Rating von Immobilien im Bereich von offenen ... - Altmeppen

Dipl.-Ing. Hermann Altmeppen
Lehrbeauftragter für Wirtschaftlichkeitsbewertung von Immobilien
an der
Technischen Universität Braunschweig
Öffentlich bestellter und vereidigter Sachverständiger
für die Bewertung von unbebauten und bebauten Grundstücken
sowie Mieten und Pachten
Frankfurter Straße 2 [ARTmax]
38122 Braunschweig
Rating von Immobilien im Bereich
von offenen Immobilienfonds
Diplomarbeit
Name: Per-Olaf Fründt
Anschrift: Karlstrasse 22
38106 Braunschweig
Telefon: +49 (0)177 5606566
E-Mail: perry@perryfruendt.de
Studiengang: Wirtschaftsingenieurwesen Fachrichtung Bauwesen
Matrikelnummer: 241 20 96
Semester: Sommersemester 2003, 12. Fachsemester

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite IV
Vorwort
Diese Diplomarbeit entstand im Vertiefungsfach "Infrastrukturplanung und -
management" an der Technischen Universität Braunschweig im Frühjahr 2003.
Im Vorfeld absolvierte ich ein fünfmonatiges Praktikum (Juli bis November 2002) bei
der Kapitalanlagegesellschaft DEGI Deutsche Gesellschaft für Immobilienfonds mbH
im Bereich Strategisches Portfoliomanagement Immobilien im Frankfurter Stadtteil
Westend-Süd, um mich in das Thema dieser Diplomarbeit einzuarbeiten und
hinreichende Informationen für dessen Bearbeitung zu gewinnen.
Ausdrücklich bedanken möchte ich mich beim Bereichsleiter, Herrn Stefan E. Wolff,
für seine offene Bereitschaft, mir bei meinem Praktikum hinreichend Unterstützung
gegeben sowie die erforderlichen Kontakte mit den betreffenden Mitarbeitern in
seinem Bereich hergestellt zu haben. Meinen Dank gebührt in gleicher Weise dem
Abteilungsleiter Strategie und Bewertung, Herrn Meinolf Tilly, der mich insbesondere
bei der konkreten Bearbeitung von Aufgaben im Rahmen meines Praktikums mit
seinem Fachwissen unterstützte.
Die Mitarbeiter der DEGI, die mir bereitwillig ihr Wissen und ihre Zeit zur Verfügung
gestellt haben, waren: Oliver Zimper, Referent Akquisition, Frau A. Ziegler, Leiterin
Akquisition, Frau M. Weckber, Juristin, Herr U. Wittmann, Leiter der Rechtsabteilung,
Britta Gorr, Tina Baab, Frank Kienholz und Matthias Müll, Referentinnen und
Referenten Strategie, sowie Nils Warnecke, Referent für Bewertung. Frau Weckber
und Herr Wittmann unterstützten mich in spezifischen Rechtsfragen mit ihren
juristischen Fachkenntnissen. Frau Gorr und Frau Baab möchte ich an dieser Stelle
insbesondere für die angenehme Arbeitsatmosphäre danken, die täglich zu spüren
war, und ihre Bereitschaft, mir jederzeit informationsreiche Unterlagen zukommen zu
lassen und mich an jedem Tag meines Praktikums zu unterstützen.
Bedanken möchte ich mich auch bei den Gesprächspartnern, die bereit waren, mir
telefonisch Auskunft zu geben sowie mir per E-Mail Soft Copys und schriftlich
(Rechenschafts- und Geschäftsberichte, PowerPoint-Präsentationen, Studien)
Per-Olaf Fründt, Karlstr. 22, 38106 Braunschweig, Tel.: +49 (0)177 5606566

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite V
Informationen zukommen zu lassen: Frau A. Merz, Leadanalystin bei Moody´s
Investors Service in Paris, Herr Dr. M. Cieleback, Referent Market Research bei
MEAG Real Estate GmbH in München, Herr Dr. jur. J. Baur und Herr F. Becker,
Geschäftsführer und Prokurist bei AACHENER GRUNDVERMÖGEN KAG mbH in
Köln, Herr C. Krüger, Referent Presse- und Öffentlichkeitsarbeit beim BVI in
Frankfurt.
Mein ganz besonderer Dank gebührt meinem Betreuer und Mentor, Herrn Dipl.-Ing.
Hermann Altmeppen, der mir die Chance gegeben hat, dieses Thema zu bearbeiten,
und mir über den Sprecher der Geschäftsführung der DEGI, Herrn M. Jochem, den
Kontakt zu Herrn Wolff ermöglichte. Danken möchte ich Herrn Altmeppen
insbesondere für die Mühe der Korrektur, die aktuelle Fachliteratur, seinen
fachkundigen Rat sowie die herausragenden Anmerkungen und Hinweise, die er mir
während der gesamten Praktikums- und Bearbeitungszeit gegeben hat, und die über
diese Diplomarbeit hinaus meinen Horizont für Weiteres geöffnet haben.
Ich werde die Zusammenarbeit mit Ihnen und ihr Potential an (Fach-)Wissen, das ich
jederzeit ungehindert nutzen konnte, sehr vermissen.
Braunschweig, im Juni 2003 Per-Olaf Fründt
Per-Olaf Fründt, Karlstr. 22, 38106 Braunschweig, Tel.: +49 (0)177 5606566

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite VI
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis ____________________________________________________ VIII
Tabellenverzeichnis ________________________________________________________IX
Abkürzungsverzeichnis ______________________________________________________X
1 Einleitung _____________________________________________________________ 1
2 Problemstellung ________________________________________________________ 2
3 Begriffsdefinitionen _____________________________________________________ 9
3.1 Immobilienfonds___________________________________________________________ 9
3.2 Grundstücks-Sondervermögen ______________________________________________ 10
3.3 Arten von Rating _________________________________________________________ 10
3.3.1 Bonitätsrating _______________________________________________________________ 11
3.3.2 Kreditrating _________________________________________________________________ 11
3.3.3 Aktienrating_________________________________________________________________ 12
3.3.4 Immobilienfondsrating ________________________________________________________ 12
3.3.5 Immobilienrating_____________________________________________________________ 12
3.4 Investmentfondssparen ____________________________________________________ 13
3.4.1 Produkte der Investment-Gesellschaften___________________________________________ 13
3.4.2 Anlageformen _______________________________________________________________ 15
3.4.2.1 Investmentanteilscheine _____________________________________________________ 15
3.4.2.2 Anlagesysteme ____________________________________________________________ 16
3.4.3 Kosten der Investmentanlage ___________________________________________________ 17
3.5 Immobilienfondstypen _____________________________________________________ 18
3.5.1 Der geschlossene Immobilienfonds_______________________________________________ 18
3.5.2 Der offene Immobilienfonds ____________________________________________________ 19
3.5.3 Der Immobilien-Spezialfonds ___________________________________________________ 20
4 Rechtsgrundlagen von offenen Immobilienfonds in Deutschland________________ 22
4.1 Das Kreditwesengesetz_____________________________________________________ 23
4.2 Das Finanzdienstleistungsaufsichtsgesetz _____________________________________ 29
4.3 Das Geldwäschegesetz _____________________________________________________ 34
4.4 Die Paragraphen 261 und 129a des Strafgesetzbuches ___________________________ 37
4.5 Das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften __________________________________ 41
5 Struktur und Organisation von offenen Immobilienfonds in Deutschland_________ 48
5.1 Der BVI _________________________________________________________________ 48
5.1.1 Organe und Ausschüsse _______________________________________________________ 49
5.1.2 BVI-Wohlverhaltensregeln _____________________________________________________ 49
5.2 Die Basisstruktur eines offenen Immobilienfonds_______________________________ 51
5.2.1 Rechtsstruktur _______________________________________________________________ 52
5.2.2 Wirtschaftsstruktur ___________________________________________________________ 57
5.2.3 Preisberechnung eines Investmentanteilscheins nach der BVI-Methode __________________ 60
5.3 Offene Immobilienfonds in Deutschland ______________________________________ 61
5.4 Zwei Grundsatzprobleme aus Sicht des Anlegers _______________________________ 65
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite VII
6 Das Rating-Verfahren für offene Immobilienfonds von Moody's Investors Service _ 69
6.1 Kurzportrait von Moody´s Investors Service __________________________________ 69
6.2 Die aktuellen Rating-Ergebnisse von Moody´s _________________________________ 69
6.3 Das Management-Qualitäts Rating __________________________________________ 71
6.4 Das Investment-Qualitäts Rating ____________________________________________ 72
6.5 Das Performance Rating ___________________________________________________ 72
6.6 Der Rating-Prozess________________________________________________________ 73
6.7 Kosten eines Ratings ______________________________________________________ 74
7 Rating-Ansatz für Immobilien ____________________________________________ 75
7.1 Philosophie und Definition _________________________________________________ 75
7.2 Die Kriterien für ein Rating von Immobilien __________________________________ 76
7.2.1 Die Kriterien der Gruppen von Immobilien ________________________________________ 76
7.2.1.1 Einteilung der Gruppenstärken________________________________________________ 76
7.2.1.2 Einteilung der Gruppen nach Regionen _________________________________________ 77
7.2.1.3 Einteilung der Gruppen nach Liegenschaftsvolumina ______________________________ 78
7.2.2 Die Kriterien der Klassen von Immobilien _________________________________________ 80
7.2.2.1 Einteilung der Klassen nach der Lage __________________________________________ 80
7.2.2.1.1 Makrostandort ________________________________________________________ 80
7.2.2.1.2 Mikrostandort _________________________________________________________ 81
7.2.2.2 Einteilung der Klassen nach der Bausubstanz ____________________________________ 81
7.2.2.3 Einteilung der Klassen nach der Fungibilität _____________________________________ 82
7.2.3 Der Total Return als Abschlusskriterium __________________________________________ 82
7.3 Das Rating von Immobilien aus Sicht des Anlegers _____________________________ 83
8 Fazit ________________________________________________________________ 85
Anhang _________________________________________________________________ XII
Literaturverzeichnis ______________________________________________________XXII
Eidesstattliche Erklärung________________________________________________ XXVII
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite VIII
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Jährliches Nettomittelaufkommen der Publikumsfonds in
Deutschland von 1998 bis März 2003, erstellt nach Zahlenmaterial
aus: BVI-Fondsvolumina Gesamtübersicht von 01/1998 bis 03/2003,
a.a.O. ________________________________________________ 3
Abbildung 2: Entwicklung des Fondsvermögens der Publikumsfonds in
Deutschland von März 1999 bis März 2003, erstellt nach
Zahlenmaterial aus: BVI-Fondsvolumina Gesamtübersicht von
01/1998 bis 03/2003, a.a.O. _______________________________ 5
Abbildung 3: Rechtsstruktur eines deutschen offenen Immobilienfonds - Die
einzelnen Vertragsbeziehungen zwischen den beteiligten
Gruppen, eigene Erhebung. _____________________________ 54
Abbildung 4: Wirtschaftsstruktur eines deutschen offenen Immobilienfonds -
Die aus der Rechtsstruktur resultierenden einzelnen Cashflows
zwischen den beteiligten Gruppen, eigene Erhebung.________ 58
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite IX
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Deutsche offene Immobilienfonds sowie zugehörige
Kapitalanlagegesellschaften und Depotbanken, erstellt nach
Datenmaterial aus den von den Kapitalanlagegesellschaften
herausgegebenen Verkaufsprospekten sowie Rechenschafts- und
Halbjahresberichten zum 31. März, 30. April, 30. Juni, 30. September,
30. Oktober oder 31. Dezember des laufenden Geschäftsjahres 2002
oder 2003._______________________________________________ 63
Tabelle 2: Aktuelle Rating-Ergebnisse der 16 größten deutschen offenen
Immobilienfonds, erstellt nach Datenmaterial aus Moody´s Research
Reports über deutsche offene Immobilienfonds 2002/2003, a.a.O. ___ 70
Tabelle 3: Gremien der 15 Kapitalanlagegesellschaften von offenen
Immobilienfonds in Deutschland, erstellt nach Datenmaterial aus den
Verkaufsprospekten sowie den aktuellsten Rechenschafts- und
Halbjahresberichten zum 30.09.2002 bis einschließlich 31.03.2003.__ XII
Tabelle 4: Die 27 deutschen offenen Immobilienfonds in zeitlicher Reihenfolge
ihrer Auflegung einschließlich der effektiven Wertentwicklung
zwischen 31. März 1983 und 31. März 2003, eigene Erhebung und
erstellt nach Zahlenmaterial aus BVI - Wertentwicklung von offenen
Immobilienfonds zum 31. März 2003, a.a.O. ____________________ XX
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite X
Abkürzungsverzeichnis
a.a.O. am angegebenen Ort (im Literaturverzeichnis)
AGS Aktionäre der Gesellschaft
AR Aufsichtsrat
AS Altersvorsorge-Sondervermögen
AS-SV Altersvorsorge-Sondervermögen
AXA INVESTMENT AXA Investment Managers Deutschland GmbH
BaFin Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht
BVI BVI Bundesverband Investment und Asset Management e.V.
CGI COMMERZ GRUNDBESITZ-Investmentgesellschaft mbH
CSAM IMMO CREDIT SUISSE ASSET MANAGEMENT Immobilien
DB Real Estate
Kapitalanlagegesellschaft mbH
DB Real Estate Investment GmbH
DEFO Deutsche Fonds für Immobilienvermögen GmbH
DEGI DEGI Deutsche Gesellschaft für Immobilienfonds mbH
DEKA Immo Deka Immobilien Investment GmbH
DepB Depotbank
DID DID Deutsche Immobilien-Datenbank
DIFA DIFA Deutsche Immobilien Fonds AG
DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank AG
ECOFIN-Rat Rat der Europäischen Union in Wirtschafts- und Finanzfragen
EK Eigenkapital
EWR Europäischer Wirtschaftsraum
FinDAG Gesetz über die Bundesanstalt für
Finanzdienstleistungsaufsicht
gesetz - FinDAG)
(Finanzdienstleistungsaufsichts-
FMFG Finanzmarktföderungsgesetz
gegr. gegründet
GF Geschäftsführung
GS Gesellschafter
GwG Gesetz über das Aufspüren von Gewinnen aus schweren
Straftaten (Geldwäschegesetz - GwG)
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XI
HANSAINVEST HANSAINVEST Hanseatische Investment-GmbH
iii GmbH Internationales Immobilien-Institut GmbH
IS Internetservice
i.V.m. in Verbindung mit
J. Jahr
KAG Kapitalanlagegesellschaft
KAGG Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften
KanAm Grund KanAm Grund Kapitalanlagegesellschaft mbH
KWG Gesetz über das Kreditwesen (Kreditwesengesetz - KWG)
max. maximal
MIQR Moody´s Investment Quality Rating
MMQR Moody´s Management Quality Rating
MPR Moody´s Performance Rating
OTC-Handel over-the-counter-Handel / freier, außerbörslicher Handel
o.V. ohne Verfasser
PwC PricewaterhouseCoopers
SEB IMMOINVEST SEB Immobilien-Investment GmbH
SKAG Siemens Kapitalanlagegesellschaft mbH
SV Sondervermögen
SVA Sachverständigenausschuss
StGB Strafgesetzbuch
Tel. Telefon
VstM Vorstandsmitglieder
VW Verkehrswert
WESTINVEST WestInvest Gesellschaft für Investmentfonds mbH
WGZ-Bank Westdeutsche Genossenschafts-Zentralbank eG
WP Wirtschaftprüfer
WPG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
WpHG Wertpapierhandelsgesetz
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 1
1 Einleitung
Im Rahmen dieser Diplomarbeit wird ein Ansatz gefunden, der Immobilien nach
bestimmten Kriterien im Bereich von deutschen offenen Immobilienfonds vergleichbar
macht.
Im einführenden zweiten Kapitel wird die Problemstellung im Hinblick auf die
Aufgabenstellung konkretisiert. Das dritte Kapitel befasst sich mit der Definition von
Begriffen, die für diese Arbeit von Relevanz sind. Die Bundesgesetze und
Vorschriften, die den rechtlichen Rahmen für die Auflegung von offenen Immobilienfonds
in Deutschland festlegen, werden im vierten Kapitel erläutert. Die Organisation
von offenen Immobilienfonds in Deutschland, deren grundsätzlicher Aufbau sowie
eine aktuelle Übersicht von allen in Deutschland aufgelegten und zugelassenen
offenen Immobilienfonds wird im fünften Kapitel dargestellt. Die Erläuterung des
Rating-Verfahrens, das die Rating-Agentur Moody´s Investors Service für deutsche
offene Immobilienfonds praktiziert, erfolgt im sechsten Kapitel. Im siebten Kapitel
wird ein Rating-Ansatz vorgestellt, mit dem Immobilien im Bereich von offenen
Immobilienfonds in Deutschland vergleichbar gemacht werden. Die Schwerpunkte
dieser Diplomarbeit sind die Themen der vier vorgenannten Kapitel vier bis sieben,
wobei das Thema des siebten Kapitels den Kern der Schwerpunkte darstellt. Im
achten Kapitel wird ein Fazit gezogen, in dem abschließend die wichtigsten Erkenntnisse
dieser Arbeit hervorgehoben werden, insbesondere im Hinblick darauf, was
eine qualitativ bessere Vergleichbarkeit von Immobilien sowohl aus Sicht der Anleger
als auch aus Sicht der Kapitalanlagegesellschaften bedeutet.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 2
2 Problemstellung
Deutsche offene Immobilienfonds haben sich als Kapitalanlage bei einem
wachsenden Publikum von Anlegern insbesondere seit der Jahrtausendwende einer
immer größeren Beliebtheit erfreut.
Im Jahr 2002 haben die Anleger über 14,9 Mrd. Euro netto an liquiden Mitteln in 22
zugelassene offene Immobilienfonds in Deutschland, deren Kapitalanlagegesellschaften
sich im BVI zusammengeschlossenen haben, investiert. Dieses
Investitionsvolumen innerhalb eines Jahres stellt eine absolute Rekordzahl in
dreierlei Hinsicht dar. Erstens: Seit der Auflegung des ersten offenen
Immobilienfonds in Deutschland im Jahre 1959 haben offene Immobilienfonds nicht
annährend von einem Bargeldzufluss in vergleichbarer Höhe innerhalb eines Jahres
profitieren können. Zweitens: Der zweit- sowie dritthöchste Nettozufluss in Höhe von
knapp 7,5 Mrd. sowie rund 7,3 Mrd. Euro, die in den Jahren 1999 sowie 2001 erzielt
wurden, machen nicht einmal die Hälfte dieses Betrages aus. Drittens: Das von allen
deutschen offenen Immobilienfonds aufsummierte Fondsvermögen ist um 27,38%
von rund 55,9 Mrd. auf rund 71,2 Mrd. Euro gestiegen. Im ersten Quartal dieses
Jahres ist der exponentielle Anstieg weiterhin ungebrochen gewesen, weil die
Anleger mit einer Nettoinvestition in Höhe von über 7,1 Mrd. Euro diesen Trend
bestätigt haben. Hochgerechnet müssten damit bis zum Jahresende über 28,0 Mrd.
Euro netto den deutschen offenen Immobilienfonds zufließen. Dieses Verdopplungsphänomen
ist umso erstaunlicher angesichts der Tatsachen, dass die offenen
Immobilienfonds im Jahr 2000 einen Nettomittelabfluss in Höhe von rund 2,8 Mrd.
Euro verbuchten, und in den zwei Jahren davor, der Nettomittelzufluss im Jahr 1998
in Höhe von knapp 2,4 Mrd. auf rund 7,5 Mrd. Euro im Jahr 1999 von den Anlegern
mehr als verdreifacht wurde.
Ein Vergleich der vorgenannten Zahlen mit dem Investitionsverhalten der Anleger in
Bezug auf die anderen deutschen Publikumsfonds - Aktien-, Renten-, Geldmarktund
AS-Fonds - zeigt das folgende Diagramm. Der entsprechende Zahlenwert eines
jeden Balkens kann aus dem unter dem Diagramm liegenden Datenblatt bestimmt
werden.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 3
Mittelzufluss netto
p.a. in Mio. [€]
Nettomittelaufkommen der deutschen Publikumsfonds
70.000
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
-10.000
1998 1999 2000 2001 2002
Jan-Mrz
2003
Aktienfonds 19.500,80 33.249,40 65.782,60 8.293,10 3.972,00 -737,60
Rentenfonds -5.886,50 -3.757,80 -8.805,40 2.134,50 -77,00 4.705,90
Geldmarktfonds 6.237,00 8.228,70 2.458,40 20.524,10 8.841,20 6.908,30
AS- Fonds 384,00 849,10 1.305,40 90,60 -252,70 -96,00
Offene Immobilienfonds 2.392,10 7.482,50 -2.821,00 7.311,60 14.903,30 7.102,20
Abbildung 1: Jährliches Nettomittelaufkommen der Publikumsfonds in
Deutschland von 1998 bis März 2003, erstellt nach Zahlenmaterial
aus: BVI-Fondsvolumina Gesamtübersicht von 01/1998 bis 03/2003,
a.a.O.
Vorab ist zu erwähnen, dass die dargestellten Mittelzuflüsse der Geldmarktfonds
diejenigen von gemischten Fonds und sonstigen Wertpapierfonds mit beinhalten. In
der obigen Grafik fällt deutlich ins Auge, dass die Anleger ihre Investitionen in
Aktienfonds im Jahr 2001 um 87,39% von 65,8 Mrd. auf 8,3 Mrd. Euro verringert
haben, nachdem sie zwischen den Jahren 1998 und 2000 ihre Investitionen von 19,5
Mrd. über 33,3 Mrd. auf 65,8 Mrd. Euro jeweils fast verdoppelten. Dieses Phänomen
geht einher mit der Entwicklung des deutschen Performanceindexes DAX 1 , der
täglich 30 deutsche erstklassige Wertpapiere, sogenannte Blue Chips, berechnet.
Der DAX wurde von Frank Mella, einem Redakteur der Frankfurter Börsen-Zeitung
erfunden. Am 30. Dezember 1987 wurde dieser Index das erste Mal berechnet und
ist seit seiner offiziellen Einführung zum 1. Januar 1988 von 1.000,00 Punkten
kontinuierlich fast jedes Jahr gestiegen. Der DAX stieg allerdings sprungartig von
1 Vgl. DAX-Historie von 1987 bis März 2003.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 4
2.888,69 Punkten zum Jahresende 1996 auf 4224,30 Punkten zum Jahresende 1997
an. Diesen überproportionalen Anstieg setzte der Index bis zum 20. Juli 1998 fort, an
dem er mit 6.171,43 Punkten notierte und seinen vorläufig höchsten Stand erreichte.
Der DAX stürzte danach förmlich - u.a. auf Grund eines zu der Zeit fallenden
Wechselkurses des US-Dollar von unter DM 1,60 - in nur innerhalb zweieinhalb
Monaten auf 3.896,88 Punkten zum 8. Oktober desselben Jahres ab. Von diesem
Datum an setzte der DAX aber zu einer Rallye an, die am 7. März 2000 mit 8.064,97
Punkten endete und den bis dato höchsten Stand darstellt. Ein weltweiter Einbruch
von Technologieaktien signalisierte das Ende der Börsenhausse, so dass der DAX
bis zum Jahresende auf 6.433,61 Punkten zurückfiel. In Folge des Platzens der New-
Economy-Blase ging die Talfahrt in den beiden darauffolgenden Jahren weiter, in
dem der DAX jeweils zum Jahresende 2001 und 2002 bei einem Punktestand von
5.160,10 und 2.892,63 notierte. Am 12. März dieses Jahres fiel er mit 2.202,96
Punkten auf den bis dato tiefsten Stand seit der Jahrtausendwende. Zahlreiche
Anleger haben seit Anfang 2000 viel Geld durch die Spekulation mit Aktien an der
Börse verloren und sich aus diesem Grund seitdem verstärkt sichere Anlageformen
gesucht. Die Investition in deutsche offene Immobilienfonds bietet den Anlegern eine
sehr sichere Anlageform, weil offene Immobilienfonds noch in keinem Jahr seit der
Auflegung des ersten deutschen offenen Immobilienfonds, den iii-Fonds Nr. 1, am
16. Februar 1959 eine negative Rendite erwirtschaftet haben. 2 Immobilien werden
darüber hinaus aus Sicht der Anleger als sehr wertbeständig angesehen, weil sie
inflationsbedingte Geldwertverluste ausgleichen können. Nach dem Börsencrash im
Jahr 2000 haben Anleger aus den vorgenannten Gründen verstärkt in Renten-,
Geldmarkt- und offenen Immobilienfonds investiert. Die kumulierte Wertentwicklung
von offenen Immobilienfonds in Deutschland hat in den letzten 20 Jahren zwischen
März 1983 und März 2003 im Schnitt 217,3% 3 betragen, was einer effektiven
Nettojahresrendite in Höhe von rund sechs Prozent entspricht. Weil dieser Wert über
der Rendite von Rentenfonds, die durchschnittlich ca. vier Prozent beträgt, liegt,
haben die offenen Immobilienfonds einen höheren Mittelzufluss verbuchen können.
Schließlich ist auffallend, dass die Anleger seit dem Jahr 2000 dahin tendieren, mehr
in offene Immobilienfonds als in Geldmarktfonds zu investieren. Im ersten Quartal
2 Vgl. BVI - Offene Immobilienfonds ohne Wertverluste.
3 Vgl. BVI - Wertentwicklung von offenen Immobilienfonds zum 31. März 2003.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 5
dieses Jahres weisen beide Fondsarten mit 7,1 Mrd. und 6,9 Mrd. Euro jedoch
nahezu paritätische Nettomittelzuflüsse aus, und das Investitionsvolumen in
Rentenfonds ist mit 4,7 Mrd. Euro zusätzlich überproportional gestiegen.
Die gestiegenen Nettomittelzuflüsse der letzten Jahre vermehrten das
Fondsvermögen der offenen Immobilienfonds insgesamt. In welcher Relation die
Veränderung des Gesamtfondsvolumens von offenen Immobilienfonds zu jener von
den anderen deutschen Publikumsfonds steht, wird durch die folgende Grafik
verdeutlicht:
250.000,0
200.000,0
150.000,0
Fondsvermögen in
Mio. [€] 100.000,0
50.000,0
Fondsvermögen der deutschen Publikumsfonds
0,0
31. März
1999
31. Dezember
1999
31. Dezember
2000
31. Dezember
2001
Aktienfonds 101.778,4 175.981,8 212.593,2 173.279,1 115.331,5 103.205,1
Rentenfonds 117.273,5 112.347,2 105.742,3 111.122,0 114.378,4 113.658,4
Geldmarktfonds 44.760,4 51.714,1 54.570,0 74.684,3 79.450,1 91.217,1
AS- Fonds 591,5 1.576,2 2.805,3 2.522,4 1.728,5 1.515,1
Offene Immobilienfonds 46.070,5 50.402,4 47.919,4 55.868,4 71.165,2 77.444,2
Abbildung 2: Entwicklung des Fondsvermögens der Publikumsfonds in
Deutschland von März 1999 bis März 2003, erstellt nach
Zahlenmaterial aus: BVI-Fondsvolumina Gesamtübersicht von
01/1998 bis 03/2003, a.a.O.
Aus der obigen Grafik ist ersichtlich, dass während der letzten vier Jahre die
Volumina der mittlerweile vier großen Fondsarten - Aktien-, Renten-, Geldmarktsowie
offene Immobilienfonds - am dichtesten zum Ende des ersten Quartals dieses
Jahres beieinander liegen. Das jeweilige Fondsvermögen von offenen Immobilienund
Geldmarktfonds betrug Ende März 1999 nicht einmal die Hälfte derer von Aktienund
Rentenfonds. Vier Jahre später ist das Fondsvermögen von offenen
Immobilienfonds mit 77,4 Mrd. Euro auf rund 75,0% im Vergleich mit dem von
Aktienfonds und rund 68,0% im Vergleich mit dem von Rentenfonds gewachsen. Das
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31. Dezember
2002
31. März
2003

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 6
Fondsvermögen der Geldmarktfonds fällt im Vergleich mit 88,4% und 80,3% noch
höher aus. Der grafische Verlauf zwischen den Jahren 1999 und 2003 verdeutlicht
den kontinuierlichen Anstieg der Fondsvermögen von offenen Immobilien- und
Geldmarktfonds sowie deren gleichzeitiges Konvergieren an die Fondsvolumina von
Aktien- und Rentenfonds, die über den selben Zeitraum mit 103,2 Mrd. und 113,6
Mrd. Euro Fondsvermögen fast konstant geblieben sind. Der Vermögensverlauf der
Aktienfonds bestätigt den zuvor dargestellten Sachverhalt mit einem hohen
Kursausschlag im Jahr 2000, in dem die Aktienfonds den höchsten Stand ihres
Fondsvermögen mit rund 212,6 Mrd. Euro sowie das höchste Nettomittelaufkommen
in Höhe von rund 65,8 Mrd. Euro 4 auswiesen. Das Vermögen der offenen
Immobilienfonds hingegen ist zwischen März 1999 und März 2003 um 40% von 46,1
Mrd. auf 77,4 Mrd. Euro angewachsen, was effektiv einer jährlichen Wachstumsrate
von 8,8% entspricht. Offene Immobilienfonds haben ihren Marktanteil innerhalb des
vorgenannten Zeitraums unter den Publikumsfonds von 14,8% auf 20,0% ausbauen
können.
