Sektorresearch Deutsche Fashion / Retail-Unternehmen in den ... - IKB

IKB Sektorresearch Peer-Vergleich
Pro-forma EBITDA Zinsdeckung (post-Money)
6,0x
4,0x
2,0x
2,7x
1,5x
4,0x
1,8x
3,3x
2,2x
3,9x
3,4x
2,2x
1,4x
0,0x
Quellen: Unternehmensberichte, IKB Analyse.
EBITDA Zinsdeckung 2012
Wie bereits erwähnt, haben wir Gesellschafterdarlehen, da sie mit Rangrücktrittsklausel
ausgestattet sind, als Bestandteil des wirtschaftlichen Eigenkapitals behandelt. Die
Forderungen ggü. Gesellschaftern werden hingegen vom wirtschaftlichen Eigenkapital
abgezogen. Da die Rangrücktritte unterschiedlich sind (nur gegenüber Banken oder
allen anderen Gläubigern, inklusive Anleihegebern) empfehlen wir auf die individuelle
Ausgestaltung zu achten.
Eigenkapitalausstattung
80%
60%
40%
20%
0%
-20%
-40%
28,1% 31,6%
-0,7%
11,4%
16,0%
-19,1%
26,1%
26,1%
9,6%
3,6%
60,1%
33,7%
12,1%
15,3% 13,2% 13,6%
32,8%
32,8%
27,0%
14,3%
Eigenkapital-Quo te
Wirtschaftl iches Eigenkapital-Quo te
Differenzierte
Ausgestaltung der
Gesellschafterdarlehen
Quellen: Unternehmensberichte, IKB Analyse.
Bei eterna wurde im Juni 2013 vor der Anleihe-Aufstockung eine Vereinbarung mit dem
PE-Investor Quadriga getroffen, in der der PE-Investor einem Rangrücktritt und einer
Kapitalbelassung zugestimmt hat. Dadurch werden vor der Rückführung der Anleihe
weder Zins- noch Tilgungszahlungen erfolgen. Bei Hallhuber ist das
Gesellschafterdarlehen 2019 fällig und sieht keine planmäßige Tilgung vor. Bei RENÉ
LEZARD unterliegt das Gesellschafterdarlehen einer Rückzahlungsperre und ein
Rangrücktritt besteht während der gesamten Anleihelaufzeit.
Off-Balance
Wie auf Seite 9 dargestellt, stellen die Mietkosten für die Bekleidungsunternehmen
Verbindlichkeiten einen bedeutenden Kostenblock dar. So hat z.B. Seidensticker seinen
Immobilienbestand durch eine Sale-and-Rent-Back Transaktion in 2008 auf Mietbasis
umgestellt. Bei Wöhrl sind 12 der 38 Standorte im familiären Besitz; allerdings nicht im
Eigentum der Emittentin.
Eine individuelle Betrachtung der finanziellen Verpflichtungen aus Mietverträgen wird
daher empfohlen.
Covenants-Ausstattung Die Anleihen sind mit unterschiedlich stark ausgeprägten Entnahme- bzw.
Ausschüttungssperren versehen. Im Falle von eterna sind Gewinnausschüttungen an
die Gesellschafter bis zur vollständigen Rückzahlung der Anleihe inklusive
Zinszahlungen untersagt. Bei Hallhuber ist die Ausschüttung an Gesellschafter in Form
von Dividenden und Rückführung des Gesellschafterdarlehens (inkl. Zinsen) auf 33%
des Konzernüberschusses beschränkt. Die Tabelle auf der folgenden Seite soll einen
ersten Überblick verschaffen.
6. August 2013
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