Structure de la dette et Financement des PME_Asma ... - CREPA

Sous de telles hypothéses, la valeur de l’entreprise en début de période dépend de la
distribution des cash flows et de l’effort de l’entrepreneur et s’exprime ainsi :
V
t
⎛ T ⎞ eτ
= ∫ ⎜ ⎟
(2.2.2-1)
⎝ e ⎠ 2
( e)
T × f dt = ( I )
0
⎛ T ⎞
Avec : f ⎜ ⎟dt = La fonction de densité de la distribution des cash flows à partir de l’effort
⎝ e ⎠
de l’entrepreneur.
En l’absence de fonds nécessaires, l’entrepreneur recourt à des investisseurs externes, soit des
actionnaires, soit des créanciers. Si le financement se fait par dettes, l’entrepreneur s’engage à
rembourser le montant ( D ) en fin de période aux créanciers. La valeur de la dette en début de
période, B ( e)
dépend de la fonction de distribution des cash flows sur la période (activité
normale ou banqueroute). La valeur des actions de la firme en début de période est donc :
( e)
V ( e)
B(
e)
S = −
(2.2.2-2)
Les actionnaires reçoivent, alors une fraction ( p) de la valeur de la firme diminuée des
charges financières payées aux créanciers, soit [ ( ) S(
e)
]
[ ( − p ) × S(
e)
]
1 .
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p × . L’entrepreneur reçoit
En présence d’un effort entrepreneurial supplémentaire, les effets induits sont partagés entre
les créanciers, les actionnaires et l’entrepreneur. Il apparaît, alors un problème de répartition
des suppléments de revenus suite à l’augmentation des efforts de l’entrepreneur. Ce problème
engendre une désutilité μ ( e)
liée à la production de l’effort, qui incite l’entrepreneur à réduire
son effort en présence de financement externe. Au retour, il en résulte d’après l’égalité (2.2.2-
2) une diminution de la valeur de l’entreprise.
La présence de l’endettement dans la structure du capital engendre un problème de sous-
investissement et une diminution de la qualité de la firme (Schnabel, 1992-1994). Les
entreprises de « bonne qualité » préferent le financement par fonds internes sur la dette, suivie
par l’émission d’actions. Les fonds externes ne sont mobilisés qu’en dernier ressort puisqu’ils
impliquent un partage du revenu marginal aprés l’augmentation des efforts de l’entrepreneur
avec les bailleurs de fonds. Schnabel (1994) confirme ce résultat en étudiant la capacité