Der positive Trend bei den Mittelzuflüssen und dem Marktanteil wird für deutsche
offene Immobilienfonds zusätzlich von der gesetzlichen Novellierung des KAGG, die
unter 4.5 näher erläutert wird, zum 1. Juli 2002 durch das Vierte FMFG verstärkt. Die
wichtigste Änderung durch das Vierte FMFG stellt die unbeschränkte Anlagemöglichkeit
des Sondervermögens im außereuropäischen Raum dar. 5 Offene
Immobilienfonds können demnach ihr Sondervermögen zu 100% in Grundstücken
und Erbaurechten außerhalb von Vertragsstaaten des Abkommens über den EWR
global investieren, wenn bestimmte Bedingungen erfüllt werden. Dieser geografische
Anlagespielraum war vorher auf 20% des Sondervermögens begrenzt. 6 Die
Möglichkeit für die Fondsmanager der Kapitalanlagegesellschaften, neue Märkte zu
erschließen, um neue offene Immobilienfonds mit einem wesentlich stärkeren
international ausgerichteten Immobilienportfolio aufzulegen, ist durch diese verbesserten
gesetzlichen Rahmenbedingungen geschaffen worden.
4 Vgl. Abbildung 1, S. 3.
5 Vgl. Unterkapital 4.5, S. 46.
6 Vgl. KAGG mit Drittem FMFG (1998), § 27 Absatz 2 Satz 3, S. 314.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 7
Der Anleger kann von den im Ausland zumeist besseren Renditen sowie günstigeren
Besteuerungsverfahren von Immobilien intensiver profitieren als bisher. Auf der
anderen Seite nehmen Risiken, beispielsweise das Währungsrisiko im außereuropäischen
Ausland und zusätzliche Marktrisiken, einen höheren Stellenwert innerhalb
der Anlagestrategien der Fondsmanager als vorher ein. Die Gesetzesnovellen tragen
insofern zu einer erhöhten Komplexität der Struktur von offenen Immobilienfonds bei,
die vom Anleger in der Vergangenheit ohnehin keineswegs leicht zu verstehen war
und in der Zukunft noch weniger transparent erscheinen muss.
Die im BVI zusammengeschlossenen Kapitalanlagegesellschaften, die das Sondervermögen
von in Deutschland aufgelegten offenen Immobilienfonds verwalten,
haben sich aus den vorgenannten Gründen - steigender Mittelzufluss, wachsender
Marktanteil und erhöhte Komplexität von offenen Immobilienfonds durch novelliertes
KAGG - Mitte des Jahres 2002 dazu entschlossen, ihre Kundschaft über die
spezifischen Charakteristika von offenen Immobilienfonds, die in ihrer Breite
insgesamt nicht bekannt genug sind, umfassender zu informieren, damit dieses
Kapitalanlageprodukt für die Anleger transparenter gemacht und somit ein deutlich
höheres Vertrauen der Anleger gewonnen wird. Zu dieser Informationskampagne 7
gehören:
1) Die Einrichtung eines virtuellen Presseraums mit Link auf der BVI-Homepage.
2) Die Veranstaltungsreihe "Fonds-Salon".
3) Beauftragung einer Presse-Agentur.
4) Regelmäßige DID-Studie über offene Immobilienfonds.
5) Vereinheitlichung der Darstellung der wesentlichen Aspekte eines Immobilien-
Portfolios in den Rechenschaftsberichten.
6) Rating aller offenen Immobilienfonds in Deutschland durch die Rating-Agentur
Moody´s Investors Service.
Der virtuelle Presseraum läuft unter der Bezeichnung "Presseforum: Offene
Immobilienfonds" auf der Homepage des BVI, auf der Anleger grundsätzlich
Wissenswertes sowie aktuelle Pressemitteilungen über offene Immobilienfonds
geboten bekommen. Der "Fonds-Salon" ist eine von den Mitgliedern des BVI-
7 Vgl. BVI - Presseabteilung.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 8
Arbeitskreises "Forum: Offene Immobilienfonds" 8 ins Leben gerufene Dialog-
Plattform, auf der die Mitglieder zusammen mit Experten des Immobilienmarktes,
Journalisten und Gästen über aktuelle Themen und Entwicklungen von offenen
Immobilienfonds in vertrauter Atmosphäre diskutieren. Der "Fonds-Salon" findet ca.
alle drei Monate jeweils in einer anderen deutschen Großstadt regelmäßig statt. Im
Vordergrund der Gespräche stehen dementsprechend der Veranstaltungsort und
seine dazugehörende Region. Seit Oktober 2000 hat der BVI eine Presse-Agentur
damit beauftragt worden, informative Beiträge über offene Immobilienfonds in
bundesweit bekannte und weitverbreitete Publikumsprintmedien - ausgenommen
davon sind Tageszeitungen - gezielt zu lancieren, um den Informations- und
Bekanntheitsgrad allgemein bei einer breiten Bevölkerungsschicht zu steigern. Mit
der Übermittlung detaillierter Daten an die DID wird regelmäßig eine DID-Studie
herausgebracht, die das Investitionsverhalten von offenen Immobilienfonds mit dem
von anderen institutionellen Investoren wie beispielsweise Versicherungen und
Pensionskassen vergleicht, um so die Markttransparenz weiter zu erhöhen. In den
von den Kapitalanlagegesellschaften herausgegebenen Rechenschaftsberichten soll
dem Anleger zu den Ergebniskomponenten der Fondsrendite des abgelaufenen
Geschäftsjahres, der Entwicklung des Fondsvermögens, der regionalen Verteilung
sowie der Altersstruktur des Immobilienvermögens, der Nutzungsarten der
Liegenschaften nach Flächen und Nettosollmietertrag, der Dauer der laufenden
Mietverträge und des nach Größenklassen eingeteilten Immobilienvermögens
zusätzlich einheitlich neu über die Verkehrswerte 9 wesentlicher Fondsobjekte
einschließlich der Mietbeträge und das Investitionsvolumen von Neuerwerbungen ab
einer bestimmter Größenordnung berichtet werden. Die Anbieter von offenen
Immobilienfonds, die Mitglied im BVI sind, haben sich darüber hinaus erstmals darauf
geeinigt, ein einheitliches Rating von allen deutschen offenen Immobilienfonds durch
die weltweit bekannte und anerkannte Rating-Agentur Moody´s Investors Service
durchführen zu lassen, insbesondere um der Forderung der Anleger und der
Fachpresse nach höherer Transparenz zu entsprechen. Innerhalb eines gesamten
Ratings von offenen Immobilienfonds beschäftigt sich diese Diplomarbeit speziell mit
dem Teil des Ratings, der sich ausschließlich auf die Immobilie bezieht.
8 Vgl. Unterkapitel 5.1.1, S. 48.
9 Vgl. Rechenschaftsbericht DB Real Estate (2002), S. 11ff.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 9
3 Begriffsdefinitionen
Die wichtigsten Begriffe, die im Rahmen dieser Arbeit verwendet werden, werden
zum besseren Verständnis vorab erläutert. Im den ersten zwei Unterkapiteln werden
der Begriff Immobilienfonds sowie verschiedene Arten von Rating, die in der Praxis
häufig zum Einsatz kommen, kurz definiert. Im Anschluss daran erfolgt die Definition
der existierenden Investmentfonds in Deutschland einschließlich deren Anlageprodukte
und den mit der Anlage verbunden Kosten. Die drei typischen deutschen
Immobilienfonds werden im letzten Unterkapitel definert.
3.1 Immobilienfonds
Der in die deutsche Sprache übernommene Ausdruck "Fonds" taucht das erste Mal
im 12. Jahrhundert auf und ist aus dem Altfranzösischen abgeleitet, in der die beiden
Schreibweisen "le fonz" oder "le fons" verwendet wurden, und aus denen später das
Wort "le fond" gebildet wurde. Der heute verwendete Ausdruck "le fonds" hat drei
Bedeutungen: 10
1) Grund und Boden � "le fonds de terre", "le sol".
2) Kapital � "le capital".
3) Geistiger Grundstock, auf den nach Bedarf zurückgegriffen werden kann � "la
ressource propre à quelque chose", "le fonds mental".
Angesichts der vorgenannten zweiten Bedeutung werden in wirtschaftlicher Hinsicht
unter "Fonds" die Begriffe Geldmittel oder Vermögenswerte verstanden, die für
bestimmte Zwecke gehalten werden und unter einer besonderen Verwaltung stehen
können. Immobilienfonds sind insofern Geldmittel, die in regelmäßigen oder unregelmäßigen
Abständen von einen bestimmten Kreis von Anlegern in Immobilien
investiert und auf Grund ihrer speziellen Zweckgebundenheit im besonderen Maße
verwaltet werden.
10 Vgl. LE NOUVEAU PETIT ROBERT (1993), S. 945f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 10
3.2 Grundstücks-Sondervermögen
Sondervermögen sind Teile eines Vermögens, die einer bestimmten Person
zustehen und wegen deren Bindung an besondere Zwecke besonderen gesetzlichen
Bestimmungen unterliegen, durch welche die freie Verfügungsgewalt des
Vermögensträgers eingeschränkt ist. 11 Typische Beispiele für Sondervermögen sind:
� Der Nachlass in der Hand eines Vorerben, der zwar Eigentümer des Nachlasses
ist, sich jedoch mit Rücksicht auf den Nacherben an bestimmte Beschränkungen
halten muss.
� Die Vermögen auf den Anderkonten eines Notars, der die ihm übertragenen
Vermögenswerte treuhänderisch für seinen Mandanten verwaltet.
� Das Vermögen der Mitglieder einer Gesamthandsgemeinschaft, beispielsweise
der ehelichen Gütergemeinschaft.
� Das von einer Kapitalanlagegesellschaft verwaltete Vermögen eines
Investmentfonds.
Ein Grundstücks-Sondervermögen, das sowohl von der Kapitalanlagegesellschaft
eines offenen Immobilienfonds als auch von der dazugehörigen Depotbank 12
verwaltet wird, wird unter 4.5 näher erläutert.
3.3 Arten von Rating
Der Ursprung des Begriffs Rating ist im angloamerikanischen Sprachraum zu finden
und trat Mitte des 19. Jahrhundert in den USA im Zusammenhang mit der
Bonitätseinstufung von Schuldnern auf. Unter dem Begriff Rating wird allgemein das
Ergebnis eines Bewertungsprozesses verstanden. Die Ratingobjekte, die bewertet
werden sollen, können beispielsweise ganze Unternehmen, Teile von Unternehmen,
festverzinsliche Wertpapiere, Aktien, Branchen oder Länder sein. In diesem Kapitel
11
Vgl. Brockhaus Enzyklopädie (1993), S. 456.
12
Vgl. Unterkapitel 5.2.1, S. 51ff.: Die rechtlichen Beziehungen zwischen GS-SV, Kapitalanlagegesellschaft
und Depotbank.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 11
werden in kurzer Form mehrere Arten von Rating 13 definiert, die in der Praxis häufig
angewandt werden.
3.3.1 Bonitätsrating
Bonitätsratings werden sowohl von unabhängigen Agenturen, die auf
Bonitätsprüfungen spezialisiert sind, vorgenommen als auch von Kreditinstituten im
Rahmen ihrer Kreditwürdigkeitsprüfungen. Das Kreditinstitut benutzt sein intern
durchgeführtes Rating als ein Instrument, mit dem es die Bonität und die
Kapitaldienstfähigkeit eines Kreditnehmers beurteilen kann. Mit dem Rating kann das
Kreditinstitut die Wahrscheinlichkeit einschätzen, inwiefern ein potentieller Schuldner
seinen Zins- und Tilgungsverpflichtungen über einen bestimmten Zeitraum
zeitgerecht und vollständig nachkommen kann. Ein bankinternes Rating kann für
wenige Tage und bis zu 30 Jahren gelten. Unterschieden wird zwischen der
Eintrittswahrscheinlichkeit von Zahlungsstörungen und dem wahrscheinlichen
Umfang eines möglichen Zahlungsausfalls. Die Kombination der wahrscheinlichen
Zahlungsstörung mit dem möglichen Zahlungsausfall wird als "expected loss" 14 - also
der Verlust, der zu erwarten ist - bezeichnet. Für die Bank kann der Zustand von
einem Zahlungsausfall schon dann eingetreten sein, wenn der Schuldner seine Zinsund
Tilgungsverpflichtungen nur unter zeitlichen Verzögerungen, beispielsweise 90
Tage, begleicht.
3.3.2 Kreditrating
Ein Kreditrating impliziert das Rating für eine einzelne Kreditfazilität oder ein
Kreditengagement mit einem Kreditnehmer. Durch das Kreditrating wird das
Bonitätsrating eines Unternehmens mit den speziellen Kriterien des Kreditengagements
verbunden, d.h. die individuellen Parameter des Kreditvertrags wie beispiels-
13 Vgl. Keiner, Thomas (2001), S. 15ff.
14 Derselbe, S. 17.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 12
weise die Laufzeit, die vereinbarten Sicherheiten und Mitverpflichtungen fließen mit
in die Bewertung ein.
3.3.3 Aktienrating
Ein Aktienrating unterscheidet sich im Vergleich mit einem bankinternen Rating im
Rahmen der Kreditwürdigkeitsprüfung insbesondere hinsichtlich der Messung von
Rendite und Risiko. Die Rendite des Fremdkapitalgläubigers ist bei bankinternen
Ratings durch eine feste Zinsvereinbarung vorgegeben. Bei einem Aktienrating
werden nicht nur die Parameter der Risiken, die ein Ausfall des investierten Kapitals
bewirken könnten, mit bewertet, sondern vielmehr auch die Chancen für eine positive
Entwicklung der Rendite, gerade weil die Erwartungen des Anlegers hinsichtlich des
Ertrags bei einer Investition in Aktien eine bedeutende Rolle spielen.
3.3.4 Immobilienfondsrating
Deutsche offene Immobilienfonds werden seit Herbst 2002 einem Rating durch die
international bekannte und anerkannte Rating-Agentur Moody´s Investors Service
unterzogen. 15 Das Ratingverfahren von Moody´s Investors Service im Hinblick auf
offene Immobilienfonds in Deutschland ist einer der Schwerpunkte dieser
Diplomarbeit und wird im sechsten Kapitel eingehend erläutert.
3.3.5 Immobilienrating
Die Definition eines Ratings von Immobilien gehört mit zum Kern der Schwerpunkte
dieser Diplomarbeit und wird dementsprechend am Anfang des siebten Kapitels
erfolgen, um dem Thema dieser Diplomarbeit gerecht zu werden.
15 Vgl. Kapitel 2, S. 7f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 13
3.4 Investmentfondssparen
Der Typ von Investmentfonds, der kraft Gesetzes die von ihm ausgegebenen
Anteilscheine zum jeweils täglich berechneten Anteilspreis von den Anlegern
zurücknimmt, ist nach dem Prinzip "open end" 16 konstruiert. Die Anzahl der
Anteilscheine, die von der Investmentgesellschaft an jede natürliche und nicht
natürliche Person ausgegeben werden können, ist demnach grundsätzlich
unbegrenzt. Die Investmentgesellschaft kann insofern jederzeit neue Anteilscheine
an die Anleger emittieren. Dieser Typ von Investmentfonds wurde erstmals Anfang
der dreißiger Jahre in Großbritannien aufgelegt. Die Rechtsgrundlagen aller in
Deutschland aufgelegten Investmentfonds werden heutzutage durch das KWG und
das KAGG geschaffen, deren Bestimmungen den Anleger schützen sollen.
Umfangreiche gesetzliche Novellierungen dieser beiden Bundesgesetze in den
letzten Jahren haben diesen Typ von Investmentfonds für einen Großteil der
Bevölkerung zu einer standardisierten Form der Vermögensverwaltung gemacht,
über die die Anleger die Möglichkeit bekommen, sich in einfacher Art und Weise
kostengünstig an allen Märkten des In- und Auslands zu beteiligen. Die Investition in
diesen Typ von Investmentfonds schafft Chancengleichheit und somit ein Mehr an
Gerechtigkeit zwischen dem gesamten deutschen Sparerpublikum und insbesondere
den institutionellen Anlegern, die in der Regel über mehr Kapitalkraft und finanziellem
Know-how verfügen. In diesem Unterkapitel wird die in Deutschland existierende
Palette der Investmentfonds, die einem unbegrenzten Anlegerkreis zur Verfügung
steht, in kurzer Form vorgestellt sowie die bestehenden Möglichkeiten für die
Anleger, ihr Kapital zu investieren, einschließlich der damit verbundenen Kosten,
dargestellt.
3.4.1 Produkte der Investment-Gesellschaften
Die Investment-Gesellschaften besitzen die Möglichkeit, über einen Investmentfonds
die folgenden sieben Arten von Sondervermögen aufzulegen:
16 Vgl. BVI - Grundsatzartikel (2001), S. 6.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 14
1) Wertpapier-SV.
� Wertpapier-SV können aus Wertpapieren, Aktien, Bezugsrechten,
Schuldscheindarlehen, Bankguthaben, Einlagenzertifikaten, unverzinslichen
Schatzanweisungen und -wechsel und Anteilen an inländischen und vertriebsberechtigten
ausländischen Wertpapier- und Geldmarktfonds sowie derivativen
Finanzinstrumenten, beispielsweise Optionsrechte, Finanzterminkontrakte und
Swaps, bestehen. Unterschieden werden vor allem Aktien-, Renten- und
gemischte Fonds, deren Laufzeit auch begrenzt werden kann, sowie
Aktienindexfonds.
2) Grundstücks-SV.
� Das Grundstücks-SV ist eines der wesentlichen Merkmale eines offenen
Immobilienfonds 17 und wird unter 4.5 näher erläutert.
3) Beteiligungs-SV.
� Dieser Investmentfonds investiert in Wertpapiere sowie Bankguthaben und kann
bis zu 30 p.c. des Sondervermögens in stillen Beteiligungen an nicht börsennotierten
Unternehmen anlegen, die ihren Sitz und Geschäftsleitung in
Deutschland haben.
4) Geldmarkt-SV.
� Geldmarkt-SV bestehen ausschließlich aus Bankguthaben sowie Wertpapieren
und Schuldscheindarlehen mit einer Restlaufzeit von längstens zwölf Monaten
oder einer marktgerechten Anpassung der Verzinsung innerhalb eines jeden
Jahres.
5) Gemischte Wertpapier- und Grundstücks-SV.
� Wertpapiere, Schuldscheindarlehen, Grundstücke, Erbbaurechte und Beteiligungen
an Grundstücksgesellschaften können gemischte Wertpapier- und
Grundstücks-SV bilden.
6) AS-SV.
� AS-SV bestehen aus Wertpapieren, Schuldscheindarlehen, Grundstücken,
Beteiligungen an Grundstücksgesellschaften sowie stillen Beteiligungen. Das Ziel
der AS-Fonds ist, ein angemessenes Niveau der Vorsorge für den Ruhestand zu
17 Vgl. Unterkapitel 5.2, S. 50ff.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 15
erreichen. Die Erträge der AS-Fonds müssen thesauriert und können nicht
ausgeschüttet werden.
7) Investmentfondsanteil-SV.
� Das Investmentfondsanteil-SV gehört zu einem Dachfonds und kann sich aus
Anteilen an den vorgenannten anderen Sondervermögen zusammensetzen.
Die Auflegung von gemischten Wertpapier- und Grundstücks-SV, AS-SV und
Investmentfondsanteil-SV ist mit dem Inkrafttreten des Dritten Finanzmarktföderungsgesetzes
am 1. April 1998 zusätzlich zu den anderen vier bestehenden
Investmentfondsarten ermöglicht worden. 18 Die Wertpapiere eines Sondervermögens
dürfen nicht im OTC-Handel erworben, sondern müssen grundsätzlich an
anerkannten Börsen des In- und Auslands gehandelt werden.
3.4.2 Anlageformen
In diesem Unterkapitel werden die Möglichkeiten beschrieben, die den Anlegern für
die Entscheidung, ihr Kapital in einen Investmentfonds anzulegen, alternativ zur
Verfügung stehen.
3.4.2.1 Investmentanteilscheine
Investmentanteilscheine werden auch Zertifikate genannt und sind Wertpapiere, die
bei allen deutschen Kreditinstituten erworben werden können und darüber hinaus
über Außendienste von verschiedenen Versicherungen und über andere
Vertriebsorganisationen verkauft werden. Der Investor wird mit dem Erwerb des
Investmentanteilscheins anteilig Eigentümer an dem Grundstücks-Sondervermögen.
Der Anleger besitzt die Möglichkeit, sich die Investmentanteilscheine im Gegenwert
der Summe seiner getätigten Investition ausliefern zu lassen und sie selbst zu
18 Vgl. BVI - Grundsatzartikel (2001), S. 3.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 16
verwahren. Der Investmentanteilschein ist ein Wertpapier mit einer eigenen
Wertpapierkennnummer, durch das die Rechte des Investors gegen die
Kapitalanlagegesellschaft verbrieft werden. Ein Anteilschein besteht aus dem Mantel,
der die eigentliche Urkunde darstellt, und aus dem Bogen. Im Bogen befinden sich
Ertragsscheine und ein Erneuerungsschein. Dem Anleger wird die jährliche
Ertragsausschüttung ausgezahlt, sobald er die Ertragsscheine bei der
Investmentgesellschaft oder der Depotbank vorlegt. Bei einem thesaurierenden
Fonds, wo die Erträge automatisch wieder angelegt werden, besteht der Anteilschein
ausschließlich aus dem Mantel. Die zweite und wesentlich häufiger angewandte
sowie sicherere und praktikablere Lösung für den Anleger ist, die Zertifikate in einem
Wertpapierdepot eines deutschen Kreditinstituts oder bei der jeweiligen
Investmentgesellschaft aufbewahren zu lassen.
3.4.2.2 Anlagesysteme
Neben dem Erwerb von Investmentanteilscheinen stehen dem Anleger die zwei
folgenden Alternativen zusätzlich zur Verfügung:
a) Anlagepläne.
b) Auszahlpläne.
Entscheidet sich der Anleger für einen Anlageplan, kann er gemäß seinen
finanziellen Verhältnissen sowohl regelmäßig als auch unregelmäßig Geldbeträge in
bestimmter Höhe auf ein Investmentkonto eines Kreditinstituts einzahlen. Im Falle
regelmäßiger Einzahlungen von Geldbeträgen in gleicher Höhe kann der Anleger
vom "cost-average-Effekt" 19 , d.h. von Ausgabepreisen, die im Durchschnitt günstig
sind, profitieren. Liegt der Ausgabepreis für einen Anteilschein niedrig, erhält der
Anleger demnach für den konstanten Geldbetrag mehr Zertifikate und umgekehrt.
Der Anleger kann darüber hinaus vom "Kumulativ-Effekt" 20 profitieren, wenn er die
19 BVI - Grundsatzartikel (2001), S. 7.
20 Ebenda, S. 7.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 17
ausgeschütteten Erträge wieder anlegt, um sich den Ausgabeaufschlag 21 zu
ersparen und somit zusätzliche Zinseszinsen zu erwirtschaften.
Hat der Anleger durch regelmäßige oder unregelmäßige Einzahlungen von
Geldbeträgen einen größeren Betrag auf seinem Investmentkonto angespart, kann er
sich für einen Auszahlplan entscheiden. Er vereinbart mit der Investmentgesellschaft,
dass ihm bestimmte Geldbeträge, die er selbst innerhalb seines Verfügungsrahmens
festlegen kann, regelmäßig ausbezahlt werden. Der Anleger kann dabei frei
entscheiden, ob sein angespartes Kapital aufgrund der regelmäßigen Auszahlungen
gleich bleibt, oder ob ein allmählicher Kapitalverzehr, d.h. die Anzahl seiner
Investmentanteilscheine geht mit der Zeit gegen null, mit den Auszahlungen
stattfindet. Letzterer Fall bietet sich insbesondere für Rentenzahlungen an.
Unabhängig davon, ob der Anleger mit der Investmentgesellschaft bestimmte
Einzahlungs- und Auszahlungsmodalitäten vereinbart hat, kann er börsentäglich über
seinen Anteilbestand auf seinem Investmentkonto uneingeschränkt verfügen.
3.4.3 Kosten der Investmentanlage
Die Kosten, die für den Anleger mit der Investition in einen Investmentfonds anfallen,
sind folgende:
a) Ausgabeaufschlag.
b) Verwaltungsvergütung für die Investmentgesellschaft.
c) Verwaltungsvergütung für die Depotbank.
d) Rücknahmeabschlag.
Je nach Fondstyp differieren diese jährlich anfallenden Kosten in Prozentsätzen vom
bis zum Ende des Geschäftsjahres festgestellten Wertes des verwalteten Sondervermögens.
Der Ausgabeaufschlag wird auch das Agio genannt und bezeichnet das
Aufgeld, um den der Preis eines Wertpapiers über dem Nennwert liegt. Der
Ausgabeaufschlag dienst insbesondere dazu, um die Vertriebskosten abzudecken
und beträgt zwischen null und sechs Prozent. Eine Ausnahme bilden die
21 Vgl. Unterkapitel 3.2.3, S. 16.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 18
Geldmarktfonds, bei denen aufgrund ihres kurzfristig ausgelegten Anlagecharakters
in der Regel kein Agio anfällt. Für die treuhändische Verwaltung des Sondervermögens
erhebt die Investmentgesellschaft eine Vergütung in Höhe von zwischen
0,3 und 1,5 Prozent des Durchschnittswertes des Sondervermögens, der aus den
Werten am Ende eines jeden Monats errechnet wird. Die Depotbank erhält eine
Vergütung in Höhe eines einstelligen Promillesatzes. Die Rücknahme von
Zertifikaten ist für den Anleger kostenlos, wenn er die Rückgabe bei seiner Depotbank
oder bei den Kreditinstituten, die mit der jeweiligen Investmentgesellschaft
zusammenarbeiten, vornimmt. Für neue erst kürzlich aufgelegte offene Immobilienfonds,
die in ein hauptsächlich international ausgerichtetes Portfolio investieren, kann
für den Anleger zusätzlich ein Rücknahmeabschlag 22 in Höhe von rund fünf Prozent
anfallen.
3.5 Immobilienfondstypen
In den drei folgenden Unterkapiteln werden der geschlossene und der offene
Immobilienfonds sowie der Immobilien-Spezialfonds kurz erläutert und deren
Unterschiede dargestellt.
3.5.1 Der geschlossene Immobilienfonds
Ein geschlossener Immobilienfonds bezieht sich konkret auf ein bestimmtes Objekt,
das über die Auflegung des geschlossenen Immobilienfonds finanziert werden soll.
Die gesamte Investitionssumme ist im Vorfeld vom Betrag her eindeutig festgelegt.
Sobald der vorgenannte Betrag über die Ausgabe von Anteilscheinen an die Anleger
erreicht wird, wird die Ausgabe von weiteren Anteilscheinen eingestellt - der Fonds
wird also geschlossen -, so dass ab diesem Zeitpunkt kein weiterer Anleger an dem
geschlossenen Immobilienfonds zusätzlich partizipieren kann. Das zweite Merkmal
22 Vgl. Halbjahresbericht zum 31.03.2003 Deka-ImmobilienGlobal, S. 14.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 19
eines geschlossenen Immobilienfonds ist, dass die Investoren sich auf eine
bestimmte Laufzeit am Anfang ihres Engagement festlegen müssen und ihre
erworbenen Anteilscheine nicht vor Ende der Laufzeit zurückgeben können. Der
Investor hat aber eventuell die Möglichkeit unter bestimmten Bedingungen, die
vertraglich vereinbart sein müssen, seine Anteilscheine einem anderen interessierten
Investor zu übertragen, indem er sie an ihn verkauft. Geschlossene Immobilienfonds
werden sind also nach dem Prinzip "close end" konstruiert. Das dritte Merkmal ist,
das für geschlossene Immobilienfonds nicht in dem strengen Maße und Umfang
Bundesgesetze und andere gesetzliche Vorschriften gelten wie sie im Vergleich für
offene Immobilienfonds gelten. Die Anzahl von geschlossenen Immobilienfonds in
Deutschland ist aus diesem Grund ebenso um ein Vielfaches höher wie die
vielfältigen Beispiele. Beispiel für einen geschlossenen Immobilienfonds in
Deutschland sind Einkaufszentren und Bürohäuser.
