartner ausgesprochen 

attraktiv sein. www.dermittelstandsmarkt.de. 


14 


Die S.A.G. Solarstrom AG konnte in 

den ersten neun Monaten des Geschäftsjahres 

2010 den Umsatz um 82,5% 

auf 139,5 Mio. Euro steigern. Das EBIT 

stieg dabei überproportional von 2,4 Mio. 

Euro auf 7,5 Mio. Euro. Zur Finanzierung 

des weiteren Wachstums emittiert die 

Gesellschaft in Kürze eine Unternehmensanleihe. 

Die Strukturierung, Prospektierung 

und Platzierung der Anleihe 

wird federführend von Youmex begleitet. 

Im Gespräch mit dem BOND MAGA- 

ZINE erläutert der S.A.G.-Vorstandsvorsitzende 

Dr. Karl Kuhlmann die Hintergründe 

der Anleiheemission. 

BOND MAGAZINE: In welchen Bereichen 

ist die S.A.G. Solarstrom AG tätig? 

Dr. Kuhlmann: Wir sind u.a. in der Ener- 

Dehner Gartencenter (4,6 MW) 

Interview 

mit Dr. Karl Kuhlmann, Vorstand, S.A.G. Solarstrom AG 

gieerzeugung tätig, durch Solarkraftwerke 

mit knapp 20 MWp erzielen wir einen stetigen 

Cashflow und eine gute Marge. Daher 

können wir Schwankungen im Bereich 

Anlagenbau mit den stabilen Cashflows aus 

der Stromerzeugung ausgleichen. Die Anlagen 

sind mit 20 bis 30% Eigenkapital finanziert. 

Dabei erzielen wir einen Netto- 

Cashflow auf das eingesetzte Eigenkapital, 

der zwischen 20 und 40% liegt. Er ist damit 

deutlich höher als die Annuität. Die 

Stromerzeugung wird auch künftig ein 

wichtiges Standbein für die S.A.G. Solarstrom 

AG sein. Ein zweites wichtiges Standbein 

ist der Bereich Anlagenbetrieb und Services. 

Wir sehen in diesem Bereich ein stetig 

wachsendes und profitables Geschäft. 

Denn die Anlagen, die einmal gebaut worden 

sind, bedürfen eines regelmäßigen Mo- 


„Die Anleiheemission ist ein Instrument, um 

das Wachstum zu beschleunigen“ 

2007 stieg der ehemalige HeidelbergCement-Vorstand Dr. Karl Kuhlmann mit seiner Beteiligungsgesellschaft 

BBV bei der damals defizitären S.A.G. Solarstrom AG ein und übernahm 2008 

den Vorstandsvorsitz. Seine heutigen Vorstandskollegen kennt er bereits aus der Zusammenarbeit 

bei J.W. Ostendorf, so dass er auf ein eingespieltes Führungsteam vertrauen kann. Seitdem 

wächst die Gesellschaft kontinuierlich und profitabel. 

nitorings. In diesem Bereich ist unsere Tochtergesellschaft 

Meteocontrol Weltmarktführer. 

Meteocontrol überwacht knapp 2 

Gigawatt weltweit – das ist vergleichbar mit 

zwei Kernkraftwerken. Dies ist verteilt auf 

etwa 16.000-17.000 PV-Anlagen, die am 

weitesten entfernte befindet sich in Australien. 

Das Geschäft ist wachstumsstark und 

profitabel. Dies ist auch bei den Kraftwerken 

der Fall. Wenn wir ein Kraftwerk konzipieren 

und verkaufen, dann erwartet der 

Investor außerhalb von Deutschland eine 

Eigenkapitalrendite von über 10% bezogen 

auf das Eigenkapital. Dabei verdienen wir 

auch noch am Kraftwerk, wenn wir dies im 

Eigenbestand halten – Sie sehen also, wie 

profitabel das Geschäft sein kann. Auch alle 

anderen Geschäftsfelder erzielen positive Ergebnisse. 

Der 2007 eingeleitete Turnaround 

ist also abgeschlossen und trägt Früchte. 

BOND MAGAZINE: Wie wird sich der 

Markt entwickeln? 

Dr. Kuhlmann: Basierend auf Marktstudien 

und unserer eigenen Markteinschätzung 

gehen wir davon aus, dass wir in 

Europa bis 2014 etwa 50 bis 55 Gigawatt 

installiert haben werden. Aktuell sind 50% 

davon realisiert. In Deutschland hatten wir 

2009 etwa 9,8 Gigawatt, bis Ende 2010 erwarten 

wir nochmals 5 bis maximal 6 Gigawatt 

Zubau. Bis 2014 wird sich das Ganze 

etwas verlangsamen. Wir werden bis 2014 

jährlich Zubau von 2 bis 3 Gigawatt haben, 

damit bleibt auch der deutsche Markt interessant. 

Insbesondere im Dachanlagen-Segment 

sehen wir noch viel Potenzial. Zudem 

wird in dem größten Photovoltaik-Markt 

der Welt der Service ein immer wichtigerer 

Ertragfaktor. Darüber hinaus profitieren wir 

von unserer frühzeitigen Auslandsexpan-

sion. Wir bauen derzeit ein Kraftwerk in 

Spanien, wir sind in Italien und Frankreich 

sehr gut aufgestellt. In Tschechien errichten 

wir ein Kraftwerk, das zum Ende des Jahres 

ans Netz geht. Mit dem Servicegeschäft der 

Tochter Meteocontrol gehen wir nach 

Nordamerika. Wir sind dabei, die Meteocontrol 

Nordamerika ebenfalls als 100%ige 

S.A.G.-Tochter zu gründen. Wir reduzieren 

damit das Risiko des Markteintritts, denn 

wenn Sie Know-how verkaufen, dann ist das 

Investitionsrisiko sehr überschaubar. Wenn 

sich die Meteocontrol am Markt etabliert 

hat, dann können wir mit S.A.G. folgen. In 

den USA wird im laufenden Jahr rund 1 Gigawatt 

zugebaut, und insgesamt dürften 

dann 2,5 bis 3 Gigawatt installiert sein. In 

Deutschland, Frankreich, aber zunehmend 

auch Italien und Spanien setzen wir unsere 

Dachkompetenz ein. Im letzten Jahr haben 

wir beispielsweise ein Dach mit 4,6 Megawatt 

bebaut. Damit handelt es sich um das 

größte Dach-Projekt in Deutschland und 

eines der größten Projekte in Europa. In 

Deutschland wurden immer 85% der Projekte 

auf Dächern realisiert. Davon waren 

etwa 50% Kleindachanlagen mit bis zu 30 

KWp. In diesem Bereich haben wir den 

Partnervertrieb ebenfalls sehr profitabel ausgebaut. 

Damit bieten wir kleinen und mittleren 

Betrieben einen Full Service von der 

Planung bis zur Finanzierung. Der Handwerker 

muss lediglich das Dach akquirieren 

und bebauen, alles andere übernehmen wir. 

BOND MAGAZINE: Sie realisieren in der 

Nähe von Venedig das bislang größte Projekt 

der Firmengeschichte – den Bau einer 48 

MWp-Photovoltaik-Anlage. Welches Umsatzvolumen 

hat das Projekt und wie stark sind 

Sie von Großprojekten abhängig? 

Dr. Kuhlmann: Der Umsatz des Projekts 

hat ein Volumen wie der gesamte Umsatz 

im laufenden Jahr. Mit dem Projekt erzielen 

wir, wie im Anlagenbau üblich, entsprechend 

der Percentage-of-Completion- 

Methode, im laufenden und nächsten Jahr 

Umsätze. Eine der Stärken der S.A.G. Solarstrom 

ist es, weder von Großprojekten 

noch einzelnen Märkten abhängig zu sein. 

BOND MAGAZINE: Weshalb haben Sie 

sich für die Emission einer Unternehmensanleihe 

entschieden? 

Dr. Kuhlmann: Die Anleihe ist für uns 

Wachstumsbeschleuniger und Margenhebel. 

Wir wollen unsere umfangreiche Projektpipeline 

schneller umsetzen, indem wir 

die Mittel zur Zwischenfinanzierung nutzen. 

Gleichzeitig wollen wir die Mittel dafür 

nutzen, die Kosten im Projekt zu senken. 

Denn wir können deutlich teurere, 

kurzfristige Bankdarlehen ersetzen. Wir 

Stribro/Tschechien (13,6 MW) 

wollen das Geld also in laufende Projekte 

investieren. Hierfür ist die Laufzeit von 5 

Jahren optimal. Wir können die Projekte 

vorantreiben und dann entscheiden, ob wir 

sie im Bestand halten oder verkaufen. PV- 

Anlagen, die am Netz sind, haben am Markt 

eine hohe Attraktivität und lassen sich sehr 

gut verkaufen. Insgesamt können wir im 

Anlagenbau und im Eigenbestand das 

Schwungrad damit schneller drehen und die 

Projektkosten senken. 

BOND MAGAZINE: Und was spricht aus 

Ihrer Sicht für die Emission einer Anleihe – 

im Gegensatz zu einer Kreditfinanzierung? 

Dr. Kuhlmann: Derzeit ist das Marktumfeld 

für eine Anleiheemission recht attraktiv. 

Das eine schließt das andere aber nicht 

aus. Für weitere Projekte können wir dann 

ggf. eine Bankfinanzierung nutzen. Durch 

unser Investmentgrade-Rating können wir 

den Kapitalmarkt zu attraktiven Konditionen 

nutzen – das ist ein entscheidender Vorteil. 

Damit können wir flexibel arbeiten und 

sind weniger von Banken abhängig. 

BOND MAGAZINE: Welchen Einfluss erwarten 

Sie durch die Kürzungen der Einspeisevergütung 

in Deutschland und mögliche Änderungen 

der regulatorischen Bedingungen im 

europäischen Ausland? 

Dr. Kuhlmann: In allen Ländern, in denen 

wir tätig sind, haben wir bei unserer Planung 

eine Kürzung der Einspeisevergütung berücksichtigt. 

Das kleinteilige Dachgeschäft 

in Deutschland und Tschechien bleibt sehr 

attraktiv für uns. Insgesamt sehen wir in 

Europa noch großes Wachstumspotenzial. 

BOND MAGAZINE: Sie haben in der Vergangenheit 

mehrfach darauf hingewiesen, dass 


die Finanzierung zurzeit der wachstumsbegrenzende 

Faktor ist. Darf man das so verstehen, 

dass Sie mit der erfolgreichen Platzierung 

der Anleihe Ihren Zielen ein deutliches Stück 

näher kommen? 

Dr. Kuhlmann: Ja, die Anleiheemission ist 

ein Instrument, um das Wachstum zu beschleunigen. 

Damit kommen wir dem Ziel 

einer ausreichenden Liquiditätsversorgung 

einen Schritt näher. 

BOND MAGAZINE: Ich gehe mal von einer 

erfolgreichen Anleiheemission aus. Welche 

Rolle wird die Emission von Anleihen im Rahmen 

der Unternehmensfinanzierung der 

S.A.G. Solarstrom AG spielen? 

Dr. Kuhlmann: Wenn die Transaktion erfolgreich 

läuft und die Marktbedingungen 

eine Fortsetzung erlauben, dann werden wir 

dies nicht verschmähen. 

BOND MAGAZINE: Damit würde dann 

aber wieder Ihre Eigenkapitalquote sinken. 

Um im Investmentgrade-Bereich zu bleiben, 

wäre dann irgendwann auch eine Kapitalerhöhung 

notwendig? 

Dr. Kuhlmann: Auch hier schließt das eine 

nicht das andere aus. Wenn wir in Zukunft 

für das Rating eine Kapitalerhöhung benötigen, 

dann werden wir davor nicht zurückschrecken. 

Der Besitz von Kraftwerken 

ist attraktiv, drückt aber mit Fremdkapital 

auf unsere Bilanz. Wenn Sie mich auf eine 

Kapitalerhöhung ansprechen, dann ist es 

auch vorstellbar, dass wir unseren stetig 

wachsenden Solarpark mit einem Partner 

teilen, um Liquidität zu erhalten und die 

Fremdmittel nicht mehr konsolidieren zu 

müssen. Dies ist derzeit jedoch eher theoretisch 

vorstellbar. 


16 


Air Berlin hat Anfang November eine 

Unternehmensanleihe im Volumen 

von 200 Mio. Euro platziert. Mit den Mitteln 

aus der Emission kauft Air Berlin 

eine erst im Vorjahr begebene Wandelschuldverschreibung 

zurück. Im Gespräch 

mit dem BOND MAGAZINE erläutert 

Air-Berlin-CFO Ulf Hüttmeyer die Hintergründe 

der Transaktion. 

BOND MAGAZINE: Welche Perspektiven 

eröffnen sich für Air Berlin durch die Aufnahme 

in die oneworld Airline Allianz? Welche 

Kosten entstehen hierfür? Ab wann und in 

welchem Volumen erwarten Sie positive Effekte? 

Hüttmeyer: Positive Effekte gibt es bereits in 

diesem Jahr aus den Codeshare-Vereinbarungen 

mit American Airlines und Finnair. 

Nächstes Jahr werden British Airways und 

Iberia hinzukommen, was zu weiteren positiven 

Effekten beitragen wird. Der volle 

Swing aus oneworld wird ab Anfang 2012 erwartet. 

