PDF-Download - GBW Gruppe

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Vor dem Hintergrund dieser Überlegungen ist die durch die Bewertungsgutachterin angesetzte
Marktrisikoprämie als angemessen zu beurteilen.
Betafaktor
Die Höhe des Betafaktors reflektiert gemäß dem Bewertungskalkül des CAPM das Ausmaß
des systematischen, nicht durch Kapitalmarkttransaktionen diversifizierbaren Risikos
einer Aktie. Je höher der Betafaktor ist, desto höher ist die von den Kapitalmarktteilnehmern
geforderte Risikoprämie der Anleger. Er berechnet sich aus dem Zusammenhang
zwischen der Renditeschwankung der konkreten Aktie und der Marktrenditeschwankung.
Die Bewertungsgutachterin hat den unverschuldeten Betafaktor auf Basis von börsennotierten
Vergleichsunternehmen (sog. Peer Group) bestimmt und in Höhe von 0,44 der
Bewertung der GBW zugrunde gelegt. Zur Ermittlung der Betafaktoren wurden Daten
über einen Zeitraum von fünf Jahren bis inkl. 30.09.2013 zugrunde gelegt und als Referenzindex
jeweils auf den CDAX abgestellt. Hierbei hat die Bewertungsgutachterin Kapitalmarktdaten
des Finanzinformationsdienstleisters Bloomberg verwendet.
Wir haben die Ableitung des Betafaktors durch die Bewertungsgutachterin nachvollzogen.
Hinsichtlich der Auswahl von Vergleichsunternehmen ist auf solche abzustellen, die hinsichtlich
ihres Geschäftsmodells und des operativen Risikos vergleichbar zum Bewertungsobjekt
sind. Werden die Kriterien sehr eng gesetzt, so ergeben sich meistens nur
sehr kleine Gruppen von sehr gut vergleichbaren Unternehmen, während bei breiter ausgelegten
Kriterien der Umfang der Peer Group auf Kosten der Vergleichbarkeit erhöht
wird. Vor diesem Hintergrund haben wir die Vergleichbarkeit und Vollständigkeit der von
der Bewertungsgutachterin verwendeten Vergleichsunternehmen hinterfragt.
Auf Basis unserer Analysen erachten wir die von der Bewertungsgutachterin verwendete
Gruppe von Vergleichsunternehmen für die Ableitung des Betafaktors grundsätzlich für
geeignet. Wir halten es im vorliegenden Fall ferner für angemessen, auf eine Peer Group
und nicht allein auf den unternehmenseigenen Betafaktor abzustellen. Den aus dem Börsenkurs
der GBW abgeleiteten Betafaktor erachten wir allein als nicht repräsentativ, weil
im Vorfeld von Konzernierungsmaßnahmen sowie bei konzernierten oder beherrschten
Unternehmen regelmäßig zu beobachten ist, dass die Aktienkurse dieser Unternehmen eine
geringere Volatilität aufweisen, da die Schwankungen des Börsenkurses (als Grundlage
für die Berechnung des Betafaktors) vom Risiko des operativen Geschäfts losgelöst sind.
So kann empirisch nachgewiesen werden, dass ein negativer Zusammenhang zwischen
dem Grad des Konzerneinflusses und den beobachtbaren Betafaktoren von börsennotier-