El costo de capital en sectores regulados y mercados ... - Esan

5. El Riesgo País
Se debe recordar que los métodos indirectos se utilizan para poder conseguir el
COK, por ejemplo, de una empresa de EE. UU. listada en la Bolsa de Nueva York y
que va a realizar un negocio similar en un mercado emergente. Lo que se ha de
establecer es cómo determinar el nivel de riesgo país y cuánto de éste absorberá.
Se analizará en primer lugar el método más popular, el del cálculo del beta
sectorial. Este beta, se entiende, es de una empresa similar en EE. UU.
El problema de este postulado es qué empresa referencial usar. Por ejemplo, en el
caso de Telefónica del Perú (TDP), donde se quiere incluir empresas que tienen
riesgos negocios distintos, es decir empresas que trabajan en mercados
competitivos, poco protegidos, lo cuál no sería ni justo ni teóricamente sostenible.
Lo que se estaría haciendo en este caso sería utilizar empresas con betas altos que
reflejan riesgos negocios mayores porque están en mercados competitivos.
Si se quiere ser justo, se deberían utilizar empresas de mercado maduro (EE UU)
que tienen riesgos similares. Esto nos llevaría a utilizar empresas del sector
eléctrico o de saneamiento, que salvo excepciones tienen mercados regulados muy
parecidos a los de TDP y donde la porción del negocio regulado es mayoritario,
igual que TDP. Si se hace esta elección y se utiliza lo manifestado en adelante por
Damodaran, entonces no habrá diferencia en el cálculo del COK con respecto a
utilizar el método directo.
Obsérvese lo expresado al respecto por Damodaran:
c. Estimating Asset Exposure to Country Risk Premiums
Once country risk premiums have estimated, the final question that we have to address
relates to the exposure of individual companies within that country to country risk. There are
three alternative views of country risk:
1. Assume that all companies in a country are equally exposed to country risk. Thus, for
Brazil, where we have estimates a country risk premium of 6.29%, each company in the market
will have an additional country risk premium of 6.29% added to its expected returns. For
instance, the cost of equity for Aracruz Celulose, a paper and pulp manufacturer listed in Brazil,
with a beta of 0.72, in US dollar terms would be (assuming a US treasury bond rate of 5%):
Expected Cost of Equity = 5.00% + 0.72 (6.10%) + 6.29% = 15.68%
Note that the riskfree rate that use is the US treasury bond rate, and that the 6.10% is the
equity risk premium for a mature equity market (estimated from historical data in the US
market). It is also worth noting that analysts estimating cost of equity for Brazilian companies,
in US dollar term, often use the Brazilian C-Bond rate, a dollar denominated Brazilian bond, as
the riskfree rate. This is dangerous, since it is often also accompanied with a higher risk
premium, and ends up double counting risk. It also seems inconsistent to use a rate that clearly
incorporates default risk as a riskfree rate. (Damodaran, 1998a:16-17)
Damodaran, después de obtener el COK base, discute la inconveniencia de
adicionar la prima por riesgo país, sin mayor análisis, a la tasa de descuento de
cualquier empresa. Y es que identifica que no todas las empresas absorben en igual
magnitud el riesgo país. Esto depende del mercado al cual enfrentan.
Por ejemplo, tómese como referencia la devaluación como variable determinante
del riesgo país. Si se produce una devaluación de la moneda local afectará
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