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BOURSE Faut-il acheter les actions Auto Nejma ? DIVERGENCES BOURSIéRES Il fallait une premi re au Maroc. Les analystes ne pouvaient sainement continuer ˆ tre toujours dÕaccord ˆ propos des transactions boursi res. La rŽputation de notre marchŽ boursier, m me encore va- Pour un coup d’essai, ce fut plutôt fort. Le désaccord entre analystes à propos de la recommandation à associer au titre Auto Nejma, s’est mué en Par Kamal BENBRAHIM une guerre d’études plus savantes les unes que les autres, où analyses et prévisions données pour certitudes, ont fini par émailler les cerveaux des profanes que nous sommes. Créée en 1963 à l’initiative de la famille Hakam, Auto Nejma est une société anonyme au capital de 62 millions de Dh (avant augmentation) qui a l’exclusivité de la distribution au Maroc des marques Mercedes, Daewoo, Ssang Yong et Samsung. La société a lancé du 12 au 16 avril, une offre publique de vente (OPV) portant sur 258.400 actions au prix unitaire de 178 Dh ( 160 Dh pour le personnel) dont 52.000 par augmentation de capital. Au moment où les analystes de Casablanca Finance Group (CFG) recommandent de souscrire à l’offre publique de vente (OPV) d’Auto Nejma, se basant sur une prospective des évolutions du marché automobile, ceux de Wafa Bourse, de CDMC et d’ABN AMRO émettent une opinion négative faisant ressortir des craintes liées notamment au risque juridique de résiliation des contrats de la société avec ses principaux fournisseurs. Pour CFG, le secteur automobile et celui des pièces détachées devraient profiter d’une conjoncture particulièrement favorable, marquée par la commercialisation de la voiture économique, la baisse des droits de douane, l’octroi de facilités de paiement à la clientèle, en plus d’un souséquipement, actuellement de 51 véhicules pour 1000 habitants. Dans ce contexte, l’on prévoit, au CFG, une progression en unités de 20 à 25% en rythme annuel au cours des 5 prochaines années pour les ventes des véhicules importés neufs. Or, le positionnement d’Auto Nejma sur le segment du haut de gamme avec la carte Mercedes est de nature à lui garantir une croissance soutenue du chiffre d’affaires, ainsi que des marges stables du fait du nombre réduit d’opérateurs. Certes, les spécialistes de CFG évoquent le risque de non intégration des véhicules Daewoo dans le processus de démantèlement douanier ou celui de la perte pure et simple de cette carte, mais ils prennent en même temps en considération les ventes de la marque Chrysler qui devraient au bout d’un ou de deux exercices compenser cette baisse. Espoir Optimistes, les analystes de CFG font état d’une croissance du chiffre d’affaires de 18% et d’une progression de 40% du résultat net en rythme annuel entre 1998 et 2000, du fait d’une baisse relative des charges fixes et d’une diminution des frais financiers. Résultat, une décote de 18% par rapport au marché et une recommandation franche pour l’achat du titre. Chez Wafa Bourse on n’est pas du tout de cet avis. D’abord, l’objet principal de cette opération, précise-t-on, est de concourir au financement de la réouverture de l’ancien siège de Ba H’med à Casablanca dont le montant de l’investissement a été estimé à 7,2 millions de Dh pour l’année 1999. Les ressources supplémentaire permettront, selon la direction générale d’Auto Nejma, de saisir les opportunités qui se présenteront à l’avenir. Ensuite, Wafa Bourse pointe une baisse depuis 1996 des parts de marché de la société sur le segment du haut de gamme, celui là même où elle etait fortement positionnée depuis sa création. Elle s’y est même classée deuxième en 1998 derrière Univers Motors . Même la stabilisation des parts de marché enregistrée entre 1997 et 1998, est imputée à la percée exceptionnelle des ventes des véhicules Daewoo qui ont été multipliées par trois en l’espace gissant, en aurait pris un coup. Heureusement, lÕintroduction en bourse de la prestigieuse maison Auto Nejma, leur aura donnŽ lÕoccasion de nous Žviter cette f‰cheuse tendance. • La Bourse de Casablanca s’ouvre au secteur de l’automobile. d’un an. Alors qu’en termes de chiffre d’affaires, le segment haut de gamme est passé à 21% en 1998, contre 27% l’année précédente. Même constat pour ce qui est de la part de marché d’Auto Nejma sur le moyen de gamme qui a connu une baisse importante. Une évolution due à la régression des ventes des véhicules Daewoo, du fait de la vétusté des modèles commercialisés, même s’il faut prendre en compte un net regain des ventes en 1998, la marque ayant lancé de nouveaux modèles plus innovants et mieux adaptés à la demande sur le marché marocain. Modèles Autre point, au moment où Auto Nejma semble se transformer en un généraliste de la distribution automobile, avec 55% du chiffre d’affaires réalisé dans le segment du moyen de gamme, ses ventes demeurent fortement concentrées sur l’axe Casablanca-Rabat qui représente quelque 75% du nombre de véhicules commercialisés. Une situation expliquée par la faible densité du réseau commercial qui ne comprend que 7 concessionnaires