Volumentechnisch wird sich der Beitritt, 

wie bisher auch schon kommuniziert, 

zweistellig in der Bottomline auswirken. 

BOND MAGAZINE: Können Sie sich eine 

engere Zusammenarbeit mit British Airways 

vorstellen – z.B. einen Merger? 

Hüttmeyer: Bedingt dadurch, dass British 

Airways Sponsor bei unserem Beitritt zu 

oneworld ist, arbeiten wir heute bereits besonders 

eng zusammen. Dies kann sicherlich 

noch ausgebaut werden, muss damit 

aber nicht zwangsläufig im Merger enden. 

BOND MAGAZINE: Welche Auswirkungen 

hat das Fuel Hedging auf die Ergebnisse 

2011 und 2012? 

Hüttmeyer: Aus der USD- und Fuel-Kombination 

wird ein höherer Aufwand in zweistelligem 

Bereich entstehen. 

BOND MAGAZINE: Welche Gründe sprachen 

für die Emission einer Unternehmensanleihe? 

Hüttmeyer: Die Schnelligkeit der Umsetzung 

sowie die gesamthafte Attraktivität der 

Finanzierung (Kuponhöhe, keine Covenants 

etc.) 

BOND MAGAZINE: Weshalb möchten Sie 

die Mittel nutzen, um eine erst im letzten Jahr 

emittierte Wandelschuldverschreibung zurückzukaufen? 

Hüttmeyer: Um die Verwässerung zu vermeiden. 

Wir haben letztes Jahr die Wandelanleihe 

zu einem Zeitpunkt vergeben, als 

die Nachwirkungen der Finanzkrise sowie 

die Rezession spürbar waren. Da mussten 

wir gewisse Zugeständnisse machen, u.a. 

auch ein Wandlungsrecht einräumen. Die 

heutigen Finanzierungskonditionen (s.o.) 

sind besser. Deshalb haben wir die unattraktivere 

Finanzierung vorzeitig getilgt. 

BOND MAGAZINE: Ihre 2007 emittierte 

Wandelschuldverschreibung hat eine Put-Option 

für den Bondinhaber zum 11. April 

2012. Weshalb kaufen Sie diesen Convertible 

Bond zurück? 

Hüttmeyer: Der Aktionär wird es danken 

… Immerhin kämen sonst über 31 Mio. 

Aktien auf den Markt. 

BOND MAGAZINE: Wie war bei der Anleihenemission 

die Zielstruktur zwischen Privatanlegern 

und institutionellen Investoren? 

Hüttmeyer: 50:50. 


„Es ist Nachfrage da, und wir überlegen, 

ob und wie wir diese bedienen können” 

Ulf Hüttmeyer startete seine Karriere bei der Commerzbank als Analyst im Bereich Credit and 

Financing, danach übernahm er verschiedene Funktionen mit Auslandsaufenthalten (Singapur), 

zuletzt war er Group Manager Corporate Clients Services in leitender Funktion in Berlin. Zu 

Beginn des Jahres 2005 wurde er zum Director ernannt. Seit Februar 2006 ist er CFO der Air 

Berlin PLC. 

Interview 

mit Ulf Hüttmeyer, CFO, Air Berlin PLC 

BOND MAGAZINE: Welche Erfahrungen 

haben Sie mit der Platzierung einer Unternehmensanleihe 

bei Privatanlegern gemacht? 

Hüttmeyer: Sehr gute – auch private Anleger 

haben kräftig gezeichnet. Die Anleihe 

war auch mit einer Stückelung von 1.000 

Euro darauf ausgerichtet. 

BOND MAGAZINE: Wie lange hat der 

Prozess etwa gedauert? 

Hüttmeyer: Drei Wochen. 

BOND MAGAZINE: Die Anleihe wurde 

Ihnen förmlich aus den Händen gerissen. Können 

wir in absehbarer Zeit mit weiteren Emissionen 

rechnen? 

Hüttmeyer: Es stimmt, wir konnten nicht 

die gesamte Nachfrage bedienen und waren 

bereits mittags mehr als zweifach überzeichnet 

und haben somit frühzeitig die Bücher 

geschlossen. Es ist Nachfrage da, und 

wir überlegen, ob und wie wir diese bedienen 

können. 

Das Interview führte Denis Kuhn. 

Eckdaten der Anleiheemission 

ISIN DE000AB100A6 

Kupon 8,5% 

Laufzeit 10.11.2015 

Stückelung 1.000 Euro 

Emissionspreis 100% 

Kurs am 12. Nov. 104,20%

Laden Sie die aktuelle Ausgabe des BOND MAGAZINE kostenlos als PDF herunter: 

„Es ist Nachfrage da, und wir überlegen, Seite 16 

ob und wie wir diese bedienen können“ 

Air-Berlin-CFO Ulf Hüttmeyer äußert sich im Interview zu den 

aktuellen Finanzierungsplänen 

„Ich glaube, dass wir neue Seite 30 


Interview mit Star-Fondsmanager Dietmar Zantke, 

Zantke & Cie. Asset Management 


DERNEWSLETTERFÜRANLEIHEEMITTENTEN UND INVESTOREN 

Dez. 2010 

Inhalt Jan. 2011 

Who is who Seite 4 

Marktbericht Seite 6 

Xetra Bonds Seite 8 

Interview mit Arthur Brunner, 

Market Making Xetra Bonds, 


Marktmodell/Spezialisten Seite 10 

Hohe Nachfrage nach Seite 12 

Mittelstandsanleihen 

Börse Düsseldorf gründet Seite 13 

mittelstandsmarkt 

Interview 

Dr. KarlKuhlmann, Seite 14 

Vorstand, S.A.G. Solarstrom AG 

Ulf Hüttmeyer, CFO Seite 16 

der Air Berlin PLC 

Unternehmensanleihen als Seite 20 

Alternative zur Eigenkapitalfinanzierung 

PraxisbeispielDürr AG 

Ratingagenturen Seite 26 

weiterhin im Visier des 

europäischen Gesetzgebers 

Interview mit Seite 30 

Star-Fondsmanager Dietmar Zantke, 

Zantke & Cie Asset Management 

Bond School: 

Zinssensitivität Seite 32 

Links / Vorschau Seite 34 

www.fixed-income.org 

Ausgabe 01 – Dez. 2010 - Jan. 2011 – www.fixed-income.org – 7,50 Euro 

Mittelstandsanleihen boomen, 


Der Automobilzulieferer Dürr hat im Oktober eine Unternehmensanleihe im Volumen 

von 150 Mio. Euro platziert. 


ährend die Emissionstätigkeit nach 

Wdem Rekordjahr 2009 am Eurobond- 

Markt deutlich unter dem Vorjahresniveau 

liegt, boomt die Emission von Anleihen mittelständischer 

Unternehmen. Die Börse 

Stuttgart machte mit Bondm den Anfang. 

Kürzlich gab die Börse Düsseldorf den Start 

des mittelstandsmarktes bekannt. Die Deutsche 

Börse AG gründet ebenfalls ein Segment 

für Mittelstandsanleihen, und die Börse 

München startet dem Vernehmen nach in 

Kürze mit m:access Renten. Die bisherigen 

Emittenten stießen dabei größtenteils auf 

eine Nachfrage, die das Angebot deutlich 

überstieg. Viele Marktteilnehmer sprechen 

daher schon von einer Bubble. 

Doch im Gegensatz zu Aktien haben Anleihen 

i.d.R. eine feste Laufzeit. Zum Laufzeitende 

ist fast immer eine Anschluss- 

finanzierung notwendig. Auf Basis der Fälligkeitsstruktur 

lässt sich schon heute relativ 

gut voraussagen, dass der Bedarf an Anschlussfinanzierungen 

am Eurobond-Markt 

in den kommenden vier Jahren um 50% ansteigt. 

Im High-Yield-Segment steigt der 

Bedarf an Anschlussfinanzierungen in den 

kommenden vier Jahren sogar um das Fünffache. 

Ein Ende des Emissionsbooms ist daher 

nicht abzusehen. Vielmehr dürften wir 

zurzeit gerade am Anfang eines Booms stehen. 

Aufgrund des niedrigen Zinsniveaus, eines 

verbesserten konjunkturellen Umfeldes 

und der damit einhergehend gestiegenen 

Risikobereitschaft auf Investorenseite wagen 

zunehmend auch Emittenten aus dem Sub- 

Investmentgrade-Bereich den Schritt an den 

Kapitalmarkt (s. Seite 6). 


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18 



Durch die Etablierung von Börsensegmenten 

für mittelständische Anleihen 

und die hohe Attraktivität von Anleiheemissionen 

für mittelständische Unternehmen 

ist auch ein ganz neuer Beratungsbedarf 

entstanden. Neben der klassischen Beratungstätigkeit 

wird daher zunehmend in 

Richtung Kapitalmarkt (Anleiheemission) 

beraten. Oftmals sind die Strukturen im 

Unternehmen, gerade im Hinblick auf die 

Kommunikation, für einen solchen Schritt 

jedoch noch nicht reif. 

Beim Debt Advisory werden alle Finanzierungsformen 

und Fremdkapitalgeber einbezogen 

und strukturiert. Der Berater optimiert 

oder restrukturiert die Passivseite der 

Bilanz. Der Aufgabenbereich eines Debt 

Advisors beginnt mit Bilanzstruktur- und 

Tragfähigkeitsanalysen und geht bis zur 

Endverhandlung von Kreditverträgen. Er 

entwickelt u.a. eine Finanzierungsstrategie, 

hilft bei der Auswahl geeigneter Finanzierungspartner 

und berät bei Bankengesprächen 

sowie bei der Optimierung des internen 

Bankenratings. Zudem werden Maßnahmen 

zur Optimierung der Bilanzstruktur 

und der Kennzahlen ergriffen. 

Die Berater 

Debt Advisory bieten u.a. Restrukturierungsspezialisten 

wie Houlihan Lokey und 

spezialisierte Investmentbanken wie Lazard 

und Rothschild an. In den vergangenen 

Monaten haben sich aber auch praktisch alle 

Corporate-Finance-Beratungsgesellschaften 

und ehemalige Banker den Bereich Debt 

Advisory ganz groß auf die Fahnen geschrieben. 

Aber auch Großbanken bieten 

mittlerweile entsprechende Beratungsleistungen. 

Von der Mandatierung einer Bank 

(die eigenes Kreditgeschäft betreibt) als 

Debt Advisor ist in jedem Fall abzuraten. 

Denn der Berater erhält Einblicke in hochsensible 

und vertrauliche Daten. Und keine 

Bank möchte mit dem eigenen Wettbewerber 

verhandeln. Solche Konstruktionen sind 

daher eher schädlich. Gerade in Bezug auf 

Anleiheemissionen haben sich ganz andere, 

teilweise sogar spezialisierte Berater etabliert, 

die sich ihre Tätigkeit üppig entlohnen lassen. 

Teilweise verlangen sogar die Börsen, 

wie die Börse Stuttgart bei Bondm, einen 

großzügigen Obolus für die Zulassung von 

Debt Advisory 

Wenn es Brei regnet, halten alle die Teller hin 

Beratern für das Börsensegment. Viele 

Marktteilnehmer halten einfach den Teller 

hin, wenn es Brei regnet. Aber auch gerade 

mittelständische Unternehmen, die in der 

Vergangenheit Standard-Mezzanine- 

Programme genutzt haben, werden von Be- 


Fälligkeiten bei Standard Mezzanine Programmen 

Angabe in Mio. Euro, eigene Berechnungen 

Standard Mezzanine Programme 

Laufzeitende Volumen Programm Anbieter 

ratern geradezu überrannt. Aber auch ein 

Teil dieser Emittenten soll, so die Vorstellung 

einiger Berater, den Weg an den öffentlichen 

Kapitalmarkt finden. Bleibt abzuwarten, 

ob wir bald börsliche Segmente 

für Nachranganleihen haben werden. 

Mai 2011 249 Mio. Euro Preps 2004-1 HVB, Capital Efficiency Group 

Dez. 2011 616 Mio. Euro Preps 2004-2 HVB, Capital Efficiency Group 

Aug. 2012 220 Mio. Euro Heat Mezzanine 2005 HSBC Trinkaus 

Aug. 2012 313 Mio. Euro Preps 2005-1 HVB, Capital Efficiency Group 

Aug. 2012 320 Mio. Euro Gemit 2004 DZ Bank, Buchanan 

Dez. 2012 360 Mio. Euro Preps 2005-2 HVB, Capital Efficiency Group 

Dez. 2012 176 Mio. Euro S-Mezzanine 2006 BayernLB, WestLB 

Jan. 2013 371 Mio. Euro Equinotes 2005 Deutsche Bank, IKB 

Apr. 2013 200 Mio. Euro CB Mezzcap 2006 Commerzbank 

Apr. 2013 280 Mio. Euro Heat Mezzanine 2006 HSBC Trinkaus 

Jul. 2013 260 Mio. Euro Plus 2006 Merrill Lynch, Advisum 

Jul. 2013 326 Mio. Euro Preps 2006 HVB, Capital Efficiency Group 

Aug. 2013 196 Mio. Euro Smart-Mezzanine 2006 LBBW, HSH Nordbank, Haspa 

Dez. 2013 220 Mio. Euro Equinotes 2006 Deutsche Bank, IKB 

Feb. 2014 314 Mio. Euro Heat Mezzanine 2007 HSBC Trinkaus 

Mrz 2014 264 Mio. Euro Preps 2007 HVB, Capital Efficiency Group 

Apr. 2014 300 Mio. Euro Plus 2007 Merrill Lynch, Advisum

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20 


Text: Thomas Kaufmann 

Der Zusammenbruch des US-Immobilienmarktes 

im Jahr 2008 löste eine 

weltweite Finanz- und Wirtschaftskrise aus, 

die die Vergabe von mittel- bis langfristigen 

Krediten sowie die Kreditgewährung im Allgemeinen 

stark einschränkte. Besonders 

deutsche Mittelständler waren von diesen 

Auswirkungen hart getroffen. Trotz der 

Maßnahmen der Europäischen Union zur 

Vermeidung einer Kreditklemme sowie sich 

einer wieder verbesserten Kreditvergabe der 

Banken stieg die Anzahl von Unternehmensanleihe-Emissionen 

2009 signifikant 

an. Der Grund dafür war und ist der hohe 

Kreditbedarf der sowohl notierten als auch 

der nicht notierten deutschen Unternehmen. 