3.5.2 Der offene Immobilienfonds
Der offene Immobilienfonds wird von einer Kapitalanlagegesellschaft verwaltet, die
gegen Ausgabe von Investmentanteilscheinen an die Anleger ein Sondervermögen
bildet, das zum Großteil in einen von der Höhe und Menge nach unbestimmten
Bestand von Immobilien investiert wird. Die Anzahl der ausgegebenen
Investmentanteilscheine ist der Höhe nach gesetzlich nicht begrenzt, so dass der
Immobilienfonds nach dem Prinzip "open end" konstruiert ist und als offen bezeichnet
wird. Mit der Investition in offene Immobilienfonds werden insbesondere drei Ziele 23
verfolgt.
Erstens: Mit der Investition in einen offenen Immobilienfonds wird dem Anleger die
Möglichkeit eröffnet, mit einem geringen Einsatz seines Kapital an den Vorteilen
einer gleichzeitigen Investition in mehrere Immobilien zu partizipieren, was er alleine
auf Grund seines beschränkten finanziellen Spielraums nicht realisieren könnte. Weil
das finanzielle Risiko auf mehrere Immobilien verteilt bzw. diversifiziert wird, können
wirtschaftliche Verluste von einigen wenigen Immobilien im Portfolio anteilig
23 Vgl. King, Rudolf C. (1999), S. 83f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 20
aufgefangen werden. Auf Grund des verhältnismäßig geringen Anteils des
Einzelanlegers an dem gesamten Fondsvermögen sowie der komplexen Struktur und
den Vorgänge innerhalb eines offenen Immobilienfonds, gelten umfangreiche
gesetzliche Vorschriften 24 , um die Sicherheit der Vermögenswerte des Anlegers zu
gewährleisten, insbesondere die regelmäßige Information des Anlegers hinsichtlich
Vermögensverschiebungen durch und zugunsten der geschäftsführenden
Fondsmanager.
Zweitens: Durch die Ausschaltung der Besteuerung auf doppelter Ebene wird dem
Anleger ein zusätzlicher Reiz zur Investition in einen offenen Immobilienfonds
geboten. Die Erträge des Anlegers werden demnach nicht auf der Ebene des Fonds
und zusätzlich ein zweites Mal auf der persönlichen Ebene besteuert. Der Anleger
wird insofern gemäß dem "Transparenzprinzip" 25 dem Direktanleger gleichgestellt.
Drittens: Die lange Bindungsdauer, die der Direkterwerb von einzelnen Immobilien in
der Praxis mit sich bringt, wird für den Anleger mit der Ausgabe von handelbaren
Investmentanteilscheinen wesentlich verkürzt, die allerdings wenigstens zwölf
Monate betragen sollte, da ansonsten Spekulationssteuer anfällt.
Ein weiteres wesentliches Merkmal von offenen Immobilienfonds ist die Transparenz
der Wertentwicklung der Verkehrswerte der Immobilien im Portfolio durch die
Gutachten der Grundstückssachverständigen, die dem Sachverständigenausschuss
der Kapitalanlagegesellschaft angehören.
3.5.3 Der Immobilien-Spezialfonds
Spezialfonds gemäß dem KAGG sind Sondervermögen, deren Investmentanteilscheine
auf Grund schriftlicher Vereinbarungen mit der Kapitalanlagegesellschaft
jeweils von nicht mehr als zehn Anteilinhabern, die nicht natürliche Personen sind,
gehalten werden. 26 Mit nicht natürlichen Personen sind institutionelle Anleger
gemeint, insbesondere kirchliche Verbände, Pensionskassen, Stiftungen oder
Versicherungen.
24 Vgl. insbesondere Unterkapitel 4.5, S 41ff.
25 Vgl. King, Rudolf C. (1999), S. 84.
26 Vgl. KAGG (1998), § 1 Absatz 2 Satz 1, S. 295.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 21
Das Sondervermögen von Immobilien-Spezialfonds bezieht sich in diesem
Zusammenhang ausschließlich auf Grundstücks-Sondervermögen. Immobilien-
Spezialfonds können wegen der Unterschiede in den Anforderungen seitens der
Investoren sehr verschiedene Profile aufweisen. Eine enge Abstimmung zwischen
den Investoren und der Kapitalanlagegesellschaft, die ihre Anlagestrategie speziell
auf deren besondere Bedürfnisse zuschneidet, ist aus diesem Grunde erforderlich
und auf Grund der geringeren Anzahl der Anteilinhaber leicht durchzuführen.
Immobilien-Spezialfonds sind darüber hinaus in der Regel durch eine günstigere
Kostenstruktur im Vergleich zu offenen Immobilienfonds in zweierlei Hinsicht
gekennzeichnet: 27 Erstens kommen Anteilrückflüsse kaum vor. Zweitens entsteht auf
Grund der geringen Anzahl der Investoren kein so großer Aufwand, der mit der
regelmäßigen Veröffentlichung der Verkaufsprospekte sowie Rechenschafts- und
Halbjahresberichte anfällt, die ohnehin für Spezialfonds keine Pflicht ist.
27 Vgl. Baur, Jürgen (1986), S. 9.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 22
4 Rechtsgrundlagen von offenen Immobilienfonds in Deutschland
In Deutschland regeln die beiden nachfolgenden Gesetze sowohl die Investition von
Kapital in Immobilienfonds als auch die Verwaltung des vorgenannten investierten
Kapitals:
a) Das KWG vom 9. September 1998 (BGBl. I S. 2776), zuletzt geändert
durch Art. 3 Mineralölsteueränderungsgesetz vom 23. 7. 2002 (BGBl. I S.
2778). 28
b) Das KAGG vom 9. September 1998 (BGBl. I S. 2726), zuletzt geändert
durch Art. 3 Viertes Finanzmarktföderungsgesetz vom 21. 6. 2002 (BGBl.
S. 2010). 29
Das KWG und das KAGG sind die direkten Rechtsgrundlagen für offene
Immobilienfonds. Der allgemeine rechtliche Rahmen wird durch das KWG festgelegt.
Das KAGG spezifiert diesen Rahmen im Hinblick darauf, welche Rechte und
Pflichten Kapitalanlagegesellschaften bei der Verwaltung von offenen Immobilienfonds
besitzen, und wie sie diese umsetzen dürfen oder müssen.
Unter der Fragestellung, wie in Deutschland die wirtschaftsrechtliche Aufsicht über
die ordnungsgemäße Verwaltung eines offenen Immobilienfonds funktioniert, bilden
die nachfolgenden Gesetzesvorschriften im erweiterten Sinne die Grundlage.
c) Das FinDAG vom 22. April 2002 (BGBl. I S. 1310), geändert durch Art. 2
Mineralölsteueränderungsgesetz vom 23. 7. 2002 (BGBl. I S. 2778). 30
d) Das GwG vom 25. Oktober 1993, zuletzt geändert durch Art. 18 FinDAG
vom 22. April 2002. 31
e) Der Paragraph 261 des StGB vom 13. November 1998 (BGBl. I S. 3322),
zuletzt geändert durch Gesetz vom 20. 12. 2001 (BGBl. I S. 3983). 32
28 Vgl. KWG (1998), S. 63-152.
29 Vgl. KAGG (1998), S. 291-372.
30 Vgl. FinDAG (2002), S. 687-695.
31 Vgl. GwG (1993), S. 241-247.
32 Vgl. StGB (2002), S. 116ff.
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In den folgenden fünf Unterkapiteln werden die Regelungen der wesentlichen
Paragraphen dieser Gesetzesvorschriften im Hinblick auf offene Immobilienfonds
erläutert, insbesondere wird auf Gesetzesnovellen durch das vierte FMFG
hingewiesen. Den Schwerpunkt in dieser Erläuterung bilden das KWG und das
KAGG.
4.1 Das Kreditwesengesetz
Als Reaktion auf die Weltwirtschaftskrise im Jahre 1931, in deren Verlauf auch
deutsche Großbanken zusammengebrochen sind, ist das KWG 1934 von der
deutschen Bankenaufsicht geschaffen worden, insbesondere um drohende
Insolvenzen der Banken in der Zukunft frühzeitiger zu begegnen und somit den
Kunden erhöhten Schutz für seine eingelegten Vermögenswerte zu gewährleisten.
Das KWG ist das Gesetz, das den rechtlichen Rahmen für alle Kredit- und
Finanzdienstleistungsinstitute festlegt, die ihre Geschäfte in Deutschland tätigen.
Neben diesem für Banken und Sparkassen jeglicher Art allgemeingültigen Gesetz
bestehen zusätzlich bankspezifische Bundesgesetze für beispielsweise
Hypothekenbanken, Bausparkassen, Depotbanken oder Kapitalanlagegesellschaften.
Letztere werden unter 4.5 eingehend erläutert. Im Folgenden wird der
Begriff des Kreditinstituts verwendet, der dem deutschen Prinzip von Universalbanken,
die gleichermaßen wie Finanzdienstleistungsinstitute mit Wertpapieren und
Derivaten handeln, entspricht.
Das KWG beinhaltet 64 Paragraphen, die in sechs Abschnitte untergliedert sind. Der
erste Abschnitt (§§ 1 bis 9) handelt von allgemeinen Vorschriften über
Begriffsbestimmungen und zulässige Rechtsformen von Kreditinstituten sowie die
Aufgaben der BaFin, die im nächsten Kapitel erläutert werden.
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Kreditinstitute sind in § 1 Absatz 1 KWG wie folgt definiert:
"Kreditinstitute sind Unternehmen, die Bankgeschäfte gewerbsmäßig oder in einem
Umfang betreiben, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten
Geschäftsbetrieb erfordert." 33
Zu unterscheiden sind die beiden Kriterien des gewerbsmäßigen und des
kaufmännischen Geschäftsbetrieb, von denen eines erfüllt sein muss. Geschäfte
werden gewerbsmäßig betrieben, wenn der Betrieb auf eine gewisse Dauer angelegt
ist und der Betreiber sie mit der Absicht der Gewinnerzielung verfolgt.
Das Merkmal eines kaufmännischen Geschäftsbetriebs ist, dass die Geschäfte einen
derartigen Umfang haben, dass objektiv eine kaufmännische Organisation
erforderlich ist. Unter Bankgeschäften 34 wird, im Hinblick auf offene Immobilienfonds,
die Verwahrung und Verwaltung von Wertpapieren durch Depotbanken sowie das
von Kapitalanlagegesellschaften betriebene Investmentgeschäft bezeichnet. Insofern
sind Kapitalanlagegesellschaften und Depotbanken Kreditinstitute.
In Zweifelsfällen, ob ein Unternehmen den Vorschriften des KWG unterliegt oder
nicht, wird von der BaFin entschieden. Diese Entscheidung ist für die zuständigen
Verwaltungsbehörden bindend. 35 Die Aufsicht über die Kreditinstitute wird von der
BaFin gemäß den Vorschriften des KWG ausgeübt. Im Vordergrund stehen als Ziele
die Sicherheit der Vermögenswerte, die die Anleger bei dem Kreditinstitut
eingebracht haben, und die ordnungsgemäße Durchführung der Bankgeschäfte und
Finanzdienstleistungen, um den volkswirtschaftlichen Wohl Rechnung zu tragen. Die
BaFin ist ermächtigt, Eingriffe vorzunehmen, indem sie unter bestimmten
Voraussetzungen Anordnungen 36 gegenüber dem Kreditinstitut und ihren
Geschäftsleitern trifft, um Verstöße gegen aufsichtsrechtliche Bestimmungen und
Missstände im Institut zu unterbinden, gegen sie vorzugehen oder zu beseitigen. Die
gravierendsten Anordnungen werden in den folgenden Absätzen erläutert.
33
KWG (1998), § 1 Absatz 1 Satz 1, S. 66.
34
Vgl. KWG (1998), § 1 Absatz 1 Satz 2 Nr. 5 und 6, S. 66.
35
Ebenda, § 4, S. 78.
36
Ebenda, § 6 Absatz 3, S. 78.
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Der Paragraph über die Pflicht zur Verschwiegenheit der Beschäftigten und
Angestellten der BaFin ist durch das vierte FMFG erweitert worden. Ausgenommen
von dieser Pflicht sind bisher beispielsweise Wertpapier-, Terminbörsen oder
Strafverfolgungsbehörden und zukünftig auch die Zentralnotenbanken. 37 Der
Anlegerschutz wird mit dieser Novelle gestärkt.
Im dritten Abschnitt (§§ 32 bis 51) befinden sich die Vorschriften zur Beaufsichtigung
der Kreditinstitute, insbesondere hinsichtlich Betriebserlaubnis sowie Maßnahmen
bei drohender oder schon bestehender Insolvenz oder wirtschaftlichen
Schwierigkeiten von mehreren Kreditinstituten gleichzeitig. Das Kreditinstitut darf
nicht in der Rechtsform des Einzelkaufmanns existieren, weil für den
Geschäftsbetrieb die schriftliche Erlaubnis der BaFin über einen geeigneten Antrag
eingeholt werden muss. 38 Die weiteren wesentlichen, durch den Antrag
nachzuweisenden Kriterien 39 , die zur Erteilung der Erlaubnis durch die BaFin für das
Betreiben von Bankgeschäften und Finanzdienstleistungen erforderlich sind, lauten:
� Für das Anfangskapital hat das Kreditinstitut als Einlagenkreditinstitut einen
Mindestbetrag in Höhe von fünf Mio. Euro zu Verfügung zu stellen.
� Die persönliche Zuverlässigkeit der Geschäftsleiter ist nachzuweisen.
� Die Geschäftsleiter haben die fachliche Eignung mitzubringen.
� Wenigstens zwei hauptamtliche Geschäftsleiter sind erforderlich, insbesondere
um das Vier-Augen-Prinzip zu erfüllen.
� Die Hauptverwaltung des Kreditinstituts muss sich in Deutschland befinden.
� Das Kreditinstitut zeigt im Vorfeld die Bereitschaft und die Fähigkeit, den
organisatorischen Geschäftsbetrieb hinreichend zu gewährleisten.
� Wenn das Kreditinstitut ein Tochterunternehmen eines ausländischen
Kreditinstituts ist, dann muss die zuständige Aufsichtsbehörde im Ausland der
Gründung dieses Tochterunternehmens zugestimmt haben.
� Mangelnde wirtschaftliche Transparenz, geltende Rechts- und Verwaltungsvorschriften
oder mangelnde Bereitschaft zur Zusammenarbeit von Seiten eines
Drittstaats dürfen eine wirksame Aufsicht nicht beeinträchtigen.
37 Vgl. KWG (1998) , § 9, S. 81.
38 Ebenda, § 2a Absatz 1 i.V.m. § 32 Absatz 1, S. 74.
39 Ebenda, § 33 , S. 124f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 26
� Der Antrag muss ausreichende Angaben und Unterlagen enthalten.
Zur Erfüllung des Anspruchs der fachlichen Eignung der Geschäftsleiter sind
ausreichend theoretische und praktische Kenntnisse im Investmentgeschäft sowie
eine mindestens dreijährige Tätigkeit als Leiter eines Kreditinstituts oder eines
Instituts von vergleichbarer Größe Voraussetzung. Sind die vorgenannten Kriterien
erfüllt, dann liegt kein Grund zur Versagung der Erlaubnis vor, und die Antragsteller
haben einen Rechtsanspruch auf Zulassung. 40 Detailliertere Ausführungen zu diesen
Kriterien sowie weitere Kriterien werden unter 4.5 erläutert.
Die BaFin kann anordnen, die Betriebserlaubnis aufzuheben 41 , insbesondere wenn
eines der vorgenannten Kriterien nicht erfüllt ist, das Kreditinstitut seinen Geschäftsbetrieb
seit über einem halben Jahr nicht mehr ausgeübt hat, die Sicherheit der
Vermögenswerte, die die Anleger dem Kreditinstitut anvertraut haben, gefährdet ist,
oder das Kreditinstitut nachhaltig gegen Bestimmungen des KWG oder die zu seiner
Durchführung erlassenen Verordnungen oder Anordnungen verstoßen hat.
Anstatt die Erlaubnis aufzuheben, kann die BaFin alternativ anordnen 42 , die
verantwortlichen Geschäftsleiter abzuberufen und ihnen zusätzlich jede weitere
Tätigkeit bei Kreditinstituten in der Rechtsform einer juristischen Person untersagen.
Sie kann die Abberufung auch dann verlangen, wenn die Geschäftsleiter gegen
Bestimmungen des KWG, GwG, KAGG, der zugehörigen Verordnungen oder gegen
Anordnungen der BaFin trotz Verwarnung mehrfach vorsätzlich oder leichtfertig
verstoßen haben. Zusätzlich kann sie die Befugnisse der abberufenen
Geschäftsleiter einem geeigneten Sonderbeauftragten übertragen. Die anfallenden
Kosten der Bestellung und Vergütung des Sonderbeauftragten hat das Kreditinstitut
zu tragen.
Droht dem Kreditinstitut die Gefahr einer Insolvenz, besitzt die BaFin das Recht,
weitergehende Maßnahmen 43 zu treffen, um in das Management einzugreifen und
die Insolvenz abzuwenden. Beispiele hierfür sind:
� Ein Veräußerungs- und Zahlungsverbot wird erlassen.
� Die Schließung für den Verkehr mit der Kundschaft wird angeordnet.
40 Vgl. KWG (1998), § 33 Absatz 4, S. 126.
41 Ebenda, § 35 Absatz 2, S. 127.
42 Ebenda, § 36, S. 127f.
43 Ebenda, § 46a Absatz 1, S. 136.
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� Die Entgegennahme von Zahlungen, die nicht zur Schuldentilgung bestimmt sind,
wird verboten.
Ist eine Insolvenz nicht mehr abzuwenden, kann der Antrag auf Eröffnung des
Insolvenzverfahrens über das Vermögen des Kreditinstituts nur von der BaFin
gestellt werden. 44
Im Falle von wirtschaftlichen Schwierigkeiten bei mehreren Kreditinstituten
gleichzeitig, durch die gravierende Gefahren für die gesamte Volkswirtschaft drohen,
insbesondere für einen geordneten Ablauf des allgemeinen Zahlungsverkehrs, ist die
Bundesregierung ermächtigt durch Rechtsverordnungen, geeignete Maßnahmen im
Einvernehmen mit der Deutschen Bundesbank zu treffen. Hierzu gehören
beispielsweise einmal die Anordnung, dass bestimmte Kreditinstitute und Börsen
vorübergehend geschlossen bleiben, und zum anderen der Erlass von Vorschriften,
der die Wiederaufnahme des Zahlungs-, Überweisungs- und Börsenverkehrs regelt.
Die Rechtsverordnungen haben maximal drei Monate Gültigkeitsdauer. 45
Im zweiten Abschnitt (§§ 10 bis 31) soll auf zwei novellierte Paragraphen
hingewiesen werden, die die Vorschriften für Kreditinstitute über Liquidität und
besondere Pflichten regeln.
Kreditinstitute müssen ihre zu Verfügung stehenden Mittel so anlegen, dass sie
jederzeit eine ausreichende Zahlungsbereitschaft gewährleisten können. Diese
Vorschrift findet auf Grund der Novellierungen des Investmentrechts nach dem
vierten FMFG auf Kapitalanlagegesellschaften keine Anwendung mehr 46 .
Liquiditätsgrundsätze für Kapitalanlagegesellschaften werden seit dem 1. Juli 2002
ausschließlich durch das KAGG 47 geregelt.
Neu ist ebenfalls die Verpflichtung zum 1. April 2003 für alle Kreditinstitute, den
automatisierten Abruf von Konto- oder Depotinformationen für die BaFin zu
ermöglichen. 48 Die Kreditinstitute müssen eine umfassende Datei führen, in der alle
Konto- und Depotnummern, der Name des Inhabers und aller weiteren wirtschaftlich
Berechtigten, sowie bei natürlichen Personen das Geburtsdatum, die Anschrift und
44 Vgl. KWG (1998), § 46b Absatz 1, S. 137.
45 Ebenda, § 47f., S. 138.
46 Ebenda, § 11 Absatz 1 und 3, S. 96.
47 Vgl. Unterkapitel 4.5, S. 41ff.
48 Vgl. KWG (1998), § 24c i.V.m. § 64f Absatz 6, S. 117f und 152.
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der Tag der Errichtung sowie der Auflösung gespeichert sind. Für jede Änderung
einer Angabe ist unverzüglich ein neuer Datensatz anzulegen. Die Daten eines
aufgelösten Kontos oder Depots dürfen nach Ablauf von drei Jahren gelöscht
werden. Die BaFin kann zur Erfüllung ihrer Funktion als führendes Aufsichtsamt
gemäß dem KWG und dem GwG jederzeit auf die Datei zugreifen, um einzelne
Daten im automatisierten Verfahren abzurufen und sie an die ersuchende Stelle
weiterzuleiten. Für die Zulässigkeit der Datenübermittlung ist die ersuchende Stelle
verantwortlich. Die ersuchenden Stellen sind:
1) Aufsichtsbehörden und die von diesen beauftragten Personen, die kraft
Gesetzes mit der Überwachung von Kreditinstituten beauftragt sind.
2) Gerichte und Strafverfolgungsbehörden. Ausgenommen hiervon sind
Steuerstraftaten. 49
3) Ausländische Stellen.
Die BaFin protokolliert jeden Datenabruf und muss die Protokolle mindestens 18
Monate aufbewahren. Die Kreditinstitute haben zusammen mit der BaFin und dem
Bundesamt für Sicherheit in der Informationstechnik dem Stand der Technik
entsprechende Maßnahmen zu ergreifen, um den Datenschutz und die Unversehrtheit
der übermittelten Daten zu gewährleisten.
Die vorgenannte Gesetzesnovelle ist der Inbegriff für die Schaffung einer
Voraussetzung zur effizienteren Aufsicht über Kreditinstitute, um Geldwäsche und
die Finanzierung des Terrorismus in der Zukunft weltweit wirksamer zu bekämpfen. 50
Mit ihr ist insbesondere auf den Terroranschlag auf das World Trade Center in New
York, USA, der am 11. September 2001 ausgeübt wurde, reagiert worden. In diesem
Zusammenhang ist auch auf die Identifizierungspflichten im Verdachtsfall hinzuweisen,
die im GwG geregelt sind und unter 4.3 näher erläutert werden.
Eine weitere Novelle, die durch das vierte FMFG geschaffen wurde, befindet sich am
Ende des fünften Abschnitts (§§ 54 bis 60a), in dem Strafen und Bußgelder geregelt
sind. Im Falle von Strafverfahren gegen Geschäftsleiter von Kreditinstituten müssen
Gerichte, Strafverfolgungs- oder Strafvollstreckungsbehörden an die BaFin die
49 Vgl. KWG (1998), § 9 Absatz 2 Satz 2, S. 82.
50 Vgl. Novellierung des Investmentrechts (2002), S. 19.
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entsprechenden Anklageschriften, Anträge auf Erlass eines Strafbefehls sowie die
Verfahren abschließenden Entscheidungen einschließlich Begründungen und
eventuelle gegen die Entscheidungen eingelegten Rechtsmittel übermitteln.
Tatsachen, die in anderen Strafverfahren bekannt werden und die auf Missstände in
Kreditinstituten hinweisen, sind ebenfalls zu übermitteln, sofern nicht die
schutzwürdigen Interessen der Geschäftsleiter überwiegen. Mit Rücksicht auf diese
Interessen ist die BaFin neuerdings berechtigt, auf Antrag Einsicht in die Akten 51 zu
bekommen.
4.2 Das Finanzdienstleistungsaufsichtsgesetz
Die Paragraphen des FinDAG (§§ 1 bis 22) sind, wie das KWG, ebenfalls in sechs
Abschnitte eingeteilt. Zum 1. Mai 2002 sind durch das FinDAG im Geschäftsbereich
des Bundesministeriums der Finanzen die drei Bundesaufsichtsämter für das
Kreditwesen, das Versicherungswesen und den Wertpapierhandel unter dem Dach
der neuerrichteten BaFin zusammengelegt worden. 52 Die drei vorgenannten
Bundesaufsichtsämter stellen die drei Hauptsäulen der BaFin dar, die von
verschiedenen Querschnittsabteilungen zusätzlich unterstützend ergänzt werden.
Die BaFin übernimmt durch die Zusammenlegung automatisch die Beamten,
Angestellten und Auszubildenden der drei vorgenannten Ämter und tritt in deren
Arbeits- und Ausbildungsverträge ein. Alle anderen Rechte und Pflichten, die die drei
Bundesaufsichtsämter bis dato begründet haben, werden gleichfalls übernommen. 53
Die BaFin ist eine bundesunmittelbare, rechtsfähige Anstalt des öffentlichen Rechts
mit rund 1.300 Mitarbeitern. Das Bundesministerium der Finanzen besitzt die Rechtsund
Fachaufsicht über die BaFin und kontrolliert damit sowohl ob, als auch die Art
und Weise, wie sie ihre Aufgaben wahrnimmt. Die BaFin nimmt ihre Aufsichtsaufgaben
gemäß dem KWG, dem Versicherungsaufsichtsgesetz und dem WpHG wahr.
Sie stellt insofern direkt die führende aufsichtsrechtliche Behörde für Kapitalan-
51 Vgl. KWG (1998), § 60a Absatz 3, S. 148.
52 Vgl. FinDAG (2002), § 1 Absatz 1, S. 688.
53 Ebenda, §§ 19 und 21, S. 694f.
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lagegesellschaften in Deutschland dar. Sie berät darüber hinaus ausländische
Stellen beim Aufbau ihrer Aufsichtsstellen.
Der Grund für die Bündelung der drei vorgenannten Aufsichtskompetenzen unter
dem Dach der BaFin ist, dass in der Vergangenheit im zunehmenden Maße
Unternehmen aus verschiedenen Branchen - entweder durch Merger oder
Übernahme - zu einem sektorübergreifenden Konzern verschmolzen sind, beispielsweise
die Übernahme der Dresdner Bank durch den Versicherungskonzern Allianz
im Juli 2002, und wodurch das Kredit- vom Versicherungsgeschäft nur unschwer zu
trennen ist. Für den Präsidenten der BaFin, Jochen Sanio, sind die in zunehmenden
Maße identischen Risiken bei Banken und Versicherungen eine Bestätigung für die
Gründung der Allfinanzaufsicht. Die Aufsichtsregeln für beide Branchen müssten
insofern stetig aneinander angepasst werden, was in der Zukunft durch eine bis Mitte
2006 vom EU-Parlament und EU-Rat genehmigte Rahmen-Richtlinie zu den
Solvabilitätsanforderungen für Versicherungsunternehmen, die "Solvency II" heißt
und das Pendant zu dem für Banken geltende "Basel II" darstellt, stattfinden wird 54 .
Umfassende Allfinanzstrategien aus der Hand eines sektorübergreifenden Konzerns
sind durch eine umfassende Aufsichtsbehörde wie die BaFin wesentlich besser zu
kontrollieren, was letztendlich auch zu einer Erhöhung des Anlegerschutzes beiträgt.
Der strukturelle Aufbau der BaFin wird durch die nachfolgenden Gruppen
charakterisiert:
1) Das Forum für Finanzmarktaufsicht.
2) Die Organe der BaFin:
a) Der Präsident und sein ständiger Vizepräsident.
� Die drei Ersten Direktoren.
� Beamte und Angestellte.
b) Ein 21-köpfiger Verwaltungsrat.
3) Ein 24-köpfiger Fachbeirat.
Zusammen mit der Deutschen Bundesbank bildet die BaFin ein Forum für
Finanzmarktaufsicht, das die gemeinsame Zusammenarbeit bei der Aufsicht,
insbesondere auch bei der Beratung in Fragen der Allfinanzaufsicht zur
Stabilisierung des deutschen Finanzsystems stärken soll. Das Bundesfinanz-
54 Vgl. Lansch, Rita (2003).
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ministerium kann an den Sitzungen teilnehmen. Sitze der BaFin sind die deutschen
Städte Bonn und Frankfurt am Main, wobei letztere als Behördensitz für Klagen
gegen die BaFin gilt. Ihre Aufgaben und Befugnisse nimmt die BaFin nur im
öffentlichen Interesse wahr. 55 Leistungs- und Schadensersatzklagen Dritter,
beispielsweise Bankkunden, gegen Maßnahmen der BaFin sind aus diesem Grund
ausgeschlossen. Die betroffene Kapitalanlagegesellschaft kann aber gegen
Verwaltungsakte der BaFin rechtlich vorgehen.
