Estudio Económico de América Latina y el Caribe 2015: desafíos para impulsar el ciclo de inversión con miras a reactivar el crecimiento

Estudio Económico de América Latina y el Caribe • 2015
Delong y Summers (2012) procuran evaluar bajo qué condiciones
un aumento de la inversión pública se autofinancia. A corto plazo,
una ampliación de esta genera incrementos del PIB a través del
multiplicador fiscal de gasto. A su vez, dependiendo del valor
de este multiplicador y de la elasticidad de los impuestos con
respecto al ingreso, la relación entre la deuda pública y el PIB
puede reducirse. En términos formales, un aumento (anual) de
la inversión pública como porcentaje del PIB (∆i), financiado con
deuda, modifica la relación entre la deuda y el PIB (∆d):
∆d = (1 - ατ)∆i
donde α es el multiplicador fiscal y τ es la tasa tributaria
marginal o semielasticidad tributaria. Los autores citados efectúan
una metaevaluación del valor del multiplicador fiscal para países
desarrollados, que va desde 0,5 en épocas de bonanza hasta
el valor de 2,5 en períodos recesivos (cuando la economía
se sitúa por debajo de su potencial) obtenido por Auerbach y
Gorodnichenko (2012).
Algunos autores argumentan que estos valores serían
sensiblemente menores en países en desarrollo a ; pero en
Recuadro III.1
Inversión pública, crecimiento y espacio fiscal
los (pocos) estudios referidos a países de América Latina, el
multiplicador fiscal oscila en torno a 2 para la inversión pública.
Si se toma dicho valor, asumiendo una tasa tributaria marginal
de 0,25, se obtiene que la deuda pública b como porcentaje del
PIB aumentaría ex post cerca de 0,5 puntos. Es decir, en el
primer año, la inversión financiada por deuda generaría un déficit
equivalente al 50% del gasto inicial. El punto de inflexión, en el
que la inversión se financiaría sola en el primer año, se obtiene
cuando el multiplicador fiscal y la semielasticidad tributaria
alcanzan valores de 2,5 y 0,4, respectivamente.
A lo largo del tiempo, el aumento de la inversión pública
amplía también el producto potencial (y no solo el efectivo), lo que
genera dividendos tributarios. Como se muestra en FMI (2014a), si
los multiplicadores fiscales y la elasticidad del producto potencial
con respecto al capital público son elevados, un aumento de la
inversión pública puede autofinanciarse a mediano plazo. Queda
claro que una combinación benigna de parámetros es factible y
puede dar lugar a una trayectoria ascendente del potencial de
crecimiento y descendente en el caso de la relación entre la
deuda pública y el PIB.
Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL).
a
Resulta intuitivo pensar que, en economías pequeñas y abiertas, buena parte de la mayor demanda se filtraría a las importaciones, dando lugar a déficit gemelos
y menguando una eventual reactivación. Pero el efecto multiplicador depende del tipo de estímulo que se realiza; existe un cierto consenso respecto de que
los mayores efectos se obtienen con inversión pública, pues esta supone un alza inmediata de la demanda agregada, con poco contenido de importaciones y
con una generación directa e indirecta de empleo formal.
b
Véase, por ejemplo, Sánchez y Galindo (2013) sobre el caso del Perú, y González y Lozano (2012) sobre Colombia.
La subutilización de la capacidad instalada hace que persista este escenario, por al menos tres razones: un débil
nivel de actividad hoy tiende a alimentar expectativas de un débil nivel de actividad mañana; un bajo nivel de inversión
hoy reduce el potencial de oferta de mañana, y un débil nivel de actividad hoy tiende a empeorar la situación financiera
de mañana, pues las rigideces de los precios pueden impedir la recuperación de los márgenes de ganancia.
En este entorno, entonces, la vía natural para responder a episodios de desaceleración son las políticas sostenibles
de estímulo de la demanda, que deben concentrarse en inversiones que tengan rendimientos sociales adecuados,
como vivienda social, renovación urbana, transporte, energía y muchos otros. El hecho de promover estas inversiones
en períodos en que otras inversiones privadas se han reducido transitoriamente es una manera eficaz de atenuar la
volatilidad, la debilidad persistente de la demanda global y sus devastadores efectos sobre la oferta agregada. En
presencia de histéresis o de persistencia de subutilización de capacidades, un impulso fiscal bajo la forma de bienes
de capital puede compensar con creces su costo inicial si las tasas de interés son razonablemente bajas.
Por supuesto, los efectos multiplicadores dependen de las condiciones de financiamiento y, críticamente,
del diferencial entre la tasa de interés real de la deuda y la tasa de crecimiento de la economía. En promedio,
desde 2010 este diferencial se ha situado por debajo de 2 puntos porcentuales en 13 de 19 países de la región,
lo que, de mantenerse, permitiría una trayectoria ampliamente sostenible de la deuda pública. Por ello, se
deben aprovechar las condiciones ventajosas de acceso a los mercados de financiamiento. Cabe destacar que
en algunos países este diferencial es ampliamente negativo, en particular en el caso del Brasil, que muestra
un diferencial promedio de 5,8 puntos porcentuales (véase el cálculo de estos indicadores en CEPAL, 2015).
Este diferencial ha sido también muy elevado en el Caribe desde 2009, con promedios superiores a 6 puntos
porcentuales en Barbados y Jamaica. En condiciones de bajo crecimiento y tasas de interés elevadas, la propia
dinámica de la deuda pública da lugar a una incontrarrestable bola de nieve, por lo que mejorar este diferencial
resulta fundamental.
Para enfrentar la desaceleración de 2014-2015, los países de la región en que el endeudamiento público es bajo
(y que, por tanto, tienen acceso a crédito barato) han recurrido ampliamente a las políticas fiscales. En cambio, en
los países en que el nivel de la deuda pública es elevado o donde existen dificultades de financiamiento a causa del
deterioro de las cuentas públicas, se han anunciado recortes presupuestarios. Al contemplar medidas de contención
del gasto, será preciso proteger la inversión y evitar círculos viciosos causados por ajustes fiscales excesivos que
afectarían el crecimiento, redundarían en una merma de los recursos tributarios y, en última instancia, provocarían
una agudización del déficit y un aumento de la deuda pública.
Capítulo III
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