et une trentaine de revendeurs de pièces de rechange, alors que la société Auto Hall, par exemple, couvre 18 villes du Royaume. Il est ainsi reproché à Auto Nejma d’être très faiblement ancrée sur le marché, en comparaison avec les autres distributeurs, notamment Sopriam, Renault, Auto Hall et Toyota du Maroc. La plus grande crainte des analystes de Wafa Bourse semble cependant tourner autour de l’évolution du partenariat d’Auto Nejma avec les constructeurs. La politique de partenariat à long terme entre les deux parties, ne saurait exclure le risque juridique de résiliation des contrats, soutient-on. Se basant sur la cas d’Univers Motors, par exemple, qui a perdu la carte BMW sans aucune indemnité de résiliation, Wafa Bourse prévient que la possibilité de résiliation des contrats de concession d’Auto Nejma par l’Allemand Mercedes ou le Coréen Daewoo constitue un risque juridique majeur " dont il © Ph. MHI 16 convient de mesurer les conséquences possibles ". Certes, le partenariat entre Mercedes et Auto Nejma dure depuis 30 années, mais les analystes ne disposent d’aucune information concernant une protection juridique en faveur d’Auto Nejma au cas où ce contrat venait à être résilié par le constructeur. Encore une fois, le cas d’Univers Motors fait office de référence, puisqu’il a perdu la carte BMW après 28 années de partenariat. De plus, le contrat Auto Nejma- Daewoo arrivera à expiration le 31 décembre prochain. Or, l’installation au Maroc d’une entité juridique propre au groupe coréen exclut la possibilité du renouvellement de ce contrat sous sa forme actuelle, sans compter l’éventualité que le groupe coréen décide d’assurer lui même la distribution après installation au Maroc. Prime Par ailleurs, Daewoo et Samsung mènent ensemble un projet de swap d’actifs, ce qui pourrait se répercuter sur la nature des rapports entre Auto Nejma et Samsung, étant donné les mouvements de restructuration actuellement en cours en Corée en vue d’une plus grande spécialisation des métiers. Enfin, la comparaison des ratios boursiers entre Auto Nejma et Auto-Hall, seule société du secteur cotée en bourse, a mené les analystes de Wafa Bourse à conclure à une surévaluation d’Auto Nejma, puisqu’au cours d’introduction proposée, le titre Auto Nejma se traite avec une prime de 42% par rapport à la seule société du secteur cotée à la bourse de Casablanca, alors que les performances commerciale et financière d’Auto-Hall sont nettement supérieures. À la fin, fallaitil ou non acheter les actions Auto Nejma ? les investisseurs ont avisé. En attendant, une telle profusion d’informations et d’analyses ne pourrait que favoriser le développement du marché boursier national.❏ Maroc Hebdo International n¡ 369 - Du 23 au 29 avril 99
LIBƒRALISATION Le secteur des tŽlŽcommunications face ˆ la concurrence LICENCE Ë TOUT PRIX Avant juillet, le bal des candidats ˆ la deuxi me licence GSM prendra fin. Heureux sera lÕexploitant de cette offre qui met en course plusieurs opŽrateurs nationaux et internationaux. Pour tout un chacun Les quinze groupes préqualifiés pour la licence GSM se sont regroupés en huit consortiums. Plusieurs opérateurs nationaux et internationaux sont Par Seddik MOUAFFAK dans la course. Par exemple le groupe Afriquia a rejoint le consortium constitué de Téléfonica Portugal Télécom et de la BMCE-Bank. Font partie également des candidats à l'exploitation de la deuxième licence GSM le consortium mené par France Télécom avec ses partenaires Motorola, Ferrovial et Wafabank ainsi que le consortium formé par Vivendi et la Banque Marocaine pour le commerce et l'industrie (BM- CI). La formation de ces consortiums n'est pas figée. Si l'opérateur prétendant a déjà scellé son alliance avec son partenaire banquier, l'équipementier se réserve au vainqueur. Les alliances peuvent se défaire à tout moment. L'annonce des candidats pré-qualifiés était faite pour le 13 avril 1999. Elle sera suivie du dépôt des offres qui doit avoir lieu avant la fin de même mois. La qualification des candidats s'effectuera au plus tard le 15 juin. La licence sera octroyée au candidat qui sera choisi avant la fin juillet. Heureux soit l'élu, puisqu'il va opérer dans un marché juteux. Le jackpot financier est également certain pour l'État. La concession de la deuxième licence GSM est estimée à 4,5 milliards de Dh. Ajoutée aux recettes de privatisation de 3,5 milliards de Dh, cette manne d'argent demeure très conséquente dans l'architecture du budget de l'État. Demain, l'ouverture du capital d'Itissalat Al-Maghrib au secteur privé devra mobi- liser une enveloppe également significative. La libéralisation du secteur est perçue comme étant un signal fort de la part du gouvernement Youssoufi qui s'adresse aussi bien aux investisseurs étrangers qu'aux partenaires, surtout les organismes internationaux et bailleurs de fonds. Elle permet, en effet, de faire sauter un grand verrou: l'aspect stratégique ne justifie plus le monopole d'État. Tout le monde y trouve son compte, y compris le consommateur qui est censé bénéficier de la réduction des prix