Der zweite Abschnitt (§§ 5 bis 8) regelt die Organisation der BaFin. Der Präsident
und ein 21-köpfiger Verwaltungsrat sind die Organe der BaFin, die von dem
vorgenannten Forum und einem zusätzlichen Fachbeirat unterstützt werden. Ihre
Aufgaben und Befugnisse werden durch eine Satzung bestimmt, die vom
Bundesfinanzministerium durch Rechtsverordnung erlassen wird. Die Satzung der
BaFin regelt, neben Aufbau, Organisation, Rechte und Pflichten, insbesondere
Details zur Bestellung und Abberufung des Verwaltungsrates und des Fachbeirates
sowie das Recht der Kredit- und Versicherungswirtschaft Kandidaten für den
Verwaltungsrat vorzuschlagen.
Der Präsident ist der Leiter der BaFin, vertritt die BaFin gerichtlich als auch
außergerichtlich und hat einen Vizepräsidenten als ständigen Vertreter. Beide
Präsidenten werden auf Vorschlag der Bundesregierung vom Bundespräsidenten
ernannt. Die innere Organisation regelt der Präsident durch eine Geschäftsordnung,
die das Bundesfinanzministerium genehmigen muss. Über seine Geschäftsführung
muss der Präsident dem Verwaltungsrat regelmäßig unterrichten. Die drei Bereiche
Banken, Versicherungen und Wertpapierhandel innerhalb der BaFin werden jeweils
von einem Ersten Direktor geleitet. 56 Das Bundesfinanzministerium stellt für beide
Präsidenten und die drei Ersten Direktoren die oberste Dienstbehörde 57 dar. Für alle
weiteren Beamten der BaFin, die vom Präsidenten oder Bundespräsidenten ernannt
werden, ist der Präsident die oberste Dienstbehörde.
Der Verwaltungsrat ist zum einen das Kontrollorgan und überwacht die
Geschäftsführung der BaFin, zum anderen unterstützt er die BaFin bei ihrer
55 Vgl. FinDAG (2002), §§ 1 bis 4, S. 688.
56 Ebenda, §§ 5 bis 7, S. 688f.
57 Ebenda, § 9, S. 690.
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Aufgabenerfüllung. Er stellt eine Geschäftsordnung auf, über die seine Sitzungen
und Beschlüsse geregelt werden.
Beschlüsse werden auf einer gewählten einfachen Mehrheit getroffen, wobei die
Stimme des Vorsitzenden einen möglichen Patt entscheidet. Die Zusammensetzung
des Verwaltungsrates ist streng reglementiert. 58 Von den 21 Mitgliedern stellt das
Bundesfinanzministerium den Vorsitzenden, seinen Stellvertreter und zwei weitere
Vertreter. Fünf Mitglieder kommen einmal vom Deutschen Bundestag und einmal von
den Kreditinstituten. Die Versicherungsunternehmen entsenden weitere vier
Vertreter. Jeweils ein Vertreter gehört einen von den beiden Bundesministerien für
Wirtschaft und Technologie sowie Justiz an.
Die Kapitalanlagegesellschaften dürfen einen Vertreter stellen. Aus dieser
Zusammensetzung wird ersichtlich, dass die Kapitalanlagegesellschaften mit knapp
fünf Prozent den geringsten Stimmanteil haben, vorausgesetzt dass nicht ein
weiterer oder mehrere der fünf Vertreter der Kreditinstitute Geschäftsleiter einer
Kapitalanlagegesellschaft sind. Die Aufsicht über die Kapitalanlagegesellschaften
macht folglich nur einen relativ kleinen Teil der Aufsichtsarbeit der BaFin aus. Um in
den Verwaltungsrat berufen zu werden, müssen die Kandidaten die gleichen
Voraussetzungen - auf die an dieser Stelle nicht näher eingegangen werden soll, um
dem Thema dieser Diplomarbeit gerecht zu werden - erfüllen, die für Kandidaten
gelten, die in den Deutschen Bundestag gewählt werden.
Eine Wiederberufung ist möglich. Für jedes Mitglied wird für den Fall der
Abwesenheit ein Stellvertreter bestimmt. Die Bestellung aller Mitglieder erfolgt durch
das Bundesfinanzministerium. 59
Neben den beiden vorgenannten Organen wird zusätzlich ein 24-köpfiger Fachbeirat
vom Bundesfinanzministerium bestellt. Seine Mitglieder sind adäquat aus Vertretern
der Finanzwissenschaft, der Kredit- und Versicherungswirtschaft, der Deutschen
Bundesbank und den Verbraucherschutzvereinigungen auszuwählen. Die Aufgabe
des Fachbeirates besteht darin, die BaFin bei ihren Aufgaben zu beraten, auch um
Empfehlungen zur Verbesserung der Aufsicht in der Praxis abzugeben. Die
58 Vgl. FinDAG (2002), § 7 Absatz 3, S. 689.
59 Ebenda, § 7 Absatz 5 bis 7, S. 690.
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Mitglieder des Fachbeirates wählen einen von ihnen selber zum Vorsitzenden und
geben sich eine Geschäftsordnung. 60
Im vierten (§§ 12 bis 13) und fünften Abschnitt (§§ 14 bis 17) wird geregelt, wie sich
die BaFin finanziert. Die BaFin hat ihre Kosten grundsätzlich aus eigenen Einnahmen
zu decken. Mögliche Liquiditätsengpässe können durch festverzinsliche Darlehen
des Bundes überbrückt werden, allerdings mit der Vorgabe, dass sie spätestens zum
Ende des Haushaltsjahres zurückgezahlt werden. 61 Einnahmen realisiert die BaFin
über Gebühren für Amtshandlungen, die sie im Rahmen ihres zugewiesenen
Aufgabenbereiches vornimmt und bis zu einer Höhe von einer halben Million Euro
erheben kann.
Sollten die Gebühren nicht die anfallenden Kosten decken, sind diese einschließlich
der Fehlbeträge des Vorjahres über einen geeigneten Verteilungsschlüssel anteilig
auf die Kredit- und Finanzdienstleistungsinstitute, Versicherungsunternehmen,
Kursmakler und andere Unternehmen, die an einer deutschen Börse Wertpapiere
handeln dürfen, sowie Emittenten, deren Wertpapiere an einer deutschen Börse für
den Handel zugelassen sind, umzulegen. Einzelheiten dieses Umlageverfahrens,
insbesondere den Verteilungsschlüssel, bestimmt das Bundesfinanzministerium
durch Rechtsverordnung. Eine andere Einnahmequelle sind Zwangsgelder, die die
BaFin bis zu einem Betrag in Höhe von einer viertel Million Euro gegen Kreditinstitute
und auch juristische Personen des öffentlichen Rechts festsetzen kann.
Zwangsgelder werden von der BaFin angeordnet, wenn Verfügungen, die sie
innerhalb ihrer gesetzlichen Befugnisse trifft, nicht befolgt werden. Zwangsgelder
werden nicht zur Kostendeckung verwendet. Die BaFin hat sowohl die vorgenannten
umgelegten Kosten als auch die Zwangsgelder nach dem Verwaltungs-
Vollstreckungsgesetzes beizutreiben. 62
60 Vgl. FinDAG (2002), § 8, S. 690.
61 Ebenda, § 13, S. 691f.
62 Ebenda, §§ 14, 16 und 17, S. 692f.
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4.3 Das Geldwäschegesetz
Das Gesetz über das Aufspüren von Gewinnen aus schweren Straftaten, kurz GwG
genannt, besteht aus ausschließlich einem Abschnitt mit 17 Paragraphen.
Das GwG bekämpft die Überführung dieser illegalen Gewinne in den legalen
Geldkreislauf sowie die Finanzierung des internationalen Terrorismus. Die Behörde,
die für die Durchführung dieses Gesetzes in Bezug auf Kreditinstituten zuständig ist,
ist die BaFin. Die Anwendung betrifft alle Kreditinstitute mit Ausnahme der
Deutschen Bundesbank und den Finanzdienstleistungsinstituten. 63 Für Kapitalanlagegesellschaften
sind die Bestimmungen im GwG über die allgemeine
Identifizierungspflicht einschließlich Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten, die
Identifizierung im Verdachtsfall, interne Sicherungsmaßnahmen gegen Geldwäsche
sowie Bußgelder von besonderer Relevanz.
Die allgemeine Identifizierungspflicht impliziert die Pflicht für jedes Kreditinstitut, jede
Person zu identifizieren, die eine Finanztransaktion mit entweder Bargeld,
Wertpapieren oder Edelmetallen im Wert von 15.000 Euro oder mehr bei ihr
persönlich vornimmt. Unter Bargeld wird auch elektronisches Geld 64 verstanden, das
beispielsweise auf einem elektronischen Datenträger wie einer Eurocheque- oder
Geldkarte gespeichert ist und von Dritten als Zahlungsmittel angenommen wird, ohne
jedoch gesetzliches Zahlungsmittel zu sein. Als Finanztransaktion gilt in diesem
Sinne jede Handlung, die eine Geldbewegung oder eine sonstige Vermögensverschiebung
bewirkt oder bezweckt. Hinreichend identifiziert hat das Kreditinstitut
die ihr gegenüber tretende Person nur dann, wenn sie durch Vorlage des
Personalausweises oder Reisepasses ihren Namen, Geburtsdatum, Anschrift soweit
darin enthalten sowie Art, Nummer und ausstellende Behörde des amtlichen
Ausweises festgestellt hat. Diese Feststellungen müssen, möglichst durch Kopie der
vorgelegten Dokumente, aufgezeichnet werden. Diese Verpflichtung gilt auch für
mehrere durchgeführte Finanztransaktionen, zwischen denen augenscheinlich eine
Verbindung besteht und dessen aufsummierte Beträge mindestens 15.000 Euro
63 Vgl. GwG (1993), § 16, S. 246.
64 Vgl. KWG (1998), § 1 Absatz 14, S. 71.
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ausmachen. 65 Auf dem Kontoeröffnungsantrag, den der Anleger mit der
Investmentgesellschaft abschließt, wird zusätzlich noch das Ausstellungsdatum des
amtlichen Ausweises und der Geburtsort des Anlegers notiert. 66
Der vom Kreditinstitut zur Identifizierung Verpflichtete muss sich beim zu
Identifizierenden des weiteren erkundigen, ob dieser für eigene Rechnung handelt
oder nicht. Handelt er für fremde Rechnung, so ist, in vorgenannter Weise, die
Identifizierung des wirtschaftlich Berechtigten aufzuzeichnen, für dessen Rechnung
er handelt. Die vorgenannten Pflichten gelten nicht für Kreditinstitute, zwischen
denen eine Finanztransaktion getätigt wird. Von einer Identifizierung kann ebenfalls
abgesehen werden, wenn die zu identifizierende Person dem Kreditinstitut
gegenüber persönlich bekannt oder schon bei früherer Gelegenheit identifiziert
worden ist oder für ein gewerbliches Geldbeförderungsunternehmen auftritt. Die
Aufzeichnungen und Kopien sind vom Kreditinstitut mindestens sechs Jahre
aufzubewahren. 67
Sind für ein Kreditinstitut oder für eine Spielbank ausreichend Anhaltspunkte oder
Tatsachen offensichtlich, dass eine Finanztransaktion einer Geldwäsche nach § 261
StGB dient oder dienen würde, so besteht die Pflicht zur Identifizierung in jedem Fall,
d.h. auch für einen Betrag von weniger als 15.000 Euro. 68 Diese Pflicht besteht
ebenso, wenn die Finanzierung einer terroristischen Vereinigung nach § 129a StGB
in Erwägung gezogen wird. 69 Beide vorgenannten Paragraphen werden unter 2.1.4
näher erläutert.
Das Kreditinstitut oder die Spielbank muss diesen begründeten Verdachtsfall
unverzüglich den zuständigen Strafverfolgungsbehörden mündlich durch
persönliches Erscheinen, fernmündlich über Telefon, als Hard Copy per Fax oder
Einschreiben oder als Soft Copy durch elektronische Datenübermittlung wie SMS
oder E-Mail melden. Eine mündliche Anzeige ist schriftlich zu bestätigen. Diese
Anzeigepflicht gilt ebenso für die BaFin, wenn sie einen begründeten Verdachtsfall
feststellt. Die vorgenannten Aufzeichnungen und Kopien dürfen ausschließlich für
diesen Fall der Verfolgung einer Geldwäsche übermittelt werden.
65 Vgl. GwG (1993), §§ 1f., S. 241f.
66 Vgl. Unterkapitel 5.2.1.
67 Vgl. GwG (1993), §§ 7 bis 9, S. 243f.
68 Ebenda, § 6, S. 243.
69 Vgl. Häuser, Franz (2002), S. XXI.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 36
Wird Anzeige erstattet, so darf das Kreditinstitut oder die Spielbank keine anderen
als staatliche Stellen hiervon in Kenntnis setzen, insbesondere nicht den
Auftraggeber der Finanztransaktion. Das gleiche gilt für ein in der Folge eingeleitetes
Ermittlungs-verfahren. Frühestens mit Zustimmung der Staatsanwaltschaft oder nach
zwei verstrichenen Werktagen nach der Anzeige, wenn bis zu diesem Zeitpunkt
keine strafprozessuale Untersagung vorliegt, darf die Finanztransaktion durchgeführt
werden. 70 Für die vorgenannten Anzeigen im Verdachtsfall wird das Bundeskriminalamt
als zentrale Stelle für Information und Analyse tätig.
Jedes Kreditinstitut muss interne Sicherungsmaßnahmen treffen, damit es nicht zur
Geldwäsche missbraucht werden kann. Zu diesen Vorkehrungen 71 gehören:
� Eine leitende Person ist als Ansprechpartner für die Strafverfolgungsbehörden im
Falle von Geldwäsche zu bestimmen.
� Interne Grundsätze, Verfahren und Kontrollen zur Verhinderung der Geldwäsche
sind zu entwickeln.
� Die Beschäftigten müssen zuverlässig sein und sind regelmäßig über die
aktuellen Methoden der Geldwäsche zu unterrichten.
Alle vorgenannten Verpflichtungen sind ebenfalls für die ausländischen Zweigstellen
des Kreditinstituts obligatorisch zu erfüllen. Das Kreditinstitut ist dafür verantwortlich,
dass seine Zweigstellen im Ausland rechtzeitig davon erfahren. 72
Der vom Kreditinstitut zur Identifizierung verpflichtete Mitarbeiter handelt
ordnungswidrig 73 , wenn er eine Person nicht identifiziert, oder wenn er die bei der
Identifizierung festgestellten Daten nicht, nicht richtig oder unvollständig aufzeichnet,
oder wenn er die Aufzeichnungen nicht fristgemäß aufbewahrt. Die BaFin kann diese
Fälle mit einer Geldbuße bis zu einer Höhe von 100.000 Euro ahnden. Die Geldbuße
halbiert sich auf maximal 50.000 Euro in Fällen, in denen der Mitarbeiter sich nicht
nach dem wirtschaftlich Berechtigten erkundigt oder dessen Daten nicht feststellt,
oder wenn er den Auftraggeber der Finanztransaktion von einer Anzeige in Kenntnis
70 Vgl. GwG (1993), §§ 11 bis 13, S. 244f.
71 Ebenda, § 14, S. 245f.
72 Ebenda, § 15, S. 246.
73 Ebenda, § 17, S. 246f.
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setzt, oder wenn das Kreditinstitut seine Zweigstellen im Ausland nicht rechtzeitig
unterrichtet.
Geldwäsche fällt unter die Rubrik Wirtschaftskriminalität. Laut einer von der
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft KPMG durchgeführten Umfrage aus dem Jahr
1999 74 sind rund 60% der befragten 1.000 größten Unternehmen Deutschlands in
den vorangegangenen fünf Jahren Opfer von Wirtschaftskriminalität geworden, und
dies mit steigender Tendenz. In 60% der Fälle waren Mitarbeiter, die häufig mit
Externen zusammenarbeiteten, beteiligt, und in knapp 30% der Fälle ist die
Managementebene mit involviert gewesen. Eine Ende 2002 von der
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Ernst & Young durchgeführte Umfrage 75 unter rund
200 Unternehmen bestätigt diesen Trend: In rund zwei Dritteln der aufgedeckten
Fälle waren interne Mitarbeiter und auf der Ebene des Topmanagements stellten fünf
Prozent der Geschäftsleiter die Täter. Bewährt hat sich für die Geldwäsche der PC
als Tatwerkzeug und die Zusammenarbeit zwischen den beiden Abteilungen
Buchhaltung und EDV. Banken und Versicherungen sind in diesem Zusammenhang
besonders gefährdet.
Angesichts der Ergebnisse der beiden vorgenannten Umfragen trägt der
automatische Abruf von Kontoinformationen wesentlich zu einem erhöhten Schutz
des Anlegers bei. Im nachfolgenden Unterkapitel werden die Straftatbestände der
Geldwäsche und der damit verbundenen Finanzierung des weltweiten Terrorismus
näher erläutert, weil Geldwäsche auf Grund der vorgenannten Gründe eine
zunehmend bedeutsamere Rolle aus Sicht des Anlegers einnimmt.
4.4 Die Paragraphen 261 und 129a des Strafgesetzbuches
Die beiden vorgenannten Paragraphen sind im besonderen Teil des StGB (§§ 80 bis
358) aufgeführt. Die Bestimmungen über Begünstigung, Hehlerei und Geldwäsche
werden im 21. Abschnitt (§§ 257 bis 262) geregelt. Durch § 261 Absatz 1 StGB wird
der Begriff der Geldwäsche wie folgt definiert:
74 Vgl. Wiebe, Frank (2003).
75 Derselbe.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 38
"Wer einen Gegenstand, der aus einer [...] rechtswidrigen Tat herrührt, verbirgt,
dessen Herkunft verschleiert oder die Ermittlung der Herkunft, das Auffinden, den
Verfall, die Einziehung oder die Sicherstellung eines solchen Gegenstandes vereitelt
oder gefährdet, wird mit Freiheitsstrafe von drei Monaten bis zu fünf Jahren
bestraft." 76
Eine rechtswidrige Tat 77 ist eine Tat, die den Tatbestand eines Strafgesetzes
verwirklicht, und die entweder als Vergehen oder als Verbrechen spezifiziert wird.
Von einem Vergehen wird gesprochen, wenn die rechtswidrige Tat mit Geldstrafe
oder mit Freiheitsstrafe von maximal einem Jahr bedroht ist. Ein Verbrechen ist
schlimmer und wird ausschließlich mit Freiheitsstrafe von einem Jahr oder darüber
bedroht. Grundvoraussetzung 78 für die Strafbarkeit einer Tat ist, dass die Person mit
Vorsatz handelt. Darüber hinaus ist fahrlässiges Handeln mit Strafe bedroht, wenn
das Gesetz dies ausdrücklich vorschreibt. Für den Fall der Geldwäsche erfüllen
folgende, typische Beispiele den Tatbestand eines Vergehens:
� Vorwurf der Bestechung, in deren Fall jemand einem Amtsträger oder einem
Dritten einen Vorteil anbietet, verspricht oder gewährt, damit dieser eine
verbotene Diensthandlung künftig vornimmt.
� Das Pendant dazu ist der Vorwurf der Bestechlichkeit, bei dem ein Amtsträger
oder einer für den öffentlichen Dienst besonders Verpflichteter ein Vorteil für sich
oder einen Dritten fordert, damit er eine bestimmte Diensthandlung vornimmt.
� Ein drittes Beispiel stellt der gewerbsmäßige, gewaltsame und bandenmäßige
Schmuggel 79 dar.
In diesem Fall hinterzieht beispielsweise jemand gewerbsmäßig als Mitglied einer
Bande Ein- oder Ausfuhrabgaben und führt gleichzeitig während der Tatdurchführung
eine Schusswaffe mit sich. Schmuggelt jemand entgegen Monopolvorschriften, dann
liegt Bannbruch vor.
Allein der Versuch, Geldwäsche zu betreiben, ist strafbar. Der Versuch 80 einer
Straftat ist dann gegeben, sobald der Täter, gemäß seiner Vorstellung von der Tat,
76 StGB (1998), § 261, S. 116f.
77 Vgl. StGB (1998), §§ 11f., S. 17f.
78 Ebenda, § 15, S. 19.
79 Vgl. AO (1977), § 373, S. 147f.
80 Vgl. StGB (1998), § 22, S. 20.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 39
unmittelbar zur Verwirklichung des Tatbestandes ansetzt. Das Gesetz sieht generell
vor, dass der Versuch einer Straftat grundsätzlich milder bestraft werden kann als die
vollendete Tat. 81 Ein besonders schwerer Fall von Geldwäsche, der mit einer
erhöhten Freiheitsstrafe von sechs bis zu zehn Jahren geahndet wird, liegt vor, wenn
der Täter gewerbsmäßig oder als Mitglied einer Bande Geldwäsche betreibt, die ihre
Verbrechen regelmäßig begeht.
Geldwäsche kann, außer der reinen Bereicherung, mit dem Ziel betrieben werden,
die illegalen Gewinne Vereinigungen zukommen zu lassen, deren Aktivitäten dem
Terrorismus dienen. Der siebte Abschnitt des StGB (§§ 123 bis 145d) enthält
Bestimmungen über Straftaten, die gegen die öffentliche Ordnung gerichtet sind. Die
Bildung einer terroristischen Vereinigung wird in diesem Abschnitt durch § 129a
Absatz 1 StGB definiert:
"Wer eine Vereinigung gründet, deren Zwecke oder deren Tätigkeit darauf gerichtet
sind,
1. Mord, Totschlag oder Völkermord [...],
2. Straftaten gegen die persönliche Freiheit [...] oder
3. Straftaten [...] oder gemeingefährliche Straftaten [...]
zu begehen, oder wer sich an einer solchen Vereinigung als Mitglied beteiligt, wird
mit Freiheitsstrafe von einem Jahr bis zu zehn Jahren bestraft." 82
Die Rädels- und Anführer werden mit mindestens drei Jahren Gefängnis bestraft. Zu
den Straftaten 83 unter 3. gehört insbesondere die rechtswidrige, ganze oder teilweise
Zerstörung eines Kfz der Polizei oder Bundeswehr, die der Sachbeschädigung
entspricht. Brandstiftung, vor allem mit Todesfolge, das Herbeiführen von
Explosionen durch Kernenergie oder Sprengstoff sowie die Vergiftung von
Trinkwasser und Lebensmitteln, die öffentlich zum Verzehr verkauft werden, zählen
u.a. zu den gemeingefährliche Straftaten. Der dritte Absatz des § 129a bezieht sich
dann auf die Finanzierung einer terroristischen Vereinigung:
"Wer eine in Absatz 1 bezeichnete Vereinigung unterstützt, oder für sie wirbt, wird mit
Freiheitsstrafe von sechs Monaten bis zu fünf Jahren bestraft." 84
81 Vgl. StGB (1998), § 23 Absatz 2, S. 20.
82 StGB (1998), § 129a Absatz 1, S. 74f.
83 Vgl. StGB (1998), § 305aff., S. 133ff.
84 StGB (1998), § 129a Absatz 3, S. 75.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 40
Der Täter kann also die terroristische Vereinigung mit legalen Gewinnen finanziell
unterstützen, oder, im schlimmeren Fall, mit illegalen Gewinnen durch Geldwäsche.
Die Möglichkeit, dass ein und derselbe Täter - entweder als einzelne Person oder als
eine Gruppe von Personen, die auch als Bande auftreten können - sowohl
Geldwäsche betreibt als auch die aus der Geldwäsche gewonnenen illegalen Gelder
dazu verwendet, eine terroristische Vereinigung mitzufinanzieren, ist durchaus
vorstellbar und in der Vergangenheit bestätigt worden. Aus diesem Grund besteht für
das Kreditinstitut und für die BaFin entweder bei einem begründeten Verdacht auf
Geldwäsche oder auf finanzielle Unterstützung einer Terrorvereinigung unverzügliche
Anzeigepflicht. Der erläuterte automatisierte Abruf von Kontoinformationen 85 ist
zusätzlich per Gesetzerlass ermöglicht worden, um Verdachtsfälle frühzeitiger und
effizienter aufzuzeigen, anzuzeigen sowie zu bekämpfen.
In beiden Fällen, Geldwäsche oder Finanzierung von Terrorismus kann das Gericht
zusätzlich Führungsaufsicht 86 anordnen, wenn das Gesetz dies besonders fordert,
der Täter bereits mindestens sechs Monate lang Freiheitsstrafe abgebüsst hat, und
wenn die Gefahr einer Wiederholungstat besteht. Für Kapitalanlagegesellschaften
kann dieser Fall eintreten, weil sie, unter dem Dach der BaFin, einer besonderen
Führungsaufsicht unterliegen.
Liegen besondere Gründe vor, die nach dem StGB zugelassen sind, kann das
Gericht das Strafmaß nach seinem Ermessen mildern oder sogar völlig von einer
Bestrafung absehen. 87 Zur Erfüllung dieser besonderen Milderungsgründe im Sinne
von § 261 oder von § 129a StGB muss der Täter aus freien Stücken wesentlich dazu
beitragen, dass die ganze Tat, d.h. über seinen eigenen Tatbeitrag hinaus, oder die
Straftat eines anderen aufgedeckt wird. Im Falle der Milderung kann das Gericht
höchstens bis zum gesetzlichen Mindestmaß der angedrohten Freiheitsstrafe oder
von Freiheitsstrafe auf Geldstrafe herabgehen. Völlig straffrei 88 geht eine Person aus,
die ihre Tat freiwillig bei den zuständigen Behörden selbst anzeigt, bevor ein Teil
85 Vgl. Unterkapitel 4.1, S. 23f.
86 Vgl. StGB (1998), § 262, S. 118 i.V.m. § 68 Absatz 1, S. 39.
87 Ebenda, § 261 Absatz 10, S. 118 i.V.m. § 49 Absatz 2, S. 26.
88 Ebenda, § 261 Absatz 9 Nr. 1, S. 118.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 41
ihrer Tat bereits entdeckt worden ist oder sie damit rechnen musste, dass ihre Tat in
Kürze entdeckt wird.
4.5 Das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften
Offene Immobilienfonds wurden 1970 mit in das KAGG einbezogen und erhielten
damit eine gesetzliche Grundlage. 89 Das KAGG bildet seitdem zusammen mit dem
KWG die direkte gesetzliche Grundlage für offene Immobilienfonds in Deutschland.
Die gesetzlichen Rahmenbedingungen für offene Immobilienfonds legen im ersten
Kapitel des KAGG die Regelungen des ersten Abschnitts über allgemeine
Vorschriften (§§ 1 bis 7) sowie des dritten Abschnitts (§§ 8 bis 25) über besondere
Vorschriften für Wertpapier-Sondervermögen und des sechsten Abschnitts (§§ 26 bis
37), der die besonderen Vorschriften für Grundstücks-Sondervermögen enthält, fest.
Im fünften Titel (§§ 44 bis 50) des neunten Abschnitts sind darüber hinaus die
Regelungen für die Besteuerung von Grundstücks-Sondervermögen zu finden, die in
dieser Diplomarbeit nicht näher erläutert werden.
Im ersten Abschnitt werden Kapitalanlagegesellschaften als Kreditinstitute definiert,
deren Geschäftsbereich darauf gerichtet ist, bei Ihnen eingelegtes Geld im eigenem
Namen für gemeinschaftliche Rechnung der Anteilinhaber, also der Anleger, nach
dem Grundsatz der Risikomischung in den zugelassenen Vermögensgegenständen
gemäß des KAGG gesondert vom eigenen Vermögen der Kapitalanlagegesellschaft
in Form von Grundstücks-Sondervermögen anzulegen und über die sich hieraus
ergebenden Rechte der Anteilinhaber Urkunden, also Investmentanteilscheine,
auszustellen. 90 Im Folgenden wird das vorgenannte Gründstücks-Sondervermögen
als Sondervermögen bezeichnet. Das Vermögen der Kapitalanlagegesellschaft muss
von dem Sondervermögen getrennt gehalten werden. Die Kapitalanlagegesellschaft
hat die Möglichkeit, mehrere Sondervermögen aufzulegen, die unterschiedliche
Bezeichnungen haben müssen und voneinander getrennt zu halten sind. 91 Die
89 Vgl. Baur, Jürgen (1986), S. 8.
90 Vgl. KAGG (1998), § 1 Absatz 1 Satz 1, S. 295.
91 Ebenda, § 6 Absatz 1 und 3, S. 298.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 42
Kapitalanlagegesellschaft darf ausschließlich in der Rechtsform der
Aktiengesellschaft oder der Gesellschaft mit beschränkter Haftung betrieben
werden. 92 In der Form der GmbH ist die Kapitalanlagegesellschaft verpflichtet, einen
Aufsichtsrat zu bilden. Die Kapitalanlagegesellschaft darf als Zusatz zu ihrer Firma
die Begriffe "Kapitalanlagegesellschaft", "Investmentgesellschaft", "Investmentfonds",
oder eine ähnliche Bezeichnung führen, in der diese Begriffe zusammengesetzt
vorkommen. Andere Unternehmen dürfen die Begriffe "Kapitalanlage" oder
"Investment" in der Firma oder als Zusatz zur Firma nur führen, wenn eindeutig
erkennbar ist, dass ihr Geschäftsbetrieb nicht auf die kollektive Anlage von
Geldvermögen in Vermögensgegenstände gerichtet ist. 93
Die Kapitalanlagegesellschaft hat mindestens EUR 2,5 Mio. als Nennkapital einzuzahlen
und gibt sich einen Gesellschaftervertrag, der den Rahmen ihrer
Geschäftstätigkeit festlegt und von der BaFin genehmigt werden muss. 94
Die Kapitalanlagegesellschaft hat jedem Erwerber von Anteilscheinen ihren
detaillierten Verkaufsprospekt kostenlos zur Verfügung zu stellen. Dem
Verkaufsprospekt sind die von der BaFin genehmigten Verkaufsbedingungen für den
offenen Immobilienfonds, die sich aus den Allgemeinen und Besonderen Vertragsbedingungen
zusammensetzen, und der zuletzt veröffentlichte Rechenschaftsbericht
mit dem anschließenden Halbjahresbericht, sofern dieser veröffentlicht ist,
beizufügen. 95
Der Verkaufsprospekt muss für den Anleger alle wesentlichen Angaben im Zeitpunkt
seines Erwerbs von Anteilscheinen enthalten, insbesondere sind, detailliert
aufzuführen. 96 Einige wesentliche Details sind:
� Bedingungen für die Ausgabe und Rücknahme der Investmentanteilscheine.