In den letzten Monaten konnte allerdings 

auch beobachtet werden, dass immer 

mehr kleinere Unternehmen den Schritt an 

den Kapitalmarkt wählen. 

Hohe Aufnahmebereitschaft 

bei Investoren 

Diese Emissionen wurden von institutionellen 

Investoren positiv aufgenommen, da 

Unternehmensanleihen als Alternative 

zur Eigenkapitalfinanzierung 

Praxisbeispiel Dürr AG – institutionelle und private Investoren 

wurden bei der Emission mit eingebunden 

die Rendite von deutschen Staatsanleihen 

mit zehnjähriger Laufzeit bis auf annähernd 

2% fiel. Die gebotenen Kupons der Sub-Investmentgrade-Anleihen 

liegen deutlich höher. 

Des Weiteren waren einige dieser Anleihen 

auch an Privatinvestoren adressiert, 

die sonst in der Regel selten bei einer Emission 

bedacht werden. Das Angebot an Privatinvestoren 

hat den großen Vorteil, dass 

diese Investorengruppe weniger preissensitiv 

ist und meist einen längeren Anlagehorizont 

als institutionelle Investoren aufweist. 

Besonderheiten bei einem 

öffentlichen Angebot 

Allerdings ist bei einem öffentlichen Angebot 

der Anleiheemission ein Wertpapierprospekt 

zwingend erforderlich. Dieses wird 

von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht 

(BaFin) oder einer anderen 

zuständigen Behörde eines Mitgliedstaates 

des europäischen Wirtschaftsraums (EWR) 

gebilligt. Der Prospekt umfasst in erster Linie 

eine Beschreibung des Unternehmens, 

eine Auflistung der Risikofaktoren, eine 

Übersicht der Geschäfts und der maßgebli- 

Die Dürr AG hat eine Unternehmensanleihe im Volumen von 150 Mio. Euro emittiert. 


�omas Kaufmann ist Executive Director, 

Equity & Debt Capital Markets bei der 

Close Brothers Seydler Bank AG. 

chen Märkte sowie geprüfte historische Finanzinformationen 

der letzten zwei Jahre, 

einschließlich der Zwischenberichte. 

Das Gros der Emittenten entscheidet 

sich für eine Bewertung durch eine Ratingagentur 

und ein damit verbundenes Rating. 

Gewöhnlich haben institutionelle Investoren 

genaue Vorgaben, bis zu welchem Betrag 

diese in bestimmte Anleiheklassen 

investieren dürfen, wie zum Beispiel 

geratete/nicht geratete oder Investmentgrade/nicht 

Investmentgrade. Einige Investoren 

erfordern sogar zwingend ein Anleiheund/oder 

Unternehmensrating, um Zeichnungen 

aufzugeben. Besonders die drei 

großen Ratingagenturen Standard & Poor’s, 

Moody’s und Fitch genießen weltweites Ansehen 

bei den Investoren. Ein Rating einer 

dieser Agenturen ist aber auch ein effektives 

Marketing-Tool, mit dem die Emission bei 

Privatinvestoren beworben werden kann. 

Das Gros der Privatinvestoren ist allerdings 

auch mit einem Rating einer weniger bekannten 

Ratingagentur zufrieden. Für welche 

sich der Emittent schlussendlich entscheidet, 

liegt im Ermessen des Unternehmens, 

wobei die generelle Entscheidung für 

ein Rating definitiv eine Überlegung wert 

ist, da dementsprechend ein größeres Publikum 

adressiert werden kann. 

Marketing-Maßnahmen 

Die Marketing-Maßnahmen für Privatinvestoren 

sollten auf Internetseiten verschiedener 

bekannter Finanzportale ebenso erfolgen 

wie in der Finanzpresse, über Inter-

Kursentwicklung der Dürr 

Unternehmensanleihe 

views oder Öffentlichkeitsarbeit des Unternehmens. 

Die Werbemaßnahmen sind ein 

entscheidender Schritt für den Erfolg der 

Transaktion, da durch diese die Aufmerksamkeit 

der Investoren gewonnen wird. Für 

eine bekannte Marke sind Investoren meist 

schneller und einfacher zu begeistern, da mit 

dieser Marke positive Assoziationen bestehen, 

die die Investoren mit dem Unternehmen 

verbinden. 

Börse Stuttgart gründet 

Mittelstandssegment 

Die Stuttgarter Börse hat im September 

2010 ein neues Segment für den Handel 

von Mittelstandsanleihen ins Leben gerufen, 

das Segment Bondm. Privatinvestoren 

haben somit die Möglichkeit, bei öffentlichen 

Angeboten an der Zeichnung teilzunehmen 

und direkt über die Börse Anteile 

zu kaufen. Ebenso profitieren die Emittenten 

von diesem maßgeschneiderten Segment, 

da die Börse Werbung für den Emittenten 

betreibt und somit weniger bekannten 

Firmen eine Plattform zur Kapitalbeschaffung 

bietet. Kleinere Unternehmen 

profitieren durch die Unterstützung der 

Börse sowie der begleitenden Bank besonders 

bei den Marketing-Maßnahmen. 

Der Großteil der emittierten Anleihen ist 

zum Handel im unregulierten Markt, dem 

Freiverkehr, der Börse zugelassen. Die Zulassung 

einer Anleihe bedarf keines Prospekts 

oder anderweitiger Verpflichtungen 

des Emittenten, d.h. dass auch Anleihen, die 

ohne ein Prospekt begeben wurden, ohne 

weiteres an einer Börse gehandelt werden 

können. Für einen liquiden 

After-Market-Handel der 

Anleihe wird allerdings ein 

Market Maker benötigt, der 

auch gewillt ist, durch aktives 

Auf- und Abbauen von 

Positionen Risiko zu übernehmen, 

wenn keine weiteren 

Händler im Markt sind. 

Da viele institutionelle Investoren 

eine gewisse Liquidität 

der Anleihe nach der 

Notierungsaufnahme fordern, 

sollte der Anleiheemittent 

bereits bei der Auswahl der begleitenden 

Bank auf den Track Record des Market-Making-Teams 

achten, um die benötigte 

Liquidität zu gewährleisten. 

Projektdauer 

Der gesamte Prozess einer öffentlichen Platzierung 

dauert ca. vier Monate von den Vorbereitungen 

bis zur Platzierung. Der umfangreichste 

Part der Transaktion ist die Erstellung 

des Prospekts, der inklusive Billigung 

ungefähr drei Monate in Anspruch 

nimmt. Der Ratingprozess wiederum dauert 

sechs bis zehn Wochen und sollte parallel 

zur Prospekterstellung erfolgen. Kurz vor 

der Billigung des Prospekts wird i.d.R. mit 

dem Pre-Sounding begonnen, um das Interesse 

des Marktes zu testen, gefolgt nach Billigung 

von der Angebotsfrist. 

Dürr AG emittiert 

Unternehmensanleihe im Volumen 

von 150 Mio. Euro 

Eine der ersten Transaktionen im neuen 

Bondm-Segment der Börse Stuttgart war 

Unternehmensanleihe Dürr AG 

Emittent: Dürr AG, 

Bietigheim- 

Bissingen 

WKN: A1EWGX 

ISIN: DE000A1EWGX1 

Kupon: 7,25% 

Emissionspreis: 100,00% 

Kurs am 10.11.2010: 108,50% 


der Automobilzulieferer Dürr im September 

2010 mit einem Emissionsvolumen von 

150 Mio. Euro. Die Anleihe hat eine Laufzeit 

von 5 Jahren und ist mit 7,25% p.a. 

verzinst. Das Angebot bestand aus einem 

öffentlichen Angebot in Deutschland und 

Österreich sowie einer Privatplatzierung bei 

institutionellen Investoren in Europa durch 

die Close Brothers Seydler Bank AG, 

Frankfurt am Main. Die Dürr AG verzichtete 

bei dieser Emission auf ein Rating der 

Emission, obgleich das Unternehmen bis 

dato geratet war (S&P: B, Moody’s: B2). 

Die Vorbereitungen für die Transaktionen 

begannen im Juni. Mit dem Feedback der 

organisierten Roadshow, die durch die syndizierte 

Bank organisiert und begleitet 

wurde, konnten die finalen Konditionen 

der Emission festgelegt werden. Durch das 

angedeutete starke Interesse der Investoren 

konnte die Bank eine Vollplatzierung bereits 

vor der Emission zusichern. Die Bücher 

öffneten am 13. September 2010 und 

mussten nach nur drei Stunden wieder geschlossen 

werden, da die Emission bereits 

zu diesem Zeitpunkt dreifach überzeichnet 

war. 

Dieses Beispiel zeigt, dass die Emission 

einer Unternehmensanleihe eine effektive 

Alternative zur herkömmlichen Finanzierung 

sein kann. Die derzeitigen guten 

Marktbedingungen ermöglichen Investoren 

mit attraktiven Konditionen an den 

Markt zu gehen, besonders wenn Privatinvestoren 

mit einbezogen werden. Allerdings 

sollte bereits früh bedacht werden, dass 

durch die Berücksichtigung institutioneller 

Investoren eine erfolgreiche Platzierung antizipiert 

werden kann. 

Laufzeit: 28.09.2015 

Stückelung: 1.000 Euro 

Emissionsvolumen: 150 Mio. Euro* 

Global Coordinator: Close Brothers 

Seydler Bank AG 

Sub-Underwriter: Solventis Wertpapierhandelsbank 

GmbH 

*) Erhöhung um 50 bis 75 Mio. Euro geplant 


22 


Bei Eigenemissionen ist eine gute „Bond Story“ 

ein entscheidender Erfolgsfaktor 

Text: Fabian Kirchmann 

Unternehmensanleihen sind derzeit en 

Vogue im deutschen Mittelstand. Kreditklemme 

hin oder her, die Finanzierungsmöglichkeiten 

für kleine und mittlere Unternehmen 

sind nach wie vor limitiert und 

die plötzliche Öffnung des Kapitalmarkts, 

der bislang im Bond-Bereich vor allem 

Großkonzernen vorbehalten war, kommt 

für viele Mittelständler wie eine wunderbare 

Fügung des Schicksals. 

Dennoch ist festzustellen, dass, trotz des 

regelrechten Nachfrage-Booms bei Mittelstandsanleihen, 

Investoren sehr wohl differenzieren 

und sich bei ihrer Investitionsentscheidung 

nicht allein am Zinssatz oder 

einer zukunftsträchtigen Branche orientieren. 

Was aber sind die entscheidenden Erfolgsfaktoren 

für die Emission einer Anleihe 

in Eigenregie? Worauf müssen die Unternehmen 

bei der Vermarktung achten und 

welche Kommunikationskanäle sind für 

welche Emissionsstruktur die richtigen? 

Die in den vergangenen Jahren im Vordergrund 

stehenden großvolumigen Bond- 

Emissionen namhafter Konzerne wurden 

weitestgehend unbemerkt von der Öffentlichkeit 

innerhalb weniger Stunden bei 

institutionellen Fixed-Income-Investoren 

weltweit platziert. Dagegen richteten sich 

die Mittelstandsemissionen der letzten Monate 

vorwiegend an den deutschsprachigen 

Markt und hier vor allem an semi-institutionelle 

Investoren, Family Offices und Privatanleger 

(Retail-Investoren). Die Platzierung 

erfolgt vermehrt als Eigenemission 

direkt über das Unternehmen, das heißt der 

Emittent verzichtet auf eine Bank für die 

Strukturierung und Platzierung der Anleihe. 

Transparenz durch bestehende 

Börsennotierung erleichtert 

Kommunikation 

Bei der Eigenemission kommt der begleitenden 

Kommunikation eine zentrale Rolle 

zu. Für diese Aufgabe wird in der Regel eine 

auf Finanzkommunikation spezialisierte 

Agentur beauftragt. Sie unterstützt den 

Emittenten – nach einem umfassenden 

Briefing durch das Management – bei der 

Erarbeitung eines Marketingkonzepts für 

die Emission. Dabei gilt es zunächst mithilfe 

von Medienanalysen den Ist-Zustand 

in punkto Bekanntheitsgrad und Reputation 

des Unternehmens sowie das allgemeine 

Branchenumfeld zu evaluieren. Bei 

börsennotierten Unternehmen ist eine solche 

Analyse zweifellos einfacher, da der 

Emittent je nach Börsensegment und Transparenzlevel 

einen mehr oder weniger kontinuierlichen 

Dialog mit der Öffentlichkeit 

und seinen Stakeholdern führt. Diese Transparenz 

ist ein entscheidender Vorteil bei der 

Vorbereitung der Anleiheemission. 

