Macher - WirtschaftsEcho

WirtschaftsEcho ·APRIL/MAI 2010 Geld & Finanzen 20
Istmein Unternehmen
reif für die Börse?
Kapital durch Aktienausgabe –
Stephan Mahn, Vorstandsmitglied
Blättchen &
Partner AG aus
Leonberg zu
Aspekten eines
Going Public
FOTO: FOTOLIA
Über Jahre und Jahrzehnte hieß es,
dass Deutschland mit seiner geringen
Wohneigentumsquote international
einen riesigen Nachholbedarf habe.
Während in vielen anderen europäischen
Ländern 60 bis 80 Prozent der
Haushalte in den eigenen vier Wänden
wohnen, dürften es in Deutschland nur
gut 40 Prozent sein und in den Großstädten
sogar noch deutlich weniger.
Das war auch einer der Gründe, weshalb
über Jahreund Jahrzehnte das Ansparen
und Errichten eines eigenen
Häuschens mit den unterschiedlichsten
Maßnahmen vom Staat gefördert wurde.Ok,
die Eigenheimzulage ist Anfang
2006 ausgelaufen, aber immerhin gibt
es jetzt den sogenannten Wohn-Riester.
VON STEPHAN MAHN
Nach einer krisenbedingten
Pause kamen zuletzt endlich
wieder einige deutsche
Unternehmen an die Börse.
Mit diesen Börsengängen (oder
IPOs, „Initial Public Offerings“)
könnte die seit 2008 andauernde
weitgehende Emissionsflaute am
deutschen Eigenkapitalmarkt zu
Ende gehen. Bei den Kandidaten
handelt es sich um große Mittelständler
aus dem Mehrheitsbesitz
von Beteiligungsgesellschaften,
die Umsatzerlöse in einer Größenordnung
von wenigstens mehrerenhundert
Millionen Euroerwirtschaften
und an der Börse einen
Betrag im dreistelligen Millionenbereich
bewegen beziehungsweise
hereinholen wollen.
Sind diese Bemühungen von
Erfolg gekrönt, dann steht die Tür
zum Kapitalmarkt nach Meinung
vonIPO-Beratern auch wieder für
viele andere Unternehmen, auch
wieder kleinere, offen. Doch für
wen kommt dieser Schritt wirklich
in Betracht? Welcher Mittelständler
ist reif für die Börse oder
kann sich in relativ kurzer Zeit reif
machen? Neben formalen Kriterien
wie der Rechtsform und inhalt-
In der letzten Zeit mehren sich hingegen
die Stimmen, die im Verhalten
der Deutschen international eine Vorreiterfunktion
sehen. Die Argumentationsketten
laufen dabei auf verschiedenen
Bahnen. So meint Florian Lanz,
Vorstandsvorsitzender der Estavis AG
in Berlin, dass bei einem Eigenheim
nicht von einer guten Kapitalanlage
und einer zweckmäßigen Altersvorsorge
geredet werden könne. Denn dabei
werde infataler Weise das wichtigste
Auswahlkriterium einer Immobilie,die
Standortwahl, verletzt. Zum einen werde
aus Kostengründen oft am Stadtrand
gebaut, zum anderen werdeder Makrostandort
nach dem Sitz des aktuellen
Arbeitgebers ausgewählt. Das binde
lichen Fragestellungen wie der Attraktivität
der Branche und des
Unternehmens für Investoren
spielt immer wieder die Frage
nach der „kritischen Unternehmensgröße“
eine entscheidende
Rolle. Weder der Gesetzgeber
noch die Börsen legen sich hier
wirklich fest.
Emittenten ganz
unterschiedlicher Größe
Helfen kann ein Blick in die Emissionsstatistik
früherer Jahre: Anhand
der Börseneinführungen
2006 und 2007 lässt sich belegen,
dass die Emittenten je nach
Marktsegment sehr unterschiedliche
Größenmerkmale aufwiesen:
So erwirtschafteten die 52 IPOs
des Prime Standards, dem Transparenzstandard
der Deutschen
Börse mit den höchsten Anforderungen
an Emittenten wie etwa
einer internationalen Rechnungslegung
im Median einen Umsatz
von66Millionen EuroimJahr vor
der Börseneinführung und erzielten
im Median ein Emissionsvolumen
von 88Millionen Euro. Die
entsprechenden Zahlen für die 57
Börsengänge im Entry Standard,
wo beispielsweise die Rechnungs-
Rational contraemotional
Immobilien – Das eigene Häuschen wird längst nicht mehr generell als gute Geldanlage angesehen –„Lieber zur Miete wohnen“
heutzutage zu sehr an die Region und
könne der Karriereplanung im Wege
stehen.