� Belehrung des Käufers über sein Recht zum Widerruf gemäß § 23.
� Methode zur Berechnung der Ausgabe- und Rücknahmepreise der Anteile. 97
� Bezeichnung und Zeitpunkt der Auflegung des Sondervermögens.
� Alle Gremien und Organe, die an einem offenen Immobilienfonds beteiligt sind. 98
92 Vgl. KAGG (1998), § 2, S. 295.
93 Ebenda, § 7, Absatz 1 und 3, S. 298.
94 Ebenda, § 2 Absatz 2, S. 297.
95 Ebenda, § 19 Absatz 1, S. 322.
96 Ebenda, § 19 Absatz 2, S. 322ff.
97 Vgl. Unterkapitel 5.2.3, S. 59f.
98 Vgl. Unterkapitel 5.2.1, S. 53: Die beteiligten Gruppen eines deutschen offenen Immobilienfonds.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 43
� Die Beschreibung der Regeln für die Ermittlung und Verwendung der Erträge.
� Weitere Sondervermögen, die die Kapitalanlagegesellschaft verwaltet.
� Voraussetzungen für die Auflösung des Sondervermögens.
Für die Zusammensetzung ihres Portfolios darf die Kapitalanlagegesellschaft die
folgenden Grundstücke erwerben: 99
1) Mietwohngrundstücke, Geschäftsgrundstücke sowie gemischt genutzte
Grundstücke.
2) Grundstücke im Zustand der Bebauung, wenn in absehbarer Zeit mit dem
Abschluss der Bebauung zu rechnen ist, und wenn die Anschaffungskosten
zusammen mit anderen Aufwendungen für die bereits im Portfolio befindlichen
Grundstücken im Zustand der Bebauung nicht mehr als 20% des
Sondervermögens ausmachen.
3) Unbebaute Grundstücke, die für eine alsbaldige Bebauung bestimmt sind und
deren Anschaffungskosten zusammen mit den Aufwendungen der bereits im
Portfolio befindlichen unbebauten Grundstücke ebenfalls nicht mehr als 20% des
Sondervermögens betragen.
4) Erbbaurechte unter den gleichen Voraussetzungen wie die drei vorgenannten
Grundstücksarten.
5) Rechte in Form von Teil- und Wohnungseigentum sowie Teilerbbau- und
Wohnungserbbaurechte bis zu 15% des Sondervermögens, wenn die
Vertragsbedingungen dies vorsehen und ein dauerhafter Ertrag zu erwarten
ist. 100
Der Verkehrswert des erworbenen Grundstücks zum Zeitpunkt des Erwerbs darf
höchstens 15% des Wertes des Sondervermögens betragen und die Summe der
Grundstücke, deren einzelner Verkehrswert 10% des Wertes des Sondervermögens
übersteigt, darf bis zu 50% des Wertes des Sondervermögens betragen. Ein
Grundstück kann im diesem Zusammenhang aus mehreren Grundstücken bestehen,
wenn diese zusammen eine wirtschaftliche Einheit darstellen. 101 Für die Einhaltung
99 Vgl. KAGG (1998), § 27, Absatz 1, S. 337.
100 Ebenda, § 27 Absatz 2, S. 337.
101 Ebenda, § 28, S. 341f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 44
der vorgenannten Grenzwerte hat die Kapitalanlagegesellschaft ab dem Zeitpunkt
der Auflegung des Sondervermögens vier Jahre Zeit. 102
Die Kapitalanlagegesellschaft hat einen Sachverständigenausschuss zu bestellen,
dem mindestens drei unabhängige, zuverlässige sowie fachlich geeignete
Persönlichkeiten, die auf besondere Erfahrungen bei Ermittlung der Verkehrswerte
zurückgreifen können, angehören müssen. Die Kapitalanlagegesellschaft kann
mehrere Sachverständigenausschüsse bestellen. Der Sachverständigenausschuss
ist für die Bewertung der im Portfolio befindlichen Vermögensgegenstände
zuständig. 103 Die Grundstückssachverständigen müssen vor Erwerb eines
Grundstücksstücks diese bewerten, und das Grundstück darf nur erworben werden,
wenn die tatsächlichen Anschaffungskosten den ermittelten Verkehrswert nicht oder
nur unwesentlich übersteigen. Die gleichen Regelungen gelten bei Vereinbarungen
über die Bemessung des Erbbauzinses. 104 Ansonsten ist die Aufgabe der
Sachverständigen die Grundstücke vor Erwerb und danach mindestens einmal
jährlich zu bewerten. 105 Bei Veräußerung eines Grundstücks wird eine Bewertung nur
vorgenommen, wenn das laufende Gutachten nicht mehr herangezogen werden
kann. Die Grundstückssachverständigen bewerten die Liegenschaften marktgerecht
im Sinne des Anlegers. 106 Von der Bewertung durch den
Sachverständigenausschuss kann abgesehen werden, wenn Teile des
Grundstücksvermögens auf behördliches Verlangen für öffentliche Zwecke oder im
Rahmen eines Umlegungsverfahrens getauscht sowie Grundstücke zwecks
Abrundung des eigenen Grundbesitzes hinzuerworben werden. 107
Die Kapitalanlagegesellschaft hat mindestens fünf Prozent und nicht mehr als 49%
des Sondervermögens in Guthaben mit täglicher Verfügbarkeit bei der Depotbank
oder in Anteilen an Geldmarkt-Sondervermögen vorzuhalten. 108 Bei der Berechnung
der vorgenannten Grenzwerte - für deren Einhaltung die Kapitalanlagegesellschaft
wie bei den Anschaffungskosten für ein Grundstück ebenfalls vier Jahre ab
102
Vgl. KAGG (1998), § 29, S. 342.
103
Ebenda, § 32, Absatz 1, S. 343.
104
Ebenda, § 27 Absatz 5, S. 338.
105
Ebenda, § 27c Absatz 2, S. 341.
106
Vgl. Unterkapital 5.2.1, S. 51: Die Verkehrswerte sind für die Berechnung des Inventarwertes
verbindlich.
107
Vgl. KAGG (1998), § 37 Absatz 2, S. 346.
108
Ebenda, § 35 Absatz 1f., S. 345.
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Auflegungsdatum Zeit hat - sind folgende Mittel, die an das Sondervermögen
gebunden sind, abzuziehen:
1) Die Mittel, die für die Sicherstellung einer ordnungsgemäßen laufenden
Bewirtschaftung erforderlich sind.
2) Die Mittel, die für die nächste Ausschüttung an die Anleger vorgesehen sind.
3) Die Mittel, die erforderlich sind, um die Verbindlichkeiten aus rechtswirksam
geschlossenen Grundstückskaufverträgen, Darlehensverträgen für bestimmte
Baumaßnahmen und Bauverträgen zu erfüllen, wenn die Verbindlichkeiten in den
zwei darauffolgenden Jahren fällig werden.
Die Kapitalanlagegesellschaft muss eine Depotbank damit beauftragen, den
Liegenschaftsbestand zu kontrollieren sowie die Verwahrung der zum
Sondervermögen gehörenden Geldbeträge und Wertpapiere einschließlich die
Ausgabe und Rücknahme der Anteilscheine vorzunehmen. 109 Die Kontrolle von
Seiten der Depotbank erfolgt über eine von der Kapitalanlagegesellschaft
herbeigeführten eingetragenen Verfügungsbeschränkung in der zweiten Abteilung
des Grundbuchs. Die Depotbank ist also grundsätzlich verpflichtet, jedem Verkauf
eines Grundstücks zuzustimmen. 110
Die Kapitalanlagegesellschaft hat die Möglichkeit, die Grundstücke bis zu 50% des
Verkehrswertes des Sondervermögens zu belasten, wenn die Vertragsbedingungen
dies vorsehen und die Depotbank zustimmt, weil sie die Bedingungen, unter denen
diese Maßnahmen erfolgen sollen, für marktüblich erachtet. 111
Wenn der Anleger die Auszahlung seines Anteils am Sondervermögen gegen
Rückgabe seiner Anteilscheine verlangt, kann die Kapitalanlagegesellschaft die
Rückzahlung gemäß den Vertragsbedingungen, jedoch höchstens bis zu einem Jahr
lang verweigern, wenn der vorgehaltene Liquiditätsanteil nicht ausreicht. Diese Frist
kann in den Vertragsbedingungen auf maximal zwei Jahre verlängert werden. Nach
Ablauf dieser Frist darf die Kapitalanlegegesellschaft Grundstücke beleihen, um dem
Anleger seinen Anteil auszubezahlen. Zur Ablösung der vorgenannten Beleihungen
109 Vgl. KAGG (1998), § 31 Absatz 1, S. 342.
110 Ebenda, § 31 Absatz 2 bis 4, S. 342.
111 Ebenda, § 37 Absatz 3, S. 346f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 46
müssen Grundstücke veräußert werden. Die Belastungen und deren Ablösungen
sind der BaFin unverzüglich anzuzeigen. 112
Die vorgenannte Frist ist in den Besonderungen Vertragsbedingungen der
Kapitalanlagegesellschaft festgelegt, in denen aus Sicht des Anlegers noch weitere
Details wesentlich sind. In diesem Zusammenhang wird an dieser Stelle auf die
nachfolgenden gesetzlichen Novellierungen, die im Sinne des Vierten FMFG in das
KAGG zum 1. Juli 2002 eingearbeitet wurden, besonders hingewiesen wird:
1) Die Möglichkeit, für Rechnung von Grundstücks-Sondervermögen, 100% der
Grundstücke sowie Erbbaurechte bis zu 20% außerhalb des EWR zu
erwerben. 113
2) Die Obergrenze für das Währungsrisiko von Grundstücken außerhalb der Euro-
Region ist auf 30% des Wertes des Grundstücks-Sondervermögen festgelegt
worden. 114
3) Die Tätigkeit eines Sachverständigen im Sachverständigenausschuss der
Kapitalanlagegesellschaft ist auf fünf Jahre mit Verlängerungsmöglichkeit
begrenzt worden. 115
4) Die Einnahmen des Sachverständigen, die aus seiner Tätigkeit als Mitglied des
Sachverständigenausschusses oder aus einer anderen Tätigkeit für die
Kapitalanlagegesellschaft resultieren, dürfen 20% seiner Gesamteinnahmen
nicht übersteigen. Der Sachverständige muss gegenüber der
Kapitalanlagegesellschaft eine entsprechende Erklärung im Sinne der
vorgenannten Vorschrift im letzten Jahr seiner Tätigkeit abgeben. 116
5) Die Ermittlung des Anteilswertes sowie der Ausgabe- und Rücknahmepreise hat
nunmehr börsentäglich zu erfolgen. 117
6) Die Kapitalanlagegesellschaft darf keine Grundstücke von einem anderen
Sondervermögen erwerben, das von derselben Kapitalanlagegesellschaft
verwaltet wird. 118
112 Vgl. KAGG (1998), § 36, S. 346.
113 Ebenda, § 27 Absatz 3, S. 338.
114 Ebenda, § 27 Absatz 4, S. 338.
115 Ebenda, § 32 Absatz 2, S. 343.
116 Ebenda, § 32 Absatz 2 Nr. 1 und 2, S. 344.
117 Ebenda, § 34 Absatz. 3, S. 345.
118 Ebenda, § 27 Absatz 6 Satz 2, S. 338.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 47
Der vorgenannte sechste Punkt hat aus Sicht des Anlegerschutzes eine ganz
besondere Relevanz. Im Sommer des Jahres 2002 sind Grundstücke an sieben
Standorten aus dem Sondervermögen des iii-Fonds Nr. 1 119 an den iii-Fonds Nr. 2
verkauft worden. 120 Beide offene Immobilienfonds werden von derselben
Kapitalanlagegesellschaft verwaltet. Wenn die Kapitalanlagegesellschaft die
vorgenannte Möglichkeit weiterhin hätte, Grundstücke kurzfristig zwischen den
Sondervermögen, die von ihr verwaltet werden, hin und her zu schieben -
beispielsweise um die Liquiditätsquote eines Fonds zu erhöhen - verändert sich
zwangsläufig auch der Total Return 121 , der für den Anleger entscheidend ist. Die
vorgenannte Regelung gilt zwischen offenen Immobilienfonds. Die Kapitalanlagegesellschaft
kann insofern ein Grundstück aus dem Sondervermögen eines
Immobilien-Spezialfonds, den sie auch verwaltet, erwerben. 122
119
Vgl. Unterkapitel 5.3, S. 62: Die Aufstellung über offene Immobilienfonds in Deutschland.
120
Vgl. Stimpel, Roland (2002), S. 121.
121
Vgl. Unterkapital 7.2.3, S. 80.
122
Vgl. KAGG (1998), § 27 Absatz 6 Satz 4, S. 338.
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5 Struktur und Organisation von offenen Immobilienfonds in
Deutschland
Im folgenden Unterkapitel wird dargestellt, wie sich die Branche der deutschen
Investment-Gesellschaften in Deutschland organisiert. Das Hauptaugenmerk liegt bei
den drei darauffolgenden Unterkapiteln, in denen der grundsätzliche Aufbau eines
deutschen offenen Immobilienfonds in sowohl in rechtlicher als auch wirtschaftlicher
Hinsicht betrachtet wird, eine aktuelle Übersicht aller in Deutschland zugelassenen
offenen Immobilienfonds dargestellt und dabei aus Sicht des Anlegers sich
herauskristallisierende Probleme erläutert werden.
5.1 Der BVI
Der BVI wurde am 25. März 1970 von sieben Gesellschaften unter der Firmierung
BVI Bundesverband Deutscher Investment-Gesellschaften e.V. gegründet und wurde
zum 26. Juli 2001 auf Grund einer Erweiterung des potentiellen Mitgliederkreises um
Vermögensverwaltungsgesellschaften mit Sitz in Deutschland, Holding-
Gesellschaften und Verbände in BVI Deutscher Investment- und Vermögensverwaltungs-Gesellschaften
e.V. umbenannt. Am 31. Oktober 2002 verständigten
sich die Mitglieder des BVI auf der Mitgliederversammlung auf den Namen BVI
Bundesverband Investment und Asset Management e.V., um im Zuge der
zunehmenden Globalisierung den internationalen Aspekten Rechnung zu tragen. Im
BVI haben sich bis dato 74 Kapitalanlagegesellschaften zusammengeschlossen, die
bis Ende März 2003 in der Summe knapp EUR 900,00 Mio. 123 verwalten.
123 Vgl. BVI - Fondsvolumina Gesamtübersicht von 01/1998 bis 03/2003.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 49
5.1.1 Organe und Ausschüsse
Der BVI ist derzeit durch die nachfolgenden Organe und Ausschüsse strukturiert: 124
� Vorstand mit sieben Mitliedern.
� Zwei hauptamtliche Geschäftsführer.
� Mitgliederversammlung.
� Drei Hauptausschüsse � Berufung von Arbeitskreisen.
� Fünf Fachausschüsse.
Die Kapitalanlagegesellschaften, die Immobilien-, Spezial- und Wertpapierfonds
auflegen und verwalten, bilden je einen Hauptausschuss, die die Aufgabe haben, die
Kapitalanlagegesellschaften innerhalb ihres Aufgabenbereiches zu beraten, ggf.
Empfehlungen an den Vorstand abzugeben sowie Arbeitskreise zu bilden und zu
besetzen, die ihrerseits wiederum Foren berufen können. Die fünf Fachausschüsse,
die ebenfalls Arbeitskreise berufen können, behandeln derzeit internationale
Angelegenheiten, Fragen der Öffentlichkeitsarbeit, der Spar- und Vermögensbildung
sowie Rechts- und Steuerfragenkönnen.
5.1.2 BVI-Wohlverhaltensregeln
Die BVI-Wohlverhaltensregeln wurden am 31. Oktober 2002 auf der
Mitgliederversammlung mit großer Mehrheit beschlossen und sind ein von der
deutschen Investmentbranche selbst ernannter Verhaltenskodex, der am 1. Januar
2003 in Kraft getreten ist und einen Standard des guten und vertrauensvollen
Umgangs mit dem Kapital und den Rechten der Anleger formuliert. Sie bestehen aus
sieben Grundsätzen, aus denen 47 konkretisierende Verhaltensregeln für potenzielle
Konfliktfälle der Fondsverwaltung resultieren. Die BVI-Wohlverhaltensregeln legen
insofern fest, wie die Kapitalanlagegesellschaften ihren Verpflichtungen gegenüber
ihren Anlegern nachkommen, und wie deren Interessen gegenüber Dritten vertreten,
beispielsweise soll die Kapitalanlagegesellschaft Vorkehrungen gegen den
124 Vgl. BVI - Organe und Ausschüsse.
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Missbrauch von Geldwäsche 125 treffen. Grundlage für die Umsetzung der BVI-
Wohlverhaltensregeln sind die Ergänzungsrichtlinien zur Investment-Richtlinie von
1985, die der ECOFIN-Rat am 4. Dezember 2001 in der vom Europäischen
Parlament verabschiedeten Fassung angenommen hat, und die die zwei
nachfolgenden Richtlinienvorschläge berücksichtigen. 126
1. Richtlinie: Das Produkt Investmentfonds im Hinblick auf seine Anlagemöglichkeiten.
2. Richtlinie: Regelungen, die die Tätigkeit der Investmentgesellschaft sowie die
Vereinfachung des Verkaufprospektes betreffen.
Hintergrund für die Entwicklung der BVI-Wohlverhaltensregeln sind die
Verhaltenskodexe in der Investmentbranche in Österreich, der Schweiz und
Frankreich sowie vergleichbare Regelungen in Großbritannien und den USA.
Die BVI-Wohlverhaltensregeln sind auf nationaler Ebene das Pendant zu den
deutschen Regelungen der Wohlverhaltensregeln des Wertpapierhandelsgesetzes
und sollen einmal jährlich im Hinblick auf nationalen und internationalen
Entwicklungen angepasst werden. Die BVI-Wohlverhaltensregeln können die
Kapitalanlagegesellschaften auf freiwilliger Basis umsetzen. Eine von der
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft PwC anonym durchgeführte Umfrage 127 unter 44
Mitgliedsgesellschaften des BVI von Anfang dieses Jahres kommt zu dem Ergebnis,
dass 66% der Befragten die BVI-Wohlverhaltensregeln bereits zum 1. Januar 2003
für sich verbindlich anerkannt haben und weitere elf Prozent zum 31.03.2003 die
Einhaltung planen. Die verbleibenden 23% wollen die BVI-Wohlverhaltensregeln
sukzessiv bis zum Ende des Jahres 2003 einführen. Das positive Ergebnis dieser
Umfrage unterstreicht aus Sicht des Anlegers den hohen Willen der Branche, mehr
Transparenz und Schutz für den Anleger zu schaffen.
125 Vgl. BVI - Wohlverhaltensregeln (2002), S. 11.
126 Vgl. BVI - Jahresbericht (2002), S. 27f.
127 Vgl. PwC-Studie über BVI-Wohlverhaltensregeln (2002), S. 7.
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5.2 Die Basisstruktur eines offenen Immobilienfonds
Die Basisstruktur eines offenen Immobilienfonds ist, auf der Grundlage des unter 4.5
erläuterten KAGG, durch die drei folgenden Gruppen im wesentlichen charakterisiert:
1) Das Grundstücks-Sondervermögen.
2) Die Kapitalanlagegesellschaft.
3) Die Depotbank.
Die drei vorgenannten Gruppen und ihre Beziehungen untereinander werden
innerhalb der Branche als "Investment-Dreieck" des offenen Immobilienfonds
bezeichnet. Das "Investment-Dreieck" wird ferner von vier Instanzen umgeben, die
Überwachungs- und Kontrollfunktionen übernehmen. Die vier Instanzen sind:
4) Der Aufsichtsrat der Kapitalanlagegesellschaft.
5) Der Sachverständigenausschuss der Kapitalanlagegesellschaft.
6) Die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft.
7) Die BaFin.
Eine weitere Gruppe, die beteiligt ist, vervollständigt nicht nur die Basisstruktur eines
offenen Immobilienfonds, sondern sie bildet deren wichtigstes Komplement, weil
ohne diese Gruppe ein offener Immobilienfonds nicht existieren kann. Diese Gruppe
bilden die Anleger, die mit der Investition ihres Kapitals das Funktionieren der
Basisstruktur eines offenen Immobilienfonds komplett finanzieren, d.h. das
"Investment-Dreieck" einschließlich ihrer vier Kontrollinstanzen. In den beiden
folgenden Unterkapiteln wird die Basisstruktur eines offenen Immobilienfonds einmal
in seiner Rechtsstruktur und zum anderen in seiner Wirtschaftsstruktur dargestellt.
Diese Aufteilung verdeutlicht den komplexen Aufbau eines offenen Immobilienfonds
und macht gleichzeitig die Beziehungen, in welchen die vorgenannten acht
beteiligten Gruppen zueinander stehen, besser erkennbar und damit aus Sicht des
Anlegers verständlicher und insgesamt transparenter.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 52
5.2.1 Rechtsstruktur
Der Anleger schließt zuerst mit der Kapitalanlagegesellschaft einen
Investmentvertrag ab. In der Regel besteht der Investmentvertrag aus einem
Kontoeröffnungsantrag, auf dem die erforderlichen Daten zur Identifizierung des
wirtschaftlich berechtigten Kontoinhabers 128 notiert werden. Mit seiner doppelten
Unterschrift bestätigt der Anleger einmal die Eröffnung des Investmentkontos und
zum anderen den Erhalt der dem Kontoeröffnungsantrag zugrundeliegenden
Geschäftsbedingungen sowie Allgemeinen und Besonderen Vertragsbedingungen
nebst Rechenschaftsbericht und Verkaufprospekt der Kapitalanlagegesellschaft. 129
Das Investmentkonto jedes einzelnen Anlegers wird in der Regel bei der Depotbank,
mit der die Kapitalanlagegesellschaft zusammenarbeitet, unter einem Sammelkonto
mit der Bezeichnung "Sonderkonto KAG" geführt. In dem Kontoeröffnungsantrag
vereinbart der Anleger seinen Bedürfnissen entsprechend einen individuellen
Anlageplan 130 mit der Kapitalanlagegesellschaft und verpflichtet sich damit seine unoder
regelmäßigen Beiträge zu leisten. Die Kapitalanlagegesellschaft auf der
anderen Seite übernimmt mit dem Abschluss des Kontoeröffnungsantrags die
Verpflichtung, die auf dem "Sonderkonto KAG" eingezahlten und verfügbaren
Vermögenswerte der Anleger insbesondere gemäß den Vorschriften des KAGG und
den daraus resultierenden Allgemeinen und Besonderen Vertragsbedingungen
treuhänderisch für und im Sinne der Anleger zu verwalten. Der Auftrag für die
Kapitalanlagegesellschaft insofern ist, den Hauptteil 131 der Vermögenswerte in
sichere und renditeorientierte Liegenschaften zu investieren und den Anlegern ihre
daraus resultierende Rendite jährlich zukommen zu lassen.
Der zweite Vertrag, der für das Zustandekommen des "Investment-Dreiecks"
wesentlich ist, ist der zwischen der Kapitalanlagegesellschaft und der Depotbank
getroffene Depotbankvertrag, durch den die Depotbank sich verpflichtet, das
Grundstücks-Sondervermögen ebenfalls treuhänderisch im Sinne der Anleger zu
verwalten, indem sie dessen Liegenschaftsbestand kontrolliert und überwacht.
128
Vgl. Unterkapitel 4.3, S. 33.
129
Vgl. Unterkapitel 4.5, S. 42.
130
Vgl. Unterkapitel 3.4.2.2, S. 16f.
131
Vgl. Unterkapitel 4.5, S. 42f.: Die Liquiditätsquote muss zwischen 5 und 49% des Grundstücks-
Sondervermögen betragen.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 53
Hauptaufgabe 132 der Depotbank hinsichtlich der Kontrolle ist, der Kapitalanlagegesellschaft
bei jeder Veräußerung oder Belastung einer Liegenschaft aus dem
Grundstücks-Sondervermögen ihre notariell beglaubigte Zustimmung zu erteilen.
Das wesentliche Merkmal der Rechtsstruktur des "Investment-Dreiecks" ist also die
aus den vorgenannten Investment- und Depotbankvertrag resultierende doppelte
Treuhand für das Grundstücks-Sondervermögen, die durch die nachfolgende
Abbildung verdeutlicht wird:
132 Vgl. Unterkapitel 4.5, S. 43: Weitere Funktionen der Depotbank sind, die Verwahrung der nicht
gegenständlichen Vermögenswerte, Investmentanteilscheine und Bankguthaben der Anleger sowie
die Ausgabe und Rücknahme der Anteilscheine einschließlich ihrer täglichen Anteilspreisberechnung
und die ordnungsgemäße Ausschüttung der Erträge an die Anleger.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 54
Wahl und Beauftragung
KAG
Anleger
Investmentvertrag
WPG
AR-
Vertrag
SVA
Einzelbewertung der Liegenschaften,
� Verkehrswerte sind bindend für den
Inventarwert des Sondervermögens!
Grundstücks-
Sondervermögen
"rechtlich unselbstständiges SV"
DOPPELTREUHAND
Depotbankvertrag
"Vertrag zugunsten Dritter"
WP-Vertrag Bundesaufsicht
BaFin
Abbildung 3: Rechtsstruktur eines deutschen offenen Immobilienfonds - Die
einzelnen Vertragsbeziehungen zwischen den beteiligten
Gruppen, eigene Erhebung.
Das System der Doppeltreuhand hat zur Folge, dass das Grundstücks-
Sondervermögen ein rechtlich unselbstständiges Sondervermögen ist, eben weil die
Kapitalanlagegesellschaft nur mit Zustimmung der Depotbank über die einzelnen
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Depotbank

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 55
Liegenschaften verfügen darf. Die Kapitalanlagegesellschaft ist folglich in den
Grundbüchern als Eigentümer jeder einzelnen Liegenschaft in der jeweiligen ersten
Abteilung eingetragen. Die Dokumentation der rechtlich beschränkten
Verfügungsgewalt und damit der rechtlichen Unselbstständigkeit des
Sondervermögens erfolgt dann mit der Eintragung eines Sperrvermerks, der
Zustimmungsverpflichtung der Depotbank, als Belastung in die zweite Abteilung des
Grundbuchs.
Im Falle einer Insolvenz kann der Anleger gemäß der obigen Grafik Ansprüche aus
dem Investmentvertrag gegen die Kapitalanlagegesellschaft geltend machen. Durch
die doppelt treuhänderische Verwaltung des Sondervermögens könnte im
Umkehrschluss zusätzlich der Depotbankvertrag als ein Vertrag zugunsten Dritter,
also zugunsten des Anlegers, ausgelegt werden, obwohl zwischen dem Anleger und
der Depotbankbank kein direkter Vertrag existiert. Die Juristen sind darüber in der
Praxis unterschiedlicher Auffassung, weil das Gesetz hier nicht eindeutig ist. Der
BGH hat bis heute auch noch kein höchstrichterliches Urteil erlassen, aus dem
hervorginge, dass der Anleger auf Grundlage des Depotbankvertrages Ansprüche
gegen die Depotbank zusätzlich geltend machen könnte. 133 Da bis dato keine
Kapitalanlagegesellschaft eines deutschen offenen Immobilienfonds mit einer
Insolvenz konfrontiert gewesen ist, besteht auch kein offensichtlicher Anlass für eine
Novellierung des Gesetzes. Aus Sicht des Anlegers sollte aber die
Investmentbranche in Zusammenarbeit mit dem Gesetzgeber Klarheit in die
vorgenannte gesetzliche Grauzone bringen, indem beispielsweise der Anleger
sowohl mit der Kapitalanlagegesellschaft als auch mit der Depotbank einen Vertrag
abschließen muss, um an den Vorteilen einer Investition in einen offenen
Immobilienfonds partizipieren zu können, und um eine direkte Anspruchsgrundlage
für den Anleger zu schaffen. Denn schließlich trägt die Depotbank mit ihrer gesetzlich
erforderlichen Zustimmungsverpflichtung auch ein Stück zum Erfolg oder Misserfolg
des Anlegers bei. Das Vertrauen der Anleger für ein Investment in einen offenen
Immobilienfonds würde wesentlich gestärkt werden, weil die Treuhänder, also die
Kapitalanlagegesellschaft und die Depotbank, mit dieser Maßnahme ihre
Verantwortung für ein solides Management und Kontrolle unterstreichen würden.