„Bond Story“: Motivation für die Anleihe 

und Vorteile für den Investor 

Nach Abschluss der Analyse erarbeitet die 

Agentur ein Kommunikationskonzept, dessen 

Kern die „Bond Story“ (vergleichbar mit 

der „Equity Story“ bei Eigenkapitalaufnahmen) 

bildet. Sie muss die Motivation für die 

Begebung einer Unternehmensanleihe und 

die Vorteile für den Investor vermitteln. Als 

Motivation für das Unternehmen kommt 

häufig die Aufnahme frischer Mittel für die 

Ablösung von höher verzinslichen Darlehen 

und damit die Senkung der Finanzierungskosten 

in Frage. Besteht ausreichend Spielraum 

für zusätzliches Fremdkapital, kann 

die Anleihe z.B. für die schnellere Realisierung 

von Wachstumszielen verwendet werden. 

Wichtig ist, dass die Mittelverwendung 

für den Investor plausibel ist. Bei der Vermittlung 

der Vorteile spielen neben dem 

Zinssatz auch Sicherheitsaspekte eine Rolle. 

Es muss schlüssig nachvollziehbar sein, wie 

das Unternehmen nach Ablauf der Laufzeit 

die aufgenommenen Fremdmittel zurückzahlen 

wird. Weitere Bestandteile des Kommunikationskonzepts 

ist ein Zeit- und 

Maßnahmenplan, der im Idealfall einer 

Dramaturgie folgt, deren Höhepunkt die 

Ankündigung der Emission bildet. 

Werbekampagne bei größeren 

Emissionen (ab 25 Mio. Euro) 

Wenn die „Bond Story“ steht, beginnt die 

Erstellung der wichtigsten Kommunikationsmaterialien. 

Maßgabe für alle Inhalte 

ist – bei Wahl eines öffentlichen Angebots 


– der Wertpapierprospekt. Bei den Materialien 

ist zu unterscheiden zwischen den 

Zielgruppen institutionelle und private 

Anleger. Für die professionellen Investoren 

sind der Prospekt und die Unternehmenspräsentation 

zur Anleihe die wichtigsten 

Informationsquellen. Für Privatanleger 

wird ein Emissions-Flyer mit den wichtigsten 

Eckdaten zur Emission sowie einem 

Überblick zur Geschäftstätigkeit und den 

wichtigsten Kernbotschaften der „Bond 

Story“ erstellt. Bei größeren Volumina (ab 

25 Mio. Euro), die stark auf Privatanleger 

abzielen, wird eine Werbekampagne für 

Print- und Online-Medien entwickelt. Der 

Mediaplan beinhaltet die klassischen 

Finanz- und Wirtschaftsmedien, Branchenmedien 

sowie die regionale Presse, die 

bei Mittelständlern häufig eine nicht zu 

unterschätzende Bedeutung hat. Darüber 

hinaus gilt es für die Anleihe eine eigene 

Rubrik auf der Unternehmens-Website zu 

erstellen, auf der Interessenten sich über 

die Anleihe informieren und die Zeichnungsunterlagen 

abrufen oder mit Hilfe eines 

speziellen Software-Tools direkt zeichnen 

können. Hier sind die rechtlichen Vorgaben 

in Form von Zugangsbeschränkungen 

für bestimmte ausländische Jurisdiktionen 

zu beachten. 

Darüber hinaus muss bei Emissionen, 

die von einer umfassenden Kampagne begleitet 

werden, ein unternehmensinternes 

oder externes Call-Center eingerichtet werden. 

Die Hotline wird über die Website sowie 

über den Flyer und die Werbeanzeigen 

kommuniziert. Über diesen Kanal können 

Investoren und Privatanleger Informationsmaterialien 

beziehen und Zeichnungsaufträge 

abgeben. Für einen reibungslosen Ablauf 

müssen die Mitarbeiter des Call-Centers 

geschult und der Versand der Unterlagen 

systematisiert werden. 

Last but not least gehört die Pressearbeit 

als elementarer Bestandteil zum Marketing- 

Konzept. Hier ist darauf zu achten, neben 

wichtigen Entscheidermedien die für Privatanleger 

bedeutenden Finanzpublikationen 

und die regionalen Journalisten einzubinden. 

Im Idealfall kann mit guten Nachrichten 

im Vorfeld der Ankündigung der

Anleiheemission dafür gesorgt werden, dass 

der Emittent bei den relevanten Journalisten 

zumindest auf dem Radar ist. Darüber 

hinaus muss die Berichterstattung zu Branche 

und Wettbewerb in der Vorbereitungsphase 

intensiv beobachtet werden, um auf 

Veränderungen im Mediensentiment frühzeitig 

reagieren zu können. 

Unternehmensanleihe der KTG Agrar 

mit Signalwirkung 

Die Anleiheemission des börsennotierten 

Landwirtschaftsunternehmens KTG Agrar 

AG im September 2010 zeigt die Bedeutung 

der Kommunikationsarbeit für den 

Platzierungserfolg. Die Emission am Mittelstandssegment 

Bondm der Börse Stuttgart 

mit einem Volumen von zunächst 25 

Mio. Euro war innerhalb weniger Tage 

mehrfach überzeichnet, so dass eine Ausweitung 

auf 50 Mio. Euro beschlossen 

wurde. Die „Bond-Story“ bestand aus wenigen 

prägnanten Botschaften, die für jeden 

Anleger leicht verständlich und nachvollziehbar 

waren. Das seit 2007 börsennotierte 

Unternehmen, dessen Geschäftsmodell 

die Trendthemen Agrarrohstoffe 

und Erneuerbare Energien vereint, nutzt die 

Mittel aus der Anleihe, um weitere Ackerflächen 

zuzukaufen und den hochmargigen 

Biogasbereich schneller als bisher geplant 

auszubauen. Die zusätzliche Tranche von 25 

Mio. Euro wurde zur Ablösung von hochverzinslichen 

Darlehen eingesetzt. Das Ergebnis 

der Kommunikationsarbeit war eine 

breite und sehr positive Medienresonanz 

einschließlich TV-Beiträgen, die den Bekanntheitsgrad 

des Unternehmens auch 

über die Emission hinaus erhöht hat. Darüber 

hinaus hatte die Emission, nach Meinung 

zahlreicher Marktteilnehmer, Signalwirkung 

für das neu etablierte Marktsegment 

der Mittelstandsanleihen. 

Fazit: 

Mittelstandsanleihen bieten kleinen und 

mittleren Unternehmen die Chance, neben 

Eigenkapital und Bankdarlehen eine dritte 

Säule der Unternehmensfinanzierung aufzubauen. 

Voraussetzung für eine erfolgreiche 

Emission ist ein solides Geschäftsmodell 

mit einem ausreichenden Track Record 

sowie attraktiven Zukunftsperspektiven. 

Mit zunehmender Emissionstätigkeit wer- 


Fabian Kirchmann, Vorstand der Kommunikationsberatung 

IR.on AG 

den sich weniger solide Trittbrettfahrer an 

den Markt wagen, so dass Investoren bei ihrer 

Anlageentscheidung künftig noch stärker 

differenzieren werden. Deshalb sind 

Qualität bei der Auswahl der Unternehmen 

und eine auf Transparenz und Offenheit basierende 

emissionsbegleitende Kommunikation 

gefragt. Nur so wird das neue Segment 

der Mittelstandsanleihen eine Chance 

haben, sich langfristig zu etablieren. 


24 

INVESTMENT 

Text: Stefan Scharff 

Studie belegt: Staatsanleihen bieten 

systematischen Inflationsschutz 

Staatsanleihen bieten einen systematischen 

Inflationsschutz. Das hat eine Studie 

des Anleihemanagers Bantleon ergeben. 

„In allen längeren Inflationsphasen in den 

vergangenen 40 Jahren erwirtschafteten 

deutsche Staatsanleihen eine attraktive Rendite, 

die fast immer über der jeweiligen 

Teuerungsrate lag. Darüber hinaus kann die 

�ese, wonach Staatsanleihen in Inflationsphasen 

prinzipiell eine schlechtere Rendite 

bieten als Aktien, nicht bestätigt werden“, 

erklärt Senior Analyst Dr. Andreas Busch, 

der die Studie erstellt hat. „Es lässt sich vielmehr 

vermuten, dass der relative Vorteil einer 

Anlageklasse von der Art der Inflation 

abhängt. Jeder Preisanstieg, der von der Kostenseite 

getrieben wird, bevorzugt die Anleihenmärkte, 

während eine nachfrageinduzierte 

Inflation die Aktienmarktentwicklung 

stimuliert.“ 

Grundlagen der Studie 

Schwerpunkt der Untersuchung ist der 

RexP im Vergleich mit dem DAX. Zur Abstützung 

der Ergebnisse wurde auch der US- 

Staatsanleihenmarkt in die Untersuchung 

einbezogen. Dort wurde der Aktienindex 

S&P 500 Total Return Index mit dem Merrill 

Lynch Staatsanleihenindex 3 – 5 Jahre 

verglichen; der Index 1 – 10 Jahre steht erst 

seit 1979 zur Verfügung. Aufgrund der Datenverfügbarkeit 

fokussiert sich die Analyse 

auf die Zeit von 1970 bis 1994. Die vergangenen 

15 Jahre wurden ausgeklammert, 

weil ab Mitte der 90er Jahre die Teuerungsrate 

in einer relativ engen Bandbreite zwischen 

0,3% und 3,2% schwankte und deshalb 

nicht von längeren Inflationsphasen gesprochen 

werden kann. 

Die Grundlage für die Studie waren folgende 

Annahmen: In einer ersten Variante 

wird eine Inflationsphase angenommen, 

wenn die Inflationsrate über 2,5% lag, was 

dem langfristigen Durchschnitt des Betrachtungszeitraums 

entspricht. In einer 

zweiten und dritten Variante gilt als Kriterium 

für eine Inflationsphase, wenn die Jahresteuerung 

ihren 3- beziehungsweise 5-Jahres-Durchschnitt 

überschritten hat. Der 5- 

Jahresdurchschnitt ist auch die Basis für den 

Vergleich mit der Entwicklung in den USA. 

Andere Abgrenzungen führen dort wegen 

des spezifischen Inflationsverlaufs nicht zu 

verwertbaren Ergebnissen. 

Performance von deutschen Staatsanleihen 

mehr als doppelt so hoch wie 

Performance von deutschen Aktien 

Im Vergleich zeigen sich für Deutschland 

vor allem die folgenden Ergebnisse: 

1. Unabhängig davon, welche Abgrenzungsmethode 

verwendet wird (3-, 5- 

Jahres-Durchschnitt oder 2,5%-Grenze), 

fiel der nominelle Ertrag von Staatsanleihen 

in Phasen hoher Inflation in der 

Gesamtbetrachtung immer höher aus als 

die Geldentwertung. Bei der Orientierung 

am 5-Jahres-Durchschnitt lag die 

jährliche Performance in jeder der drei 

Inflationsphasen über dem Anstieg der 

privaten Lebenshaltungskosten. Es 

konnte somit jedes Mal ein positiver realer 

Ertrag erzielt werden, was bei Aktien 

in der Mehrzahl der Fälle nicht möglich 

war. 

2. Ebenfalls unabhängig von der Abgrenzungsmethode 

schneiden in der Ge- 


samtbetrachtung über alle Inflationsphasen 

hinweg Staatsanleihen immer 

besser ab als Aktien. Die Performance ist 

dabei jeweils mehr als doppelt so hoch. 

Bei der Orientierung am 5-Jahres- 

Durchschnitt der Inflationsrate konnten 

Bundesanleihen in den insgesamt 14,8 

Jahre dauernden Inflationsphasen eine 

jährliche Performance von 7,7% erzielen, 

während Aktien nur auf 3,3% kamen. 

3. Unabhängig vom Abgrenzungskriterium 

bei der Betrachtung der einzelnen Phasen 

ist eine Regelmäßigkeit zu beobachten: 

In den 70er- und 80er Jahren 

schnitten die Anleihenmärkte in den beiden 

Inflationsphasen immer besser ab als 

die Aktienmärkte. Dagegen schnitten 

Aktien Anfang der 90er Jahre in einzelnen 

Phasen erheblich besser ab als Staatsanleihen. 