Sinnvoller sei es, weiter zur Miete
zu wohnen und eine Immobilie als Kapitalanlage
zu kaufen. Denn dann
müsste der Standort der Immobilie
nicht der persönlichen Situation, etwa
einem Wechsel des Arbeitsplatzes
oder der größer werdenden Familie,
angepasst werden. Auch unter Steuerund
Abschreibungsgesichtspunkten
sei dieser Wegsinnvoller.Zudem gebe
es später das Problem eines viel zu
großen Hauses nicht, wenn die Kinder
auszögen. Ganz zu schweigen davon,
dass mit der Alterung sich das Anforderungsprofil
an das gewünschte Haus
ändert, sei es in Bezug auf die Größe,
den Zuschnitt oder auch die Frage der
Barrierefreiheit.
Das ist sicher alles rational und
richtig, vernachlässigt andererseits
aber die irrationale Seite des Wunsches
nach etwas eigenem für die Familie,
nach ungestörtem, freiheitlichem
Wohnen und damit einer gehobenen
Lebensqualität. Doch stellt sich
dann sofort die Frage, wieso die indirekte
Immobilienanlage in offenen
und geschlossenen Immobilienfonds
in Deutschland so beliebt ist wie in
keinem anderen Land der Welt. Dazu
meint Torsten Deutsch, Geschäftsführer
der Hannover Grund Vermögensanlagen
GmbH, dass deutsche Anleger
legung nach dem deutschen
HGB auch zulässig ist, belaufen
sich beim Umsatz lediglich
auf 8,4 Millionen
Euro und beim Emissionsvolumen
auf 7,3 Millionen
Euro ohne Berücksichtigung
reiner Notierungsaufnahmen.
Das zeigt zumindest,
dass Börsengänge mit
deutlich kleineren Volumina,
als sie derzeit diskutiert
werden, in einem
guten Marktumfeld
möglich sind. Wichtig
ist dabei das „gute
Marktumfeld“. Obsolche
Börsengänge auch
sinnvoll sind, kann
nur für den Einzelfall
beurteilt werden und
hängt entscheidend davon ab,
welche Ziele mit dem Börsengang
verbunden werden. Geht es zum
Beispiel vorallem um die Herstellung
der Handelbarkeit vonAnteilen
–etwa, um den Handel von
bereits ausgegebenen Mitarbeiteraktien
zu ermöglichen –sostehen
dem auch relativ geringe
Emissionsvolumina nicht notwendigerweise
entgegen. Geht es
aber um den idealtypischen Fall
der langfristigen Wachstumsfinanzierung,
so muss das Volumen
nicht nur den unmittelbar bevorstehenden
Wachstumsschritt ermöglichen.
Vielmehr sollte die
Transaktion auch für institutionelle
Investoren interessant sein,
denn sie können das Unternehmen
auch in den weiteren Wachstumsphasen
mit Kapitalerhöhungen
in nennenswertem Umfang
begleiten.
Das setzt voraus, dass die Investoren
ausreichend mit Informationen
über die Attraktivität
des Unternehmens versorgt werden
und sich vor allem später an
der Börse auf eine ausreichende
Liquidität der Aktie verlassen
können. Damit es sich für einen
institutionellen Investor lohnt, zu
DAS BRINGT DER GANG AN DIE BÖRSE
Das Fazit eines Börsenganges
formuliertdie Deutsche Börse
in ihrer für jeden Mittelständler
lesenswerten Broschüre
„Wachstum und Unabhängigkeit
durch Eigenkapitalfinanzierung,
Strukturwandel und
Lösungsansätze für den deutschen
Mittelstand in der aktuellen
Finanz- und Wirtschaftskrise“
wie folgt:
� Aus finanzwirtschaftlicher
Perspektive dient ein Börsengang
vor allem der Finanzierung
von Wachstumsstrategien
und der Stärkung des Eigenkapitals,
aber auch der besseren
Risikodiversifizierung der Alteigentümer
oder der Lösung einer
Nachfolgeproblematik.
� Mit der Harmonisierung des
EU-Kapitalmarktrechts haben
die Börsen Angebote für die Unternehmen
entwickelt, einen
Börsengang unter deutlich geringeren
formalen Anforderungen
außerhalb des EU-regulierten
Markts durchzuführen. Diese
alternativen Wege werden
sehr stark in Anspruch genommen.