133 Vgl. Aachener Grundvermögen KAG mbH.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 56
Die Grundstückssachverständigen werden von den geschäftsführenden Fondsmanagern
mit Zustimmung des Aufsichtsrates in den Sachverständigenausschuss
der Kapitalanlagegesellschaft gewählt und damit beauftragt die Verkehrswerte zu
berechnen. Die Bestellung der Grundstückssachverständigen wird schließlich mit der
Unbedenklichkeitsbescheinigung der BaFin, die die erforderliche Zuverlässigkeit,
Fachkompetenz sowie Erfahrung zusätzlich kontrolliert, offiziell bestätigt. Die
Beauftragung der Grundstückssachverständigen ist für die Rechtsstruktur eines
deutschen offenen Immobilienfonds ein ganz wesentliches Element, weil die von den
im Ausschuss der Kapitalanlagegesellschaft sitzenden Grundstückssachverständigen
ermittelten Verkehrswerte der Liegenschaften für den Inventarwert des
Sondervermögens verbindlich sind. Der Inventarwert wiederum ist erforderlich für die
Berechnung des Preises eines Investmentanteilscheins. Da die Wertentwicklung des
Anteilspreises entscheidend ist für den Investmenterfolg des Anlegers, hat für die
Grundstückssachverständigen höchste Priorität, die Liegenschaften marktgerecht im
Sinne des Anlegers zu bewerten. Die Kapitalanlagegesellschaft ist auf Grund der
Novellierung des KAGG durch das Vierte FMFG verpflichtet in der Zukunft nur die
Grundstückssachverständigen in den Sachverständigenausschuss zu wählen, die
höchstens 20% ihres jährlichen Einkommens durch die Arbeit im Sachverständigenausschuss
erwirtschaften. Hintergrund dieser Gesetzesnovelle ist, dass
durch die extremen Mittelzuflüsse der letzten Jahre in offene Immobilienfonds die
Auftragsvolumina der Grundstücks-sachverständigen seitens der Kapitalanlagegesellschaften
zugenommen haben und somit eine gewisse wirtschaftliche
Abhängigkeit entstanden ist.
Neben der Doppeltreuhand und dem Sachverständigenvertrag muss die
Kapitalanlagegesellschaft mit ihrem Aufsichtsrat und einer Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
einen Vertrag abschließen. Der Aufsichtsrat kontrolliert im
Innenverhältnis die generellen Anlagestrategien der geschäftsführenden Fondsmanager,
insbesondere entscheiden die Aufsichtsratsmitglieder mit darüber, in
welchen Regionen - bestimmte Länder oder Kontinente - die Kapitalanlagegesellschaft
Liegenschaften erwerben darf. Dieser Aufgabe des Aufsichtsrats kommt
vor dem Hintergrund der gesetzlichen Novellierung des KAGG, unbeschränkt
außerhalb des EWR Liegenschaften erwerben zu können, eine wesentlich höhere
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 57
Bedeutung zu als bisher. 134 Die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft hat die Aufgabe,
jedes Jahr die ordnungsgemäße Führung der Geschäftsbücher der Kapitalanlagegesellschaft
zu kontrollieren sowie die Richtigkeit der Übereinstimmung der Daten im
veröffentlichten Rechenschafts- und Halbjahresbericht mit den Daten der
Geschäftsbücher zu überprüfen.
Die Verträge der BaFin mit der Kapitalanlagegesellschaft und der Depotbank sind
insofern keine Verträge auf Gegenseitigkeit, weil die BaFin bestimmt und auch per
Gesetz dazu verpflichtet ist, wann sie Amtshandlungen gegenüber den beiden
Kreditinstituten vornimmt. 135 Die freie Wahl des Vertragspartners, wie sie der
Kapitalanlagegesellschaft beispielsweise bei der Depotbank, den Grundstückssachverständigen
oder der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft zu Verfügung steht, ist in
diesem Zusammenhang ausgeschlossen.
Auf die Mietverträge, die die Kapitalanlagegesellschaft mit den einzelnen
Mietvertragsparteien abschließt und die im weiteren Sinne mit zur Rechtsstruktur
eines offenen Immobilienfonds gehören, wird an dieser Stelle nicht eingegangen,
weil aus diesen Vertragsbeziehungen für den Anleger kein Rechtsanspruch
abgeleitet werden kann und das Thema dieser Diplomarbeit aus Sicht des Anlegers
bearbeitet wird.
5.2.2 Wirtschaftsstruktur
Aus den im vorigen Unterkapitel genannten Verträgen zwischen den an einem
deutschen offenen Immobilienfonds beteiligten Gruppen geht nicht nur die
Rechtsstruktur hervor, sondern resultieren auch die gegenseitigen wirtschaftlichen
Beziehungen. Die folgende Abbildung zeigt die Cashflows, also die Geldströme, die
zwischen den einzelnen beteiligten Gruppen, resultierend aus den rechtlichen
Vertragsbeziehungen, fließen:
134 Vgl. Kapital 2, S. 6 sowie Unterkapital 4.5, S. 41f.
135 Vgl. Unterkapitel 4.2, S. 33.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 58
Vergütung pro einzelne VW-Berechnung
SVA
WPG
Grundstücks-
Sondervermögen
"Immobilienfonds"
KAG
Anlagestrategien
Vergütung
AR
Erwerb von Liegenschaften
BaFin
Mieteinnahmen
Anleger
"Gewinn"
Verwaltungsvergütung
Gebühren
Gebühren
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Einzahlung auf Investmentkonto
zum Ausgabeanteilspreis
Depotbank
Verwaltungsvergütung
"Sonderkonto
KAG"
Abbildung 4: Wirtschaftsstruktur eines deutschen offenen Immobilienfonds -
Die aus der Rechtsstruktur resultierenden einzelnen Cashflows
zwischen den beteiligten Gruppen, eigene Erhebung.
Der Anleger erwirbt durch Einzahlungen auf sein Investmentkonto bei der Depotbank
Investmentanteilscheine des offenen Immobilienfonds zum Ausgabepreis. Die täglich
berechneten Ausgabe- und Rücknahmepreise von Investmentanteilscheinen offener
Immobilienfonds werden im Börsenteil zahlreicher Tageszeitungen, im Videotext von
Fernsehsendern sowie auf zahlreichen Internetseiten einzelner Gesellschaften und
Ausschüttung ⇔ Nettojahrescashflowrendite

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 59
Finanzdienstleistungsunternehmen angegeben. Im Anhang dieser Arbeit sind einige
dieser Informationsquellen detailliert aufgeführt. 136
Von den von den Anlegern auf dem "Sonderkonto KAG" eingezahlten Beträge,
erwirbt die Kapitalanlagegesellschaft treuhänderisch im Sinne ihrer festgelegten
Anlagestrategien die Liegenschaften, die den eigentlichen Immobilienfonds bilden.
Für diese Tätigkeit erhält die Kapitalanlagegesellschaft eine Verwaltungsvergütung
sowie eine bei jedem Erwerb, Veräußerung, Bebauung oder Umbau von
Liegenschaften einmalig anfallende Kauf- und Bauvergütung - vorausgesetzt die
Kapitalanlagegesellschaft betreibt selber Projektentwicklung -, die beispielsweise die
Baukosten mit abdeckt. Ferner gehen zu Lasten des Grundstücks-Sondervermögens
die Kosten für die von der Kapitalanlagegesellschaft beauftragten Grundstückssachverständigen
und Wirtschaftsprüfer sowie die Gebühren, die die BaFin für ihre
erbrachten Amtshandlungen 137 erhebt. Die Grundsstücksachverständigen werden für
jedes einzelne Verkehrswertgutachten gemäß der Gebührenordnung für
Sachverständige des jeweiligen Fonds der Kapitalanlagegesellschaft bezahlt. Die
Erstellung jedes dieser Gutachten muss für kleinere Objekte durch einen Haupt- und
wenigstens einen Nebengutachter erfolgen. Bei größeren Objekten ist für die
Erstellung des Gutachtens ein zweiter Nebengutachter zusätzlich erforderlich. In
einigen Fällen schreibt die Geschäftsordnung der Kapitalanlagegesellschaft vor, dass
der gesamte Sachverständigenausschuss zustimmen muss. Die Depotbank erhält für
ihre treuhänderische Arbeit ebenfalls eine Verwaltungsvergütung. Neben den
vorgenannten Vergütungen gehen die folgenden Aufwendungen zusätzlich zu Lasten
des Grundstücks-Sondervermögens:
� Nebenkosten einschließlich Steuern, die bei Erwerb, Veräußerung, Bebauung
oder Belastung von Liegenschaften entstehen.
� Fremdkapital- und Bewirtschaftungskosten wie Verwaltungs-, Betriebs-,
Instandhaltungs- und Rechtsverfolgungskosten, die durch die Verwaltung der
Liegenschaften entstehen.
� Kosten, die durch den Erwerb und der Veräußerung von sonstigen
Vermögensgegenständen entstehen.
� Gebühren der Depotbank.
136 Vgl. Anhang, S. XIX.
137 Vgl. Unterkapitel 4.2, S. 33.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 60
� Kosten, die durch den Druck der Rechenschafts- und Halbjahresberichte sowie
durch deren Versand an die Anleger entstehen.
� Kosten für die Veröffentlichung der Rechenschafts- und Halbjahresberichte, der
Ausgabe- und Rücknahmepreise sowie der Ausschüttungen.
� Steuern, die im Zusammenhang mit den Kosten der Verwaltung und Verwahrung
anfallen können.
Die aus der in der Regel hauptsächlich gewerblichen Vermietung der Liegenschaften
erzielten Mieteinnahmen fließen auf das "Sonderkonto KAG" zurück. Der daraus
resultierende erwirtschaftete Gewinn wird für Rücklagen und zur Ausschüttung an die
Anleger verwendet, mit dem sich der Kreislauf der Cashflows schließt.
5.2.3 Preisberechnung eines Investmentanteilscheins nach der BVI-Methode
Die Berechnung des Preises für einen Investmentanteilschein erfolgt mit der
nachfolgenden Formel 138 gemäß der vom BVI entwickelten Methode für die
Wertentwicklungsberechnung:
Ausschüttungsbetrag
in Euro
AWvorAAA = AWaktuell
* [ 1 + (
)]
AW in Euro am Ausschüttungstag
In dieser Formel bedeuten: AW vorAAA = Anteilwert in Euro vor Abzug des
Ausgabeaufschlags
AW aktuell = Aktueller Anteilwert in Euro
Der Ausschüttungsbetrag wird am Tag der Ausschüttung stets als zum Anteilwert
wieder angelegt betrachtet, weil dieser Vorgang bei Investmentkonten in der Regel
üblich ist, und weil ansonsten ein ausschüttender nicht mit einem thesaurierenden
Immobilienfonds verglichen werden kann. Die Wiederanlage erfolgt dabei kostenlos.
Ist im laufenden Geschäftsjahr noch keine Ausschüttung an den Anleger durch die
Kapitalanlagegesellschaft erfolgt, so entspricht der Anteilwert gleich dem aktuellen
138 Vgl. BVI - Die Wertentwicklungsberechnung eines Anteilscheins.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 61
Anteilwert. Der mit der obigen Formel berechnete Anteilwert AW vorAAA berücksichtigt
nicht den tatsächlichen Erfolg des Anlegers, weil er noch nicht hinsichtlich der
Erwerbskosten, die dem Ausgabeaufschlag entsprechen, bereinigt ist. Der
Anteilwert, der sich für den Anleger nach Abzug des von der Kapitalanlagegesellschaft
individuell erhobenen Ausgabeaufschlags ergibt, erfolgt mit dem oben
berechneten Anteilwert AW vorAAA und der nachfolgenden Formel 139 :
AW
nachAAA
=
AWvorAAA
individuell
erhobener AA in
1 + (
100
In dieser Formel bedeuten: AW nachAAA = Anteilwert in Euro nach Abzug des
%
)
Ausgabeaufschlags
AA = Ausgabeaufschlag
Der Anleger kann mit dem Anteilwert AW nachAAA seinen Anlageerfolg innerhalb eines
bestimmten Berechnungszeitraums individuell ausrechnen, indem er von dem
Anteilwert AW nachAAA , der dem Rückgabepreis am Ende des Berechnungszeitraums
entspricht, den Ausgabepreis, zu dem er den Investmentanteilschein am Anfang des
Berechnungszeitraums erworben hat, abzieht. Der individuelle Anlageerfolg hängt
darüber hinaus von dem individuell unterschiedlichen persönlichen Einkommenssteuersatz
eines jeden Anlegers ab.
5.3 Offene Immobilienfonds in Deutschland
Im Folgenden wird über die existierenden offenen Immobilienfonds, die in
Deutschland zugelassen sind, einschließlich ihrer zugehörigen Kapitalanlagegesellschaften
und Depotbanken, eine aktuelle Übersicht in tabellarischer Form
dargestellt.
139 Vgl. BVI - Die Wertentwicklungsberechnung eines Anteilscheins.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 62
Die Zuordnung der Fonds erfolgt dabei zuerst nach den Städten von Norden nach
Süden Deutschlands, in denen die Kapitalanlagegesellschaften ihren Sitz haben. Die
Kapitalanlagegesellschaften werden danach innerhalb einer Stadt in alphabetischer
Reihenfolge aufgeführt und die Fonds werden schließlich ihrer Kapitalanlagegesellschaft
alphabetisch zugeordnet. Der Name jeder Kapitalanlagegesellschaft und
jeder Depotbank ist in der typischen Kurzbezeichnung 140 angegeben, die im
Fachjargon der Bankkaufleute sowie in der Fachliteratur üblicherweise verwendet
wird. Die vollständigen Bezeichnungen jeder Kapitalanlagegesellschaft mit ihrer
zugehörigen Depotbank inklusive Anschriften, Service-Nummern, Geschäftsführer,
Gesellschafter, Mitgliederanzahl des Aufsichtsrats und des Sachverständigenausschusses
sowie die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft sind in der Reihenfolge der
vorgenannten Aufzählung im Anhang nachzulesen.
140 Vgl. FondsGuide Deutschland 2003 (2003), S. 410.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 63
Unter jeder Kapitalanlagegesellschaft ist die entsprechende Depotbank in Klammern
und kursiver Schrift gelistet.
KAG-Sitz KAG-Name und Depotbank Fonds-Name
I. DIFA
(DZ BANK AG)
1) DIFA-Fonds Nr. 1
2) DIFA-GRUND
3) DIFA-Fonds Nr. 3
Hamburg
II. HANSAINVEST
(Vereins- u. Westbank AG)
4) HANSAimmobilia
III. WESTINVEST
5) WestInvest 1
Düsseldorf (WestLB AG)
6) WestInvest InterSelect
7) WestInvest ImmoValue
IV. AACHENER GRUND 8) Aachener Grund-Fonds
Köln
V.
(Aareal Bank AG)
AXA INVESTMENT
(Sal. Oppenheim jr. & Cie.)
Nr. 1
9) AXA Immoselect
VI. CSAM IMMO
10) CS Euroreal
(Deutsche Bank AG) 11) CS-WV Immofonds
VII. DB Real Estate
12) grundbesitz-global
(Deutsche Bank AG) 13) grundbesitz-invest
VIII. DEFO
14) DEFO-Immobilienfonds 1
(DZ BANK AG)
15) DEFO-Immobilienfonds 2
Frankfurt IX. DEGI
16) GRUNDWERT-FONDS
(Dresdner Bank AG) 17) DEGI INTERNATIONAL
X. DEKA Immo
18) Deka-ImmobilienEuropa
(DekaBank Deutsche 19) Deka-ImmobilienFonds
Girozentrale)
20) Deka-ImmobilienGlobal
XI. KanAm Grund
21) KanAm grundinvest Fonds
(M.M. Warburg & Co. KGaA)
XII. SEB IMMOINVEST
Wiesbaden
(SEB AG)
22) SEB ImmoInvest
XIII. CGI
(Commerzbank AG)
23) HAUS-INVEST
München XIV. iii GmbH
24) iii-Fonds Nr. 1
(Bayerische Hypo- und 25) iii-Fonds Nr. 2
Vereinsbank AG)
26) iii-Fonds Nr. 3
XV. SKAG
(Hypo Vereinsbank AG)
27) SKAG Euroinvest Immobilien
Tabelle 1: Deutsche offene Immobilienfonds sowie zugehörige
Kapitalanlagegesellschaften und Depotbanken, erstellt nach
Datenmaterial aus den von den Kapitalanlagegesellschaften
herausgegebenen Verkaufsprospekten sowie Rechenschafts- und
Halbjahresberichten zum 31. März, 30. April, 30. Juni, 30. September,
30. Oktober oder 31. Dezember des laufenden Geschäftsjahres 2002
oder 2003.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 64
Aus der obigen Tabelle ist ersichtlich, dass die 27 momentan existierenden offenen
Immobilienfonds in Deutschland von 15 Kapitalanlagegesellschaften und 14
verschiedene dazugehörige Depotbanken treuhänderisch verwaltet werden.
Angesichts der hohen Mittelzuflüsse 141 und der durch die Novellierung des KAGG auf
Basis des Vierten FMFG geschaffenen vollständigen Anlagemöglichkeit im
außereuropäischen Raum sind die geschäftsführenden Fondsmanager der
vorgenannten Kapitalanlagegesellschaften in ständiger Planung, weitere offene
Immobilienfonds in diesem oder nächsten Jahr kurzfristig aufzulegen 142 , wie das
beispielsweise mit dem DEGI INTERNATIONAL oder WestInvest ImmoValue
geschehen ist.
Die sieben Depotbanken, die in kursiver Fettschrift unter der jeweiligen
Kapitalanlagegesellschaft stehen, mit der ein Depotbankvertrag existiert, sind keine
Muttergesellschaften von dieser jeweiligen Kapitalanlagegesellschaft. Die anderen
acht Kapitalanlagegesellschaften sind die direkten Töchter der Depotbanken.
Zwei ebenfalls in kursiver Fettschrift geschriebene offene Immobilienfonds sind keine
typischen offenen Immobilienfonds nach dem Prinzip "open end", die einem
unbeschränkten Anlegerkreis von natürlichen Personen zu Verfügung stehen. Der
Aachener Grund-Fonds Nr. 1 und der DEFO Immobilienfonds 1 sind offene Immobilien-Spezialfonds,
von denen Investmentanteilscheine ausschließlich über institutionelle
Anleger erworben werden können. Beim Aachener Grund-Fonds Nr. 1, der
1974 als erster offener Immobilien-Spezialfonds aufgelegt wurde, sind die
vorgenannten Institutionen die Vermögensträger im Bereich der katholischen Kirche,
unter denen Kirchengemeinden und die von ihnen verwalteten Stiftungen, Bistümer,
selbstständige Vermögen der Diözesen, kirchliche Vereine, Verbände, Stiftungen
sowie Ordensgemeinschaften oder deren Rechtsträger fallen. Die Anleger des DEFO
Immobilienfonds 1, dessen Auflegung drei Jähre später im Jahre 1977 folgte, sind
vorwiegend Versorgungskassen aus dem evangelisch-kirchlichen Bereich. Der BVI
führt den Aachener Grund-Fonds Nr.1 bei Veröffentlichungen anonym mit auf, um bei
dem Anleger nicht den Eindruck zu erwecken, dass dessen Fondsanteile auch von
jeder natürlichen Person erworben werden können.
141 Vgl. Kapital 2, S. 2f.
142 Eine Tabelle der 27 offenen Immobilienfonds in Reihenfolge ihres Auflagedatums sowie mit effektiv
erzielten Nettorenditen innerhalb der letzten zwanzig Jahre ist im Anhang zu finden, S. XX.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 65
Die Rechtsstruktur von offenen Immobilien-Spezialfonds, auf die in dieser Arbeit
nicht näher eingegangen wird, unterscheidet sich kaum von der der offenen
Immobilienfonds. 143 Die beiden vorgenannten Fonds sind insofern als beschränkt
offene Immobilienfonds zu bezeichnen, also eine Mischung aus einem typischen
offenen Immobilienfonds und einem reinen Immobilien-Spezialfonds, weil mehr als
zehn institutionelle Anleger mit involviert sind, unter ihnen auch natürliche Personen,
die allerdings Mitglied in der katholischen bzw. evangelischen Kirche sein müssen,
um Investmentanteilscheine in unbeschränkter Anzahl erwerben zu können. Der
DIFA-Fonds Nr. 3 ist ebenfalls ein im Oktober 1989 aufgelegter offener Immobilien-
Spezialfonds wie der DEFO-Immobilienfonds Nr. 2. Anfang April dieses Jahres ist
der fünfte fettgeschriebene Fonds WestInvest ImmoValue aufgelegt worden, der in
rechtlicher Hinsicht zwar ein rein offener Immobilienfonds ist, in dem bis dato 14
ausschließlich institutionelle Anleger aus dem Bereich der deutschen Sparkassen
investiert haben. Einen weiteren Sonderfall stellt der offene Immobilienfonds SKAG
Euroinvest Immobilien dar, der als offener Immobilien-Spezialfonds im September
1999 aufgelegt wurde, und in den neben den typischen institutionellen Investoren wie
Pensionskassen und Versicherungen neuerdings auch Privatiers, allerdings mit einer
Mindestanlagesumme von EUR 350.000, investieren können. Mit dem vorgenannten
Fonds von der SKAG stehen dem Anleger, also jeder natürlichen Person, momentan
22 offene Immobilienfonds in Deutschland als Kapitalanlage zu Verfügung.
5.4 Zwei Grundsatzprobleme aus Sicht des Anlegers
Aus Sicht des Anlegers ergeben sich grundsätzlich die beiden nachfolgenden
Probleme, die an dieser Stelle deutlich gemacht und hervorgehoben werden sollen:
1) Die komplexe Rechtsstruktur von offenen Immobilienfonds führt zu einer für den
Anleger nachteiligen Informationsverteilung.
2) Die weitaus größere Anzahl von Depotbanken, die einen Depotbankvertrag mit
ihrer jeweiligen Kapitalanlagegesellschaft abgeschlossen haben, sind die Mütter
dieser Kapitalanlagegesellschaften.
143 Vgl. Baur, Jürgen (1986), S. 8f.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 66
Die unter 5.2.1 skizzierte komplexe Rechtsstruktur eines deutschen offenen
Immobilienfonds stellt den Anleger vor das Problem, dass er nur unter einem
erheblichen Zeitaufwand versuchen kann, sich Informationen über die von den
geschäftsführenden Fondsmanagern verfolgten Anlagestrategien sowie den daraus
resultierenden Erwerbsentscheidungen für die im Portfolio befindlichen
Liegenschaften zu beschaffen. Der Anleger hat die Möglichkeit die von der
Kapitalanlagegesellschaft regelmäßig veröffentlichten Verkaufsprospekte sowie
Rechenschafts- und Halbjahresbericht intensiv zu analysieren, um an die
vorgenannten erforderlichen Informationen zu gelangen. Die entscheidende Frage,
die sich in diesem Zusammenhang stellt, ist, ob der Anleger in der Lage ist, mit
diesen Informationen eine fundierte Beurteilung von seinen vom ihm bevorzugten
offenen Immobilienfonds vorzunehmen; und die daraus resultierende zweite
entscheidende Frage ist, ob der Anleger in der Lage ist, das Ergebnis seiner
fundierten Beurteilung - vorausgesetzt die erste Frage kann positiv beantwortet
werden - dazu zu verwenden, dieses mit dem Ergebnis eines anderen offenen
Immobilienfonds zu vergleichen, um sich schließlich auf der Grundlage dieses
Vergleichs für die Investition in einen bestimmten offenen Immobilienfonds zu
entscheiden. Die Voraussetzungen für die fundierten Beurteilungen und den
nachfolgenden Vergleichen sind:
1) Der vorgenannte erhebliche Zeitaufwand für die Beschaffung und die Analyse
sämtlicher Verkaufprospekte sowie Rechenschafts- und Halbjahresberichte.
2) Ein umfangreiches Know-how für die Analysen.
3) Ein erheblicher finanzieller Aufwand.
Ein weiteres Problem ist, dass das KAGG nicht ganz eindeutig festlegt, wie der
Aufbau der Rechenschafts- und Halbjahresberichte einheitlich strukturiert sein soll,
und welche Informationen darin enthalten sein müssen, und drittens in welcher Form
diese Informationen dargestellt werden sollen. Eine ganz eindeutige Festlegung ist
jedoch unbedingte Voraussetzung für den Anleger, um fundierte Beurteilungen und
Vergleiche durchführen zu können. Ein aktuelles, konkretes Beispiel stellt die
Veröffentlichung der Verkehrswerte in den Rechenschaftsberichten 144 dar, die auch
für fundierte Beurteilungen absolut erforderlich ist, jedoch nicht von allen
144 Vgl. Kapitel 2, S. 8.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 67
Kapitalanlagegesellschaften gutgeheißen wird. Dem Anleger stehen in der Praxis
also keine optimalen Voraussetzungen zur Informationsbeschaffung und -analyse zu
Verfügung, und er wird mit einer asymmetrischen Verteilung der Informationen 145
konfrontiert. Die Lösung für den Anleger ist ein transparentes Rating von offenen
Immobilienfonds, das er verständlich nachvollziehen und zu seinem Vorteil nutzen
kann. Mit der Forderung des Anlegers nach einem transparenten Rating ist im
Umkehrschluss automatisch die Forderung der Kapitalanlagegesellschaften
verbunden, den Anleger an den Kosten für dieses transparente Rating zu beteiligen.
Ein weiteres Problem aus Sicht des Anlegers ist, dass der größere Anteil der
Kapitalanlagegesellschaften Töchter der Depotbanken sind, mit deren diese einen
Depotbankvertrag abgeschlossen haben. Die Unabhängigkeit der Kontrolle seitens
der Depotbank, dass die Kapitalanlagegesellschaft das Sondervermögen der Anleger
gemäß der gesetzlichen Vorschriften des KAGG investiert und verwaltet, ist in dieser
Rechtskonstellation nur bedingt gegeben, obwohl die Depotbank ihre Aufgaben
unabhängig von der Kapitalanlagegesellschaft und ausschließlich im Interesse der
Anleger 146 wahrnehmen soll. Das KAGG legt lediglich fest, dass die Geschäftsführer,
Prokuristen und die zum gesamten Geschäftsbetrieb ermächtigten Handlungsbevollmächtigten
der Depotbank nicht gleichzeitig Angestellte der Kapitalanlagegesellschaft
sein dürfen und umgekehrt. 147 Auf der anderen Seite ist durch die
Bundesaufsicht der BaFin grundsätzlich eine unabhängige Kontrolle im Sinne der
Anleger gewährleistet. Die Überwachungsfunktion der BaFin erfolgt jedoch durch
eine externe Kontrolle außerhalb des "Investment-Dreiecks" eines offenen
Immobilienfonds und richtet sich allgemein auf alle Kreditinstitute in Deutschland. Die
interne Kontrolle der Kapitalanlagegesellschaft durch ihre Depotbank innerhalb des
"Investment-Dreiecks" sollte vollkommen unabhängig erfolgen. Insofern sollten aus
Sicht des Anlegers alle Kapitalanlagegesellschaften, die offene Immobilienfonds in
Deutschland auflegen und verwalten, rechtlich klar getrennt von ihren Depotbanken
sein. Die Investmentbranche sollte sich dazu entschließen, in naher Zukunft in
Zusammenarbeit mit dem Gesetzgeber in dieser Angelegenheit genauso eine
rechtliche Eindeutigkeit herbeiführen wie bei der unter 5.2.1 erläuterten rechtlichen
145 Vgl. Cieleback, Marcus (2002), S. 6ff.
146 Vgl. KAGG (1998), § 12, Abs. 2 Satz 1, S. 316.
147 Ebenda, § 12, Abs. 1 Satz 6, S. 316.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 68
Unklarheit 148 hinsichtlich der Anspruchsgrundlage des Anlegers beim
Depotbankvertrag.