In den USA boten Staatsanleihen nur 

langfristig Schutz vor Inflation 

„Auch in den USA boten Staatsanleihen 

langfristig einen Inflationsschutz. Sie verzeichneten 

gegenüber Aktien zwar nur in 

der ersten der drei Inflationsphasen eine 

Outperformance, aber dennoch erzielten sie 

Deutsche Staatsanleihen in Inflationsphasen meistens besser als Aktien 

Quelle: Bantleon

US-Staatsanleihen mit Inflationsschutz 

eine attraktive Rendite, die zumindest in der 

Summe aller betrachteten Zeiträume über 

der Inflationsrate lag“, stellt Busch fest. In 

den USA ist das Bild weniger eindeutig als 

in Deutschland. „Das immer wieder behauptete 

systematische Manko von Staatsanleihen, 

in Inflationsphasen ein erhöhtes 

Verlustrisiko zu haben, ist aber auch für die 

größte Volkswirtschaft der Welt nicht nachzuweisen.“ 

Zinsanpassungseffekt bietet Staatsanleihenportfolios 

systematischen 

Inflationsschutz 

Auf den ersten Blick scheint das gute Abschneiden 

von Staatsanleihen gegenüber Aktien 

in Inflationsphasen überraschend zu 

sein. Denn eigentlich würde man erwarten, 

dass Zeiten hoher Inflation mit steigenden 

Zinsen einhergehen, was Staatsanleihen 

Kursverluste beschert und somit schadet. 

Die Erklärung findet sich im automatischen 

Zinsanpassungsprozess, von dem jedes Anleihenportfolio 

mit einer ausgewogenen 

Laufzeitstruktur profitiert. Entsprechend 

der Fälligkeitsstruktur wird in jedem Jahr 

ein Teil des Anleihenbestandes zurückgezahlt. 

Dieses frei werdende Kapital sowie die 

Zinszahlungen aller noch nicht fällig gewordenen 

Anleihen stehen zur kontinuierlichen 

Wiederanlage bereit. Am Beispiel des 

RexP zeigt die Abbildung rechts, dass innerhalb 

von fünf Jahren bereits 58% aller 

Zahlungsströme des Portfolios fließen und 

somit bei steigenden Zinsen in Anleihen mit 

höheren Renditen investiert werden können. 

Mit einer gewissen Verzögerung profitiert 

damit das Portfolio sogar von dem vermeintlich 

schädlichen Zinsanstieg. „Staats- 

anleihenportfolios besitzen durch diesen Effekt 

einen automatischen Inflationsschutz“, 

erklärt Busch. 

Bessere Entwicklung von deutschen 

Aktien in 90er Jahren war Ausnahme 

Dass deutsche Aktien Ende der 80er-, Anfang 

der 90er Jahre – anders als in den vorangegangenen 

Inflationsphasen – besser als 

deutsche Staatsanleihen abschneiden konnten, 

hängt vor allem mit der speziellen konjunkturellen 

Situation in dieser Zeit zusammen. 

Anders als in den 70er Jahren waren 

Anfang der 90er Jahre nicht die explodierenden 

Energiepreise die Auslöser der Inflation 

(Kostendruckinflation). Vielmehr 

Zahlungsströme des RexP 

Quelle: Bantleon 

INVESTMENT 

führte nach der Wiedervereinigung die zusätzliche 

Nachfrage aus den neuen Bundesländern 

zu einem beispiellosen Konjunkturboom. 

In der Folge kam es zu Kapazitätsengpässen, 

weshalb die Unternehmen 

höhere Preise durchsetzen konnten (nachfrageinduzierte 

Inflation). Entsprechend erzielten 

die Unternehmen hohe Gewinne 

und die Aktienmärkte profitierten überproportional. 

„Die aktuellen konjunkturellen 

Rahmenbedingungen stellen sich jedoch 

völlig anders dar“, betont Busch. 

Auch Staatsanleihen erreichten selbst in dieser 

Phase mit knapp 8,0% p.a. eine – absolut 

gesehen – hohe Rendite, ähnlich wie in 

den vorangegangenen Inflationsphasen. Der 

Inflationsschutz funktionierte also auch in 

diesem Fall. 

Darüber hinaus ist die Rendite von knapp 

8,0% auch in Relation zur damaligen Inflation 

von 3,6% p.a. hoch. 

Bantleon ist ein führender Spezialist für Investmentgrade-Anleihenfonds. 

Zum Angebot gehören Publikumsfonds 

für private und institutionelle Anleger sowie 

Spezialfonds und Advisory-Mandate für institutionelle 

Anleger. Insgesamt verwaltet Bantleon mit 27 

Mitarbeitern mehr als 3,2 Mrd. Euro für Kunden in 

Deutschland, Österreich und der Schweiz. 


26 

RATING 

Ratingagenturen weiterhin im Visier 

des europäischen Gesetzgebers 

Text: Ulf Marhenke 

An öffentlicher Kritik an Ratingagenturen 

mangelt es nicht. Hatte man den 

Ratingagenturen in der Finanzkrise noch 

vorgeworfen, sie hätten zu spät reagiert, 

wurde ihnen in der europäischen Schuldenkrise 

ihr angeblich überstürztes Handeln 

vorgehalten. Standard & Poor’s (S&P) und 

weitere Ratingagenturen hatten griechische 

Anleihen als „spekulativ“ eingestuft und damit 

an den Finanzmärkten eine regelrechte 

Panik geschürt. 

Gleichwohl ist der Handel mit Aktien, 

Anleihen, Derivaten und strukturierten Finanzprodukten 

im Wirtschaftsleben unverzichtbar. 

Die volkswirtschaftliche Funktion 

dieses Handels ist nur zu erreichen, wenn 

die Marktteilnehmer in der Lage sind, 

Chancen und Risiken eines Investments 

richtig einzuschätzen. Für einzelne Anleger 

ist die Informationsbeschaffung mit hohen 

Informationskosten verbunden. Ratingagenturen 

übernehmen in diesem Umfeld 

eine Intermediärfunktion. Dazu geben sie 

eine Beurteilung der relativen Kreditqualität 

(Bonität) eines Unternehmens oder einzelner 

Schuldtitel ab, worunter die Fähigkeit 

verstanden wird, Schuldendienstverpflichtungen 

nachzukommen. Als allerdings 

die Ratingagenturen häufig komplexen Finanzinstrumenten 

die besten Noten gaben, 

fühlten sich auch unerfahrene Anleger dazu 

ermutigt, diese ohne angemessene Risiko- 

EU möchte Missstände im Ratingwesen beseitigen 

bewertung zu erwerben. Als sich die Marktlage 

dann verschlechterte, haben die Ratingagenturen 

dieser Veränderung in ihren 

Ratings nicht rasch genug Rechnung getragen. 

Dieses Versagen der Ratingagenturen 

und die mangelnde Vorsicht der Anleger 

führten auch dazu, dass Kredite vergeben 

wurden, die durch die wirtschaftlichen Eckdaten 

nicht gerechtfertigt gewesen wären. 

Verordnung (EG) Nr. 1060/2009 

des Europäischen Parlaments 

und des Rates 

Um solche Szenarien in der Zukunft zu verhindern, 

reagierte die Europäische Union 

mit dem Erlass der Verordnung (EG) Nr. 

1060/2009 des Europäischen Parlaments 

und des Rates vom 16.9.2009 über Ratingagenturen 

(nachfolgend „Verordnung“). Mit 

dieser unmittelbar in jedem Mitgliedstaat 

geltenden Verordnung will die EU Missstände 

im Ratingwesen beseitigen. Insbesondere 

die Rolle des neutralen Intermediärs 

erscheint vor dem Hintergrund, dass Direktzahlungen 

der bewerteten Unternehmen 

die Haupteinnahmequelle von Ratingagenturen 

darstellen, zweifelhaft. Ratingagenturen 

erweitern ihre Dienstleistungen kontinuierlich 

(„Risk Solutions“ bei S&P, „Rating 

Assessment Service“ bei Moody’s und 

„Credit Assessment“ bei Fitch), insbesondere 

im Hinblick auf ein ratingoptimiertes 

Finanzmanagement, da ein entsprechendes 


Ulf Marhenke, LL.M. 

ist Rechtsanwalt bei 

Bryan Cave LLP 

in Hamburg. 

Rating für die internationalen Finanzmärkte 

als Zulassungsvoraussetzung gilt. 

Die hohe Machtkonzentration der Ratingagenturen 

wird auch deutlich, wenn 

man den internationalen Markt der Ratingagenturen 

berücksichtigt. Über 80% des 

Marktanteils entfallen auf die beiden Marktführer 

Moody’s und S&P. Entscheidet sich 

ein Emittent aufgrund deren Reputation für 

einen der Marktführer, wird jeder Wechsel 

zu einer anderen Ratingagentur seitens der 

Investoren die Frage nach der Motivation 

für den Wechsel aufwerfen (sog. Lock-in- 

Effekte). Da es Investoren schwer fallen 

dürfte, einen Grund für den Wechsel nachzuvollziehen, 

liegt die Vermutung nahe, dass 

durch den Wechsel ein befürchtetes Downgrading 

umgangen werden soll (sog. „rating 

shopping“), welches erhebliche negative Folgen 

für ein Unternehmen haben kann. 

Interessenkonflikte sollen auf ein 

Minimum begrenzt werden 

Durch den EU-Regulierungsrahmen sollen 

potenzielle Interessenkonflikte auf ein Minimum 

begrenzt, qualitativ bessere Ratings 

gewährleistet und größere Transparenz sichergestellt 

werden. 

Erfasst werden von der Verordnung alle 

Ratings, die von Ratingagenturen mit Sitz in 

der EU erstellt, veröffentlicht oder an Abonnenten 

weitergegeben werden. Werden Ratings 

für regulatorische Zwecke verwendet, 

etwa zur Bemessung der Eigenkapitalunterlegung 

nach Basel II, müssen sich die Ra-

tingagenturen registrieren lassen. Die Registrierung 

erfolgt zurzeit über das CESR (�e 

Committee of European Securities Regulators), 

welches eine Empfehlung an die nationalen 

Aufsichtsbehörden (in Deutschland gemäß 

§ 17 Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) die 

Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht 

(BaFin)) weiterleitet, welche letztlich 

entscheiden. Ab 2011 soll eine neue EU-Aufsichtsbehörde, 

die Europäische Wertpapieraufsichtsbehörde 

(European Supervisory Authority 

Securities and Markets (ESMA)), für 

die Zulassung und Beaufsichtigung der in der 

EU registrierten Ratingagenturen zuständig 

sein. Um zu gewährleisten, dass die ESMA 

über ausreichende Aufsichts- und Durchsetzungskapazitäten 

verfügt, ist sie befugt, bei 

möglichen Verstößen gegen die Verordnung 

Nachforschungen anzustellen, indem sie relevante 

Unterlagen anfordert oder Prüfungen 

vor Ort durchführt. Auch darf die ESMA 

den zuständigen nationalen Behörden bestimmte 

Überwachungsaufgaben übertragen. 

Mögliche Sanktionen der ESMA umfassen 

das Verhängen von Zwangsgeldern, ein befristetes 

Verbot, Ratings abzugeben, bis der 

Verstoß abgestellt worden ist, bis hin zum 

Widerruf der Registrierung einer Ratingagentur. 

Zugrundeliegende Modelle 

und Annahmen müssen veröffentlicht 

werden 

Ratingagenturen müssen nach der Verordnung 

ihre Modelle, Methoden und grundlegende 

Annahmen veröffentlichen, auf die sie 

ihre Ratings stützen. Des weiteren müssen sie 

einen jährlichen Transparenzbericht veröffentlichen, 

indem sie Kunden offenlegen, die 

mehr als 5% ihres Einkommens ausmachen. 

Zudem dürfen Ratingagenturen keine Beratungsdienstleistungen 

erbringen und Unternehmen 

bewerten, an denen sie selbst in 

Form von Aktien oder Finanzprodukten beteiligt 

sind. Sie müssen für die Überwachung 

der Qualität ihrer Ratings eine interne Kontrollstelle 

schaffen, deren Mitglieder nicht 

vom geschäftlichen Erfolg des Unternehmens 

abhängig sein dürfen. Zudem sieht die Verordnung 

ein Rotationssystem auf individueller 

Basis vor, um den Interessenkonflikten 

zwischen Ratingagentur und zu bewerten- 

dem Unternehmen vorzubeugen. Das heißt, 

innerhalb eines bestimmten Zeitrahmens 

müssen die Analysten die von ihnen bewerteten 

Unternehmen wechseln. 

Schließlich müssen mindestens zwei unabhängige 

Mitglieder in das Verwaltungsoder 

Aufsichtsorgan einer Ratingagentur bestellt 

werden, deren Vergütung vom Unternehmensergebnis 

unabhängig sein muss. 

Diese Mitglieder dürfen nur einmal für eine 

Amtszeit von höchstens fünf Jahren bestellt 

werden und nur bei beruflichem Fehlverhalten 

entlassen werden können. Bei zumindest 

einem Mitglied muss es sich um einen 

Experten für Verbriefung und strukturierte 

Finanzinstrumente handeln. 

Die jüngste Euro-Schuldenkrise hat gezeigt, 

dass einige Probleme im Zusammenhang 

mit Ratingagenturen noch gelöst werden 

müssen, die von der Verordnung bisher 

nicht erfasst sind. So besteht die Sorge, 

dass sich Finanzinstitute und institutionelle 

Anleger zu stark auf externe Ratings stützen 

und keine ausreichenden internen Kreditrisikobewertungen 

vornehmen, was 

Marktvolatilität und Instabilität des Finanzsystems 

nach sich ziehen kann. Um 

dieser Sorge entgegenzutreten und abzuwägen, 

ob der bisherige Geltungsbereich 

der Verordnung über Ratingagenturen 

künftig noch erweitert werden soll, hat die 

EU-Kommission am 5. November 2010 

ein Konsultationspapier vorgelegt. Darin 

RATING 

wird unter anderem gefragt, wie ein übermäßiges 

Vertrauen in Ratings vermieden 

und Emittenten strukturierter Finanzinstrumente 

zu einer umfangreicheren Offenlegung 

veranlasst werden könnten, so dass 

Anleger in der Lage wären, ihre eigene zusätzliche 

Due-Diligence-Prüfung durchzuführen. 