� Die Mehrzahl der Unternehmen
realisiert tat-
sich offenbar eher für Bürohäuser in
Australien, Kanada oder Amerika begeistern
als für den Erwerb eines eigenen
Häuschens mit Garten. Seit Jahren
steige die Wohneigentumsquote nicht
mehr, wohl aber das in indirekten Immobilien
angelegte Vermögen.
Und gerade diese Anlageform und
Verhaltensweise der Deutschen hält er
für modern und vorbildhaft. Das Investment
in das eigene Haus sei emotional
motiviert, das indirekte Immobilieninvestment
in Fonds oder Immobilienaktien
hingegen rational motiviert.
Auch unter dem Gesichtspunkt
der Diversifikation, also Risikostreuung,
sei es nicht sinnvoll, die eigenen
Mittel fast gänzlich in ein Haus zu ste-
investieren, muss er nämlich ein
bestimmtes Mindestvolumen bewegen,
das selten unterhalb von
100000 Euro liegen wird. Bei einem
geringen Emissionsvolumen
hält der Investor dann einen relativ
hohen Anteil der ganzen Emission
und muss befürchten, dass er
anschließend bei Bedarf an der
Börse weder nennenswert zukaufen
noch veräußern kann. Daher
empfiehlt es sich in diesen Fällen,
bereits bei der Erstplatzierung ein
Mindestvolumen anzupeilen, das
auch in guten Kapitalmarktphasen
nicht deutlich unter 20 Millionen
Euroliegen sollte.
Beispiele Geneart
und Halloren
sächlich Wachstumsstrategien
und verbessert die Finanzierungssituation
durch eine Stärkung
der Eigenkapitalbasis.
Diese Effekte sind bei kleinen
Unternehmen deutlicher als bei
großen.
� Die Realisierung vonWachstumspotentialen
findet ihren
Ausdruck in wachsenden Bilanzsummen,
in steigenden
Umsätzen, in steigenden Mitarbeiterzahlen,
in wachsendem
Auslandsumsätzen und ausländischen
Vermögenswerten sowie
einem deutlich verbesserten
Diversifikationsgrad.
� Die Forschungs- und Entwicklungsaktivitäten
werden
deutlich erhöht und die M&A-
Aktivitäten steigen.
� Mit der höheren Eigenkapitalbasis
wachsen die Finanzierungsspielräume,
auch im
Fremdkapitalbereich,
und die Investitionsvolumina
steigen.
Beispiele hierfür sind der Börsengang
des Biotechnologieunternehmens
Geneart mit einem
Emissionsvolumen von rund 20
Millionen Euro imMai 2006 oder
der Halloren Schokoladenfabrik
mit einem Emissionsvolumen von
rund 16 Millionen im Mai 2007.
Da unterschiedliche Unternehmen
je nach Branche und Situation
sehr unterschiedliche Bewertungen
erzielen, ist es schwierig,
daraus direkte Rückschlüsse auf
die Unternehmensgröße im Sinne
beispielsweise des Jahresumsatzes
des Unternehmens zu ziehen.
So erzielte Geneart etwa einen
Umsatz von4,5 Millionen Euroim
Jahr vor der Börseneinführung,
Halloren immerhin rund 26 Millionen
Euro. In jedem Fall empfiehlt
es sich, die Überprüfung der
Relationen am konkreten Einzelfall
vorzunehmen und bei einem
positiven Ergebnis die Vorbereitungen
gründlich und mit fundierter
Beratung anzugehen. Doch
zeigen diese Zahlen, dass in
Deutschland zwar noch nicht, wie
in den USA, die Drogerie an der
Ecke „public“ gehen kann, aber
durchaus der „mittlere Mittelständler“,
von denen es in Südhessen
ausgesprochen viele gibt.
cken. So würde kein Wertpapiersparer
alle seine Mittel in eine Aktie stecken
anstatt in Fonds mit einer breiten Risikostreuung.
Aus solchen Einschätzungen ergeben
sich sofort weitergehende Schlüsse
beziehungsweise Fragen. Ist unter diesem
Aspekt die staatliche Immobilienförderung
noch sinnvoll? Warum sind
fremdvermietete Immobilien ausgenommen?
Warum indirekte Immobilienanlagen?
Sein Fazit: Die staatliche
Förderung folgt einem anachronistischen
Verständnis von Immobilienanlagen
und wird dem Paradigmenwechsel,
der in einer modernen Gesellschaft
eher in Richtung indirekter Anlagen
weist, nicht gerecht. Og