148 Vgl. Unterkapitel 5.2.1, S. 53.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 69
6 Das Rating-Verfahren für offene Immobilienfonds von Moody's
Investors Service
Die Ratings, die von Moody´s Investors Service für offene deutsche Immobilienfonds
durchgeführt werden, bewerten die drei nachfolgenden Bereiche: 149
1) Die Qualität des Fondsmanagements.
2) Die Diversifikation und Qualität des Investment-Portfolios.
3) Die Performance.
Die drei vorgenannten Bereiche werden in den folgenden Unterkapiteln näher
erläutert.
6.1 Kurzportrait von Moody´s Investors Service
Das Unternehmen Moody´s Investors Service, das im Folgenden mit Moody´s
bezeichnet wird, ist neben Standard & Poors die weltweit führende Kreditrating- und
Risiko-Analyse-Agentur. Moody´s beschäftigt mehr als 800 Analysten und mehr als
1.500 Angestellte in 15 Büros rund um die Welt. Moody´s führt Ratings und Analysen
von staatlichen und gewerblichen Unternehmen, Strukturen und Fonds in mehr als
100 Ländern durch. Die Fonds-Ratings von Moody´s sind in der Fondsindustrie als
Industriestandard anerkannt. Die Fondsmanager der offenen Immobilienfonds in
Deutschland haben Mitte 2002 Moody´s als einzige Rating-Agentur damit beauftragt,
alle deutschen offenen Immobilienfonds zu bewerten.
6.2 Die aktuellen Rating-Ergebnisse von Moody´s
Die nachfolgende Tabelle zeigt die von Moody´s durchgeführten aktuellsten Ratings
der 16 größten deutschen offenen Immobilienfonds, die von insgesamt zehn
deutschen Kapitalanlagegesellschaften treuhänderisch verwaltet werden. Die offenen
149 Vgl. Moody´s - Ratings für offene Immobilienfonds (2002), S. 2.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 70
Immobilienfonds sind in der zeitlichen Reihenfolge gelistet, in der ihre Rating Reports
im Internet bei Moody´s zur Verfügung gestellt wurden, beginnend mit dem
aktuellsten Rating Report von der DIFA.
Offene Immobilienfonds
Veröffentlichung
im Internet
MMQR MIQR MPR
1) DIFA-Fonds Nr. 1
2) DIFA-GRUND
23. Mai 2003
Aa1
Aa1
Aa3
Aa3
* *
* * *
3) Grundbesitz-invest
4) Grundbesitz-global
19. Mai 2003
A1
A1
A1
A1
* *
* * *
5) GRUNDWERT-FONDS 07. Mai 2003 Baa1 Baa1 *
6) WestInvest 1
7) WestInvest InterSelect
10. April 2003
A2
A2
A1
Aa2
* * *
* * * * *
8) HAUS-INVEST 14. Februar 2003 Aaa Aaa * * * * *
9) SEB ImmoInvest 10. Februar 2003 Aa2 Aa1 * * * * *
10) CS Euroreal 07. Februar 2003 A3 Aa2 * * * * *
11) HANSAimmobilia 30. Januar 2003 A2 A1 * *
12) iii-Fonds Nr. 1
Baa3 Baa2 *
13) iii-Fonds Nr. 2
21. Januar 2003 Baa3 Ba1 *
14) iii-Fonds Nr. 3
Baa3 Aa2 * * * * *
15) Deka-ImmobilienFonds 27. November Aaa Aa2 * *
16) Deka-ImmobilienEuropa
2002 Aaa Aa1 * * * * *
Tabelle 2: Aktuelle Rating-Ergebnisse der 16 größten deutschen offenen
Immobilienfonds, erstellt nach Datenmaterial aus Moody´s Research
Reports über deutsche offene Immobilienfonds 2002/2003, a.a.O.
Vorab ist zu erwähnen, dass Moody´s die Ergebnisse eines Ratings von deutschen
offenen Immobilienfonds, das Moody´s im Jahr 2002 das erste Mal durchgeführt hat,
im Oktober 2002 150 veröffentlicht hat. Die Ergebnisse des vorgenannten ersten
Ratings unterscheiden sich nicht von den Ergebnissen in der vorstehenden Tabelle.
Moody´s hat also in diesem zweiten durchgeführten Rating, in dem die gleichen 16
offenen Immobilienfonds bewertet wurden, keine Auf- oder Abwertung in einer
Kategorie vorgenommen. Die alphabetischen Kurzschriften der Management- und
Investment-Qualitäts Ratings bestehen aus großen und kleinen Lettern und werden
durch die Kennziffern 1, 2 oder 3 differenziert, um die Ratings in ihren Kategorien zu
positionieren. Die Skala geht dabei in sechs Kategorien von einem "Aaa" als beste
Bewertung bis zu einem einfachen "B" als schlechteste Bewertung.
150 Vgl. Moody´s bewertet die Qualität von offenen Immobilienfonds (2002), S. 21.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 71
Die Bewertung mit "Aaa" steht bei den Management-Qualitäts Ratings für einen
Fonds, den die Fondsmanager in außergewöhnlicher Art verwalten, so dass das
Rating für ein sehr solides Management und Kontrollwesen steht. Die Bewertung mit
einem "B" steht demnach folglich für einen Fonds, den die Fondsmanager in
ungenügender Art und Weise verwalten, so dass das Rating für ein schwaches
Management und Kontrollwesen steht. Die anderen vier Bewertungen "Aa", "A",
"Baa" und "Ba" liegen dazwischen und stufen die Verwaltung des Fondsmanagements
von oben nach unten ab.
Die Bewertung eines Investment-Qualitäts Ratings folgt in analoger Art und Weise.
Die Bewertung mit "Aaa" steht für einen Immobilienfonds, der in exzellenter Art und
Weise den Diversifikations- und Investmentkriterien von Moody´s entspricht. Die
Bewertung mit "B" steht demnach für einen Immobilienfonds, der in ungenügender
Art und Weise den vorgenannten Kriterien entspricht. Die anderen vier Bewertungen
stufen die Kriterien zwischen diesen beiden Extremen ab.
Das Performance Rating differenziert von einem Stern bis zu fünf Sternen, wobei fünf
Sterne für exzellente Performance- und Konsistenzresultate stehen und ein Stern
schwachen Performance- und Konsistenzresultaten entspricht.
6.3 Das Management-Qualitäts Rating
Das Management-Qualitäts Rating wird mittels einer "top-down" Analyse
durchgeführt, die zuerst die Chancen und Risiken im Umfeld herausarbeitet und
danach die innerhalb der Fondsmanagement-Gruppe immanenten Stärken und
Schwächen aufzeigt. Die Analyse berücksichtigt dabei qualitative Bewertungen in
acht folgende Bereichen der Kapitalanlagegesellschaft:
1) Risiko-Management und Kontrollwesen
2) Organisationsstruktur und Ablauf
3) Kundenservice
4) Operationelles Kontrollwesen und -verfahren
5) Respekt der gesetzlichen und branchenüblichen Vorschriften
6) Bestellung des Sachverständigenausschuss
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 72
7) Qualität des Managements, der Geschäftsführung und der Ausstattung
8) Finanzielles Profil
Management-Qualitäts Ratings beziehen sich nicht auf die Kreditqualität eines
Wertpapiers oder eines Fonds, geben keine Auskunft über die zukünftige
Performance eines Wertpapiers oder eines Fonds sowie über die Wahrscheinlichkeit
einer Rückzahlung finanzieller Obligationen oder vertraglicher Rechte.
6.4 Das Investment-Qualitäts Rating
Das Investment-Qualitäts Rating beinhaltet zu je 40% eine Portfolio- und
Immobilienanalyse sowie zu 20% eine Analyse über das mikro- und makroökonomische
Umfeld.
Im Falle der zuletzt genannten Analyse wird zuerst die länderspezifische Makro-
Ökonomie betrachtet und danach unter Berücksichtigung von Angebot und
Nachfrage auf dem Immobilienmarkt eine Individualanalyse durchgeführt. Die
Immobilienanalyse berücksichtigt gemäß der "top down" Analyse Wert, Grösse, Alter,
Einnahmen und Kosten, Leerstände sowie Mieterprofil der Immobilien. Die
Portfolioanalyse bezieht sich auf die Diversifikation des Immobilienportfolios und der
Nutzungsarten sowie des Liquiditätsmanagements.
6.5 Das Performance Rating
Moody´s geht bei der Performance Analyse davon aus, dass die Performance eines
Fonds nur unter Berücksichtigung des wahren Investmentziels des
Fondsmanagements verstehen werden kann. Aus diesem Grund untersucht und
erfasst Moody´s statistisch im Vorfeld das gesamte Spektrum von
Investmentphilosophien im betroffenen Markt. Danach versucht Moody´s anhand der
gefundenen Philosophien die Investmentstrategie eines bestimmten Fonds zu
entschlüsseln, um im dritten Schritt die gefundene Investmentstrategie als die
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 73
Benchmark des jeweiligen Fonds einzusetzen. Moody´s definiert die Benchmark, die
der Fonds verfolgt, als die spezifische Kombination von Investment-Philosophien.
Jeder Fonds hat insofern seine eigene, maßgeschneiderte Benchmark, so dass die
Fonds nicht gegen die gleiche Benchmark gemessen werden können. Ist die
Benchmark bestimmt, kann die Performance des vorgenannten Fonds abschließend
akkurat bemessen werden.
6.6 Der Rating-Prozess
Im Vorfeld eines Ratings vereinbart Moody´s Vorabgespräche, wenn die
Fondsmanager ein Rating in Erwägung ziehen. Nach Erhalt eines formellen Rating-
Antrags führt Moody´s eine quantitative und qualitative Bewertung durch Gespräche
mit der Geschäftsführung und dem Sachverständigenausschuss. Darüber hinaus
vereinbart Moody´s Treffen mit verantwortlichen Angestellten im Fondsmanagement
und bewertet die Fondsbestandteile im Sinne der vorgenannten Erläuterungen. Das
Rating Komitee von Moody´s ermittelt das endgültige Rating-Ergebnis, das in einem
Bericht dokumentiert wird. Den Rating-Bericht aktualisiert Moody´s regelmäßig und
macht ihn im Internet auf der Homepage für jedermann zugänglich. 151 In einem in der
Presse regelmäßig publizierten Quartalsbericht gibt Moody´s die Fonds bekannt, die
auf die oder von der "Watch List" 152 gesetzt wurden, die Rating Downgrades und
Upgrades sowie die ausgegebenen neuen Ratings. Die qualitative Bewertung des
Fondsmanagements wird von Moody´s einmal im Jahr durchgeführt, während
hingegen das quantitative Monitoring jedes Quartal vollzogen wird, um die Fonds zu
identifizieren, die eventuell für die "Watch List" sowie für Down- oder Upgrades in
Frage kommen.
Außergewöhnliche Ereignisse wie beispielsweise Merger oder neue Portfoliomanager
führen vorübergehend dazu, dass Fonds auf die "Watch List" gesetzt
werden, bis die Bewertung auf den laufenden Stand gebracht wird.
151 Moody´s Link im Internet für die aktuellen Rating-Berichte, S. XX.
152 Vgl. Moody´s - Ratings für offene Immobilienfonds (2002), S. 46.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 74
6.7 Kosten eines Ratings
Moody´s verlangt für eine Rating von deutschen offenen Immobilienfonds ein
jährliche Grundgebühr von EUR 25.000. Neben dieser Fixkostengebühr fällt eine
weitere Gebühr an, die bis zu EUR 60.000 p.a. betragen kann, und deren Höhe sich
nach der Anzahl der zum Grundstücks-Sondervermögen gehörenden Liegenschaften,
die die Kapitalanlagegesellschaft treuhänderisch für die Anleger erwirbt
und verwaltet, richtet. 153 Für die Kapitalanlagegesellschaft können also Kosten in
Höhe von bis zu max. EUR 85.000 entstehen.
153 Vgl. Moody´s bewertet die Qualität von offenen Immobilienfonds (2002), S. 25.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 75
7 Rating-Ansatz für Immobilien
Der Rating-Ansatz von Immobilien beruht auf einer Philosophie, die vorab im ersten
Unterkapitel definiert wird. In den darauffolgenden Unterkapiteln erfolgt die Einteilung
der Gruppen und Klassen von Immobilien. Im abschließenden Unterkapitel wird das
Rating von Immobilien aus Sicht des Anlegers erläutert.
7.1 Philosophie und Definition
Die Philosophie für ein Rating von Immobilien lautet: Gleiches mit gleichem
vergleichen. Die Entwicklung des Rating-Ansatz beginnt damit, Immobilien in
bestimmte Gruppen einzuteilen.
Die Konstruktion der Gruppen erfolgt dabei in der Art und Weise, um diese
konstruierten Gruppen miteinander vergleichbar zu machen. Die Gruppen werden in
der Folge durch bestimmte Parameter charakterisiert, so dass schließlich qualifizierte
Klassen von Immobilien generiert werden. Die qualifizierten Immobilienklassen
ermöglichen ein Rating von Immobilien, bezogen auf die Bestände der einzelnen
Immobilienportfolios von deutschen offenen Immobilienfonds, das den Anleger in die
vorteilhafte Lage versetzt, den Prozess sowie das Ergebnis eines Ratings von
Immobilien verständlich nachzuvollziehen.
Zwei grundsätzliche Charakteristika von Immobilien sind vorab zu berücksichtigen.
Erstens: Immobilien sind während ihrer gesamten wirtschaftlichen Nutzungsdauer,
von ihrer Konstruktion bis zu ihrem Abbruch, immer an einen Standort gebunden.
Immobilien sind von ihrem Wesen her starr, unverschieblich und nicht austauschbar.
Zweitens: Die Projektierung von Immobilien - Planung, Entwicklung, Entwurf, Baugenehmigung,
Finanzierung, Konstruktion und Fertigstellung - ist grundsätzlich
zeitintensiv. Ein Unternehmen aus der Auto- oder Chipindustrie ist im Vergleich dazu
in der vorteilhaften Lage, eine neue Serie von Fahrzeugen oder Chips in wesentlich
kürzerer Zeit herzustellen, ihre Produkte, unabhängig vom globalen Standort, überall
auf den Markt bringen zu können sowie in einem zeitlich absehbaren Rahmen Ersatz
zur Verfügung zu stellen.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 76
7.2 Die Kriterien für ein Rating von Immobilien
Immobilien werden in diesem Unterkapitel zuerst nach bestimmten Kriterien in
bestimmte Gruppen eingeteilt, die in der Folge durch weitere Kriterien klassifiziert
werden, so dass aus den Gruppen schließlich qualifizierte Klassen von Immobilien
generiert werden.
7.2.1 Die Kriterien der Gruppen von Immobilien
Eine Gruppe von Immobilien wird durch die drei Kriterien Stärke, Region und
Liegenschaftsvolumen charakterisiert, die im Folgenden näher erläutert werden.
Jedes der drei vorgenannten Kriterien kann aus Sicht des Anlegers sowohl
bestimmte Chancen als auch bestimmte Risiken aufweisen, die im Einzelnen erklärt
werden.
7.2.1.1 Einteilung der Gruppenstärken
Eine Vergleichbarkeit der Gruppen von bestimmten Liegenschaften ist nur dann
sinnvoll, wenn jede einzelne Gruppe aus wenigstens zwanzig Liegenschaften
besteht, weil mit zwanzig oder mehr Liegenschaften eine statistisch vernünftige und
damit aussagekräftige Verteilung zu erreichen ist. Die minimale Stärke einer Gruppe
wird also mit zwanzig Liegenschaften festgelegt und ist eine Grundvoraussetzung,
um ein qualifiziertes Rating von Immobilien zu ermöglichen.
Wenn nicht genügend Gruppen mit einer Stärke von zwanzig Liegenschaften
generiert werden können, um einen Vergleich durchführen zu können, sollten
Gruppen mit einer jeweiligen Anzahl zwischen zehn und zwanzig Liegenschaften
gebildet werden. Mit dieser Gruppenstärke wird die Qualität eines Ratings von
Immobilien zwar eingeschränkt; ein qualifiziertes Rating von Immobilien ist jedoch
immer noch möglich. Die Anzahl der Gruppen, die zwischen zehn und zwanzig
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 77
Liegenschaften aufweisen, sind aus dem vorgenannten Grund so gering wie möglich
zu halten.
Gruppen mit unter zehn Liegenschaften sollen nicht für ein Rating von Immobilien
berücksichtigt werden, weil mit dieser Anzahl keine statistisch vernünftige Verteilung
zu erzielen ist. Ein Rating von Immobilien mit der vorgenannten Gruppenstärke weist
nicht die Qualität auf, die erforderlich ist, damit der Anleger eine
Investitionsentscheidung treffen kann, die statistisch sinnvoll untermauert ist. Ein
Rating von Immobilien mit Gruppen, die jeweils weniger als zehn Liegenschaften
aufweisen, ist insofern gefährlich.
7.2.1.2 Einteilung der Gruppen nach Regionen
Nachdem die erforderliche Gruppenstärke von mindestens zwanzig Liegenschaften
festgelegt ist, werden die Gruppen weiter nach bestimmten Regionen eingeteilt, die
für die Differenzierung der Gruppen sinnvoll ist. Die vorgenannten Regionen sind:
1) Deutschland.
2) Euro-Region.
3) Außerhalb der Euro-Region.
Hintergrund dieser Aufteilung der Regionen ist, dass eine deutsche Immobilie nicht
mit einer Immobilie im Ausland verglichen werden soll. Im Ausland fällt bei der
Veräußerung einer Liegenschaft Capital Gain Tax an, eine Steuer, die auf den
erzielten Verkaufserlös anfällt, und die in einigen Ländern bis zu 30% betragen kann.
Verkauft die Kapitalanlagegesellschaft eine Immobilie aus ihrem Portfolio in
Deutschland fällt keine Spekulationssteuer an. Immobilien, die außerhalb der Euro-
Region liegen, sind darüber hinaus einem Währungsrisiko ausgesetzt, da zu dem
Zeitpunkt der Anschaffung der Immobilie der Devisenkurs des Euro in der
ausländischen Währung höher oder niedriger sein kann als zum Zeitpunkt der
Veräußerung. Dieses Risiko muss von der Kapitalanlagegesellschaft gemäß dem
KAGG mindestens zu 70% kursgesichert werden, wodurch zusätzlich Transaktionskosten
anfallen. Die einfachste Art für die Kapitalanlagegesellschaft das
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 78
Devisenkursrisiko zu umgehen wäre, dass sie keine Fakturierungen in fremder
Währung auf dem Immobilienmarkt akzeptiert. Voraussetzung dafür ist eine sehr
starke Verhandlungsposition, die schnell wieder kippen kann, wenn Konkurrenten
bereit sind, das Währungsrisiko zu übernehmen. Insofern ist hiervon abzuraten,
insbesondere auch im Interesse der Kapitalanlagegesellschaft dauerhafte
Geschäftsbeziehungen zu pflegen. Das klassische Instrument zur Devisenkurssicherung
ist die internationale Kreditaufnahme, bei der ein Kredit betrags- und
fristenkongruent beispielsweise in US-Dollar am Euro-Kreditmarkt aufgenommen
wird und sofort am Devisenkassamarkt in Euro konvertiert wird, um den Betrag
möglichst schnell gewinnbringend anzulegen. Die Tilgung des Kredits in US-Dollar
inklusive der Zinszahlungen erfolgt dann zu einem späteren Zeitpunkt durch das
Glattstellen der originären Währungsrisikoposition, wenn der Käufer der Immobilie
die fällige Summe in US-Dollar leistet. Der Kapitalanlagegesellschaft stehen für die
Devisenkurssicherung alternativ derivative Finanzinstrumente wie Currency Futures
und Forwards, Options oder Swaps zu Verfügung. Deutsche Immobilien sollen auf
Grund der unterschiedlichen Besteuerung und eventuell anfallenden Devisenkurssicherungskosten
nicht mit ausländischen Immobilien verglichen werden. Im
Folgenden wird der Fokus für die Entwicklung des Rating-Ansatzes ausschließlich
auf die Region Deutschland gerichtet. Ein entsprechender Rating-Ansatz für die
ausländischen Regionen kann bei Bedarf aus diesem Rating-Ansatz abgeleitet
werden.
7.2.1.3 Einteilung der Gruppen nach Liegenschaftsvolumina
Die Gruppen von Immobilien sollen drittens nach der Höhe der von den
Grundstückssachverständigen ermittelten Verkehrswerte differenziert werden. Jede
einzelne Liegenschaften innerhalb einer Gruppe wird gemäß dem nachfolgenden
Clustering eingeteilt:
1) Bis 25 Mio. Euro
2) 25 bis 50 Mio. Euro
3) 50 bis 100 Mio. Euro
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 79
4) 100 bis 200 Mio. Euro
5) Über 200 Mio. Euro
Die Kapitalanlagegesellschaft investiert vorrangig in die Liegenschaften, die zu der
Struktur ihres Portfolios am besten passen. Die Kapitalanlagegesellschaft ist insofern
bestrebt, eine angemessene Rendite aus jeder einzelnen Liegenschaft im Verhältnis
zu den jeweils anfallenden Verwaltungskosten zu erzielen. Die Kapitalanlagegesellschaften,
die die offenen Immobilienfonds mit den größeren Fondsvolumina
verwalten, bevorzugen wohl am ehesten die vorgenannte zweite Gruppe in der
Größenordnung von 25 bis 50 Mio. Euro und danach die dritte Gruppe. Für die
offenen Immobilienfonds mit kleineren Volumina bieten sich eher Liegenschaften mit
einem Investitionsvolumen bis zu 25 Mio. Euro an, weil sie eine andere Struktur
aufweisen als die großen Fonds. Eine weitere Differenzierung innerhalb der Gruppe
von Immobilien bis zu 25 Mio. Euro wäre für die kleineren Fonds sinnvoll,
beispielsweise eine Gruppe bis zu 10 Mio. Euro und eine weitere von 10 bis 25 Mio.
Euro. Erfolgt die vorgenannte Gruppeneinteilung für die Liegenschaften eines
kleineren Fonds, so kann dieser kleinere Fonds nur mit einem anderen kleineren
Fonds verglichen werden, dessen Liegenschaften ebenfalls in Gruppen mit den
gleichen Volumina eingeteilt worden sind. Dieselbe Überlegung gilt für die größeren
Fonds. Ab der vierten Gruppe, den Liegenschaften mit einem Verkehrswert in Höhe
von über 100 Mio. Euro angehören, ist zweierlei zu berücksichtigen.
Erstens: Für Liegenschaften mit einem Investitionsvolumen in dieser Größenordnung
liegen kaum ausreichend vergleichende Kauffälle vor.
Zweitens: Im Falle des Wiederverkaufs der erworbenen Liegenschaften mit
Investitionsvolumina von über 100 Mio. Euro muss die Kapitalanlagegesellschaft
damit rechnen, einem exorbitant eingeschränkten Käuferkreis gegenüberzustehen,
der sich lediglich aus Versicherungen und Banken zusammensetzen dürfte, weil
ausschließlich diese Institutionen in der Lage sind, Investitionen in dieser
Größenordnung zu finanzieren. Im Vergleich dazu kommen einige wenige deutsche
Privatiers bis zur zweiten Gruppe, also bis 50 Mio. Euro, als Kaufinteressenten in
Frage.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 80
7.2.2 Die Kriterien der Klassen von Immobilien
Nach der Bestimmung der Gruppen von Immobilien werden diese Gruppen durch
weitere Kriterien klassifiziert. Jede Gruppe von Immobilien zeichnet sich auf Grund
der Klassifizierung durch bestimmte qualitative Merkmale aus. Die Kriterien für die
Klassifizierung sind die auf die Immobilie bezogenen Kriterien Lage, Bausubstanz
und Fungibilität, die in den nächsten drei Unterkapiteln erläutert werden.
7.2.2.1 Einteilung der Klassen nach der Lage
Das Kriterium der Lage ist das Kriterium, das in der Praxis bei der Entscheidung für
die Investition in eine Immobilie am meisten Berücksichtigung erfährt. Für eine erste
Klassifizierung der Gruppen von Immobilien soll die Lage einmal nach dem
Makrostandort und dem Mikrostandort aufgeteilt werden.
7.2.2.1.1 Makrostandort
Für die offenen Immobilienfonds in Deutschland sollen die sieben Großstädte
Hamburg, München, Berlin, Frankfurt am Main, Düsseldorf, Köln und Stuttgart für die
Einteilung der Gruppen als erstes Klassenkriterium herangezogen werden, weil in
diesen Städten die höchsten Mieten zu erzielen sind - wobei Frankfurt am Main
momentan vor München den ersten Platz belegt - und die deutschen offenen
Immobilienfonds den Hauptteil ihres Portfolios an diesen Standorten platziert haben.
Andere kleinere Städte bieten sich insbesondere für die kleineren Fonds zusätzlich
an, weil in den kleineren Städten die Mieten wesentlich geringer sind und somit auch
die Investitionsvolumina der Liegenschaften, die für die Struktur der kleineren Fonds
interessant sind.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 81
7.2.2.1.2 Mikrostandort
Innerhalb eines jeden Makrostandorts soll die Lage zusätzlich zwischen den sehr
guten und den guten Lagen differenziert werden. Eine sehr gute Lage zeichnet sich
durch hohe Verkehrswerte der Liegenschaften, hohe erzielbare Mieten und einen
geringeren Liegenschaftszins, der die Solidität des Investments unterstreicht, aus.
Die sehr gute Lage soll im Folgenden weiter unterteilt werden, so dass innerhalb der
sehr guten Lage eine weitere Abstufung erfolgt.
Die gute Lage soll nicht weiter unterteilt werden, so dass sich folgende Lagen für
einen Mikrostandort ergeben:
� 1a-Lage
� 1b-Lage
� 2-Lage
Die Klassifizierung der Gruppen von Immobilien nach dem Mikrostandort ist
deswegen wichtig, weil innerhalb der Großstädte und anderen kleineren Städten alle
vorgenannten Lagen und noch weitere weniger gute Lagen darüber hinaus
existieren, die aber für diesen Rating-Ansatz nicht relevant sind.
7.2.2.2 Einteilung der Klassen nach der Bausubstanz
Das zweite Klassenkriterium berücksichtigt den baulichen Zustand, in dem sich die
Immobilie aktuell befindet. Das Alter der Immobilie spielt in diesem Zusammenhang
eine untergeordnete Rolle, weil die zuletzt durchgeführten Modernisierungsmaßnahmen
für die Bausubstanz der Immobilie ausschlaggebend sind. Die
bauphysikalischen Eigenschaften der Immobilie beinhalten die Wärme- und
Schalldämmung einschließlich Trittschalldämmung und sind neben den Modernisierungsmaßnahmen
für die Bewertung des baulichen Zustands und damit für die
Klasseneinteilung der Immobilien wesentlich.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 82
7.2.2.3 Einteilung der Klassen nach der Fungibilität
Die Fungibilität berücksichtigt die unterschiedlichen Möglichkeiten der Einsetzbarkeit
von Immobilien, die bei der Einteilung in die Klassen hinsichtlich der nachfolgenden
Nutzungsarten unterschieden werden sollen:
1) Büro
2) Einzelhandel
3) Logistik
4) Spezialimmobilien wie beispielsweise Hotels, Kinos, Altenheime
Da die Portfolios der offenen Immobilienfonds sich hauptsächlich aus Bürohäuser
zusammensetzen, sollen die Klassen von Immobilien in Bezug auf die Nutzungsart
Büro sowohl in die sehr guten Lagen als auch in die guten Lagen eingeteilt werden.
Die Nutzungsart Einzelhandel soll für alle Standorte, also Makro- und Mikrostandort
zusammen, gelten, weil ansonsten nicht genügend Klassen mit jeweils mindestens
20 Liegenschaften generiert werden, die ein qualifiziertes Rating von Immobilien
erforderlich sind. Bei der dritten und vierten Nutzungsart sollen jeweils Klassen von
zehn bis zwanzig Liegenschaften gebildet werden, mit denen zumindest ein
qualifiziertes Rating eingeschränkt möglich ist.