Weitere �emen sind die Transparenz 

von Staatsanleihe-Ratings, der Mangel 

an Wettbewerbern in der Rating-Branche 

und die Einführung einer einheitlichen 

Haftungsregelung von Ratingagenturen innerhalb 

der EU. Ausgehend von den Antworten 

der Beteiligten wird die Kommission 

2011 entscheiden, ob weitere Maßnahmen 

erforderlich sind. 

Fazit: 

Da die großen Ratingagenturen international 

tätig sind und sich deren Ratings in der 

Regel an Investoren weltweit richten, erscheint 

die EU nicht als optimale Handlungsebene. 

Jedoch haben die Finanzkrise 

und zuletzt die Euro-Schuldenkrise gezeigt, 

dass Handlungsbedarf besteht. Eine europäische 

Handlungsebene ist daher jedenfalls 

besser geeignet als ein Flickenteppich aus 

nationalen Regelungen, um den Ratingagenturen 

einen regulatorischen Rahmen zu 

geben. Mittelfristig bleiben international 

einheitliche Regeln wünschenswert, da viele 

Finanzprodukte heute in Bilanzen weltweit 

landen. 


28 

INVESTMENT 

Prognosen: 

„So schwierig war’s noch nie“ – oder? 

Dr. Oliver Schlick 

ist Geschäftsführer und CIO 

der BayernInvest 

Kapitalanlagegesellschaft mbH. 


Text: Dr. Oliver Schlick 

Jedes Mal wenn man sich anschickt, Prognosen für das kommende Jahr zu stellen, 

kommt es einem vor, als sei der Ursache-Wirkungs-Zusammenhang im vergangenen 

Jahr, im Gegensatz zum nächsten Jahr, banal gewesen. Bedauerlicherweise bringt der 

Blick in den Rückspiegel wenig, und man muss der Versuchung widerstehen, alte, rückblickend 

erklärbare Trends einfach fortzuschreiben, nur weil einen die Komplexität überrollt. 

Was also werden die wichtigen Themen des nächsten Jahres sein? 

Beginnen wir mit Deutschland. Nachdem nun auch der letzte Spätzykliker der deutschen 

Konjunktur konzediert, sie sei über die Krise hinaus, müssen wir zur Kenntnis nehmen, 

dass große Teile des Wachstums der vergangenen Quartale hauptsächlich mit dem 

Wachstum der Exporte nach China zu tun haben. Das ist einerseits gut, da wir uns von 

Europa unabhängiger machen, derzeit aber schlecht, wenn man sieht, wie entschlossen 

die chinesische Administration Bremsmaßnahmen eingeleitet hat. Auch andere Wirtschaftsräume 

können hier kaum kompensierend wirken. Das Wachstum in Deutschland 

wird im nächsten Jahr demzufolge eher niedriger als erwartet sein. 

Das nächste Stichwort drängt sich vor dem Hintergrund von Handelsbilanzfragestellungen 

schon fast auf: „Währungskonflikt“. Sicherlich ist China das letzte Land, das sich 

über die Währungspolitik anderer Staaten beklagen darf. Gleichwohl ist es richtig, dass 

die USA mit ihrer expansiven Geldpolitik gerade auch Länder mit einem hohen Außenhandelsanteil 

in große Schwierigkeiten bringen könnten, zumal (fast) alle Regionen mit 

Wachstumsschwäche zu kämpfen haben, die sie am liebsten durch Ankurbelung der Exportindustrie 

heilen möchten. 

Neben dem Währungsmarkt wird auch der Rentenmarkt im nächsten Jahr verstärkt 

dem Verdacht ausgesetzt sein, von „günstiger“ Zentralbankpolitik auf hohen Niveaus gehalten 

zu werden. Niedrige Zinsen werden gebraucht: wegen der Konjunktur, wegen der 

Währung und wegen der Staatsverschuldung. 

Und hier tut sich eine Diskrepanz zu einer wichtigen fundamentalen Größe auf, die 

derzeit auf dem Markt der Meinungen wieder in Vergessenheit geraten ist: der Inflation. 

Nicht nur auslaufende Basiseffekte aus dem Rohstoffbereich deuten auf steigende Preissteigerungsraten 

hin, wie man auch bei den Produzenten- und Importpreisen schon sehen 

kann. Hinzu kommt, dass sich die preisdämpfenden Effekte aus der Globalisierung 

eher in ihr Gegenteil verkehren werden, wenn man z.B. bedenkt, dass China sich in der 

nächsten Zeit aufgrund der stärkeren Betonung des Konsums zum Nettoimporteur wandeln 

dürfte. Ganz zu schweigen von den Zentralbanken, die dem „monetaristischen Kodex“ 

abgeschworen haben und sich unverhohlen zur Konjunktursteuerung bekennen. 

Obwohl das Gesamtbild in der Tat unübersichtlich zu sein scheint, kann man 

gleichwohl einige Eckpunkte sicherlich festhalten: 

Man sollte nicht zu euphorisch sein, was das erwartete Wachstum – vor allem in 

Deutschland – betrifft. Demzufolge – und auch im Hinblick auf die USA – sollte man 

nicht zu früh mit schnell steigenden Zinsen rechnen, denn dies wird eher in der zweiten 

Jahreshälfte passieren. 

Daran wird auch der Wiederanstieg der weltweiten Inflationsraten nichts ändern. 

Letzteres führt in erster Linie zu einem Anstieg der Volatilität der „Kern“-Rentenmärkte, 

denn diese werden zwischen Inflationsbefürchtung einerseits und expansiver Geldpolitik 

andererseits hin- und hergerissen sein. 

Die Volatilität der PIIGS-Staaten wird dagegen sogar eher abnehmen, je weiter die 

Konsolidierungsprogramme laufen und je größer die Rückkehr der Glaubwürdigkeit der 

Fiskalpolitiken der einzelnen Staaten ist. 

Sicher wird das Agieren auf den Kapitalmärkten auch im Jahre 2011 nicht leichter fallen 

als in der Vergangenheit. Sicher ist aber auch, dass man am Ende des nächsten Jahres erneut 

hören wird, dass Prognosen für das kommende Jahr so schwierig wie nie zuvor sind.

IR-Gebot 4: 

„Gezielte Kommunikation verlangt nach 

den richtigen Instrumenten.“ 

Die zehn Investor Relations Gebote unter: 

www.ir-on.com 

www.ir-on.com

30 

INVESTMENT 

BOND MAGAZINE: Wie schätzen Sie die 

Entwicklung am Corporate-Bond-Markt ein – 

wo sehen Sie Chancen für Investoren? 

Zantke: Mittel- bis langfristig sehe ich bei 

Corporate Bonds nach wie vor Chancen im 

Investment-Grade-Bereich wie auch in Teilen 

im High-Yield-Bereich. In den vergangenen 

Monaten, die am Aktien-, am Devisen- und 

auch am Rohstoffmarkt doch sehr volatil 

waren, haben sich Corporate Bonds und die 

Credit Spreads als sehr stabil erwiesen. Ich erwarte 

auch für die Zukunft eine stabile Entwicklung 

bei Corporate Bonds. Die Nachfrage 

wird aufgrund der niedrigen Kapitalmarktzinsen 

hoch bleiben. Die Anleihen in 

unserem Fonds haben eine durchschnittliche 

Rendite von 3,4%, das ist fast doppelt so hoch 

wie bei Bundesanleihen. Zudem hat sich der 

Markt weiterentwickelt, auch bei Retailinvestoren 

sind Unternehmensanleihen als Alternative 

zu Aktien angekommen. Auch Versicherungen 

und Pensionskassen können mit 

Renditen von etwa 3,4% noch leben, unter 

3% wird es sehr schwer. High-Yield- 

Anleihen erfreuen sich auch bei Privatinvestoren 

aufgrund der hohen Kupons einer zunehmenden 

Beliebtheit. Hinzu kommt, dass 

das Angebot deutlich gestiegen ist. Durch Solvency 

II kommen auch höhere Anforderungen 

in Bezug auf die Kapitalhinterlegung bei 

Versicherungen zu, so dass diese oftmals nur 

noch eine sehr geringe Aktienquote haben. 

BOND MAGAZINE: Wie haben Sie derzeit 

die Duration gewichtet? 

Zantke: Aufgrund der hohen Volatilität der 

Märkte ist die Duration ein ganz wichtiges 

�ema. Nach der jüngsten Fed-Entscheidung 

stehen wir vor einer Situation, die wir bislang 

nicht kannten. Der Leitzins wird bei 0 bis 

0,25% belassen und die expansive Geldpolitik 

nicht mehr über den Leitzins, sondern 


„Ich glaube, dass wir neue 


Dietmar Zantke wurde als Head of Credit bei der LBBW Asset Management, wo er u.a. für 

den Rentenfonds Rentamax verantwortlich war, zum Starfondsmanager. Im letzten Jahr gründete 

er in Stuttgart die Zantke & Cie. Asset Management GmbH. Inzwischen hat die Gesellschaft 

mit neun Mitarbeitern etwa eine drei Viertel Milliarde Euro under Management. 

Interview 

mit Dietmar Zantke, Zantke & Cie. Asset Management 

über den Ankauf von Staatsanleihen getätigt 

– also nochmals 600 Mrd. USD bis zum 

Ende des zweiten Quartals 2011 in den Markt 

gepumpt. Daher sehen wir z.B. auch beim 

Bund-Future eine extrem hohe Volatilität. Am 

Tag nach der Fed-Entscheidung hatten wir 

Tagesschwankungen von knapp 150 Ticks, 

das sind fast 1,5%. Wenn eine 10jährige Bundesanleihe 

eine Rendite von etwa 2,4% hat, 

dann sind Tagesschwankungen von 150 Ticks 

enorm. Daher ist die Durationssteuerung zurzeit 

sehr schwierig. Mittelfristig bin ich noch 

positiv für den Rentenmarkt, ich glaube auch, 

dass wir neue Zinstiefs sehen können. Die 

Notenbanken werden aufgrund der konjunkturellen 

Situation alles tun, damit die 

Zinsen auch am langen Ende niedrig bleiben. 

Wir sind zurzeit bei einer Duration von über 

5. Wir hedgen uns im volatilen Markt über 

den Verkauf des Bund-Future teilweise wieder 

Richtung Benchmark-Duration ab. 

BOND MAGAZINE: High-Yield-Anleihen 

haben sich in den vergangenen Monaten sehr 

gut entwickelt. Neuemissionen treffen auf eine 

große Nachfrage. Ist der Markt überhitzt? 

Zantke: Eine Überhitzung sehe ich nicht. Vor 

einem Jahr wurde häufig auch von einer Blase 

am Corporate-Bond-Markt gesprochen. Seit- 

Fondsdaten: Zantke Euro Corporate Bonds AM 

dem konnte man mit Investmentgrade Corporate 

Bonds 7 bis 8% verdienen. Damit gehören 

Corporate Bonds auf Jahressicht zu den 

besten Assetklassen überhaupt. Im High- 

Yield-Bereich ist es ähnlich. Nach dem Absturz 

haben wir eine enorme Rally gesehen – 

insbesondere bei den sehr schwachen Bonitäten. 

Der Markt hat sich wieder normalisiert. 

Der Merrill Lynch High Yield-Index impliziert 

auf 4,4 Jahre eine Ausfallrate von etwa 

26% – also von rund 6% pro Jahr. Bei einer 

Ausfallrate von rund 6% wäre man noch immer 

auf dem Niveau von Bundesanleihen – 

das ist fair, aber nicht mehr billig. Bei den besseren 

Bonitäten im High-Yield-Bereich gibt es 

noch viele interessante Werte, wie z.B. Peugeot. 

Bei uns im Fonds haben wir eine durchschnittliche 

Rendite von 5,5%. Chancen sehe 

ich auch bei Neuemissionen – gerade auch bei 

Debut-Anleihen und bei Emittenten, die kein 

Rating haben. Hier bekommt man oftmals attraktive 

Renditen. Dies erfordert zwar ein umfangreiches 

Research. Aber einige Emittenten 

legen in den erstenTagen eine beeindruckende 

Rally hin. In High-Yield-Anleihen investieren 

wir jedoch ausschließlich mit dem Zantke 

Euro High Yield-Fonds, nicht mit dem Zantke 

Euro Corporate Bond-Fonds. 

Das Interview führte Christian Schiffmacher 

P-Tranche (Privat) I-Tranche (Institutionell) 

ISIN DE000A0Q8HP2 DE000A0Q8HQ0 

Ausg.aufschlag 2,00% 0% 

Mindestanlage 500 Euro 100.000 Euro 

Größte Positionen 

3,50% Optus Finance MTN 

3,64% Bouygues 

2,88% BNP Paribas MTN 

4,00% Rheinmetall MTN 

3,50% GDF Suez MTN 

Fondsvolumen ca. 375 Mio. Euro

BOND MAGAZINE: Können Sie uns zum 

Start ein Update zur Performance der Convertibles 

im Jahr 2010 geben? 