même si les tarifs qui seront appliqués par le nouvel opérateur ne sont pas connus. Jackpot Ainsi, avec l'arrivée d'un deuxième opérateur GSM et la prochaine privatisation d'IAM, "Le Maroc est favorable à la déréglementation et à la libéralisation des télécoms, beaucoup plus qu'un pays comme le Chili qui a adopté cette démarche bien avant", rappelle Ahmed Khaouja, directeur Évaluation et Concurrence à l'Agence Nationale de réglementation des télécommunications (ANRT), au cours d'un séminaire sur les stratégies et approches financières du secteur des télécommunications, organisé par l'École polyfinance les 8 et 9 avril 1999 à Casablanca. Autour de Hamid Ben Elafdil, directeur de l'école, plusieurs analystes spécialisés appartenant à des organismes financiers aussi prestigieux que la Banque de France, ING Barings, HSBC Investment Banking, Crédit Suisse First Boston, BNP Equities ou à des groupes de renom comme France Télécom ou Vivendi, ont eu à mettre en exergue les spécificités techniques et commerciales d'un secteur aussi complexe que celui des télécommunications. La nouveauté du secteur dans le paysage financier marocain incite à une re- dÕeux, certes, les scŽnarios et les intŽr ts diffŽrent mais lÕenjeu est unique: Convaincre le gouvernement marocain de son dossier. Quand au prix ˆ payer, il est estimŽ ˆ 4,5 milliards de Dh. • Mostafa Terrab, Directeur de l’ANRT cherche de compétences spécifiques pour les aspects valorisation, analyse financière et études d'opportunités. Arguments Les cadres de l'ANRT, venus en force, ont tenu, au cours de ce séminaire, à expliquer le rôle de cet organe de régulation, de contrôle et d'arbitrage dans le nouveau paysage des télécom. Organe, qui a la lourde tâche de concilier entre les impératifs de l’ouverture du secteur à la concurrence et les contraintes de ce qu’il est communément appelé le service public de télécommunications. Régulateur qui a plus que jamais besoin de se concerter avec des instances de dialogue composées des opérateurs et des utilisateurs. Ne serait-ce que pour se mettre d’accord sur les solutions à apporter à certaines lacunes aux textes régissant les télécoms au Maroc (la loi 24-96). Ces lacunes concernent aussi bien les modalités d’arbitrage que la liste limitative des services à valeur ajoutée qui sont au nombre de dix, dont la messagerie vocale et électronique et le service Internet en passant par la participation au financement du service universel. La loi 24- 96 qui a mis fin au monopole d’Ittissalat Al Maghreb définit le service universel comme "une mise à la disposition de tous, d’un service minimum consistant en un service téléphonique d’une qualité spécifiée, à un prix abordable, l’acheminement des appels d’urgence, la fourniture du service de renseignements et d’un annuaire téléphonique". C’est en quelque sorte, le téléphone fixe pour tous. L’accès au service universel est nécessaire à la pleine appartenance à la collectivité, et donc doit être fourni à tous à un tarif raisonnable. Les problèmes de service universel se posent avec acuité lorsqu’on met fin au monopole, car les forces du marché contraignent à rapprocher les tarifs des coûts. Cela peut conduire à faire payer beaucoup plus cher, voire insupportablement cher, des usagers coûteux à desservir. Selon Mostafa Terrab, ©DR 17 Directeur de l’ANRT, les conditions minimales de couverture du territoire -couverture géographique, démographique et la vitesse de déploiement- serviront probablement comme critère d’évaluation pour l’attribution de la deuxième licence de GSM. Donc, le prochain exploitant de cette licence, bien qu’il ne soit pas concerné par le service universel, doit participer au financement. Contraintes Ce qui ne va pas sans susciter quelques problèmes d’ordre juridique: la loi ne détermine pas à quel organe cette contribution devra être payée. Le service universel, c’est l’accès à la société de l’information et du savoir. En l’offrant, les pouvoirs publics ne pourront qu’éviter que se creusent davantage des disparités excessives qui menacent notre société. Menaces qui ont pour nom les nouveaux visages de l'analphabétisme: l’analphabétisme de l’information. En effet, le Maroc accuse un retard en matière de technologies de l’information. Selon Larbi Ajjoul, Secrétaire d’État chargé de la Poste et des Technologies de l’information, "la télédensité, qui est actuellement de 5,4%, est loin de répondre à nos ambitions. Nous voulons aller au delà de 13% dans un proche avenir et rendre accessible le téléphone à chaque famille. Notre objectif est aussi l’élargissement de cette notion d’accès à d’autres services comme Internet- demain plus besoin d’avoir un PC portable à portée de main, un simple téléphone mobile GSM équipé d’une carte modem, d’un abonnement Internet et d’une carte de paiement suffit – au niveau de la population, étant donné qu’il s’agit d’un critère d’évolution des sociétés. Ce sont des paramètres de développement qu’il ne faut pas négliger".❏ Maroc Hebdo International n¡ 369 - Du 23 au 29 avril 99
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