7.2.3 Der Total Return als Abschlusskriterium
Der Total Return, der auch als Immobiliengesamtrendite bezeichnet wird, wird als
Prozentzahl dargestellt und gibt an, welche Rendite die Kapitalanlagegesellschaft mit
der Verwaltung der Immobilien erzielt hat. Er setzt sich zusammen aus der
Nettocashflowrendite und der Wertänderungsrendite. Die Nettocashflowrendite einer
einzelnen Immobilie errechnet sich aus der jeweiligen Bruttomiete abzüglich der
Bewirtschaftungskosten, bezogen auf den Verkehrswert der Immobilie. Die
Bewirtschaftungskosten wiederum setzen sich aus den Instandhaltungskosten, den
Verwaltungskosten, den nicht umlegbaren Betriebskosten und den sonstigen nicht
umlegbaren Bewirtschaftungskosten der Immobilie zusammen. Die
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 83
Nettocashflowrendite aller Immobilien eines Portfolios wird nach der folgenden
Formal berechnet:
Nettocashf lowrendite
=
∑ Bruttomieten
− ∑
∑
Bewirtschaftungskosten
Verkehrswerte
Die zweite Komponente des Total Returns ist die Wertänderungsrendite, die die
Veränderung der Verkehrswerte aller Liegenschaften eines Portfolios ab dem
Zeitpunkt des Ablaufs des vorherigen Geschäftsjahres zum Zeitpunkt des Ablaufs
des laufenden Geschäftsjahres angibt. Die Wertänderungsrendite wird auch
Bewertungsrendite genannt und berechnet sich wie folgt:
Wertänderu ngsrendite
=
(
∑VW + ∑VE − ∑ AS)
− ∑
∑VWn−1
Darin bedeuten: VWn-1 = Verkehrswerte
Geschäftsjahres
zum Ende des vorherigen
VWn = Verkehrswerte
Geschäftsjahres
zum Ablauf des laufenden
VE = Erlöse durch die Veräußerung von Liegenschaften
im laufenden Geschäftsjahr
AS = Ankaufsummen von Liegenschaften im laufenden
Geschäftsjahr
Der Total Return soll das abschließende Kriterium für die generierten qualifizierten
Klassen von Immobilien sein.
VW
7.3 Das Rating von Immobilien aus Sicht des Anlegers
Der Anleger muss darüber informiert werden, wie die Immobilienportfolios von
offenen Immobilienfonds in Deutschland strukturiert sind. Dazu muss er wissen, wie
viele bestimmt genutzte Immobilien, in der Höhe eines bestimmten Investitionsvolumens
und von einer bestimmten Qualität, an welchen Standorten welche
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n−1

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 84
Renditen erzielen. Das in den vorstehenden Unterkapiteln erläuterte Verfahren teilt
die einzelnen Immobilienportfolios der offenen Immobilienfonds in Deutschland in
qualifizierte Klassen von Immobilien in der Art und Weise ein, dass der Anleger die
qualifizierten Klassen eines offenen Immobilienfonds mit den qualifizierten Klassen
von anderen offenen Immobilienfonds vergleichen kann. Für den Anleger sind die
einzelnen qualifizierten Klassen transparent, weil sie auf der Basis von bestimmten
Kriterien, die der Anleger nachvollziehen kann, entwickelt werden. Weil die
generierten qualifizierten Klassen eines offenen Immobilienfonds mit denen von
anderen offenen Immobilienfonds vergleichbar sind, kann der Anleger den Total
Return von einer qualifizierten Klasse den Total Return einer anderen qualifizierten
Klassen gegenüberstellen und bekommt somit ein Ergebnis, das für ihn erstens
nachvollziehbar ist, und das er zweitens konkret für seine Schlussfolgerungen beim
dem Vergleich der einzelnen qualifizierten Klassen verwenden kann.
Die Einteilung der qualifizierten Klassen sollte mit qualifizierten Klassen im Bereich
Büros für die einzelnen Mikrostandorte, sowie mit qualifizierten Klassen im Bereich
Einzelhandel für alle Mikrostandorte gemeinsam, beginnen. Die Einteilung der
qualifizierten Klassen sollte jedoch nicht von den Kapitalanlagegesellschaften selber
vorgenommen werden, sondern von einer unabhängigen Institution. Für diese
Einteilung der qualifizierten Klassen bietet sich insbesondere der am 19. März 2002
in Frankfurt am Main gegründete Bundesverband der Immobilien-Investment-
Sachverständigen 154 an, weil in diesem Verband die Grundstückssachverständigen
der offenen Immobilienfonds in Deutschland organisiert sind, die die spezifischen
Charakteristika der Immobilien in den einzelnen Portfolios der offenen
Immobilienfonds in Deutschland am besten kennen.
154 Der BIIS-Kontakt, S. XXI.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 85
8 Fazit
Der Anleger hat ein Recht darauf, das Zustandekommen des Rating-Ergebnisses,
also das Verfahren oder das Prozedere des Ratings, nachvollziehen zu können, weil
die Anbieter von offenen Immobilienfonds in Deutschland sich im Sommer 2002 dazu
entschlossen haben, dem Anleger ihr Kapitalanlageprodukt "Offener Immobilienfonds"
durch ein Rating transparenter zu präsentieren, und weil der Anleger an den
Kosten für diese Ratings 155 mit beteiligt werden soll. Diese Forderung ist die
notwendige Voraussetzung dafür, dass der Anleger die Aussage des Ergebnisses
eines Ratings erst richtig verstehen kann. Für den Anleger ist insofern ein Rating erst
plausibel, wenn er weiß, was inhaltlich hinter dem Ergebnis steht, bzw. wenn er weiß,
wie er das Ergebnis eines Ratings mit Inhalt füllen kann. Ist der Anleger imstande,
das Ergebnis eines Ratings plausibel zu begreifen, kann er im zweiten Schritt das
Ergebnis eines Ratings dazu verwenden, dieses mit einem anderen Rating-Ergebnis
zu vergleichen, um sich schließlich für die Investition in einen bestimmten - gemäß
seinen Präferenzen entsprechend - offenen Immobilienfonds zu entscheiden.
Sinnvoll miteinander vergleichen kann der Anleger die Rating-Ergebnisse dann,
wenn die einzelnen Ratings in einem standardisierten Verfahren zustande kommen.
Die beiden vorgenannten Forderungen der Nachvollziehbarkeit und der damit
verbundenen Verwendbarkeit eines Rating-Ergebnisses machen ein Rating von
Immobilien im Bereich von deutschen offenen Immobilienfonds zu einem
transparenten und damit qualifizierten Rating für den Anleger. Der im siebten Kapitel
dieser Diplomarbeit vorgestellte Rating-Ansatz liefert eine Vorlage für ein
qualifiziertes Rating von Immobilien.
Weil die Anleger die Financiers von offenen Immobilienfonds in Deutschland sind,
müssen aus ihrer Sicht die Fondsmanager das Ziel haben, sich auf ein
unabhängiges, neutrales sowie standardisiertes Rating-Verfahren zu einigen, mit
dem der Anleger in die vorteilhafte Lage versetzt wird, die einzelnen Rating-
Ergebnisse verständlich nachzuvollziehen und zu seinem Nutzen zu verwenden. Ein
transparenter Start der Investmentbranche in naher Zukunft für das vorgenannte
Rating-Verfahren ist das beste Signal, um dem Anleger zu zeigen, dass die Manager
155 Vgl. Unterkapitel 6.7, S. 71.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 86
von offenen Immobilienfonds in Deutschland ihr Kapitalanlageprodukt "Offener
Immobilienfonds" im Rahmen ihrer Informationskampagne 156 dem Anleger ernsthaft
transparenter machen und ihm ein wirklich verständliches und faires und damit
wertvolles Entscheidungsinstrument für sein Investment in Immobilien zu Verfügung
stellen wollen. Die Manager aller offenen Immobilienfonds in Deutschland tragen auf
diese Weise dem wachsendem Informationsbedürfnis des Anlegers, das von den in
jüngster Vergangenheit überproportional gestiegenen Mittelzuflüssen, von denen bis
dato kein Ende in Sicht ist, bestätigt wird, Rechnung und werden im eigenen
Interesse im Gegenzug für diesen transparenten Start mit einem deutlich höheren
Vertrauen des Anlegers honoriert werden.
156 Vgl. Kapitel 2, S. 7.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite 87
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XII
Anhang
Tabelle 3: Gremien der 15 Kapitalanlagegesellschaften von offenen
Immobilienfonds in Deutschland, erstellt nach Datenmaterial aus den
Verkaufsprospekten sowie den aktuellsten Rechenschafts- und
Halbjahresberichten zum 30.09.2002 bis einschließlich 31.03.2003.
KAG DIFA Deutsche Immobilien Fonds AG, gegr. 17.12.1965
Stand: 31.03.2003
Caffamacherreihe 8, D-20355 Hamburg
Tel.: (040) 34919-0, Fax: (040) 34919-191
EUR 10.225.837,62 gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 47.981.638,10 haftendes EK per 31.03.2002
IS www.difa.de, zentrale@difa.de
VstM Dr. Dieter Brunner, Jürgen Ehrlich, Dr. Reinhard Kutscher
AGS
DZ BANK AG 157 , Frankfurt am Main
Union Asset Management Holding AG, Frankfurt am Main
WGZ-Bank,
DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank; Am Platz der
Republik, D-60325 Frankfurt am Main
DepB
EUR 2.674,318 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 10.122,061 Mio. haftendes EK per 31.03.2002
AR Neun Mitglieder
SVA Fünf Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, New-York-Ring 13, D-22297 Hamburg
KAG HANSAINVEST Hanseatische Investment-GmbH, gegr. 2. April 1969
Stand: 30.04.2002
Postfach 102923, D-20020 HH, Schauenburgerstr. 35, D-20095 Hamburg
Tel.: (040) 30057-0, Fax: (040) 30057-114
EUR 10,50 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 10,494 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
IS www.hansainvest.de, www.hansainvest.com, info@hansainvest.de
GF Gerhard Gminder, Uwe Hagge, Gerhard Lenschow
GS
NOVA Allgemeine Versicherung AG, Hamburg
IDUNA Vereinigte Lebensversicherung AG für Handwerk, Handel und
Gewerbe, Hamburg
VEREINS- UND WESTBANK AG, Alter Wall 22, D-22047 Hamburg
DepB EUR 174,462 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 1.452,096 Mio. haftendes EK per 30.04.2002
AR Sieben Mitglieder
SVA Sechs Mitglieder
WPG KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft AG, WPG, Hamburg
157
Durch Verschmelzung der bisherigen Aktionäre DG Bank und GZ-Bank AG in Frankfurt/Stuttgart
zum 18.09.2001 entstanden.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XIII
KAG WestInvest Gesellschaft für Investmentfonds mbH, gegr. am
11.04.1989 158
Stand: 31.03.2003
Hans-Böckler-Str. 33, D-40476 Düsseldorf
Tel.: (0211) 88288-500, Fax: (0211) 88288-999
EUR 5.112.918,18 gezeichnetes und eingezahltes Kapital sowie haftendes
EK per 31.12.2002
Amtsgericht Düsseldorf, HRB 24304
IS www.westinvest.de, direkt@westinvest.de
GF Rolf Weert Meinders, Bernd Weiffen, Matthias Drüppel
GS
Westdeutsche Immobilienbank, Mainz (50%)
DekaBank Deutsche Girozentrale, Frankfurt am Main (40%)
Landesbank Schleswig-Holstein Girozentrale (10%)
WestLB AG Düsseldorf/Münster, Herzogstr. 15, D-40217 Düsseldorf
DepB EUR 950,00 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 9.984,20 Mio. haftendes EK per 30.09.2002
AR Zwölf Mitglieder
SVA Fünf Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, Düsseldorf
KAG AACHENER GRUNDVERMÖGEN KAG mbH, gegr. am 12.03.1973
Stand: 31.03.2003
Wörthstr. 32, D-50668 Köln
Tel.: (0221) 77204-16/20, Fax: (0221) 77204-43
EUR 4,98 Mio. haftendes EK per 31.12.2002
IS www.aachener-grund.de
GF Dr. jur Jürgen Baur, Dr. jur Frank Wenzel.
Katholische Erz-/Bistümer:
GS
Aachen, Dresden-Meißen, Essen, Köln, Münster, Paderborn und Trier.
Aareal Bank AG, Paulinenstr. 15, D-65189 Wiesbaden
DepB
EUR 1.023,00 Mio. haftendes EK per 31.12.2002
AR Neun Mitglieder
SVA Sechs Mitglieder
WPG Deutsche Baurevision AG, WPG, Düsseldorf
158 Gegr. als Rheinisch-Westfälische Grundstücks-Investment GmbH wurde die Firmierung im Jahre
1995 in WestInvest Westdeutsche Grundstücks-Investment GmbH geändert. Seit Anfang des
Jahres 1999 firmiert die KAG als WestInvest Gesellschaft für Investmentfonds mbH.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XIV
KAG AXA Investment Managers Deutschland GmbH, gegr. am 19.07.1971 159
Stand: Juni 2002
Management:
Stiftstr. 30, D-60313 Frankfurt
Service-Hotline: (0800) 6002600
Buchhaltung:
Kattenbug 1, D-50470 Köln
Tel.: (0221) 148-15800, Fax: (0221) 148-24224
EUR 5,14 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital sowie haftendes EK
per 31.12.2001
IS www.axa-im.de
Günther P. Skrzypek, Stephan Bönning, Dietmar Riemenschneider, Achim
GF
GS
Stranz, Stephan von Bismarck
AXA Investment Managers S.A., Paris
Bankhaus Sal. Oppenheim jr. & Cie. KGaA, Köln
Westdeutsche Landesbank, Düsseldorf
Sal. Oppenheim jr. & Cie. KGaA, Unter Sachsenhausen 4, D-50667 Köln
DepB EUR 200,00 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 636,953 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
AR Sechs Mitglieder
SVA Fünf Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, Moskauer Str. 19, D-40227 Düsseldorf
KAG CREDIT SUISSE ASSET MANGEMENT Immobilien KAG mbH, gegr.
29.04.1991, Stand: 31.03.2003
Messeturm, D-60308 Frankfurt am Main
Tel.: (069) 7538-1200, Fax: (069) 7538-1203
Client Servicing Team:
Tel.. (069) 7538-1111, Fax: (069) 7538-1796
EUR 6,10 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital sowie haftendes EK
per 31.12.2002
IS www.csam-europe.com, info.csam@csam.de
GF Dr. Werner Bals, Karl-Heinz Heuß
GS CSAM Deutschland GmbH, Frankfurt am Main
Deutsche Bank AG, Frankfurt am Main
DepB
EUR 22.267,40 Mio. haftendes EK per 31.12.2002
AR Fünf Mitglieder
SVA Vier Mitglieder
WPG
KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft AG, WPG, Marie-Curie-Str. 30, D-
60439 Frankfurt am Main
159 Erster Antrag wurde von der AEGIS GmbH gestellt und im Laufe des Jahres 1971 von der
Rheinischen KAG mbH übernommen und am 31. März 1998 in AXA Colonia KAG mbH
umbenannt. Seit dem 31. Juli 2000 firmiert sie unter AXA Investment Managers Deutschland
GmbH. Seit September 1999 dürfen Grundstücks-Sondervermögen aufgelegt werden.
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XV
KAG DB Real Estate Investment GmbH, gegr. am 05.05 1972 160
Stand: 30.09.2002
Mergenthalerallee. 73-75, D-65760 Eschborn
Tel. (069) 71704-04, Fax. (069) 71704-959
EUR 6,00 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 14.622.947,00 haftendes EK
Amtsgericht Frankfurt am Main, HRB 25668
IS
www.db-real-estate.de,
www.grundbesitz-invest.de, www.grundbesitz-global.de
GF Walter Klug, Hellmut Ullrich, Werner Welter
GS
DB Real Estate Management GmbH,
Bestra Gesellschaft für Vermögensverwaltung mbH
Deutsche Bank AG, Frankfurt am Main
DepB
EUR 22.907,00 Mio. haftendes EK per 30.09.2002
AR Sechs Mitglieder
SVA Sieben Mitglieder
WPG KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft AG, WPG, Frankfurt am Main
KAG DEFO - Deutsche Fonds für Immobilienvermögen GmbH, gegr. am
10.11.1976, Stand: 28.06.2002
Kaiserstr. 73, D-60329 Frankfurt am Main
Tel.: (069) 274009-0, Fax: (069) 274009-10
EUR 6,20 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 7,30 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
Amtsgerichts Frankfurt am Main, HRB 16383
IS www.defo.com, defo@defo.com
GF Niels Fischer, Wolfgang Kessler
Union Asset Management Holding AG, Frankfurt am Main
GS
R+V Lebensversicherung a.G., Eltville am Rhein
DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank; Am Platz der
Republik, D-60325 Frankfurt am Main
DepB
EUR 2.674,30 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 10.108,40 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
AR Neun Mitglieder
SVA Fünf Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, Frankfurt am Main
160
Gegr. als Deutsche Grundbesitz-Investmentgesellschaft mbH firmiert sie seit dem 7. August 2002
unter DB Real Estate Investment GmbH.
Per-Olaf Fründt, Karlstr. 22, 38106 Braunschweig, Tel.: +49 (0)177 5606566

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XVI
KAG DEGI Deutsche Gesellschaft für Immobilienfonds mbH, gegr. am
23.10.1972, Stand: 01.01.2003
Bettinastr. 53-55, D-60325 Frankfurt am Main
Tel. (069) 263-12000, Fax (069) 263-12025
EUR 10,30 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 327.547.971,96 haftendes EK per 31.12.2001
IS www.degi.de, info@degi.de
GF Wolfgang Bender, Martin Jochem, Werner Oellers
GS Dresdner Bank AG (94%), R+V Versicherung AG (6%)
Dresdner Bank AG, Jürgen-Ponto-Platz 1, D-60329 Frankfurt
DepB EUR 1.495.866.177,00 gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 19.038,00 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
AR Sechs Mitglieder
SVA Acht Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, Frankfurt am Main
KAG Deka Immobilien-Investment GmbH, gegr. 29.11.1966 161
Stand: 31.03.2003
Mainzer Landstr. 16, D-60325 Frankfurt am Main
Tel.: (069)
EUR 10,20 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital sowie haftendes EK
per 31.03.2003
IS www.deka-immobilien.de
GF
Prof. Dr.-Ing. Willi Alda, Andreas Schreurs
Jochen Ackermann, Michael A. Koch
GS DekaBank Deutsche Girozentrale, Frankfurt am Main
DekaBank Deutsche Girozentrale, Mainzer Landstr. 16, D-60325 Frankfurt
am Main
DepB
EUR 1.087,80 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 2.811,10 Mio. haftendes EK per 31.03.2003
AR Zwanzig Mitglieder
SVA Acht Mitglieder
WPG
PwC Deutsche Revision AG, WPG, Olof-Palme-Str. 35, D-60439 Frankfurt
am Main
161 Gegr. als Despa Deutsche-Sparkassen-Immobilien-Anlage-Gesellschaft mbH firmiert sie seit dem
27. März 2001 unter Deka Immobilien-Investment GmbH.
Per-Olaf Fründt, Karlstr. 22, 38106 Braunschweig, Tel.: +49 (0)177 5606566

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XVII
KAG KanAm Grund Kapitalanlagegesellschaft mbH, gegr. am 06.10.2000
Stand: 31.12.2002
MesseTurm, D-60308 Frankfurt am Main
Tel.: (069) 719138-0, Fax: (069) 719138-10
EUR 5,20 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
Handelsregister Frankfurt am Main, HRB 52360
IS www.kanam-grund.de
GF Hans-Joachim Kleinert, Matti Kreutzer
GS KanAm KG, München
M.M. Warburg & Co. KgaA, Hamburg
DepB
EUR 384.429.403,96 haftendes EK per 30.06.2002
AR Sechs Mitglieder
SVA Vier Mitglieder
WPG Deutsche Baurevision, München
KAG SEB Immobilien-Investment GmbH, gegr. 30.09.1988
Stand: 01.04.2002
Stützeläckerweg 14, D-60489 Frankfurt am Main
Postfach 940273, D-60460 Frankfurt am Main
Tel.: (069) 780701-0, Fax: (069) 780701-920
Kundenhotline: (01801) 777999
EUR 5,113 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 5,651 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
IS www.SEBimmoinvest.de
GF Barbara A. Knoflach, Hartwig Just, Dr. Kurt Müller
GS SEB AG, Frankfurt am Main
DepB SEB AG, Mainzer Landstr. 16, D-60325 Frankfurt
AR Drei Mitglieder
SVA Fünf Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, Frankfurt am Main
Per-Olaf Fründt, Karlstr. 22, 38106 Braunschweig, Tel.: +49 (0)177 5606566

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XVIII
KAG COMMERZ GRUNDBESITZ-Investmentgesellschaft mbH,
gegr. 25.03.1992, 162 Stand: 30.09.2002
Kreuzberger Ring 56, D-65205 Wiesbaden
Postfach 1969, D-65009 Wiesbaden
Tel.: (0611) 7105-0, Fax: (0611) 7105-289
Hotline: (0611) 7105-285
EUR 5,20 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 15,30 Mio. haftendes EK per 31.12.2001
Amtsgericht Wiesbaden, HRB 8440
IS www.haus-invest.de, Info@cgi-gmbh.de
GF Dr. Rolf-Dieter Chenu, Arnold L. de Haan, Bärbel Schomberg
GS
Commerzbank AG (75%),
Datafin Direkt Marketing Service AG (25%), gehört zu 100% zu DBV-
Winthertur Holding AG
Commerzbank AG, Frankfurt am Main, HRB 32000
DepB
EUR 15.587,00 Mio. haftendes EK per 30.06.2002
AR Sechs Mitglieder
SVA Neun Mitglieder
WPG PwC Deutsche Revision AG, WPG, Frankfurt am Main
KAG Internationales Immobilien-Institut GmbH, gegr. 26.11.1958
Stand: 31.03.2003
Albrechtstr. 14, D-80636 München
Postfach 190562, D-80605 MÜnchen
Tel.: (089) 12173-0, Fax: (089) 12173-119
EUR 5,50 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 8,10 Mio. haftendes EK per 31.12.2002
Amtsgericht-Registergericht München, HRB 95098
IS www.iii-fonds.de
GF Günther Hackeneis, Axel Kraus
Bayerische Hypo- und Vereinsbank AG, Müchen
GS
Victoria Lebensversicherung AG, Düsseldorf
Bayerische Hypo- und Vereinsbank AG, Müchen
DepB EUR 1.608,866 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 25.439,996 Mio. haftendes EK per 31.12.2002
AR Sechs Mitgieder
SVA Sechs Mitglieder
WPG Deutsche Baurevision AG, WPG, München
162 Der HAUS-INVEST wurde ab seiner Auflegung am 7. April 1972 von der DGI, einer gemeinsamen
Gesellschaft der Deutsche Bank AG und der Commerzbank AG verwaltet. Seit 25. März 1992 hat
die CGI die Verwaltung übernommen.
Per-Olaf Fründt, Karlstr. 22, 38106 Braunschweig, Tel.: +49 (0)177 5606566

Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XIX
KAG Siemens Kapitalanlagegesellschaft mbH, gegr. 22.10.1992
Stand: 31.05.2002
Seidlstr. 24a, D-80335 München
Tel.: (089) 636-32500, Fax: (089) 636-33600
Postanschrift: D-80312 München
SKAG Kunden Betreuungs-Center
Tel.: (089) 6363522-2, Fax: (089) 6363522-4
EUR 7,50 Mio. gezeichnetes und eingezahltes Kapital
EUR 8,00 Mio. haftendes EK per 30.09.2001
IS www.skag.siemens.de
GF Wolfgang Forst, Dr. Andreas Kneip, Wolfgang Nagengast
GS Siemens AG Berlin und München (100%)
DepB Hypo Vereinsbank AG, München
AR Drei Mitglieder
SVA Sechs Mitglieder
WPG KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft AG,WPG, München
� Informationsquellen für die täglichen Ausgabe- und Rücknahmepreise von
Investmentanteilscheinen offener Immobilienfonds in Deutschland
� Tageszeitung "Handelsblatt" im Teil "Anlegerzeitung".
� Im Videotext der folgenden Fernsehsender:
a) ARD, S. 760 bis 779.
b) Phoenix, S. 200 bis 269.
c) ZDF, S. 700 bis 769. Angaben erfolgen mit 15-minütiger Verspätung.
� Vwd gibt zuverlässige Informationen für Anleger über nahezu alle deutschen
Publikumsfonds.
Anschrift: vwd Vereinigte Wirtschaftdienste GmbH
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XX
Fonds-Name
Datum der
Gründung
Effektive Wertentwicklung p.a. [%]
zwischen 31.03.1983 und 31.03.2003
1 J. 5 J. 10 J. 15 J. 20 J.
1) iii-Fonds Nr. 1 16.02.1959 2,9 3,0 4,0 5,3 5,4
2) iii-Fonds Nr. 2 01.05.1965 2,5 3,7 4,5 5,6 5,6
3) DIFA-Fonds Nr. 1 01.07.1966 4,1 4,6 5,2 6,0 6,2
4) Deka-ImmobilienFonds 03.11.1967 3,3 4,2 5,0 6,0 6,2
5) grundbesitz-invest 27.10.1970 5,4 4,4 4,9 5,9 6,0
6) HAUS-INVEST 07.04.1972 4,9 5,5 5,6 6,2 6,2
7) GRUNDWERT-FONDS 07.11.1972 4,0 3,9 4,8 5,9 6,1
8) Aachener Grund-Fond Nr. 1 28.05.1974 3,9 4,6 5,5
9) DEFO-Immobilienfonds 1 01.07.1977
10) DIFA-GRUND 01.04.1985 5,1 4,8 5,4 5,8
11) HANSAimmobilia 04.01.1988 4,4 4,5 5,3 6,2
12) SEB ImmoInvest 02.05.1989 5,7 5,6 5,9
13) WestInvest 1 02.08.1989 4,6 4,7 5,2
14) DIFA-Fonds Nr. 3 10.10.1989
15) CS Euroreal 06.04.1992 5,1 5,4 5,7
16) DEFO-Immobilienfonds 2 01.07.1994
17) CS-WV Immofonds 20.12.1994 4,0 4,2
18) Deka-ImmobilienEuropa 20.01.1997 4,1 4,9
19) iii-Fonds Nr. 3 18.03.1998 4,4 5,2
20) SKAG Euroinvest Immobilien 28.09.1999 5,9
21) grundbesitz-global 25.07.2000 4,0
22) WestInvest InterSelect 02.10.2000 6,0
23) KanAm grundinvest Fonds 15.11.2001 8,8
24) AXA Immoselect 03.06.2002
25) Deka-ImmobilienGlobal 28.10.2002
26) DEGI INTERNATIONAL 17.02.2003
27) WestInvest ImmoValue 01.04.2003
Tabelle 4: Die 27 deutschen offenen Immobilienfonds in zeitlicher Reihenfolge
ihrer Auflegung einschließlich der effektiven Wertentwicklung
zwischen 31. März 1983 und 31. März 2003, eigene Erhebung und
erstellt nach Zahlenmaterial aus BVI - Wertentwicklung von offenen
Immobilienfonds zum 31. März 2003, a.a.O.
� Moody´s Link im Internet zum Download der aktuellsten Rating-Berichte als
pdf-Datei
www.moodys.com � Managed Funds
� Fixed Income Funds
� Research
� Special Reports
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XXI
� BIIS - Bundesverband der Immobilien-Investment-Sachverstängen
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Service: Tel.: (069) 20107, Fax: (069) 291426
Internet: www.biis.info
verband@biis.info
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XXII
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BVI - Presseabteilung: Telefonat vom 15. Mai 2003 mit Herrn C. Krüger, Referent
BVI - Abteilung Presse- und Öffentlichkeitsarbeit, Tel.: (069) 154090-298.
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http://www.bvi.de/downloads/INTR-5M4FZPim0303.xls
Zugriff: 14. Mai 2003.
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Zugriff: 14. Mai 2003.
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Informationsprobleme bei der Anlageentscheidung: http://www.unibayreuth.de/departments/rw/lehrstuehle/vwl1/ehemalige/cieleback/immofond
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Zugriff: 11. Juni 2003.
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http://snapshot.boerse.de/high_low_kurse.php3?WKN=846900&schablone=0
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zum 31.03.2003 Deka-ImmobilienGlobal, o.V., Deka Immobilien Investment
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Anlegern Entscheidungshilfe bieten / Kritik an anbieterfreundliche Methodik,
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Moody´s Research Reports über deutsche offene Immobilienfonds 2002/2003:
http://www.moodys.com/moodys/cust/qcksearch/qckSearch_research.asp?s
earchQuery=special%20reports&startKey=0&frameOfRef=Special%20Report
s&typeSearch=1&busLineId=24
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PwC-Studie über BVI-Wohlverhaltensregeln (2002): Die Umsetzung der
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Deutsche Revision (Hrsg.), Frankfurt am Main 2002.
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Rechenschaftsbericht DB Real Estate (2002): grundbesitz-invest,
Rechenschaftsbericht zum 30. September der DB Real Estate Investment
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Wiebe, Frank (2003): Wenn der Kollege klaut - Bei Betrügereien in Unternehmen
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Rating von Immobilien im Bereich von offenen Immobilienfonds Seite XXVII
Eidesstattliche Erklärung
Ich erkläre hiermit an Eides statt, dass ich die vorstehende Diplomarbeit
selbstständig angefertigt und die verwendeten Hilfsmittel sowie die befragten
Personen und Institutionen vollständig angegeben habe.
Braunschweig, den 17. Juni 2003
___________________________
Per-Olaf Fründt
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