Humlach: Die Entwicklung der Wandelanleihen 

ist 2010 stark von der Aktienentwicklung 

geprägt. Zudem auch von Währungseinflüssen, 

sofern es sich um globale Portfolios 

handelt. In Europa ist dabei besonders die 

Aktienschwäche der Peripheriestaaten wie 

Portugal negativ aufgefallen. Obwohl die Unternehmen 

solide aufgestellt sind, haben hier 

die Makrothemen überlagert. 

BOND MAGAZINE: Wie sehen Sie Performancetreiber 

für Wandelanleihen? 

Humlach: Sieht man die Convertibles als Corporate 

Bonds mit Aktienwandlungsoption, liegen 

die wesentlichen Werttreiber auf der Hand: 

Credit-Spread-Zinsentwicklung sowie die Aktienentwicklung 

des Basiswertes. Das Zinsrisiko 

wird dabei jedoch überschätzt. Während 

auf der Credit-Seite, insbesondere durch die 

steigende Staatsverschuldung, eher wenig Positives 

zu erwarten ist, wird der Zugang zum 

Aktienmarkt zunehmend interessant. 

BOND MAGAZINE: Welchen Mehrwert liefert 

ein Investment in Wandelanleihen gegenüber 

den traditionellen Portfolios von Institutionellen 

Anlegern mit Aktien, Renten und Immobilien? 

Humlach: Jeder Wandler für sich und natürlich 

auch ein Portfolio daraus ergeben einen 

konvexen Verlauf zwischen dem Bond- und 

dem Aktiencharakter, eine Art natürliches Rebalancing 

zwischen Aktien- und Rentenabhängigkeit. 

Aber es gibt auch Values, die weiter 

reichen: Übernahme- und Dividendenschutzklauseln 

können ebenso Werttreiber sein 

wie auch der üblicherweise signifikante Discount 

bei Neuemissionen. Institutionelle Anleger 

denken derzeit stark über eine bessere Di- 

INVESTMENT 

„Wandelanleihen bieten durch die Asymmetrie 

Mehrwert gegenüber traditionellen Portfolios mit 

Aktien, Renten und Immobilien“ 

Christian Humlach ist Produktspezialist bei CONVERTINVEST. Die auf Asymmetrie spezialisierte 

Boutique ist Pionier in Absolute Return mit Wandelanleihen und mehrfach für ihre 

risikoadjustierte Performance im Management von Wandelanleihen ausgezeichnet. 

Interview 

mit Christian Humlach, CONVERTINVEST 

versifizierung nach und wollen ihr Aktienund 

Immobilien-Exposure und damit den 

Sachwertzugang erhöhen. Mit Wandelanleihen 

könnte dies ebenfalls über einen sanften 

Einstieg am Aktienmarkt erfolgen. Insbesondere 

bei einem europäischen Portfolio. 

BOND MAGAZINE: Die CONVERTIN- 

VEST ist bekannt als Pionier in Absolute Return 

mitWandelanleihen und bei der Information 

Ratio im Ranking regelmäßig ganz oben zu 

finden. Was ist der Unterschied zu Ihrer All- 

Cap-Strategie? 

Humlach: Die Absolute-Return-Strategie ist 

eine wertvolle Diversifikation für ein Rentenportfolio 

oder ein Portfolio mit mehreren 

Total-Return-Strategien mit Zielrendite 5– 

6% p.a. Eine möglichst hohe risikoadjustierte 

Rendite steht dort im Vordergrund. Das Ziel 

des All Cap ist klar eine Outperformance der 

Assetklasse Wandelanleihen in Europa. Damit 

ist die Strategie eher auch als sanfter Aktieneinstieg 

oder defensives Aktieninvestment 

geeignet. 

BOND MAGAZINE: Sie sind bereits Ende 

August/Anfang September und damit noch vor 

derVeröffentlichung der Quartalssaison sehr bullish 

für Aktien positioniert gewesen. Was waren 

die Gründe dafür? 

Humlach: In den Wochen vor den Quartalsberichten 

haben wir rund 50 persönliche 

Unternehmensgespräche in Madrid, Paris 

und München geführt. Dabei haben wir gesehen, 

dass die Situation der Unternehmen 

solide ist und zumindest einen zufriedenstellenden 

Verlauf erwarten lässt. Der Ausbruch 

aus einem kurzfristigen Abwärtstrend im neu 

etablierten, längerfristigen Aufwärtstrend hat 

uns zudem bestätigt, mehr Risiko zu nehmen. 

BOND MAGAZINE: Q.Cells und Air Berlin 

haben sich refinanziert undWandelanleihen 

zurückgekauft. Welche Unternehmen könnten 

dem Beispiel folgen? 

Humlach: Grundsätzlich haben wir eine 

Reihe von Refinanzierungen im Wandelanleihebereich 

gesehen. Ein Unternehmen, das 

einmal eine Wandelanleihe begeben hat, 

kommt häufig wieder an den Markt, da Wandelanleihen 

sehr einfach und schnell platzierbar 

sind. Viele Unternehmen wie Air Berlin 

nutzen darüber hinaus in der Tat die Möglichkeit 

des Rückkaufs, wenn sich diese 

Chance bietet. Und diese Chancen sind für 

einige Wandelanleiheemittenten durchaus 

noch vorhanden. 

BOND MAGAZINE: Die schwache Liquidität 

bei Convertibles wurde 2009 immer wieder 

von institutionellen Anlegern bemängelt. Wie 

hat sich der Markt dahingehend entwickelt und 

was erwarten Sie? 

Humlach: Mit der Finanzkrise hat sich die 

Investorenstruktur bei Wandelanleihen deutlich 

zum Positiven verändert. Das Hedgefonds-Exposure 

ist aufgrund des niedrigeren 

Leverage deutlich reduziert – Convertible 

Arbitrage hat an Bedeutung verloren! Liquidität 

ist neu bepreist worden und hat an Bedeutung 

gewonnen. Die Emissionstätigkeit 

ist hoch und wird wohl hoch bleiben, sodass 

eine Marktverkleinerung nicht zu erwarten 

ist, eher das Gegenteil. Viele Unternehmen, 

besonders kleine und mittelgroße, haben sich 

in der Vergangenheit über Bankkredite finanziert 

und suchen die Nähe zum Kapitalmarkt. 

Das aktuelle Niedrigzinsumfeld erhöht 

diesen Anreiz. 

Das Interview führte Robert Cleve. 

Das Interview wurde von der Redaktion gekürzt. 

Das vollständige Interview kann unter 

www.fixed-income.org >„Investment“ 

abgerufen werden. 


32 

BOND SCHOOL 

Michael Puschmann ist Head 

of Fixed Income Trading der 

Baader Bank AG. 

Zinssensitivität 

Immun gegen Zinsänderungen 


Text: Michael Puschmann 

Eines der Kernrisiken bei der Investition in festverzinsliche Wertpapiere ist neben dem 

Ausfallrisiko das Zinsänderungsrisiko. Dieses Risiko drückt aus, welche Kursbewegungen 

der Rentenmarkt bzw. eine einzelne Anleihe vollzieht, wenn der Marktzins sich 

verändert. Durch diese Kursveränderungen ergeben sich für einen Investor sowohl Chancen 

als auch Risiken. 

Die Zinssensitivität, auch modifizierte Duration genannt, wurde von John Hicks Mitte 

der 1940er Jahre auf Basis der Macaulay-Duration entwickelt. 

Die „normale“ Duration nach Macaulay ist eine Jahreskennzahl, die den Zeitraum angibt, 

der bei einem festverzinslichen Wertpapier benötigt wird, um mögliche Kurs- und 

Zinseszinseffekte durch eine Zinsänderung auszugleichen. Mit der Duration ist somit 

eine Immunisierung des Zinsänderungsrisikos möglich. 

Die daraus entwickelte modifizierte Duration gibt dem Investor Aufschluss über die 

Kursbewegung einer Anleihe, wenn sich der Marktzins um 100bp verändert. Damit zeigt 

sich, wie elastisch der Anleihekurs auf den Marktzins reagiert. Die modifizierte Duration 

lässt sich wie folgt berechnen: 

MD = D · 

1 

1 + r 

Die Duration der jeweiligen Anleihe wird bei der oben ersichtlichen Formel durch 

den Faktor 1+Rendite geteilt. 

Beispiel: 

Hat eine Anleihe einen Wert von 150 Mio. Euro und besitzt eine modifizierte Duration von 

3,50%, ergibt sich bei einer einprozentigen Marktzinsänderung eine Wertänderung der genannten 

Anleihe von 5,25 Mio. Euro. 

Es ist zu beachten, dass die modifizierte Duration nur eine Annäherung an den tatsächlichen 

Wert ist, da die modifizierte Duration eine lineare Rechnung ist. Trotzdem ist 

sie eine wesentliche Kennzahl, um Anlegern und Investoren aufzuzeigen, welche konkreten 

Risiken sie mit einer Investition in festverzinsliche Wertpapiere und einer möglichen 

Änderung des Marktzinses eingehen.

Die Mittelstandsanleihe 

Eine neue Liebe erwacht. Hat sie aber auch langfristig Bestand? 

Text: Dr. Konrad Bösl 

Immer mehr mittelständische Unternehmen 

sehen in der Emission einer Anleihe 

eine neue, interessante Alternative zum klassischen 

Bankkredit. Gemessen an der Anzahl 

an Erstemissionen, dem öffentlichen 

Interesse und den erstmals an einer Börse 

speziell für Mittelstandsanleihen geschaffenen 

Rahmenbedingungen kann das Jahr 

2010 als Zeitenwende für die Emission von 

Anleihen mittelständischer Unternehmen 

bezeichnet werden. Die Finanzierung mittelständischer 

Unternehmen wird damit um 

eine interessante Alternative bereichert. Entscheidend 

ist nun, dass die Rahmenbedingungen 

attraktiv gestaltet werden und das 

„zarte Pflänzchen“ Mittelstandsanleihe nicht 

durch schwarze Schafe unter den Anleiheemittenten 

zertreten wird. 

Wesentliches Merkmal einer Mittelstandsanleihe 

ist, dass es sich um kleinvolumige 

Anleihen zwischen 35 Mio. Euro und 

150 Mio. Euro handelt, die über den organisierten 

Kapitalmarkt emittiert werden. 

Dem war nicht immer so. Bis 2009 wurden 

in Deutschland Unternehmensanleihen nahezu 

ausschließlich von Großunternehmen 

begeben. Das Emissionsvolumen lag in der 

Regel deutlich über 200 Mio. Euro. Hinzu 

kam, dass seitens der Banken kein Interesse 

bestand, kleinvolumigere Anleihen zu platzieren. 

Dies führte dazu, dass mittelständische 

Unternehmen bei der Begebung einer 

Anleihe an den Graumarkt gedrängt wurden. 

Letzteres bedeutete ein hohes Platzierungsrisiko 

bei gleichzeitig überdurchschnittlich 

hohen Emissionskosten. 

Aufgrund des extremen Rückgangs des 

Zinsniveaus hat sich 2010 die Marktsituation 

grundsätzlich verändert. Neben Privatanlegern 

engagieren sich immer mehr institutionelle 

Investoren in Mittelstandsanleihen. 

Hinsichtlich der institutionellen Investoren 

fällt auf, dass sie immer weniger Wert 

auf das Rating einer großen Ratingagentur 

(zum Beispiel Standard & Poor’s oder Moody’s) 

legen. Darin spiegelt sich ein spürbarer 

Vertrauensverlust in die Qualität der großen 

Ratingagenturen wider, der sich während der 

Finanz- und Wirtschaftskrise in den Jahren 

2008 und 2009 aufgebaut hat. 

Während in der ersten Jahreshälfte 2010 

Mittelstandsanleihen vornehmlich von größeren, 

mittelständischen Unternehmen mit 

einem höheren Emissionsvolumen begeben 

wurden, hat sich dies in der zweiten Jahres- 

hälfte deutlich geändert. Nicht nur die Emissionsvolumina 

sind in der Untergrenze auf 

25 Mio. Euro bis 35 Mio. Euro gefallen, sondern 

es sind vornehmlich nicht börsennotierte 

Unternehmen, die Mittelstandsanleihen 

begeben. Die deutschen Regionalbörsen 

und die Börse in Frankfurt haben den 

Trend zur Mittelstandsanleihe erkannt und 

bereiten spezielle Marktsegmente vor. Pionier 

ist die Stuttgarter Börse. Im Mai dieses 

Jahres hat sie mit Bondm ein spezielles Handelssegment 

für Mittelstandsanleihen im 

Freiverkehr eingerichtet. Bondm ist zugleich 

eine Plattform, die auf die Eigenemission 

von Anleihen mittelständischer Unternehmen, 

insbesondere an Privatanleger, gerichtet 

ist. Neben der Platzierung über die 

Bondm-Plattform empfiehlt die Stuttgarter 

Börse den mittelständischen Unternehmen 

die Eigenemission über die eigene Website 

sowie über die Ansprache institutioneller Investoren 

zu betreiben. Die Unternehmen 

sind verpflichtet, sich bei der Emission durch 

einen sogenannten Bondm-Coach begleiten 

zu lassen, das heißt ein von der Stuttgarter 

Börse zugelassenes Beratungsunternehmen, 

das die Kapitalmarktfähigkeit des Unternehmens 

prüft und das Unternehmen bei 

der Erfüllung der mit dem Handel auf 

Bondm verbundenen Folgepflichten (zum 

Beispiel Veröffentlichung eines Halbjahresabschlusses, 

eines aktuellen Finanzkalenders 

oder eines Emittenten-Factsheets auf der 

Website) unterstützt. 

Je mehr Börsen spezifische Handelssegmente 

für Mittelstandsanleihen einrichten, 

umso größer wird der Wettbewerb der Börsen, 

mittelständische Unternehmen für ihr 

Handelssegment zu gewinnen. Langfristig 

werden nur jene Börsen Erfolg haben, denen 

es gelingt, möglichst viele Mittelstandsanleihen 

in ihrem Handelssegment gelistet 

zu haben. Allein deshalb ist die Gefahr groß, 

dass die Qualität der anleiheemittierenden, 

mittelständischen Unternehmen abnimmt, 

das heißt die Anleihefähigkeit nicht oder in 

nicht ausreichendem Maße gegeben ist. Anleihefähig 

ist ein mittelständisches Unternehmen 

nur dann, wenn es über nachhaltig 

stabile Cashflows verfügt, die die Zinszahlung 

und die endfällige Rückzahlung des Anleihebetrags 

sicherstellen. Um dies beurteilen 

zu können, müssen die wesentlichen Einflussgrößen 

auf Umsatz- und Kostenstruktur 

der Unternehmensplanung des mittelständischen 

Unternehmens einem Stresstest 

EINWURF 

Dr. Konrad Bösl ist Vorstand der 

Blättchen & Partner AG. 

www.blaettchen.de. 

unterzogen werden. Um dies tun zu können, 

ist nicht nur ein tiefes Verständnis des Geschäftsmodels 

erforderlich, sondern gleichzeitig 

eine langjährige Erfahrung in der Analyse 

und Beurteilung von Unternehmensplanungen. 

An Bondm soll dies der vom 

Unternehmen zu verpflichtende Bondm- 

Coach übernehmen. Ob dies jeder Bondm- 

Coach fachlich kann und sich seiner Verantwortung 

für die Etablierung der Mittelstandsanleihe 

in Deutschland bewusst ist, 

darf im Grunde in Frage gestellt werden, da 

Kapitalmarkterfahrung und die Entrichtung 

der Jahresgebühr ausreichen, um Bondm- 

Coach zu werden. 

Es geht hier nicht darum, Bondm oder 

ein zukünftig an einer anderen Börse entstehendes 

Handelssegment für Mittelstandsanleihen 

schlecht zu machen. Vielmehr 

ist es wichtig, alle Kapitalmarktteilnehmer 

daraufhin zu sensibilisieren, dass der 

Markt für Mittelstandsanleihen sich nur 

dann dauerhaft etablieren und erfolgreich 

sein kann, wenn verhindert wird, dass nicht 

anleihefähige mittelständische Unternehmen 

den Weg an den Kapitalmarkt finden. Hierfür 

ist eine Rückbesinnung an den steilen 

Aufstieg und tiefen Fall des Neuen Marktes 

sinnvoll. Es liegt primär in der Verantwortung 

jeder ein Handelssegment für Mittelstandsanleihen 

betreibenden Börse sicherzustellen, 

dass nur anleihefähige Unternehmen 

aufgenommen werden. Es werden die 

falschen Anreize gesetzt, wenn ein Windhundrennen 

zwischen den Börsen um Mittelstandsanleihen 

einsetzt, eine das schnelle 

Geschäft witternde Beraterklasse entsteht, 

die die Emission begleitenden Banken ein 

attraktives Provisionsgeschäft und ihre Mitarbeiter 

hohe Bonuszahlen vor Augen haben. 

Der Markt für Mittelstandsanleihen wird 

schnell sein Ende finden – und hier sind 

durchaus Parallelen zum Hype bei der Mezzanine-Finanzierung 

zulässig –, wenn in der 

näheren Zukunft bei ersten Mittelstandsanleihen 

die Zinszahlungen nicht oder nicht 

vollständig bedient werden können. Der 

größte Verlierer steht dann schon heute fest: 

der deutsche Mittelstand! 


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SERVICE 

Links 

Vorschau auf 

Impressum 




Informationen für Emittenten und Investoren. 

Betreiber der Internetseite: Institutional Investment Publishing GmbH, 

Herausgeber von BOND MAGAZINE und BONDBOOK. 

www.bondboard.de 

Derzeit beste Internetseite rund um Anleiheninvestments. 

Betreiber: Baader Bank AG 

www.boerse-frankfurt.de 

Umfangreiche Informationen rund um Anleiheninvestments. 

Betreiber: Deutsche Börse AG 

www.morningstar.de 

Informationen rund um (Renten-) Fonds, 

einschließlich qualitativer Ratings. 

Betreiber: Morningstar Deutschland GmbH 

www.bondinvest.eu 

Plattform für den Rentenhandel mit direkter 

Handelsmöglichkeit, z.B. über S-Broker. 

Betreiber: Steubing AG 

www.euribor.org 

Die wichtigsten Euribor-Sätze auf einen Blick. 

Betreiber: Euribor-EBF 

www.godmode-trader.de/Kurse-Charts/Futures-auf-Anleihen 

Futures auf Anleihen sowie Euribor-Entwicklung im Überblick. 

Betreiber: BörseGo AG 

Ausgabe 2 · Februar / März 2011 

Erscheinungstermin: 31. Januar 2011 

Redaktions-/Anzeigenschluss: 25. Januar 2011 

Themen: 

Börsliche Mittelstandsplattformen 

• Emissionskosten/versteckte Kosten 

• Aussagekraft des Ratings 

• die wichtigsten Berater/Coaches/Anwälte 

• Analyse aller Mittelstandsanleihen 

High-Yield-Anleihen 

• Die besten High-Yield-Fonds 

Emerging Markets Debt 

• Die besten Emerging Markets Debt-Fonds 

Wandelanleihen 

• Die besten Wandelanleihen-Fonds 

Ansprechpartner: Christian Schiffmacher 

Tel: 0 81 71 / 41 80 4-91 · Fax: 0 81 71 / 41 80 4-99 

BOND MAGAZINE, Ausgabe 1 (Dez. 2010/Jan.2011) 

Verlag: Institutional Investment Publishing GmbH, 

Bahnhofstr. 28, D-82515 Wolfratshausen, 

www.fixed-income.org, Tel: +49 (0) 8171 / 41 80 4-91, 

Fax: +49 (0) 8171 / 41 80 4-99 

Redaktion: Christian Schiffmacher (Chefredakteur), 

Robert Cleve, André Hüsemann, Denis Kuhn, 

Stefan Scharff, Frank Schnattinger 

Mitwirkung bei dieser Ausgabe: �omas Kaufmann, 

Fabian Lorenz, Ulf Marhenke, 

Interviewpartner: Arthur Brunner, Ulf Hüttmeyer, 

Christian Humlach, Dr. Karl Kuhlmann, Dietmar 

Zantke 

Bildredaktion: Denny Guzman Gonzalez, Angelika 

Schiffmacher 

Gestaltung/Layout: Durchblick-Komplettwerbung 

Harald Mitscher, Longuich 

Druck: Holzmann Druck GmbH & Co KG, 

Bad Wörishofen 

Haftung und Hinweise: Artikeln und Tabellen liegen 

Quellen zugrunde, welche die Redaktion für verlässlich 

hält. Eine Garantie für die Richtigkeit kann 

allerdings nicht übernommen werden. 

Nachdruck: © 2010 Institutional Investment Publishing 

GmbH, Wolfratshausen. Alle Rechte vorbehalten. 

Nachdruck, Vervielfältigungen oder Verbreitung 

mittels elektronischer Medien sind grundsätzlich 

nicht gestattet. Ausnahmen nur mit ausdrücklicher 

Genehmigung des Verlages.

Text: Stefan Scharff, Andre Hüsemann 

Wer in Anleihen investieren möchte, muss sich zuerst über 

seine Anlagekriterien im Klaren sein. Entsprechend gilt es, 

die Anleihen nach ihren Ausstattungsmerkmalen wie Laufzeit, 

Kupon, Währung und Besicherung der Emission zu sortieren. 

Hinzu kommen weitere Entscheidungskriterien wie Rendite und 

Bonität des Emittenten oder der Emission. 

Entscheidende Orientierungshilfen zu nahezu allen handelbaren 

Anleihen finden konservative wie spekulative Anleger auf der 

von der Baader Bank AG betriebenen Internetplattform Bondboard 

(www.bondboard.de, der Bondbereich von www.baadermarkets.de). 

Die Handelsseiten auf Bondboard unterteilen die Anleihen nach 

der Art des Emittenten oder nach besonderen Merkmalen. 

Staatsanleihen werden von Staaten begeben. Erstklassige staatliche 

Emittenten sind beispielsweise die Bundesrepublik Deutschland 

oder Frankreich (AAA). Irland ist mit AA- bewertet, 

Griechenland mit BBB-. 

Daneben werden Anleihen von Schwellenländern wie zum Beispiel 

Brasilien und Marokko im Segment Emerging Markets 

aufgeführt. 

Bei Bankschuldverschreibungen spielt die Art und Weise der 

Besicherung eine wichtige Rolle bei der Einteilung: Pfandbriefe 

sind von Banken ausgegebene Anleihen nach dem Pfandbriefgesetz, 

die zusätzlich durch eine Deckungsmasse, z.B. Hypotheken, 

besichert sind. Jumbo-Anleihen sind besicherte Anleihen von 

Kreditinstituten. Das Emissionsvolumen beträgt mind. 1 Mrd. 

Euro. Jumbo-Anleihen sind in sehr großen Beträgen handelbar. 

bondboard.de 

Das Navi für den Anleihenmarkt 

Mit der Internetplattform Bondboard bietet die Baader Bank 

dem Anleger wertvolle Orientierungshilfen zu Laufzeiten, Rendite, Währung 

oder der Qualität der Emission. 

bondboard.de – Anleihen im Fokus 

SERVICE 

Unter Financials werden die unbesicherten Anleihen von Banken 

aufgeführt. 

Zeros und Floater weisen Besonderheiten bei der Zinszahlung 

auf. 

Anlegern, die sich nicht für ein spezielles Segment interessieren, 

bietet der Bondfinder die Möglichkeit einer individuellen Auswahl. 

bondboard.de – Währungsanleihen 

Internationale Ratingagenturen bewerten laufend die Bonität der 

Schuldner und die Qualität der einzelnen Anleihen. Auf Bondboard 

veröffentlicht die Baader Bank AG das Rating der Agentur 

FitchRatings. Die Bewertungen reichen von der Bestnote AAA 

bis hin zu D als schlechteste Bewertung. Grundsätzlich gilt: Je 

schlechter die Bewertung, desto höher muss der Renditeaufschlag 

sein. 

In der Auswahlliste der Anleihen findet sich neben deren Ausstattungsmerkmalen 

(Kupon, Emittent, Fälligkeit) auch eine 

Kennziffer für die Handelbarkeit der Anleihe – das Liquiditätsrating, 

kurz LiRa. Bei LiRa 1 bis 4 sind Anleihen mit vorgegebener 

Geld-/Briefspanne jederzeit handelbar. Das Volumen ist je 

nach Kennziffer gestaffelt. Bei LiRa 5 kann die Anleihe jederzeit 

verkauft werden. Anleihen mit LiRa 6 sind ausschließlich nach 

Orderlage handelbar. Die aktuellen An- und Verkaufskurse veröffentlicht 

die Baader Bank in den Spalten Bid und Ask. 

Die Baader Bank führt als Skontroführer an den Börsen Düsseldorf 

und München die Orders nach den dort geltenden Liquiditätsratings 

aus. Daher ist die Aussage, wonach eine Order an 

dem Börsenplatz mit dem größten Umsatz am besten ausgeführt 

wird, obsolet. 


Innovative Geschäftsideen wachsen 

in innovativen Kapitalmärkten. 

Denken Sie heute einen Schritt voraus und bewegen Sie die Welt von morgen! Der Erfolg 

eines Unternehmens braucht ein innovatives Kapitalmarktumfeld. Wir – die Kapitalmarktspezialisten 

der Deutschen Börse – positionieren Ihr Unternehmen strategisch im direkten 

Vergleich mit globalen Peers. So partizipieren Sie an erstklassigen Sektoren und erfahren eine 

faire Bewertung Ihrer Aktien und Anleihen. An einem der aufregendsten Märkte für führende 

innovative Industrien gewinnen Sie die Aufmerksamkeit internationaler Investoren. Unsere 

maßgeschneiderten Marktsegmente und voll elektronischen Handelssysteme genießen hohes 

Vertrauen an den Kapitalmärkten und machen die Deutsche Börse zum perfekten Partner 

für Ihre erfolgreiche Zukunft. 

Telefon +49-(0) 69-2 11-1 88 88, E-Mail issuerrelations@deutsche-boerse.com 

www.deutsche-boerse.com/listing 

Deutsche Börse Listing: Welcome to Your Future

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